公司全面覆盖储能、组串、微型逆变器产品矩阵，是行业内少见的实现三类产品协同增长的逆变器企业。我们认为公司具备小家电基因，已然成长为储能微逆板块白马，当前时点仍具备高成长性和高弹性。 高成长： 差异化市场、多元化产品、高效率渠道。公司微型逆变器的主要市场为巴西、德国等,组串式逆变器的主要市场为巴西、印度等,储能逆变器的主要市场为南非、美国等。 1）市场： 公司市场定位清晰，率先开拓新兴市场潜力大，不止于南非和巴西，以自主品牌加贴牌模式适应 110 多个国家和地区客户。 2）产品： 新兴市场的逆变器产品需求更加多元化，公司避开红海，主打储能逆变器和微逆。 3）渠道： 自带家电基因，销售和管理费用率低于行业。 公司在南非较早成为中国建材南非销售平台的代理商，在逆变器领域战略合作关系紧密，高溢价和高推广效率兼备。 高弹性： 降息+微逆美国拓展带来需求弹性，库存消化快于行业，优质产能扩张带来规模进一步提升。 1）需求： 订单持续改善，预计 24Q1 出货环比增长 20%-30%，我们预计 2024 年逆变器收入有望在 60 亿元左右，且不排除超预期的可能性。其中储能逆变器是增量收入主要来源，营收有望超 40 亿元。微逆销量有望恢复增长，营收在 10 亿元左右，主要由于美国市场完成认证打开市场，巴西和德国市场将恢复正常增长。需求有望超预期的逻辑在于组件降价、海外利率预期下降、终端回报率恢复提升，进而带动销量提升。 2）库存： 目前公司欧洲逆变器库存较少，但行业库存仍处于去化过程中，预计 2024 年上半年能调整到正常状态。我们认为，随着行业洗牌和库存消化，优质生产商、分销和经销商合作优势将更加突出。 3）产能： 我们认为公司新增产能较为优质，盈利水平较高，且有望对 2025 年业绩有明显影响，但不排除项目提前逐步达产的可能性。 【投资建议】 公司全面覆盖储能、微型逆变器、组串产品矩阵，是行业内少见的实现三类产品协同增长的逆变器企业。长期而言，新兴市场足够大，当前时点仍具成长性。短期而言，随着能源价格企稳和利率下降带来需求恢复，公司库存消化优于行业，优质项目扩产带来高弹性。 我们预计公司 2023-2025年收入分别为 76/104/138 亿元， 归母净利润分别为 18.0/25.3/34.8 亿元，对应当前股价 PE 分别为 21/15/11 倍。 中美定价体系或有不同，但考虑到美股映射关系，且估值原理和价值分析方法不因国别之分而有长期显著差异，因而我们将 Enphase、阳光电源、固德威等逆变器全球龙头作为可比公司， 2022-2024 年平均 PE 分别为38/26/22 倍。考虑到 2024 年行业景气度有望修复，估值有上修空间，公司在新兴市场高效布局差异化产品，高成长性和高弹性兼并， 20-30 倍市盈率估值较合理，即市盈率中枢 25 倍， 目标 12 个月内市值 633 亿元（目标价 147 元）。 我们上调公司至“买入”评级。 【关键假设】收入端：预计 2023-25 年公司收入 76/104/138 亿元，其中：1） 逆变器 45.6/61.6/84.1 亿元，主要由于微逆和储能逆变器销量保持高速增长。预计微型逆变器销量 50/100/120 万台，储能逆变器销量 45/55/80 万台。 2）储能电池 9/20/30 亿元。3）热交换器、除湿机及其他业务保持平稳和稳定增长。 利润端：预计 2023-25 年公司毛利率分别为 38.7%/38.9%/39.5%。 1） 逆变器： 微逆有望进入美国市场，毛利率小幅增长为 43%/44%/45%。储能逆变器原材料价格与产品售价均有所下降，但两者下降幅度我们无法确定，因而中性假设毛利率保持稳定。其他逆变器呈现稳中略降态势。 2） 储能电池业务随着竞争加剧，毛利率有所下降，预计为 30%/28%/25%。3） 热交换器、除湿机及其他业务毛利率假设保持平稳。 【创新之处】市场对行业和公司成长性或有担忧。 我们认为从长期能源结构来看，市场潜力大。在新兴市场，南非和巴西等新兴地区光伏和储能市场发展潜力巨大。公司在市场方面优先布局新兴市场，在产品方面避开红海，布局储能逆变器和微逆，在渠道方面具备家电基因，当前时点看未来仍具成长性。 市场对行业短期需求和欧洲库存扰动过于担忧。 我们认为随着能源价格企稳、海外利率的下降，行业库存将逐步下降。公司库存周转率快于行业， 23Q3 存货领先于行业出现同环比下降，因而制约业绩的主要因素在于公司自身产能能否满足需求。公司新建募投项目属于优质项目，将助力公司未来进一步发展，估值层面也将进一步修复。 市场担心其他逆变器企业介入南非市场，储能逆变器产品毛利率或下降。 我们关注到，公司同中国建材的南非销售平台较早形成战略合作关系，该海外销售平台在逆变器领域仅经销包括公司在内的少数品牌产品。我们认为，公司有望凭借稳健的海外销售渠道，保持较高溢价率和毛利率。 市场或认为中美估值定价体系有别，而认为公司估值和 Enphase 不可比。 我们认为 A 股和美股存在估值映射关系,虽然中美定价体系或因所谓各式各样原因有短期差距，但估值原理和价值分析方法不因国别之分、市场偏见或短期流动性因素而有长期显著差异，因而我们将 Enphase、阳光电源、固德威等逆变器全球龙头作为可比公司。德业股份相比于海外逆变器龙头 Enphase 存在估值洼地。 【潜在催化】 能源价格大幅上行； 海外利率大幅下降

【事项】 据 1月 9日 Deye Inverter 的资料，公司近日与 AGS international建立合作关系，授权其为中东地区（除黎巴嫩）可靠分销商，此次合作旨在促进公司创新产品在该地区的分销,并提高当地客户的服务体验。 公司 1月 5日发布 2024年员工持股计划。 拟筹集资金总额上限为10963.23万元，总规模不超过 283.95万股，约占公司总股本比例0.66%，受让价格为 38.61元/股。公司业绩考核指标包含 2024年德业变频与德业电器净利润之和不低于 14.6亿元。 【评论】 我们认为员工持股计划的推出能有效调动员工的积极性和创造性，有助于提升公司竞争力和公司价值。海外行业和公司基本面的改善也有利于超额完成业绩目标。我们对近况更新如下： 需求：订单持续改善， 公司预计 24Q1出货环比增长 20%-30%，我们预计 2024年逆变器收入有望在 60亿元左右，且不排除超预期的可能性。 其中储能逆变器是增量收入主要来源，营收有望超 40亿元。微逆销量有望恢复增长，营收在 10亿元左右，实现百万台出货目标，主要由于美国市场完成认证打开市场，巴西和德国市场将恢复正常增长。 需求有望超预期的逻辑在于组件降价、海外利率预期下降、终端回报率有望恢复提升，进而带动销量提升。 渠道： 目前公司欧洲逆变器库存较少,但行业库存仍处于去化过程中,公司预计 2024年上半年能调整到正常状态。我们认为，随着行业洗牌和库存消化，优质生产商、分销和经销商合作优势将更加突出。公司也将进一步拓展中东、东南亚等海外分销市场。 【投资建议】 公司全面覆盖储能、组串、微型逆变器产品矩阵，是行业内少见的实现三类产品协同增长的逆变器企业。随着行业需求改善，公司员工持股计划的推出，有望实现较快业绩增长。 我们调整 2023-2024年盈利预测， 新增 2025年盈利预测。 2023-2025年归母净利分别为 18.0、25.3、 34.7亿元，对应 PE 分别为 21、 15、 11倍， 维持“增持”评级。

大全能源是多晶硅龙头， 典型的周期成长股。 大全能源是产能排名前五的多晶硅龙头， 年产能 20.5万吨。 周期性体现在多晶硅行业价格剧烈波动带来的业绩往复波动。成长性体现在下游是需求高速增长的光伏行业，巅峰和正常时期均具备超过传统制造业的高资本回报。 当下值得探讨的问题： 1） 行业价格若重拾上行周期，比较行业企业业绩弹性高低。 2） 公司“护城河” 和安全边际问题，即行业最差的情况下，公司能否行稳致远。 3） 公司存在哪些潜在风险点和预期差，我们怎样看待。 本文重点讨论后两者问题， 我们认为， 作为大宗和精细化工品， 好的产品品质和安全生产管理始终是第一位的，在此基础上再谈创新、 降本，才能穿越周期持续成长。 优势一： 产品——专业化聚焦多晶硅， 以质取胜， 业界口碑佳。 优势二： 研发——N 型料和半导体级硅料持续升级。 优势三： 成本——规模提升+高质量管理，智慧工厂+一体化持续降本。 市场可能担忧的点和预期差： 除了行业周期性我们在前期行业专题报告《多晶硅：周期、成本和估值探讨》 已有分析之外， 市场或担心美国将公司列入实体清单后， 影响公司海外市场。 而事实上，自公司成立以来，从未在美国境内开展任何生产经营业务；公司生产经营所用的多晶硅生产技术系公司引进吸收和自主创新形成，原材料不存在受《美国出口管制条例》管辖的物项，软件和设备基本可以实现替代。 我们认为， 国家高层正着力推动中美关系持续改善发展， 美国对公司采取进一步限制或制裁措施的概率不大，且公司持续布局双基地内蒙古产能， 抗风险能力提升。 【风险提示】 硅料市场竞争加剧导致价格异常波动的风险。 下游硅料需求不及预期的风险。 公司产能扩张不及预期的风险。 海外政策和贸易摩擦风险。 2023和2024年业绩下滑风险。

公司发布223023年三季报，业绩高增超预期。前三季度公司营业收入464亿元，同比增长109%，前三季度海外收入占比进一步提升到56%；前三季度归母净利润72.2亿元，同比增长251%，公司盈利能力大幅提升；经营活动产生的现金流量净额45.5亿元（去年同期是-28.9亿元）。单三季度来看，公司实现收入178亿元，同比增长79%，环比增长11%；三季度净利润29.2亿元，同比增长146%，环比略增。 盈利质量大幅改善，主要系得益于品牌影响力、产品创新力和规模效。益的持续提升。前三季度净利润率从22年同期的9.6%攀升到23年的15.8%，提升了6.2个百分点，主要得益于毛利率提升接近6个点，从去年同期的25.4%提升到31.3%。公司三项期间费用率从15.3%下降近3个百分点到12.2%，但财务费用率增加了2.3个百分点。在创新方面，公司持续加大研发投入，前三季度公司研发投入17.4亿元，同比增长50%，重点投向逆变器、储能、氢能、电动车、充电桩等领域。 逆变器：降本增效和低成本创新构筑护城河，盈利能力持续提升。在地面电站市场，公司一直保持领先地位，在行业中率先推出了新型逆变器产品——“1+X”模块化逆变器，目前大功率组串逆变器SG320HX、“1+X”模块化逆变器在全球各类场景中得到广泛深入应用。在渠道市场，公司加码布局欧洲、美洲、澳洲、中国渠道市场，并已经在澳洲、中国、欧洲取得了领先的市场地位。 储能系统：进一步迭代新品、提升交付能力，盈利能力大幅改善。主要得益于美国、欧洲和中国储能市场持续上量，特别是重点大储市场上，公司持续发力电力电子、电化学、电网支撑“三电融合”技术，持续提升电芯定义能力，打造专业储能系统。公司推出了PowerTitan2.0配置嵌入式PCS、搭载干细胞电网技术，以全系统液冷散热和Allinone的设计，实现交直流一体化，产品竞争力进一步提升。 同时，公司持续推进精益运营，产品交付能力大幅提升。【投资建议】公司是全球逆变器龙头，得益于品牌影响力、产品创新力和规模效益的持续提升，公司在逆变器领域优势持续显现，同时储能系统业务持续高增长，正在成为公司业绩增长第二引擎。我们调整盈利预测，预计公司2023-2025年归母净利润分别为100/118/143亿元，对应PE分别为12/11/9倍，维持“增持”评级。【风险提示】下游需求不及预期,价格波动；行业竞争格局加剧；储能系统等项目拓展进度不如预期。

【事项】11月7日公司发布《关于收购晶熠阳股权暨开展新业务的公告》，公司拟以2.7亿元收购江苏晶熠阳90%股权，并开展光伏石英坩埚制品制造业务。 【评论】拟收购晶熠阳横向拓展石英坩埚业务，开启第二增长曲线。晶熠阳主营业务为石英坩埚生产销售，主要包括32英寸、33英寸和36英寸石英坩埚，2022年1-7月实现营收0.59亿元，净利润0.15亿元，具有较强盈利能力。截至2022年7月，晶熠阳目前现有产线月度设计产能为3,600个，年化设计产能为43,200个，主要客户包括弘元新材料、晶澳科技、四川永祥等。根据公司公告，在现有产能下，预计晶熠阳2022年8-12月、2023年和2024年营业收入分别为0.77亿元、3.63亿元和3.79亿元，考虑到公司收购晶熠阳后快速扩产叠加高纯石英砂进一步提价，未来公司石英坩埚业务有望量利双升。 公司多业务协同并举，碳基材料业务值得期待。目前，公司已形成粉末冶金制动闸片、碳基复合材料制品、树脂基碳纤维复合材料制品、航空大型结构件精密制造四大业务板块，其中碳基复合材料为今年主要利润增长点，闸片业务有望在下半年及明年逐步改善。 1）碳基复合材料产品主要应用于光伏、航天及汽车制动等行业，公司积极响应光伏企业大尺寸、高纯度的技术需求，启动对2000吨级碳碳材料制品产线自动化及装备升级，产品纯度等各项指标满足客户要求，同时大幅提高产品的稳定性、一致性及生产效率，降低能耗，提质增效，全面提升产品竞争力。同时，今年9月，公司碳陶制动盘产品获某车企定点，碳基材料业务进入快速增长期。 2）粉末冶金制动闸片产品主要应用于高速列车、机车车辆和城市轨道交通车辆，今年受国内疫情反复影响，短期需求疲软，长期看，全国铁路运营里程将达到17万公里左右，其中高铁5万公里，未来我国铁路行业发展市场仍然广阔，随着国内疫情形势进一步好转，国内铁路旅客运输量有望回暖，公司相关业务也将得到改善。 【投资建议】我们认为，公司收购晶熠阳切入石英坩埚赛道，与原有光伏碳碳热场业务形成协同，有望充分受益于光伏行业高景气，为公司2023年业绩提供边际增量。同时，公司碳陶制动盘产品通过下游车企验证，获得定点，相关业务业绩也将逐步释放。我们预计公司2022-2024年营业收入分别为10.47/22.91/38.23亿元，归母净利润分别为2.14/4.56/7.23亿元，EPS分别为0.38元/股、0.81元/股和1.29元/股，对应PE为60.65倍、28.44倍和17.94倍，给予“增持”评级。 【风险提示】商誉减值风险；毛利率下滑风险；原材料供应不足及价格波动风险。

【投资要点】公司发布2022年三季报，业绩持续高增。公司2022年前三季度实现营业收入27.40亿元，同比增长48.27%；实现归母净利润4.47亿元，同比增长58.84%；实现扣非净利润4.08亿元，同比增长77.29%。其中，Q3单季度实现营业收入12.18亿元，同比增长85.34%，环比增长26.86%；实现归母净利润2.29亿元，同比增长123.44%，环比增长39.71%。 海外需求旺盛，光储业务高速增长。公司布局了新能源光伏及储能产品领域，现有产品主要包括：集中式光伏逆变器、组串式光伏逆变器、储能变流器和户用储能一体机等，上半年，公司光储业务实现营业收入3.83亿元（同比+160.05%），我们预计三季度实现环比大幅增长，主要原因：1）逆变器出口持续高增，7、8月逆变器出口7.14/8.78亿美元，环增20.84%/23.02%，三季度公司逆变器出口大概率环增；2）上半年受疫情影响，部分海外储能订单延期，三季度2GWh储能产线满产叠加疫情影响消退，储能产品产销两旺，有望实现大幅环比增长。 储能布局持续拓展，产能建设加速推进。布局方面，目前公司储能业务重点覆盖欧洲、东南亚及非洲市场，其中欧洲市场占比约70%，美洲市场进入产品认证环节，有望在下半年完成美洲市场开拓。产能方面，目前时代科士达拥有2GWh储能电池产线，计划扩产2GWh新产能，有望于2023年底达到4GWh满产，同时，越南科士达工厂已基本完成，预计今年年底投入设备试产。 供应链精益化管理成效卓著，期间费率持续下行，盈利能力逐季改善。公司积极调配供应链高效运作，满足国内外产品发货需求，继续推进精益化生产管理、WMS管理系统，使公司在品质、成本、交付上进一步提高。2022年前三季度期间费率为11.07%，同比降低7.61pct，销售净利率为16.70%，同比增加1.54pct，其中Q3单季度销售净利率为19.49%，环比二季度增加2.27pct。 新能源业务资源整合，促进公司生产布局调整，提升公司市场竞争力。2022年9月公司公告将对新能源相关业务进行整合，具体调整如下：1）将其他子公司新能源光伏逆变器和储能一体机相关业务转移至科士达新能源旗下；2）将科士达新能源与光储业务不相关业务转移至母公司及其他子公司；3）将广东友电、荷兰科士达和意大利科士达100%股权转移至科士达新能源及其子公司旗下。未来公司新能源业务将由科士达新能源统一运营管理，有利于整合公司内部资源，提升公司运营效率，促进公司生产布局调整，从而提升公司市场竞争力。 【投资建议】公司深耕数据中心基础设施领域多年，已成为业内数据中心基础设产品品类最齐全的公司之一，有望充分受益全球产业数字化、智能化转型升级。同时，公司以电力电子转换技术为基石，布局新能源光伏及储能产品，打造业绩增长第二曲线。我们预计，公司2022-2024年营业收入分别为42.07/56.05/74.23亿元，同增49.93%/33.22%/32.45%；归母净利润分别为6.40/8.45/11.49亿元，同增71.55%/31.95%/36.04%；EPS分别为1.10/1.45/1.97元；对应PE分别为48.03/36.40/26.76倍，给予“增持”评级。 【风险提示】下游需求增长不及预期；行业竞争加剧；光储市场开拓不及预期。

据证券时报 10月 10日报道，近期多家矿业企业宣布上调萤石价格，伴随传统制冷剂行业需求向好和新能源产业拉动，萤石价格突破过去十多年来 3000元/吨的价格天花板，部分企业报价已到达 3200-3300元/吨。 根据金石资源公告，目前酸级萤石精粉产品价格已攀升至 3000元/吨左右。 【评论】 萤石价格创新高， 供给端开工率下降是催化剂， 看好锂电和光伏替代制冷剂成为第一大需求。萤石作为稀缺资源，长期价值中枢将提升。 公司是国内萤石龙头，“资源+技术”两翼驱动， 纵向拓展打造全球氟资源龙头。 公司专注于萤石矿的投资开发和萤石产品的生产与销售，是国内萤石行业唯一上市公司。 2021年以来，公司依托资源优势积极纵向拓展业务范围，初步形成了资源、氟化工和新能源三大业务板块。 资源： 目前公司拥有大型矿山 6座，萤石保有资源储量 2700万吨矿石量，对应矿物约 1300万吨，且全部属于单一型萤石矿，已探明的可利用资源储量居全球首位；从生产规模看，公司目前已有采矿证规模达117万吨/年，在产矿山 8座，选矿厂 7家，萤石产量处于全国领先地位。同时，公司与包钢股份合作采选拥有 1.3亿吨储量的白云鄂博矿山萤石伴生矿，为公司未来长期发展提供充足的资源保障。 氟化工： 2021年，公司与包钢股份合资成立氟化工公司，分三期建设金鄂博氟化工项目。目前， 公司已取得氢氟酸/氟化铝项目的能评批复和安全设立评价批复，环评已通过专家评审，正推进一期和二期的土建施工，并完成了主要设备的采购。一期 12万吨氢氟酸产线将于 2023年底投产，二期项目将于 2023年底完成建设。 金鄂博氟化工项目利用低品位萤石精粉制备氢氟酸，成本较主流生产工艺具备显著优势。 新能源：公司于2021年10月与浙江江山经开区签订《项目投资协议书》，拟投资建设年产 2.5万吨新能源含氟锂电材料，主要产品包括六氟磷酸锂和双氟磺酰亚胺锂，一期 6000吨六氟磷酸锂已开工建设，有望于 2022年底进行试产。同时，公司锂云母矿选矿提锂技术在实验室及中试取得重大突破，并与九岭锂业就瓷土锂云母选矿回收利用达成合作协议，拟在江西宜春成立合资公司，开展锂云母含锂细泥选矿回收业务，横向拓展布局提锂业务，开启公司增长第二曲线。 【投资建议】公司是国内萤石龙头， 已探明的可利用资源储量居全球首位。同时，公司凭借资源优势垂直延伸至氟化工和新能源材料领域，打造全球氟资源龙头，业绩增长可期。我们预计公司2022-2024年营业收入分别为14.22/19.47/30.10亿元，同增36.26%/36.97%/54.61%；归母净利润为3.98/5.59/8.04亿元，同增62.66%/40.27%/43.92%； EPS分别为0.92/1.29/1.85元，对应PE为37.48/26.72/18.57倍，给予“增持”评级。

公司发布2022年中报，业绩高增符合预期。公司2022年上半年实现营业收入4.97亿元，同比增长84.23%；实现归母净利润1.29亿元，同比增长255.31%。其中，Q2单季度实现营业收入3.24亿元，同比增长108.23%，环比增长86.59%；实现归母净利润0.98亿元，同比增长335.33%，环比增长219.27%。公司2022年上半年总体毛利率为39.94%，同比增加2.69pct，其中Q2毛利率为39.80%，同比增加2.39pct，环比Q1小幅下降0.41pct，Q2环比下降不改盈利能力长期提升趋势。 公司主要产品业绩高增，盈利能力同比改善。2022年上半年，公司微型逆变器业务实现营业收入3.81亿元，同比高增84.06%，毛利率同比提升3.29pct至41.00%；公司能量通讯器和智能关断器销售收入分别为0.37/0.71亿元，同增76.19%/86.84%。同时，公司积极布局光储一体化新品，储能产品已在北美市场实现销售。未来，公司的储能产品将与微型逆变器产品形成互补的市场开发效果，在既有客户群体的基础上进行推广与扩张，进一步增强客户粘性，提升公司未来市场竞争力。 公司规模效应显现，期间费率显著下行。公司2022年上半年期间费用合计0.47亿元，同比下降22.99%，主要系公司上半年获得汇兑收益0.20亿元所致，除去财务费用后，期间费用（除财务费用）为0.71亿元，营收占比为14.37%，同比下降6.25pct。期间费率下行主要得益于公司外协代工规模放大，规模效应显现。 坚持创新引领，研发投入持续增长。公司重视新技术和新产品的持续研发，2022H1研发投入0.23亿元，同比增长68.56%，营收占比为4.66%。截至2022H1,公司共有研发人员92人，研发人员占比45.80%，为公司技术和产品的研发创新提供坚实人才基础。 全球化业务布局打造本土化服务优势。公司积极开展全球化业务布局，兼顾发达国家和新兴市场区域，通过在美国、荷兰、澳大利亚、墨西哥等地成立子公司，并聘用目标市场本土员工积极实现本土化经营以更好地服务当地客户，积累形成了全球化业务布局及目标市场本土化服务优势，不断提升市场开拓、营销和服务的能力。 【投资建议】公司是全球微型逆变器头部企业，微逆产品性能优越，一拖四、一拖八产品功率密度和产品性能领先于业内同行。公司采取“重研发、重营销、轻资产”的经营策略，产品的制造过程委托专业的代工企业生产，能够快速适应逆变器需求变化。我们预计，公司2022-2024年实现营业收入13.26/25.27/44.81亿元，同增99.44%/90.57%/77.32%；实现归母净利润3.07/6.37/12.13亿元，同增198.61%/107.14%/90.61%；EPS分别为3.84/7.96/15.17元；对应PE分别为169.61/81.88/42.96倍，给予“增持”评级。 【风险提示】下游需求增长不及预期；逆变器行业竞争加剧；公司代工产能紧缺。

公司发布2022年中报，业绩高增符合预期。公司2022年上半年实现营业收入24.41亿元，同比增长67.96；实现归母净利润3.98亿元，同比增长67.21%。其中，Q2单季度实现营业收入13.39亿元，同比增长60.03，环比增长21.50；实现归母净利润2.34亿元，同比增长77.04，环比增长42.26%。公司2022年上半年总体毛利率为31.35，同比增加2.00pct，其中Q2毛利率为32.85%，同比增加5.61pct，环比Q1增加3.33pct，总体毛利率提升主要系高毛利率的储能逆变器业务和其他主营业务收入大幅提升。逆变器产销持续增长，储能产品占比提升。2022年上半年，公司逆变器生产和销售量分别为48.75万台和43.36万台，同比增长34.89%和28.17%，产能提升至77万台/年。报告期内，公司逆变器业务实现营业收入21.08亿元，同比增长54.86，其中，并网逆变器销售收入18.10亿元，同比增长3，营收占比为7，同比下降14.95pct；储能逆变器销售收入2.98亿元，同比增长3，营收占比为1，同比提升7.64pct。受短期因素扰动，主要产品盈利水平下滑。公司2022年上半年并网逆变器和储能逆变器毛利率分别为24.92%和3，较去年同期分别下降1.81pct和10.01oct，主要原因为：1）欧洲市场占比提升叠加欧元贬值大幅影响公司毛利率；2）上半年受上海疫情影响，公司在现货市场上采购了部分高价原料。 我们预计若欧元长期弱势，公司或考虑提高海外逆变器价格，主要产品盈利能力在下半年或得到边际改善。全球化布局持续推进，欧洲出货提升明显。公司坚持“国内与国际市场并行发展”的全球化布局，积极开拓美国、英国、荷兰、澳大利亚、墨西哥、印度等全球主要市场，凭借优异的产品性能和可靠的产品质量，经过多年不断市场开拓，公司在亚洲、欧洲、美洲及澳洲等多个国家和地区积累了众多优质客户，形成了长期稳定的合作关系。2022年上半年，公司海外销售收入12.94亿元，同比增长61.21%，营收占比为52.98%。2022年欧洲光储需求旺盛，今年Q2公司欧洲销售占海外收入比重环比大幅提升25pct至67%，公司在手订单延续至2023年Q1，未来将继续受益于欧洲光储需求爆发。 【投资建议】◆公司是全球组串式逆变器头部企业，现有逆变器产能77万吨/年，今年6月定增募集资金投建年产95万吨组串式逆变器项目，项目达产后有助于公司进一步提升市场份额，支撑公司业绩增长。我们预计，公司2022-2024年实现营业收入66.43/99.29/125.86亿元，同增100.55%/49.46%/26.76%；实现归母净利润10.51/17.65/24.21亿元，同增121.77%/67.97%/37.19%；EPS分别为2.83/4.75/6.52元；对应PE分别为80.84/48.13/35.08倍，给予“增持”评级。 【风险提示】◆下游需求增长不及预期；◆逆变器行业竞争加剧；◆公司产能投放不及预期。

公司公布 2022年半年报， 单二季度同环比量价齐升，盈利创新高。 2022年 H1实现收入 6.97亿，同比增长 58%，归母净利润 2.88亿，同比提升 156.4%，扣非后净利润 2.89亿，同比增长 180.3%。单 Q2实现收入 4.37亿，同比增长 87%，归母净利润 2.01亿，同增 187%。 光伏高纯石英砂：需求高增，叠加新产能逐步释放，上半年实现收入3.5亿元左右，同比大幅增长 213%。 量： 上半年公司顺利新投产 2万吨光伏高纯砂产能， Q2末 2万吨二期项目基本实现达产， Q2石英砂外销约 1万吨，环比 Q1翻倍增长。 短期看，预计下半年硅料逐步投产，将带动高纯石英砂直接需求快速提升，公司 60000吨/年三期项目建设亦有望快速推进， 以优先满足光伏领域需求。 从长期维度看，据行业专家预计，到 2030年末光伏行业总装机容量还有 10倍的增长空间。我们认为， 在全球传统能源价格暴涨和碳中和政策催化下， 光伏发电可再生和性价比优势凸显， 光伏终端潜在装机需求有数量级提升的增长空间， 产业链条对石英砂材料的需求有望保持高增长。 利： 光伏高纯砂行业供不应求，客户订单以锁量不锁价为主，年内或有望迎来新一轮调价。成本虽受海运费和人工费涨价，但矿源价格基本锁定，预计毛利率超 60%。未来公司光伏级内层砂占比将进一步提升， 半导体级石英砂亦有国产替代潜力，整体均价和盈利水平有望继续保持高位。 半导体石英材料：需求快速放量，上半年收入达到 1.1亿元左右，同比增长 64%，主要产品盈利水平明显优于同期。 半导体领域是石英材料更广阔的市场发展方向。 目前公司在半导体石英材料的市场占有率较低，还处于起步发展阶段。 受益于公司多年来持续的研发投入，在通过日本东京电子、美国 LAM 半导体产品认证的基础上，公司加快推进国际及国内其他主流半导体设备商的产品认证，进一步满足国内外市场及国产化需求。预计 6000吨/年电子级石英产品项目 2022年 10月达产，将继续支撑未来客户订单销售增长，预计公司半导体石英业务迎来加速期。 公司作为高纯石英砂及石英玻璃龙头标的，拥有的稀缺石英石原料供应资源和电熔石英玻璃加工能力。随着下游需求不断增长，行业产能瓶颈更加明显，公司对高纯石英砂具备一定定价能力，盈利能力有望提升。预计公司 2022-2024年营业收入分别为 21.38/39.83/56.21亿元，归母净利润分别为 9.21/20.28/30.16亿元，对应 EPS 分别为 2.58/5.69/8.46元/股，对应 PE 分别为 53/24/16倍，给予公司“增持”评级。

8月15日，公司发布2022年半年度报告。2022年1-6月，公司实现营业收入14.69亿元，同比增长67.63%，实现归母净利润0.43亿元，同比增长84.65%，扣非归母净利润为0.28亿元，同比增长163.42%。其中，太阳能玻璃的营收为13.55亿元，同比增长79.26%。2022年Q2单季度实现营业收入7.64亿元，同比增长154.64%，归母净利润为0.23亿元，同比增长176.81%，这主要受益于公司超薄光伏玻璃产能进一步释放，保障了公司与主流组件战略客户签订的长单顺利执行以及开拓其他优质的客户群体。 凤阳硅谷原片产能补齐短板，公司盈利空间将改善。公司将合并吸收大股东光伏玻璃原片产能，有望补齐公司的原片短板。目前凤阳硅谷一期三条产线已经全部投产，二期项目已于今年陆续开始建设。公司从单一的玻璃深加工经营模式向“原片+深加工”一体化经营模式转型，未来能有效提高公司综合竞争力，实现公司生产效率及盈利水平的进一步提升。 1.6mm超薄玻璃获签大单，差异化竞争优势有望加强。公司在光伏深加工领域深耕多年，是国内极少数实现2.0mm以下光伏玻璃批量生产的企业，目前1.6mm玻璃已放量供应客户。6月27日，公司公告与天合光能签订1.6mm超薄光伏玻璃《战略合作协议》，双方约定2022年6月1日至2025年12月31日期间内销售3.375亿平米1.6mm光伏玻璃，预计金额约74.25亿元。公司与天合的合作提升了公司在薄玻领域的竞争优势，也有助于1.6mm玻璃在行业内的推广，给公司带来更大的业绩增长空间。未来公司将聚焦薄玻璃领域，与竞争对手形成差异化的竞争格局。 BIPV市场空间巨大，公司有望进入发展快车道。在国家大力推进“碳中和”及绿色建筑的政策背景下，BIPV行业或迎来需求爆发。公司早在2012年就涉足BIPV领域，项目经验丰富。同时1.6mm玻璃重量和成本相比于现在的主流光伏玻璃具备一定优势，更适合BIPV场景。除此之外，公司作为特斯拉太阳能屋顶项目供应商，2019年已开始逐步放量向其提供太阳能瓦片玻璃等。 电子玻璃或成公司业绩增长第二极。公司2016年布局电子玻璃精密加工，目前电子玻璃产能开始放量。2022H1公司实现0.51亿元的营收，同增29.96%，未来电子玻璃有望成为公司新的业绩增长点。 公司深耕光伏玻璃行业，是国内超薄玻璃的引领者，并且通过收购凤阳硅谷，公司补齐了原片产能短板，逐步向一体化经营模式转型。此外公司在BIPV和电子玻璃提前布局，未来产能放量有望助力公司业绩进一步增长。预计公司2022-2024 年营收分别为31.31、44.22、55.84亿元，归母净利润分别为1.38、2.31和4.24亿元，对应EPS 分别为0.69、1.16和2.13元。对应2022-2024 年PE 值分别为63.37、37.93和20.61倍，给予“增持”评级。

【事项】 事件：公司发布2022年半年度业绩预告，预计实现归母净利润约2.7亿元至3.0亿元，同比增加约140%至167%；单二季度归母净利润1.86亿元至2.16亿元，同比增加约165%至208%。扣非归母净利润约2.7亿元至3.0亿元，同比增加161%至191%。 【评论】 2022年上半年公司经营业绩大幅增长，单二季度盈利创新高。受益于下游光伏、半导体等行业快速增长的需求拉动，公司经营业绩实现较快增长。光伏领域用石英材料市场需求同比大幅增长，叠加新产能的逐步释放，产销两旺；半导体用石英材料受益于公司近年来不断通过国际半导体设备商的认证及多年来持续的研发投入，市场也快速放量，主要产品盈利水平明显优于同期。 22-23年高纯石英砂行业望持续紧缺，价格仍有上行空间。供给增量有限下，光伏用石英坩埚&高纯石英砂已成光伏卡脖子环节，预计22-23年整体供应缺口边际扩大，外层砂保持紧张状态，内层砂仍主要依赖进口，整体价格处于上升通道之中。高纯石英砂下游石英玻璃坩埚占非硅成本约为6%，在硅片总成本构成比例中仅为1%左右，进一步涨价空间大。 公司矿石供应充足稳定，已掌握边际定价权。目前公司石英石原料主要来自印度等海外地区，也在积极拓展巴西等地矿源。公司和海外矿源签订长协，具有排他性，锁量且价格锁定在一定区间。我们预计22-23年外销量3.3、6.0万吨，公司份额望进一步提升，有利于进一步控量控价和提高利润。 变更投资项目扩产电子级半导体石英，产品附加值有望进一步提升。6月24日公司公告全资子公司变更投资事项，由年产15000吨高纯石英砂项目调整为年产60000吨电子半导体石英材料项目。投资总额将原计划33000万元的投资总额调整到105180万元。我们认为该扩产计划彰显公司对当前石英材料行业格局，以及石英产业链上下游未来发展趋势的信心。 【投资建议】 公司作为高纯石英砂及石英玻璃龙头标的，拥有的稀缺石英石原料供应资源和电熔石英玻璃加工能力。随着下游需求不断增长，行业产能瓶颈更加明显，公司对高纯石英砂具备一定定价能力，盈利能力有望提升。预计公司2022-2024年营业收入分别为21.38/39.83/56.21亿元，归母净利润分别为9.21/20.28/30.16亿元，对应EPS 分别为2.58/5.69/8.46元/股，对应PE分别为53/24/16倍，给予公司“增持”评级。 【风险提示】 需求不及预期。若光伏硅片产能扩张不及预期，或N型电池渗透率提升不及预期，可能会导致需求不及预期。 价格波动风险。若需求减弱或供给增加，可能存在价格波动风险。