事项 近日,我们对海越股份进行了调研。 主要观点 1.宁波LPG深加工项目进展顺利。 公司138万吨LPG深加工项目,预计2014年初正式投产。一期主要包括60万吨丙烯、60万吨异辛烷、16万吨正丁烷、4万吨甲乙酮、2.5万吨氢气。异辛烷、甲乙酮装置预计2013年11月15日实现机械竣工并投料试车。丙烷脱氢装置预计2014年1月实现机械竣工,投料试车。从目前进度来看,海越宁波的工程进度在国内的众多LPG深加工项目中处于领先地位。 2.传统业务保持稳定。 公司营业收入中占比最大的是成品油销售业务,其次是液化气销售,除此以外还有创投业务和公路征费、房屋租赁。预计未来公司会将工作重点放在宁波LPG深加工项目上,主业保持稳定发展,创投业务逐步退出,商业地产选择合适的买家。 3.公司看点 长期看点是公司在宁波规划的138万吨/年丙烷和混合碳四利用项目,此项目的投产将使得公司的营收跨入百亿级门槛。除此以外,公司在舟山大猫岛规划的成品油储备库、码头等也值得期待。短期看,综合分析,预计公司2013年的业绩会有不错的表现。 4.盈利预测。 我们预计公司2013至2014年摊薄后EPS分别为0.60元、1.04元,公司对应2013年和2014年PE为25倍和15倍,维持“推荐”评级 风险提示 1.宁波138万吨/年丙烷和混合碳四利用项目无法顺利达产。 2.丙烯与液化气的价差出现大幅下滑。 3.非经常损益的不确定性。

1.雷管销售下降,营业收入略微下滑。 2012年,公司雷管收入1.68亿元,同比下降21.94%,是导致去年营业收入同比下降0.56%的主要原因。起爆器材收入的下降,一是因为去年上半年,四川省民爆需求下滑,导致起爆器材销售减少,二是行业的发展趋势使然。随着爆破技术的进步,峒室爆破、台阶爆破等更为先进安全的爆破方式,对起爆器材的需求日趋减少,也影响了公司雷管产品的销售。 2.硝酸铵价格下降,工业炸药毛利回升。 2012年,硝酸铵价格呈现前高后低,一路下滑的走势。公司硝酸铵均价全年下降了169.75元,由于硝酸铵占炸药生产成本的比例高达45%-55%,硝酸铵价格的下滑也使得公司炸药毛利率回升至42.73%,增长近3个百分点。由于2012年凯达化工并入了一个季度的业绩,公司炸药产品占比提升,弥补了雷管销售下滑导致的盈利下降,公司净利润同比增10.52%。2013年,由于硝酸铵产能仍然过剩严重,且主要原料煤炭价格走低,硝酸铵价格大幅上涨的概率较小,炸药毛利率有望维持高位。 3.横向整合成果丰硕,并购重组仍是公司未来重要发展战略. 2012年,雅化集团在横向并购方面收获颇丰。收购凯达化工,顺利将川南市场纳入公司版图,实现四川省内全境覆盖,同时加大对流通渠道的覆盖和控制,先后收购省内的泸州安翔民爆物资有限公司和省外的包头市资盛民爆器材有限公司,奠定2013年业绩稳步增长基石。2013.3.11日,云南民爆发生爆炸事故,3人遇难,再次凸显行业安全管理隐患,而主管部门工信部安全司换届在即,新领导新政策,民爆行业并购整合有望迎来新一波热潮。年报显示,公司目前在手资金8亿元,现金流充沛。而公司自成立来一直通过并购重组来做大做强,不仅积累了大量的并购经验,同时也储备了一批专业并购人才,未来两年,并购重组仍是公司最重要的发展战略和业绩的主要增长点。

事项 2013年3月16日,江山化工公布2012年年报,报告期内,公司实现营业收入17.65亿元,同比减少1.55%;实现归属于上市公司净利润7163万元,同比增长839.16%。扣非后净利润1271万,同比增长830.46%。每股收益0.51元,同比增长920%。 主要观点 1.公司的主要产品DMF、DMAC。 公司目前在江山本部拥有DMF产能16万吨,2012年DMF产量17.5万吨,有较好的产品质量优势和规模优势。过去几年数据显示,公司的DMF比同类公司的DMF价格要贵400元/吨左右,公司将此现象归结于良好的客户粘性和优质的服务。目前DMF价格处于低位,价格只有11年高点的80%,考虑近期行业没有大的新上产能,DMF价格存在上行空间。关于江山本部工厂搬迁事宜,目前已和政府谈妥,按照计划,2013年10月开始筹备,2015年中旬新装置具备生产条件,实现新老装置的正常生产衔接。 2.公司卖掉远兴江山股权,取得一次性收益。 公司转让远兴江山51%股权,取得4688万投资收益。转让的原因是远兴江山建设周期拖长,盈利能力不佳。 3.公司进入石化下游领域,项目预计3月底竣工,2013年贡献半年利润。 公司从镇海炼化取得LPG,以此为原料进行深加工。路线为丁烷-顺酐-BDO。顺酐路线选择的是美国亨斯曼公司专利技术,BDO路线选择的是英国Davy公司专利技术。总承包是天辰工程公司。根据目前工程进度来看,估计2013年3月底具备开车条件,预计2013年6月可实现高负荷生产。我们估计新项目能贡献半年的产能。 4.盈利预测。 我们预计公司2013至2014年摊薄后EPS分别为0.4元、0.78元,公司对应2013年和2014年PE为35倍和18倍,维持“推荐”评级。 风险提示 公司顺酐项目无法顺利达产、顺酐、BDO价格大跌。

1.公司的主营业务液化气销售快速增长。公司的主营业务是液化石油气的销售,占公司营业总收入的99.10%。报告期内实现液化气销售80万吨,实现液化气销售收入54.01亿元,同比增长52.98%。其中国内销售收入18.89亿,同比增长14.83%;国际贸易实现销售收入356,137.08万元,同比增长87.15%。 2.其它业务均有较好增长。除液化气销售业务外,公司还有液体化工仓储业务、汽车加气业务和液化石油气钢瓶零售业务等。报告期内各项业务均有较好增长,其中液体化工仓储业务实现仓储收入4521.32万元,同比增长482.62%。汽车加气业务,实现销售量1.43万吨,销售收入9159.11万元,同比增长52%。公司钢瓶零售业务实现销售量1.56万吨,实现销售收入10663.85万元,同比增长8.7%. 3.丙烷脱氢项目稳步推进。公司规划了2个丙烷脱氢项目,分别位于张家港和宁波:1、张家港120万吨丙烷脱氢项目”一期工程+40万吨聚丙烯项目2、宁波132万吨/年丙烷脱氢制丙烯装置(分两期建设,66万吨×2)+40万吨/年聚丙烯装置以及下游配套项目。其中张家港项目目前已进入全面建设阶段,宁波项目获得了宁波发改委的批复,其余事项均在按照计划有序进行。5.盈利预测。 我们预计公司2013至2014年摊薄后EPS分别为0.42元、0.82元,公司对应2013年和2014年PE为32倍和16倍,维持“推荐”评级。风险提示公司丙烷脱氢项目无法顺利投产。

事项 江南化工发布年报,2012年共实现营业收入17.74亿元,同比增长46.12%,实现归属上市公司扣除非经常性损益后的利润2.53亿元,同比增长43.53%。EPS0.66元。同时公司公告将以2012年12月31日的公司总股本数为基数,向全体股东每10股派发现金红利3元(含税)。 主要观点 1.民爆产品盈利上升,爆破业务低于预期。 由于2012年1-5月份,原盾安旗下民爆自产未纳入报表,公司2012年炸药销量同比大幅增长42.39%,全年销售炸药22.80万吨。同时,由于硝酸铵价格从年初开始大幅下降,公司炸药毛利率增长近7个点,全年炸药毛利率50.53%。 与炸药业务利润产量双增长相比,爆破业务全年仅实现营业收入9000万元,毛利率27%左右,低于预期。其中马鞍山江南爆破盈利较强,全年实现净利润1100万元,净利率16.77%。而拥有一级爆破资质的四川宇泰,市场拓展不达预期,全年仅实现营业收入1100万元,亏损710万,造成公司全年爆破业务基本未能贡献利润。2.新疆地区利润贡献过半,仍是今年业绩主要增长点。 年报显示,公司目前盈利主要来自新疆地区,新疆天河全年实现营业收入5.81亿,实现净利润1.52亿元,净利率高达26.16%。贡献归属上市公司的净利润1.28亿元(股权占比84.27%),占公司全年净利润的50.82%。新疆地区盈利突出的主要原因,一是疆内民爆需求旺盛,炸药售价远高于中东部区域,二是新疆天河的产品结构较好,盈利能力较强的震源药柱有1.2万吨,占整个产能比重超过22%。 去年9月,新疆天河新增许可产能1万吨,其中震源药柱由1.2万吨增加到1.4万吨,工业炸药由4.2万吨增加到5.05万吨。新疆天河工业炸药生产许可能力由5.45万吨增加至6.45万吨,公司总生产许可能力由25.95万吨增加至26.95万吨。 新疆地区是西部增长最快和最有潜力的区域市场。江南化工控股天河,持股雪峰,兼有天河爆破子公司覆盖区域内爆破市场,已成为疆内最具影响力的民爆龙头企业。公司目前炸药生产线技改顺利,预计一万吨产能2013年将全部开满,保守估计将为公司增加近亿元的收入。以25%净利率计算,新增公司净利润2500万元左右,将成为今年业绩增长的重要增长点。 3.静待爆破业务突破。 2013年爆破业务增长有望突破,主要来源于两个方面:一是公司已成为新疆地区的民爆龙头企业,具有本土和先发优势,而新疆地区爆破市场尤其是矿山爆破市场需求旺盛,我们预计公司2013年公司在新疆地区的爆破业务将出现重大突破。 二是与中金旗下中金投资共同出资设立的中金立华资源科技有限公司,目前中金集团对其的主要定位主要就是矿山爆破业务,2012年公司已基本完成注册、产能转移等前期工作,而同期海内外矿山爆破项目的拓展一直在有序进行,预计2013年开始,将正式进入矿山爆破市场。 4.盈利预测: 我们预计公司2013-2015年的EPS分别为0.74、0.81、0.89元,对应目前股价的PE分别是16X、15X、14X,维持推荐的投资评级。 风险提示 1.宏观经济低迷,民爆产品需求下滑。 2.爆破业务进展不达预期。

事项 掌趣科技2月27日举办机构投资者交流会,公司董事长姚文斌、总经理叶颖涛、副总兼董秘张文霞,动网先锋董事长宋海波等出席了交流会。 预测2013/2014年EPS分别为0.95元/1.17元(包含对动网先锋的并购),当前股价对应2013/2014年PE分别为36倍/29倍。考虑到公司账上现金较为充足,页游可选并购标的变多,智能机游戏处于爆发期,新的投资并购值得期待,未来业绩存在上调空间,建议积极关注,维持推荐评级。 风险提示 1.轻游戏市场竞争激烈,且产品生命周期短,被并购标的业绩可能不达预期 2.并购后在企业文化融合、内部沟通、人才激励等方面存在的潜在风险。

事项 公司发布2013年第一季度业绩预告,预计2013年第一季度归属于母公司所有者的净利润比上年同期增长约100%,合计约2.36亿元。 主要观点 1.我们认为,永辉2013年一季度业绩大幅增长100%的原因为:老店费用控制导致净利润增速高于收入增速、2011年开出的次新店贡献收益、新大区亏损减少、财务费用下降。以下是具体的估算过程: 1)老店费用规模化带来净利润增速超过收入增速。我们预计老店净利润增速达到10%左右,增加48*0.035*0.1=0.16亿元。 2)2011年开出的次新店贡献收益。估算新增60*0.02*(1/4)=0.3亿元。 3)新大区亏损减少。预计13年第一季度新大区亏损约1000万,较去年同期减亏近3000万。 4)财务费用下降。公司分别于2012年11月和2013年2月归还8亿元和7亿元的短期融资券,今年一季度财务费用较去年同期减少近1800万元,影响净利润近1400万元。 2.从去年第三季度开始,公司的老店和次新店的经营效率显着提升。 一方面说明公司从12年第三季度开始的成本费用管控成效显着;另一方面说明公司即便在经济低迷的环境下,经营效率仍未受过多负面影响。3.长期看好永辉超市巨大的市场空间、精准的市场定位、以及与之匹配的经营模式。我们上调公司2013年的业绩增速至46%(具体的估算过程见年报点评),维持推荐评级。 风险提示 1.CPI下行影响同店增速 2.新门店经营效益低于预期 3.费用控制效果不达预期

独到见解 我们认为公司2013年公司的基本面可以概括为:“回省内去、回三四线城市去,回业绩快速健康增长的轨道上去。”公司是广西省内的区域龙头,具备综合优势,随着西部地区经济的快速发展和城镇化水平的提高,人均消费水平较低的广西、云南乳品消费规模未来3-5年至少具备数倍提升空间。公司在经历2011-2012年的扩张之殇后,开始战略调整,回归省内,渠道深耕、营销改善、精细化管理,2013年有望成为公司的战略转型和业绩改善年。 投资要点 1.广西乳品市场提升空间巨大,公司作为区域龙头在省内具备综合优势。 广西以及云南的人均乳品消费量远低于全国平均水平,随着西部地区经济的快速发展和城镇化水平的提高,广西以及云南的乳制品消费规模未来3-5年至少具备数倍提升空间。而公司作为广西的省内区域龙头,具有较高的品牌知名度、完善的营销网络、良好的地方政府关系、接近原料基地,综合优势突出。 2.2011-2012年遭遇扩张之殇,战略调整回归省内(广西+云南)。 公司自2011年开始开拓北上广深等乳制品竞争激烈的红海市场,遭受当地强势竞争对手,带来了一系列负面影响,费用率大幅提高,是导致业绩下滑的重要原因。经过痛定思痛,开始战略调整,回归省内,渠道深耕、营销改善、精细化管理。 3.恢复增长、精细化管理有望带来业绩拐点。 公司自2012年开始推行的一系列营销改革的精细化管理,为公司业绩的爆发式增长奠定了坚实的基础,专卖店渠道、学校渠道将成为公司新的增长点,精细化管理使费用的效率大幅提高,有望带来明显的业绩改善拐点。 风险提示 1.乳品行业的食品安全风险。 2.强势企业的竞争风险。

事项 涪陵榨菜发布2012年业绩快报,全年实现营业收入7.13亿元,同比增长1.14%,利润总额1.49亿元,同比增长42.65%,每股收益0.82元。 主要观点 1.经济低迷、经销商调整、产品结构更替,收入全年持平。 由于2012年整体经济下滑需求低迷,大众消费品基本都处于收入低迷的状态,公司的收入与去年持平。同时公司整个下半年处于调整期,一方面对经销商进行优胜劣汰,优化渠道结构,另一方面消化和削减渠道里面的低毛利产品,为来年增长作准备。由于四季度是调整末期,并且2011年四季度由于春节提前基数较高,同比来看四季度的收入下滑18%,基本是近期低点。 2.成本下降带来利润高增长。 全年利润增长42.65%,主要是由于成本下降所致,这样体现了公司良好的成本控制能力。成本端的竞争也是市场竞争的重要部分,公司原材料的储备能力从原有7万吨增加现在11.5万吨,未来有望逐步提高到25~30万吨左右,储存能力的提高一方面有利于公司提高对原材料市场的议价能力,另一方面有利于抵御原材料的供给短缺风险。从目前的原材料价格来看,低成本今年上半年有望持续。 3.渠道下沉,品牌拉力+渠道推力结合,2013年增长可期。 公司具有良好的品牌力,预计今年会在渠道方面发力,在空白市场增加新的一级经销商,今年地级城市和县级城市的一级经销商覆盖率将会明显提高,预计新增经销商数目较多,对于收入的提升有直接推动效果。同时,公司会在营销方面进行改善,将在包装、广告上改换宣传用语,引导消费者进行消费,提升榨菜的消费量。 公司的战略是做强做大榨菜,依托品牌和密集的市场网络,向佐餐开胃菜行业快速发展,成为中国佐餐开胃菜行业的大型航母和绝对领导者,目前公司在行业内的市场占有率并不高,我们乐观看好未来3~5年内公司收入翻番,市值翻番。预计12年,13年,14年的EPS为0.82元,1.10元,1.40元,维持“强烈推荐”评级。 风险提示 1、经济下滑影响需求; 2、极端恶劣天气影响原材料产量和供应。

事项 三全食品22日晚公告,公司与香港国福发展有限公司和亨氏(中国)投资有限公司就收购“各龙凤实体”的股权事宜签订《框架协议》,公司以自有资金,拟向亨氏各方收购其直接或间接持有的各龙凤实体企业100%股权。 主要观点 1.行业格局剧变,三全龙头地位提升,与竞争对手显着拉开距离。 行业本是三全、思念、湾仔码头、龙凤四强并列的格局,收购完成后,三全的市占率有望达到第二名的1.5倍,与竞争对手显着拉开距离。龙凤是老牌速冻企业,中国速冻食品业的开山者,具有全国性品牌、渠道、产能优势,产能在10万吨以上,二者整合后,有望强强联合,提高公司的整体市场竞争力。 2.主营业务一致,协同效应有望提升公司效益。 收购龙凤100%股权,一方面,减少了行业竞争,另一方面,收购后规模提升,费用率有望降低,协同效应提升公司效益。预计三全将龙凤作为其冷冻食品业务中的一大重要品牌运营,结合三全在冷冻食品及业务规模方面的优势,收购完成后三全有望将龙凤的业务能力和专注性提升到一个新的高度。 3.优势市场互补,完善全国布局。 华东是龙凤的传统优势市场(龙凤在华东市场年销售额2亿以上),而三全在华东相对弱势,收购后有利于三全整合龙凤在华东市场的品牌、渠道、产能资源,完善全国布局。 4.自有资金收购,不摊薄股本,利好二级市场股东。 此次收购资金来源为公司自有资金,不摊薄股本,目前三全账上现金8亿左右,预计收购价不会太高。龙凤产能在10万吨以上,2009-2012平均年收入近5亿,假如整合后产能利用率提高,净利率达到三全的平常水平5%,可每年增厚EPS约0.12~0.25元,协同效应会进一步提升效益。 三全食品一直坚持专业、专注的经营理念,此次收购龙凤,是在行业低迷时候低价收购,看是偶然实则必然,是公司扩张的重要一步,整合后行业格局巨变,三全的绝对龙头地位也将一骑绝尘,未来强者恒强。上调公司业绩,预计12/13/14年EPS为0.71/1.05/1.45元,收购龙凤提升估值,给予三全35倍PE,未来12个月目标价36元,如果按照PS来看,目前市值对应13年预测PS仅为1.34倍,远低于食品行业约3倍的平均水平,上调为“强烈推荐”评级。 风险提示 1.食品安全风险。2.收购受阻、整合难度较大的风险。

事项 公司发布公告,拟出资36,745万元收购关联企业厦门三虹钨钼股份有限公司所持有的江西都昌金鼎矿业有限公司60%股权。 主要观点 1.收购价格偏低,2015年完全达产金鼎矿业保有储量三氧化钨9.6万吨,钼金属量5380万吨。吨三氧化钨权益储量收购价为6350万元。我们认为收购价格偏低,并且矿山在2013年2季度即可投产,对公司形成利好。按福建华兴会计师事务所盈利预测,2015年达产后,每年可生产钨精矿3082吨、钼金属315吨,主营业务收入3.8亿。可贡献净利润0.8亿元,权益4800万元,EPS0.07元,按30倍PE为2.1元。 2.向九江钨资源进军我们认为,此次收购,不仅得到厦门三虹持有金鼎矿业的股权,同时还可能取代厦门三虹,参与大湖塘百万吨级钨矿的矿山建设,在九江的布局更加完善。 3.维持推荐评级。 我们维持之前盈利预测,预计公司12-14年EPS为0.81/1.20/1.63元,对应PE为52/35/26倍。我们中期看好行业进入缓慢复苏通道,公司作为钨和稀土行业唯一全产业链优势企业,行业龙头地位明显,维持“推荐”评级。 风险提示 1)钨和稀土价格波动;2)公司新增产能因需求低迷而未能有效释放

事项 贵州茅台1月24日晚发布2012年业绩预增公告,预计全年实现归属上市公司股东的净利润同比增长50%左右。 主要观点 1.业绩略低于预期,高端酒市场遇寒逐步体现。公司全年实现归属上市公司股东的净利润130亿左右,其中四季度预计实现净利润约30亿,同比增长30%以上,考虑公司的净利率水平,4季度收入增速不足30%,9月初公司提价32%,从数据推算,四季度量基本没有增长,公司业绩基本体现了高端酒市场销售疲弱。 2.高端酒利空集中兑现,坚定看好公司投资价值。2012年高端酒市场接连受到利空的密集打压:三公消费的政策限制、经济增速放缓带来的需求压制,限酒令、反腐深入抑制高端白酒需求,塑化剂风波、限价令等等因素,使白酒市场销售一路下滑。飞天茅台一批价格更是滑落至1100元-1250元左右;但是我们认为行业低谷期是结构性调整的最佳时期,同时也是拉开与竞争对手差距的时期,高端酒市场茅台已经大幅领先,同时受益于经济发展带动政商务交往增加、收入水平提升等因素,白酒作为传统文化的代表,高端白酒消费具有刚性需求以及公司在品质和品牌上的优势,我们坚定看好公司长期投资价值。 3.13年业绩确定,配置时间窗口打开。在11月举行的股东大会上,公司表示对于13年500亿的集团目标实现有信心,12年是350亿的目标,保守估计今年股份公司的收入增速会在35%,可以看出公司13年释放业绩的动力依旧强劲。从业绩能否完成的角度看,首先9月份公司宣布提价32%,其次,经销商环节的利差保证利润空间,经销商平均配额有限、资金压力较小,经销商的承载能力保证了公司的业绩增长空间。同时公司品牌号召力强大和产品消费黏性,代理权仍具强大的吸引力,因此从业绩层面看,仍可维持确定性的高增长。此次业绩略低于预期,对冲之前的各项利空,随后后续市场压力仍很大,但利空继续加强的可能较低,建议逢低配置。 4.我们之前一直强调春节前后是最悲观的时刻,同时也是配置白酒板块的最佳时机:自12年年中以来,各种利空持续打压白酒板块,我们总结为三大要素:经济增速放缓影响需求、政策打压、投机资本的影响,加上塑化剂等突发性事件的冲击,使白酒板块的估值已经处于历史相对低位,我们判断虽然行业基本面的颓势短期难以扭转,但是春节期间利空放大了悲观预期,后续出现新利空可能性较小,伴随经济弱复苏,行业仍能维持稳健增速,因此我们认为此时不宜再过度悲观,建议逢低配置。 5.盈利预测与投资评级:下调12年EPS,维持13-14年EPS,分别为12.7元,19.25元和25.06元,对应当前股价的PE分别为15倍、10倍、8倍,维持“强烈推荐”评级。 风险提示 1.限酒和三公消费限制给高档酒带来的政策压力。 2.经济减速对需求的抑制持续深入。

独到见解. 在11月底的深度报告《老白干酒:高成长的区域白酒龙头》中我们从产品、区域结构等方面分析老白干酒是一家基本面优质的区域强势品牌,受制于公司体制和管理层激励缺失,业绩释放受抑制,净利率水平明显偏低,改善空间诱人。强调推荐老白干酒的三个逻辑:1)销售额达到40亿,在省内规模效应铸就竞争壁垒,加之产品结构升级,对比当下偏低的净利水平,利润拐点可期;2)限酒令和经济减速的夹击下,公司主打产品定位500元以下,作为区域强势品牌,受到冲击较小,承接消费转移,迎来发展小春天;3)短期内政府、管理层换届有望刺激业绩释放。 投资要点. 1.推荐逻辑一:规模效益初现+产品结构升级,利润拐点可期。1)公司产品结构已经实现了去低端化,目前中高端占主导,销售占比超过70%,产品结构优于古井、金种子,毛利率水平改善空间巨大;2)河北省内竞争环境恶劣,外来品牌除老窖、郎酒外很难形成消费氛围;与省内竞品相比,公司规模达到40亿,远超过板城烧锅和山庄,公司通过充足的费用投入和精细化的市场运作抢占市场份额,规模壁垒带动市场运作的边际成本下降,利润拐点可期。 2.推荐逻辑二:限酒令下的避风港,区域强势品牌的小春天。进入2012年以来,白酒市场面临调整,综合我们市场调研的信息来看,三公消费限制对高端酒的冲击较大,二、三线品牌和区域强势品牌主要是受到经济增速放缓的影响,主导产品在500元以下的区域强势品牌安全性最高,并借机依靠地缘优势承接消费转移,受到冲击最小,迎来发展的小春天。 3.推荐逻辑三:最具性价比的投资标的,短期期待管理层换届加速业绩释放。公司的国有体制和管理层的激励缺失导致公司业绩释放动力不足,市场一直对管理层激励方面的动作抱有期待,2012年4月现任管理层任职到期,公司换届一直没有完成,我们认为在管理层的激励没有明确之前,公司的业绩释放节奏难以明朗化。然而,短期内管理层换届或在两会后完成,有望刺激业绩释放。 风险提示. 受制于体制因素业绩释放不确定

事项 近日,我们对江山化工宁波顺酐项目现场进行了实地调研,与公司董秘交流了顺酐项目进展情况、江山本部经营情况以及公司未来几年的发展规划。 主要观点 1.公司顺酐项目进展顺利,预计2013年贡献半年利润。 公司的顺酐项目是采用正丁烷法路线,往下延伸到BDO。BDO路线选择的是英国Davy公司专利技术,顺酐路线选择的是美国亨斯曼公司专利技术。总承包是天辰工程公司。 根据目前工程进度来看,估计2013年3月底具备开车条件,预计2013年6月可实现较高负荷生产。我们估计新项目能贡献半年的产能。2.DMF、DMAC价格处于低位,新厂2015年中可具备生产条件。 公司目前在江山本部拥有DMF产能16万吨,2012年产量17.5万吨,有较好的产品质量优势和规模优势。过去几年数据显示,公司的DMF比同类公司的DMF价格要贵400元/吨左右,公司将此现象归结于良好的客户粘性和优质的服务。目前DMF价格处于低位,价格只有11年高点的80%,考虑近期行业没有大的新上产能,DMF价格存在上行空间。 关于江山本部工厂搬迁事宜,目前已和政府谈妥,按照计划,2013年10月开始筹备,2015年中旬新装置具备生产条件,实现新老装置的正常生产衔接。 3.公司未来几年的看点。 新上顺酐项目的前景值得关注,公司还有新上顺酐二期的意愿,公司目前从镇海炼化获取的LPG原料充足,可以满足公司下一步的项目规划。 4.盈利预测。 我们预计公司2013至2014年摊薄后EPS分别为0.4元、1.0元,公司对应2013年到2014年PE为24X、10X,维持“推荐”评级 风险提示 1.顺酐项目能否如期达产以及焦化苯价格走弱。 2.BDO价格走势对新装置的赢利的影响

事项 近期我们调研了三全食品公司,就公司发展近况和规划进行了交流。 主要观点 1.短期业绩拐点将现,一季报有望高增长。 公司调整效果渐显,复苏势头良好,近三个月的销量已经恢复至两位数增长,2012年一季度由于多重不利因素影响,单季度净利率降至历史低点4.5%,今年一季度在收入明显增长、原材料处于低位的背景下,一季报有望实现高增长。 2.公司积极调整,着眼于中长期布局,发展势头良好。 公司作为行业龙头,在行业遭遇金葡菌事件和经济低迷需求不旺的背景下,积极从产品结构升级、增加新的品类、优化渠道结构三方面进行调整,精确把握了消费品行业品牌、渠道、品类三个核心要素,着眼于长远布局。 3.竞争格局趋于两强竞争,长期来看销售费用率有望降低。 近年来,随着思念食品的业绩的下滑,三全的稳定增长,湾仔码头厚积薄发,中长期来看,行业未来更趋向于三全、湾仔码头两强格局的演变,目前的费用率仍然处于高位,参考消费品行业的发展规律,未来随着行业竞争格局的稳定和规模效益的提升,费用率有望降低从而提升净利率。 4.城乡消费差距较大,新型城镇化推动速冻食品行业发展。 速冻食品是典型的城镇居民消费食品,行业发展一直伴随城市化的进程。目前中国的城乡消费差距较大,存在结构提升机会,未来新型城镇化的建设推进、以2.5亿农民工为代表的中低端收入者生活方式的城市化,将会直接推动行业的增长,使我国的速冻食品人均消费量逐渐接近发达国家水平盈利预测与投资评级:如果从市销率来看,目前的市值对应13年预测P/S为1.18倍,明显低于中小市值食品股的平均水平;短期来看,公司业绩拐点将现,估值存在修复空间,我们预测12-14年的EPS为0.78元,1.01元和1.28元,给予2013年P/E为30倍,未来12个月目标价30.1元,维持“推荐”评级。 风险提示 1.食品安全风险。 2.原材料价格大幅上涨风险。