公司发布 2023 年报， 2023 年公司营收 15.07 亿元，同减 17.46%；归母净利 1.61 亿元，同增 43.82%； EPS0.83 元，同增 43.81%。 2023 年公司业务结构及布局持续优化，盈利能力增强；公司具备装配式建筑和 BIM 技术先发优势，未来成长可期。 维持公司买入评级。 支撑评级的要点营收下滑，归母净利逆势增长。 2023 年公司营收 15.07 亿元，同减 17.46%；归母净利 1.61 亿元，同增 43.82%，实现逆势增长。 2023Q4 公司营收 4.53 亿元，同减14.35%；归母净利 0.22 亿元，同增 170.05%。 2023 年公司经营现金净流量 2.87亿元，同增 8.17%，连续四年经营现金净流入超过 2 亿元。 2023Q4 公司经营现金净流量为 3.17 亿元，同减 10.26%。 公司盈利能力增强，费用控制能力提升。 2023 年公司毛利率 32.22%，同增3.01pct；归母净利率 10.71%，同增 4.57pct；期间费用率为 15.52%，同减 0.54pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别变动 0.25/-0.91/0.14/-0.01pct。费用控制能力总体有所提升。 业务结构及布局持续改善，人均创利大幅增长。 2023 年公司建筑设计业务新签合同额 15.54 亿元，同增 2.46%。建筑设计中新签装配式建筑订单金额 8.78 亿元，同比大幅增长 42.85%。 2023 年公司新签造价咨询业务订单金额 1.64 亿元，同减22.63%；新签全过程工程咨询合同金额 0.37 亿元，同减 22.01%。 2023 年毛利率水平较低的工程总承包业务收入占比进一步下降至 10.64%，同减 6.79pct；且公司业务集中于经济发展较好的华南地区，与深圳市建筑工务署、深圳市住建局等政府单位、华润、保利等品牌开发商和大疆、 OPPO 等知名企业建立了良好的合作关系。公司人员规模进一步精简， 2023 年末公司员工共计 3,281 名，同减18.24%，但员工人均创收和人均创利同比均有所增长。 2023 年员工人均创收 45.92万元，同增 0.95%；人均创利 4.92 万元，同比大幅增长 75.71%。 持续加强装配式建筑与 BIM 技术研究，巩固技术优势。 公司是最早开展装配式建筑设计和 BIM 技术研究的企业之一，具备先发优势；未来公司将持续加强装配式建筑、 BIM、 AI 技术等领域的研究和开发，巩固技术优势。 估值 公司盈利能力提升，考虑地产行业复苏情况仍有待观察，我们对应调整业绩预期。预计 2024-2026 年公司收入为 16.4、 17.7、 18.8 亿元；归母净利为 2.0、 2.2、2.6 亿元； EPS 为 0.99、 1.14、 1.31 元。维持公司买入评级。评级面临的主要风险装配式建筑增速下滑，下游需求恢复不及预期，业务扩张效果不及预期。

23年现金分红比例 97.2%，对应股息率达 7.1%公司 23年实现营业总收入 15.07亿元，同比-17.46%，实现归母净利润 1.6亿元，同比+43.8%，扣非归母净利润 1.3亿元，同比+48.1%。其中 Q4单季度实现营收 4.5亿元，同比-14.4%，实现归母净利润 0.22亿元，同比扭亏为盈，收入下滑而业绩明显提升，我们判断一方面由于 23年公司计提的资产及信用减值损失有所减少，另一方面也与公司持续提质增效、项目盈利能力有所提升有关。展望 24年，我们认为中长期 BIM 数字化转型及 AI+设计的融合仍有望促使公司人效不断提升，随着城中村改造的加速落地，公司业绩仍具备较好的增长空间。 23年公司现金分红金额 1.57亿元，占归母净利润比例 97.2%，对应 3月 28日收盘股息率达 7.1%。 收入结构持续优化，盈利能力稳步提升分业务来看， 23年公司建筑设计/造价咨询/工程总承包/全过程咨询业务分别实现营收 11.2/1.9/1.6/0.3亿元，同比分别-9.1%/-14.5%/-49.6%/-39.7%，毛 利 率 分 别 为 35.06%/42.19%/0.96%/29.47% ， 同 比 分 别+0.47/+3.83/-2.20/+9.53pct，订单角度，公司 23年新签建筑设计/造价咨询/ 全 过 程 咨 询 分 别 新 签 订 单 15.5/1.6/0.4亿 元 ， 同 比 分 别+2.5%/-22.6%/-22.0%，建筑设计业务中，装配式建筑业务 23年实现收入5.0亿元，同比-8.9%，新签订单 8.8亿元，同比+42.9%，占建筑设计业务新签订单的比例达 56.5%。总体看， 23年低毛利的总承包业务持续收缩，除此之外，各项业务收入虽有不同程度的下降，但毛利率均有明显改善，我们认为收入结构持续优化有望带动公司后续回款及盈利能力提升。 费用控制能力较好，经营性现金流表现突出23年公司毛利率为 32.2%，同比+3.0pct，期间费用率为 15.5%，同比-0.5pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为 2.7%/8.0%/4.5%/0.3%，同比分别+0.25/-0.91/+0.14/-0.01pct，资产及信用减值损失为 0.57亿元，同比少损失0.4亿元，综合影响下净利率同比+4.65pct 至 12.56%。 23年公司 CFO 净额为 2.87亿元，同+0.22亿元，收现比同比+5.2pct 至 107.16%，付现比同比-6.53pct 至 33.5%。 关注中长期盈利能力提升， 维持“买入”评级23年公司持续优化和升级 BIM 正向设计平台华阳速建，同时自主研发的CAPOL iBIM 建筑全产业链在线管理平台已迭代至 V5.15版本。 考虑到 23年业绩不及我们此前预期，我们预计公司 24-26年归母净利润为 1.9/2.3/2.7亿元（24-25年前值为 2.3/2.9亿元），同比分别+20%/+20%/+16%，维持“买入”评级。 风险提示： 装配式建筑推广不及预期，地产超预期下行， 城中村改造推进不及预期，设计人员流失加快。

民营设计龙头经营韧性强，优化业务结构盈利提升。地产行业承压背景下，建筑设计板块营收和业绩表现整体下行，公司2021年受低毛利EPC业务激增以及坏账计提影响，当年归母净利润同比大幅下滑。2022年起，公司调整业务结构，收缩EPC和低效业务体量，盈利能力快速修复，2022年毛利率同比提升8.32个pct至29.21%，净利率同比+3.38个pct至7.92%，2023年延续盈利能力提升态势，2023H1、2023.3Q净利率分别为7.92%（同比+3.38个pct）、14.28%（同比+2.37个pct）。 2022、2023H1、2023.3Q实现归母净利润1.12、0.70、1.39亿元，yoy+6.48%、+4.42%、-3.64%，业绩增速表现位居板块前列，整体经营韧性十足。 深入挖掘非房公建业务板块，城市更新和保障房领域优势突出。公司积极开拓非房领域业务，由房企住宅扩展至公建和商办综合体，公建类业务营收占比由2019年的24.31%提升至2023H1的34.41%，有效对冲地产行业压力，2023H1建筑设计新签合同额9.39亿元，同比+19.85%。 公司在城市更新改造领域深耕16年，具备在一/二级开发阶段承接设计咨询业务的能力，参与多个广深地区的标志性项目，项目资源和操作经验优势突出。此外，公司为深圳保障房领域的引领者，长期参与当地标准制定，为全国最早完成城市级保障房产品研发的设计企业之一，承接人才保障房建筑面积超500万㎡，项目资源、技术实力打造竞争力。 城中村改造+保障房定调积极，创造前端设计咨询需求增量。今年超大特大城市城中村改造整体定调积极，根据我们在20%-50%的拆除比例情景下的测算，21个超大特大城市城中村改造总投资规模在3.5-8.2万亿元，建安投资总额为1.8-4.0万亿元，年均建安投资规模中值为4144亿元/年。设计咨询公司位居城中村改造产业链前端，一二级开发均有需求，我们测算本轮城中村改造设计需求规模为524-1225亿元，其中广深地区占比约23%。保障房为我国“十四五”期间重点建设板块之一，今年8月国常会审议通过《关于规划建设保障性住房的指导意见》（14号文），提出推进保障性住房建设为推动建立房地产业发展新模式的重要举措，本轮城中村改造将建设一定比例保障房，未来我国将多措并举扩大保障性房供给，建设需求强劲，带动设计市场规模提升。 盈利预测于投资建议：公司为建筑设计领域的优质民营龙头，资质优异，技术实力雄厚，在地产行业下行期间，灵活调整客户结构，非房业务占比提升，同时收缩EPC业务规模，设计订单维持快速增长，盈利能力提升，较同行经营韧性十足。公司在城市更新和保障房建设领域客户资源以及技术经验优势突出，有望在本轮城中村改造和保障房建设推进中充分受益。此外，公司装配式设计和BIM应用水平行业领先，致力于进行建筑科技研发，对内推进BIM和AI设计开发应用，对外和软件公司开展合作进行BIM软件开发，立足传统设计业务加快科技转型，有望打造新的业绩增长点，助力估值提升。我们看好公司未来的稳健发展，预计公司2023-2025年营业收入分别为19.39亿元、22.82亿元和26.68元，分别同比增长6.21%、17.69%和16.93%；归母净利润分别为1.73、2.06和2.42亿元，分别同比增长53.93%、19.16%和17.61%。维持“买入-A”评级，给予2023年20倍PE，对应目标价17.6元。 风险提示：地产和基建开发投资急剧下滑风险：在手订单进展不及预期风险：城中村改造和保障房建设推进力度不及预期风险；项目回款不及预期风险；行业竞争加剧风险。

布局装配式建筑全产业链，左手拓市场、右手揽人才。公司成立于 2000 年，于 2019年在深交所上市，为深圳首家上市建筑设计公司。业务板块：2018-2022 年，公司总营收从 9.16 亿元增至 18.25 亿元，CAGR+18.81%。23H1，公司建筑设计业务营收占比77.4%，毛利率达 31.34%，造价咨询、全过程工程咨询业务毛利率分别为 21.60%、20.32%；市场布局：23H1 ，公司华南区域营收占比 82.19%。公司布局重点省会城市，稳扎稳打经营华中、华东市场，方案创作中心落子香港地区，吸纳高水平海外方案设计团队；人才结构：2022 年，公司发布股票期权激励计划，2021-2025 年行权条件对应 2020 年净利润增长率分别为 20%、38%、59%、78%和 99%。 新型工业化叠加国产替代双轮驱动，装配式设计、BIM 软件迎“蓝海”。行业变革：2020 年 8 月 28 日，住建部等 9 部委联合下发《关于加快新型建筑工业化发展的若干意见》，传统建筑业商业模式存在产品非标、现场浇筑 2 大痛点，装配式建筑从设计、制造两个维度破解行业痛点，其中设计环节起决定作用；国产替代：装配式设计看百亿空间，国产替代逻辑下 BIM 软件需求迎扩容。我们测算：中性情形下，2025、2030 年装配式 PC 结构建筑设计市场需求分别有望达到 99 亿元、154 亿元；公司积极参与国产 BIM 软件研发，经历 14 年 BIM 先行探索、10 年 BIM 正向设计推广、6 年 BIM应用软件研发，BIM 项目实践超 3000 万平方米。 有望受益深圳城中村改造、保障性住房建设提速，携手中望有望实现 BIM 软件国产替代。城中村改造：中性情景下营收弹性预计 27%。自 2007 年大冲旧改项目，公司深耕深圳城市更新领域 16 载，截至 23M7，公司城中村改造实践遍布深圳、广州、东莞、长沙、合肥等全国多个超大特大城市核心地段。我们测算，中性情况下，公司由城中村改造贡献的营收弹性有望达 27.3%；保障房建设：深圳有望率先探索，催化装配式建筑需求。根据经济观察网 2023 年 10 月 26 日披露，《关于规划建设保障性住房的指导意见》近期已传达到各市政府、各部委直属机构。该文件提出，“支持城区常住人口 300 万以上的大城市率先探索实践，具备条件的城市要加快推进”。23H1，公司建筑设计业务新签额 9.39 亿元，同比高增 19.85%，其中新签装配式设计合同 5.98 亿元，同比大增73.26%。携手中望、打造国产 BIM 解决方案。截至 2022 年末，公司与广州中望龙腾软件股份有限公司共同出资打造的中望智城 BIM 软件开发稳步推进，已实现基础构件创建和编辑，支持插入自定义构件并支持二三维视图联动。 投资建议：预计公司 2023-2025 年实现营业收入 16.15 / 18.07 / 20.58 亿元，yoy 分别-11.53% / +11.91% / +13.88%，实现归母净利润 1.72 / 2.03 / 2.42 亿元，yoy 分别+53.49% / +17.99% / +19.25%，对应 EPS 为 0.88 / 1.04 / 1.24 元。现价对应PE 为 17.17 / 14.55/ 12.20 倍。从市盈率角度看，公司当前价值较可比公司价值低估，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：PC 装配式建筑渗透率提升速度不及预期；公司 BIM 技术协同效果不及预期；城中村改造、保障房建设推进力度不及预期；行业规模测算偏差风险；研报使用信息数据更新不及时风险。

公司发布 2023 年三季报， 2023 1-3Q 公司营收 10.53 亿元，同减 18.73%；归母净利 1.39 亿元，同减 3.64%。 公司盈利能力持续提升，单三季度毛利率超40%。 公司深耕装配式建筑与 BIM 领域多年， 在建筑工业化与数字化转型过程中有望打开新成长空间。维持公司买入评级。 支撑评级的要点 业绩下降，现金净流出规模大幅缩减。 2023Q3 公司营收 3.48 亿元，同减20.02%；归母净利 0.69 亿元，同减 10.67%。 2023 1-3Q 公司经营活动现金流量为-0.30 亿元，净流出规模同比大幅缩减 65.83%；其中三季度公司经营活动现金流量净额为-0.20 亿元，同比由净流入转为净流出。截至三季度末，公司应收账款及应收票据规模为 6.24 亿元，同减 7.16%。 公司盈利能力持续攀升，期间费用率小幅增加。 2023 1-3Q 公司综合毛利率为 31.95%，同增 2.01pct；归母净利率为 13.19%，同增 2.06pct。其中三季度公司综合毛利率为 41.56%，同增 4.46pct；归母净利率为 19.75%，同增 2.06pct。期间费用方面， 2023 1-3Q 公司期间费用率合计为 16.83%，同 增 0.79pct ， 其 中 销 售 / 管 理 / 研 发 / 财 务 费 用 率 同 比 分 别 增 加0.02/0.37/0.39/0.02pct。三季度公司期间费用率为 18.00%，同增 0.99pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别变动 0.08/0.95/0.21/-0.25pct。 业务结构调整取得成效，公司持续深耕装配式建筑与 BIM。 公司持续调整业务结构，聚焦业务覆盖区域，毛利率较低的 EPC 业务占比不断下降，且公司业务覆盖地区向先发优势较强的华南地区集中，目前已取得一定成效， 2023Q3 毛利率超过 40%。 公司作为最早开展装配式建筑设计和BIM 技术研究的企业之一，研究经验与成果丰富。未来公司将持续加强装配式建筑、 BIM、绿建、双碳、人工智能等领域的研究和开发， 有望在建筑工业化与数字化转型过程中打开新成长空间。估值 公司业绩基本符合我们预期， 我们维持原有盈利预测。预计 2023-2025年公司收入为 18.3、 20.5、 23.4 亿元；归母净利为 1.8、 2.1、 2.5 亿元；EPS 为 0.92、 1.06、 1.28 元。维持公司买入评级。 评级面临的主要风险n 装配式建筑增速下滑，下游需求恢复不及预期，业务扩张效果不及预期。

低毛利 EPC 业务持续收缩， 签单增长有望促盈利稳步恢复。 2023Q1-3公司实现营业总收入 10.5亿元，同降 18.7%，主要因： 1）公司主动收缩低毛利 EPC 业务； 2）2022年受疫情影响， 新签订单有所下滑，影响本期收入转化。 Q1-3实现归母净利润 1.4亿元，同降 3.6%；扣非归母净利润 1.0亿元，同降 10.3%，降幅大于归母业绩主要因本期冲回应收款减值 1446万元。分季度看， Q1/Q2/Q3分别实现营收 2.6/4.5/3.5亿元，同降32%/7%/20%；分别实 现归母净利润 414/6595/6882万元，同 降209%/7%/11%， Q3受营收下降影响，业绩仍小幅承压， Q4有望在同期低基数上（22Q4亏损 3200万）实现较好恢复性增长，驱动全年盈利实现较高增速。从签单看， 2023年公司签单已有显著恢复， H1新签设计订单 9.4亿元， 同增 20%（其中装配式订单 6.0亿元，占比 64%，同比大增 73%） ； 全年目标新签订单同增 25%，预计随着 2023年新签订单逐步转化为收入， 2024年盈利有望稳步恢复。 业务结构优化促毛利率提升，现金流持续改善。 2023Q1-3公司毛利率31.95%，同比提高 2pct（Q3单季提高 4.5pct），盈利能力持续提升， 主要因低毛利 EPC 业务占比下降。期间费用率 16.83%，同比提高 0.79pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.02/+0.37/+0.39/+0.02pct（Q3单季分别同比变动+0.08/+0.95/+0.21/-0.25pct），管理费用率提高主要因营收下滑导致刚性成本占比提高，财务费用率单季下降主要因公司租赁利息费减少。所得税率 13.74%，同比+0.71pct。净利率 13.19%，同比+2.07pct。 Q1-3公司经营性现金流净流出 0.3亿元，较上年同期少流出 0.58亿元，现金流延续改善，主要因公司销售回款较好、严控支出，且代建项目的代收代付资金有所增加。 深圳城市更新领军企业，有望受益超大特大城市城中村改造提速。 7·21国常会指导意见首次将城中村改造提及单列，要求积极推动超大特大城市城中村改造， 在当前经济下行压力较大背景下，城中村改造有望成为稳增长、稳地产重要抓手，战略意义凸显，预计后续资金支持、模式优化等配套政策有望加快落地，推动城改进程提速。公司自 2007年参与深圳大冲旧村改造（深圳华润城），至今已深耕城市更新领域 16年，我们按照设计费率 4%-8%，公司市占率 20%-40%，进行敏感性测算，估算得深圳城中村改造提速有望为公司带来 76-302亿元业务增量，中值假设下对应业务增量 170亿元。 考虑到政策传导需要时间，预计 2024年起部分存量项目有望加速推进， 新增项目预计于 2024年末或 2025年落地， 有望为公司订单注入新增长动力。 投资建议： 我们预测公司 2023-2025年归母净利润分别为 1.67/2.06/2.51亿元，同比增长 49%/23%/22%（2022-2025年 CAGR 为 31%）， EPS 为0.85/1.05/1.28元，当前股价对应 PE 为 17/13/11倍，维持“买入”评级。 风险提示： 地产政策风险，城中村改造政策推进不及预期风险，装配式及BIM 业务拓展不及预期风险等。

事件：公司披露2023年一季报，实现营业收入2.57亿元，同比下降31.68%；归母净利润为414.48万元，同比增长208.83%；扣非净利润为-1060.87万元，同比增长19.47%。对此点评如下：23年Q1业绩扭亏为盈，建筑设计新签合同同比高增。Q1公司营业收入同比下降31.68%至2.57亿元，主要系EPC业务收入大幅减少所致；归母净利润为414.48万元，同环比扭亏为盈。1）毛利率略有下降。Q1毛利率为14.61%，同比下降1.57pct；净利率为0.46%，同比增长1.93pct。2）建筑设计业务新签合同额同比高增。Q1公司建筑设计业务新签合同额为3.68亿元，同比增长50.72%。其中新签装配式设计合同2.04亿元，同比增长135.27%，占建筑设计业务合同55.30%。造价咨询业务新签合同额4971.24万元，同比下降2.69%；3）各业务收入不同程度下降。Q1建筑设计/造价咨询/工程总承包及全过程工程咨询等业务分别实现营业收入1.89/0.29/0.39亿元，同比分别下降20.09/13.63/63.03%。4）现金流状况改善。Q1公司经营性现金流为8271.51万元，同比由负转正，主要系销售回款及代建项目的代收代付款增加、同时公司控制各类成本支出所致。5）各项费用率有所上升。Q1公司期间费用率为22.96%，同比增长5.73pct。 其中销售/管理（含研发）/财务费用分别为2.76/19.53/0.67%，同比分别增加0.55/4.89/0.29pct。 全年业绩稳中有增，毛利率明显改善。2022年，在外部环境复杂、行业竞争加剧的背景下，公司业绩稳中有增，全年收入同比下降36.54%至18.25亿元，归母净利润同比增长6.48%至1.12亿元。1）Q4业绩亏损。单四季度，公司营业收入同比下降49.15%至5.29亿元，归母净利润同比增长10.29%至-3199.60万元，扣非净利润同比增长33.46%至-2934.40万元。 2）业务结构优化，毛利率同比大幅增长8.33pct。2022年，毛利率相对较低的工程总承包业务收入占比为17.43%，同比下降20.34pct。从而促进公司毛利率的大幅提升，全年毛利率/净利率同比分别增长8.33/3.38pct至29.21/7.92%。其中建筑设计/造价咨询/工程总承包毛利率分别为34.60/38.36/3.16%，同比分别增长2.85/3.42/0.48pct。3）各业务收入及新签合同皆有不同程度的下降。其中建筑设计业务收入同比下降20.12%至12.29亿元，造价咨询业务收入同比下降1.66%至2231.20万元，工程总承包业务收入同比下降70.71%至3181.83万元。建筑设计/造价咨询/工程总承包及全过程工程咨询等业务新签合同额分别为15.16/2.13/0.48亿元，同比分别下降37.74/52.82/69.41%。4）经营性现金流向好。2022年，公司经营活动产生的现金流净额为2.65亿元，同比增长11.41%，主要系公司控制各类成本支出，以及代建项目的代收代付资金增加所致。投资和筹资活动产生的现金流净额分别为0.84/-1.05亿元。装配式建筑前景向好，BIM技术储备领先，公司未来发展可期。装配式建筑方面，2022年住建部印发了《“十四五”建筑业发展规划》，指出“十四五”期间装配式建筑占新建建筑的比例达到30%以上，政策加持下市场有望迎来快速扩容，公司自2004年起就开展装配式建筑设计研究，具有先发优势。2022年新签装配式设计合同6.15亿元，占建筑设计业务合同的40.52%，同比下降43.43%。BIM技术方面，公司于2008年启动BIM专项研究，参与了国家、市级等14项标准的制定以及10项专项课题研究，已获得BIM相关专利25项（发明专利15项、实用新型专利10项）、35项软件著作权。2022年公司与中望软件共同设立合资公司，共同开展国产BIM（建筑信息模型）软件研发，双方优势互补，进一步增强在BIM领域的竞争力。 投资建议：单季度业绩扭亏为盈，新签合同向好，维持增持评级。预计2023~2025年公司归母净利润分别达到1.73、2.03、2.39亿元，同比分别增长54%、17%、18%，对应PE估值16、14、12倍。建筑设计行业市场空间大、政策向好，企业数量增速放缓，集中度有望提升。公司设计+装配技术为“一体”，效率提升+区域布局；BIM+EPC为“两翼”，不断打造核心竞争力。 风险提示：行业景气度下行；行业竞争加剧；装配式建筑增速下滑；业务扩张不及预期；应收账款减值风险；合同签订和完成情况不及预期；设计人员大量流失等。

事件：公司披露 2022年年报，2022年全年实现营业收入 18.25亿元，同比下降 36.54%；归母净利润 1.12亿元，同比增长 6.48%；扣非净利润8720.24万元，同比增长 14.01%。对此点评如下业绩稳中有增，毛利率明显改善。2022年，在外部环境复杂、行业竞争加剧的背景下，公司业绩稳中有增，全年收入同比下降 36.54%至 18.25亿元，归母净利润同比增长 6.48%至 1.12亿元。1） Q4业绩亏损。单四季度，公司营业收入同比下降 49.15%至 5.29亿元，归母净利润同比增长10.29%至-3199.60万元，扣非净利润同比增长 33.46%至-2934.40万元。 2）业务结构优化，毛利率同比大幅增长 8.33pct。 2022年，毛利率相对较低的工程总承包业务收入占比为 17.43%，同比下降 20.34pct。从而促进公司毛利率的大幅提升，全年毛利率/净利率同比分别增长 8.33/3.38pct 至29.21/7.92% 。 其 中 建 筑 设 计 /造 价 咨 询 /工 程 总 承 包 毛 利 率 分 别 为34.60/38.36/3.16%，同比分别增长 2.85/3.42/0.48pct。 3）各业务收入及新签合同皆有不同程度的下降。其中建筑设计业务收入同比下降 20.12%至12.29亿元，造价咨询业务收入同比下降 1.66%至 2231.20万元，工程总承包业务收入同比下降 70.71%至 3181.83万元。建筑设计/造价咨询/工程总承包及全过程工程咨询等业务新签合同额分别为 15.16/2.13/0.48亿元，同比分别下降 37.74/52.82/69.41%。4）经营性现金流向好。 2022年，公司经营活动产生的现金流净额为 2.65亿元，同比增长 11.41%，主要系公司控制各类成本支出，以及代建项目的代收代付资金增加所致。投资和筹资活动产生的现金流净额分别为 0.84/-1.05亿元。 装配式建筑前景向好， BIM 技术储备领先，公司未来发展可期。装配式建筑方面，2022年住建部印发了《“十四五”建筑业发展规划》，指出“十四五”期间装配式建筑占新建建筑的比例达到 30%以上，政策加持下市场有望迎来快速扩容，公司自 2004年起就开展装配式建筑设计研究，具有先发优势。2022年新签装配式设计合同 6.15亿元，占建筑设计业务合同的40.52%，同比下降 43.43%。BIM 技术方面，公司于 2008年启动 BIM 专项研究，参与了国家、市级等 14项标准的制定以及 10项专项课题研究，已获得 BIM 相关专利 25项（发明专利 15项、实用新型专利 10项）、35项软件著作权。2022年公司与中望软件共同设立合资公司，共同开展国产 BIM（建筑信息模型）软件研发，双方优势互补，进一步增强在 BIM 领域的竞争力。 投资设立子公司，促进业务布局多元化。4月 13日，公司发布公告，与王亮共同出资设立深圳市华阳国际建筑室内设计有限公司，注册资本 1000万元，其中公司出资 950万元，占注册资本 95%。本次投资设立子公司有利于公司在原有设计服务的基础上，拓展室内设计专业服务能力，实现公司业 务布局的多元化发展，增强核心竞争力及持续经营能力。 投 资建议 ：业绩 稳中有 增，毛 利率明 显改善 ，维持 增持评 级。 预计2023~2025年公司归母净利润分别达到 1.73、2.03、2.39亿元，同比分别增长 54%、17%、18%，对应 PE 估值 16、 14、12倍。建筑设计行业市场空间大、政策向好，企业数量增速放缓，集中度有望提升。公司设计+装配技术为“一体”，效率提升+区域布局；BIM+EPC 为“两翼”，不断打造核心竞争力。 风险提示：行业景气度下行；行业竞争加剧；装配式建筑增速下滑；业务扩张不及预期；应收账款减值风险；合同签订和完成情况不及预期；设计人员大量流失等。

22H1扣非业绩同比略降， 中长期仍具备成长性2022年 8月 24日晚，公司发布 22年中报， 22H1实现营收 8.6亿元，同比-18.1%，实现归母净利润 0.7亿元，同比+3.4%，扣非归母净利润 0.5亿元，同比-10.5%，上半年收入端下滑较多，主要系 EPC 业务同比大幅减少所致。 单季度来看， 22Q2公司营收/归母净利润分别为 4.8/0.7亿元，同比分别-29.4%/-2.3%， 受疫情影响，部分项目进度较慢。我们认为公司与中望软件合作开发的国产 BIM 软件的商业化推进步伐仍有望加快，落地后有望给公司设计业务带来较高增长弹性，中长期来看，公司设计业务人效提升的逻辑仍有望逐步兑现。 疫情影响下收入承压明显，收入结构有望不断优化分业务来看， 22H1公司建筑设计/造价咨询/工程总承包及全过程咨询业务分别实现营收 6.4/0.7/1.5亿元， 同比分别+1.3%/-7.6%/-56.7%， 实现新签订单 7.8/1.4/0.3亿元，同比分别-27.1%/-40.6%/-50.7%。 上半年由于疫情影响叠加地产企业项目推进较慢，收入及新签订单额均有所下滑。 而公司装配式建筑业务上半年实现收入 2.5亿元，同比+17.6%， 收入端增长较快， 新签订单 3.5亿元，同比-6.1%。 21年末公司已经进行较充分的减值计提，地产客户的资金风险有所出清。 下半年来看， 我们认为公司有望不断调整收入结构， 聚焦优质客户，从而不断降低资金风险。 盈利能力持续提升， 现金流仍有改善空间22H1公司毛利率为 26.3%，同比+5.2pct。其中 Q2单季度毛利率为 34.2%，同比+10.0pct，环比+18.0pct。 主要系低毛利的 EPC 业务下降较多、高毛利业务占比提升所致。 22H1公司期间费用率为 15.6%，同比+2.2pct，其中销售 /管理 /研 发 /财 务费用 率分别为 2.3%/8.1%/4.9%/0.3%，同比 分别+0.4/+1.3/+0.8/-0.3pct， 收入下滑较多导致费用未能摊薄，而财务费用率下降主要系贷款利息减少及利息收入增加， 综合影响下净利率仍同比增长1.5pct 至 7.9%，毛利率上行带动公司盈利能力提升。22H1公司 CFO 净额-1.8亿元，同比多流出 0.2亿元，收现比同比-14.0pct 至 70.7%，付现比同比下降 15.5pct 至 29.0%，现金流仍有改善空间。 人效提升空间广阔，维持“买入”评级公司在传统建筑设计领域仍有较强竞争优势，后续装配式建筑有望进一步打开发展空间， 同时公司持续发力国产 BIM 软件开发，打造 IBIM 平台，目前正向设计与传统设计的效率比约为 0.9，中长期看设计业务人效提升空间广阔， 考虑到上半年疫情叠加地产需求收窄，下调 22-24年归母净利润为 2.2/3.0/3.6亿元（前值为 2.5/3.1/3.8亿元），参考可比公司 22年平均 12倍 PE，给予公司 22年 13倍 PE，对应目标价 14.8元，维持“买入”评级。 风险提示： 国产 BIM 软件开发不及预期， 装配式建筑推广不及预期，地产需求持续收窄，设计人员流失加快。

营收保持中高速增长，应收计提充分。2021年营收与归母净利28.8/1.1亿，YoY+51.9%/-39.2%；21Q4营收与归母净利10.4/-0.4亿，YoY+35.5/-156.3%。收入增长而利润下滑有两个原因：1.Q4计提信用减值1.1亿，主要系公司对恒大等地产客户应收类资产计提坏账准备；2.公司毛利率下滑，2021年公司毛利率20.9%，YoY-5.5pct，主要是工程施工业务毛利率低占比提升拉低整体毛利率。若剔除公司Q4信用减值损失，则2021年利润总额2.6亿，YoY+17.1%。经营现金流2.4亿，YoY-8.3%，保持高位稳定。销售/管理/财务/研发费率为1.7/5.7/0.4/3.4%，YoY-0.2/-1.1/+0.2/-0.5pct。财务费用上升是公司执行新租赁准则将租赁负债利息列入财务费用，同时新增可转债利息所致。 设计主业稳步增长，人均产值明显提升。2021年设计/造价/施工/全过程咨询收入为15.4/2.3/10.9/0.2亿，YoY+24.7/+34.4/+137.4/-29.3%；毛利率为31.7/34.9/2.7/25.6%，YoY-1.6/+2.5/-2.2/-2.3pct。施工业务高速增长占比明显提升，主要是公司执行2020Q2中标的大额工程订单所致。除造价外各项业务毛利率均下滑，我们认为与建材成本提升及外部竞争加剧有关。新签设计/造价订单24.4/4.5亿，YoY+5.1/27.3%，设计中装配式建筑设计10.9亿，占比45%，YoY+19%。装配式订单保持中高速增长，但设计业务订单增速放缓，我们认为主要是地产开工需求下滑所致。 公司设计人员共4616人，YoY+4.6%；人均创收33.3万元，YoY+19.2%。人员大幅扩张告一段落，人均创收明显增长。 公司风险已充分释放，有望迎来估值修复的机会。公司2021年已对坏账损失进行单项计提，风险充分释放。我们认为2022年以来疫情影响下，需求恢复节奏被打乱，经济下行压力加大，稳增长需要进一步的政策支持，基建地产链企业资金面有望改善，企业有望迎来估值修复的机会。 与装配式与BIM持续投入，公司成长动力依然强劲。公司加速推进装配式设计业务，21年订单占比近半，2025年要求新建建筑装配式占比达到30%，装配式设计仍将是公司成长重要驱动力。在建筑全产业链拓展趋势下，建筑设计企业产业资源整合能力重要性凸显。公司持续加大BIM技术领域投入，2021年已获得相关发明专利7项，并开发上线iBIM平台V4.0版和华阳速建2022版，华阳城市科技公司员工超过130人。2022年2月公司拟出资1500万持股30%与中望软件拟成立合资公司开发国产BIM软件，有望迎来BIM软件国产替代机会。 我们预测公司22-24年EPS1.24/1.62/2.00元/股(原预测22-23年1.35/1.71元/股)，参照可比公司，目前公司合理估值水平为2022年15XPE，对应目标价为18.59元，风险提示装配式建筑政策推进不及预期，应收账款坏账风险，新签订单及订单转化不及预期

事项：公司发布2021年年报，2021年实现营业收入28.76亿元，同比增长51.87%；实现归属于上市公司股东的净利润1.05亿元，同比下降39.20%。实现基本EPS0.54元/股。 营业高增EEPC占比提升，减值计提拖累业绩增速。公司2021年营业收入同比高增51.87%，其中，设计业务、EPC业务分别实现营收15.39亿元、10.86亿元，yoy+24.67%/137.36%，造价业务实现营收2.27亿元，yoy+34.37%。期内公司EPC业务高增，或主要由于2020年公司新承接大规模EPC项目大部分于2021年转化为营收。公司设计/EPC营收占比分别为53.49%/37.77%，同比-11.66/+13.60个pct，EPC占比大幅提升。期内公司归母净利润同比下滑39.20%，或主要由于人力成本增加、低毛利EPC占比提升影响了整体毛利率水平，同时，公司对部分项目应收款项进行了较为充分的减值计提。期内，公司信用减值损失高达1.31亿元，去年同期仅为0.25亿元。 业务结构变化影响毛利率水平，经营性现金流表现优异。期内公司毛利率水平同比下滑了5.46个pct至20.88%，其中，设计/EPC/造价业务毛利率分别为31.75%/2.68%/34.94%，分别同比-1.57/-2.17/+2.54个pct，公司主营设计业务毛利率下滑或主要由于人力成本增长，低毛利EPC业务营收激增，占比大幅提升，整体毛利率下滑。2021年公司净利率水平降至4.54%（同比-5.55个pct），主要受毛利率下滑和减值计提影响。期内公司经营性现金流实现净流入额2.38亿元，近五年公司现金流均为净流入状态，在地产行业资金承压和公司大额减值计提背景下，公司收现比仍实现提升，体现出较强的发展韧性。 新签订单体量充裕，装配式设计维持高速增长，人均产值显著提升。 2021年公司各类业务新签合同额为：设计24.36亿元（yoy+5.08%）、造价咨询4.51亿元（yoy+27.25%）、全过程咨询1.56亿元，三项业务新签合同额总计达30.43亿元，为2021年营收的1.06倍。公司装配式设计业务维持快速发展态势，在2020年高基数基础上，装配式设计营收同比高增52.38%，新签合同10.86亿元，同比增长17.93%，占设计板块比重为44.60%（同比+4.86个pct）。公司2021年人均产值为55.61亿元，较2020年大幅提升17.28万元/年，若剔除EPC业务营收，公司2021/2020年人均产值分别为29.07亿元/34.60亿元，公司2021年员工人数同比增长4.70%（同比-20.84个pct），人员扩张规模放缓，人效提升效果明显。保障房项目竞争力突出，建筑科技转型稳步推进。保障房建设为我国“十四五”期间重点建设内容之一，公司是深圳保障房设计和建设的引领者，长期参与深圳保障房设计标准的制定，承接了多个深圳市保障房项目的设计和EPC项目，和政府机构建立了长期紧密的合作关系，并基于装配式技术开发出保障房产品体系投入项目使用，叠加装配式设计技术能力，未来在保障房项目订单承揽上综合优势显著。公司是国内较早启动BIM专项研究的设计企业之一，BIM应用经验位居行业前列，在BIM软件研发领域，拟与国内工业软件龙头中望软件成立合资公司共同开展国产BIM软件研发销售，BIM软件商业化进程有望加快，助力公司打造新的业务增长点，未来科技转型和长期发展值得期待。 投资建议：公司为我国建筑设计领域的优质民营龙头，行业地位不断提升，优质客户资源丰富，立足建筑设计，拓展业务链长度至全过程咨询和EPC。同时装配式设计和BIM应用水平行业领先，在保障房领域客户资源和技术经验优势显著。公司现金流充裕、在手订单充足，支撑未来业绩释放，有望全面受益于新型城镇化建设、建筑工业化发展和保障房建设推进力度。2021年公司减值计提较为充分，助力2022年轻装上阵。目前地产行业政策边际改善，地产链设计公司有望迎来新的上行动力。预计公司2022-2024年营收分别为32.96亿元、37.63亿元和43.37亿元，分别同比增长14.6%、14.2%和15.2%，净利润分别为2.50亿元、3.14亿元和3.79亿元，分别同比增长136.8%、26.0%和20.5%，EPS分别为1.27元、1.60元和1.93元，动态PE分别为12.5倍、9.9倍和8.2倍，PB分别为1.9倍、1.6倍、1.4倍，维持“买入-A”评级。 风险提示：宏观经济大幅波动；疫情控制不及预期；政策推进不及预期；固定投资下滑；省内勘察设计行业营收增速不及预期；广东省内营收占比不及预期；省外扩张不及预期；建筑科技业务进度不及预期；人员流失；客户经营状况下滑；行业竞争加剧风险等。

减值计提充分，看好中长期成长华阳国际 21FY 实现营收 28.8亿元，yoy+52%，归母净利 1.05亿元，yoy-39%，扣非业绩 0.76亿元， yoy-53%。21年减值损失 1.58亿元，较 20年增加 1.13亿元，主要系对于恒大等地产客户应收类资产计提坏账准备（计提比例达80%-100%）所致。 公司 21FY 在逆境之下经营现金流仍流入 2.38亿元，收现比同比改善。我们认为公司设计业务人效提升仍在持续兑现， BIM 软件在与中望合作后有望加快商业化步伐。 人效持续提升， 在手订单饱满拆分来看，建筑设计/工程承包/造价咨询营收 15.4/10.9/2.3亿，同比+25%/+137%/+34%。 设计新签合同 24.4亿（营收 1.6倍），同比+5.1%，其中装配式设计 10.9亿（营收 1.9倍），同比+17.9%；造价咨询新签合同 4.5亿（营收 2.0倍），同比+27.3%， 在手订单相对饱满，预计 22年公司设计/造价业务仍有望维持较好增长。总包业务 21年受到大单影响收入较高，预计 22年收入或有所减少。 费用率下降明显，收现比同比改善公司 21FY 毛利率 20.9%，建筑设计/工程承包毛利率 31.8%/2.68%，同比-1.6pct/-2.2pct，我们预计 22年毛利率有望重回提升态势。 销售/管理/财务/研发费用率同比变动-0.15/-1.09/-0.47/+0.20pct， 费用率下降明显，与工程承包业务增加拉高分母有关。 21年公司 CFO2.38亿元，较 20年少流入 0.22亿元。收现比 101%，同比+3pct。 看好中长期成长性，维持“买入”评级21年公司自研设计软件继续迭代，研发上线 iBIM4.0和华阳速建 2022，构建了全专业的 BIM 正向设计能力，管控颗粒度达到了参数级。当前公司城科子公司员工已超过 130人，后续有望实现设计-造价-施工全流程软件开发。公司 22年初公告与中望进行战略合作，共同开发 BIM 软件，后续软件商业化有望打造公司第二成长曲线。预计 22-24年业绩 2.5/3.1/3.8亿元，对应 PE12.0/9.7/7.9倍，新业务有望带来明显估值提升，给予 22年 24倍PE， 对应目标价 30.8元，维持“买入” 评级。 风险提示： 订单放量和执行不及预期；房地产新开工面积不及预期； EPC对现金流影响超预期；宏观环境及行业政策变化的风险；市场竞争加剧的风险。

事件：公司公布了2021年年度报告。2021年实现营业收入28.76亿元，同比增长51.87%；实现归母净利润1.05亿元，同比下降39.20%；扣非归母净利润7648.51万，同比下降52.57%。 点评：业务稳步发展，营业收入大幅增长。公司2021年建筑设计业务/造价咨询业务/工程总承包及全过程工程咨询业务分别实现营业收入15.39亿元/2.27亿元/11.11亿元，分别同比增长24.67%/34.37%/126.21%，均实现大幅增长。建筑设计业务中，装配式建筑实现设计收入5.83亿元，同比增长52.38%，高于建筑设计业务整体增速。 努力开拓市场，在手订单充足。公司2021年建筑设计业务新签合同额24.38亿元，同比增长5.08%，其中新签装配式设计合同10.86亿元，占建筑设计业务合同的44.60%，较上年提高4.86pct。造价咨询业务新签合同额4.51亿元，27.25%。全过程工程咨询等业务新签合同额1.56亿元。 在手订单充足，未来业绩有望稳步释放。 因坏账计提净利润承压，未来有望恢复。因恒大集团信用风险等事项，公司2021年计提大额坏账准备，共发生信用减值损失1.31亿元，较2020年信用减值损失额2527.77万元增加了1.06亿元。大额计提使得公司净利润承压，同比大幅下降。目前公司对恒大集团应收款已按80%计提坏账准备，信用风险释放相对充分，2022年净利润有望恢复正常。 与坚定推进科研，聚焦装配式建筑与BIM。公司持续加强装配式建筑、BIM、绿色建筑等技术的研究和开发，2021年投入研发费用9734.42万元，同比增长33.54%。公司已累计获得80项专利、103项软件著作权。 随着双碳战略和建筑行业数字化转型的持续推进，公司的技术优势有望进一步释放。 给予公司“买入”评级。预计公司2022-2024年EPS为1.02/1.20/1.46元，对应PE为15.13/12.87/10.57倍。

公司于4月7日发布2021年年报，全年公司营收28.8亿元，同增51.9%；归母净利1.05亿元，同减39.2%。EPS0.54元/股。计提大额坏账准备或为净利下滑主要原因。公司经营性净现金流表现稳定，费用控制能力增强。 支撑评级的要点营收增幅较大，计提大额坏账导致利润同比下滑：公司发布2021年年报，2021年公司营收28.76亿元，同增51.9%；归母净利1.05亿元，同减39.2%；EPS0.54元/股，同减39.2%。2021年公司归母净利同比明显下降或主要系公司针对个别客户应收类资产计提大额坏账准备。公司经营性净现金流为2.38亿元，同比基本稳定；综合费用率11.2%，费用控制能力提升。 建筑设计订单金额相对稳定，装配式设计订单占比提升：2021年公司建筑设计业务新签合同额为24.36亿元，同增5.1%；其中装配式建筑设计新签合同额为10.86亿元，占比为44.6%，同比提升4.9pct。建筑设计订单增幅不如往年主要系新开工面积下滑，行业竞争加剧。 保障性住房建设有望进一步发挥公司优势：公司在装配式建筑和BIM技术方面具有先发优势，多年深耕大湾区，参与制定深圳市住房保障政策并参与建设保障性住房项目。公司未来在保障性住房领域将持续推进新技术集成应用，进一步提升综合实力。 估值考虑房地产行业政策逐渐稳定，我们调整业绩预期。预计2022-2024年公司收入为30.4、37.1、45.1亿元；归母净利分别为2.7、3.5、4.3亿元；EPS分别为1.37、1.78、2.21元。维持公司买入评级。 评级面临的主要风险装配式建筑增速下滑，设计收费不及预期、人员流失严重，业务扩张效果不及预期。

设计主业稳步增长，人均产值显著提升。公司2021年实现营收28.8亿元，同比大幅增长52%；实现归母净利润1.1亿元，同降39%，其中由于对个别客户应收类资产单项计提坏账准备1.0亿元，若还原该因素，则公司归母净利润约2.1亿元，同增28%，增长较为稳健。分业务板块看，2021年公司建筑设计/造价咨询/EPC分别实现营收15.4/2.3/10.9亿元，分别同增25%/34%/137%，随着前期EPC大单持续顺利推进，公司EPC业务营收明显放量。装配式建筑设计业务收入5.8亿元，同比增长52%，公司装配式优势业务延续较快扩张趋势。分季度看，Q1-4分别实现营收3.7/6.9/7.9/10.4亿元，同增92%/73%/46%/36%；分别实现归母净利润-0.08/0.73/0.76/-0.36亿元，同比变化+71%/+11%/+8%/-156%。订单上看，2021年公司建筑设计新签合同24.4亿元，同增5%，其中装配式设计业务新签合同10.9亿元，同增19%，占比达45%，YoY+5个pct；造价咨询业务新签合同4.5亿元，同增27%。从人均产值上看，剔除EPC业务后2021年公司人均产值34.6万元，YoY+5.5万元，人均产值显著提升，经营效率持续优化。公司拟现金分红约5881万元，分红率达56%，YoY+11个pct。 扩张期毛利率有所下降，现金流表现优异。2021公司毛利率20.9%，较上年下降5.5个pct，其中建筑设计/ EPC业务毛利率分别为31.8%/2.7%，YoY-1.6/-2.2个pct，设计业务毛利率下降预计主要系公司处业务快速扩张期，人力等成本前臵所致；EPC业务毛利率下降预计主要系原材料成本有所上升。期间费用率11.2%，较上年下降1.5个pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别变动-0.2/-1.1/-0.5/+0.2个pct，销售、管理、财务费用率下降，预计主要系公司EPC业务相关费率比设计主业更低，EPC收入规模快速提升后带动公司整体费用率下降；财务费用率上升主要系本期执行新租赁准则（新准则下新设”租赁负债”科目，且将其利息计入财务费用，本期为667万元），以及公司可转债本期进行了首年付息（约180万）。资产（含信用）减值损失约1.6亿元，同比增加1.1亿元。净利率下降5.5个pct至3.7%。2021年公司经营性现金流净流入2.4亿元，延续上年大额净流入状态，收现比101%，YoY+3个pct，在去年地产链融资持续较紧情况下，公司仍实现大幅回款，盈利质量优异。 装配式与BIM业务加速开拓，中长期成长动力充足。装配式方面，公司近年来加速推动装配式建筑设计业务规模扩张，2021年订单占比已近半，成为公司成长核心驱动力之一。BIM方面，公司技术与开发能力储备丰富，目前华阳城市科技公司员工超过130人，相继研发上线了iBIM平台V4.0版和华阳速建2022版。同时公司积极推动BIM业务对外合作，一方面与中望软件合作开发国产BIM平台，助力实现自主可控，解决行业“卡脖子”问题；另一方面与万科旗下从事地产科技研发的全资子公司万翼科技战略合作，在基于CAD形式的AI审图、AI审图平台与CAPOL iBIM平台数据对接、AI赋能设计场景、BIM合作研发等方面展开合作，BIM业务加速推广有望打造公司新业务增长点。 投资建议：我们预测公司2022-2024年归母净利润分别为2.52/3.14/3.86亿元，同比增长140%/24%/23%，对应EPS为1.29/1.60/1.97元，当前股价对应PE为12/10/8倍，维持“买入”评级。 风险提示：地产行业政策风险，装配式及BIM业务拓展不及预期风险，跨地域经营风险等。