事件:8月28日，中国铝业发布2024年半年度报告：2024年上半年公司实现营业收入1107.2亿元，同比-17.4%；归母净利润70.2亿元，同比+105.4%；扣非后归母净利润68.6亿元，同比+137.8%。 分季度看，2024年第二季度，公司实现营业收入617.6亿元，环比+26.2%，同比-8.9%；归母净利润47.9亿元，环比+114.6%，同比+198.5%；扣非后归母净利润46.7亿元，环比+114.1%，同比+266.8%。 投资要点投资要点:上半年业绩增长主要由于原铝产量大幅提升，且铝价和氧化铝价格涨幅较大。而营业收入下滑主要由于贸易量的下降。 产销：铝、氧化铝、煤、电产量均有提升。2024年上半年，公司实现氧化铝产量1027万吨，同比+1.58%，自产冶金氧化铝外销量319万吨，同比-7%；原铝产量363万吨，同比+18.63%，自产原铝外销量359万吨，同比+17.32%；煤炭产量638万吨，同比+2.57%；外售电厂销售量75亿千瓦时，同比+7.14%。公司各主要产品产销量均有提升，原铝产量提升明显。 分季度来看，2024Q2公司实现氧化铝产量503万吨，环比-4.0%，同比+0.2%，自产冶金氧化铝外销量169万吨，环比+12.7%，同比-5.1%；原铝产量185万吨，环比+3.9%，同比+20.9%，自产原铝外销量183万吨，环比+4.0%，同比+23.6%；煤炭产量350万吨，环比+21.5，同比-0.6%。随着云南复产推进，2024Q2原铝产量进一步提升。 收入及利润：氧化铝及原铝利润增长明显。2024年上半年公司氧化铝板块实现营业收入314.5亿元，同比+46.1%，利润总额42.7亿元，同比+44.8%，主要由于氧化铝价格提升；原铝板块实现营业收入682.1亿元，同比+20.5%，实利润总额76.0亿元，同比+96.2%，主要由于铝价提升且产销量增加较多；营销板块和能源板块分别实现利润总额11.1亿元和9.3亿元，同比分别+8.3%和-28.6%。 负债及分红：现金流充足，负债下降，中期分红中期分红20%。2024年上半年公司经营活动产生的现金流量净额达到100亿元，货币资金达到258亿元，较2023年末增加47亿元。截至6月30日，公司流动负债540亿元，较上年末减少47亿元，主要由于偿还短期债务，截至6月30日，公司短期借款为38.7亿元，较上年末减少41亿元；资产负债率较上年末下降3.33个百分点至49.97%，近十年来首次将资产负债率降低至50%以下。另外公司拟进行中期分红，每股派发现金红利0.082元，上半年分红比例为20.05%，对应A股和港股股息率分别为1.2%和1.8%（以8月28日收盘价计算）。 盈利预测与估值：预计公司2024-2026年营业收入分别为2256/2369/2454亿元，归母净利润分别为131.54/147.30/157.73亿元，同比+96%/+12%/+7%；EPS分别为0.77/0.86/0.92元，对应当前股价PE为8.92/7.97/7.44倍。公司是国内电解铝行业龙头，产业链一体化优势明显，且未来仍有电解铝、氧化铝及新能源项目带来的增量，经营持续向好，维持“买入”评级。 风险提示：（1）主要产品价格大幅下跌的风险；（2）政策限产风险；（3）安全生产事故风险；（4）新建项目进展不及预期风险；（5）研究报告使用的数据及信息更新不及时的风险。

事件:8月19日，神火股份发布2024年半年度报告：2024年上半年公司实现营业收入182.2亿元，同比-4.65%；归母净利润22.8亿元，同比-16.62%，扣非后归母净利润21.6亿元，同比-21.35%。 分季度看，2024年第二季度，公司实现营业收入100.0亿元，环比+21.57%，同比+4.2%；归母净利润11.9亿元，环比+9.45%，同比+0.04%；扣非后归母净利润11.4亿元，环比+12.88%，同比-4.82%。 投资要点投资要点:上半年业绩同比下滑主要由于煤炭业务销量和价格均有下降，毛利率下滑明显。而电解铝业务产量和毛利率均有提升。另外Q2公司所得税率提升至26%，对业绩有一定影响。 铝：云南产量提升明显，铝价上涨增厚业绩。2024年上半年，公司实现电解铝产量75万吨，同比+3.2%；销量75万吨，同比+2.4%。 其中新疆产量40万吨，同比-2.5%，云南产量35万吨，同比+10.6%。 3月16日云南放开部分负荷管控后，云南神火复产较早，上半年产量提升较多。而铝价和氧化铝价格均明显上涨，电解铝盈利有所提升。2024年Q1、Q2长江A00铝均价分别为19047元/吨、20537元/吨，同比分别上涨3.2%、10.9%。成本端，河南氧化铝均价Q1、Q2分别为3365元/吨、3648元/吨，同比分别上涨12.5%、24.1%。 铝价及氧化铝成本均有上涨，公司铝锭毛利率提升2.96个百分点至26%，业绩有一定增厚。 煤炭：产销量下滑，价格回落。2024年上半年，公司实现煤炭产量323万吨，同比-15.0%；销量315万吨，同比-18.8%。其中永城矿区产量128万吨，同比-22.4%，许昌、郑州矿区产量195万吨，同比-9.4%。煤炭产销量下滑较多，且销售均价同比下跌133元/吨，煤炭板块盈利能力下降。 其他：2024年4月，公司转让神火发电51%股权，其发电装机容量600MW和阳极炭块产能16万吨不再并表，并增加当期投资收益2.15亿元。 盈利预测与估值：预计公司2024-2026年营业收入分别为393.5/407.8/421.9亿元，归母净利润分别为48.48/57.68、63.16亿元，同比-18%/+19%/+10%；EPS分别为2.15/2.56/2.81元，对应当前股价PE为7.38/6.21/5.67倍，电解铝行业中长期供需格局好，公司产能处于新疆及云南，成本优势突出，维持“买入”评级。 风险提示： （1）主要产品价格大幅下跌和原物料价格大幅上涨的风险； （2）政策限产风险； （3）安全生产事故风险； （4）政策调控力度超预期风险等； （5）研究报告使用的数据及信息更新不及时的风险。

事件:7月8日，天山铝业发布2024年半年度业绩预告：2024年上半年公司预计实现归母净利润20.7亿元，同比+103%，扣非后归母净利润19.6亿元，同比+168%。 据此计算，2024年第二季度，公司预计实现归母净利润13.5亿元，环比+87.6%，同比+160.8%；扣非后归母净利润12.5亿元，环比+77.8%，同比+200.7%。 投资要点:根据公司公告，业绩增长主要由于：2024年上半年公司自产铝锭对外销售均价与去年同期相比上升约7%；2024年上半年公司氧化铝对外销售均价与去年同期相比上升约26%，同时铝锭和氧化铝生产成本和去年同期对比保持稳定，使得2024年上半年公司电解铝板块、氧化铝板块经营业绩同比大幅提升。 分季度来看，2024Q2铝价及氧化铝价格均有明显上涨，长江A00铝Q2均价为20534元/吨，环比Q1上涨1480元/吨，同比上涨2017元/吨；广西氧化铝Q2均价为3698元/吨，环比Q1上涨342元/吨，同比上涨910元/吨。公司具备一体化经营优势，成本相对稳定，铝价上涨明显增厚公司业绩。另外，公司先进制造业增值税加计抵减预计对业绩有一定贡献；参照往年情况，非经常性损益可能主要与政府补助有关，对业绩有一定增厚。 项目：公司未来仍有多个增量项目，具备较高成长性。未来公司仍有20万吨电解铝指标正在推进落地，印尼的200万吨氧化铝和配套铝土矿项目正在推进前期工作，几内亚的铝土矿将陆续供应国内氧化铝产线。多个项目将陆续落地，公司仍具备较高成长性。 盈利预测与估值：考虑铝价及氧化铝价格变化，我们调整公司盈利预测，预计公司2024-2026年营业收入分别为337/354/384亿元，归母净利润分别为42.4/45.3/48.7亿元，同比+92%/+7%/+7%；EPS分别为0.91/0.97/1.05元，对应当前股价PE为9.55/8.95/8.32倍。 公司产业链一体化经营，受益新疆能源价格低，成本优势明显，未来仍有多个项目投产，成长性可期，维持“买入”评级。 风险提示：铝市场价格大幅下跌风险；政策限产风险；能源及原料价格大幅上涨风险；在建项目建设及达产进度不及预期风险；研究报告使用的数据及资料更新不及时风险。

事件:6月21日，苏能股份发布官方新闻表示公司重大项目建设进展顺利，成功上市一年来，苏能股份以强劲势头抢开局、拼进度、促发展，重大项目建设“拔节生长”，不断刷新“进度条”，积蓄高质量发展新动能。 投资要点:6月21日，苏能股份发布官方新闻表示重大项目建设进展顺利。电厂方面，截至6月21日，公司锡盟乌拉盖2×100万千瓦电厂项目已完成总工程量70%，苏能白音华2×66万千瓦电厂完成了主厂房第一罐混凝土浇筑；煤矿方面，截至2023年末，苏能股份已建成3座智能化示范煤矿、10个智能采煤工作面，1座国家级绿色矿山；新能源方面，截至6月21日，公司已完成新能源项目立项55个、建成24个。其中，苏能陕西麟游100MW光伏项目已开工建设，计划将光伏电站与种植业相结合，形成“上可发电，下可种植”新模式，力争年底并网；苏能正镶400MW新能源项目6月12日开工建设。 公司煤电多地布局，规模持续扩张。苏能股份在2014年由徐矿集团及全资子公司以所属煤电相关资产共同出资设立，经过连续资产注入，形成了“煤炭+煤电+新能源发电”的主体业务格局。2023年3月，公司在上交所发行上市，募集40亿元资金，主要投向江苏能源乌拉盖燃煤机组项目，进一步扩大煤电业务规模。 短期煤价下跌拖累盈利。2023年以来随国内煤价回落，公司盈利有所回调，2023年实现营业收入为120.3亿元，同比-20.6%，归母净利润为24.0亿元，同比-11.8%。2024年一季度受煤炭量价齐跌影响业绩承压，营业收入为32.8亿元，同比-2.4%，归母净利润为4.5亿元，同比-48.2%。 煤炭业务：量价齐跌盈利承压，长期看仍有成长。公司煤炭业务多地分布，主要为炼焦配煤和动力煤。据公司年报，截至2023年底，公司共有6座在产矿井，核定产能1830万吨，煤矿分布于江苏徐州、新疆、甘肃、陕西等地。张双楼煤矿和夏阔坦煤业主产炼焦配煤，其他煤矿主产动力煤。2023年以来公司煤炭主业量价齐跌，2023年实现商品煤产量1,365万吨，同比-12.5%，商品煤销量1,369万吨，同比-12.1%，吨煤售价532元/吨，同比-5.9%，吨煤成本220元/吨，同比+4.6%，吨煤毛利312元/吨，同比-12.1%。2024年一季度，公司实现商品煤产量363万吨，环比+111.0%，同比-5.1%，商品煤销量332万吨，环比-9.9%，同比-13.7%，吨煤售价483元/吨，环比-4.2%，同比-19.5%，吨煤成本228元/吨，环比+20.7%，同比-3.6%，吨煤毛利256元/吨，环比-19.0%，同比-29.8%。煤炭主业盈利短期承压，未来公司仍有秦源煤业下属的麟游东矿区探矿权未开发，煤炭主业或仍具备一定成长空间。 电力业务：发电量同比提升，未来装机有望达到820万千瓦。截至2023年底，公司拥有多处燃煤发电及光伏发电项目，火电机组总装机容量达到6020MW，其中在役装机容量2,700MW，分别为沿海发电1,000MW、徐矿发电2×300MW、华美热电2×350MW、阿克苏热电2×200MW煤电机组。公司在建火电机组装机容量为3,320MW，分别为苏能锡电2×1,000MW、苏能白音华2×660MW发电机组。2023年，公司发电量实现93.6亿千瓦时，同比+5.2%，售电量实现87.4亿千瓦时，同比+5.4%，度电收入实现0.386元/千瓦时，同比-1.2%，度电成本实现0.330元/千瓦时，同比-12.5%，度电毛利实现0.057元/千瓦时，同比+297.7%。 值得注意的是，公司沿海发电1,000MW煤电机组于2023年12月24日投入商业运营，预计在2024年贡献发电增量。截至2023年末，公司已立项新能源项目55个，建成并网22个。“十四五”末，公司电力装机容量预计将达到8,200MW，其中光伏等新能源装机规模约2,000MW，新型储能发电装机规模达到200MW。 高分红高股息。根据公司分红政策，在满足分红的条件下，公司最近三年以现金方式累计分配的利润原则上不少于最近三年实现的年均可分配利润的30%。2023年公司实施两次现金分红，合计28.2亿元（含税），分红比率117.9%，折合每股0.41元（含税），股息率为8.1%（6月25日收盘价）。其中，2023年一季度公司每10股派发现金红利人民币2元（含税），共计派发现金红利13.8亿元（含税），2023年底公司每10股派发现金红利人民币2.1元（含税），共计派发现金红利14.5亿元（含税）。 盈利预测和投资评级：我们预测公司2024-2026年营业收入分别为135.1/143.3/179.7亿元，同比+12%/+6%/+25%，归属于母公司的净利润分别为21.8/23.9/26.9亿元，同比-9%/+10%/+12%，折合EPS分别是0.32/0.35/0.39元/股，当前股价对应PE分别为16/15/13倍。 考虑到公司未来电力资产规模增长可观，“十四五”末预计达到8,200MW，煤电一体化程度进一步加深。首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：1）煤价大幅波动风险；2）电力业务持续亏损风险；3）在建工程进度不及预期风险；4）生产安全事故风险；5）研究报告使用的数据或资料更新不及时风险。

事件:2024年5月31日，中煤能源发布《关于收到控股股东提议公司实施特别分红和2024年度中期分红的公告》：在公司已制定的2023年年度利润分配方案基础上，中国中煤提议：在保证公司正常经营和长期发展不受影响的前提下，提议向全体股东分派现金红利15亿元，以截至2023年12月31日总股本13,258,663,400股为基数，每股派发现金红利人民币0.113元（含税）；提议公司董事会提请股东大会授权董事会根据股东大会决议在符合利润分配的条件下制定并实施2024年度中期分红方案，建议分红金额不低于2024年上半年归属于上市公司股东的净利润（以中国企业会计准则和国际财务报告准则下的金额孰低者为准）的30%，且不超过相应期间归属于上市公司股东的净利润。中国中煤承诺将在公司股东大会审议该等事项时投“赞成”票。 投资要点:假设公司2024年上半年归母净利润100亿元，中期分红在30-100亿元区间内，截至2024年中期，加上特别分红后总额预计在45-115亿元，以总股本132.6亿股计算，对应每股分红在0.339-0.867元（含税），对应当前股息率在2.6%-6.5%（5月31日收盘价）。 公司账上现金充裕、资产负债结构持续优化。截至2024年3月底，公司货币资金大约905亿元，净货币资金198亿元，资产负债率持续下降，从2021年底的55.74%下降至2024年3月底的46.15%，公司分红基础日渐夯实。 公司多产业布局同步扩张成长性强，做精做强能源综合服务产业。煤炭板块：1）截至2023年底，公司所属东露天矿、安家岭露天煤矿取得产能核增批复，增加煤炭产能合计1000万吨/年；2）截至2023年底，大海则煤矿，建设规模由1500万吨/年调整为2000万吨/年，已建成投用；此外里必煤矿（400万吨/年）预计于2025年底进入试生产，苇子沟煤矿（240万吨/年）预计2025年底投产。煤化工板块：截至2023年底。榆林煤炭深加工基地项目，建设规模90万吨/年聚烯烃，已核准并完成投资决策，计划2024年开工建设。电力板块：截至2023年底，1）安太堡2×350MW低热值煤发电项目，建设规模2×350MW，2024年两台机组将建成投产；2）乌审旗电厂项目，建设规模2×660MW，已核准并完成投资决策，计划2024年开工建设；3）“液态阳光”项目总投资44.74亿元，新建625MW风光发电、2.1万吨/年电解水制氢、10万吨/年CO2加氢制甲醇（含15万吨/年CO2捕集及精制）和配套公辅设施已核准并完成投资决策。 盈利预测和投资评级：我们预计公司2024-2026年营业收入分别为1945/1988/2013亿元，同比+1%/+2%/+1%，归母净利润分别为203.6/208.6/213.1亿元，同比+4%/+2%/+2%；EPS分别为1.54/1.57/1.61元，对应当前股价PE为9/8/8倍。考虑到公司长协比例高，彰显业绩稳定性，同时未来公司大海则煤矿提产，里必煤矿以及苇子沟煤矿投产，煤炭产能仍具一定成长性，煤化工业务陆续放量，成长可期，维持“买入”评级。 风险提示：经济需求不及预期风险；煤炭及煤化工价格大幅下调风险；安全生产事故风险；新建矿井建设及达产进度不及预期风险；政策调控力度超预期风险等。

事件:4月25日和4月28日，电投能源分别发布2023年年度报告和2024年一季度报告：2023年公司实现营业收入268.5亿元，同比+0.2%；归母净利润45.6亿元，同比+14.4%；扣非后归母净利润43.4亿元，同比+12.3%。基本每股收益2.11元，同比+1.93%。加权平均净资产收益率16.24%，同比减少1.98个百分点。 分季度来看，2023年第四季度，公司实现营业收入71.2亿元，环比+9.1%，同比+2.8%；归母净利润9.7亿元，环比-2.7%，同比+33.7%；扣非后归母净利润8.5亿元，环比-10.9%，同比+25.3%。 2024年第一季度，公司实现营业收入73.4亿元，环比+3.2%，同比+7.3%；归母净利润19.4亿元，环比+99.5%，同比+20.2%；扣非后归母净利润19.1亿元，环比+124.3%，同比+20.8%。 投资要点:2023年业绩增长主要由于煤价上涨同时成本有所下降，煤炭板块盈利提升明显，而电解铝板块由于价格下跌，导致盈利下滑。2024Q1铝价上涨和电解铝成本下降推动盈利向好。 煤炭：价格提升，成本下降。2023年公司实现煤炭产量4655万吨，同比+1%，销量4647万吨，同比+1%。煤炭平均售价196元/吨，同比+7.4%，平均成本89元/吨，同比-2.8%，吨煤毛利107元/吨，同比+17.7%。售价提升而成本下降，煤炭板块业绩提升明显，2023年煤炭实现利润总额60.6亿元，较2022年增加33.8亿元。2023年8月南露天矿核增200万吨/年获批，根据公司2024年经营计划，计划煤炭产量4800万吨，煤炭业务规模仍有一定增长。 铝：盈利或将迎来大幅改善。2023年公司电解铝产量88万吨，同比+1.3%，销量88万吨，同比+1.8%。电解铝平均售价16312元/吨，同比-6.6%，平均成本13783元/吨，同比-3.4%，吨铝毛利2529元/吨，同比-20.7%。铝板块利润总额10.33亿元，较2022年减少7.5亿元。2024Q1铝价平均为19047元/吨，截至4月26日铝价为20490元/吨，明显上涨。根据SMM测算，截至4月25日，全国电解铝平均盈利为3419元/吨，较年初增加457元/吨，同比增加1478元/吨，随着铝价持续上涨，公司电解铝盈利或将迎来大幅改善。另外，公司仍在推进扎哈淖尔铝合金续建项目，预计2025年公司电解铝产能将达到121万吨。 电力：火电下降，新能源增长。2023年公司实现发电量87亿千瓦时，同比+2.5%，售电量81.6亿千瓦时，同比+5.6%（不含自备电）。 其中火电发电量56亿千瓦时，同比-6%，售电量51.1亿千瓦时，同比-2.4%，实现利润总额3.44亿元，同比-0.96亿元；新能源发电量31亿千瓦时，同比+22.4%，售电量30.6亿千瓦时，同比+22.4%，实现利润总额2.94亿元，同比+1.67亿元。火电发、售电量及盈利均有下降，新能源增长明显。2023年通辽市100万千瓦外送风电基地项目、上海庙外送新能源基地阿拉善40万千瓦风电项目、锡盟外送新能源基地锡盟阿巴嘎旗别力古台50万千瓦风电项目于2023年年底全容量投产，仍在推进突泉县44.5万风电项目建设，“十四五”期间公司新能源装机规模将大幅提升。2024年公司计划发电量（不含自备机组）131亿千瓦时，较2023年实际发电量增长49%，增幅较大。 分红：现金分红33.4%，股息率3.5%。公司拟派发现金红利0.68元/股（含税），共计分红15.2亿元，占归母净利润的33.4%，以4月26日收盘价计算，股息率为3.5%。 盈利预测与估值：预计公司2024-2026年营业收入分别为293/304/314亿元，归母净利润分别为55.29/59.19/63.17亿元，同比+21%/+7%/+7%；EPS分别为2.47/2.64/2.82元，对应当前股价PE为8.54/7.98/7.48倍，考虑公司煤、铝、电业务均有增量，盈利持续向好，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：主要产品价格大幅下跌的风险；政策限产风险；安全生产事故风险；政策调控力度超预期风险等；研究报告使用的数据及信息更新不及时的风险。

4 月 27 日， 兖矿能源发布 2024 年一季度报告： 2024 年一季度， 公司实现营业收入 396.3 亿元， 同比-20.8%； 归属于上市公司股东净利润 37.6亿元， 同比-41.9%， 利润下降主要系煤价下跌所致； 扣非后归属于上市公司股东净利润 36.7 亿元， 同比-36.4%。 投资要点:煤炭业务： 产销量恢复明显， 售价下跌影响盈利。 产量： 2024 年一季度， 公司实现商品煤产量 3463 万吨， 同比+15.4%，商品煤销量 3418 万吨， 同比+7.1%， 产销增长主要由于天池能源、内蒙古矿业地质条件限产因素消除， 产量分别同比增长+45.3%（ +9.5万吨） 、 +136.1%（ +85.2 万吨） ， 兖煤澳洲天气影响减小， 产量同比+49.9%（ +292.5 万吨） 。 价格： 一季度公司煤炭平均售价 727 元/吨， 同比-29.2%， 售价下跌导致煤炭业务收入下降， 一季度煤炭业务收入下降 24.2%， 其中自产煤均价 676 元/吨， 同比-29.4%。 成本： 一季度公司煤炭平均销售成本 469 元/吨， 同比-23.6%， 自产煤单位销售成本 394 元/吨， 同比-10.0%。 其中， 内蒙古矿业吨煤销售成本同比-48.2%， 主要系商品煤销量同比增加导致。 煤化工业务： 产销量基本持平， 成本管控盈利改善。 2024 年一季度公司化工产品产量 216.4 万吨， 同比+1.8%； 销量 188.1 万吨， 同比-3.6%， 公司化工产品综合价格为 3327 元/吨， 同比-0.4%， 单位成本为 2769 元/吨， 同比-2.9%， 单位毛利为 558 元/吨， 同比+14.2%。 主要化工产品价格多有下降， 而成本下降幅度超过价格， 导致煤化工业务毛利走扩， 实现 10.5 亿元， 同比+10%。 2023 年报高分红延续。 2023 年， 公司拟计划每 10 股派息数 14.9元（ 含税） ， 且每 10 股送 3 股， 现金分红金额 110.8 亿元， 分红比 率 55.04%（ 占扣除法定储备后净利润的 60.0%） 。 公司成长空间广阔。 2023 年公司完成鲁西矿业（ 核定产能 1900 万吨） ， 新疆能化（ 合计核定产能 2089 万吨） 51%股权收购， 未来仍有万福煤矿（ 180 万吨/年） 、 五彩湾四号煤矿（ 1,000 万吨/年） 分别计划在 2024/2025 年投产。 实际生产方面， 2024 年公司计划生产商品煤约 1.4 亿吨， 较 2023 年接近 1.3 亿吨生产量增长近 1000 万吨。 此外， 据公司 2021 年《发展战略纲要》 ， 未来力争 5-10 年煤炭产量规模达到 3 亿吨/年， 成长空间广阔。 盈利预测和投资评级： 我们预计公司 2024-2026 年营业收入分别为1537.2/1613.1/1664.9 亿元， 同比+2%/+5%/+3%， 归母净利润分别为 185.2/200.9/211.7 亿 元 ， 同 比 -8%/+8%/+5% ； EPS 分 别 为2.49/2.70/2.84 元， 对应当前股价 PE 为 9.3/8.6/8.2 倍。 考虑到公司澳洲、 内蒙等地煤矿产能利用率仍有提升空间， 未来黄草湖勘查区、准东五彩湾四号露天矿等矿区产量增长空间大， 且高分红高股息彰显投资价值， 维持“买入” 评级。 风险提示： 海外煤价大幅下跌风险； 安全生产事故风险； 煤化工产品价格大幅下跌风险； 煤矿达产进度不及预期风险； 资产注入进度不及预期风险。

4 月 28 日， 华阳股份发布 2024 年一季度报告： 2024 年第一季度， 公司实现营业收入 61.6 亿元， 环比-10.3%， 同比-26.5%； 实现归属于上市公司股东净利润 8.7 亿元， 环比-4.5%， 同比-49.8%； 实现扣非后归母净利润 7.8 亿元， 环比-7.8%， 同比-54.6%。 投资要点:Q1 业绩下滑主要由于煤炭市场价格下跌， 以及公司煤炭产销量下滑。 而公司应收账款减值转回（ 1.1 亿元） 和税金及附加减少（ 同比减少 2.2 亿元）， 对业绩有一定提升。 煤炭： 量价齐跌， 影响一季度业绩。 2024Q1， 公司实现煤炭产量 850万吨， 同比-26.5%； 商品煤销量 828 万吨， 同比-22.6%。 商品煤综合售价为589元/吨， 同比-13.4%， 单位成本为361元/吨， 同比+5.5%，单位毛利为 227 元/吨， 同比-32.7%， 毛利率下降 11 个百分点至38.6%， 产销量下降， 推动成本抬升。 由于安监等因素， Q1 山西整体产量较去年同期减少 18.9%， 公司产量也相应下降。 煤炭板块量、价齐跌， 影响公司一季度业绩。 未来随着平舒矿和榆树坡矿的核增放量（ 均核增至 500 万吨/年） 以及新建七元矿的投产， 产量或逐步恢复。 煤价企稳回升， 业绩或迎改善。 近期动力煤及无烟煤价格均已企稳回升， 截至 4 月 26 日， 秦皇岛港动力末煤平仓价和阳泉无烟中块车板价分别为 824 元/吨和 1180 元/吨， 较近期低点（ 4 月 12 日） 分别上涨 23 元/吨和 150 元/吨。 随着煤价向好， 公司业绩有望迎来改善。 盈利预测与估值： 考虑公司煤炭产销量及价格变化， 我们调整公司盈利预测， 预计公司 2024-2026 年营业收入分别为 254/283/298 亿元， 归母净利润分别为 40.16/45.94/50.12 亿元， 同比-22/+14/+9%；EPS 分别为 1.11/1.27/1.39 元， 对应当前股价 PE 为 8.37/7.32/6.71倍。 公司煤炭主业稳健， 成本管控效果明显， 新建矿井仍有增量，新能源业务推进顺利， 未来成长可期， 维持“买入” 评级。 风险提示： 煤炭价格大幅下跌风险； 安全生产事故风险； 在建矿井建设及达产进度不及预期风险； 转型业务技术研发进度不及预期风险； 转型业务下游需求不及预期风险等。

4月 26日， 晋控煤业发布 2023年年报及 2024年一季报： 2023年公司实现营业收入 153.4亿元，同比-4.6%； 归母净利润33.0亿元，同比+8.3%； 扣非后归母净利润 31.6亿元， 同比+5.9%。 基本每股收益 1.97元， 同比+8.2%。 加权平均净资产收益率 20.89%， 同比减少 2.17个百分点。 分季度来看，2023年第四季度，公司实现营业收入 40.9亿元，环比+7.5%，同比+24.1%； 归母净利润 11.4亿元， 环比+45.9%， 同比扭亏； 扣非后归母净利润 10.4亿元， 环比+33.0%， 同比扭亏。 2024年第一季度，公司实现营业收入 36.6亿元，环比-10.5%，同比-1.5%； 归母净利润 7.8亿元， 环比-31.3%， 同比+9.8%； 扣非后归母净利润 7.8亿元， 环比-24.3%， 同比+10.3%。 投资要点: 2023Q4业绩变动主要由于营业成本下降（环比-5.1亿元， 同比-8.2亿元） 且联营企业投资收益增加（环比+1.5亿元， 同比+4.5亿元）。 另外公司塔山矿 2023年建设工程和开发工程全部由塔山煤矿员工独立完成， 研发人员相应增加， 研发项目增多导致研发费用增幅明显， 2023Q4研发费用同比增加 2.4亿元至 3.0亿元。 2024Q1煤价同比微降， 管理费用、 财务费用等均有明显下降， 推动利润提升。 产销： 产销增长明显。 2023年公司实现原煤产量 3469万吨， 同比+5.7%； 商品煤销量 3010万吨， 同比+10.2%。 其中塔山矿原煤产量 2650万吨， 同比+5.0%， 商品煤销量 2283万吨， 同比+10.5%； 色连矿核增后实现满产， 2023年原煤产量 819万吨， 同比+21.7%，商品煤销量 713万吨， 同比+23.9%， 产销量均有明显提升。 2023Q4公司实现原煤产量 927万吨， 环比+10.2%， 同比+5.6%， 商品煤销量 796万吨， 环比+4.0%， 同比+17.3%。 2024Q1公司实现原煤产量 845万吨， 环比-8.8%， 同比-0.9%， 商品煤销量 695万吨， 环比-12.6%， 同比-0.6%， 其中塔山矿原煤产量 677万吨， 商品煤销量531万吨； 色连矿原煤产量 168万吨， 商品煤销量 164万吨。 价格及成本： 价格、 成本均有下降。 2023年公司煤炭平均售价为 496元/吨， 同比-13.7%， 其中塔山矿销售均价 570元/吨， 同比-13.1%； 色连矿均价 256元/吨， 同比-13.8%。 2023年公司煤炭平均成本 244元/吨， 同比-13.0%， 其中塔山矿平均成本 267元/吨， 同比-11.2%，色连矿平均成本 165元/吨， 同比+6.4%。 2023Q4和 2024Q1销售均价分别为 500元/吨和 510元/吨， 持续提升。 现金充足， 负债压降。 公司账面现金充足， 截至 2024年一季度末，仍有货币资金 161亿元， 较 2023年末增加 9亿元； 同时公司持续推进压降负债， 资产负债率由 2023年末的 35%进一步降低至 33%，资产质量持续改善。 分红： 现金分红 40%， 股息率 5.3%。 公司拟派发现金红利 0.79元/股（含税）， 共计分红 13.2亿元， 占归母净利润的 40%， 以 4月 26日收盘价计算， 股息率为 5.3%。 盈 利 预 测 与 估 值 ： 预 计 公 司 2024-2026年 营 业 收 入 分 别 为160.88/164.01/165.61亿元， 归母净利润分别为 35.05/36.62/37.42亿元， 同比+6/+4/+2%； EPS 分别为 2.09/2.19/2.24元， 对应当前股价 PE 为 7.13/6.83/6.68倍。 考虑公司矿井规模大、 成本低， 现金充足， 资产质量持续改善， 同时集团矿井仍有注入预期， 规模仍有增长空间。 维持“买入” 评级。 风险提示： （1） 下游需求不及预期风险； （2）安全生产风险； （3）政策监管力度超预期风险； （4） 集团资产注入进度不及预期风险； （5） 研究报告使用的数据或资料更新不及时风险。

事件:4月 26日， 中国神华发布 2024年一季度报告： 2024年第一季度， 公司实现营业收入 876.5亿元， 环比-3.3%， 同比+0.7%； 归母净利润 158.8亿元， 环比+39.0%， 同比-14.7%； 扣非后归母净利润 164.6亿元， 环比+9.3%， 同比-11.2%。 投资要点: Q1电力、 铁路业务量增长， 带动营业收入增加， 对冲了煤价下跌的影响； 另外投资收益和对外捐赠都有一定增加。 煤炭： 自产煤产销微增， 价格下跌。 2024Q1公司实现商品煤产量8130万吨，环比-1.5%，同比+1.5%； 煤炭销量 1.17亿吨，环比-0.3%，同比+8.8%， 其中自产煤销量 8030万吨， 同比+1.1%， 贸易煤销量3680万吨， 同比+30.5%。 自产煤产销微增， 贸易煤规模提升较多。 2024Q1煤炭平均售价 573元/吨， 同比-7.7%， 其中自产煤均价 533元/吨， 同比-6.8%。 年度长协销售 5850万吨， 占比 50.0%， 平均售价 490元/吨， 同比-1.4%。 2024Q1自产煤单位生产成本 190.6元/吨， 同比+12.5%， 主要由于人工成本增加（人工成本为 59元/吨，同比+106.3%， 主因上年同期基数较低， 以及本报告期按进度计提人工成本的影响）， 其他成本均有一定下降。 2024Q1煤炭板块实现利润总额 134.1亿元， 同比-23.0%。 自产煤盈利有所下降， 对业绩有一定影响。 电力： 发电量提升， 盈利改善。 2024Q1公司总发电量为 55.35十亿千瓦时， 同比+7%； 总售电量为 52.16十亿千瓦时， 同比+7%； 平均售电价格 409元/兆瓦时， 同比-2.6%。 由于发、 售电量增长， 公司电力板块营业收入和成本同比分别增长 5.3%、 4.3%， 电力板块实现利润总额 31.88亿元， 同比+11.1%， 盈利改善。 其他业务： 铁路业务增量增利。 2024Q1公司实现自有铁路运输周转量 82十亿吨公里， 同比+10.1%； 自有港口装船量（黄骅港及天津煤码头）65百万吨，同比+8.2%；航运货运量 33.7百万吨，同比-1.2%，航运周转量 36.3十亿吨海里， 同比+3.1%； 聚烯烃销量 17.2万吨，同比-3%。 铁路、 港口、 航运、 煤化工板块分别实现利润总额 37.77、 6.55、1.02、0.16亿元，同比分别+16.7%、+15.3%、+121.7%、-5.9%。 另外， 公司拟在黄骅港新建 4个 7万吨级泊位， 新增煤炭装船能力约 5000万吨/年。 五期工程总投资约 50亿元， 建设工期约 2.5年，计划于 2024年内开工。 盈利预测与估值： 考虑煤价变化， 我们调整公司盈利预测， 预计公司 2024-2026年营业收入分别为 3635/3765/3908亿元， 归母净利润分别为 608.36/632.62/652.80亿元（基于审慎性原则， 暂不考虑收购事项对公司的影响） ， 同比+2%/+4%/+3%； EPS 分别为3.06/3.18/3.29元， 对应当前股价 PE 为 12.92/12.42/12.04倍。 公司具备“煤电路港航” 产业链一体化优势， 煤炭销售长协占比高，业绩稳健， 长期重视投资者回报， 分红比例高， 央企市值考核推动下， 估值有望进一步提升， 维持“买入” 评级。 风险提示： 经济需求不及预期风险； 安全生产事故风险； 公司管理及运营风险； 政策调控力度超预期风险等； 资产收购进度不及预期风险。

2024年 4月 23日， 山西焦煤发布 2023年年度报告： 2023年公司实现营业收入 555.2亿元， 同比-14.8%， 归属于上市公司股东净利润 67.7亿元， 同比-37.0%， 扣非后归属于上市公司股东净利润 68.2亿元， 同比-27.2%。基本每股收益为 1.23元，同比-41.4%。加权平均 ROE 为 18.7%，同比-18.1个百分点。 分季度看， 2023年第四季度， 公司实现营业收入 148.3亿元， 环比+12.9%， 同比-11.3%； 实现归属于上市公司股东净利润 11.3亿元， 环比+1.1%， 同比-19.6%； 实现扣非后归母净利润 11.5亿元， 环比+1.8%，同比+5.3%。 投资要点: 高分红特征明显。 根据公司 2023年度利润分配方案， 拟派发每股现金红利 0.8元（含税） ， 全年分红总额达到 45.4亿元（含税） ， 占当年归母净利润 67%， 以 2024年 4月 22日收盘价计算， 股息率达到 7.5%。 煤炭业务： 2023全年以量补价。 2023年， 公司原煤产量 4608万吨，同比+5.1%， 洗精煤产量 1884万吨， 同比+2.8%， 商品煤销量 3200万吨， 同比-0.5%。 售价成本方面， 公司商品煤吨煤综合售价达到1097元/吨， 同比-13.7%， 吨煤综合成本为 452元/吨， 同比+6.4%，吨煤毛利实现 655元/吨， 同比-24.3%。 当前经营存在转好预期。 1）事故煤矿当前生产已恢复， 据公司 4月8日公告， 前期事故矿井沙曲一号煤矿已恢复生产， 本次因事故共停产 117天， 预计影响原煤产量约 140万吨； 2）进入二季度以来， 焦煤价格止跌反弹， CCI 柳林低硫主焦价格达到 2000元/吨（截至 4月 22日） ， 较 4月初上涨 200元/吨。 火电业务小幅亏损， 焦炭业务减产止损。 2023年， 公司电力热力业务实现营业收入实现 70.3亿元， 同比-2.5%， 营业成本实现 72.5亿元， 同比-1.5%， 毛利亏损 2.2亿元。 焦炭业务方面， 公司及时调整生产销量安排， 全年焦炭销量实现 385万吨， 同比-6.1%， 焦炭业务实现营业收入实现 96.4亿元， 同比-24.5%， 营业成本实现 96.9亿元， 同比-26.4%， 毛利亏损 0.4亿元， 而去年同期亏损约 3.9亿元。 盈利预测和投资评级： 我们预计 2024-2026年公司营业收入分别为531.6/549.9/562.1亿元， 同比-4%/+3%/+2%； 归母净利润分别为55.1/60.2/64.4亿 元 ， 同 比 -19%/+9%/+7% ； EPS 分 别 为0.97/1.06/1.13元， 对应当前股价 PE 为 11/10/9倍。 考虑到公司焦煤销售采取稳健的长协机制， 当前焦煤市场价企稳回升， 盈利向好，且公司分红比例高， 投资价值明显， 维持“买入” 评级。 风险提示： 煤炭市场价格大幅下跌风险； 安全生产事故风险； 煤矿达产进度不及预期风险； 政策调控力度超预期风险； 焦煤原料价格波动风险等。

2024年 4月 19日， 潞安环能发布 2023年年度报告以及 2024年一季度报告： 2023年公司实现营业收入 431.4亿元， 同比-20.6%， 归属于上市公司股东净利润 79.2亿元， 同比-44.1%， 扣非后归属于上市公司股东净利润 78.9亿元， 同比-45.1%。 基本每股收益为 2.65元， 同比-44.09%。 加权平均 ROE 为 16.4%， 同比减少 17.62个百分点。 分季度看， 2023年第四季度， 公司实现营业收入 101.2亿元， 环比-9.0%，同比-29.3%； 实现归属于上市公司股东净利润 6.5亿元， 环比-67.0%，同比-86.7%； 实现扣非后归母净利润 6.5亿元，环比-67.2%，同比-87.4%。 四季度业绩环比大幅下降主要系煤价环比下跌以及管理费用增加导致（环比+7.3亿元， 用于增加管理人员薪酬）。 2024年第一季度， 公司实现营业收入 86.6亿元， 同比-27.2%； 实现归属于上市公司股东净利润12.9亿元， 同比-61.9%， 主要系煤炭主业量价齐跌导致， 市场对此有一定预期； 实现扣非后归母净利润 12.9亿元， 同比-61.7%。 投资要点: 煤炭业务： 以量补价盈利回落， 成本端稳中有降。 2023年， 公司全年原煤产量 6046万吨， 同比+6.3%， 商品煤销量 5498万吨， 同比+3.9%。 分煤种看， 2023年公司销售喷吹煤 2162万吨（+6.0%， 同比口径， 下同）， 销售混煤 2941万吨（-0.9%）， 销售其他煤种 396万吨（+37.4%）。 售价成本方面， 公司商品煤吨煤综合售价达到 728元/吨， 同比-21.8%， 吨煤综合成本为 348元/吨， 同比-3.3%， 吨煤毛利实现 380元/吨， 同比-33.5%。 其中， 喷吹煤单位售价实现 990元/吨（-26.7%） ， 单位成本实现 489元/吨（-4.3%） ， 单位毛利实现 501元/吨（-40.3%） ； 混煤单位售价实现 562元/吨（-18.8%） ，单位成本实现 265元/吨（-2.2%），单位毛利实现 298元/吨（-29.4%）。 分季度来看， 2023年四季度， 公司持续演绎量增价跌逻辑， 公司原煤产量为 1,584万吨（环比+5.0%， 同比+19.9%） ， 商品煤销量为1,457万吨（环比+9.7%， 同比+1.9%） ， 其中混煤销量为 738万吨 （环比+10.6%， 同比+8.9%）， 喷吹煤销量为 613万吨（环比+8.0%，同比-10.5%），吨煤综合价格为 651元/吨（环比-9.5%，同比-29.5%），吨煤综合成本为 360元/吨（环比+1.2%， 同比+46.1%）， 吨煤综合毛利为 292元/吨（环比-19.9%， 同比-56.9%） 。 2024年一季度，销量有所回落， 销售结构优化， 公司商品煤销量为 1,181万吨（环比-18.9%， 同比-7.1%） ， 其中混煤销量为 655万吨（环比-11.2%，同比-10.2%）， 喷吹煤销量为 459万吨（环比-25.1%， 同比-0.2%）。 值得注意的是， 同期公司喷吹煤销量占比提升， 一季度占比达到39%， 同比提升 3pct。 价格成本方面， 吨煤综合价格为 689元/吨（同比-20.7%） ， 吨煤综合成本为 378元/吨（同比+7.6%） ， 吨煤综合毛利为 312元/吨（同比-39.8%） 。 焦炭业务： 利润亏损导致产销量下滑。 2023年， 公司焦炭产/销量分别为 126/124万吨， 同比分别-26.0%/-27.3%， 吨焦售价实现 2260元/吨， 同比-19.2%， 吨焦成本实现 2615元/吨， 同比-5.8%， 吨焦亏损 355元/吨， 同比减少 374元/吨。 子公司产能核增落地， 未来产量弹性空间扩大。 据公司 4月 18日公告， 公司三家子公司购买煤炭产能置换指标， 其中黑龙关煤业拟购买山西阳煤寺家庄煤业有限责任公司产能指标 30万吨/年，黑龙煤业拟购买山西阳煤寺家庄煤业有限责任公司产能指标 30万吨/年，慈林山煤矿拟购买山西阳泉煤业（集团） 有限责任公司五矿产能指标 60万吨/年， 合计 120万吨/年， 交易费用合计 2.7亿元， 单位产能指标成本折合 225元/吨， 当前三家子公司已取得山西省能源局核定生产能力的相关批复文件， 同意核增生产能力， 核增后三座矿井产能分别达到 120万吨/年、 150万吨/年以及 120万吨/年。 高分红持续。 根据公司 2023年度利润分配方案， 拟派发每股现金红利 1.59元（含税）， 全年分红总额达到 47.5亿元（含税）， 占当年归母净利润 60.0%， 以 2024年 4月 18日收盘价计算， 股息率达到6.6%。 集团可交债转股期临近， 转股价格高于当前股价。 潞安集团可交债40亿元， 将于 2024年 6月 5日进入转股期， 转股价格 27.1元， 强制转股价格 35.2元， 目前股价 23.99元， 距离强制转股价格相差47%。 潞安集团资产负债率高达 76%（截至 2023年 9月 30日） ，债务负担重， 可交债的发行有利于一定程度上减轻财务负担。 盈利预测和投资评级： 鉴于一季度煤价同比下调， 我们调整公司盈利预测， 预计公司 2024-2026年营业收入分别为 396.5/411.4/426.8亿元， 同比-8%/+4%/+4%； 归母净利润分别为 65.9/71.7/78.6亿元，同比-17%/+9%/+10%； EPS 分别为 2.20/2.40/2.63元， 对应当前股价 PE 为 10.89/10.01/9.13倍。 考虑到公司作为山西省区域喷吹煤龙头， 资源禀赋和开采条件较好， 资产质量高， 具备现金奶牛、 高分红高股息特质， 维持“买入” 评级。 风险提示： 煤炭市场价格大幅下跌风险； 安全生产事故风险； 煤矿达产进度不及预期风险； 火电厂投产不及预期； 政策调控力度超预期风险。

2024年 3月 29日， 山煤国际发布 2023年年度报告： 2023年公司实现营业收入 373.7亿元， 同比-19.5%， 归属于上市公司股东净利润 42.6亿元， 同比-38.5%， 扣非后归属于上市公司股东净利润 44.1亿元， 同比-38.2%。 基本每股收益为 2.15元， 同比-38.6%。 加权平均 ROE 为28.51%， 同比减少 23.32个百分点。 分季度看， 2023年第四季度， 公司实现营业收入 84.7亿元， 环比+3.0%，同比-21.3%； 实现归属于上市公司股东净利润 2.8亿元， 环比-69.9%，同比-81.9%； 实现扣非后归母净利润 3.5亿元，环比-62.9%，同比-78.5%。 投资要点: 四季度业绩下降主要由于营业成本环比增加 3.9亿元，管理费用环比增加 4.0亿元， 减值损失 1.2亿元， 环比增加 2.4亿元， 同时 Q4所得税率较高（44%）。 产销： 自产煤小幅减量。 2023年， 公司实现煤炭产量 3898万吨，同比-3.9%； 销量 5251万吨， 同比-2.5%， 其中自产煤销量 3486万吨， 同比-5.7%， 贸易煤销量 1765万吨， 同比+4.3%。 分季度看，2023Q4公司实现煤炭产量 884万吨， 环比-1.4%， 同比-7.2%； 商品煤销量 1309万吨， 环比+5.1%， 同比-7.7%， 其中自产煤销量 790万吨， 环比+4.4%， 同比-13.4%， 贸易煤销量 519万吨， 环比+6.2%，同比+2.8%。 分煤种来看， 2023年动力煤产量 2894万吨， 同比+2.9%， 销量 2663万吨， 同比+3.1%； 冶金煤产量 1005万吨， 同比-19.4%， 销量 823万吨， 同比-26.0%。 全年冶金煤产销下滑较多，对业绩影响较大。 另外， 庄子河和鑫顺矿在 2023年投产， 将陆续贡献增量。 价格及成本： 价格下降影响业绩， 冶金煤成本提升明显。 2023年公司自产煤均价 683元/吨， 同比-16.6%， 其中动力煤均价 508元/吨，同比-18.8%， 冶金煤均价 1248元/吨， 同比-1.5%， 售价均有下降。 成本端， 自产煤平均成本 281元/吨， 同比+2.8%， 其中动力煤成本191元/吨， 同比-7.8%， 冶金煤成本 572元/吨， 同比+33.9%， 冶金煤成本提升明显。 贸易煤均价 732元/吨， 同比-20.8%， 成本 700元 /吨， 同比-21.2%， 毛利率 4.3%。 压降负债， 资产结构优化。 公司负债规模持续压降， 截至 2023年底，公司资产负债率降低至 49.45%， 较 2022年末下降 9.21个百分点，剔除预收账款负债率下降 6.54个百分点至 46.97%。相较 2022年底，公司短期借款减少 69.49%至 5亿元， 一年内到期的非流动负债减少84.42%至 3.2亿元。 负债规模压降明显， 使得公司财务费用由 2022年的 4.68亿元下降至 2023年的 2.24亿元。 分红： 现金分红 30%， 股息率 3.8%。 公司拟每 10股派发现金红利6.5元（含税）， 共计分红 12.9亿元， 分红比例 30.25%， 以 3月 29日收盘价计算， 股息率为 3.8%。 而公司承诺 2024-2026年分红不低于当年可供分配利润的 60%， 未来分红提升空间大。 盈利预测与估值： 考虑煤价变化， 我们调整 2024-2025年盈利预测，并增加 2026年盈利预测， 预计 2024-2026年归母净利润分别为40.51/42.02/43.10亿 元 ， 同 比 -5%/+4%/+3% ； EPS 分 别 为2.04/2.12/2.17元， 对应当前股价 PE 为 8.40/8.10/7.89倍。 公司煤炭开采成本低， 资产质量持续改善， 未来分红提升空间大， 维持“买入” 评级。 风险提示： 煤炭市场价格大幅下跌风险； 安全生产事故风险； 煤矿达产进度不及预期风险； 贸易煤业务亏损风险； 政策调控力度超预期风险等。

2024 年 3 月 29 日， 淮北矿业发布 2023 年年度报告： 2023 年公司实现营业收入 733.9 亿元， 同比+6.3%， 归属于上市公司股东净利润 62.2 亿元， 同比-11.2%， 扣非后归属于上市公司股东净利润 58.9 亿元， 同比-15.5%。 基本每股收益为 2.51 元， 同比-11.3%。 加权平均 ROE 为 17.6%，同比减少 5.5 个百分点。 分季度看， 2023 年第四季度， 公司实现营业收入 178.5 亿元， 环比-2.1%，同比+51.9%； 实现归属于上市公司股东净利润 11.7 亿元， 环比-20.7%，同比-35.7%； 实现扣非后归母净利润 10.0 亿元， 环比-30.7%， 同比-38.8%。 投资要点:煤炭业务： 全年销量下滑拖累盈利。 2023 年， 公司商品煤产量 2197.3万吨， 同比-4.1%， 商品煤销量 1783.2 万吨（ 外销口径， 下同） ，同比-5.3%， 销量下滑是煤炭分部盈利走低的主要原因。 售价成本方面， 2023 年公司商品煤吨煤售价达到 1159.8 元/吨， 同比几乎持平，吨煤成本为 592.4 元/吨， 同比+0.8%， 吨煤毛利实现 567 元/吨， 同比-0.8%。 2023 年四季度， 煤炭销量环比改善叠加降本效益， 期间公司商品煤产量为 522.6 万吨（ 环比-4%， 同比+6%） ， 商品煤销量为 403.6 万吨（ 环比+1%， 同比+13%） ， 吨煤售价为 1026 元/吨（ 环比持平，同比-1%） ， 吨煤成本为 482 元/吨（ 环比-6%， 同比+213%） ， 吨煤毛利为 544 元/吨（ 环比+6%， 同比-38%） 。 据 2023 年年报披露， 2024 年公司拟计划生产商品煤 2139 万吨， 未来考虑到信湖煤矿产量仍有一定提升空间， 同时设计产能 800 万吨/年的陶忽图煤矿， 该矿煤质较好， 主要为 6000 大卡以上高热值动力煤， 预计两矿未来将持续贡献利润增量。 煤化工业务： 产销提升， 售价回落， 盈利下滑。 焦炭方面， 2023 年公司焦炭产/销量分别为377.1/374.9万吨， 分别同比+2.2%/+0.03%；甲醇方面， 产量持续爬坡， 2023 年公司甲醇产/销量分别实现 52.8/51.9 万吨， 分别同比+40.2%/+43.4%。 同期单位煤化工综合售价实现 2611 元/吨， 同比-17.9%， 单位综合成本实现 2080 元/吨，同比-7.4%， 单位综合毛利 531 元/吨， 同比-43.2%。 据公司 2023年 12 月 28 日公告， 60 万吨/年乙醇项目已经处于试生产阶段， 预计2024 年投产后煤化工业绩成长可期， 此外 2024 年公司计划生产 420万吨焦炭， 焦炭产量也有望提升。 因派息下调转股价格， 公司启动强赎。 2022 年 9 月， 公司拟发行可转债募集资金 30 亿元， 主要用于建设甲醇综合利用项目及偿还公司债务， 可转债期限为 2022 年 9 月 14 日至 2028 年 9 月 13 日， 初始转股价格为 15.17 元/股， 后因公司派发 2022 年度现金红利， 转股价格自 2023 年 6 月 8 日（ 权益分派除息日） 起调整至 14.12 元/股，而 2024 年 3 月 28 日收盘价 16.38 元/股。 同时据 2024 年 3 月 7 日公告， 公司董事会决定行使“淮 22 转债” 的提前赎回权利， 提前赎回“淮 22 转债” 。 截至 3 月 29 日， 未转股余额仅剩 4781 万元，占比 1.59%。 分红持续提升。 2023 年， 公司拟每 10 股拟派发现金股利 10 元（ 含税）， 分红比率42.6%， 股息率6.1%（ 3月28日收盘价）， 而2021/2022年分红比率分别为 36.3%、 37.2%， 近年来分红持续提升， 彰显投资价值。 盈利预测与估值： 我们预计 2024-2026 年归母净利润分别为64.0/66.7/72.2 亿 元 ， 同 比 +3%/+4%/+8% ； EPS 分 别 为2.41/2.52/2.72 元， 对应当前股价 PE 为 7/7/6 倍。 考虑到公司未来信湖煤矿产能持续爬坡， 陶忽图煤矿贡献优质产量， 煤化工板块无水乙醇项目投产可期， 公司未来具备一定成长性， 同时分红比率不断提升彰显投资价值， 维持“买入” 评级。 风险提示： 煤价大幅下跌风险； 安全生产事故风险； 煤矿达产进度不及预期风险； 火电厂投产不及预期； 政策调控力度超预期风险。

2024 年 3 月 29 日， 兖矿能源发布 2023 年年度报告： 2023 年公司实现营业收入 1500.2 亿元， 同比-33.3%， 归属于上市公司股东净利润 201.4亿元， 同比-39.6%， 主要系煤炭业务量价同步回调导致； 扣非后归属于上市公司股东净利润 185.9 亿元， 同比-38.6%。 基本每股收益为 2.74 元，同比-39.8%。 加权平均 ROE 为 21.9%， 同比减少 17.6 个百分点。 分季度看， 2023 年第四季度， 公司实现营业收入 142.2 亿元， 环比-65.0%，同比-74.5%； 实现归属于上市公司股东净利润 45.2 亿元， 环比-0.5%，同比+8.3%， 四季度业绩表现不错， 或与自产煤销量环比增长近 341 万吨等因素有关； 实现扣非后归母净利润 43.4 亿元， 环比+3.4%， 同比+26.1%。 投资要点:煤炭业务： 量价同比回调。 2023 年， 公司实现商品煤产量 13211 万吨， 同比+0.6%， 商品煤销量 12702 万吨， 同比-6.2%， 其中澳洲生产已经恢复， 兖煤澳洲和兖煤国际产量分别为 3341 万吨、 545 万吨，同比分别+13.5%、 +10.8%， 而本部地区生产同比来看仍有回落（ 2398 万吨、 同比-3.9%） ， 陕西未来能源、 新疆能化产量同比也在下降， 分别实现 1722 万吨、 1936 万吨， 同比分别-0.9%、 -5.4%，内蒙古地区多数矿区产量下滑， 鄂尔多斯公司、 昊盛煤业以及内蒙古矿业产量分别实现 961 万吨、 460 万吨以及 383 万吨， 同比分别-18%、 +7%以及-6%。 价格： 2023 年， 公司煤炭综合售价 803 元/吨， 同比下降 34.8%，其中除兖煤澳洲焦煤价格同比上涨外（ 半硬焦煤同比+245 元/吨，+17%） ， 其余子公司煤炭售价同比下降； 成本： 2023 年， 公司煤炭平均销售成本 388 元/吨， 同比下降 22.0%。 综合来看， 2023 年煤炭综合毛利实现 415 元/吨， 板块整体实现毛利 527 亿元。 自产煤方面， 价格回落， 销量微降。 2023 年， 公司实现自产煤销量12097 万吨， 同比-1.4%， 吨煤售价实现 785 元/吨， 同比-24.0%，吨煤成本实现 349 元/吨， 同比+7.1%， 吨煤毛利实现 436 元/吨， 同 比-38.3%。 煤化工业务： 产销提升， 但盈利空间缩窄。 2023 年公司煤化工产品产量实现 858.7 万吨， 同比+9%， 销量 786.2 万吨， 同比+8%； 价格成本方面， 公司煤化工产品平均价格为 3358 元/吨， 同比-7%， 单位成本为 2688 元/吨， 同比-5%， 单位毛利为 670 元/吨， 同比-12%（ 约 94 元/吨） 。 主要煤化工产品价格多有下降， 而成本下降幅度不及价格， 导致煤化工业务毛利规模进一步被压缩（ 同比下降 3.1 亿元） 。 资产注入： 公司收购鲁西矿业、 新疆能化， 核定产能增加近 4000 万吨， 资产已于 2023 年三季度并表。 公司持有的鲁西矿业和新疆能化51%的股权， 2022 年鲁西矿业和新疆能化分别实现归母净利润 32.5亿元和 19.4 亿元， 据两家公司 2023-2025 年的业绩承诺， 未来 3 年鲁西矿业和新疆能化累计实现扣非后归母净利润不少于 114 亿元和40 亿元， 预计未来三年累计共为公司归母净利贡献 78.5 亿元。 实际来看， 鲁西矿业 2023 年度实现归母净利 24.3 亿元， 新疆能化 2023年前三季度实现归母净利 5.2 亿元。 鲁西矿业： 截至 2022 年底， 鲁西矿业共有 7 座在产矿井， 合计核定产能 1900 万吨， 权益产能 1558 万吨（ 对应本次收购权益产能 795万吨） ， 主要为主焦煤及配焦煤， 资源量达到 25.89 亿吨， 可采储量为 12.28 亿吨。 2021-2022 年产量分别为 1205 万吨、 1134 万吨。 新疆能化： 截至 2022 年底， 新疆能化共有 5 座在产矿井， 合计核定产能 2089 万吨， 权益产能 1591 万吨（ 对应本次收购权益产能 812万吨） ， 主产不粘煤及长焰煤， 资源量达到 56.17 亿吨， 可采储量为 31.16 亿吨。 2021-2022 年产量分别为 1671 万吨、 2047 万吨。 另外新疆能化有黄草湖一至十一勘查区、 准东五彩湾四号露天矿（ 1000 万吨/年） 等 12 个探矿权， 资源量达到 174 亿吨， 可采储量达到 122 亿吨， 主要为不粘煤和长焰煤， 未来开发空间大。 高分红延续。 2023 年， 公司拟计划每 10 股派息数 14.9 元（ 含税） ，且每 10 股送 3 股， 现金分红金额 110.8 亿元， 分红比率 55.04%（ 占扣除法定储备后净利润的 60.00%） ， 对应股息率 6.5%（ 3 月 28 日收盘价） 。 盈利预测与投资评级： 我们预计公司 2024-2026 年归母净利润分别为 211.8/230.0/237.1 亿 元 ， 同 比 +5%/+8%/+3% ； EPS 分 别 为2.85/3.09/3.19 元， 对应当前股价 PE 为 8/8/7 倍。 考虑到公司未来黄草湖勘查区、 准东五彩湾四号露天矿等矿区产量增长空间大， 且高分红高股息彰显投资价值， 维持“买入” 评级。 风险提示： 海外煤价大幅下跌风险； 安全生产事故风险； 煤化工产品价格大幅下跌风险； 煤矿达产进度不及预期风险； 资产注入进度不及预期风险。