2Q24利润端承压：1H24公司营收同比+22.9%至 32.5亿元（占我们原先全年预测的 43%），归母净利润同比+13.6%至 4.5亿元（占我们原先全年预测的38%）；其中，2Q24营收同比+15.9%/环比-2.1%至 16.1亿元，归母净利润同比-3.8%/环比-6.0%至 2.2亿元。我们判断，2Q24公司业绩承压主要由于上游原材料价格上涨、折旧费用增加、以及汇兑收益大幅减少。 2Q24毛利率下滑，预计 2H24E 有望逐步修复：1H24公司毛利率同比-0.4pcts至 28.7%，销管研费用率同比+0.2pcts 至 11.9%；2Q24毛利率同比-0.9pcts/环比-2.0pcts 至 27.7%，销管研费用率同比+1.3pcts/环比+0.9pcts 至 12.4%。 我们认为，2Q24公司毛利率下滑主要由于铝价上涨+生产设备折旧费用增加； 三费费用率中研发费用率同比上升明显，主要由于研发折旧、材料增加。预计2H24E 随铝价企稳+下游需求改善+库存消化公司毛利率有望逐步改善。 产品品类完善迎合新能源车发展趋势，全球化生产布局稳步推进：1H24公司新能源汽车用产品销售收入占比超 30%。我们判断，公司有望凭借持续完善的产品品类+全球化产能布局助力新能源汽车业务发展：1）产品品类持续完善：公司持续提升中小件“隐形冠军”产品市占率，并已基本实现新能源车三电系统/结构件/热管理/智能驾驶系统铝合金高压压铸件产品全覆盖；看好公司“小、中、大件”产品结构协调发展，预计随大件产品逐步放量，量价齐升或开启“第二增长曲线”。2）全球化生产布局稳步推进：国内安徽马鞍山生产基地一期工厂已于 2023年投入量产（主要生产动力/储能电池托盘一体化压铸结构件）、二期正在有序推进；海外布局北美/东南亚/欧洲生产基地，a）墨西哥一期工厂已于2023/7全面投产、墨西哥二期（生产新能源汽车结构件及三电系统零部件）将于 2Q25E 投产，b）2024/7马来西亚铝合金材料生产线开始量产，预计 4Q24E部分锌合金零件产线投入量产，c）2024/4公司在匈牙利设立子公司响应欧洲客户配套需求。我们认为，1）公司全球化产能布局有望深化与下游客户合作、或部分分散墨西哥加征关税风险；2）公司通过马来西亚生产基地延伸上游产业链布局，有望与精益管理形成合力保障长期盈利能力。 维持“买入”评级：鉴于新工厂爬坡，我们分别下调 2024E/2025E/2026E 归母净利润预测 8.4%/11.1%/12.7%至 10.85亿元/12.78亿元/15.70亿元，下调目标价至 16.64元（对应 15x 2024E PE）。看好公司精益管理+全球化布局赋能长期发展前景，维持“买入”评级。 风险提示：国际贸易摩擦与政策风险、公司海外工厂产能爬坡不及预期、年降风险、汇率波动、上游原材料价格波动、墨西哥加征铝材进口关税增加营业成本、下游汽车需求不及预期

事件：2024/8/6享界S9上市，提供纯电车型两种配置，定价39.98-44.98万元，并预计2024/8/7即开启交付。 享界S9配置符合预期，定价超预期：享界S9的两种配置，纯电MAX版、纯电Ultra版，定价分别为39.98、44.98万元（相较于45-55万元的预售价格低5-10万元左右）；此外，在10/8前下定可享受35,000元购车权益，包括15,000元选配金+20,000元智驾版抵扣权益。1）硬件搭载：享界S9作为行政级旗舰豪华轿车，搭载了包括星河大灯、激光投影屏幕、电子后视镜（可选配）、800V巨鲸高压电池平台、途灵底盘等多项前沿科技。2）软件搭载：享界S9也将首次搭载ADS3.0，升级的内容包括，a）技术：采用端到端处理方案，依托于GOD感知神经网络+本能安全网络可以实现更类人的驾驶体验。b）功能：智驾功能首发车位到车位（自主进出闸机+支持环岛路段）、代客泊车的智驾功能。c）迭代：享界S9首发，后续问界M5/M7/M9、智界S7将从2024/9起陆续升级ADS3.0。我们判断享界S9配置符合预期，定价超预期，看好新车的爬坡前景。 享界S9有望撬动BBA垄断的高端行政级轿车市场：享界S9的竞品车型包括宝马5系、奥迪A6L、奔驰E级、蔚来ET7等。根据乘联会统计2023、1H2430万以上轿车销量约为99.3、44.5万辆，新能源渗透率分别为14.3%、10.8%，对应的新能源车型超过50%以油改电合资车型为主，享界S9对标的细分市场存在较大走量空间。我们判断，1）当前享界S9的驾乘与内外饰细节处理已能做到和BBA接近，部分参数甚至可超越竞品车型，叠加行业领先的智驾功能，享界S9具备替代BBA的条件。2）高端轿车的市场份额集中度高，1H24BBA旗下“56E”车型市场份额合计45%以上，参考自主替代SUV市场的进程，若享界S9发布后销量快速爬坡，预计全系合资豪华品牌市场份额受到影响，且品牌力+产品力偏弱的车型受影响更明显。3）我们看好享界S9（纯电+增程）的销量爬坡，并预计S9有望成为自主品牌撬动高端新能源轿车渗透率抬升的关键。 投资建议：享界S9定位鸿蒙智行首款高端行政轿车，我们看好公司与华为自上而下相互配合的基础上、以及强车型周期带动下的新车走量前景。我们维持公司2024E-2026E归母净利润分别约为-43.0/-12.7/9.4亿元的预测，看好公司通过与华为合作实现的基本面改善前景，维持“买入”评级。 风险提示：自主车型销量不及预期、智选车型销量不及预期、与华为合作推进不及预期、市场竞争加剧、后续车型开发进度不及预期、公司资产负债率较高。

2Q24业绩表现强劲：1H24公司营业收入同比+22.0%至人民币183.4亿元（占我们原先全年预测的45%），归母净利润同比+23.4%至人民币35.0亿元（占我们原先全年预测的53%）；其中，2Q24营业收入同比+19.1%/环比+7.6%至95.0亿元，归母净利润同比+9.8%/环比+52.1%至21.1亿元。我们判断，2Q24公司利润端表现强劲主要受益于ASP提升+规模效应、以及内部降本。 毛利率持续爬坡，美国工厂盈利或进一步改善：1H24汽车玻璃销量同比增长16.2%，ASP同比增长8.3%（高附加值产品占比同比+4.8pcts至57.0%），汽车玻璃收入同比+25.8%至人民币168亿元；其中，国内/海外汽车玻璃收入分别同比+23.6%/+28.5%。2Q24毛利率同比+2.8pcts/环比+0.9pcts至37.7%，主要受益于内部提效、规模经济效应、以及天然气降价。2Q24销管研费用率同比-0.7pcts/环比-1.5pcts至15.2%。我们判断，1）7/26福耀美国接受美国联邦政府机构上门搜查主要为配合针对第三方劳务服务公司的调查，预计该事件对公司影响有限；2）1H24福耀美国营业收入同比+32.1%至33.6亿元，净利润率同比+4.1pcts至11.5%，预计随着美国工厂爬坡、以及高附加值产品占比提升，叠加大宗原材料价格+运费或呈下降趋势，美国工厂盈利能力有望进一步改善。 持续投入新工厂/新项目，量价利齐升有望延续：1H24公司资本开支23.46亿元，主要用于福耀美国汽车玻璃项目、长春铝件项目/天津及苏州汽车玻璃项目。 我们认为公司通过持续建厂+产品升级有望延续量/价/利齐升逻辑：1）量：竞争对手量产承压+公司产能优势，有望带动福耀全球市占率稳步抬升。2）价：看好天幕/HUD渗透率提升、带摄像头的ADAS前挡玻璃/钢化夹层隔音/隔热/调光等高附加值产品收入占比持续增加、智能电动化驱动全新技术+产品落地、以及美国新项目投产，驱动的国内外ASP改善前景。3）利：我们预计ASP增长+成本控制/规模效应+公司精益化运营管理，有望带动利润率趋稳改善。看好公司规模效应、智能电动化助力业务持续向上以及汽车玻璃与铝饰条长期协同。 维持A股“买入”评级，H股“买入”评级：鉴于2H24E起公司盈利能力有望进一步提升，我们上调2024E/2025E/2026E归母净利润分别6%/6%/9%至约人民币69.3亿元/80.4亿元/92.4亿元。鉴于下游竞争激烈，下调A/H目标价分别为人民币58.40元/52.19港币（分别对应约22x/18x2024EPE）；当前对应2024EA/H股息率分别约4.0%/4.9%，维持A股“买入”评级，H股“买入”评级。 风险提示：下游需求、产能利用率爬坡不及预期；智能电动化推进/高附加值产品应用比例增加幅度不及预期；成本控制不及预期；毛利率爬坡不及预期；德国SAM持续拖累风险；全球市占率抬升不及预期；汇率风险；市场风险。

公司披露 2024年半年度业绩快报，业绩符合预期：公司预计 1H24营业收入同比+33.5%至 122.3亿元（约占我们全年预测的 44.6%），归母净利润同比+32.7%至 14.5亿元（约占我们全年预测的 51.0%）。其中，预计 2Q24公司营业收入同比+39.4%/环比+14.9%至 65.4亿元，归母净利润同比+25.2%/环比+24.9%至8.1亿元。收入端华为问界、极氪等客户销量增长抵消部分特斯拉承压影响；业绩端主要受益于平台化/核心零件自研驱动降本+汽车电子业务爬坡。 轻量化底盘优势或进一步扩大，汽车电子业务有望高增：公司八大系列汽车产品中，1）传统 NVH 产品或表现稳健。2）内饰功能件、车身轻量化、底盘、热管理业务综合竞争力不断提高，其中公司或凭借技术领先优势持续扩大轻量化底盘业务布局（2024/7/2公司成为国内唯一一家被欧洲某豪华品牌定点的球铰锻铝控制臂供应商）。3）汽车电子业务（空气悬架/智能驾驶/智能座舱部件）随订单逐步放量有望实现高增。2024/5/22公司第 6万套空气悬架系统产品下线，现已建成拓普空悬系统二部工厂（年产能 100万台）。我们预计闭式空气悬架系统等汽车电子产品快速上量后有望形成公司营收增长动能。机器人端，2024/1/8公司 2条机器人电驱系统生产线正式投产（年产能 30万套），预计公司有望通过提供人形机器人价值量占比最高的核心部件执行器与下游客户持续深入合作。我们看好公司汽车核心业务稳健增长、机器人部件业务协同推进的发展前景。 客户结构优化+海外布局深化：1）客户结构优化：全年大客户特斯拉营收占比预计稳中有降（1H24特斯拉中国销量同比下滑 10.5%至 42.7万辆），随公司配套华为（问界/智界）、极氪、小米、比亚迪等客户车型拓宽（1H24鸿蒙智行销量同比+756%至 19.9万辆、极氪销量同比+106%至 8.8万辆、比亚迪销量同比+28%至 161万辆，小米自 4月交付以来销量逐月提升），我们预计公司整体营收增长稳健。2）海外布局深化：公司积极推进全球化布局+产能扩建，当前已在全球设立 5个技术研发中心及 70多个制造工厂；其中，北美市场方面墨西哥工厂快速推进（一期项目第一工厂已投产、另外三家工厂有序推进）、欧洲市场有望进一步扩大（球铰锻铝控制臂获宝马项目订单）。我们看好拓普集团机械/电控/软件的一体化研发整合能力、以及在空气悬架/机器人执行器等智能化业务的布局。我们认为，1）公司凭借 Tier0.5级平台化供应优势+核心零件自研，可降本消化下游客户销量波动风险+成本传导压力；2）预计客户结构优化+海外业务扩展保障公司长期业绩增长，关注车端业绩增长兑现+机器人端估值催化。 维持“买入”评级：维持 2024E/2025E/2026E 归母净利润 28.5/38.5/46.4亿元。 看好公司细分赛道大白马龙头地位、以及业务+客群持续拓宽前景，维持“买入”评级。 风险提示：新能源车销量增速不及预期、线控底盘渗透率不及预期、新建产能爬坡不及预期、上游原材料价格波动、全球贸易摩擦与地缘政治风险。

1H24业绩超预期：1H24公司业绩预告归母净利润同比增加377.5%-436.3%至65.0-73.0亿元，扣非后归母净利润同比增加567.1%-700.6%至50-60亿元；其中，2Q24公司归母净利润同比增加175.7%-243.1%至32.7-40.7亿元，扣非后归母净利润同比增加207.9%-311.4%至29.8-39.8亿元。我们测算2Q24单车盈利同比增加225.5%/环比增加10.2%至1.3万元（根据业绩预告中值测算），公司业绩超预期主要考虑为海外业务、以及高ASP车型持续放量带动的产品结构改善。 公司谋划产品、渠道、智能化变革多轨并行：2Q24公司汽车销量同比-5.0%/环比+3.3%至28.4万辆，新能源汽车销量同比+11.9%/环比+23.7%至7.3万辆（占销量总量25.7%）。公司坚定践行新能源转型路径，在产品、渠道、智能化方面均进行调整。1）产品：公司持续在混动+燃油SUV领域发力，6/19全新哈弗H6上市巩固哈弗品牌市场地位；首次搭载无图NOA功能的魏牌蓝山也将于7月中下旬陆续到店。2）渠道：年初公司成立了“长城智选”直营品牌并规划年内实现200家零售中心落地。智选模式目前已在坦克和Wey两大高端品牌中开始运作，可有效吸取高端品牌在终端面临的品牌和服务问题并有效推广至其他品牌。3）智能化：2024/6公司通过直播平台先后展示了CoffeeOS3.0、以及长城城市无图NOA功能，更直观体现出公司在智能化领域的快速布局及增长潜力。 坚守海外成熟市场优势，加快新兴市场布局：2Q24海外销量同比+51.1%/环比+17.2%至10.9万辆（占销量总量38.2%）。公司扎根海外市场数十年，在不同市场存在投资节奏方面的差异。1）成熟市场：包括俄罗斯、澳新、南非地区的综合盈利能力稳健。其中，长城俄罗斯图拉工厂是自主车企首个海外全工艺工厂，该工厂已投产约5年时间。2）新兴市场：包括东盟、拉美、欧盟等区域。前两大市场政策环境相对友好，并将以工厂导入形式开启本土化运营。其中，公司在马来西亚、印尼的KD工厂计划2024/7投产，越南KD工厂将于2025E投产。公司当前在欧洲放缓扩张节奏，并将欧洲零部件仓库从德国纽伦堡搬迁至荷兰阿姆斯特丹，为长期发展做好储备。 维持A/H股“增持”评级：我们判断公司在渠道、战略、以及研发体系推进等方面处于新能源转型头部阵营，车型具备长期竞争力，预计公司有望成为转型智能电动化最有可能成功的传统车企之一。受益于产品结构改善+海外销量增长，我们上调2024E-2026E归母净利润预测45.4%/41.0%/46.4%至人民币131.5亿元/147.4亿元/167.6亿元。维持A/H股“增持”评级。 风险提示：新车型上市与销量爬坡不及预期；出海不及预期；市场/金融风险。

老牌冲压企业，能力范围持续增强：无锡振华成立于1989年，主营业务主要包括传统冲压和模具业务、分拼总成业务、以及精密电镀业务。我们认为，近年来公司业务范围持续扩大，盈利能力和边界逐步拓宽：1）冲压主业焕发新生：客户资源为冲压厂商竞争力的关键要素，公司配套小米汽车等新势力客户、以及上汽等传统车企新能源车型，迎来新发展机遇；2）分拼总成伴上汽出海共成长：分拼总成业务占营收比重持续提升，有望持续受益于上汽出海规模扩大；3）新增电镀业务增厚利润：公司2023年公司完成对无锡开祥的并购重组，新增选择性精密电镀加工业务，燃油车排放要求变严+混动车销量增长快速为公司电镀业务带来增长机遇，或进一步增厚公司利润。 积极转型新能源，冲压主业迎来新机遇：新能源车发展为传统冲压行业带来新机遇，我们预计到2026E乘用车金属冲压件市场规模可达2,531亿元，2022-2026Ecagr为2.3%；其中，新能源乘用车金属冲压件市场规模可达1,058亿元，2022-2026Ecagr为20.0%。而客户资源为冲压厂商竞争力的关键要素，我们认为，刚入局的造车新势力如小米汽车等，尚未形成固定的供应体系，为积极布局新能源业务的无锡振华带来新的机遇。拓展分拼总成，绑定上汽稳健增长：公司深度绑定上汽集团，专门为上汽乘用车提供分拼总成服务，近年来公司分拼总成业务占营收比重不断抬升，2023年营收占比已达25.5%。我们认为，通过深度绑定上汽集团，公司有望持续受益于国产车出海提速。此外，分拼总成业务是公司重要的利润来源，随公司持续扩大该项业务版图、以及分拼总成业务营收占比逐步提升，公司营收和利润增长稳健。 新增电镀业务开启第二成长曲线：我们认为，新增选择性精密电镀加工业务或开启公司第二成长曲线，主要由于：1）燃油车排放要求变严+混动车销量增长快速为公司电镀业务带来增长机遇，或进一步增厚公司利润；2）公司绑定联合电子，国内电镀龙头地位稳固，且产品布局丰富有望打开新市场。 盈利预测、估值与评级：我们看好公司三大业务齐头并进，盈利能力逐步提升，预计2024E/2025E/2026E归母净利润为人民币3.98亿元/4.67亿元/5.19亿元（对应同比增速44%/17%/11%）。首次覆盖无锡振华，给予目标价人民币23.96元（对应约15x2024EPE），给予“买入”评级。风险提示：核心客户销量不及预期、电镀业务开拓情况不及预期、原材料价格波动风险。

冲压新星，客户+产品结构升级推动高速成长：博俊科技成立于2011年，主要从事汽车精密零部件和精密模具的研发、设计、生产和销售，当前已全方位布局冷热冲压、激光焊接、注塑、压铸等车身工艺。1）公司冲压主业规模有望持续扩大：新能源车为冲压零部件供应商带来新机遇，公司在客户结构+研发投入+成本管控方面已形成一定竞争优势，核心客户产品放量带动公司业绩稳步增长；2）车身多工艺协同发展：公司近年来积极布局各类车身工艺（注塑、压铸等），当前主要供应车身冲压精密零部件+模块化产品，预计长期业务协同+增长可期。 新能源车为冲压带来新机遇：随着汽车电动智能化转型持续加速，整车核心技术转移、车型迭代速度加快、以及新势力整车厂的自有冲压产能有限等因素影响，冲压件外包比例/冲压零部件供应商订单需求或进一步扩大。我们预计到2026E乘用车金属冲压件市场规模可达2,531亿元，2022-2026Ecagr为2.3%；其中，新能源乘用车金属冲压件市场规模可达1,058亿元，2022-2026Ecagr为20.0%。 升级转型Tier1，绑定新势力头部保障业绩增长：公司不断拓展新的主机厂客户，已经从Tier2成功转型至Tier1；其中，2021年吉利、长安成为公司前五大客户（营收占比共计23%），1H23理想成为公司第一大客户（营收占比达31%）。 我们判断，理想、赛力斯等核心客户仍处于强车型周期；随着配套车型逐步放量+公司合作逐步加深，公司冲压业务将充分受益，2024E营收有望延续高增。 车身工艺多方布局，协同助力公司业务拓展：1）热冲压+激光焊接：公司已同时掌握冷、热冲压成形工艺，并掌握激光焊接等关键生产环节技术，或实现单车配套价值量提升+零件成本的降低；2）注塑：将冲压和注塑在一个组织框架下二合一的生产模式在行业内具备较强竞争力，可实现生产线拓展+成本节约，从而提升公司盈利能力；3）一体压铸：与压铸厂商相比，公司布局一体压铸的优势主要在于拥有完整的结构件设计和生产经验，一体压铸业务或打开公司长期增长空间。我们认为，随着新工艺布局渐入收获期，公司有望凭借车身工艺多方位的布局，实现新业务和传统冲压主业之间的协同，斩获更多订单。 盈利预测、估值与评级：我们看好公司配套优质核心客户+布局多工艺协同发展，长期业绩增长可期，预计2024E/2025E/2026E归母净利润为人民币4.56亿元/6.02亿元/7.51亿元（对应同比增速48%/32%/25%）。首次覆盖博俊科技，给予“买入”评级。 风险提示：核心客户车型销量不及预期、新建工厂产能爬坡不及预期、一体压铸推进程度不及预期、原材料价格波动风险。

2023年年报及 2024年一季报公布：2023年公司营收同比+8.5%至 48.3亿元（vs.我们预测 50.6亿元），归母净利润同比+1.8%至 7.1亿元（vs. 我们预测 8.1亿元）；其中，4Q23营收同比+5.8%/环比+3.6%至 12.6亿元，归母净利润同比-30.9%/环比-12.7%至 1.5亿元。1Q24公司营收同比-2.9%/环比-9.5%至 11.4亿元（约占我们原预测 2024年营收的 17.0%），归母净利润同比-18.5%/环比+5.3%至 1.6亿元（约占我们原预测 2024年归母净利润的 16.6%）。 1Q24毛利率环比改善，静待大客户车型周期改善+新工厂成本消化：4Q23公司毛利率同比-5.4pcts/环比-4.4pcts 至 20.9%，销管研三费费用率同比+0.7pcts/环比+1.3pcts 至 8.8%；1Q24毛利率同比-2.0pcts/环比+3.0pcts 至 23.8%，销管研三费费用率同比+2.8pcts/环比+0.4pcts 至 9.3%。我们判断，1）4Q23公司毛利率同环比下滑主要由于一次性计提因素、在建工程转固、以及海外墨西哥建厂拖累，1Q24毛利率环比改善主要受益于新工厂爬坡、以及成本逐步消化。 2）2023年公司已启动墨西哥生产基地建设项目（预计 2024E 年底-2025E 年初投产），预计 2025E 大客户车型周期改善有望带动公司景气度回升。 三大工艺协同，客户+产品多元化发展：公司是业内少数同时掌握了压铸、锻造、挤压三大铝合金成型工艺的企业，并具备量产能力和集成化的能力、以及自研合金材料的能力，我们认为，公司有望凭借三大工艺协同，实现配套单车价值量抬升、以及客户+产品的多元化：1）客户：公司已成功开拓并构建了全球客户资源体系，已覆盖国内外新势力车企，并与宁德时代、采埃孚等 Tier1达成合作，大客户营收占比已从 2022年的 34.4%下降至 2023年的 27.9%；2）产品：公司将新能源汽车领域优势向外延伸，于 2023年已实现储能产品壳体批量供货。 维持“买入”评级：考虑到海外建厂前期投入较高，我们下调 2024E/2025E 归母净利润 19%/19%至 7.6亿元/9.5亿元；新增预计 2026E 归母净利润为 12.3亿元。考虑到当前大客户的车型周期波动风险，下调目标价至 16.38元（对应20x 2024E PE）。长期看好公司三大工艺协同，维持“买入”评级。 风险提示：墨西哥加征铝材进口关税增加营业成本、国际贸易摩擦与政策风险、公司海外工厂产能爬坡不及预期、年降风险、汇率波动、上游原材料价格波动、下游汽车需求不及预期、户储业务进展不及预期、挤压及锻造获新订单情况不及预期。

1Q24业绩低于预期：2023年营业收入同比+24.8%至1513.0亿元，归母净利润同比+45.3%至113.3亿元，扣非后归母净利润同比+16.2%至37.8亿元。其中，4Q23营业收入同比+20.0%/环比+0.9%至430.9亿元，归母净利润同比+60.8%/环比-35.2%至14.5亿元，扣非归母净利润同比扭亏/环比-91.9%至1.7亿元，毛利率同比-1.3pcts/环比+1.2pcts至19.6%。1Q24营业收入同比+7.1%/环比-14.1%至370.2亿元，归母净利润同比-83.4%/环比-19.9%至11.6亿元，扣非归母净利润同比-91.8%/环比-34.1%至1.1亿元，毛利率同比-4.1pcts/环比-5.1pcts至14.4%。1Q24业绩承压原因为，1）公司旗下新能源汽车位于竞争激烈的价格带，因此释放较多商务政策；2）降本未落地。 母公司与合资品牌相互赋能，阿维塔新车型开启平稳交付：2023年公司应占合营联营投资亏损22.0亿元（上年同期亏损30.6亿元），4Q23应占合营联营投资亏损24.0亿元（4Q22亏损32.6亿元）。1Q24应占合营联营投资收益1.5亿元（1Q23亏损0.6亿元）。其中，4Q23应占合营联营企业投资大幅亏损主要受到长安福特计提减值、以及阿维塔持续亏损的影响。我们认为，1）长安福特+马自达：1Q24合资品牌销量同比+27.6%/环比-24.8%至7.5万辆。当前双方合作模式已取代合资单方面技术输出，基于长安EPA平台打造的马自达EZ-6提供增程+纯电两种动力形式并已亮相北京车展。2）阿维塔：1Q24销量同比+157.5%/环比+66.3%至1.5万辆，产能交付压力已有缓解。北京车展期间阿维塔11焕新上市，2024款全系标配前排双零重力座椅、以及后排座椅通风加热功能。2H24E品牌计划上市E15、E16两款车型进一步丰富产品矩阵。 自主品牌布局完整，华为赋能有望开启智能化周期：公司2024E共规划包括深蓝（G318、C857）、启源(C798、E07)至少4款车型。1）深蓝：车展已亮相G318硬派SUV，车型的外观设计偏向于硬派越野，但实际通过超级增程+底盘调教更适合大众化城市工况。2）启源：新车型E07的设计亮点在于类似皮卡的造型实现SUV与皮卡间的双形态切换，通过尾箱与驾舱的空间组合形变增加与户外场景的适配性。3）此外，公司加强与华为的智能化合作，确定深蓝也将以Hi模式与华为合作，并有望通过入股形式参与华为车BU分拆。公司坚持新能源转型且转型节奏已位于行业前列，形成价格从低到高的完整新能源车型序列，叠加领先的华为智能化技术赋能，看好旗下强周期车型的走量前景。 维持“买入”评级：考虑到公司处于新能源转型周期，我们下调2024E-2025E归母净利润11.0%/14.5%至80.9亿元/92.0亿元，新增2026E归母净利润预测至100.5亿元。我们看好公司长期发展趋势，维持公司“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧、自主品牌转型不及预期、合资品牌销量低于预期。

业绩增长稳健：2023年营业收入同比+23.2%至197.0亿元（vs.我们预测204.2亿元），归母净利润同比+26.5%至21.5亿元（vs.我们预测21.7亿元）。1Q24公司营业收入同比+2.5%/环比+27.3%至56.9亿元（约占我们原预测19%），归母净利润同比+16.6%/环比+43.4%至6.5亿元（约占我们原预测21%）。公司业绩增长稳健；其中，4Q23空气悬架等智能汽车业务放量、轻量化底盘项目产能释放推动公司营收端同环比增长，1Q24华为问界爬坡对冲特斯拉承压影响。 “8+1”业务驱动长期发展，机器人业务前景可期：车端：公司已成功布局八大系列汽车产品。从2023年业务分拆来看，1）底盘系统表现强劲，收入同比+37.7%至61.2亿元；2）减震器、内饰功能件表现稳定，收入同比+11%至43.0亿元、同比+20.4%至65.8亿元；3）热管理、汽车电子收入同比+13.1%至15.5亿元、同比-5.8%至1.8亿元。机器人端：2023年公司新增电驱系统业务（对应机器人电驱执行器），销量0.02万套，收入185万元，毛利率81.3%（vs.2023年公司总毛利率同比+1.4pcts至23.0%）。2024/1/8公司2条机器人电驱系统生产线正式投产，年产能30万套。我们认为，公司机器人业务前景可期，看好公司汽车核心业务稳健增长、机器人部件业务协同推进的发展前景。 客户群持续拓宽+新产品渐入收获期：1）客户：公司现已配套华为（问界/智界）、小米等多家流量客户，车型覆盖拓宽+多元化客户结构将支撑公司营收持续增长。 2）产品：当前公司凭借机械、电控、软件的一体化研发整合能力，已形成汽车+机器人双产业模式，空气悬架、机器人执行器等智能化业务有望驱动业绩稳健增长+提振估值。3）产能：公司积极推进全球化布局+产能扩建，当前已在全球设立5个技术研发中心及70多个制造工厂，预计到2025E可形成1,440万套底盘系统、840万套内饰功能件、96万套热管理系统的年产能。我们判断，1）2024E空气悬架有望带动公司汽车电子业务迎来收获期、机器人端存在估值催化；2）Tier0.5级平台化供应商定位有望持续助力公司业务发展，底盘轻量化/电动化/智能化一站式解决方案有望持续驱动单车配套价值量提升+客户群持续拓宽。 维持“买入”评级：鉴于特斯拉表现承压，下调2024E/2025E归母净利润预测8.0%/7.9%至28.5/38.5亿元，预测2026E归母净利润为46.4亿元。看好公司新产品放量驱动单车配套价值量提升+客户群持续拓宽前景，维持“买入”评级。 风险提示：新能源车销量增速不及预期、线控底盘渗透率不及预期、新建产能爬坡不及预期、上游原材料价格波动、全球贸易摩擦与地缘政治风险。

2023 业绩披露：2023 营业收入同比+30.73%至人民币20.20 亿元，毛利率同比-1.61pcts 至22.15%，归母净利润同比+9.24%至人民币1.46 亿元。其中，4Q23 营业收入同比+19.37%/环比+13.15%至5.85 亿元，毛利率同比-5.68pcts/环比-6.25pcts 至18.24%，归母净利润同比-27.72%/环比-26.36%至0.31 亿元。公司营收表现基本符合预期，我们判断，归母净利润同环比下降主要受减值计提等一次性因素影响。 新能源+海外业务发展提速，营收增长可期：1）新能源业务：公司坚持“转向系统+新能源汽车”产品定位，除保持在电动转向机壳体领域龙头地位外，持续加大在新能源汽车三电系统+车身结构件产品开发力度，2023 年新能源汽车类产品销售收入占比已提升至24%，新能源业务或驱动业绩长期增长。2）海外业务： 公司出海布局早，2023 年莱昂嵘泰营收同比+34%至3.7 亿元，2024/4/10 公司公告投入4 亿元用于建设泰国工厂，或进一步提高与全球知名零部件供应商及主机厂供应粘性。我们判断，墨西哥工厂净亏损有望随经营改善逐步恢复，随公司新能源产品品类持续拓展+海外工厂产能爬坡，公司收入+配套单车价值量有望持续增长。 再融资定增项目开启，盈利能力或上新台阶：公司再融资定增项目“新能源汽车零部件智能制造项目”当前已正式启动，中大型压铸设备投入再加大，计划购买3,000T-9,000T 不等的先进中大型精益压铸单元。我们判断，新能源产品品类进一步丰富或提升公司在全球汽车铝合金零部件市场的竞争力，公司有望凭借自身压铸优势快速形成新业务工艺及成本优势，长期单车配套价值量和毛利率均将受益抬升。 维持“买入”评级：鉴于海外墨西哥工厂爬坡不确定性较大，我们下调2024E/2025E 归母净利润11%/13%至人民币2.55 亿元/3.21 亿元，我们预测2026E 归母净利润为人民币4.22 亿元。我们看好公司新能源业务转型及海外获取新订单能力，上调目标价至人民币27.55 元（对应20x 2024E PE），维持“买入”评级。 风险提示：国际贸易摩擦与政策风险、公司海外工厂产能爬坡不及预期、年降风险、汇率波动、上游原材料价格波动、下游汽车需求不及预期。

国内龙头车企，体制改革落地释放创新活力：：上汽集团为国内产销规模最大的车企，业务涵盖整车、零部件、汽车服务贸易、金融等领域，其中，整车与零部件业务收入占比约70%/20%。集团旗下所属的乘用车业务包括上汽大众、上汽通用、上汽通用五菱、上汽乘用车，零部件业务包括华域汽车、零束科技、捷氢科技等。公司积极推动机制改革，通过对重点技术方向的投资布局、人事任用考核机制改革、推动科创公司分拆上市等方面以应对行业未来的发展趋势。 权益++车型迭代以稳定基盘：：公司的燃油车业务主要集中在合资品牌，2023年前11月上汽大众、上汽通用的燃油车市场份额约为6.0%/6.0%（同比-1.9pcts/-1.0pcts）。我们判断，智能电动化大势所趋，以帕萨特、克鲁泽、GL8为代表的合资车型或仍可以通过权益+产品迭代短期内稳定销量基盘，但多数燃油车车型周期已步入中后期，预计传统燃油车将保持下滑趋势。 合资新能源转型坚决，自主高端化表现值得期待：1）合资品牌：新能源转型存在油改电明显、产品向上合力不足等情况，通过ID系列以价换量短期内销量实现突破，长期需要通过品牌双方的本土化开发协作、平台体系搭建等方面提振合资销量。2）自主品牌：公司已形成荣威（主流）+飞凡（中高端）+智己（豪华）品牌矩阵。我们认为，公司具备爆款打造能力，新推出的车型定位+产品力的问题已经充分解决，看好公司自主品牌新车型的走量趋势，其中，飞凡+智己的市场表现或为公司估值抬升的关键。 海外品牌势能有望强化：名爵为上汽旗下承担海外战略布局的关键品牌，2023年前11月名爵出口销量同比+48.2%至56.7万辆，海外发展势头正盛。我们认为，1）名爵海外市场表现领先的原因，一方面是MG品牌在海外兼具品牌基础与性价比，另一方面公司海外布局相对完善，欧洲等地区已有累计642家经销商，泰国、印度工厂也已投产供给海外。2）新车型Cyberster纯电轿跑已亮相欧洲市场，作为名爵回归运动跑车的重磅车型，结合经典英伦设计+电动化新技术，有望成为名爵深耕海外市场的关键。 给予“增持”评级：公司当前的业绩与估值都处于底部位置，存在较大的边际改善空间。中长期我们看好上汽依托于品牌+资源方面的优势，实现合资电动转型落地+自主新品周期兑现后估值修复弹性。我们预计2023-2025E公司归母净利润分别约为131.7/149.3/182.4亿元（同比增速-18.3%/+13.4%/+22.1%），EPS分别约为1.13/1.28/1.56元。首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：合资品牌电动化转型不及预期；高端自主品牌新品销量不及预期；名爵品牌海外风险；汽车行业竞争加剧风险。

笃行四十年，HNVH龙头已逐步转型为平台型供应商：拓普传统主业为NVH产品（减震及隔音内饰），市占率位居国内前列。公司现已成功将业务横向拓展至八大汽车产品（减震系统、内外饰系统、车身轻量化、底盘系统、热管理系统、空气悬架系统、智能驾驶系统、智能座舱部件），同时积极布局机器人执行器。我们判断，拓普管理层具有精准的战略眼光，多次成功抓住国内汽车重大机遇，现已形成客户资源+产品+产能+技术储备多方位的优势，有望成为平台型Tier0.5。我们认为公司NVH产品表现稳健，预计未来新增长动力将主要来自：1）轻量化+热管理+空气悬架；2）线控底盘+智能座舱+机器人执行器。 热管理++轻量化++空悬助力新增长：1）热管理：已实现“从0到1”的突破，现已绑定特斯拉、华为/理想等头部新势力，预计有望凭借平台型供应+成本优势替代外资份额；2）轻量化：掌握轻合金六大工艺+一体压铸技术，预计新能源客户+产能拓展有望助力业务快速增长；3）空气悬架：自主品牌高端化+国产替代带来新机遇，预计设计研发优势+底盘客户资源或助力公司打开空悬市场。 我们判断，热管理+轻量化+空悬有望接力NVH产品，带动业绩稳定增长。 迎合智能化多方位布局：1）汽车智能化：公司在制动+机电设计领域深入布局，已成功研发并陆续量产线控制动onebox产品IBSPRO、电动助力转向系统（CD-EPS/DP-EPS）及转向管柱。2）机器人执行器：预计2030E国内人形机器人市场规模达50亿美元，作为关键部件的执行器市场空间广阔（成本占比40%+），拓普或凭借机电一体化经验+与特斯拉长期的合作，实现年产能百万台。我们判断，智能化业务为公司提供充足的长期业绩增长动力+提振估值。 高研发++平台化++数字化积蓄公司长期竞争力：我们判断，公司长期竞争力主要来自：1）管理层高瞻远瞩的业务布局/产能规划+研发投入，当前已具备各产品线系统级同步正向研发能力，具备机械、电控、软件的一体化研发整合能力；2）可为客户提供底盘轻量化/电动化/智能化一站式解决方案，实现单车配套价值量提升+新产品快速放量；3）数字化工厂转型战略落地助力公司降本增效。 盈利预测、估值与评级：我们看好公司电动智能化新产品陆续放量、以及底盘一站式解决方案实现量价齐升，预计2023E/2024E/2025E归母净利润约人民币22/31/42亿元（对应同比增速28%/42%/35%）。首次覆盖拓普集团，给予目标价人民币85.13元（对应约30x2024EPE），给予“买入”评级。 风险提示：新能源车销量增速不及预期、线控底盘渗透率不及预期、新建产能爬坡不及预期、上游原材料价格波动、全球贸易摩擦与地缘政治风险。

事件：2023/11/25 长安与华为签署了《投资合作备忘录》，经双方协商，华为拟设立从事汽车智能系统及部件解决方案研发、设计、生产、销售和服务的目标公司（以下简称“目标公司”），长安拟投资该目标公司并开展战略合作。 华为车 BU 业务分拆，长安汽车率先参股，智驾产品有望更充分普及：关于目标公司的设立细则，包括以下方面，1）目标公司业务：涉及智驾解决方案、智能座舱、智能汽车数字平台、智能车云、AR-HUD、以及智能车灯等。相关的技术、资产、以及人员都将注入至目标公司。2）与华为的业务相关：华为原则上不从事与目标公司业务范围内相竞争的业务。3）参股情况：长安及关联方股权比例不超过 40%，目标公司将对现有战略合作伙伴车企及有战略价值的车企逐步开放股权。我们认为，1）目标公司基本属于原华为车 BU 业务分拆后的独立运营，长安则作为重要的战略合作伙伴率先通过股权模式深化合作。2）目标公司对股权持开放态度，不排除与华为已有相关合作的车企将会入股合资公司，以参股模式实现业绩+合作的深度绑定。3）展望来看，华为在智能化领域已处于领先地位，通过车企的资金注入、以及地方性国资背景支持，预计其智能化相关技术将有望保持长期领先并更好地反哺合作车企，推动产业链降本、以及高阶智能化在低价车型中的普及率。 已有良好合作基础，后续长安智能化将有华为更深度赋能：长安汽车已与华为有基于深蓝汽车、阿维塔子品牌的合作基础，1）2021/1 公司与宁德时代、华为三方共同设立高端智能化品牌阿维塔，已有阿维塔 11、阿维塔 12 车型上市，通过智能化+科技感体验的显著增强催化订单/销量增量。2）2023/8 公司旗下深蓝品牌与华为签订了合作框架协议，预计将有相关车型搭载华为智驾产品。3）本次目标公司共同设立后，公司或将更充分享受华为的智能化深度赋能，有利于公司以更低的成本+更领先的技术方案提升旗下品牌产品的智能化竞争力。4）公司坚持新能源转型且转型节奏已位于行业前列，形成价格从低到高的完整新能源车型序列，叠加领先的自研能力+华为智能化技术，看好旗下各品牌竞品力车型以规模效应带动销量/业绩改善前景。 维持 “买入”评级：本轮事件或有望带动公司智能化发展、以及估值体系的重塑，建议关注市场情绪提振后的投资机会、以及涉及双方合作的后续细则规划。我们维持 2023-2025E 公司归母净利润预测至 105.7 亿元/90.9 亿元/107.7亿元，维持公司“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧、自主品牌转型不及预期、与战略伙伴合作不及预期、合资品牌销量及盈利能力低于预期

事件：公司发布2022 年三季报。2022 年前三季度，公司实现营收7.34 亿元， 同比增长40.46%；实现归母净利润4113.06 万元，同比增长36.20%。 业绩快速成长，盈利能力修复，现金状况改善。2022 年前三季度，公司营收同比增长40.46%，主要原因为公司涡轮增压器产品量产，产销量逐步提升，凸轮轴、连杆、皮带轮等合资品牌客户销售同比提升。公司盈利能力修复。2022 年前三季度，公司毛利率为23.12%，较上年同期提升1.67pct；净利润率为6.40%， 较2021 年全年2.81%提升3.59pct。公司现金流状况显著改善。2021 年前三季度，公司销售商品、提供劳务收到的现金为6.93 亿元，同比增长51.57%，主要由于公司涡轮增压器产品及传统产品合资品牌客户销售收入增长；同时，经营活动产生的现金流量净额为6121.02 万元，较去年同期的-3556.99 万元显著好转。 涡轮增压器业务成长动力强劲。2022 年前三季度，公司涡轮增压器产品合计销售14.32 万台，其中Q3 合计销售9.13 万台。公司具备从核心零部件设计到整机制造验证的全流程的涡轮增压器核心技术。2022 年公司投建高温合金铸造线， 可采用自主研发的快速主动充型工艺，批量生产涡壳，因而在涡轮增压器产品的生产中具备成本优势。市场拓展方面，截至2022 年8 月，公司产品已应用在吉利、理想、比亚迪等多家客户共计30 多款发动机的研发中，其中17 款已获定点，并已开始对包括吉利、航天三菱、江淮等多家客户在内的多款发动机型号批量供货。据公司公告，2022 年、2023 年销量分别有望达到35 万台、65 万台。 定增获证监会同意注册批复，有望助力涡轮增压器扩产、氢燃料电池领域布局。2022 年10 月17 日，公司定增获证监会同意注册批复。公司拟定增募集资金总额不超过3.36 亿元，投向涡轮增压器扩产项目、研发中心项目并补充流动资金。其中，涡轮增压器扩产项目建成后，公司涡轮增压器产能预计将提升20 万台/ 年至80 万台/年，项目新增的上游零部件产能还可用于匹配公司总装线的产能需求，节约成本；研发中心项目的研发内容包括第一代燃料电池空气供给系统、第一代燃料电池氢气循环泵的研制，有助于公司在市场竞争中抢占先机。 盈利预测、估值与评级：考虑到疫情及四川限电对公司业务开展的不利影响，我们将公司2022 年归母净利润预测下调19.7%至1.06 亿元，维持2023-2024 年的归母净利润预测2.22、3.13 亿元，对应EPS 分别为0.61、1.29、1.82 元，对应PE 倍数为39x、19x、13x。我们认为伴随疫情影响的逐步减弱，及公司涡轮增压器产品的持续放量，公司业绩仍具备较大成长空间，因此维持“买入”评级。 风险提示：纯电新能源车持续渗透风险，销量不及预计风险。