公司2021年实现营业收入47亿元，同比增长18%；归母净利润3.7亿元，同比下滑32%；ROE为6.1%，同比下滑3ptc.。Q4实现营收12.3亿，同比下滑5.8%，归母净利润-0.6亿，同比下滑132.78%，全年营收归母利润同比增速均逐渐递减。 投资要点2021年业绩低于预期--信用和资产减值损失计提3.6亿元 公司2021年实现营收47亿元，同比增长18%；归母净利润3.7亿元，同比降低32%。分季度看，2021Q1-Q4营收归母利润同比增速逐渐递减，Q4营收12.3亿，同比下降5.8%，归母净利润-0.6亿，同比下滑132.78%。业绩不及预期主要由于下游地产需求景气度下滑等综合影响。2021年全年我国房屋施工面积同比增长5.2%，房屋新开工面积下滑11.4%，基建投资微增0.21%，全年累计同比均逐月下滑，庞源指数2021年持续下跌，庞源吨米利用率2021M7-2021M12连续位于当月历史最低点。信用减值损失计提3.25亿元、资产减值计提0.35亿元、体现谨慎态度。 期待下游需求回暖，盈利能力、经营性现金流有待改善。 公司2021年毛利率35%，同比下降3pct.，主要系塔机设备租赁价格走低，国内大宗商品价格普涨等不利因素影响。2021年销售费用3096万元，同比降低20.5%；管理费用3.5亿元，同比增长32%，主要系薪酬、保险费等增加所致；研发费用1.2亿元，同比增长3%；财务费用3.4亿元，同比增长38%，系利息支出所致。公司2021年经营活动产生现金流净额2400万元，同比大幅下滑84%，主要系采购配件、支付劳务费增加等短期因素，叠加下游回款压力大所致。 产能扩展，提升龙头市占率 2021年房地产景气度下行，庞源租赁优化业务布局，开拓新市场，有序推进智能制造再制造及租赁服务综合基地建设，对核心地区实现初步覆盖，加快对二三线城市布局，缩小服务半径，强化生产再制造能力、提高服务效率与质量，有望提升龙头市占率。 2022年关注稳增长业务弹性。 2022年稳增长预期增强，地产基建有望形成一定支撑。2022M1-2022M2我国地房屋新开工面积同比下滑12.2%，目前部分地方政府开始放宽购房约束，地产行业有望得到改善；基建发力明显，2022M1-2022M2全国基础设施建设投资同比增8.1%，有望形成一定支撑。短期公司仍然承压，关注稳增长预期下业绩弹性。 盈利预测与估值 我们调整公司业绩预测为2022-2024年实现归母净利润3.5/8.2/10.5亿元，同比增长 -6%/133%/28%，对应EPS为0.36/0.85/1.08元，对应当前PE为23/10/8倍，维持“买入”评级。 风险提示 地产基建投资大幅低于预期；母公司其他业务经营不及预期

事件：公司披露2021年年报，全年实现收入47.25亿，yoy+18.08%，归母净利润3.75亿，yoy-32.29%；Q4实现营收12.29亿，yoy-5.81%，归母净利润-0.58亿，yoy-132.78%。 国内地产不景气拖累公司整体业绩表现。公司营收和归母利润增速逐季递减，营收于Q4出现同比下滑，归母净利润较大幅度同比下滑：1）受地产行业不景气的影响，从我国房屋施工面积来看，2021年全年同比增5.2%，2021M7-2021M12每月均出现2位数下滑；我国房屋新开工面积全年累计下滑11.4%，2021M2开始进入负增长，2021M7-2021M12每月均出现2位数同比下滑，四季度部分月份同比负增速甚至超过30%；2）全国基建投资2021年仅微增0.4%，2021M5开始负增长，持续至2021M12，2021M7甚至负增速达10.5%；3）地产行业不景气导致客户回款方面出现部分风险，公司当年计提信用减值损失3.25亿，同比增163.2%，从应收账款账龄计提法坏账准备计提比例来看，2021年相比2020年计提比例更高，体现审慎的态度。 继续扩产，提升市占率。在工程机械租赁板块中，公司主要有筑路施工产品租赁和建筑施工产品租赁两项业务，子公司庞源租赁是全球最大的起重机械租赁商，在全国设有多家分、子公司，已涉足菲律宾、马来西亚、柬埔寨等海外市场，是中国工程机械租赁第一品牌；筑路施工产品租赁业务依托制造企业的优势，基本完成了集设备租赁、技术支持与服务和道路施工为一体的转型升级。2021年末公司塔机台数达9981台，当年新增1720台，增速20.8%，塔机总吨米数达198.7万吨米，同比增19.3%，新增设备采购额18.7亿元，仍处在扩张中，子公司庞源租赁持续强化运营管理，积极深耕市场，提升资产使用率和运营效率，以进一步提升市场份额。 2022年危机并存。公司业务下游以地产为主，基建为辅，从目前的情况来看：1）地产继续下滑，1-2月我国地房屋新开工面积同比下滑12.2%，仍呈现下滑趋势，为支持地产行业复苏，目前部分地方政府开始放宽购房约束，可能后续地产行业会出现改善；2）基建发力明显，1-2月份全国基础设施建设投资同比增8.1%，目前稳增长需求较强，基建提前发力现象明显，有望形成一定支撑。 对于公司来说，短期压力可能仍在，但行业改善迹象已现，行业下行阶段打好内功，上行期弹性有望释放。 投资建议：基于公司目前各业务发展情况，预计公司2022-2024年归母净利润分别是3.2/5.7/7.7亿元，对应PE分别是27x/15x/11x，考虑到我国地产行业目前面临较大的发展压力，公司短期发展承压，给予“谨慎推荐”评级。 风险提示：地产投资继续下滑风险，坏账风险，基建进度低于预期风险。

庞源指数进入磨底阶段，建筑设备租赁需求有望见底回暖2021年底中央两次释放维稳信号，拉开信托政策托底序幕。11月地产销售与开工增速止跌回升，呈现边际改善迹象；当前房地产开发投资同比增速仍继续回落，但在信贷政策边际放松下，下行幅度趋于收窄，随着旺季开工来临，建筑设备租赁需求有望企稳回暖。 2021年以来，庞源指数呈现下行趋势，当前已进入逐步磨底阶段，预计下行空间有限。12月庞源设备吨米利用率为 65.1%，处于历史当月最低水平。庞源租赁及时调整策略，积极开拓新市场，推进智能制造再制造及租赁服务综合基地建设，实现核心地区初步覆盖，加快二三线城市布局，缩小服务半径，强化生产再制造能力、服务效率与质量，不断提升经营效益。 装配式建筑渗透率提升趋势不变，大中型塔吊租赁未来 5年复合增速 19%全资子公司庞源租赁为全球塔机租赁龙头，贡献绝大部分业绩。2020年庞源租赁实现归母净利润 7.5亿元，近 5年复合增速高达 54%。随着装配式建筑发展带动大中型塔机租赁需求增长，2025年国内装配式建筑渗透率有望提升至 30%。2020年塔机租赁总规模为 1036亿元，其中大中塔租赁市场规模为 232亿元。未来 5年房屋新开工面积零增长假设下，2025年塔机租赁需求将达 1335亿元，年均增长 5%；其中大中塔租赁需求将达 543亿元，年均复合增速约 19%。 庞源租赁未来 5年收入复合增速超 25%，市占率将从不到 4%提升至 10-15%1) 市占率提升空间大。2020年庞源塔机台量市占率不足 2%，总吨米数市占率约 3.5%，收入规模市占率为 3.7%。预计 2025年庞源收入规模市占率有望提升至 10-15%（工程机械租赁龙头美国联合租赁在美国超 12%的市占率）。未来 5年庞源租赁收入复合增速有望超 20%。 2) 全年新增订单同比增长，吨米利用率回升。2021年全年庞源租赁新增订单 42亿元，较 2020年新订单额增加 2亿元，同比增长 5%。2019年庞源吨米利用率为 72%，2020年受疫情影响下降到 64%，2020年底开始逐步恢复，2021年全年平均吨米利用率回升至 66%。 3) 资金、管理、规模优势凸显，未来 5年产能年均增速超过 24%。公司背靠陕煤集团，融资成本较低。截至 2020年 12月 31日，庞源塔机数量达到 8261台，较 2019年底增加 2271台，新增塔吊数量同比增长 38%。预计未来两年公司年设备投资额有望达 20-25亿元，到 2022年底塔机台量有望超 1.3万台，对应总吨米数预计提升至约 259万吨，年均增长超 24%，增速显著高于行业平均水平，有望持续提升规模优势。 盈利预测与估值我们预计公司 2021-2023年实现归母净利润 5.8/8.1/10.6亿元，同比增长 5%/39%/31%，对应 EPS为 0.60/0.84/1.09元，对应当前 PE 为 19/14/11倍，维持“买入”评级。 风险提示地产基建投资大幅低于预期；装配式建筑发展不及预期；母公司其他业务经营不及预期

事件：公司发布半年报，上半年实现收入22.54亿，同比增长46.82%，实现归母净利润2.55亿，同比增长58.13%，点评如下：1、受价格周期影响，公司盈利能力小幅提升。公司上半年主要利润构成:庞源净利润3.2亿，天成亏损1300万，天成的商誉有2800万减值，本部基本处于盈亏平衡。单从庞源业绩来看，上半年实现收入19.82亿，同比增长46%，实现净利润3.19亿，同比增长55%，上半年整体净利率为16%，较去年同期提升0.9个百分点，主要受租赁价格处于下行周期，盈利能力提升幅度有限。 2、各项经营指标正常，员工持股计划凸显管理层对公司发展信心。 a、应收账款周转率基本与去年持平。上半年公司应收账款余额为46.23亿，较年初增长5.7亿，上半年应收账款周转天数为323天，基本与去年同期保持一致，没有继续提升。 b、价格下行周期，公司订单依旧充足，战略稳步推进。尽管目前处于价格下行周期，但公司订单依旧非常充足，上半年新接订单规模33.71亿，同比增长73%；半年末设备原值为71.41亿元，较年初提升4.65亿；从更前瞻的购建固定资产支付现金指标看，上半年已经支付14.22亿，同比增长53%，其中主要是用于购买塔吊设备。公司经营节奏依旧按照原定步骤稳步推进。 c、租赁价格逐步进入磨底过程。目前新接订单价格已经不足1000点，上一轮周期底部在700-800点，目前已经快接近上一轮周期价格底部平台，相比而言，这轮周期的产业格局要更好，价格中枢理应更高，我们判断目前的价格已经进入磨底阶段，不用过多悲观。 d、公布第一期员工持股计划，凸显管理层对公司未来发展的信心。此次员工持股计划参与对象包括公司董事高级管理人员不超过200人，其中董事高管共10人，总规模为1个亿。这是公司第一次做员工持股计划，值得关注背后隐含的信号。 业绩预测：基于二季度业绩我们调整公司21-23年净利润至7.2/8/12亿，对应PE14/13/8倍，中长期继续看好公司发展前景，给予“买入”评级。 风险提示：房地产投资大幅下滑，政策推进不及预期

2021上半年公司营收 22.5亿元，同比增长 47%；归母净利润 2.6亿元，同比增长 58%； 扣非归母净利润为 2.5亿元，同比增长 59%。同时，公司发布利润分配预案，拟每 10股派发现金红利 1元（含税），合计派发现金红利 9.7亿元（含税）。 公司发布第一期员工持股计划（草案），募集资金上限 5,000万元，并通过二级市场购买的方式获取股票，计划存续期为 24个月，股票锁定期为 12个月。此次员工持股计划的参与对象为公司董事、高管及公司（含控股子公司）其他员工，总人数不超过 200人。 投资要点 二季度毛利率下降导致短期业绩承压，经营性现金流后续有望改善2021H1公司营收、净利润同比稳健增长，其中庞源租赁营业收入贡献 20.0亿元，净利润贡献 3.2亿元。公司 Q2营收 13.6亿元，同比增长 27%，环比 Q1增长 51%；Q2净利润 1.9亿元，同比下降 14%，环比 Q1增长 188%。上半年公司经营性现金流净额-1.7亿元，比去年同期的 1,761万元大幅下滑主要是受采购配件、支付劳务费增加等短期因素影响，随着对下游回款力度加大，后续现金流情况有望环比改善。 公司上半年毛利率 35%，同比下降 2pct.；Q2毛利率 38%，同比下降 7pct.，环比 Q1增长 7pct.。毛利率波动较大主要受疫情反复、大宗商品价格普涨以及租赁市场价格战等因素影响，对公司短期经营业绩带来压力。2021H1销售费用 1,371万元，同比增长 13%； 管理费用 1.6亿元，同比增长 39%，主要是人员薪酬、保险费用等增加所致；财务费用1.5亿元，同比增长 41%，主要是利息费用增加所致；研发费用 5,640万元，同比下降3%。公司上半年资产处置损失 2,938万元，其中计提商誉减值准备 2,771万元。 供需导致塔机租赁价格走低，庞源订单高增长积极开拓新市场今年以来塔机租赁市场景气下行，庞源指数已下降至较底部区间震荡，7月庞源吨米利用率 71.2%，处于历史当月最低水平。市场存量设备增多、主机厂供给充足，导致设备租赁价格走低。公司及时调整策略，积极开拓新市场，有序推进智能制造再制造及租赁服务综合基地建设。2021上半年庞源租赁新接订单超过 33.7亿元，同比增长 73%，在手合同延续产值 41.7亿元，同比增长 80%，新增、在手订单大幅增长，构筑公司未来增长动力。庞源租赁对核心地区实现初步覆盖，加快对二三线城市布局，缩小服务半径，提升生产再制造能力、服务效率与质量。公司拟推员工持股计划提振未来成长信心。 盈利预测与估值预计公司 2021-2023年净利润下调为 6.7/9.2/11.8亿元，同比增长 22%/37%/28%，对应EPS 为 0.70/0.95/1.22元，对应当前 PE 为 16/12/9倍，维持“买入”评级。 风险提示地产基建投资大幅低于预期；装配式建筑发展不及预期；母公司其他业务经营不善

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塔机租赁市占率持续提升，收入端实现高速增长 2021Q1公司实现营收 8.96亿元，同比增长 94.30%，收入端实现快速 增长主要系子公司庞源收入快速提升所致，主要原因有：一方面，公司不 断加大塔机设备采购力度， 2020年末庞源塔机设备保有量已经达到 8261台，上一年同期不到 6000台，保证了塔机市场份额持续提升；另一方面， 2021Q1虽然租金价格有所下滑，但设备出租率有明显提升， 2021年前三 月的塔机设备利用率分别为 62.8%、 23.1%和 69.7%，较去年同期提升明显， 塔机设备保有量规模持续扩大以及利用率提升共同推动塔机租赁业务收 入规模快速提升。 毛利率大幅提升， 期间费用率下降明显， 创 Q1业绩新高 2021Q1归母净利润 6583.9万元（ 符合先前业绩预告披露业绩），上年 同期亏损 6113.14万元， 2021Q1公司业绩创 Q1业绩新高，净利率达到 7.34%：①毛利端， 2021Q1公司整体毛利率为 30.61%， 较去年同期提升 11.84个百分点，毛利率大幅提升主要原因还是 2021Q1报告期内塔机利用 率大幅提升，塔机租赁业务盈利水平提升。②费用端，公司销售/管理（含 研发）/财务费用率分别变动-0.41/-3.85/-3.33个百分点，期间费用率下降 7.6个百分点， 期间费用率大幅下降与收入快速提升带来的规模效应有关。③ 2021Q1公司信用减值损失 40.69万元，主要春节前是回款高峰期，相应计 提较少，对公司利润释放起到积极作用。 公司中长期成长逻辑依然存在， 具备持续扩张的条件 ①短期来看，公司已经度过 2020年最困难的时期， 2021年 3月公司 再次开启“百日接单”活动，接单目标 28亿， 较去年 20亿接单目标增加 40%， 3月份塔机利用率达到 69.70%， 2021年庞源业绩（净利润） 有望快 速提升。 ②国内塔机租赁是千亿级别市场，庞源市占率不足 4%， 庞源依托 上市公司平台，背靠陕煤集团， 具备融资这方面的优势；此外，公司作为 国内塔机租赁龙头，企业品牌形象持续提升，而广泛的营销网点为公司扩 张提供便利， 已经具备持续扩张的条件，公司中长期成长逻辑依然存在。 盈利预测与投资评级 ： 我们维持 2021-2023公司净利润预测为 8.16/11.07/13.94亿元， 当前股价对应动态 PE 为 14.52/10.70/8.50倍。考 虑到公司具有较好的成长性， 以及未来两年业绩快速增长， 维持“买入” 评级。

1、疫情影响基本消除，设备利用率恢复正常。去年一季度因为疫情影响，下游建筑行业普遍开工率不足，导致公司出现比较大的亏损，今年这个问题已经有很大程度解决，一季度设备利用率已经恢复到 51.87%，同比去年提升 16个百分点，特别是 3月份设备利用率达到 70%，进一步考虑到 3月份设备利用率是一个快速爬升过程，这意味着时点的设备利用率大概率能达到 73%的水平，可以说疫情的影响基本消除。 2、价格周期影响有限，二季度业绩有望大幅提升。尽管目前价格在下降通道，但我们判断利用率快速爬升有望快速弥补价格下降带来的损失，而且近几年公司管理规模效应提升明显，费用率的改善能够有效对冲价格冲击，我们认为实际的价格周期影响有限，后面业绩有望逐季提升。 3、一季度现金流有改善。一季度是历年回款的高峰期，根据我们的草根调研，公司今年一季度现金流回款延续往年良好趋势，应收账款绝对规模得到一定幅度下降，有利于改善公司的经营质量。 4、劳动竞赛如火如荼举行，设备投放稳步增长。从 3月 8日开始公司再次举行“百日接单”劳动竞赛活动，效果显著。公开数据显示，近一个月订单数持续稳步增长，累计接单 5亿，平均单周接单量约 1.3亿，为今年业绩目标规划完成打下坚实基础。从设备投放量看，去年全年设备投放接近 19亿，基本实现预期目标，今年一季度设备采购延续去年趋势，继续保持稳步增长。 业绩预测及估值：预计公司 2021-2023年净利润至 8.3亿、10.6亿、13.3亿，对应 PE15倍、12倍、9倍，长期继续看好，给予“买入”评级

事件 公司发布2021年一季度业绩预告，预计一季度实现归母净利润0.65亿元，同比增加1.26亿元；扣非净利润为0.63亿元，同比增加1.24亿元。 投资要点 一季度净利润超预期；庞源租赁塔机吨米利用率提升明显、规模效应显现 公司2021年一季度预计实现归母净利润0.65亿元，去年同期亏损0.61亿元，扭亏为盈，超市场预期。2020年一季度受新冠疫情影响，建筑业开工率较低，公司收入有所下降。2021年子公司庞源租赁塔机规模持续扩张，塔机总吨米数同比增长超30%，一季度吨米利用率提升明显，规模效应进一步显现，带动上市公司归母净利润大幅增长。一季度受春节停工等因素影响，通常为塔机租赁行业淡季。公司并购庞源租赁以来，除2019年外，一季度业绩均为亏损状态，2019年一季度实现归母净利润0.22亿，占全年利润仅4%。庞源一季度订单签订及吨米利用率等情况较好，二季度及下半年有望持续，2021年上市公司收入和利润增速有超预期的可能性。 装配式建筑中长期发展向好，塔机租赁龙头规模及市占率有望加速成长 装配式建筑中长期发展向好，庞源租赁优势明显。住建部发布数据显示，2020年全国新开工装配式建筑共计6.3亿㎡，同比增长50%，占新建筑开工面积的比例为20.5%，较2019年提升7.1pct.。根据国务院出台意见，到2025年全国装配式建筑占新建建筑面积的比例将达到30%。目前中国装配式建筑渗透率远低于发达国家（超70%），存在较大提升空间，将催生大中型塔吊租赁中长期景气度。2020年末子公司庞源租赁塔机存量8261台，共计157万吨米，平均单机吨米数为202吨米，将近全行业两倍，在大中型塔机租赁中优势明显。 2025年庞源租赁市占率有望提升至10%-15%，实现规模加速增长。庞源租赁业绩主要由总吨米数、吨米利用率及庞源指数三个因素决定。2021年庞源预计将持续加大投资力度，扩张塔机规模；2021年一季度庞源吨米利用率接近2019年同期水平，全年有望超70%；截至目前2021年庞源指数中枢在1100-1200点之间，预计未来两年庞源指数将维持在1000-1200点。据此我们预测2021年庞源毛利率有望达到39%。庞源2020年在国内塔机租赁行业市占率近4%，随着大中塔机租赁需求释放叠加行业集中度提升，庞源市占率2025年有望提升至10%-15%，实现规模加速增长。 盈利预测与估值 预计公司2021-2023年净利润8.0/10.0/12.1亿元，同比增长44%/25%/21%，对应EPS为0.83/1.03/1.25元，对应当前PE为15/12/10倍，维持“买入”评级。 风险提示 地产基建投资大幅低于预期；装配式建筑发展不及预期；母公司其他业务经营不善。

受益塔机利用率提升， 2020Q1业绩超市场预期 2021Q1公司预计实现归母净利润 6500万元左右，去年同期亏损 6113万元，实现扭亏，超市场预期（市场预期上限 4000-5000万元）。 我们推测 2021Q1公司净利润大幅提升主要系子公司庞源业绩大幅改善（本部以及 天成子公司仍有拖累）： ①去年受疫情冲击较大， 塔机设备利用率大幅下 降， 2020年 2月创出历史新低 12.9%，对庞源 2020Q1收入和利润率双杀。 2021Q1虽然租金价格有所下滑，但设备出租率有明显提升， 2021年前三 月的塔机设备利用率分别为 62.8%、 23.1%和 69.7%， 驱动盈利水平大幅提 升。②此外， 2020年末庞源塔机设备保有量 8261台，上一年同期不到 6000台， 经营规模的扩大使得规模效应得到进一步显现， 对庞源业绩提升起到 积极作用。 利用率提升叠加降费， 公司全年业绩有望大幅提升 目前市场担心塔机租金价格下行，影响公司全年净利润释放。对于庞 源： ①2020年末庞源在手合同延续产值 29.21亿元，同比增长 38.5%， 2021年 3月庞源再次开启“百日接单”活动，接单目标 28亿， 较去年 20亿接 单目标增加 40%，在手订单充足确保全年收入端持续快速增长。 盈利方面， 今年 3月份塔机设备利用率已经超过 18年水平， 我们预计全年利用率相 比去年有望大幅提升， 此外随着规模持续扩大，费用率仍有下降空间（ 2020年合并口径期间费用率下降 1.69个百分点），都会对冲租金价格带来的负 面影响， 2021年庞源盈利水平有望和去年持平， 业绩有望持续快速提升。 对于本部以及子公司天成，除去内部抵销，短期很难贡献业绩， 谨慎 考虑一部分拖累， 2021年公司整体业绩仍有望大幅增长。 公司中长期成长逻辑依然存在， 庞源具备持续扩张的条件 国内塔机租赁是千亿级别市场，庞源作为全球最大的塔机租赁龙头， 国内市占率不足 4%， 庞源依托上市公司平台，背靠陕煤集团， 具备融资这 方面的优势；此外，公司作为国内塔机租赁龙头，企业品牌形象持续提升， 而广泛的营销网点为公司扩张提供便利， 已经具备持续扩张的条件， 公司 中长期成长逻辑依然存在。 盈 利 预 测 与 投 资 评 级 ： 我 们 维 持 2021-2023年 净 利 润 预 测 为 8.16/11.07/13.94亿元， 当前股价对应动态 PE 为 15.16/11.17/8.87倍。考 虑到公司具有较好的成长性， 以及未来两年业绩快速增长， 维持“买入” 评级。

事件：公司发布年报，全年实现收入40亿，同比增长23%，实现归母净利润5.53亿，同比增长9.5%，对此点评如下：1、子公司庞源租赁的业绩略超预期，全年其收入35.3亿，实现净利润7.46亿，略超之前预期，市场担心毛利率下滑，背后主要原因是价格在快速下降，我们观察庞源价格指数年线走势，其一季度高点接近1530点，而年底下降到1300点，期间下滑幅度达15个百分点，其中下滑最快的是三季度和四季度，而设备利用率因为疫情提升有限，因此导致期间毛利率持续下滑，但从总体净利率看基本保持稳定，侧面反映公司在内部管理方面的成效。 2、整体上市公司业绩略低预期，主要是因为四季度加大对天成和本部的计提力度。a、天成是最主要的亏损源，其全年营收0.62亿，亏损0.84亿，而上半年天成亏损0.32亿，意味着下半年亏损约0.52亿，这里主要是四季度应收账款计提，另外公司还对天成的商誉进行减值计提约0.37亿，总计天成在四季度就有接近0.9亿亏损；b、本部基本处于经营性盈亏平衡状态，但四季度计提有约0.21亿，其中存货跌价损失有0.16亿，应收账款计提有0.05亿。综合四季度因为天成+本部计提预计带来亏损幅度达1.11亿。 3、疫情影响逐步消除，公司基本面持续向好。a、利用率指标基本恢复到正常水平，今年有望给业绩带来比较大的弹性，截止1-3月份设备平均利用率达到52%，较去年同期提升17个百分点，其中三月份利用率达到69.7%，已经恢复到2018-2019年平均水平；b、设备投放稳步增长，从3月8日开始公司再次举行“百日接单”劳动竞赛活动，效果显著，近一个月订单数持续稳步增长，累计接单接近5.3亿，平均单周接单量超过1.3亿，平均接单价格在1140点左右，为今年业绩目标规划完成打下坚实基础，从设备投放量看，去年全年设备投放接近19亿，基本实现预期目标，今年趋势有望延续。 业绩预测：基于目前经营情况我们下调公司2021-2023年净利润至8.3/10.6/13.3亿，对应PE14/11/9倍，长期继续看好，给予“买入”评级风险提示：地产投资不及预期；装配式建筑政策不及预期。

事件：公司发布2020年年报，实现营业收入40亿元，同比增长23.06%；实现归属于母公司股东的净利润5.53亿元，同比增长9.46%；实现扣非归母净利润5.38亿元，同比增长12.9%。 市场开拓顺利营收稳健提升，减值损失拖累利润增速。2020年公司净利润增速低于营收增速，净利率下降1.7pct，主要系，一方面公司毛利率有所下降，2020年公司毛利率为38.03%（-2.34pct），同比有所下降但仍然维持高位。其中租赁业毛利率同比下降2.7pct，或主要系公司及时调整价格策略（2020年初和年底庞源指数分别约为1600和1200），积极开拓市场，持续加大设备投入力度，以提升市场份额和经营业绩，但报告期内公司费用率控制较好，期间费用率16.7%（同比改善1.7pct），其中销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率/分别为0.97%/6.68%/2.86%/6.16%，同比-0.2/-1.43/-0.08/+0.01pct。另一方面，公司计提了0.6亿元的资产减值损失，2019年为0.08亿元，同比大幅提升，主要系①公司本期商誉减值0.37亿（商誉原值2.19亿元，商誉减值测算合计商誉减值1.8亿，前期年度已提1.44亿，本期补提0.37亿元，截至当前商誉净额0.38亿元）；②存货减值增加0.13亿元（2019年为-0.014亿元）；③2020年度对全资子公司天成机械计提了长期股权投资减值准备，对净利润影响约为1.6亿元，计提减值后天成机械账面价值约为1.67亿元。此外，2020年公司计提1.23亿元的信用减值损失，2019年为1.48亿元，虽然同比有所下降但仍保持在较高水平，主要系收入增长使得应收款保持在较高水平。以上资产减值损失和信用减值损失对净利率影响在4.6pct左右。 疫情不改庞源租赁持续成长，经营规模和行业地位再创历史新高。2020年末，庞源租赁在手合同延续产值29.21亿元，较年初增长38.5%。2020年新增设备采购额18.51亿元，期末共拥有塔式起重机8,261台，塔机总吨米数166.56万吨米。利用率看，庞源塔机2月份创历史新低12.9%，6月底恢复到71.4%，下半年虽在稳步提升但仍低于往年水平，Q4平均利用率回升至74%。庞源租赁积极应对疫情影响，及时调整价格策略，积极开拓市场，持续加大设备投入力度，以提升市场份额和经营业绩。2020年庞源租赁全年新签合同总额超过46亿元，同比增长13.7%；实现营业收入35.31亿元，较去年同期增长20.63%。2020年庞源租赁再次入围“世界租赁企业100强”排行榜、位列第31名，《国际起重机和专业运输》杂志最新公布的IC塔指数排名连续稳居全球首位，自有塔机吨米数继续保持全球第一，经营规模和行业地位再创历史新高。 公司融资成本、再制造中心优势不断显现，预计市占率仍将不断提升。根据产业信息网，当前公司在国内市占率仅为3%左右，对比海外成熟市场市占率（北美成熟市场，龙头公司MORROW市占率达到28.4%）提升空间巨大。公司龙头地位稳固，背靠陕煤，资金实力雄厚，拥有较大的融资成本优势（一方面，公司2020年向建机集团累计拆借1.3亿元，利率执行同期银行贷款基准利率，低于同行实际银行贷款利率；另一方面，2020年公司短期借款和长期借款合计增幅约100%，而利息费用增幅仅32%，公司融资成本有所下降）。且公司在全国主要地区投资建设高标准的生产服务基地，根据公司公告，公司在建、签订协议待建及达成意向的基地数量已达到17个，逐步筑高护城河，预计公司将稳步发展壮大，市占率长期稳健上行。 中长期逻辑不变，碳中和加快装配式建筑普及带来结构性机遇。根据国务院规划在2026年装配式建筑渗透率要达到30%的水平；3月29日，住建部发布了《关于加强县城绿色低碳建设的通知（征求意见稿）》指出，大力推广应用绿色建材。推行装配式钢结构等新型建造方式。我们认为碳中和的提出将加快装配式建筑的普及。2020年全国新开工装配式建筑面积为6.3亿平，同比+50.7%，占新建建筑面积比例约20.5%。考虑2026年30%的渗透率，预计需要中大型塔机11.4万台。目前，行业内可以用装配式建筑的中大型塔机约4万台，缺口巨大，而公司大中型塔机保有量在6000台左右，具有明显的先发优势。 投资建议：预计2021~2023年公司净利润分别为7.88亿元、10.18亿元和12.8亿元，对应EPS分别为0.81元、1.05元、1.28元，维持“买入-A评级” 风险提示：宏观经济大幅下滑、基建投资大幅下滑、疫情影响超预期，装配式建筑渗透率不及预期。

事件：建设机械发布2020年年报，公司全年实现营业收入40.01亿元，同比增长23.06%；实现归属于上市公司股东的净利润5.53亿元，同比增长9.46%。 点评：年报业绩符合预期。2020年营业收入40.01亿元，同比增长23.06%；实现归属于上市公司股东的净利润5.53亿元，同比增长9.46%，业绩符合预期。公司在疫情冲击下，一季度业务量大减，单季度亏损6113万的基础上，通过积极运营最终实现了业绩稳健增长。2020年Q1-Q4各季度单季度营业收入分别为4.61亿、10.74亿、11.62亿、13.04亿，同比增长-15.45%、25.83%、30.66%、35.41%，Q1-Q4单季度归母净利润分别为-0.61亿、2.23亿、2.14亿、1.78亿，Q1-Q4单季度同比增长-379%、33.94%、10.27%、44.14%，从2季度后业绩基本恢复正常。 毛利率有所下滑，管理费用率、销售费用率降低明显。2020年整体毛利率38.03%，同比下滑2.34pct。净利率为13.82%，同比下降了1.7pct。公司2020年管理费用率、销售费用率对比2019年降低明显，销售费用率从1.17%降低到0.97%，管理费用率从8.11%降低到6.68%，研发费用率和财务费用率基本保持不变，2020年公司研发费用率为2.86%，财务费用率为6.16%。 分业务看，庞源租赁快速增长贡献主要利润。从公司各项业务来看，建筑施工产品租赁收入350,851.56万元，较上年同期增加20.04%，筑路施工产品租赁收入18,895.57万元，较上年同期增长106.95%，塔机及配件销售收入6，070.14万元，较上年同期增长102.24%,钢结构产品施工收入12,832.68万元，较上年同期增长49.07%。 公司主体上海庞源租赁2020年实现营业收入为35.31亿元，同比增长20.63%、净利润7.46亿元，同比增长20.71%。 全年新签合同总额超过46亿元，同比增长13.7%；截至2020年12月31日，庞源租赁在手合同延续产值29.21亿元，同比增长38.5%。2020年新增设备采购额18.51亿元，期末共拥有塔式起重机8,261台，塔机总吨米数166.56万吨米，居世界第一位。公司在租赁业务市场占有率约3.5%左自贡天成工程机械2020年营业收入为6,224.91万元、营业利润-8,429.38万元、净利润-8,155.58万元，仍然是公司最大的亏损环节。 公司计提了6000万资产减值，1.2亿信用减值，同比去年大幅提高，拖累了业绩增速。 庞源租赁逆势扩张，市场份额快速提高，龙头地位更加巩固。在去年疫情因素影响下，庞源租赁积极应对疫情影响，及时调整价格策略，积极开拓市场，持续加大设备投入力度，以提升市场份额和经营业绩。2020年投入设备采购金额18.51亿，同比增长23.4%，公司经营的塔吊数量达到8261台，同比增长37.92%，塔吊总吨米数为166.56万吨，同比增长30.55%。2020年公司市场份额为3.5%，对比2018年仅2%，市场份额提升明显，行业第2,3名存量塔吊数仍保持1000出头，公司规模效应显著。 公司中长期增长逻辑仍在，融资优势明显，市场份额扩张仍将持续根据国务院规划，2026年装配式建筑渗透率要达到 30%的水平，2020年全国新开工装配式建筑面积为 6.3亿平，同比+50.7%，占新建建筑面积比例约 20.5%，仍有较大的提升空间。受益人力成本提高、碳中和等政策因素影响，我们预计装配式建筑仍将加速渗透，公司中长期受益装配式建筑渗透加速的产业趋势。 公司背靠陕西国资委旗下陕建机集团，作为国企上市公司融资优势明显，具备快速扩张的能力。 庞源租赁公司积极开拓市场，在上海、广州等10个地区投资建设智能装备维修再制造生产基地，加快对二三线城市的布局，缩短服务半径，提升服务效率，抢占市场份额。 通过与母公司塔吊制造协同、加快全国各城市的基地建设、遥遥领先行业庞大的设备保有量及安全管控能力形成了较高的竞争壁垒，具备了高质量发展的先发优势。 上调公司到“买入”投资评级。预计2021、2022、2023年EPS 分别为0.83元、1.1元、1.31元，按照4月12日11.45元/股收盘价计算，对应PE 分别为13.77X、10.38X、8.71X。 考虑到公司是塔吊租赁行业绝对龙头，塔吊租赁市场随着建筑业总产值稳健增长，随着装配式建筑比例渗透而提高，行业空间大、龙头市场份额低，公司逆势扩张，不断扩大龙头优势，未来仍有较大的成长空间。去年疫情对建筑市场的影响，最终拖累了公司2020年业绩，但今年疫情影响缓解，公司塔吊租赁业务有望量价齐增，上调评级，给与公司“买入”投资评级。 风险提示：行业竞争加剧，塔吊租赁价格持续下行，塔吊利用率继续低迷；塔吊需求不及预期；其他子公司亏损幅度加大；宏观经济复苏不及预期；扩张带来的财务费用增加及现金流恶

一、事件概述。 2021年4月9日，公司发布2020年年报，2020年公司实现营业收入40.01亿元，同比增长23.06%；实现归母净利润5.53亿元，同比增长9.46%。其中2020年Q4单季实现营收13.23亿元，同比增长37.37%，净利润1.94亿元，同比增长56.73%。 二、分析与判断 营业收入稳步增长，减值计提压制净利润增速。 报告期内，公司实现营收40.01亿元，同比增长23.06%；实现归母净利润5.53亿元，同比增长9.46%。受疫情影响，公司一季度营收4.61亿元，同比下降15.45%；毛利率为38.03%，同比下降2.34%。但自3月起，随着国内疫情逐渐受控以及复工复产的持续推进，行业需求逐步回暖，促使公司塔机租赁业务有序恢复。从全年来看，公司建筑施工产品租赁实现营收35.09亿元，同比增长20.04%，占总收入87.3%；筑路施工产品租赁收入1.89亿元，同比增长106.95%，占总收入4.7%。公司全年净利润增速低于营收增速，主要系计提应收账款减值准备以及子公司天成计提商誉减值准备影响。报告期内，公司分别计提信用减值准备、信用减值准备1.23/0.60亿元。 设备规模持续扩张+在手订单充足，租赁业务营收有望持续增长。 子公司庞源租赁2020年疫情期间积极调整经营战略，下沉二三线城市进行布局，2020年全年营收35.3亿，同比增长20.6%，毛利率和净利率为42%、21%，整体保持稳定。 2020年庞源全年新增设备采购额18.5亿，期末塔机保有量8261台，至2021年3月，庞源塔机利用率已恢复到68.7%，高于2020年同期水平，目前公司手握充足订单，受益于未来行业高景气，公司业务有望持续扩张。 ?装配式建筑兴起提振塔机租赁行业景气度，租赁龙头有望率先受益。 根据住建部相关要求，我国装配式建筑渗透率力争2025年达到30%，由此测算市场规模或超2万亿元，由此将助力大中型塔机需求提升，预计2025年塔机租赁市场规模将超1600亿元，五年复合增速超11%。公司提前布局大中型塔机租赁市场，子公司庞源租赁为国内塔机租赁市场占有率第一，但2019年市占率仅为2.84%，提升空间巨大。我们认为随着行业需求持续旺盛，公司凭借强大品牌优势和资金优势，能充分享受马太效应红利，预计未来五年公司市场占有率将持续提升。 国资控股支持力度大，高管增持彰显信心。 公司为陕西国资委下属陕煤集团控股子公司，截至2020年底，陕煤集团直接持有公司27.86%股份。集团背景增强公司融资能力，利息成本显著低于民营企业，2020年公司定增15.06亿元，陕煤集团认购7.15亿元，同时集团又为公司提供5.7亿的融资授信额度，2018-2020年前三季度，公司短期+长期借款分别增加8.1亿、10.6亿和11.4亿元，充分展现集团对公司的支持力度。2020年11月公司发布公告称公司第二大股东及副董事长柴昭一计划增持300万股，此次增持已于2021年2月26日全部完成。我们认为，高管增持充分彰显公司股东其对于公司未来发展的信心。 三、投资建议。 考虑到公司背靠国资具备强大的融资能力，商誉及应收账款减值计提后公司轻装上阵，在装配式建筑渗透率持续提升背景下，我们认为公司能充分发挥资金优势抢占市场，我们预计2021-2023年，公司实现营业收入52.28/67.25/84.00亿元，实现归母净利润为8.03/11.61/15.85亿元，公司当前平均估值中枢水平为20.47倍，当前股价对应PE为17.0/11.8/8.6倍，考虑到公司的成长性和当前的估值水平，维持“推荐”评级。 四、风险提示： 装配式建筑发展不及预期、塔机租金价格大幅下降、商誉减值计提超预期

事件：公司发布2020年年报，2020年实现营业收入40.01亿元，同比增长23.06%；归母净利润5.53亿元，同比增长9.46%；扣非后归母净利润5.38亿元，同比增长12.89%。 塔机租赁市占率持续提升，驱动公司收入稳步增长 2020年公司实现营收40.01亿元，同比增长23.06%，其中建筑施工产品租赁（庞源主营业务）收入35.09亿元，占公司收入比重88%，同比增速20.04%。在2月设备利用率创出历史新低12.9%的不利局面下，2020年庞源（营收）市占率进一步提升，主要原因有：一方面，报告期内不断加大塔机设备采购力度，2020年新增设备采购额18.51亿元，保证了塔机市场份额持续提升；另一方面，加快对二三线城市的布局，抢占市场份额，全年新签塔机租赁合同总额超过46亿元，同比增长13.7%。 此外，2020年筑路施工产品租赁业务实现1.89亿元，同比增速106.95%，表现十分出色，对公司收入规模提升起到积极作用。 利用率下降叠加子公司拖累，2020年整体业绩低于预期 2020年公司实现归母净利润5.53亿元，低于市场预期，庞源实现净利润7.46亿元，是公司的主要利润来源：①建筑施工产品租赁毛利率为41.46%，同比下降1.99个百分点，2020年庞源执行订单价格为近十年最高，但是疫情影响下2020年庞源塔机设备利用率仅为64.4%，较2019年下降了7.9个百分点，对塔机租赁盈利水平均产生了不利影响，是整体毛利率下降2.34个百分点最大原因。②费用端，公司销售/管理/财务费用率分别变动-0.2/-1.51/+0.01个百分点，期间费用率下降1.69个百分点，费用得到有效控制。③2020年子公司天成机械亏损8156万元，计提了商誉减值3737万元，对公司整体净利润影响超过1个亿，拖累了公司整体利润。 公司中长期成长逻辑依然存在，具备持续扩张的条件 ①短期来看，公司已经度过2020年最困难的时期，2021年3月公司再次开启“百日接单”活动，接单目标28亿，较去年20亿接单目标增加40%，3月份塔机利用率达到69.70%，2021年庞源业绩（净利润）有望快速提升。②国内塔机租赁是千亿级别市场，庞源市占率不足4%，庞源依托上市公司平台，背靠陕煤集团，具备融资这方面的优势；此外，公司作为国内塔机租赁龙头，企业品牌形象持续提升，而广泛的营销网点为公司扩张提供便利，已经具备持续扩张的条件，公司中长期成长逻辑依然存在。 盈利预测与投资评级：我们维持2021-2022年净利润预测为8.16/11.07亿元，预计2023年净利润13.94亿元，当前股价对应动态PE为14.30/10.54/8.38倍。考虑到公司具有较好的成长性，以及未来两年业绩快速增长，维持“买入”评级。 风险提示：装配式建筑发展不及预期；租金价格大幅下降；新签订单合同量不及预期；天成机械亏损扩大；回款风险