事件：公司发布2023年三季报23Q3业绩符合预期，产品结构拓展打开成长空间。23Q1-3，公司实现营收25.8亿元，YoY-2%，归母净利润3.2亿元，YoY-5%；23Q3，公司实现营收10.1亿元，YoY+22%，QoQ+19%，归母净利润1.3亿元，接近历史单季高点，YoY+25%，QoQ+22%。23年，伴随公司实施更加积极的经营政策及产品结构的拓展，公司业绩逐季度环比出现向上拐点。 铝电解电容日本厂商向高端产品倾斜，国产替代空间打开：需求端，由于新能源、5G通讯、计算机设备等领域需求的强势增长，2022年全球铝电解电容市场规模约620亿元，2025年将达700亿元以上，22-25年CAGR约4%。供给端，由于中低端铝电解电容竞争激烈，日系厂商因成本劣势转向高端市场，为国产厂商提供充分的国产替代空间，国产铝电解电容双雄艾华集团和江海股份在铝电解电容市场份额由2013年的7%提升至2020年的13%。 产品结构持续优化，消费电子业务拐点已现。公司积极拓展下游应用领域，在工控、新能源等领域持续突破。2018-2022年，工业类电容器营收占比由28.77%上升为42.47%，营业收入由6.22亿元增长至14.63亿元，2022年工业类营收占比首次超过消费电子。2023年上半年，随着新能源、工业类市场需求进一步扩大，工业控制类电容收入占比同比提升11.93pct，营收结构持续优化。2023年三季度受消费电子回暖影响，公司营业收入实现环比增长，消费电子业务拐点已现。 盈利预测与投资评级：公司是国产铝电解电容龙头，产品结构优化打开成长天花板。基于此，我们维持原盈利预测，预计2023-2025年营业收入为36.8/41.7/49.4亿元，归母净利润为4.6/5.32/6.35亿元，当前市值对应PE为19/17/14倍，维持“买入”评级。 风险提示：下游应用市场增长不及预期；行业竞争风险；生产成本波动风险。

事件：公司发布业绩快报，2020年收入25.17亿元，同比增长11.68%；净利润3.83亿元，同比增13.57%；扣非净利润3.19亿元，同比增长12.26%。 单季收入再创历史新高，行业继续维持高景气：公司作为铝电解龙头企业，2020年公司没有明显新增产能情况下，四季度实现收入7.7亿，环比Q3增长15%，同比增长22%，表明公司稼动率之高；从利润端来看，Q4单季度利润1.16亿元，环比Q3增加27%，单季度净利率15%，环比Q3进一步改善。 展望2021年，公司前期转债募投产能即将投产，主要拓展光伏逆变器，5G基站电源，OBC车载充电机，汽车多媒体等市场，有望受益于新能源产业大趋势，带动公司业绩增速进一步上行。 充电功率提升趋势确立，充电头取消标配无碍景气趋势：：5G手机功耗提升叠加消费者快充需求，拉升手机充电头功率，2019年旗舰机型普遍以30-40W快充为主，目前旗舰机型已将功率提升至55W、65W级别，带动配套电容器量价齐升。据拆解数据，65W充电头ASP较40W提升50%以上。公司为国内3C电源类产品电容核心供应商，有望充分受益于行业升级趋势。近期小米跟随苹果，推出取消充电头ibox，对短期情绪略有影响，但用户对快充充电头为刚需，升级需求强烈，即使后续其他手机品牌进一步跟进，考虑到众多独立第三方品牌也是公司客户，不影响行业高景气度。 大力拓展汽车光伏等领域，多点开花驱动业绩增速上行。公司2019年工业类产品占比16%，前期定增募资新增产能，预计春节后有望投产，主要定位于汽车、工业等高端市场，有望驱动收入增速进一步上行，同时公司持续提升核心原材料自给率，盈利能力中枢稳中有升，自2019年开始已逐步得到验证，后续依然有进一步提升空间。 投资建议：公司为快充大功率趋势受益标的，加速拓展汽车、光伏等市场，业绩有望进一步加速，我们预计公司2020/21/22年净利润为3.83/4.85/6.02亿元（前期预测2020/21/22年为4.06/5.01/6.06亿元），EPS为0.97/1.22/1.52元，增速为13.5%/26.6%/24.1%，“买入”评级。 风险提示：产能释放进度低预期，高端市场拓展力度低预期、手机出货量大幅下滑。

业绩符合预期， Q4营收利润齐改善。 公司 Q4营收 7.69亿，环比增长 14.61%， 扣非约 1.16亿， 环比 Q3增长 27.5%，扣非利润 1.03亿， 环比 Q3增长 33.77%。 Q4营收创新高，主要系公司产品订单旺盛，产能实现满产。归母利润环比增 长较快主要因 Q3产生一次性的研发送样费用， Q4恢复正常，叠加稼动率提 升，产品结构改善，利润率显著改善。 消费类铝电解需求平稳，艾华竞争优势稳固。 艾华铝电解电容在消费类中份额 第一，产品主要应用于家电、快充、照明 LED 等。近期部分终端手机品牌厂 商宣布不标配充电器，市场一度担心该政策影响充电相关的铝电解需求，实际 快充渗透率仍有较大提升空间，从用户体验看快充自发购买需求依然旺盛，第 三方平台快充销量较好，公司积极开展与代工厂合作，扩大下游客户覆盖面， 竞争优势依旧稳固，产能仍处于供不应求态势。 产能扩张加快工业布局，产品结构持续优化。 公司产品在消费类份额较高，但 工业占比少，主要系产能制约， 19年公司工业类收入占比仅 16%，公司在 20年已经开始加快工业类客户送样认证，在工控、电源、逆变器等领域已经取得 突破，从中观产业看，光伏、电动车、基站等景气度较好。公司新增的牛角电 容产能已于 21年初开始投产，预计一季度将持续爬坡贡献收入。伴随产能投 放，公司积极开拓工业类客户，抢占海外工厂订单，全球份额稳步提升。 供给侧改革推动行业集中度提升，一体化布局巩固竞争优势。 铝电解电容生 产环节污染较大，重要原材料铝箔属于高能耗产业，供给侧改革以来产能收缩 明显，行业集中度明显提升。艾华及时调整战略， 18年开始布局上游铝箔， 目前在新疆和南通分别建有化成箔和腐蚀箔产能，中高压铝箔自给率达 70%， 有效保障自身原材料价格稳定，并且通过外销铝箔取得较好收益。 盈利预测、估值及投资评级。 公司目前产能处于供不应求状态，因新产品研发 影响短期利润率，明年随着新产能的投放和铝箔自给率提升，预计公司收入利 润将迎来更快增长。 维持公司 21-22年 EPS 预期分别为 1.2/1.34元，考虑到公 司在铝电解电容行业的国内龙头地位，以及下游工控/快充景气度，参考同行 三环集团/风华高科/江海股份对应 21年平均 30X，给予公司 21年 30倍 PE， 对应目标价 36元， 维持“推荐”评级。 风险提示： 下游应用不及预期，产能扩张不及预期，行业竞争加剧，原材料价 格大幅波动，新产品开发不及预期。

大陆铝电解电容龙头，国产替代加速推进。 艾华是全球第四大铝电解电容器生 产厂商，从早期生产引线式电子消费类铝电解电容器系列产品发展到以节能照 明类为主，涵盖消费类、工业类等全系列铝电解电容器产品，拥有“腐蚀箔+ 化成箔+电解液+铝电解电容器”的完整产业链。近年来公司产能持续扩张， 目前是中国第一大铝电解电容器生产厂商，其中在节能照明及手机快充等细分 领域全球市占率第一，在其他消费电子与工业领域也占据较大市场份额， 今年 海外供应链受疫情冲击，中高端产品供给影响较大，叠加贸易摩擦加剧，下游 厂商纷纷寻求国产供应，公司凭借长期的技术积累逐步推出中高端产品，目前 已经陆续导入客户。 产能稳健扩张，新产品布局逐渐完成。 铝电解电容需求相对平稳， 供给端存在 较高壁垒，整体行业集中度逐渐提升，公司经营策略上稳健进取，上市以来分 别通过 IPO 和可转债进行了两次扩张，截至 2019年底，公司铝电解电容产能 达 124亿只/年，公司可转债募投项目仍在建设当中，根据下游需求有望在 21/22年分批投产。公司新增产能主要围绕价值量较高的牛角电容和叠层片式固态电 容，今年公司主要完成了新品送样，下游产能预订积极，预计明年产能投产后 有望较快贡献产值。 下游应用稳健成长，新兴领域快速爆发。 铝电解电容主要应用于消费电子电源、 照明、工控等领域，行业需求平均每年以 6-8%速度复合增长。其中照明类受 益于 LED 成本下行，行业渗透率持续提升，下游放量明显，拉动相应电容需 求；新兴需求以快充为代表，手机适配器充电功率快速提升，带动单机 ASP 快速提升，快充渗透率在安卓旗舰机推动下正在加速提升，带动快充用电容量 价齐升；工控领域受益于下游景气度提升，中游制造主动补库存，国产厂商逆 势提升份额，电容需求增长强劲。 供给侧改革推动行业集中度提升，一体化布局巩固竞争优势。 铝电解电容生 产环节污染较大，重要原材料铝箔属于高能耗产业，供给侧改革以来产能收缩 明显， 行业集中度明显提升。 艾华及时调整战略， 18年开始布局上游铝箔， 目前在新疆和南通分别建有化成箔和腐蚀箔产能，中高压铝箔自给率达 70%， 有效保障自身原材料价格稳定，并且通过外销铝箔取得较好收益。 盈利预测、估值及投资评级。 公司目前产能处于供不应求状态，因新产品研发 影响短期利润率， 明年随着新产能的投放和铝箔自给率提升， 预计公司收入利 润将迎来更快增长。我们预期公司 20-22年 EPS 分别为 0.97/1.2/1.34元， 考虑 到公司在铝电解电容行业的国内龙头地位，以及下游工控/快充景气度，参考 同行三环集团/风华高科/江海股份对应 21年平均 30X，给予公司 21年 30倍 PE，对应目标价 36元，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示： 下游应用不及预期，产能扩张不及预期，行业竞争加剧，原材料价 格大幅波动，新产品开发不及预期

铝电解电容照明领域世界第一，消费、工控持续发力：艾华集团成立于1985年，是国内铝电解电容龙头，拥有“腐蚀箔+化成箔+电解液+专用设备+铝电解电容器”完整的产业链，在照明、快充市场占有率全球第一（根据公司公告），目前积极部署高性能铝电解电容器、MLPC、化成箔领域。2019年，公司在5G基站、汽车电子、电网智慧电表和数据中心等下游领域均有重大突破，同时增加了与大客户直采销售，减少中间对接流程，加速重要大客户导入速度。2020年上半年营收增速2.01，净利润增速高达31.93%，主要原因是公司产能进一步提高，新设备投产提高了自动化率，铝箔自给率进一步提升，降低了营业成本，提升毛利率所致；2020年下半年随着可转债募投项目新产能陆续释放，公司营收扩张可期。 成熟行业整体增长趋稳，新应用助力边际市场空间扩大：根据中国电子元件行业协会，2019年全球电解铝电容的产值约为72亿美元，并保持每年4%左右的增长率。电子设备小型化、轻量化的发展趋势对铝电解电容器的性能提出了更高的要求，主要技术发展趋势有耐高温、长寿命、高可靠性；低ESR、耐大纹波电流；片式化、小型化；环保性等。以快充为例，成熟的高端电容技术已得到下游应用验证，在人均手机使用时间增加、功能增加耗电增长、电池扩容降速的背景下，快充逐渐成为品牌手机的标配、第三方充电头首选。根据BCCResearch，2017-2022年全球快充市场到将从17.27亿美元增长至27.43亿美元，5年CAGR为9.69%。作为快充充电头的重要元件之一，铝电容器的单机用量也将随着快充功率提升而增加。作为快充电容的行业领军，艾华集团有望凭借高性价比的产品在快充市场持续提升份额。 大陆厂商规模效应初显，全球产业链转移线路清晰：（1）近年来，日本、韩国厂商相继退出低端产能转向汽车电子、高端制造领域，凭借人力和管理成本相对低廉的优势，此部分低端产能逐渐向中国大陆迁移；（2）大陆厂商紧跟需求端，提升技术实力、厚积薄发，在高端应用场景逐步提高竞争力；（3）上游原材料方面大陆厂商已实现部分自主可控，逐步形成整体产业链协同效应。 配合下游需求产能稳步扩张，布局完整产业链盈利能力逐步提升：产能方面艾华集团是全球仅有的少数几家有类似完整产业链的企业之一；公司2020年半年报披露其新设备投产提高了公司自动化率，铝箔自给率进一步提升（已达80%），降低了公司营业成本，提升毛利率。公司2016年发行可转债积极扩产，募集资金人民币6.91亿元，用于引线式铝电解电容器升级及扩产项目、牛角式铝电解电容器扩产项目、叠层片式固态铝电解电容器生产项目，以及新疆中高压化成箔生产线扩产项目，截止2020年6月30日已投入4.26亿元，上半年实现效益7，771.85万元。市场方面公司大力开拓消费类和工业类市场，积极扩产并推进高性能产品的研发，有望承接产能转移，销售团队在巩固已有市场地位基础上的同时也加快了对新兴市场的探索。 投资建议：我们预计公司2020年~2022年收入分别为26.29亿元（+16.6%）、31.98亿元（+21.7%）、38.78亿元（+21.3%），归母净利润分别为4.03亿元（+19.3%）、5.00亿元（+24.2%）、6.07亿元（+21.3%），EPS分别为1.03元、1.28元和1.56元，对应PE分别为28倍、22倍和19倍，首次覆盖，予以“买入-A”投资评级。 风险提示：行业竞争风险；下游需求变化风险；原材价格波动风险。

事件：公司发布半年报，上半年收入10.78亿元，同比增2.01%；净利润1.76亿元，同比增31.93%；扣非净利润1.40亿元，同比增38.49%；超市场预期。 单季收入创历史新高，叠加毛利率持续改善驱动超预期：今年Q1属于特殊情况，参考公司当地规定，我们预计折算成完整工作日在50天左右，影响了生产，Q2恢复正常，单季度收入6.52亿元，环比增长50%左右，预示着订单饱满，稼动率较高。同时，公司毛利率上行逻辑持续兑现，Q2单季度毛利率36.18%，同比增长5.41pct，电极箔自给率提升、产品结构调整等积极因素持续作用。展望下半年手机产业链景气度有望逐步恢复，在大功率快充加速渗透趋势下，消费类业务ASP提升幅度明显；前期转债项目下半年有望投产，进一步拓展工业、汽车电子新兴领域应用，带动公司收入保持快速增长。 5G时代充电功率提升趋势确立，景气度有望持续上行：5G手机功耗提升叠加消费者快充需求，拉升手机充电头功率，2019年旗舰机型普遍以30-40W快充为主，2020年上半年5G旗舰机型已将功率提升至55W、65W级别，带动配套电容器量价齐升。据拆解数据，65W充电头ASP较40W提升50%以上。 公司为国内3C电源类产品电容核心供应商，自2019年开始，大客户直供获得重大突破，份额持续提升。公司还积极拓展笔记本电源等市场，将进一步打开消费类产品成长空间。供给端，近年来日系三巨头对铝电解投入逐步降低，而需求端稳定增长，叠加国内厂商自主可控意识提升，给国内龙头供应商持续向上突破提供了良好的产业环境，固态等高端产品突破值得期待。 深耕产业链上下游，持续强化竞争优势。公司拥有上游核心设备设计能力，通过推动一体机等设备，持续提升自动化水平，人均产出未来有望实现翻倍增长，转债募投新工厂按此标准设计，预计今年下半年有望投产，届时收入增长的同时人工成本有望降低；同时公司持续提升核心原材料自给率，盈利能力中枢有望抬升，自2019年开始已逐步得到验证，后续依然有进一步提升空间。 投资建议：公司为快充大功率趋势受益标的，同时新产能投放在即，加速拓展汽车电子、工业等领域，业绩加速趋势明显，我们预计公司2020/21/22年净利润为4.06/5.01/6.06亿元，EPS为1.04/1.29/1.55元，增速为20.24%/23.52%/20.86%，“买入”评级。 风险提示：产能释放进度低预期，高端市场拓展力度低预期、手机出货量大幅下滑。

事件:公司发布年报,2019年实现收入22.54亿元,同比增长4.10%;净利润3.38亿元,同比增长13.04%;扣非净利润2.84亿元,同比增长7.48%;其中Q4单季收入6.33亿元,同比增长12.91%;净利润1.21亿元,同比增长63.41%;扣非净利润1.07亿元,同比增长84.98%。 毛利率大幅改善,Q4单季收入利润均创新高:2019年Q3元器件库存周期接近尾声,Q4产业链拉货逐渐积极,带动公司收入恢复增长,迎来拐点,单季度收入创历史新高。但对于公司而言,利润率提升趋势更值得关注,从Q4单季度数据来看,毛利率达41.45%,环比Q3提升近9pct;净利率18.92%,环比Q3增长约5pct。具体拆解来看,一方面是Q4稼动率提升,按照电容器材料/收入约50%占比来看,考虑到Q4收入环比增加7000万左右,预计稼动率提升,对毛利率提升贡献约4pct,意味着更重要的是产品结构改善、原材料自给率提高后,带动成本持续下降,进而推动利润率持续改善。展望未来,毛利率提升趋势有望维持,且消费类受益于快充提升趋势、工业类客户端不断突破,我们预计,一季度因宏观环境影响3周左右生产,对一季度略有影响,从二季度开始,向上拐点有望持续。 手机快充功率加速提升,驱动公司景气度持续上行:5G 手机功耗普遍更大,消费者对充电速度要求日趋提高,对应手机充电器功率快速提升,2019年旗舰机型普遍以30-40W 快充为主,2020年年初5G 旗舰机型已将功率提升至55W、65W 级别,带动配套电容器规格与数量提升。根据拆解数据,65W 充电头单机价值量较40W 产品提升50%以上。同时,公司作为国内3C 电源类产品电容核心供应商,此前以供应充电头厂商为主,自2019年开始,公司大客户直供获得重大突破,份额持续提升,为充电功率提升的核心受益标的。此外,公司还积极拓展笔记本电源等市场,将进一步打开消费类产品成长空间。 此外,近年来日系三巨头对铝电解投入逐步降低,而需求端稳定增长,目前终端厂商进口替代意识大幅增强,给国内龙头厂商持续向上突破提供了良好的产业环境,公司在固态、MLPC 等领域的持续突破,有望带动公司进一步超预期。 打造全新智能化工厂,竞争内核持续强化。公司拥有上游核心设备设计能力,其5厂新扩产能按照最新自动化标准建设,满产人员配置不到300人,对应人均产出较目前翻倍以上增长,转债募投新工厂按此标准设计,预计19年底前后有望投产,届时收入增长的同时人工成本有望降低,盈利能力中枢有望抬升,这点在2019年已经逐步得到验证,后续依然有进一步提升空间。 投资建议:毛利率改善与需求回暖共振驱动利润创历史新高,考虑到一季度实际产业情况,我们下调公司2020/21/22年净利润至4.06/5.01/6.06亿元(前次预测为2019/20/21年净利润3.31/4.37/5.37亿元),EPS 为1.04/1.29/1.55元,增速为20.24%/23.52%/20.86%,“买入”评级。 风险提示:产能释放进度低预期,高端市场拓展力度低预期、手机出货量大幅下滑。

事件:公司发布业绩快报,2019年实现收入22.48亿元,同比增长3.79%;净利润3.31亿元,同比增长10.68%;扣非净利润2.8亿元,同比增长5.83%;其中Q4单季收入6.27亿元,同比增长11.76%;净利润1.14亿元,同比增长54.1%;扣非净利润1.02亿元,同比增长75.86%。 利润率持续改善,叠加需求回暖推动利润创新高:2019年Q3元器件库存周期接近尾声,Q4产业链拉货逐渐积极,带动公司收入恢复增长,迎来拐点。对于公司而言,利润率提升趋势更为重要,从Q4单季度数据来看,净利率达到18.2%,环比Q3增长3.3pct,我们预计,一方面是稼动率提升所致,另外更重要的是产品结构改善、原材料自给率提高后,带动成本持续下降,进而推动利润率持续改善。展望未来,照明市场有望企稳,消费电子受益于换机潮及快充功率持续提升,增速有望恢复,同时在电源等高端领域不断突破,2020年有望迎来业绩大年。 中高端产品与客户端双突破,新一轮成长周期今朝启:铝电解电容属于基础元器件,目前在高端市场依然是日系企业主导,在强调自主可控以及下游终端崛起的大背景下,国产替代需求强烈。而公司固态电容(18年收入增长近30%)、MLPC等高端产品已批量量产,中高端市场突破之势已现,未来有望逐步替代日系。对比来看,虽日系厂商市占率超过5成,但其主要工厂在本土,成本端劣势明显,近年来盈利压力凸显,逐步向通讯、工业、汽车等高端领域收缩,以稳住盈利能力,产业转移给国内龙头带来大的成长空间。公司二期项目有望2020年下半年有望贡献增量,未来在通讯、工业等领域进一步渗透值得期待。就具体下游而言,消费电子领域,受益于手机充电器快充功率持续提升(2018年旗舰机型主要集中在20-30W,2019年下半年新旗舰机型主要集中在40-60W),单机ASP提升幅度明显,同时公司在客户端陆续完成了大客户直采工作,量价齐升趋势明显;工业领域,受益于自主可控意识加强,2020年在大客户处有望完成突破;照明领域,低位企稳,后续有望逐步回升,共同驱动公司迎来新一轮成长周期。 打造全新智能化工厂,持续强化核心竞争力。公司拥有上游核心设备设计能力,其5厂新扩产能按照最新自动化标准建设,满产人员配置不到300人,对应人均产出较目前翻倍以上增长,转债募投新工厂按此标准设计,预计19年底前后有望投产,届时收入增长的同时人工成本有望降低,盈利能力中枢有望抬升,这点在2019年已经逐步得到验证,后续依然有进一步提升空间。 投资建议:毛利率改善与需求回暖共振驱动利润创历史新高,2020年客户拓展有望迎来业绩大年,根据公司业绩预告及客户拓展带来的成长预期,我们上调公司2019/20/21年净利润至3.31/4.37/5.37亿元(前次预测为2019/20/21年净利润3.07/4.18/5.19亿元),EPS为0.85/1.12/1.38元,增速为10.7%/32.1%/22.9%,“买入”评级。 风险提示:产能释放进度低预期,高端市场拓展力度低预期。

事件:公司发布三季报,实现收入16.21亿元,同比增长1.02%;净利润2.17亿元,同比下滑3.48%;扣非净利润1.78亿元,同比下滑14.11%;其中Q3单季收入5.65亿元,同比下滑5.84%;净利润0.83亿元,同比下滑11.30%;扣非净利润0.77亿元,同比下滑15.37%。 需求偏弱收入小幅下滑,毛利率维持小幅改善趋势:Q3照明等领域需求偏弱,而上年同期元器件偏紧,收入基数较高,与同行企业趋势一致。但公司持续在成本端优化,电极箔自给率持续提高,单季度毛利率环比进一步回升1.79pct,表现优秀,我们预计主要是公司此前在工业领域,通过较为激进的价格策略获得市场份额,随着公司目前在工业领域已经获得一定地位,价格策略逐步收缩;此外,公司电极箔自给率也在持续提升,共同推动毛利率回升。展望未来,照明市场有望企稳,消费电子受益于换机潮及快充功率持续提升,增速有望恢复,同时在电源等高端领域不断突破,未来需求回暖后,公司盈利端有望恢复。 中高端产品稳步突破,下游客户扶持驱动长期成长:铝电解电容属于基础元器件,目前在高端市场依然是日系企业主导,在强调自主可控以及下游终端崛起的大背景下,国产替代需求强烈。而公司固态电容(18年收入增长近30%)、MLPC等高端产品已批量量产,中高端市场突破之势已现,未来有望逐步替代日系。对比来看,虽日系厂商市占率超过5成,但其主要工厂在本土,成本端劣势明显,近年来盈利压力凸显,逐步向通讯、工业、汽车等高端领域收缩,以求稳住盈利能力,产业转移给国内龙头带来大的成长空间。公司二期项目有望20年有望贡献增量,未来在通讯、工业等领域进一步渗透值得期待。 打造全新智能化工厂,持续强化核心竞争力。公司拥有上游核心设备设计能力,其5厂新扩产能按照最新自动化标准建设,满产人员配置不到300人,对应人均产出较目前翻倍以上增长,转债募投新工厂按此标准设计,预计19年底前后有望投产,届时收入增长的同时人工成本有望降低,盈利能力中枢有望抬升。 投资建议:静待需求回暖,带动中期增速回升,加快中高端产品进口替代,打开长期空间,我们预计公司2019/20/21年净利润为3.07/4.18/5.19亿元(前次预测为2019/20/21年净利润3.43/4.67/5.83亿元),EPS为0.79/1.07/1.33元,增速为2.9%/36.0%/24.1%,“买入”评级。 风险提示:产能释放进度低预期,高端市场拓展力度低预期。

需求不旺收入增速放缓,成本端双管齐下促毛利率改善:Q2照明、消费电子等需求偏弱,使得单季收入环比增幅不大,但公司持续在成本端优化,在稼动率提升不大的情况下,单季度毛利率环比回升3.98pct,表现优秀,我们预计,一方面是上游电极箔等材料价格有所松动,更为重要的是电极箔自给率持续提升,这点可以资产负债表得到印证,化成箔实施主体-新疆荣泽固定资产增幅较大。而扣非后净利润下滑,主要是与上年同期相比,财务费用、研发费用增幅较大。展望未来,照明市场有望企稳,消费电子受益于换机潮及快充功率持续提升,增速有望恢复,同时在电源等高端领域不断突破,盈利增速有望恢复。 MLPC等高端产品稳步突破,下游客户扶持驱动长期成长:铝电解电容属于基础元器件,目前在高端市场依然是日系企业主导,在强调自主可控以及下游终端崛起的大背景下,国产替代需求强烈。而公司固态电容(18年收入增长近30%)、MLPC等高端产品已批量量产,中高端市场突破之势已现,未来有望逐步替代日系。对比来看,虽日系厂商市占率超过5成,但其主要工厂在本土,成本端劣势明显,近年来盈利压力凸显,逐步向通讯、工业、汽车等高端领域收缩,以求稳住盈利能力,产业转移给国内龙头带来大的成长空间。公司二期项目有望20年有望贡献增量,未来在通讯、工业等领域进一步渗透值得期待。 打造全新智能化工厂,持续强化核心竞争力。公司拥有设备工厂,5厂新扩产能按照最新自动化标准建设,按2亿只年化产能算,满产人员配置不到300人,对应人均产出较目前翻倍以上增长,前期转债募投新工厂按此标准设计,19年底投产后,收入增长的同时人工成本有望降低,盈利能力中枢有望抬升。 投资建议:盈利能力回升,旺季来临需求回暖,有望带动利润增速上行,同时加快中高端产品进口替代,打开长期空间,我们预计公司2019/20/21年净利润为3.43/4.67/5.83亿元,EPS为0.88/1.20/1.50元,增速为14.8%/36.3%/24.8,“买入”评级。 风险提示:产能释放进度低预期,高端市场拓展力度低预期。

需求先旺后淡,原材料上涨影响利润表现。2018年实现营业收入21.65亿元,同比增长20.81%,实现归母净利润2.99亿元,同比增长2.37%,扣非净利润2.65亿元,同比减少0.42%;2018年Q4单季度实现营业收入5.61亿元,同比增长5.65%;净利润0.74亿元,同比增长8.91%。 2018年上半年,铝电解电容器主要原材料电极箔涨价且部分中小厂商退出市场,行业供需偏紧,叠加行业下游需求旺盛,原材料成本转移较为顺利,下半年中美贸易纠纷持续发酵,导致订单集中在三季度释放,四季度需求明显放缓,产品价格竞争压力有所加大,导致公司全年归母净利润增速不及营收增速。 盈利质量短期承压。2018年公司毛利率30.34%,同比下降3.54pct,净利率13.82%,同比下降2.5pct,2018年Q4毛利率29.58%,同比下降2.64pct,环比下降1.9pct。公司毛利率和净利率均出现下滑的原因除原材料价格上涨以外,计提可转债利息费用导致财务费用同比增长106.8%,全年新增客户500家以上导致销售费用同比增长20%。公司2018年下游照明市场需求增速明显放缓,消费电子及工业类电容器增速较快,低毛利率业务收入比重增大,拖累整体表现,随着下游去库存进入下半场,需求有望在2019年下半年回暖,公司盈利压力将得到缓解。 高端产品取得突破,产能建设循序渐进。公司2018年发行可转债的募投项目均已投入建设,其中,固态电容、MLPC等高端产品已实现小批量量产,产能的陆续释放将有效提升公司高端铝电解电容器产品的供给能力,逐步改变我国在高端电容器产品方面依赖进口的现状。此外,公司在龙岭工业电子产业园的第五分厂启动建设,目标建设低成本、高产效的智能工厂。 维持“谨慎推荐”评级。公司作为国内铝电解电容龙头,成长逻辑是在行业集中度提升和国内厂商进口替代背景下,依靠产业链一体化优势和产能布局充分对接市场中低端和高端需求。2018年的业绩表现表明,公司产业链一体化布局完成前,上游原材料成本波动仍然会对业绩表现形成明显扰动,但2019年下半年需求有望转暖,叠加高端电容器产品的逐渐放量将会为公司业绩提供有力支撑。预计公司2019—2021年归母净利润为3.55亿元、4.42亿元和5.28亿元,对应EPS分别为0.91元、1.13元和1.35元/股,对应当前股价PE为22.84、18.35、15.25倍。考虑到下游需求仍处于去库存周期、公司产业链布局尚未完成以及中美贸易摩擦仍然存在不确定性,给予公司2019年21—26倍PE,对应合理估值区间为19.11—23.66元,维持“谨慎推荐”评级。 风险提示:原材料价格上行风险、新增产能释放进度不及预期、中美贸易摩擦走势存在不确定性。

事件:公司发布业绩快报,全年实现收入21.75亿元,同比增21.35%;净利润3.03亿元,同比增3.92%;扣非净利润2.69亿元,同比增1.14%;其中Q4单季收入5.7亿元,同比增7.55%;净利润0.78亿元,同比增14.70%。 需求不旺拖累收入增速,稼动率波动影响盈利能力:公司Q4收入增速较Q3出现一定幅度下滑,主要是受中美贸易纠纷影响,下游部分行业客户(照明、家电等)在三季度抢出货,导致四季度需求偏弱。盈利能力方面,Q4单季度净利率13.7%,环比Q3单季降低2个百分点,一方面还是下游需求偏弱,稼动率有所下降拖累影响,另外一方面需求偏弱,也影响公司此前提价计划,同时原材料端依旧保持在较高水平,使得公司净利率下滑。我们预计,后续随着进一步传导到原材料端,原材料或将降价,同时公司自给率提升,有望带动盈利能力企稳,同时部分下游行业经过一季度去库存后,二季度需求或将重抬升势。 高端产品逐步突破,稳步替代驱动长期成长:随着公司固态电容、MLPC 等高端产品量产,中高端市场突破之势已现,未来逐步替代日系是大势所趋,对比来看,虽然日系厂商市占率近6成,但主要工厂在本土,成本端劣势明显,近年来盈利压力凸显,逐步向通讯、工业、汽车等高端领域收缩,以求稳住盈利能力,已经进入战略收缩阶段,产业转移给国内龙头带来大的成长空间。公司也不断突破新重量级大客户,有望驱动新产能自动化程度高,持续强化核心竞争力。公司拥有自己设备工厂,5厂新扩产能全部按照最新自动化标准建设,按2亿只年化产能算,满产人员配置不到300人,对应人均产出较目前翻倍以上增长,后续新建设的工厂也是按照此标准设计,19年底投产后,有望带动收入继续保持增长,同时人工成本有望降低,盈利能力中枢有望抬升。 投资建议:静待需求转好拐点,需求端进口替代,供给端产能扩张驱动公司长期成长,考虑到19年需求上半年偏弱,我们下调盈利预测,预计公司2018/19/20年净利润为3.30/4.54/5.94亿元,EPS 为0.78/0.91/1.14元,增速为3.9%/17.4%/25%,对应PE 为24/21/17倍,“买入”评级。 风险提示:产能释放进度低预期,高端市场拓展力度低预期。

维持“增持”评级,下调目标价至34.5元。2018年1-9月公司实现营收16.05亿元,同比增长27.2%,净利润2.24亿元,同比增长0.4%,符合市场预期。考虑到成本端上升对盈利带来的影响,我们下调2018-20年EPS预测至0.85(-20%)、1.15(-20%)、1.42元,参考可比公司估值水平,给予2019年25倍PE,下调目标价至34.5元,维持“增持”评级。 Q3单季度营收净利创新高,毛利率拐点如期到来:2017H2以来公司逐渐受到原材料涨价的影响,2018Q3数据显示公司已经扭转这一局面,单季度营收和净利润创历史新高,毛利率上升至31.5%,环比提升一个百分点。主要原因为:1)产品结构改善;2)产品涨价效益在三季度体现;3)电极箔自二季度以来价格稳定,环保放松的情况下,不排除出现松动的可能;4)公司产能扩张带动营收持续增长;产能扩张持续进行,原材料自给率有望提升:2018Q2以来公司新租的5厂产能逐渐释放,原厂区中固态叠层电容产能持续扩张,预计2018年整体产能规模提升30%左右。公司在原厂区的自建厂房也于近期开始土建,预计2019年投入使用,预计2019年产能提升幅度将大于今年。原材料方面,公司当前高压箔自给率为40%左右,随着公司在新疆新建电极箔产线投产,自给率有望上升至70%。 催化剂:原材料降价,产品涨价 风险提示:扩产进度不及预期;新产品销售不及预期。

业绩简评 公司发布2018年三季报,报告期内,实现营收16.05亿,同比增长27.19%,实现归母净利润2.25亿,同比增加0.39%。三季度单季度来看,实现收入6亿,同比增长34.3%,实现净利润0.939亿元,同比增长35.7% 经营分析 产能持续扩张+需求旺盛+涨价,单季度收入增速近年来新高。公司前三季度收入同比增长27.19%,其中三季度单季度收入同比增长34.3%,加速增长,是近年来收入增速最高的单季度。三季度收入高增长主要得益于:①公司产能的持续扩张;②行业集中度提升和国产化带来的产品满产满销,供不应求;③公司三季度对部分客户上调价格。 利润率改善,成本端压力开始逐渐减弱。2017年下半年以来公司上游铝箔等材料环保限产,价格上涨,公司毛利率下滑。目前来看,上游原铝箔复产+公司化成箔自给化率提升,成本端压力逐渐减弱,同时公司二季度末有对部分客户涨价,在三季度体现,因此三季度季度毛利率/净利率环比均持续改善,毛利率提升1个点,净利率提升1.76个点。 2018年下半年业绩拐点开始显现,随着公司成本端压力的望持续释放,以及在三季度的调价,利润率从二季度开始环比改善,在行业集中度提升的过程中公司还积极改善客户结构,产能方面,公司四季度将持续扩产,2019年之后转债募投项目将有更多产能释放出来,我们认为,随着成本压力减弱叠加旺盛需求下的积极扩产,2018年下半年有望迎来业绩拐点开始显现。 长期看好“中低端行业集中度提升+高端国产替代”。铝电解电容中低端产品方面,国内厂商众多,行业集中度很低,未来提升空间很大,上游原材料涨价加速行业集中度提升,艾华作为国内龙头,具有“腐蚀箔+化成箔+电解液+专用设备+铝电解电容器”完整产业链,有望率先受益;高端产品方面,目前由日系厂商主导,国内平均每年铝电解电容进口额十几亿美金,而日本传统几大铝电解厂商近年来业绩平平,国内厂商替代空间巨大。 投资建议:我们预计公司2018-2020年净利润分别为3.23/4.56/6.00亿元,当前股价对应PE26.3/18.6/14.2X;维持“买入”评级。 风险提示:扩产不及预期、原材料价格上涨、产品涨价幅度不及预期。

事件:公司发布三季报,前三季度收入16.04亿元,同比增27.19%;净利润2.25亿元,同比增0.90%;扣非净利润2.07亿元,同比增6.37%;其中Q3单季收入6.0亿元,同比增34.28%;净利润0.94亿元,同比增35.72%;扣非净利润0.91亿元,同比增40.53%。 产能释放营收提速,毛利率回升逻辑兑现:公司Q3收入增速较Q2进一步加速,表明公司产能扩张进度正常,9月底固定资产达7.66亿元,环比6月底增加4300万元,扩产仍在继续,虽然近期照明等下游需求小幅下滑,但公司在笔记本适配器等领域开拓效果显著,有望对冲部分下游需求疲软影响,带动Q4收入环比有望继续增长。Q3单季毛利率与净利率分别为31.48%、15.66%,环比Q2增长0.97pct、1.76pct,兑现了关于Q3盈利能力回升的判断,主要得益于前期产品价格调整及原材料价格企稳。 高端产品逐步突破,稳步替代驱动成长:随着公司固态电容、MLPC等高端产品量产,中高端市场突破之势已现,未来逐步替代日系是大势所趋,对比来看,虽然日系厂商市占率近6成,但主要工厂在本土,成本端劣势明显,近年来盈利压力凸显,逐步向通讯、工业、汽车等高端领域收缩,以求稳住盈利能力,已经进入战略收缩阶段,产业转移给国内龙头带来大的成长空间。今年以来,日元持续升值,有望进一步加速国产龙头替代进程。 新产能自动化程度高,持续强化核心竞争力。公司拥有自己设备工厂,5厂新扩产能全部按照最新自动化标准建设,按2亿只年化产能算,满产人员配置不到300人,对应人均产出较目前翻倍以上增长,后续新建设的工厂也是按照此标准设计,明年投产后,带动收入继续保持较高增长,同时人工成本有望降低,盈利能力有望进一步上行。 投资建议:Q3盈利能力拐点兑现,需求端进口替代,供给端产能扩张驱动公司长期成长,我们预计公司2018/19/20年净利润为3.30/4.54/5.94亿元,EPS为0.85/1.17/1.52元,增速为13%/38%/31%,对应PE为26/19/15倍,“买入”评级。 风险提示:产能释放进度低预期,高端市场拓展力度低预期。