垂直整合强化精密制造龙头竞争力,横向拓展稳筑可持续成长根基 领益于06年成立,18年借壳江粉磁材上市,是行业领先的精密制造企业,客户覆盖苹果、华为、OPPO、小米等全球3C龙头厂商。我们认为,随着手机OLED面板、多摄及无线充电等功能拓展、渗透率提升,以及5G手机对信号传输及散热提出更高要求,手机内部功能件及结构件市场有望在量价齐升驱动下快速扩容;同时,5G时代IoT品类扩张也将为结构件及功能件市场带来全新需求增量。我们看好领益产业链垂直整合、客户及供应链资源协同带来的短期业绩弹性及中长期成长动能,预计20/21/22年EPS为0.38/0.51/0.58元,目标价13.77~14.92元,首次覆盖给予买入评级。 外延并购完善全球布局,从零组件到整机打造一站式服务能力 自18年借壳江粉磁材上市以来,领益在整合原壳业务的基础上先后收购芬兰Salcomp加码充电器业务补足SMT及FATP能力,收购LOMIndia加速海外布局并协同Salcomp印度工厂提升经营效率,收购绵阳维奇、绵阳伟联加码5G产品,形成了以磁材、模切、冲压、CNC、结构件、充电器为支柱产业,以无线充电、马达、软包配件、散热模组、无源器件为重点发展产品线的业务布局,并贯通上游原材料、下游模组及组装打造一站式服务能力,实现遍布中国、印度、越南、美国、法国等地的全球化产业布局,为灵活安排生产、保障国际客户的全球可持续供应能力奠定良好根基。 精密零部件量价齐升驱动市场扩容,业务拓展及份额提升提振业绩弹性 作为连接上游原材料及下游消费电子产品的关键环节,精密功能件及结构件行业在智能手机光学、面板、无线充电等功能升级及5G手机射频、散热等增量需求驱动下快速扩容。受益于核心客户(苹果及HOVMS)终端市占率提升及5G换机潮启动,我们认为领益有望凭借全面的产品服务能力及垂直整合下的资源协同效应,提升供应链份额、拓展业务内容,在量价齐升驱动收入增长的基础上,依托产线自动化及规模效益提振业绩弹性。 “电子+”品类扩张新周期来临,领益布局全新市场拓展中长期成长赛道 随着物联网生态完善,TWS耳机、智能手表、智能汽车等终端加速渗透,精密零部件应用领域随之拓展。基于已有的产品布局及客户资源,领益积极开拓5G通讯、智能汽车、智能安防、医疗领域等新业务,并于20年7月2日通过非公开发行完成30亿募资,用于扩充汽车马达结构件、智能手机电源插头配件、无线充电模组、电脑及手机散热管以及高端磁性材料和模切材料产能,为公司的成长赛道拓展和业绩持续增长提供有效支撑。 目标价13.77~14.92元,首次覆盖给予买入评级 我们预计领益20/21/22年EPS为0.38/0.51/0.58元,基于产业链垂直整合下的资源协同效应以及5G换机、IoT品类扩张契机下结构件量增价升带来的业绩弹性,参考Wind一致预期可比公司20年PE均值38.1倍,给予公司36~39倍预期PE,目标价13.77~14.92元,首次覆盖给予买入评级。 风险提示:疫情及贸易摩擦致3C需求下滑;非经营性损益波动的风险。

1H20业绩延续强劲増势,TWS耳机热销匹配新增产能有望提振全年业绩 歌尔发布业绩预告,预计1H20归母净利润同比增长45.0%~50.0%至7.60~7.86亿元,对应2Q20单季度归母净利润同比增长45.2%~53.3%、环比增长58.2%~67.1%至4.65~4.92亿元,増势持续强劲,主因TWS耳机销售收入增长,盈利能力改善。我们认为,3Q20苹果首款5G终端的面世有望开启智能手机行业5G创新周期,同步带动TWS耳机等智能可穿戴产品需求增长,看好歌尔在TWS耳机以及智能硬件等领域从关键零部件到组装的前瞻布局,以及产能扩张、供需双向驱动之下的业绩弹性,预计20/21/22年EPS为0.67/0.80/0.88元,目标价31.61~34.32元,重申买入。 国内618苹果销售数据亮眼,扩产匹配Airpods热销有效支撑业绩增长 根据Canalys数据,1Q20全球TWS耳机出货量同比增长86%至4380万部,其中苹果Airpods出货量同比增长60%至1810万部,华为TWS耳机出货量同比增长261%至200万部,疫情期间需求持续强劲。此外,国内618期间,苏宁平台Airpods2登上爆款排行榜,京东平台苹果产品5秒成交额破亿元。根据20年6月10日可转债募资说明书,歌尔通过可转债募资的40亿中将有22亿用于新增每年2,860万只TWS耳机的产能以满足下游需求。我们看好TWS耳机替代有线耳机作为智能手机配套产品的终端渗透空间,以及歌尔20/21年扩产带来的份额提升、业绩增长弹性。 5G创新周期及VR换机潮同步来临,智能硬件布局有望带来可观业绩增量 随着5G创新周期启动、物联网生态不断完善,智能手表需求在运动监护、健康监测等功能引入驱动下逐步起量。据Canalys数据,1Q20全球智能手表出货量同比增长12%至1430万台,其中华为出货量同比增长113%至210万台(市占率14.9%),超越三星成为全球第二。同时,我们认为VR/AR需求在Oculus及索尼PSVR换机潮来临、华为等品牌VR新品推出驱动下也有望自20年起重启增长。基于歌尔在智能手表、VR/AR领域的技术能力及供应链卡位,我们看好智能硬件业务20/21年业绩增长空间。 资产盈利能力逐步改善,可转债募资扩产完善业务布局强化成长持续性 根据公告(2020-051),歌尔于20年6月12日完成40亿可转债发行,用于新增年产2,860万只TWS耳机、350万套VR/AR和500万片精密光学镜片及模组产品。基于歌尔资产盈利能力的逐步优化(18/19年ROE:5.56%/7.93%),我们认为扩产完善业务布局有望强化公司成长可持续性。 上调目标价至31.61~34.32元,重申买入评级 结合1H20业绩预告及TWS持续热销行情,我们将20/21/22年归母净利润从20.0/24.2/27.0亿上调至21.9/26.1/28.6元。Wind一致预期下可比公司20年PE均值为39.5倍,基于歌尔TWS供需双向提振的业绩弹性及VR/AR领域标的稀缺性,维持19%~29%估值溢价率给予20年46.9~50.9倍预期PE,目标价31.61~34.32元(前值:21.62~23.47元),重申买入。 风险提示:TWS耳机销量不及预期;疫情反复致全球3C需求下滑风险。

5G射频技术先锋,进军散热行业培育新的利润增长点 硕贝德成立于04年,是国内领先的无线通信天线企业。在5G时代,公司一方面聚焦以射频技术为核心的天线射频业务,为客户提供终端天线、基站天线、车载天线等产品,前瞻布局毫米波5G基站、终端射频领域前沿技术;另一方面于19年10月完成收购东莞合众65%股权,进军散热行业。在5G手机、5G基站散热需求大幅提升的背景下,我们看好公司充分利用其优质的终端及基站客户资源优势,培育新的利润增长点,预计20-22年EPS为0.25/0.41/0.60元,目标价20.30~21.01元,维持买入评级。 5G散热市场空间广阔,公司有望发掘5G终端及基站客户散热组件需求 5G时代手机、基站的功耗相比于4G时代大幅增加,散热要求全面提升,催生出5G散热广阔的市场空间。在手机领域,我们看好新型散热材料、立体散热设计得到广泛应用,均热板+石墨/石墨烯的散热方案有望成为主流。在基站领域,5G基站功耗3kW~4kW,是4G基站的2~3倍,AAU散热需求激增,我们看好半固态压铸件+吹胀板新型散热方案成为主流。硕贝德子公司东莞合众有望通过优质的客户资源、出色的研发及制造能力,深度发掘5G终端及基站客户的散热组件需求,抓住5G散热行业发展机遇。 5G基站天线市场大扩容,公司产品涵盖宏基站、微基站、CPE领域 在宏基站领域,MassiveMIMO的应用使得天线设计的复杂度及集成度提升,AAU的普及推动天线设计向小型化、定制化方向发展。在微基站领域,根据19年6月工信部韦乐平预测,21-27年中国将建设千万量级的5G微基站。公司18年通过微基站天线切入基站天线领域,19年正式进入宏基站领域,成功抓住5G宏基站天线塑胶金属化创新方案的机会,现已实现宏基站PEP振子量产供货,是国内领先通信设备厂商的供应商。 5G手机天线有望量价齐升,公司具备LCP天线量产能力及AiP技术储备 5G时代MIMO天线单元将从4G时代的2X2变为4X4甚至8X8,手机天线用量成倍增加;同时各个天线之间防耦合、抗干扰的设计难度加大,天线单机价值量提升。根据中国产业信息网,全球终端天线市场规模将由18年的22.3亿美元增加到22年的30.8亿美元,19-22年复合增速达到8.4%。LCP/MPI天线在5G时代具有良好的发展前景,公司做手机天线起家,是全球前五大手机厂商的终端天线供应商,拥有品牌及客户优势;立足于市场需求,截至19年末公司5GLCP天线已完成相关产品的测试及样品交付。 5G时代天线+散热双轮驱动,目标价20.30~21.01元维持买入评级 我们预计公司20-22年归母净利润为1.01/1.67/2.43亿元,剔除19年转让科阳光电54.52%股权的非流动资产处置损益(0.45亿元)影响后,对应20-22年CAGR为71.65%。参考可比公司20年平均1.18倍的PEG,考虑到中美贸易摩擦背景下硕贝德的重要客户华为存在较大不确定性,给予20年1.14~1.18倍预期PEG,目标价20.30~21.01元,维持买入评级。 风险提示:中美贸易摩擦升级;疫情反复致3C需求、5G推进不及预期。

业绩符合预期,大客户战略成效显著,20年业绩高增长趋势初显 乐心19年营收8.84亿元(YoY14.01%),归母净利润3106.41万元(YoY29.35%),符合预期。1Q20实现营收1.6亿元(YoY2.14%),归母净利润504.64万元(YoY104.60%),处于预告468.64-542.64万元中值。在3C品牌日益重视健康IoT产品创新、疫情加速在线诊疗和健康监护的背景下,公司基于各类传感技术及医疗级资质等优势,成功在智能体脂称、可穿戴、健康云服务等方向与部分战略大客户达成合作,我们预计公司20-22年EPS为0.58/0.84/1.11元,目标价20.33-21.49元,维持买入评级。 扣非净利润大幅增长,控费成效显现,重视研发保证核心竞争力 19年公司扣非归母净利润2660.15万元(YoY71.58%),1Q20扣非后归母净利润425.85万元(YoY128.95%)。伴随公司精细化管控的加强以及更多战略客户JDM业务占比的提升,19年乐心的销售费用率同比下降1.86pct至7.82%,1Q20降至6.32%。同时,公司重视对研发创新的投入,不断提升生理检测传感器技术和相关算法性能,19年公司研发费用7090.03万元,占收入比例为8.02%,同比增加0.74pct,1Q20提升至12.44%,19年内公司新增专利申请62件,推出了具备国家二类医疗器械认证的心电监测手表(国内首款)、S11脂肪测量仪等多款健康秤、血压计等新品。 积极整合资源为用户提供医疗服务,全面布局健康IoT 在丰富硬件产品种类、拓展战略客户的同时,公司在线上医疗服务领域继续推进资源整合,一方面持续优化自身的智能健康云平台“乐心云”;另一方面成立了数字健康研发中心,拓展远程健康管理系统(RPM),创建软硬件一体化远程数据监控。凭借在智能IoT和健康云服务等领域全方位的技术布局,公司作为主要参与单位承接了国家重点研发计划“重大慢性非传染性疾病防控研究”专项、“2型糖尿病智能化健康管理体系的建立”课题。 公司助力四川大学、中移动推出新冠肺炎免疫检测与智能分析系统 据四川大学官网,由四川大学、中国移动、成都逸视通牵头,携手乐心医疗、成都乐乐云科技等研发的新冠免疫检测与智能分析系统于4月15日发布。该系统基于5G、云计算、大数据等技术,使用1滴血清/血浆即可在15分钟内完成检测,检测信息自动上传至云端,应用后可实现疫情早发现、早治疗、早预防、早隔离,是控制传染源、切段传播途径的有效手段。在疫情结束后,该系统可继续应用于传染病疫情、生物安全监控等领域。 兼具3C量产能力及医疗级资质的健康IoT领军者,维持买入评级 基于良好的控费情况,我们将公司20-21年归母净利润预期由0.93/1.44亿元调整为1.10/1.59亿元,预计22年归母净利润2.11亿元,参考可比公司20年平均30倍PE估值,考虑公司在医疗资质认证/传感器/云服务等方面的竞争优势,维持20年17%-22%的估值溢价,给予20年35-37倍PE估值,目标价由23.59-24.58元调整为20.33-21.49元,维持买入评级。 风险提示:健康IoT市场竞争加剧;TWS耳机业务增速低于预期。

19年业绩符合预期,毛利率同比改善显著,维持买入评级 公司19年实现营收170.53亿元(YoY0.41%),归母净利润16.11亿元(YoY60.41%),收入低于预期但是归母净利润符合预期,主要系毛利率改善幅度超预期。在疫情影响下公司1Q20业绩出现下滑,1Q20单季营收26.16亿元(YoY-22.15%),归母净利润1.62亿元(YoY-14.23%)。受益于精细化管控及原材料成本下降,公司19年毛利率同比提升7.25pct至27.32%,1Q20毛利率同比提升4.09pct至26.34%。与此同时,公司继续加大研发投入,19年研发费用达到10.01亿元(YoY27.14%)。我们预计公司20-22年EPS为2.78/3.25/3.37元,目标价86.23-91.79元,维持买入评级。 板卡业务毛利率改善,智能电视渗透率提升,积极开拓部件业务新方向 受电视产业链均价下滑及中美贸易摩擦的影响,19年公司液晶显示主控板卡业务收入79.58亿元,同比下降7.8%;在公司从产品开发阶段就强调降本增效,强化外部供应商协同的精细化管理下,板卡业务毛利率同比提升5.31pct至17.66%。19年公司液晶电视主控板卡出货量为7332.97万片,全球出货量占比为32.41%,其中智能电视板卡出货量占比49.22%,同比提升8.18pct,在板卡总营收占比73.74%。19年公司继续开拓白家电、电源、供应链服务等领域,打造1+N的部件新业务模式,提升全球服务能力。 希沃教育IWB产品龙头地位稳固,由公办教育市场向民办教育市场延展 19年希沃巩固中小学公立校市场,开拓进入幼教、培训、高职高教市场,由公办教育市场向民办教育市场逐步延展。19年公司交互智能平板产品在教育市场实现收入61.44亿元,同比增长8.25%。根据AVC数据,在2019年中国大陆教育IWB产品市场销量同比下降12.88%,整体销售额同比下降21.46%的阶段性下滑形势下,希沃凭借在产品、销售和服务等方面的综合竞争优势,市占率提升至46.18%,同比提升9.68pct,龙头地位稳固。 MAXHUB持续迭代升级产品与方案,致力于开拓更广阔的企业服务应用 19年公司继续基于“端-网-云”构建高效会议平台产品架构,发布了无线全向麦、笔迹、电子讲台等周边产品,保持产品领先优势。同时公司完成了全国两级渠道布局,完善了电商渠道销售体系,形成了针对大客户的完整营销体系。19年公司交互智能平板在企业市场实现收入7.98亿元(YoY23.27%)。根据AVC数据,19年中国大陆商用平板市场销售量同比增长8.6%,销售额同比增长5.8%,MAXHUB市占率32.87%,同比提升7.47pct。 以屏为器显研发之力、行交互之道,维持买入评级 基于公司19年低于预期的收入和超预期的毛利率表现,我们将公司20-21年归母净利润预期由21.62/26.68亿元调整为18.24/21.29亿元,预计22年归母净利润为22.11亿元,参考可比公司20年Wind一致预期平均31.28倍PE估值,考虑公司在教育、远程办公软件、AI等领域的技术布局,给予公司20年31-33倍PE,对应目标价86.23-91.79元,维持买入评级。 风险提示:新产品市场开拓慢于预期;交互平板市场竞争加剧。

19年业绩符合预期,TWS耳机、智能硬件强劲需求有望支撑20年高增长。 歌尔发布年报,2019年营业收入同比增长48.0%至351.5亿元,归母净利润同比增长47.6%至12.8亿元,符合预期。受益于产品结构优化、经营效率提升,歌尔加权平均ROE同比提升2.5pct至8.2%。公司拟派发现金红利0.1元/股,派息率16.7%。尽管疫情蔓延给3C需求带来较大不确定性,但考虑到TWS耳机、智能手表、VR/AR等智能可穿戴仍在终端快速渗透过程中,我们看好歌尔零部件到整机业务布局带来的业绩弹性。结合歌尔1Q20业绩预告(归母净利润同比增长40%~60%),我们预计2020-2022年EPS为0.62/0.75/0.83元,目标价21.62~23.47元,维持买入评级。 TWS耳机需求持续强劲,仍为歌尔2020年重要盈利增量。 根据年报,2019年歌尔智能整机收入同比增长117.6%至148.2亿元,因Airpods等TWS耳机需求持续旺盛。根据Counterpoint数据,2019年全球TWS耳机出货1.2亿部,预计2020年将同比增长92%至2.3亿部,以苹果2019年47.1%市占率测算将对应1.08亿部出货。尽管疫情蔓延下3C需求仍有不确定性,但基于AirpodsPro热销行情及苹果存量手机的可渗透空间,我们预计2020年Airpods出货约0.9亿部。根据调研反馈,歌尔14条产线对应约3000万部产能,将成为公司2020年盈利增长重要支撑。 5G万物互联时代到来,可穿戴及VR/AR应用场景拓展驱动智能硬件增长。 2019年歌尔智能硬件收入同比增长28.5%至85.1亿元,贡献营收24.2%。 5G商用推进物联网生态完善,智能可穿戴应用场景随之丰富,如华为最新推出的GT2e可支持100种运动检测,搭载专用血氧饱和度传感器并支持实时心率监测。根据国家统计局,今年1-2月中国智能手表产量受下游需求驱动同比增长120%。此外,在4K超清显示、6DoF等技术升级背景下,IDC预计2020年全球VR/AR出货将同比增长23.6%至706万台。我们基于歌尔在智能手表、智能手环以及VR/AR等领域从零部件到整机的业务布局,看好5G创新周期下可穿戴设备终端快速渗透所带来的业绩增量。 产品结构调整致毛利率下降,但降本增效成效显著,经营效率显著提升。 受智能手机需求疲弱声学毛利率承压及产品结构调整影响(低毛利的智能整机业务占比提升),2019年歌尔毛利率同比下降3.4pct至15.4%;但在降本增效驱动下,歌尔期间费用率同比下降3.7pct至10.1%,营业周期同比减少31天至132天,经营性净现金流同比提升139.5%至54.5亿元。 目标价21.62~23.47元,维持买入评级。 尽管疫情蔓延背景下3C需求具有较大不确定性,但我们看好智能可穿戴终端快速渗透带来的业绩弹性,预计20-22年EPS为0.62/0.75/0.83元(20/21年前值:0.59/0.69元)。可比公司20年平均PE为29.5倍,我们基于歌尔在TWS耳机以及智能硬件等领域从关键零部件到组装的前瞻布局,给予35~38倍20年预期PE,目标价21.62~23.47元,维持买入。 风险提示:TWS耳机销量不及预期;疫情蔓延致全球3C需求下滑风险。

乘5G之东风,释改革之潜力,首次覆盖给予买入评级公司是国内片容/片阻龙头,截至3Q19省属国资企业广晟资产是其实控人。 我们认为,在国内3C制造业复工、采购开展之际,由于MLCC产业重镇菲律宾的疫情加剧,全球MLCC供需恐再度趋紧。与此同时,公司在16年新任管理层的领导之下坚定落实“瘦身强体健脑”的改革战略,在上一轮涨价周期中实现了产品、客户结构升级,并先后规划了两次大规模扩产,有望充分受益行业在5G时代的成长潜力,我们预计公司19-21年EPS为0.36/0.70/0.98元,目标价21.03-22.43元,首次覆盖给予买入评级。 完成管理层变更,继续落实“瘦身强体健脑”战略20年4月公司公告选举王金全总裁作为新任董事长。王金全博士16年9月到任公司总裁之前,任职于广晟资产,此次升任董事长也是广晟集团继续推进改革意志的体现。在16-18年公司推进“瘦身强体健脑”战略的影响下,18年子公司微硕大幅减亏近1000万元,并于18年底完成混改,17年子公司芯电已实现扭亏,18年业绩继续改善。此外,为了打破产能瓶颈对开拓客户造成的制约,风华已在18年、20年先后启动了月产能56亿只(总投资4.53亿元)、450亿只(计划总投资75亿元)的MLCC扩产计划。 5G时代MLCC成长潜力广阔,公司产品结构、客户结构改善显著面对5G时代,一方面基于MLCC容量提升所带来的替代性需求,另一方面基于5G终端(5G手机用量较4G提升超40%)、基站(5G基站用量较4G提升超3倍)、汽车电子(特斯拉单车用量超8000颗,传统汽车约2400颗)所带来的增量市场,MLCC行业有望迎来加速增长新阶段。而在上一轮涨价周期中,公司的片阻/片容/片感/铝电解电容均已通过车规级认证,实现了向高端市场的再突破。此外,公司借助缺货涨价的机遇在美的等重要3C客户实现了有效开拓,改善了自身客户结构,加速了MLCC国产替代进程。 新冠疫情加剧行业供需紧张,公司同时受益于客户转单及产品涨价我们认为,与16年日韩转产所引发的供求失衡不同,新冠疫情的蔓延成为20年MLCC供需格局中的重要变量,由于疫情加剧,MLCC产业重镇菲律宾自3月15日对首都马尼拉采取“封城”举措,而村田、三星电机等全球MLCC大厂均在菲律宾设有工厂,因此在中国3C制造复工之际,MLCC的供需紧张态势有望加剧,公司作为国内MLCC龙头,在大规模扩产过程中,同时受益于疫情造成的转单效应以及供需紧张所造成的涨价周期。 有望承接MLCC国产替代重任的国内龙头,首次覆盖给予买入评级我们预计公司19-21年归母净利润为3.21/6.28/8.76亿元,参考可比公司20年25倍PE估值,考虑MLCC在5G创新周期中更强的成长性、更大的国产替代空间以及公司在自身管理层面优化的潜力,我们给予公司20年30-32倍PE,对应目标价21.03-22.43元,首次覆盖给予买入评级。 风险提示:此前受到行政处罚,存在治理风险;奈电诉讼风险;疫情拖累需求风险;扩产进度风险。

蓝思1Q20业绩大幅超预期,垂直整合、订单集中驱动业绩高增长 蓝思发布业绩预告,预计1Q20归母净利润为8.79~8.84亿(1Q19亏损0.97亿),大幅超市场预期,因消费电子及汽车电子领域头部客户中高端产品需求旺盛、订单加速集中。随着手机外观升级、可穿戴应用场景拓展、车控电子需求起量,我们认为蓝思有望凭借行业领先的工艺技术储备与创新能力,通过资源整合把握5G创新周期多终端多产品的成长机遇,预计19-21年EPS为0.59/0.83/1.00元,目标价22.30~24.77元,重申买入。 华为P40引领手机外观升级,头部客户份额提升共振2020年业绩增长 手机后盖去金属化背景下,玻璃重回主流方案,陶瓷/皮革等也成为品牌差异化选择。华为3月26日推出的P40系列中,P40/P40Pro提供五种配色引领色彩潮流;P40Pro+则采用全新精密陶瓷材质,提供黑/白两种颜色;P40Pro/Pro+的四曲面水溢屏也再次引领安卓系曲面屏升级方向。蓝思在多材质手机后盖及曲面屏3D玻璃领域拥有行业领先的技术储备,并可提供模组、触控、贴合、组装等配套服务。考虑到手机外观升级带动单机价值量提升、苹果今年春秋两季新机备货、以及安卓系5G曲面屏新机频出,我们看好2020年蓝思在苹果及安卓系客户端份额提升所带来的业绩弹性。 智能手表健康检测等功能导入赋予全新生命,垂直整合注入增长新动能 3月26日华为推出新款GT2(新增香槟金色金属表壳、凝霜白和栗木红表带,添加生理期/易孕期提醒等功能)和新品GT2e(提供100种专业运动的监测记录,搭载专用血氧饱和度传感器并支持实时心率监测)。根据国家统计局,今年1-2月中国智能手表产量受下游需求驱动同比增长120%。由此可见,继TWS之后,以运动监测和健康监护为差异化应用场景的智能手表正在加速渗透过程中。基于蓝思与苹果、三星、华为、小米、Fitbit等可穿戴龙头长期稳定的合作关系,以及其提供的从盖板、机壳、触控模组到组装等一条龙服务,我们认为蓝思垂直资源整合将带来可观业务增量。 车控电子需求多元化起量,品牌客户产研合作加速订单落地带来盈利增量 随着智能驾驶需求提升、车联网生态渐成,以中控屏、ADAS系统、电子化B柱为代表的车控电子需求逐步起量。尽管有疫情影响,但据特斯拉披露,特斯拉1Q20总产量为10.3万辆(YoY33%),共交付8.8万辆(YoY40%)。根据互动易披露,蓝思已成为特斯拉全球一级核心供应商,向特斯拉中国上海、美国等工厂供货超过一年,并在多款畅销车型的汽车电子整部件开展技术创新、工艺研究和量产合作。随着车控电子渗透率不断提升,蓝思有望通过与品牌客户产研合作加速订单落地,带来新的盈利增长点。 垂直资源整合带来可观业务增量,目标价22.30~24.77元,重申买入评级 考虑到2H20疫情不确定性我们维持19-21年EPS0.59/0.83/1.00元;参考可比公司20年平均PE26.4x,看好行业领军企业蓝思垂直整合所带来的成长潜能,给予27~30x预期PE,目标价22.30~24.77元,重申买入。 风险提示:疫情蔓延3C产品需求下滑;外观件升级的新品渗透不及预期。

年报符合预期,疫情蔓延不改半导体龙头国产替代成长预期 兆易发布年报,2019年营收同比增长42.6%至32.03亿元,扣非归母净利润同比增长56.7%至5.66亿元,符合预期。综合毛利率同比提升2.3pct至40.5%,经营现金流同比增长56.11%至9.67亿。尽管疫情蔓延短期给终端需求带来较大不确定性,但在可穿戴终端持续渗透、5G物联网生态不断成熟背景下,我们仍然看好兆易作为国产半导体龙头企业在Nor/NANDFlash、MCU及传感器领域国产替代的成长潜能。我们预计兆易2020-2022年EPS为3.21/4.56/5.55元,目标价为282.98~300.13元,维持买入评级。 产品创新及TWS强劲需求推动存储芯片收入增长提速,2020年增势持续 根据年报,受益于Flash产品创新及TWS耳机强劲需求,2019年兆易存储芯片收入同比增长39.0%至25.6亿元,毛利率同比提升1.9pct至38.9%。兆易NorFlash产品累计出货超100亿颗,3Q19全球市占率达18.3%跃居第三(CINNO数据);38nmSLCNAND实现稳定量产并向24nm推进。Counterpoint预计2020年全球TWS耳机出货将同比增长79%至2.3亿部(2019:179%)。考虑到3Q19起NorFlash供需趋紧致单价提升、产品创新优化产品结构、TWS耳机需求持续强劲以及主动降噪等功能升级对NorFlash容量需求增加,我们持续看好兆易在存储芯片领域的业绩成长弹性。 基于RISC-V架构的MCU百货商店战略助兆易打通MCU国产替代之路 受全球经济疲弱,根据ICInsights数据,2019年全球MCU营收同比下降5.8%至165亿美元;根据年报,同期兆易MCU收入逆势同比增长9.7%至4.4亿元,毛利率受益于产品结构优化同比增加1.7pct至45.4%。随着5G物联网生态不断丰富,ICInsights预计2020年全球MCU营收将同比增长3.2%。基于全球首颗RISC-V内核MCUGD32V自研产品,兆易可提供完整物联网、工控、智能终端等多场景下软件包、开发套件、解决方案等支持。我们认为,百货商店战略将助推兆易打通MCU国产替代之路。 思立微整合及DRAM布局进展顺利,业务协同带来更大成长空间 2019年思立微积极把握屏下光学指纹发展机遇,推出LCD屏下光学指纹等新品,成为全行业唯一拥有全品类指纹产品的公司。根据年报,兆易积极推进思立微整合,2019年6-12月并表营收2.03亿元,毛利率为50.3%。基于Flash及MCU业务布局,兆易可加强与思立微传感器业务的资源整合打造存储、控制、传感、互联及边缘计算一体化解决方案,并与合肥长鑫持续推进DRAM项目产研合作,进一步完善产业布局带来业务增量。 国产替代空间依旧广阔,目标价282.98~300.13元,维持买入评级 基于疫情蔓延的不确定性,我们将20/21年EPS由3.42/4.61元下调至3.21/4.56元,对应19-21年CAGR为53.4%。在可穿戴需求强劲、物联网生态发展背景下,我们仍然看好兆易Flash/MCU/传感器领域的国产替代空间,维持1.65~1.75x预期PEG,目标价282.98~300.13元,维持买入。 风险提示:疫情蔓延致NorFlash市场需求不及预期;股东减持风险。

19年归母净利润低于预期,大幅增加研发及人员投入,维持增持评级 公司发布年报,19年营收26.93亿元(YoY14.02%),归母净利润4.02亿元(YoY-16.07%),扣非后归母净利润3.74亿元(YoY0.42%),低于我们预期,主要系:1)研发及人员成本上升,公司19年研发开支达1.97亿元(YoY47.3%),员工人数新增572人(YoY10.7%);2)受精密陶瓷产品市场开拓、产品验证拖累,子公司信柏陶瓷19年仅实现净利润0.45亿元(业绩承诺0.67亿元)。我们将公司20-21年EPS由0.76/0.95元调整为0.65/0.80元,22年EPS预计为1.01元,目标价调整至22.61-23.90元,维持增持评级。 受益于5G、汽车电子等新品开拓,4Q19单季度收入创历史新高 4Q19公司实现收入7.62亿元(YoY24.4%),环比3Q增长6.76%,单季收入创历史新高,对应4Q19归母净利润1.05亿元(YoY-10.1%),扣非后归母净利润0.99亿元(YoY93.2%),环比略有增长,在年底人工费用、财务率如往年一样走高的情况下依然实现了较好的扣非业绩增长。从利润率情况来看,4Q19公司整体毛利率为32.96%,环比下滑0.55pct,同比提升1.96pct,主要系5G手机、终端、汽车电子等新品的市场开拓周期所致。 公司已实现从元件供应商向解决方案提供者的升级,产品种类日益丰富 根据年报,在传统电感主业方面,公司精密射频电感/一体成型电感等已获得国际领先客户认可并实现批量交付;在微波器件方面,公司在研产品包括用于5G通讯的滤波器、耦合器等,多款产品已通过关键客户认证并获得超过千万元订单;在汽车电子方面,公司的倒车雷达变压器/电动汽车BMS变压器等已获得博世、法雷奥等汽车电子企业及整车厂认证。此外公司预计变压器/精密陶瓷产品均有望在20年获得客户、订单方面的突破。 5G建设加速带动被动元件景气上行,射频电感在5G手机中迎量价齐升 为促进受疫情影响的宏观经济复苏,我们认为,作为新基建重要一环的国内5G网络建设进程有望加速,进而带动上游被动元件等需求增长,产业链当下甚至在疫情引发的物流难度加大、供给集中度提升过程中呈现一定程度的紧缺态势。此外,受益于5G手机的陆续推出,公司射频电感产品线正迎来量价齐升的良好局面,根据调研反馈,5G手机单机电感用量较4G提升约30%,更高价格的01005型号的电感用量有望从0-40颗提升至80-100颗,我们认为,顺络作为全球前三大小型化片感生产商将直接受益。 片式电感龙头在5G时代迈入发力期,维持增持评级 基于19年的业绩表现,我们将公司20-21年净利润预期由6.17/7.68亿元调整为5.21/6.44亿元,预计22年净利润8.18亿元,参考可比公司20年平均25.23倍PE估值,考虑公司在汽车电子市场认证进度的领先水平以及片感技术的全球一线地位,基于19年以来电子龙头公司与行业平均水平的估值分化趋势,维持公司20年38%-48%的溢价,给予公司20年35-37倍PE,目标价由21.28-22.80元调整至22.61-23.90元,维持增持评级。 风险提示:电感产品国产替代进度低于预期,国内5G商用进度低于预期。

以连接器为起点,充分受益电子+趋势的3C智造龙头 立讯成立于04年,10年上市,上市之后公司通过并购、参股、新设的方式进行纵向的垂直整合与横向的业务拓展,逐步成长为精密制造行业龙头。 目前,公司产品涉及连接线、连接器、射频天线、声学、无线充电、马达、TWS等,业务覆盖3C、通讯、汽车等领域。公司在3C领域深度绑定国际3C领导品牌,在AirPods系列供不应求、20年首款5GiPhone面市的背景下,公司3C业务有望继续保持高增长。此外公司积极布局通讯、汽车等业务,长期有望构筑新的业绩增长点。我们预计公司19-21年EPS为0.88/1.32/1.66元,目标价50.01-52.64元,首次覆盖给予买入评级。 AirPods供不应求,TWS正成为公司3C业务核心增长点 苹果于16年推出AirPods,重新定义蓝牙耳机行业,19Q3苹果已占据全球TWS耳机市场45%的份额,紧随其后,三星/华为/小米等品牌陆续推出各自的TWS产品。随着19年9月AirPodsPro推出,TWS日益重视主动降噪这一功能升级,使得技术壁垒和单机ASP再度推高,我们认为,基于手机的匹配需求以及TWS在耳机市场的渗透率,行业增长空间依然广阔。立讯17年导入TWS产品线,目前是AirPods核心供应商,在需求旺盛、订单快速增长的背景下,TWS正成为公司3C业务的核心增长点。 拥抱核心客户,从零组件到整机,在3C领域不断实现品类扩张 在3C领域,立讯以零组件产品为基础,不断向模组及整机类产品拓展。 公司在11年通过收购联滔电子切入苹果供应链,之后与核心客户的合作逐步加深,成功实现Lighting连接线/无线充电模组/3.5mm音频转接线/扬声器与受话器/线性马达/LCP天线/TWS等产品供应。我们认为,在5G大规模商用元年,公司一方面受益于3Q20苹果首款5GiPhone所开启的销量大年;另一方面受益于TWS和智能手表为代表的可穿戴市场持续高增长。 通讯及汽车业务竞争力同样突出,受益于5G建设提速及车联网产业成熟 在通讯领域,公司产品主要分为互联产品(高速连接器、高速电缆组件等)、基站射频产品(基站天线、滤波器等)及光电产品(有源光缆、光模块等)三大部分,已覆盖华为、惠普、思科、浪潮、华三、戴尔等全球知名品牌客户。在汽车领域,公司已形成了线束、连接器、电子模块、嵌件注塑功能件等较为完整的零组件产品线,并沉淀了较好的客户基础,不断在整车厂和Tier1客户群获得突破。我们认为,受益于5G建设提速以及车联网产业成熟,公司通讯及汽车业务前景可期。 基于品类扩张实现业绩高增长,首次覆盖给予买入评级 我们预计公司19-21年EPS为0.88/1.32/1.66元,参考苹果产业链可比公司20年平均29.17倍PE估值,考虑公司与Airpods系列产品更强的相关性以及在声学、天线、马达等方向上更广泛的品类扩张潜力,给予公司20年38-40倍PE估值,目标价50.01-52.64元,首次覆盖给予买入评级。 风险提示:AirpodsPro销量不及预期;疫情造成全球3C需求下滑风险。

不止于看见,构建IoT时代物信融合大平台,维持买入评级 海康成立于01年,以安防监控板卡和DVR业务起家,伴随视频监控由“看得见”到“看得清”再向“看得懂”升级,公司逐步转型成为了以视频为核心的智能物联网解决方案和大数据服务提供商。我们认为,由于视频监控是一种天然的物联网系统,感知是手段,应用是灵魂,公司在15-19年间完成了硬件的智能化升级、AI Cloud架构的建立、从“两池一库四平台”到“物信融合数据平台”的进阶,有望在5G物联网时代展现平台效应,成为面向多元化下游应用的生态构建者,我们预计公司19-21年EPS为1.35/1.67/2.03元,目标价46.75-50.09元,维持买入评级。 2Q19单季营收增速拐点已现,1Q19-3Q19年净利率环比持续改善 随着18年去杠杆背景下公司主动推动的渠道去库存逐步完成,海康单季营收增速自2Q19已现拐点,我们认为,在智能化和IoT应用带动下,公司有望重回高增长。同时,18年公司改变了09年推出的七大行业事业部架构,重新组织整合资源,将国内业务整合为PBG/EBG/SMBG三个业务群,一方面更好适应客户需求,另一方面提高内部运营效率。基于内部协同效应的释放,公司19年前三季净利率持续改善,3Q19环比提升4.97pct。 视频监控智能化过程中,公司产品从AI中心产品走向AI前端、后端产品 我们认为,基于AI芯片算力和软件算法的进步,视频监控行业沿着模拟化→数字化→网络化→高清化→智能化的趋势发展,同时也使得民用安防呈现更强的消费电子和互联网特征。海康在13年开始布局深度学习,14年正式成立海康威视研究院,15年推出了基于GPU和深度学习技术的AI中心产品,16年推出了基于GPU/VPU和深度学习技术的AI前端和后端产品,18年基于自身的“萤石”平台着力为客户封装多款围绕应用场景的SaaS通用组件,在AI时代全方位丰富产品线,不断提升产品附加值。 海康通过AI Cloud计算架构+物信融合数据平台全方位筹谋物联网 随着物联网规模扩大,各类终端产生的海量的异构数据若全部汇聚到云计算中心进行集中处理,不仅不能满足业务快速响应的需求,还将在网络带宽、存储资源、计算能力等方面面临巨大压力。因此,海康在完成各类AI硬件布局之后,于17年针对IoT应用提出由边缘节点、边缘域和云中心构成的AI Cloud计算架构;于18年大力统一了软件技术架构,可高效、快速地响应各行业需求;于19年又发布了支持跨智能物联网和信息网的物信融合数据平台。我们认为,在过去4年间海康已完成了从硬件、软件到系统平台的全面布局,有望充分受益5G时代物联网产业的全方位兴起。 充分受益5G物联网的平台型企业,维持买入评级 我们预计公司19-21年EPS 为1.35/1.67/2.03元,参考行业20年平均25.02倍PE估值,考虑海康针对IoT从硬件、软件到系统平台的全面布局,我们给予公司20年28-30倍PE,目标价46.75-50.09元,维持买入评级。 风险提示:国内外宏观风险;海外竞争加剧;智能化产品推进不及预期。

超容在新能源车的应用前景引起市场关注,国内超容龙头维持买入评级 2月18日特斯拉宣布将自研新电池,并将在4月份宣布成分等信息,由此引发市场对特斯拉在19年初收购的超容公司Maxwell的关注,我们认为,Maxwell超容产品中的干电极工艺有望应用于特斯拉新电池的生产中。此外,由于超容与电池的并联有助于在车辆急停急启过程中平衡电池输出功率,因此作为一种新混动技术的应用前景同样备受瞩目,这一点由年初日本知名汽车配件公司MUSASHI收购全球知名锂离子超容厂商JM Energy可见一斑。基于对超容在新能源车、IoT应用前景的看好,维持对江海19-21年0.38/0.50/0.62元的EPS预期,重申买入,目标价13.52-14.52元。 Maxwell超容产品中的干电极工艺有望应用于特斯拉新电池的生产中 根据Maxwell在15年7月申请的专利,其超容中已经应用的干电极工艺避免了传统锂电池制造过程中的有毒溶剂,将少量的PTFE细粉粘合剂与正/负极粉末混合,然后通过挤压机形成薄的电极材料带,该工艺同样适用于锂电池的正极、负极,其中用NCA粉末和铝箔制作正极,用石墨粉和铜箔制作负极。Maxwell干电极工艺有助于降低特斯拉电池制造的成本,同时可以通过添加额外的锂来提高电容的容量和循环寿命。 超级电容快速发展阶段已经来临,公司继续加大资源投入 江海目前拥有EDLC和LIC超级电容各一条完整的生产线,其中LIC超容已达到国际先进水平。根据调研反馈,公司超容业务19年7月已实现单月盈利,拐点已现,近两年将继续加速16年募投项目的推进。根据中报数据,19H1公司超容项目新增投入金额7850.31万元,在18年新增2.05亿资金投入的基础上继续加码,截至19H1末公司超级电容产业化项目合计投入3.48亿元,投资进度达到43.48%。截至19年底公司的超容已经广泛应用于ETC、智能三表、轨交、AGV、风电等场景。 电解电容国产替代加速,光伏、风电和5G基站电源带动行业景气上行 公司作为全球第三大工业铝电解电容企业,凭借过硬的品牌、技术竞争力,在产业链中拥有较强议价权,根据19年中报,18年美国对公司直接出口的800余万美元产品所加征的关税基本均由客户承担。与此同时,在本土3C终端品牌崛起推动上游电子元器件国产替代加速,以及光伏和风电行业复苏、5G基站电源加速建设所造成的行业景气上行的背景下,根据公司2月14日公开电话会议,4Q19公司订单充足,12月收入再创历史新高,尽管1Q20受疫情影响物流,但产能水平已经逐步恢复到4Q19的90%左右。 盈利能力持续改善,薄膜和超容业务进入收获期,重申买入评级 我们维持公司19-21年0.38/0.50/0.62元的EPS预期,参考可比公司20年平均29.58倍PE估值,考虑公司新品开拓及投产的不确定性,给予公司20年27-29倍PE估值,目标价上调至13.52-14.52元,维持买入评级。 风险提示:宏观经济下行造成业绩不及预期风险;新产品开发及推广进度不及预期风险;行业竞争格局加剧风险。

疫情影响有限,LCD大规模涨价开启,维持买入评级 近期由于新型冠状病毒疫情造成武汉“封城”的因素,京东方武汉产线的爬坡进展以及公司整体的复工、物流情况引发市场关注。根据公司2月4日公开电话会议内容,由于生产LCD的半导体工艺的特殊性,公司产线全年24小时无休,目前在全国各地的成熟产线均保持正常运行,去年年底开始爬坡的武汉10.5代线有所放缓但并不会停止。基于2020年LG产能退出预期以及2月上旬AVC面板价格数据,我们判断LCD大规模涨价周期开启,同时考虑到公司OLED产能在20-21年快速放量,维持对公司19-21年0.08/0.20/0.30元的EPS预期,维持买入评级,目标价5.62-6.02元。 春节前后公司高管密集增持,彰显对于长期发展的信心 基于对公司各项业务长期发展的信心,公司高管团队部分成员自1月底开始密集增持:根据Wind数据,2月4日公司董事长陈炎顺、董秘刘洪峰、证代黄蓉、监事滕蛟分别通过竞价方式增持30万股、12万股、3.5万股、2.85万股,2月3日公司监事徐阳平通过竞价方式增持2.81万股,1月23日公司高管冯莉琼、孙芸、监事燕军通过集合竞价方式分别增持12万股、26.55万股、3万股,如上合计增持规模92.71万股。 LG关线及武汉疫情进一步降低供给增速,2月面板价格开始加速上涨 根据路透社讯,韩国LG在1月份的CES展会期间表示,将于今年年底停止韩国国内LCD电视面板生产,退出规模超出市场预期,京东方有望直接受益于LG电视的转单需求。与此同时,我们认为此次疫情也会造成新增产能的爬坡受阻,进一步压制全球LCD供给增速,有望使得20年LCD面板景气度维持高位,我们判断LCD面板产业有望在2Q20开启大规模涨价周期,据AVC数据,2月上旬32-65寸主流TV面板已涨价2-3美金/片。 京东方合肥医院开启在线诊疗,DSH战略中的大健康布局初显成效 2014年起京东方制定了面向软硬融合、应用整合及服务化转型的DSH(D指显示、S指系统、H指健康)新战略,其中的H战略是指发展移动健康、数字医院、再生医学,整合健康园区资源,提供物联网智慧健康产品及服务等内容,契合5G时代健康IoT产业趋势。根据2月4日公开电话会,公司旗下的合肥京东方医院作为安徽首批具备互联网医院资质的单位,已开通网上问诊服务,疫情初期单日已有200-300人问诊,与此同时也能在当前这一特殊时期为自身员工更好地提供医疗健康保障。 看好2020年LCD景气上行,2021年OLED利润兑现,维持买入评级 我们预计公司19-21年营收为1233.33亿、1715.78亿、1950.21亿元,对应归母净利润26.61亿元、69.83亿元、104.69亿元。考虑2020年之后LCD行业竞争格局改善、周期波动弱化以及京东方自身OLED产品量产所带来的稳定业绩增量,维持买入评级,目标价5.62-6.02元。 风险提示:武汉疫情持续时间超预期;韩系厂商产能退出慢于预期;公司新产能量产进程慢于预期。

NorFlash业务景气上行,公司积极践行品类扩张,加速国产替代 兆易成立于05年,是我国优质的存储芯片和微控制器设计企业,其中SPINorFlash和32位MCU已达到世界领先水平。我们一方面看好公司近2年NorFlash产品在TWS、AMOLED、TDDI、ADAS等下游应用兴起过程中实现高增长,另一方面看好公司借助NANDFlash、DRAM、MCU领域的技术进步实现品类扩张,在5G所推动的AIOT时代不断开辟新的增长点,预计公司19-21年EPS为1.96/3.42/4.61元,首次覆盖给予买入评级。 TWS等下游应用带来需求高增长,NorFlash迎缺货涨价行情 基于TWS耳机的兴起、主动降噪功能的渗透以及智能手机AMOLED显示外部电学式补偿的需求、TDDI在LCD显示的应用、ADAS的逐步成熟所带来的增量市场,我们估算19/20/21年全球NorFlash市场将同比增长26%/30%/29%。随着TWS等下游需求放量,全球NorFlash供需缺口于3Q19进一步扩大,兆易也开始面临产能供给非常紧张的状况。我们认为,在大厂逐步扩产以补足供需缺口之前,下游客户将为了争取产能而加价以保证终端出货,由此有望带动NorFlash产品价格提升、维持行业高景气。 5G物联网时代来临,公司MCU及传感器产品的应用场景不断丰富 据Gartner预测,20年全球IoT设备将达260亿台,MCU+存储+传感器将成为标准配置,ICInsights预计19年全球MCU销售额将同比增长9%,达到204亿美元。兆易在MCU领域布局较早,截至19年8月已推出22个系列,320余款产品,技术已达世界领先水准,广泛应用于工业和消费类嵌入式市场。我们认为,通过在19年推出的全球首款开源RISC-V架构32位MCU,兆易有望打破国际厂商垄断;此外,公司在19年5月所收购的思立微的指纹识别芯片产品也将伴随AIOT人机交互场景的丰富而起量。 长鑫存储DRAM项目进展顺利,助力兆易切入存储IC最大细分市场 根据IHS数据,18年全球DRAM市场规模为999亿美元,占全球半导体储存器市场63%。中国DRAM存储器进口额为3422亿元人民币,占据全球市场52%,而目前中国尚无DRAM大规模供应能力。17年兆易与合肥产投合作进行长鑫存储DRAM项目开发,19年9月30日兆易公告拟通过非公开增发方式募资33.2亿元以开展DRAM芯片研发及产业化项目。考虑到DDR产品生命周期较长,且国际巨头更先进制程节点研发和量产难度提升或导致制程迭代进度放缓,我们认为兆易有望在DRAM芯片1Xnm级追赶国际领先水平并由此切入存储IC最大的细分市场,填补国产空白。 目标价304.70~323.17元,给予“买入”评级 我们看好兆易作为国内半导体龙头在NorFlash需求提升、供给格局优化中的成长机遇,及物联网MCU的业务布局。我们预计19-21年归母净利润CAGR为54.0%,参考可比公司平均PEG1.61倍,给予1.65-1.75倍预期PEG,目标价304.70~323.17元,首次覆盖给予买入评级。 风险提示:NorFlash市场需求不及预期;股东减持风险。