事件公司发布三季报,亏损继续扩大。2015Q1-Q3公司累计实现营业收入43.67亿,同比降9.13%,归母净利润亏损2.82亿,同比扩大63.95%;当季拆分看,2015年Q3收入14.12亿,同比降15.77%,归母净利润亏损0.99亿,同比扩大26.92%。 简评公司2015年前三季度业绩继续受下游制浆、造纸业务拖累,子公司亏损扩大。一方面,在全球纸浆产能过剩的大背景下,国内浆价保持低迷,岳阳林纸子公司湖南骏泰浆纸继续大幅亏损,另一方面,国内造纸行业虽然处于底部趋上态势,但去产能步伐仍缓慢,2015年以来,各纸品出厂价持续低迷趋降,使得子公司永州湘江纸业亦亏损增大。 母公司业绩趋好。岳阳林纸2015Q1-Q3母公司营业收入31.28亿,同比增9.35%,净利润1349.65万元,相对去年低位同比大增1156.25%,主要系母公司去年支付2012年公司债券利息,导致财务费用大幅增加,2014年Q1-Q3净利润基数较小所致。 不良资产剥离快速推进,业务板块继续优化调整。(1)资产置换剥离商品浆业务:公司拟将持有的湖南骏泰浆纸有限责任公司100%股权与控股股东泰格林纸集团的资产进行置换,完全剥离制浆业务后亏损拖累将得以消除;(2)关停转迁缩减造纸业务:公司目前正有序推进湘江纸业关停转迁至岳阳的相关公司,年内有望取得实质性进展,造纸业务有望扭亏为盈。 布局园林行业,力争打造央企园林第一股,培育增长新引擎。公司前期非公开发行股票拟募集资金总额不超过35.53亿元,9.34亿用于收购浙江凯胜园林公司100%股权、不超过26.19亿补充流动资金及偿还银行贷款。据公司发布的资产评估报告,凯胜园林2014年及2015年1-4月,分别实现营业收入5.3、1.5亿元,净利润分别为7168、2056万元,盈利状况良好。根据公司业绩承诺条件,如2016年可实现全年并表,则凯胜园林预计将实现利润贡献1.09亿,对公司业绩带来大幅提振。 成立产业基金,探索林业资产证券化。公司前期公告,与诺安资本共同发起设立规模为50亿的林业产业基金,近期已与诺安资本发起设立SPV 公司,围绕广西国有大桂山林场的10-30万亩桉树中幼林林地发起规模2-6亿人民币的基金,合作开展林业资产证券化工作。产业基金的设立将有利于公司探索林业资产变现模式,丰富林业资产运营管理经验,也为园林业务的发展奠定更强大的上游资源基础。 员工持股计划绑定上下利益。公司在前期定增中同时发布员工持股计划,引入高管及骨干员工认购,有利于增强公司上下利益的一致性,调动团队积极性; 国改林改双风起,力助业务扬新帆。作为中国诚通集团旗下产业链布局最为完善的子公司,公司业务有望受益于国改的推进;同时,林业改革的加速也将有利于公司林业板块的发展。 投资建议:综合来看,岳阳林纸作为造纸行业龙头供应商,在行业低迷的状况下,通过剥离不良资产、创新项目投资模式和推出员工持股计划等方式推进业务转型持续升级,优化调整业务板块,同时受国改林改政策利好的驱动,盈利有望大幅提升。我们预计公司2015-16年EPS 分别为0.01、0.22元(未考虑继续进行外延并购),对应PE 分别为566、36倍,维持“买入”评级。

事件 公司发布三季报,业绩基本符合预期。2015Q1-Q3公司累计实现营业收入8.88亿,同比增14.08%,营业利润1.06亿,同比增11.06%,归母净利润0.83亿,同比增17.18%;当季拆分看,2015年Q3收入3.44亿,同比增7.03%,营业利润0.55亿,同比增9.56%,归母净利润0.45亿,同比增19.20%。 简评 公司前三季度业绩增速整体稳健,Q3当季收入增速个位数,主要系阅兵期间车辆管控的影响。业绩整体稳健的驱动因素包括:(1)家具行业保持较好增长:在2015年以来房地产市场企稳的同时,消费升级及存量房二次装修等多重因素驱动家具行业增速,据中国统计局数据,2015年1-8月,中国规模以上家具制造企业主营收入4851.27亿元,同比增8.1%,利润总额278.75亿元,同比增16.9%;(2)线上线下齐发力,渠道布局共驱增长:目前公司共有经销商300余家,经销商专卖店650家左右;直营店10家,三季度当季经销商专卖店增幅有限,价格层面,提升幅度不大,收入增长主要来自销量的增长;不仅如此,公司电商平台建设继续推进,线上渠道建设不断完善;(3)产能继续提高,定制化业务扩充:公司新增一条实木产品生产线,显著提升了中式家具产品产能;扩充了定制品牌“笔八”产能,柔性生产体系应用范围扩大;(4)智能生产及信息化有效提升公司毛利:一方面,公司在2015年与德国舒乐咨询公司合作,调整了生产和业务流程、优化设备匹配和产能平衡,继续完善水性漆工艺;另一方面,公司在上半年着手搭建全面连接客户端、产品端、设计端和生产端的智能信息化平台,进一步提升经营效率,共促公司1-9月综合毛利率提升0.72pct至37.20%, Q3当季综合毛利率38.67%,环比提升1.82pct。 其他科目上,公司财务费用比上期减少61.95%,主要系本期归还部分长期借款,利息支出减少所致;经营活动产生的现金流量净额比上期增加57.13%,主要系本期营业收入增长,及销售回款良好所致。 公司OAO战略开始全国化推进。在北京试运行一年后,自2015年8月1日期,曲美家居在全国统一推出OAO(Online And Offline)模式,让消费者既可以在线上云设计平台实现家具挑选、搭配、室内设计布局,又可以在线下门店中接收设计师团队一对一量身设计服务,还可以通过线下扫描二维码获取全方位产品信息等,享受线上线下资源互通、信息互联、相互增至的一体化、便捷化服务,提升品牌差异化竞争力。 投资建议:综合来看,公司原创设计实力雄厚,多系列品牌OAO模式并进,环保优势明显领先同行业,且未来践行泛家居战略,从目前的家具设计、制造、销售提供商向为消费者提供系列家居化产品(包含家具、软装、定制等)和设计增值服务的内容提供商转型,且内生与外延方式并进,公司管理稳健。结合公司1-9月情况,我们预计公司2015-16年,公司净利润额分别为1.20、1.44亿,同比分别增19.3%、20.2%,eps分别为0.25、0.30,对应PE分别为63.44、52.73倍,考虑到次新股,估值较高,给予增持评级。

事件 公司发布三季报,业绩基本符合预期。2015Q1-Q3公司累计实现营业收入7.39亿,同比增20.30%,营业利润1.21亿,同比增19.37%,归母净利润1.05亿,同比增18.4%;当季拆分看,2015年Q3收入3.18亿,同比增24.09%,营业利润0.64亿,同比增18.67%,归母净利润0.56亿,同比增21.23%。 简评 Q3当季公司收入、净利润增速整体稳健,逐步调整到位。1-9月,公司经销商专卖店1350家左右,三季度当季数量环比增幅有限;客单价层面,Q3整体未见明显提升。已有店铺的升级上,公司在原有品牌形象VI的基础上导入SI终端识别系统,实现专卖店空间风格、道具风格、空间视觉的统一,现已调整新装店面150家以上,同时公司亦加大广告宣传力度,配合各地经销商开展营销活动业务。综合来看,公司收入同比增长更多仍系渠道外延、以及同店销量的贡献。 线上渠道,公司同样积极布局。例如当前公司已和优家购(O2O家具商城,线上线下一体化一站式的全屋家居风格定制服务)牵手,二者资源整合,有望发挥更好协同效应。 进一步从区域角度来看,公司的西北、西南区域增速显著,公司对两地扩大招商及支持,发挥实效,两区域在公司收入占比约20%。 三费合计1.52亿,累计同比增25.74%,稍高于收入增幅。其中,管理费用较上年同期增加53.36%,主要原因是报告期内公司加大研发投入、支付的各项中介费以及提升管理人员薪酬所致。财务费用较上年同期减少48.74%,主要原因是银行存款增加使利息收入增加所致。 其他主要科目上,应收账款较上年期末增加43.61%,主要原因是广州、上海各个直营店卖场未归还的代收货款以及部分经销商因门店装修、广告等原因向公司申请给予授信额度而增加的应收账款所致;资产减值损失较上年同期增加82.63%,主要原因是随着应收款项的增加计提的坏账准备增加所致。经营活动产生的现金流量净额较上年同期增加79.97%,主要原因是公司销售商品收到的现金增加及收到的其他与经营活动有关的现金增加所致。 投资建议:综合来看,公司围绕“全屋原态定制”的大家居发展战略,布局全屋产品的研发配套,不断推进一体化的供应链体系,进一步完善产品结构,线上线下渠道并进;且受益于成长的定制家居行业。我们预计公司2015-16年,公司净利润额分别为1.70、2.08亿,同比分别增20.2%、22.3%,EPS分别为0.63、0.77,对应PE分别为42、35倍,给予增持评级。

事件 公司发布三季报,业绩基本符合预期。2015Q1-Q3公司累计实现营业收入21.03亿,同比增2.80%,营业利润1.21亿,同比增5.22%,归母净利润0.93亿,同比增2.63%;当季拆分看,2015年Q3收入7.15亿,同比增4.52%,营业利润0.34亿,同比增3.37%,归母净利润0.27亿,同比增6.10% 简评 宏观需求不佳,下游疲软,致公司收入增速趋缓。公司下游的客户主要包括海尔、美的、格力、富士康、戴尔、百威、青啤、宝洁等,分别隶属家电、食品饮料、日化等细分行业。(1)据统计局数据,2015年1-8月,家电企业规模以上主营收入额累计同比增2.77%,增速较上年同期下降7.62pct;啤酒企业规上主营收入累计同比增0.83%,增速较上年同期下降5.90pct;仅化妆品制造企业主营收入增速有所提升,累计同比增15.79%,增速较上年同期升3.11pct。(2)据中华商业信息中心终端销售数据,2015年1-9月,全国50重点大型零售企业累计同比增长0.7%;家用电器类零售额累计同比下降6.8%;化妆品类零售额累计同比增长2.7%,日用品零售额累计同比下降0.30%。 毛利率下降拖累净利,但费用有所下降。公司2015年Q1、Q2、Q3当季毛利率分别为20.59%、20.91%、18.64%,同比增幅分别为0.99、-0.12、-2.16pct,原因仍主要在于下游需求乏力,大宗原料价格下跌,产品售价受拖累。此外,三季度当季三费同比均下降,其中财务费用下降主要系定增募集资金利息收入贡献。 优质大客户保障订单,“包装行业资源整合及分享平台”战略继续推进。(1)7月与百威英博签订三年纸箱长期供应合约,约定百威英博在三年合同期内分配给合兴包装采购量比例分别为30%、33%和36%,百威英博作为公司2014年前五大客户以及公司环保类产品预印最大客户,与其同签订将同时释放前期布局产能潜力以及预印产品推广,实现收入利润双增长。(2)公司致力于智能集成包装服务(PAAS 项目)和个性化包装定制OTO 项目的推进,并加大新业务的相关研发投入,及新项目销售推广力度,积极培育公司业绩新增长点。公司于4月成立厦门合兴网络公司正是迈向电商个性化包装定制服务的有力一步,而8月14日公告收购厦门维康智慧物联公司19.64%的股权则是为加快公司由传统包装制造商向智能物联网包装服务商的升级和转型。 员工持股计划激发潜力。公司2015年7月23日通过二级市场及大宗交易方式完成第一期员工持股计划,份额上限为1.2亿份,按照2:1的比例设立优先级份额和次级份额,主要投资范围为购买和持有合兴包装股票,总计数量445.8万股,购买均价25元/股,占公司总股本1.2%。 投资建议:公司虽受下游需求拖累,但其龙头优势明显,大客户订单保障有力,后期随着其他客户的开拓及三个主要募集项目产能释放,业绩有望持续增长。同时,“包装行业资源整合及分享平台”战略的实施、智能包装集成服务的推进、并购基金项目的落地等有望进一步带来模式的升级及外延的增长。结合公司1-9月情况,我们预计公司2015-16年净利润额分别为1.33、1.53亿,同比分别增6.0%、15.1%,eps分别为0.38、0.44(未考虑外延),对应停牌日股价PE分别为44、41倍,给予增持评级。

事件 公司发布三季报,2015Q1-Q3营业收入7.48亿,同比降4.23%,营业利润-0.03亿,同比增70.22%,归母净利润-0.03亿,同比增59.01%;当季拆分看,2015年Q3当季收入2.71亿,同比增0.38%,营业利润0.08亿,同比增183.67%,归母净利润0.10亿,继二季度实现扭亏为盈后,盈利水平继续提升 简评 公司业绩逐步回升,反弹可期待。主要原因是(1)新客户开拓拉动产销提升:在2015年上半年公司主要客户群--国际一线化妆品企业遭遇了严重的业绩困境的情况下,公司通过研发新产品,推进与相宜本草、百雀羚、自然堂、丁家宜等国内知名化妆品企业的合作,使得第三季度订单下降幅度继续收窄,订单量环比回升,产销环比继续增长;(2)销售稳步毛利提升,盈利能力增强:随着公司对人工和材料成本控制的加强,上游原材料价格降低,生活用纸及新材料业务的快速发展,2015年1-9月,公司综合毛利率16.15%,同比增3.62pct。(3)运营效率提升,财务状况改善导致费用控制有力等。 管理团队上下一心,推动经营扩展,成本控制,薪酬改革等。(1)财务状况得以改善:截止2015年三季度末,公司整体负债3.68亿元,同比下降15.20%,其中短期借款0.88亿元,同比下降54.25%,应付账款、应付职工薪酬分别大幅下降,公司资产负债率从上年末的24.15%下降至19.9%;(2)费用控制成效明显:在三项中间费用中,仅管理费用同比增加15.31%至0.85亿,除此之外,销售费用0.33亿,同比降10.16%;偿还银行负债后利息支出金额减少、汇兑收益增加使得财务费用同比大幅降112.23%至-0.01亿。 投资建议:公司专注于化妆品塑料软管包装、化妆品塑料瓶包装和食品塑料瓶包装、化妆品注塑件包装罐、配套注塑盖的生产和销售、化妆品灌装业务等。新领导集体为公司注入新血液,在订单降幅缩窄盈利复苏的情况下,公司国企改革的后效可期待。我们预计公司2015-16年全年,公司净利润额分别为658、3731万元,对应EPS分别为0.02,0.10元,PE为577 、102,但考虑到业绩拐点向上,国改因素催化,给予“增持”评级。

公司发布2015年第三季度报告,业绩符合预期。2015Q1-Q3收入额28.72亿,同比增22.47%,营业利润3.64亿元,同比增21.72%,净利润3.25亿元,同比增长19.09%,扣非净利润3.09亿元,同比增加21.68%;当季拆分来看,2015Q3当季收入额10.24亿元,同比增长20.04%,当季营业利润12.51亿元,同比增长18.17%,当季归母净利润11.79亿元,同比增长27.46%。 简评。 紧扣“一体”,营销网络和渠道的持续扩充升级、产品品类延伸及毛利提升保证业绩稳增。 (1)公司继续推进营销网络的扩展,2015年前三季度新增零售终端预计超过4000家,同比增速在6%以上,同时持续推动样板店改造升级为连锁加盟店以及单店提升行动,产品的培育与推广以及大学城开发等; (2)产品品类继续扩张,2015年前三季度公司开发新品近千种,从传统书写工具向学生文具、办公文具领域扩展,进入1500亿元规模的国内文具大市场,借助渠道优势扩大市场占有率; (3)综合毛利进一步提升,费用同比增加,公司生产技术研发项目推进有效降低材料和人力成本,加之规模化采购、长约合作等也使得原材料成本得以控制,前三季度公司综合毛利率达到25.91%,同比增0.24个百分点。但因薪资、渠道建设费等增加,公司销售费用同比增加32.12%,至19.04亿元。 培育“两翼”,办公用品品牌“科力普”和“晨光生活馆+互联网”助力业务腾飞。公司继续新业务的推动, (1)线上办公用品一站式服务平台“科力普”继续快速发展。2015年1-6月,该业务上半年营业收入同比增20.25%,预计,第三季度以来,随着服务品质提升、产品品类拓展和上海以外一线城市大客户的开拓,该业务收入增速预计继续加快,全年同比增长约50%; (2)直营旗舰店“晨光生活馆”扩张加速。截至2015年6月30日,公司已在上海、江西等省市开设63家晨光生活馆,三季度以来继续在江苏、浙江设子公司加快开店速度,预计年新增门店数将突破100家,通过培育和固化商场开店模式,为明年快速门店拓展奠定基础,未来定位是和互联网相结合,作为互联网线下店和体验店,将逐步植入体验区域及相关设施,打造“全品类一站式”文化时尚购物场所。 此外,因发行上市收到募集资金产生的利息收入增加,公司前三季度财务费用为-739.47万元,同比增305.80%,而公司利用闲置资金购买理财产品,导致投资收益同比增加9110.01%至419万元,而公司捐赠支出增加导致营业外支出同比大增46.45%,达332.26万元,导致公司归母净利润增速低于扣非净利润增速。 投资建议:我们预计公司2015-2016年收入额分别为37.6、45.5亿,同比增23.5%、21.0%,净利额分别为4.1、4.9亿,同比增20.4%、19.6%,对应摊薄后EPS为0.89、1.06元,对应当前市价PE为44、36倍。公司具备优秀的品牌影响力及卓越的渠道管理实力,受益于文具市场巨大成长空间,线下6万多家零售终端奠定行业龙头地位,且不断探索直营旗舰店、办公直销业务经营模式,业绩稳健提升,维持“买入”评级。 风险因素:市场竞争加剧;线上新模式开拓低于预期。

事件 公司发布三季报,2015Q1-Q3营业收入148.95亿,同比增6.09%,营业利润6.79亿,同比增981.83%,归母净利润5.61亿,同比增64.52%,扣非净利润2.09亿元,同比幅301.85%;当季拆分看,2015年Q3当季收入51.77亿,同比增4.41%,营业利润3.23亿,同比增694.69%,归母净利润2.85亿,同比增188.58%。 简评 造纸稳健,融资租赁贡献明显。(1)公司主业稳增,一方面通过强化内部管理,生产成本同比下降,另一方面积极开拓市场,纸浆销量同比增加; (2)新业务快速发展,融资租赁业务开展顺利,带来业绩大幅增长,明显提升公司整体盈利水平。2015年1-9月,公司综合毛利率25.92%,同比增9.6pct;其中,融资租赁业务的毛利率是在80%以上。1-9月公司净利5.61个亿元,其中,我们估计有4个亿是融资租赁贡献。 其他科目上,1-9月销售费用8.55亿,同比增3.29%;管理费用10.31亿,同比增25.90%,主要系子公司美伦纸业和湛江晨鸣研发费用投入增加;财务费用12.33亿,同比增30.31%,主要系利息费用和因人民币贬值导致的汇兑损失增加。此外,9月底公司应收账款37.98亿,较2014年底增8.86%,主要系融资租赁业务的开展。存货52.72亿,较2014年底减2.75%。 晨鸣选择开辟融资租赁新主业,主要是源于公司、行业、政策等多层面的综合考虑。公司方面:(1)晨鸣租赁注册资本已达到90.72亿,名列全国第二,公司未来最高可撬动450-900亿的业务规模,潜力巨大;(2)公司拟开展融资租赁应收账款现金流资产证券化业务,通过资产证券化盘活存量资产、加快资金周转、拓宽融资渠道;(3)公司具有国内外多元化融资渠道,融资成本低,融资租赁项目平均利差可达8%左右;(4)晨鸣租赁团队同时具备银行风控领域和融资租赁领域专业人才,通过对本产业专业知识的掌控、对优质客户情况的了解、较低的资产折价率来控制项目风险。行业方面:(1)国内固定资产投资需求和政策驱动等因素支持下,国内融资租赁行业今年持续高速增长,截至2015年6月底,全国融资租赁企业总数为3185家,行业注册资金同比增加51.72%至10030亿,合同余额同比增14.22%至36550亿;(2)中国融资租赁渗透率仅3.1%,远低于世界平均水平,未来融资租赁市场规模有望增长3-5倍,据中国融资租赁联盟预测,在整个“十三五”时期,中国融资租赁业将继续保持30%左右的高增速,预计2016年上半年融资租赁业务总量有望达到50000亿人民币,超越美国成为世界第一租赁大国;(3)我国利率市场化推进,融资租赁企业则将面临挑战和机遇。 政策方面:2014年至今,在全国层面已有13个金融租赁相关扶持和规范政策出台,2015年8月,国务院更是连发两条融资租赁指导意见,为融资租赁行业发展保驾护航。 投资建议:公司依托造纸主业,向融资租赁业务的转型,已经显现成效,且融资租赁业务在区域上、数量上、结构上继续优化,未来仍存在进一步增长可能。我们估计公司全年业绩将达8亿以上。公司正进行国有股权第二轮拍卖,混改继续推进。我们预计2015-16全年,公司净利润额分别为8.2、11.1亿元,同比分别增62.5%、35.4%,对应EPS 为0.42、0.57元,PE 为21、15.51倍;当前PB仅1.2倍;继续维持“买入”。

公司发布三季报,业绩降幅超预期。2015Q1-Q3公司累计实现营业收入17.36亿,同比减8.37%,营业利润2.12亿,同比下降18.72%,归母净利润1.83亿,同比降7.83%; 当季拆分看,2015年Q3收入5.87亿,同比减11.30%,营业利润0.62亿,同比下降35.09%,归母净利润0.53亿,同比降26.87%。 简评。 产品价格下调及产量释放趋缓致收入下滑。公司总体收入下降原因主要是在于: (1)产品价格下调。公司在前三季度,下调了部分产品的出厂价格; (2)全年新增产量有限,产销量与去年基本持平。 原料成本下降幅度小于产品价格下降幅度致毛利率下降。据行业数据,1-9月钛白粉累计价格下降9.24%,针叶浆价格下降7%,原材料成本整体下降(仅阔叶浆价格上涨10%左右),而公司降低了产品销售价格,产品价格下降幅度大于成本及费用下降幅度,从而导致前三季度产品综合毛利率仅22.00%,同比下降2.89pct,一方面是由于公司竞争策略调整带来的价格下调所致,夏王纸业总投资2.2亿元的3号机(新增的生产线)已经完工并进入投产阶段,年产高档装饰原纸5.5万吨;另一方面主要原因则是国内低迷的宏观需求。 此外,公司2014年发行的可转债已于2015年转股或赎回完毕,导致应付债券余额归0,无形资产因新增162.01亩土地使用权而增至1.29亿元,同比增加70.53%,且因营收账款变动幅度小于去年,资产减值损失同比下降71.93%,至278.55万;全资子公司欧木享受15%的优惠税率,导致公司前三季度所得税同比大幅下降50.80%,至3108万元,而公司利用闲置资金购买理财产品导致投资收益大幅增加9446.82%,至2289万元。 投资建议:后期看,公司四季度的产能将部分释放期(除了募投二期5万吨原纸项目9月投产之外,还有可转债一期项目也已开工建设,我们预计公司2015全年实际产量释放估计2万多吨,较2014年产量27.46万吨约增7%。但是考虑到产品价格因竞争策略调整持续,以及2014Q4当季的高基数因素(0.74亿),公司业绩目前仍处于底部。我们预计2015-16年,公司净利额同比分别增-6.3%、12.5%,对应转债之后总股本4.95亿股,2015-16年摊薄EPS为0.52、0.58元,同比增-6%、12%,对应PE为20.35、18.32倍,维持“增持”评级。

事件 1、公司发布三季报,2015Q1-3营业收入20.67亿,同比增16.84%,营业利润0.73亿,同比增9.62%,归母净利润0.66亿,同比增29.78%;当季拆分看,2015年Q3当季收入7.68亿,同比增19.84%,营业利润0.13亿,同比降47.19%,归母净利润0.20亿,同比增37.43%(Q3当季营业外收入增717.48%)。 2、中顺洁柔发布限制性股权激励计划,授予价格4.25/股。 简评 产能释放、渠道布局,驱动收入增速继续提高。公司1-9月收入累计增16.84%,三个季度当季增速分别为12.38%、17.65%、19.84%,增速提高主要原因:(1)募投项目逐步落地,公司以广东中山、广东江门、广东云浮、四川成都、浙江嘉兴、湖北孝感和河北唐山为生产基地,产品覆盖全国。一方面,公司拉近与客户距离,方便客户维护与开拓,另一方面,降低运输成本,提高运输效率。(2)为了提升销售及加快消化新增产能,公司不断加强全国主要零售系统的控制并快速拓展空白网点并提升网点的铺货率。目前,公司营销网络覆盖全国绝大部分地(县)级城市,公司与沃尔玛、家乐福和百佳等大型连锁卖场建立战略合作关系,另外,公司还利用商用渠道进行产品销售。同时,公司横向一体化,与关键客户建立战略联盟,以具有核心竞争力的Face和Lotion系列的手帕纸为重点,推动洁柔品牌市占率的提升。 多品牌战略和良好品牌形象赋予公司较强市场定价能力,综合毛利继续提升。1-9月,公司综合毛利率31.70%,累计同比增2.01pct,且三个季度亦连续提升。公司目前拥有“洁柔”、“C&S国际版”和“太阳”三大品牌,可同时满足多层次需求,驱动销量增长的同时,亦可降低原料价格波动的影响。 市场开拓致销售费用增加。1-9月,公司销售费用3.51亿,同比增23.03%,主要系公司加大市场投入,开拓营销网络,争取市场占有率;管理费用累计1.29亿,同比增4.64%;财务费用0.80亿,累计同比大增75.81%,主要系(1)建设项目逐渐完工,长期贷款利息由资本化转为费用化;(2)人民币贬值,汇兑损益增加。此外,9月底公司应收账款3.95亿,较2014年底增16.52%,存货6.39亿,较2014年底增1.27%。 三年期限制性股票激励,彰显未来发展信心。公司此次激励计划拟授予的限制性股票数量1900.00万股,占公司股本总额的3.90%,其中首次授予1713.30万股,占比3.52%,预留186.70万股,占比0.38%;首次授予的激励对象总人数为242人,激励对象包括公司实施本计划时在公司任职的董事、高级管理人员、中层管理人员、核心技术(业务)骨干;授予价格为每股4.25元。 投资建议:2015全年,公司预计归母净利润变动幅度为5.00%-35.00%,净利润为0.71-0.91亿;而结合公司股权激励计划的指引,我们预计公司2015、2016、2017净利润额分别为0.85、1.11、1.68亿元,同比增速分别约为:26.5%、30.2%、52.4%,对应EPS分别为0.17,0.23,0.35,当前PE分别为60.06、40.39、29.17倍,目前总股本4.87亿股,总市值47.65亿。公司渠道、品牌优势明显,股权激励则进一步彰显未来发展信心及动力,给予增持评级。

公司营收稳健成长,行业、价格、渠道等驱动逻辑继续发力:(1)定制家具行业(尤其是定制衣柜行业)继续增长。网络公开数据显示,2015年定制家具市场规模已达1500亿元,但除了橱柜(60%)和衣柜(30%)渗透率较高外,其余定制柜类产品渗透率不及10%,尚有较大发展空间。(2)经销商专卖店订单持续增长,“大家居”战略逐见成效,店面客单价稳步上升。目前橱柜的客单价约2-3万;100平米的房子,考虑到所有定制化柜类,则客单价可提升至4-5万。(3)继续新开索菲亚专卖店,加密一、二线城市销售网点,下沉四、五线城市。目前,索菲亚已拥有约900家经销商,经销专卖店1500余间;司米橱柜2015年6月底150家,2015年底预计将达300家左右。(4)积极推进O2O业务。持续推进“互联网+”公司战略--重新构建官方商城,与各大电商网站、家具及装修电商平台、互联网家装公司紧密合作,目前线上为线下引流收入占比约10%。(5)加大对外投资。一方面,通过认购IDG宏流1期基金,投资搜房网融资项目等,另一方面,计划注资3亿在前海设立投资公司,打造金融平台,围绕“大家居”战略通过股权投资、并购等方式实现公司产业链纵横向拓展,提高公司投资收益。 综合毛利继续提升。2015年1-9月,公司综合毛利率37.48%,同比增加0.40pct,主要得益于信息数字化与柔化生产线的应用,公司板材利用效率2015年1-9月已累计提升约5pct至85%左右。 此外,销售费用额累计2.06亿,累计同比增42.36%,主要系公司增加为扩大品牌影响力而增加广告支出,以及推进O2O业务所致;管理费用累计1.92亿,同比增9.84%,财务费用-0.15亿,同比减30.32%。9月底公司应收账款0.77亿,较2014年底增24.19%,存货2.08亿,较2014年底增46.48%,主要系本年度公司下属的子公司扩产计划基本完成,产能得到有效的提升,而且订单数量持续增加,库存备料增加所导致。 投资建议:(1)行业:二次装修的比例正在逐步上升,可对冲新房装修量减少的情况;随着细分市场的壮大,定制家具渗透率会继续上升。(2)产能:除增城本部外,目前公司已建设有成都、廊坊、嘉善、黄冈分工厂,产能建设很充足,可满足50亿的衣柜销售;司米橱柜的产能投放和开店正在有序推进,采用的是国际领先生产线,估计增城新厂房明年能做到5亿产能(总15亿)。(3)渠道:我们预计衣柜、橱柜门店继续维持在每年200家-300家的增幅。(4)毛利率:公司努力打造大数据企业,成本控制方面持续发力。我们预计公司2015-2016年归属母公司净利润额分别为4.55、6.06亿,同比分别增加39.2%、33.3%,EPS分别1.03、1.37元,当前PE分别为39、29倍,公司总股本4.41亿,总市值172亿,我们持续看好公司成为中国定制家居航母的潜力与空间,公司认购IDG基金,并计划设立前海投资公司,未来投资收益可期,维持买入。

晨鸣纸业造纸主业以稳为主,融资租赁成业绩新驱动。在国内造纸行业底部趋上,但复苏速度缓慢的大环境下,晨鸣纸业对传统造纸主业方面采取维持战略,不再进行大规模扩产,分产品来看,上半年机制纸收入88.68亿,同比增3.78%,主要系双胶纸、书写纸、生活纸等增长驱动,而铜版纸、白卡纸则出现下滑。 公司选择布局方兴未艾的融资租赁行业,2014年成立晨鸣融资租赁有限公司,当年末净资产27.84亿,净利润8408万;2015H1,公司“其他”类营收3.24亿(在总收入中占比3.33%),同比增397.01%,主要系新增融资租赁业务导致;2015年1-9月,净利大幅预增60%+;2015全年,我们预计公司融资租赁业务年化投放量将达100亿左右,其净利贡献将达到6亿元左右,成为公司业绩重要支撑点。 晨鸣选择开辟融资租赁新主业,是源于公司、行业、政策等多层面的综合考虑。 公司层面,具备融资渠道等多优势:(1)晨鸣租赁注册资本已达到90.72亿,名列全国第二,公司未来最高可撬动450-900亿的业务规模,潜力巨大;(2)公司拟开展融资租赁应收账款现金流资产证券化业务,通过资产证券化盘活存量资产、加快资金周转、拓宽融资渠道;(3)公司具有国内外多元化融资渠道,融资成本低,融资租赁项目平均利差可达8%左右;(4)晨鸣租赁团队同时具备银行风控领域和融资租赁领域专业人才,通过对本产业专业知识的掌控、对优质客户情况的了解、较低的资产折价率来控制项目风险。 行业高增长、空间大:(1)在国内固定资产投资需求和政策驱动等因素支持下,据中国融资租赁联盟预测,在整个“十三五”时期,中国融资租赁业将继续保持30%左右的高增速,2010年后规模一直保持全球第二;(2)中国融资租赁渗透率仅3.1%,远低于世界平均水平,未来融资租赁市场规模有望增长3-5倍;(3)随着我国利率市场化推进,融资租赁企业将面临挑战和机遇。 政策层面支持多:2014年至今,在全国层面已有13个金融租赁相关扶持和规范政策出台,2015年8月,国务院更是连发两条融资租赁指导意见,为融资租赁行业发展保驾护航。 国内其他上市融资租赁企业经营良好。其中渤海租赁内外并举,全球化布局初显,2015年上半年,公司实现营业收入44.70亿元,同比增36.98%,净利润6.30亿元,同比增36.61%。中航资本产融结合,享航空等高新科技领域专业优势,2015年上半年收入14.93亿元,同比增16.06%,净利润14.42亿元,同比增28.65%;远东宏信提供综合服务,金融与产业协同发展,2015年上半年收入57.61亿元,同比增12.74%,净利润12.97亿元,同比增长11.25%。 国改推进,动力增强。因资金需求,寿光国资委控制的金鑫投资欲拍卖晨鸣纸业的控股公司--晨鸣控股26.5%的股权,在第一次拍卖流拍后,第二轮股权2015年10月10日进行。不论何种结局落地,公司国有企业改革的推进方向将不会改变。 投资建议:我们预计2015-16全年,公司净利润额分别为8.2、10.7亿元,同比分别增62.5%、29.7%,对应EPS分别为0.42、0.55元,PE为30.8919.01倍;公司当前PB仅1.12倍;且受益于国改催化,继续维持“买入”评级。

事件 公司发布公告,拟将持有的湖南骏泰浆纸有限责任公司100%股权与控股股东泰格林纸集团股份有限公司持有的岳阳安泰实业有限公司及湖南泰格林纸集团恒泰房地产开发有限责任公司100%股权、持有的岳阳经济技术开发区宏泰建筑安装工程有限公司79.6%股权以及部分土地、固定资产、相关债权等进行资产置换。 简评 此次置换具体置入资产为泰格林纸持有的安泰公司及恒泰公司100%股权、持有的宏泰公司79.6%股权(剩余20.4%股权为恒泰公司所有);持有的位于岳阳市城陵矶、湖滨、南津港的土地,土地面积合计1,428,319.00平方米;拥有的泰格林纸林化分公司的资产、泰格林纸技术中心的固定资产;泰格林纸对安泰公司的数额为7,915.01万元的债权、泰格林纸对恒泰公司的数额为9,331.03万元的债权,置入资产截至基准日的评估值为92,351.23万元。我们认为此次置换将对公司产生两方面的影响: (1)剥离不良资产,提升整体盈利能力 受商品浆市场持续低迷、国外浆粕的倾销影响,产品销路不畅、浆销售价格疲软以及产量减少、其他化工料采购价格升高导致产品毛利偏低等影响,骏泰浆纸自2012年以来连续亏损,2015H1,骏泰(主营浆板)营收4.98亿元,利润总额亏损1.88亿元,净利润亦亏损1.88亿元,严重拖累公司整体业绩。此次将骏泰浆纸100%股权本次通过资产置换置出的骏泰浆纸近三年连续亏损,已严重拖累了公司整体经营业绩,本次置入的安泰公司、恒泰公司、宏泰公司、林化分公司近年来具有一定的盈利能力,通过资产置换将有效提升公司整体盈利能力。 (2)促进公司业务转型,实现战略升级 公司业绩受造纸行业产能过剩大环境影响,未来业务主要集中在造纸、林业、园林三个板块上。公司前期发布定增预案,拟募集金额不超过35.53亿,其中不超过10.12亿将用于全资收购宁波凯胜园林,进军园林行业,业务重点集中在PPP项目上;与诺安资本共同发起设立规模为50亿的林业产业基金,并以广西林场进行投资试点; 投资建议:我们初步预计今年底公司完成资产剥离,明年将实现凯胜园林并表,业绩弹性大幅体现。预计公司2015-2016年EPS分别为0.01、0.22元,对应PE为711、32.32倍,目前PB1.43倍。公司目前正处于业绩底部,未来业绩弹性可期,且有国改、林改双催化,继续维持“买入”评级。

事件 晨鸣纸业发布前三季度业绩快报,归母净利同比增长60%-70%,即5.46-5.80亿元,2015Q3单季净利2.66-3.00亿元,同比大增169%-204%。 简评 公司前三季度业绩同比大增,主要由于:(1)主业方面,一方面通过强化内部管理,生产成本同比下降,另一方面积极开拓市场,纸浆销量同比增加;(2)新业务方面,融资租赁业务开展顺利,带来业绩大幅增长,提升公司整体盈利水平。 晨鸣选择开辟融资租赁新主业,是源于公司、行业、政策等多层面的综合考虑。 在公司方面:(1)晨鸣租赁注册资本已达到90.72亿,名列全国第二,公司未来最高可撬动450-900亿的业务规模,潜力巨大;(2)公司拟开展融资租赁应收账款现金流资产证券化业务,通过资产证券化盘活存量资产、加快资金周转、拓宽融资渠道;(3)公司具有国内外多元化融资渠道,融资成本低,融资租赁项目平均利差可达8%左右;(4)晨鸣租赁团队同时具备银行风控领域和融资租赁领域专业人才,通过对本产业专业知识的掌控、对优质客户情况的了解、较低的资产折价率来控制项目风险。 在行业方面:(1)国内固定资产投资需求和政策驱动等因素支持下,国内融资租赁行业今年持续高速增长,截至2015年6月底,全国融资租赁企业总数为3185家,行业注册资金同比增加51.72%至10030亿,合同余额同比增14.22%至36550亿;(2)中国融资租赁渗透率仅3.1%,远低于世界平均水平,未来融资租赁市场规模有望增长3-5倍,据中国融资租赁联盟预测,在整个“十三五”时期,中国融资租赁业将继续保持30%左右的高增速,预计2016年上半年融资租赁业务总量有望达到50000亿人民币,超越美国成为世界第一租赁大国;(3)随着我国利率市场化推进,融资租赁企业则将面临挑战和机遇。 在政策方面:2014年至今,在全国层面已有13个金融租赁相关扶持和规范政策出台,2015年8月,国务院更是连发两条融资租赁指导意见,为融资租赁行业发展保驾护航。 此外,国企改革推进有助于公司长远发展。因资金需求,寿光国资委控制的金鑫投资欲拍卖晨鸣纸业的控股公司——晨鸣控股26.5%的股权,在第一次拍卖流拍后,第二轮股权拍卖并拟定于2015年10月10日进行。如果第二轮拍卖继续流拍,并可能导致晨鸣控股第二、三大股东——恒联投资或锐丰投资股权占比的相应提升,其中恒联投资为晨鸣控股管理层所设立,而锐丰投资也为晨鸣内部员工设立,可以预见,公司国有企业改革的推进方向将不会改变。 投资建议:综合考虑公司、行业、政策等多层优势,公司融资租赁业务有望继续快速增长,我们估计公司全年业绩将达8亿以上。公司正进行国有股权第二轮拍卖,混改继续推进,我们预计2015-16全年,公司净利润额分别为8.2、10.7亿元,同比分别增62.5%、29.7%,对应EPS为0.42、0.55元,PE为17.7、13.5倍;当前PB仅1.03倍;维持“买入”。

事件 公司发布半年报,业绩低于预期。2015H1营业收入11.49亿,同比降6.79%,营业利润1.50亿,同比降9.15%,净利润1.30亿,同比增3.11%;当季拆分看,2015年Q2当季收入6.06亿,同比降12.45%,营业利润0.73亿,同比降23.10%,净利润0.67亿,同比降6.55%。 简评 产品价格下调及产量释放趋缓致收入下滑。1-6月,可印刷装饰原纸5.35亿(占比46.51%),同比降1.86%;素色装饰原纸4.34亿(占比37.80%),同比降11.80%;表面耐磨原纸0.97亿(占比8.44%),同比降18.10%,壁纸原纸0.81亿(占比7.07%),同比增8.19%,仅壁纸收入上升,但其占比尚低;分市场看,内销10.93亿(占比95.09%),同比降7.84%;外销0.55亿(占比4.78%),同比增20.04%,主要系公司供货能力的增强和产品质量提升后加大出口力度所致。 公司总体收入下降原因主要是在于:(1)价格层面:因原材料等成本费用的同比下降,公司降低了产品销售价格,产品价格下降幅度大于成本费用下降幅度;(2)数量层面:公司年产1.5万吨高清晰度耐磨纸项目2015上半年未达预计效益,为实现公司利益最大化,由该项目所属车间生产低克重产品,导致总体产量降低,上半年产量只有4298吨。 经济乏力及竞争策略调整致公司毛利率小降。1-6月公司综合毛利率23.08%,同比降2.30pct。分产品看,除了素色装饰原纸毛利率提高1.38pct之外,其他纸张类型毛利率均下滑,其中,占总收入47%的可印刷装饰原纸毛利率降5.13pct至18.19%。毛利率的下降,一方面是由于公司竞争策略调整带来的价格下调所致,另一方面主要原因则是国内低迷的宏观需求。 销售管理费用齐降,原料采购致现金流下降明显。1-6月,销售费用0.34亿,同比降19.06%;管理费用0.67亿,同比降6.24%;财务费用0.23亿,同比增29.37%,主要系报告期内可转换公司债券费用所致。6月底,公司应收账款4.86亿,较2014年底增27.23%,存货5.00亿,较2014年底增32.98%,主要系原材料及库存商品增加所致;1-6月,经营活动产生的现金流量净额同比明显降低139.73%,主要系原材料采购同比增加所致。 投资建议:未来产能方面,2015年下半年将是公司产能的继续释放期(除了募投二期5万吨原纸项目9月投产之外,还有可转债一期项目也已开工建设,我们预计公司2015全年将新增产能7万吨,但实际产量释放估计2-3吨,较2014年产量27.46万吨约增10%),2015全年收入端增速前低后高。原料方面,我们跟踪显示,国内市场钛白粉(金红石型)8月29日价格12000元/吨,较7月1日12979元/吨,下降7.5%,钛白粉趋势难上涨;木浆进口方面,则更多是人民币汇率带来的风险。考虑到产能释放有限,产品价格因竞争策略调整,且考虑公司2014Q4当季的高基数因素,我们预计2015-16年,公司净利额同比分别增-2.4%、14.5%,公司“齐峰转债”转股后,总股本增加至4.95亿股,2015-16年摊薄EPS为0.54、0.62元,则对应PE为18.4、16.1倍。公司管理、质地双稳健,维持“增持”评级。

事件 公司发布半年报,基本符合预期。2015H1营业收入97.19亿,同比增7.01%,营业利润3.55亿,同比大增1511.40%(2014Q1为-0.74亿元),归母净利润2.76亿,同比增13.99%,扣非归母净利润1.74亿,同比大增201.77%;当季拆分看,2015年Q2当季收入52.62亿,同比增5.16%,营业利润2.41亿,同比增151.49%,归母净利润1.80亿,同比增11.83%。 简评 机制纸平稳,融资租赁业务大幅增长。分业务来看,上半年机制纸88.68亿,同比增3.78%,主要系双胶纸、书写纸、生活纸等增长驱动,而铜版纸、白卡纸则出现下滑;上半年“其他”类营收3.24亿(占比3.33%),同比增397.01%,主要系新增融资租赁业务导致。另分市场来看:1-6月公司内销收入77.91亿(在总收入中占80.17%),同比增8.66%;外销17.47亿(在总收入中占17.98%),同比降2.47%。 主营成本控制及融资租赁新业务共驱毛利率明显提升。1-6月,公司综合毛利率24.16%,同比增5.41pct,其中机制纸综合毛利率同比提高3.41pct,由于融资租赁业务的快速发展,其他类业务1-6月毛利率提高84.91pct至87.39%。其他科目上,销售费用5.51亿,同比增5.05%,主要系折旧费、运输费等增加;管理费用6.54亿,同比增30.82%,主要系研发支出增加(研发投入2.79亿,同比增49.85%);财务费用7.45亿,同比增18.97%。此外,6月底公司应收账款39.5亿,较2014年底增13.21%,存货52.51亿,较2014年底降3.14%;因政府补助的大幅减少等原因,营业外收入大幅下降70.06%,至7176万,导致净利润增幅显著低于扣非净利润增幅。 租赁业务拓区域增量与证券化升级并进。截至2015年6月30日,融资租赁公司注册资本为58.72亿元,未来将继续提升至90.72亿元,为推进公司多元化发展,进一步拓展公司融资租赁业务范围,公司拟通过全资子公司晨鸣(香港)有限公司,在青岛出资设立一家青岛晨鸣融资租赁有限公司(注册资本1000万美元),继续拓展该项业务。此外,公司拟开展融资租赁应收账款现金流资产证券化业务(该专项计划拟发行的资产支持证券规模不超过30亿元,期限不超过5年,可分期发),以盘活存量资产、加快资金周转、拓宽融资渠道。 此外,为满足全资子公司黄冈晨鸣浆纸有限公司林纸一体化项目后续建设及银行借款要求,保证项目建设的顺利进行,公司以自有资金对黄冈晨鸣进行增资,增资金额为人民币10亿元。 投资建议:国务院总理李克强8月26日主持召开国务院常务会议,确定加快融资租赁和金融租赁行业发展的措施,具体包括对融资租赁公司设立子公司不设最低注册资本限制等等,凸显国家政策上对融资租赁业务的支持。公司依托造纸主业,向融资租赁业务的转型,已经显现成效,且融资租赁业务在区域上、数量上、结构上继续优化,未来仍存在进一步增长可能。我们预计2015-16全年,公司净利润额分别为8.2、10.7 亿元,同比分别增62.5%、29.7%,对应EPS 分别为0.42、0.55元,PE 为16.6、12.8倍;公司当前PB仅0.99倍;且受益于国改、林改的催化,维持“买入”评级。