公司概况：游艺设备龙头，业务布局全产业链华立科技是国内商用游艺设备的发行与运营综合服务商龙头企业。公司集游艺设备的设计、研发、生产、销售和运营于一体，同时将业务范围拓展至终端游乐场运营及IP 卡牌，行业地位突出，产业链完整，竞争优势明显。 游艺设备业务：基石业务，行业竞争激烈，三大策略实现差异化路径我国游戏游艺设备行业参与企业众多，竞争激烈，且代表性龙头市占率较低。基于对行业的判断，华立采取“优化产品结构+设备合作运营+拓展海外市场”策略。1)公司持续优化产品结构，提高产品技术含量，设备平均销售单价逐年提升；2)公司开展设备合作运营业务，与下游设备运营商共同经营，实现双赢；3)疫情恢复驱动欧美市场需求量扩大，公司凭借龙头产品，加快海外销售扩张。 动漫IP 衍生产品业务：增长业务，多年市场培育，高速增长初步验证公司动漫IP 衍生产品业务是公司长期培育的新兴业务，我们认为是公司未来业绩增长的第二曲线。市场空间来看，对标成熟日本市场，我国TCAG 批发市场空间35-57 亿元，且仍为一片蓝海。商业模式来看，该业务具备“卡牌盲盒+游艺玩乐+收藏社交”属性，客单价复购率双高。我们认为华立的核心优势在于独家IP+渠道积累+运营经验。我们认为，未来3 大指标驱动该业务营收增长，即动漫IP 设备铺设数量的高速增加、优质IP 的持续拓展、各产品线精细化运营。 游乐场运营业务：闭环业务，向下游延伸，实现营收、协同两大战略价值公司通过收购拓展至产业链下游的游乐场运营业务。截至本报告发表日，公司拥有13 家自营游乐场，以广州为主阵地，并向周边城市拓展。前疫情时代，公司游乐场门店爬坡趋于成熟，有望成为营收增长极。游乐场运营业务能够帮助公司深度触达C 端消费者，使整体业务形成“研发-销售-运营”闭环，价值链各环节实现战略协同。 盈利预测与估值我们预计公司2022-2024 年营收分别为6.08/8.70/10.63 亿元，同比增长-2.96%/42.94%/22.20%；归属于母公司股东净利润分别为-0.57/0.74/1.06 亿元，同比增长-209.41%/—/43.92%；EPS 分别为-0.51/0.66/0.94，以2023 年3 月17 日收盘价，对应2023-2024 年PE 分别为44.69/31.05 倍，对应2023 年PEG 指标为1.68 倍，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示宏观经济波动风险；汇率波动风险；应收帐款风险；疫情反复风险；市场竞争加剧风险；政策监管风险；境外采购风险。

事件：响应省战略部署，子公司拟引入战投，筹建浙江省省级融媒体技术平台2023年 1月 16日，浙数文化(600633.SZ)发布公告，公司控股子公司传播大脑科技(浙江)股份有限公司(下文简称“传播大脑公司”)启动筹建浙江省省级融媒体技术平台，后续该子公司将作为浙江省省级融媒体技术平台的主体，拟引入浙江广播电视传媒集团有限公司(下文简称“浙江广电”)、浙江省文化产业投资集团有限公司(下文简称“浙江文投”)及浙江出版联合集团有限公司(下文简称“浙江出版”)三家国有企业作为战略投资者，重点推进浙江省媒体技术一体化发展。 目前交易方案细节仍需进一步协商和确定。 以科技和内容为抓手，加速媒体深度融合，推进浙江省媒体技术一体化发展浙数文化以科技和内容为抓手，重新赋能媒体内容聚合-生产-分发-变现链路，积极推进互联网内容生态的优化与重构。子公司传播大脑公司布局融媒体业务，拥有“天枢平台”及“天目云平台”两大核心产品，其中“天枢平台”服务于内容生产者，通过集聚内容，从生产工具、技术保障、内容资源、内容安全、内容聚合等角度促进新媒体发展；“天目云平台”以宣传文化领域行业数字化服务为核心，为媒体、政府、企业、学校等机构提供宣传文化生产、消费、服务和综合治理等环节的数字化产品服务。公司以两平台为基础，打通融媒体各个环节，推动传统媒体、县域融媒体与新兴媒体的深度融合，目前已与浙江省内外百来家客户达成合作，在融媒体中心建设及深化融合发展方面为客户提供相关服务。 投资建议我们认为本次交易契合浙江省委宣传部关于建设浙江省省级重大传播平台的战略部署，亦体现了浙数文化在浙江省数字文化与科技领域的重要地位，有望集合浙报集团、浙江广电、浙江文投、浙江出版四大文化集团资源，进一步推进浙江省媒体技术一体化发展。此外，在国家积极推动数据要素市场建设背景下，我们认为公司参股的“浙江大数据交易中心”具备“牌照+技术+数据+区位”四大优势，有望重构公司估值。 盈利预测与估值我们预计公司 2022-2024年营收分别为 47.97/52.54/55.88亿元，同比增长 56.56%/9.53%/6.35%；归属于母公司股东净利润分别为 5.19/6.74/7.32亿元，同比增长0.53%/29.73%/8.70%；EPS 分别为 0.41/0.53/0.58，以 2023年 1月 17日收盘价，对应 PE 分别为 21.54/16.61/15.28，维持“买入”评级。 风险提示交易不确定性风险；政策监管风险；多领域布局的管理风险；市场竞争加剧；宏观经济风险。

事件：12月版号核发，《大航海时代：海上霸主》版号获批2022年 12月 28日，国家新闻出版署官方公示了 2022年 12月国产网络游戏审批信息与 2022年进口网络游戏审批信息，共计 84款国产网络游戏与 44款进口网络游戏获批。截至 2022年 12月 28日，2022年共发放游戏版号 512个。其中，盛天网络(300494.SZ)运营的《大航海时代：海上霸主》获批版号，版号为 ISBN978-7-498-09878-8。 《大航海时代：海上霸主》：30余年经典 IP，看好新游上线表现《大航海时代：海上霸主》是基于光荣特库摩《大航海时代 4》IP 改编的手机游戏，由盛天网络子公司天戏互娱从日本光荣获得 IP 授权，腾讯游戏负责国内区域的发行，2021年 5月 17日开启全平台预约。目前该游戏正在积极准备上线发行工作。 《大航海时代》系列是由日本的株式会社光荣特库摩开发的海洋冒险模拟游戏系列，本系列 IP 最早发行于 1990年，至今已经历 30余年发展。本系列中的经典人气作品众多，《大航海时代 4》更是将《大航海时代》系列推向了新的巅峰，获得了广大玩家的好评。《大航海时代：海上霸主》将以《大航海时代 4》为基础，在保留航海探索、商业贸易、舰队海战、舰船升级等经典元素的同时，真实还原 4代作品中的人物角色。玩家将在《大航海时代：海上霸主》中与经典游戏人物再次相逢，携手称霸全新的航海世界。 盈利预测与估值我们预计 2022-2024年公司营业收入分别为 14.89/17.97/21.06亿元，同比增长21.99%/20.63%/17.25%；归属于母公司股东净利润分别为 2.17/2.97/3.77亿元，同比增长 73.46%/36.83%/26.79%；EPS 分别为 0.80/1.09/1.39，以 2022年 12月 29日收盘价，对应 PE 分别为 18.44/13.47/10.63，维持“买入”评级。 风险提示新游表现不及预期；行业政策变动风险；市场竞争加剧风险；新业务板块发展不达预期的风险；游戏版号申请风险；重点产品依赖风险；核心人才流失风险。

浙数文化：数字经济领跑者，文化科技两开花浙数文化是浙江省及国内领先的数字文化和数字科技产业集团。公司自2011 年在上交所借壳ST 白猫上市至今，通过多次资本运作及业务转型，已从一家传统报业上市公司发展为以互联网数字文化业务为核心的产业集团。目前，公司业务板块主要分为数字文化板块、数字科技板块以及创业投资板块三大主线。 数字文化：深耕休闲游戏，探索多元发展路径数字文化业务板块是公司核心业务板块之一，公司积极探索数字文化领域的多元发展路径，推动在线社交、数字艺术等创新发展。公司持续深耕国内休闲游戏主赛道，形成了以浙江为中心辐射全国的业务布局。公司作为休闲棋牌类游戏的老牌厂商，凭借在该领域数十年的研运经验与技术优势，有望保持营收稳健增长态势；同时，公司积极探索多元发展路径，创新尝试在线社交、数字艺术等产品矩阵， 多元化营收结构。 数字科技：技术驱动转型，助力“数字浙江”建设数字科技业务板块是公司核心业务板块之二，公司顺应国家数字经济战略号召，建设数字信息基础设施，促进产业数字化转型。公司旗下富春云科技加快推进核心子版块IDC 业务的建设运营，机柜布局区位优势明显，我们认为随着公司机柜建设计划的不断落实以及投产率的有序攀升，该板块有望为公司持续贡献业绩增量。在国家加速建设数据要素市场背景下，公司参股“浙江大数据交易中心”，投身国家数字经济建设。数据交易板块作为数据要素市场体系的核心环节，未来有望迎来交易规模增长及场外交易向场内转移的双重增长。“浙江大数据交易中心”致力于打造具有公信力、开放、客观、独立的全国第三方数据流通平台，具备“牌照+技术+数据+区位”四大优势。另外，公司深度参与“数字浙江”建设，积极承接数改项目，持续加码融媒体技术平台建设，不断数字化整合文旅资源。 盈利预测与估值我们预计公司2022-2024 年营收分别为47.97/52.54/55.88 亿元，同比增长56.56%/9.53%/6.35%；归属于母公司股东净利润分别为5.19/6.74/7.32 亿元，同比增长0.53%/29.73%/8.70%；EPS 分别为0.41/0.53/0.58，以2022 年12 月21 日收盘价，对应PE 分别为19.86/15.31/14.09 倍，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示政策监管风险；多领域布局的管理风险；项目进度不及预期；并购公司业绩不及预期。

盛天网络：数字娱乐领跑者，聚焦「平台+内容+服务」战略公司成立于2006年，并于2015年12月在深交所创业板上市。伴随互联网技术的发展，公司围绕数字娱乐线下、线上、云端等多个场景，构建了用户、平台、内容与服务的一体化运营体系，开发了平台类、内容类及服务类的互联网产品与服务，并逐渐发展出互联网营销、游戏运营与发行、IP运营三大主营业务板块。 平台业务：打造多元娱乐场景生态，电竞酒店平台成新引擎公司平台业务包含易乐游(网吧)、随乐游(云游戏)、易乐玩(在线游戏)、易乐途(电竞酒店)四大平台，涵盖线上线下多元娱乐场景。其中，我们看好针对电竞酒店打造的易乐途平台未来的增长。电竞酒店行业处于爆发初期，根据同程研究院，2021年全国约1.5万家，未来5年内将保持高速增长。其次，该类产品市场供给几近空白，公司专注提升市场渗透，结合公司在网吧行业多年经验及领先地位，我们认为未来电竞酒店业务将迎来市场规模与渗透率的双重提升。 内容业务：研运精品游戏内容，IP+海外战略奏效公司内容业务包括IP运营及游戏运营两大板块。公司收购天戏互娱后，与日本优质IP方光荣深度合作，引入并研运《三国志2017》、《三国志·战略版》等爆款产品，市场表现优异。公司储备IP游戏包括《大航海时代：海上霸主》、《真·三国无双8》等，未来将有序推出，结合过往研运经验，我们判断IP运营业务具备持续增长势能。游戏运营方面，公司长线运营易乐玩游戏平台，并开辟发行业务条线，聚焦手游、独立游戏品类。 服务业务：洞察需求，开发服务，社交业务驱动增量根植对用户多元数字娱乐需求的洞察，公司持续开发配套游戏服务产品，如社交产品“带带电竞”、电商产品“游特卖”、加速产品“火箭加速器”、存储产品“比特球云盘”。其中，公司游戏社交产品“带带电竞”一经推出受到市场充分认可，带来业绩增长亮点。我们认为，游戏社交业务基于中国庞大游戏用户基数，并叠加“技能”“陪伴”属性，该项业务有望在未来持续驱动业绩增量。 盈利预测与估值我们预计2022-2024年公司营业收入分别为14.89/17.97/21.06亿元，同比增长21.99%/20.63%/17.25%；归属于母公司股东净利润分别为2.17/2.97/3.77亿元，同比增长73.50%/36.86%/26.87%；EPS分别为0.80/1.09/1.39，以2022年11月21日收盘价，对应PE分别为20.20/14.76/11.63，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示行业政策变动风险；新业务板块发展不达预期的风险；游戏版号申请风险；重点产品依赖风险；核心人才流失风险。

作为受益于疫情复苏的高景气度高铁媒体户外广告行业首家上市公司，兆讯传媒盈利能力强，充分把握刊例价主导权，现金流充足；成长性高，裸眼3D 大屏户外广告开启业绩第二增长曲线。确为潜力股中的实力派。 投资要点 疫情复苏出行意愿高涨，高铁广告媒体呈现高景气万亿级广告市场，复苏迹象明显。根据前瞻产业，2021 年我国广告市场规模达9,814 亿元，同比增长6.89%，预计低速稳健增长至2024 年的1.17 万亿。 铁路媒体传播价值越来越得到市场认可和验证。我国高铁通达93%的50 万人口以上城市。高铁乘客以商旅、旅游需求为主，媒体传播价值较高。疫情复苏用户出行意愿高涨，带来兆讯传媒所在铁路媒体广告行业新一轮增长。 盈利能力强，经营现金流充足充分把握市场刊例价主导权，毛利率超45%。2018-2020 年刷屏机和视频机刊例价年复合增速分别为33/35%，均高于媒体资源使用费年复合增速，媒体资源使用费的上涨可有效传导至销售端。1H22 净利率为25.6%. 经营现金流充足，应收账款质量高。21 年经营活动现金流净额为4.41 亿元，账龄1 年内的应收账款占比96%。严格的账期管理确保公司经营性现金流稳健。 裸眼3D 大屏户外广告运营保证公司高成长性《“百城千屏” 活动实施指南》等加速推动超高清视音频在多方面的融合创新发展。随着政策逐步落地，裸眼3D 将替代传统屏幕成为市场主流LED 屏。 根据公司公告，公司计划投资4.2 亿元在省会及以上城市自建和代理15 块裸眼3D 屏幕。预计每块裸眼3D 大屏平均年营收为2,791 万元。净利率为31%。 盈利预测与估值预计公司2022-2024 年总营收为8.26/11.90/14.91 亿元，同比分别增长33.46%/44.02%/25.31%。归母净利润分别为2.81/4.04/5.19 亿元，同比分别增长16.97%/43.63%/28.46%，EPS 分别为1.41/2.02/2.60 元/股。给予买入评级。 风险提示地产客户及其他关联方客户变动对公司业绩影响风险；数字媒体资源竞争风险；新冠疫情突发抑制线下流量的风险。

公司作为国内高铁媒体龙头，车站数字媒体和优质客户资源方面均具备显著优势，受益疫情复苏和国家高铁建设，主营业务有望稳步成长，同时公司积极布局裸眼3D大屏业务，经模型拟合测算有望为公司带来提供可观盈利增量，公司新业务将进入快速发展期，先发优势显著。 投资要点裸眼眼3D大大屏业务开拓新营销场景，打开公司成长第二曲线公司积极布局城市核心商圈及CBD裸眼3D大屏业务，计划3年内建成15块大屏，我们基于国内裸眼3D大屏参数及商圈指标数据进行量化分析，论证商圈裸眼3D大屏潜在商业价值。目前国内外裸眼3D案例已证明其优异的营销效果和商业价值，看好未来国内商圈和CBD加速裸眼3D大屏布局，公司具备先发优势。 深度布局高铁媒体，出行复苏助力公司挖掘“抬头经济”公司深耕高铁媒体行业十余年，自主构建了一张覆盖全国29个省级行政区、年触达客流量超过10亿人次的高铁数字媒体网络。随着疫情好转出行复苏，叠加国家大力推进高铁建设，未来有望进一步提升广告主对于高铁媒体投放的营销需求，看好公司在不断扩大高铁站点数字媒体资源优势的同时，与更多行业优质广告主建立合作，实现高铁媒体业务量价齐升。 盈利预测及估值我们预计公司2022-2024年营收分别为8.29/11.88/14.66亿元，同比增长33.92%/43.25%/23.43%；预计2022-2024年归母净利润分别为2.95/4.13/5.38亿元，同比增速分别为22.54%/40.20%/30.21%。对应EPS为1.97/2.76/3.59元。 参考可比公司，预计2022-2024年公司PE分别为18.24/13.01/9.99倍。 风险提示疫情反复导致高铁客流量承压；高铁站点媒体资源费用跳涨；裸眼3D大屏项目推进进度不及预期；商圈广告投放价值不及预期。

事件4月 14日，公司发布 21Y、 22Q1业绩预告，预计 21Q4公司实现营收17.8亿元，同降 17.8%，环降 29.8%； 22Q1实现归母净利润 8.3-8.5亿元，同增 78.8%-83.1%，实现扣非后净利润 4.0-4.2亿元，同增25.7%-32.0%。 投资要点 21Q4营收、利润均下降，主因系投入产出周期错配及一次性成本21Q4公司实现营收 17.8亿元，同降 17.8%，环降 29.8%。我们认为公司 21Q4收入端同比、环比均有较大幅度下降的主因之一是存量游戏流水的自然下滑。 21Q4公司仅有《幻塔》一款重要产品上线，而幻塔公测日期临近季末，且收入还将进行递延，因此对 21Q4收入贡献极小，收入多由存量游戏贡献，存在自然衰减。 21Q4公司实现归母净利润-4.29亿元，同降 66.2%。我们认为利润端同比大幅下降的主要原因有二： 1）股权激励和部分人员调整带来的一次性费用集中产生； 2）《幻塔》等产品的营销费用在 21Q4集中体现。 22Q1利润大幅改善，扣非后同增约 26%-32%，《幻塔》收入逐步释放22Q1，公司实现归母净利润 8.3-8.5亿元，同增 78.8%-83.1%。扣非后净利润4.0-4.2亿元，同增 25.7%-32.0%。我们认为这是因为《幻塔》的收入逐步在 22Q1释放造成。《幻塔》首月流水近 5亿元，这将集中在 22Q1-2体现，且前期营销费用多数计提完毕，推动公司 22Q1整体盈利水平大幅改善。 展望未来，公司目前主要储备游戏 11款，下一阶段看点出海公司目前主要储备游戏 11款，包括手游 8款，端游 3款，出海业务将围绕“国内产品出海+海外本地化发展”发力。 1）储备游戏方面，根据公司公告，目前公司储备的手游有《黑猫奇闻社》《天龙八部 2》《朝与夜之国》《一拳超人：世界》《百万亚瑟王》《诛仙 2》《完美新世界》《神魔大陆 2》 ，端游有 《诛仙世界》《Perfect New World》《Have a Nice Death》，另外《灵笼》《封神》系列等知名 IP 也处于筹备阶段。 2）出海方面，公司将围绕“国内产品出海+海外本地化发展”双维度发力海外市场。从国内产品出海角度来看，公司年内将在海外多地测试或上线《梦幻新诛仙》和《幻塔》，目前储备产品较以往也更适合海外市场，例如，《一拳超人》《百万亚瑟王》等均为国际化程度较高的 IP。 公司国内产品出海将由授权第三方发行逐步向自主发行过渡。从海外本地化发展角度来看，公司相应的发行团队在结构和人员等方面已到位。随着“国内产品出海+海外本地化发展”战略的成熟，出海业务有望进入新增长阶段。 投资建议我们认为公司未来将逐步走出战略调整的阵痛，迎来新的发展阶段。公司在 21年尝试了部分新的产品品类，确定了未来着重发展的方向，并解散了部分海外盈利情况较差的团队，产生了一定费用，因此利润端受影响较大。目前公司已经确立了“国内产品出海+海外本地化发展”的新战略，我们认为《完美世界》《幻塔》等高品质 MMORPG/ARPG 游戏有一定出海前景，预计公司 21-23年营收85.2/100/123亿元，同比变动-16.7%/17.9%/22.2%；归母净利润 3.71/19.6/22.6亿元，同比变化-76.0%/429%/15.3%，当前股价对应 P/E 为 69.0/13.0/11.3倍。 我们给予 22年 15倍估值，对应目标价 15.2元，较当前股价还有 19.1%空间，给予“买入”评级。 风险提示版号政策低于预期的风险，如每年版号授予数量低于预期、版号品类限制低于预期；地缘政治带来出海业务风险，如游戏被整体下架；海外业务开展情况不及预期；潜在爆款产品失败的风险等。

日化民族企业探索游戏业务新增量公司深耕日化品行业 27年，曾推出“蒂花之秀”等高知名度品牌。 近年来，随着我国日化品行业头部效应凸显、竞争激烈程度加剧，公司长期增长面临瓶颈。因此，自 2020年起，公司通过外延并购优质游戏资产，积极布局游戏业务，探索业务新增量。目前，公司已完成收购游戏研发商海南华多、杭州雷焰，拟收购喀什奥术，同时成立游戏发行子公司海南星炫时空。2021H1，游戏业务贡献的收入占公司总营收比重达 35%，归母净利润占比达 88%，已成为公司业绩增长的重要驱动力。 手游行业景气度高企，中小研发商机会犹存我国手游市场景气度较高，有望在国内 ARPU 值提升及游戏出海的驱动下持续增长。此外，消费者代际更替带来的细分品类机会，以及渠道变革驱动下行业竞争格局的改善，也为中小游戏研发商带来结构性机遇。因此，公司通过收购优质手游研发商布局游戏业务，有望受益于手游行业整体高景气度及结构性机会，探寻业务增长新动能。 短期看游戏产品线：外延并购优质游戏资产，多款新游上线在即游戏研发方面，公司于 2020年 8月完成对游戏研发商海南华多、杭州雷焰的收购，其在运营的游戏包括 MMORPG 手游《王者国度》、放置类 SLG 手游《百龙霸业》两款月流水峰值过亿的长线产品； 2021年 11月，公司拟收购另一游戏研发商喀什奥术。游戏发行方面，公司于 2021年 9月成立子公司海南星炫时空，专注游戏发行业务。未来，随着海南华多、杭州雷焰、喀什奥术自研的《代号 CQ》《我的战盟》《镇魂街：天生为王》等新游于 2021-2022年逐步上线，公司有望迎来产品大年。 长期看游戏业务战略转型：向年轻化品类研发、自研自发一体化模式持续迈进从长期战略来看，公司布局 MMORPG、SLG、二次元三大游戏品类，有望在深耕 MMORPG 等优势品类的基础上，通过收购喀什奥术、持续推出差异化的二次元游戏产品，从而触达新世代游戏用户。 同时，公司通过成立子公司海南星炫时空布局游戏发行业务，有望在贡献业绩增量的同时，与游戏研发子公司海南华多、杭州雷焰、喀什奥术形成自研自发的协同效应，进一步增强公司游戏业务的综合实力，打开长期增长空间。 投资建议我们认为，中期来看，公司在传统日化业务稳健发展的基础上，通 过跨界并购优质游戏公司，积极探索游戏业务，有望于 2022年迎来游戏产品大年。长期来看，公司布局 MMORPG、SLG、二次元三大游戏品类，有望在深耕 MMORPG 等优势品类的基础上，通过收购喀什奥术、推出差异化的二次元游戏产品，从而触达新世代游戏用户；同时，公司通过成立子公司海南星炫时空布局游戏发行业务，有望形成游戏自研自发的协同效应，进一步打开增长空间。我们预计公司 2021-2023年营业收入分别为 7.60/18.70/22.64亿元，同比增长 11.7%/146.0%/21.0%；归母净利润分别为 1.39/5.17/5.92亿元，同比增长 35.9%/272.4%/14.5%。公司目前市值为 50亿元，我们给予公司 2022年 16x PE，对应市值为 113亿元。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示1）手游行业增速放缓的风险； 2）游戏版号政策收紧的风险； 3）公司业务整合不及预期的风险； 4）公司新游戏上线不及预期的风险。

公司事件公司孵化的自营新消费品牌“宅猫日记”获得2021互联网经济大会“最受欢迎新消费品牌”奖，11月2日“双十一”期间爆款单品“岩烧芝士脆饼干”全网销售额突破800万元。 事件点评双十一“宅猫日记”销量突破，新消费成为第二增长曲线。11月2日“双十一”期间爆款单品“岩烧芝士脆饼干”全网销售额突破800万元，5分钟内突破200万元，揽获天猫“休闲零食商品”榜TOP1及天猫“芝士饼干品类”榜单TOP1。基于在红人营销领域的实践经验与技术积累，公司打造了黄翠仙、螺元元、宅猫日记等新消费品牌，持续丰富红人生态的变现模式。宅猫日记品牌的创设理念是以内容带动产品的思路，打造品牌IP，以日记故事为基础打造宅猫世界观，捕捉“Z 时代”年轻消费主力军的痛点，形成新品牌独特的记忆点，目前连续三季度实现千万级的月销售量，登上抖音多个品类爆款榜榜首。我们认为，“宅猫日记”是公司在红人新消费品牌方面尝试的突破，也是借助红人生态体系化运作的成功，红人营销和大数据推动了新消费品牌的产品销量，同时控制了试错成本，借助平台181.13万的红人资源，近距离接触消费者，引爆产品销量，为公司积累了可复制的品牌打造经验。 虚拟社交产品“虹宇宙”即将问世，区块链赋能红人新经济。公司在元宇宙方面也有所布局，Honnverse 虹宇宙是一款3D 版虚拟社交产品，以Z 时代的3D 虚拟星球（P-LANET）为背景，为用户构建虚拟身份、虚拟形象、虚拟空间、虚拟道具、虚拟社交，将联合全球社交红人为全球用户打造一个沉浸式的泛娱乐虚拟生活社区，并基于NFT 资产为用户提供使用和交流等应用场景。自10月21日开启预约，28小时预约人数突破5万人；本次预约可获得登陆券，用于后续抢占星产活动，活动中将空投2万套限量版NFT 星产，包括虚拟房屋与土地，让用户开始登陆P 星即能得到归属感；公司将区块链、虚拟现实等前沿技术引入到红人新经济中，开启去中心化红人经济的新模式，重新定义红人社交资产，为红人们探索和打造新的展示平台和变现方式。 红人经济生态链稳定，开辟新业绩增长曲线。公司从红人营销起步，逐步完善红人经济生态体系，应用大数据优势，WEIQ 平台实现对于腰尾部红人分区域、分类别、分属性的精细化运营，将百万腰尾部红人，与大规模的中小企业实现精准对接和匹配；另外包括红人职业教育品牌IRED 开发专业课程，提升红人素质教育，补充红人生态链环节。我们认为公司坚定自己作为红人经济第一股的定位，生态化业务发展有望开 启新的业绩增长曲线。 投资建议我们看好公司扎根红人经济高速赛道的发展，预计公司2021-2023年营业收入分别为48.38、69.22、96.67亿元，净利润分别为4.64、7.19、9.84亿元，对应EPS 分别为0.26、0.40、0.54元，对应2021-2023年 PE 分别为47.14X、30.42X、22.24X。维持“买入”评级。 风险提示国内对社交平台监管超预期；业务拓展不及预期；媒体资源价格涨幅超预期；市场竞争加剧。

公司事件2021年10月14日，公司披露2021年前三季度业绩预告：2021年1月1日至9月30日，公司归母净利润预计为7.88-8.08亿元，同比下降-56.4%至-55.3%；其中2021年第三季度，公司归母净利润预计为5.3-5.5亿元，同比下降-2.62%至-1.11%。 《梦幻新诛仙》进入投放回收期，三季度业绩环比修复2021年前三季度，公司归母净利润预计为7.88-8.08亿元，同比下降-56.4%至-55.3%。其中21Q2业绩同比降幅较大，主要原因系疫情影响下部分海外项目关停、去年疫情期间高基数、以及《战神遗迹》《梦幻新诛仙》上线推广导致的销售费用前置。2021年第三季度，在上述短期因素基本出清的基础上，公司业绩环比显著修复，归母净利润预计为553.3--55.5亿元，其中游戏业务预计盈利554.4--65.6亿元。其主要原因系：11））《梦诛》逐步进入业绩回收期：公司自研自发的回合制MMORPG手游《梦幻新诛仙》于6月25日上线后，首月流水超过5亿元，至今保持在iOS畅销榜前30名水平。目前，该游戏上线初期的买量成本已逐步回收，业绩贡献稳步释放；22）经典游戏长线运营、表现稳健：除《梦幻新诛仙》等新游戏之外，公司持续对经典游戏进行内容更新及长线运营，分别于2016、2019年推出的《诛仙手游》《完美世界手游》依旧保持iOS畅销榜40名左右的稳定成绩。其中《诛仙手游》于8月开启五周年庆典活动，流水环比上升。 《幻塔》官网预约量破千万，年内业绩增量有望持续释放2021年，公司自研自发的重磅新游戏《梦幻新诛仙》《幻塔》数据亮眼，均有望在年内贡献业绩增量。其中，《梦幻新诛仙》已于6月25日上线，基于“诛仙”IP的用户红利，以及精品化的游戏质量，《梦诛》采取长线化的运营策略，一方面，在品效合一的营销方式推动下，《梦诛》官网渠道下载量占比较高，有望长期保持较高利润率；另一方面，通过游戏内容的丰富储备、以及运营活动的长线规划，《梦诛》生命周期定位于5年以上，有望成为公司新一代长线运营的精品游戏。此外，公司首款开放世界二次元MMORPG游戏《幻塔》已于4月获得版号、7月15日进行第三次付费内测，在前期宣发较少的情况下，凭借差异化玩法和社区运营实现破圈，目前官网预约用户数近1200万，TapTap预约用户数超过110万，创公司游戏预约量新高，有望于年内正式上线。此外，《一拳超人：世界》《天龙八部2》等多款重磅游戏的上线进程也正逐步推进。后续，随着《梦诛》业绩稳步释放，以及《幻塔》上线贡献收入司年内业绩有望进一步修复。 年轻化、长线化战略清晰，明后年有望进入产品高频释放周期自2018年起，公司开启游戏业务战略转型，一方面纵向深耕经典端游IP，通过IP续作的不断迭代，巩固公司在MMORPG品类的深厚优势；同时通过收购外部团队，横向拓展二次元、卡牌等新品类，打开年轻化市场。从行业层面来看，随着年轻群体成为主流游戏用户，叠加其消费力的进一步释放，公司战略迎合游戏用户代际更替趋势，有望把握消费者需求变化带来的细分品类新机遇。从公司层面来看，继《梦诛》《幻塔》之后，公司战略转型后的新一代产品将于2022-2023年集中上线，其释放频率较往年有望显著提升。 其中，既包括《天龙八部2》《新诛仙世界》等MMO品类的IP续作，也包括《一拳超人：世界》《黑猫奇闻社》等卡牌类年轻向新游，在公司长线化的运营策略下，有望驱动公司业绩进一步增长。 投资建议我们认为，中期来看，在手游行业未来依旧保持快速增长、同时研发商价值进一步凸显的趋势下，公司有望凭借自身优秀研发实力，实现端转手IP续作的稳定迭代，同时打造出差异化的年轻向手游作品，从而推动业绩持续增长。长期来看，基于十六年深厚的研发积淀，公司已形成游戏引擎、强中台、研发团队共同驱动的工业化体系，有望实现优质游戏的稳定产出，为公司跨越下一个游戏产业升级周期、适应消费者需求变化打下坚实基础。我们预计公司2021-2023年营业收入分别为100/137/154亿元，同比增速分别为-1.7%/35.9%/12.9%；归母净利润分别为14.2/24.8/28.6亿元，同比增速分别为-8.2%/74.2%/15.6%。公司目前市值为287.89亿元，给予“增持”评级。 风险提示1）游戏行业增速放缓的风险；2）游戏版号政策收紧的风险；3）新游戏延迟上线或流水表现不及预期的风险。

公司事件公司发布2021年中期业绩报告，公司上半年实现营收10.17亿元（YoY+11.17%）。分业务来看，互联网广告行业业务实现营收7.77亿元（YoY+52.14%），服装鞋类行业实现营收2.33亿元（YoY-29.73%）。归母净利润亏损5914.77万元，上年同期净亏损1.04亿元，亏损缩窄，EPS为-0.08元。 遥望网络GMV 持续高增，直播电商核心竞争力凸显上半年受新冠肺炎疫情影响逐渐减小，互联网营销业务大幅增长带来营收增加。遥望网络实现了较快速度的增长，上半年销售GMV 实现约36亿元，为去年同期的4倍，推动整体收入同比实现增长。作为全网头部MCN 机构，公司在主播资源、商品资源以及买量能力方面优势明显，做直播带货潜力较大。快手与抖音两平台上共有1000-5000w 粉丝量级的达人账号6个、500-1000w 粉丝量级的达人账号2个。瑜大公子位居七月快手主播GMV 月榜第四，美妆类主播GMV 月榜第一。“抖音818新潮好物节”中，贾乃亮位列带货主播榜第二。公司商品库合作品牌超2000个，涉及SKU 约30万个。 供应链能力突出，红人品牌储备丰富。 公司深耕直播电商及短视频业务，“人货场”逻辑下业务持续推进： （1）供应链方面，公司打造24小时急速发货，以及“5分钟-1小时-24小时”售后SOP 标准化服务，提升服务体验，努力追求与平台现有其他主播或机构的差异化； （2）主播梯队方面，抖音平台新增贾乃亮（首场GMV1.11亿元，观看人次3439万）、娄艺潇等较多艺人主播，同时成功孵化主播组合“美少女嗨购”IP 等较多创新的直播形态；快手平台，“雪宝”、“七爷”等多个主播走向成熟，“瑜大公子”由美妆垂类主播向综合类主播演进； （3）品牌合作方面，小红书平台打造《我的化妆台C 位》及《我的时装周C 位》两大IP 项目，话题页浏览量分别为1193万+/2148万+，在为媒体打造影响力的同时为品牌客户提供创新种草合作模式。线上线下提供营销全案业务，帮助品牌在特殊节点通过线下活动、明星邀约、达人种草、营销号造势等多种形式组合传播。 鞋履业务加速调整处置，积极战略转型。 由于消费需求疲弱，部分地区疫情反复，加上公司因业务转型而产生部分额外费用，对鞋履业务的经营带来一定负面影响，导致该模块业务仍处于亏损状态。公司通过保品牌集合店、减线下自营店、拓线上渠道来优化主业经营模式。为应对各地区出现阶段性的疫情影响，公司积极推动线上销售，报告期内线上收入占比为42.36%，实现同比增长。未来公司计划根据战略转型及业务需要，继续对鞋履业务进行深度调整及优化，加快降低库存水平，推动战略转型进程，女鞋业务下半年预计将逐渐减少亏损。 投资建议我们预计2021-2023年公司实现营业收入43.28/63.53/83.92亿元，归母净利润 5.52/8.80/12.17亿元， 对应EPS 为0.74/1.18/1.64元，PE 为 28.76X/ 18.04X /13.05X，维持“买入”评级。 风险提示女鞋业务恢复不及预期风险；直播电商行业竞争加剧风险；公司旗下明星/达人管理及丑闻风险；合作品牌方资源流失风险；直播电商行业监管政策风险。

公司事件2021年8月25日，公司发布2021年半年报：报告期内，公司实现营收73.27亿元，同比增长58.90%；归母净利润29.00亿元，同比增长252.33%。2021Q2，公司实现营收37.34亿元，同比增长39.71%；归母净利润15.32亿元，同比增长95.03%。同时公司在半年报中披露，预计公司2021年1-9月，实现归母净利润43.8-45.3亿元，同比增长98.89-105.7%，即2021年7-9月实现归母净利润14.8-16.3亿元，同比增长7.32%-18.2%。 事件点评上半年业绩符合此前披露预计区间。收入端：2021上半年度公司整体经营节奏已基本恢复正常，需求端表现稳健，得益于近年来营收结构的调整，受教育行业政策影响较小。楼宇媒体业绩较好，同期增长49.73%达66.54亿元，占总营收的90.82%。毛利率为70.08%，比上年同期增加18.85pct，单看21Q2，实现营收37.34亿元，为历史上Q2单季表现第二好。分行业看，上半年日用消费品广告营收同比增长51.84%达25.96亿元，占总营收的35.44%；互联网行业广告增长迅速，营收同比提升94.56%达22.54亿元，占总营收的30.76%，结构稳定而健康。影院媒体业绩有所复苏，全年仍不乐观。影媒营收6.51亿元，同比增长349.15%，占总营收的8.89%，各类广告营收同比增长较大，其中日用品消费广告同比增长303.12%达2.81亿元，占总营收3.84%，为影院媒体类广告第一。 成本端：截至2021年7月31日，电梯电视自营媒体数量较去年底提升10.7%达75.6万台，电梯海报媒体较去年底提升1.2%至170.8万个，公司影院媒体签约1951家。在点位上，公司符合我们前期的判断，新增点位主要用于对一二线城市加密。，营业成本同比增加10.29%达2.33亿元，其中楼宇媒体成本同比减少8.16%至1.77亿元，梯媒成本下降主要是由于前期与新潮争夺点位时高价签约的点位在逐步到期，目前租赁市场重回买方市场，整体租金成本有所下降，我们认为未来成本端将继续保持稳定微增的态势。影院媒体成本同比增长509.14%至4.11亿元，主要系去年同期影院因疫情影响停业封闭未发生租赁成本，本期恢复正常。 与往年不同的是，2021年公司首次进行年中分红，公司以144.42亿股为基数，向全体股东每10股派发现金红利2.08元，共30.04亿元，以8月25日收盘价计算股息率为2.6%。并且公司将进行库存股注销，完成后公司总股本将由146.78亿股变更为144.42亿股。我们认为中期分红与注销库存股均表现了公司对未来业务发展的看好，并且表达了注重投资者利益的态度。我们认为，随着公司收入结构的逐渐改善，日消类客户占比提高将平滑业绩的波动性，在新消费长逻辑的驱动下，公司的周期性将有所减弱。 并且成本端保持稳定，经营杠杆作用凸显，未来随着影院媒体业务的正常化，净利润端将会有良好表现，分众有望得到估值提升的行情。公司具有线下流量入口的稀缺性，未来随着季度数据的逐步兑现，我们看好全年业绩增长以及估值提升带来的投资机会。 投资建议我们预计2021-2023年公司实现营业收入165.55/199.71/238.34亿元，归母净利润64.52/80.68/102.47亿元，对应EPS为0.44/0.55/0.70元，PE为22.73X/18.18X/14.31X，维持“增持”评级。 风险提示宏观经济环境恢复不及预期；监管政策风险；传统消费品类公司新品推出及新经济类消费品牌推出不及预期；影院恢复不及预期；疫情反复；行业竞争加剧。

公司事件2021年 8月 16日，公司披露 2021年半年度报告：2021年 1月 1日至 6月 30日，公司营业收入为 42.1亿元，同比下降-18.22%；归母净利润 2.58亿元，同比下降-79.72%；扣非归母净利润 0.38亿元，同比下降-96.68%。 产品周期叠加海外疫情影响，致使公司 21Q2业绩短期承压归母净利润 2.58亿元，同比下降-79.72%，符合业绩预告中 2.3-2.7亿元的区间。其中 21Q2业绩同比降幅较大，主要原因系：1）产品周期导致的销售费用前置：MMOARPG 手游《战神遗迹》、回合制MMORPG 手游《梦幻新诛仙》均于 21Q2上线，上线前期均进入 iOS畅销榜前 10名，也均进行了大量市场推广，其买量成本一次性计入当期，致使销售费用高企；2）去年疫情期间高基数：2020年上半年疫情期间，用户时长红利带来的“宅经济”使公司业绩处于高基数，随着疫情影响放缓、用户时长红利消退，叠加游戏生命周期影响，公司《诛仙手游》《完美世界手游》《新笑傲江湖》等主力游戏流水回落，导致 21H1公司业绩同比波动较大；3）疫情影响下海外项目关停：由于疫情影响，公司与美国 Cryptic Studios 的合作进程受阻，导致二者联合研发的 MMORPG 端游《Magic：Legends》效果不及预期。因此，公司调整海外游戏业务布局，关停《Magic： Legends》项目组，产生了前期研发支出、用户充值返还、IP 方保底协议等多项一次性支出，共计约 2.7亿元。 《梦幻新诛仙》《幻塔》数据亮眼，年内业绩增量有望逐步释放2021年，公司自研自发的重磅新游戏《梦幻新诛仙》《幻塔》数据亮眼，均有望在年内贡献业绩增量。其中，经典 IP 回合制 MMORPG游戏《梦幻新诛仙》已于 6月 25日上线，上线首月流水超过 5亿元，至今保持在 iOS 畅销榜前 15名水平。基于“诛仙”IP 的用户红利，以及精品化的游戏质量，《梦诛》采取长线化的运营策略，一方面，在“邀请制”等营销方式推动下，《梦诛》官网下载量占比近 80%，有望长期保持较高利润率；另一方面，通过游戏内容的丰富储备、以及运营活动的长线规划，《梦诛》生命周期定位于 5年以上，有望成为公司新一代长线运营的精品游戏。此外，公司首款开放世界二次元 MMORPG 游戏《幻塔》已于 7月 15日进行付费内测，在前期宣发较少的情况下，凭借差异化玩法和社区运营实现破圈，目前 TapTap 预约用户数超过 105万，创公司游戏预约量新高，有望于 2021年 9月底正式上线。后续，随着《梦诛》进入业绩回收期，以及《幻塔》上线贡献收入，公司有望在下半年迎来业绩释放。 年轻化、长线化战略清晰，明后年有望进入产品高频释放周期自 2018年起，公司开启游戏业务战略转型，明晰“多元化、年轻化、长线化”的发展战略，纵向深耕经典端游 IP，通过 IP 续作的不断迭代，巩固公司在 MMORPG 品类的深厚优势；同时通过收购外部团队，横向拓展二次元、卡牌等新品类，打开年轻化市场。从行业层面来看，随着 Z 世代年轻群体成为主流游戏用户，叠加其消费力的进一步释放，公司战略迎合游戏用户代际更替趋势，有望把握消费者需求变化带来的细分品类新机遇。从公司层面来看，继《梦诛》《幻塔》之后，公司战略转型后的新一代产品将于 2022-2023年集中上线，其释放频率较往年有望显著提升。其中，既包括《天龙八部 2》《新诛仙世界》等 MMO 品类的 IP 续作，也包括《一拳超人：世界》《黑猫奇闻社》等卡牌类年轻向新游，在公司长线化的运营策略下，有望驱动公司业绩进一步增长。 投资建议我们认为，中期来看，在手游行业未来依旧保持快速增长、同时研发商价值进一步凸显的趋势下，公司有望凭借自身优秀研发实力，实现端转手 IP 续作的稳定迭代，同时打造出差异化的年轻向手游作品，从而推动业绩持续增长。长期来看，基于十六年深厚的研发积淀，公司已形成游戏引擎、强中台、研发团队共同驱动的工业化体系，有望实现优质游戏的稳定产出，为公司跨越下一个游戏产业升级周期、适应消费者需求变化打下坚实基础。我们预计公司2021-2023年营业收入分别为 109/134/149亿元，同比增速分别为7.0%/22.7%/11.2%；归母净利润分别为 17.1/24.4/27.8亿元，同比增速分别为 10.3%/43.1%/13.8%。公司目前市值为 285.18亿元，给予“增持”评级。 风险提示1）游戏行业增速放缓的风险； 2）游戏版号政策收紧的风险； 3）新游戏延迟上线或流水表现不及预期的风险。

星期六已经顺利切入直播电商领域 星期六是首家在A股上市的女鞋公司，2019年收购了从事直播电商的MCN机构遥望网络。到2020年，互联网广告行业营收占比已接近70%，且是公司最主要利润来源，遥望网络贡献了2.7亿的利润。我们认为，星期六作为一家传统制造业企业目前已经顺利切入直播电商领域，直播电商业务将是公司营收增长的重要看点。 电商直播乃大势所趋，遥望处于产业链核心位置将有望受益 2020年行业规模已接近万亿，行业形成了“淘快抖”三足鼎立格局。2017年到2020年直播电商市场规模CAGR高达270%，我们认为，从“人-货-场”的角度来看，电商直播用户渗透率有望进一步提升，商品从成熟品类往新品类延伸，多平台加大直播电商基础设施建设，这些因素将推动直播电商行业继续快速发展。而遥望作为产业链核心位置的MCN机构将有望受益。2020年遥望GMV同比增长超20倍，21Q1遥望的GMV就已经占到2020年全年四成。 遥望网络作为头部MCN机构，做直播带货潜力大 1）主播资源：公司签约明星及主播/达人156位，已构筑起“明星+网红”式主播资源矩阵。不仅有王祖蓝、王耀庆、张柏芝等明星带货，而且在快手有化妆品类Top2带货达人瑜大公子、食品饮料类Top2带货达人李宣卓；2）主播孵化能力：公司培养主播能力卓越，旗下达人都是自己孵化，比如瑜大公子和李宣卓都是公司赛马机制下产生的头部达人。另外，在抖音平台上，公司也孵化出了单场直播GMV超千万的美妆主播大利；3）商品资源：我们认为，遥望所对接的商家资源与独家合作的品牌数量是其核心竞争力所在。目前公司商品库合作品牌超2000个，涉及SKU约30万个；4）直播平台覆盖情况：我们认为，目前公司已站稳快手。在快手2020年Top30带货达人中公司占两人，他们的合计GMV就占到公司2020年全年的60.8%。此外，公司在抖音平台表现亦亮眼，2021年1月-6月，遥望稳居抖音电商百应榜前十。 投资建议 我们预计公司2021-2023年营收分别为43.28亿元、62.53亿元、82.47亿元，同比增速分别为101.21%、44.47%、31.90%。归母净利润5.52亿元、8.69亿元、11.98亿元，EPS分别为0.74元、1.17元、1.61元，对应PE分别为22.80X、14.49X、10.51X，考虑到目前估值低于行业水平，以及未来对公司增长的看好，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示 女鞋业务恢复不及预期风险；直播电商行业竞争加剧风险；公司旗下明星/达人管理及丑闻风险；合作品牌方资源流失风险；直播电商行业监管政策风险。