5G消息带来2-3倍增量市场，有望扭转市场对短信服务商的投资观。当前短信行业增量不增收、APP数量趋于饱和、小程序竞争激烈，互联网的焦点向轻量级、快应用转型。5G消息的出现，既解决了传统短信140字节文本形式无法满足B2C富通信的痛点，又契合APP安装成本高，使用效率低的行业的需求。 我们认为5G消息近景有望将传统短信市场400亿空间提升到千亿规模，远景可成为超级APP，市场空间可达3000亿。市场所认为的传统短信服务商技术壁垒低、产品同质化严重、投资价值低。跨入5G消息时代，短信服务商可从运营商侧和企业端切入，提供产品、服务、解决方案，商业模式升级，产品附加值提升，是值得关注的价值洼地。 梦网是云通信龙头，其竞争优势在于规模优势、客户群体、运营商资源和产品矩阵。梦网具备4大竞争优势：1）规模优势：在第三方短信服务商中市占率第一（约12%），龙头地位稳固；2）客户群体：梦网走大客户战略，单客户年均发送量可达60万条，短信发送量提升降低短信成本，公司可伴随大客户需求的增长而成长；3）运营商资源：梦网是三大运营商的全网服务提供商，与移动关系最紧密，是中国移动的集团业务集成商和政企业务的一级代理商，现又有三名移动前高管加盟公司；4）产品矩阵：梦网云通信转型最彻底，视讯云、物联云、数据中心等产品完善，在5G消息业务有用武之地。相较于竞争对手，梦网提前一年布局5G消息，有望最先受益。 未来展望，短期看业绩改善，长期看5G消息赋能。2019Q4运营商短信成本提价60%，短信服务商将成本逐步转移到客户端，毛利率可平滑恢复。据工信部2020年1-8月数据，当前短信服务商的提价效应已经显现，未来收入的增长的判断，需要跟踪短信发送量的增长情况。长期展望，随着5G消息推进，梦网在运营商和企业端同步发力，预计2020-2022年，5G消息给梦网带来1.23/5/10亿元收入。 投资建议 我们认为5G消息是公司迎来最大机遇，预计2020-2022年收入分别为35.54亿元/54.39亿元/71.08亿元，归母净利润分别为0.7亿元/2.97亿元/4.72亿元，对应EPS分别为0.09元/0.36元/0.58元，给予公司2021年50倍PE，目标价18元，首次覆盖予以“增持”评级。 风险提示 5G消息推进不及预期；5G消息利益分配机制不达预期；疫情反复风险；大客户流失风险；商誉减值风险；坏账损失风险。

金融领域是区块链应用发展最早、应用场景开发最成熟的领域，以支付交易、资产管理以及供应链金融为代表，应用场景丰富。随着区块链在金融行业的不断推广，应用逐渐从单一向多元发展，覆盖多种金融应用场景，如票据、支付、供应链金融、征信、保险等，为金融业务的安全、稳定开展提供坚实的技术支持。 我们维持20-22年营收增速52.47%/48.92%/45.36%不变，预计公司20-22年归母净利润2.39/4.27/7.88亿元，EPS 分别为2.24/3.99/7.36元，维持“买入”评级，重申2021年300亿目标市值。

公司是国内“互联网+政务”领域先行者，当前正处于快速发展期。公司历经多年发展，在“互联网+政务”领域完成了基础技术积累和平台化转型并初步建立起围绕数字内容全生命周期管理的技术和产品体系。当前发展进入新阶段，营收、净利快速增长，2016-2019营业收入CAGR 达41.5%，归母净利润CAGR 达65.2%。我们认为，公司未来成长的主要逻辑，一方面是持续深耕“互联网+政务”领域，不断提升产品竞争力、扩大市场份额；另一方面是将该领域多年沉淀复制到其它领域，尝试打开新的成长空间。 政策强力驱动，“互联网+政务”行业蓬勃发展。“互联网+政务”是深化“放管服”改革的关键环节，“十三五”以来国家相继出台重磅政策引导行业发展。数据显示，我国“互联网+政务”行业2015-2018年实现了CAGR 14.4%增长，当前规模达3000亿元以上。但置之全球来看，我国发展水平仍较为滞后，2018年我国电子政务发展指数为0.6811，行业尚有较大成长空间。当前，互联网政务服务门户、政务服务平台、融媒体以及政务大数据等是“互联网+政务”重点发展领域，公司在上述领域已建立起较为完善的技术、产品及服务体系，未来将充分受益行业发展。 公司市场地位领先、技术及产品服务体系相对完善、产品化能力突出，长期发展具备坚实基础。我们认为公司具有三大竞争优势：1）深耕行业多年，在互联网内容服务平台、大数据多个细分领域市场地位领先；2）初步建立起相对完善的技术及产品服务体系，相关资源储备丰富；3）产品化能力突出、盈利能力较强，毛利率、现金回收能力等多项财务指标全行业领先。 募投项目：本次募集资金将投资于互联网内容服务平台升级建设项目、大数据服务平台升级建设项目、研发中心升级建设项目。 预计公司2020-2022年营收分别为3.89、5.04和6.48亿元，归母净利润分别为1.06、1.41和1.80亿元（YoY +35.40%、32.64%和28.22%）,对应PE 为38.76/29.22/22.79倍，给予2021年40倍PE，目标价83.6元，给予“买入”评级。

疫情冲击板卡业务，平板业务逆疫情增长。2020H1公司营收和归母净利润同比下滑13.32%/4.13%，主因是全球电视机市场需求下降，导致板块业务的下滑。公司板卡/平板/其他业务结构占比为45%/40%/15%，H1同比增速为-33.94%/8.69%/18.38%。2020H1毛利率较去年同期提升1.28%，主要为高毛利率的平板业务结构占比提升所致。费用方面，报告期内公司销售、管理和财务费用分别增长-13.13%/2%/57.55%，财务费用大幅增长的原因是可转债利息和短期借款利息增加。报告期内公司研发投入稳步上升，同比增长6.87%。公司积极应对疫情冲击，H2有望回暖。 巩固板卡龙头优势，交互智能平板稳步提升。1）智能板卡渗透率提升。2020H1公司液晶板卡出货量全球占比30.84%；其中智能板卡出货量1582.74万片，占公司液晶板卡出货量的55.75%，同比提升8.6%。2）教育平板持续领先。报告期内，希沃推出针对高校场景的交互智能平板及多款硬件产品，积极布局开拓高职高教市场，销售额市占率为40.6%，大陆教育平板市场位居第一。3）企业服务平板生态构建。MAXHUB发布全新V5系列产品，与钉钉、华为、腾讯云等合作构建了开放式生态系统，销售渠道线上线下打通。上半年MAXHUB销售额市占率32.2%，继续保持份额第一的领先优势。4）新业务拓展顺利。公司推出FreDream衣物护理机；LED显示业务上半年发展较快；持有西安青松股权比例提升至67%。 业务结构调整，H2有望整体回暖。Q2单季度归母净利润已实现正增长，预计公司H2营收回暖，下半年看好公司交互平板在教育及企业服务市场的快速增长。 盈利调整及投资建议n受疫情影响，我们调整了20-21年的盈利预期。预计公司20-22年归母净利润17.20(-14.6%)/21.06(-17.0%)/25.23亿元，EPS分别为2.58/3.15/3.78元，维持“买入”评级。 风险提示 电视板卡需求持续下滑；交互平板业务竞争加剧；新产品拓展不及预期。

用友发展3.0时期，云业务收入高速增长。自2016年，公司正式宣布进入以“企业互联网服务”为主体业务的用友发展3.0时期后，公司业务形成了云服务、软件、金融服务融合发展态势。云业务收入在2017-2019年实现了高速增长，云业务收入三年增长率分别为249.9%、108%、132%。 企业数智化浪潮与企业上云政策共同拉动上云需求。企业数智化可为企业带来业务创新、管理变革、金融嵌入、IT升级等，是目前企业发展的大势所趋。18年7月23日，工信部印发了《推动企业上云实施指南（2018-2020年）》的通知后，全国20余省、部分自治区及部分直辖市纷纷跟进，据不完全统计，全国22个省市2020年计划完成141.6万家企业上云，强势拉动云服务市场的需求。 SaaS产品相较传统软件产品优势明显。相比传统软件传统产品，SaaS具有高度灵活性、高度的可靠性、强大的扩展性，能够大幅降低客户的维护成本和投入，同时这种灵活租赁、按量付费的方式也能够降低客户的运营成本。用友通过SaaS结合ERP软件，可助力企业落地中台战略，革新企业管理。 国产化趋势带来发展高端ERP软件市场新机遇。SAP和Oracle占有53%的高端ERP软件市场中，用友等领军国产ERP厂商进行国产替代的空间较为广阔。用友已携手华为鲲鹏与自主可控服务联盟，合力打造国产化解决方案。截至2020年4月，用友已经完成了NCCloud、A++等产品与华为GaussDB数据库、华为云鲲鹏云服务等产品的适配工作。2020年7月1日，公司发布公告拟非公开发行募资64.3亿元，其中45.97亿元将用于用友商业创新平台YonBIP建设项目，表明公司抓住机遇持续增强产业竞争力的决心。 盈利预测及估值分析考虑到疫情影响及公司新发多款云产品，我们对公司盈利预测进行了调整，预计20-22年营收分别为98.59、114.84、141.68亿元，归母净利润分别为11.86、13.78、17.76亿元（上调7.8%、下调8.1%、18.0%）。分部估值给予公司22年目标市值1614.34亿元，对应目标价49.69元，继续给予“买入”评级。 风险提示企业上云政策落地不及预期；市场竞争加剧；疫情影响经济下行风险；股票解禁风险。

营收稳健增长，盈利能力有待提升。上半年公司营收增长5.8，利润增长26，利润增长主要来自三费压降以及信用和资产减值大幅减少，其中后者贡献了14.7亿的利润增量。从公司营收结构看，2020H1与2019年全年对比，公司运营商、政企、消费者业务占比分别为74/10%/16%V.S.73%/10%/17%；国内、海外收入占比分别为67/33%V.S.70%/，上半年国内业务收入同比增长，海外业务受疫情等影响收入同比下降10%;结构总体上变化不大，显示2018年禁运对公司经营结构的冲击调整已基本结束。报告期内，公司持续提升内部管理水平，销售/管理/财务费用分别同比下降2%/11%/5%。随着5G进入规模商用期，研发投入强度有所降低，研发费用同比增长2.6%。 毛利短期大幅下降，未来有望回升。报告期内，公司整体毛利同比下降5.8PP，其中运营商业务毛利率36.，同比下降8.4PP。运营商业务毛利水平如此剧烈的变化在公司历史上非常罕见，近十年内仅在执行“大国大T”战略的2012年出现过类似情形。我们认为主要系上半年5G规模建网放量，低毛利的5G产品占比显著上升所致。一方面，公司与主要竞争对手华为在5G产品综合竞争力上仍有一定差距，产品议价能力有限；另一方面，5G规模建网前期集采设备商出于抢地盘目的，往往采取低价策略。随着公司后续有望在5G产品演进中缩小与华为差距，同时扩容订单占比提升，运营商业务毛利大概率将重回40%左右水平。 未来仍将延续经营上升趋势。预测2020H2-2021，公司运营商业务仍将同时受益于运营商资本开支上升和市场份额提升；公司消费者业务营收略有下滑后将保持平稳，同时毛利水平有所提升；政企业务营收将加速增长，长期看政企业务有望成为运营商业务外第二条S曲线。 盈利调整及投资建议 考虑到5G产品毛利可能低于预期，我们调整了公司盈利水平。预计20-22年归母净利润分别为67（-/103（-/143（-3.2%）亿元，对应EPS1.46/2.24/3.10元。看好公司成为5G时代设备商市场再平衡的最大受益者，维持目标价72元（32X2021EPS），重申“买入”评级。 风险提示 5G投资不及预期，运营商资本支出不达预期，中美贸易摩擦加剧，核心人才流失。

海外市场疫情影响严重，2020H1营收净利下滑。公司90%以上收入来自于海外，此次疫情受海外市场冲击较大，Q2暂无回暖迹象。分季度看，Q1/Q2营收同比增速分为下降28.02/37.39%，归母净利润同比增速分别下降28.74/36.68%，下降幅度进一步扩大。从产品来看，公司两大支柱业务车载信息智能终端、资产管理信息智能终端营收同比下降15.18%、69.04，疫情同时带来成本下降，毛利率分别增长了2.23%、7.50%。从销售区域来看，北美洲、南美洲、欧洲受疫情影响较大，销售收入同比分别下滑50%、47%、28%。非洲地区销售情况稳定，销售收入同比增长26.47%。 定增强化技术优势，电商完善销售体系。无惧疫情不确定性，公司自身经营稳步推进。6.3亿定增巩固M2M龙头地位。2020年8月公司丰富产品线的6.3亿定增获深交所受理。此次定增主要用于三个项目：1）4G和5G通信技术产业化项目2）动物溯源产品升级项目3）工业无线路由器项目。电商平台顺利上线。公司动物溯源项目电商平台已在澳大利亚上线，之后陆续在加拿大、美国等地区上线。目前注册经销商约350家，降低了商务拓展的成本。报告期内动物溯源产品实现收入逾1300万元，发展势头良好。 国内国外两手抓，看好公司长期发展。物联网前期在国内发展快速，未来国外市场空间更大。公司是少数具备国际竞争实力的物联网终端厂商，同时也坚持对国内市场的投入，聚焦两轮车车联网、共享出行等领域。我们依然看好公司长期的发展。 盈利调整及投资建议 考虑公司受疫情影响较大，我们调整了20-22年的盈利预期。预计公司20-21年归母净利润1.33(-30.7%)/1.92(-20%)/2.76亿元，EPS 分别为0.55/0.80/1.14元，给予“增持”评级。 风险提示 疫情影响持续；国内市场拓展不及预期；毛利率下行风险。

2020年8月27日，公司发布半年报，实现营业收入32.45亿元，同比增长59.43%；实现归母净利润3.65亿元，同比增长76.13；扣非归母净利润3.35亿元，同比增长66.09，总体业绩符合预期。经营分析Q2业绩创新高，费用管控见成效。公司上半年营收增长59.43，符合市场预期。分季度看，公司Q2实现营收19.19亿元，为历史单季度新高，同比增长65.46；归母净利润2.15亿元，同比增长96.15%。Q2毛利率25.54%，受益于400G模块良率提升，综合毛利率相较于Q1提升0.6%。费用方面，报告期公司销售、管理和研发费用分别增长24.79%、29.49%和22.5%，费用增速整体低于营收增速，公司进入业绩收获期。数通400G和5G电信产品是业绩高增核心驱动力。受益于云厂商资本开支上扬、5G规模建网和高端产品规模上量，整体光模块市场行业景气度高涨，龙头受益确定性强。数通市场巩固优势：①公司100G产品需求平稳增长，400G产品需求快速上量，20年有望为公司带来约20亿新增收入。②公司加快新产品及新技术研发和市场化进度，800G数通产品已向客户送样测试，继续保持在数通市场领先优势。电信市场稳步提升：①5G全系列布局，公司在25G前传、50G中传和200G回传等5G产品出货及份额稳步提升，预计整体5G产品20年收入将实现同比100%以上增长。②公司收购储翰科技67.19%股份，借助收购成都储翰的契机，进入光组件和接入网市场，发挥产业链协同效应，巩固电信市场竞争力。维持全年营收、利润双高增展望。看好光模块行业今明两年高景气前景，以及公司作为龙头在数通和电信市场的布局，维持全年60%+营收增长、70%+利润增长展望不变。盈利调整及投资建议预计公司20-22年归母净利润为9.07/12.99/16.01亿元，EPS为1.27/1.82/2.25元，对应当前PE为46.92/32.77/26.58倍，维持“买入”评级。风险提示中美贸易摩擦升级；竞争加剧价格下跌超预期；新产品研发不及预期。

Q2营收重回高增长，经营持续向好。公司上半年营收增长46.22%，符合市场预期。分季度看，公司Q2实现营收14.68亿元，同比增长51.53%，重回50%+高增长。整体毛利率20.35%，相较于2019H1下降0.6PP，属于正常范围波动。费用方面，报告期内公司销售、管理和财务费用分别增长48.54%、21.85%和-5.81%，财务表现总体稳健。报告期内公司加大研发投入，同比增长101%，营收占比达到10.48%。预计公司未来将持续保持高研发投入，为长远发展蓄势。 研发与制造加码，产品矩阵不断扩张。物联网行业具有高成长和碎片化等特征，持续高研发投入是实现场景快速复制的保证。目前公司在全球已拥有5大研发中心，报告期内新增设立了佛山研发中心。2020H1公司2.6亿元研发费用中，2亿元为研发员工薪酬，同比增长108%。报告期内公司智能制造中心的12条产线已投产使用，目前单月总产能已突破1500万片，自产和代工双模式大幅提高了产品交付效率。产品方面，公司在蜂窝模组的基础上，拓展LPWA模组和Wi-Fi模组系列。随着5G模组、高精度GNSS定位模组、WiFi6模组等新产品逐步产生商业回报，公司前期不断投入累积的研发势能将逐步转换为营收新动能。 维持全年50%+营收增长展望。预计公司全年营收60%+在H2，下半年看好公司LTE系列、LPWA系列、5G系列产品全线放量。虽然我们预计疫情对海外需求影响将在Q3显现，但考虑公司今年国内营收占比预计70%，国内旺盛的物联网需求是公司的基本盘，维持全年50%+营收增长展望不变。 盈利调整及投资建议 考虑公司未来三年将保持高研发投入，我们调整了20-22年的盈利预期。预计公司20-22年归母净利润2.39(-26.7%)/4.27(-26.1%)/7.88（-8.05%）亿元，EPS分别为2.24/3.99/7.36元，维持330元目标价和“买入”评级。 风险提示4G产品出货增长不达预期；5G推进不达预期；海外市场拓展不达预期。

业绩简评 2020年8月26日，公司发布半年报，实现营业收入25.58亿元，同比增长3.22%；实现归母净利润2.09亿元，同比增长45.42%；扣非归母净利润2.03亿元，同比增长53.95%，总体业绩超预期。 经营分析Q2业绩V 型反转，Q3预告彰显信心。公司上半年营收增长3.22%，符合市场预期。分季度看，公司Q2实现营收18.25亿元，同比增长44.86%；归母净利润2.15亿元，同比增长168.54%。相较于Q1营收和归母净利润增速-40%/-109%，公司快速摆脱疫情不利影响，Q2业绩实现V 型反弹。整体毛利率23.77%，相较于2019H1上升4.34PP，高端产品收入占比提升驱动毛利率大幅上涨。费用方面，报告期公司销售、管理和研发费用分别增长2.66%、2.36%和8.94%，财务表现总体稳健。公司预告2020年Q3业绩指引，累计净利润为3.09~4.05亿元，同比增速为30%~70%，彰显公司对下半年业绩长虹的信心。 电信和数通市场双增，25Gb 光芯片量产。市场突破成果显著：①国内电信市场巩固龙头地位，中标运营商多个集采项目，25G 前传产品收入超亿元，有源重点高端产品中标金额过亿，100G 相关产品在大客户处认证顺利。海外电信市场，与印度、日本、韩国客户建立合作关系，成为新的业绩成长点。②数通市场创新高，公司全线突破北美知名数通设备商客户，拿下25G/100G/400G 等样品订单，欧洲客户单月订单交付创历史新高。芯片研发进展顺利：公司25Gb 光芯片开发实现全覆盖，合格率逐步提升，部分规格芯片实现量产，5G 产品规模出货和效益提升。 维持全年50%+利润增长展望。全年看好电信和数通市场齐振，驱动公司营收增速20%；高端产品收入占比提升，叠加芯片量产优势，带动毛利率提升4%+；我们预计净利率提升2.1PP，维持全年50%+利润增长展望不变。 盈利调整及投资建议 预计公司20-22年归母净利润为5.62/7.24/8.78亿元， EPS 为0.83/1.07/1.30元，对应当前PE 为38.94/30.22/24.94倍，维持“买入”评级。 风险提示海外客户不确定性风险，芯片量产不及预期，高端产品导入不及预期。

疫情期经营稳健，营收逐季恢复。剔除新会计准则影响，公司上半年营收增速实际达到16.35%，好于市场预期。分季度看，公司Q2实现营收11.4亿元，QoQ由负转正，达到24%，显示公司经营正在从疫情中快速恢复。三大业务版块中，公司的“现金牛”安全业务营收11.17亿，同比增长14.42%。公司的“成长型”云计算业务收入4.8亿元，同比增长21%。受低毛利云计算业务比重增加，同时公司加大安全服务投入等因素影响，公司整体毛利率下降2.8PP至68.8%。费用方面，报告期内公司销售、管理和财务费用分别增长13%、58%和5.99%，销售费用增速因疫情影响回落明显，总体财务表现稳健。报告期内公司加大研发投入，同比增长27%，营收占比达到37%，预计公司未来将持续高研发投入，稳态下预计研发投入营收占比保持在25%左右。 实施股权激励、加快产品升级，护航可持续成长。人才激励是高科技公司实现持续成长的关键，公司近期发布限制性股票激励计划，设置相对较低的行权条件有利于充分调动激励对象的工作热情。产品方面，公司内部安全战略和产品落地布局清晰，报告期内持续扩展产品矩阵。云业务从超融合、云管理平台向私有云、混合云厂商演进；安全业务除了传统优势领域外，在终端安全、安全态势感知、云安全、安全服务等领域也取得了明显进展。 下半年云和安全业务值得期待。公司的营收大头在下半年尤其是第四季度，2019年全年营收2/3在H2，预计今年H2营收占比将超过70%。疫情对公司经营影响短空长多，长期看疫情加速行业的数字化进程，会持续转化为对公司安全和云业务的需求。预计H2公司信息安全、云计算业务将分别恢复至30%和50%左右的增速。 盈利调整及投资建议 看好公司未来三年信息安全和云计算高增长前景，我们调整了20-22年的盈利预期。预计公司20-22年归母净利润8.92/12.22(+8.53%)/15.93（+8.15%）亿元，EPS为2.18/2.99/3.89元。采用SOTP对公司估值（安全业务50倍PE+云计算业务15倍PS），公司2021年合理市值1021亿，目标价249.5元，考虑当前市场价与目标价接近，下调至“增持”评级。 风险提示 疫情对需求影响具有不确定性；云计算市场拓展不达预期；行业竞争加剧。

业绩简评 公司发布半年报，2020年H1实现营业收入3.16亿元，同比增长14.46%；归母净利润1.18亿元，同比增长23.72%；扣非归母净利润0.92亿元，同比下滑2.69%。 经营分析 营收结构改善，公司整体抗风险能力增强。2020H1公司营收增速14.46%略低于预期，归母净利润同比增长23.72%符合预期。公司2020年H1实现营收3.16亿，其中智能驾驶业务收入3496万元，较2019年全年的1606万元实现倍增；受智能手机出货量影响，20H1智能手机业务收入仅为2.71亿元。2019-2020H1智能驾驶业务营收占比从3%上升至11.5%，公司业务受单一市场影响的风险降低。 智能驾驶后装为当前增长引擎，屏下产品进展顺利。1）智能驾驶业务前装处于导入期，后装为现阶段主要增长引擎。前装市场上，公司在整车厂有20多个定点开发项目，预计前装领域实现量产并完成终端销售还要3年左右。后装市场主要以网约车等商业用车为主，公司优势在于提供软硬一体化解决方案，为现阶段主要增长动力。2）屏下指纹产品试产，预计明年上半年放量。公司的光学屏下指纹解决方案已完成小批量试产；屏下ALS芯片解决方案也已完成流片和样品制作；预计屏下产品明年上半年实现量产。 未来智能手机业务量价齐升可待，长期关注智能驾驶前装进展。据IDC数据，国内手机出货量增速Q1/Q2分别为-20.3%/-10.3%，降幅收窄。其中5G手机出货量为1450/4300万台，环比增速197%。5G换机潮驱动量增，公司单机配备产品有TOF/屏下指纹识别/ALS驱动价涨，预计智能手机业务21年上半年进入量价齐升周期。长期关注智能驾驶前装进展，导入期3年，预计前装业务到22年上半年逐渐上量。 投资建议 受疫情影响，我们调整公司盈利预测，预计公司20-22年营业收入为6.78（-16%）/9.94（-6.5%）/12.39亿元，归母净利润为2.78（-23%）/3.60（-24.4%）/4.27亿元，上调目标价至80元（90*2020EPS），维持增持评级。 风险提示 客户集中风险；新业务拓展不及预期；疫情对手机出货量持续影响。

投资逻辑5G+数通共振，叠加国产替代，国产光芯片厂商崛起最佳窗口期。1）市场进入高景气期：5G+数通两大因素驱动，2019-2025年光芯片复合增速18%，市场规模从40亿美元上升至90亿美元。2）光芯片犹存破局机会： 细分领域市场空间小，行业集中度低，技术壁垒高，IDM或为小厂商成功的最佳路径。3）国产替代倾斜：从模块到芯片国产替代成为趋势，国内厂商成本优势取胜。 背靠中科院科研产业化，IDM基因铸就中国芯。仕佳光子走从无源-有源-光电集成纵伸路径，横向渗透到电信、数通、物联网等领域，在市场规模扩大和国产替代倾斜中，有希望从众多竞争者中脱颖而出，成为国产光芯片标杆企业。我们看好公司未来的发展，并认为公司具备核心竞争优势有：①产品矩阵：确立单一芯片龙头地位，向有源延伸增强造血能力。②研发团队：背靠中科院自主芯片研发，产品不断推陈出新。③商业模式：IDM模式控费提效，建造公司护城河。④客户资源：打入重点客户产业链，技术迭代加速。 新旧业务更替，未来展望芯片为王。光缆行业需求不足，倒逼上游厂商低价竞争。芯片突破均衡公司业务风险，我们认为公司未来业绩长虹的驱动力为扩展芯片品类和加深大客户合作。预计到2019年到2022年，芯片与光缆双业营收占比40%:60%到70%:30%，毛利占比60%:40%到90%:10%，国产光芯片厂商底色更纯正。 募投项目增强公司竞争力，看好长期发展趋势。本次IPO拟募集5亿资金，用于改进生产技术工艺，提升AWG和激光器芯片生产能力，以及光分路模块及组件的生产能力，带动公司营收增速30%+。 投资建议和估值预计公司20-22年，营收达到6.41/8.84/11.68亿元，归母净利润为0.27/0.85/1.40亿元，对应EPS0.058/0.185/0.305元，PE为636.37/198.87/120.65。我们分别采用PS和PEG估值法，2021年市值180亿元，目标价40元，给予“增持”评级。 风险研发团队稳定性；产品研发进程缓慢；产品销售不及预期；大客户依赖度高；毛利率下行风险；国际贸易摩擦风险。 300

19年全年业绩持续高增,疫情影响Q1单季业绩下滑。受益于M2M市场高景气,公司两大支柱业务持续高增,2019年车载信息产品同比增长21.48%,资产管理终端同比增长70.68%,驱动公司全年业绩超30%增长。分地区看,南美、非洲地区收入增长最快,营收同比分别增长62.58%、52.62%;北美、欧洲收入保持平稳高速增长,营收分别同比增长23.68%、33.92%。受疫情影响,代工厂及上下游产业链复工复产延后,部分订单延期交付,2020年Q1营收和归母净利润同比下降近30%。随着近期产能加速恢复,Q2有望恢复增长。 共享经济、动物溯源新产品是未来成长新看点。公司主动拓展国内出口共享单车市场,与主要共享出行车辆出口商建立合作关系并开始发货,共享出行市场市占率保持在60%以上。共享经济新签客户增多,奠定未来增长基础。动物追踪溯源产品业务销售额较去年增长超50%,深度绑定澳洲动物溯源产品领域领导企业利德,合作有效期延长至2030年。 经营短期承压,长期向好趋势不变。疫情导致Q1业绩下滑主因在供给不在需求。Q2供给端修复后,海外尤其是欧洲和北美地区由于疫情导致的需求波动对公司短期经营带来一定的不确定性。但我们也必须看到,一方面,疫情更多是脉冲式影响,短期极端的“封城”过后,需求有望快速恢复;另一方面,公司所在的物联网终端领域将长期处于高速增长期,部分领域包括共享经济、资产管理和追踪等场景的需求甚至会在疫情后得到强化。公司作为全球定位终端领先厂商,将长期受益于行业景气度和集中度的不断提升。 盈利调整与投资建议 考虑到疫情对公司海外业务的影响,我们调整了公司20-21年的盈利预期。预计公司2020-2022年收入分别为8.17亿元(-11%)/10.25亿元(-13%)/12.39亿元,归母净利润分别为1.92亿元(-4.48%)/2.4/2.75亿元,对应EPS1.19/1.49/1.71元,维持“买入”评级。 风险提示 疫情持续影响海外需求;物联网行业发展不及预期;汇率波动产生不利影响;国际市场风险;毛利率下降风险。

2020年4月24日,公司发布2020年度一季度报告,一季度实现营业收入214.84亿元人民币,同比下滑3.23%。归母净利润7.8亿元人民币,同比下滑9.58%;扣非归母净利润1.6亿,同比增长20.5%。整体好于预期。 经营分析 一季报显示疫情波动影响有限,公司经营稳健。Q1营收下滑3.23%,但扣非归母净利润增长20.5%,显示公司内生增长稳健。综合公司Q1经营数据和产业链调研情况,我们判断过去公司形成的两个结构性变化在Q1得到延续,未来受疫情影响会加速。一是高毛利的运营商业务收入占比不断提升,Q1综合毛利率环比提升5pp 至39.34%,主要系公司运营商收入占比提升所致。预计公司全年运营商收入占比有望从2019年的73%提升至80%水平。二是高毛利的国内业务增速持续高于海外。预计公司全年国内收入占比有望从2019年的64%向70%水平靠拢。同时,公司持续提升内部管理水平,Q1三费率16.93%,同比下降0.21pp,其中Q1管理费用同比下降17.06%。 核心优势巩固,公司经营全面向好趋势不变。报告期内,公司继续强化研发投入,研发营收占比15.1%,同比提升1.2pp。5G 方面,公司连续规模中标国内三大运营商5G RAN、5G SA 核心网及5G 承载等集中采购项目。在中移动5G二期无线网主设备集采中,公司中标份额达到28.68%。海外市场,在欧洲、亚太、中东等主要5G 市场开展了5G 商用部署。政企业务方面,公司强化与行业头部企业合作,自研数据库Golde DB、操作系统“新支点”加速推进,长期看政企业务有望成为运营商业务外第二条S 曲线。 疫情影响公司营收节奏不影响总量,全年经营业绩将逐季释放。受疫情影响,公司全年业绩预计会呈现明显前低后高走势,但总量预计不受影响。一方面公司营收结构偏向国内、偏向运营商,近日在电信、联通25万5G 基站联合招标中以第二名再获百亿订单,全年营收、利润确定性增强;另一方面,虽然疫情短期影响海外5G 建设进度,但疫情带来的运程办公和上网需求刺激了4G网络和固网的扩容需求,同时公司的优势产品数据卡、家庭信息终端、固网宽带终端预计将迎来快速增长。总体看,疫情不改公司经营拐点确立的大趋势,5G 时代有望成为全球设备商市场再平衡最大受益者。 盈利调整及投资建议 预计公司20-22年整体营收分别为1090/1277/1465亿元,归母净利润分别为71/110/147亿元,对应EPS 1.54/2.39/3.20元。看好公司成为5G 时代设备商市场再平衡的最大受益者,维持目标价72元不变,重申“买入”评级。 风险提示疫情发展存在不确定性;公司海外市场拓展不达预期;5G 投资不及预期,运营商资本支出不达预期,中美贸易摩擦加剧。