交通银行 2023H1 归母净利润同比增长 4.5%，息差企稳好于预期。 数据概览23H1 归母净利润同比+4.5%，增速环比-1.1pc，营收同比+4.8%，增速环比-0.7pc；23Q2 末不良率环比微升 1bp 至 1.35%，拨备覆盖率环比+10pc 至 193%。 盈利表现平稳2023H1 交通银行归母净利润同比增长 4.5%，增速环比微降 1.1pc；营收同比增长4.8%，增速环比微降 0.7pc，基本符合预期。 （1）支撑因素：①减值贡献加大：2023H1 减值损失同比减少 1.5%，增速环比下降 1.8pc，支撑盈利。②息差拖累改善：2023Q2 交行单季息差（期初期末口径，下同）环比基本持平于 1.31%，同比降幅由 Q1 的 21bp 收窄至 Q2 的 16bp，息差拖累改善。（2）拖累因素：其他非息增速放缓。2023H1 其他非息同比增长43%，增速环比下降 44.5pc，是盈利的主要拖累项。展望全年，受益于息差、其他非息的低基数效应支撑，盈利增速有望边际企稳。 息差边际企稳2023Q2 交行净息差环比基本持平于 1.31%，表现好于预期，判断归因外币息差回升，对冲人民币息差下行影响。（1）资产端收益率环比微升 3bp 至 3.65%，判断得益于外币资产利率回升，对冲贷款利率行业性下行影响。2022 年以来，美国持续加息，带动交行外币资产利率回升。考虑到交行同业资产中，外币资产占比达 44%，同业资产利率对外币加息敏感，因此我们参考同业资产的利率变动，分析外币加息对外币业务息差影响。2023H1 交行同业资产利率较 2022H2 提升45bp。（2）负债端成本率环比微升 3bp 至 2.70%，判断归因存款定期化、外币负债成本上行影响。①结构来看：2023Q2 末交行个人定期存款较年初快增 15%，增速较总存款快 8pc。②利率来看：交行外币负债同样受美元加息影响，负债成本上行。值得注意的是，因交行外币资产负债净敞口（外币资产-外币负债）为3982 亿元，美元加息对交行息差起到支撑作用。 展望未来，受 LPR 降息影响，预计未来交行息差仍面临下行压力。 资产质量波动存量指标来看，2023Q2 末交行不良率、关注率、逾期率环比分别+1bp、+7bp、+6bp 至 1.35%、1.52%、1.28%。关注率、逾期率小幅波动，判断归因信用卡不良水平行业性上行。2023Q2 末，交行信用卡不良率、关注率、逾期率分别环比2023Q1 末上行 23bp、41bp、63bp。生成指标来看，交行不良生成压力已边际向好，2023Q2 测算真实不良 TTM 生成率环比下降 10bp。展望未来，随着经济逐步企稳向好，交行资产质量有望保持平稳。 盈利预测与估值交通银行盈利表现平稳，息差好于预期。预计 2023-2025 年归母净利润同比增长4.54%/6.54%/6.68%，对应 BPS 12.28/13.19/14.16 元。现价对应 PB 0.45/0.42/0.39倍。目标价 6.37 元/股，对应 2023 年 PB 0.52 倍，现价空间 14%。 风险提示：宏观经济失速，不良大幅暴露。

光大银行营收利润增速环比放缓，活期存款占比提升支撑负债成本改善。 数据概览光大银行23H1归母净利润同比+3.3%，增速较23Q1下降2pc；营收同比-2.5%，增速较23Q1下降0.9pc。光大银行23H1末不良率较23Q1末上升5bp至1.30%，拨备覆盖率较23Q1末基本持平于189%。 业绩增速环比放缓①营收，23H1光大银行营收同比-2.5%，增速较23Q1下降0.9pc，主要是息差同比降幅扩大，拖累利息收入表现，23Q2单季息差（期初期末）同比下降23bp，同比降幅较23Q1扩大6bp。此外受资本市场波动影响，中收增速较23Q1下降4.4pc至-9.4%，进一步拖累营收表现。②利润，23H1光大银行归母净利润同比+3.3%，增速较23Q1下降2pc，利润增速放缓除受营收增速放缓影响以外，还受成本支出加大影响，23H1成本收入比同比提升1pc至25%。 负债端成本率改善23Q2单季息差（期初期末口径）较23Q1下降6bp至1.77%，主要受资产端收益率下行影响。①资产端，23Q2单季资产收益率较23Q1下降7bp至4.08%，我们判断受LPR调降、市场竞争、市场利率下行等因素综合影响，贷款和债券收益率下降。②负债端，23Q2单季负债成本率较23Q1改善4bp至2.35%，我们判断是光大银行加大了低成本存款吸收力度，助力存款成本改善，可以看到23Q2活期存款占比较22Q4末提升4pc至32%。活期存款占比提升，其中主要是企业活期存款增长较快，23Q2企业活期存款较22Q4增长了26%，较总存款快20pc。 资产质量小幅波动不良方面，23Q2末光大银行不良率较23Q1末+5bp至1.30%，23Q2末光大银行关注率较22Q4末+2bp至1.86%，23Q2末光大银行逾期率较22Q4末-3bp至1.93%。不良波动的原因，我们判断主要是核销力度边际走弱，新生成不良相对可控，2023H1关注、次级、可疑贷款迁徙率均较2022H1下降。拨备方面，23Q2末光大银行拨备覆盖率较23Q1末基本持平于189%。 盈利预测与估值预计光大银行2023-2025年归母净利润同比增长4.28%/4.49%/5.15%，对应BPS7.68/8.24/8.81元。光大银行现价对应PB0.40/0.37/0.35倍。目标价3.84元/股，对应2023年PB0.50倍，现价空间25%。 风险提示：宏观经济失速，不良大幅暴露。

23H1 宁波银行营收增速回升；息差拖累改善；拨备反哺加大。 业绩概览宁波银行 23H1 归母净利润同比+14.9%，增速基本持平于 23Q1，营收同比+9.3%，增速较 23Q1 提升 0.8pc；23Q2 末不良率环比 23Q1 持平于 0.76%，拨备覆盖率较 23Q1 末下降 13pc 至 489%。 营收增速回升23H1 宁波银行营收+9.3%，较 23Q1 提升 0.8pc，归母净利润同比+14.9%，增速基本持平于 23Q1，盈利略低于我们预期。23H1 营收增速小幅回升，进一步来看：①驱动因素：息差拖累改善。23H1 息差对营收增速贡献较 23Q1 提升 11pc，主要得益于 22Q2 的低基数效应。②拖累因素：其他非息少增。23H1 其他非息收入增速环比-14pc 至-2%，主要受汇率市场波动、投资收益同比少增影响。 息差拖累改善23Q2 单季息差环比下降 13bp 至 1.87%，同比降幅较 23Q1 改善 37bp。息差拖累改善主要得益于基数效应改善，但单季息差下行幅度超市场预期，主要源于负债成本上行、存款定期化压力加大。 （1）资产端：23Q2 单季资产收益率环比 23Q1 基本持平于 4.18%。 （2）负债端：23Q2 单季负债成本率环比 23Q1 提升 10bp 至 2.15%，主要源于存款成本压力加大。①价格方面，23H1 活期存款利率较 22H2 改善 4bp，受益于存款降息；但定存利率较 22H2 大幅+25bp 至 2.53%，其中对公、零售定期存款成本率分别较 22H2提升 19bp、37bp。②结构方面，主要受定期化拖累。23H1定期存款日均余额占比较 22A 提升 5pc 至 43%，其中个人、对公分别提升 3pc、2pc。 展望全年，存款定期化或将持续，预计息差仍将回落，但降幅有望边际收窄。 拨备反哺加大（1）拨备反哺加大。23Q2 末拨备覆盖率较 23Q1 末-13pc 至 489%，主要源于非信贷减值对利润贡献减弱，信贷减值少提。23H1 贷款减值占资产减值比重较22H1 下降 16pc 至 95%，贷款减值损失同比-18%。进一步来看，非信贷减值增加，主要是金融资产、表外业务减值计提力度加大。 （2）不良表现平稳。①静态指标稳定：23Q2 末不良率环比持平于 0.76%，关注率环比微升 1bp 至 0.55%。②不良生成改善：23H1 不良生成率、真实不良生成率分别较 22A 下降 13bp、29bp 至 0.87%、0.94%。 盈利预测与估值预计 2023-2025 年宁波银行归母净利润同比增长 15.3%/15.2%/15.2%，对应 BPS27.44/31.45/36.08 元。现价对应 2023-2025 年 PB 0.98/0.86/0.75 倍。目标价 35.67元/股，对应 2023 年 PB 1.30 倍，现价空间 32%。 风险提示：宏观经济失速，不良大幅暴露。

23H1 利润同比增长 14.9%，预计领跑全国性银行；私行财富增长强劲，好于预期、预计好于同业。 利润增速回升23H1 平安银行归母净利润同比增长 14.9%，好于市场预期，增速有望继续居全国性银行前列。23H1营收同比-3.7%，增速环比下降 1.3pc，主要受息差下行拖累。 23Q2 息差（日均，下同）环比-17bp。展望 2023 年度，预计平安银行营收增速有望稳定；受益于资产质量改善，利润增速有望继续保持全国性银行第一梯队。 息差边际承压23Q2 息差环比下降 17bp 至 2.47%，略低于市场预期，主要归因贷款利率行业性下行，和主动调整零售投放结构。展望全年，预计两大因素将持续，预计平安银行息差将稳中回落，但降幅边际收窄。（1）资产端：23Q2 资产收益率环比下降14bp 至 4.67%，归因新发贷款利率行业性走低，同时零售结构继续调整，抵押类基石资产占比上升。（2）负债端：23Q2 负债成本率环比微升 2bp 至 2.26%。①价格因素来看，23Q2 活期存款利率环比改善 5bp，受益于存款降息；但同业成本因22H2/23Q1 市场利率上行的滞后影响有所上升。②结构因素来看，定期化是主要拖累因素，个人活期存款日均余额环比-7%。除此以外，对公定期存款日均余额环比下降 7%，判断是主动压降部分表外担保业务规模，定期保证金减少。 私财逆势高增平安银行 23H1 私财业务逆势高增，财富业务新动能发力，好于市场预期、预计好于同业。（1）客户基础大幅夯实。23Q2 末私行客户数同比快增 15%，增速较23Q1 末进一步提升 1pc。23Q2 末平安银行 AUM 同比快增 11%，其中，私行AUM 同比高增 21%，增速环比改善 2pc。（2）银保成为新增长极。23H1 财富中收同比增长 13%，增速环比改善 8pc，其中代理保险收入同比实现翻番，银保业务已成为平安银行财富业务新增长极。 不良稳中向好23Q2 末不良率、关注率、逾期率环比下降 2bp、1bp、13bp 至 1.03%、1.74%、1.40%；23H1 平安银行真实不良 TTM 生成率环比下降 3bp 至 2.75%，整体在高位中见到改善迹象。（1）对公不良率环比微升 3bp 至 0.54%，整体处于低位。重点领域来看，对公地产不良率环比大幅改善 21bp，对公风险压力继续好转。考虑对公地产敞口持续压降，涉政平台敞口仅占总资产的 3%，对公低不良率状态有望延续。（2）零售不良率环比下降 6bp 至 1.35%。其中，尾部风险仍有小幅暴露。 23Q2 末信用卡不良率环比上升 7bp 至 2.88%，新一贷、汽融不良率环比下降15bp。展望下半年，零售不良生成压力缓解态势有望延续。 盈利预测与估值利润增速有望领跑，私行财富增长强劲。预计平安银行 2023-2025 年归母净利润同比增长 15.06%/12.97%/12.95%，对应 BPS 21.08/23.70/26.67 元。现价对应 PB0.53/0.47/0.42 倍。考虑市场整体估值下移，给予平安银行目标估值 2023 年 0.8xPB，目标价 16.87 元/股，现价空间 50%。 风险提示：宏观经济失速，不良大幅暴露。

长沙银行2023H1归母净利润同比增长11%，盈利好于预期，快增有望维持。 数据概览23H1归母净利润同比增长10.6%，增速环比+1.9pc，营收同比增长12.1%，增速环比-0.8pc；2023Q2末不良率环比持平于1.16%，拨备覆盖率环比+1pc至313%。 利润增速回升2023H1长沙银行归母净利润同比增长10.6%，增速环比+1.9pc，好于预期；营收同比增长12.1%，增速环比-0.8pc。主要驱动因素来看：（1）支撑因素：①规模扩张提速。2023H1末长沙银行总资产同比增长16.1%，增速环比提升0.6pc。②减值拖累改善。2023H1长沙银行减值损失同比增长16.6%，增速环比下降8.9pc，主要归因Q1信贷高增导致的一次性减值计提影响消退。（2）拖累因素：中收增速下行。2023H1长沙银行中收同比增长46%，增速环比下行54pc，判断归因Q2财富业务行业性承压，叠加2022年同期高基数影响。 展望2023年全年，受益于减值拖累继续消退、非息收入低基数支撑，长沙银行利润增速有望延续回升态势。 息差逆势企稳23Q2长沙银行净息差（期初期末平均，单季）环比逆势持平于2.35%，略好于市场预期。判断归因：（1）资产端，Q2加大零售贷款投放力度，部分对冲贷款利率行业性下行影响。（2）负债端，存款降息红利继续释放。2023年3月1日长沙银行公告，调整人民币存款挂牌利率，各期限存款执行利率均有5-20bp调降。展望未来，受LPR降息、信贷需求趋弱影响，长沙银行息差仍面临小幅下行压力。 战略持续发力2023H1长沙银行县域、财富战略持续发力。（1）县域方面：县域业务延续高增。2023H1末，长沙银行县域存款、贷款同比分别增长17.6%、24.0%。（2）财富方面：财富客群基础夯实。2023H1末，长沙银行财富管理AUM、客户数同比增长18%、21%。展望未来，随着战略推进，县域、财富业务有望逐步成为新增长“引擎”，支撑盈利。 资产质量平稳2023H1末长沙银行不良率环比持平于1.16%，关注率环比提升13bp至1.64%。 关注率的波动，判断与零售风险行业性上行有关。拨备水平来看，2023H1末，长沙银行拨备覆盖率环比提升1pc至313%，风险抵补能力充足。 盈利预测与估值长沙银行盈利好于预期，快增有望维持。预计2023-2025年归母净利润同比增长13.30%/13.68%/13.92%，对应BPS15.01/16.75/18.73元。现价对应PB0.54/0.49/0.44倍。目标价10.14元/股，对应2023年PB0.68倍，现价空间24%。 风险提示：宏观经济失速，不良大幅暴露。

常熟银行营收利润维持高增，资产质量稳定，村镇银行业绩贡献幅度加大。 数据概览23H1归母净利润同比+20.8%，增速环比+0.2pc，营收同比+12.4%，增速环比-0.9pc；23Q2末不良率环比基本持平于0.75%，拨备覆盖率环比+3pc至550%。 营收利润维持高速增长常熟银行23H1归母净利润同比增速较23Q1提升0.2pc至20.8%；营收同比增长12.4%，增速较23Q1下降0.9pc，营收仍保持两位数增长。展望2023年，我们预计常熟银行将保持10%以上的营收增速，20%以上的利润增速。具体来看：（1）主要驱动因素：①其他非息降幅收窄，23H1常熟银行其他非息同比-2.9%，增速较23Q1高13.4pc；②拨备贡献小幅加大，23H1常熟银行资产减值损失同比-7.2%，增速较23Q1高1.2pc。 （2）主要拖累因素：息差降幅扩大，23H1息差同比降幅较23Q1增大2bp。 23H1息差较23Q1息差收窄2bp至3.00%，背后原因我们判断一方面源自LPR调降以及市场竞争因素，贷款收益率下行；另一方面受存款定期化影响，23Q2末定期存款占比较23Q1末提升1.2pc至68.2%，存款付息率上升。 村镇银行业绩贡献提升营收利润占比提升，23H1村镇银行营收占比较年初提升2.3pc至24.4%，拨备前利润占比较年初提升5.2pc至23.5%；存款占比提升，23H1存款占比较年初提升0.8pc至17.5%，贷款占比为18.3%，较年初基本持平。公司直接控股投管行，投管行控股31家村镇银行，随着投管行的模式进一步成熟，投管行管理的村镇银行将进一步增加，村镇银行对全行的营收利润贡献有望加大。 拨备覆盖率高位再增厚不良方面，静态指标基本稳定，23Q2末不良率环比持平于0.75%，关注率环比+1bp至0.83%，逾期率较年初下降4bp至1.02%；动态指标小幅波动，23H1真实不良TTM生成率较22A上升10bp至0.80%，判断背后原因主要是风险暴露的滞后性影响，同时常熟银行加大了核销力度。拨备方面，23Q2末拨备覆盖率延续Q1态势，环比继续提升3.1pc至550.5%，拨备覆盖率处于上市行靠前水平。 盈利预测与估值预计2023-2025年归母净利润同比增长21.01%/17.35%/18.37%，对应BPS9.01/10.12/11.45元。现价对应PB0.79/0.71/0.62倍。目标价10.18元/股，对应2023年PB1.13倍，现价空间42%。 风险提示：宏观经济失速，不良大幅暴露。

中信银行23H1营收利润增速双改善，资产端量价表现突出。 数据概览23H1归母净利润同比+10.9%，增速环比23Q1提高0.6pc；营收同比-2.0%，增速环比+2.9pc；年化ROE同比+33bp至12.15%。23H1末不良率环比23Q1末持平为1.21%，拨备覆盖率环比-1pc至208%。 核心观点1.营收利润增速双提升。23H1归母净利润同比+10.9%，增速环比23Q1提高0.6pc；营收同比-2.0%，增速环比+2.9pc，利润、营收增速双双提升，在全国性银行中表现较优。 驱动因素来自手续费收入的贡献，23H1手续费收入同比+1.2%，增速环比+12.7pc，主要是Q2重点布局保险代销业务，保险销售的提升驱动代理业务手续费同比+15%。此外，其他因素无明显起伏，生息资产同比增速、净息差对营收的贡献均与Q1基本持平，费用成本对利润的拖累较Q1改善1pc至-3%，拨备和税收对利润的贡献分别较Q1下降1pc和2.3pc。 2.资产端量价表现突出。①价的维度：测算23Q2单季净息差（期初期末口径，下同）环比Q1下降2bp至1.82%。其中，生息资产收益率环比Q1提高2bp至3.99%，是目前披露为止首个生息资产收益率回升的全国性银行；计息负债成本率环比+2bp至2.21%，主要仍受存款定期化的影响。②量的维度：23Q2零售贷款增量、增速好于预期。Q2单季零售贷款+582亿元，单季增长2.7%，预计可在股份制银行中居于领先位置。 3.资产质量表现趋分化。23H1末不良率环比23Q1末持平为1.21%，拨备覆盖率环比-1pc至208%，总体上较为稳定。值得关注的是：①房地产不良率较22A大幅上升221bp至5.29%，主要受个别项目分类下调的影响。②零售贷款不良率较22A上升5bp至1.08%，主要受消费贷和信用卡不良生成有所上升的影响。 展望未来，预计23A归母净利润增速有望保持在10%以上，营收增速仍有进一步修复的空间。①规模方面，信贷储备充足，生息资产增速有望保持稳定。②息差方面，考虑到息差基数逐季改善，预计对营收的拖累有望缓和。③质量方面，预计房地产及消费信贷不良生成高峰已过，资产质量有望保持稳定。 盈利预测与估值预计中信银行2023、2024、2025年归母净利润同比增长10.30%、10.40%、10.98%，对应BPS12.35、13.44、14.67元/股。现价对应2023年PB估值0.45倍。 目标价7.31元/股，对应2023年PB0.59倍，现价空间32%。 风险提示：宏观经济失速，不良大幅暴露。

建设银行 23H1 利润增速回升幅度好于预期，资产质量基本稳定。 业绩概览建设银行 23H1 归母净利润同比+3.4%，增速较 23Q1 提升 3.1pc，营收同比-0.6%，增速环比较 23Q1 下降 1.5pc；23Q2 末不良率较 23Q1 末下降 1bp 至1.37%，拨备覆盖率较 23Q1 末提升 2.8pc 至 244.5%。 利润增速回升建设银行 23H1 归母净利润同比增长 3.4%，增速环比+3.1pc，利润增速提升幅度好于预期；23H1 营收增速小幅负增，主要受非息增速放缓影响。具体来看：（1）主要驱动因素：①减值贡献加大，23H1 资产减值损失增速为-7.7%，较23Q1 下降 7.2pc。②息差拖累减弱，23H1 息差同比降幅较 23Q1 收窄 2bp。 （2）主要拖累因素：非息增速放缓，23H1 非息增速较 23Q1 放缓 15.1pc 至3.7%，中收和其他非息收入增速均放缓。 息差环比下行23H1 息差较 23Q1 下降 4bp 至 1.79%，判断有资负两方面的原因。①资产端。结构来看，贷款占比下降，23Q2 贷款环比增速较资产慢 0.9pc；价格来看，判断受LPR 调整，贷款收益率下降，叠加债券收益率因市场利率整体走低而下行。②负债端。判断受存款定期化影响，存款付息率上升拖累负债端表现，23Q2 末定期存款占存款比例较 23Q1 末上升 0.6pc。 资产质量稳定主要不良指标稳定，23Q2 末不良率较 23Q1 下降 1bp 至 1.37%，23Q2 关注率较22Q4 下降 2bp 至 2.50%，但逾期率有小幅抬升，23Q2 末逾期率较 22Q4 末上升10bp 至 1.13%，判断是资产质量风险暴露有滞后性，后续继续关注逾期率指标的变化。拨备小幅增厚，23Q2 末拨备覆盖率较 23Q1 末+2.8pc 至 244.5%。 盈利预测与估值预计建设银行 2023-2025 年归母净利润同比增长 2.3%/5.6%/6.1%，对应 BPS11.83/12.82/13.88元/股。现价对应 2023-2025年 PB估值 0.51/0.47/0.44倍。目标价为 7.70 元/股，对应 23 年 PB0.65 倍，现价空间 27%。 风险提示：宏观经济失速，不良大幅爆发

盈利全面向好，资产保持快增，不良优中更优。 数据概览成都银行2023H1归母净利润同比增长25.1%，增速环比2023Q1提升7.6pc，营收同比增长11.2%，增速环比+1.4pc；2023Q2末成都银行不良率环比2023Q1末下降4bp至0.72%，拨备覆盖率环比+31pc至512%。 盈利全面向好成都银行23H1归母净利润同比高增25.1%，营收同比增长11.2%，增速环比23Q1分别提升7.6pc、1.4pc，盈利增速逆势提升，表现超市场预期。判断主要归因息差逆势企稳，叠加2022年同期息差低基数支撑。展望未来，成都银行坐拥优质区位，竞争优势明显，高成长性有望延续。 资产保持快增2023H1末成都银行总资产同比增长15%，资产保持快增，支撑盈利。资产快增背后，得益于成渝地区强劲的经济增长动能。 资产质量向好23Q2末成都银行不良率环比下降4bp至0.72%，不良表现优中更优。风险抵补能力方面，23Q2末成都银行拨备覆盖率环比大幅提升31pc至512%。成都银行盈利增速、拨备厚度均显著向好，彰显优质经营底色。 盈利预测与估值盈利全面向好，资产保持快增，不良优中更优。预计2023-2025年归母净利润同比增长24.97%/20.11%/20.36%，对应BPS17.33/20.30/23.89元。现价对应PB0.79/0.67/0.57倍。目标价17.60元/股，对应2023年PB1.02倍，现价空间29%。 风险提示：宏观经济失速，不良大幅暴露。

兴业银行管理层稳定化、转型红利逐步释放、业绩筑底改善，投资价值显现。 事件概览2023年7月18日、25日，兴业银行先后发布公告，陶以平到龄退休辞去行长职务，拟聘任原监事长陈信健为新任行长、原企业金融风险管理部总经理曾晓阳为副行长，待监管机构核准任职资格后正式任职。 核心观点1.核心管理层稳定化。拟任行长陈信健、拟任副行长曾晓阳任职资格获批后，兴业银行核心管理行长班子将扩大至“一正四副”配置。①核心管理层将稳定化，董事长吕家进（68年）、拟任行长陈信健（67年），四名副行长分别为孙雄鹏（67年）、张旻（72年）、张霆（69年）、曾晓阳（拟任，70年）。兴业银行董事长及行长班子成员年龄均在56周岁以下，管理班子年轻、稳定性好。②五名行长班子成员均长期在兴业银行工作，总分行任职经历丰富，对各项工作非常熟悉，新旧行长班子过渡、磨合成本极小。 2.战略转型迎新阶段。近年来，兴业银行依托“商行+投行”优势，坚持树牢擦亮绿色银行、财富银行、投资银行“三张名片”，持续推进战略转型。2022年初，兴业银行开始实施科技、零售、企金三大条线的组织架构调整，同时积极布局普惠金融、科创金融、能源金融、汽车金融、园区金融“五大新赛道”。随着管理班子的落定，我们认为兴业银行战略转型方向将继续稳定，改革落地举措将进一步深化，改革红利有望逐步释放。 3.转型红利逐渐释放。随着转型改革进入新阶段，兴业银行转型红利有望逐步释放。我们预计自23Q2起兴业银行营收、利润增速将呈现底部回升态势。①规模上，新赛道布局支撑资产较快增长。22A绿金客户同比+30%，绿色贷款同比+40%，科创客户同比+29%，科创贷款同比+57%，预计23H1战略上重点支持的绿色和科创贷款可延续良好发展态势，在贷款大盘子中的占比持续提升。②定价上，客户转型带来的息差下行态势有望趋缓，对营收的拖累有望改善。考虑新赛道客户的质量更优，综合收益有望逐步体现。 4.估值低位价值已现。目前，兴业银行2022年股息率7.45%，显著高于可比同业，居于上市银行第一；PB估值（lf）为0.50x，居近五年来的2.6%分位，估值处于历史低位。随着管理层稳定化、转型红利逐步释放和业绩筑底改善，兴业银行的投资价值正在显现，重点推荐。 盈利预测与估值预计兴业银行2023、2024、2025年归母净利润同比增长-1.83%、9.18%、11.60%，对应BPS34.76、38.09、41.87元/股。现价对应2023年PB估值0.46倍。 维持兴业银行“买入”评级，目标价22.83元/股，对应2023年PB0.66倍，现价空间43%。 风险提示宏观经济失速，不良大幅暴露。

1、公司：城商行潜力的股份行（1）赛道特征：跟随经济成长的一般赛道。银行业头部集中、尾部分散，上市银行间基本面、估值表现持续分化。 （2）公司优势：①禀赋。浙商银行是城商行增长潜力的股份行。规模为股份行最小，类似于城商行体量；增速高于股份行平均，接近于城商行平均。②管理。新管理层落定，核心高管年富力强，预计高管团队将保持稳定，经营上积极进取。③战略。深耕浙江，省内成长空间大、区位优质。省内支行数仅高于股份制中平安、华夏与光大；22Q4末省内贷款市占率2.6%，较宁波、杭州低0.9pc、0.2pc。零售转型升级，补短板抗周期。22A对公、零售资产占48%、17%，对公、零售利润占104%、11%。 2、股票：不确定性下降的逻辑前期三大不确定性逐个消退，基本面反转在即。 （1）此前市场认为管理层不稳定，担心经营持续性；现在我们认为：新管理层落定，有望长期稳定。2023年4月浙商银行董事会已选举陆建强任董事长，行长张荣森先生于2021年上任，其余高管有序接替。2021年后高管频繁变动局面已彻底改变。 （2）此前市场认为问题股东多、配股未完成，担心有卖压；现在我们认为交易面压制因素解除。①配股完成，问题股东基本出清。2023年5月17日太平人寿、山东国信联合竞买问题股东6.33%股份；2023年6月26日完成配股，预计配股前被冻结股份已基本处置完毕。②交易层面压制因素解除。股票复牌后成交量连续3个交易日下降，我们判断部分投资者已获利了结。 （3）市场认为问题资产未出清，担心业绩不确定大；我们认为风险化解已近尾声，基本面迎来反转。22A资产减值率较股份行平均高33bp，其中非信贷减值率较股份行平均高30bp，源于表外理财回表压力大。我们预计浙商银行表外理财整改大概率2023年底完成，今年或为非信贷减值承压最后一年，预计2024年起非信贷减值减少，驱动盈利改善和基本面反转。 3、股价：股价上涨的驱动因素（1）基本面改善。预计中期ROE可提升至14.5%，较2022年改善5.5pc，其中非信贷减值压力改善贡献4.1pc、小微与中收能力提振贡献1.4pc。预计23-25年归母净利润增速为11.8%/24.1%/24.8%，对应BPS为5.88/6.39/7.03元，三年BPS增厚26.8%。 （2）估值的提升。①股价三年翻倍：我们预计3年目标价5.20元，对应2025年PB为0.74倍，空间97%。②估值提升节奏：风险出清将驱动公司2023年PB估值先修复至0.57倍，现价空间27%；成长性凸显再驱动2025年估值提升至0.74倍，空间97%。 4、复盘：历史复盘与节奏判断（1）历史复盘：高管变动、交易结构、风险暴露压制股价表现。（2）节奏判断：压制因素即将解除，积极关注低位投资机会。 5、风险：风险因素的分析提示。宏观经济失速、风险大幅暴露；表外风险处置进度不及预期；银行的管理层出现重大调整。

浦发银行营收利润增速仍落后于同业，但资产结构、收入结构、资产质量已有所改善，整体经营仍在筑底过程中。 核心观点因成都分行风险事件，浦发银行自2017年起面临阶段性资产质量的巨大压力。 为重塑中长期发展基础，浦发银行自2020年起立足长三角主场优势，推进轻型银行、绿色银行和全景银行建设。目前，浦发银行营收、利润增速仍落后于同业，但资产结构、收入结构、资产质量已有所改善，整体经营仍在筑底过程中。 1.资产结构调整。受不良资产处置及主动调整信贷投向等因素影响，浦发银行贷款同比增速由19A的13.4%放缓至23Q1的2.5%，信贷增速慢于股份制同业。但在浦发银行战略投入的长三角区域、绿色金融及科技金融领域，贷款增速远高于平均水平，在总盘子中的比重上升，资产结构趋于改善。①长三角区域贷款余额近四年年均复合增速为10.4%，保持区域内股份制银行市场份额第一。②绿色贷款余额近四年年均复合增速为18.4%，余额规模居股份制银行第二位。③科创贷款余额近三年年均复合增速为29%，服务已覆盖70%以上的科创板上市企业。 2.收入结构调整。作为打造“轻型银行”的成果之一，浦发银行非利息净收入在营业收入中的占比由2019年的24.2%逐步攀升至2022年的29.1%。增长主要来自财富管理业务。近三年财富管理业务收入年均复合增速为14.5%，测算管理个人客户金融资产（AUM）年均复合增速为17%，财富管理专业能力有所提升。 3.资产质量改善。浦发银行自20Q1至23Q1连续13个季度实现不良率环比下降，自22Q1至23Q1连续5个季度拨备覆盖率环比上升，TTM信用成本率、TTM不良净生成率均处近四年低位，资产质量稳中向好趋势基本得到验证。 4.业绩仍在筑底。从23Q1营收、利润表现看，浦发银行结构调整成果切实转化为财务收益尚需时日，目前仍在筑底阶段。23Q1归母净利润同比-18.3%，增速环比22A进一步下滑14.9pc；营业收入同比-3.8%，增速环比-2.6pc，归母净利润增速居上市银行最末位。拖累因素主要包括：①净息差，测算23Q1单季净息差（期初期末口径，下同）环比22Q4下降13bp至1.54%，对营收的负贡献环比22A扩大11.7pc至16.8%，其中，生息资产收益率环比-7bp至3.80%，主要受LPR重定价及新发放贷款定价边际下行影响，付息负债成本率环比+3bp至2.27%，主要受存款定期化影响，测算Q1定期存款日均在存款日均总额中的占比环比+4.2pc至56.9%。②手续费收入同比-10.6%，主要受居民财富产品风险偏好下降、消费修复不及预期及浦银理财规模收缩影响。③拨备对利润的负贡献环比7.8pc至-8.9%，主要受23Q1零售消费及信用卡贷款不良生成仍处高位，以及应用预期信用损失法计提的影响。积极性因素主要包括：①其他非息同比+43.4%，主要系上投摩根股权出售的一次性收入。②生息资产日均同比+4.8%，增速环比+1.4pc。主要系岁末年初把握债市利率高点加大了债券资产配置力度。 展望未来，考虑到上投摩根72.4亿元股权交易收入对营收利润增速贡献将逐季摊薄，预计年内浦发银行营收、归母净利润增速将持续承压，业绩仍在筑底阶段。 盈利预测与估值预计浦发银行2023、2024、2025年归母净利润同比增长-7.58%、2.80%、4.15%，对应BPS21.15、22.32、23.55元/股。现价对应2023年PB估值0.36倍。 目标价9.06元/股，对应2023年PB0.43倍，现价空间20%。 风险提示宏观经济失速，不良大幅暴露。

光大银行23Q1 营收利润增速符合预期，资产质量保持稳定。 数据概览23Q1 归母净利润同比+5.3%，增速较22A 扩大2.1pc；营收同比-1.6%，增速较22A 下降0.8pc；年化ROE 同比-8bp 至10.45%。23Q1 末不良率环比22Q4 末持平为1.25%，拨备覆盖率环比持平为188%。 核心观点1. 营收利润符合预期。23Q1 归母净利润同比+5.3%，增速较22A 扩大2.1pc；营收同比-1.6%，增速较22A 下降0.8pc。经营整体保持稳定，符合此前预测。 拖累因素来自：①规模增速放缓，生息资产规模日均同比-7.2%，增速较22A 放缓1.9pc。增速下降主要因主动压降收益较低的同业资产，贷款与债券资产增长均保持稳定。②净息差环比下行，测算23Q1 单季净息差（期初期末口径，下同）环比-13bp 至1.83%，使得息差对营收的拖累较22A 加大1.3pc 至-9%，主要受LPR 重定价及新发放贷款定价下行影响。③手续费收入同比-5%，主要受结算及承销收入下降影响，与财富管理相关的代理、托管等收入保持稳定。 支撑性因素来自其他非息收入同比+9%，主要受益于岁末年初在市场利率高位主动加大了债券资产配置。费用、拨备等因素对利润的影响幅度保持稳定。 展望未来，受益于居民交易及财富产品需求的逐步修复，Q2 起营收有望环比呈稳中有升态势，考虑到22 年基数结构，预计光大银行23Q2 营收增速与23Q1 相仿，23Q3 起营收增速将有所提升。 2. 息差环比显著承压。测算23Q1 单季净息差环比-13bp 至1.83%，其中付息负债成本率环比持平为2.38%，拖累主要来自生息资产收益率环比-13bp 至4.15%，归因LPR 重定价及新发放贷款定价下行。 展望未来，资产端，随着零售消费及信贷需求的修复，预计生息资产收益率自Q2 起有望环比企稳；负债端，存款定期化趋势已有所缓解，随着结构的优化，预计负债成本率自Q2 起有望环比改善。综合来看，净息差自Q2 起有望环比回升，同比缺口自Q3 起或明显收窄。 3. 资产质量保持稳定。23Q1 末不良率环比22Q4 末持平为1.25%，拨备覆盖率环比持平为188%，TTM 不良净生成率环比-4bp 至1.50%，不良生成边际改善，资产质量各项指标表现稳定。 展望未来，22H2 受实施新版五级分类管理办法影响，不良生成或有一定波动，预计将在监管指引下做好相关分类及处置安排，保持资产质量稳定态势。 4. 新高管层交接平稳。2022 年王江董事长、王志恒行长先后履新光大，从目前经营情况看，光大银行战略方向、业务策略及风险偏好未发生大幅变动，高管层实现平稳过渡，未来业绩表现稳定性预期有所增强。 盈利预测与估值预计光大银行2023、2024、2025 年归母净利润同比增长6.48%、8.54%、10.29%，对应BPS7.65、8.25、8.92 元/股。现价对应2023 年PB 估值0.44 倍。目标价4.21 元/股，对应2023 年PB 0.55 倍，现价空间26%。 风险提示：宏观经济失速，不良大幅暴露。

浙商银行是“有城商行成长性”的潜力股份行，股价压制因素逐步解除，基本面即将反转。2023年PB为0.47x，目标估值0.70x，现价空间48%，重点推荐。 浙商银行前期股价承压主要是受三重压制：①管理层不稳定，市场担心经营持续性；②问题股东较多，市场担心卖压；③前期问题资产还未出清，市场担心业绩。市场认为需要压制因素彻底解除才有投资机会，但我们认为股价已经充分反映市场担忧，随着压制因素逐个解除，浙商银行估值有望实现逐步修复。 稳管理（1）新管理层落定。党委书记陆建强先生于2022年上任，2023年4月董事会已选举陆建强先生任浙商银行董事长；行长张荣森先生于2021年上任。展望未来，董事长（拟任）陆建强先生的任职资格即将获批，行长张荣森先生在上市股份行中较为年轻（1968年出生），我们认为新一届管理层有望在较长时间内保持稳定，推动“化风险”战略稳步执行，“深耕浙江”战略持续推进。 （2）高管年富力强。董事长（拟任）陆建强先生政界从业经验丰富，行长张荣森先生银行从业经验丰富。核心高管强强联合、资源互补，管理赋能潜力巨大。 卸包袱（1）卸股东包袱。此前市场担忧浙商银行问题股东拖累经营，我们预计问题股东已基本处理完毕，新晋投资者太平人寿坚定看好公司成长机会。22Q4末公司19.81亿股被冻结，占总股本9.32%。23Q1末三家涉事股东已处置一家，另一家处置所持股份三分之二。此外旅行者所持6.33%股份于5月14日被太平人寿竞得，预计太平将以权益法核算该投资，短期内不会形成较大卖盘压力，且此前双方已初步形成银保合作意向，我们认为太平的此次入股将进一步推动双方合作。 （2）卸表外包袱。预计表外理财回表整改大概率2023年底完成，今年或为非信贷减值承压的最后一年。①22A信用减值（资产减值/资产均值）较股份行平均高33bp，其中非信贷减值较股份行平均高30bp。②23E信用减值或持平于1.12%。 预计非信贷减值较22A提升5bp至0.47%，测算未回表非标278亿，需提减值128亿；预计信贷减值较22A下降5bp至0.65%，主要考虑对公不良生成趋稳，零售资产质量或从23Q2起迎行业性改善，贷款信用成本有望下降10bp至1.10%。 开新局（1）配股补充资本打开资产扩张空间。①配股补充资本。据22A业绩发布会，我们预计23Q2、23Q3前完成A股、H股配股，考虑到A&H股配股价一致，若按H股最新收盘价的80%配售，有望募集132亿、提振核充率0.8pc至8.8%。参考近期低位配股的中信证券、东方证券、青岛银行，我们认为此次配股不会影响浙商银行的中期股价和节奏。②高成长性股份行。全国性股份制银行牌照，扎根浙江，全国展业。省内93家支行，支行数仅高于平安、华夏与光大，22Q4末贷款市占率2.6%，较宁波、杭州低0.2pc、0.9pc。省外150家支行，可全国展业。 （2）信用减值减少开启财务上行周期。预计2024年起非信贷减值大幅减少，信用减值有望逐步下降至0.77%，中期ROA/ROE提升26bp/4.1pc至0.83%/13.1%。 主要考虑：非信贷减值有望逐步下降至股份行平均，信贷减值与2023年持平。 盈利预测与估值预计浙商银行2023-2025年归母净利润的增速为9.1%/15.5%/18.8%，对应BPS为6.90/7.45/8.11元。截至2023年5月12日收盘，现价为3.26元/股，对应2023年PB为0.47倍；目标价4.83元/股，对应2023年PB为0.70倍，现价空间为48%。 风险提示：配股进展不及预期，理财整改不及预期。

张家港行23Q1 利润同比高增17%，不良实现双降，贷款增速有待回升。 业绩概览23Q1 营收同比-0.6%，增速较22A 下降5.2pc；归母净利润同比+17.4%，增速较22A 下降11.6pc；ROE（年化）同比+1pc 至12.8%。23Q1 末不良率较22Q4 末-4bp 至0.85%，拨备覆盖率较22Q4 末-1pc 至520%。 利润保持快增①23Q1 张家港行归母净利润同比+17.4%，处在上市行较高水平，主要得益于减值贡献加大，23Q1 资产减值损失同比-47%，增速较22A 下降28pc。②23Q1 张家港行营收同比-0.6%，增速较22A 下降5.2pc，营收增速放缓的主要原因是其他非息收入增速放缓，23Q1 其他非息同比-34%，较22A 下降42pc，归因于投资收益同比少增。此外利息净收入增速保持平稳，23Q1 利息净收入增速为6.2%，增速较22A 基本持平，支撑因素来自息差同比降幅收窄，23Q1 息差同比下降13bp，降幅较2022 年收窄5bp；拖累因素来自生息资产增速小幅放缓，23Q1 末生息资产同比+13%，增速较2022 年末下降2pc。展望未来，张家港行利润有望保持快增，主要得益于资产质量改善，拨备充足有释放空间。 贷款增速放缓从总量上看，23Q1 末张家港行贷款同比+11%，增速较2022 年末下降4pc，23Q1贷款增量远低于22Q1，但高于去年二、三、四季度，环比来看呈改善趋势。从结构上看，张家港行23Q1 新增量以对公为主，零售贷款基本没有增长，说明了零售小微需求偏弱，同时不排除大行业务下沉，也对贷款投放带来了一定的冲击。展望未来，随着政府支持经济发展的各项政策落地起效，零售小微需求有望改善，张家港行贷款增速有望回升。 不良实现双降23Q1 不良额环比-1.6%，不良率环比-4bp 至0.85%，达到上市以来最低水平，风险前瞻指标关注率继续改善，23Q1 关注率环比-5bp 至1.44%。拨备覆盖率维持高位，23Q1 拨备覆盖率环比-1pc 至520%。 盈利预测与估值预计张家港行2023-2025 年归母净利润同比增长19.6%/14.8%/14.9%，对应BPS6.82/7.61/8.51 元/股。现价对应2023-2025 年PB 估值0.68/0.61/0.54 倍。维持目标价5.89 元/股，对应23 年PB 0.86 倍，现价空间28%。 风险提示：宏观经济失速，不良大幅爆发。