事项:公司发布2018年半年报,实现营收110.3亿元,同比增长12.1%,归母净利润15.3亿元,同比增长35.05%。 平安观点: 业绩较快增长,符合预期。上半年,公司实现营收110.3亿元,同比增长12.1%,归母净利润15.3亿元,同比增长35.05%。二季度单季营收规模71.7亿元,同比增长14.62%,归母净利润12.9亿元,同比增长35.49%。公司上半年经营业绩符合预期。 风机业务复苏,在手订单新高。上半年,公司风机业务收入76.6亿元,同比增长9.9%,实现对外销售容量2094MW,同比增长11.71%,自2016年上半年以来,公司风机销售收入首次实现半年度的同比正增长,复苏迹象明显。截至2018年上半年,公司在手风机订单17.5GW,其中待执行订单10.85GW,中标未签6.65GW,在手订单创历史新高,奠定未来出货量增长基础。上半年风机业务毛利率21.31%,同比大幅下降3.25个百分点,产品单价的下降以及成本的抬升是毛利率下降的主因。 风电运营利用小时显著提升,在建风场规模剧增。上半年,公司风电运营业务实现营收20.2亿元,同比增长21.62%。自营风电场的发电利用小时数同比增加205小时,达1184小时,比全国平均水平高出41小时。受益于利用小时的提升,风电运营业务毛利率同比提升5.9个百分点至71.83%。截至上半年,公司风电场累计权益并网容量达4033.44MW,在建风电场权益容量3053.4MW,在建规模较年初增长超过100%,支撑公司未来权益风电场装机规模的持续增长。 费用控制较好,质保金转回致销售费用下降。上半年销售费用5.05亿元,同比下降25.1%,销售费用的减少主要源于产品质量保证准备金同比大幅下降,上半年新计提的质量保证准备金4.47亿元,占风机业务收入的5.8%,计提比例与2017年上半年基本相当,但冲回金额达3.34亿元,同比增加2.42亿元,导致计入销售费用的质量保证准备金明显减少。管理及研发费用占风机业务收入的11.82%,同比下降约1个百分点。费用率的下降有效对冲了风机业务毛利率下滑对盈利能力的影响。 投资建议。我们认为风电行业即将迎来持续复苏,公司风机在手订单充足,出货量有望快速增长,同时风电场规模和盈利水平都将提升,看好公司长期发展。考虑上半年公司风机产品成本控制力度不及预期,下调公司盈利预测,预计2018-2019年净利润分别为38、47.5亿元(原值40.2、50.2亿元),EPS 1.07、1.34元,对应PE 12.1、9.7倍,维持“强烈推荐”评级。 风险提示。(1)行业增速不及预期风险。当前风电行业呈现明显复苏,但分散式风电等新模式的推进进度受诸多因素影响,可能不及预期,大型风电基地的建设时序也存在不确定性,可能导致行业新增装机增速不及预期。(2)风机毛利率下滑风险。当前风机订单价格呈现明显的下滑趋势,如果不能合理管控成本,可能存在风机业务毛利率大幅下滑的风险。(3)海外投资相关风险。目前公司大力拓展海外业务,包括风电场开发和风机销售等,考虑海外环境与国内不同,可能存在收益不及预期风险。

营收高增长,结构占比有所变动:报告期内,公司实现营收10.31亿元,同比增长63.36%;实现归属于上市公司股东的净利润为6,515.60万元,同比增长40.38%。从业务结构来看,智能家居电控/工业自动化/工业定制电源业务营收分别同比增长84.58%/97.62%/2.50%,毛利率分别同比下降0.97/1.64/2.58个百分点,系产品结构变动所致。报告期内,公司的期间费用率达19.22%,同比下降1.09个百分点,期间研发费用总支出1.13亿元,同比增长59.15%。 变频空调+智能卫浴整机高速增长,电视电源重回增长通道:报告期内,公司智能家居电控业务实现收入5.72亿元,同比增长84.58%。其中公司变频空调控制器在海外市场继续规模销售,2018年上半年变频空调控制器增长超过150%;子公司怡和卫浴收入同比增长93.65%,其中智能卫浴整机增长超过90%,下游客户惠达和小米2018年智能马桶产品均实现较快增长,目前子公司怡和卫浴产能充足,产品交付无忧;公司显示电源在电视电源领域取得平稳增长,收入重回上升通道,公司主要客户小米智能电视增长较快,小米智能电视在2018年二季度成为中国第一品牌,并于今年2月在印度推出智能电视,并迅速取得显著市场份额,截至2018年第二季度,小米智能电视的全球销量同比增长超过350%。 新能源汽车驱控绑定北汽,受益于车型结构变化业绩增长加速:报告期内,工业自动化业务实现收入2.69亿元,同比增长97.62%,子公司深圳驱动公司业务同比增长超过140%,其中PEU产品增长较快。据中汽协数据显示,2018年上半年新能源汽车产销41.3和41.2万台,分别同比增长94.9%和111.5%,公司业务增长高于行业平均。公司大客户北汽新能源上半年销售5.45万辆,同比增长78.5%,其中EU和EX系列合计完成销售2.1万台,未来有望接替EC系列成为爆款车型,北汽下半年还将上市EX3和EX5系列,公司目前向北汽新能源提供PEU及电机驱动器产品,服务于北汽新能源乘用车EU、EX、ET和LITE系列多款车型,以及部分物流车车型。公司新能源汽车部件产品目前获得多家整车厂商的肯定,未来增速有望加快。 工业自动化协同效应显著,智能焊机较快成长:公司变频驱动器、伺服和PLC增长较快,2018年上半年深圳控制收入增长55.52%,其中PLC业务增长超过50%,公司在电子设备,工程机械,轨道交通空调、机床、供暖、3C、锂电等的过程控制和运动控制行业不断拓展PLC的发展机遇,工控各业务之间的协同作用愈发明显。2018年上半年智能焊机业务增长约60%,与机器人和集装箱制造配套的智能焊机取得较快增长。 工业电源稳健增长,充电桩电源稳步推进:2018年上半年公司工业电源产品销售收入1.89亿元,同比增长2.5%。由于新能源汽车DCDC/OBC今年同期被归为工业自动化产品,如果包含此部分销售,公司工业电源业务销售增长约40%。此外,公司充电桩电源取得初步成果,医疗电源继续稳健增长,通信及电力电源、导轨电源等保持基本稳定。 盈利预测与投资建议:公司智能家居业务有望保持高速增长,工控产品增长强劲,工业电源平稳增长,我们维持公司2018~2020年的业绩预测,预计2018-2020年公司实现净利润分别为2.15亿元、2.94亿元、3.52亿元,EPS分别为0.79元、1.09元、1.30元对应8月22日收盘价的市盈率分别为34.4倍、25.1倍、21.0倍。看好公司电力电子平台型企业的孵化能力,维持“推荐”评级。 风险提示:1)产业政策风险:公司所处的新能源汽车行业受国家政策大力支持,若后续补贴退坡速度大于相关企业降本的边际影响,可能降低公司新能源汽车驱控产品的毛利率水平。2)宏观经济风险:智能家居与宏观经济及居民消费能力密切相关,若居民可支配收入增速缓慢,将影响智能家居产品的推广速度。3)5G商用化进度进展缓慢,5G标准的制定统一晚于预期,运营商投入达不到预期,其他电源产品拓展缓慢。

燃气业务表现亮眼,未来仍有较大发展空间:上半年公司燃气业务实现收入13.37亿元,同比增长55.68%,其中非居民用气占比约70%,贡献主要收入增量,主要是受环保政策持续趋严,工业企业逐渐改用天然气所致。2017年末公司非居民用户4490户,同比增长109.32%,且近2000户为下半年新增,这部分用户今年开始贡献收入。2018年上半年公司非居民用户增加421户,相比2017年末增长约10%,全年仍有望实现约20%的增长。另外,目前南昌气化率约65%,近几年公司居民用户增速都在12%左右,未来仍将保持稳健增长。综合来看,公司燃气业务仍有较大发展空间。 水价提价预期强。南昌自来水价格在2009、2014年经历两次调价,目前南昌水价仍低于全国2/3的主要城市。2018年5月3日,公司收到南昌市人民政府办公厅下发的《南昌市人民政府办公厅关于成立南昌市水价调整工作领导小组的通知》,公司水价调整提上日程。根据近期南昌县等调价情况看,调整幅度最小的一类居民一级用水达到1.54元/吨(原价1.15元/吨),假设以此为基准,预计调价后将增厚公司业绩约1.4亿元左右。 毛利率略有下降,费用控制良好:2018年上半年公司毛利率22.7%,同比下降2.8个百分点,主要是天然气业务中非居民用户占比上升,导致其毛利率下降2.6个百分点。2018年上半年公司期间费用率10.3%,同比下降3.5个百分点。其中销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为3.3%、4.4%、2.6%,同比分别下降0.8、2.2、0.5个百分点,展现出公司较强的运营能力。 盈利预测与投资建议:考虑到公司天然气业务表现超出预期,水价上调在即,调整公司2018-2020年EPS预测分别为0.44、0.54、0.62元(前值分别0.41、0.47、0.52),同比分别增长28.0%、21.3%、15.2%,对应PE分别为13.6、11.2、9.7,维持公司“推荐”评级。 风险提示:1)污水处理产业技术升级风险:目前公司需提标改造的污水厂较多,若国家进一步提高污水处理排放质量标准,将对公司污水处理产业造成较大技术升级风险;2)天然气价差变动风险:公司燃气业务营业收入与天然气价差高度相关,若天然气价差产生不利变动,将会对公司天然气销售业务产生不利影响;3)在建工程项目推进不及预期:公司污水处理类项目基本以BOT和TOT模式运营,若在建工程进度不及预期,将对公司收入产生不利影响。

业绩符合预期,光伏业务带动收入规模增长。2018上半年,公司实现营业收入124.6亿元,同比增长12.24%;归母净利润9.19亿元,同比增长16.14%,扣非后净利润8.9亿元,同比增长15.85%。其中光伏业务实现营收52.9亿元,同比增长24.8%,带动整体营收规模增长。综合毛利率19.57%,同比增长0.76个百分点,主要受益于收入结构的改善。公司上半年业绩整体符合预期。 饲料业务平稳,硅料品质提升,电池业务放量。从三大主要业务来看,饲料业务实现营业收入60.8亿元,同比减少1.82%;毛利率14.07%,同比减少0.42个百分点。多晶硅销量0.87万吨,同比增长6.73%,毛利率43.52%,同比下降1.63个百分点;硅料品质明显提升,单晶料占比达到近70%。电池片受益于产能扩充,上半年产销量约3GW,同比增长66%,继续保持满产满销,充分体现公司产品竞争力;电池片毛利率16.68%,同比下降0.6个百分点。 光伏板块贡献主要业绩增量。上半年,四川永祥实现净利润3.76亿元,同比增加1.07亿元;通威太阳能合肥公司实现净利润1.33亿元,通威太阳能成都公司实现净利润2.01亿元,上述两公司合计实现利润增量0.72亿元,光伏板块贡献主要的利润增量。 优质产能释放在即,为未来主要看点。多晶硅方面,乐山、包头一期各2.5万吨/年多晶硅项目正按计划推进,将于2018年内建成投产,届时公司多晶硅产能将达7万吨/年,同时生产成本预计将降至4万元/吨以下。电池片方面,成都太阳能三期3.2GW高效晶硅电池项目、合肥太阳能二期2.3GW高效晶硅电池项目均计划于2018年四季度投产,新产能加工成本有望进一步下降10%。我们认为,新的优质产能的大规模释放将进一步提升公司盈利能力和竞争优势,为公司后续主要看点。 投资建议:预计2018-2019年归母净利润16.6、26.7亿元(考虑国内光伏政策波动的重大影响,调整盈利预测,原值24.1、40.0亿元),EPS分别为0.43、0.69元,对应PE13.6、8.5倍,考虑政策波动带来的不确定性,下调公司评级至“推荐”等级。 风险提示:(1)受光伏新政影响,下半年国内光伏需求可能同比明显下滑,同时海外需求受贸易保护影响存不确定性;(2)受政策波动及需求下滑影响,光伏产业链各环节产品价格明显下降,下半年多晶硅和电池片业务均存在毛利率明显下滑风险;(3)目前国内光伏制造企业经营模式主要分为垂直一体化模式和专业化运营模式,公司以专业化运营为主,如果未来下游主要客户均向垂直一体化模式发展,可能对公司业务模式形成冲击。

污水处理整体解决方案稳健增长,良业环境表现超出预期:公司归母净利润下滑主要是去年同期出售盈得气体获得1.76亿元投资收益所致。从公司收入结构看,上半年公司污水处理整体解决方案实现收入20.82亿元,同比增长34.06%,实现稳健增长;良业环境实现收入11.59亿元,同比增长745.99%,主要原因是良业环境2017年6月并表所致,但上半年良业环境已实现净利润3.32亿元,远超全年承诺归母净利润2.06亿元,表现大超预期。另外,上半年公司建造合同形成的已完工未结算资产15.90亿元,同比增长200.53%,下半年将逐步转化为公司收入,公司全年业绩增长有保障。 费用率上升拖累净利率下滑,资产负债率持续上升:2018年上半年公司毛利率34.4%,比上年提高7.2个百分点,主要是良业环境毛利率高达44.49%且其收入占比持续提升所致。上半年公司净利率10.8%,下降7.5个百分点,除去年同期出售盈德气体产生较大投资收益影响外,公司三费占比快速上升也是主要原因。2018上半年公司期间费用率18.4%,同比提高5.3个百分点,其中财务费用率为8.2%,同比提高4.3个百分点,主要原因是PPP项目增多导致投资需求增加,进而导致有息借款增加所致。另外,PPP业务规模扩张导致公司负债率持续提升,2018年上半年资产负债率57.7%,同比提高9.5个百分点。 订单持续落地,奠定未来增长基础:上半年公司新增EPC+BT订单合计144.89亿元,同比增长29.31%,新增BOT+TOT订单合计164.96亿元,同比增长12.30%,PPP订单增速变缓。内部抵扣后,公司合计订单约230亿元(PPP订单中约50%的比例对应EPC订单,预计上半年纯EPC订单约60亿元),同比增长约23%。截至目前,公司未确认收入订单达243亿元,在手订单充足叠加订单持续落地,公司未来收入增长有保障。 盈利预测与估值:目前市场融资环境趋紧,公司项目进度变缓,基于此,我们下调公司2018-2020年EPS预测分别为0.96、1.12、1.29元(前值1.02、1.27、1.55元),同比分别增长20.0%、17.2%、15.6%,对应2018-2020年PE分别为13.4、11.5、9.9倍。考虑到公司订单稳健增长,良业环境有望持续超预期且目前公司估值处于较低水平,维持公司“推荐”评级。 风险提示:1)融资环境趋紧致使资产负债率和财务费用持续上升,公司PPP项目需投入大量资金,如果融资环境持续趋紧,公司财务费用将持续攀升;2)无形资产摊销风险:截至2018年6月30日,公司无形资产高达230.28亿元,且上半年仅摊销1.32亿元,后期可能出现摊销加快导致净利润增长变缓风险;3)市场竞争加剧风险:目前国企、非环保企业都开始进入PPP领域,公司面临市场竞争加剧风险。

四大业务齐发力,固废、燃气贡献主要收入增量:2018年上半年,公司固废板块实现收入8.02亿元,同比增长18.07%,主要是公司年初投产的大连项目(1000吨/日)已实现满产运营,创冠黄石二期(400吨/日)于2017年年中投产所致;公司燃气业务实现收入7.91亿元,同比增长18.29%,主要是公司于1月完成燃气发展30%股权收购所致;公司供水业务实现收入4.25亿元,同比增长4.54%,稳健增长;污水处理业务实现收入1.03亿元,同比增长14.93%,主要是公司下属16个污水处理厂提标改造建设工作有效推进,大部分项目已完成BOT补充协议单价核定,另外公司通过增资瀚泓公司,将南海区污水收集管网的运营管理权纳入公司,污水管网运营收入增加。 高质量发展促使现金持续回流,奠定外延发展坚实基础:2018年上半年公司毛利率高达34.0%,比上年提高2.9个百分点,净利率22.0%,比上年提高4.7个百分点,盈利能力持续提升。2018年上半年公司期间费用率12.3%,同比提高0.5个百分点,其中销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为1.4%、6.4%、4.5%,同比分别提高-0.2、0.7、0.0个百分点,在融资环境趋紧背景下,公司财务费用率仍保持稳定,彰显公司精细化管理水平。凭借高质量发展,公司四大业务每年可产生15亿元以上稳定现金流,助力公司外延扩张。 大固废领域多点布局,可转债发行助力项目加速推进:截至2018年6月30日,公司垃圾焚烧项目投产约1.5万吨/日。目前公司储备项目丰富,顺控环投(垃圾焚烧3000吨/日、污泥700吨/日、餐厨300吨/日)、漳州项目(垃圾焚烧1000吨/日)、、南海三期(垃圾焚烧1500吨/日)等都处于在建状态,合计垃圾焚烧在建产能超1.1万吨/日,所有储备项目未来两年将逐步投产,其中顺控项目、廊坊二期预计年内投产,公司业绩增长有保障。另外,公司正筹划发行10亿元可转债用于南海三期、漳州、安溪合计3000吨/日的垃圾焚烧项目,公司垃圾焚烧项目投产速度有望加速。 国投电力战略入股,“瀚蓝模式”加速复制:18年上半年,国投电力通过协议转让方式受让公司8.62%的股份,受让价格13.47元/股,成为公司第三大股东。国投电力控股股东为央企国投集团,公司为地方国资控股企业,引入国投电力将极大增强公司股东背景,公司在外延项目扩张以及融资上将更有优势,“瀚蓝模式”有望加速复制。 盈利预测与投资建议:考虑到公司处置官窑市场产生约1.6亿元投资收益以及最新经营情况,我们调整公司2018-2020年EPS预测分别为1.24、1.38、1.71元(原值1.05、1.34、1.67元),同比分别增长45.5%、11.7%、23.6%,对应PE分别为12.7、11.4、9.2。考虑到公司拥有丰富现金流资产,可大力支持公司外延扩张,且公司估值在行业中处于极低水平,基于此,维持公司“推荐”评级。 风险提示:1)固废项目建设进度低于预期:目前国家对工程类项目建设审批趋严,可能对公司在建固废项目进度产生影响;2)项目拓展不及预期:目前垃圾焚烧领域竞争激烈,且优质项目逐渐减少,在此背景下,公司存在新项目拓展不及预期风险;3)天然气价格持续下降风险:2017年公司燃气业务毛利率下降6.57%,未来从环保和国家降低企业用气成本考虑,天然气价格仍有继续下降的风险,公司燃气业务毛利率可能进一步下降;4)补贴政策变化风险,公司生活垃圾、污水处理都享受增值税即征即退70%的优惠,未来如果税收政策变化可能对公司利润生产影响。

电网节能业务占比持续提升,促使收入毛利率双升:2018年上半年公司电力销售实现收入6.26亿元,同比增长5.92%,节能业务实现收入4.59亿元,占比42.11%,同比增长18.91%,贡献主要收入增量。考虑到公司青岛、烟台项目(18H1进度76.45%)即将完工,湖北(事期)、湖南长沙、江西鄱阳等配电网节能储备项目丰富,电网节能收入占比将快速上升,公司未来收入增长有保障。上半年公司综合毛利率18.13%,相比17年末提升1.15个百分点,主要是节能业务占比提升且毛利率高达32.70%,显著高于电力销售6.96%毛利率所致。 背靠国网,电网节能订单持续放量:2018年6月,公司拟与关联方国网宁夏电力有限公司及下属单位、国网浙江省电力有限公司及下属单位签署电网综合节能改造合同,总金额11.62亿元,远超去年同期5.54亿元。项目建成后,预计每年贡献收入1.35亿元。 截至目前,公司电网节能总合同额约120亿元,年化金额约16.5亿元,按上半年节能服务4.59亿元收入计算,仍有近45%的订单尚未释放,储备订单仍能保障公司较快增长。 目前,国家电网和南方电网旗下都有各自的节能公司负责配电网节能服务,行业存在天然高壁垒。国家电网经营区域覆盖26个省(自治区、直辖市),供电人口超11亿,远超南方电网。公司作为国网旗下唯一节能服务类上市平台,配电网节能订单有保障。 投资建议:考虑到公司股本变化以及签订新订单,我们调整公司2018-2020年EPS预测分别为1.32、1.68、2.09元(前值1.90、2.50、3.10元),同比分别增长30.4%、27.5%、24.2%,对应PE分别为15.3、12.0、9.6。考虑到公司背靠国网,订单充足,未来业绩增长有保障,维持公司“推荐”评级。 风险提示:1)配电网节能项目建设进度不及预期:公司配电网节能项目均采用EMC模式运营,前期公司需投入大量资金,若项目进度低于预期,将对公司收入产生较大影响;2)同业竞争解决程度不及预期;3)电力行业政策风险:公司售电业务收入与电力改革密切相关,若国家出台政策进一步压缩行业利润,将对公司售电业务产生较大影响;4)税收优惠政策变化风险。目前,国家对符合条件的节能服务公司实施合同能源管理实行一定的免费政策,若未来优惠政策出现一定变化,将对公司利润产生影响。

公司公布2018年半年报,1H18实现营业收入42.3亿元,同比增长6.7%;归母净利润1.1亿元,同比增长-23.6%,低于我们预期;每股收益0.05元,每股净资产3.73元。公司预计18年1-9月归母净利润1.38~2.45亿元,同比增长-35%~15%。 平安观点: 各项业务营收稳中有升,原材料成本上升致毛利率承压:报告期内,公司实现营收42.3亿元,同比增长6.7%,其中第二季度收入22.9亿元,同比增长4.2%,环比增长17.7%。报告期内公司实现归母净利润1.1亿元,同比下降23.6%。从业务结构来看,空调用电机/非空调用电机/新能源车辆动力总成系统/起动机及发电机业务营收分别同比增长-2.01%/24.26%/59.08%/-0.93%,其中空调业务因受到2017年透支未来需求、房地产限购政策等因素影响,同比增速出现下降,公司通过开展车用空调电机、引风机等业务来优化产品结构;从利润率来看,报告期内上述业务毛利率皆出现小幅下滑,分别同比下降3.23/1.23/3.27/0.61个百分点,考虑到公司产品的主要原材料为铜(漆包线)、钢材(硅钢、冷轧钢板),上游大宗原材料价格的趋势性上涨将使公司毛利率承压。 新能源汽车业务表现强劲,行业回暖叠加客户开拓:据中汽协数据显示,2018年上半年,我国新能源汽车累计产销分别完成41.3万辆和41.2万辆,同比分别增长94.9%和111.5%。报告期内,公司新能源汽车动力总成系统业务实现主营业务收入43,184.85万元,同比增长59.08%。上半年行业的高增长主要系去年同期政策调整引发的低基数所致,2018年政策调整步调更为平滑,6月11日之前的过渡期为车企消化库存、新老迭代创造了条件;展望下半年,更具吸引力的新车型的相继推出,有望推升月度产销节节走高。报告期内,公司新进入了上汽荣威、长城汽车等供应商体系,取得了云度、电咖等互联网造车新势力的订单;同时,公司与合资车厂的合作也取得成果,如泛亚汽车、东风雷诺等。 盈利预测与评级:考虑到下半年新能源汽车业务的放量前景,及公司各项业务的稳步推进,我们维持对18~20年公司EPS0.26/0.29/0.37元的预测,对应7月30日收盘价PE分别为17.0/15.2/11.9倍,看好公司在新能源汽车动力总成领域的成长前景和战略布局,维持“强烈推荐”评级。 风险提示:1、电动车产销增速放缓。随着新能源汽车产销基数的不断增长,维持高增速将愈发困难,面向大众的主流车型的推出成为关键;2、产业链价格战加剧。补贴持续退坡以及新增产能的不断投放,致使产业链各环节面临降价压力;3、海外竞争对手加速涌入。随着国内市场的壮大及补贴政策的淡化,海外巨头进入国内市场的脚步正在加快,对产业格局带来新的冲击。

电力电子平台型企业,核心团队技术背景扎实:公司是电力电子平台型企业,依托三大技术平台陆续开发出智能家居、工控和工业电源三大板块业务,产品布局阶段公司业绩长期稳定增长,布局完成后将迎来快速增长;公司核心团队源自华为、艾默生,技术背景扎实,17年核心业务骨干发放股票期权将增强公司凝聚力。 智能家居市场广阔,公司产品全面布局:中国智能卫浴普及率低,未来存在较大发展空间,其中智能坐便器是千亿级市场,子公司怡和卫浴地处全国最大智能坐便器生产基地台州、技术上背靠平台麦格米特,市场推广方面线下绑定卫浴品牌渠道经营领先者惠达卫浴,线上借助小米,公司产品功能丰富,用户体验较好,产能不断扩充,我们认为怡和的高速成长是有基础,有保障的;平板电视大屏化和高分辨率化的发展趋势有利于公司改善业务结构,后乐视时代互联网电视和智能电视仍有较大渗透空间,业务收入将重回上升通道;变频微波炉渗透率不高,公司绑定下游龙头格兰仕,变频空调不断开发海外客户,同时全面覆盖其他变频产品渗透不高的家电产品。 制造业升级与新能源汽车爆发,工控产品长期受益:新能源乘用车呈现爆发式增长,公司供应纯电乘用车销量冠军北汽新能源,18年北汽销量目标15万台,推出多款全新车型,公司主要供应北汽A0级及以上车型,18年PEU在手订单6.1万套,远超去年同期。工控中长期受益于制造业升级,市场增长与进口替代利好国产品牌,公司伺服驱动、变频器、PLC供应下游龙头企业,数字化焊机有较大增长潜力。 工业电源长期稳定增长,中期存在爆发潜力:全球老龄化趋势下,医疗器械电源长期稳定增长,公司大客户飞利浦依托多起产业并购,市场份额显著提升;通信设备电源总体需求稳定增长,其中无线通信设备有望随着5G的试运营和全面推广而爆发;工业微波将受益于未来石墨烯和气凝胶行业的终端应用规模化,全球工业企业产业升级和智能制造将推动导轨电源的需求稳定增长,政策支持充电基础设施建设等环节,利好公司充电桩整流模块产品,公司还陆续布局了光伏逆变、电击器和智能采油设备领域,未来会推出更多的行业应用产品。 投资建议:预计公司智能家居业务有望保持较高速增长,工控产品增长强劲,工业电源平稳增长,考虑到对怡和卫浴、深圳驱动和深圳控制少数股权的收购有望于18年下半年完成,预计18-20年公司归母净利润分别为2.15/2.94/3.52亿元,EPS为0.79/1.09/1.30元/股,对应PE为36.2/26.4/22.0倍。看好公司持续受益于消费升级+制造升级的成长前景,首次覆盖,给予“推荐”评级。 风险提示:智能坐便器产线投产不及预期,智能家居产品推广不及预期;新能源汽车补贴政策退坡大于预期,充电基础设施推广低于预期;5G部署进度晚于预期。

聚焦绿色产业,深耕环保+新能源。2017年12月公司进行战略调整,剥离传统房地产业务,聚焦光伏新能源和生态环保业务,打造综合化业务服务平台,提供生态环境治理、以及多种清洁能源发配售一体化智慧能源运营服务等一揽子绿色发展解决方案。2017年,公司新能源业务实现收入54.35亿元,同比增长148.36%,营收占比达66.84%,为目前公司主要收入来源;环保收入8.03亿元,营收占比9.88%,发展迅猛。 光伏运营快速扩张,工程承包渐具规模。公司大力拓展光伏电站建设、运营等新能源业务,拥有雄厚的资金和专业的开发团队。如若第二次非公开发行顺利完成,公司通过两次非公开发行募集的光伏电站开发可利用的自有资本金将达143.5亿元,有望支撑超过4GW的光伏电站开发。截至2017年底,公司并网的光伏电站规模超过1GW,累计完成约5GW的光伏电站项目备案,未来光伏发电业务收入将逐步释放,贡献明显的利润增量。工程总包方面,估计2017年总的光伏电站工程承包项目规模接近1GW,为当前新能源业务的主要收入来源。 生态环保全面布局,综合平台逐渐成型:近年来公司围绕环保新能源综合服务产业链进行一系列布局,2017年收购星景生态进军生态环保行业、投资赣西危废处置项目年处理规模14.6万吨,生态环保业现已覆盖生态修复、流域治理、水处理和危废处理四大业务板块。目前公司在手PPP项目和协议金额超过220亿元,2018年仅一季度就签订PPP项目约72.41亿元,增长迅猛,全年有望完成250亿元的订单签订。 投资建议:我们预测公司2018-2020年EPS分别为1.35、1.35、1.67元,同比分别增长231.8%、0.3%、23.5%(2019年业绩增速下滑主要由于2018年剥离地产业务获得较高的非经常性投资收益),对应PE分别为9.9、9.8、8.0倍。考虑新能源及环保行业前景向好,公司光伏运营及环保业务都将迎来快速发展,首次覆盖给予“推荐”评级。 风险提示:(1)国内光伏新增装机不及预期风险。当前工商业分布式是否纳入指标管理存不确定性,可能导致新增装机不及预期,进而影响公司光伏电站工程总包以及原本规划开发的分布式项目。(2)补贴发放不及时风险。目前第七批新能源补贴目录迟迟未公布,整体来看光伏项目从投运到拿到补贴的时限延长,公司去年及今年投运的光伏项目纳入补贴目录及拿到补贴可能需要漫长的等待过程,一定程度影响公司现金流和可持续开发能力。(3)PPP项目建设进度低于预期风险。2017年底,受PPP清理影响,部分银行对PPP项目贷款审批趋严,在一定程度上可能会对公司PPP项目建设进度产生影响,进而影响公司未来业绩。

订单加速落地,环卫服务业绩持续高增可期:2017年,全国新签环卫服务订单年化金额约314亿元,同比增长40.18%,环卫服务市场化呈加速趋势。2017年公司中标环卫服务订单年化金额约3.50亿元,同比增长约30%,2018年到目前中标环卫服务订单年化金额约3.01亿元,约是2017年的86%。目前,公司在手环卫服务订单总金额约114.51亿元,年化金额约11.53亿元。2017年公司环卫服务实现收入6.12亿元,同比增长128.86%,订单的加速落地将确保公司环卫服务业绩持续高增。 环卫服务订单结构较优,终端处置+垃圾分类相继获得突破:公司环卫服务已拓展至海南、浙江、江西、贵州、辽宁等12个省,单一区域依赖性较低。2017年10月,公司与永清环保组成的联合体中标六枝特区城乡生活垃圾收运和处置PPP项目,业务首次延伸至下游垃圾焚烧处置领域,双方强强联合将加大公司环卫服务项目的中标优势。此外,公司首次承接厦门筼筜街道6个社区垃圾分类督导员运营项目。公司从该试点项目正式进入垃圾分类领域,抢占垃圾分类市场高地,将设备、环卫、垃圾处理、垃圾分类产业链条全部打通。 环卫设备量价齐升,双轮驱动逻辑不断验证:2017年,受产能制约影响,公司环卫设备总销量7977台/套,同比下降0.10%,实现收入23.93亿元,同比增长27.63%。收入增长主要是公司主打中高端环卫设备,2017年设备价格提升所致。2018年3月,公司首发募投环卫设备项目进入试运行阶段,2018年总产能有望提升30%以上,将有效缓解产能不足。环卫市场化趋势下,环卫设备需求持续爆发,行业总产量连续两年增速在30%以上,公司作为行业前三将显著受益。同时,公司环卫服务订单的快速落地可有效消化公司环卫设备新增产能,公司设备&服务双轮驱动逻辑不断验证。公司计划2018年实现营收42亿元,实现归母净利润3.3亿元,观察公司以往经营计划,基本都实现目标。 盈利预测与投资建议:根据公司环卫设备新产能投产情况、环卫服务订单落地情况以及股本增加情况,我们调整公司2018-2020年EPS预测分别为1.12、1.43、1.78元(前值2018年1.36元、2019年1.74元),同比分别增长29.1%、27.8%、24.4%,对应PE分别为20.6、16.1、13.0。考虑到公司环卫设备新产能投产,环卫设备迎来量价齐升,环卫服务订单加速落地,公司业绩增长有保障。此外,公司现金流等各项指标都领先于同行业公司且目前估值处于历史最低水平,基于此,上调公司评级由“推荐”至“强烈推荐”。 风险提示:1)环卫服务市场化趋势变缓:环卫服务市场化主要由政府推动,如果未来推动力度变弱将对公司环卫服务业务产生不利影响;2)环卫服务项目落地低于预期:随着越来越多企业涌入环卫服务行业,行业竞争加剧,受此影响公司环卫服务项目存在落地低于预期的风险;3)政府环卫设备采购低于预期:目前政府仍是环卫设备的主要采购方,如果政府采购放缓,将对公司环卫设备业务产生不利影响;4)环卫设备原材料价格上涨风险;5)环卫服务毛利率下降风险。

业绩符合预期,风电运营业务助推公司业绩较快增长。2018年一季度,公司实现营收38.6亿元,同比增长7.7%,归母净利润2.4亿元,同比增长32.72%,综合毛利率36.03%,同比增加3.06个百分点,净利率则同比提升1.55个百分点至7.36%。我们估计主要的收入和利润增量来自风电运营业务,一季度是风电投资淡季,估计风机业务未现明显改善。同时,公司预告上半年业绩增速为0~50%。 在手风机订单持续创新高,奠定未来高增长基础。截至一季度末,公司待执行外部订单总量为10.43GW,中标未签外部订单6.35GW,在手外部订单共计16.78GW(较年初增加0.92GW),其中海外在手订单813MW;2MW平台产品占在手外部订单的比重达66%;此外,公司另有内部订单为591.7MW。目前,公司在手风机订单超过2017年外销规模的3倍,奠定未来高增长基础。 风电场建设力度加大,发电利用小时显著提升。截至一季度末,公司权益并网装机规模4011MW,较年初增加143MW;权益在建容量2224MW,较年初增加728MW,公司风电场建设力度明显加大。受益于行业弃风改善,一季度公司自营风电场的利用小时数同比增加31.7%至590小时(与全国平均利用小时基本持平),目前公司在西北的自营风电场占比较偏高,随着新疆、甘肃等地区的弃风问题进一步改善,公司风电场利用小时还有继续提升的空间,未来风电运营业务利润贡献有望持续快速增长。 一季度风机招标量稳步增长,招标价格趋于企稳。根据公司发布的数据,2018年一季度国内风机招标规模约7.4GW,同比增长约10%,2.0MW级别机组的投标均价下降至3418元/千瓦,但月均价环比降速明显放缓,风机招标价格呈现见底企稳迹象。 费用率有所增长,资产减值和投资收益增加。一季度三费费用率达30.99%,同比增加3.83个百分点,管理费用和财务费用增长较快,估计受人员规模增长及汇兑损失增加等因素影响。资产减值损失1.11亿元,同比增加0.8亿元,主要为逾期应收账款计提的减值准备增加;投资收益1.93亿元,同比增加1.6亿元,主要为对联营企业和合营企业的投资收益增加。 投资建议。我们看好2018年风电行业的强势复苏,公司作为行业龙头,有望明显受益。考虑资产减值等因素,小幅调整盈利预测,预计2018-2019年归母净利润分别为40.2、50.2亿元(原值42.1、50.3亿元),EPS1.13、1.41元,对应PE14.8、11.9倍,维持“强烈推荐”评级。 风险提示:(1)行业增速不及预期风险。当前风电行业呈现明显复苏,但分散式风电作为新的发展模式,其推进进度受诸多因素影响,可能不及预期,特高压配套等大型风电基地的建设时序也存在不确定性,可能导致行业新增装机增速不及预期。(2)风机毛利率下滑风险。当前风机订单价格呈现明显的下滑趋势,如果不能合理管控成本,可能存在风机业务毛利率下滑幅度较大的风险。(3)海外投资相关风险。目前公司大力拓展海外业务,包括风电场开发和风机销售等,考虑海外环境与国内不同,可能存在投资收益不及预期风险。

业绩稳步增长,硅片价格下滑拖累毛利率。2018年一季度,公司实现营收34.7亿元,同比增长29.14%,归母净利润5.43亿元,同比增长23.57%。收入规模的增长主要源自产能扩充导致的出货量增加,2017年底硅片产能达15GW,同比翻倍。综合毛利率21.91%,同比下降9.42个百分点,环比下降5.01个百分点,毛利率的下滑主要受一季度硅片价格大幅下降影响,此外我们估计淡季相对偏低的开工率和产销比也抬升了非硅成本,随着旺季到来,非硅成本有望下降。整体来看,公司业绩符合预期,毛利率略低于预期。 投资收益增厚利润,资产减值大幅提升。一季度投资收益2.69亿元,同比增加2.4亿元,对公司业绩形成明显的增厚效应。公司投资收益主要来自电站转让,随着光伏电站建设及转让业务的常态化发展,较大规模的投资收益获取也将常态化。受产品价格下降等因素影响,一季度公司计提的资产减值损失达8221万元,同比多计提6688万元。 存货较快增长,费用控制良好。截至一季度末,公司存货规模42.2亿元,较年初增长18.5亿元,创历史新高,估计受一季度淡季影响硅片库存有所增加。4月份以来市场需求明显提升,今年630抢装依然可期,随着旺季的到来,公司库存有望降低并转化为业绩。一季度费用控制良好,三费费用率10.66%,同比下降0.31个百分点。 产能持续扩张,夯实单晶龙头地位。截至2017年底,公司单晶硅片产能15GW,单晶组件产能6.5GW。根据公司发布的《关于单晶硅片业务三年(2018-2020)战略规划》,未来产能将持续快速扩大,单晶硅片产能2018年底达到28GW,2019年底达到36GW,2020年底达到45GW,进一步夯实公司单晶龙头地位。 投资建议。考虑毛利率等因素,小幅调整盈利预测,预计2018-2019年归母净利润41.1、50.4亿元(原值42.8、53.7亿元),EPS分别为2.06、2.53元,对应PE17.1、13.9倍,维持“强烈推荐”评级。 风险提示。(1)毛利率大幅下滑风险,随着国内单晶硅片新产能的释放,行业竞争可能加剧,毛利率可能存压;(2)国内光伏新增装机不及预期风险,分布式的发展受政策影响短期存不确定性,可能导致新增装机不及预期;(3)海外贸易保护风险。

行业需求低点,盈利水平下滑。2017年,公司实现营收15.9亿元,同比增长5.6%,归母净利润1.54亿元,同比下滑29.85%。从国内塔筒业务、海外塔筒业务和海上风电三大主要业务来看,国内塔筒业务受市场需求低迷影响明显下滑,估计收入规模约6.1亿元,同比下降近40%;海外业务和海上风电则明显增长。与此同时,原材料价格上涨及行业竞争加剧导致毛利率和盈利水平大幅下滑。2018年一季度,公司实现营收2.32亿元,同比增长35.41%,归母净利润1410.7万元,同比下滑65.04%,净利润下滑主要受毛利率下降及坏账计提影响,公司一季度业绩低于市场预期。 双海战略成效显著,海外和海上风电业务迅猛发展。2017年,公司海上风电业务(不含塔架)实现营收4.44亿元,同比增长183.3%,海外业务实现营收5.12亿元,同比增长252%,海上风电和海外业务的快速增长有效对冲了国内陆上风电业务的下滑。海上风电业务方面,短期来看,在手海上风电项目订单偏少,截至一季度末在手订单1.34亿元,中长期来看,国内海上风电仍将呈现快速发展,公司有望受益这一发展进程;另外,蓝岛海工“重型装备产业协同技改项目”达到预定可使用状态,产能得到有效提升。海外业务方面,根据订单确认情况估算一季度70%左右的收入来自海外业务,2018年海外业务有望延续2017年的良好势头。未来海上风电和海外业务仍将是公司重要增长动能。 原材料价格上升及竞争加剧侵蚀利润,毛利率承压。2017年,公司综合毛利率25.51%,同比下滑8.47个百分点。具体来看,塔筒业务毛利率27.4%,同比下滑6.56个百分点,海上风电业务毛利率22.04%,同比下滑4.93个百分点;同时,毛利率相对较低的海上风电业务占比明显提升也进一步拉低了整体毛利率。在风电行业追逐平价上网、原材料价格大幅上涨且维持高位、行业竞争加剧的大环境下,风电塔筒行业主要企业均呈现毛利率明显下降;2018年一季度公司综合毛利率24.5%,同比下降14.43个百分点,环比下降1.01个百分点,预计短期内毛利率难现明显改善。 风电行业复苏在即,国内业务有望反弹。2018年以来,国内风电市场呈现明显改善迹象,根据中电联发布的数据,2018年一季度全国风电设备平均利用小时592小时,比上年同期增加124小时,估计全国范围内弃风情况明显改善;此外,年初能源局发文明确,风电红色预警省份从2017年的6个省减少至2018年的3个省,有望释放市场需求。我们整体判断国内业务有望反弹,新疆、包头等工厂的业务量有望持续复苏。 投资建议。考虑行业竞争加剧以及毛利率可能持续承压,下调公司盈利预测,预计2018-2019年归母净利润分别为2.01、2.53亿元(原值3.18、4.02亿元),EPS0.28、0.35元(暂不考虑蓝岛海工的业绩承诺补偿),对应PE18.3、14.7倍。考虑风电行业未来趋势向好且公司有望直接受益、蓝岛海工海上风电业务具有较好弹性、海外业务拓展顺利,维持公司“推荐”评级。 风险提示。(1)行业增速不及预期风险。当前风电行业呈现明显复苏,但分散式风电作为新的发展模式,其推进进度受诸多因素影响,可能不及预期,特高压配套等大型风电基地的建设时序也存在不确定性,可能导致行业新增装机增速不及预期。(2)公司主要产品生产成本受钢材价格影响较大,如果钢材价格大幅上涨,可能存在毛利率继续下滑的风险,另外竞争恶化也可能导致毛利率下滑幅度超预期。(3)资产减值计提风险。

业绩高增,环境咨询业务开始发力:2017年公司实现营收10.43亿元,同比增长32.04%。公司业绩增长主要得益于网格化监测系统的大力推广,以及衍生业务环境咨询开始发力。2017年环境监测系统实现收入7.43亿元,同比增长19.09%,运营及咨询服务实现收入1.86亿元,同比增长81.55%,运营及咨询服务中主要增量为环境咨询服务。目前,公司逐渐完成从环境监测装备制造商到环境数据服务提供商再到生态环境综合服务商的转变。2018年国家将大气治理作为环境治理首要任务,环境税的实施、排污许可证的推广以及督察后期回头看将催生公司监测订单持续放量,公司业绩持续增长可期。 新业务和精细化管理助力公司盈利能力提升:2017年公司毛利率达51.44%,同比提高1.81个百分点,净利率19.14%,同比提高4.34个百分点。其中,运营及咨询服务毛利率为62.74%,同比提升4.12个百分点,主要是环境咨询业务毛利率约70%,带动此部分业务毛利率提升。另外,网格化监测系统的大力推广促使环境监测系统整体毛利率提升约1.60个百分点。2017年公司销售期间费用率为28.29%,同比下降3.25个百分点。新业务的大力推广以及公司管理水平的提升助力公司盈利能力提高。 环境监测大单不断,网格化监测开启公司全新增长空间:2017年下半年,公司先后签订《河北省环境监测中心“1+18”大气监测专项1包省控自动站建设合同》、《石家庄市重点区域空气质量监测网络建设购买货物合同》,合同金额分别为2.29、1.48亿元,大单的持续获取将显著提升公司市场地位,助力公司订单加速落地。公司首创“大气污染网格化精准监控及决策支持系统”。根据我们统计,2017年公司网格化监测订单超3.2亿元,同比增长超22%。截至2017年底,公司大气网格化已覆盖全国14个省、70个城市,其中“2+26”通道城市中已覆盖16个。我们预计整个网格化监测市场空间超过100亿元。随着公司网格化监测系统向全国推广,公司未来业绩增长有保障。 VOCs治理崭露头角,有望成为业绩新驱动。2017年9月19日,生态环境部等六部委联合印发《“十三五”挥发性有机物污染防治工作方案》,提出到2020年,实施重点地区、重点行业VOCs污染减排,排放总量下降10%以上。目前,我国VOCs企业具有小而散的特点,还未形成稳定竞争格局。公司已具备VOCs主要治理技术,陆续中标相关项目,2016年11月中标乐陵市循环经济示范园VOCs及特征废气污染物监测服务项目,项目金额510万元,2017年8月中标时风集团涂装车间VOC治理项目。VOCs治理业务有望成为公司又一大增长点。 盈利预测:根据公司最新经营情况,我们调整公司2018-2020年EPS预测分别为0.75、0.95、1.17元(前值2018年0.81元,2019年0.99元),同比分别增长36.6%、27.8%、22.6%,对应PE分别为24.0、18.8、15.3。考虑到公司网格化监测系统逐渐向全国推广,环境咨询等新业务开始发力,业绩增长有保障,维持公司“推荐”评级。 风险提示:1)市场竞争加剧:近年来行业进入者增多,市场竞争日趋激烈,虽然大部分竞争对手从经营规模、技术水准等方面对公司的长远发展不构成影响,但短期内可能对公司的经营业绩造成一定冲击;2)环保政策低于预期:如果国家雾霾治理力度、环保督察执行力度不及预期,可能导致公司监测设备和相关服务需求低于预期;3)网格化系统全国推广力度不及预期:虽然公司网格化监测系统在“2+26”城市应用较多,但在其他城市应用较少,未来如果网格化监测系统全国推广力度不及预期,可能对公司网格化监测业务收入的持续性产生影响。