产业链共振， 多肽 C(D)MO 行业有望迎来快速成长期。 1、 需求端： GLP-1扩容、重磅品种专利到期推动需求强劲增长： 减重患者基数庞大， 且伴随 GLP-1新适应症持续开拓，行业景气有望持续， 据沙利文数据，预计 2024年全球多肽药物市场规模约 876亿美元（+10.2%），国内约 156亿美元（+19.1%）； 2、 供给端： 高生产壁垒带来整体格局较好，多肽原料药跟随下游享受高成长红利： 多肽药物生产壁垒较高，国内玩家有限，利拉鲁肽及司美格鲁肽原料药申报登记仅 8家。我们预计 2030年全球 GLP-1重磅产品原料药潜在市场空间约为 51.8亿美元，市场空间广阔。 小而美的多肽头部公司，产能释放后有望迎来快速发展。 1、 多肽领域布局全面，先发优势显著： 公司深耕多肽领域 23年，业务覆盖多肽原料药、多肽制剂、多肽创新药CDMO， 是国内领先的多肽药物工艺研发和规模化生产企业。 2、 新产能落地后有望带来新一轮成长曲线： ①原料药方面， 2024年上半年 IPO 募投项目“年产 395千克多肽原料药生产线项目”主体建设已经完工；新建 106、 107、 108原料药车间亦在有序推进，我们预计随着新产能的逐步落地，公司多肽原料药业务有望提速增长；②制剂方面，募投项目“制剂产业化技术改造项目”预计于 2025年 6月达到预定可使用状态，届时有望带来多肽制剂业务的进一步扩容。 三大板块协同发展，长期成长可期： 1、 多肽原料药： 产品布局丰富，客群基础优厚，未来有望受益 GLP-1放量带来快速增长。截止 2024年 7月底，公司拥有 19个自主研发的多肽类原料药品种，取得 14个品种多肽原料药国内生产批件或激活备案，其中恩夫韦肽、卡贝缩宫素为国内首仿。 同时取得 10个品种的 DMF 备案，其中艾替班特为首家提交此品种 DMF 备案的仿制原料药； 2、 多肽制剂： 基本盘业务， 制剂产品众多，有望受益原料药制剂一体化规模优势带动制剂板块持续放量； 3、 多肽 CDMO： 当前公司多肽创新药 CDMO 早期项目较多，后续随着前端项目逐步向后端延伸， 板块有望逐步发力，带来长期持续成长。 盈利预测与估值： 结合公司业务布局规划及产能落地情况，我们预计公司 2024-2026年营业收入分别为 5.63亿元、 7.33亿元、 9.69亿元，增速分别为 29.51%、 30.10%、32.17%；归母净利润分别为 1.02亿元、 1.39亿元、 1.78亿元，增速分别为 45.21%、35.72%、 28.07%。 考虑到公司所处赛道景气度较高，公司自身具备一定的先发优势，后续有望伴随新产能落地迎来快速增长，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示事件： 研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险、 产能提升不及预期风险、创新药研发项目失败的风险、毛利率下降的风险、原材料及其价格上涨的风险、环保和安全生产风险、 行业规模测算偏差风险

事件：公司发布2024年中报。2024年上半年公司实现营业收入172.41亿元，同比下降8.64%；归母净利润42.40亿元，同比下降20.20%；扣非归母净利润44.14亿元，同比下降8.33%；经调整Non-IFRS归母净利润43.72亿元，同比下降14.19%。 剔除新冠影响在手订单快速增长，全年剔除新冠商业化项目后有望实现2.7-8.6%的稳健收入增长。分季度看，2024Q2收入92.59亿元（同比-6.55%），归母22.98亿元（同比-26.94%），扣非归母23.80亿元（同比-17.73%），经调整Non-IFRS归母24.59亿元（同比-10.68%）。盈利能力上看，2024H1毛利率39.37%（同比-1.15pp），Non-IFRS毛利率39.80%（-1.80pp），归母净利率24.59%（-3.56pp），Non-IFRS归母净利率25.40%（-1.60pp），我们预计收入、利润略有波动主要系：①新冠订单确认减少：2024H1新冠大订单收入确认减少，我们预计2024H1剔除新冠商业化项目收入略降0.7%；②2024H1受外部挑战带来早期测试、生物学业务增长略有下降。订单上看，2024H1在手订单431.0亿元(+27.2%)，剔除新冠商业化项目同比+33.2%。源于订单恢复、产能持续释放，我们预计公司2024年有望实现收入端剔除新冠商业化项目后2.7-8.6%的稳健增长，经调整Non-IFRS归母净利率有望同2023年相当的水平。 化学业务（WuXiChemistry）：“端到端、一体化”CRDMO商业模式不断兑现。2024H1收入122.1亿元（-9.3%），剔除新冠商业化项目收入增速约+2.1%。①小分子药物发现服务（R）：过去12个月成功并交付超45万个化合物，同比+7%，为后端持续稳健增长奠定基础。②CDMO（工艺研发和生产）：“追随并赢得分子”持续推进，收入73.9亿元，剔除新冠商业化项目收入增速约-2.7%，截止2024H1研发管线总计3319个项目（+17.7%）,包括67个商业化(+19.6%)。此外，2024H1TIDES业务收入20.8亿元，实现+57.2%的强劲增长，截止6月底，TIDES在手订单同比显著增长147%。 测试业务（WuXiTesting）：SMO业务持续快速增长，安评业务略有波动。2024H1收入30.2亿元（-2.4%），其中①实验室分析及测试服务：收入21.2亿元（-5.4%），安评业务同比下降6.3%；②临床CRO及SMO：收入8.9亿元（+5.8%），规模不断扩大，其中SMO收入同比增长20.4%。 生物学业务（WuXiBiology）：新分子类型业务持续快速增长。2024H1收入11.7亿元（-5.2%），其中新分子种类相关收入+8.1%，占生物学板块比例提升至29.0%。 细胞与基因治疗CTDMO（WuXiATU）：期待工艺验证（PPQ）项目落地带来新增量。 2024H1收入5.7亿元（-19.4%），其中H1服务临床III期项目约5个，其中2个项目处BLA准备阶段，商业化项目2个，有望逐步贡献新增量。 盈利预测与投资建议：我们预计2024-2026年公司收入394.04、436.31和496.16亿元，同比增长-2.32%、10.73%、13.72%，归母净利润98.45、110.58和129.25亿元，同比增长2.48%、12.32%、16.89%。公司“一体化、端到端”策略有望夯实竞争壁垒，驱动公司长期持续增长，维持“买入”评级。 风险提示事件：行业监管政策变化的风险、医药研发服务行业竞争加剧的风险、境外经营及国际政策变动的风险、汇率波动的风险

我们在这篇报告中着重回答了当前市场对于公司的几点疑虑： 中药滋补品类是否景气下行？ 从中康数据来看，中药滋补品类市场规模平稳扩容， 2023年市场规模回到 255亿元、超过疫情前水平。其中补气血类占据半壁江山， 2023年规模占比达到 63%。 2024年一季度，这一比例并没有出现明显的大幅回落，我们认为补气血品类的旺盛需求或可延续，并非疫后的一过性现象。 除了阿胶系列， 具有补气血功效的黄芪精和气血康口服液近几年也有较快增长， 2019-2023年复合增速分别为 52%、 12%。因此，我们判断中药滋补品类并未出现景气下行。 医保是否会成为复方阿胶浆放量的限制因素？ 我们复盘 2017年至今医保对于复方阿胶浆的支付政策变化，以及复方阿胶浆的销售情况，从时间点对比来看， 医保限制是从 2017年下半年开始陆续执行， 而阿胶浆的零售终端销售是在 2018年达到峰值 26亿。 2018-2020年公司管理层频繁变动，处于经营调整阶段，这期间复方阿胶浆的销售逐年下滑，并于 2021年触底。我们认为，复方阿胶浆的销售固然受医保政策的影响，但与公司整体的经营状态和产品战略更为相关。 2022年起多个省市陆续解除医保支付限制，到 2023版医保目录的解限，这与公司品牌重塑、聚焦阿胶浆大品种战略的时间线重合，双重催化下才导致了复方阿胶浆的快速放量。此外， 由于阿胶浆的销售聚焦院外零售渠道，医保支付仍然以个人账户为主，统筹结算占比较小，我们预计医保政策再度转向的可能性较小。 药店比价对其影响如何？ 药店比价预计影响较小。 以复方阿胶浆为例，根据医药魔方统计的中标数据，复方阿胶浆在大部分省市的单位中标价格为 6.22元/支（20ml）。参考中康的院外销售数据， 2024年一季度平均售价为 329.85元/盒（48支），即折算单位价格为 6.87元/支，差价约为 10.5%，属于合理区间。京东、阿里渠道的线上售价为 333元/盒（48支），线上线下无明显差价。 公司作为老牌 OTC 药企，终端控价维护较好。 盈利预测和投资建议： 我们预计 2024-2026年公司实现营业收入 57.76、 68.74、 80.85亿元，同比增长 22.50%、 19.01%、 17.61%，实现归母净利润 14.51、 17.46、 20.98亿元，同比增长 26.10%、 20.32%、 20.14%。 考虑到公司为中药滋补老字号，随着公司品牌重塑，核心产品阿胶系列销售稳健增长，正在逐渐形成药品+健康消费品双轮驱动增长，维持“买入”评级。 风险提示事件： 原材料价格波动的风险；阿胶块、复方阿胶浆恢复不及预期风险；政策变化风险；研报使用信息数据更新不及时的风险； 第三方数据失真风险。

事件：1.公司发布2024年半年度业绩预告的自愿性披露公告，2024年上半年公司预计实现收入7.77-8.08亿元，同比增长25%-30%，预计实现归母净利润3.91-4.19亿元，同比增长40%-50%。2.公司全资子公司MICROPORTENDOVASTECB.V.拟受让OptimumMedicalDeviceInc.72.37%股权，本次交易完成后，OMD将成为公司全资子公司。 血管介入核心产品不断发力，单季度业绩持续高增。根据业绩预告计算，预计单二季度公司实现营业收入4.19-4.50亿元，同比增长25%-34%，预计单二季度公司实现归母净利润2.07-2.35亿元，同比增长34%-52%。二季度以来，公司持续开发地市级、县级下沉医院市场,几款核心产品Castor分支型胸主动脉支架、Minos腹主动脉支架、Reewarm药物球囊等加快终端渗透，新型直管支架Talos以及新型术中支架Fontus的入院数量及终端植入量均实现快速增长，驱动公司单季度业绩实现高速增长。分区域来看，公司进一步加快进HLP等主动脉及外周介入产品在欧洲、拉美、亚太等国家的市场准入和推广工作，积极推动多款新产品在欧洲和日本的上市前临床试验，我们预计公司海外业务有望持续高增，国内业务有望延续快速增长趋势。 并购血管介入特色龙头OMD，有望助力海外市场加速开拓。公司拟使用自有资金6500万美元受让OMD72.37%股权，OMD截至2023年底的股东全部权益价值为6.47亿元，本次交易隐含市销率为5.66倍，交易完成后OMD将成为公司全资子公司。OMD公司是行业领先的主动脉介入企业，2023年实现营业收入1.12亿元，同比增长43.55%，2024年一季度OMD略微亏损，预计2024年有望扭亏为盈，迎来业绩拐点。该公司在主动脉介入领域拥有多年技术经验，下属子公司Lombard自主开发一系列覆膜支架系统的先进制造技术，包括自动编制、自动缝合、自动抛光等，其主动脉支架产品Aorfix是腔内治疗方案的最优选择之一，下一代开窗产品AlturaFenestration有望2025H1在欧洲获批；同时在欧美、日本等发达国家拥有20余年的产品推广历史，拥有经验丰富、职能完备的团队体系，本次并购有望丰富公司在主动脉介入领域的产品布局，助力公司快速打开欧美等高端市场，增强公司综合竞争力。 盈利预测与投资建议：根据公司公告，我们预计集采等外部政策可能造成短期扰动，费用优化、产能扩张等驱动下盈利水平有望进一步提升，预计2024-2026年公司收入15.10、19.19、24.25亿元，同比增长27%、27%、26%；预计2024-2026年归母净利润为6.55、8.35、10.51亿元，同比增长33%、27%、26%。考虑到公司是国内血管介入龙头企业，竞争优势显著，未来有望凭借一系列主动脉以及外周介入创新产品维持高增长态势，维持“买入”评级。 风险提示事件：新产品研发风险、市场竞争加剧风险、研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险等。

事件：公司发布2024年半年报预告，预计上半年实现归母净利润6.95-7.6亿元，同比增长31%-43%；实现扣非归母净利润6.58-7.23亿元，同比增长34%-48%。 淡季不淡，二季度扣非中位数+30%。公司公告预计上半年实现归母净利润6.95-7.6亿元，同比增长31%-43%；实现扣非归母净利润6.58-7.23亿元，同比增长34%-48%。其中，单二季度预计实现归母净利润3.42-4.07亿元，中值3.75亿元；同比增长13.62%-35.22%，中值24.42%；预计二季度实现扣非净利润3.29-3.94亿元，中值3.62亿元；同比增长18.35%-41.73%，中值30.04%。二季度是公司核心产品阿胶系列销售淡季，在去年同期高基数的情况下，24Q2公司仍保持较快增长，得益于全新战略下新老品种的同步发力。 股权激励奠定发展信心。年初公司发布股权激励方案，激励方案选取净资产收益率、归属母公司股东的净利润增长率、营业利润率作为公司层面的业绩考核指标，可以充分反映股东回报、公司持续成长能力及企业运营质量的提升。1）净资产收益率：2024-2026年分别不低于10%、10.5%、11%；2）归母净利润：以2022年为基准，2024-2026年归母净利润复合增长率不低于20%；3）营业利润率：2024-2026年分别不低于23%、23.5%、24%。公司共选取了20家规模相当、业务相似度高、具有一定可比性的同行业公司作为对标公司（云南白药、华润三九、同仁堂等），其中要求净资产收益率和归母净利润增长率不低于同行业平均水平或对标企业75分位值水平，充分展现了公司对未来发展的信心。 盈利预测和投资建议：我们预计2024-2026年公司实现营业收入57.76、68.74、80.85亿元，同比增长22.50%、19.01%、17.61%，实现归母净利润14.52、17.48、21.00亿元，同比增长26.20%、20.38%、20.11%。考虑到公司为中药滋补老字号，核心产品阿胶系列销售重回正轨，正在逐渐形成药品+健康消费品双轮驱动增长，维持“买入”评级。 风险提示事件：原材料价格波动的风险；阿胶块、复方阿胶浆恢复不及预期风险；政策变化风险；研报使用信息数据更新不及时的风险

事件：公司发布2024年半年度业绩预增公告，预计2024年半年度实现归母净利润1.75-2.15亿元，同比增长82%-124%，扣非净利润1.74-2.14亿元，同比增长83%-125%。 分季度来看，公司2024年Q2预计实现归母净利润0.92-1.33亿元，同比增长86%-166%，环比增长13.4%-62.2%。整体来看，公司业绩增长自2024年起显著提速，利润端同比、环比增速皆表现亮眼，我们预计2024年上半年公司业绩亮眼的主要推动力为：原料药：优势原料药需求改善，高毛利品种带动利润增长。1）产品结构改变，高毛利率品种地屈孕酮、阿比特龙等持续放量，拉动利润端快速增长；2）需求端回暖，抗癌类、心血管产品销量改善且新品陆续上市贡献业绩增量。预计在核心API品种持续放量、小核酸业务逐步收获、多肽原料药开始大规模试产等因素的带动下，公司业绩有望保持快速增长态势。 制剂：地屈孕酮制剂放量显著，市场拓展成效兑现，推动整体业绩高增。公司国内首仿的地屈孕酮片于2023年6月获批，并在23H2复杂的院内环境下形成良好入院并快速放量。2023年首年实现8985万元的销售收入，增长势头非常亮眼。由于首仿身份，且国内终端用药规模较大，我们预计2024年地屈孕酮片继续延续去年增长态势，并有望在未来1-2年持续快速放量。 盈利预测与投资建议：考虑公司高毛利品种、优势制剂的持续放量，我们调整盈利预测，预计公司2024-2026年收入17.21、21.89、26.40亿元（调整前24-25年17.78、22.98亿元），同比增长36.3%、27.2%、20.6%；归母净利润3.95、5.15、6.72亿元（调整前24-25年3.95、5.16亿元），同比增长36.6%、30.4%、30.3%。当前股价对应24-26年PE为26/20/15倍。考虑公司优势原料药品种持续发力，制剂地屈孕酮片销量大幅提升，储备项目丰富，多肽、小核酸药物领域空间广阔、放量在即，维持“买入”评级。 风险提示事件：新产品和新工艺开发风险；国际贸易环境变化风险；环保与安全生产风险；汇率波动风险；公开资料信息滞后或更新不及时风险。

事件：公司发布 2024年半年度业绩预告，2024年上半年公司预计实现归母净利润1.80-2.50亿元，同比增长 330.08-497.34%；预计实现扣非净利润 1.80-2.50亿元，同比增长 318.59-481.38%。 业绩超预期，多肽领域优势持续兑现，有望持续维持高增态势。2024H1公司预计实现归母净利润中值 2.15亿元（+413.71%）；预计实现扣非净利润 2.15亿元（+400.00%），分季度看，2024Q2预计实现净利润中值 1.49亿元（+613.40%）；预计实现扣非净利润 1.50亿元（+662.54%），归母净利润及扣非均持续表现强劲。我们预计主要源于： ①自主选择产品业务中部分多肽重磅商业化品种迎来收获期，呈持续放量趋势；②全球多肽产业链需求持续提升，公司部分多肽原料药验证批及商业化高速放量；③公司小分子 CDMO 技术优势显著，定制类服务呈逐步恢复态势所致。 多肽、特色原料药为主的自主选择产品持续高速增长，小分子 CDMO 呈逐步恢复态势。1）自主产品：在研管线持续推进，新品获批有望带来增长新动能。公司公布成功签约国内重磅 GLP-1原料药 CDMO、欧洲司美格鲁肽注射液、口服司美格鲁肽原料药战略合作协议等，中长期持续快速增长态势有望延续。此外，公司 2023年 10月及 12月分别收到 FDA 签发的利拉鲁肽与司美格鲁肽原料药 First Adequate Letter。106车间第三代多肽生产车间顺利投产，预计有望达吨级产能，连云港生产基地规划新建多肽生产车间，有望达数吨级多肽产能。我们预计伴随新产能的持续爬坡，公司自主产品业务有望持续维持高增态势。2）C(D)MO：大订单签约，2024年有望逐步恢复。凭借两大技术平台优势，公司同吉利德、英赛特、硕腾、Mirati 等知名药企建立长期合作关系，公司于 2023年 5月同欧洲大型药企客户签订了累计合同金额约 1.02亿美元的cGMP 医药高级中间体 7年供货合同，在手订单充裕夯实逐步恢复确定性。 盈利预测及估值：考虑公司自主选择产品需求旺盛，我们调整盈利预测，我们预计公司2024-2026年营业收入分别为 15.67亿元、22.53亿元、32.11亿元（调整前 14.17亿元、20.03亿元、28.61亿元），增速分别为 51.62%、43.77%、42.53%；考虑 2024年公司可转债、股权激励等费用摊销较大，费用率有望逐步回升，我们预计 2024-2026年归母净利润分别为 3.52亿元、4.63亿元、6.05亿元（调整前 2.21亿元、3.12亿元、4.51亿元），增速分别为 116.07%、31.39%、30.85%。公司自主选择产品管线丰富，C(D)MO 技术平台优势显著，未来有望通过自主产品+C(D)MO 双轮驱动带来长期成长性，维持“买入”评级。 风险提示事件：研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险；产能提升不及预期风险；核心技术人员流失风险；毛利率下降的风险；原材料供应及其价格上涨的风险，环保和安全生产风险；汇率波动风险。

聚焦中药主业成效显著，盈利能力显著提升。公司成立于2002年，围绕心脑血管、骨科、儿科等细分领域构建了极具市场竞争力的产品集群。2021年起，公司明确中药业务战略地位，先后剥离了肾病医院佰骏医疗、CRO企业恒兴科技，大幅减轻报表负担。 经我们测算，剔除非主业子公司亏损、政府补助、及股权激励费用等因素，2020-2023年间，公司制药主业的实际经营性净利润复合增速约38%，利润率从6.9%提升至12%，可见公司制药主业的盈利能力亦在持续提升。 多个产品放量在即，规模效应下经营杠杆有望释放。1）骨科：藤黄健骨片入选国家中成药集采，降幅温和、预计单品盈利贡献保持稳定，同时有望通过抢占竞品胶囊剂型的份额、实现快速放量。1.1类新药玄七健骨片于2021年获批，获批次年便经谈判纳入医保目录，目前入院进度顺利，处于市场拓展的快速上升期，预计全年有望实现翻倍以上增长。2）儿科：创新中药小儿荆杏止咳颗粒，疗效确切+临床研究充分支撑其院内学术推广高效开展，未来有望进入基药儿科目录，进一步加快医院准入及销售放量。3）呼吸：强力枇杷系列产品具备“医保+基药”双目录资质，营销策略明确，有望对标念慈庵的蜜炼川贝枇杷膏，成长为5-10亿级别的大单品。 政策引领下创新中药进入发展快车道，公司又一重磅新药上市在即。近几年，多项顶层政策出台，大力促进中药传承创新发展；特别是《药品注册管理办法》及《中药注册分类及申报资料要求》的发布实施，为中药新药的研发和上市创造了有利条件。公司现已形成“1+N”模式的大研发体系框架，截至2023年底，公司及子公司共拥有144个药品注册批件，新药证书16个。其中进度较快的1.1类创新中药诺丽通颗粒，目前正在补充长毒实验，有望于2025年获批上市。诺丽通颗粒瞄准头痛用药市场，有望打造为下一个重磅大单品。 盈利预测及投资建议：我们预计2024-2026年公司实现营业收入18.22、20.98、24.29亿元，同比增长11.9%、15.2%、15.8%，实现归母净利润2.43、2.91、3.53亿元，同比增长29.9%、20.0%、21.2%。公司对应2024-2026年PE为20、16、14倍，公司正处于高速成长期，业绩增速大幅领先于可比公司。考虑到公司多个新老品种处于快速放量期，规模效应下经营杠杆有望释放，带来业绩的高成长性，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：集采降价风险；核心产品销售不及预期风险；研发进度不及预期风险；研报使用信息数据更新不及时的风险。

传统业务大输液基本盘稳定。公司为大输液领域龙头之一，拥有完备的玻璃瓶、塑料瓶、非PVC软袋产能，技术成熟，产能充足，成本可控。随着诊疗量与需求逐渐增长，同时行业集中度提升，伴随公司自身产品升级迭代，未来市占率和收入将进一步增长。 制剂业务稳步推进，贡献收入利润增量。制剂板块，公司多个产品通过一致性评价，并建设原料药中试和商业化生产基地，逐步实现新药项目和高端仿制药项目的原料药制剂上下游一体化，原料供应和成本优势取得较好保障，并为未来化学制药开发提供研发支持。 创新药加速推进，积极投入研发。公司推进创新药研发工作，已有多个产品进入到临床开发阶段，其中流感新药PA酶抑制剂和肿瘤新药CDK2/4/6即将推进注册临床工作，将成为公司增长的第二曲线。 盈利预测与投资建议。我们预测公司2024-2026年有望实现营业收入49.31/53.67/57.75亿元，同比增长10.5%/8.9%/7.6%，预计2024-2026年实现归母净利润5.83/6.48/7.21亿元，同比增长11.8%/11.2%/11.2%。考虑公司业务基本盘稳健，未来增速可持续。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：商业化产品收入不及预期风险；临床开发进度不及预期风险；同类竞争对手和新技术疗法竞争风险；研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。

事件：1.公司发布2024年限制性股票激励计划，拟将655.5万股限制性股票授予公司董事、高管、核心技术人员、业务骨干等合计325人，约占公司总股本1.58%。2.公司发布2024年员工持股计划，参加本持股计划的员工总人数不超过35人，持股规模不超过144.5万股，约占公司总股本0.35%。3.公司拟获得华大研究院、华大科技控股有关于时空一体机、显微镜、时空可视化试剂套装相关产品的知识产权。4.公司拟与华大三箭齐发、华大序风科技分别签订时空业务、单分子测序业务的经销协议。 受众广泛激发团队活力，20%增速彰显长期发展信心。根据公司公告，本次员工持股计划及股票激励计划考核年度为2年，以2023年与突发公共卫生事件不相关的营业收入（27.09亿元）为基数，对2024、2025年常规业务收入增长率进行考核，触发值为2024、2025年常规业务增长15%、32%（即2024、2025年同比增长15%、14.78%），目标值为2024、2025年常规业务增长20%、44%（即2024、2025年同比增长20%、20%）。本次激励计划以及员工持股计划覆盖董监高等管理人员及核心骨干及技术员工，占员工总数的11.33%，有望充分激发公司团队的积极性，连续两年20%的增速目标也充分体现公司长期发展的信心。 时空组学+单细胞测序业务合作有望提升测序领域竞争力，贡献更多业绩增长极。格努公告，公司与华大研究院、华大科技控股的许可期限为自协议生效之日起至2029年底，并根据对应产品销售收入的6%作为许可费用提成，预计2024年将发生的授权许可费用不超过1179万元；与华大三箭齐发、华大序风科技的经销协议预计2024年度将发生的关联采购金额分别不超过1.11亿元、0.90亿元。单分子测序技术是继大规模平行短读长测序之后的新兴测序技术，尤其在大基因组拼接、大片段结构变异及微生物快速鉴定领域具有广泛应用，目前仅有HelicoBiosciece、PacificBiosciece等少数海外企业掌握成熟可靠的单分子测序技术。公司现有基因测序仪业务板块以高通量测序技术为主，本次经销合作有望与现有业务形成优势互补，提升公司综合竞争力，加快测序市场拓展；华大研究院自主研发的时空组学技术Stereo-seq是成为全球领先的能同时实现“纳米级分辨率”和“厘米级全景视场”的技术，自2022年起相关科研成果已陆续在《细胞》、《自然》及《科学》三大顶级学术期刊发表，获得全球科研团队的广泛认可，与公司的DNBSEQ测序平台高度协同，有望促进公司在测序产业链加快布局，同时也为公司提供了新的业绩增长点，有望助力公司业绩长期健康增长。 测序出海步伐稳健，全球化服务体系日益完善。公司作为测序领域的国产龙头，近年来持续加快提升海外战略布局，二季度以来相继在欧洲、东亚、南美等多个重点市场实现突破，2024年6月，公司的欧洲新总部正式落地，并相继与法国、德国、意大利等国家重点客户实现合作深化，未来有望逐渐实现更多高端客户群体突破；4月公司在巴西的客户体验中心开始启用，有望辐射巴西、哥伦比亚、墨西哥等多国客户，加快拉美市场的市占率提高。公司业务累计遍布六大洲100多个国家和地区，在全球服务用户超过2800个，未来有望借助优质便捷的本地化支持服务加速全球份额提升。 盈利预测与投资建议：根据公司数据，我们调整盈利预测，预计测序仪等常规业务有望保持较快增长，同时公司持续加大研发、销售投入可能造成短期利润波动，预计2024-2026年公司收入34.97、42.48、51.28亿元（调整前34.97、45.06、57.32亿元），同比增长20%、21%、21%；预计归母净利润为-6.78、-2.13、0.43亿元（调整前-6.78、-2.28、0.58亿元）。考虑到公司是国内测序仪龙头企业，竞争优势显著，未来有望保持快速增长趋势，维持“买入”评级。 风险提示事件：知识产权诉讼的风险、市场竞争风险、研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险等。

事件： 公司发布 2023年年报以及 2024年一季报， 2023年公司实现营业收入 29.11亿元，同比下降 31.19%；归母净利润-6.08亿元，同比下降 129.98%；扣非归母净利润-6.83亿元，同比下降 358.54%。 2024年一季度，公司实现营业收入 5.31亿元，同比下降 14.26%，实现归母净利润-2.01亿元，实现扣非净利润-2.13亿元。 分季度看， 公司 2023年单四季度实现营业收入 7.07亿元，同比减少 24.83%；实现归母净利润-4.10亿元。公司单季度收入增速放缓，主要因部分疫情防控相关的实验室自动化业务需求下降，单季度利润有所亏损，主要因公司持续加大销售、研发等相关投入，加快新市场、新产品的开发。 2024年一季度，公司实现营业收入 5.31亿元，同比下降 14.26%，主要与同期基数有关，实现归母净利润-2.01亿元，实现扣非净利润-2.13亿元。 测序业务增势迅猛，全球份额不断提升。 2023年，公司基因测序业务实现收入 22.91亿元，同比增长 30.31%，其中仪器设备收入 8.98亿元，同比增长 18.75%，试剂耗材收入 13.54亿元，同比增长 38.31%，服务及其他收入 0.15亿元，同比增长 96.22%。 公司围绕更高通量、更高质量、更长读长、更快速度、更小型易用等方面不断加速产品迭代，提升市场竞争力，超高通量基因测序仪 DNBSEQ-T20×2打破了全球基因测序仪通量记录，发布 NGS 领域最长单端读长试剂 SE600，推出 SE400和 PE300等快速测序试剂，市场竞争力不断提升；同时公司持续加快海外市场开拓， 2023年全球新增装机超 4500台，公司占全球新增销售装机口径的市场份额约 18.7%，同比 2022年提升 6.7%，累计服务超过 2800个海内外客户，全球化步伐持续加快。 2024年一季度，公司基因测序仪收入 4.49亿元，同比增长 4%，其中海外收入 1.57亿元，同比增长 19%，延续良好增长趋势。 自动化业务稳健恢复，新品迭代驱动下常规业务有望加速。 2023年公司自动化业务收入 2.18亿元，同比下降 82.51%，其中常规业务收入大约 1.53亿元，同比增长 4.95%。 公司围绕样本处理、实验室流水线、试剂耗材等关键技术产品加快布局，聚焦关键核心原料及关键工艺开展技术攻关，促进自动化产品迭代升级， 2023年公司发布了全自动核酸提取纯化仪 MGISP-NEX、 MGIFLP-L50模块化测序工作站等业内首款特色产品，满足多种组学应用场景，同时逐步探索蛋白分析、质谱小分子等前沿应用，未来自动化业务有望迎来业绩加速。 核心工具驱动新业务发展，更多应用场景日益成熟。 2023年公司新业务板块收入 3.58亿元，同比下降 70.20%，其中常规业务 2.54亿元，同比增长 21.41%。公司加快多组学技术平台在细胞组学、 BIT 产品、生物样本库等细分赛道的应用，细胞组学领域实现多款制备试剂、细胞液滴生成仪、捕获系统等的更新， BIT 领域发布适配不同实验室规模的管理产品 ZLIMS Pro+，生物样本库方向针对 MGIClab-LT 持续升级，此外在远程机器人、智惠实验室等方向公司也持续取得收获，贡献可观业绩。 盈利预测与投资建议： 根据公司数据， 我们调整盈利预测， 预计测序仪等常规业务有望快速增长， 同时公司持续加大研发、销售投入可能造成短期利润波动， 预计 2024-2026年公司收入 34.97、 45.06、 57.32亿元（调整前 24-25年 36.27、 46.39亿元），同比增长 20%、 29%、 27%； 预计归母净利润为-6.78、 -2.28、 0.58亿元（调整前 24-25年-1.49、 0.79亿元）。 考虑到公司是国内测序仪龙头企业，竞争优势显著，未来有望保持快速增长趋势，维持“买入”评级。 风险提示事件： 知识产权诉讼的风险、市场竞争风险、研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险等。

事件： 公司发布 2023 年年报以及 2024 年一季报， 2023 年公司实现营业收入 349.32亿元，同比增长 15.04%；归母净利润 115.82 亿元，同比增长 20.56%； 扣非归母净利润 114.34 亿元，同比增长 20.04%。 2024 年一季度，公司实现营业收入 93.73 亿元，同比增长 12.06%，实现归母净利润 31.60 亿元，同比增长 22.90%，实现扣非净利润30.37 亿元，同比增长 20.08%。 分季度来看： 2023 年单四季度公司实现营收 76.28 亿元，同比增长 7.90%，归母净利润 17.48 亿，同比增长 16.15%，扣非归母净利润 17.48 亿，同比增长 14.88%，在国内反腐等政策压力下仍然维持稳健增速。 2024 年一季度，公司实现营业收入 93.73 亿元，同比增长 12.06%，环比增长 22.87%，实现归母净利润 31.60 亿元，同比增长22.90%，实现扣非净利润 30.37 亿元，同比增长 20.08%。 2024Q1 公司监护业务在同期高基数整体表现相对稳健， IVD、影像业务均实现恢复性高增。 政策扰动下国内生命信息与支持业务增长稳定，海外高端医院加速渗透。 2023 年生命信息与支持实现收入 152.5 亿元，同比增长 13.8%，其中微创外科增长超过了 30%，硬镜系统市占率提升至国内第三。 2023H1 国内医疗新基建浪潮带动监护相关产品采购需求持续提升，但下半年以来，医疗行业整顿行动导致部分招标采购活动推迟，同时四季度医疗专项债暂时停发影响新基建项目推进，公司相关业务增速有所减弱，截至目前国内新基建商机仍超过 200 亿元，预计未来有望陆续释放；海外市场公司加速渗透高端客户群，在英国、法国、德国等重点市场均实现突破， 2023 年下半年以来海外增速超过 20%，未来国际生命信息与支持业务有望长期保持平稳快速增长。 体外诊断需求显著复苏，高端设备装机加速。 体外诊断实现营业收入 124.2 亿元，同比增长 21.1%。其中国际体外诊断业务连续两年的复合增速超过了 30%。 2023 年 3 月以来，国内常规门急诊、体检、手术等诊疗活动的快速恢复，诊断试剂消耗也随之显著复苏，血球、发光、生化等多业务线均有亮眼表现。设备方面， 2023 年公司血球 BC-7500 装机超过 2000 台，进一步巩固行业龙头地位，发光新增装机 2000 台以上，其中高速机占比接近 60%，中高端设备的持续铺展带动公司不断打开大样本市场，实现市占率提升， 2024 年公司在国内市场份额首次超过一家进口品牌位列第四。同时针对海外市场公司不断加大国际市场的开拓力度和本地平台化能力建设，为国际化业务的中长期增长夯实基础。 国内第一全球第三，高端超声驱动影像市场份额快速提升。 2023 年，公司医学影像实现收入 70.3 亿元，同比增长 8.8%，其中超声高端型号增长超过 20%。 2023 年 7 月以来，国内医疗行业整顿行动导致超声的招标采购活动显著推迟，导致医学影像业务下半年增长放缓，尽管如此，公司国内业务仍在强大的产品竞争力和高标准的合规体系驱动下，加快份额提升，首次超越进口竞对成为国内超声行业第一。在海外市场，公司加大海外高端市场覆盖投入力度，推动海外超声高端型号实现超 25%增长，超声业务首次实现了全球第三的行业地位。公司 2023 年发布了 Resona A20、 Recho R9 等超高端超声平台，超声技术正式迈入国际一流水平，未来有望在中高端市场持续发力，实现海内外高端客户群的全面突破。 盈利预测与投资建议： 根据公司公告，我们预计未来公司国内市场在医疗新基建、院内诊疗复苏等趋势下快速增长，海外高端客户有望持续突破， 但国内政策变化短期内可能造成不确定性， 预计 2024-2026 年公司收入 419.22、 503.18、 603.99 亿元（调整前24-25 年 431.22、 519.07 亿元），同比增长 20%、 20%、 20%；预计公司归母净利润139.37、 167.83、 201.37 亿元（调整前 139.11、 167.18 亿元），同比增长 20%、 20%、20%。 公司当前股价对应 2024-2026 年 27、 22、 19 倍 PE， 考虑到公司是国内医疗器械龙头企业，国内市场占据领地位，海外产品持续快速放量，维持“买入”评级。 风险提示事件： 新产品研发风险，政策变化风险，行业竞争加剧风险， 研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险等。

事件：公司发布2023年年报及2024年一季报。2023年公司实现营业收入24.11亿元，同比增长21.78%，归母净利润4.86亿元，同比增长47.01%，实现扣非净利润4.63亿元，同比增长54.67%。2024年一季度，公司实现营业收入6.20亿元，同比增长12.72%，实现归母净利润1.43亿元，同比增长41.36%，扣非净利润1.41亿元，同比增长42.21%分季度来看：2023年单四季度收入6.66亿元，同比增长42.33%，归母净利润0.99亿元，同比下降4.03%，实现扣非净利润0.86亿元，同比增长3.16%。公司单季度收入实现高增，主要得益于国内耗材需求的快速恢复以及海外市场的持续开拓，同时也与2022Q4同期低基数有关，单季度利润增速放缓，主要因年底公司费用、减值等计提管理；2024年一季度，公司实现营业收入6.20亿元，同比增长12.72%，实现归母净利润1.43亿元，同比增长41.35%，实现扣非净利润1.41亿元，同比增长42.21%，伴随下游手术量恢复以及内部生产、运营体系持续优化，公司业绩持续快速增长。 资源整合优化、工艺降本创新，利润水平快速提升。公司2023年销售费用率23.74%，同比提升1.86pp，主要系公司加大销售推广活动投入，管理费用率13.63%，同比下降1.98pp，主要因股权激励摊销费用减少，财务费用率-3.23%，同比下降0.16pp，基本保持稳定，研发费用率6.25%，同比下降2.10pp，主要因本期公司研发试制耗用降低。同时，公司通过营销组织架构调整、核心产品自动化、部分产品关键工序自动化等优化改进，不断驱动利润率提升,2023年公司毛利率64.50%，同比提升3.55pp，净利率20.51%，同比提升3.71pp。 多品类传统内镜耗材快速增长，渠道深耕+产品创新成效显著。2023年公司主要内镜耗材类产品实现收入20.22亿元，同比增长26.36%，分品种来看，止血闭合业务收入9.21亿元，同比增长27.07%，扩张类实现收入2.12亿元，同比增长13.56%，ERCP类实现收入1.73亿元，同比增长57.60%，EMR/ESD类收入3.51亿元，同比增长37.94%，EUS/EBUS类实现收入0.43亿元，同比增长82.38%，肿瘤消融类产品实现收入1.86亿元。分区域来看，2023年公司国内收入13.53亿元，同比增长18.21%，海外业务收入10.42亿元，同比增长25.8%。公司针对国内市场不断优化营销架构，细分终端渠道，在海外市场继续扩展直销渠道，加大本地化部署，同时公司针对现有产品持续优化迭代，广受终端医院好评，取得良好成效，伴随海外市场的快速突破以及国内的持续深耕，公司各条业务线有望延续良好增速。 可视化产品加速导入，第二成长曲线日益成熟。2023年公司可视化产品收入约0.97亿元，同比下降48.78%。收入增速放缓主要因相关一次性内镜短期库存消化，同时也与外部政策有关，我们预计2024年一次性内科胆道镜有望逐渐恢复常态化发货采购。 同时公司持续加快一次性外科胆道镜和支气管镜的临床推广，目前已经基本完成一次性内镜直视化技术平台向多科室、多领域延伸尝试，未来有望加速上量。 盈利预测与估值：根据财报数据，我们调整盈利预测，预计公司内镜产品有望加速恢复，高毛利产品占比提升叠加自动化水平提升有望驱动利润快速增长，同时政策变化可能造成短期不确定性，2023-2025年营业收入29.39、36.03、44.50亿元（+22%、23%、23%），调整前24-25年30.89、39.94亿元；预计归母净利润5.96、7.43、9.18亿元（+23%、25%、24%），调整前24-25年6.35、8.22亿元。公司当前股价对应2024-2026年23、18、15倍PE，考虑到公司所处微创诊疗器械行业国产化率低，一次性胆道镜等新产品上市有望推动业绩加速，维持“买入”评级。 风险提示事件：行业政策变化风险、市场竞争加剧风险、研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险等。

事件：公司发布2023年年报以及2024年一季报，2023年公司实现营业收入4.71亿元，同比下降1.31%，实现归母净利润1.46亿元，同比下降20.19%，扣非净利润1.36亿元，同比下降19.20%。2024年一季度，公司实现营业收入1.18亿元，同比下降20.74%，实现归母净利润0.38亿元，同比下降20.68%，实现扣非净利润0.36亿元，同比下降21.40%。 分季度看：2023年单四季度公司实现营业收入0.94亿元，同比下降31.21%，归母净利润0.28亿元，同比下降35.54%，扣非净利润0.25亿元，同比下降35.62%。公司单季度业绩增速有所放缓，主要与大客户荧光腹腔镜库存消化、新系统上市推迟有关。 2024年一季度，公司实现营业收入1.18亿元，同比下降20.74%，环比增长24.68%，实现归母净利润0.38亿元，同比下降20.68%，环比增长39.68%，实现扣非净利润0.36亿元，同比下降21.40%，环比增长43.71%，呈现出良好的恢复趋势。 股份支付增加、投资损失、厂房设备折旧等影响短期利润率。2023年公司销售费用率3.85%，同比提升0.59pp，管理费用率11.32%，同比提升2.43pp，研发费用率14.00%，同比提升1.44pp，财务费用率-1.03%，同比提升1.73pp，伴随公司持续扩大市场拓展以及新品研发，期间费用率有所提升。2023年公司毛利率63.72%，同比下降0.63pp，基本保持稳定，净利率30.21%，同比下降7.90pp，受股权激励费增加、联营企业投资损失、厂房设备折旧增加等因素影响，公司净利率有所降低。 高基数影响下内镜业务表现稳健，国内整机突破+海外新品放量有望驱动2024年业绩加速。2023年，公司医用内窥镜器械收入3.71亿元，同比增长1.42%，在同期客户备货形成的高基数下保持稳健增长。2023年9月海外大客户新一代摄像系统正式上市，原有腹腔镜库存快速消化，未来有望签署新一轮采购订单，同时宫腔镜、尿道镜等新品合作也在快速推进，有望进一步贡献增量业绩。在国内市场，公司自主整机、史赛克合作、国药新光3条渠道均实现突破，相关产品陆续完成注册拿证，2024年有望开始商业化销售。在国内整机突破+海外大客户新品放量驱动下，我们预计2024年公司有望走出业绩拐点，迎来加速增长。 需求波动影响光学产品增速，更多创新产品有望逐渐成熟。2023年公司光学产品收入0.97亿元，同比下降11.63%，因下游需求变化光学业务短期有所波动。公司以光学设计、加工、镀膜、检测等技术能力为基础，在医用光学、工业激光和生物识别等应用开发多款光学产品和光学器件，不断拓展下游应用场景已在金融、医疗、部队、教育等多领域开始探索应用，未来有望逐渐实现规模化生产销售，实现快速增长。 盈利预测与投资建议：根据公告数据，我们调整盈利预测，预计海外业务有望顺利推进，国内业务有望持续加速，公司业绩有望持续快速增长，预计2024-2026年公司收入6.51、8.50、11.06亿元，（调整前24-25年6.52、8.52亿元），同比增长38%、31%、30%，2024-2026年净利润2.42、3.14、4.04亿元（调整前24-25年2.55、3.32亿元），同比增长66%、30%、29%。公司当前股价对应2024-2026年约23、17、14倍PE，考虑公司是国内硬镜行业龙头企业，未来随着更多海外订单的不断收获以及国内整机业务的快速增长，公司业绩有望持续兑现，维持“买入”评级。 风险提示：市场竞争风险，与史赛克的ODM合作模式风险，研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险等。

事件：公司发布2023年年报以及2024年一季度报告，2023年公司实现营业收入79.72亿元，同比增长12.25%，归母净利润23.96亿元，同比增长50.21%，扣非净利润18.36亿元，同比增长46.79%。2024年一季度，公司实现营业收入22.31亿元，同比下降17.44%，实现归母净利润6.59亿元，同比下降7.58%，实现扣非净利润5.51亿元，同比下降21.69%。 分季度来看：2023年单四季度公司实现收入13.09亿元，同比下降34.08%，归母净利润2.05亿元，同比下降55.36%，扣非净利润1.65亿元，同比下降43.19%。公司单季度业绩有所下降，主要与2022Q4同期呼吸制氧板块的高基数有关，同时年底部分资产、信用减值也对利润造成一定压制。2024年一季度，公司实现营业收入22.31亿元，同比下降17.44%，实现归母净利润6.59%，同比下降7.58%，实现扣非净利润5.51亿元，同比下降21.69%，在同期高基数下仍然表现相对稳健表现，环比增长趋势良好。 产能、品牌、服务多重助力，呼吸治疗业务持续50+%高增。2023年呼吸治疗业务板块实现收入33.71亿元，同比增长50.55%，其中制氧机产品同比增长近60%，呼吸机类产品增速超30%，雾化产品同比增长超60%。公司呼吸治疗业务凭借出色的产品质量、卓越的品牌影响力以及优秀的服务保障，面对行业机遇迅速响应，实现业绩高增，疫情以后国内居民健康管理认知意识快速提升，家用呼吸、制氧等常规产品渗透率有望持续提升，同时叠加第三代睡眠呼吸机、大流量制氧机等新产品的陆续上市，未来公司呼吸治疗业务有望维持较快增长趋势。 CGM产品升级叠加渠道调整，糖尿护理业务加速增长。2023年公司糖尿病护理业务实现收入7.26亿元，同比增长37.12%。2023年公司14天免校准CGM产品CT3成功上市，综合性能表现突出，在院内外市场实现快速推广，同时公司针对院内外市场的团队结构与组织架构积极调整，加快相关团队人才梯度建设，以适应快速发展的业务环境，客户忠诚度不断提升，未来糖尿病护理业务有望持续保持高增趋势。 产品性能迭代升级，家用、急救产品实现业绩加速。2023年家用类电子检测及体外诊断实现收入16.74亿元，同比增长10.05%，其中电子血压计产品同比增长超过20%，公司围绕家用电子产品关键零部件加强研发攻关，迭代核心技术，产品竞争力不断提升，整体业务维持良好增速；在急救领域，公司2023年相关业务收入1.63亿元，同比增长8.03%，在公司自主研发的AED产品M600驱动下，公司急救业务实现良性增长。 康复基石板块表现稳健，感控业务高基数下有望企稳回升。2023年公司康复及临床器械实现收入12.28亿元，同比下降12.82%，其中轮椅车、针灸针等主要产品仍然维持增长趋势，未来有望实现持续稳定的业绩贡献；2023年公司感染控制业务实现收入7.56亿元，同比下降36.15%，主要与2022年同期高基数有关，公司在感控领域持续开发专科新赛道，不断丰富民品业务布局，未来有望逐步企稳回升。 盈利预测与投资建议：根据财报数据，我们调整盈利预测，预计呼吸制氧等产品驱动下有望延续快速增长趋势，高毛利产品占比有望不断提升，同时监管政策收紧可能造成短期扰动，预计2024-2026年公司实现收入87.59、101.11、116.62亿元，同比增长10%、15%、15%（调整前24-25年90.36、104.60亿元），预计2024-2026年实现归属母公司净利润20.69、24.05、27.99亿元，同比增长-14%、16%、16%（调整前24-25年24.03、27.51亿元）。公司当前股价对应2024-2026年18、15、13倍PE，考虑到公司常规产品加速恢复，新兴业务成长性强，新冠疫情后国内外品牌力快速提升，维持“买入”评级。 风险提示：产品推广不达预期风险，政策变化风险，研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。