公司发布 2024年一季报，实现收入 13.66亿元，同比+0.85%，归母净利润-0.46亿元（去年 Q1为-0.56亿元），扣非净利润-0.58亿元（去年 Q1为-0.6亿元）。 1季度收入延续小幅增长态势， 新场景新品类继续贡献增长。 受地产拖累，行业景气继续较差， Q1收入延续 2023年小幅增长态势。分品类来看，由于 1季度地产需求继续走差，预计和地产相关的门窗五金和配套件同比明显下滑，和新品类新场景相关的家居类、其他建筑五金产品同比继续保持较快增长。 毛利率同比略有提升，人员减少带来销售费用率下降。 Q1毛利率30.41%，同比+0.27pct； Q1期间费用率 32.22%，同比-0.14pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比-1.18/+0.44/+0.44/+0.16pct，销售费用率同比下降主要系人员减少，人均创收同比提升。 经营现金流同比下降，收现比仍大于 1。 Q1经营现金流净额-6.1亿元，同比-2.5亿元，主要系销售收款同比少 2.3亿元、支付给职工现金同比多 0.8亿元；收现比 101%，同比-18pct，付现比 131%，同比-6pct。 收现比同比下降主要系：一是收款结构有一定变化， 1季度回款中保理收款同比增加，二是去年同期高基数。公司应收应付同步下降，截至Q1末，公司应收账款和票据 35.8亿元，同比-11.8%，应付账款和票据 23.3亿元，同比-24.7%。 盈利预测与投资建议。 我们预计公司 2024-2026年归母净利润分别为5.3/7.1/9.0亿元，按最新收盘市值对应 PE 分别为 19/14/11倍，参考可比公司估值及公司业绩增长预期， 维持 2024年公司合理价值 49.35元/股的判断，对应 2024年 PE 估值 30倍，维持“买入”评级。 风险提示。 下游需求下滑，原材料涨价，新市场新品类拓展低预期等。

公司发布 2024年 1季报，实现收入 71.5亿元，同比-4.6%，归母净利润 3.5亿元，同比-9.8%，扣非净利润 3.1亿元，同比-4.4%。 景气下行收入承压，渠道转型持续见效。 1季度地产景气继续下行、 基建需求受地方政府化债影响表现偏弱，在去年高基数下公司 1季度收入承压， 后续公司增长压力有望逐季缓解。 预计 1季度零售延续较快增长，直销占比继续下滑，渠道转型持续见效。 渠道结构改善带来毛利率同比提升，规模下降致费用率上升。 Q1毛利率 29.68%，同比+1.02pct（据 Wind， 预计沥青成本同比变动不大、产品价格下滑，毛利率提升主要系渠道结构改善），环比+6.67pct（主要系 23年 Q4毛利率受集中确认一些低毛利的施工业务拖累， 24年Q1毛利率回归正常水平）。 Q1期间费用率 20.4%，同比+1.07pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.51/+0.25/+0.32/-0.01pct，主要系收入规模同比下降。 Q1净利率 4.78%，同比-0.26pct。 现金流同比改善。 Q1经营现金流净额-18.9亿元，同比增加 19.2亿元，主要系支付其他与经营活动有关的现金同比少 21.4亿元。收现比103%，同比-7pct。截至 24年 3月底，公司应收账款及票据+应收款项融资+其他应收款+合同资产 194亿元，同比-2%，应付账款及票据+合同负债+其他应付款 118亿元，同比-1%。 盈利预测与投资建议。 我们预计公司 2024-2026年归母净利润分别为33/38/47亿元，按最新收盘市值对应 PE 分别为 9.9/8.6/7.0倍，参考可比公司估值和公司增长预期，我们维持公司 2024年合理价值 19.60元/股的判断，对应公司 2024年 PE 估值 15倍，维持“买入”评级。 风险提示。 上游原材料价格持续上涨，下游需求大幅下滑，市场竞争风险，应收账款风险等。

北方国际发布 2024年一季报。 根据财报， 24Q1，公司实现营收 50.14亿元，同比+4.6%；归母净利 2.64亿元， 同比+36.1%；扣非净利 2.59亿元，同比+42.0%， 业绩超预期。 Q1满都拉口岸货运量高增， 汇兑收益带动期间费用率下降。 根据财报，归母净利高增主要系蒙古矿山一体化项目利润增加以及汇率变动导致。 24Q1， 汇兑收益推动财务费用率同比下降 3.24pct 达-1.17%，带动期间费用率下降 2.44pct 达 3.31%。 根据包头商务， 截至 3月 25日，满都拉口岸 24年完成货运量 170.53万吨，同比增长 67%。 现金流方面： 24Q1， 经营性现金流净流入 3.39亿元，同比少流入 3.63亿元。 钢铁需求预期向好有望支撑煤价，蒙古矿山业务成长可期。 根据我们发布的 4月 21日建筑行业周报，①印度等新兴国家推动国内基建和制造业投资，钢铁需求旺盛；②国内基建实物工作量或在近期加速落地，有望带动钢铁需求；③国内焦煤产量下降，对进口依赖提升，供给侧稳定性趋弱；④钢厂当前焦煤库存低点，钢铁需求如增长，焦煤亦有补库需求；综合以上 4点来看，我们认为焦煤价格支撑较强，叠加满都拉口岸持续建设，公司焦煤业务有望实现量价齐升。 23年，蒙古焦煤一体化项目过货量 520万吨/同比+70%，销售焦煤 531万吨/同比+194%。 设立匈牙利电力投资公司，电力运营业务持续成长。根据公司董事会 决议， 拟在匈牙利设立全资子公司， 进一步拓展中东欧电力市场。 此外，拟在波黑、阿联酋、南非设立子公司，进一步开拓国际工程等业务。 盈利预测及投资建议。 预计 24-26年归母净利润分别为 11.5/14.4/17.2亿元， 维持合理价值 14.32元/股的判断不变，维持“买入”评级。 风险提示： 项目进度不及预期； 汇率波动风险； 境外经营风险。

公司发布 23年报和 24年一季报。23年收入 90.63亿元，同比+1.63%，归母净利润 6.89亿元，同比+54.66%，高于此前预告中枢， 剔除商誉和股权激励费用之后的扣非净利润估算同比+9-10%； 24Q1收入 14.83亿元，同比+33.37%，归母净利润 0.89亿元，同比+18.81%， 报表收入增速较高主要系板材 A 类占比提升， 24Q1业务经营层面的利润（剔除股权激励费用等影响）估算同比+12%。 板材主业行业下行期彰显韧性，全屋定制开始步入良性增长期。 （1）装饰材料： 折算 AB 类后 23年收入同比+8%， 24Q1预计折算后增速基本持平，加速下沉巩固传统零售分销渠道优势+多元化小 B 渠道放量，下行期增长韧性较强。 （2） C 端成品家居： 23年收入 9.7亿元，同比+8%，其中全屋定制预计保持双位数以上增长、 24Q1加速放量，依托板材品牌影响力和基材环保优势，全屋定制开始步入良性增长期。 （3）裕丰汉唐： 逐步见底，预计往后不会带来较大负面拖累。 毛利率稳中有升，费用率降低，商誉减值对业绩的拖累大幅减少。 现金流历史新高，供应链优势凸显。 剔除付款节点影响来看， 23年现金净流入约 10.29亿元（04年以来历史最好表现），净现比 1.32。以经销零售为主的特点使公司现金流较稳定，此外供应链优势逐步凸显。 稳定高分红+持续回购， 拟规划 24年中期分红， 利益与股东共享。 盈利预测与投资建议。 预计公司 24-25年归母净利润 7.41、 8.47亿元，按最新市值对应 PE 11.2、 9.8倍，按 50-80%分红比例计算，当前市值对应 2024年潜在股息率约 4.4-7.1%， 给予公司 2024年 PE 合理估值 15倍的判断，对应 13.25元/股， 维持“买入”评级。 风险提示。 房地产需求大幅下滑，原材料价格大幅波动，分公司运营和新渠道拓展不达预期，裕丰汉唐业务大幅下滑等风险。

公司发布三年股东回报计划，预计现金分红比例不低于 40%。2024年 2月 20日，公司发布三年股东回报计划：23-25年，如公司无重大投资计划或重大现金支出等事项发生，公司每年以现金方式分配的利润不低于当年实现的可供分配利润的 40%。 融入宝武，有望受益海外增量建设、存量技改需求。订单看，根据公司经营数据公告，23年公司新签订单 192.6亿元，同比增长 5.7%，境内/外新签额分别 87.1/105.5亿元，同比分别-24.9%/+55.0%。行业看，23年 10月，欧盟“碳关税”落地或推动全球钢铁产业降碳，全球钢铁产能技改投资有望放量。集团规划看，根据第一财经，中国宝武 2035年远景目标中要求“跨国指数达 20%”，即海外资产、海外营收、海外员工数量占比均达到 20%。中钢集团加入中国宝武后，中国宝武跨国指数约 10%，距离 20%存在较大提升空间。海外钢铁产能缺乏叠加脱碳需求旺盛背景下，公司有望受益宝武集团绿色化、国际化规划，实现海外业务快速扩张。 盈利预测及投资建议。2022年 12月，公司发布股权激励计划草案，考核条件： （1）23-25年加权 ROE 分别不低于 12%/12.3%/12.6%； （2）以 21年归母净利润为基数，23-25年归母净利润 CAGR 均不低于 12.5%； （3）23-25年，经营活动现金流占营收比不低于 5%。我们预计公司 23-25年归母净利润分别为 7.86/9.30/10.61亿元。参考可比公司估值及公司未来增速，给予公司 24年 15倍 PE 估值，对应合理价值 9.72元/股，维持“买入”评级。 风险提示：汇率风险；应收账款坏账风险；在手订单落地不及预期。

公司是国内较早启动 BIM 专项研究的设计企业之一，逐步构建全专业 的 BIM 正向设计能力。 2008年公司启动 BIM 专项研究，参与了国家、 市级等 14项标准的制定以及市级 3项专项课题研究。公司相继研发上 线了 iBIM 平台 V2.0版和华阳速建 2019版，逐步构建建筑、结构、给 排水、暖通、电气、装配式等全专业的 BIM 正向设计能力。公司将持 续加大 BIM 的研发投入，目前华阳城市科技公司员工超过 100人，搭 建了覆盖设计、造价、施工、 IT 等专业领域的复合型人才队伍。 2014年公司对“模块化设计管理协同平台”进行二次开发与升级， 目前公 司的 BIM 设计平台为“BIM ProjectWise”，在该平台上，设计人员可 以创建、驱动三维建筑模型，并在此基础上进行建造信息的分析与模 拟，从而极大提升下游建筑施工的效率和质量。 装配式建筑建造过程中面临的一个痛点是信息交互问题。 装配式建筑 建造过程中的两大特点是结构设计复杂，预制构件多。装配式建筑的 建造模式是设计——工厂制造——现场安装，这相比于传统的设计— —现场施工就有可能产生由于设计图纸不合理，导致工厂制造的构件 到安装阶段才发现不能用的情况，从而造成资源浪费。 BIM 技术能真 正实现所有图纸信息元的单一性，实现一处修改其他自动修改，提升 设计效率和设计质量。 此外， BIM 的三维正向设计避免了传统设计中 在施工现场才能发现施工图中的问题再退回修改而耗费的大量人力和 时间，从而减少设计周期、降低人力成本。 投资建议： 随着公司装配式设计业务的迅速推进，公司收入及业绩有 望保持较快增速， 此外，公司在 BIM 业务上投入持续加强，后续有望 成为公司新的成长点， 预计公司 20-22年归母净利润分别为 1.78/2.40/3.01亿元， 维持合理价值 36.79元/股和“买入”评级不变。 风险提示： 人均产值提升不及预期； 异地扩张效果不及预期。

公司层面：经营情况持续改善，高管增持彰显信心。11月19日公司公告，公司董事长马总、总经理朱总及董秘宋总等公司高管以自有资金从二级市场买入公司股票，这是公司上市以来公司高管首次增持，表明公司高管对公司未来持续稳定发展的信心。从公司近期经营情况看，公司20Q1-3营业收入8.49亿元，同比增长15.70%，归母净利润1.15亿元，同比下降12.98%，扣非净利润0.99亿元，同比下降1.86%。分季度看，Q1/Q2/Q3收入增速分别为-21%/+18%/+45%，归母净利润增速分别-258%/+14%/+79%，扣非归母净利润增速分别为-389%/+28%/+116%，公司Q3公司收入及业绩出现明显改观，Q4公司业绩有望进一步加速，看好全年实现利润总额3.20亿元的目标。 行业层面：检测行业长期保持高增，龙头市占率有望提升。市场监管总局发布的2019年度检验检测服务业统计结果显示，2019年检测实现营业收入3225.09亿元，总比增长14.75%，继续保持高增，其中，建筑工程检测与建筑材料检测市场规模分别为544亿元与300亿元，19年同比增速为19.5%/11.9%，建工与建材检测两个领域仍为检测行业最大的两个细分赛道，龙头公司增长潜力较大。国检集团围绕“跨区域，跨领域”发展战略，通过联合重组广州京诚，可快速实现公司环境检测业务全国布局，同时提高环境检测业务的市场占有率，环境检测业务也将成为国检集团继建材建工检测板块之外第二大检测板块。 盈利预测及投资建议。在股权激励背景下，公司增长动力充足，未考虑收购影响，预计公司20-22年分别实现归母净利润2.51/3.14/3.90亿元。参考A股检测上市公司估值水平以及公司自身业绩的成长性和确定性，维持此前25元/股合理价值的观点不变，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧、项目进展不及预期、并购整合风险等。

根据公司 2020年三季报， 前三季度收入 32.2亿元，同比+3.22%；归 母净利润 7.34亿元，同比+6.04%；归母扣非净利润 7.04亿元，同比 +8.01%。单三季度收入 14.16亿元，同比+39.54%； 归母净利润 3.78亿元，同比+51.76%；归母扣非净利润 3.64亿元，同比+54.32%。 零售业务快速恢复，单三季度业绩超预期，经营拐点显现。 2020年 Q3收入和业绩均继 2019年 Q3以来连续四个季度同比负增长后首次 转正， 经营拐点显现。 高增长原因： （ 1） 上半年部分家装需求受疫情 影响，集中在三季度释放，预计单三季度零售同增超 25%；（ 2）工程 业务增速较快，预计建筑工程业务同增约 25%，市政工程业务同增超 35%；（ 3）防水净水业务继续高速放量；（ 4）单三季度投资收益 4131万元，同增 4001万元，主要来自公司投资的寒武纪上市确认投资收益， 剔除该影响，单三季度业绩同比+36%，主营业务依然实现高速增长。 规模效应下费用率下降，盈利水平显著提升。 单三季度各项费用率同 比均下滑，判断来自规模效应，叠加单三季度投资收益同比大幅增加， 公司单三季度净利率达 26.72%， 同增 2.17pct，盈利水平提升明显。 现金流情况良好，维持较高经营质量。 前三季度经营性现金流净额 6.7亿元，同比+21.8%，现金流良好；应收票据和应收账款同比-21.4%， 应付票据和应付账款同比+43.4%，显示较强的产业链议价能力。 投资建议：维持“买入”评级。 我们预计 2020-2022年 EPS 分别为 0.67/0.75/0.87元，按最新价格对应 PE 分别为 27.9/24.9/21.6倍，参 考可比公司估值水平和公司业绩增长预期，给予 2021年 PE 30x 的判 断，对应合理价值为 22.5元/股，维持“买入”评级。 风险提示。 房地产市场持续低迷，精装房趋势对零售端冲击加剧，原 材料价格上涨，新业务拓展不及预期。

零售复苏，装饰板材主业现拐点，长期增长潜力值得期待。3季度装饰板材主业开始出现强劲复苏，单三季度（折算为A类）同比超25%，前三季度装饰板材收入（折算为A类）基本持平。从装饰板材行业来看，目前仍是“大行业小公司”格局（行业规模在千亿级别），公司折算后的板材收入市占率从2013年的1%提升至2019年的7%，已是品牌和规模显著领先的行业龙头；公司正在通过新市场和新渠道继续打开装饰板材业务成长空间。 转型家居成品拐点期，差异化竞争，转型家居成品拐点期，差异化竞争，C端和B端有望双发力端有望双发力。易装模式今年已形成了成熟的、易于推广的“1+N”社区店模式，差异化竞争，明年有望进入快速复制期，门店数量快速增长，订单和规模逐渐放量，具备战略价值。裕丰汉唐（优菲）专注精装房工程渠道，持续拓展新客户的同时优化调整客户结构，正处于快速放量期，且随着规模效应显现及品类进一步拓展，裕丰汉唐盈利能力有望提升。 公允价值变动损益影响公司业绩表现。 投资建议。装饰板材“大行业小公司”，公司是品牌和规模显著领先的龙头，正通过新市场和新渠道继续打开成长空间，增长潜力仍较大，随着零售复苏，3季度出现拐点，预计高增长至少可持续到明年二季度；公司正处于从装饰材料向家居成品转型的拐点期，易装模式已逐渐成熟，明年进入快速复制期，裕丰汉唐专注精装房渠道，客户快速开拓复制，家居成品差异化竞争打开公司成长天花板；公司经营拐点已现，中长期增长空间较大。我们预计20-22年EPS分别为0.57/0.81/1.05元/股，对应PE分别为16.7x/11.8x/9.1x，参考可比公司估值，维持公司合理价值20.14元/股的判断，对应21年PE25x，维持“买入”评级。 风险提示。房地产竣工需求大幅下滑，裕丰汉唐和易装不及预期。

Q3单季营收利润与上年持平，全年业绩稳健向好。公司20Q1-Q3实现营收148.27亿元，同减8.07%；归母净利润5.69亿元，同减9.26%；扣非归母净利润5.34亿元，同减4.49%。分季度来看，Q1-Q3分别实现营业收入47.2/53.3/47.8亿元，同比增速分别为-19%/-3%/-1%；Q1-Q3归母净利润1.84/1.97/1.88亿元，同比增速分别为-30%/+12%/ -1%。20Q1-Q3毛利率/净利率分别为10.45%/3.88%，同比提升1.33/0.11pct，费用率提升导致净利率增幅小于毛利率。分季度看，Q1-Q3毛利率11.71%/8.96%/10.88%，同比提升1.51/0.36/2.48pct。Q1-Q3经营性现金流量净额为2.33亿元，同比增加约15亿元。 业务结构不断优化，基建订单高速放量。20年Q1-Q3新签合同金额148.78亿元，同增29.35%。分季度来看，Q1-Q3新签合同金额分别为24.11/92.5/32.13亿元，同比增速分别为-23%/+130%/-26%，Q3合同金额下滑主要因为去年同期房建订单金额较高。从订单结构来看，20年Q1-Q3房屋建设、基建工程、专业工程、建筑装饰合同金额分别为114.2/31.69/0.61/1.24亿元，同比增速分别为+14.3%、+262.7%、+99.7%、-72.6%，房建订单环比增速放缓，基建订单金额显著提升。 盈利预测及投资建议。为推动公司钢结构装配式的业务发展，公司全资子公司龙元明筑拟在宣城经济技术开发区内投资建设装配式建筑科技产业园项目，项目分两期建设，其中一期总投资约10亿元，二期总投资约5亿元。研发高性能钢结构全装配建筑产品体系S-SYSTEM，发力EPC一体化建造服务。未来有望通过传统施工与PPP项目资源推动钢结构装配式业务加速发展，培育新的业绩增长点。预计公司20-22年归母净利润分别为10.5/12.5/14.6亿元，给予公司21年行业平均的11倍PE估值，对应合理价值为8.96元/股，给予“买入”评级。 风险提示：PPP行业政策调整风险、装配式业务推进不及预期风险。

公司主市场 水泥价格已高于去年同期，今年旺季持续时间更长 。短期来看，虽然全国水泥均价仍低于去年同期，但海螺水泥核心市场水泥价格已好于去年同期，库存及出货率情况也明显好于全国平均水平。展望年内，春节假期较去年延后意味着旺季涨价的时间窗口期较去年更长，更长的旺季时间带来更强劲的需求有望进一步推涨水泥价格。 水泥行业中长期逻辑并没有改变，新产能越来越稀缺；公司主市场 的护城河在拓宽。需求端，领先指标（地产销售、社融）显示明年需求不会差。供给端，年内行业新增供给依旧较少，且错峰生产执行情况较好；行业产能置换政策在持续收紧，新产能越来越稀缺；行业中长期供给逻辑没变。海中贸易公司的设立进一步强化了行业自律，同时也拓宽了海螺水泥的护城河，让公司的大本营更加稳固。 从 从 PB 和 和 EV/EBITDA 的两大估值指标来看 的两大估值指标来看 ， 公司已处于较低估区域，行业持续高景气将驱动估值回归。从最近一个交易日的估值情况来看，海螺水泥 2020年 PB 估值仅 1.7x，EV/EBITDA 仅 3.9x（剔除在手现金后），处于较低估区域。行业景气度持续将驱动公司估值回归。 投资建议：进入四季度，前期积压的需求集中释放，全国核心区域长三角水泥价格已好于去年同期，考虑到今年春节较晚，旺季时间更长，价格仍值得期待。中期来看，水泥行业中长期逻辑并没有改变，新产能越来越稀缺；公司的主市场护城河在拓宽。我们预计公司 2020-2022年EPS 分别为 6.7/6.9/6.8元/股，最新收盘价对应 PE 分别为 7.7/7.5/7.6x倍，PB 为 1.7/1.5/1.3倍。根据上文 PB、EV/EBITDA 估值分析，公司已处于较为低估区间，我们维持公司 A 股合理价值 72.42元/股、H 股合理价值 70.03港元/股的判断，对应 2021年 A 股 2x PB 估值、H 股1.5x PB 估值，维持 A、H 股“买入”评级。 风险提示： 新冠肺炎疫情影响持续，逆周期调控力度较弱等。

公司发布2020年三季报，前三季度实现收入25.69亿元，同比+9%；归母净利润2.83亿元，同比-8.87%；归母扣非净利润2.63亿元，同比-10.65%。单三季度实现收入10.59亿元，同比+20.89%；归母净利润1.08亿元，同比+3.47%；归母扣非净利润1.02亿元，同比+1.01%。 三季度外加剂销量和收入增速较快，毛利率下降影响利润增速。单三季度公司外加剂业务销量增速较高，但预计收入增速低于销量增速，主要系公司主动调整客户结构，降低贸易商占比，导致产品结构变化。 业绩增速低于收入增速主要受到毛利率拖累，源于浙江嘉善工厂拆建由自产转为外协，外协产能毛利率较低。 检测业务稳健增长，盈利能力有所改善。三季度公司检测业务收入和净利润继续稳健增长，毛利率进一步改善，主要来源于检测市场规范性在提升，竞争格局呈现改善趋势。 现金流继续转好，应收增速低于应付。Q3经营性现金流净额1.7亿元，同比接近持平，环比改善明显；应收账款及票据同比+16%，应付账款及票据同比+38%，应收增速低于应付增速，显示现金流在转好。 股权激励给予管理层充足动力，彰显公司发展信心。股权激励考核条件为以2020年业绩为基数，且不低于2019年完成数，2021年~2023年三年归母净利润复合增长率不低于25%。公司适时推出股权激励，给予管理层充足动力，有利于公司抓住发展机遇、实现较快增长。 投资建议：维持“买入”评级。预计公司2020-2022年EPS分别为0.60/0.80/1.02元/股，按最新价格对应PE分别为14.0/10.5/8.1倍，参考可比公司估值及公司未来发展预期，给予公司2021年20xPE估值，对应公司合理价值为15.94元/股，维持“买入”评级。 风险提示。外加剂下游需求不确定性，环氧乙烷价格大幅波动。

Q3业绩逐渐回暖，扣非净利实现高增。公司发布2020三季报，公司20Q1-3实现营业收入69.46亿元，同减7.54%；归母净利润2.46亿元，同减17.55%，扣非归母净利润2.3亿元，同减11.27%。分季度看，公司Q1/Q2/Q3收入增速分别为-25%/-13%/+10%，归母净利润增速分别-34%/-35%/+11%，扣非净利润增速分别为-32%/-50%/+42%，Q3业绩逐渐回暖，扣非净利实现高增。此外，公司20Q1-3新签订单116.07亿元，同比增长3.2%，订单整体保持稳健增长。 毛利率实现提升，Q3现金流改善。公司20Q1-3毛利率/净利率分别为14.94%/3.69%，较19Q1-3分别变动+0.61/-0.43pct。现金流方面，公司20Q1-3经营性现金流净额为-9.12亿元，同比减少2.42亿元，但是Q3经营性现金流净流入1.48亿元，同比增加4.16亿元，Q3现金流改善。费用率方面，公司20Q1-3期间费用率为9.55%，同比降低2.29pct，20Q1-3公司管理/销售/财务费用率分别为5.72%/3.02%/0.81%，同比分别变动-0.56/+0.03/-0.09pct。 公司装配式装修产能有望逐步释放，规模化效应显现。目前越来越多的装修公司切入装配式内装领域，而公司从13年开始布局装配式建筑领域，目前公司在装配式装修能力及产能上均明显优于其他公司，成都当代璞誉项目是公司装配式内装市场化推广的项目。预计公司未来装配式产能将逐渐释放，成本端有望得到控制，规模化效应将逐渐显现。 盈利预测及投资建议。公司率先进行工业化转型，随着公司传统装修业务的稳定发展和装配式业务的迅速推进，公司业务将保持较快的增速。预计公司20-22年归母净利润分别为4.3/6.1/8.7亿元，考虑到公司未来成长性及可比公司估值，给予公司2021年25倍PE估值，对应合理价值为11.38元/股，维持“买入”评级。 风险提示：装配式装修推广不及预期；房地产市场调控力度继续加大。

公司发布2020年三季报，前三季度收入65.55亿元，同比+0.35%；归母净利润12.16亿元，同比+31.13%；归母扣非净利润11.39亿元，同比+33.68%。单三季度收入27.64亿元，同比+12.11%；归母净利润7.1亿元，同比+73.59%；归母扣非净利润6.78亿元，同比+73.25%。 三季度业绩大增主要来源于玻璃价格超预期上涨，四季度公司盈利或将有较好表现。三季度下游需求稳步复苏，公司单三季度销量同比持平略增，业绩大增来源于盈利能力大幅提升，估算单价同比增长约11%，叠加原燃料成本同比下滑，单三季度毛利率同比提升11.54pct至42.61%，因股权激励、业绩绩效、维修费增加等导致管理费用率小幅上行2.6pct，净利率同比提升9.1pct至25.67%，毛利率和净利率均创下历史单季度最高水平，主要系三季度玻璃价格超预期上涨，据中国玻璃信息网，三季度玻璃均价1749元/吨，同比上涨12%，玻璃价格从7月1日的1507元/吨升至9月30日的1903元/吨，超预期上涨主要系下游需求集中恢复、上半年较多产线冷修致供给收缩和纯碱价格上行。目前玻璃价格高位运行，四季度盈利情况或将有较好表现。 一体两翼重启扩张，继进入电子玻璃、药玻领域后，报告期内进入光伏玻璃领域，打造新增长极；公司通过打造高端化产品，有助于熨平地产周期波动，发挥公司技术、资金和管理优势，增强综合竞争力。 投资建议：维持“买入”评级。我们预计公司2020-2022年EPS分别为0.74、0.85、0.92元/股，按最新收盘价计算对应PE估值分别为12.3、10.7和10.0倍，我们维持公司合理价值10.95元/股的判断，对应2021年约13xPE，维持“买入”评级。 风险提示。浮法玻璃行业景气度低预期，公司产业链一体化和高端产品化进度低预期，玻璃行业政策大变化。

公司发布2020年三季报，前三季度收入38.4亿元，同比+19.66%；归母净利润1.93亿元，同比-23.81%；归母扣非净利润2.38亿元，同比+8.48%。单三季度收入18.77亿元，同比+45.9%；归母净利润1.5亿元，同比+17.94%；归母扣非净利润1.43亿元，同比+51.99%。 前三季度业绩下降主要因为公允价值变动损益影响，单三季度扣非业绩同比大增。前三季度归母净利润同比-23.81%，归母扣非净利润同比+8.48%，主要来自公司持有的大自然家居股权股价下滑导致公允价值变动收益同减7201万元、理财收益同减2006万元；若在归母扣非净利润基础上进一步剔除裕丰汉唐并表贡献的利润，则前三季度业绩同比+2%，单三季度业绩同比+39.3%，本部仍然实现超预期增长。 板材市场回暖明显，公司主业实现高速增长。单三季度本部超预期增长，来源于板材、易装和成品家居多业务开花。（1）前三季度板材主业收入（折算为A类）接近持平，预计单三季度同比超25%，零售需求复苏支撑公司装饰材料业务增长，新市场和新渠道打开成长空间；（2）易装业务通过“1+N”社区店模式快速进行渠道覆盖，社区店营建速度快、投入和运营成本低，三季度门店数量快速增长，放量明显。 裕丰汉唐增长依然强劲。单三季度裕丰汉唐增速较低的原因是结算手续影响Q3收入确认，但Q3发货趋势较好；收入将在四季度集中确认。 现金流整体情况良好。 投资建议：维持“买入”评级。我们预计20-22年EPS分别为0.57/0.81/1.05元/股，对应PE分别为17.0x/12.0x/9.2x，给予2021年PE25x的判断，对应合理价值20.14元/股，维持“买入”评级。 风险提示。地产竣工需求大幅下滑，精装修率不再提升，裕丰汉唐业绩不及预期，易装业务拓展进度慢。