事件:跨境通公布18年三季报,前三季度公司收入158亿,同增80.7%;归母净利润,8.3亿,同增67.2%。 单三季度,公司收入同增87%至59.2亿,归母净利润同增78%至3.2亿;扣除优壹并表影响,18Q3收入同增39%,归母净利润同增40%。 分平台看,(1)环球易购出口业务Q3收入加速增长,同增41%至32.6亿,Q3净利润同增24%至1.95亿,净利率5.7%。公司电子站精细化运营内容,服装站提升流量质量效果逐步显现,同时公司自有品牌收入占比达到40%左右,逐步从商品端积累公司运营护城河。(2)前海帕拓逊同增38%至8.7亿,Q3净利润同增16%至0.59亿,净利率6.9%;(3)优壹电商Q3贡献收入接近15亿,贡献净利润6800万,净利率4.5%。我们预计未来优壹电商将会保证稳定的增长态势。 存货现金流状况得到大幅改善:18Q3公司经营性现金流大幅转正至3.13亿,在Q3进入备货旺季的情况下存货环比基本持平,公司精细化运营效果初现。同时,公司应付账款大幅增长充分反映出在贸易战背景下公司体量规模的优势,以及在集中供应商后公司正在逐步享受对供应商更高的谈判溢价。 盈利预测与投资评级:我们可以看到公司18Q3在保持出口业务增速整体稳健的同时,在现金流、库存和应付账款方面得到大幅提升,整体运营能力和供应链地位提升明显。同时在贸易政策方面,环球易购通过邮政出口美国的货物量占比仅为5%,折合占公司出口业务发货总量1%,影响较小。 我们预计公司18-20年归母净利润分别为12.4亿/16.9亿/22.8亿,同比增长65%/37%/35%,若剔除优壹同比增长为32%/37%/36%。对应公司目前163亿市值,18年/19年/20年为13倍/10倍/7倍。虽然存在中美贸易战等因素影响,但是考虑到公司对美出口仅占收入20%左右,同时全球其他地区跨境电商行业依旧保持快速增长,作为行业龙头有望继续保持健康增速,考虑到公司的估值,我们维持“买入”评级。 风险提示:公司自有品牌扩张不及预期、贸易摩擦影响公司业务、存货资产减值损失影响业绩

事件:公司公布三季报,收入同增25.9%至17.4亿元,归母净利同增32.7%至2.7亿元;具体到Q3,收入同增8.7%至6.5亿元,归母净利同增33%至1.1亿元。 分品牌看收入:零售承压背景下增速环比有所放缓,EdHardy、Laurel、歌力思品牌仍展现正向增长。1)歌力思主品牌:门店优化持续,Q3在零售环境承压背景下单季度收入仍实现正增长(+2.2%),门店数量方面则较去年同期减少18家(主要是加盟门店减少),展现了更高的渠道质量。2)EdHardy:单季度来看仍是表现最好的品牌,Q3收入增长12%至1.33亿元,门店数量较去年同期净增30家达到167家。3)Laurel:增长基本与Q2持平,表现比较稳健,Q3单季度收入增长8%,门店数量较去年同期增长6家(3家加盟、3家直营)。4)IRO:延续Q2与去年同期基本收入持平趋势,Q3收入同比微降0.5%至1.7亿元,门店数量较去年同期净增18家。5)VT:初创期,门店数量较上一季度增加5家至8家,收入逐渐提升。 分渠道来看:直营渠道较Q2增速提升明显,18Q3收入增14.3%至2.9亿元,但加盟渠道由于新开店店效仍在爬坡阶段,Q3单季发货同降4%至3.0亿元(但毛利率有所提升,与高毛利率的EdHardy占比提升有关);线上线下来看,Q3线上增长较Q2有明显提速(同增10.6%),但线下受到加盟未有增长的影响增速放缓(Q3同增4.0%)。 盈利与周转:毛利率提升是Q3归母净利增长33%的主要原因,周转略有放缓。Q3收入整体同增8.7%至6.5亿元,同时毛利率同比提升3.5pp(主要来自加盟毛利率上升)带来毛利润同比增14.5%;期间费用方面控制良好,较去年同期增长11%(主要是开店带来的销售费用增加),存货增长背景下减值损失同比增加36%,但受益投资净损失的缩窄以及奇特受益的增长,营业利润同增30%,带动归母净利增长33%。Q3存货同增56%、应收账款同增13%,周转较去年同期略有放缓,受此影响经营性现金流Q3同降30%至8266万元。 盈利预测及投资建议:公司9月公布回购预案,截至目前已经以350万元回购22.1万股(占股本0.07%),回购价格在15.6-16.0元/股之间,彰显对公司发展信心。作为品牌矩阵规划清晰的多品牌时尚集团持续看好,预计18/19/20年归母净利同增24%/19%/17%至3.74/4.45/5.21亿元,PE14/12/10X,维持“买入”评级。 风险提示:终端销售遇冷、多品牌协同不及预期。

事件:公司公布三季报,Q1-Q3收入增长4.5%至130.4亿元,归母净利同增4.7%至26.3亿元;具体到三季度,收入同降6.1%至30.3亿元,归母净利同降11.8%至5.6亿元。 收入按品牌来看:零售及天气转冷偏晚致三季度收入增速略有下滑,全年来看仍将维持收入稳健增长。1)海澜之家品牌:Q3受零售环境压力、以及天气转冷晚于预期影响,单季度收入下滑2.6%;门店方面截至Q3净增388家店,门店数量达到4891家,商场店占比达到16%,可比老店情况来看1-9月仍有个位数正增长。2)爱居兔品牌:Q3收入小幅增长3.3%至1.76亿元,增速下降与女装秋装设计偏厚,但天气转冷晚于预期有关,门店较年初净增199家达到1249家,可比老店1-9月同店仍有个位数正增长,目前商场店占比达到23%-24%。3)圣凯诺品牌:随发货确认收入,一般季节性波动较大,全年来看可以达到与去年收入规模持平。 分渠道来看:线上增速Q3有所回升,线下开店如期进行。1)电商业务:Q3收入增速回升,同增17%至1.95亿元;同时上半年营销活动较多,致Q1-Q3毛利率较去年同期下行4.5pp;双十一方面,18年不计划如去年利用大力营销投入冲击排名,主要靠产品性价比吸引消费者、增强盈利能力。2)线下业务:Q3承压较明显,收入同降3%至28.7亿元,总体来看相较年初开店增加609家至6401家,18全年门店净开有望超过700家,Q1-Q3收入增长主要由老店带来,新店仍在培育期。 财务报表方面:Q3毛利率提升明显,但费用投入增加及减值提升为单季度业绩增长带来一定压力。Q3毛利率同比提升11pp至52.79%,部分来自直营以及自营产品销售占比提升,另一部分来自拐点政策导致的大量门店在三季度结算(一次性因素),毛利率提升带动毛利润同增19.8%至15.99亿元,但由于销售费用(主要是直营开店以及广告费用)、管理费用、财务费用(与存款减少带来利息收入下降以及可转债计提财务费用有关)同比都有较大幅度的投入增长,以及减值的增加(与自营产品占比提升有关),因此虽然其他收益(主要是政府补助)以及投资净收益(主要是Q3转让UR股权带来)同比增长明显,Q3净利润仍有11.8%降幅至5.6亿元。 盈利预测与投资评级:预计公司18/19/20年归母净利润34.9/36.5/37.9亿元,对应业绩增速5%/5%/4%,对应PE10.6X/10.2X/9.8X,按照17年64%分红比例估算18年股息率达到6%,考虑公司同时具备经营稳健+高分红低估值+时尚消费品外延想象空间打开等多重属性,维持“买入”评级。 风险提示:线下销售不及预期,新业务拓展不及预期,品牌协同不及预期

事件:公司公布三季报,18Q1-Q3收入同增82%至14.4亿元,归母净利同增37%至1.3亿元;具体到Q3,收入同增92%至5.7亿元,归母净利同增35%至4442万元。 收入端:Q3高增长来自2B、2C双双超预期。2B方面:2B超预期,收入增速由18H1的29.9%提升至18Q3的58.2%,预计与老客户订单增长,以及开启包括名创优品、网易严选、海澜优选在内的诸多知名新兴客户后带来的订单增量有关;2C方面:2C收入继续高增,18Q3增长107%,扩品类、扩品牌、扩渠道策略行之有效。 Q3财务表现来看,收入利润高增、现金流同比改善:受到2B高增以及高增长2C业务占比提升推动,单季收入增速达到92%,但也由于毛利率较低的2C业务占比提升(从去年同期48%提升至55%),因此虽然两块业务各自毛利率维持平稳,业务结构的自然变化还是带来综合毛利率降5.4pp至25.8%;业务结构变化亦带来期间费用率同比下降3.4pp至15.8%,营业利润增长58%至5759万元,但由于营业外收入较去年有下降,归母净利增速为34.9%,绝对值为4442万元。周转和现金流改善。 拟收购印尼包袋工厂,切入一流运动品牌箱包供应链+拓展印尼产能布局。公司公告拟2280万美元(合1.58亿人民币)收购印尼包袋工厂,希望借此拓展强势箱包品类至运动箱包(此前2B以IT箱包为主)且跻身一流运动品牌供应商队伍,并拓展东南亚产能布局(享受关税及人力成本红利)。 盈利预测与投资评级:考虑2B业务的稳健发展以及2C业务在渠道扩张、品类扩张以及品牌矩阵搭建下的持续爆发增长,我们预计公司18/19/20年归母净利润有望达到1.89/2.58/3.52亿,同比增长42%/37%/36%,对应PE36/27/20倍,考虑到其业务模式在A股市场的稀缺性及高成长性,维持“买入”评级。 风险提示:90分品牌推进不及预期,2B业务意外丢失大客户

事件:公司公布18三季报,Q1-Q3收入增长13.14%至48.88亿元,归母净利同增69.72%至2.82亿元;Q3单季度收入同增14.73%至17.19亿元,归母净利同增13.93%至8522万元。 整体来看主要品牌相关业务Q3收入同增14.1%至16.9亿元,多数品牌收入增长表现优于Q2,其中:1)太平鸟男装:Q3收入增长17.4%,仍是增长最快的品牌,但受库存处理影响毛利率同比下行5.7pp至54.4%;2)太平鸟女装:受益库存处理Q3收入增长15.4%,但同样由于剪标影响毛利率降4.3pp至54.3%;3)乐町女装:调整后逐渐复苏,Q3表现明显优于Q2,收入同增10.2%(增速转正)同时毛利率同增4.9pp至49.7%;4)童装:收入增速放缓至6.0%,毛利率降幅较此前缩窄,同降2.2%至66.5%。 分渠道来看:Q3线上增长承压,线下直营表现优秀,线下加盟在积极的库存处理政策推动下增长提速。Q3线上收入微降0.5%至2.99亿元,线上增速放缓是三季度品牌服装普遍现象,我们判断和平台流量导向变化有关;线下直营增长23%同时毛利率基本与去年同期持平,是表现最为优秀的渠道业务;线下加盟方面,收入增长15%但毛利率同比下降12.6pp至40.6%,与公司采取主动的存货处理政策(剪标销售给经销商)有关。三季度开店较H1提速较明显,全年继续向开店350-400家方向推进。 积极的存货控制带来周转稳定,但毛利率受存货剪标处理影响下滑,致单三季度利润增速放缓。受益前述积极的存货控制举措,Q3存货较去年同期增长12%至21.91亿元,与收入增长基本持平,保持了稳定的周转效率,受益于此,Q3单季现金流虽然尚未转正(-1658万元),但同比和环比改善已经非常明显。 盈利预测与投资评级:Q3开店速度所提升,全年来看净开350+家计划仍在勉力推进中,助力销售增长,结合有意识的存货控制以及费用管控,总体来看完成股权激励目标虽有一定挑战但仍可实现,预计18/19/20年归母净利同增40%/32%/20%至6.4/8.4/10.1亿元,对应PE14/10/9X,维持“买入”评级。 风险提示:渠道扩张不及预期、同店增长不及预期、线上业务增长不及预期、存货去化不畅导致减值增加

事件:公司公布18三季报,Q1-Q3收入增长21.4%至97.6亿元,归母净利同增25.7%至12.7亿元;Q3单季度收入增17.3%至42.3亿元,归母净利增26.4%至6.0亿元。 单三季度收入拆分来看:分品类来看,预计童装维持20%+强劲增长,休闲装低双位数增长;分渠道来看,线上维持30%+增长(占比提升至30%),线下增速在低双位数水平(其中估计童装高双位数、休闲装单位数) 收入增长叠加毛利率提升带动Q3优秀业绩:表现受益线上业务占比提升以及直营秋装上货节点把握准确带来的高正价率,Q3毛利率同比提2.4pp至39.3%,带动毛利增长24.7%至16.6亿,加之期间费用率15.17%(+0.05pp)保持稳定,因此虽库存增长下资产减值损失同比增长51.2%至1.30亿元,归母净利润仍增长26.4%至6.0亿元。 周转方面:绝对值来看,存货较18H1增加15.2亿,应收账款较18H1增加6.9亿(但较去年同期下降6489万),但考虑历年Q3皆为存货、应收账款高点(全渠道为双十一及冬季备货),加之电商占比提升带来的备货正常增长;从周转效率来看,三季报存货周转天数148天(同比-4天),应收账款周转天数42天(同比-18天),仍处良性。 现金流方面:18Q3单季经营性现金流净额下降87.9%至3749万元,净额同比下降主要与备货带来的购买商品流出现金增长35.94%至32.2亿元有关,从经营性现金流入来看,Q3增长23%至41.6亿元,与营收增长基本同步,回款健康。 盈利预测与投资评级:公司童装业务增长持续强劲,9月TCP已开两店(18年线上/线下零售目标500/500万元),10/1收购Kidiliz事项落定,管理输出及国际化进展迅速;休闲装6年改革落定18年线下重启拓店表现总体稳健,继续看好公司作为白马的长期发展潜力,预计18/19/20年归母净利润规模16.1/18.8/21.7亿元,同比增长41%/17%/16%,对应PE 17/15/13X,维持“买入”评级。 风险提示:渠道扩张不及预期、同店增长不及预期、线上业务增长不及预期、存货去化不畅导致减值增加

事件:公司公布三季报,Q1-Q3收入同增39.69%至10.59亿元,归母净利同增50.07%至2.06亿元,具体到三季度,收入同增45.70%至3.84亿元,归母净利同增56.72%至8357万元;同时公布拟将募投项目中营销网络建设的店铺数量由224家增加至不超过400家,体现强烈发展信心。 收入端:逆势增长再提速,作为高端运动休闲时尚代表续写亮眼表现。比音勒芬18Q1/Q2/Q3收入增长分别达到30.31%/44.86%/45.70%,在三季度社零数据显著放缓下展现出强劲增长,结合FILA在18Q1/Q2/Q3零售增长分别达到80%-85%/90-95%/90%-95%,可以观察到运动时尚需求仍是当前风口。具体到比音勒芬,截至中报其直营/加盟/渠道总数分别达到314(+10%)/371(+17%)/685(+14%)家,三季度开店速度延续前两季度稳健态势(年初至今净开店40+左右),增长主要由单店销售提升贡献,此外公司更于8月推出新品牌威尼斯,大力发展度假旅游系列(定价比主品牌低50%)持续拓展客户群占据蓝海,19年起将正式铺开,预计19年公司开店速度较18年进一步提速。 单季度表现来看:费用控制良好,盈利能力持续提升。18Q3单季收入增长达到45.7%,期间费用受益单店产出提升有效摊薄,期间费用率同降9.77pp至31.9%(销售/管理费用率分别降6.75/3.09pp至23.15%/7.34%),净利润同增56.72%至8357万元。 经营现金流和周转改善明显,报表质量提升。18Q3存货同比增长35%至4.93亿元,较Q1/Q272%/93%的增速明显放缓,主要与此前秋冬备货顺利释放至渠道有关,存货增速缓于收入增速,体现周转显著加快;现金流方面,受益销售回款顺畅,Q3经营性现金流同比及环比改善明显,达到4525万元。 盈利预测与投资评级:运动休闲市场需求崛起、公司“三高一新”思路下产品设计、面料创新领先,产品力、品牌力、渠道力持续提升,逆势高增长体现龙头实力。作为高端运动时尚品牌定位精准、度假旅游新品牌威尼斯未来发展前景广阔,预计公司18/19/20年利润同增44%/41%/29%至2.6/3.7/4.7亿元,对应PE20/14/11X,维持“买入”评级。 风险提示:终端零售遇冷、展店不及预期、同店增长不及预期

事件:公司发布18年三季报,公司前三季度GMV达到105.4亿(+62.5%)。原有现代服务业务收入约5.2亿(+40%左右),净利润约3.7亿(+50%左右)。前三季度公司收入20.4亿,归母净利润4.5亿。 单独Q3,公司GMV达到37.5亿(+64%),单季度原有现代服务业务收入约1.92亿(+33%左右),贡献净利润约1.3亿(+26%左右)。 时间互联前三季度贡献收入15.2亿,贡献净利润8300万左右。 GMV加速成长,新老平台均增速均有提升。单Q3公司GMV同增64%,其中阿里/京东/拼多多增速分别达到61%/53%/106%,阿里、京东增速较Q2均有较明显提升。分品牌,单Q3南极人/卡帝乐增速分别为55%和117%,增速稳健。 平台扩张下货币化率略有下降,品牌投放影响原有业务净利润表现。公司现代服务业务Q3收入同增33%至1.92亿,货币化率同比下滑1.2pct至5.1%,主要由于新平台和新品类的扩展。净利润方面由于Q3广告费用增长3000万+导致原有业务净利润增速下降至26%,绝对值约1.3亿。 公司整体经营情况稳健。从主业运营效率方面,公司主业品牌综合授权业务应收账款绝对值约3.6亿,与去年同期基本持平,在收入规模扩大的情况下证明公司原有主业运营情况良好。应收账款增加主要由于保理业务及时间互联应收款的增长,但是我们看到在18Q3时间互联和保理业务的应收账款增长势头已经得到控制。 盈利预测与投资评级:我们相信,公司主品牌在目前高性价比快消品类上在线上拥有较强的优势,在线上流量逐步进入存量竞争的情况下,其作为头部品牌在马太效应下有望不断提升核心竞争壁垒。同时在像拼多多这样主打性价比的品牌迅速崛起的情况下,阿里正逐步开始重新扶持单价较低的品牌,南极电商同样有望获益。 我们预计18-20年公司净利润8.4亿、11.5亿、15.1亿,同比增长为58%、37%、31%;对应估值分别为18倍、13倍、10倍。公司业绩持续成长性良好,估值依旧相对较低,维持“买入”评级。 风险提示:货币化率不达预期、新品牌运营低于预期、第三方平台政策风险。

事件:公司公布三季报,收入同增14.60%至17.63亿元,毛利率同升1.02pp至50.56%,归母净利同增20.84%至2.91亿元; 单三季度来看,收入同增6.93%至6.17亿元,毛利率同升1.97pp至50.38%,归母净利同增29.13%至1.06亿元。 收入端:1)家纺主业方面,线下加盟表现良好,直营调整增长放缓、线上表现相对平淡。线下高个位数增长,其中直营由于柜台及销售策略调整单位数增长,加盟表现优于直营,实现双位数增长;线上7、8月相对平淡但9月有所恢复,Q3总体低单位数增长;但受益提价及线下占比较去年同期提升,毛利率提升1.97pp至50.38%。2)家居方面,稳扎稳打发展。门店数量维持的中报12家规模,收入同比增长30%。 财务方面,毛利率提升及所得税率下降是Q3业绩高增29%的主要原因。受益提价及销售结构变化(毛利率较低的线上渠道占比较去年较低),Q3毛利率升1.97pp至50.38%,带动公司毛利润增长11%至3.11亿元;费用方面,美家直营店支出带来销售费用率增长2.22pp至26.16%,由此期间费用率上行1.71pp至32.26%,但受益毛利率提升以及理财收益增加,利润总额同增15.59%至1.22亿元,加之申请高新成功后综合所得税率同比降9.13pp至12.89%,带动净利增29.13%至1.06亿元。 周转和现金流来看,备货带来存货周转及现金流下行。由于冬季鹅绒备货公司账上存货较半年报增长1.8亿至10.0亿元,存货周转较去年同期延长12天至266天;由于严格的加盟商授信管理,应收账款周转天数较去年同期缩短7天至39天。现金流方面Q3经营性现金流由去年同期的1475万降至-3.38亿元,主要与备货增加(存货较中报增加1.8亿、预付账款较中报增加0.76亿)以及其他与经营相关费用支出增加有关。 盈利预测及投资建议:家纺业务方面,线下预计本年开店200家的计划不变;家居业务稳扎稳打,开店审慎,预计对主业利润不会形成过多负担。预计公司18/19/20年归母净利润分别为5.8/6.7/7.7亿元,同比增长17%/16%/15%,对应PE11/9/8倍。公司账上类现金资产充沛,土地重估价值高,具备市值安全底,继续维持“买入”评级。 风险提示:家纺业务展店不及预期、同店增长不及预期,家居业务销售不及预期拖累利润

事件:公司公布三季报,收入同增16.55%至29.51亿元,毛利率降0.82pp至28.35%,归母净利同增11.61%至4.20亿元;单三季度来看,收入同增10.68%至10.14亿元,毛利率提升1.35pp至29.23%,归母净利同增6.89%至1.42亿元。 印染主业:三季度接单情况良好,受益煤价稳定毛利率较去年同期小幅提升。接单良好带动Q3收入在去年同期相对高基数基础上仍然增长10.7%至10.1亿元;毛利率方面,原材料价格相对稳定,加之内部技改带来的效率提升,带动毛利率同比提升1.35pp至29.2%。 财务方面:管理费用有所提升,但毛利率提升仍带动净利润增长7%。Q3毛利率提升1.35pp带动毛利整体增长16%至2.96亿元,费用方面,销售、研发、财务费用率稳定,但管理费用率提升1.64pp至5.40%,主要由于收购航民百泰事项带来的中介费用支出;营业利润增长12%至2.02亿元,加之去年同期一次性营业外收入带来利润高基数,净利润增速缓于营业利润,增长7%至1.66亿元。 并购航民百泰进展顺利,双主业发展可期:公司于2018年5月公布草案,拟以9.72元/股价格对航民集团、环冠珠宝发行1.1亿股,合计以10.7亿元对价收购航民百泰100%股权。航民百泰主要为包括老庙黄金、老凤祥、明牌珠宝、曼卡龙在内的国内首饰品牌进行黄金饰品加工,2017年收入/归母净利规模达到34.5亿元/6010万元,本次收购中航民百泰对于18/19/20年的业绩承诺分别达到7200/8500/10200万元,同比增长19.8%/18.1%/20%。目前证监会已经核准该并购事项。 盈利预测与投资评级:作为拥有10.2亿米印染加工产能规模的全国第二大印染企业,公司有望持续受益环保趋严带来的行业集中度提升,从而实现接单能力及议价能力有效提升,预计18/19/20年归母净利同增11.3%/7.5%/7.4%至6.4/6.9/7.4亿元,对应PE7.7/7.2/6.7X,维持“买入”评级。 风险提示:原材料价格意外上涨、零售遇冷带来的下游需求走弱、环保收紧力度不及预期

事件:公司公布公告,拟以0.70美元.股价格认购JWU,LLC新发行股份710.4万股,从而以500万美元对价(约合3427万人民币)获得JWU,LLC11%股权。同时,公司拟与JWU,LLC设立合资公司在中国大陆、香港、澳门开展包括JASONWU、GREYJASONWU以及JWU,LLC未来开发的其他JWU系列品牌产品(除香水外)的设计、生产及销售业务,合资公司注册资本6000万元,其中森马以现金出资75%,JWU,LLC以无形资产出资25%。 JWU,LLC由知名华裔女装设计师吴季刚创立,旗下拥有JASONWU、GREYJASONWU两大品牌。吴季刚因2009及2013年两度为美国前总统夫人米歇尔·奥巴马设计总统就职舞会礼服成名,其个人品牌JASONWU创立于2007年,产品包含高定女装、配饰、香水,其中女装设计风格优雅干练,裁剪独特,深受职业女性喜爱;2016年其推出新品牌GREYJASONWU,延续主品牌优雅风格但更偏休闲舒适,两者定位高端,以连衣裙为例价格一般在1.5万人民币以上。由于设计风格的高辨识度以及个人品牌知名度持续提升,吴季刚与包括FILA、SUPREMEAUPRES在内多个品牌有过联名或跨界合作。 我们认为森马本次计划入股JWU,LLC有助于集团整体形象提升,财务上亦不会产生过大负担。公司成人装目前拥有大众定位的森马品牌、中高端定位的女装ITMICHAA品牌和男装MarcO’Polo品牌,本次引入JWU,LLC后可填补其在轻奢及奢侈品领域品牌布局之空白,并对集团作为多品牌时尚龙头的形象带来进一步提升;资金投入方面,考虑:1)17年JWU,LLC亏损556万美金(合3811万人民币),公司若入股后持股比例仅11%,并表亏损有限;2)成立合资公司后设计仍由JASONWU把关,且合营公司中国区业务并不会贸然激进拓展门店,由此我们认为本次入股及合作不会对公司产生过大财务负担。 盈利预测与投资评级:我们继续维持公司18/19/20年归母净利润规模16.1/19.5/23.4亿元,同比增长41%/21%/20%,对应当前市值PE为18/15/12倍。公司在童装业务上全球化、全价格带的布局已逐步完成,休闲装调整卓有成效,中报延续一季报优秀表现,作为童装及休闲装双龙头继续看好其长期发展潜力,维持“买入”评级。 风险提示:渠道扩张不及预期、同店增长不及预期、线上业务增长不及预期、存货去化不畅导致减值增加。

事件:公司公布中报,18H1收入同增10.7%至12.61亿元,归母净利同增17.1%至2.63亿元;具体到Q2,公司收入增长8.3%至5.14亿元,归母净利同增6.7%至6949万元。 公司服装收入在18Q1/Q2/H1收入同比增长12.6%/4.3%/9.1%至7.4/4.9/12.3亿元,Q2增速放缓一方面来自零售大环境影响,另一方面与公司主动进行渠道结构优化同时新开店未及预期有关。分品牌来看:1)主品牌九牧王渠道调整继续:18Q1/Q2/H1收入同比增长8.8%/0.7%/5.5%至6.73/4.37/11.11亿元,18H1渠道数量较年初收缩92家至2370家,保持审慎拓店,聚焦单店提效。2)年轻子品牌FUN仍是增长主要看点:针对20-28岁年轻人,通过包括IP、卡通人物在内的版权授权,制造各种形式的潮流服装的时尚潮牌Fun品牌18Q1/Q2/H1收入同增88%/64%/77%至5561/4344/9904万元,门店数量较年初净增32家至162家。3)韩国设计师潮牌NASTYPALM、高端裤装品牌“VIGANO”、ZIOZIA仍在培育初期。 分线上线下来看,线上增速上半年总体表现稳健,线下二季度增速放缓:公司线上业务18Q1/Q2/H1收入同增18%/18%/18%,总体稳定,但线下收入增长12%/2%/8%,二季度增速放缓主要与零售环境遇冷及主品牌门店拓展较审慎有关。 盈利分析:线上收入占比提升带来毛利率下降,导致Q2利润增速慢于收入。Q2收入同增8.2%,由于毛利率同比下降1.4pp(主要由于毛利率较低的线上收入占比在Q2提升明显),因此虽投资净收益同比提升明显,归母净利增速较收入增长仍有放缓,同比增长6.7%至6949万元。 投资主业继续稳步推进,有望持续贡献利润。公司账上资产丰富,产业投资作为其第二主业持续稳步进行。2018H1公司账上可供出售金融资产20.95亿,其中公司持股财通证券1.73%(每股成本2.98元,持股6200万股),按照财通证券目前股价(10.16元/股)估算公司账面浮盈4.5亿。账上长期股权投资3.63亿,主要为投资上海景林九盛欣联股权投资中心2.13亿(投资韩都衣舍)、以及投资上海华软创业投资合伙企业1.48亿。 盈利预测与投资评级: 公司在17年报中提到2018年计划营业收入达到28亿元(增长9%+),成本和期间费用22.50亿元,终端净增0-100家,预计18/19/20年公司归母净利润预测为5.6/6.4/7.2亿元,同比增长14%/14%/12%,对应当前81.6亿市值PE分别为15/13/11X,公司账上现金、理财外加金融、投资合计约有36亿元,且2017年分红再次超过100%达到116%,作为价值底扎实的高分红标杆,继续维持“买入”评级。 风险提示:终端零售遇冷,子品牌发展不及预期

事件:公司发布18H1业绩报告,公司H1/Q2实现GMV 67.9亿(+61.6%)/34.2亿(+48.5%)。18H1/Q2 收入同增390.11%/301.49%至12.34/7.30亿,归母净利润同增108.64%/77.60%至2.92/2.03亿。公司预计前三季度业绩增速区间为67.5%-90.2%,对应净利润4.07-4.6亿元,利润增速略有下滑主要由于考虑了在三季度可能的部分电视广告费用支出。 GMV维持健康增长,电商龙头马太效应明显。18H1南极电商实现GMV 67.9亿(+61.6%),Q2单季度GMV34.2亿(+48.5%)。我们认为18Q2在行业整体增速下行趋势下,南极电商的增长表现出了在线上存量流量逐渐成为主导的情况下,龙头的运营优势正逐步明显。18H1,南极电商在53个细分产品类目的GMV居阿里行业前十名,龙头地位显著。 原有主业收入增速稳健,货币化率相对稳定,品牌授权业务占比扩大带动利润率稳步提升。公司原有品牌服务业务3.28亿,同增45.7%,其中品牌综合服务业务同增40%至2.66亿,经销商品牌授权业务收入同增193%至1507万。我们预计随着品牌授权业务占比继续扩大,公司原有主业净利润依旧2.37亿左右,同比增幅约为70%,维持17Q3/Q4阶段,70%左右净利率的水平。 公司18H1预估货币化率4.14%,同比下降0.5pct,主要由于新品类、新平台扩张导致。公司品牌综合服务费(向供应商收款)随着整体GMV扩大增长稳健,货币化率由于新品类和新平台的拓展略有下降,但总体保持稳定;公司经销商品牌授权业务(向经销商收款)18H1增长明显,说明随着公司整体运营能力的提升,公司在产业链的地位有所加强。 公司整体经营情况稳健,时间互联、保理业务健康增长。从主业运营效率方面,公司主业品牌综合授权业务应收账款绝对值同比减少5.38%,至3.4亿,运营情况良好。公司经营性现金流方面,公司总部产生经营性现金流净额2.02亿同增108%,整体情况良好。18H1公司时间互联业务实现收入9.05亿元,实现毛利润9000万+。我们认为其全年完成1.17亿的承诺业绩可能性较大。在保理业务方面,南极电商向是核心供应链或其他优质客户提供授信,18H1收入达到2118万元。 盈利预测与投资评级:我们相信,公司主品牌在目前高性价比快消品类上在线上拥有较强的优势,在线上流量逐步进入存量竞争的情况下,其作为头部品牌在马太效应下有望不断提升核心竞争壁垒。同时我们看到公司在拼多多等新渠道的快速增长也有望为其拓展新的增长渠道。我们预计18-20年公司净利润8.8亿、11.8亿、15.5亿, 同比增长为64%、34%、32%;对应估值分别为23倍、17倍、13倍。公司业绩持续成长性良好,估值依旧相对较低,维持“买入”评级。 风险提示:货币化率不达预期、新品牌运营低于预期、第三方平台政策风险。

事件:公司公布中报,18Q1/Q2/H1收入4.2/4.5/8.7亿元,同增88.2%/64.9%/75.3%;归母净利3453/4918/8371万元,同增25.3%/50.3%/38.9%。 2B业务:二季度增长加速,18H1收入同增30%至3.90亿元。从订单角度来看,一方面公司有望受益于迪卡侬将订单向主要供应商集中的趋势提升来自于迪卡侬的单量,另一方面公司已强势锁定了包括名创优品、网易严选、海澜优选在内的诸多知名新兴渠道,保证订单的持续增长。未来,2B业务包括印度在内的海外布局将继续铺开,国内预计将通过合资方式继续办厂,在有效开辟新客户的基础上,我们预计在18年2B业务有望继续保持25%以上收入增速。 2C业务:收入增长较去年同期再加速,持续爆发。18H1 2C收入同增113%至4.1亿元,较17H1时103%的2C收入增长再次加速,展现出公司扩品类、扩品牌、扩渠道策略成功激发自有品牌业务活力。其中,90分品牌仍然是2C业务整体增长的最大动力,18H1主要负责运营90分品牌的子公司上海润米收入/净利增增115%/55%至3.4亿/2370万元,表现依旧强劲,净利率达到7%水平,环比17H2提升明显。公司自有品牌业务在多品牌、全渠道的驱动下已经在收入端超越2B业务成为公司最大收入来源,未来:1)继续保持传统电商渠道高速增长并加强对新型电商(社交电商,例如云集、环球捕手等)方面的投入;2)线下将通过小米线下、团购、百货集合店、自有零售渠道;3)因地制宜,多种方式推动海外布局,我们预计2018年2C收入增速不低于100%。 财务摘要:2C业务占比增加,带动整体报表收入增速较去年同期明显加速,2C、2B业务毛利率同比皆有上行,但由于业务结构变化毛利率同比下降。2C业务收入占比由去年同期39%增长到51%,带动18Q1/Q2收入增速较去年同期明显提速,达到88%/65%,毛利率方面,2B、2C毛利率皆有上行,但由于:1)业务结构变化(毛利率更低的2C业务占比提升,2)营业收入中包含部分为供应商进行原材料采购的收入(基本平价销售、会拉低毛利率),18Q1/Q2毛利率相较去年同期分别下降3.2/8.9pp,因此虽期间费用率同比下行、补贴收入同比上升,18Q1/Q2公司归母净利润同比增长25.3%/50.3%,较收入较缓。 盈利预测及投资建议:考虑2B业务的稳健发展以及2C业务在渠道扩张、品类扩张以及品牌矩阵搭建下的持续爆发增长,我们预计公司18/19/20年归母净利润有望达到1.88/2.65/3.72亿,同比增速41%/41%/40%,对应PE41/29/21倍,考虑到其业务模式在A股市场的稀缺性及高成长性,维持“买入”评级。 风险提示:90分品牌推进不及预期,2B业务增长不及预期

事件:公司公布半年报,总体来看,18H1/Q1/Q2收入67.9/30.3/37.6亿元,同增25.3%/31.0%/21.1%;归母净利5.5/2.2/3.3亿元,同增25.9%/31.9%/22.2%。 纱线业务:新疆产能扩张仍是主要增长动力,预计未来产能增长主要动能切换至越南。18H1新疆产能扩张带来纱线产能同增12.6%至188万锭,产销情况表现稳健,收入同增16.7%至40.3亿元,毛利率同升0.2pp至15.0%。考虑贸易形势变化以及越南的原材料、人工、电力、税收优惠,我们预计公司将加大越南投资力度,与中国农业发展银行新疆分行的战略合作(对方向华孚提供不少于258亿元人民币的授信额度,分三年实施)将为产能扩张提供有力资金支持。 网链业务:放量迅速,收入占比提升至38%。网链业务放量收入同增至25.9亿元,收入占比进一步提升;毛利率方面受到上半年棉花交易市场价格波动较剧烈影响,较去年同期下降2.3pp至4.9%。按照目前网链业务扩张速度,有望顺利实现公司年交易100万吨棉花的中期目标。 盈利能力:从两大主业来看,受益毛利率提升、棉花期货及远期外汇合约收益带来的公允价值变动收益及投资收益同比增加以及补贴增加,我们估算纱线业务净利率同增1.1pp至13.1%;网链业务方面,由于毛利率同比下行,我们估算净利润率同降0.5pp至0.74%。 周转及现金流:存货周转天数从去年同期113天增加值145天(+32天),主要与原材料(棉花)库存增加有关(原材料18H1账面价值为亿元,去年同期为17.8亿元);受益周转较快的网链业务占比增加,应收账款周转天数由去年同期28天下将至21天(-7天)。现金流方面,18H1经营性现金流净额1068万元(去年同期-6.83亿元),其中现金流入同增35%至80.4亿元,增幅大于收入增幅,与预收款项同比增加5.3亿有关;现金流出同增21%至80.2亿元,与业务发展基本匹配。 盈利预测及投资建议:考虑色纺业务以双位数产能扩张(新疆+越南),网链业务继续快速放量,预计归母净利同增27%/22%/18%至8.6/10.5/12.4亿元,对应PE11.4/9.3/7.9X,作为色织双雄市场地位较为稳固、越南产能未来若占比有效提升有利于公司整体盈利能力上行,维持“买入”评级。 风险提示:原材料价格意外波动、越南产能扩张及提效进展不及预期