汽车出口高景气带动主业回暖，汽车物流板块业绩持续修复根据公司2023年三季度报告，2023年前三季度实现营收28.58亿元，同比+1.00%；归母净利润0.90亿元，同比+2866.78%；扣非归母净利润0.72亿元，同比+634.43%。单季度看，2023Q3公司实现营收9.70亿元，同比-1.29%，环比-3.47%；归母净利润0.45亿元，同比+1751.38%，环比+39.68%；扣非归母净利润0.35亿元，同比扭亏，环比+30.53%。公司业绩上涨主要系国内汽车行业回暖，整车出口持续向好，国际业务板块快速增长。盈利能力方面，2023Q3公司实现毛利率10.98%，同比+3.55pct，环比-0.04pct；实现净利率5.29%，同比+4.40pct，环比+1.47pct，主要受益于公司通过自建维修体系、搭建油品平台实现降本增效。 滚装船运力紧缺致运价高涨，资产收购加速海运运力扩张10月27日，公司公告控股孙公司拟以自有资金6300万美元，向礼诺航运购买一艘7000RT的“HOEGHBANGKOK”号滚装船；结合原有4300RT的“久洋吉”号滚装船，公司自有滚装船运力扩至上万级标准车位。随着中国汽车出口高速增长叠加汽车滚装船运力减少，滚装船运价持续上涨；2023年5月份，6500CEU滚装船的日租金达11万美元，同比上涨83.3%。 鉴于中国汽车出口持续高景气，以及运力供给在短期内难以快速释放，我们认为公司适时扩张海运能力，有望显著扩大业绩增长空间。 战略合作院士团队链宇科技，V2G新业务有望带来业绩增量继5月份收购广东迪度新能源，公司进一步与北京链宇科技达成战略合作；链宇科技孵化于清华大学欧阳明高院士团队，致力于车网互动V2G、微网能量管理与能源物联网方案的研发推广。双方合作形式包括项目合作、股权投资等，有望推动长久物流的4S店资源及产能优势与链宇科技的V2G充电桩技术优势有效结合，加速“光储充检放”一体化解决方案落地。 V2G指电动汽车和电网之间的双向通信和能量流。随着电动汽车的高速发展，特别是华为液冷超充桩（最高输出功率600kW）于10月份在川藏线落地，或加速国内大功率充电桩的应用渗透，导致充电负荷冲击与电网支撑能力之间的矛盾凸显。而V2G充电桩既可发挥分布式储能功能，缓解电网峰值负荷的容量压力，又可作为“虚拟电厂”参与电力市场交易；公司通过战略合作加速V2G等新业务布局，有望与电池回收形成技术、渠道协同。此外，公司于10月份与北理新源合作打造“互联网+电池回收”模式，推动数据要素、数字技术与应用场景融合，有望加速第二增长曲线培育。 投资建议：考虑到国内主业回暖延后、滚装船运力扩张及V2G充电桩新业务布局，我们调整公司2023-2025年营收预测为46.10/64.76/80.18亿元（前值54.93/66.63/79.60亿元），归母净利润1.50/4.46/5.63亿元（前值2.37/3.56/4.66亿元），现价对应24/25年PE为16.9/13.4x。维持“买入”评级。 风险提示：汽车市场风险，原材料价格波动风险，新业务开拓风险。

事件：公司发布 2022年三季报， 2022Q1-Q3实现营业收入 9.79亿元，同比+37.44%，归母净利润 1.76亿元，同比+100.71%，扣非净利润 1.55亿元，同比+143.47%，毛利率为 34.15%， 同比+4.66pct， 净利率为 18.83%，同比+5.49pct；单 Q3实现营业收入 3.37亿元，同比+29.97%，归母净利润 0.42亿元，同比+51.87%，扣非净利润 0.42亿元，同比+49.67%。 天然甜味剂业务延续高增长，持续夯实核心竞争力公司 22Q1-Q3植物提取业务实现收入 9.25亿元， 同比增长 33%，于总营收中占比 94%，其中天然甜味剂实现收入 6.16亿元，同比增长 47%，于植物提取业务营收占比 67%； 单 Q3植物提取业务实现收入 3.28亿元， 同比增长 25%， 天然甜味剂业务实现收入 2.28亿元，同比增长 48%。 订单方面，公司加快推动与大客户芬美意的合作进度， 22Q1-Q3对其实现销售收入 6376万美元， 未来仍有约 1.63亿美元（按最低采购额计算）订单需求加速释放。 公司天然甜味剂产品已与可口可乐、百事等众多国际知名客户建立合作关系， 2018年与美国最大香精香料公司芬美意签订独家分销合同，战略绑定大客户，我们预计后续续签可能性较大；国内市场亦依托上海亚太营销中心及桂林销售部，与众多知名食饮品牌达成合作，签订子承生物（原太子奶团队） 1亿元订单，共同推出减糖、无糖产品，市场开拓成效显现。同时公司定增落地，预计新增甜叶菊提取物年产量 4000吨，产能加速扩张，并且持续提升内生增长动力，通过技改、工艺优化等手段，进一步提升产能及效率，加强期间费用率管控，持续夯实天然甜味剂业务核心竞争力。 联邦层面 cannabis 合法化持续推进， CBD 提取物需求有望加速释放公司于 2019年正式布局工业大麻，累计投资 8000万美元在美建设“工业大麻提取工厂”，于 6月底正式量产，为目前全球最大工业大麻提取工厂，被印第安纳州政府列为示范项目，预计年处理原料 5000吨，项目毛利率可达 50%。政策方面， 4月 1日美国众议院第二次通过联邦 cannabis 合法化法案（MORE Act）；同时参议院联邦合法化法案《大麻管理与机会法案》（CAOA）于 7月底正式提交，美国总统拜登亦于 10月 6日发布声明表示将对联邦层面 cannabis 合法化事项进行行政审查，联邦层面 cannabis 合法化或将加速推进，市场有望快速扩容。 我们认为，未来公司有望复用其在植物提取领域打造的渠道、客户、品牌优势，快速打开 CBD 国际市场，享受行业快速增长红利。 盈利预测及投资建议： 我们认为，公司受益于“减糖”大趋势，天然甜味剂业务进入高速增长期；同时美国工业大麻相关政策持续向好， CBD 提取物需求有望加速释放，预计公司 22-24年营收为 17.45/25.74/36.38亿元，同比增长 65.69%/47.52%/41.34%， 归母净利润为 2.56/3.91/5.94亿元，同比增长 115.87%/53.02%/51.74%，维持“买入”评级。 风险提示： 宏观经济风险，技术风险，汇率波动风险，疫情风险；政策风险；工业大麻与中间型大麻、娱乐大麻与毒品严格区分，坚决反对娱乐大麻等合法化；我国目前从未批准工业大麻用于医用和食品添加；相关业务或有政策变动/法律/经营管理/自然/研发操作风险

事件：公司发布2022年限制性股权激励计划（草案），拟向激励对象授予 1200万股限制性股票，约占公告时公司股本总额7.3亿股的1.64%，其中首次授予1150万股，预留授予50万股，授予价格为5.66元/股。 深度绑定核心业务骨干，提升员工积极性，彰显对未来发展信心 公司此次激励计划首次授予激励对象总人数为74人，包括公告时于公司（含子公司）任职的董事、高级管理人员、高层管理人员以及核心骨干。业绩考核方面，本次激励计划业绩考核目标为以2021年营业收入为基数，2022年、2023年和2024年营业收入增长率分别不低于30%、60%和90%，对应22-24年营业收入考核要求分别不低于13.69/16.85/20.01亿元。我们认为，此次激励计划有助于帮助公司绑定核心员工利益，提升核心团队工作积极性，为业绩稳健增长提供保障。 替糖行业隐形冠军，天然甜味剂业绩高增，国内市场开拓成效显现！ 公司天然甜味剂产品已与可口可乐、百事等众多国际知名客户建立合作关系，2018年与美国最大香精香料公司芬美意签订累计目标收入4亿美元的独家分销合同，战略绑定大客户；国内市场公司亦依托上海亚太营销中心及桂林销售部，与众多知名食饮品牌达成合作，签订子承生物（原太子奶团队）1亿元订单，共同推出减糖、无糖产品，市场开拓成效显现。22H1公司天然甜味剂业务实现收入3.88亿元，同比+47.09%，同时公司定增落地，预计新增甜叶菊提取物年产量4000吨，产能加速扩张，持续夯实天然甜味剂业务核心竞争力。 联邦层面医用大麻合法化持续推进，CBD提取物需求有望加速释放 公司于2019年正式布局工业大麻，累计投资8000万美元在美建设“工业大麻提取工厂”，于6月底正式量产，为目前全球最大工业大麻提取工厂，被印第安纳州政府列为示范项目，预计年处理原料5000吨，项目毛利率可达50%；已与一家全球工业大麻主流企业签订《受托加工意向协议》，后续预计还有更多订单意向。政策方面，4月1日美国众议院第二次通过联邦医用大麻合法化法案（MORE Act）；同时参议院联邦合法化法案《大麻管理与机会法案》（CAOA）于7月底正式提交，联邦层面医用大麻合法化持续推进。我们认为，随着美国工业大麻相关法规政策持续向好，未来公司有望复用其在植物提取领域打造的渠道、客户、品牌优势，快速打开CBD国际市场，享受行业快速增长红利。 盈利预测及投资建议：我们认为，公司受益于“减糖”大趋势，天然甜味剂业务进入高速增长期；同时美国工业大麻相关政策持续向好，CBD提取物需求有望加速释放，预计公司22-24年营收为17.45/25.74/36.38亿元，同比增长65.69%/47.52%/41.34%，净利润为2.56/3.91/5.94亿元，同比增长115.87%/53.02%/51.74%，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济风险，技术风险，汇率波动风险，疫情风险；政策风险；工业大麻与中间型大麻、娱乐大麻与毒品严格区分，坚决反对娱乐大麻等合法化；我国目前从未批准工业大麻用于医用和食品添加；相关业务或有政策变动/法律/经营管理/自然/研发操作风险。

事件：公司发布2022年半年报，2022上半年公司实现营收6.70亿元，同比下降9.50%；实现归母净利润0.41亿元，同比降低65.13%。 H1受疫情及原材料上涨影响，利润下滑幅度较大 2022年上半年公司实现营业收入6.70亿元，同比下降9.50%；实现归母净利润0.41亿元，同比降低65.13%。其中，智能水表实现销售收入3.76亿元，同比降低5.45%，占2022年上半年主营业收入的56.58%。收入下降原因主要系受到疫情反复等因素影响，导致公司业务人员展业困难，正常业务开展受到较大阻碍，同时也严重影响公司在手订单的收入确认周期与进度。从盈利水平来看，2022H1销售毛利率为26.14%，同比降低6.28pct，销售净利率为6.04%，同比降低9.79pct，盈利水平下降主要因上半年铜、铁件等原材料价格大幅波动，造成暂时性利润挤压，我们认为，公司作为水表行业龙头，可通过对传统表计类产品持续进行迭代升级优化，争取降本空间，同时与客户深度合作，以全方位产品构建整体解决方案服务模式，增强客户粘性，继续保持行业龙头地位。 政策、需求、技术协同向好，智能水表行业迎来高速发展 随着国家大力推进供水普及、一户一表改造、漏损率控制、智慧城市建设等，客观上要求供水企业提升计量检测的智能化、精细化水平，驱动智能水表对机械水表的加速替代与渗透。《我国水表行业“十四五”发展规划纲要》则提出至2025年将智能水表销量渗透率提升至60%。在此背景下，市场空缺填补、旧表周期置换叠加增量需求及智能水表加速渗透，保守估计2年内中国智能水表市场空间可突破百亿元。 核心竞争力：聚焦计量终端业务，提升智慧水务全域能力 公司深耕水计量领域60余年，在水表领域具有重要的示范和导向作用，品牌、渠道、技术等优势明显，拥有稳定的下游客户源，并于2021年成功进入集采市场。2015-2021年，公司智能水表销售量由88.4万台增长至410.9万台，复合年均增长率29.2%，需求结构持续优化。公司稳抓智慧水务发展机遇，年产405万智能水表扩产项目预计于2022年底投产，将进一步扩大市场份额，加速龙头集中。 投资建议：在“一户一表”工程、新型城镇化建设、智慧城市等政策驱动下，下游水务行业面临需求转型升级；而受益于物联网技术成熟催化，公司产品结构转型升级加速，作为行业龙头有望充分享受智慧水务市场红利，智能水表业务将进入高速增长期。预计公司2022-2024年的营业收入为16.42/20.42/23.89亿元，净利润1.90/2.53/3.11亿元，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济风险，原材料价格风险，市场竞争加剧风险，汇率波动风险，市场拓展不及预期的风险，测算存在一定主观性的风险。

公司发布半年度报告，公司 2022年半年度实现营业收入 5.13亿元，同比下降 11.49%；实现归母净利润 8025.91万元，同比下降 50.94%。 1、 Q2业绩环比增长，下半年业绩有望持续改善公司 Q2实现归母净利润 4274万元，对比 Q1（3752万元）， Q2业绩实现环比明显改善。 2022上半年公司毛利率为 62.24%，同比下降 5.42%， 主要系产品产量减少、新版兽药 GMP 改造折旧费用增加所致的营业成本增加； 但是相比 Q1， Q2公司毛利率提升，盈利能力有改善。分品类来看，二季度生猪价格上涨对于公司猪苗产品销售起到拉动作用， Q2猪苗收入环比增长 14.6%； Q2化药收入和禽苗收入相比一季度降幅也有所缩窄。今年 6月，生猪价格迅速上涨， 6月底生猪价格已达 20元/公斤。我们预计下半年生猪价格有望维持高位，拉动动保使用量，公司业绩有望迎来改善。 2、“大客户”扩展顺利，大型养殖集团占比提升面对下游养殖业深度亏损的不利形势及下游养殖呈现出的集中化趋势，公司持续聚焦大集团直销客户开发，面向养殖 TOP30客户坚持“药苗联动”和“一户一策”销售策略。新增大型养殖集团客户 10余家，战略客户销售占比持续提升。我们认为，公司技术科研积累深厚，产品质量过硬，下游客户开发卓有成效，未来大集团直销占比有望持续提升，把握下游集中化趋势。 3、公司非瘟疫苗研发取得进展，有望率先实现突破普莱柯与兰兽研合作研究非洲猪瘟亚单位疫苗，目前正按照农业农村部对非洲猪瘟亚单位疫苗的应急评价资料要求和疫苗免疫效力指导原则完善相关实验研究， 我们预计在完成实验工作之后尽快开启申报应急评价流程，公司有望成为未来首批推出非洲猪瘟疫苗的企业。在中性预计下， 非洲猪瘟市场苗的潜在规模有望达 300亿元以上。公司有望成为首批推出非洲猪瘟疫苗的企业，在率先占据非洲猪瘟疫苗市场方面占据优势。 盈利预测： 不考虑非瘟疫苗放量情况下，公司 2022-2024年营业收入预计可达 12.49、 15.97、 18.56亿元，同比增长 13.72%、 27.82%、 16.2%；归母净利润 2.66、 3.81、 4.75亿元，同比增长 9.11%、 42.98%、 24.64%。我们认为，公司新品类持续拓展、更新迭代能力强，非瘟疫苗有望率先取得突破，为公司带来明显增量，维持“买入” 评级。 风险提示： 产品研发的风险；市场竞争的风险；动物疫病的风险

天然甜味剂业务延续高增长， 规模效应显现， 盈利能力快速提升！22H1公司共实现营业收入 6.42亿元，同比+41.71%，实现归母净利润为 1.33亿元，同比+123.62%，扣非归母净利润 1.12亿元，同比+ 218.97%，毛利率为 36.28%，同比提升 8.27pct，净利率为 21.7%，同比提升 7.67pct，主要由于公司持续通过内部技术改造强化成本管控能力； 单 Q2公司实现营业收入 3.59亿元，同比+55.01%， 环比+27.2%， 实现归母净利润 0.95亿元，同比+149.15%，扣非归母净利润 0.83亿元，同比+272.17%，毛利率为 42.93%，同比提升12.04pct，净利率为 27.62%，同比提升 9.98pct。 分业务来看， 22H1公司植提业务实现收入5.97亿元，同比+35.22%，于总营收中占比 93%， 毛利率为 33.17%，同比+7.87pct， 其中天然甜味剂业务实现收入 3.88亿元，同比+47.09%， 于植提业务营收中占比 65.1%；分销售地区看，22H1公司植提业务境外实现销售收入 4.05亿元，同比+37.09%，占比 67.9%，境内实现销售收入 1.92亿元，同比+31.43%，占比 32.1%； 订单方面，公司与大客户芬美意的战略合作持续推进， 22H1对芬美意销售额约 3793万美元，同比增长 32.06%，未来仍有约 1.9亿美元（按最低采购额计算）订单需求加速释放。 我们认为， 公司主要产品天然甜味剂已与可口可乐、百事等众多国际知名客户建立合作关系，同时战略绑定大客户； 国内市场亦已与众多知名食饮品牌达成合作， 签订子承生物（原太子奶团队） 1亿元订单， 并且筹划非公开发行项目，预计新增甜叶菊提取物年产量 4000吨，产能加速扩张，持续夯实天然甜味剂业务核心竞争力。 联邦层面 cannabis 合法化持续推进， CBD 提取物需求有望加速释放政策方面， 4月 1日美国众议院第二次通过联邦医用大麻合法化法案（MORE Act）；同时参议院联邦合法化法案《大麻管理与机会法案》（CAOA）于 7月底正式提交，联邦层面医用大麻合法化进程加速；此前众议院和参议院又以绝对优势分别通过《医用大麻研究法案》以及《大麻二酚和大麻研究扩展法案》，标志着美国对于医用大麻药用价值的进一步肯定。公司于 2019年正式布局工业大麻，累计投资 8000万美元在美建设“工业大麻提取工厂”， 于 6月底正式量产，为目前全球最大工业大麻提取工厂，已被印第安纳州政府列为示范项目，预计年处理原料 5000吨，项目毛利率可达 50%；同时目前已与一家全球工业大麻主流企业签订《受托加工意向协议》，后续预计还有更多订单意向。我们认为，随着美国工业大麻法规政策持续向好，未来公司有望复用其在植物提取领域打造的渠道、客户、品牌优势，快速打开 CBD 国际市场，享受行业快速增长红利。 盈利预测及投资建议： 我们认为，公司受益于“减糖”大趋势，天然甜味剂业务进入高速增长期；同时美国工业大麻相关政策持续向好， CBD 提取物需求有望加速释放，预计公司 22-24年营收为 17.45/25.74/36.38亿元，同比增长 65.69%/47.52%/41.34%，由于公司规模效应显现带动盈利能力快速提升，上调净利润为 2.56/3.91/5.94亿元（前值为 2.10/3.57/5.57亿元），同比增长 116.02%/52.90%/51.88%，维持“买入”评级。 风险提示： 宏观经济风险，技术风险，汇率波动风险，疫情风险；政策风险；工业大麻与中间型大麻、娱乐大麻与毒品严格区分，坚决反对娱乐大麻等合法化；我国目前从未批准工业大麻用于医用和食品添加；相关业务或有政策变动/法律/经营管理/自然/研发操作风险。

水计量行业龙头，开启二次增长公司创立于1958年，于2019年在上交所上市，是国内领先的水表产品供应商。公司专注于水计量产业逾60年，发展至今已成为集合水计量产品、水务工业物联网技术应用研发与制造的综合性企业，拥有全球最全的产品品种规格，水表口径覆盖8mm-500mm 范围，各类水表产品品种规格已达1000余种，产品远销全球80多个国家和地区。随着产业政策驱动和水务行业智能化发展，公司产品结构升级驱动营业收入持续增长，2017-2021年营业收入复合年均增长率为20.51%。 政策、需求、技术协同向好，智能水表行业迎来高速发展随着国家大力推进供水普及、一户一表改造、漏损率控制、智慧城市建设等，客观上要求供水企业提升计量检测的智能化、精细化水平，驱动智能水表对机械水表的加速替代与渗透。根据智研咨询数据，我国水表存有量约3.55亿台，仍存在1.38亿台的市场空缺待补充；《我国水表行业“十四五”发展规划纲要》则提出至2025年将智能水表销量渗透率提升至60%。 在此背景下，市场空缺填补、旧表周期置换叠加增量需求及智能水表加速渗透，保守估计2年内中国智能水表市场空间可突破百亿元。此外，物联网技术的成熟发展和NB-IoT 元件价格持续下探，亦将从供给端推动智能水表规模化普及，扩大行业利润空间。 核心竞争力：聚焦计量终端业务，提升智慧水务全域能力公司深耕水计量领域60余年，在水表领域具有重要的示范和导向作用，品牌、渠道、技术等优势明显，拥有稳定的下游客户源，并于2021年成功进入集采市场。2015-2021年，公司智能水表销售量由88.4万台增长至410.9万台，复合年均增长率29.2%，需求结构持续优化。公司稳抓智慧水务发展机遇，年产405万智能水表扩产项目预计于2022年底投产，将进一步扩大市场份额，加速龙头集中。此外，公司业务向平台端延伸，有望与表计终端业务形成协同效应，为公司业绩贡献增量收入。 投资建议：在“一户一表”工程、新型城镇化建设、智慧城市等政策驱动下，下游水务行业面临需求转型升级；而受益于物联网技术成熟催化，公司产品结构转型升级加速，作为行业龙头有望充分享受智慧水务市场红利，智能水表业务将进入高速增长期。预计公司2022-2024年的营业收入为16.42/20.42/23.89亿元，净利润1.90/2.53/3.11亿元。看好公司集采市场拓展、智能水表产能扩张和产品研发升级，参考可比公司估值，给予2023年20倍PE，对应目标价25元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：宏观经济风险，原材料价格风险，市场竞争加剧风险，汇率波动风险，市场拓展不及预期的风险，测算存在一定主观性的风险。

2019年 3月，为完成对智利领先三文鱼企业 Australis Seafoods 公司的要约收购，公司全资子公司佳沃臻诚与苍原投资签署了《联合投资协议》，共同出资设立 Fresh 公司，并分别持有 Fresh 公司 80.62%、 19.38%的股权。同时为给收购 Australis 提供资金支持与帮助，苍原投资以 1.25亿美元认购Fresh 公司发行的 1.25亿美元可转换债券，期限为 60个月。 本次转让完成后，佳沃集团、苍原投资分别持有 Fresh 已发行的 50%可转换债券。双方约定在转让交易完成后，佳沃集团将债权转换为 Fresh 公司股权，充分体现了控股股东对公司未来发展的长期信心和高度认可。此次控股股东受让部分可转债并将进行转股，降低财务费用。 掌控牌照稀缺资源，一体化全产业链运作公司通过收购三文鱼领先企业 Australis，切入产业链的高价值环节，依托牌照等稀缺资源，公司有望进一步强化行业壁垒；并长期受益于三文鱼市场的供需紧平衡特征，随着海外需求逐步回暖，三文鱼行业景气度持续提升，公司收入持续增长，盈利能力大幅提高。同时公司已实现对三文鱼业务从鱼卵孵化、淡水育苗、海水养殖、收获加工到品牌销售的一体化全产业链运作，构建产业链生态闭环，并在各流程环节独具优势，“海外+国内”、“线下+线上”双端发力。 投资建议我们认为，三文鱼作为欧美主流消费鱼类产品，需求偏刚性；而养殖牌照和收获量已成为了全球稀缺资源。公司三文鱼收货量对应市值远低于海外主要龙头企业（海外龙头企业收货量对应市值平均约为 21亿人民币/万吨，公司 21年收获量 8.4万吨）。公司拥有稀缺的三文鱼养殖牌照并且产业链布局，有望先后受益于海外及国内的消费复苏趋势，海产品销售收入有望快速提升。我们预计公司 2022-24年的营收为 64.8/72.7/85.1亿元，净利润为 3.8/5.5/7.1亿元，维持“买入”评级。 风险提示： 自然灾害风险，原材料及产品市场价格波动风险，贸易环境及汇率风险，销售不及预期风险，疫情反复风险、消费复苏及消费升级不及预期风险，转让尚具有一定不确定性

事件： 公司发布 2022H1业绩预告， 22H1预计实现归母净利润 1.19-1.49亿元，同比增长 100%-150%，预计植物提取业务营收同比增长约 40%，净利润同比增长约 200%。 替糖行业隐形冠军，持续获海外食品巨头大订单，国内市场开拓成效显现！近年海外巨头加速天然甜味剂业务布局，行业集中度持续提升，公司天然甜味剂主要产品包括甜叶菊提取物、罗汉果提取物等，已与可口可乐、百事等众多国际知名客户建立合作关系；国内市场方面，公司依托上海亚太营销中心及桂林销售部，已与众多国内知名食饮品牌达成合作，共同推出减糖、无糖产品，国内市场开拓成效显现。 2018年公司与美国最大香精香料公司芬美意签订累计目标收入 4亿美元的独家分销合同，战略绑定大客户；同时公司于 2021年筹划非公开发行项目，预计新增甜叶菊提取物年产量 4000吨，产能持续扩张，后续有望受益于规模效应显现，盈利能力快速提升。 建立全球最大工业大麻提取工厂，享受行业快速增长红利！公司于 2019年正式布局工业大麻，累计投资约 8000万美元建设“工业大麻提取项目”，已于 6月 28日正式量产，为目前全球最大工业大麻提取工厂，实现自动化提取生产，被印第安纳州政府列为示范项目，项目毛利率可达 50%。同时公司美国子公司 Hemprise 已设立工业大麻研发中心，积极开展工业大麻相关产品的工艺、应用与配方研发，为客户提供更多应用解决方案，持续保持产品竞争优势和增强客户粘性。政策方面， 4月 1日美国众议院第二次通过联邦医用大麻合法化法案（MORE Act）；同时参议院联邦合法化法案（CAOA）最晚于 8月底前提交，此前众议院和参议院又以绝对优势分别通过《医用大麻研究法案》以及《大麻二酚和大麻研究扩展法案》，鼓励 FDA 开发医用大麻衍生药物，标志着美国对于其药用价值的进一步肯定，联邦层面医用大麻合法化加速推进。订单方面，公司已与一家全球工业大麻主流企业签订《受托加工意向协议》，后续预计还有更多订单意向。我们认为，未来公司有望复用其在植物提取领域打造的渠道、客户、品牌优势，快速打开 CBD 国际市场，享受行业快速增长红利。 盈利预测及投资建议： 我们认为，公司受益于“减糖”大趋势，天然甜味剂业务进入高速增长期； 同时美国工业大麻相关政策持续向好， CBD 提取物需求有望加速释放， 预计公司 22-24年营收为 17.45/25.74/36.38亿元，同比增长65.68%/47.53%/41.34%， 由于公司规模效应显现带动盈利能力快速提升，上调净利润为 2.50/3.57/5.57亿元（前值为 2.10/3.54/5.50亿元），同比增长111.34%/42.62%/55.91%，维持“买入”评级。 风险提示： 宏观经济风险，技术风险，汇率波动风险，疫情风险；政策风险； 工业大麻与中间型大麻、娱乐大麻与毒品严格区分，坚决反对娱乐大麻等合法化；我国目前从未批准工业大麻用于医用和食品添加；产能利用率风险；公司近期股价波动较大。

事件：公司公告美国工业大麻提取及应用工程建设项目已通过印第安纳州。政府及第三方的验收和审核，并开展规模化投料生产，正式进入量产阶段。 建立全球最大工业大麻提取工厂，享受行业快速增长红利！公司于2019年正式布局工业大麻，累计投资约8000万美元建设“工业大麻提取项目”，现已正式量产，为目前全球最大工业大麻提取工厂，实现自动化提取生产，已被印第安纳州政府列为示范项目，项目毛利率可达50%。 同时公司美国子公司Hemprise已设立工业大麻研发中心，积极开展工业大麻相关产品的工艺、应用与配方研发，为客户提供更多应用解决方案，持续保持产品竞争优势和增强客户粘性。政策方面，4月1日美国众议院第二次通过联邦医用大麻合法化法案（MOREAct）；同时参议院联邦合法化法案（CAOA）最晚于8月底前提交，此前众议院和参议院又以绝对优势分别通过《医用大麻研究法案》以及《大麻二酚和大麻研究扩展法案》，鼓励FDA开发医用大麻衍生药物，标志着美国对于其药用价值的进一步肯定，联邦层面医用大麻合法化加速推进。订单方面，公司已与一家全球工业大麻主流企业签订《受托加工意向协议》，后续预计还有更多订单意向。我们认为，未来公司有望复用其在植物提取领域打造的渠道、客户、品牌优势，快速打开CBD国际市场，享受行业快速增长红利。 ！替糖行业隐形冠军，持续获海外食品巨头大订单，国内市场开拓成效显现！近年海外巨头加速天然甜味剂业务布局，行业集中度持续提升，公司天然甜味剂主要产品包括甜叶菊提取物、罗汉果提取物等，已与可口可乐、百事等众多国际知名客户建立合作关系；国内市场方面，公司依托上海亚太营销中心及桂林销售部，已与众多国内知名食饮品牌达成合作，共同推出减糖、无糖产品，国内市场开拓成效显现。22Q1公司共实现营业收入2.82亿元，同比增长27.76%，归母净利润0.38亿元，同比增长78.44%，扣非后归母净利润0.3亿元，同比增长128.35%。2018年公司与美国最大香精香料公司芬美意签订累计目标收入4亿美元的独家分销合同，战略绑定大客户；同时公司于2021年筹划非公开发行项目，预计新增甜叶菊提取物年产量4000吨，产能持续扩张，后续有望受益于规模效应显现，盈利能力稳步提升。 盈利预测及投资建议：我们认为，公司受益于“减糖”大趋势，天然甜味剂业务进入高速增长期，同时美国工业大麻相关政策持续向好，CBD提取物需求有望加速释放，预计公司22-24年营收为17.45/25.74/36.38亿元，同比增长65.68%/47.53%/41.34%，净利润为2.10/3.54/5.50亿元，同比增长77.60%/68.15%/55.35%，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济风险，技术风险，汇率波动风险，疫情风险；政策风险；工业大麻与中间型大麻、娱乐大麻与毒品严格区分，坚决反对娱乐大麻等合法化；我国目前从未批准工业大麻用于医用和食品添加；产能利用率风险。

事件：公司发布2022Q1季报，2022Q1实现营业收入2.82亿元，同比增长27.76%；归母净利润0.38亿元，同比增长78.44%；扣非后归母净利润0.3亿元，同比增长128.35%。 规模效应+技术改造持续夯实成本优势，盈利能力持续提升2022Q1公司实现营业收入2.82亿元，同比增长27.76%，归母净利润0.38亿元，同比增长78.44%，扣非后归母净利润0.3亿元，同比增长128.35%；盈利能力方面，22Q1公司毛利率为27.83%，同比提升2.85pct；净利率为14.16%，同比提升3.91pct，主要由于22Q1公司持续加强天然甜味剂、茶叶提取物等主要品种的市场拓展，并通过技术改造等方式进一步强化成本管控，带动毛利率提升。2021年公司累计完成40多个工艺优化任务，有效提升生产线原料日处理量及回收率，降低损耗，实现降本增效。我们认为，公司主要产品天然甜味剂已与可口可乐、百事等众多国际知名客户建立合作关系，同时2018年与美国最大香精香料公司芬美意签订累计目标收入4亿美元的独家分销合同，战略绑定大客户；并且筹划非公开发行项目，预计新增甜叶菊提取物年产量4000吨，产能持续扩张，后续有望受益于规模效应显现，盈利能力稳步提升。 美国多项医用大麻相关法案陆续通过国会审批，CBD 提取物需求有望加速释放政策方面，4月1日美国众议院第二次通过联邦医用大麻合法化法案（MORE Act）；同时参议院联邦合法化法案《大麻管理与机会法案》（CAOA）预计将于8月底前提交，联邦层面医用大麻合法化进程加速；此前众议院和参议院又以绝对优势分别通过《医用大麻研究法案》以及《大麻二酚和大麻研究扩展法案》，鼓励FDA 开发医用大麻衍生药物，标志着美国对于医用大麻药用价值的进一步肯定。公司于2019年正式布局工业大麻，截至2021Q3已累计投资8000万美元在美建设“工业大麻提取及应用工程建设项目”，预计该项目将于2022年上半年达成正式量产，为目前全球最大工业大麻提取工厂，已被印第安纳州政府列为示范项目，预计年处理原料5000吨，项目毛利率可达50%，全部投产后可为公司贡献收入约15亿元；同时目前已与一家全球工业大麻主流企业签订《受托加工意向协议》，后续预计还有更多订单意向。我们认为，随着美国工业大麻法规政策持续向好，未来公司有望复用其在植物提取领域打造的渠道、客户、品牌优势，快速打开CBD 国际市场，享受行业快速增长红利。 盈利预测及投资建议：我们认为，公司受益于“减糖”大趋势，天然甜味剂业务进入高速增长期，同时美国工业大麻相关政策持续向好，CBD 提取物需求有望加速释放，预计公司22-24年营收为17.45/25.74/36.38亿元，同比增长65.68%/47.53%/41.34% ， 净利润为2.10/3.51/5.50亿元， 同比增长77.60%/67.09%/56.39%，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济风险，技术风险，汇率波动风险，疫情风险；政策风险；工业大麻与中间型大麻、娱乐大麻与毒品严格区分，坚决反对娱乐大麻等合法化；我国目前从未批准工业大麻用于医用和食品添加。

事件：公司发布2022Q1业绩预告以及2021年年度业绩快报：预计22Q1实现归属于上市公司股东净利润0.33-0.39亿元，同比增长53.25%-81.11%；2021年全年预计实现营业收入10.53亿元，同比增长34.4%，实现归属于上市公司股东净利润1.18亿元，同比增长37.74%，净利率为11.21%。 天然甜味剂业务营收大幅增长，盈利水平持续提升 2021年公司预计植物提取业务共实现营收9.7亿元，同比增长55.64%，占比总营收92.08%，其中天然甜味剂业务受益于国内外“减糖、无糖”风潮兴起，业绩快速增长，2021年预计实现营收6.33亿元，同比增长54.86%，占比总营收60.15%，成为公司业绩增长主要驱动力。22Q1，由于公司持续加强天然甜味剂、茶叶提取物等大单品的市场拓展，同时通过技术改造持续强化成本管控能力，实现归属于上市公司股东净利润0.33-0.39亿元，同比增长53.25%-81.11%，远超营收增速，盈利能力快速提升。我们认为，公司天然甜味剂业务已与可口可乐、百事等众多国际知名客户建立合作关系，同时2018年与美国最大香精香料公司芬美意签订累计目标收入4亿美元的独家分销合同，战略绑定大客户；并且筹划非公开发行项目，预计新增甜叶菊提取物年产量4000吨，产能持续扩张，后续有望受益于规模效应显现，盈利能力稳步提升。 美国众议院二次通过联邦医用大麻合法化法案，CBD提取物需求有望加速释放 政策方面，4月1日美国众议院以220票对204票第二次通过联邦医用大麻合法化法案（MOREAct）；同时参议院联邦合法化法案《大麻管理与机会法案》（CAOA）预计将于4月提交，联邦层面医用大麻合法化进程加速；此前3月24日，参议院未经辩论，全体议员即一致通过《大麻二酚和大麻研究扩展法案》，简化医用大麻研究人员申请流程，鼓励美国食品药品监管局（FDA）开发医用大麻衍生药物，标志着美国对于医用大麻药用价值的进一步肯定。公司于2019年正式布局工业大麻，截至2021Q3已累计投资8000万美元在美建设“工业大麻提取及应用工程建设项目”，预计该项目将于2022年6月30日前达成正式量产，为目前全球最大工业大麻提取工厂，已被印第安纳州政府列为示范项目，预计年处理原料5000吨，项目毛利率可达50%；同时已与一家全球工业大麻主流企业签订《受托加工意向协议》，后续预计还有更多订单意向。我们认为，随着美国工业大麻法规政策持续向好，未来公司有望复用其在植物提取领域打造的渠道、客户、品牌优势，快速打开CBD国际市场，享受行业快速增长红利。 盈利预测与投资建议：我们预计公司21-23年营收为10.53/17.45/22.75亿元，同比增长34.41%/65.69%/30.38%，净利润为1.18/2.00/3.00亿元，同比增长37.02%/69.61%/50.05%，考虑到公司在消费升级背景下，受益于“减糖”大趋势，天然甜味剂业务将进入高速增长期，同时公司海外前瞻布局工业大麻，建立全美最大工业大麻提取工厂，有望充分享受CBD应用政策放开红利，维持“买入”评级。 风险提示：业绩预报\快报仅为初步核算数据，具体财务数据以公司披露的季报\年报为准；宏观经济风险，技术风险，汇率波动风险，疫情风险；政策风险；工业大麻与中间型大麻、娱乐大麻与毒品严格区分，坚决反对娱乐大麻等合法化；我国目前从未批准工业大麻用于医用和食品添加。

事件：公司公告其在美“工业大麻提取及应用工程建设项目”预计将于2022年6月30日前正式量产，同时孙公司HempRise,LLC与一家全球工业大麻主流企业签订《受托加工意向协议》，预计该合作将贡献营收255-570万美元。 工业大麻项目稳步推进，加速开拓CBD国际市场 公司建立全球最大工业大麻提取工厂，自2021年10月起试运行，目前公司正积极克服疫情影响，大力开展技术人员委派和设备及工艺调试工作，预计该项目将于2022年6月30日前达成正式量产，项目毛利率预计为50%；同时孙公司HempRise,LLC与一家全球工业大麻主流企业签订《受托加工意向协议》，计划2022年8月至12月期间加工50万镑（约227吨）工业大麻原料，制成高纯度CBD晶体或粉末。根据协议约定的每磅加工费单价区间，公司预计该订单将贡献收入255-570万美元（具体交易金额将根据原料含量、产品纯度、实际回收率等因素确定）。我们认为，公司与全球工业大麻市场主流企业签订意向性协议表明其20余年植物提取行业经验以及美国工业大麻工厂领先的规模化水平和生产能力得到下游客户认可，随着美国工业大麻产品应用领域的相关法规政策持续向好，有望进一步开拓国际市场，提升公司盈利能力。 稳抓替糖市场发展机遇，持续获海外食品巨头大订单 近年海外巨头加速天然甜味剂业务布局，行业集中度持续提升，公司在天然甜味剂领域主要产品包括甜叶菊提取物、罗汉果提取物、甜茶提取物等，其中甜叶菊和罗汉果提取物获得美国FDA的GRAS认证，是全球首家同时获得该两项产品认证的企业，并已与可口可乐、百事等众多国际知名客户建立合作关系。2021H1，公司天然甜味剂业务实现收入2.64亿元，同比增长66.4%，占植物提取业务收入比重61.7%。2018年，公司与美国最大香精香料公司芬美意签订累计目标收入4亿美元的独家分销合同，战略绑定大客户，仍有20.7亿元订单需求加速释放；同时公司于2021年筹划非公开发行项目，预计新增甜叶菊提取物年产量4000吨，产能持续扩张。 盈利预测与投资建议：我们预计公司21-23年营收为11.81/17.96/22.97亿元，同比增长50.73%/52.01%/27.94%，净利润为1.18/1.96/2.91亿元，同比增长37.02%/65.97%/48.66%，考虑到公司作为植物提取行业龙头，在消费升级背景下，受益于“减糖”大趋势，天然甜味剂业务将进入高速增长期，同时公司海外前瞻布局工业大麻，建立全美最大工业大麻提取工厂，有望充分享受CBD应用政策放开红利，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济风险，技术风险，汇率波动风险，疫情风险。

编者按：近年消费者健康意识的提高以及全球相关机构对减糖理念的推广加速了替糖产业链的发展，从外资食品饮料巨头到本土传统企业和新锐品牌，均推出多种新型替糖产品，“替糖”成为健康消费下的大势所趋。这是今年我们“替糖产业链”系列首篇报告，后续将对该产业链进行深度跟踪研究，帮助投资者更好的挖掘替糖产业投资机会！ 深耕植物提取领域20余年，业内唯一国家级专精特新小巨人企业 公司于2000年11月成立，主营天然植物提取业务，产品广泛应用于食品饮料（甜味剂、风味剂）、保健品、美妆、医药等领域。公司在植物提取行业深耕20余年，是国内植物提取行业的首家上市公司。2016-2020年营业收入复合年增长率为8.25%。2021Q1-Q3，公司实现收入7.12亿元，同比增加60.56%，净利润为0.95亿元，同比增长43.89%，净利率为13.34%。 稳抓替糖市场发展机遇，持续获海外食品巨头大订单！ 近年海外巨头加速天然甜味剂业务布局，行业集中度持续提升，公司在天然甜味剂领域主要产品包括甜叶菊提取物、罗汉果提取物、甜茶提取物等，其中甜叶菊和罗汉果提取物获得美国FDA的GRAS认证，是全球首家同时获得该两项产品认证的企业，并已与可口可乐、百事等众多国际知名客户建立合作关系。2021H1，公司天然甜味剂业务实现收入2.64亿元，同比增长66.4%，占植物提取业务收入比重61.7%。2018年，公司与美国最大香精香料公司芬美意签订累计目标收入4亿美元的独家分销合同，战略绑定大客户，仍有20.7亿元订单需求加速释放；同时公司于2021年筹划非公开发行项目，预计新增甜叶菊提取物年产量4000吨，产能持续扩张。 建立全球最大工业大麻提取工厂，享受行业快速增长红利 2021年10月，美国加州宣告CBD及工业大麻衍生物可作为合法成分加入食品饮料、膳食补充剂、化妆品和宠物食品中，预计后续CBD应用范围将陆续放开，美国相关市场2025年可达168亿美元。当前北美工业大麻提取规模化程度较低，产业提升空间大，公司于2019年正式布局工业大麻，截至2021Q3已累计投资8000万美元建设“工业大麻提取及应用工程建设项目”，该项目于2021年10月投产试运行，为目前美国最大的工业大麻提取工厂，已被印第安纳州政府列为示范项目；预计年处理原料5000吨，项目毛利率为50%，保守测算全部投产后可为公司增厚毛利约6000万美金。未来公司有望复用其在植物提取领域打造的渠道、客户、品牌优势，快速打开CBD国际市场，享受行业快速增长红利。 盈利预测与投资建议：公司是植物提取行业龙头，在消费升级背景下，受益于“减糖”大趋势，天然甜味剂业务将进入高速增长期，同时公司海外前瞻布局工业大麻，建立全美最大工业大麻提取工厂，有望充分享受CBD应用政策放开红利，预计公司21-23年营收为11.81/17.96/22.97亿元，同比增长50.73%/52.01%/27.94%，净利润为1.18/1.96/2.91亿元，同比增长37.02%/65.97%/48.66%；对应21-23年PE为40.92/24.65/16.58x，参考可比公司，给予23年28倍PE，对应目标价14.42元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：宏观经济风险，技术风险，汇率波动风险，疫情风险。

事件：2月28日，公司公告，同意全资子公司劲嘉新产业科技与小飞匣、乾通实业、员工持股平台合伙企业共同出资2000万元设立控股子公司云普飞匣，其中劲嘉新产业出资比例为55%。 合作方企业小飞匣是全球首家集“物流仓配+互联网+供应链服务”为一体的电子烟综合服务平台，且创始团队深耕电子烟行业15年，服务国内外电子烟工厂品牌超千家，目前业务覆盖全球206个国家，总运输电子烟超过2743万吨。此次成立对外投资设立控股子公司，将整合各方客户资源、渠道资源、物流资质等，为电子烟品牌客户提供物料管理、国际专线物流、贸易关务、国内外仓储管理等一体化物流解决方案，实现与公司的印刷包装业务、云普星河供应链业务的衔接协同，有利于公司在新型烟草领域业务多点开花，提升对下游客户的配套服务能力和综合竞争力。 发布限制性股权激励计划，彰显公司发展信心 公司于2021年9月3日发布2021年限制性股权激励计划（草案），拟向激励对象授予限制性股票总计3000万股。此次激励计划设定的公司业绩指标为以2020年度归母净利润为基数，2021-2023年业绩增长率分别不低于22%、50%和85%，对应2021-2023年归母净利润考核要求分别为不低于10.05/12.36/15.24亿元。本次股权激励有助于绑定公司与核心员工的利益，提高核心团队的积极性，为公司经营目标的实现和业绩稳健增长提供保障。 全面布局卡位新型烟草核心供应链，打造增长第二极！ 1）雾化供应链：后监管时代，有望受益于产业链上下游集中度提升。随着国内电子烟监管的逐步落地，将对上下游民营企业可参与环节的集中度产生显著影响。公司雾化板块以技术为驱动，近年来收入规模快速提升；公司从烟油、雾化设备、品牌到海外渠道深入布局，未来有望显著受益于雾化市场集中度提升的发展红利。 2）HNB供应链：积极与中烟渠道研发合作，拓展技术与服务品类深度。2018年与云南中烟合作成立合资子公司，研发布局加热不燃烧器具；子公司劲嘉科技则为云南，贵州，广西，上海，河南等中烟客户提供新型烟草烟具的研发、生产等服务。同时拟增资入股长宜科技与佳聚电子，有望受益于加热不燃烧烟弹中香精、新材料及加热器具供应放量；此外通过控股恒天商业，打造烟草行业的海外贸易服务综合平台，形成从烟标产品研发制造到卷烟产品贸易出口的综合服务体系，加强服务深度和合作粘性。 投资建议：我们预计公司2021-23年的营收为50.85/65.0/85.3亿元，净利润为10.06/13.4/17.8亿元。考虑到公司积极卡位新型烟草供应链环节，维持“买入”评级。 风险提示：产业政策风险，新产品市场开拓风险，原材料价格上升风险，业务拓展风险，合作或投资进程不及预期