事件:公司发布2017年年报及2018年一季报,公司2017年营业总收收入29.57亿元,同比增长15.44%,实现归母净利润8.95亿元,同比增长18.21%。单四季度营收营收5.65亿元,同比增长12.57%,归母净利润1.2亿元,同比增长7.77%。2018年一季度公司实现营业总收入14.92亿元,同比增长31.1%,实现归母净利润5.09亿元,同比增长31.63%。 利润增速好于营收增速,Q1营收利润大幅增长:公司2017年归母净利润增速好于营收增速,且超额完成公司任务。2017年营业税金及附加4.05亿,同比增加65.31%,比率提至13.69%,提高4.1pct,主要是公司消费税税基提高所致;预收账款较三季度增加4.82亿元,达8.15亿元,是历史最高水平;2018年Q1预收账款减少至2.45亿元,减少2.37亿元,预计已确认收入。2017年公司三项费用率大幅下降4.41pct至20.73%,其中销售费用率大幅下降3.82pct至14.47%,主要系2017年Q4销售费用大幅减少所致,管理费用率下降0.97pct至6.59%。 国缘高增长带动毛利率提升:2017年公司毛利率71.71%,同比提升0.75pct;净利润率30.33%,同比提升0.83pct;,公司销售收入及毛利率的提升源自高端产品国缘的销量大增,公司出厂价300元以上的特A+类国缘销售收入占比达44.31%,增幅达38.31%,预计2018年Q1国缘系列仍保持较高速增长。江苏是白酒消费大省之一,且经济发达消费水平高,消费升级明显,国缘定位次高端将明显受益于省内消费升级。 深耕省内市场带动公司营收增长:公司传统白酒业务以江苏淮安为基地市场,目前江苏省内市场占有率为10%,是江苏省内仅次于洋河的第二大白酒品牌,在江苏省内拥有良好的消费者基础和市场口碑。2017年公司省内市场销售收入达到27.75亿元,比2016年上半年同期增长16.19%,好于公司整体营收增速(15.44%),省内市场销售占比93.82%,较上年同期小幅提升0.33pct。得益于洋河全国化扩张,今世缘深耕省内市场,省内收入增长迅速。省外市场销售收入亦有增长,实现销售收入1.58亿元,同比增长4.43%,料2017年下半年省外市场增长幅度较快,致全年收入增速小幅增长。(2017年上半年省外市场收入下滑2.27%) 投资建议:我们预计公司2018年-2020年的净利润增速分别为23%、23.8%、21.1%,EPS为0.89、1.11、1.35元。给予增持-A 的投资评级,6个月目标价为22元,相当于2018年25倍的动态市盈率。 风险提示:国缘动销低于预期,营业税金及附加大幅提高。

调味品行业成长空间看好,集中度提升趋势利好品牌企业,高端化是重要突破口之一。受益于餐饮回暖和消费升级,调味品行业有望保持量价齐升。我国调味品行业仍存在大量小作坊,规模以上酱醋企业近400家,市场集中度远低于其他国家。未来随着消费者对食品安全和品牌的日益重视,中小型企业将逐渐被淘汰,优质企业有望受益提升市场份额。此外,2016年下半年以来,包材等成本的快速上涨使得调味品企业纷纷提价应对,成本、消费升级共同支撑价格上行,差异化和高端化是行业潮流方向,也是企业重要竞争策略。 千禾味业产品定位高端主打有机零添加,差异化战略抢占高端调味品市场。公司始终坚持以高品质酱醋产品为核心,利用当地独特地理环境打造优质产品,产品口味优秀深受消费者喜爱。同时公司定位高端,用高品质高价格的差异化竞争策略,避开竞争激烈的8-10元低价产品带,50%以上产品单价高于15元(公司公告2017年10元以上酱油产品销售占比达到65%),先发制人在高端调味品市场取得领先优势,继续看好公司在高端酱醋市场的持续发力。 全国化扩张和渠道拓展同步推进,成长期特征明显,规模小,增速快。公司立足西南市场大本营,坚持“高举高打”战略率先攻克一线城市,以点带面积极拓展全国高端调味品市场。2016年公司迅速新增400多家经销商,其中西南地区以外新增300家左右,全国化扩张推进迅速,2017年经销商数量预计已突破千家。同时考虑到餐饮行业复苏趋势良好以及餐饮对品牌调味品需求增加,餐饮渠道高端调味品的成长空间也十分广阔,目前公司积极与连锁餐饮品牌进行合作,通过个性化调味品供应迅速切入餐饮渠道。公司目前收入基数较小,随着全国化布局顺利推进和餐饮电商渠道逐渐渗透,市占率将持续提升,有望继续高速成长。 扩张阶段费用上升较快,静待规模效应显现。公司目前处于全国化扩张时期,销售费用率也快速攀升。渠道投入层面,公司在西南以外地区费用投放增加最为明显,华东、华南地区经销渠道促销费用占总渠道费用比重最高超过95%。除此之外公司注重品牌营销,积极推进广告宣传,广告费投入也在增加。我们预计随公司收入增加,规模效应将逐渐显现,费用率下降空间较大。 投资建议:我们预计公司2018年-2020年的收入增速分别为26%、35%、30%,净利润增速分别为44%、40%、34%,成长性突出;给予买入-A的投资评级,6个月目标价为25.2元,相当于2018年39倍、2019年28倍的动态市盈率。 风险提示:区域扩张进度低于预期,扩张期费用快速攀升侵蚀利润。

事件:公司发布年报。公司全年实现营业收入103.95亿元,同比增长20.5%,实现净利润25.58亿元,同比增长30.69%。单Q4实现营业收入31.15亿元,同比增长14.96%,实现净利润5.61亿元,同比增长14.96%。 收入利润符合预期:公司2017年收入同比增长20.5%,实现每股收益1.75元,符合我们之前的预期。Q4营收增速较前三季度有所下滑(Q1-Q3营收增速分别为20.34%、18.42%、32.53%),主要系公司提前关账所致。2017年营业税金及附加13.35亿,同比增加55.65%,比率提至12.8%,提高2.67pct,主要是公司消费税税基提高所致;预收账款较三季度增加5.22亿元,达19.57亿元。2017年公司三项费用率提升3.3pct 至27.7%,其中销售费用率大幅提升4.7pct至23.2%,主要系2017年公司继续加大广告宣传和市场促销的力度,导致广告宣传费及市场拓展费用增加影响所致,管理费用率下降1pct 至5.5%。 国窖1573高增长带动毛利率、净利率大幅提升:2017年公司酒类毛利率71.73%,同比提升11.44pct;净利润率24.61%,同比提升2.01pct,主要系公司高端产品国窖1573销量大增,销售收入增幅达59.18%,销售收入占比达44.71%,同比提升10.86pct。国窖1573销量大增,带动公司产品结构持续提升,未来净利润率仍有较大提升空间。预计2018年Q1国窖1573系列仍保持较高速增长。根据调研了解到,春节期间,预计国窖1573完成全年任务35%以上,全年销量增速有望增长40%以上。 公司销售规模迅速恢复主要依靠高端产品国窖1573。目前,茅台和五粮液批价维持在800元以上,国窖1573性价比凸显,有利于抢占高端酒市场份额。预计2018年国窖1573仍能保持40%以上的销量增长,叠加价格因素(公司2017年年中提高国窖1573出厂价至740元,),预计2018年国窖1573将保持50%以上增速。目前国窖1573收入占比在45%左右,未来将带动公司销售收入同比增长20%以上,国窖1573仍是公司主要增长引擎。 特曲调整到位,将助力老窖公司加速增长。2017年公司中端产品特曲窖龄持续调整,预计已调整到位,下半年增速有所回升(上半年中档酒增速1.1%,下半年增速小幅提升至3%)。 特曲经过17年调整,预计2018将明显发力。窖龄酒坚持“商务精英第一用酒”的定位,将充分受益于次高端价格带扩容。在国窖1573、特曲、窖龄酒的共同增量下,泸州老窖2018年将明显提速。 目标清晰,执行力强,重回前三甲可期。公司“十三五”期间明确重回中国白酒行业“前三甲”这个目标,新管理层围绕品牌、产品、渠道、营销模式开展了全方位梳理和调整,业绩得到有效提升。2017年公司营收完成计划的102.64%;归属于上市公司股东净利润完成计划的101.15%,圆满完成了年初制定的任务目标。2018年公司制定了更加进取的增速目标,将力争实现营业收入同比增长25%。 投资建议:预计2018-2020年,公司实现净利润35.14亿元、48.72亿元、67.43亿元,同比增长分别为37.4%、38.6%、38.4%,对应EPS 为2.40元、3.33元、4.60元。维持买入-A 评级,目标价为70.00元,相当于2018年29倍的动态市盈率。 风险提示:国窖1573动销低于预期,营业税金及附加大幅提高。

事件:公司发布2017年年报,公司2017年营收117.34亿元,同比增长4.79%,实现归母净利润43.84亿元,同比增长6.25%。单四季度营收营收28.85亿元,同比增长19.33%,归母净利润1.65亿元,同比增长10%。 白酒主业增长迅速,外埠市场拓展顺利。公司2017年白酒主业实现营业收入64.51亿元,同比增长23.95%。白酒销量42.93万千升,同比增长28.8%。销售收入增速小幅高于销量增速,我们判断主要系低端拳头产品陈酿系列市场拓展顺利,增幅较大所致。外埠市场是牛栏山二锅头重点开拓的市场,“2+6+2”扩张战略仍在全面推进,全国化进程加快。根据年报显示,公司已经在河北、内蒙、江苏等18个省级区域形成亿元级市场。亿元级市场稳步发展,新兴市场蓬勃发展,其中福建、新疆等新兴市场销售收入同比增长50%以上,长江三角洲市场增幅达70%以上,企业泛全国化布局成效显著。公司定位清晰主打大众酒拳头产品定价15元左右的“42度陈酿”在全国市场销量广泛,竞争力强。过去几年外埠市场的开拓极为顺利,预计未来外埠市场增长仍将维持两位数增长。 受环保限产影响,猪周期有望延长:2017年,公司猪肉产业销售收入32.14亿元,其中种畜养殖业销售收入2.45亿元,屠宰业务销售收入29.69亿元,猪肉板块收入下滑14.47%。受2016年生猪价格高位运行的影响,2017年上半年生猪产能增加,导致上半年生猪价格持续下跌,加上养殖成本上升、环保压力等现实因素的影响,中小型养猪场补栏积极性降低,甚至开始减栏退出,使得能繁母猪存栏头数进一步下跌。四季度供给偏紧、需求回升,使下半年生猪价格触底后持续震荡上行。未来随着环保限产等影响,预计行业集中度有望提升,公司全产业链的发展模式有利于提升公司的整体盈利能力。 公司毛利率小幅下滑。公司整体毛利率小幅下滑0.62pct至33.92%。分产品看,白酒主业毛利率下滑7.73pct至54.86%,主要系公司低端产品陈酿系列放量,及包材成本上涨所致。屠宰业务毛利率提升1.57pct至4.56%,主要系猪肉价格下跌,公司成本下降所致。 非“酒肉”类副业已剥离多起,未来重点聚焦“酒肉”业务。根据公告,公司自2015年至今剥离多起副业,未来将重点聚焦“酒肉”类业务。目前仍未剥离的主要非“酒肉”类业务是房地产业务。2017年,房地产业务中北京地区项目销售及预售情况良好。位于三、四线城市的房地产项目,受内外需求不足及市场政策等因素影响,去库存存在一定难度,仍处于发展探索期。 投资建议:预计公司2018-2020年EPS分别为0.99/1.34/1.74元,公司白酒业务增速较快,维持公司增持-A评级,6个月目标价25元,对应2018年PE为25倍。 风险提示:白酒销售不达预期拖累报表。

年报营收和净利润均超预期。公司披露2017年报,营业收入582.18亿元,同比增长49.81%;利息收入28.45亿元,同比增长120.04%;实现归属上市公司股东净利润270.79亿元,同比增长61.97%,均略高于市场预期。每股收益21.56元,分红预案为每10股派现金109.99元。 供需两旺,量价齐升,茅台酒销售过3万吨,明显高于年初规划的2.7万吨,显示茅台产量释放弹性。2017年茅台酒销售热烈,价格节节攀升,市场批价从2017年初的1100元左右升至中秋旺季1500元左右,再到年底1700元左右;从供给端看,全年茅台酒销售量3.02万吨,同比增长31.80%,是近年来年度销量增速最快的年份。不仅销量增长快速,茅台酒销售均价也同比提升了8.3%(在主力飞天茅台没有提高出厂价的情况下,主要系销售结构优化提升的贡献),2017年茅台酒是名副其实的量价齐升。同2017年初规划销量相比,实际确认量明显增加,我们认为这部分反映茅台酒产量释放和报表确认量均存在一定弹性。 系列酒翻倍增长显示酱香酒趋热,2018调结构提盈利。2017年公司系列酒销量2.99万吨,同比增长113.19%。而且系列酒均价也实现了27.37%的提升,主要系产品结构优化贡献。2018年将继续优化提升均价,手段包括增加汉酱、赖茅、金王子、生肖系列酒等销售比重,降低普通王子酒和普通迎宾酒合同计划。 据公司官微信息,系列酒2018年不增量,不增商,但增利。在“不得捆绑销售”情况下实现系列酒翻倍以上增长,我们认为公司着力推动系列酒上规模已经取得阶段性巨大成功,这既反映了茅台酒热带动下的酱香热,也反映了公司在品牌推广和消费者培育方面更加接地气,渠道能力明显得到提升。 当季销售全部确认,预收款回落。从Q2、Q3报表分析看,当季发货无保留确认为当季收入,预收款余额不再增加且小幅减少,Q4同样延续了这一特征,当季发货量完全确认收入,且确认了预收款。年末预收款余额144.29亿元,环比3季度末减少30.42亿元。 投资建议:我们认为公司在供需两旺情况下保持理性,品牌打造、产品组合精进,价格管理严格且取得空前效果,酱香酒市场培育收获硕果,我们认为公司持续较快增长能力空前加强,继续坚定看好。我们预测公司2018年-2019年的每股收益30.83元和39.69元,维持买入-A 的投资评级,维持目标价900元,相当于2019年22.6倍的动态市盈率。 风险提示:产量释放不足导致增长难以提速的风险,后续提价不能实施的风险。

事件:公司发布年报业绩预告。公司全年实现营业收入103.95亿元,同比增长20.5%,实现净利润25.58亿元,同比增长30.69%。并且预告2018年一季度净利润范围为11.96亿元-12.76亿元,同比增长50%-60%。 收入利润符合预期:公司2017年收入同比增长20.5%,较我们之前的预期24.9%有较大幅度变动,主要系泸州老窖养生酒业有限责任公司纳入公司合并报表范围,公司对上年经营数据进行了相应追溯调整。公司Q1利润预计大幅增长50%-60%,主要系公司销售收入持续增长,预计Q1同比增长25%以上,且中高档产品增速较快所致,另外,公司持股华西证券上市,致公司本期投资收益增加约1.53亿元。 公司销售规模迅速恢复主要依靠高端产品国窖1573。2015年中换届后,新管理层围绕品牌、产品、渠道、营销模式开展了全方位梳理和调整。公司聚焦核心“五大单品”,缩减条码,成立品牌专营公司,直营终端,缩减渠道层级,提升渠道利润和信心。随着行业走向结构性景气,公司业绩取得了明显提升。这一期间,公司最核心高端系列(国窖1573为主)实现了高速的恢复性增长,2017年预计营收规模距离2012年历史高点仅一步之遥,是公司整体收入规模快速恢复的主要驱动力。 国窖放量奔腾助力老窖公司加速增长。目前,茅台和五粮液批价维持在800元以上,国窖1573性价比凸显,有利于抢占高端酒市场份额。春节期间,国窖1573完成全年任务35%以上,全年销量有望增40%以上,叠加价格因素(2017年中国窖1573出厂价从680元提至740元),预计2018年国窖1573将保持50%以上增速。目前国窖1573收入占比在50%左右,未来将带动公司销售收入同比增长25%以上,国窖1573仍是公司增长引擎,泸州老窖2018年将明显提速。公司对国窖1573采取“价格跟随,放量优先”策略,务实有效。公司国窖产量规划到2020年达到1.5万吨,较2017年预计增加200%。我们认为公司已经为新一轮加快增长做好了准备工作。 投资建议:预计2017-2019年,公司实现净利润25.58亿元、35.84亿元、48.31亿元,同比增长分别为30.7%、40.1%、34.8%,对应EPS为1.75元、2.45元、3.30元。维持买入-A评级,目标价为70.00元,相当于2018年28倍的动态市盈率。

4季度高增长,年报超预期,2018年预算增长目标26.80%。涪陵榨菜公司披露2017年报,全年实现营业收入15.20亿元,同比增长35.64%;实现归属上市公司股东净利润4.14亿元,同比增长61.00%,每股收益0.52元,拟10派1.5元;其中Q4实现营业收入和净利润分别为2.93亿元和1.10亿元,创历史高点,同比增长53.14%和84.15%。董事会审议通过2018财务预算,2018年目标营收增长26.80%。 2017年进一步夯实基础,未来发展处于良性轨道。2017年公司各项工作均有明显进步,反映在效率提升上非常明显。1)技改和产能扩建,解决热销产品的产能瓶颈,提升满足市场需求的能力,目前脆口产能达到2.7万吨,基本能够满足2018年生产安排,此外公司看好萝卜品系发展前景,已经公告“5万吨”泡菜产能建设计划;2)全面预算管理推进,加强绩效考核,增效明显,管理费用率等均明显下降;3)产品和价格梳理效果好。公司脆口产品是国内唯一采用充氮保鲜包装的产品,低盐和休闲化,近三年均保持翻倍增长态势;88g产品口味包装全面升级,替代了原有的50g、60g、70g产品,2017年突破了10亿销售;公司Q1进行提价,既解决了成本问题也解决了渠道利润分配问题,目前全部产品价格带覆盖了2-13元(4-8元有脆口系列,10元以上是瓶装产品),充分发挥渠道优势,多品系满足市场需求。未来公司内生外延发展的基础更加坚实。 整合效率高,看好继续外延。公司2015年底成功收购惠通泡菜,践行“小乌江到大乌江”的既定战略,既实现品类扩张,又实现了管理层持股激励;2016、17年惠通公司业务稳步快速增长,协同效应发挥,盈利能力提升明显,公司外延能力得到证明。我们认为公司外延战略的实施是公司中长期发展的重要路径,公司后续坚定“大乌江”战略实施外延,如能成功切入豆瓣酱领域,将能通过产品和渠道整合,受益酱类市场发展,获得新增长点。 长期看好份额提升及品类扩张:在原料成本上升、需求良好的背景之下,公司凭借其强大的品牌力及渠道管理能力实现成本转移并加快份额提升,已步入良性发展通道。换届后管理层继续保持稳定,继续看好公司通过内生或外延的方式持续切入新品类,实现规模和效益的持续快速发展。 投资建议:预计公司2018年-2019年的每股收益分别为0.73元(+39.3%)和0.90元(+23.5%),维持买入-A的投资评级及6个月目标价26.00元。 风险提示:下游需求低于预期,原材料成本波动剧烈。

公司披露2017年报,2017年每股收益0.42元,完全符合我们之前预期;拟大比例分红每10股派5元。2017年公司实现营业收入21.12亿元,同比下降16.23%;实现归属上市公司股东净利润4.14亿元,同比下降8.16%;每股收益0.42元,分红预案每10股派5元,分红金额占当年净利润的118.30%,连续两年分红比例超过85%,按近期股价计算年股息率达到5.24%(含税)。 2017年营收前降后稳,大概率已度过最差时刻。一季度营收大幅下滑36.92%影响全年,2-4季度基本平稳,营收增速分别为18.73%、1.76%和1.10%,其中4季度也基本符合“微幅正增长”的预期。1季度因环保停产、突击提价等因素共同影响,营收出现罕见大幅下降,2-4季度回归平稳,另从2018年1季度市场销售跟踪情况综合判断公司及其业绩报表大概率已度过最差时刻。 战略已经重大调整,淡出核桃露,聚焦杏仁露,推出杏仁露新品“热饮款”重塑重点市场。公司换届后,非常重视重新定位工作,聚焦杏仁露的思路已经十分明确,在品牌、产品和渠道突破上着力。2017年12月开始杏仁露“热饮款”上市,1月初举行大型新品发布会,热饮款强调了消费情景化,从白领早餐切入,广告语“早餐好营养,就喝热露露”朗朗上口,更具消费联想。 销售架构上,核桃露事业部撤销,销售并入所在杏仁露事业部/大区,资源更加集中投放杏仁露。激励机制相对进步,销售基本薪酬提升明显,销售提成和奖励力度加大更具执行力和正面效果。新品定价较高,符合杏仁露品质定位,渠道利润设计提升经销商积极性,首批5城重点推广,初显成效。 1季度销售预计基本达标,期待业绩更强反转。公司品牌和战略重新定位和梳理后,对理念认同、组织架构、执行力、规范管理等提出了新的要求,公司出现了一些动荡,例如Q1岗位调整人员的离职等。在这一背景下,1季度销售我们通过渠道和终端的深入走访,旺季表现仍然可观。我们预计1季度销售基本达标,但尚未回到2014-16年Q1平均水平,期待产品创新、激励进步等方面继续深入改善从而带来业绩更强反转。 投资建议:我们谨慎预测2018-19年每股收益分别为0.46元和0.56元,维持买入-B评级,调整6个月目标价至12.00元,相当于2018年26倍估值。 风险提示:改革效果低于预期,销售仍然起色不大的风险;成本上涨风险。

白酒行业景气,价格带龙头受益直接。白酒作为一种特殊的消费品,市场竞争较为分散,销量集中度低,不同品牌具有多维度的差异性(香型、地域、受众、文化内涵),同时却具有相对清晰的价格带归属,大致可分为高端(含超高端),次高端,中端,低端。品牌/产品所属不同价格带实际是其定位和实际消费人群共同决定的,从定位理论角度,价格带龙头即获得了在消费者对特定价格带“第一选择”的心智占有。具有消费者心智占有优势的品牌,在这一轮“少喝酒,喝好酒”的大众理性消费景气周期中占据更好的竞争地位。 公司三大品牌系列于两大价格带占据领先优势。洋河股份拥有三大“价格带龙头”单品,分别是100-200价格带海之蓝,300-500价格带的天之蓝和梦之蓝(M3、M6为主)。海之蓝是大众主流消费中档价格带产品,海之蓝已经成为100-200元价格带的强势白酒品牌;300-500元价格带的天之蓝、梦之蓝(主要是M3和M6)合计约80亿数量级,销售规模预计接近于剑南春。公司已经占据极佳价格带位置,公司长于品牌传播和渠道管控,后续将能不断巩固加强优势,受益各价格带升级扩容。 省内基本盘牢固,省外新江苏市场继续稳步较快增长提升份额。洋河在江苏省内份额绝对领先,消费者粘性强,洋河主力产品几乎覆盖江苏白酒消费升级全路径,海之蓝→天之蓝→梦之蓝;M3→M6→M9/手工班。省外方面,新江苏市场目标县市由2015 年298 个逐步增至2016 年393个,同比增长了31.88%,2017 年新江苏市场进一步增长达到450余个。经销商队伍已经从2014年底7000家增长到2017年底8000家左右。2017年洋河省外“新江苏市场”收入增速保持20%以上,收入占比达49%左右。未来随着新江苏市场不断开拓和巩固,洋河省外市场收入有望超越省内收入,比重进一步提升。 省内调整结束,2018年增长加速。2017年上半年省内“库存高,价格弱”情况基本得到扭转,调整结束,重拾增长,势头良好。2018年公司预计提速增长。 投资建议:预计2017-2019年,公司实现净利润65.82亿元、82.93亿元、101.87亿元,同比增长分别为12.9%、26%、22.8%,对应EPS为4.37元、5.50元、6.76元。给与143元的目标价,对应2018年26倍PE。 风险提示:市场对公司关注度和预期提高,竞争加剧,政策风险,公司销售可能低于预期

公司销售规模迅速恢复主要依靠高端产品国窖1573。2015年中换届后,新管理层围绕品牌、产品、渠道、营销模式开展了全方位梳理和调整。公司聚焦核心“五大单品”,缩减条码,成立品牌专营公司,直营终端,缩减渠道层级,提升渠道利润和信心。随着行业走向结构性景气,公司业绩取得了明显提升。这一期间,公司最核心高端系列(国窖1573为主)实现了高速的恢复性增长,2017年预计营收规模距离2012年历史高点仅一步之遥,是公司整体收入规模快速恢复的主要驱动力,预计2017年公司整体收入略超100亿元,2015-2017年复合平均收入增速为24.00%,同期公司高端酒年复合平均增速预计为77.21%,中档酒约62.19%,低档酒约-10.80%。 国窖放量奔腾助力老窖公司加速增长。虽然2017公司以国窖1573为核心的高端酒营收尚未突破2012年前期高点,但国窖1573销量已经超过2012年水平,预计2018年高端酒营收将创新高。由于2017年高端酒收入预计占比已经达到50%,在高端酒整体“稳价放量”背景下,预计2018年公司高档酒增速仍最快,国窖1573仍是公司增长引擎。 行业结构性景气对公司而言是战略机遇,公司品牌位置和营销执行力是保障。公务消费退出后,在经济平稳向好,收入和财富增长背景下,消费升级和集中度提升两大特征空前凸显,高端白酒整体产量行业占比不足1%,茅五泸为核心三大品牌,具有一定稀缺性,2016年下半年以来一线高端白酒量价齐升,普通飞天茅台终端价格从2016年初830元左右上涨到2017年底的1700元左右;五粮液2017年初开始执行739元出厂价,计划外价格11月份提高30元到839元,销售回升到两位数增长;国窖1573自2017年3月提高计划内出厂价至680元以后,又在2017年7月再次提高计划内出厂价至740元。公司对国窖1573采取“价格跟随,放量优先”策略,务实有效。公司国窖产量规划到2020年达到1.5万吨,较2017年预计增加200%。我们认为公司已经为新一轮加快增长做好了准备工作。 投资建议:预计2017-2019年,公司实现净利润25.88亿元、36.27亿元、48.93亿元,同比增长分别为34.3%、40.1%、34.9%,对应EPS为1.77元、2.48元、3.34元。维持买入-A评级,目标价为80.00元,相当于2018年32倍的动态市盈率。 风险提示:竞争加剧,销售不达预期。

事件:据糖酒快讯报道,近期汾酒集团召开职代会,会上总结2017年工作和明确2018年工作思路和任务目标。2017年集团商品酒销量9.9万吨,同比增长47.77%,其中汾酒销售量创历史最好水平,达到4.8万吨,同比增长25.72%。2018年汾酒集团将紧紧咬住“三步并作两步走,三年任务两年完”的奋斗目标,奋力拼搏,其中商品酒收入确保实现94亿元,同比增长32.04%,力争实现100亿元;中高端商品酒销量要保持高速增长,其中青花汾酒销量增长不低于25%。 2018年高标准严要求,再提“三年任务两年完”。2017年9月份前后公司首次提出“三步并作两步走,三年任务两年完”的增长目标,即提前达到《任期经营业绩责任书(2017-2019)》要求的集团酒业收入103.74亿元目标。2017年公司营收和业绩显著提速,公司披露净利润增速在40%-60%,营收增速我们预计在35%-38%。2018年集团规划商品酒整体收入确保同比增长32.04%,我们预计股份公司收入增速更高;青花汾酒目标销量增长不低于25%,考虑价格变动因素(12月已经提价,提价效果将在2018年显现),预计青花汾酒系列收入同比增长目标更高。 深入推进国企改革,拟引入华润集团作为战略投资者,后续仍有期待。公司国企改革以同省政府签订《任期经营业绩责任书(2017-2019)》为标志拉开序幕。近期公司公告集团拟转让11.45%给予华润集团旗下控制企业,我们认为引入华润集团这种具备国际化视野和并购整合经验及能够优化上市公司治理结构的战略投资者,将实现强强联合,优势互补,促使山西汾酒的治理结构、决策体系和激励机制更加科学,提高山西汾酒面向市场的综合竞争力,利好公司长远发展。另外,《责任书》包含重大工作任务指标,具体为:“完成省委、省政府企业改革重大工作任务。积极推行员工持股改制试点。任期内力推汾酒集团整体上市”。我们认为公司深化国企改革仍有空间,后续仍有整体上市和员工持股等重要事项可以期待。 投资建议:维持买入-A评级,微调盈利预测,略提高目标价1元至75.00元。基于2017-2019年均净利增速超过50%预测,维持2018年pe/g0.6x估值,相当于40x市盈率。 风险提示:竞争加剧销售不达预期;以及国企改革进度的不确定性。

事件:公司披露2017年度业绩预增公告,预计公司2017年度实现归属于上市公司股东的净利润为13,000万元到16,000万元,与上年同期相比增加4,980.10万元到7,980.10万元,同比增长62.10%到99.50%,扣除非经常性损益的净利润为12,300万元到15,300万元,与上年同期相比增加4,500.09万元到7,500.09万元,同比增长57.69%到96.16%。 2017年是调整之年,年报业绩低于我们此前约2亿元的预期,也低于市场一致预期。按预告口径,公司2017年度业绩低于市场预期,也低于我们此前2亿元左右净利润的预期。分析4季度业绩,我们认为酒类业务收入有望延续前三季度态势,继续保持20%以上增长(1-6月酒类业务收入增长17.97%;1-9月酒类业务收入增长20.02%),太平洋药业股权3季度出售以后,4季度营业收入影响偏负面。综合判断,2017全年营收预计低于年初计划,对于公司而言,2017年仍是调整年,三项主要业务均有调整:公司参股的天马玻璃仍然亏损,但随着2号炉正常运营,1号炉恢复生产临近,投资收益有望回升;聚焦主业背景下,药业公司被剥离,2017年8月达成药业公司股权转让,4季度缺位营收贡献;白酒主业方面,低档酒继续下滑,尚未企稳,中高档酒中舍得态势优良,但舍得以外产品贡献仍不明显,中高档酒整体增速尚未完全凸显,目前在25%-30%增速区间,低于相近体量的可比公司,公司营收端出现全面显著改善预计还看2018年。 积极面因素存在几个方面。第一,品牌运作思路清晰,核心产品舍得价格回升,后续双品牌运作重点看执行和效果;第二,效率提升,公司内部管理改善;第三,财务呈现改善态势。公司公告拟更名为“舍得酒业股份有限公司”,对标思路清晰,意在培训核心高端,树立品牌高度,产品运作上,“天特优”是沱牌三款主打战略新品,腰部产品支撑,意在群众基础。公司管理费用率下降,2季度管理费用率大幅抬升主要是计提员工内退福利费用所致,1、3季度管理费用率均同比下降,体现了公司管理效率提升的空间;综合考虑回款、应收票据和预收款指标,公司现金流改善也较为明显;此外,公司财务费用全面回落,处于2013年以来最低位。 全面理顺还有两大步骤,营收成长性尚未显性化。公司实际控制人为民营资本天洋集团,通过持股沱牌集团70%股权控股上市公司,面对大股东和实际控制人的增发尚未完成(已获得增发批文),另外,公司股权重组后的管理层尚未引入含股权在内的激励机制。我们认为对于公司中长期发展,该两大步骤有待明确。 投资建议:暂调整评级为增持-A,6个月目标价54.00元。我们假设2018年完成增发,新增股本约4,800万股,预计公司2017年-2019年的每股收益分别为0.43元、0.93元和2.13元,目标价相当于2019年25的动态市盈率。 风险提示:短期估值过高,2018年开局业绩确定性不高。

事件:公司发布2017年度业绩预增公告。公司预计2017年度归属于上市公司股东净利润增加0.85亿元至1.19亿元,同比增加50%到70%。业绩预增主要原因是收入增长、产品结构升级、收到土地收储补偿款及处理部分股权投资。 调味品业务保持稳健增长,关注一季度旺季表现:公司预计全年收入同比增长5.5%,我们推算单四季度收入增速在5-6%之间,环比三季度基本持平。分业务板块来看,调味品业务稳步改善,预计四季度收入增速仍然保持在双位数水平,公司整体收入增速不高主要系16年地产处置收入较多所致。当前正处于春节前备货旺季,综合考虑低基数、旺季拉长等因素,一季度收入增长有望环比提速,建议持续关注。 产品结构优化及费用率下降带动盈利能力提升:公司预计归属于上市公司股东的扣非后净利润同比增长10-20%,快于收入增速,主要原因是高端产品占比提升、及费用率下降。由于2017年公司主要处于提价消化阶段,销量略有下滑,导致产能利用率下降及固定成本分摊上升,故而提价对毛利率增厚效应尚未充分显现,预计2018年在销量恢复、产品结构继续优化的背景下毛利率有望进一步上升,而在内部管理效率持续提升的基础上费用率有望继续下降助力盈利能力改善。 内部管理逐步改善,潜在空间值得乐观:公司作为食醋行业百年企业,品牌及产品力均十分优秀,经营效率不高主要受体制拖累。公司现已在通过自下而上的方式提升内部管理效率,不断完善高管及核心业务人员的考核及激励机制,若核心业务人员积极性得到有效提升,则公司后续发展空间值得乐观。 投资建议:我们略调整盈利预测,预计2017-18年收入增速分别为5.6%、12.1%,净利润增速分别为55%、-4%,维持买入-A的投资评级及6个月目标价至15.00元,对应2018年35.7倍的动态市盈率。 风险提示:下游需求低于预期,体制改善进展缓慢。

事件:公司发布2017年度业绩预告。预计2017年年度实现归属于上市公司股东的净利润同比增加50%至70%,归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润同比增加55%至75% 多品类均衡发展带动收入较快增长,18年预计仍可实现15%以上收入增长。2017年公司收入增速预计20%左右,分品类来看,烘焙用酵母、保健品、动物营养及糖业均实现良好增长。展望2018年,考虑到俄罗斯酵母及柳州YE 新工厂贡献的产能增量,酵母及YE 预计仍将保持双位数增长;而在行业向好、激励充分的背景下,保健品业务也有望延续快速增长,预计2018年收入增速在15-20%之间。 成本下降及产品结构优化共同助力盈利能力改善,18年利润率提升仍可期。2017年公司重要原料糖蜜价格约730元/吨,同比下降明显,贡献较大利润弹性;而利润率明显高出整体的保健品业务在运营模式改变后取得快速发展,也带动了整体利润率提升。我们认为18年利润率持续提升动力主要在于海外产能占比提升及产品结构持续优化:受益于极低糖蜜成本及较低关税和运输成本,俄罗斯工厂利润率远高于国内,其正式投产有望带动整体利润率提升;其次,高毛利的保健品业务占比提升也将有助于利润率持续提升;此外17/18榨季糖蜜价格有望同比下降2-3%,仍可贡献少量业绩弹性。在大众品成本压力持续上行的背景下,安琪作为国内市场绝对龙头,份额领先且定价权突出,可通过提价来转移成本压力保持相对稳定的盈利能力,值得关注。 投资建议:我们略调整盈利预测,预计公司2017年-18年的收入增速分别为20.5%、17.8%,净利润增速分别为60%、30%,维持买入-A 的投资评级,上调6个月目标价至40.5元,相当于2018年30倍的动态市盈率。 风险提示:下游需求低于预期,糖蜜价格下降不及预期。

16亿元定增尘埃落定,年节约财务成本8500万元;随着美元贷款偿还预计2018财务费用减少9000余万元。公司近日公告称收到非公开发行的募集资金净额约16.5亿元,将大部分用于置换因并购Kerr而发生的国内贷款、剩余部分资金主要用于支付进一步收购Kerr5%股权的交易对价。本次置换的国内贷款10亿元人民币,置换后公司将可节省财务费用8500万元。另外随着美元贷款逐步偿还财务费用进一步减少,公司财务压力将显著减轻。 保健品业务,国内市场迅猛增长,国际市场寻求突破:1)国内:2017年公司采取线上用主力产品入驻旗舰店、线下覆盖健身房、药店的方式预计实现销售收入2.5~3亿元,增长迅猛。2)国际:2017年海外市场部分渠道份额有所下降,公司对此已采取相应调整,且正在积极开发北美以外国际市场,增加人员和资源投入,期待2018年有新突破。3)成本承压:2017年乳清蛋白价格持续走高,使公司2017年保健品成本承压、毛利率下降。预计2018年乳清蛋白价格大概率仍维持高位,预计2018年成本端改善有限。 植物油业务稳步推进,市场地位稳定。2017年玉米油量价平稳,成本端收益明显,预计2018年仍将保持稳定增长。1)成本端:2017年玉米胚芽价格较低,玉米供应稳定充足,预计2018年原材料价格仍维持低位,植物油业务有望继续受益于低成本,保持较高毛利率。2)消费端:长期看好玉米油发展空间,短期销量增长较稳定,一季度有望受益于春节较晚,增速较高。 董事长增持公司股票,彰显对公司未来发展信心。 全年展望:植物油业务2018年继续受益于原材料低成本趋势,,预计净利润全年将实现15%左右的增长;保健品业务2017年利润规模预计较2016年略有下降,考虑到保健品市场长期看好,且国内市场发展迅猛(三年后公司保健品业务预计达到保健品市场的10%)保健品业务仍是公司收入利润的重要增长点。 投资建议:买入-A评级(风险评级由B较高调整至A正常),上调盈利预测,预计公司2017-19年净利润2.74/4.63/5.60亿元,对应EPS分别为0.60/0.84/1.02元,6个月目标价25元,对应2018年PE为30倍。 风险提示:植物油业务增长不达预期、保健品海外规模下滑、成本端压力。