事项：2月26日，公司发布《2024年度业绩快报》，2024年公司实现营业收入10.82亿元，同比+4.28%；实现归母净利润-0.69亿元，亏损同比增加0.49亿元。 评论：受到2023年基数影响，2024年收入同比微增。2024年公司实现营业收入10.82亿元，同比+4.28%。根据公司公告，受国际贸易经济环境以及全球半导体供应形势的影响，2023年第一季度起，下游客户对上游产能供应不确定性的担忧加剧，部分客户在2023年上半年加大了提货力度，2023年上半年的营业收入波动性抬高。随着公司与产业链上下游建立了更为稳定的长期订单机制，通过持续、稳定的交付保障客户的信心，2024年起异常波动已逐步消除，我们认为2025年起公司营收将恢复增长态势，更为真实体现下游需求增长情况。 研发投入高增，影响当期利润。2024年公司实现归母净利润-0.69亿元，亏损同比增加0.49亿元。公司为实现战略目标，抓住当下国产化、集成电路和网络通信行业发展趋势带来的机会，公司1）持续加大高端领域芯片的研发投入，2）积极推进中低端产品裂变与迭代升级，高强度的研发投入导致2024年度利润表现承压，预计在产品的进一步升级和丰富完善后，能够为公司的长远发展注入新的动能。 国产化发展正当时，卡位上游交换芯片有望核心受益。在高端产品方面，公司注重技术创新和研发积累，公司面向大规模数据中心和云服务需求，最大端口速率达到800G、交换容量为12.8Tbps及25.6Tbps的高端旗舰芯片交换容量和端口速率等性能将达到国际竞品水平；在中端和低端产品方面，公司积极推进当前产品系列裂变的延展扩充或迭代升级，加快提升公司产品的丰富度。在当前国产化加速的窗口期公司有望持续核心受益国产算力建设带来的需求起量，产品有望加速迭代，进一步缩短与国际竞对产品代差。 投资建议：公司为境内商用交换芯片龙头，Arctic系列性能媲美海外，持续受益于AI浪潮下数据中心的需求增加及国产化趋势，有望快速成长。鉴于公司高端产品+中低端裂变产品双轮驱动业绩，我们调整公司2024-2026年营业收入预测为10.82/14.62/21.44（此前为11.70/15.33/22.28）亿元，同比增长4.3%/35.2%/46.6%；归母净利润分别为-0.69/0.42/1.97（此前为-0.69/0.30/1.82）亿元，维持“推荐”评级。 风险提示：1）高性能交换芯片需求不及预期；2）产品研发不及预期；3）行业竞争加剧

事项：公司公布2024年年度业绩预告，预计2024年度实现营业收入为105,000万元至110,000万元，同比增长1.21%到6.03%，预计实现归属于母公司所有者的净利润为-8500万元至-5000万元，与上年同期相比，增加亏损3046.92万元至6546.92万元。 平安观点：加大高端领域芯片的研发投入，公司利润端承压：公司预计2024年实现营业收入10.5亿元到11亿元，同比增长1.21%到6.03%；预计归母净利润为-8500至-5000万元，增加亏损3046.92至6546.92万元；扣非归母净利润为-12500至-9000万元，增加亏损2347.57至5847.57万元。2024Q4单季度，公司预计实现营业收入2.42~2.92亿元，同比增长51.25%至82.5%，环比-12%至+6.18%；实现归母净利润-880万至+2620万元，同比环比亏损金额均收窄（24Q3亏损1900万元，23Q4亏损6300万元）。 公司抓住当下国产化、集成电路和网络通信行业发展趋势带来的机会，持续加大高端领域芯片的研发投入，积极推进中低端产品裂变与迭代升级。高强度的研发投入导致2024年度利润表现承压，预计在产品的进一步升级和丰富完善后，能够为公司的长远发展注入新的动能。 产品系列齐全，已切入多个国内主流网络设备商：公司持续完善产品线并优化产品性能。在高端产品方面，公司注重技术创新和研发积累，开展前瞻性的技术研发和布局，面向大规模数据中心和云服务的高端旗舰芯片Arctic系列产品已于2023年给客户送样测试，支持最大端口速率800G，2024年实现小批量交付；在中端和低端产品方面，积极推进当前产品系列裂变的延展扩充或迭代升级，力争把握住当下国产化的发展契机。凭借高性能、灵活性、高安全、可视化的产品优势，公司自主研发的以太网交换芯片已进入国内主流网络设备商的供应链。作为以太网交换机的核心元器件，以太网交换芯片在很大程度上决定了以太网交换机的功能、性能和综合应用处理能力。全球以太网交换芯片领域集中度较高，呈现寡头垄断的市场格局。以太网交换芯片具备平台型和长生命周期的特点，生命周期长达8-10年。公司自2005年设立即开始自主研发以太网交换芯片的历程，为国内最早投入以太网交换芯片研发的厂商之一。通过大量的研发投入，现已成功开发丰富的以太网交换芯片产品序列、积累领先的核心技术、具备完善的产业链配套、拥有充足人才储备，打破了国际巨头长期垄断的格局，在国内以太网交换芯片领域具备先发优势。 投资建议：公司是国内稀缺的以太网交换芯片设计企业，深耕网络交换芯片领域近二十年，产品序列丰富，定位中高端市场，产品已作为主要芯片应用于国内主流网络设备厂商的主要产品中。AI产业的爆发引发算力需求，推动数据中心交换机向高速网络通讯设备升级，以太网性价比和生态优势凸显，在AI网络市场份额有望提升。同时，交换机产业链自主可控需求较为迫切，公司先发优势确立，充分受益于当下国产化的发展契机。随着未来公司超大规模数据中心高端芯片出起量及中端细分市场覆盖拓展，营收预计将保持较快增长。由于公司目前暂未盈利，我们选用PS估值。综合公司最新财报，我们调整了公司的盈利预测，我们预计2024-2026年公司的营收分别为10.78、14.11、19.94亿元（原值分别为11.90、15.28和21.07亿元），对应1月27日收盘价的PS分别为31.4X、24.0X和17.0X，我们看好公司中长期的市场份额提升潜力，维持公司“推荐”评级。 风险提示：（1）宏观经济波动带来的风险：电子产品行业与宏观经济息息相关，如果公司业务覆盖范围内的国家及地区经济发生衰退或宏观环境发生变化，将直接影客户端的需求，导致公司的营业收入等降低。（2）尚未盈利的风险：公司尚未实现盈利且存在累计未弥补亏损，主要因为公司持续加大研发投入，扩大研发队伍。随着研发投入的进一步提升，若未来产品的市场拓展不及预期，则可能会导致扭亏为盈时点出现延缓，甚至出现亏损幅度进一步扩大的情形。（3）客户相对集中的风险：公司下游客户集中度较高，若公司主要客户在经营上出现较大风险，大幅降低对公司产品的采购量或者公司不能继续维持与主要客户的合作关系，公司的业绩可能会产生显著不利的变化。（4）核心竞争力风险：如果公司现有的盈利不能保证公司未来在技术研发方面的持续投入，或者出现研发人员流失的情况，都将会导致公司的竞争力下降。

事件：12月22日，公司公告股东国家集成电路产业投资基金股份有限公司（持股8,036万股，占公司总股本的19.60%）将根据市场情况拟通过集合竞价或大宗交易方式减持其所持有公司股份数量合计不超过1,230万股（拟减持股份数量占比不超过3.00%）。 CEC与大基金长期持股彰显信心，部分减持将带来流通盘释放。截至公司公告日，国家集成电路产业投资基金股份有限公司共持有公司8,036万股（占公司总股本的19.60%），于16年9月投资，24年9月解禁，此次减持比例较低（不超过3%）；大基金将自25年1月14日-25年4月13日按市场价格减持1,230万股，按照公司最新收盘价对应11.50亿元（按照最新收盘价）。公司第一大股东及其一致行动人中国振华、中国电子及中电金投长期持股（当前持股比例30.14%），充分彰显对于公司长期发展的高度信心。 以太网发展前景广阔，国产以太网交换芯片龙头有望持续受益。BroadcomFY24AI收入超预期，显示AI硬件景气度持续，并指引中期AIASIC与网络发展前景广阔，叠加此前Arista宣布24Q3新拓展1家超大规模客户采用以太架构（此前较为依赖InfiniBand网络），AI组网以太架构渗透率有望不断提升，公司作为国产以太网交换芯片龙头将持续受益。 中低端产品线持续补齐，12.8T、25.6T高端Arctic产品稳步推进。中低端产品方面，公司中端产品已较竞品具备一定优势，更多产品线加速导入，有望提升公司在企业网、运营商网络、中等数据中心与工业网络中的市场份额。高端产品方面，公司12.8T、25.6TArctic系列芯片产品已于24年给客户送样测试，陆续小批量交付，可支持最大端口速率400G/800G，有望切入由海外厂商垄断的超大规模数据中心市场。 投资建议：稀缺的国产以太网交换芯片龙头，持续受益于以太网发展。预计2024-2026年公司归母净利润分别为-0.82亿元、0.37亿元与2.46亿元，维持“增持”评级。 风险提示：市场竞争加剧、原材料价格上涨、新产品开发的不确定性、股价短期波动的风险。

中国移动助力高规格交换芯片研发，公司有望充分受益于国产化替代浪潮中国移动开启企业联合实验室智算网络GSE交换芯片合作伙伴招募，拟联合企业研发适用于智算、通算、超算等场景的芯片产品，助力提升国内芯片核心技术掌控力。中国移动计划在GSE交换芯片方向投入上亿资金，与合作伙伴共同开发一款高规格的（51.2T以上）芯片产品。我们认为盛科通信作为国内领先的以太网交换芯片设计厂商，具备多核心、高交换容量、高端口速率架构设计能力，有望核心受益。考虑到公司高端产品2024年仅为小批量交付，营收增长短期承压，我们下调2024-2026年营收预测，预计2024-2026年营业收入分别为11.62/15.36/20.88亿元（原13.62/17.37/22.05亿元），当前收盘价对应PS为23.3/17.7/13.0倍，伴随网络产品国产化进程加快，公司交换芯片业务有望长期受益，维持“买入”评级。 2024Q2中国交换机市场环比改善，非数据中心交换机市场或有复苏迹象据IDC数据，2024Q2全球以太网交换机中数据中心市场收入同比增长7.6%，环比增长15.8%，其中200/400GbE交换机市场总收入同比增长104.3%，环比增长35.7%，数据中心对高速以太网交换机需求旺盛。分区域来看，2024Q2中国以太网交换机市场规模同比增长8.7%，环比增长49.9%。2024Q2全球非数据中心交换机市场环比增长15.0%，伴随全球经济回暖，或有复苏迹象。 公司维持高强度研发投入，发力三大方向公司在三大方向持续发力：（1）持续拓展超大数据中心高端芯片产品；（2）持续丰富已量产产品系列，加速迭代升级，把握国产化浪潮；（3）布局接入级产品，构筑底层平台化能力，夯实产业护城河。截至2024年上半年，公司多核心架构产品延展性良好，最大端口速率达到800G、交换容量为12.8T/25.6T产品已向客户送样测试，导入测试取得良好进展，预计2024年实现小批量交付。 风险提示：网络建设不及预期、交换芯片放量不及预期、上游供应链风险等。

事件： 公司发布 2024年前三季度业绩， 2024年前三季度收入为 8.1亿元，同比-8%，归母净利润-0.8亿元，同比-275%；分单季度看， 24Q3公司收入为 2.8亿元，同比+18%，归母净利润-0.2亿元，同比转亏。 收入同比改善，毛利率环比提升。 24Q3公司收入 2.8亿元，同比+18%。 2023年公司受客户备货节奏影响，收入波动性较大， 随着公司建立长期订单机制，并通过持续、稳定的交付保障客户信心，我们预计公司的收入异常变动将会逐步收窄消除。 毛利率方面，前三季度同比增加 4.7个百分点达 39.0%，单 Q3毛利率达 41.8%，环比+4.8个百分点。 高端芯片客户导入进展良好，公司竞争力日益加强。 公司目前产品主要定位中高端产品线，量产产品覆盖 100Gbps~2.4Tbps 交换容量及100M~400G 的端口速率，全面覆盖企业网络、运营商网络、数据中心网络和工业网络等应用领域。 前三季度，公司持续推进已处于量产阶段的产品销售，加强客户持续深度合作并取得积极成效，同时公司积极推动面向大规模数据中心和云服务的高端旗舰芯片产品的客户导入， 公司最大端口速率 800G、容量 12.8T 及 25.6T 的高端旗舰芯片已向客户送样，并有望于今年实现部分型号小批量交付。 公司紧紧围绕产品战略目标，持续加大研发投入、 不断积累核心技术，尤其是关键核心领域高端芯片产品的研发投入和技术创新。 伴随着交换芯片国产化进程， 公司不断拓展产品线深度广度， 提升高端占比，竞争力、影响力将持续增强。 高研发投入致使利润短期承压，长期将转化为公司增长的强劲增长动能。 公司前三季度归母利润-0.8亿元，同比-275%，主要系公司持续加大高端领域芯片研发投入， 将成熟交换芯片进行裂变和演进，前三季度公司研发投入达 3.3亿，同比+57.6%， 24Q3研发投入达 1.1亿， 同比+31.5%。 公司自主研发全系列交换架构源代码，多核心已具备12.8Tbps/25.6Tbps 的高性能架构设计能力， 可以支撑在不同工艺下快速迁移，高性能交换架构技术先进。 长期来看， 公司紧紧抓住当下国产化、集成电路和网络通信行业发展趋势带来的机会， 扩充研发团队， 加大高端投入， 通过技术创新进一步提高产品丰富度及性能功能， 保持竞争优势， 我们相信公司的高研发投入战略会转化为公司业绩增长的动能。 盈利预测与投资评级： 我们维持公司 2024-2026年总收入 11.7/15.0/21.2亿元，归母净利润-0.6/0.2/1.1亿元的预期，公司 2024年 11月 7日收盘价对应 PS 为 24.1/18.8/13.3倍，维持“增持”评级。 风险提示： 数据中心建设需求不及预期， 高速交换机渗透不及预期，国产化替代进程不及预期

事件：2024年10月30日晚间，公司发布《2024年第三季度报告》，24年前三季度公司实现营收8.08亿元（yoy-7.95%）、归母净利润-0.76亿元、扣非归母净利润-1.05亿元。 Q3营收增速同比转正，持续保持高研发投入。24年前三季度公司实现营收8.08亿元（yoy-7.95%）、归母净利润-0.76亿元、扣非归母净利润-1.05亿元。24Q3公司实现营收2.75亿元（yoy+17.69%，24Q1/Q2yoy-13.61%/-20.37%）、归母净利润-0.19亿元、扣非归母净利润-0.25亿元。营收端，部分客户23H1加大提货、营收波动性抬高的影响逐步消除，Q3单季度营收增速同比转正；利润端，公司持续加大高端领域芯片研发投入并推进成熟交换芯片产品裂变演进，24Q3研发费用同比增长0.25亿元。 前三季度毛利率同比持续提升，后续高强度研发所产生的规模效应有望逐步凸显。24年前三季度公司实现毛利率水平38.95%（yoy+4.69pct）、24Q3公司实现毛利率水平41.82%（yoy-0.17pct，基本保持平稳），预计随着后续公司产品线持续拓展、产品矩阵不断丰富，高强度研发投入所产生的规模效应将逐步凸显，带动公司盈利能力不断夯实。 供给侧产能不足与需求侧国产化采购带动以太网交换芯片国产替代，公司有望加速破局。1）供给侧：当前AI集群网络高性能交换芯片市场需求迅速走高，Broadcom等交换芯片厂商产能有限，交货周期较长，且产能优先分配给北美头部云厂商与超大规模数据中心厂商。24Q1以来，Broadcom多款交换芯片渠道溢价明显，国内头部互联网厂商、云厂商等主动适配部分国产以太网交换芯片以满足自身需求。2）需求侧：国内政府端软硬件产品自主可控全面推进，运营商、金融、能源等重点B端客户服务器侧集采国产化比例不断提升，交换机作为算力基础设施的重要组成部分，后续集采国产化比例也有望同步提高。 中低端产品线持续补齐，12.8T、25.6T高端Arctic产品量产在即，双线并进有望持续受益于国产替代大潮。1）中低端产品方面：公司TsingMa系列产品（交换容量440Gbps）、TsingMa.MX系列产品（交换容量2.4Tbps）已较同类竞品具备一定优势，更多型号设备加速导入，中低端产品线持续补齐，后续企业网、园区网侧仍有较大份额提升空间。2）高端产品方面：公司面向大规模数据中心和云服务的12.8T、25.6TArctic系列芯片产品已于23年给客户送样测试，24年陆续小批量交付，可支持最大端口速率800G，有望切入由海外厂商垄断的超大规模数据中心市场之中。 销售、管理费用率小幅提升，24Q3单季度经营性现金流逐步回暖。1）费用率方面：24年前三季度公司销售费用率3.93%（yoy+1.25pct）、管理费用率5.43%（yoy+1.55pct）、研发费用率40.89%（yoy+17.01pct），全面支撑产品研发与市场拓展。2）现金流方面：24Q3实现经营性现金流净额0.94亿元（yoy+136.04%），主要系支付货款同比减少所致。 投资建议：预计2024-2026年公司归母净利润分别为-0.82亿元、0.37亿元与2.46亿元，维持“增持”评级。 风险提示：市场竞争加剧、原材料价格上涨、新产品开发的不确定性。

平安观点：专注以太网交换芯片，坚持技术创新：盛科通信成立于2005年，是国内领先的以太网交换芯片设计企业，总部位于江苏苏州。公司于2023年9月在上交所科创板上市，主要产品包括以太网交换芯片及配套产品。经过多年行业的深耕和积累，公司现已形成丰富的以太网交换芯片产品序列，覆盖从接入层到核心层的以太网交换产品。公司目前主要定位中高端产品线，量产产品覆盖100Gbps~2.4Tbps交换容量及100M~400G的端口速率，全面覆盖企业网络、运营商网络、数据中心网络和工业网络等应用领域。从营收结构上来看，以太网交换芯片为公司第一大业务板块，上半年实现营业收入4.29亿元，营收占比高达八成。研发投入的持续增长导致短期内公司利润承压。2024年上半年，公司发生研发费用2.24亿元，同比增长74%，营收入占比达到42.11%，同比提升22.08个百分点。公司核心技术人员均拥有15年以上集成电路设计经验，能前瞻性地把握行业的发展方向并制定公司研发规划。截至2024年6月30日，公司研发人员总数378人，占公司总人数的比例为74.26%，并且50%以上研发技术人员拥有硕士及以上学历。 AIGC带动以太网交换芯片升级扩容，国产化进程持续稳步推进：根据IDC的数据，2023年全球以太网交换机收入同比增长20.1%，达到442亿美元，其中数据中心市场占41.5%。随着生成式AI的应用日益丰富，大模型训练和推理所带来的数据量急剧增加，数据中心网络对高带宽和低延迟需求不断提升，带动IDC高速交换机及路由器升级。根据Dell’OroGroup，到2025年，人工智能后端网络中的大多数交换机端口预计将达到800Gbps，2027年将达到1600Gbps。作为以太网交换机的核心元器件，以太网交换芯片在很大程度上决定了以太网交换机的功能、性能和综合应用处理能力。全球以太网交换芯片领域集中度较高，呈现寡头垄断的市场格局。根据灼识咨询数据，2020年中国商用以太网交换芯片市场以销售额口径统计，博通、美满和瑞昱分别以61.7%、20.0%和16.1%的市占率排名前三位，合计占据了97.8%的市场份额。而国内现阶段成功进入商用以太网交换芯片国际市场竞争序列的厂商较少，其中盛科通信的市占率为1.6%，在中国商用以太网交换芯片市场排名第四，国产替代空间广阔。 产品系列齐全，已切入多个国内主流网络设备商：公司持续完善产品线并优化产品性能。在高端产品方面，公司注重技术创新和研发积累，开展前瞻性的技术研发和布局，力争在快速发展的新兴市场中形成较强的核心竞争力，面向大规模数据中心和云服务的高端旗舰芯片Arctic系列产品已于2023年给客户送样测试，支持最大端口速率800G，预计2024年实现小批量交付；在中端和低端产品方面，积极推进当前产品系列裂变的延展扩充或迭代升级，力争把握住当下国产化的发展契机。凭借高性能、灵活性、高安全、可视化的产品优势，公司自主研发的以太网交换芯片已进入国内主流网络设备商的供应链。以太网交换芯片具备平台型和长生命周期的特点，生命周期长达8-10年。公司自2005年设立即开始自主研发以太网交换芯片的历程，为国内最早投入以太网交换芯片研发的厂商之一。通过大量的研发投入，现已成功开发丰富的以太网交换芯片产品序列、积累领先的核心技术、具备完善的产业链配套、拥有充足人才储备，打破了国际巨头长期垄断的格局，在国内以太网交换芯片领域具备先发优势。 投资建议：公司是国内稀缺的以太网交换芯片设计企业，深耕网络交换芯片领域近二十年，产品序列丰富，定位中高端市场，产品已作为主要芯片应用于国内主流网络设备厂商的主要产品中，以优良的产品设计和可靠的量产品质赢得了客户的信任。 AI产业的爆发引发算力需求，推动数据中心交换机向高速网络通讯设备升级，以太网性价比和生态优势凸显，在AI网络市场份额有望提升。同时，交换机产业链自主可控需求较为迫切，公司作为本土领先厂商，先发优势确立，充分受益于当下国产化的发展契机。随着未来公司超大规模数据中心高端芯片出货及中端细分市场覆盖拓展，营收预计仍将保持较快增长。由于公司目前暂未实现稳定盈利，我们选用PS估值。我们预计2024-2026年公司的营收分别为11.90亿元、15.28亿元和21.07亿元，对应10月25日收盘价的PS分别为19.6X、15.2X和11.0X，我们看好公司中长期的市场份额提升潜力，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：（1）宏观经济波动带来的风险：电子产品行业与宏观经济息息相关，如果公司业务覆盖范围内的国家及地区经济发生衰退或宏观环境发生变化，将直接影客户端的需求，导致公司的营业收入等降低。（2）尚未盈利的风险：公司尚未实现盈利且存在累计未弥补亏损，主要因为公司持续加大研发投入，扩大研发队伍。随着研发投入的进一步提升，若未来产品的市场拓展不及预期，则可能会导致扭亏为盈时点出现延缓，甚至出现亏损幅度进一步扩大的情形。（3）客户相对集中的风险：公司下游客户集中度较高，若公司主要客户在经营上出现较大风险，大幅降低对公司产品的采购量或者公司不能继续维持与主要客户的合作关系，公司的业绩可能会产生显著不利的变化。（4）核心竞争力风险：如果公司现有的盈利不能保证公司未来在技术研发方面的持续投入，或者出现研发人员流失的情况，都将会导致公司的竞争力下降。

公告摘要：公司发布2024年半年报，报告期实现营收5.32亿元，同比下降17.28%，归母净利润-0.57亿元，同比下降260.44%，扣非后归母净利润-0.8亿元，同比下降379.69%。 收入环比提升，高基数及研发投入影响短期业绩。公司24Q2营收2.78亿元，同比下降20.37%，环比增长9.3%。2024H1收入下滑主要由于2023Q1起，下游部分客户受国际贸易经济环境以及全球半导体供应形势影响，对上游产能供应不确定性担忧加剧，加大提货力度，导致2023H1营收波动性提高。随着公司与产业链上下游建立更加稳定的长期订单机制，通过持续、稳定的交付保障客户信心，2024年起异常波动已逐步消除，上半年收入环比2023年下半年增长35.06%。分业务来看，以太网交换芯片收入4.3亿元，占收入比重提升至81%，毛利率30.92%，较2023年提高2.15pct，以太网交换芯片模组收入0.6亿元，毛利率67.69%，较2023年提高4.73pct，以太网交换机收入0.41亿元，毛利率59.61%，较2023年提高4.43pct。各业务盈利能力提升带动综合毛利率达到37.46%，较2023年提高6.01pct。期间费用率51.7%，同比提高24.56pct，主要由于新产品研发投入加大及研发团队扩充，销售/管理/研发费用率分别为3.9%/5.48%/42.11%，同比+1.53/2.14/22.08pct。 AI驱动交换芯片高速率迭代，国产化空间广阔。大规模AI算力组网需求带动交换带宽升级周期缩短，AI以太网技术通过动态路由、智能调度和高级拥塞控制等创新，包括引入400G及800G高带宽网络和RoCEv2技术，满足AI应用对高带宽、低延迟和高可靠性要求，推动AI模型快速训练和推理，有望凭借性价比及生态优势提升在AI网络中的占比，根据IDC，2023-2028年生成式AI数据中心以太网交换机市场规模预计由6.4亿美元增长到90.7亿美元，CAGR达70%。国内大模型推理成本优化或推动应用落地，运营商等加大智算投入，AI算力需求旺盛，400G及以上速率交换机有望加速放量，提升高端交换芯片需求。交换芯片技术壁垒较高，博通、思科、Marvell等海外厂商长期主导，国产交换芯片自给率低，随着国内市场规模扩大及自主可控需求提升，交换芯片国产替代趋势有望加快。 高端系列送样测试，产品矩阵持续丰富。公司长期聚焦以太网交换芯片自主研发，形成了具备自主知识产权、符合国产化需求的技术能力，客户覆盖新华三、锐捷网络等本土领先交换机厂商，与国内外供应商、直接/终端客户、标准组织等开展研发合作，2024H1研发投入2.24亿元，同比增长73.92%。公司高端产品面向大规模数据中心和云服务需求，最大端口速率达到800G，12.8T及25.6T高端旗舰交换芯片已于2023年底送样测试，有望2024年小批量发货，进一步提升公司产品ASP及高端领域竞争力。公司目前7大核心交换芯片系列主要覆盖占据市场主力需求的接入、汇聚和小核心细分，计划后续在补充高端产品同时补齐现有产品线的产品规格，覆盖更多细分需求，从而为客户提供更全面的产品选择，增强合作粘性。投资建议：盛科通信是国产交换芯片龙头，持续加大研发投入丰富产品矩阵，发布Arctic系列交换容量最高达25.6Tbps，提升产品ASP与高端领域竞争力，受益AI算力高增长及国产化趋势，具有较大成长空间。我们预计公司2024-2026年收入为13.39亿/18.53亿/22.71亿元，净利润为-0.08亿/0.51亿/1.03亿元，EPS分别为-0.02元/0.12元/0.25元，维持“买入”评级。 风险提示：AI发展不及预期风险；产品研发不及预期风险；技术泄密风险；海外贸易争端风险；财务持续亏损风险；研报信息更新不及时风险。

事件：盛科通信发布2024年半年度报告，1）2024年上半年公司实现营收5.3亿元，同比-17%，归母净利润-0.6亿元；2）24Q2公司实现营收2.8亿元，同比-20%，归母净利润-0.5亿元。 受受客户备货节奏影响收入同比有所波动，交货节奏正常化后季度收入连续环比增长。公司2024上半年营收同比下滑17%，环比2023下半年增长35%，主要系从23Q1开始部分客户受外部形势影响，在23H1加大提货力度，使得2023年上半年收入波动性抬高，随着公司与产业链上下游建立了更为稳定的长期订单机制，出货节奏逐步正常化，公司也分别在24Q1、24Q2两个季度连续实现了58.8%、9.3%的环比增长。 公司毛利率回升，交换芯片营收占比继续增加。公司24H1毛利率为37.5%，同比+6.0pct，以太网交换芯片/交换芯片模组/交换机毛利率分别为30.9%/67.7%/59.6%，相较2023全年提升了2.2/4.7/4.4pct；24H1以太网交换芯片/交换芯片模组/交换机三类产品收入分别为4.3/0.6/0.4亿元，以太网交换芯片占比达80.6%，再创历史新高。 公司加码研发长期布局，高端芯片进展顺利。公司践行长期主义的发展策略，持续加码研发投入，24H1研发投入2.2亿元，同比增长73.9%，研发费用率达42.1%。虽然研发投入的持续增长导致短期内公司业绩承压，但另一方面将持续构建竞争力护城河，推动新产品开发和核心技术攻关。公司最大端口速率800G、容量12.8T及25.6T的高端旗舰芯片已向客户送样，并有望于今年实现部分型号小批量交付。随着公司产品线深度延展，产品类别广度拓宽，公司高强度研发产生的规模效应有望持续凸显，成为催化公司业绩释放的强劲动能。 盈利预测与投资评级：考虑到公司高端产品在今年为小批量出货，我们将公司2024-2026年预期收入由13.8/17.9/22.1亿元调整为11.7/15.0/21.2亿元，将2024-2026年预期归母净利润由-0.1/0.1/0.5亿元调整为-0.6/0.2/1.1亿元。2024年8月30日收盘价35.31元对应PS分别为12.4/9.6/6.8倍，维持“增持”评级。 风险提示：数据中心建设需求不及预期，白盒交换机渗透率提升不及预期，国产化替代进程不及预期

公司是国内商用以太网交换芯片领先公司，高端产品正追赶国际大厂。在以太网交换芯片国产替代，数据中心规模扩张的背景下，看好公司业绩随行业景气上行转亏为盈。首次覆盖，给予增持评级。 支撑评级的要点国内商用以太网交换芯片及设备领队。盛科通信自2005年在苏州成立以来，始终致力于以太网交换芯片的研发与生产，专注于企业网络、运营商网络、数据中心网络和工业网络的核心芯片。公司从最初的小规模生产，逐步扩展到拥有全球市场影响力的生产能力，推出了CTC7132、CTC8096、CTC5160等多款主要产品。盛科通信的产品不仅满足了各类网络环境的高标准需求，还通过持续的技术创新和质量提升，赢得了行业的广泛认可，其产品质量和技术水平在全球市场上取得了一致口碑。盛科通信的产品获得了中国电子学会“国际先进、部分国际领先”的科技成果鉴定。 AI加速驱动数据中心需求扩张，以太网交换芯片或迎增量空间。随着生成式AI的应用日益丰富，大模型训练和推理所带来的数据量急剧增加，推动了数据中心网络对高带宽和低延迟需求不断提升。作为数据中心网络核心设备的交换机，也迎来了新的技术变革和增长机遇。根据IDC预测，全球数据中心交换器市场规模持续扩张，其增速超过整体市场，预计在2024年销售规模将达到208.8亿美元，占整体市场份额超过一半，成为交换机主要应用市场之一，而作为核心零部件的交换机芯片，或将迎来增量空间。 高端产品海外掌握绝对话语权，公司新品类突破正当时。公司紧跟世界领先以太网交换技术发展趋势，把握行业风口紧跟市场龙头扩大产品布局。公司目前主要以太网交换芯片产品覆盖100Gbps-2.4Tbps交换容量及100M-400G的端口速率，在企业网络、运营商网络、数据中心网络和工业网络得到了规模应用。在数据中心领域最高交换容量达到25.6Tbps、面向超大规模数据中心的高性能交换产品Arctic系列正在试生产阶段。 估值根据公司以太网交换芯片业务占比不断提升，我们预计公司2024/2025/2026年实现营业收入12.86/18.32/22.06亿元，对应市销率分别为13.45/9.44/7.84倍，低于于行业平均水平。公司业务在国内具有先发优势，同时先进在研高端芯片产品性能或将赶超全球业内龙头，应享有一定估值溢价。首次覆盖，给予“增持”评级。 评级面临的主要风险市场竞争加剧、产品研发不及预期、市场拓展不及预期、供应商集中度较高、客户集中度较高。

国内以太网交换芯片领军企业，Arctic高端系列送样测试。公司2005年成立以来始终专注以太网交换芯片及配套产品研发、设计和销售，定位中高端产品线，已覆盖从接入层到核心层的以太网交换产品，交换容量范围100Gbps~2.4Tbps，端口速率范围100M~400G，全面应用于企业、运营商、数据中心和工业网络等领域，对标国际最高水平的Arctic系列交换容量最高达25.6Tbps，支持最大端口速率800G，已于2023年底送样测试，其规模发货有望进一步提升公司产品ASP及高端领域竞争力。受益于以太网交换芯片矩阵不断丰富及客户订单增加，2018-2022年公司营收CAGR达56.42%，2023年收入10.37亿元，同比增长35.17%，24Q1营收环比改善，随着产品结构优化及量产规模效应显现，预计盈利能力逐步改善。 AI驱动交换芯片高速率迭代，竞争格局集中行业壁垒较高。ChatGPT推动下科技巨头及云厂商AI投入加大，大模型算力组网需求扩大，对大规模、大带宽、低延迟、稳定可靠网络需求提升，加速交换芯片迭代。以太网通过技术创新缩小与InfiniBand网络AI场景的性能差距，随着AI推理侧算力需求增长，有望凭借性价比及生态优势争夺AI网络占比。英伟达布局的AI高性能以太网架构Spectrum-X正与多家客户进行量产，包括一个10万GPU大型集群，预计1年内将成为数十亿美元产品线。博通FY24Q2交换芯片销量同比翻番，目前8个最大集群中的7个均使用博通以太网方案。作为AI算力集群的大芯片之一，交换芯片天然具有研发难度高、验证周期长、资金投入大等壁垒，在全球形成了较为集中的竞争格局。2023年全球以太网交换芯片市场约400亿元，国内商用以太网交换芯片市场约144亿元，随着AI算力需求增长，交换芯片有广阔的市场空间。 确立国内先发优势，丰富产品矩阵，受益于AI算力与国产化。交换芯片技术壁垒较高，博通、思科、Marvell等海外厂商长期主导，国产交换芯片自给率低，随着国内市场规模扩大和自主可控需求增加，我们认为交换芯片国产化是大势所趋，国产商用芯片份额或进一步提升。公司长期聚焦以太网交换芯片自主研发，形成了具备自主知识产权、符合国产化需求的技术能力，国内发布高端芯片Arctic（12.8T/25.6T）系列产品将缩小与海外巨头代差，随着中速率1T-6T细分产品的陆续推出，将丰富中高端市场产品矩阵，覆盖更多市场需求。国内AI加速创新，国产大模型推理成本优化有望推动应用落地，运营商等加大智算投入，AI算力预计保持旺盛需求。国内400G及以上速率交换机有望进入放量元年，带动交换芯片需求快速增长。 投资建议：盛科通信是国产交换芯片龙头，持续加大研发投入丰富产品矩阵，发布Arctic系列交换容量最高达25.6Tbps，将提升产品ASP与高端领域竞争力，受益于AI算力高增长及国产化趋势，具有较大成长空间。我们预计公司2024-2026年收入为13.39亿/18.53亿/22.71亿元，净利润为-0.08亿/0.51亿/1.03亿元，EPS分别为-0.02元/0.12元/0.25元，对应2024年PS为11x，低于可比平均，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：AI发展不及预期风险；产品研发不及预期风险；技术泄密风险；海外贸易争端风险；财务持续亏损风险；市场竞争加剧风险；宏观经济波动风险；研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。

国内稀缺的自研以太网交换芯片领军企业， 首次覆盖，给予“买入”评级公司作为国内稀缺的自研以太网交换芯片企业，深耕以太网交换芯片近二十年， 2020年国内商用以太网交换芯片市场份额排名第四，仅次于全球商用以太网龙头博通、美满和瑞昱。 公司目前已拥有 100Gbps-2.4Tbps 的交换容量和100M-400G 的端口速率的交换芯片，覆盖从接入层到核心层的以太网交换产品，自研以太网交换芯片已进入多个国内主流网络设备商的供应链， 市场影响力持续提升。公司在自研以太网交换芯片基础上不断丰富产品矩阵，将业务拓展至交换芯片模组、交换机及定制化解决方案， 随着自研芯片陆续进入量产阶段，有望收回前期高额研发投入， 逐步实现扭亏。 我们预计公司 2024-2026年营业收入分别为 13.62、 17.37、 22.05亿元，当前收盘价对应 PS 为 11.46倍、8.98倍、 7.08倍， 首次覆盖， 给予“买入”评级。 重视研发投入，持续丰富产品矩阵，已送样 25.6T 高速率交换芯片公司高度重视研发投入，截至 2022年底， Arctic 系列芯片已累计投入研发费用1.58亿元。 2023年底，公司已具备 16核心高性能架构技术，并已将 4核心技术、 8核心技术在 12.8Tbps 及 25.6Tbps Arctic 芯片产品中成功应用， Arctic 系列芯片已向客户送样， 最高可支持 800G 速率端口， 更高交换容量芯片已在预研当中， 路由交换融合网络芯片研发项目稳步推进， 有望持续拓宽产品线深度。 交换芯片行业具备较高壁垒，公司产品已获头部客户认可，国产替代空间大交换芯片因其平台型特性， 客户对芯片性能匹配度、协议及行业技术标准等关键因素进行筛选后，倾向于选择 1-2种芯片方案进行大规模部署。交换芯片的应用生命周期长达 8-10年，在选定交换芯片后， 客户将围绕交换芯片进行长期的持续开发，配置专门的软硬件研发团队、工程师团队等，更换芯片方案将带来较高的人力和研发成本，客户对芯片新进入者接纳性较弱， 具有高度的客户粘性和行业门槛。 公司扎根于国内市场， 产品已获得新华三、锐捷网络、 中兴通讯和迈普技术等头部客户认可， 在国产化浪潮下，有望深度受益。 风险提示： 交换芯片放量不及预期、 网络需求不及预期、 上游供应链风险

投资要点：商用以太网交换芯片贡献增量，数据中心驱动需求升级。根据灼识咨询，2020-2025年全球商用以太网交换芯片市场规模占比将从50%提升至55%，主因系：1）技术、资金壁垒导致经济效益需规模支撑；2）商用厂商率先切入数据中心具备先发优势；3）商用厂商协同产业链和抵抗产能波动能力更高。预计2025年中国商用数据中心用以太网交换芯片市场规模将达到120.4亿元，2020-2025年CAGR为18.0%，为商用以太网交换芯片增速最高下游应用领域。数据中心中以太网交换机对数据传输+缓存能力要求高，2020-2025年主要运用于数据中心和运营商的25G以上端口速率芯片占比预计将持续提升，2025年占比或高达60.7%。 成本性能优势显著，白盒化趋势加速。白盒交换机成本较低且高效灵活，应用于数据中心优势凸显：1）成本上，商用硬件通常基于通用处理器架构且制造成本更低，能有效降低客户采购和维护成本；2）灵活性上，白盒交换机采用ONOS，用户可以根据实际需求选择支持不同协议的操作系统，可编程性也能够支持交换机更好地适应不断变化的业务需求，大大简化网络管理的过程；3）白盒交换机高性能的硬件和可编程的特性能够满足数据中心之间大量数据的快速传输需求，同时其标准化硬件、软硬件解耦也能有效降低采购和维护成本。RoCE在AI计算中加速渗透，更多软硬件功能要求有望催化白盒交换机渗透。根据LPInformation，2022年全球白盒交换机市场规模为21.9亿美元，2029年市场规模预计将达58.9亿美元，CAGR为15.1%。 持续创新推动产品迭代优化，深度受益于国产化进程。1）公司自成立以来持续专注于以太网交换芯片的自主研发与设计，形成了高性能交换架构、高性能端口设计、多特性流水线等11项核心技术，产品覆盖100Gbps-2.4Tbps交换容量及100M~400G的端口速率，目前最大端口速率达到800G、交换容量为12.8Tbps及25.6Tbps的高端旗舰芯片已向客户送样，交换容量和端口速率等性能将达到国际竞品水平。2）公司目前已顺利切入中兴通讯、新华三、锐捷网络、迈普技术等国内前五大交换机厂商供应链，2020-2023年，公司国内市占率从1.6%提升至5.5%。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2024-2026年营收为13.8/17.9/22.1亿元，同比+33%/+29%/+24%，2024-2026年归母净利润为-0.14/0.13/0.52亿元，同比+30%（亏损收窄）/+198%（扭亏）/+291%，由于公司还未实现稳定盈利，因此选取P/S估值法进行估值，当前市值对应P/S值为22.1/16/12倍，低于可比公司平均P/S值36.7/28.7/17.3倍，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示：数据中心建设需求不及预期，白盒交换机渗透率提升不及预期，国产化替代进程不及预期，行业竞争加剧。

盛科通信：近二十年沉淀的国产交换芯片领军。按 2020年销售额口径计算，公司以 1.6%的份额在中国商用以太网交换芯片市场的境内厂商中排名第一。中国振华第一大股东，国有股东背景依托+公司自主控制权；核心管理层技术背景，曾任职于思科、华为等大厂，研发创新强度高。以太网交换芯片贡献超七成，营收维持高增速，利润有望迎拐点。 预期差一：AI 背景，阵营之争。 AI 驱动网络与算力需求共进退。趋势上，网络阵营分化已现；而 AI 长期发展由训练为主转向训推并重，以太网高适配性及经济性优势将凸显。国内视角，东数西算、智算中心等对网络需求巨大，公司作为本土以太网产业链重要玩家核心受益。IDC 等预计 2025年中国以太网设备规模增至 574.2亿元，2020-2025年 CAGR 10.8%。以盛科在中国商用交换芯片份额 8.8%测算，25年其收入规模有望达 15亿元。 预期差二：本土稀缺，对标海外。 公司的稀缺性主要来源于场景、先发、路径三大产业卡位。 （1）商用 vs 自用：相比自用市场，商用交换机厂商需求更为广阔。 （2）先发卡位体现在技术、客户、资金方面：行业壁垒极高，本土几乎没有对标厂商；过去商用以太网交换芯片市场寡头竞争，2020年中国商用以太网芯片市场 CR3达 97.8%，均长期深耕行业，产品线全面拓展。 （3）渗透路径：公司首先冲击中低端产品线，打破目前垄断局面；同时对标海外，有望突破，公司已送样的 Arctic 系列（25.6Tbps）已对标境外大厂同类产品，量产在即。 预期差三：国产替代，自主优势。 盛科作为稀缺的国产交换芯片厂商，明确受益于算力网络国产替代的进程。集成电路技术封锁，促使国产替代进度提速，且多方政策重点扶持。对于国内产业链各环节，海外供应链存在网络安全、被限制等潜在风险。我们认为，国内网络产业链基于风险控制的目的，大概率开始选择国内供应商进行合作；公司坚持自主研发，形成自主开放的软硬件生态，且具备本土化优势，有望逐步成为国内产业链的优先选择。 首次覆盖，给予 “买入”评级。考虑国产替代需求增长及公司受益于 AI 算力浪潮，预计24-26年实现营收分别 13.2/17.9/22.9亿元，归母净利润分别 0.03/0.23/0.73亿元。 PS估值法下参考可比公司 24年去除极值后的加权平均估值水平，给予公司 2024年 18倍 PS，目标市值为 236亿元，对应当前市值有 42%的上涨空间。 风险提示：产品研发回报不及预期的风险；客户及应用壁垒较高，市场拓展不及预期的风险；盈利不及预期的风险；供应商集中度较高的风险；全球贸易摩擦风险。

事件。4月24日，公司发布2023年报及2024年一季报。2023年公司实现营业收入10.37亿元，同比增长35.17%；实现归母净利润-1953.08万元，同比增长33.62%。2024年一季度，公司实现营业收入2.54亿元，同比下降13.61%；实现归母净利润-606.88万元，同比下降-138.73%。 全年净利润亏损持续收窄，高研发投入支撑云计算产业发展。2023年初，集成电路市场整体需求疲软，同时受上游原材料供应缩窄影响，下游对供应商信心下降，增大提前提货力度，使得公司上半年营收数据波动性抬高，而随着公司与上下游建立长期稳定的供销关系，异常波动逐步消除，2023年期末公司业绩小幅下降。整体而言，公司归母净利润亏损幅度有所收窄，主要系产品体系稳定发展并形成规模效应，期间费用有所下降影响，公司盈利能力有所增强。2023年公司实现营业收入10.37亿元，同比增长35.17%；实现归母净利润-0.20亿元，同比增长33.62%。2024年初，主要受2023年初基数效应影响，公司营收同比有所下降，归母净利润主要受研发投入增大来应对国产化趋势、满足客户需求影响。2024年一季度，公司实现营业收入2.54亿元，同比下降13.61%；实现归母净利润-0.06亿元，同比下降-138.73%，环比增长90.37%。2023年，公司维持较高的研发费用率进行技术积累和产品创新，发生研发费用3.14亿元，同比增长19.00%，持续加大高端领域芯片的研发投入。公司面向大规模数据中心和云服务的芯片产品已经按计划在年底前给客户送样测试，同时募投项目之一的路由交换融合网络芯片研发项目也按计划稳步推进中。公司将丰富面向云计算核心、边缘计算等应用的产品序列，在网络基础设施层面进一步支撑和服务我国云计算相关产业发展。 注重多应用场景构建，丰富以太网交换芯片产品矩阵。公司聚焦以太网交换芯片业务，不仅提供定制化开发服务，还研发少量以太网交换机，以探索多种网络应用场景。2023年，以太网交换芯片及模组定位中高端产品线，覆盖100Gbps~2.4Tbps交换容量及100M~400G端口速率，适用于企业、运营商、数据中心及工业网络。其中，面向大规模数据中心和云服务的芯片产品已经按计划在年底前给客户送样测试，该产品支持最大端口速率800G，搭载增强安全互联、增强可视化和可编程等先进特性。以太网交换机主要基于自主研发的高性能以太网交换芯片进行构建，面向具备技术和市场能力的网络方案集成商或品牌设备厂商，产品在设计上融入新兴的白盒交换机、SDN等创新理念，产品现已在分流领域、安全领域、云计算领域和SDN领域建立了应用样板，实现了现网应用。我们认为，随着数字经济的持续发展，公司坚持研发投入积累技术和创新产品，公司业绩有望持续向好。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2024-2026年归母净利润为0.06/0.25/0.76亿元，当前股价对应PB分别为6.4/6.3/6.1倍，公司作为国内交换机芯片龙头企业，鉴于公司交换芯片技术能力快速转化为收入，国产化进程加快，持续看好公司未来业绩发展，维持“买入”评级。 风险提示：技术水平和行业龙头存在差距的风险；新产品研发不及预期风险；供应商集中度较高的风险；宏观经济和行业波动的风险。