事件描述 公司发布 2022年年度报告&2023年一季度报告： 2022年公司实现营业总收入 267.93亿元， 同比变化+8.59%； 实现归母净利润 39.87亿元， 同比变化+11.29%； 扣非后归母净利润 38.60亿元， 同比变化 8.98%； 基本每股收益2.07元/股。 2023年一季度单季营业收入 68.44亿元， 同比变化-4.57%； 归母净利润 16.17亿元， 同比变化+6.96%； 扣非后归母净利润 15.84亿元， 同比变化+4.61%。 公司同步发布 2022年度利润分配预案： 公司拟以 2023年 3月 31日总股本 2,241,573,493股为基数， 向公司全体股东每 10股派 5元人民币现金（含税）， 共计派发现金 11.21亿元， 占 2022年归母净利润的比例为 28.12%。 按照 4月 26日收盘价 13.17元/股计算， 公司当前股息率 3.79%。 事件点评 公司煤电铝协同发展， 经营业绩稳健。 公司主营业务煤炭、 电解铝和电力业务， 并相互协同， 近年来经营效益明显。 2022年锦州港褐煤均价 636.69元/吨， 比 2021年均价上涨 36.64%； 长江有色铝平均价 19936.07元/吨， 比2021年均价上涨 5.49%； 受水电出力不足， 阶段性用电紧张影响， 2022年火电度电均价也有上涨， 公司整体经营环境有利。 2022年公司实现煤炭销量4599.8万吨， 同比变化-0.1%； 吨煤综合售价 182.8元/吨， 同比变化+12.6%，煤炭业务毛利率 49.7%， 同比变化+2.2pct； 实现电力销售 77.3亿千瓦时，同比变化+12.2%， 综合电价 0.4元/千瓦时， 同比+6.7%， 电力业务毛利率36.3%， 同比+4.6pct； 电解铝板块实现销量 86.17万吨， 同比变化-2.1%； 单吨综合售价 17457.1元/吨， 同比+6.4%， 但因煤炭、 电力等核心原材料上涨， 电解铝板块毛利率 18.3%， 同比变化-7.8pc。 公司整体业务布局较好，发展较为均衡。 2023Q1归母净利润同比增长， 主要受投资收益和利息支出减少所致。 2023Q1锦州港褐煤均价 597.79元/吨， 同比变化-5.86%%； 长江有色铝平均价 18456.61元/吨， 同比变化-16.82%； 受经济复苏弱， 叠加进口煤冲击，国际大宗商品叠加等影响， 2023Q1公司经营环境较弱。 但随着公司近年来现金流持续强劲以及市场融资环境改善， 公司 Q1财务费用大幅减少 39.52%； 同时， 公司参股扎鲁特旗铁进运输有限公司利润同比增加， Q1确认投资收益等， 公司归母净利润实现增长。 后期， 随着经济复苏， 预计煤、 电、 铝价格进一步下行空间有限， 公司经营环境有望改善。 绿电转型空间较大， 储能业务布局顺利。 近年来公司利用区位优势， 积 极参与竞价新能源项目开发， 通过县域开发、“三类一区” 以及大基地、 大用户合作方式等， 不断加大新能源开发力度， 围绕蒙西特高压外送输电通道，积极争取大型新能源基地建设指标。 截至 2022年年报， 公司已达成新能源装机 217万千瓦， 同比+39.1%， 尚在开发建设的产能有通辽市 100万千瓦外送风电基地项目、 上海庙外送新能源基地阿拉善 40万千瓦风电项目等共计逾 200万千瓦产能， 根据公司预计， 2023年新能源装机将达到 460万千瓦左右， 2024年将再投产 100万千瓦， 到“十四五”末， 新能源装机规模将达到 700万千瓦以上， 绿电转型空间较大。 循环经济体布局储能， 打开新能源发展空间。 2022年公司参与的霍林河循环经济多能互补技术研究与应用创新示范项目（包含有 1兆瓦飞轮储能、1兆瓦液冷锂电池储能和 1兆瓦铁铬液流电池储能） 中的 1MW 铁铬液流电池项目已完成土建施工， 预计年末完成电池的安装调试； 储能项目的假设主要用于风光调峰， 有利于扩大公司绿电转型空间。 投资建议 预计公司 2023-2025年 EPS 分别为 1.74\1.74\1.81元， 对应公司 4月 26日收盘价 13.17元， 2023-2025年 PE 分别为 7.6\7.6\7.3倍，继续给予“增持-A”投资评级。 风险提示 宏观经济增速不及预期风险； 煤炭价格超预期下行风险； 安生产生风险； 绿电转型不及预期风险等。

事件描述 公司发布 2022年三季报： 报告期内公司实现营业收入 198.68亿元， 同比增长 10.28%； 实现归母净利润 32.60亿元， 同比增长 12.70%； 扣非后归母净利润 31.86亿元， 同比增长 9.15%。 三季报单季营业收入 62.45亿元，同比增长-2.73%； 归母净利润 9.29亿元， 同比增长-10.69%； 扣非后归母净利润 9.01%， 同比增长-10.85%。 事件点评 公司煤电铝协同发展， 经营业绩稳健。 公司主营业务煤炭、 电解铝和电力业务， 并相互协同， 近年来经营效益明显。 2022年至今锦州港褐煤均价635.35元/吨， 比 2021年均价上涨 37.35%； 长江有色铝平均价 20203.85元/吨， 比 2021年均价上涨 6.91%； 受水电出力不足影响， 火电度电价格也有上涨， 公司整体经营环境有力。 截止中报， 公司煤、 电、 铝三板块毛利率分别为 50.19%、 33.39%和 27.35%， 发展较为均衡。 Q3业绩同比下滑， 主要是季节性因素， 预计四季度业绩恢复增长。 公司 Q3营收及利润增速环比 Q2均有所回落。 我们认为主要原因是三季度受疫情反复影响， 下游需求不足导致公司煤炭和电解铝产销量下滑所致； Q3锦州港褐煤均价 635元/吨， 环比 Q2持平； 长江有色铝 Q3均价 18393.08元/吨，环比 Q2下跌 10.78%。 但进入四季度以来， 随着东北地区煤炭需求恢复及下游经济震荡复苏， 煤炭、 电解铝价格均有所反弹， Q4至今锦州港褐煤均价639.67元/吨， 环比 Q3上涨 0.73%； 铝均价 18530.77元/吨， 环比 Q3上涨0.75%。 展望四季度后期， 随着稳经济实施， 下游需求有望反弹， 我们认为褐煤、 电解铝价格有望维持在较高位置， 公司全年业绩高增长确定性较强。 绿电转型空间较大， 储能业务布局顺利。 截止目前， 公司已披露的新能源发电装机 161.7万千瓦， 新能源发电板块毛利率 59.71%。 近年来公司利用区位优势， 积极参与竞价新能源项目开发， 通过县域开发、“三类一区” 以及大基地、 大用户合作方式等， 不断加大新能源开发力度， 围绕蒙西特高压外送输电通道， 积极争取大型新能源基地建设指标。 目前， 在建风电项目合计装机 260万千瓦（包括霍林河循环经济局域网的 50万千瓦）， 霍林河循环经济局域网还在建 10万千瓦的光伏项目， 公司规划到“十四五”末， 新能源装机规模将达到 700万千瓦以上， 绿电转型空间较大。 同时， 公司配合新能源业务发展， 尝试布局储能业务。 2022年 8月， 公司参与的霍林河循环经济多能互补技术研究与应用创新示范项目（包含有 1兆瓦飞轮储能、 1兆瓦液冷锂电池储能和 1兆瓦铁铬液流电池储能） 中的 1MW 铁铬液流电池项目已 完成土建施工， 预计年末完成电池的安装调试； 未来将用于风光储能， 扩大公司绿电转型空间。 投资建议 预计公司 2022-2024年 EPS 分别为 2.23\2.43\2.57元， 对应公司 10月 26日收盘价 12.45元， 2022-2024年 PE 分别为 5.6\5.1\4.8倍，首次覆盖，给予“增持-A”投资评级。 风险提示 宏观经济增速不及预期风险； 煤炭价格超预期下行风险； 安生产生风险； 绿电转型不及预期风险等。

事件：2022年10月25日公司发布前三季度报告称，前三季度归属于母公司所有者的净利润32.6亿元，同比增长12.7%；营业收入198.68亿元，同比增长10.28%。 三季度业绩环比增长，同比下滑。2022年三季度公司实现归属于母公司股东的净利润9.29亿元，同比下滑10.69%，环比增长13.34%。 三季度煤炭剥离量或同比下滑。据Wind数据显示，2022年三季度锦州港褐煤平仓价（Q3200）以及蒙东褐煤车板价（Q3200）均价分别为635元/吨与285.14元/吨，分别同比上涨42.29%与8.58%，环比二季度变化幅度分别为0%与-1.94%。电解铝方面，据Wind数据，2022年三季度全国铝锭均价为18411.03元/吨，同比下降10.80%，环比下滑10.96%。基于煤炭与电解铝价格表现，我们认为公司三季度业绩同比下滑主要原因在于1）煤炭剥离量增加，销量同比下滑；2）电解铝价格下滑导致盈利下滑。 四季度公司业绩有望释放。公司煤炭采用露天开采方式，二、三季度多做土方剥离，一、四季度主要进行原煤开采，因此我们预计四季度公司煤炭产量有望环比提升。另一方面，四季度供暖期到来，需求的提升也将保障动力煤价格，四季度公司煤炭业务有望量价齐升，业绩有望释放。 新能源版图不断扩张，有望成为企业利润增长新支点。据公告，截至2022年上半年公司已投产运行新能源发电装机规模161.7万千瓦。9月以来，公司陆续公告拟投资建设北露天煤矿排土场4MW分散式风电项目、南露天煤矿排土场4MW分散式风电项目、霍煤鸿骏电力分公司火电灵活性改造促进市场化消纳新能源试点300MW风电项目、内蒙古北方重工业集团3.1MW综合智慧能源项目以及别力古台500MW风力发电项目，以上项目投产后可增加新能源装机811.3MW。到“十四五”末，公司规划新能源装机规模将达到700万千瓦以上，成为企业利润增长的又一支撑点。 投资建议：我们预计2022-2024年有望实现归属于母公司股东的净利润47.78亿元/49.72亿元/50.95亿元，对应EPS分别为2.49/2.59/2.65元/股，2022年10月25日股价的PE倍数分别为5倍、5倍、5倍。维持“推荐”评级。 风险提示：1）区域市场需求变化或导致煤价下跌；2）火电利润或因电力市场放开下降，以及成本增加风险；3）新能源在建项目多，存在政策变化风险；4）电解铝价格大幅下跌。

事件：公司发布2022年半年度报告，2022年上半年实现营业收入136.23亿元，同比增长17.49%；实现归属于上市公司净利润23.32亿元，同比增长25.82%；实现基本每股收益为1.21元，比上年同期提高26.04%。 煤价上涨提升板块业绩，看好下半年持续盈利。2022年上半年公司原煤产量2242.73万吨（-3.81%），原煤销量为2232.51万吨（-4.53%）。煤炭板块实现营业收入40.46亿元（9.34%），占公司总营收比重29.70%，营业成本20亿元（11.57%），实现毛利率50.19%（-0.34pct）。上半年公司商品煤平均售价180.39元/吨（14.01%），单位销售成本89.58元/吨（14.29%），实现吨煤毛利率50.34%（-0.12pct），煤炭售价上涨是上半年业绩增长的主要原因。预计下半年煤炭价格仍维持较高水平，板块盈利预计保持较强的水平。 电解铝板块营收占比小幅增加，毛利率水平保持稳定。上半年生产电解铝42.99万吨（-3.35%），销售电解铝42.80万吨（-3.78%），公司电解铝板块实现营业收入80.17亿元（19.85%），占公司总营收比例58.85%（1.16pct）；板块营业成本58.43亿元（22.82%），毛利率27.12%（- 1.76pct）；电解铝单价18732.45元/吨（24.55%），吨成本13652.05元/吨（27.64%），吨毛利5080.4元/吨，毛利率27.12%（-1.76pct）。上半年公司电解铝业务毛利率基本保持稳定，主要得益于公司煤电铝一体化经营，电解铝具备较强的成本优势，随着智慧工厂建设推进，成本有望进一步降低。 煤电与新能源板块齐发展，积极布局转型可期。2022年上半年煤电发电量27.76亿千瓦时（11.26%），煤电售电量23.89亿千瓦时（10.21%），销售单价0.39元/千瓦时（21.73%）；新能源板块发电量13.07亿千瓦时（34.08%），售电量12.90亿千瓦时（34.24%），平均销售价格0.33元/千瓦时（-11.25%）。目前公司正在开发建设通辽市100万千瓦外送风电基地项目、上海庙外送新能源基地阿拉善40万千瓦风电项目、锡盟外送新能源基地锡盟阿巴嘎旗别力古台50万千瓦风电项目、阿右旗20万千瓦风储一体化项目；霍林河循环经济局域网正在建设20万千瓦风电（五期）项目、火电灵活性改造促进市场化消纳新能源试点30万千瓦风电和10万千瓦光伏项目，项目建成后新能源装机规模将达到105万千瓦，公司规划“十四五”末新能源装机规模将达到700万千瓦以上，公司转型新能源进展顺利，发电量稳步增长，看好公司未来在新能源领域持续发力，绿电转型前景广阔。 盈利预测以及投资评级：预计公司2022年-2024年归母净利润分别为52.0/55.9/58.7亿元，当前股价对应PE为6.2/5.8/5.5倍。维持公司买入评级。 风险提示：煤价超预期下跌，稳增长不及预期导致需求不足。

启动首个兆瓦级铁-铬液流电池项目， 新能源转型再加码。维持“买入”评级8月 15日，国家电投集团中央研究院召开铁-铬液流电池项目推介会， 在内蒙古霍林河启动首个兆瓦级铁-铬液流电池储能示范项目，项目由电投能源负责实施。 目前， 1MW 铁-铬液流电池项目已完成土建施工，预计 2022年底投产。 公司在加速绿电转型发展的同时，进一步竞逐储能赛道，看好转型成长潜力。 同时， 受益煤、铝价格上涨，公司各主业产销平稳，全年业绩充分释放。我们维持盈利预测，预计 2022-2024年归母净利润 59.9/63.3/64.5亿元， 同比+68.1%/5.8%/1.8%； EPS 为 3.11/3.30/3.35元，对应当前股价 PE 为 5.3/5.0/4.9倍。 公司新能源项目持续加码， 绿电转型一马当先，有望获得估值提升。 维持“买入”评级。 铁-铬液流电池有望成为大规模储能的主流路线之一，发展前景广阔液流电池储能优势突出：液流电池是将化学物质储存在液态化电解液中的储能电池技术，通过正、负极电解质溶液活性物质发生可逆氧化还原反应（即价态的可逆变化）实现电能和化学能的相互转化。与锂电池相比，液流电池具有本征安全性、超高循环次数、电解液可循环利用、生命周期性价比高、环境友好等诸多优势，特别适合大规模储能，具有广阔的应用前景。 铁-铬液流电池发展较快： 根据电解液中活性物质的不同，液流电池主要有铁-铬液流电池、全钒液流电池、锌基液流电池等。相比于全钒液流电池，铁-铬液流电池具有绿色低毒、低温性能好、电解液原材料丰富、价格低廉等特点，金属铁、铬价格远低于金属钒的价格，铁-铬液流电池有望成为液流电池的主流路线之一。 公司产业化一马当先： 公司在内蒙古霍林河建设首个兆瓦级铁-铬液流电池储能示范项目，预计 2022年年底投产，标志着国内铁-铬液流电池量产化及储能技术产业化的实现。随着风电、光伏快速发展，公司铁-铬液流电池在储能市场前景广阔。 新能源项目持续加码，助力绿电转型，开辟第三成长曲线公司拟投资 13.64亿元建设阿右旗 200MW 风储一体化项目和 1.85亿元建设赤峰市 50MW 屋顶分布式户用光伏项目。 内蒙古自治区风光资源丰富，公司在此区域不断加码布局新能源项目，夯实自身新能源业务基础，绿电转型提速开辟第三增长曲线。 截至目前，公司共有约 1.55GW 新能源机组已并网，另有已获批的在建项目装机量 2.35GW， 待核准的规划项目 3.33GW，合计达 7.23GW。 绿电装机建设周期较短， 2022年并网容量有望集中增长。双碳时代，传统能源企业谋划转型是大势所趋。 公司背靠新能源装机龙头央企国电投集团， 转型方向明确，率先布局绿电转型且具备先发规模优势，有望在中长期形成高壁垒的核心竞争力。 风险提示： 经济增长放缓；煤铝价格下跌超预期；新能源机组利用率不及预期

大股东同价认购彰显信心，绿电转型一马当先。维持“买入”评级5月12日日公司发布公告：（1）拟非行公开发行5.76亿股募集资金不超过40亿元，以用于风电项目及补充流动资金；（2））资拟投资13.64亿建设阿右旗200MW风储和一体化项目和1.85亿元建设赤峰市50MW。屋顶分布式户用光伏项目。公司定增有望加速绿电转型发展，看好其成长潜力。同时，受益于煤、铝价格上涨，公司各项主业产销平稳，全年业绩充分释放。我们维持2022-2024年盈利预测，预计2022-2024年归母净利润59.9/63.3/64.5亿元，同比+68.1%/5.8%/1.8%；EPS为3.11/3.30/3.35元，对应当前股价PE为4.6/4.4/4.3倍。公司新能源项目持续加码，绿电转型一马当先，有望获得估值提升。维持“买入”评级。 公司定增为风电项目融资，大股东同价认购彰显发展信心公司发布2022年非公开发行预案，拟定增5.76亿股募集不超过40亿元，其中约28亿将用于通辽市1GW外送风电基地项目，剩余资金将用于补充流动资金。 公司控股股东蒙东能源将参与此次定增，拟认购金额不低于16亿元，且与其他特定投资者以相同价格认购增发股份，彰显对此项目及公司绿电转型发展的信心。通辽风电项目预计总投资59.59亿元，场址位于通辽市扎鲁特旗和科尔沁左翼中旗，各装机0.5GW，该区域90m高度风俗超过7.0m/s，风能资源丰富。根据公司测算，该项目全部投资财务内部收益率（税后）为6.34%，资本金财务内部收益率（税后）9.85%，投资回收期为12.48年，经济效益良好。 新能源项目持续加码，助力绿电转型，开辟第三成长曲线公司拟投资13.64亿元建设阿右旗200MW风储一体化项目和1.85亿元建设赤峰市50MW屋顶分布式户用光伏项目。内蒙古自治区风光资源丰富，公司在此区域不断加码布局新能源项目，夯实自身新能源业务基础，绿电转型不断提速开辟第三增长曲线。截至目前，公司共有约1.55GW新能源机组已并网，另有已获批的在建项目装机量2.35GW，待核准的规划项目3.33GW，合计达7.23GW。考虑到绿电装机建设周期较短，2022年并网容量有望集中增长。双碳目标背景下，传统能源企业谋划转型已是大势所趋。公司背靠新能源装机龙头央企国电投集团，转型方向明确，率先布局绿电转型且已具备先发规模优势，有望在中长期形成高壁垒的核心竞争力。 风险提示：经济增长放缓；煤铝价格下跌超预期；新能源机组利用率不及预期

事件：2022年5月12日，公司发布公告称1）拟拟非公开发行不超5.76亿股募资不超40亿元，蒙东能源（控股股东）拟认购金额不低于16亿元(含本数)。最终认购金额由蒙东能源和公司在发行价格确定后签订补充协议确定。2）拟建设赤峰市50MW屋顶分布式户用光伏项目以及阿右旗200MW风储一体化项目。募资拟用于新能源项目建设。据公告，公司拟募集不超过40亿元资金，其中通辽市100万千瓦外送风电基地项目拟投入募集资金28.00亿元，补充流动资金拟投入募集资金12.00亿元。据2021年年报显示，该项目工程进度为3.18%，募集资金有助于项目快速落地。新能源版图持续扩张，有望成为新的利润增长点。 据公司公告，公司拟建设赤峰市50MW屋顶分布式户用光伏项目以及阿右旗200MW风储一体化项目，公司新能源装机容量有望再增加250MW，据公司年报，公司已投产运行新能源发电装机规模150MW，到“十四五”末，公司规划新能源装机规模将达到7000MW以上，在“碳达峰、碳中和”背景下，公司新能源业务未来有望成为成为公司利润增长的又一支撑点。电解铝有望保持高景气。受制于电解铝行业的产能“天花板”，预计2022年电解铝行业仍将保持高景气，公司在霍林河地区已经形成了煤电铝产业链，拥有距离煤炭产地近的自备电厂，具有电力成本优势，电解铝业务盈利有望持续增长。煤炭方面，价格有望随需求反弹。据国家统计局数据显示，2022年第一季度GDP不变价当季同比为4.80%，相比2022年GDP增速5.5%的目标有一定差距，且4月、5月疫情影响强于第一季度，后续基建和房地产政策有望加速落地，推动下游对煤炭的需求，同时考虑到海外煤价高于国内，进口动力不足，国内供给或持续偏紧。 后期随着疫情得到有效控制，被疫情压制的需求有望集中释放，后续价格有望回升。同时，公司煤炭产品主要销往内蒙古、吉林、辽宁地区，其中吉林与辽宁由于煤炭产能退出，煤炭净调入量持续增长，公司所在区域需求旺盛，有望支撑价格。同时，公司售价均在发改委要求的200-300元/吨价格合理区间（蒙东褐煤），较2021年均价169元/吨明显上涨，有望带来业绩增量。投资建议：我们预计2022-2024年有望实现归属于母公司股东的净利润56.13亿元/60.31亿元/61.58亿元，对应2022年5月12日股价的PE倍数分别为5倍、4倍、4倍。综合考虑公司近年来积极向新能源转型，有望获得高于纯动力煤业务的估值，因此，我们认为公司估值有望回升，维持“推荐”评级。风险提示：1）区域市场需求变化或导致煤价下跌；2）火电利润或因电力市场放开下降，以及成本增加风险；3）新能源在建项目多，存在政策变化风险；4）电解铝价格大幅下跌；5）本次定增落地尚存在不确定性，定增将摊薄EPS。

事件：2022年4月26日公司发布一季度报告称，一季度归属于母公司所有者的净利润15.12亿元，同比增长；营业收入71.72亿元，同比增长；基本每股收益0.79元，同比增长49.06%。煤、铝、电全面向好，带动公司业绩释放。据公告，公司归母净利润大增主要原因是煤炭、铝产品综合售价及售电单价均同比增加，以及售电量同比增长。据Wind数据，22Q1锦州港褐煤价格同比上涨68.13，铝锭价格同比上涨36.4，煤与铝价格的抬升带动公司业绩释放。 新能源发电规模持续扩大。近年来，公司不断拓展新能源发电业务，据年报公告，公司已投产运行新能源发电装机规模156万千瓦，“十四五”期间，公司仍将大力开发绿电项目，到“十四五”末，公司规划新能源装机规模将达到700万千瓦以上，成为企业利润增长的又一支撑点。电解铝有望保持高景气。受制于电解铝行业的产能“天花板”，预计2022年电解铝行业仍将保持高景气，公司在霍林河地区已经形成了煤电铝产业链，拥有距离煤炭产地近的自备电厂，具有电力成本优势，电解铝业务盈利有望持续增长。Q2为动力煤淡季，后续随需求好转价格有望反弹。当前动力煤进入消费淡季，同时在疫情影响下，下游用电负荷不高，且部分发电机组检修，短期需求弱势。需求端目前是全年最淡季，外加疫情影响，需求已面临“至暗时刻”。经历2021Q4的增产保供，产量在2021年四季度基本达到极限，由于新建产能有限，继续增产潜力很小，同时进口量持续下降，总供给预计将环比下降。后期随着疫情得到有效控制，被疫情压制的需求有望集中释放，后续价格有望回升。同时，公司煤炭产品主要销往内蒙古、吉林、辽宁地区，其中吉林与辽宁由于煤炭产能退出，煤炭净调入量持续增长，公司所在区域需求旺盛，有望支撑价格。 投资建议：我们预计2022-2024年有望实现归属于母公司股东的净利润56.13亿元/60.31亿元/61.58亿元，对应PE倍数分别为4倍、4倍、4倍（基于2022年4月26日股价）。综合考虑公司近年来积极向新能源转型，有望获得高于纯动力煤业务的估值，因此，我们认为公司估值有望回升，维持“推荐”评级。风险提示：1）区域市场需求变化或导致煤价下跌；2）火电利润或因电力市场放开下降，以及成本增加风险；3）新能源在建项目多，存在政策变化风险；4）电解铝价格大幅下跌。

事件：公司发布2021年年度业绩报告，2021年实现营业收入246.49亿元，同比增长22.79%；实现归属于母公司净利润35.60亿元，同比增长71.92%，实现基本每股收益为1.85元，比上年同期提高71.30%。 煤炭价格上升带动企业盈利。煤炭板块2021年实现营业收入74.72亿元，同比增长13.45%，实现营业利润35.51亿元（11.52%），产量方面，实现原煤产量4598.22万吨（-0.02%）；销量方面，2021年公司实际销售商品煤4603.69万吨（0.41%）。销售单价方面，商品煤综合售价为162.31元/吨（12.99%）。成本方面，公司自产商品煤成本为85.52元/吨（15.27%），同比增加11.33元/吨。公司商品煤实现吨煤毛利77元/吨，同比增长10.57%，毛利率为47.31%（降低1.04个百分点），煤炭板块企业利润增加主要销售价格上升引起。 电力板块量价齐升，新能源助推新阶段发展。2021年公司电力板块营业收入22.74亿元（16.74%），营业利润7.06亿元（15.46%）。公司实现发电量76.56亿度（10.60%），实际销售电量68.89亿度（10.62%），度电价格0.33元（5.5%），发电成本为0.23元/度（6.2%），电力板块毛利率为31.23%（降低0.46个百分点）。公司已投产运行新能源发电装机规模156万千瓦，到“十四五”末，公司规划新能源装机规模将达到700万千瓦以上，绿电比例将进一步提升。 电解铝价格上升，盈利有望增长。2021年公司电解铝板块营业收入144.37亿元（28.89%），占营业收入比重58.57%，营业成本106.73亿元（18.55%），实现营业利润37.63亿元（71.23%）。实际生产电解铝87.87万吨（-3.83%），实际销售电解铝88.03万吨（-3.46%），销售单价16400元/吨（33.52%），生产成本12125元/吨（22.81%），板块综合毛利率为26.07%（提高6.45个百分点）。2021年国内能耗双控和限电政策导致电解铝大规模减产及新投产延期，报告期内电解铝产量受限，2022年产量有望恢复，行业将延续高景气。公司在霍林河地区已经形成了煤电铝产业链，在生产成本和销售运距上竞争优势明显。 盈利预测以及投资评级：预计公司2022年-2024年归母净利润分别为54.84/58.89/61.81亿元，当前股价对应PE为6.1/5.6/5.4倍。首次覆盖给予公司买入评级。 风险提示：煤价超预期下跌，火电发电增幅受阻，电解铝价格下跌。

事件：2022年 3月 14日，公司发布公告，2022年 1至 2月生产经营开局良好，取得了较好的经营成果。经公司初步核算，2022年 1至 2月，公司实现营业收入 47.37亿元左右，同比增长 25.79%左右;实现归属于上市公司股东的净利润 10.26亿元左右，同比增长 80.19%左右。 煤价、铝价升高，促进业绩大幅抬升。公司绝大部分煤炭为长协销售，2022年 1-2月长协价执行 2021年长协价，大幅高于去年同时期。而据 Wind 数据显示，2022年 1-2月长江有色市场铝均价较去年同时期上涨 40%，受此影响公司2022年 1-2月归母净利润大幅增长 80.19%至 10.26亿元左右。 持续投资新能源发电，未来有望成为新的盈利增长点。自公司 2014年开始投资新能源发电业务以来，公司新能源版图不断扩张，2022年 3月 11日，公司公告拟建设 3个新能源项目，合计装机容量 1500MW（权益装机 960MW），其中风电权益装机 910MW（上海庙至山东特高压外送通道阿拉善基地 400MW 风电项目 100%权益、通辽 1000MW 风电外送项目 51%权益），光伏权益装机50MW（晋中榆次屋顶光伏 100MW 项目公司权益为 50%）。公司新能源装机规模不断扩张，未来并网发电后新能源业务有望成为公司新的盈利增长点，同时公司逐步由传统能源供应商向综合能源供应商转型 煤炭、电解铝主业有望提供稳定现金流支持公司新能源业务发展。公司下属矿井产能 4600万吨/年，均为露天开采，生产成本在目前 A 股动力煤公司中优势显著。2022年秦皇岛 Q5500长协基准价有望从 535元/吨提升至 675元/吨，涨幅 26%，公司长协占比较高，虽然涨幅不能完全相同，但售价中枢有望稳步提升。电解铝方面，公司旗下霍煤鸿骏（51%权益）拥有电解铝权益产能 86万吨/年（对应公司权益产能 43.86万吨/年），拥有自备电厂，盈利能力行业领先。电解铝产能受到产能天花板约束，供应难有增加，而稳增长背景下国内需求渐起，利好电解铝价格走高，预计公司电解铝业务盈利能力有望提升。未来公司煤炭、电解铝业务产生的稳定现金流将持续投入新能源电站建设。 投资建议：根据业绩预告以及近期煤炭、电解铝市场运行情况，调整盈利预测，预计 2021-2023年有望实现归属于母公司股东的净利润 35.60亿元/49.16亿元/53.15亿元，对应 PE 倍数分别为 8倍、6倍、6倍（基于 2022年 3月 14日股价）。综合考虑公司近年来积极向新能源转型，有望获得高于纯动力煤业务的估值，因此，我们认为公司估值有望回升，维持“推荐”评级。 风险提示：1）区域市场需求变化或导致煤价下跌；2）火电利润或因电力市场放开下降，以及成本增加风险；3）新能源在建项目多，存在政策变化风险；4）电解铝价格大幅下跌。

事件：2022年 1月 25日，公司发布 2021年业绩预告，预计 2021年全年归属于上市公司股东净利润盈利约 35.60亿元，同比上年增长 71.9%左右。 21Q4业绩环比下滑。据公告，预计 2021年全年归属于上市公司股东净利润盈利约 35.60亿元，同比上年增长 71.9%左右。根据公告测算，2021年四季度公司预计实现归属于上市公司股东的净利润为 6.85亿元，环比下降 34.33%，同比增长 5793.41%。 较早布局新能源发电，转型综合能源供应商。2014年起，公司积极布局新能源发电，目前主要投资在光伏与风电领域，目前公司在运、在建（含拟建）新能源项目装机容量合计达到 5298MW（权益装机容量 4318MW），其中光伏项目装机容量 1453MW，占公司新能源装机容量（含拟建）34%，风电项目装机容量 2865MW（权益），占比 68%。过去公司新能源项目主要集中于内蒙古，尤其是蒙东地区，山西也略有布局，但近期在陕西、山东、天津以及吉林等地积极投建项目，逐步从区域公司发展成为全国性公司。2021年 10月 26日，公司公告将公司名称由“露天煤业”变更为“电投能源”，标志着公司的未来发展方向由原有的煤炭主业向新能源领域转型，公司由传统能源供应商逐步向综合能源供应商转变。 煤炭、电解铝主业有望提供稳定现金流支持公司新能源业务发展。公司下属矿井产能 4600万吨/年，均为露天开采，生产成本在目前 A 股动力煤公司中优势显著。据国家发改委《2022年煤炭中长期合同签订履约工作方案（征求意见稿）》，2022年秦皇岛长协基准价有望从 535元/吨提升至 700元/吨，公司长协占比较高，虽然涨幅不能完全相同，但售价中枢有望稳步提升。电解铝方面，公司旗下霍煤鸿骏（51%权益）拥有电解铝权益产能 86万吨/年（对应公司权益产能 43.86万吨/年），拥有自备电厂，盈利能力行业领先，中长期盈利稳定。未来公司煤炭、电解铝业务产生的稳定现金流将持续投入新能源电站建设。 投资建议：根据业绩预告，调整盈利预测，预计 2021-2023年有望实现归属于母公司股东的净利润 35.60亿元/40.56亿元/43.33亿元，对应 PE 倍数分别为 8倍、7倍、7倍（基于 2022年 1月 25日股价）。综合考虑公司近年来积极向新能源转型，有望获得高于纯动力煤业务的估值，因此，我们认为公司估值有望回升，维持“推荐”评级。 风险提示：1）区域市场需求变化或导致煤价下跌；2）火电利润或因电力市场放开下降，以及成本增加风险；3）新能源在建项目多，存在政策变化风险；4）电解铝价格大幅下跌。

事件：2021年 1月 6日，电投能源公告，锡林郭勒盟能源局同意建设阿巴嘎旗绿能新能源有限公司锡盟阿巴嘎旗别力古台 500MW 风力发电项目。项目总投资为 29.97亿元，其中 20%为项目资本金，其余 80%为银行贷款。 新能源项目再下一城。2014年起，公司积极布局新能源发电，目前主要投资在光伏与风电领域，目前公司在运、在建（含拟建）新能源项目装机容量合计达到4797.78MW（权益装机容量 3817.72MW），其中光伏项目装机容量 1452.72MW，占公司新能源装机容量（含拟建）38%，风电项目装机容量 2365MW（权益），占比 62%。阿巴嘎旗别力古台 500MW 风电项目落地后，公司权益新能源装机规模增长 500MW，增幅 13%。 转型综合能源供应商更进一步。过去公司新能源项目主要集中于内蒙古，尤其是蒙东地区，山西也略有布局，但近期在陕西、山东、天津以及吉林等地积极投建项目，逐步从区域公司发展成为全国性公司。2021年 10月 26日，公司公告将公司名称由“露天煤业”变更为“电投能源”，标志着公司的未来发展方向由原有的煤炭主业向新能源领域转型，公司由传统能源供应商逐步向综合能源供应商转变。 煤炭、电解铝主业有望提供稳定现金流支持公司新能源业务发展。公司下属矿井产能 4600万吨/年，均为露天开采，生产成本在目前 A 股动力煤公司中优势显著。据国家发改委《2022年煤炭中长期合同签订履约工作方案（征求意见稿）》，2022年秦皇岛长协基准价有望从 535元/吨提升至 700元/吨，公司长协占比较高，虽然涨幅不能完全相同，但售价中枢有望稳步提升。电解铝方面，公司旗下霍煤鸿骏（51%权益）拥有电解铝权益产能 86万吨/年（对应公司权益产能 43.86万吨/年），拥有自备电厂，盈利能力行业领先，中长期盈利稳定。未来公司煤炭、电解铝业务产生的稳定现金流将持续投入新能源电站建设。 新能源发电业务有望成为未来业绩增长点。目前公司布局的新能源发电项目装机总容量已经超过火电，并且项目正在陆续投产，随着新能源发电项目的落地，公司发电量有望持续上升，发电成本有望下降，新能源发电上网电价也高于火电，电力业务有望量价齐升，盈利能力有望持续好转。 投资建议：基于煤价提前反弹，我们上调盈利预测，预计 2021-2023年有望实现归属于母公司股东的净利润 40.14亿元/41.61亿元/43.78亿元，对应 PE 倍数分别为 7倍、7倍、6倍（基于 2022年 1月 6日股价）。综合考虑公司近年来积极向新能源转型，有望获得高于纯动力煤业务的估值，因此，我们认为公司估值有望回升，维持“推荐”评级。 风险提示：1）区域市场需求变化或导致煤价下跌；2）火电利润或因电力市场放开下降，以及成本增加风险；3）新能源在建项目多，存在政策变化风险；4）电解铝价格大幅下跌。

能源转型开启，煤价高涨&绿电高成长电投能源是蒙东及东北地区褐煤龙头，已发展成为“煤电铝”一体经营的综合能源企业。公司煤炭业务有望受益长协价中枢上移，同时积极布局新能源进一步打开公司成长空间，看好公司未来业绩增长。考虑到全国年度长协价格上调后公司煤价向好，我们上调盈利预测，预计2021-2023年归母净利润42.5/59.9/63.3（前值40.6/42.7/43.8）亿元，同比增长105.4%/40.7%/5.8%；EPS为2.21/3.11/3.30（前值2.11/2.22/2.28）元，对应当前股价PE为6.4/4.5/4.3倍。维持“买入”评级。 煤炭业务：特有长协定价机制有望使涨幅高于同业公司煤炭资源丰富，主要集中在蒙东地区，主产煤种为褐煤，核定产能达4600万吨，产能满负荷运转，产量释放稳定。公司纯露天开采模式造就了远优于行业的开采成本优势，公司吨煤成本常年保持在80元/吨以内，远低于行业平均水平，奠定稳健盈利基础。公司长协比例较高且采用特有的长协定价机制，经测算公司2021年12月年度长协价较全年均价增长约25%，在全国年度长协基准价大幅上调的背景下，公司长协价中枢有望稳固在高位，煤炭板块业绩仍有较大增长空间。 电解铝业务：自备电造就低成本，高耗能产业提电价不受影响公司共有电解铝产能86万吨，并配套自备电厂（120万千瓦火电+40万千瓦风电）。因此在高能耗行业受到能耗双控限电限产背景下，公司电力供应及电解铝生产仍维持正常。自供电也凸显了公司电力成本优势，避免了高能耗行业电价上涨冲击，打造电解铝高盈利，公司吨铝毛利及毛利率在行业内具有相对优势。铝价短期风险基本释放，长期受“供改+双碳”紧供给支撑，我们预计铝价中枢或将上移，行业进入高盈利时代，利好公司电解铝板块业绩释放。 电力业务：新能源装机快速增长，绿电转型打开成长空间公司积极推动新能源发电布局，近两年内部分风光电机组陆续投产并网实现快速扩张。截至2021年末，公司合计共有约155万千瓦新能源机组已并网，另有在建项目装机量175万千瓦，规划项目208万千瓦，合计达538万千瓦。公司背靠新能源装机龙头央企国电投集团，在新能源项目资源获取与核准、装机建设并网等多方面具备得天独厚的资源优势。公司顺应碳中和时代大方向，由传统能源企业转型新能源运营商，形成“风光火”多元互补，有望提供远期增长潜力。 风险提示：经济增长放缓；煤铝价格下跌超预期；新能源机组利用率不及预期

更名“电投能源”，积极转型风光电新。公司为蒙东褐煤龙头，为国电投集团旗下唯一煤炭资产上市平台。目前已包含煤、电、铝、新能源等多项产业。 为充分体现公司发展目标，适应产业结构调整需求，匹配目前公司经营范围，2021年11月公司证券简称由“露天煤业”变更为“电投能源”。未来，公司将以煤为核心，铝、电和新能源为重点，资本运作为平台，把露天煤业打造成具有核心竞争能力的综合能源企业。 煤炭：得天独厚的资源优势+供不应求的市场环境造就其龙头地位。现货：预计2022年国内动力煤现货价格呈现先抑后扬格局（上半年探底），价格中枢800元/吨左右，仍保持较高水平。长协：长协基准价大幅上调至700元/吨，预计全年长协中枢上升至750左右，同比上涨100元/吨左右，长协中枢确定性提高；且本次长协首次提出合理区间，“550~850元/吨”，允许价格宽幅震荡，打消市场对于煤炭重回“计划煤”的担忧，行业盈利整体更为稳定，利于行业估值整体提升。公司为蒙东、东北地区褐煤龙头，坐拥两大高效露天矿，资源禀赋优异，吨煤成本傲视群雄，构筑天然护城河。公司具备区域性壁垒，在吉辽供需矛盾加剧背景下，公司受益显著。 电解铝：铝电联营，协同效应显著。展望2022年，电解产量呈现缓慢恢复趋势，但能耗双控下总体增量有限。需求有望在地产竣工周期余温尚在、汽车产销逐步回升、光伏装机容量持续增长的推动下，实现回暖。总体来看，电解铝供需紧平衡，售价有望保持高位。公司霍煤鸿骏拥有年产能86万吨的电解铝生产线，拥有自有电厂配备装机容量180万千瓦的自备火电机组、40万千瓦风电机组，可基本满足用电需求；其中，火电用煤均由公司内部销售，且公司选址靠近煤炭主产地，享有稳定且低成本的煤炭资源，可充分发挥优势协同优势。 电力：大力发展风光电新，新能源转型蓄势待发。火电方面，公司煤电协同优势明显，消纳有坚实保障；新能源方面，截至2021年9月，公司已有光伏720MW、风电649.5MW 的装机规模，合计装机总量1369.5MW。此外，公司尚有1,575.3MW 光伏、2,165.5MW 风电、4,366.8MW 风光项目处于在建和规划状态，合计在建及规划装机量4,366.8MW，增幅高达218.9%，成长潜力巨大。待新产能投产后，公司新能源装机占比将持续提高，电力装机结构不断优化，促进企业转型升级，提高企业核心竞争力，为公司的长远发展打下坚实基础。 投资建议。我们预计公司2021年~2023年实现归母净利分别为41.21亿元、45.35亿元、50.87亿元，EPS 分别为2.14元、2.36元、2.65元，对应PE为7.9、7.2、6.4。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：在建项目投产不及预期，电解铝消费增速不及预期，煤价大幅下跌。

煤炭区域市场需求旺盛，长协提价促业绩稳定增长 公司下属矿井产能4600万吨/年，均为露天开采，生产成本在目前A股动力煤公司中优势显著。同时，公司地处内蒙古东部，煤炭产品销往吉林以及辽宁，公司目标市场在去产能以及本身新建产能不足的背景下，供需缺口持续扩大，公司区位优势得天独厚。价格方面，2022年秦皇岛长协基准价有望从535元/吨提升至700元/吨，公司长协占比较高，虽然涨幅不能完全相同，但售价中枢有望稳步提升。公司旗下霍煤鸿骏（51%权益）拥有电解铝权益产能86万吨/年（对应公司权益产能43.86万吨/年），自备电厂，盈利能力行业领先，中长期盈利稳定。 持续投资光伏与风电项目，新能源版图不断扩张 2014年起，公司积极布局新能源发电，目前主要投资在光伏与风电领域，目前公司在运、在建（含拟建）新能源项目装机容量合计达到4797.78MW（权益装机容量3817.72MW），且从2014年至今的投资节奏情形来看，未来预计仍有扩张预期。目前公司布局的新能源发电项目装机总容量已经超过火电，并且项目正在陆续投产，随着新能源发电项目的落地，公司发电量有望持续上升，发电成本有望下降，新能源发电上网电价也高于火电，电力业务有望量价齐升，盈利能力有望持续好转。 过去公司新能源项目主要集中于内蒙古，尤其是蒙东地区，山西也略有布局，但近期在陕西、山东、天津以及吉林等地积极投建项目，逐步从区域公司发展成为全国性公司。2021年10月26日，公司公告将公司名称由“露天煤业”变更为“电投能源”，标志着公司的未来发展方向由原有的煤炭主业向新能源领域转型，公司由传统能源供应商逐步向综合能源供应商转变。未来公司煤炭行业产生的稳定现金流将持续投入新能源电站建设。 投资建议 我们预计公司2021-2023年有望实现归属于母公司股东的净利润40.14亿元/39.89亿元/42.02亿元，对应PE倍数分别为7.6X、7.6X和7.2X。综合考虑公司近年来积极向新能源转型，有望获得高于纯动力煤业务的估值，因此，我们认为公司估值有望回升，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示 1）区域市场需求变化或导致煤价下跌；2）火电利润或因电力市场放开下降，以及成本增加风险；3）新能源在建项目多，存在政策变化风险；4）电解铝价格大幅下跌。