提高20-22年年分红要求，测算股息率于不低于4.4%2020年9月18日，公司发布公告（2020-036）称，制定未来三年（2020-2022年）股东回报规划，提出在满足相应条件的前提下，分红率不低于40%且每年分红金额不低于40亿元。基于20年9月18日收盘价，以19年归母净利116亿元、最低分红率40%测算股息率为5.1%；以最低分红金额40亿元测算股息率为4.4%。同期公司发布公告（2020-032）称，拟公开发行可转债，募集资金不超过30亿元。前述相关事宜已经过董事会决议通过，尚须经股东大会审议，因此我们维持前期盈利预测不变，预计20-22年EPS为1.34/1.15/1.16元，维持“买入”评级。 20-22年年于公司现金分红将不少于40亿元公司公告（2020-036）称，在公司无重大资金支出、当年盈利且累计未分配利润为正的情况下，采用现金方式分配股利，每年以现金方式分配的利润不少于当年实现的可供分配利润的40%且金额不低于40亿元。据公司章程（2014.1.27），在满足前提条件时，分红率不低于30%，此次股东回报计划或将提高20-22年分红要求。基于20年9月18日收盘价，以19年归母净利116亿元、最低分红率40%测算，对应分红金额47亿元，对应股息率5.1%；以最低分红金额40亿元测算，对应股息率4.4%。 过拟发行可转债募集资金不超过30亿元公司公告（2020-032）称，拟公开发行可转债，募集资金不超过30亿元，债券期限为发行之日起6年。本次拟募集资金用途为投入到小保当二号矿井及选煤厂项目，截至2020年8月31日，小保当二号矿井及选煤厂项目已投入118亿元，尚需投入33亿元。小保当二号核定产能1300万吨，据官方公众号“陕西煤业”，小保当二号计划20H2投产。随着小保当二号产能逐步投产、释放产能，未来盈利能力仍有一定成长空间。 20Q4煤价或持续改善，维持“买入”评级目前（9.12）动力煤重点港口、电厂库存均低于去年同期水平，且库存仍在去化，我们预计20Q4动力煤价或可持续改善。另外，随着小保当二号逐步投产、释放产能，公司产能及盈利能力均具备一定成长空间。由于前述股东回报规划、可转债发行计划仍未实际落地，故维持前期盈利预测不变，预计20-22年EPS为1.34/1.15/1.16元。可比公司PE（2021E，Wind一致预期）为8.16倍，考虑公司产能增长、且或将分红比例从30%提高至40%，给予公司9.5倍PE（2021E）估值，对应目标价10.91元（前值为10.34元），维持“买入”评级。 风险提示：20-22年股东回报规划、发行可转债事宜未获股东大会批准；动力煤下游需求不及预期，进口煤超预期。

拟收购青拓上克100%股权，维持“买入”评级2020年9月8日，公司发布公告（2020-042）称，拟通过子公司福建甬金以现金形式收购青拓上克100%股权；4月19日，公司已公告（2020-018）称计划承租青拓上克厂房及生产线。 此次公司变更针对青拓上克的经营策略，拟直接收购其全部股权，有望理清产权关系、减少关联交易，进一步优化管理流程。我们仍看好公司在吨毛利相对稳定的情况下，产能持续投放带来的利润增长。考虑此次收购事宜仍未落地，故维持前期盈利预测不变，预计20-22年EPS为1.71/2.24/3.59元，维持“买入”评级。针对青拓上克由租赁变更为收购青拓上克为青山集团有限公司和上海克虏伯不锈钢有限公司的合资公司，两者持股比例分别为60%、40%，主要从事冷轧不锈钢加工业务。2020年4月19日，公司公告（2020-018）称，拟承租青拓上克厂房及生产线，每月租金750万元（其中资产折旧387万元，税费及管理费363万元），租赁期限10年，相关事宜已在2019年度股东大会审议通过（2020-26）。2020年9月8日，公司公告（2020-042）称，拟通过子公司福建甬金以现金形式收购青拓上克100%股权，并已签署相关意向协议。此次若成功收购，或减少关联交易，进一步优化管理流程。若成功收购青拓上克，净利润或将增厚20%（基于19年数据）据公司公告（2020-018），青拓上克主营冷轧不锈钢的生产和销售，现有热酸产能55万吨、冷轧产能30万吨；另外，青拓上克与福建甬金毗邻，若成功收购，实现业务迅速接管难度或较小。 据公司公告（2020-042），青拓上克19年净利润0.15亿元，销售净利率仅为0.5%，盈利水平较低，同期福建甬金为1.9%，若成功收购，未来有望改善。由于青拓上克产品与福建甬金类似，若青拓上克达到后者吨净利水平（19年，258元/吨），以30万吨产能测算，租赁模式下净利润将达0.45亿元，成功收购后净利润将达0.77亿元，分别增厚公司净利润12%、20%（基于19年数据）。 仍看好规模扩张带动利润增长，维持“买入”评级公司吨毛利相对稳定，技术水平提升，下游需求增长，公司产能扩张将占据市场增量份额、带动业绩增长。考虑此次收购事宜仍未落地，故维持前期盈利预测不变，预计20-22年EPS为1.71/2.24/3.59元。可比公司PE（2020E，Wind一致预期）均值为18.94倍，考虑公司产能持续投放，给予公司23倍PE估值，对应目标价39.33元（与前值一致），维持“买入”评级。风险提示：宏观经济不及预期，收购事宜进度不及预期。

20H1归母净利同比增22%，维持“增持”评级 20H1，公司实现营收26亿元（yoy-1%），归母净利2.8亿元（yoy+22%）；20Q2，实现营收11亿元（yoy-23%，qoq-25%），归母净利1.2亿元（yoy+2%，qoq-19%）。目前公司盈利主要由铁矿业务贡献，我们认为后期矿价或偏强，因此上调盈利预测，预计20-22年EPS为0.96/1.13/1.59元（前值为0.64/0.88/1.31元），维持“增持”评级。 20H1铁矿毛利率同比上行，铜产品盈利受疫情拖累 20H1，受疫情影响，子公司PMC在4月份停产1个月，5月起恢复，但铜二期仍处停工；期间公司铁矿、铜产品和蛭石产量分别为340、0.85、4万吨，销量分别为386、1.13、7万吨。20H1，公司开采主业毛利率61%（yoy-5.0pct），其中铜产品毛利率-92%、同比转负，主要因铜一期临近闭矿、而铜二期建设生产自4月后未再恢复；磁铁矿毛利率90.8%（yoy+6.4%），若补回销售费用中运费项，毛利率为41.8%（yoy+2.3pct）。 20H1财务费用表现较好，经营性现金流较为平稳 20H1，公司销售、管理费用分别同比变动+12%、-6%，销售费用若扣除运输费后，同比降53%；财务费用为-2.3亿元，同比降2.2亿元，主要受汇率波动带来较多汇兑收益；期间没有研发费用，主要因19H2公司将原有工程机械相关业务售出。期间费用率36.8%（yoy-4.2pct），扣除销售费用中运输费后，期间费用率-0.7%（yoy-10.5pct），主要因财务费用下行较多。20H1，公司经营性现金流金额为7.3亿元（yoy-0.6亿元），表现平稳。 供需格局较好，铁矿价格或偏强 据Mysteel及公司官网，2020年，淡水河谷预计全年产量接近此前目标下限；必和必拓、FMG全年目标产量中值与上一财年持平；力拓维持此前销量目标，同比约-1%~2%。此外，据Mysteel，全国高炉产能利用率维持高位，8月前三周均值86.8%（yoy+2.6pct），且3月开始进口矿总日耗持续高于往年。考虑到国内基建投资向好，叠加铁矿港口库存低位、疏港量高位，我们预计铁矿价格或偏强。 矿价高位或继续支撑公司盈利，维持“增持”评级 公司目前盈利主要由铁矿业务贡献，我们认为矿价后期仍具备上行格局；另外，河钢集团层面仍有较多铁矿资产，因同业竞争目前由公司托管，据公司19年年报，未来在满足条件后，相关资产将注入公司。考虑铁矿价格具备上行格局，我们上调盈利预测，预计20-22年EPS为0.96/1.13/1.59元（前值0.64/0.88/1.31元）。可比公司PB（2020E，Wind与彭博一致预期）均值1.97倍，考虑到公司规模不及四大矿山，给予公司1.35倍PB（2020E）估值，BPS（2020E）取为11.86元，目标价16.04元（前值14.57-15.16元），维持“增持”评级。 风险提示：铁矿供给超预期；铜二期建设进度滞后。

20H1归母净利同比降18%，具有一定韧性 20H1，公司实现营收145亿元（yoy+6%），归母净利8.2亿元（yoy-18%）；20Q2，营收83亿元（yoy+16%，qoq+32%），归母净利4.5亿元（yoy-25%，qoq+22%）。20H1公司盈利表现具有韧性，钢铁产品毛利率仅同比下滑0.4pct。考虑到地产、基建等下游需求表现仍然乐观，我们上调公司盈利预测，预计公司20-22年EPS为0.74/0.85/0.98元，维持“增持”评级。 区域钢材具有溢价和韧性，20H1毛利率同比下滑较少 20H1，公司产铁、钢、材分别为326、390、375万吨（yoy+2%、+7%、+9%）。公司钢铁产品毛利率12.3%（yoy-0.4%），分品种看，板材及特殊钢表现较好、毛利率同比上行（yoy+0.8pct、+6.2pct），长材毛利率同比下滑。公司盈利表现相对较好，或主要因所处广东地区钢材具备溢价且有韧性，据Wind，20H1广州、全国螺纹均价分别为3896、3720元/吨（yoy-318、354元/吨），中板均价分别为3878、3752元/吨（yoy-244、-259元/吨）。 20H1累计降本增效5亿元 20H1，公司销售、管理、财务、研发费用同比变动+19%、+89%、-38%、+23%，其中管理费用同比上行较多主要因职工薪酬增加，财务费用同比下行较多主要因利息支出减少、汇兑损失降低；期间费用率3.7%（yoy+0.5pct），销售净利率5.7%（yoy-1.6pct）。期间公司积极开展降本增效，共计实现5亿元，其中包括炼铁环节0.94亿元、炼钢环节1.86亿元等。另外，子公司宝特韶关50%股权已转让给JFE钢铁，未来有望通过合作进一步提高特钢产品质量和附加值。 地产表现不弱，预计基建仍然乐观 据国家统计局，20年7月地产、基建、制造业投资当月同比分别为11.7%、7.9%、-3.1%，制造业仍处分化。据华泰固收《经济继续修复，金融边际放缓》（2020.8.25）观点，地产方面，虽然融资政策边际收紧，但短期地产投资增速或仍处高位、有一定韧性；基建方面，财政“弹药”充足、洪涝影响消退以及保就业诉求倒逼，后期基建投资增速仍较乐观。另外，公司地处广东，钢材溢价及韧性将进一步保证公司盈利能力。 期待采购端协同效应显现，维持“增持”评级 公司归属于中国宝武体系，目前中国宝武正在推进入主重庆钢铁、太钢集团，未来采购端协同效应或进一步显现，为公司提供降本增效空间。考虑到地产、基建等下游需求表现仍然乐观，我们上调公司盈利预测，预计公司20-22年EPS为0.74/0.85/0.98元（前值0.70/0.81/0.98元）。可比公司PB（2020E，Wind一致预期）均值为1.06倍，考虑公司原材料采购优势有望增强，给予公司1.2倍PB（2020E）估值，取BPS（2020E）为3.90元，对应目标价为4.68元（前值5.40~5.59元），维持“增持”评级。 风险提示：下游需求不及预期；疫情发展超出预期。

20H1归母净利同比降54%，维持“增持”评级20H1，公司实现营收229亿元（yoy-5%），归母净利12亿元（yoy-54%）；因罗源闽光于20年中报并表并追溯调整20H1业绩，20Q2公司真实业绩情况无法追溯。罗源闽光并入后，公司粗钢产能达到1202万吨，区域龙头地位进一步凸显，且钢材区域、品牌溢价仍在。考虑到罗源闽光并入，我们预计20-22年EPS分别为1.20/1.33/1.48元，仍维持“增持”评级。 20H1长材毛利率下滑幅度更大20年6月，公司正式完成对罗源闽光100%股权的收购，于20年中报正式并表，公司粗钢产能从1000万吨扩张至1202万吨。20H1，公司分别产铁、钢、材496、573、567万吨，以粗钢产量年化测算，20H1产能利用率达95%。20H1，公司钢铁主业毛利率12.2%（yoy-5.5pct）；分品种看，长材毛利率下滑更多（其中螺纹钢同比降8.8pct），板材表现相对较好，毛利率达18.4%（yoy-1.8pct）。另外，公司积极开展采购降本，力争全年采购国内铁矿100万吨以上。 罗源闽光盈利能力相对较低，未来或可改善20H1，费用中变动较大的为财务费用，达0.91亿元（yoy+1.05亿元），主要因利息支出增加；期间费用率达3.8%（yoy+0.7pct），主要因财务费用率上行较多（yoy+0.5pct）。销售净利率5.1%（yoy-5.5pct），主要因毛利率下滑、费用率上行。分基地看，20H1三明本部（近似用母公司口径替代）、泉州闽光、漳州闽光、罗源闽光净利润分别为7.2、2.9、-0.2、1.1亿元，净利率为6.1%、6.4%、-6.0%、2.0%，漳州闽光、罗源闽光盈利能力相对较低，考虑到物联云商项目对购销两端渠道进行整合，未来或可改善。 20H1，经营性现金流25.6亿元（yoy+10.8亿元），主要因支付税费减少。 地产表现不弱，预计基建仍然乐观据国家统计局，20年7月地产、基建、制造业投资当月同比分别为11.7%、7.9%、-3.1%，制造业仍处分化。据华泰固收《经济继续修复，金融边际放缓》（2020.8.25）观点，地产方面，虽然融资政策边际收紧，但短期地产投资增速或仍处高位、有一定韧性；基建方面，财政“弹药”充足、洪涝影响消退以及保就业诉求倒逼，后期基建投资增速仍较乐观。 区域龙头地位进一步凸显，维持“增持”评级公司已于完成对罗源闽光收购，粗钢产能规模达1202万吨，区域龙头地位进一步凸显；另外，公司钢材区域、品牌溢价优势仍在，沿海靠港可降低原料运输成本。考虑到罗源闽光并入，我们预计20-22年EPS分别为1.20/1.33/1.48元（前值为0.99/1.11/1.14元）。可比公司PB（2020E，Wind一致预期）均值为0.87倍，考虑到公司持续降本增效以及区域、品牌优势，给予公司0.9倍PB（2020E）估值，BPS（2020E）取为8.59元，对应目标价7.73元（前值为7.96-8.38元），维持“增持”评级。 风险提示：宏观经济不及预期；疫情发展超出预期。

20Q2归母净利润同/环比分别-18%/+4.5亿元公司20H1实现营业收入98.0亿元（yoy+3%），归母净利润0.7亿元（yoy-44%）。20Q2实现营业收入66.3亿元（yoy+18%，qoq+109%），归母净利润2.6亿元（yoy-18%，qoq+4.5亿元），Q2大幅扭亏为盈，主要是季节性原因及疆内需求改善。考虑到疆内供需向好，且疫情已得到较好控制，我们预计20-22年EPS0.10/0.11/0.12元，维持“增持”评级。 20H1产销两旺，毛利率小幅下行20H1公司钢材产、销量分别为271、277万吨（yoy+3%/+9%），其中建材、板材产量分别为114、157万吨（yoy+3%/+2%），销量分别为117、160万吨（yoy+10%/8%）；Q2公司产品销量188万吨，同比+28%，其中建材销量同比+43%，主要是同期疆内建材需求提升所致。此外，20H1公司建材、板材均价分别为3341、3471元/吨（yoy-9%、-4%），同期乌鲁木齐螺纹、板材均价同比分别-9%、-7%，公司产品价格表现相对较好；20H1公司毛利率7.8%（yoy-1.3pct），主要是钢价下行较多导致。 20H1费用率小幅下行，，Q2现金流显著改善20H1公司期间费用率、归母净利率分别为6.8%、0.7%（yoy-0.8/-0.6pct），其中销售、管理、研发、财务费用率同比变动较小，费用绝对值同比分别+0.2%、-40%、-96%、+1%，管理、研发费用下降较多分别因后勤服务费减至0元、Q1新品投入减少导致研发费用为0元。此外，20H1公司经营性现金流净额6.8亿元，去年同期-3.7亿元，主要是公司增加票据支付，H1末应付票据同比增加11亿元。 产能或整合、固投强劲，疆内供需向好5月17日，中共中央、国务院印发《关于新时代推进西部大开发形成新格局的指导意见》，其中“强化基础设施规划建设”、“强化开放大通道建设”等均涉及包括新疆在内的西部地区基建投资。据Wind，2020年前7月新疆固定资产投资、建安工程分项投资同比+25.5%、32.5%，7月当月分别为18.2%、28.0%，均明显好于全国平均水平（-1.6%、-2.3%，8.3%、5.2%）。 公司为疆内龙头钢企，且完成疆内产能整合是控股股东八钢公司2020年战略任务之一，若整合顺利开展，疆内供需格局有望改善，公司有望受益。 公司盈利或改善，维持“增持”评级截至8月26日新疆已连续10天无新增病例，疫情得到较好控制，且疆内供需或改善，公司有望受益，我们维持盈利预测，预计公司20-21年BVPS2.80/2.91/3.03元，对应PB1.35/1.30/1.24倍，可比公司平均PB(2020E，Wind一致预期)0.98倍，考虑公司是疆内钢铁龙头且疆内用钢需求向好，给予公司2020年1.40倍PB，目标价3.92元（前值3.36-3.50元），维持“增持”评级。 风险提示：公司产销不及预期；下游需求大幅下行；新疆疫情反复。

20Q2归母净利环增 15%，维持“增持”评级 8月 27日，公司发布 20年中报， 20H1， 公司实现营收 374亿元（yoy+1%）， 归母净利 8.1亿元（yoy-29%）； 20Q2，实现营收 212亿元（yoy+10%， qoq+31%），归母净利 4.3亿元（yoy-59%， qoq+15%）。 20H1公司钢材 均价下行、铁矿价格上涨，盈利空间缩紧。考虑下游地产表现不弱，汽车、 家电等需求较为强势， 我们上调盈利预测，预计 20-22年 EPS 为 0.23/0.26/0.32元（前值为 0.18/0.21/0.25元）， 维持“增持”评级。 板材、 轮轴价格表现强势 20H1， 公司分别产铁、 钢、 材 926、 1020、 968万吨（yoy+6%、 +8%、 +9%），同比上行主要因 19Q1公司一座高炉大修；除轮轴外产销率基本均 为 100%。 20Q2， 钢材产、 销量分别为 484、 555万吨（yoy+3%、 +19%， qoq+0%、 +36%），其中长材产、销量增长较多（yoy+6%、 +22%， qoq+4%、 +42%）。价格方面，轮轴、板材表现较好， 20H1均价同比降 4%，其中板 材同比增 2%、轮轴同比增 11%； 20Q2均价同比降 8%、环比降 5%，其 中板材同、环比基本持平，轮轴同比增 14%、 环比增 4%。 20H1，钢铁业 毛利率 8.5%（-0.7pct），其中长材下滑 2.6pct， 板材同比基本持平。 20H1加大研发投入， 协同效应初显 20H1，四费中变动较大的是研发费用，同比增 80%，主要因公司加大新产 品研 发投入； 期间费用率 5.7%（ yoy+0.6pct）。销售 净利率 2.7% （yoy-1.2pct），同比下行主要因当期毛利率下滑、费用率上行。 20H1，剔 除财务公司影响后经营性现金流净额 34.9亿元， 同比增 25.5亿元，主要 因 19H1现款支付项较多。 另外，公司进入中国宝武体系后，全面对标找 差，协同效应初显， 20H1吨钢综合能耗同比降 4.7kgce/t（去年同期为 3.6kgce/t），并累计实现采购协同降本 2.3亿元。 期待“宝马”进一步发挥协同效应，维持“增持”评级 “宝马”已正式联手，期待进一步发挥协同效应。 考虑下游地产表现不弱， 汽车、家电等需求较为强势， 我们小幅上调前期对板材、长材价格假设， 预计 20-22年 EPS 为 0.23/0.26/0.32元（前值为 0.18/0.21/0.25元）。 可 比公司 PB（2020E）均值为 0.67倍，考虑未来“宝马”协同有望为公司 带来降本增效空间，给予公司 0.85倍 PB 估值，目标价为 3.10元（前值 为 2.70-2.88元），维持“增持”评级。 风险提示： 宏观经济不及预期；疫情发展超出预期。

20H1归母净利40亿元，同比降37%20H1，公司实现营收1298亿元（yoy-8%），归母净利40亿元（yoy-37%）。 20年6月，子公司财务公司吸收合并武钢财务公司，20H1实现净利润1亿元，对公司盈利影响有限。我们测算20Q2公司实现营收697亿元（yoy-8%，qoq+16%），归母净利25亿元（yoy-28%，qoq+62%）。考虑汽车、家电等下游需求向好，上调公司盈利预测，预计20-22年EPS 为0.46/0.64/0.78元，仍维持“增持”评级。 20Q2毛利率同环比下滑，销售实际情况环比好转20H1，公司产铁、钢2199、2346万吨（yoy-4%，-3%）；商品坯材销量2232万吨（yoy-3%），其中管材及其他下滑较多。20Q2，实现钢材销量1173万吨（yoy-4%，qoq+11%），其中板带材表现相对平稳。价格方面，20H1均价同比降3%，20Q2均价同比降8%、环比降3%，期间板带材表现均较好。测算公司钢铁主业20H1销售毛利率为9.1%（yoy-1.6pct），20Q2为8.4%（yoy-3.1pct，qoq-1.6pct），主要因矿价、钢价两端承压。另外，20H1分部间抵销项的毛利为-3.68亿元，表明期间销售实际情况仍存在压力；20Q1、20Q2毛利分别为-4. 12、0.44亿元，20Q2销售压力环比好转。 20H1期间费用率同比下行，成本削减效果显著20H1，销售、管理、财务、研发费用同比变动-12%、-23%、-36%、+3%，其中财务费用同比下降较多，主要因期间融资利率下行、存款规模增加； 期间费用率5.9%（yoy-0.3pct），销售净利率3.5%（yoy-1.6pct）。剔除财务公司影响后经营性现金流净额117亿元（yoy+14亿元），表现较好。20H1，公司继续推行成本削减，期间共实现36.5亿元，远超全年10.8亿元目标，对公司盈利形成有效支撑。另外，分基地看，东山基地表现较好，20H1实现净利润9.3亿元（yoy-7%），梅山、青山分别实现0.4、-4.6亿元（yoy-2.5、-10.3亿元），其中青山基地位于武汉，受疫情影响较大。 汽车、家电等下游需求表现强势随着国内疫情影响逐渐消退，汽车、家电等消费领域需求基本均从5月开始边际复苏。据中汽协、国家统计局，20年7月，汽车产量同比增22%，彩电、电冰箱、冷柜产量同比增34%、37%、80%，表现较为强势。另外，公司产品7-9月期货价格连续上调，其中9月上调幅度基本均在200元/吨以上。我们认为在下游强势表现下，公司20H2盈利或可改善。 行业龙头地位不变，维持“增持”评级公司背靠中国宝武，是国内钢铁行业龙头，20年中国宝武拟入主重庆钢铁、兼并太钢集团，后期或可进一步发挥采购环节协同效应。考虑汽车、家电等下游需求向好，上调公司盈利预测，预计20-22年EPS 为0.46/0.64/0.78元（前值为0.41/0.53/0.70元）。可比公司PB（2020E，Wind 一致预期）均值为0.70倍，考虑青山基地盈利有所拖累，给予公司0.68倍PB（2020E）估值，目标价5.56元（前值为5.69元），维持“增持”评级。

20Q2归母净利环增 42%，新兴产业发展向好 20H1，公司实现营收 244亿元（yoy+1%）， 归母净利 11亿元（yoy-39%）； 20Q2， 营收 128亿元（ yoy+4.5%， qoq+11.2%），归母净利 6.5亿元 （ yoy-34.8%， qoq+41.8%）。公司收购子公司南钢发展、金江炉料剩余 38.72%少数股权相关事宜已完成，将于 20年三季度并入； 另外， 公司此 次公告称拟设立江苏德鑫云计算数据中心、 参与申特系重整， 发展势头向 好。我们预计 20-22年 EPS 为 0.40/0.57/0.64元，仍维持“增持”评级。 20Q2产销规模回升， 板材价格环比上行 20H1， 公司铁、 钢、 材产量分别为 510、 553、 486万吨（yoy+5.9%、 +2.6%、 -3.6%），钢材销量 480万吨（yoy-3.9%），钢材产销量同比下行主要因疫 情期间调整部分产线检修。 20Q2，公司钢材产、销量分别为 249、 254万 吨， 同比基本持平， 环比改善明显， 分别环比增 5.5%、 12.5%。价格方面， 20H1平均价格 3804元/吨（yoy-5.6%），其中板材下行幅度较小； 20Q2平均售价 3772元/吨（yoy-7.9%， qoq-1.7%），其中中板价格表现出较强 韧性，环比上行 2.8%（市场价格环比基本持平）， 其余品种均同环比下行。 20H1期间费用率小幅上行，经营现金流表现较好 20H1公司销售毛利率 12.6%（yoy-2.9pct）；四费中变动较大的是财务、 研发费用，分别同比-22%、 +46%，财务费用下行主要因融资规模及成本 下降、存款收益增加，研发费用上行主要因加大数字化研发等投入，期间 费用率 5.7%（yoy+0.5pct），销售净利率 6.0%（yoy-2.9pct）。 20H1，公 司经营性现金流金额 16.7亿元， 同比增 3.6亿元， 表现较好。 新兴产业发力，并计划参与申特系重整 20H1， 公司产业链生态圈内业务盈利向好， 其中金恒科技、 鑫洋供应链净 利分别同比增 120%、 166%；且公司继续加大智慧制造投入，据公司公告 （2020—080），公司与南钢发展、金恒科技拟共同设立江苏德鑫云计算数 据中心（公司持股 90%），经营范围包括数据处理技术服务、信息系统集 成服务等。另外，据公司公告（2020-085），公司拟参与江苏申特钢铁及 关联企业的破产重整事项，申特系企业铁、钢、材产能分别为 225、 270、 466万吨， 若公司可成功入选并参与重整， 或将进一步扩大公司产能规模。 看好公司发展，维持“增持”评级 公司积极建设产业链生态圈，我们看好公司未来发展。考虑近期铁矿石价 格持续上涨，或对公司带来成本压力；另外， 南钢发展、金江炉料少数股 权将于 20Q3并表，我们预计 20-22年归母净利为 24.3/34.8/39.3亿元（前 值为 21.6/27.4/32.1亿元） ， 可比公司 PB（2020E， Wind 一致预期）均 值 0.85倍，考虑公司双主业发展势头好，给予公司 0.95倍 PB（2020E） 估值，对应目标价 3.68元（前值为 3.40-3.60元），仍维持“增持”评级。 风险提示： 疫情发展超出预期，铁矿石价格持续上涨超出预期。

2019年盈利24.7亿元，维持“增持”评级20H1，公司实现营收97亿元（yoy+2%），归母净利14亿元（yoy+3%）；20Q2，实现营收48亿元（yoy-2%，qoq-3%），归母净利4亿元（yoy-27%，qoq-56%）。20H1，公司煤炭、电解铝业务毛利率均同比改善，公司盈利实现同比正增长。考虑到电解铝业务盈利改善，我们调整盈利预测，预计公司20-22年EPS分别为1.37/1.56/1.67元，仍维持“增持”评级。 煤炭、电解铝业务毛利率均同比改善20H1，公司原煤产、销量2364、2343万吨（yoy-4%、-5%），发电量、售电量28、25亿千瓦时（yoy-10%、-7%），电解铝产、销量46、45万吨（yoy+5%、+6%）。煤炭均价152元/吨（yoy+11元/吨），吨成本基本持平，吨毛利83元/吨（yoy+12元/吨）；电解铝均价1.14万元/吨（yoy-0.04万元/吨），吨成本0.94万元/吨（yoy-0.13万元/吨），吨毛利0.2万元/吨（yoy+0.09万元/吨），成本下滑更多带动毛利上行。20H1销售毛利率33.3%（yoy+5.6pct），其中煤炭、电力、电解铝分别为54.5%、38.2%、17.5%（yoy-+4.1、-3.4、+8.2pct）。 20H1经营性现金流表现较好，霍煤鸿骏实现业绩承诺可能性大20H1，公司期间费用率为4.6%（yoy+0.1pct），同比基本持平；销售净利率17.2%（yoy+2.2pct）。经营性现金流净额22亿元（yoy+9亿元），表现较好。另外，20H1子公司霍煤鸿骏（未上市）实现净利润5.1亿元（yoy+401%），据公司收购霍煤鸿骏时业绩补偿协议（2018.10.20），18-20年霍煤鸿骏需实现扣非后净利合计13.1亿元，测算20H2仅需实现1.3亿元净利润即可，我们认为完成业绩承诺可能性较大。 电解铝业务盈利改善，新能源业务持续向好19年公司收购霍煤鸿骏51%股权，进军电解铝行业，实现煤电铝联动，对应86万吨电解铝产能，可为公司煤电业务提供较强弹性，20H1毛利占比达28%（yoy+10pct）。新能源方面，据公司公告（2020052），8月7日两个光伏发电项目投产并网（装机容量分别为150、40MWp），目前公司新能源装机量达121万千瓦；另外，公司于8月新成立伊金霍洛旗那仁太能源有限公司（未上市，公告2020056），负责投资开发新能源项目。 期待新能源业务发力，维持“增持”评级公司目前正在新能源领域发力，诸多在建项目将保障公司后期业绩增长。考虑到电解铝业务盈利改善，我们调整盈利预测，预计公司20-22年EPS分别为1.37/1.56/1.67元（前值为1.00/1.46/1.73元）。采用分部估值法，煤电、电解铝业务可比公司PE（2020E）均值分别为7.5、25.25倍，考虑公司煤种为褐煤、以及电解铝业务盈利能力处行业中位，对应给予公司煤电、电解铝业务5.8、20倍PE(2020E)估值，对应目标价为11.93元（前值为7.93-8.64元），维持“增持”评级。 风险提示：新能源业务扩张不及预期；疫情发展超出预期。

20H1盈利受疫情影响承压，同比降33%20H1，公司实现营收19亿元（yoy-30%），归母净利2.2亿元（yoy-33%）；20Q2，实现营收10亿元（yoy-28%，qoq+14%），归母净利1.3亿元（yoy-34%，qoq+38%）。受疫情影响，20H1钢管、医疗业务营收、毛利率均同比下滑；另外，复大医疗（未上市）自20年起不再纳入合并报表范围，但对公司盈利影响有限。预计公司20-21年EPS分别为0.52/0.79元，并引入22年EPS为0.82元。下调至“增持”评级。 20H1营收规模同比下滑，钢管业务毛利率表现相对平稳20H1，受疫情影响，公司钢管、医疗业务营收均出现下滑（yoy-26%、-48%）；钢管方面，油套管营收同比下滑较多（yoy-34%），主要因开工不足和海外发运受到影响，内销、外销营收同比降31%、25%。毛利率方面，钢管、医疗业务为22.8%、23.0%（yoy-0.9、-12.2pct），医疗同比下降较多主要受疫情影响；钢管方面，油套管、锅炉管为29.8%、16.7%（yoy+0.8、-0.7pct），表现平稳；分内、外销看，毛利率分别为16.8%、36.8%（yoy-8.8、+10.4pct），海外业务毛利率逆势上行，表明公司海外业务盈利韧性较强。 20H1财务费用、经营性现金流表现较好20H1，销售毛利率22.8%（yoy-3.0pct），受医疗服务影响较大。费用方面，销售、管理、研发费用同比-32%、-11%、-25%，或主要受业务规模下滑影响；财务费用-937万元（yoy-583万元），主要因汇率波动带来汇兑收益增加。期间费用率10.0%（yoy+0.6pct），销售净利率12.0%（yoy-1.2pct）。20H1，经营性现金流净额2.9亿元（yoy+1.4亿元），表现较好。另外据公司中报，旗下医疗板块子公司复大医疗（公司及关联方持股41.22%），19年与公司因回购其9.78%差额股权发生纠纷，复大医疗自20年起不再纳入合并报表范围，但对公司影响有限，19年对公司归母净利贡献仅0.7%。 油价低位或对油气勘探环节资本支出带来一定压力20年三桶油资本支出计划额较19年实际值同比增1.1%，支出意愿较高，但受疫情冲击，20年以来油价持续低位，或对三桶油的油气勘探环节资本支出带来一定压力，公司后期油套管订单或受到一定冲击。锅炉管方面，存在较为稳定的更新需求，后期或有超预期的新增需求；医疗方面，目前疫情影响基本消除，业务已基本步入正轨，20H2盈利贡献或可恢复。 短期盈利承压、长期发展仍向好，下调至“增持”评级据公司中报，公司预计特种专用管材生产线（产能30万吨）将于20年底投产试运行。考虑到疫情对20H1油套管和医疗业务盈利冲击较大，我们下调盈利预测，预计公司20-21年EPS分别为0.52/0.79元（前值为0.73/0.91元），并引入22年EPS为0.82元。可比公司PE（2020E）均值为10.7倍，考虑公司产能扩张空间，给予公司11倍PE（2020E）估值，对应目标价5.70元（前值为6.53-7.26元），下调至“增持”评级。 风险提示：新建项目投产进度不及预期；疫情影响超预期。

20H1归母净利同比降15%，上调至“买入”评级20H1，公司实现营收387亿元（yoy+19%），归母净利50亿元（yoy-15%），扣非后归母净利44亿元（yoy-24%）；20Q2，实现营收204亿元（yoy+12%，qoq+11%），归母净利26亿元（yoy-15%，qoq+12%），扣非后归母净利22亿元（yoy-34%，环比基本持平），扣非前后差异主要因有较多非经常性投资收益。考虑到年内动力煤价或已于5月初见底、公司20H2盈利或改善，且20H2或确认较多投资收益，我们上调盈利预测，预计20-22年EPS为1.34/1.15/1.16元（前值1.09/1.13/1.14元），上调至“买入”评级。 自产煤售价下降幅度较大，期间费用率表现稳定20H1商品煤产、销量5797、10580万吨（yoy+8%、+37%），销量增量主要由贸易煤贡献；20Q2产量3186万吨（yoy+7%，qoq+22%），销量5901万吨（yoy+36%，qoq+26%）。20H1煤炭售价336元/吨（yoy-51元/吨），自产煤、贸易煤分别为313、362元/吨（yoy-63、-48元/吨）；原选煤单位完全成本195元/吨（yoy-12元/吨）。四费中变化较大的是销售、财务费用，销售费用同比增117%（费用率6.0%，yoy+2.7pct），因外购煤增量较多致运费增加，财务费用同比降145%（费用率-0.1%，yoy-0.3pct），因存款增加、借款减少。期间费用率11.8%（yoy+0.5pct），表现稳定。 于年内动力煤价或已于5月初见底，20H2盈利或可改善受疫情后动力煤供需错配影响，动力煤价在3-4月持续下跌，此后由于下游需求逐渐恢复，叠加港口、电厂库存相对低位，动力煤价开始反弹上行。 我们认为年内动力煤价或已于5月初见底，一是疫情对于下游需求影响已基本消除，二是港口库存仍低于去年同期水平，三是进口煤通关时间较长，因此20H2动力煤价再次大幅下探可能性较小，公司盈利或可改善。 7月减持隆基股份4.81%股权，或确认较多投资收益20H1末，公司长期股权投资下持有隆基股份股权的期末余额为63亿元，持股比例8.69%（直接持有3.88%，通过朱雀信托持有4.81%）。据隆基股份公告（2020-079），7月6-22日间公司通过朱雀信托减持隆基股份3.69%股权；根据公司20年中报，朱雀信托剩余股份已减持完毕。按隆基股份7月平均收盘价47.84元近似测算，减持所得约为87亿元，扣除持股成本后测算获利约52亿元，进一步扣除相关管理费后将计入投资收益中。 具备成长空间，上调至“买入”评级据官方公众号“陕西煤业”，小保当二号（产能1300万吨）计划20H2投产。考虑20H2动力煤价或可改善，且20H2或将有较多投资收益，故上调公司业绩，预计20-22年EPS为1.34/1.15/1.16元。可比公司PE（2021E，Wind一致预期）为8.18倍，考虑公司产能继续增长，给予公司9倍PE估值，对应目标价10.34元（前值为8.06-8.75元），上调至“买入”评级。 风险提示；煤价继续下行；疫情发展超出预期。

20Q2归母净利润同/环比分别+73%/+204% 公司20H1实现营业收入6.1亿元（yoy+0.3%），归母净利润1.3亿元+48.8%）。20Q2实现营业收入3.6亿元（yoy+11.4%，qoq+40.7%），归母净利润0.9亿元（yoy+72.7%，qoq+204.4%）。我们认为铁矿价格有望强势，且公司成本改善明显，故上调盈利预测，预计20-22年EPS0.39/0.40/0.40元（前值0.32/0.33/0.33元），维持“增持”评级。 20H1铁精粉单位毛利显著提高 20H1公司铁精粉产量、销量分别为63、61万吨，同比分别-6%、-5%，主要是受疫情影响，销量下行；产量下行或因侯庄矿已基本开采完毕，进入设施回收和填充治理阶段。同期，公司铁精粉单位售价、成本、毛利分别为783、465、318元/吨，同比分别+5%、-14%、+58%。同期澳洲PB粉、唐山铁精粉均价同比分别+3%、+5%。公司毛利显著上行，主要是成本下降较多，或因开采难度较大的侯庄矿进入闭矿阶段，导致整体成本下降，以及公司加大市场化考核力度、降本增效导致。20H1公司毛利率37%，同比+10pct，其中Q2毛利率40%，同比+15pct、环比+9pct。 20H1费用率小幅上行，应收项目占比下降 20H1公司期间费用率、扣非归母净利率分别为10%、21%（yoy+1/+7pct），其中占比较大的管理费用率9%（yoy+2pct），主要是管理人员薪酬同比+47%。20H1公司销售、管理、研发费用同比分别+21%、+23%、-33%。此外，20H1公司经营性现金流净额2.1亿元（yoy-13%），主要是去年同期有0.5亿元定期存款到期，导致收到的其他现金较高；20H1应收项目占营收比例65%，yoy-21pct，对下游占款能力提升。 供需格局较好，铁矿价格或偏强 2020年四大矿产量目标无明显增长，据Mysteel，淡水河谷预计全年产量接近此前目标下限；必和必拓、FMG全年目标产量中值与上一财年持平；力拓维持此前销量目标，同比约-1%~2%。此外，据Mysteel，全国高炉产能利用率维持高位，8月前三周均值86.8%（yoy+2.6pct），且3月开始进口矿总日耗持续高于往年。考虑到国内基建投资向好，叠加铁矿港口库存低位、疏港量维持历史高位，我们预计Q3、Q4铁矿价格或偏强。据中联钢，8月21日澳洲PB粉价格（不含税）841元/吨，较6月底上涨19%。 有望受益于矿价上行，维持“增持”评级 我们认为矿价后期仍具备上行格局，且公司成本改善较好，故上调盈利预测，预计公司20-21年BVPS4.72/5.12/5.52元（前值4.65/4.97/5.30元），对应PB 1.64/1.51/1.40倍，可比公司平均PB(2020E，Wind一致预期)2.24倍，考虑到公司铁矿储量显著低于四大矿山，给予公司2020年1.75倍PB，目标价8.25元（前值5.58-5.81元），维持“增持”评级。 风险提示：四大矿产销超预期上行；下游需求大幅下行；全球疫情恶化。

20Q2归母净利、扣非归母净利同比+496%/+63% 公司20H1实现营收、归母净利、扣非归母净利21、3.6、1.2亿元（yoy-13%/+275%/+71%），20Q2实现营收、归母净利、扣非归母净利14、3.1、0.8亿元(yoy+1%/+496%/+63%，qoq+92%/+630%/+116%)。归母净利增长较多主要是湖州金洲资产征收完成，确认资产处置收益（税后）2.3亿元；扣非归母净利增长较多因成本下降。公司预计前三季度实现归母净利4.2-5.0亿元，同比160%-210%。公司降本显著，我们上调盈利预测，预计20-22年EPS1.00/0.62/0.66元（前值0.89/0.53/0.61元），维持“增持”评级。 20H1吨钢成本显著下降 20H1公司实现管道销量41万吨，同比-9%，主要是受疫情影响，产品销售下降，但公司钢塑管新开发了北控水务、中国水务集团等多家新客户，两者均为集采，销量得到一定保障。同期，公司吨钢售价、成本、毛利分别为5121、4260、861元/吨，同比分别-4.2%、-6.8%、+11.3%，成本显著下降，或为原料热轧钢带价格下降（20H1同比-5.6%）及公司物耗减少等导致。20H1公司毛利率为16.8%（yoy+2.3pct），其中，镀锌管、螺旋焊管、钢塑管毛利率为14.9%/17.5%/27.0%，同比+2.6/+2.6/+3.9pct。 20H1费用率下行明显，现金流大幅改善 20H1公司期间费用率、扣非归母净利率8.9%、5.7%（yoy-0.2/+2.8pct），其中销售费用率3.3%（yoy+0.2pct），主要是Q2疫情影响减弱后，公司加大销售、市场拓展，导致Q2销售费用同、环比分别+43%、+190%。20H1公司销售、管理、研发、财务费用同比分别-6.6%、-17.6%、-11.8%、-63.0%。20H1公司经营性现金流净额1.5亿元（yoy+459%），购买商品、接受劳务支付的现金同比-2亿元；20H1销售所得现金占营收105%，yoy+12pct。 管网集团加速筹建、基建投资走强，钢管需求或提升 据Wind，7月23日中石油、中石化公告拟将合计3914亿元的油气管道等资产售予国家管网集团，出资完成后对其合计持股43.9%。我们认为国家管网集团资产逐步到位，有望促进油气管网建设，或提振钢管需求。此外，7月基建投资（不含电力）同比+7.9%，较6月+1.1pct，基建投资有望走强，叠加旧改持续发力，管道需求或进一步提升。据住建部，截至6月底，全国新开工旧改小区1.59万个，占年度目标任务的40%，较5月+21pct。 盈利有望持续改善，维持“增持”评级 我们认为公司盈利有望持续改善，且下游需求向好，故上调盈利预测，预计公司20-21年BVPS5.39/5.66/6.10元（前值5.28/5.50/5.93元），对应PB1.41/1.35/1.25倍，可比公司平均PB(2020E，Wind一致预期)1.23倍，因长输管道市场放开度比其他环节更高，给予公司2020年1.55倍PB，目标价8.35元（前值6.33-6.86），维持“增持”评级。 风险提示：公司降本不可持续；宏观经济超预期下行；下游需求不及预期。

20H1规模扩张迅速，增扣非后归母净利同比增15%8月20日，公司发布20年中报，20H1实现营收454亿元（yoy+48%），归母净利1.9亿元（yoy-34%），扣非后归母净利2.0亿元（yoy+15%）；20Q2营收298亿元（yoy+74%、qoq+92%），归母净利0.9亿元（yoy-10%、qoq-10%），扣非后归母净利1.4亿元（yoy+39%、qoq+143%）。20H1归母净利同比下行主要因19H1中拓融资租赁不再纳入合并报表、产生投资收益，共计入0.9亿元非经常性收益。扣非口径盈利向好，另公司正积极拓展业务规模和范畴，我们继续看好公司发展。维持前期盈利预测不变，预计20-22年EPS为0.82/1.03/1.14元，维持“增持”评级。 营收规模快速扩张，扣非后盈利向好20H1，公司营收同比增48%，主要因业务规模扩张，金属材料销量886万吨（yoy+53%），铁矿石579万吨（yoy+15%），煤炭432万吨（yoy+56%）。 20H1，销售毛利率1.9%（yoy-0.6pct），其中主要的供应链集成服务毛利率1.8%（yoy-0.6pct），毛利率下滑或主要因20H1新设业务单元等较多，尚未达产达效。因19H1中拓融资租赁出表产生0.9亿元投资收益，扣除后20H1归母净利同比基本持平；20H1扣非净利同比增15%，其中20Q2同比增39%、环比增143%，表现向好。 20H1期间费用率下行，但经营现金流表现承压20H1，公司销售、管理、财务费用分别同比变动+9%、0%、+50%，财务费用同比上行较多主要因融资规模上行，或主要受疫情影响。期间费用率1.3%（yoy-0.3pct），同比下行主要因公司在规模扩张中销售、管理费用管控较好，未同步扩张。20H1公司经营现金流净额-35亿元，同比降20亿元，主要因疫情影响产业链整体周转效率。 20H2大宗商品盈利或可改善，公司规模持续扩张受疫情影响，20H1钢铁、煤炭等大宗行业盈利承压，据国家统计局，20H1黑色金属冶炼及压延加工业、煤炭开采及洗选业利润总额分别同比降40%、31%。随着国内疫情好转，20H2经济继续恢复，地产、基建投资有向好趋势，并且随着公司新拓展业务逐步达产增效，预计公司20H2毛利率或可改善。另外，公司正积极扩张业务规模和范畴，包括扩大海外业务规模、大力发展物流金融、计划引入永富实业作为战投开展期现结合业务等。 看好公司发展，维持“增持”评级公司规模持续扩张，20H1扣非归母净利同比增长，我们看好公司未来发展。 维持前期盈利预测不变，预计20-22年EPS为0.82/1.03/1.14元，可比公司PE（2020E，Wind一致预期）均值8.86倍，考虑公司规模持续扩张，给予公司2020年9.3倍PE估值，取EPS（2020E）为0.82元，对应目标价7.62元（前值为6.97~7.21元），维持“增持”评级。 风险提示：疫情发展超出预期，大宗产业链盈利持续承压。