2020前三季度营收同比增长 7.43%，归母净利润同比上升 13.85%。 公司 2020前三季度实现营业收入 85.38亿元（ YoY+7.43%），归母净 利润 9.13亿元（ YoY+13.85%），分季度来看， 单三季度公司实现营业 收入 37.76亿元（ YoY+21.48%），环比二季度持续向好。 2020年前三 季度毛利率较去年同期提升 0.29pct 至 27.08%，净利率提升 0.25pct 至 10.47%； 期间费用率上升 0.95pct 至 15.49%，其中，销售费用率 9.29%，同比提升 0.48pct； 管理费用率为 4.72%，同比提升 0.27pct； 研发费用率为 1.44%， 同比上升 0.09pct；财务费用率为 0.02%，同比 提升 0.12pct。 各项业务触底回升， 九木门店数持续增长。 2020前三季度， 晨光科力 普业务持续恢复，实现营业收入 28.62亿元（ YOY+15.2%）； 晨光生 活馆（含九木杂物社）实现营业收入 4.32亿元（ YOY+2.8%），其中 九木杂物社实现营业收入 3.60亿元（ YOY+17.41%）。 截止报告期末， 公司在全国拥有 440家零售大店，对比 2019年末增加 36家，其中晨 光生活馆 106家，九木杂物社 334家（直营 211家，加盟 123家）。 投资建议与盈利预测。 看好晨光文具长期发展：（ 1） 传统业务与办公 直销业务触底回升； （ 2）新零售业务短期承压，不改长期逻辑。（ 3） 海外市场拓展仍属空白。预计公司 2020-2021年归母净利润为 12.3、 15.1亿元，当前市值对应 2020年 59XPE，考虑到过去 5年公司平均 PE（ TTM）为 42倍，公司行业龙头地位稳固，下半年起宏观经济整 体运营恢复正常，同时限制性股权激励彰显中期发展信心，给予 2021年 50xPE 合理估值，对应合理价值 81.5元/股，维持买入评级。 风险提示。 疫情控制不及预期引发行业风险；原材料价格上涨影响产 品毛利率；精品文创业务、办公直销业务拓展不达预期。

吉宏股份发布2020年三季报。单Q3营业收入13.0亿元，同比增长69%，净利润1.78亿元，同比增长97%，归母净利润1.75亿元，同比增长109%，符合此前业绩预告（Q3归母净利润1.67-2.02亿元）。 跨境电商业务加速增长，为公司业绩的主要驱动力。Q3互联网2C端跨境电商业务收入为7.9亿元，同比增长144.5%（H1为97%），归母净利润1.3亿元，同比增长203.9%（H1为123%），归母净利率16.5%（H1为15.1%）。判断海外市场的疫情影响仍未消除，用户的线上消费需求继续释放，吉客印凭借高效营销和供应链物流等能力迅速扩大规模，并通过优化签收率、改派流程等细节管控进一步提升全链路效率，实现规模、利润率同步提升。 广告及包装业务发展相对稳健。电商部分外收入5.1亿元，同比增长15%。公司2020年9月22日公告拟转让子公司龙域之星全部股权，或对广告业务产生一定影响。 SaaS业务为潜在新增长点。2020年9月26日公司公告将对外投资设立合资公司吉喵云（上市公司持股55%），拟基于吉客印积累的自动化流程、投放、用户数据、供应链等能力构建SaaS服务平台，为国内中小企业提供东南亚跨境电商业务一站式解决方案，为公司打开新的增长空间。 盈利预测及估值：我们维持对公司的盈利预测及估值水平判断，预计公司2020-2022年营收分别为49/66/83亿元，归母净利润分别为6.5/8.6/10.6亿元。我们对于电商、广告、包装三大业务板块进行分部估值，加总得到公司合理价值57.13元/股，维持“买入”评级。 风险提示：海外电商行业增速不达预期，公司未沉淀出足够的供应链/品牌能力，目标市场政策风险。广告业恢复缓慢。限塑令推进不及预期，包装客户流失。

2020年Q3单季营业收入同比增长7.23%，归母净利润同比增长18.27%。公司2020年前三季度累计实现营业收入30.11亿元，同比增长4.39%，归母净利润累计实现6.62亿元，同比下滑1.69%。分季度拆分，单三季度实现营业收入10.93亿元，同比增长7.23%，归母净利润2.47元，同比增长18.27%。 公司披露全年经营业绩预计值，预计2020年归母净利润的变动区间为-10%~20%。据劲嘉股份2020年三季报，2020年度归属上市公司股东的净利润变动区间为7.89亿元~10.52亿元，变动幅度为-10%~20%。公司业绩变动来源于：（1）公司积极应对烟标市场的变化，持续改进生产工艺，提升设计能力和服务水平，不断优化产品结构，紧抓市场，积极参与招投标工作，努力提升市场份额；（2）在彩盒产品方面，不断优化产能及生产工艺，把握电子烟等产品包装需求旺盛的机遇，同时持续开拓新市场。 盈利预测与投资建议。看好公司主业稳健向上，大包装业务提供业绩弹性，新型烟草提供估值弹性。预计公司2020-2022年营业收入分别为44.33、52.54、61.80亿元，EPS分别为0.66、0.76、0.87元/股，10月23日收盘价分别对应PE13.66、11.91、10.44倍。预计公司ROE有望不断提升，同时新型烟草期待政策催化，我们认为公司PE估值具备提升空间。结合公司历史PE估值水平，给予公司2021年18倍PE合理估值，对应合理价值13.68元/股，维持公司“买入”评级。 风险提示。全球疫情持续影响下游订单需求；相关酒包项目合作推进不如预期；控烟政策趋于严格。

2020年年三季度单季营收同比增长增长13.51%，单季归母净利润同比增长13.01%。公司2020年三季度累计实现营业收入6.93亿元，同比下滑19.25%，归母净利润1.52亿元，同比下滑13.61%。分季度拆分，单三季度实现营业收入3.20亿元，同比增长13.51%，归母净利润0.71亿元，同比增长13.01%。单三季度公司营收及利润增速转正，累计前三季度公司营收及利润增速降幅收窄，公司经营呈现向好态势。2020年前三季度公司毛利率同比比增长0.76pct至48.89%。 疫情背景下疫情背景下H1各项业务承压，渠道改革各项业务承压，渠道改革效果效果Q3初现初现。。营销渠道方面，公司线下远程赋能经销商，覆盖渗透终端门店，持续开拓新通路渠道，打造社区社群模式。门店将高密度布局于核心商场社区，持续深化一、二线城市网点布局，加大三、四线城市渠道下沉力度；线上则充分利用平台直播进行爆款讲解、公域流量推广、私域流量打造以促进新的业务增长。工程渠道方面，据好太太2020年中报，公司战略客户投标获得率100%，目前已经与多家前十大地产商达成战略合作；同时亦积极探寻异业合作，通过深度订制产品等模式开发整装行业及大智能系统的晾衣架植入。 盈利预测与投资建议。预计20-22年业绩分别为0.74元/股、0.83元/股、0.94元/股。受新冠疫情和公司经销商模式调整影响，我们预计公司20年实现营收12.99亿元（YOY3.0%），实现归母净利润2.98亿元。结合公司历史PE水平与未来智能家居领域的增长空间，给予公司2021年EPS22倍PE估值，对应合理价值18.26元/股，维持公司“买入”评级。 风险提示 地产政策超预期收缩，导致下游家具等行业景气度低于预期；行业竞争加剧；智能家居等新品类开拓不及预期。

吉宏股份三大业务体系：（1）包装起家，服务于伊利、百威等快消品客户；（2）2017年成立子公司吉客印，切入跨境出口B2C电商；（3）2018年收购北京龙域之星切入精准营销业务。 跨境电商：率先沉淀出精细化运营能力的玩家充分享受行业红利。吉客印是跨境出口的二类电商玩家，2019年该业务贡献上市公司45%净利润。行业层面，公司在东南亚营收占比高，该地区正处于移动互联网爆发期，电商增速快；且全球疫情阴影下，电商需求爆发、商品供给能力尚未修复，中国跨境B2C电商受益。公司竞争力层面，吉宏已率先沉淀出选品和投放能力、全流程精细化管控能力，同时做到高规模增长、高利润率、低库销比，有望扩大市场份额，并迭代商业模式。 精准营销：高效对接广告需求，增加电商业务投放资源。公司精准营销业务同时做SSP、DSP两端，且通过参股MCN跟进直播红利。电商业务既可采购被投公司网红流量资源，又为主播赋能供应链资源。 盈利预测及估值：预计公司2020-2022年营收分别为49/66/83亿元，归母净利润分别为6.5/8.6/10.6亿元。我们对于三大业务板块进行分部估值，电商业务参考安克创新等可比公司估值水平，考虑吉宏所在的海外市场相比国内增速快、竞争少，但商业模式从长期来看仍需迭代进化，给予该部分业务2021年30XPE；精准营销及包装业务参考可比公司估值水平给予2021年15XPE，分部估值加总得到公司合理价值57.13元/股，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：控股股东及一致行动人减持公司股份可能对二级市场产生影响风险。跨境电商：海外电商行业增速不达预期，公司未沉淀出足够的供应链/品牌能力，目标市场的政策风险。精准营销：广告业恢复缓慢，行业竞争持续加剧。包装：限塑令推进不及预期，大客户流失。

2020年H1营收同比下降35.27%，归母净利润同比下降28.57%。公司2020年H1实现营业收入3.73亿元，同比下降35.27%，归母净利润0.80亿元，同比下降28.57%。分季度拆分，单二季度实现营业收入2.51亿元，同比下降19.77%，归母净利润0.6亿元，同比下降1.62%。二季度公司营收及利润降幅逐渐收窄，呈现向好态势。2020年H1公司毛利率同比比增长1.38pct至49.01%，营业收入规模下降导致营业成本大幅下降，期间费用率为26.86%，同比增加0.94pct。 疫情背景下H1各项业务承压，渠道改革成效值得期待。分产品看，公司智能家居产品、晾衣架产品上半年分别实现营业收入2.03亿元（YoY-35.86%）、1.58亿元（YoY-35.24%）。公司积极推进智能家居赋能，开展全渠道建设。在营销渠道方面，公司线下远程赋能经销商，覆盖渗透终端门店，持续开拓新通路渠道，打造社区社群模式；线上则充分利用平台直播进行爆款讲解，吸引流量以促进新的业务增长。2020年H1电商渠道营业收入1.65亿元，同比增长11.57%，占公司业务总收入44.2%。工程渠道方面，公司战略客户投标获得率100%，同时积极探寻异业合作，形成联动机制。 盈利预测与投资建议。预计20-22年业绩分别为0.74元/股、0.84元/股、0.94元/股。受新冠疫情和公司经销商模式调整影响，我们预计公司20年实现营收12.99亿元（YOY+3.05%），实现归母净利润2.97亿元。结合公司历史PE水平与未来智能家居领域的增长空间，给予公司2021年EPS22倍PE估值，对应合理价值18.41元/股，维持公司“买入”评级。 风险提示。地产政策超预期收缩，导致下游家具等行业景气度低于预期；行业竞争加剧；智能家居等新品类开拓不及预期。

20Q2收入小幅回落。公司2020年上半年实现收入104.28亿元，同比减少3.23%; 归母净利润为9.36亿元，同比增长5.61%；扣非归母净利润为8.75亿元，同比增长1.35%。其中单二季度实现收入48.76亿元，同比减少8.43%；归母净利润为4.00亿元，同比减少20.93%；扣非归母净利润为3.80亿元，同比减少28.17%。 原材料木浆价格大幅下跌，上半年文化纸盈利能力同比增强。2020年上半年，公司实现毛利率23.72%，同比提升4.01pct；单Q2季度毛利率为22.72%，环比下滑1.87pct，同比提升0.95pct。木浆价格近期持续保持低位，根据卓创资讯，木浆二季度均价为4009.00元/吨，同比大幅下跌19.51%；环比下跌0.67%，同时受益于一季度纸价较高，因此上半年公司盈利能力同比增强。 费用管控良好，运输费用增加，销售费用率小幅抬升。2020年上半年公司期间费用率12.62%，同比提升2.41pct，主要原因为销售费用率同比提升1.24pct至4.76%，管理费用率同比提升1.55pct至5.13%，其中运输费用增长31.94%、职工薪酬增长52.36%。受益于毛利率提升，公司销售净利率同比提升0.71pct至9.03%。 预计2020-2022年公司EPS分别为0.74、1.04、1.20元/股。公司资本开支周期领先行业周期，吨成本领先同业，逆周期投资有助于公司降低资产投入，提升资产运营效率。我们持续看好公司未来发展，预计公司20-22年分别实现归母净利润19.14、27.06、31.14亿元，结合公司历史估值，考虑明年文化纸需求较好，长期行业竞争格局优化，价格上涨预期较强，基于公司2021年16xPE估值，对应合理价值16.71元/股，维持“买入”评级。 风险提示：纸价超预期下跌。产能投放不及预期。市场竞争加剧。

Q2各项业务回暖显著，盈利能力修复明显。今年上半年，受疫情影响，定制行业受到冲击较大。一季度后，公司各项业务稳步回暖，分品类看，橱柜零售依然面临巨大压力，在大宗业务带动下，2020H1公司橱柜业务实现收入21.9亿元（YoY-16.0%），其中单二季度实现收入15.4亿元（YoY-2.3%），二季度较一季度回暖明显；2020H1公司衣柜业务实现收入18.7亿元（YoY-6.8%），单二季度实现收入13.7亿元（YoY+18.0%）。2020H1公司毛利率33.43%，同比下滑4.19pct。分渠道看，经销渠道Q1/Q2毛利率分别为18.0%/36.5%，大宗业务Q1/Q2毛利率分别为28.7%/39.3%，今年上半年受疫情影响，公司盈利能力下滑，但Q2各渠道毛利率有所回暖。 大宗、整装业务高增。大宗业务为公司业绩增长继续贡献重要动力，上半年大宗实现收入10.4亿元（YoY+12.3%）。根据公司半年报，截止2020年6月，公司整装大家居门店达到334家，整装大家居经销商293家。在疫情背景下，1-6月公司整装大家居接单增速超70%。 预计公司2020-2022年EPS分别为3.37、3.97、4.68元/股。未来2年家居行业有望维持较好基本面，因此上调公司2021、2022年盈利预测，预计公司20-22年EPS分别为3.37、3.97、4.68元/股，考虑公司行业龙头地位以及拓展整装大家居新渠道引领行业潮流，凭借强品牌、强产品、强渠道保持稳健业绩，同时基于行业景气度的持续回暖，我们认为，应当给予公司超出行业平均水平的估值溢价。给予公司2021年28倍PE合理估值，对应合理价值111.16元/股。维持“买入”评级。 风险提示。地产持续低迷、行业竞争加剧，导致公司增长承受压力；新品类推进不及预期；新渠道推进不及预期。

2020年H1营业收入同比增长2.83% ，归母净利润同比下降10.64%。公司2020年H1实现营业收入19.17亿元，同比增长，归母净利润4.15亿元，同比下降10.64%。分季度拆分，单二季度实现营业收入10.10亿元，同比增长，归母净利润2.01元，同比下降2.53%。2020年H1公司毛利率同比下降3.91pct至，期间费用率与2019年H1基本一致，均为13.01%。 彩盒业务收入快速增长，新型烟草进展顺利。分品类看，彩盒业务表现亮眼，2020年H1实现收入4.20亿元，同比增长24.92%。受到疫情影响，2020年H1烟标业务实现收入12.01亿元，同比下降10.38%；镭射包装材料业务实现收入3.24亿元，同比下降1.09%。此外公司积极把握雾化电子烟等新型烟草快速发展的机遇，持续为云南中烟、上海烟草、贵州中烟、河南中烟、广西中烟等中烟公司提供烟具研发服务，在代工服务方面也取得良好进展，2020Q2新型烟草板块营业收入同比增长382.95%，H1同比增长430.84%。 盈利预测与投资建议。看好公司主业稳健向上，大包装业务提供业绩弹性，新型烟草提供估值弹性。预计公司2020-2022年营业收入分别为44.33、52.54、61.80亿元，EPS分别为0.66、0.76、0.86元/股，8月21日收盘价分别对应PE 16.31、14.22、12.46倍。预计公司ROE有望不断提升，同时新型烟草期待政策催化，我们认为公司PE估值具备提升空间。参考可比公司PE估值，给予公司2021年18倍PE合理估值，对应合理价值13.68元/股，维持公司“买入”评级。 风险提示。全球疫情持续影响下游订单需求；相关酒包项目合作推进不如预期；控烟政策趋于严格。

2020H1营收同比减少，归母净利润同比减少1.44%。公司披露2020年半年度报，实现营业收入47.61亿元（YOY-），实现归母净利润4.65亿元（YOY-）。毛利率同比上升0.87pct至，期间费用率同比上升2.00pct至，其中销售费用率为，同比上升0.97pct；管理费用率（含研发费用），同比上升0.97pct，研发费用率为；财务费用率同比上升0.06pct至-0.06%。 各项业务稳步回升，新渠道业务表现亮眼。受疫情影响，公司零售终端数量下滑，全国零售终端减少至近8万家。晨光科力普持续壮大，实现营业收入16.00亿元（YOY+6.63%）。晨光生活馆（含九木杂物社）实现营业收入2.35亿元（YOY+1.83%），其中九木杂物社实现营业收入1.96亿元（YOY+19.06%），截至2019年末，公司在全国拥有404家零售大店，其中晨光生活馆109家，九木杂物社295家（直营180家，加盟115家）。 投资建议与盈利预测。看好晨光文具长期发展：（1）传统业务稳健增长。（2）办公业务保持高速增长。（3）新零售业务短期承压，不改长期逻辑。（4）海外市场拓展仍属空白。预计公司2020-2022年归母净利润为11.9、14.7、18亿元，当前市值对应2020年51XPE，考虑到过去5年公司平均PE（TTM）为41倍，公司行业龙头地位稳固，下半年起宏观经济整体运营恢复正常，同时限制性股权激励彰显中期发展信心，海外市场空间仍大，给予2021年43xPE合理估值，对应合理价值67.94元/股，维持买入评级。 风险提示。疫情控制不及预期引发行业风险；原材料价格上涨影响产品毛利率；精品文创业务、办公直销业务拓展不达预期。

行业：需求平稳，未来集中度有望提升，公司龙头地位持续巩固。近年来文化纸行业产能、产量增长较平缓。中小企业经营成本较头部企业较高，环保壁垒将推动行业中小产能持续出清，未来头部企业继续新增产能，集中度有望提升。根据卓创资讯，未来3年行业内只有太阳纸业计划投放100万吨双胶纸产能，其他企业暂无新增产能计划披露，全部投产后太阳纸业在行业的龙头地位将进一步巩固；双铜纸方面各企业尚无新增产能披露，竞争格局稳定，公司继续保持龙头地位。 产能持续投放，奠定增长基础。目前公司正在建设广西北海林浆纸一体化项目、老挝120吨造纸等多个项目，在建造纸产能共342万吨，制浆产能160万吨。预计在2022年前达产。届时，公司的造纸产能将达到794万吨，制浆产能将达到420万吨。产能持续扩张奠定未来增长基础。 ROE水平高于同行企业，未来有望维持在12%以上。公司资本开支周期领先行业周期，吨成本领先同业，逆周期投资将有助于公司降低资产投入，提升资产运营效率。另外公司多元业务布局降低盈利周期性，因此资产周转率有望进一步提升的同时净利率维持在9%+，ROE有望保持在12%以上。 盈利预测与估值：预计公司20-22年分别实现归母净利润19.14、27.06、31.14亿元，分别同比变动-12.1%、41.4%、15.0%，结合公司历史估值水平，考虑明年文化纸需求好，行业竞争格局优化，价格上涨预期较强，给予公司2021年16XPE估值，则对应合理价值16.71元/股，维持“买入”评级。 风险提示：纸价超预期下跌，产能投放不及预期，市场竞争加剧。

2020年H1营业收入同比下降2.97%，归母净利润逆势增长3.06%。公司2020年H1实现营业收入48.61亿元，同比下降2.97%，归母净利润5.76亿元，同比增长3.06%，实现利润逆势增长。分季度拆分，单二季度实现营业收入25.74亿元，同比增长0.91%，归母净利润2.69亿元，同比增长2.23%。2020年H1公司毛利率同比下降0.17pct至35.47%，期间费用率同比下降0.11pct至23.57%。床类、集成产品业务收入逆势增长，助力营业收入降幅收窄。分品类看，床类、定制业务表现亮眼，2020年H1分别实现收入9.03亿元（YoY+24.19%）、8.67亿元（YoY+3.54%）。沙发、定制家具、红木家具业务受到疫情一定冲击，2020年H1实现收入24.15亿元（YoY-14.50%）、1.35亿元（YoY-2.21%）、实现收入0.46亿元（YoY-30.39%）。2020年H1公司内销实现收入30.67亿，同比增长10.02%。海外业务实现收入15.98亿，同比下降19.70%。投资建议与盈利预测。持续看好公司战略升级：（1）多品类、多层次全屋化产品布局助力公司向综合家居运营商转型；（2）渠道端持续优化，“1+N+X”渠道布局初步实现，加快中低端系列渠道拓展；（3）外贸聚焦国家与大客户战略，原材料价格回落助力盈利水平稳定；（4）区域零售中心实现经营重心下移，供应链升级优化、信息化系统推进助力管理、运营效率持续提升。预计公司2020-2022年归母净利润分别为13.1、16.2、19.1亿元，当前股价对应2020年31.5xPE，考虑到公司作为软体家具龙头产品、渠道、营销优势明显，给予21年27倍PE估值，对应合理价值72.36元/股，维持“买入”评级。风险提示。市场竞争加剧的风险；经销网络管理风险；汇率波动风险；中美贸易摩擦风险；原材料价格波动风险；新冠疫情反复风险。

二季度收入回暖亮眼，净利率回升至正常水平。公司2020年上半年实现营业收入12.24亿元（YoY+6.57%），归母净利润0.51亿元（YoY-53.99%），分季度来看，公司在2020Q2实现营收8.98亿元（YoY+22.22%），实现归母净利润0.95亿元（YoY+21.44%）。2020H1公司毛利率同比下降0.49pct至37.03%，H1期间费用率31.76%，同比上升5.7pct，Q2销售净利率为10.62%。l零售快速回暖，大宗业务延续高增速。上半年衣柜（全屋）业务实现收入3.43亿，在疫情的影响下，仍实现同比大幅增长38.6%，新增门店159家至1237家。大宗业务维持高增长，2020年上半年公司大宗业务收入大幅增长59.3%至3.37亿。由于精装修企业订单交付时间更多集中于下半年，因此以全年维度来看，下半年有望维持高增长。l盈利预测与投资建议。看好公司未来：（1）产品渠道多维度推进，加大经销商赋能，零售端随着竣工持续向好而逐渐回暖，考虑到明年H1的基数效应，预计零售端有望在未来1-2年内持续向好。（2）大宗业务实力强劲助力收入稳健增长。（3）盈利水平随大宗客户结构调整、工厂成本优化、木门产能达产而持续向好。（4）2019年业务团队调整完毕，股权激励彰显长期发展信心。预计公司2020-2022年归母净利润分别为3.4、4.4、5.4亿元（YoY+3.1%，29.9%，21.4%），当前股价对应2021年21xPE，参考公司历史估值水平，零售端增速回暖可考虑按照PEG=1估值，但公司仍有部分大宗业务，因此给予2021年25xPE合理估值，对应合理价值49.5元/股，维持买入评级。l风险提示。疫情导致行业竞争加剧；海外贸易环境变化超预期；原材料价格涨幅超预期，影响公司主营业务成本。大宗业务拓展不达预期。

2020年H1营业收入同比下降17.35%，归母净利润同比下降24.62%公司2020年H1实现营业收入41.09亿元，同比下降17.35%，归母净利润8.04亿元，同比下降24.62%。分季度拆分，单二季度公司实现营业收入27.29亿元（YoY-0.67%），单季度归母净利润6.33亿元（YoY-4.55%）。 2020年H1毛利率下滑至37.64%，期间费用率下滑13.55%2020年H1公司毛利率同比下滑2.65pct至37.64%，净利率同比下滑1.89pct至19.56%。分季度来看，二季度毛利率为37.99%，同比下降5.43pct。2020年H1期间费用率同比下降0.89pct至13.55%，其中销售费用率同比下降1.19pct至5.44%。管理费用率（含研发费用）同比上升0.85pct至8.67%，财务费用率同比下降0.55pct至-0.56%。 投资建议与盈利预测。看好公司：（1）品牌力、渠道力方面领先竞争对手，护城河较强。随着募投项目的完工，产能有望进一步释放，助力收入持续增长；（2）公司多元化业务持续推进，通过复用渠道，有望获得更多新的增长点，未来空间较大，成长性强；（3）公司作为电工产品龙头，经营稳健，持续推进多元化战略，业绩有望保持较快增长，参考厨电、小家电、家居类公司估值，我们认为公司的成长性更接近小家电公司，但是考虑到公司在电工行业地位高于小家电可比公司在相应小家电行业中的市场地位，我们预计2020-22年EPS为3.89/4.45/5.15元，给予公司2020年45xPE，对应合理价值175.05元/股，维持“增持”评级。 风险提示 原材料价格波动风险；销售市场集中度高；市场竞争加剧的风险；新业务发展不达预期的风险；新渠道开拓不达预期的风险。

向平台商转型路径：依托原有强大的直营零售体系，核心品牌逐渐开放加盟，帮助设计师拓展S2B2C模式，增加寄售产品比例，开店速度有望加速。公司2002年由制造商向零售商转型，2014年向品牌商转型，当前公司逐渐由零售品牌商向平台商转型。2019年公司直营业务实现营收36.53亿元，占比66%，并拥有12万+会员，积累了大量的消费者，拥有较多的潜在消费者基础是转型平台商的基础。未来公司核心品牌将逐渐放开加盟，拓展设计师驻店等新形式，并且增加配饰产品展示与销售、利用全渠道数字化优势，推动全渠道平台转型，可降低单店展示成本，开店速度有望加速，将有助于公司成长进入快车道。l剥离亏损业务与品牌，突出核心品类，净利润率有望提升。公司当前拥有7个国内渠道品牌以及4个国际批发品牌，公司实施多品牌战略，聚焦核心品牌规模化发展。根据公司2019年年报，未来公司将对业务进行瘦身，对闲置、不良及低效资产进行处置，削减国内亏损品牌及亏损业务。这将极大地集中公司资源发展核心品牌，提升运营效率。同时，类直营模式的轻资产拓店模式，将有助于优化存货成本，提升门店运营效率。l预计20-22年业绩分别为0.17、0.30、0.36元/股。我们预计公司2020-2022年分别实现营收52.06、66.30、78.96亿元，分别同比变动-6.8%、27.4%、19.1%，归母净利润2.92、5.23、6.39亿元，分别同比变动-37.1%、79.2%、22.1%。结合公司历史估值与同行业可比估值水平，给予公司2021年22xPE估值，对应合理价值6.6元/股，维持“买入”评级。l风险提示。开店速度不及预期，行业竞争加剧，模式转型不及预期。