事件公司公告2023年中报。23H1，公司实现总营收28.93亿元（-29.67%），归母净利1.54亿元（+87.03%），扣非归母净利0.73亿元（+203.18%）。23Q2，公司实现总营收9.93亿元（-3.12%），归母净利-0.38亿元（上年同期为-0.79亿元），扣非归母净利-0.63亿元（上年同期为-0.94亿元）。 社区零食店扩张即将开启，传统电商于6月恢复增长1）以“高端性价比”为导向，重构门店体系。截至23H1，公司原业态中投食店/联盟店各闭店22家/222家，分别剩余1家/316家。公司自有品牌社区零食店于6月开出首批5家店铺，未来将进行规模化扩张，目前在安徽、江苏已开25家。23H1，投食店及联盟店收入1.52亿元（-76.14%）。 2）分销降幅同比收窄，日销品占比提升。23H1，公司分销业务实现收入4.08亿元，同比-5.56%，降幅同比收窄26.09pct，Q2分销同比增长超30%。区域经销新增日销专供品32款，日销品销售占比提升显著。经销商方面，23H1末，公司经销商数量为863家，较22年末净减少304家，经销商结构持续调整，单一经销商订单量同比较好增长。 3）传统电商平台于6月恢复增长，新兴电商迅速增长。23H1，公司第三方电商平台收入22.68亿元（-24.73%），收入占比78.40%（+5.15%）；其中天猫系、京东系、抖音平台收入分别为8.44/6.59/4.36亿元，同比分别-29.49%/-41.11%/+28.61%；公司传统电商平台全渠道跌幅逐月收窄并于6月恢复增长，其中天猫旗舰店7月份实现双位数增长；以抖音、拼多多为代表的新兴电商平台增长迅速，抖音6月营收同比增长超300%。 4）加速全品类上新，从年节销售转向打造大单品。公司围绕“高端性价比”，加速全品类上新，今年3月以来，公司累计上线超100款SPU，其中榴莲腰果、肉松饼等多项新品位列天猫对应品类TOP1。抖音从年节销售转向基于大单品的可持续经营，构建直播矩阵，打造500g罐装每日坚果、随心装夏威夷果、高蛋白肉脯等爆款新品，均位列对应品类榜单TOP1。 推广费及平台服务费支出较大幅度下降1）H1净利率小幅提升。23H1，公司销售净利率为5.31%（+3.31pct），销售毛利率为24.97%（-2.89pct），净利率提升主要来自于销售费用率的节约。 23Q2，公司销售毛利率为18.66%（-4.09pct）。 2）推广费及平台服务费减少，期间费用率优化。23H1，公司销售/管理/研发/财务费用率分别为17.23%/3.90%/0.44%/0.08%，同比分别-5.92/+0.69/-0.12/+0.02pct，销售费用率下降，主要是推广费及平台服务费收入占比-5.10pct。23Q2，以上四项费用率同比分别-5.14/-2.44/-0.39/-0.12pct。 投资建议公司是全国化零食领军企业，在“高端性价比”牵引下，构建线上+线下全渠道经营体系，23H1公司新业态社区零食店开业，分销降幅收窄，传统电商平台于6月恢复增长，有望全渠道重回增长。我们预计公司23/24/25年归母净利分别为2.04/2.53/3.05亿元，增速57.95%/24.32%/20.54%，对应9月1日PE38/31/26倍（市值75亿元），维持“增持”评级。 风险提示食品安全风险、线上竞争加剧风险、线下渠道拓展不及预期风险。

事件公司公告2023年中报。23H1，公司实现总营收113.10亿元（+25.64%），归母净利27.79亿元（+44.85%），扣非归母净利27.31亿元（+44.58%）。 23Q2，公司实现总营收47.26亿元（+26.78%），归母净利12.10亿元（+47.52%），扣非归母净利11.86亿元（+48.37%）。 年份原浆引领成长，全国化持续推进1）坚持次高端战略，产品结构不断升级。23H1，公司年份原浆/古井贡酒/黄鹤楼及其他分别实现收入87.61/11.11/11.08亿元，同比分别+30.67%/+23.26%/+1.63%，年份原浆收入占公司白酒业务收入的比重为79.79%（+2.69pct）。23H1，公司酒类平均销售单价为16.82万元/吨（+13.31%），年份原浆系列平均销售单价为24.30万元/吨（+4.76%）。 2）华中市场优势稳固，华北、华南快速增长。23H1，公司华中/华北/华南/国际分别实现收入97.83/8.21/6.96/0.10亿元，同比分别+24.19%/+34.89%/+38.07%/-13.62%；23H1，公司华中地区收入占比为86.50%（-1.01pct）。 3）经销商结构持续优化。截至23H1，公司经销商数量为4,341家，较22年末净减少58家，其中，华中区域调整相对较大，较22年末净减少72家。 4）23H1末，合同负债储备充足。23H1末，公司合同负债金额为30.25亿元（-11.74%）。 盈利能力持续提升1）毛利率、费用率双优化带动净利率提升。23H1，公司销售净利率为25.15%（+3.23pct），销售毛利率为78.88%（+1.35pct）。23Q2，公司销售净利率为26.39%（+3.83pct），毛利率为77.78%（+0.77pct）。公司净利率提升，来自毛利率和期间费用率的双重优化。 2）期间费用率优化。23H1，公司销售/管理/研发/财务费用率分别为26.95%/5.16%/0.26%/-1.09%，同比分别-1.88/-1.05/-0.04/+0.35pct。 23Q2，公司销售/管理/研发/财务费用率分别为24.33%/4.73%/0.37%/-0.75%，同比分别-2.61/-1.67/-0.02/+0.50pct。公司费用率优化，主要来自规模效应等因素。 投资建议公司是徽酒龙一，营销力、渠道力强大，成功树立徽酒品牌势能，率先站稳安徽次高端高地，开启环安徽、全国化扩张，23H1收入、业绩亮眼，全年确定性强。我们预计公司23/24/25年归母净利为42.24/51.74/63.28亿元，增速34.39%/22.49%/22.29%，对应9月1日PE37/30/24倍（市值1,546亿元），维持“买入”评级。 风险提示食品安全风险、市场竞争加剧风险、省外扩张不及预期风险。

事件公司公告2023年中报。23H1，公司实现总营收29.12亿元（+26.79%），归母净利8.48亿元（+14.64%），扣非归母净利8.34亿元（+15.85%）。23Q2，公司实现总营收13.21亿元（+34.03%），归母净利3.12亿元（+22.78%），扣非归母净利3.04亿元（+23.67%）。 渠道改革成效显现，Q2增速亮眼1）23Q2收入、业绩增速同比、环比均有较大幅度提升。23Q2，公司总营收同比增速为34.03%，同比/环比分别+41.89/+12.68pct；归母净利同比增速为22.78%，同比/环比分别+27.70/+12.41pct。公司自22年以来，持续推进营销变革，23年初以来，多项举措落地，改革红利有望持续释放。 2）高档白酒收入增速领先。23Q2，公司高档/中档/低档白酒收入分别为12.61/0.12/0.23亿元，同比分别+36.45%/-40.75%/+45.82%，高档白酒收入占主营业务收入的比重为97.26%（+1.07pct）。 3）渠道改革成效显现，经销、直销渠道均实现较快增长。公司围绕渠道扁平化和团购拓展，进一步夯实市场基础，23Q2，公司批发代理/直销（含团购）渠道分别实现收入12.68/0.28亿元，同比分别+33.92%/+106.44%。 4）省内外表现俱佳，省外增速高于省内。公司在省内加快推动传统渠道转型，提升渠道终端覆盖率；在省外聚焦重点市场，不断加大招商力度。23Q2，公司安徽省内/省外分别实现收入10.66/2.30亿元，同比+31.12%/+56.08%。 5）经销商持续优化调整。截至23Q2，公司省内/省外经销商数量分别为488/416家；省内经销商结构优化，23Q2新增7家，减少23家；省外加速招商，23Q2新增33家，减少9家。 6）合同负债同比高增。23H1末，公司合同负债金额为7.27亿元，同比+83.47%。 毛利率短期小幅下行，期间费用率保持稳定1）毛利率、净利率短期小幅下行。23H1，公司净利率/毛利率分别为29.11%/73.86%，同比分别-3.08/-1.61pct。23Q2，公司净利率/毛利率分别为23.63%/70.52%，同比分别-2.16/-1.54pct。净利率降幅略高于毛利率，主要是税金及附加占总收入比重变动影响。 2）期间费用率保持稳定，税金及附加占收入比重增加影响净利率。23Q2，公司销售/管理/研发/财务费用率分别为14.90%/6.89%/0.15%/-0.20%，同比分别+0.04/-0.11/-0.45/-0.01pct；23H1，以上四项费用率合计同比+0.40pct。23Q2，公司税金及附加占总营收18.06%，同比+1.46pct；23H1同比+1.36pct。 投资建议公司是兼香型白酒典范，乘安徽消费升级东风，渠道改革不断深化，23Q1以来改革效果逐渐显现，23Q2加速增长。我们预计公司23/24/25年归母净利为19.28/22.75/25.73亿元，增速24.35%/18.01%/13.11%，对应9月1日PE18/15/13倍（市值342亿元），维持“买入”评级。 风险提示食品安全风险、市场竞争加剧风险、政策调整风险。

事件公司公告 2023年中报。2023H1，公司实现总营收 1.99亿元（+16.13%），归母净利 0.35亿元（-30.34%），扣非归母净利 0.23亿元（-36.50%）。23Q2单季，公司实现总营收 1.11亿元（+16.10%），归母净利 0.21亿元（-23.36%），扣非归母净利 0.15亿元（-29.14%）。 新国标实施，国内 ARA&DHA 收入高增2023H1公司境内/境外收入分别为 1.29/0.60亿元，同比+50.18%/-25.66%，国内收入高增主要得益于新国标实施，带动国内 ARA&DHA 收入增长。 利润率主要受短期因素影响，23Q2毛利率已环比改善1）23Q2毛利率环比改善。2023H1，公司毛利率为 41.04%，同比-4.42pct，23Q2，公司毛利率为 43.16%，同比-0.74pct，环比+4.80pct，上半年毛利率下滑主要受客户结构变化影响，23Q2环比已现改善。 2）上半年归母净利率主要受短期因素影响。2023H1，公司归母净利率为17.53%，同比-11.70pct，主要由于毛利率同比-4.42pct、财务费用率同比+3.88pct、资产减值损失和信用减值损失增加（收入占比分别同比+2.40/+2.19pct）、营业外收入和其他收益减少（收入占比分别同比-1.23/-1.09pct），财务费用主要为汇率波动产生的汇兑损益，其他收益变动主要为政府补贴本期减少，营业外收入变动主要为帝斯曼补偿款减少。 3）23Q2归母净利率环比改善 2.20pct。23Q2，公司归母净利率为 18.50%，同比-9.53pct，环比+2.20pct，同比下降主要由于财务费用率同比+6.20pct、资产减值损失和信用减值损失增加（收入占比分别同比+4.40/+1.69pct）、营业外收入和其他收益减少（收入占比分别同比-1.48/-1.75pct）。 国内外双重机遇下，ARA&DHA 基石产品需求有望增长1）奶粉新国标落地，ARA&DHA 需求高。奶粉新国标，已于 2023年 2月22日正式实施，对于 ARA&DHA 的添加要求提高，需求有望稳步增长。 2）藻油 DHA 对鱼油 DHA 替代有望加速。公司藻油 DHA 均在密闭、洁净、可控的环境中培育，在日本排海情况下，或将加速对鱼油 DHA 替代。 3）DHA 纳入保健食品原料目录，新增应用领域。2023年 6月，DHA 纳入保健食品原料目录，为其在保健食品上的应用打开了法规通道。 4）帝斯曼主要专利到期，ARA 海外增长空间大。2023年 6月，帝斯曼全球 ARA 主要专利到期，未来公司海外 ARA 市占率有望进一步提升。 投资建议公司是国内 ARA&DHA 行业领先企业，以合成生物学技术立身，受益于 23年奶粉新国标落地、帝斯曼 ARA 全球专利到期，长期向上逻辑不改。我们预 计 公 司 23/24/25年 归 母 净 利 润 为 1.01/1.48/1.88亿 元 ， 增 速57.45%/46.25%/ 26.82%，对应 8月 31日 PE36/24/19倍（市值 36亿元），维持“买入”评级。 风险提示食品安全风险、市场竞争加剧风险、政策调整风险。

事件公司公告 2023 年中报。2023H1，公司实现总收入 52.98 亿元（+10.84%），归母净利润 2.37 亿元（+25.14%），扣非归母净利润 2.30 亿元（+60.83%）。 23Q2 单季，公司实现总收入 27.77 亿元（+12.72%），归母净利润 1.76 亿元（+20.54%），扣非归母净利润 1.55 亿元（+43.20%）。 23H1 直营收入+34.42%，华东地区持续较高增长1）液体乳、奶粉增长稳健。23H1，公司液体乳/奶粉/其他收入分别为48.18/0.41/4.39 亿元，同比+12.31%/+17.70%/-3.54%。 2）直销增长领先，经销体系继续优化。23H1，公司经销/直销收入分别为21.40/27.20 亿元，同比-7.04%/+34.42%，其中线上直销收入为 4.24 亿，同比+35.71%，经销收入下滑主要由于公司优化经销商体系，23H1，公司经销商数量为 3019 家，同比-10.71%，较年初-7.42%。 3）华东、其他地区引领增长。23H1，公司西南/华东/华北/西北/其他区域收入分 别 为 20.13/14.36/4.46/7.78/6.25 亿 元 ， 同 比 +6.71%/+21.42%/+9.40%/+2.38%/+15.07%。 4）山东唯品、青岛琴牌收入增速领先。公司重点子公司四川乳业/昆明雪兰/寰美乳业/青岛琴牌/山东唯品收入分别为 8.21/6.32/10.00/5.53/3.73 亿元，同比+0.63%/+9.49%/+3.37%/+16.56%/+21.29%，净利分别为 0.64/0.33/0.87/0.28/0.27 亿元，同比+73.77%/+13.57%/+18.65%/+23.95%/+19.80%，净利率分别为 7.82%/5.19%/8.74%/5.04%/7.14%。 23H1 毛利率同比+2.72pct，利润率持续提升1）23H1 毛利率同比提升 2.72pct。23H1，公司毛利率为 27.97%，同比+2.84pct，其中主营业务毛利率为 29.35%，同比+2.72pct；23Q2 公司毛利率为 28.80%，同比+2.60pct，主要得益于原奶价及包材价回落，以及高端鲜奶收入占比提升。 2）扣非归母净利率同比+1.35pct。23H1，公司扣非归母净利率为 4.33%（+1.35pct），23Q2 扣非归母净利率为 5.57%（+1.19pct），主要得益于毛利率提升。23H1，公司销售/管理费用率同比+1.33/-0.86pct 至 15.66%/4.34%，管理费用率下降主要由于人工成本减少及股票激励计划摊销减少。23H1，公司归母净利率为 4.47%（+0.51pct），23Q2 为 6.32%（+0.41pct），增幅小于扣非归母净利率主要由于 22H1 投资收益和公允价值变动损益较高。 低温系列持续增长，产品不断创新迭代1）公司坚持推动新品迭代。公司坚持以提升消费者价值为核心，不断推出新产品，新品收入占比保持在 10%左右。 2）公司坚持“鲜立方”战略。23H1，公司鲜奶收入同比增长超 10%，市场占有率基本保持稳定，其中以低温高端乳制品为主的唯品乳业同比增长超 30%。 3）公司创新整合营销，深度触及用户。23H1 公司累计培养 200 名优质 KOC，15 名过万粉丝的 KOL，升级裂变 15 个工作室，发布超 1 万篇内容，阅读量突破 3,000 万。23H1 公司的“鲜活 go”商城 GMV 达 1.1 亿，履约达 114 万单，新增用户达 82 万，全域数字化用户达 1,600 万。2023 年“618”期间，公司全域电商销售额同增超 30%，位列抖音、天猫、京东多个榜单头部。 投资建议公司是国内低温鲜奶领先乳企，在坚持“鲜立方”战略的同时，公司整合上游奶源，并积极探索布局新式茶饮、植物基饮品、羊奶等新赛道打造新增长点，未来增长可期。我们预计公司 2023-2025 年归母净利润分别为 5.06/6.37/7.67亿元，增速 39.94%/25.91%/20.34%，对应 9 月 1 日 PE 分别为 26/21/17X（市值 132 亿元），维持“买入”评级。 风险提示消费场景波动风险、原奶价格波动风险、政策调整风险。

事件公司公告 2023 年中报。23H1，公司实现总收入 58.67 亿元（+9.15%），归母净利 1.51 亿元（-52.97%），扣非归母净利 1.43 亿元（-54.40%）。23Q2单季，公司实现总收入 21.24 亿元（+16.62%），归母净利 0.50 亿元（-30.92%），扣非归母净利 0.43 亿元（-37.22%）。 收入增速环比提升，Q2 毛利率环比改善1）收入增速环比提升。23Q2，公司总收入同比+16.62%，环比提升（23Q1收入同比+5.32%）。 2）Q2 毛利率环比改善。23H1，公司毛利率为 11.23%，同比-3.42pct，归母净利率为 2.57%，同比-3.40pct，主要由于低毛利率名酒收入占比提高，以及部分名酒批价波动导致毛利率下降。23Q2，公司毛利率 12.91%，同比-0.56%，环比+2.64pct，归母净利率为 2.34%，同比-1.61pct，主要由于毛利率下降及销售费用投入有所增加。 3）促销费用投入有所增加。23H1，公司销售、管理、财务费用率分别为6.19%、1.66%、0.24%，同比+0.34、+0.17、+0.14pct，销售费用率提升主要由于促销费用（同比+65.89%至 1.05 亿元）和物流费（同比+88.02%至 0.20 亿元）增加；23Q2 三费率分别为 7.64%、2.29%、0.14%，同比+0.69、+0.17、+0.05pct。 4）从周转看：23H1 末，公司存货为 28.94 亿元，同比+9.25%，较23Q1+2.73%；公司预付款项为19.25亿元，同比+38.84%，较23Q1-9.23%。 蓄势而“蛰”，静待复苏1）短期来看：随着消费场景逐步复苏，名酒批价有望逐步企稳，公司名酒利润率有望回升，同时公司营销铁军储备力量充足，精品酒销售有望提振，实现领先增长。 2）中长期来看：a）挤压式增长时代，“以茅五泸为代表的名酒”的成长胜率进一步提升，“集中度提升+消费升级”共振，作为“名酒厂金牌服务员”的华致酒行自然受益。b）同时，公司积极与各大名酒合作，开发定制精品酒，包括钓鱼台精品酒（铁盖）、荷花系列酒、赖高淮、古井 1818 等，毛利率高于名酒，凭借公司对消费者偏好的精准把握，发现并弥补市场空白。 投资建议公司是酒类流通龙头，核心团队善于化危为机，成功构筑强势渠道力、保真品牌力，核心成长来源于酒类流通行业市占率提升、名酒成长带动、精品酒市场挖掘。我们预计公司 2023-2025 年归母净利分别为 4.25/6.20/8.10 亿元，增速 16.05%/45.79%/30.68%，对应 8 月 31 日 PE 分别为 21/14/11X（市值 88 亿元），维持“买入”评级。 风险提示消费场景波动风险、精品酒销售波动风险、政策调整风险。

事件公司公告2023年中报。2023H1，公司实现总收入141.39亿元（-1.88%），归母净利3.38亿元（+20.07%），扣非归母净利3.17亿元（+31.03%）。23Q2，公司实现总收入70.68亿元（-1.34%），归母净利1.51亿元（+30.14%），扣非归母净利1.42亿元（+39.00%）。 液态奶增长稳健，经销商数量Q2恢复正增长1）液态奶增长稳健。23H1，公司液态奶/其他乳制品/牧业产品/其他收入分别为80.05/41.89/10.53/8.10亿元，同比+3.11%/-5.10%/-27.21%/+26.37%，23Q2收入分别为39.34/20.37/5.77/4.75亿元，同比+5.35%/-9.80%/-23.55%/+36.38%。 2）上海地区收入Q2同增11%。23H1，公司上海/外地/境外收入分别为39.76/63.18/37.62亿元，同比+1.72%/-4.53%/+0.64%，23Q2收入分别为20.27/30.95/19.00亿元，同比+11.08%/-2.77%/-8.93%，上海地区主要受22Q2低基数影响，三地较21Q2增速分别为-0.00%/-14.35%/+25.50%。 3）经销渠道稳健，直营渠道Q2降幅缩窄。23H1，公司直营/经销/其他收入分别为32.76/106.83/0.97亿元，同比-7.36%/+0.30%/+25.56%，23Q2收入分别为16.36/53.40/0.47亿元，同比-5.90%/+0.15%/+92.55%。 4）新莱特上半年净利率2.25%。23H1，新莱特实现收入37.66亿元（+0.44%），净利0.85亿元（-33.86%），净利下滑主要受原材料价格上涨、人民币贬值等影响。 5）经销商数量Q2恢复正增长。23H1末，公司上海/外地经销商数量分别为466/3579个，较年初分别减少10/24个，其中Q2分别净增8/104个。 原奶价回落，毛利率进入改善周期1）原奶价回落，毛利率进入改善周期。23H1，公司毛利率为20.12%（+1.01pct），归母净利率为2.39%（+0.44pct）；23Q2，公司毛利率为20.28%（+1.86pct），归母净利率为2.13%（+0.52pct），毛利率提升主要受益于原奶价回落。 2）管理、财务费用率同比有所提升。23H1，公司销售/管理/研发/财务费用率分别为12.16%/3.37%/0.28%/0.77%，分别同比-0.02/+0.65/+0.05/+0.27pct；23Q2销售/管理/研发/财务费用率分别同比+1.51/+0.71/+0.05/+0.28pct，销售费用率环比+0.77pct。 创新引领，持续推进数字化转型1）创新引领，提质增效。23H1，公司加强创新，成功开发上市全新产品30个，光明奶粉三个系列完成新国标注册并成功上市。同时，公司通过研究院与各部门联动，开展40余项技术支持项目，多措并举提质增效。 2）持续推进数字化转型。23H1，公司财务数字化项目加速推进，多家工厂及营销中心完成系统上线，实现多流程的数字化、一体化管理；打通了客户、供应商的上下游全产业链业务。光明乳业乳制品全产业链智能工厂荣列上海市经济和信息化委员会公布的《上海市10家标杆性智能工厂名单》。 投资建议公司是国内领先乳企之一，上海及华东地区护城河稳固。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为6.58/7.48/8.68亿元，增速82.35%/13.69%/16.09%，对应8月30日PE分别为22/19/17X（市值144亿元），维持“买入”评级。 风险提示食品安全风险、原奶价格波动风险、政策调整风险。

事件公司公告 2023年中报。23H1，公司实现总营收 215.92亿元（+12.03%），归母净利 34.26亿元（+20.11%），扣非归母净利 32.28亿元（+24.61%）。 23Q2，公司实现总营收 108.86亿元（+8.16%），归母净利 19.74亿元（+14.40%），扣非归母净利 18.78亿元（+19.76%）。 高端化持续推进，产品结构持续升级1）销量持续增长，产品结构持续优化。23H1，公司产品销量为 502.3万千升（+6.5%），其中青岛啤酒主品牌实现销量 281.2千升（+8.2%），青岛品牌中的中高端以上产品实现销量 197.5万千升（+15%）。23Q2，公司销量266.0万千升（+2.7%），其中青岛啤酒主品牌 141.1万千升（+8.9%）。 2）高端化进程下，公司产品单价持续提升。23H1，公司啤酒平均销售单价为 4253.5元/千升，同比+5.3%；平均单位成本为 2589.7元/千升，同比+3.5%。 3）山东基地市场优势稳固，华东、华北增速亮眼。23H1，公司山东/华北/华东/华南/东南/海外地区分别实现收入 134.1/40.5/16.4/16.3/5.0/3.5亿元，同比分别+13.5%/+10.8%/+13.9%/+7.8%/+6.4%/-3.0%。 产品结构升级带动盈利能力提升，期间费用率稳定1）公司盈利能力持续提升。23H1，公司销售净利率为 16.12%（+1.03pct），销售毛利率为 39.21%（+1.11pct）；23Q2，公司销售净利率为 18.45%（+1.00pct），销售毛利率为 40.08%（+1.76pct）。公司净利率提升，主要来自产品结构升级等带动的毛利率提升。 2）期间费用率保持稳定。23H1，公司销售/管理/研发/财务费用率分别为11.06%/3.03%/0.10%/-1.03% ， 同 比 分 别 +0.03/-0.63/+0.01/-0.07pct 。 23Q2，公司销售/管理/研发/财务费用率分别为 8.32%/3.08%/0.11%/-1.11%，同比分别+0.18/-0.41/-0.01/+0.12pct。 双品牌势能强大，高端化持续推进1）“青岛+崂山”双品牌势能强大。公司坚定“青岛+崂山”双品牌战略，青岛主品牌卡位中高端、高端化空间大，崂山品牌占据中低端，形成立体化产品矩阵。 2）聚焦大单品，持续推进高端化。公司打造青岛经典大单品、重塑青岛纯生啤酒年轻化、时尚化形象，聚焦推进白啤等新主流产品传播推广，巩固提升青岛啤酒中高端产品的竞争优势。公司创新推出 1升精品原浆、1升水晶纯生高端生鲜产品，满足消费者对生鲜啤酒尤其是高端生鲜啤酒产品日益增长的需求。 投资建议公司是中国啤酒龙头，发源于啤酒文化浓厚的山东，拥有百年品牌势能，同时在啤酒高端化主旋律下，公司高端化空间大于同行。我们预计公司23/24/25年 归 母 净 利 分 别 为 44.13/52.20/59.85亿 元 ， 增 速18.93%/18.27%/14.66%，对应 8月 30日 PE 29/25/21倍（市值 1,282亿元），维持“买入”评级。 风险提示食品安全风险、原材料价格波动风险、政策调整风险。

事件公司公告 2023 年中报。23H1，公司实现营业总收入 661.97 亿元（+4.31%），归母净利 63.05 亿元（+2.81%），扣非归母净利 57.97 亿元（-1.55%）。23Q2，公司实现营业总收入 327.57 亿元（+1.05%），归母净利 26.90 亿元（+2.93%），扣非归母净利 24.80 亿元（-4.53%）。 液体乳稳健，冷饮产品、其他产品持续高增1）Q2 液体乳恢复增长，冷饮产品、其他产品高增。23Q2，公司液体乳/奶粉及奶制品/冷饮产品/其他产品分别实现收入 206.82/60.79/53.64/1.83 亿元，同比分别+0.52%/-8.94%/+19.22%/+44.98%。23H1，公司液体乳/奶粉及乳制品/冷饮产品/其他产品收入同比分别-1.09%/+12.01%/+25.54%/+55.08%。 2）Q2 华南、华北增速领先。23Q2，公司华南/华北/华中/华东/其他地区分别实现 收入 87.93/87.69/55.14/52.96/39.35 亿 元 ， 同 比分 别 +7.84%/+3.04%/-1.74%/-8.37%/+3.04% 。 23H1 ， 以 上 各 地 区 收 入 同 比 增 速 分 别 为7.50%/3.88%/8.55%/-5.27%/+10.25%。 3）不断夯实下线市场渠道优势，提升市场渗透率，经销商数量持续增长。截至23Q2，公司经销商数量为 20,689 家，较 23Q1 末增加 1,028 家。 盈利能力保持稳定1）Q2 净利率保持平稳。23H1，公司总收入净利率/总收入毛利率分别为9.54%/33.37%，同比分别-0.14/-0.37pct。23Q2，公司总收入净利率/总收入毛利率分别为 8.24%/32.73%，同比分别+0.12/-0.07pct。 2）期间费用率小幅优化。23H1，公司销售/管理/研发/财务费用率分别为17.55%/4.01%/0.52%/-0.23%，同比分别-0.79/+0.16/+0.03/+0.15pct。23Q2，公司销售/管理/研发/财务费用率分别为 18.04%/3.83%/0.59%/-0.27%，同比分别-0.48/-0.54/+0.00/+0.13pct。 乳品龙一地位稳固，持续深耕产品、渠道1）乳品龙一，地位稳固。23H1，公司液体乳零售额市占率稳居细分市场第一，金典有机纯牛奶零售量同比双位数增长；婴配粉零售额市占率约 13.6%；成人奶粉零售额市占率约 23.8%，稳居细分市场第一；面向终端消费的奶酪业务线下零售额市占率约 17.2%，同比+1.5pct；冷饮业务市场份额保持市场第一。 2）公司持续推动新品迭代，打造内生增长动力。23H1，公司新品收入占比超15%，新品成为公司重要增长动能。 3）公司加速布局大健康产业、洞察细分功能需求，拓展增量空间。公司通过培育开发有机、A2 等健康功能性乳品，满足消费者乳制品升级需求；洞察不同年龄段消费者细分功能需求，率先推出全球首款控糖牛奶、首款低 GI 配方奶粉等；23H1，公司有机乳品、乳及植物基健康功能营养品等增长良好。 4）立足全球供应链，积极开拓海外市场。23H1，公司海外收入同比增长 19.9%。 投资建议公司是中国乳业龙一，深度分销及品牌护城河宽阔，消费温和复苏背景下保持稳健，市场份额持续提升。我们预计公司 23/24/25 年归母净利分别为103.94/120.09/137.37 亿元，增速 10.21%/15.54%/14.38%，对应 9 月 1 日 PE16/14/12 倍（市值 1,658 亿元），维持“买入”评级。 风险提示食品安全风险、原奶价格波动风险、行业竞争加剧风险

事件公司公告2023年中报。23H1，公司实现总营收18.66亿元（+3.15%），归母净利2.56亿元（+5.78%）。23Q2，公司实现总营收16.50亿元（+9.57%），归母净利3.20亿元（+16.79%）。 需求温和复苏，端午节后置影响Q2表现1）Q2粽子及餐食收入增速相对较快，端午后置对业绩产生一定影响。23Q2，公司粽子系列实现收入14.89亿元，同比+11.34%，23年端午节后置，部分粽子类产品收入及利润延后Q3确认。23Q2，公司餐食系列实现收入0.36亿元（+8.20%），蛋制品、糕点及其他实现收入1.08亿元（-8.15%）。 2）优化调整线下门店。餐饮门店方面，23H1，公司连锁门店渠道实现收入2.18亿元（+35.92%），其中Q2实现收入1.39亿元（+47.22%），公司坚持持续“关、转、缩”和“创新”策略，实现上半年餐饮门店的持续提效；截至23H1，公司在长三角、武汉及澳门等地开设直营店128家，合作经营店31家。公司围绕“一站式解决家庭早餐点心+节令伴手礼送礼需求”探索新业态连锁模式，截至23H1已成立6家直营节令伴手礼店，7家加盟节令伴手礼店。公司将部分分公司转型升级为节令食品集合直营店，目前已有4家城市分公司实现转型。 3）Q2经销渠道收入同增32%，华东收入占比过半。分渠道看，除连锁门店渠道外，23Q2公司经销商/电商/商超/其他渠道分别实现收入7.66/4.11/2.31/0.86亿元，同比分别+32.35%/-6.05%/-15.44%/-17.50%。分区域看，23Q2公司华东地区实现收入8.65亿元（+13.77%），其他地区及境外、电商实现收入7.67亿元（+5.51%），华东地区收入占主营业务收入的53.01%（+1.88pct）。 4）优化渠道经销商质量，渗透空白市场。公司对经销商数量做减法、质量做加法，加大对非华东区域经销商和商超的渗透，截至23H1，公司华东/其他区域经销商数量分别为465/228家，较22年末分别净减少33家/净增加19家。 Q2毛利率及净利率小幅提升，期间费用率平稳1）Q2毛利率及净利率小幅提升。23H1，公司销售毛利率/净利率分别为41.49%/13.72%，同比分别-0.18/+0.29pct。23Q2，公司销售毛利率/净利率分别为42.38%/19.45%，同比分别+0.45/+1.21pct。 2）期间费用率保持平稳。23H1，公司销售/管理/研发/财务费用率分别为16.88%/5.43%/0.74%/-0.13%，同比分别-0.15/+0.88/+0.37/-0.60pct。23Q2，公司销售/管理/研发/财务费用率分别为12.99%/3.54%/0.54%/-0.10%，同比分别-0.09/+0.23/+0.30/-0.24pct。 投资建议公司是我国粽子行业龙头，线下渠道壁垒强，粽子受益消费升级，月饼、烘焙大有可为；23H1公司温和复苏，门店优化调整，渠道经销商提效。我们预计公司23/24/25年归母净利为1.91/2.42/3.11亿元，增速38.65%/27.14%/28.23%，对应8月30日PE22/18/14倍（市值43亿元），维持“增持”评级。 风险提示食品安全风险、原材料价格波动风险、拓品类不及预期风险。

事件公司公告 2023 年中报。23H1，公司实现营业总收入 31.43 亿元（+24.25%），归母净利 10.64 亿元（+36.53%），扣非归母净利 10.30 亿元（+37.72%）。23Q2，公司实现营业总收入 12.27 亿元（+29.48%），归母净利 3.64 亿元（+60.94%），扣非归母净利 3.50 亿元（+67.44%）。 产品结构加速升级，省内优势稳固1）23Q2 公司中高档白酒收入增速远超普通白酒。23Q2，公司中高档白酒/普通白酒分别实现收入 8.55/2.94 亿元，同比分别+39.57%/+12.46%，中高档白酒收入占主营业务收入的比重同比提升 4.32pct 至 74.43%。 2）23Q2 公司省内收入高增，省外稳步成长。23Q2，公司省内/省外分别实现收入 7.46/4.04 亿元，同比分别+39.32%/+19.08%，省内收入占主营业务收入比重为 64.88%（+3.65pct）。 3）批发代理渠道为主，23Q2 直销占比同比提升。23Q2，公司直销（含团购）/批发代理渠道分别实现收入 0.99/10.50 亿元，同比分别+82.90%/+28.06%，直销（含团购）渠道收入占主营业务收入比重同比提升 2.43pct 至 8.66%。 4）经销商结构持续优化。23Q2 末，公司省内/省外经销商数量分别为 726/669家，较上个季度末分别净增加 35/21 家。 5）23H1 末公司合同负债同比高增。23H1 末，公司合同负债金额为 5.05 亿元，同比+33.54%。 盈利能力持续提升，费用管控持续优化1 ） 23Q2 净 利 率 、 毛 利 率 提 升 。 23H1 ， 公 司 毛 利 率 / 净 利 率 分 别 为70.94%/33.99%，同比分别+2.67/+3.04pct；23Q2，公司毛利率/净利率同比分别+7.41/+5.56pct 至 70.56%/29.73%。 2）23H1 销售及管理费用率优化显著。23H1，公司销售/管理/研发/财务费用率分别为 8.59%/3.16%/1.21%/-0.14%，同比分别-0.75/-0.64/+0.06/-0.11pct。 23Q2，公司销售/管理/研发/财务费用率分别为 11.98%/4.02%/1.62%/-0.22%，同比分别+0.07/-0.90/-0.10/-0.19pct。 3）23Q2 税金及附加、所得税两项占比略增，净利率增幅小于毛利率。23Q2，公司税金及附加占营业总收入的比重为 16.17%（+1.26pct），所得税占营业总收入比重为 8.91%（+0.97pct）。 投资建议公司是中国生态白酒领军企业，洞藏系列势能不断向上，叠加安徽白酒消费升级大势，持续高增长可期；23H1 公司不断优化产品结构，梳理产品线，聚焦洞藏系列，创新中高档酒销售模式，提升洞藏份额，聚焦核心渠道和终端，提升网点数量与质量。我们预计公司 23-25 年归母净利为 21.49/26.35/31.58 亿元，增速 26.05%/22.62%/19.82%，对应 8 月 18 日 PE 25/21/17 倍（市值 545 亿元），维持“买入”评级。 风险提示食品安全风险、省内竞争加剧风险、政策调整风险。

事件公司公告 2023年半年报。2023H1，公司实现总营收 17.43亿元（+6.48%），归母净利 1.80亿元（+55.11%），扣非归母净利 1.42亿元（+52.10%）。23Q2单季，公司实现总营收 9.88亿元（+1.48%），归母净利 1.35亿元（+53.47%），扣非归母净利 1.08亿元（+49.67%）。 鲜货产品 Q2收入环比+34.93%，上半年门店净增 442家1）鲜货产品 Q2收入环比+34.93%。2023H1，公司鲜货、预包装及其他产品收入分别为 14.82、1.69亿元，收入占比分别为 86.08%、9.80%。23Q2，公司鲜货、预包装及其他产品收入分别为 8.51、0.87亿元，环比+34.93%、+6.68%，鲜货产品收入占比达 87.20%，其中夫妻肺片、整禽类、香辣休闲、其他鲜货收入占比分别为 32.20%、25.61%、9.30%、20.09%。 2）华中、西北地区 Q2增长领先。2023H1，公司华东、华中、西南、华北、华南、西北、东北、其他地区收入占比分别为 70.25%、11.11%、8.69%、4.35%、2.37%、1.48%、0.90%、0.85%；23Q2，华东优势地区收入增长稳健，环比+29.55%，华中、西北地区收入增长领先，分别环比+45.82%、+539.49%。 3）上半年经销、直营门店分别净增 439、3家。2023H1，公司经销、直营、其他收入分别为 15.15、0.31、1.76亿元，占比分别为 87.97%、1.79%、10.24%； 23Q2经销、直营、其他收入分别为 8.66、0.17、0.93亿元，环比+33.55%、+23.17%、+11.74%。截至 2023H1，公司经销、直营店数分别为 6,105、32家，23H1分别净增 439、3家，增速为 7.75%、10.34%。 原料价回落，Q2利润率大幅改善1）原料价回落，毛利率提升。2023H1，公司毛利率为 21.13%，同比+4.03pct； 23Q2毛利率为 22.99%，同比+5.40pct，环比+4.30pct，主要受益于原材料价格回落。 2）Q2净利率大幅改善。2023H1，公司净利率为 10.17%，同比+3.16pct；23Q2净利率为 13.48%，同比+4.52pct，环比+7.66pct，主要受益于毛利率提升以及管理费用率下降。 3）H1广告投入有所增加。2023H1，公司销售、管理、研发、财务费用率分别为 5.04%、4.67%、0.23%、-0.08%，同比+1.52、-0.41、+0.01、-0.11pct，销售费用率提升主要由于广告费用增加；23Q2，公司销售、管理费用率分别为5.43%、3.29%，同比+2.40、-1.04pct，环比+0.89、-3.17pct。 团队凝聚力卓越，全国化扩张加速1）消费持续复苏中，全国化开店有望加速。随着消费场景复苏，公司门店单店店效有望提升，同时经销商开店意愿有望加强，截至 23H1，公司共有 104位经销商，23H1净增 15名经销商。23H1公司已净增 442家门店，较年初+7.76%。 我们预计，公司开店有望往每年 15%-20%方向增长，全国化扩张加速。 2）核心团队稳定，放手使用前员工经销商，凝聚力强。创始人家族为卤味世家，对于出色的前员工，公司作为区域核心经销商放手使用，为公司快速扩张立下汗马功劳。 投资建议公司是佐餐卤制品领军企业，成功打造“夫妻肺片”明星大单品，凝聚力卓越，放手使用前员工加盟商，全国化开店加速。我们预计公司 2023/2024/2025年归母净利分别为 3.61/4.64/5.66亿元，增速 62.69%/28.56%/22.03%，对应 8月 17日 PE 28/22/18倍（市值 102亿元），维持“增持”评级。 风险提示食品安全风险、原材料价格上涨风险、消费场景波动风险。

事件公司公告 2023 年半年报。2023H1，公司实现总营收 305.22 亿元（+9.15%），归母净利 28.37 亿元（+3.89%），扣非归母净利 26.66 亿元（+2.70%）。23Q2单季，公司实现总营收 148.13 亿元（+4.53%），归母净利 13.49 亿元（+6.19%），扣非归母净利 12.66 亿元（+3.14%）。公司每股拟派发现金红利 0.75 元，共派发现金红利 25.98 亿元。 H1 销量同比+7.2%，包装肉制品吨利 4031 元1）H1 销量同比+7.2%。2023H1，公司肉类总外销量为 164 万吨，同比+7.2%；上半年猪价同比+5.1%，带动公司平均单价同比+1.8%至 1.86 万元/吨。23Q2公司肉类总外销量同比+6.9%，推算平均单价同比-2.2%至 1.80 万元/吨。 2）传统猪肉业务增长稳健，禽类业务快速增长。2023H1，公司包装肉制品/生鲜产品/其他产品收入分别为 136.92/136.25/32.05 亿元，同比+3.31%/+9.96%/+38.27%，23Q2 收入分别同比+1.90%/+4.68%/+16.47%，其他收入增长主要来自禽业新建项目陆续投产。 3）包装肉制品吨利 4031 元，生鲜产品吨利提升。公司包装肉制品量/价分别同比+2.33%/+0.96%，吨利（营业利润，下同）为 4031 元，同比-4.78%；生鲜产品量/价分别同比+6.69%/+3.06%，吨利为 622 元，同比+55.83%；禽类产品销量同比+63.79%，以禽类产品为主的其他业务的营业利润率改善（23H1 为-2.66%，22H1 为-4.22%）。 4）直销业务增速领先，经销商数量继续增长。2023H1，公司直销/经销收入分别为 67.01/237.25 亿元，同比+33.51%/+3.68%。23H1 末，公司共有经销商21,155 家，较年初增长 6.10%，主要来自长江以北地区的经销商数量增加。 Q2 盈利能力改善，冻品存货减值压力已释放1）Q2 毛利率同、环比均有所提升。2023H1，公司毛利率为 17.30%，同比-0.64pct，净利率为 9.44%，同比-0.48pct，包装肉制品及禽类产品毛利率有所下降，生鲜产品毛利率提升 1.56pct；23Q2，公司毛利率为 17.35%，同比+0.40pct，环比+0.10pct，净利率为 9.26%，同比+0.12pct，环比-0.35pct。 2）三费率共下降 0.50pct。2023H1，公司销售、管理、财务费用率分别为 3.11%、1.88%、-0.30%，同比-0.20、-0.07、-0.23pct；资产减值损失增加 1.55 亿元，对净利率影响约-0.49pct，主要由于 H1 对部分冻品库存计提存货跌价损失。 加速升级肉制品，把握预制菜机遇1）猪价回升，冻品有望释放利润弹性。根据农业农村部数据，猪肉价及生猪价较 23 年 7 月初的低点分别回升 20%/15%，公司冻品有望释放利润弹性。 2 肉制品结构升级加速。公司持续推出新品，大力培育轻享鸡肉肠、轻咔能量香肠、热狗肠、方便速食、中华菜肴、鳕鱼肠、地道肠、熏烤肉肠、速冻丸子等新品，加速肉制品吨利提升。 3）把握预制菜机遇。公司积极把握预制菜产业发展机遇，充分运用双汇的品牌力、以及深度下沉的渠道体系，围绕“八大菜系+豫菜”研发新品，围绕华中、华北区域构建销售网络，同时在漯河市规划建设规模化预制菜加工厂，持续打磨提升公司预制菜产品竞争力。 投资建议公司是肉制品龙一，核心团队卓越，纵向打通上下游，成功构筑规模经济优势，护城河宽阔，同时加速升级肉制品，把握预制菜机遇。我们预计 2023、2024、2025 年公司归母净利分别为 59.34、64.39、69.83 亿元，同比增长 5.57%、8.52%、8.45%，对应 8 月 17 日 PE 分别为 15、14、13 倍（市值 882 亿元），维持“增持”评级。 风险提示食品安全风险、猪肉价格大幅波动风险、政策调整风险。

事件8月3日，公司公告2023年中报。23H1，公司实现总营收709.87亿元（+19.42%），归母净利359.80亿元（+20.76%）。23Q2，公司实现总营收316.08亿元（+20.38%），归母净利151.86亿元（+21.01%）。 上半年直销占比提升，基酒产量持续增长1）茅台酒及系列酒收入持续稳步增长，产品结构持续优化。23H1，公司茅台酒/系列酒分别实现收入592.79/100.74亿元，同比分别+18.64%/+32.58%。23Q2，公司茅台酒/系列酒分别实现收入255.57/50.60亿元，同比分别+21.09%/+21.32%。公司持续优化产品结构，茅台全系产品带和价格带更加清晰，成功开发上市兔年生肖、“二十四节气”系列新产品。 2）直销渠道收入高增，占比持续提升。23H1，公司直销/批发渠道分别实现收入314.20/379.33亿元，同比分别+49.98%/+3.60%，直销渠道收入占酒类收入的比重为45.30%（+8.91pct）。23Q2公司直销/批发渠道分别实现收入136.13/170.04亿元，同比分别+35.29%/+11.77%，直销渠道收入占酒类收入的比重为44.46%（+4.65pct）。23H1，公司通过“i茅台”实现酒类不含税收入93.39亿元，其中23Q2实现44.35亿元（22/3/31开始试运行至22H1末，公司通过“i茅台”实现酒类不含税收入44.16亿元）。截至23H1，“i茅台”累计注册用户数已突破4,200万。 3）基酒产量持续增长。23H1，公司茅台酒/系列酒基酒产量分别为4.46/2.40万吨，同比分别+4.94%/+41.18%。 4）经销商结构稳定。23H1末，公司国内/国外经销商数量分别为2,082/106家，较22年末分别净减少2家/净增加1家。 5）合同负债同比下降。23H1末，公司合同负债为73.34亿元（-24.14%）。 上半年期间费用率优化，带动利润率小幅提升1）23H1毛利率小幅下行，费用率优化下净利率小幅提升。23H1，公司总收入毛利率/总收入净利率分别为91.96%/52.59%，同比-0.39/+0.26pct。 23Q2，公司总收入毛利率/总收入净利率同比分别-1.05/-0.09pct。 2）期间费用率优化。23H1，公司销售/管理/研发/财务费用率分别为2.52%/5.40%/0.10%/-1.23%，同比分别-0.02/-0.72/+0.00/-0.10pct。23H1，公司税金及附加占总营收的比重为14.93%（+0.28pct）。 投资建议公司是白酒龙一，品牌力遥遥领先，”深入实施“五合营销法”，持续优化产品结构，基酒产量持续提升，成长确定性强。我们预计公司23/24/25年归母净利为740.49/859.17/989.37亿元，增速18.07%/16.03%/15.15%，对应8月2日PE32/27/24倍（市值23,617亿元），维持“买入”评级。 风险提示政策调整风险、消费复苏不及预期风险、食品安全风险。

事件8 月 1 日，公司公告 2023 年中报。23H1 公司实现总营收 68.94 亿元（+30.70%），归母净利 7.35 亿元（+62.14%），扣非归母净利 6.95 亿元（+82.65%）。23Q2 公司实现总营收 37.04 亿元（+26.14%），归母净利 3.74亿元（+50.00%），扣非归母净利 3.50 亿元（+72.42%）。 预制菜、火锅料、面米收入全面增长，团餐渠道带动特通直营收入高增1）速冻火锅料、速冻面米、预制菜等主要板块收入全面增长。23H1，公司速冻菜肴/速冻鱼糜/速冻面米/速冻肉制品/其他产品及业务分别实现收入21.99/19.61/12.74/11.84/2.75 亿 元 ， 同 比 分 别+58.19%/+20.79%/+11.07%/+22.47%/+87.51%。火锅料制品方面，公司锁鲜装系列次新品及新品稳定增长，推出 B 端中高端产品“丸之尊”推动产品结构升级；冻品先生、安井小厨、安井品牌虾滑销售增长和新柳伍并表大幅提升预制菜收入。23Q2，公司速冻菜肴/速冻鱼糜/速冻肉制品收入同比分别实现 54.36%/13.60%/16.77%的增长。 2）团餐带动特通直营渠道收入高速增长。23H1，公司经销商/特通直营/商超/新零售/电商渠道分别实现收入 54.38/6.11/4.44/2.57/1.44 亿元，同比分别+33.90%/+67.53%/-14.71%/-11.26%/+274.99%。公司以团餐渠道开发作为“渠道扫盲、终端为王”策略的突破点，推动销售渠道全覆盖。23Q2，特通直营渠道收入为 3.68 亿元，同比+103.13%。 3）经销商数量稳中有增。23H1 末，公司经销商数量为 1898 家，较 22 年末净增长 62 家。 期间费用率大幅优化，带动利润率提升1）22H1 公司净利率提升 2.17pct。23H1，公司销售毛利率/净利率分别为22.10%/10.88%，同比分别+0.24/+2.17pct，公司净利率提升主要来自费用率的优化。 2）期间费用率大幅优化。23H1，公司销售/管理/研发/财务费用率分别为6.06%/2.47%/0.58%/-0.78%，同比分别-1.68/-1.09/-0.25/-0.16pct。公司费用率优化主要得益于规模效应、公司控制促销广告等费用投入、股份支付分摊费用减少、银行存款利息收入增加等因素。 投资建议公司是速冻火锅料龙一，产品力及品牌力遥遥领先，布局并发力预制菜业务，打造第二增长极；23H1 公司速冻火锅料及预制菜收入均实现较快增长，产品力、渠道力、品牌力持续提升，规模效应显现。我们预计公司 23-25 年归母净利润为 14.86/18.48/22.73 亿元，增速 34.98%/24.34%/22.98%，对应 8 月 1 日 PE 30/24/20 倍（市值 444 亿元），维持“买入”评级。 风险提示食品安全风险、原材料价格上涨风险、政策调整风险。