收入利润增长稳定,四季度同比涨幅明显。 快报显示2016年公司营业收入75.99亿元,同比增长14.1%;归属上市公司股东净利润11.67亿元,同比增长14.8%。受益于二片罐产能的提升,公司四季度营业收入19.76亿元,同比增长29.4%,显著高于前三个季度收入同比增速。三片罐业务受下游食品饮料行业需求影响,增速有所放缓;二片罐市场现阶段竞争较为激烈,利润承受一定压力。我们认为三片罐市场格局已经趋于稳定,二片罐市场目前产能略有过剩,啤酒罐化率的提升会带来显著的增量需求。 大包装战略持续推进,行业龙头地位凸显。 年内公司完成了对中粮27%股份的受让,并与中粮签订了战略合作协议;此外公司认购了沃田农业20%股份,布局下游消费行业投资。随着二片罐、新型罐项目的顺利进展,公司产能布局进一步完善,巩固行业龙头地位。 看好智能包装业务发展,营销资源提升品牌管理能力。 公司智能包装业务持续推进,年内与全聚德签订二维码赋码加工合同。 营销方面,公司收购了法国欧塞尔足球俱乐部59.95%股权,有助于为公司包装产品赋予新的内容,提升公司为下游食品饮料客户的综合服务能力。 盈利预测与投资建议。 预计公司2017-18年净利润分别为13.0/14.7亿元,EPS分别为0.55/0.63元,对应市盈率16/14倍。我们看好公司制罐业务的稳定增长、大包装战略的持续推进以及智能包装等业务发展,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示。 下游食品饮料行业景气度和客户经营发展情况会影响公司订单需求;市场竞争和原材料价格波动会对公司利润造成影响;大包装战略和智能包装业务发展具有不确定性。

业绩如期高速增长,整装卫浴蓄势待发 海鸥卫浴公布2016年业绩快报:公司全年实现营业收入17.87亿元,同比增长4.18%;营业利润9250万元,同比增长182.23%;利润总额9927万元,同比增长80.34%;归属于上市公司股东的净利润8434万元,同比增长82.8%。我们认为,公司卫浴业绩稳健发展,积极推进精益生产,毛利率进一步提升;出口业务占比超过80%,充分受益于人民币贬值带来的外汇收益,导致2016年业绩大幅增长;与此同时,公司瞄准整装卫浴市场,随着产能于2017年逐步投放,继续看好公司未来三年的业绩增速。 整装卫浴优势显著,产能投放有望超预期 整装卫浴作为住宅产的重要组成部分,将逐步受益于装配式建筑政策东风的支持;同时作为卫生间一体化解决方案,整装卫浴的超高性价也由于市场渗透率的提升(日本存量房60%+,新房80%+)。公司根据市供不应求的场格局,加快珠海一期6.5万套整装卫浴产能的投放,预计17年底开始接单生产,届时公司将成为国内第二大整装卫浴生产商(10万套),后期视市场情况将进一步扩大苏州和珠海两地的产能规模。 盈利预测与投资评级 公司是国内整装卫浴行业的先行者之一,与日本整装卫浴前三的松下电器合作占据行业制高点,收购苏州有巢式掌握核心技术,齐家网与四维卫浴帮助打开线上线下渠道。静候定增获批后产能逐步落地,若取得地产商订单开拓蓝海可期,打通零售端则有望复制定制家具成长之路。随着公司19.5万套定制卫浴产能在未来三年内逐步投产(17年3.5万套、18年10万套),预计2017-2018年归母净利润分别为1.2、1.86亿元,对应46.4、29.89倍PE,维持买入评级。 风险提示 行业渗透率提升进度不达预期,公司开拓订单成果低于预期。

原材料价格上涨导致产品毛利率下滑,全年净利润同比下滑46.5% 公司2016年度业绩快报显示,全年实现营业收入27.1亿元(YoY+15.0%),归母净利润1.4亿元(YoY-46.5%),加权平均净资产收益率4.2%(YoY-4.9%)。分季度拆分,公司四季度营业收入7.7亿元(YOY+48.3%),归母净利润0.5亿元(YOY-41.4%),受原材料价格大幅上涨的影响,公司全年净利润同比下滑。 装饰原纸行业竞争激烈,产品价格低迷与原材料涨价叠加影响净利润 装饰原纸行业产能相对集中,前七大生产企业产能合计约占行业总产能87%,但各大装饰原纸厂商都在积极布局新产能,意在抢占市场份额,行业竞争激烈,产品价格低迷。原材料钛白粉价格从去年年初9000元/吨涨到12月的1.5-1.6万元/吨,生产成本提升挤压产品盈利空间。 2016年年底公司产品开始提价,整体盈利出现拐点 根据公司公告,公司产品于2016年11月份、12月份累计提价1600元/吨,2017年2月份在上次基础上又提价1000元/吨,下游客户对产品提价接受程度高,有效对冲原材料价格上涨影响,行业低谷期已过,公司业绩有望企稳回升。 产品涨价提升盈利空间,业绩拐点已现,首次覆盖给予谨慎增持评级 预计公司2016-2018年归属于母公司净利润为1.4、2.1、2.8亿元,EPS分别为0.28、0.42、0.57元,对应市盈率41、27、20倍。未来业绩增长驱动力来自于:1)新增产能陆续投产,可转债项目至16年11月投产6.8万吨,预计17年总产能37万吨;2)公司产品提价对冲原材料价格上涨,盈利水平提升拐点显现;首次覆盖给予谨慎增持评级。 风险提示 钛白粉价格上涨超预期,产品价格落实不及预期。

三大业务交相辉映,收入利润稳健增长 珠江钢琴公布2016年业绩快报:公司全年实现营业收入15.65亿元,同比增长6.48%;营业利润1.62亿元,同比减少0.19%;利润总额1.7亿元,同比增长3.17%;归属于上市公司股东的净利润1.51亿元,同比增长3.45%。我们认为,2016年公司三大业务板块(传统系列钢琴,数码钢琴以及文化服务)稳步推进,钢琴主业结构持续优化,数码乐器、文化传媒等战略业务持续发展,保持了收入了利润的双双稳健增长。 钢琴产品结构持续优化,衍生业务业绩有待释放 公司作为全球年产量最大的钢琴制造商,业务聚焦乐器文化产业,围绕核心能力的培育,长期从事钢琴的研发、制造、销售与服务。2016年公司继续积极推动钢琴产业的高端化,产品结构继续优化,大力推广自主研发品牌恺撒堡,收购欧洲高端品牌舒密尔,打开国内增量市场;联手阿里云打造珠江乐器云服务平台,云服务平台(91琴趣)已经上线,聚焦钢琴后服务存量市场及音乐用户的潜在增量市场,在开展传统钢琴后服务业务的基础上,沿着钢琴后服务价值链,围绕钢琴、客户及用户,展开互联网业务场景构建,进一步完善公司服务体系;加快教育板块布局,通过素质教育课程体系和数码钢琴教学增加办学优势,瞄准艺术教育行业广阔的市场空间。 盈利预测与投资评级 预计公司2017-2018年净利润为1.71和1.99亿元,分别对应83和72倍PE,鉴于公司作为国内艺术教育领军者,大文化业务增长空间可期,同时国企改革有利于公司经营效率的持续提升,维持“买入”评级。 风险提示 国企改革进程低于预期;艺术教育盈利进度不达预期;非公开增发进度不达预期。

聚焦高端品牌提供整体解决方案,2016年业绩彰显高成长性 裕同科技为高端品牌客户提供整体解决方案,业绩快报显示2016年公司实现营业收入55.37亿元(+29.1%),归属上市公司股东净利润为8.74亿元(+32.9%)。公司在消费电子领域优势明显,其中移动智能终端及网络设备的包装产品销售增速较快,规模效应提升利润水平;公司在研发及自动化方面积极投入,产品附加值的提升带来更大的利润空间。 纸包装行业整体向好,龙头公司受益集中度提升 纸包装行业集中度整体较低,公司在其所处细分市场份额相对较高,具有一定优势。未来高端包装领域的产业整合、优质资产的寻购将成为公司外延式发展的方向。下游消费类电子和烟酒行业整体景气度的回升趋稳则预示纸质印刷包装行业前景稳定向好。 优质客户、高端品牌路线、成本结构改善保障业绩稳增长 下游优质大客户需求的增加推动业绩迅速增长。目前公司具备较强的综合竞争优势,客户更换包装供应商的可能性较低。公司注重走高端品牌路线,主营彩盒、纸箱业务,聚焦高端消费类电子产品包装,产品综合毛利率显著高于可比公司,产品结构改善降低原材料占成本比重。 盈利预测与投资建议 预计公司2017-18年净利润分别为11.7/15.7亿元,EPS分别为2.93/3.93元。当前股价对应2016年市盈率27.6倍,我们看好公司在服务高质量品牌客户方面的发展以及行业拓展整合能力,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示 公司下游客户目前以消费电子行业为主,行业景气情况及重点客户经营状况会影响包装需求,对订单情况产生影响;原材料包括白板纸、铜版纸、双胶纸和瓦楞纸等,其价格变化存在不确定性。

核心观点: 业绩符合市场预期,利润基本达成股权激励第三期解锁条件。 公司披露业绩快报,全年实现营业收入144.3亿元(YoY+33.3%),归母净利润10.7亿元(YoY+59.9%), 加权平均净资产收益率14.2%(YoY+3.9%)。分季度拆分,公司四季度营业收入42.3亿元(YOY+46.2%),归母净利润4.1亿元(YOY+63.0%),新投产牛皮箱纸产销两旺是业绩加速主因,公司2014年股权激励第三期解锁条件基本达成。 主要纸种价格上涨新产能投产推高营收规模,四三三战略稳步推进。 国内造纸及溶解浆市场持续回暖,公司产品产销两旺,年产30万吨轻型纸改扩建项目已顺利达产,年产50万吨低克重高档牛皮箱板纸项目已于八月试产成功并完工转固,新产能投放有效提升公司盈利能力。 基于对中国健康养老市场的乐观预期,公司出资6000万参与认缴出资额10亿元的同仁堂养老产业基金,考虑到战略股东复星拥有大量的药店和医院资源,本次探索养老健康市场有望与其展开产业协同。 各项业务超预期亮点多,业绩有望踏上新台阶,维持买入评级。 当前我们预计2017年净利润接近15亿元是基于假设:溶解浆8000元/吨、包装纸产能三年逐步放量,文化纸维持16年盈利水平假设的预测。业务亮点在于:(1)春节后黏胶短纤价格上涨带动溶解浆上行,溶解浆上周累计涨幅350元/吨;(2)前期公告投产的包装纸实际产能预计高于设计产能,且产销两旺;(3)文化纸价格受成本推动持续涨价,吨盈利稳步扩张。2017-2018年预测净利润暂维持14.9、19.0亿元,当前市值对应2017年净利润12.8倍市盈率,维持买入评级。 风险提示。 文化纸涨价落实困难,溶解浆涨幅低于预期;

成本端上涨挤压盈利,收入端增长态势确立 合兴包装公布2016年业绩快报:公司实现营业总收入354,237.31万元,同比增长24.19%;利润总额15,706.25万元,同比减少1.77%;实现归属上市公司股东的净利润10,293.65万元,同比减少10.29%。我们认为,公司16年业绩有所下滑的主要原因一是受上游原纸成本大幅上涨影响,虽然公司已积极采取措施传导上涨压力,但短期内仍对公司毛利产生一定影响;二是公司智能包装集成服务(IPS)和包装产业供应链云平台(PSCP)仍处于投入期,前期费用较高。可喜的是,得益于行业整合的推进和新业务的放量,公司收入端延续了前三季度的增长态势,全年实现增长24.19%,我们预计2017年公司新业务将开始进入收获期。 行业整合步伐坚定不移,新业务模式逐渐成熟 公司传统主业对家电、食品、消费电子、电商物流等消费行业,贡献稳健订单增速;利用资本优势进行行业整合,并购基金完成国际纸业IP股权交割,协同效应亟待显现,产能利用率提升盈利弹性大;公司具备行业领先的专业技术优势、良好的信誉和承担能力,拥有丰富的大客户资源、供应商资源和一定的主材生产能力,在运营改良客户生产线方面拥有运营管理体系和丰富的经验,有利于推进IPS业务;包装产业供应链云平台PSCP和IPS支持互利,能够整合行业产生规模效益,有力带动包装行业的内生增长。 盈利预测与投资评级 预计公预计公司2017-2018年净利润分别为1.33/1.899亿元,EPS分别为0.13/0.18元,对应41/29倍PE,鉴于公司未来新业务模式和产业链整合效应将逐步体现,维持“买入”评级。 风险提示 国内智能包装集成服务尚处探索阶段;原材料价格的超预期上涨。

核心观点: 净利润增速符合预期,高新技术企业认定提升盈利水平 公司2016年全年归属上市公司股东的净利润约为1.75-1.87亿元(YoY+50%-60%),全年经营状况保持稳定,高新技术企业资格认定2016年税率25%变15%增厚公司2016年净利润,收入端增长预计加速,生产端柔性化改造、布局优化以及生产规模化带来的效率提升推高整体毛利率水平,强化管理带来的管理费用率下降不断提升销售净利润率。 OAO模式线上线下融合与“你+生活馆”推广共同提升客单价 OAO模式已正式上线,ABC类城市推广落地已基本完成,线上线下打通带动全品类大定制全面铺开,公司立足互联网思维向线下导流效果明显,客单价显著提升。“你+生活馆”推广将原有系列产品以全新包装方式呈现,八大生活馆的产品重新融合,以样板间形式呈现,增加生活化场景,使消费者感受更加直观,全品类大家居定制有望实现快速推广。 地产战略合作逐步落地,有望成为2017年新增长点 公司与恒大家居产业园合资成立河南恒大曲美,合作方母公司恒大集团在全国180多个主要城市拥有大型项目500多个,覆盖住宅、商业、酒店等多个产品系列,公司为恒大住宅提供配套家居产品,有利于深入推进公司地产大宗业务的发展,优化收入结构,提升对公业务占比。 看好“你+生活馆”推广,设计驱动下客户粘性高,维持买入评级 预计公司2016-2018年归母净利润分别为1.8、2.4、3.3亿元,同比增加51.4%、33.2%、38.5%,当前市值对应2017年净利润32.8倍。看好公司坚定的战略执行力与盈利能力逐步提升,维持买入评级。 风险提示 房地产行业增速大幅放缓,OAO渗透率提升低于预期;

利润增长继续超预期,全年净利润较上年同期上升195.30% 公司2016年度业绩快报显示,全年实现营业收入38.0亿元(YoY+28.7%),归母净利润2.60亿元(YoY+195.3%),加权平均净资产收益率10.15%(YoY+6.5%)。分季度拆分,公司四季度营业收入10.68亿元(YOY+19.7%),归母净利润0.79亿元(YOY+259.1%)。利润增长主要原因是销售增加,制造成本下降,以及财务费用减少。 纸浆价格低位徘徊扩大吨纸利润,产能投放后利润上升规模效应显著 国际纸浆价格2016年全年处于下行趋势中,第四季度虽小幅回升,但仍处于相对低位,生活用纸零售端价格相对稳定,因此单位利润显著放大。 公司产能投产后利用率随销售持续提速回升,单吨折旧成本持续下滑,扩张规模效应凸显。 重塑营销管理体系市场薄弱点仍有空间,产能投产后瓶颈解决 公司销售团队积极开拓市场,不断完善网络平台的搭建,结合市场反馈不断优化产品结构,销售额同比快速提升。唐山分公司拟扩建7.5吨高档生活用纸项目,湖北分公司拟新建20万吨高档生活用纸项目分别满足华北,华中地区销售增长需求,打开公司后续持续成长空间。 收入增长持续发力空白区,盈利端双重放大效果明显,维持买入评级 预计公司2016-2018年归母公司净利润为2.6、3.7、4.6亿元,业绩高速成长驱动力来自(1)收入端产能瓶颈打开,华东等市场盲点仍可覆盖,改善产品结构提升价格中枢;(2)纸浆价格维持低位,产能利用率回升规模效应显现。当前市值对应2017年净利润26倍市盈率,维持买入评级。 风险提示 纸浆价格大幅回升,公司拓展市场空白点进度低于预期;

参股游戏发行运营商,推进智慧包装战略 公司董事会2月10日审议通过了参股福州创星互娱网络科技有限公司的议案,拟以自有资金向创星互娱原股东购买20%股权,交易价格500万元。创星互娱主营业务为游戏产品的发行和运营,目前均为代理产品,其中70%-80%为网络游戏。创星互娱与众多手游研发商拥有联合运营关系。创星互娱净利润承诺数额为2017-2019年度分别不低于1800万元、2400万元和2800万元。此外,公司曾于1月20日公告称计划与福建云布施集团有限公司共同出资设立福建昇兴云科技有限公司,未来将通过二维码系统、分销资源计划系统、大数据分析系统等技术手段实现为昇兴股份下游客户提供二维码制罐服务与一罐一码服务,帮助下游企业实现“高效O2O营销+精准数据分析+防窜溯源”等众多物联网功能。目前一罐一码项目已着手实施,在此基础上结合创星互娱线上资源和昇兴股份的罐体资源,有望建立新的互联网分发模式,为食品饮料和啤酒等客户带来营销价值。 收购资产过户完成,并购整合持续发力 公司购买博德科技70%股权的事项已于1月下旬完成标的资产的过户手续及相关工商变更登记。此外公司出资参与设立的产业并购基金已与相关方签署了收购协议,拟收购太平洋制罐集团旗下二片罐业务。产业基金未来能够助力公司实现产业升级,提升的公司投资价值和市值管理水平。 盈利预测与投资建议 预计公司2016-2018年净利润分别为1.88/2.19/2.56亿元,EPS分别为0.30/0.34/0.40元,分别对应73/64/54倍PE。我们看好公司在金属制罐和智慧包装等领域未来发展优势,维持“买入”评级。 风险提示 易拉罐产品原材料价格波动;温州博德产品结构单一;智慧包装业务发展前景存在不确定性;短期估值偏高。

核心观点: 拟投产文化纸与箱板纸项目,并针对生物精炼项目在美设立子公司 公司持续加码三块造纸业务:拟在本部建设年产20万吨高档特种纸项目(投资金额6亿元,建设周期18个月),以提升高端文化纸比重并丰富产品生产线;拟在邹城市造纸产业园建设年产80万吨高档板纸改建项目及其配套工程(投资金额21亿元,建设周期18个月),以应对前期50万吨牛皮箱纸产品供不应求情况;拟在美国阿肯色州设立全资子公司,以吸引人才加快国际化进程,加速推进70万吨生物精炼项目(项目周期30个月,总投资额10-13亿美元)。三箭齐发造纸主业做强做大,提供成长基石。 成立同仁堂养老产业基金布局健康养老,与前期复星合作产业协同 公司出资6000万参与认缴出资额10亿元的同仁堂养老产业基金,占比6%,看好中国健康养老市场,其他主要股东包括上海卓衍资产管理中心(30%),长城嘉信资产管理有限公司(25%),中海信托股份有限公司(18%),丁亚雄(16%)。考虑到复星拥有大量的药店和医院资源,本次探索养老健康市场有望与前期和复星深度股权合作产生产业协同。 各项业务超预期亮点多,业绩有望踏上新台阶,维持买入评级 当前我们预计2017年净利润15.2亿元是基于:溶解浆8000元/吨、包装纸产能三年逐步放量,文化纸维持16年盈利水平假设的预测。业务亮点在于:(1)年后预计黏胶短线价格上涨,带动溶解浆价格持续上行;(2)前期公告投产的包装纸实际产能高于设计产能,且16年底已经产销两旺;(3)文化纸价格受成本推动持续加成涨价,吨盈利有望扩大。综合观察业绩有望大超我们预期。2017-2018年预测净利润暂维持15.2、18.4亿元,维持买入评级。 风险提示 文化纸涨价落实困难,溶解浆涨幅低于预期;

年报业绩同比预增375-420%,量价齐升是关键。 公司公告年报预增375-420%,去年同期净利润3854.8万元,2016年年报净利润区间为1.83-2亿元,符合我们前期的盈利预测。公司前三季度净利润为1.17亿元,因此预计第四季度归母净利润区间为0.66-0.83亿元。白卡复苏价格有所回升,公司调整产能结构实际产能增加,量价齐升导致业绩大幅增加。1月当前吨纸净利润较四季度有所放大。 供给侧发力白卡复苏,行业高集中度龙头受益。 我们在包装纸深度报告中提出在以环保为核心的供给侧改革驱动下,小型纸企由于规模限制无力购买环保设备,受制环保督查供货不稳定,最终被下游客户抛弃,将市场份额让给大型纸企。白卡纸从供需两侧改善显著,供给侧Top5市场占比接近80%,具备足够的市场定价权,需求侧白卡纸在高端包装纸逐步替代灰底白板纸,当前白卡纸龙头均基本处于满产状态,在纸浆价格反弹背景下涨价动力充足。利润弹性有望放大。16年行业新投放产能处于消化期,17年新增产能投放减少,未来主要新增产能就是博汇纸业在2019年投产的75万吨白卡纸。 业绩弹性有望放大,聚焦主业受益行业复苏。 公司自上市以来一直聚焦于造纸主业,产品质量同行内出众,最有望受益于行业复苏。1月份以来白卡纸行业2次提价共提价600元每吨,抵消木浆成本上涨后利润弹性放大。预计2016-2017年归母净利润1.9,5.4亿元,当前市值对应2017年11.3XPE。由于当季使用上季度木浆成本,木浆价格上涨推涨当期产品价格,因此预计一季度业绩增速较高。 风险提示。 行业需求低于预期,行业价格战激烈程度高于预期。

核心观点: 现有设备国内领先,加码高端白卡巩固行业地位 博汇纸业公告全资子公司江苏博汇纸业拟建设二期年产75万吨高档包装纸板项目,目前投资项目已经获得有关部门的批准,所需资金的筹集主要通过向银行机构等其他机构和自有资金筹措,项目年产涂布白卡纸75万吨,项目建设期为24个月,预计首批产能有望在2018年年底开始投产。 公司原有白卡纸产能为山东与江苏共3条生产线,共计130万吨设计产能,140万吨实际产能。因此项目完全投产后公司白卡纸产能有望达到205万吨,紧随白卡龙头APP产能规模。 供给侧发力白卡复苏,行业高集中度龙头受益 我们在包装纸深度报告中提出在以环保为核心的供给侧改革驱动下,小型纸企由于规模限制无力购买环保设备,受制环保督查供货不稳定,最终被下游客户抛弃,将市场份额让给大型纸企。白卡纸从供需两侧改善显著,供给侧Top5市场占比接近80%,具备足够的市场定价权,需求侧白卡纸在高端包装纸逐步替代灰底白板纸,当前白卡纸龙头均基本处于满产状态,在纸浆价格反弹背景下涨价动力充足。利润弹性有望放大。16年行业新投放产能处于消化期,17年新增产能投放减少,未来主要新增产能就是博汇纸业在2019年投产的75万吨白卡纸。 业绩弹性有望放大,聚焦主业安全边际充足,上调至买入评级 公司自上市以来一直聚焦于造纸主业,产品质量同行内出众,最有望受益于行业复苏。1月份以来白卡纸行业2次提价共提价600元每吨,抵消木浆成本上涨后利润弹性放大。预计2016-2017年归母净利润1.9,5.4亿元,当前市值对应2017年10.5XPE,安全边际充足,上调至买入评级。 风险提示 行业需求低于预期,行业价格战激烈程度高于预期;

核心观点: 公司变更名称为梦百合助力内销拓展,资本市场影响力为品牌背书 公司公告将注册名称改为梦百合家居科技股份有限公司,公司2015年起通过与索菲亚1400多家门店的合作打开内销之路,2016年预估接近8000万收入,2017年随着消费者接受能力提升,预计增长潜力可观,销量的大增提升梦百合品牌力,公司本次更名后更有利于提升产品在国内的知名度。 行业空间广阔,消费升级明显,公司兼顾内外销升级模式抢占市场 2014年中国床垫消费规模68亿美元,过去12年年化增长率高达21.2%,且类似美国在经历材料升级,美国记忆绵床垫占比达到15%,增速远超过传统床垫。销售模式方面,公司外销以ODM为主,OBM为辅,逐步提升OBM重要性提升知名度,内销占比较低多种模式并存,其中与索菲亚合作成效显著。技术方面,公司通过恒康数控掌握生产端核心竞争力。成本方面,行业出口盈利性受上游TDI与MDI价格与汇率波动影响。 塑造极致单品,持续扩建渠道,打造品牌溢价,维持轻资产运营 我们在大家居行业报告中指出床垫作为家具后端品类应着力于产品技术改进实现去品牌化,并通过B2B2C模式拓展渠道提升品牌知名度,塑造产品溢价,恒康家居正在完美实践该战略以提升市占率,未来有望借助更多B端渠道提升产品销量。 盈利预测与投资建议 预计产能瓶颈随募投项目达产逐步消除,国内记忆绵市场发展持续向好,预计2016-2018年归母净利润1.9、2.7、3.5亿元,当前股价对应2017-2018年PE分别为34.8X,26.9X,维持买入评级。 风险提示 原材料价格上涨,记忆绵产品接受度低于预期,汇率波动风险;

核心观点: 行业空间广阔内部升级,公司兼顾内外销升级模式抢占市场 2014年中国床垫消费规模68亿美元,过去12年年化增长率高达21.2%,且类似美国在经历材料升级,美国记忆绵床垫占比达到15%,增速远超过传统床垫。销售模式方面,公司外销以ODM为主,OBM为辅,逐步提升OBM重要性提升知名度,内销占比较低多种模式并存,其中与索菲亚合作成效显著。技术方面,公司通过恒康数控掌握生产端核心竞争力。成本方面,行业出口盈利性受上游TDI与MDI价格与汇率波动影响。 塑造极致单品,持续扩建渠道,打造品牌溢价,维持轻资产运营 我们在大家居行业报告中指出床垫作为家具后端品类应着力于产品技术改进,并通过B2B2C模式拓展渠道提升品牌知名度,塑造品牌溢价,恒康家居正在完美实践该战略以提升市占率。从海内外对比观察,公司收入增速高于盛诺家具源于品牌溢价对销售的拉动,盈利性高于泰普尔源于轻资产运营模式下低财务与经营杠杆降低内部损耗。 家族高持股珍视股权,销售总监任监事会主席专业化监督发展 恒康家居成立于2003年,于2016年10月在上交所上市,其实际控制人为董事长倪张根先生,董事长与其表兄弟张晓风作为一致行动人共同持有高达65%的股权比例,高管层多为70后,业务总监孙总履新监事会主席专业监督发展,股权比例空间与人事活力均预示未来运作空间广阔。 盈利预测与投资建议 预计产能瓶颈随募投项目达产逐步消除,国内记忆绵发展持续向好,预计2016-2018年归母净利润1.9、2.5、3.2亿元,首次覆盖给予买入评级。 风险提示 原材料价格继续上涨,国内市场记忆绵产品接受度低于预期。