上半年公司归母净利润-2.32亿元 公司18H1营收69.33亿元,同比上升19.50%;归母净利润-2.32亿元,同比下降459.15%;18Q2单季度归母净利润-0.52亿元,同比下降185.26%,环比减亏1.28亿元。公司业绩低于我们预期,公司原材料自给率偏低,未来盈利水平也可能面临原材料价格上涨的压力。我们调整2018-20年预测EPS至-0.03/0.01/0.05元,但考虑到当前公司PB估值相对可比公司而言显著偏低,仍维持对公司的增持评级。 铝价涨幅不及原材料,公司铝产品毛利率显著降低 根据Wind长江有色现货价格数据,上半年国内原铝均价14308元/吨,同比2017H1上涨5.07%,但环比17H2下降5.99%。而氧化铝、煤炭、预焙阳极等原材料价格同比涨幅超过原铝,公司铝产品毛利率明显下滑。上半年公司铝产品实现毛利1.07亿元,毛利率约2.5%,同比下降近12个百分点。上半年公司煤炭业务实现毛利0.36亿元,毛利率约15%。但公司资产负债率仍超过75%,上半年财务费用5.18亿元,拖累整体业绩。 公司铝加工产品有所突破 根据公司中报,上半年公司在提高产品附加值方面有所收获,完成了0.256毫米罐体料、0.208毫米超强罐盖料、动力电池壳料的开发。子公司银湖铝业批量生产的中间合金产品单月产量已达到900吨以上,子公司安阳高晶投建的高端汽车铝合金车轮项目年产150万只生产线已投产。此外,公司严格控制生产成本,子公司中孚铝业通过扩大新型稳流节能电解槽应用范围,实现平均吨铝直流电耗较传统槽降低500度左右。 下半年公司或承压于氧化铝价格上涨 下半年公司可能仍有一定业绩压力,主要由于氧化铝价格可能上涨,而公司缺乏自给氧化铝。我们认为下半年国内氧化铝上涨的主要逻辑有三:受环保影响,部分地区铝土矿价格涨至十年高位,支撑氧化铝价格;海外氧化铝短缺预期强,加剧国内出口,下半年国内氧化铝供应边际趋紧;蓝天保卫战计划新纳入汾渭平原,据阿拉丁,该地拥有逾1700万吨氧化铝运行产能,若执行采暖季限产,下半年氧化铝供应边际收紧将更加明显。 公司PB估值相对于可比公司均值显著偏低,维持增持评级 上半年电解铝价格较预期偏低。我们将2018-20年电解铝含税均价假设下调至1.44/1.46/1.48万元/吨,并根据市场行情,将2018-20年原材料氧化铝价格预测上调至3100/3150/3200元/吨,盈利预测的其他假设不变。我们此次报告预计公司2018-20年EPS将分别为-0.03/0.01/0.05元,较上次报告分别下调0.13/0.12/0.16元。我们预计公司2018年BVPS为2.95元。根据可比公司1.44倍的2018年Wind一致预期PB估值,考虑到公司今年可能亏损,我们给予公司一定估值折价,给予其2018年0.90-1.10倍PB,对应目标价2.66-3.25元,维持增持评级。 风险提示:铝价下跌;原材料成本大幅上涨;公司产量不及预期等。

公司2017年归母净利润亏损1.89亿元。 公司发布2017年报:全年实现营业收入115.22亿元,同比减少17.20%;归母净利润-1.89亿元,同比下降2.47亿元;基本每股收益0.11元,同比减少0.14元;加权平均净资产收益率-4.00%,同比减少5.21个百分点。2017年第四季度实现营业收入22.23亿元,同比下降31.35%,环比下降36.43%;归母净利润-3.27亿元,同比减少2.11亿元,环比减少4.00亿元。由于2017年四季度铝价不及我们预期,且成本端原材料价格偏高,公司出现大幅亏损,全年业绩低于我们此前预期。但考虑到铝价未来上升预期和公司目前市净率估值处于低位水平,维持增持评级。 四季度成本高企是亏损主因,采暖季限产和煤矿停产雪上加霜。 根据我们的电解铝成本测算模型,去年四季度全行业完全成本均值在15969元/吨,每吨电解铝平均亏损约800元,行业普遍亏损严重。去年四季度成本端氧化铝、预焙阳极、煤炭及电价均为年内最高,而公司氧化铝完全外购,预焙阳极和电力自给率也偏低,且河南地区电力外购成本高企,上述因素结合铝价下跌导致公司四季度大幅亏损。公司年内还受到巩义市采暖季限产和煤矿停产影响,采暖季电解铝产量较预算减少3.08万吨,影响利润1.26亿元;公司登封区域煤矿由于安全事故问题2017年1月至11月停产,全年产量偏低,并导致发电成本增加,影响利润1.5亿元。 年内产品附加值稳步提升,成本及费用有望降低。 公司在采暖季期间加大了对设备的环保改造力度,已在限产期间提前进行了电解槽大修,大修同时对停运电解槽进行了节能技术改造,改造后吨电解铝直流电耗可降低500度以上,有助于在今年降低生产成本。公司募投多年的铝精深加工项目也有望从今年起逐渐达产,公司产品附加值的提高有助于改善其盈利能力。公司目前主要产品为高性能铝合金板材、易拉罐罐体、高档双零铝箔毛料以及高档印刷版基等,未来计划开拓汽车板、船板、航空板等市场。此外,2018年2月,公司12.5亿定增募资完成,募集资金用于偿还贷款,公司每年财务费用预计将下降超过1亿元。 从PB角度看公司处于低估水平,维持“增持”评级。 在供给侧改革使铝新增产能遭遇严控的环境下,未来铝价中枢或温和上涨。我们假设2018-2020年电解铝均价将分别达到1.50、1.55、1.60万元/吨,则18-20年公司EPS将分别为0.10、0.13、0.21元。由于铝价相对去年最高点回调明显,我们降低对铝价预期,公司18-19年EPS较上次预测分别调整-0.29、-0.44元,预计18年BVPS为3.08元。参考行业可比公司2018年平均1.82倍的PB估值水平,并考虑到公司过去5年平均PB(LF)为1.76倍,而4月20日股价对应PB(LF)仅1.33倍,我们给予公司18年1.65-1.85倍PB,对应目标价5.08-5.70元。维持增持评级。

事件: 年内电解铝价格冲高回落。前三季度,在中国电解铝供给侧改革的推动下,铝价一路走强,累计最大涨幅达到34%。进入11月份,电解铝供给侧改革不及市场预期,加之氧化铝价格急速跌价,成本塌陷,电解铝价应声高位回落,之前涨幅跌去半数。不过11月中旬以来,电解铝企业生产成本已然倒挂,加之社会库存开始下降,预计铝价将逐渐企稳,等待更多消息带动价格回升。 评论: 1、电解铝价有望将止跌回升 电解铝供给侧改革失望带来的消极情绪基本消化。我们认为,电解铝供改带来的行业结构变化不容小觑,随着库存高位回落,电解铝价格有望筑底企稳回升,公司的盈利将随之逐步改善。 2、多渠道优化债务结构,减轻盈利拖累 财务费用高昂一直是公司的痛点。近5年平均值高达9.4亿元。公司今年通过短期置换长期、开展融资租赁业务等途径降低非银资金成本。预计今年财务费用有望下降1亿元,随着工作的推进,预计明后年资金成本下降幅度将逐年增大。 3、控股股东及高管增持体现信心 2017年5月12日至11月28日,控股股东豫联集团和高层管理在股价低于5元/股买入合计1201.4万股,占公司股份总数0.6898%,平均增持成本4.58元/股。 8月24日,控股股东约定购回式证券交易完成,购回无限售条件流通股6000万股。两次增持后,控股股东控股比例从49.84%增加至53.92%。 4、高精铝将放量见效益 公司50万吨/年产能铝精深加工项目生产工艺主要设备均采用世界同行业先进进口设备,整体装备达到世界领先水平。随着公司铝精深加工项目的逐步投产,相关产品产能也将逐步释放。目前主要产品为高性能铝合金板材、易拉罐罐体、罐盖、拉环料、高档双零铝箔坯料以及高档印刷版基。热轧和中厚板2015年投产,高附加值的冷轧于去年底投产第一条生产线,今年投产第二条生产。 总体来看,今年高精铝产量有望接近30万吨,较去年接近翻一番。明年产量有望进一步增加至35万吨,高附加值冷轧产量占比攀升,这将有助于高精铝明年实现创收2.2亿毛利润。 5、采暖季限产影响产量 公司公告称,自2017年11月15日至2018年3月15日,公司及子公司错峰生产,预计影响原铝产量7.2万吨,炭素产量2.9万吨,分别占一年总产量的10%、17%。 错峰生产期间,公司将确保铝加工产品产量不受影响,利用停运时机对停运电解槽进行节能改造,在公司各领域持续深入推进挖潜增效,最大程度减少错峰生产对公司造成的不利影响。 6、推荐逻辑 公司股价从6月初4.4元/股开始底部拉涨至8元/股附近高点,目前跌幅已经基本吐尽。 铝价虽然回调,但整体依然处于高位,近期有望止跌回温,等待进一步利多消息出发新一轮攻势。铝价上涨和高精铝的放量增厚公司利润,财务成本的回落有效减轻盈负担。预计2017年公司将实现净利润1.8亿元,对应PE46倍。2018年实现净利润3.2亿元,PE降至25倍。 风险提示:铝价不及预期,公司在建项目进展不及预期

坐拥“煤-电-铝-铝材”产业链,多年布局渐入收获期 公司拥有75万吨电解铝合规在产产能,80万吨铝加工产能,210万吨煤炭产能,18万吨炭素产能以及900MW自备电装机容量。在下游需求复苏及供给侧改革政策的双向驱动之下,煤、铝行业均已迎来行业拐点,公司受益充分。此外,公司募投多年的铝精深加工项目达产渐进,而随着盈利好转带来经营现金流的改善,资本支出的减弱以及12.5亿定增募资的推进,公司资产负债率及财务费用预计将逐步下降,多因素推动之下我们认为公司将迎来经营和业绩的拐点,多年产业链布局渐入收获期。 受益铝供给侧改革,电解铝弹性不容小觑 电解铝及铝材业务是公司的核心业务,2016年毛利润占比约86.8%,公司目前拥有75万吨合规在产产能,年产电解铝约70万吨,因权益产能不足40万吨,市场普遍认为公司电解铝业务弹性不大,但我们认为需结合铝材业务一块考虑公司电解铝弹性,公司拥有80万吨铝加工产能(权益为77.55万吨),原料均来自自产电解铝,电解铝涨价弹性或结转到铝材端予以体现,真正贡献弹性的产能不止表观权益量。考虑到采暖季减产因素,即使在较为谨慎的假设下按照年产50万吨电解铝来看,电解铝多涨1000元,公司净利润亦将增厚约3.4亿元。 煤电业务盈利空间有望扩大 公司目前拥有煤炭生产能力约210万吨/年,但历年的产能利用率都不算太高,特别是2015年由于煤炭价格下跌严重,公司陆续暂停了部分高成本煤矿的生产,造成全年产量仅66.2万吨。但2016年以来,煤炭价格回升,公司已开始陆续重启部分煤矿的生产,2016年公司煤炭产量合计92.38万吨,同比增长39.55%。产能严控之下预计未来煤炭价格趋于稳定,按目前煤价水平公司煤炭吨净利水平在50-100元之间,盈利情况较好。 经营负循环有望打破,资产负债率和财务费用或持续下降 截至2017年6月底,公司资产负债率约77%,半年支付的财务费用达4.14亿元,大额的财务费用是拖累公司过往业绩的重要原因,再叠加16年之前公司主业经营情况欠佳,经营端贡献的现金净流入趋紧,经营陷入负循环。但16年以来,随着电解铝价格回暖,公司盈利改善明显,经营现金流净流入亦有所回升,此外公司12.5亿定增项目已获证监会批准,未来现金流将得较大改善,资产负债率和财务费用均有望持续下降。首次覆盖,给予“增持”评级预计公司17-19年实现归母净利润3.39、6.80、10亿元。对应EPS分别为0.19、0.39、0.57元。综合可比公司情况给予2018年21-23倍PE,对应目标价区间为8.19-8.97元,给予“增持”评级。 风险提示:铝行业供给侧改革不达预期;高精铝项目推进不达预期,煤炭价格下跌超预期。

公司业绩有所下降。上半年公司实现营收58.0亿元,同比下降18.7%;实现归母净利润6462万元,同比下降55.5%;实现扣非净利润为亏损2443万元,同比下降128.0%。二季度公司营收29.7亿元,环比增长4.8%;实现归母净利润6101万元,环比大增15.9倍;实现扣非净利润亏损1843万元,较上季度扣非净利润-699万继续亏损近1100万元。 成本上升,业绩有所下降。上半年铝均价达到13827元/吨,同比增长18.9%;但预焙阳极、氧化铝因为环保等因素导致价格一路走高,上半年分别同比增长34.9%、53.4%,整体上电解铝工序盈利能力下降。二季度净利润大幅增加主要是因为营业外收入大幅增加,其原因是机组收到证监会核算机组补偿款9360万元,影响归母净利润7020万元。二季度单季度扣非净利润下降的重要原因是管理费用大量增加,环比增加近6000万元。 公司受益于电解铝供给侧改革。公司目前75万吨运行产能全部合规,不受违规项目关停的影响。公司还有2.8万吨指标作价7490万元出售。我们预计铝价在今年四季度开始会有抬升,库存下降,明年全年电解铝价格中枢会有极大的抬升。公司业绩有望好转。 公司利好颇多,看好公司发展。一是财务费用有望大幅下降。公司目前的贷款利率基本上已经调为基本利率,同时公司12.5亿元的定增过会,未来能够减轻公司的财务负担。二是公司大股东、高管持股。今年上半年公司公告大股东增持金额达到4548万元,高管增持超过500万元。体现对公司未来发展的强烈信心。 盈利预测与评级:预计公司2017-2019年实现归属于上市公司母公司的净利润4.1亿元、7.6亿元、9.8亿元,对应当前股价的PE为30X、16X、12X,给予增持评级。 风险提示:供给侧改革推进不如预期,项目进展不如预期

煤电铝一体化优势将继续显现。 公司拥有“煤—电/炭素—电解铝—铝加工”的完整产业链,核心产品为电解铝,成本是关键。公司氧化铝全部外购。公司电力自给率74%,炭素自给率54%,未来成本变化主要来自于煤炭自给率的提升,公司拥有6家煤炭生产企业,煤炭产能225万吨,产量92万吨,自用量20万吨,产能利用率40%,自给率提升有较大潜力,煤电铝一体化优势将继续显现。 电解铝受益铝价上涨,深加工进入产能释放。 公司电解铝产能74万吨,16年电解铝产销量71万吨,自用43万吨左右,外售26万吨左右,吨铝不含税售价10514元/吨,吨铝成本8587元,吨铝毛利在1927元,预计随着电解铝行业供给侧改革推进,铝行业供给端将逐步收缩,预计铝价或将上升,公司电解铝业务受益明显。 铝材业务量价齐升:1)16年铝材产能75万吨,产量43万吨,预计未来产能利用率存在提升的潜力;2)15年公司铝材售价与铝锭售价价差为400元/吨左右,16年已增至661元/吨,预计随着公司产品升级,盈利能力存在提升潜力。 投资建议。 有电解铝行业供给侧改革的背景下,预计未来铝价或将上升,同时预计公司铝材产量增加和加工费或将上升,预计公司17-19年EPS分别为0.22元、0.36元和0.52元,对应当前股价的PE分别为26倍、16倍和11倍,给予公司“买入”评级。

定增过会减财务负累,价格倒挂筑安全边际。公司2015年度定增已于近期过会,将募集资金12.5亿元全部用于偿还公司有息负债,财务负累有望得到减轻,资产负债率也将降至72.84%。此次定增的发行价达到5.69元,较今日收盘价仍有6%以上的溢价。当前股价仍具备较强的安全边际。 大规模增持,强烈认可公司价值。公司控股股东豫联集团及部分董监高计划自2017年5月12日起6个月内,在公司股票价格低于5元时增持公司股份。截至目前豫联集团增持金额已经超过4500万元,高管增持金额超过500万元。我们认为,5月中旬以来控股股东和高管的连续增持,体现出了积极的讯号,是认可公司价值、强烈看好公司长期发展的体现。 专注降本优势显,精深加工渐放量。公司具备“煤-电-铝-铝精深加工”一体产业链,长期以来专注降低电耗。本部电解铝产能50万吨/年,92%电力均来自子公司中孚电力。林丰铝电电解铝产能25万吨/年,采用直购电的模式,是河南省第一批直购电试点企业。近年来公司电费支出持续下降,还积极实施技术改造推动节电创效,未来电力成本有望继续下降。公司三大精深加工项目开始陆续达产,已获得多项认证,逐步带动业绩释放。 预计公司2017-2019年实现归属于上市公司母公司净利润分别为3.38、5.12和6.56亿元,EPS分别为0.19、0.29和0.38元(不考虑定增摊薄),对应目前PE为27.5、18.1和14.2倍,维持公司“增持”评级。 风险提示:项目达产进度不及预期;电解铝价格大幅波动

调低非公开发行规模,全部用于偿还有息负债。公司拟以5.69元/股的价格发行不超过219683654股,募集资金不超过12.5亿元用于“偿还上市公司有息负债”,其中河南豫联能源集团和厦门豫联投资合伙企业拟分别认购8.5亿元和4亿元。此次修改定增方案,调低了原来拟发行553602806股募集31.5亿元的募集资金规模,发行对象由6名减少为2名,原来拟投资19亿元的“河南云计算数据中心项目”拟通过其他融资方式实施。 降低资产负债率和财务费用,改善资本结构和盈利能力。截至2017年3月31日,公司资产负债率为77.63%,公司短期借款、一年以内到期的非流动负债和其他流动负债金额合计达59.14亿元,按照本次募集资金总额12.5亿元全部用于偿还有息负债进行测算,公司的资产负债率将下降至67.90%,同时大大减少公司的利息费用支出,改善资本结构和盈利能力。 控股股东认购定增并不断增持,凸显对公司的信心。控股股东豫联集团拟认购非公开发行股票149384885股,完成后持股比例由50.41%上升至52.38%。同时,截至2017年6月2日,豫联集团累计增持公司股票达4495.63万元,公司部分董监高累计增持达503.98万元。豫联集团及部分董监高计划自2017年5月12日起6个月内,在公司股价低于5元/股时增持公司股份,豫联集团拟增持不低于5000万元;部分董监高拟增持不低于500万元。 铝价回暖分享行业红利,精深加工投产助力业绩提升。公司现已形成以铝精深加工为主体的“煤-电-铝-铝精深加工”一体化产业链,拥有电解铝产能74万吨,铝加工产能75万吨。受供给侧改革和环保日益严苛的双重影响,预计2017年电解铝供给过剩情况将明显改善,铝价回暖提升公司盈利能力。公司年产13万吨高精度铝板带冷轧项目预计2017年末正式投产,该项目与年产5万吨高性能特种铝材项目、高精度铝板带热连轧项目的完全达产,将分别为公司带来7284万元、7323万元和6592万元的净利润。 盈利预测及评级。受益于电解铝供给侧改革,铝价回暖加上公司电力成本可控,公司今年盈利能力有望进一步改善,同时随着定增的完成,公司财务费用将大幅降低。三大铝精深加工项目的逐步投产将成为公司重要的业绩增长点,“河南云计算数据中心项目”也将贡献新的利润。假设定增于2017年内完成,考虑摊薄我们预计2017-2019年EPS分别为0.20元、0.28元和0.37元。综合考虑行业平均估值水平,给予2017年35倍的估值,目标价7.0元,调高为买入评级。

评论: 1、中孚实业发布公告再次调整了非公开发行股票方案,募集资金总额由不超过31.5亿元,调整为不超过12.5亿元,认购对象由6名变更为2名,原募投项目 “河南云计算数据中心项目”和“偿还上市公司有息负债”,调整为仅“偿还上市公司有息负债”,“河南云计算数据中心项目”的融资方式由非公开发行股票方式调整为其他融资方式实施。 降低资产负债率:中孚实业财务费用较高,2016年高达9.6亿元。本次发行完成后,公司的资产负债率将由77.63%降低至67.90%左右,公司财务费用有望因此降低年化1亿元附近,财务状况将进一步优化与改善。 坚定步入云计算,谋求多元化发展。原募投项目“河南云计算数据中心项目”的融资方式由非公开发行股票方式调整为其他融资方式实施,可看出管理层的决心。 2、中孚电力收购中孚热力51%的股权,有利于其充分利用自有发电机组余热,增加供热面积,进一步合理配置资源,提高能源利用效率,增加公司效益。 3、公司拥有煤电铝一体化的完整产业链,年产电解铝25万吨,铝加工厂42万吨。随着铝价上涨,公司盈利逐步好转。 4、盈利预测与估值 2017年煤铝利润率大幅提升,助推企业利润大幅改善。我们预计煤铝价格高位有望保持,且有继续上升的动力。我们预计2017/18/19年公司的归母净利润为2.4/3.3/3.8亿元,对应PE为34/24/21 ,“审慎推荐-A”评级。 5、风险提示: 煤、铝供给侧改革不如预期,价格大幅下跌,企业利润不及预期。

2017年一季度实现归母净利360.38万元。公司一季度实现营业收入28.32亿元,同比下降12.25%;营业成本28.65万元,同比下降9.76%,其中财务费用同比下降12.20%,主要系公司发行债券偿还债务所致。实现归属于上市公司股东的净利润360.38万元,同比下降96.80%;投资收益-133.10万元,同比下降149.07%。 铝精深加工项目投产,全产业链优势明显。公司现已形成以铝精深加工为主体的“煤-电-铝-铝精深加工”一体化产业链条,拥有电解铝产能74.00万吨,铝加工产能75.00万吨,煤炭产能255万吨,炭素产能15万吨。公司年产13万吨高精度铝板带冷轧项目和年产5万吨高性能特种铝材项目主要生产用于航空航天、石油化工、交通运输等行业的高强高韧合金中厚板,相关产品先后获得中国船级社、美国船级社、英国船级社、挪威船级社产品准入认证和TS16949汽车板认证,取得了欧盟CE-PED压力容器产品工厂认证证书,具备供货条件。随着公司铝精深加工项目逐步投产,预计未来铝精深加工产品产销量也将逐步增加。 定增进军IDC,未来业绩可期。公司拟以非公开发行股票方式募集资金不超过31.50亿元,用于偿还有息负债和投资河南云计算数据中心项目。经测算该项目10年内(含建设期)累计实现营业收入62.73亿元,累计净利润21.28亿元,建设投资回收期5.48年(含建设期),将有效提高公司利润水平。2017年4月,公司非公开发行债券获得上交所挂牌转让无异议函。自《无异议函》出具之日起12个月内公司分期面向合格投资者非公开发行总额不超过20亿元的公司债券,募集资金拟用于补充流动资金、偿还公司各类有息债务,大大缓解公司财务压力。 供给侧+环保双重影响下电解铝价格回升,电力自给成本可控。受供给侧和环保政策的双重影响,2016年铝价整体呈震荡上涨趋势,供给过剩情况明显改善。公司本部生产所需电力94%以上购自子公司中孚电力,火电机组装机容量90万千瓦;子公司林丰铝电2013年9月起成为直供电试点单位,用电成本持续降低。行业回暖、成本可控,未来业绩可期。 盈利预测及评级。公司近年来不断向铝精深加工领域拓展,并拟以定增方式进军IDC市场,增加新的利润增长点。故我们预计2017-2019年EPS分别为0.23元、0.31元和0.41元。综合考虑行业平均估值水平,给予2017年30倍的估值,目标价6.9元,增持评级。

2016年扭亏为盈,实现归母净利0.58亿元。公司2016年实现营收139.16亿元,同期上涨43.29%,主要得益于煤炭业务和贸易业务收入的增加,其中,煤炭业务收入2.38亿元,同比增加90.40%;贸易业务收入48.70亿元,同比增加382.66%;实现归母净利0.58亿元,第四季度归母净利-1.16亿元,主要是四季度原煤价格涨幅较大,子公司中孚电力自备电发电成本较高所致。 “煤-电-铝-铝精深加工”优势明显。公司通过对上下游资源的整合和优化,现已形成以铝精深加工为主体的“煤-电-铝-铝精深加工”一体化产业链条。2016年公司已拥有电解铝产能74.00万吨,铝加工产能75.00万吨,煤炭产能255万吨,炭素产能15万吨。 电解铝成本优势明显。公司主要原材料为氧化铝、电力、煤炭和炭素,除氧化铝全部外购外,其他原材料部分均实现不同程度的自给。公司本部生产所需电力94%以上购自子公司中孚电力,其3台火电机组装机容量90万千瓦;子公司林丰铝电2013年9月起成为直供电试点单位,用电成本持续降低。2016年公司煤炭的自给率约20%,大部分煤炭外销。未来通过提升煤炭自用率可进一步压缩电解铝生产成本。公司本部生产所需炭素85%购自中孚炭素,子公司林丰铝电生产所需炭素全部外购。 铝加工产能大幅提升。2015年,涵盖年产13万吨高精度铝板带冷轧项目和年产5万吨高性能特种铝材项目的高性能铝合金特种铝材项目投入生产,使得公司具备每年75.00万吨铝加工产能,较2014年上升了78.57%。主要用于生产航空航天、石油化工、交通运输等行业需要的高强高韧合金中厚板,完成由电解铝生产企业向铝加工生产企业的初步转型。 定增进军IDC,未来业绩可期。公司拟以5.69元/股的价格非公开发行股票不超过55360.28万股,募集资金不超过31.50亿元,用于河南云计算数据中心项目的建设。该项目收入主要来源于机柜、服务器租金等,预计10年内(含建设期)累计实现营业收入62.73亿元,累计净利润21.28亿元,建设投资回收期5.48年(含建设期),预计经济效益良好,将有效提高公司利润水平。 盈利预测及评级。公司的全产业链运营方式,可减少上游产品价格的波动对公司利润的影响,拥有成本优势,抗风险能力强。同时,公司拟以非公开发行股票方式进入IDC市场,进行新兴产业布局,增加新的利润增长点。故我们预计2017-2019年EPS分别为0.23元、0.31元和0.41元。综合考虑行业平均估值水平,给予2017年30倍的估值,目标价6.9元,买入评级。 不确定性分析。铝价波动风险;定增交易风险;市场风险等。

投资要点 2016年公司扭亏。公司共实现收入1,391,554.03万元较上年同期的上升43.29%,实现利润23,406.04万元较上年同期增加151,033.75万元,实现归属于母公司所有者的净利润5,799.92万元较上年同期增加49,367.17万元。由于煤炭、氧化铝成本上升,四季度亏损。四季度公司实现营业收入32.39亿元,实现营业利润亏损7384万元,实现归属于母公司所有者的净利润为亏损11553万元。 铝产品、煤炭毛利率大幅提升,助推业绩扭转。公司2016年整体毛利率为12.26%,较去年同期的4.85%上升7.41%。从产品来看,电解铝、铝加工以及煤炭毛利率的提升是促使公司整体毛利率增加的主要因素。另外,2016年公司营收大幅增长44.96%,主要来自铝加工、煤炭、贸易,这也是业绩逆转的重要因素。 公司已经形成“煤-电-铝-铝精深加工”一体化产业链条,并依靠能源优势进军云计算领域。公司拥有煤电一体产业链,电力装机容量为90万千瓦,年发电量近70亿度,基本上满足巩义本部的电解铝用电需求,且有部分富余,电力自给程度极高。公司近年来在铝精深加工领域不断拓展,形成板带箔等加工产能。另外,公司依靠能源优势进军云计算领域,未来前景看好。 盈利预测与评级:预计公司2017-2019年分别实现EPS为0.19元、0.28元、0.38元,对应PE为30X、20X、15X,给予增持评级。 风险提示:铝价不如预期;供给侧改革不如预期

受益于铝价上涨和煤电铝一体化优势 在2月6日发布的报告《重资产系列(铝)之一:蓄势待发》中,我们阐述过铝作为6大产能过剩行业之一,亟需供给侧改革,或改变供需弱平衡格局,推动铝价上涨。公司拥有煤电铝一体化的完整产业链,主要产品为电解铝,成本是关键,随着煤炭自给率的提升(15年产能利用率仅为29%),公司煤电铝一体化优势将继续显现。 煤电铝一体化优势将继续显现 公司拥有“煤-电/炭素-电解铝-铝加工”的完整产业链,核心产品为电解铝,成本是关键,公司氧化铝全部外购,电力自给率74%,炭素自给率54%,未来成本变化主要来自于煤炭自给率的提升,公司15年煤炭产能225万吨,产量66万吨,自用量10万吨,产能利用率29%,自给率未来有较大提升空间,煤电铝一体化优势将继续显现。 电解铝受益铝价上涨,深加工进入产能释放 公司电解铝产能74万吨、预计供给侧改革的背景下,未来铝价或将上升,公司电解铝业务受益明显。铝材业务量价齐升:1)15年铝材产能新增35万吨至75万吨,产量42万吨,料产能利用率将不断提升;2)15年公司铝材售价与铝锭售价价差为400元//吨左右,16年Q1已增至791元//吨。 投资建议 预计未来铝价或将上升,铝材产量增加和加工费上升,预计公司16-18年EPS 分别为0.04元、0.22元和0.37元,对应当前股价的PE分别为155倍、28倍和17倍,给予公司“买入”评级。 风险提示: 供给侧改革进度低于预期,产能释放进度低于预期;

投资要点: 成本下降助力公司业绩扭亏为盈。由于氧化铝和动力煤价格的持续低位,公司原材料及电力成本大幅下降,毛利率不断升高,公司业绩大幅增长。2016上半年,公司铝产品毛利率达到20.71%,同比增加13.08个百分点,创出2006年以来的高点。 公司产业链齐全,凸显成本优势。公司作为一家具有“煤-电-铝-铝深加工”全产业链的企业,规模效益显著,公司电解铝产能75万吨,其中本部50万吨产能的用电全是自备电,子公司林丰铝电25万吨产能则是直购电,公司技术先进,吨铝耗直流电在13000度以下。公司所在地巩义市是铝工业产业集群化最为明显的地区之一,铝土矿资源、煤炭资源丰富。 公司积极转型升级,布局高端铝加工。近年来,公司坚定不移地推进传统原材料制造向国际化高端铝合金新材料领域转型升级。2016年,公司核心转型升级项目——高性能铝合金特种铝材项目立足于节能、环保、规模化、专业化、批量化生产模式,目前该项目生产出的合金板已获得英国TS16949汽车板、劳氏船级社、挪威船级社、中国船级社等认证,产品质量已达到国内外高端市场标准。2016上半年公司深加工产品已经批量销售,营业收入23.32亿,毛利率21.44%,同期增加12.91个百分点。 受益供给侧改革,铝价有望维持强势。国内宏观经济正处于转型期,中央政府实行供给侧改革政策的态度十分坚决,力度空前。电解铝作为首当其冲的品种,减产幅度很大,2015年关停产能约400万吨,预计2016年新增+复产产能约150万吨,即2016年国内电解铝产能约3800万吨。按照产能利用率80%计算,电解铝供给量为3040万吨,需求量稳步增长,预计2016年国内电解铝需求量超过3100万吨,供给出现缺口,市场预期差很大。国际市场电解铝一直处于短缺状态,所以铝价维持强势是大概率事件,预计2016年国内铝价突破13000元/吨,全年均价12500元/吨。 公司拟定增介入IDC领域,培育新的利润点。公司拟非公开发行募集资金45亿,其中26亿偿还有息负债,19亿投资建设IDC(云计算数据中心)项目。公司发展IDC项目具有土地资源、电力能源及地域等优势,项目业务收入主要来源于机柜租金、服务器租金、带宽租金及增值业务费,在10年计算期内(含建设期)共实现营业收入62.73亿元,累计实现净利润21.28亿元,税后财务内部收益率20.01%,建设投资回收期5.48年(含建设期),财务净现值(折现率为12%)为5.27亿元,项目建成后将成为公司新的利润增长点。 首次覆盖,给予“买入”评级。公司的原材料和用电成本保持低位,且用电成本优势将得以保持,下游端布局深加工,产品附加值和毛利率不断升高。铝价则是受益于供给侧改革,持续保持强势,业绩有望逐步改善。同时公司居安思危,积极寻找新的利润增长点,拟定增进入IDC项目,充分发挥公司的土地、电力及地域优势。基于审慎性考虑,在最终增发完成前,暂不考虑增发对公司业绩的影响,预计公司2016-2018的EPS分别为0.18元、0.31元、0.45元,对应当前股价PE为33倍、18倍、13倍。首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示:铝价下跌风险;氧化铝价格大幅上涨风险;定增不能顺利完成风险;下游需求不及预期风险;公司IDC项目推进及收益不及预期风险。

评论: 1、上半年业绩同比扭亏,符合预期。 1)受国家供给侧改革影响,铝价较去年底有所回升并企稳运行(年初至今已回升近15%至12620元/吨,均价11728元/吨,环比去年下半年11262元/吨已有明显改善)。铝产品销售收入(占49%)和贸易收入(占38%)均环比增加,收入规模持续扩大。 2)受益于生产成本降低(原材料氧化铝价格+公司用电成本下降)和高端产品(高性能铝合金特种铝材项目已基本建成投产,并于上半年实现批量销售)比重提高,公司盈利能力显著提升,铝加工和电解铝毛利率分别达21.4%和19.3%,去年同期为3.4%和1.1%。 3)全资子公司银湖铝业分别于2016年3月25日、3月30日收到土地补偿款5000万元、4275万元,合计影响同期归母净利润增加4706万元。 2、积极转型深加工,铝价上涨提供业绩弹性。 1)公司致力于向下游产业链延伸,目前已形成“煤-电-电解铝-铝加工”较为完善的全产业链,并将进一步打造“煤-电-电解铝-铝加工-云计算数据中心”的综合产业链。目前,冷轧项目正在调试,热连轧和高性能特种铝材项目尚属达产过渡期,随着产量逐步达产,将进一步提升了公司整体盈利水平;增发布局新兴领域也有望为公司带来新的利润增长点。 2)电解铝企业产量收缩+新建产能投放放缓+复产不及预期+库存下行,支撑上半年铝价持续上行,目前库存已处于绝对低位。考虑到随着价格上涨,复产产能可能增加,加上新建产能集中释放,铝价或有所回调,但基于对全年铝市供需短缺的判断,预计下半年总体将呈现震荡偏强走势。 自年初以来,受益供给侧结构性改革,电解铝企业产量收缩明显,且新建产能投放放缓、复产不及预期,供应压力相对缓解,支撑铝价持续攀升(年初至今已回升近15%至12620元/吨,1-6月SHFE铝均价11728元/吨,虽较去年同期12914元/吨仍处于低位,但环比去年下半年11262元/吨已有明显改善)。同时,库存水平持续下降,截至目前,国内5个主流消费地库存约25万吨,仅够国内约2-3天消费量,处于绝对低位。公司拥有电解铝产能合计75万吨,其中本部50万吨,子公司林丰铝业(持股70%)25万吨,铝价上涨提供业绩弹性(铝价上涨200元/吨,理论可增加净利润约1.1亿元)。 考虑到随着价格上涨,复产可能增加,加上新建产能下半年集中释放,铝价或有所回调,但基于全年供需短缺的判断(俄铝预计2016年除中国外地区供应短缺250万吨;美国铝业预计2016年全球可能出现120万吨供应短缺),预计下半年铝价总体将呈现震荡偏强走势,公司有望继续受益。不考虑增发影响,预计2016-2018年净利润4.1/4.5/5.0亿元,对应EPS0.23/0.26/0.29元,维持强烈推荐评级。风险提示:铝厂大面积复产,铝价大幅下行;大盘带来的系统性风险。