1.阻燃剂业务稳定,原材料成本上升、汇兑损失导致业绩短期承压。 公司整体毛利率21.51%,同比下降1.75pct。营收增长而归母净利、毛利率下降的主要原因有二:一是原材料供应商受环保限产影响,供应不足,原材料成本上升;二是17年人民币升值导致公司产生汇兑损失,财务费用相比16年增长约2800万(16年汇兑损益为负)。 公司主营业务中,阻燃剂营收9.03亿元,同比增长14.54%,毛利率19.47%,同比下降3.05pct,主要原因原材料成本上升(营业成本同比增加19.04%); (公司已于18年2月公告阻燃剂价格提升20%-30%,预计18年阻燃剂业务盈利能力将提升)球形硅微粉营收1.02亿元;角形硅微粉营收0.15亿元;LNG保温板业务营收0.11亿元,营业成本0.12亿元,主因生产前期相关费用转入和批量小规模生产阶段产量不多导致产成品成本较高。 四季度实现营收3.13亿元,同比增长12.08%;归母净利润-1567.51万元,同比下降159.04%,单季毛利率15.69%,主因公司外延并购江苏先科和科美特产生大量并购费用。 2.18年有望并表UP、科美特,LNG 保温板业务持续增厚业绩。 公司于2017年4月着手收购江苏先科84.825%和科美特90%股权,并于18年3月14日成功过会。公司将在原有的阻燃剂、电子材料、新型复合材料板块上,继续拓展电子材料业务,布局SOD、前驱体以及电子特气领域,未来料将增厚公司业绩。 此外公司LNG 保温板业务成为国内首家通过法国GTT 关于NO96-L-03+型LNG 船液货舱围护系统的增强型聚氨酯保温绝热板材认证,并与沪东船厂签订了L03+型LNG 运输船保温复合板材销售合同,交易价约3925.74万元人民币。我们预计18年公司保温板业务将持续增厚公司业绩。 3.盈利预测及评级。 公司通过“并购+投资+整合”打造电子化学品平台,将充分受益半导体未来黄金十年发展。按照增发后4.63亿股本计算,我们预计公司18-19年备考利润为3.00、3.78亿元,对应EPS 为 0.65、0.82元,对应 PE 为36倍、28倍。维持“推荐”评级。 4.风险提示:并购进程不及预期,原材料价格上升,汇率波动。

1. 微棱镜型反光膜:大幅放量,公司反光材料业务进入新成长期 目前微棱镜型反射膜产能为1000万平/年,2016年四季度投产的定增募投项目(当季销售5600万元),2017年我们预计实现销售约2亿元(对应约350万平,一季度是传统淡季,上半年6000多万元销售)产品毛利率50%以上;预计2018年销量有望进一步拓展,并且通过高端产品拓展,毛利率有望进一步提升至60%。一季度淡季不淡,全年增长目标可期。 2. 传统玻璃微珠型反光膜:业务规模相对稳定,看点在结构调整 目前玻璃微珠型反射膜产能1680万平/年,我们预计2017年营收超过2亿元,每年同比仍有10%-15%的增速,毛利率35%左右,未来主要通过产品结构调整,提升附加值,规模维持稳中有升。 3. 反光衣:国内新车出厂强制配套,需求增量18年集中释放 2018年1月1日实施新车标准,每车必须配备1件反光衣,从而带动国内年产3000万辆新车约3亿的反光衣需求在2018年集中释放。一件反光背心约需要0.15平方左右的反光布,预计新增市场反光布需求400-500万平方米,公司作为反光膜行业的龙头,将大幅受益于行业基本面的积极变化。 4. 华威新材:传统光学膜稳步成长,量子点膜储备期待行业拐点 公司3.5亿元收购华威新材100%股份,2017-2018年业绩承诺3400、4400万元,2017年8月实现并表。华威新材主业光学膜卷材和片材,产能2000万平米,主要产品增亮膜增长稳定。储备的量子点膜目前已完成前期的基础技术研究和小试开发,小试样品性能已经达到设计开发的要求,并且通过了客户的初步测试,争取尽早实现产品放量。 5. 铝塑膜:持续放量,动力电池业务拓展稳步推进 公司共有2套生产线总产能1000万平/年,2016年四季度投产的定增募投项目,2017年二季度进入稳定量产阶段,但因2017年分切制约需扩产熟成车间搬迁受一定影响,2017年上半年实现营收400多万,从2017年8月份开始月销售额逐步接近20万平方米,进入稳定销售。目前产品主要用在3C电池上,同时动力电池客户拓展也在推进,目前公司正在几家国内知名动力电池企业的前几轮检测。 6. 投资建议: 我们预计公司2018-2019年净利润分别为2.5、3.3亿元,对应EPS分别为0.40、0.54,目前股价对应PE分别为22倍、16倍。公司是国内反光膜的行业龙头,传统玻璃微珠型反光膜业务竞争优势显著,新拓展的微棱镜型反光膜进口替代空间广阔、公司稳步放量,铝塑膜、量子点膜等业务储备致力长期成长。首次覆盖,给予“推荐”评级。 7. 风险提示: 微棱镜膜放量持续性不达预期,铝塑膜、量子点膜的行业发展不达预期。

1.长丝景气度维持,业绩略超预期 一季度业绩略超预期,业绩增长主要原因:1)长丝产销量大幅增长,单吨盈利有所下降。公司去年年中、年底和今年一季度新建项目均已投产,现有长丝产能460万吨,我们预计桐昆一季度销售长丝100万吨,同比增加约30万吨。受今年春节推后进而旺季推迟所致,报告期长丝单吨净利有所下滑。根据CCF数据,行业一季度POY、DTY、FDY的平均现金流为193、176、249元/吨,比去年同期442、475、377元/吨分别下降249、299、128元/吨;2)PTA产能投放叠加盈利能力增强,业绩贡献大幅增长。嘉兴石化已于去年十二月开车,公司现在共有PTA产能380万吨;受嘉兴石化其中一条线长期停车影响(目前已正常运行),我们预计桐昆一季度生产PTA60万吨,较去年增长15-20万吨。一季度PTA平均价差为900元/吨,去年同期为501元/吨,同比+79.8%。 2.PTA投产+格局向上、长丝维持高景气,公司有望强者恒强、强者愈强 PTA整体供需格局向好,处于底部回升阶段。自2017年3季度以来PTA-PX价差维持在800-1000元/吨左右。2018年PTA无新建产能,2019年目前较为确定投产的仅有新风鸣200万吨。PTA行业景气度有望持续,PTA每上涨100元,公司EPS增长0.20元。 公司是涤纶长丝行业龙头,现有长丝产能460万吨,明年底将超600万吨。18年涤纶长丝行业预计新增产能约270万吨,产能增速维持低位,景气度将持续。随着公司产能的持续投放,长丝市占率将由13-14%提升至18-19%。公司强者恒强,强者愈强局面料将持续巩固。 3.浙石化项目进展顺利,将成公司重要业绩增量 公司通过全资子公司桐昆投资持有20%浙江石化股权。浙江石化“4000万吨/年炼化一体化项目”作为民营炼化的标杆项目,一期2000万吨/年预计2018年年底投产,二期2000万吨/年计划2021年一季度投产。达产后,浙石化项目将成为公司未来重要的业绩增量(项目环评中测算,浙石化两期达产后可实现营收1960亿元,净利润203亿元)。 4.盈利预测及评级: 公司目前长丝产能460万吨,19年将扩建至600万吨,近期又启动60万吨长丝建设,公司长丝龙头地位巩固;12月底新增220万吨PTA产能,完全投产后产能380万吨,业绩弹性巨大;18年底浙石化项目达产,作为目前民营炼化项目的示范项目,浙石化将带动公司新一轮增长。我们预计18-19年公司盈利26、38亿,EPS1.98、2.89元,对应PE11、8倍,维持“强推”评级。 5.风险提示:下游需求不及预期,浙石化项目不及预计

1. 17Q4主要产品高景气推动业绩高增长,预计18Q1单季利润将创新高 (1)乙二醇:公司17年仅5万吨的生产装置运行,新的50万吨产能预计18年9月投产。17Q4价格从7000元/吨一路上涨至18年1月8200元/吨,近期略回落至7000元/吨。 (2)甲醇:公司17年10月投产100万吨氨醇产能,当前以生产甲醇为主,加上原有的50-70万吨甲醇产能,公司可实现甲醇自给,同时少量外售。17Q4限气影响气头甲醇开工,山东地区甲醇价格一度暴涨至3400元/吨。一季度甲醇价格略有回落,但仍处于高位。 (3)醋酸:公司全年销售醋酸及其衍生品63.6万吨,毛利率同比提升4.5PCT至30.33%。17Q4国内部分装置检修供给减少,PTA装置复产、海外装置集中检修拉动需求增长,17Q4均价环比大幅上涨1000元/吨至3870元/吨,18Q1均价继续上涨650元/吨至4500元/吨。由于原料甲醇价格上涨,价差上涨幅度略小于价格。 (4)己二酸:公司全年销售己二酸和中间体共22万吨,毛利率同比提升0.8PCT至17.7%。17Q4下游提前备货以及短期供给不足造成价格从17年8月底9000元/吨一路上涨至目前13000元/吨。我们预计18年油价中枢的上升,或将推升己二酸的价格中枢。 (5)尿素:公司全年产量约115万吨。17Q4限气导致尿素开工不足,尿素均价环比上涨220元/吨至1774元/吨,价差也同时上涨近220元/吨。18年一季度受供给不足及春耕需求拉动,价格和价差进一步环比上涨170元/吨。此外,公司还有销售有机胺35.7万吨,毛利率同比提升1.3PCT至29.6%;多元醇21.8万吨,毛利率同比基本持平在5.8%,这两类产品价格相对稳定。 2. 产业升级降低成本,新产品投放带来业绩增长 公司于15-17年投资了近80亿固定资产,随着这些项目成效释放,公司盈利有望稳步提升。公司分别于17年10月和17年12月完成了传统产业升级项目及空分装置节能改造。前者为公司新增了100万吨氨醇产能,公司整体氨醇平台产能增长至320万吨,该项目采用水煤浆气化技术,可降低原材料消耗和能耗。后者可提高空分系统效能水平,降低装置能耗和生产成本,保障装置氧气供应能力。18年公司预计分别于5月和9月投产50万吨复合肥及50万吨乙二醇,新产品投放将带来业绩确定性增长。 3. 投资建议: 除上文所述产品价格变化外,我们预计5月1日起国内增值税的下调将利好公司。目前公司除尿素产品采用11%的增值税率外,其他产品采用17%的增值税率,5月1日起,尿素及其他产品的增值税率将分别下调至10%、16%,将提高公司相关产品销量或单吨盈利。我们上调公司18-19年净利润预测至23亿元、29亿元,分别对应EPS1.43元、1.79元,目前股价对应PE分别为11倍、9倍。维持“推荐”评级。 4. 风险提示: 产品下游需求不佳。

1.四季度中金石化检修叠加PX-石脑油价差缩减,公司单季度业绩低点 公司全年营收同比+55.01%,主要为控股子公司逸盛大化石化本期贸易类收入增加。17年Q1-Q4归母净利润分别为6.20、4.82、4.52和4.48亿元。Q4归母净利润包含收到的政府补助约4亿,主业盈利为近年来低点,主要原因:1)中金石化9月下旬至11月下旬进行了大检修,预计耽搁生产近60天。2)PX-石脑油价差Q4进一步缩减。2017年PX全年平均价差335美元/吨,同比-11.6%。其中,Q4价差289美元/吨,同比-16.8%。 2. PX、PTA盈利水平18年预计回升 17年受PX盈利缩减及大检修影响,中金石化全年实现10.17亿净利润,相比16年减少近6亿。随着17年底部分PTA装置复产和新产能投放,PTA开工率逐步提升,PX需求增长。目前PX价格933美元/吨,盈利水平逐渐恢复。中金石化PX产能160万吨PX产能,目前主要原料为燃料油与石脑油混合,未来通过技改燃料油添加比例将提升,生产成本有望降低。此外17年底检修完成后,18年预计能保证全年平稳运行。PX盈利水平将恢复。 PTA整体供需格局向好,处于底部回升阶段。自2017年3季度以来PTA-PX价差维持在800-1000元/吨,PTA库存持续低位,3-5天,PTA行业景气逐渐回升。2018年PTA无新建产能,2019年目前较为确定投产的仅有新凤鸣200万吨。18年PTA产量增长主要源自17年底重启新开的PTA装置,未来其他闲置产能复产开工可能性较低。PTA供需格局向好。公司拥有PTA权益产能600万吨,PTA价格每上涨100元,EPS料将上涨0.11元。 3.浙石化项目顺利推进,为公司未来增长点 公司拟通过非公开发行股票募集资金总额不超过 60 亿元,扣除发行费用后用于浙江石油化工有限公司4000万吨/年炼化一体化项目。项目建成后主要生产规模为炼油4000万吨/年,芳烃产能1040万吨/年,乙烯产能280万吨/年。目前浙石化一期进展顺利,项目投产后公司将实现以PTA、化纤行业为依托,逐步向上游石化行业扩张,建设产业链一体化的大型民营石化-化纤企业。 4.盈利预测及评级: 由于浙石化18年底逐渐投产,盈利水平提升,我们预计2018-2019年公司实现归母净利润29、48亿,对应EPS(不考虑此次增发)0.76、1.27元,对应PE19、11倍。维持“推荐”评级。 5.风险提示:浙石化项目建设不及预期,油价波动。

1.员工持股计划实现利益共享,保障公司优秀人才稳定性 公司通过该员工持股计划建立和完善劳动者的利益共享机制,实现公司、股东和员工利益的一致性。同时调动和激发员工的积极性,吸引并保留优秀骨干人才,兼顾公司的长期利益和近期利益,保障公司长期发展。 2.17年业绩增长超预期,抗老化剂龙头抓住历史发展机遇 受益于公司新客户的开拓顺利及原有客户的放量,公司17年营业收入11.4亿元,同比增长41%,归母净利润1.3亿元,同比增长44%。近年抗老化剂产业向中国转移,公司作为行业龙头,品牌影响力和核心竞争力均不断增强,有望抓住历史发展机遇。 3.投资建议 我们预计公司18-19年业绩为1.76、2.3亿元,目前股价对应PE分别为17倍、13倍,我们看好利安隆作为国内抗老剂龙头的成长性,维持“推荐”评级。 4.风险提示 客户开拓进度低于预期。

1.并表长兴昆电、大瑞科技、和成显示,收入大幅增长。 公司收入符合预期,大幅增长主因长兴昆电(60%控股权)、大瑞科技(100%控股权)、和成显示(100%控股权)分别于3月、7月、9月纳入合并范围。电子化学品已成为主要业务,营收4.62亿元/同比+779.9%,毛利率51.7%;紫外固化材料营收3.32亿元/同比-0.21%,毛利率35.8%。公司业绩符合预期,净利润增速低于收入增速主要原因:1)原主业光纤涂覆材料价格承压及原料价格上涨导致光纤涂覆材料毛利率同比下滑7.18个PCT;2)期间费用增加2.8pct,其中销售费用增长2.1PCT;3)17年政府补助减少及资产减值准备增加,两项总和较去年减少近3500万。 2.成功收购和成显示,长期成长可期。 和成显示产品主要包括TN/STN、TFT型混合液晶,客户覆盖京东方、中电熊猫、华星光电等企业。随着国产化率的提高和下游面板新产线的建成投产,和成显示的主要客户在未来年度对TFT需求大幅增加。和成显示2017年业绩承诺不低于8000万元,实际完成业绩2.05亿元,大幅超出预期。此外,公司在安徽安庆投建50t/a高性能光电新材料,将向混晶上游原材料进一步延伸。 3.下游市场广阔,外延并购实现新材料布局。 5G商用预计2019-2020年正式启动,公司紫外固化材料业务有望受下游需求刺激出现量价齐升局面。此外公司投资建设合成新材料项目等新材料领域,积极开拓塑胶涂料、PCB光刻胶等电子化学品,外延并购长兴昆电、大瑞科技、利绅科技(45%股权)等封装材料标的,公司实现紫外固化材料、屏幕显示材料和半导体材料等电子化学材料以及有机合成材料并驾齐驱的新材料布局。 4.盈利预测及评级。 由于和成显示已于2017年9月完成并表,并且预计和成显示业绩还将进一步增长,我们预计公司2018-2020年EPS为0.71、0.91、1.16,对应PE为33X、25X、20X。维持“推荐”评级。

1.主营业务发展良好,收入增长稳定 公司17年涤纶纤维行业营收170.13亿元,同比增加13.7%,毛利率增长至17.41%。其中:民用丝117亿,同比+9%,毛利率+2.54%至20.13%;工业丝16.53亿,同比+36.43%,毛利率+8.72%至26.59%;聚酯切片52.6亿,同比+21.44%,毛利率+2.01%至4.85%。 报告期内,公司业绩稳定增长,主要受益于国内聚酯化纤行业持续高景气周期,涤纶长丝价格及价差同比增长。17年涤纶长丝FDY的均价约8951元/吨,去年为7583元/吨,同比增长约18%;价差约1920元/吨,同比增长约8%。公司多年来坚守的高端产品路线,民用丝产品主要以FDY为主。 16年下半年以来,涤纶长丝市场行情延续回暖,盈利水平恢复。2018年涤纶长丝预计新增产能约270万吨,我们估计实际新增量200万吨左右,产能增速维持低位,景气度仍将持续。随着下游旺季的到来,需求回暖,长丝盈利料将逐步提升。 2.恒力投资业绩超预期,未来PTA有望贡献较大弹性 17年12月公司重大重组过会,恒力投资成为上市公司全资子公司,恒力投资660万吨/年PTA生产装置为全球单体产能最大的PTA生产基地。17年恒力投资扣非后归母净利润为12.59亿,此前业绩承诺6亿元,超出业绩承诺109.83%。 目前PTA-PX价差在1000元/吨左右,单吨净利润400元/吨左右,盈利处于较好的状态。由于未来两年新增产能有限,且下游聚酯行情持续高景气,PTA预计仍将中长期维持景气周期。恒力PTA凭借规模和质量优势,不仅有望实现18年及以后的业绩承诺,更有望为上市公司的业绩贡献较大弹性。 3.稳步推进重大投资项目,助推企业发展 恒力炼化2000万吨/年炼化一体化项目具有政策支持优势、工艺技术优势、一体化优势及产业协同优势。目前项目进展顺利,预计今年年底可运行试生产。根据公司可研报告,2000万吨炼化项目完全达产后,将实现近百亿净利润。 为充分利用恒力“2000万吨/年炼化一体化”项目副产品,恒力化工还将在恒力石化产业园内建设150万吨/年乙烯项目。根据项目可行性研究报告,投产后项目税后净利润可达53.42-55.43亿。 为继续巩固在工业涤纶长丝领域的龙头地位,恒力化纤拟收购浙江古纤道绿色纤维有限公司40%的股份,交易对价暂定为15亿元。古纤道是全球最大的涤纶工业丝生产制造企业之一,目前拥有涤纶工业丝产能60万吨,17年前三季度实现归母净利润3.7亿。恒力本身拥有20万吨涤纶工业丝产能,此次收购若顺利完成将巩固公司的涤纶工业丝行业霸主地位。 公司还计划投建年产135万吨多功能高品质纺织新材料项目,产品主要以功能性差别化涤纶长丝为主。目前项目正在进行,2018年将完成DTY厂房建设、设备的安装和调试工作和POY厂房的建设工作。 4.盈利预测及评级 公司是国内领先的聚酯生产企业,FDY产品盈利水平领先行业水平。公司通过集团资产注入有望形成“芳烃—PTA—聚酯—民用丝及工业丝”的完整产业链。我们预计公司18-19年EPS为0.70、1.74元,对应PE22倍、9倍。维持“推荐”评级。 5.风险提示:下游需求不及预期,原材料和产品价格波动,炼化项目不及预期。

1.EVA胶膜价格同比下滑,原材料价格同比上涨,拖累业绩 报告期实现营收45.84亿元,其中EVA胶膜实现营收38.87亿元,+13.94%;背板5.08亿元,+66.74%。公司收入增长主要原因是EVA胶膜和背板销售规模扩大。受益于光伏装机量的增长,公司胶膜销量5.77亿平米(全球市占率52%),+23.52%;背板业务在大客户上实现突破,全年销售3734.61万平米,+88.92%。 报告期实现归母净利润5.85亿元,-30.97%,利润下滑主要原因是产品价格下滑叠加原材料上涨导致毛利率下滑9.36PCT至20.92%。其中EVA胶膜全年平均售价6.73元/平米(不含税),相比去年7.30元/平米,下降7.76%,同期原材料EVA树脂价格跟随油价上涨3%至10.67元/kg。EVA胶膜价格下滑主要有两个原因:1)16下半年开始随着光伏组件降价,EVA有降价压力。2)公司从出清行业落后产能,进一步优化行业竞争格局出发,16年下半年以来一直采取比较保守的定价策略。 此外,公司四季度单季度实现净利润2.15亿元,环比大幅上涨。四季度EVA售价和出货量与三季度基本持平,业绩环比增长主要原因是四季度计提了资产减值损失-1.13亿元。 2.EVA胶膜价格企稳,业绩有望见底回升 报告期内,公司EVA胶膜销售均价(不含税)为6.68、6.65、6.74、6.84元/平米,逐季上升,EVA胶膜价格企稳回升。在量上,得益于政策扶持及技术进步,光伏未来有望实现平价上网,光伏市场空间广阔,EVA胶膜需求也将维持同比例增长。公司是EVA胶膜龙头企业,市场占有率高达52%。 目前产品价格回升,公司还将继续扩大产能,预计市占率有望进一步提升,业绩也料将逐渐好转。同时公司加大推广白色EVA等高附加值的胶膜新产品,后期毛利率有望逐步修复。 3.新材料项目进展顺利,打造新材料平台型公司 凭借强大的研发和执行能力,公司新材料项目(16年年初开始立项推进)进展顺利。目前感光干膜每月有小量销售(几十万平),18年下半年5000万/平投产,长期目标扩产至2亿平。铝塑膜正在积极对下游“3C”客户和动力电池客户进行送样检验,反馈良好,已对“3C”客户实现小量销售。FCCL目前也在陆续送样。 近期公司发布公告,公司全资子公司福斯特(安吉)新材料有限公司拟投资11.16亿元建设年产“20,000吨碱溶性树脂”等3个项目。此次项目将为公司目前大力发展的感光干膜、铝塑复合膜等新材料产品提供核心原材料,打通公司新材料产品产业链的上下游。目前项目处于前期准备阶段,建设期2年,根据公司可研报告,3个项目投产后预计新增销售收入20.30亿元,利润2.45亿元。 4.盈利预测及评级 公司为光伏EVA胶膜市场龙头企业,短期受光伏行业调整及自身战略影响,业绩承压。目前EVA胶膜价格已经企稳,业绩有望见底回升。新材料业务进展顺利,前景广阔,18年开始将逐渐进入收获期。我们预计18-19年实现归母净利7.34、9.10亿元,对应EPS1.83、2.26元,对应PE18倍、14倍。维持“推荐”评级。 5.风险提示:光伏行业低迷、产品价格下跌

1.本次交易情况:利润规模1.02亿,收购对应2017年PE11倍 根据发布的预案,银光民爆、盘江民爆、开源民爆17年的净利润分别为3531.74万元、5486.99万元和1160.06万元,总计1.02亿元,本次收购对应17年PE分别为13X、9X和12X,综合PE11X。 2.标的公司情况: (1)银光民爆:主要产品为乳化炸药、现场混装多孔粒状铵油炸药等两种工业炸药,炸药许可产能6.8万吨,其中山东6.4万吨、新疆0.4万吨; (2)盘江民爆:主要产品为乳化炸药、膨化硝铵炸药、多孔粒状铵油炸药、现场混装多孔粒状铵油炸药等四种工业炸药和雷管,炸药许可产能12.55万吨,其中贵州9.6万吨,山东2.95万吨; (3)开源爆破:主要从事爆破服务,包括矿山采剥爆破服务、基础设施建设爆破服务(机场、高速公路、轻轨、棚户区等项目爆破)等,拥有爆破作业单位一级资质、矿山工程总承包贰级资质等,主要业务在贵州。 3.久联发展:收购实现产能翻倍,民爆一体化竞争优势不断强化 久联发展是贵州省内产能最大的民爆器材生产企业,也是国内民爆器材产品品种最为齐全的企业之一,2016年公司销售总值占全国民爆器材市场13.35%的份额,在贵州省民爆器材生产企业中排名第一。本次交易完成后,公司炸药产能将增加19.35万吨,达到40.25万吨;工业雷管产能将增加0.80亿发,达到2.10亿发,公司的规模优势及竞争优势将更加明显。 另外,公司一直在致力打造民爆“科研、生产、销售、爆破服务”一体化经营,公司拥有爆破与拆除专业承包一级资质、土石方工程专业承包一级资质、爆破作业单位许可证(营业性)一级资质,本次收购标的相关爆破服务业务公司进一步强化了民爆一体化经营的综合实力。 4.保利集团:民爆战略定位不改,民爆行业整合持续推进 保利集团对民爆板块作为集团“十三五”核心战略板块的定位不改,是唯一以民爆为主业之一的央企,而久联发展是其民爆业务唯一平台。借助保利的平台、资源、渠道等多方面优势,以及和保利集团相关民爆业务、军民品业务协同发展,久联将继续引领民爆行业的横向整合、纵向一体化以及国际化进程,向国际民爆巨头的目标迈进。 5.投资建议 我们预计公司2017-2018年归母净利润分别为0.8亿元和2.1亿元,EPS为0.24和0.64元,对应PE为52X和19X(目前行业平均估值48X)。公司是民爆行业龙头企业,料将引领行业跨区域整合和国际化进程,基本面底部持续改善。维持“强推”评级。 6.风险提示 民爆需求低迷,行业整合低于预期。

1.MDI价格大幅攀升,业绩再创历史新高 2017年公司营收和利润的大幅上涨,主要受益于MDI价格的大幅上涨,石化项目的稳定运行放量,以及新材料业务的稳步成长。 (1)从毛利率看,2017年公司综合毛利率为39.70%,同比提升8.62%,四季度单季毛利率41.59%,同比提升8.30%,环比提升2.25%,均为2008年以来的新高,主要原因是MDI价格大幅上涨对盈利的大幅改善以及石化产品价格维持高位; (2)从三费看,公司2017年期间费用率8.25%,整体维持较低水平,其中三、四季度管理费用环比增长,主要是人工及研发投入增加所致; (3)政府补助:8月1日公司公告的总共11.6亿元的政府补助,其中资产相关3.9亿,收益相关7.7亿,其中资产相关的政府将在资产折旧年限(一般12年-15年)内摊销,收益相关的政府补助原则上将在本年度内体现。2017年公司合计收到政府补助9亿元,其中四季度单季4.36亿元。 2.MDI行业格局稳定向好,产品盈利维持高位震荡 受益于MDI价格的趋势上行,尤其是三季度MDI价格的超预期大幅上涨表现,2017下半年MDI平均价格和价差(以纯苯为原料计)分别达到29600元/吨和21160元/吨,根据我们估算,三四季度单季价格、盈利表现均创历史单季新高。 2017年公司聚氨酯业务(包括MDI业务和聚醚业务,我们预计其中MDI产销量约145万吨附近)营收达到298.34亿元,而2016年全年营收近164.17亿元,同比大幅增长82%,盈利增长更加显著,寡头垄断基础+行业有效供给偏紧是主要原因。2017年万华MDI开工率整体达到85%以上,考虑到一季度烟台装置受16年事故等复产后开工率较低和二季度宁波装置例行检修,实际有效产能利用率更高。 行业后续看全球产能增长,未来确定有量释放并影响国内市场的仅陶氏沙特和上海联恒的MDI装置,需求增长将带动新增供给在2-3年内匹配完成消化,行业供需偏紧格局有望延续,而全球MDI装置整体偏旧不排除偶发不可抗力延续出现。 3.石化项目满负荷运行,产品价格维持高位 2017年公司石化项目整体开工率达到98%,受环保收紧和行业装置问题影响,环氧丙烷、MTBE、丙烯酸及酯全年价格基本维持稳中有升的态势,公司产业链一体化优势明显(国内第一个中东CP价格推荐商+LPG下游全产业链配套),构筑独特竞争优势,考虑到大宗化工品价格的大幅波动,石化项目整体仍维持较好的盈利。 4.MDI、TDI、新材料等项目不断推进建设,驱动公司业绩稳步新增量 目前30万吨TDI项目、8万吨PMMA项目、5万吨MMA项目建设稳步推进中,预计2018年10月建成投产;7万吨PC项目一期已于2018年1月下旬正式投产,13万吨二期预计2019年2月建成投产;烟台3万吨SAP项目预计12月建成投产。根据年报,美国40万吨MDI一体化项目在四季度已有一定推进,以此为支点有望全面铺开北美的聚氨酯市场,烟台大乙烯项目在四季度开始推进;其他水性涂料、TPU、ADI等新项目建设和扩能也在稳步推进中。 5.盈利预测与投资评级 MDI价格自2016年年初开始大幅上涨,目前价格仍维持相对高位,行业龙头万华化学盈利有望持续高兑现(年化PE8X)。长期来看,八角工业园开工率长期维持高负荷,新品类渐次投产,高毛利产品占比逐步提高。目前,公司匈牙利BC公司资产注入+集团整体上市事项正有序推进,完成后万华有望成长为比肩巴斯夫的国际化工巨头的愿景愈加清晰。2018-2019年,我们预计公司EPS分别为4.61、5.21元(较2017年8月的3.44、3.79元大幅上调,主要原因系MDI和石化产品价格维持高位带动公司业绩持续高兑现),对应PE8X、7X,维持“强推”评级。 6.风险提示 MDI价格回落,石化项目盈利回落。

1.公司新VE产能四季度基本达产,受益产品价格维持高位。 VE粉一季度市场价格维持在85-130元/kg的高位。公司2万吨VE(油)产能至4季度已完成爬坡,产能基本达到设计产能,受益产品价格维持,近期国内部分企业停止对VE报价,价格有望继续上涨。预计巴斯夫爆炸事件对公司的影响将至少持续至今年4月后,VE价格有望持续维持高位。未来即使产品价格出现回调,考虑到公司采用自主研发的低成本工艺并拥有低价原材料,预计其整体成本较其他工艺低30%,也有望保持较好盈利。按4万吨粉产能测算,预计VE粉价格每上涨10元/kg,公司EPS将增长0.11元。 2.储备低成本PPO单体生产技术,有望成为未来的增长点。 PPO(聚苯醚)是世界五大通用工程塑料之一,与其它塑料共混改性形成的MPPO是下游最主要应用。我国在相关领域的技术水平较海外差距极大,15年我国MPPO产能0.99万吨,产量0.92万吨,消费量2.3万吨,需大量进口。公司16年完成了PPO的工艺研发,单体(2,6-二甲基苯酚)生产成本可较同行便宜30%,并在16年投产7000吨2,6-二甲基苯酚,联产3000吨邻甲酚(用作农药中间体),公司预计该项目可贡献年收入1.5亿元,新增2000万净利润。公司持续推进PPO产品研发,有望成为公司未来重要的产品补充。 3.投资建议。 我们预计公司17-19年的净利润分别为2.9/11.6/16.6亿元,对应的EPS分别为0.11/0.44/0.63元,目前股价对应PE分别为47/12/8倍,维持“推荐”评级。

1.产品价格维持高位,业绩增长持续超预期 公司2017年Q4业绩增长超预期(单季综合毛利率40.66%,环比+8.16%,同比+12.58%),主要源于基础化工品2017年Q4大幅涨价带动整体均价提升,其中27.5%双氧水由2017年三季度末的900元/吨大幅上涨至最高接近2000元/吨(35万吨产能,涨1000元/吨年化业绩增厚2.5亿元),2018年Q1价格回调但均价仍略有抬升,三聚氰胺出厂价由三季度末的8300元/吨涨至最高的10500元/吨(6万吨产能,涨1000元/吨年化业绩增厚0.43亿元),98%硝酸市场价由1500元/吨涨至最高的2200元/吨(12万吨产能,涨1000元/吨年化业绩增厚0.87亿元)等。看2018年Q1,基础化工品价格普遍回调,但是到目前均价:双氧水+50元/吨,三聚氰胺-350元/吨,硝酸-50元/吨,调价幅度相对有限。 2.精细化工业务:不断成长带动盈利占比大幅提升,周期属性逐渐弱化 根据我们估算,目前公司精细化工利润占比或可达7成,其行业格局良好,竞争有序,占下游食品饮料成本低,价格往往易涨难跌。目前,安赛蜜产能扩至1.2万吨,并基本替代了浩波的重要客户,目前全球市占率约67%;麦芽酚在17年Q2竞争对手天利海再次出事停产后,价格大幅暴涨,全球市占率我们预计也达到80%,目前虽然天利海复产,但是行业格局仍竞争有序;三氯蔗糖3月底新建产能1500吨至2000吨,5月中满产,8月实现大幅放量,公司三氯蔗糖全球市占率超过30%,并仍在不断提升中。 3.投资建设循环经济产业园,精细化工品不断丰富布局长期成长 2017年底,公司公告与定远县政府签订框架协议书,约定公司在定远盐化工业园内投资22.5亿元人民币建设循环经济产业园,公司拥有丰富的精细化工产品生产运营市场和战略发展等的经验,并在安赛蜜、麦芽酚、三氯蔗糖等领域不断证明自己可以成长为细分精细化工全球龙头的能力,本次产业园建设公司进一步拓展布局了山梨酸钾、高效消毒剂等新品类,并扩建了麦芽酚产能,为公司持续成长注入新的动力。 4.盈利预测与投资评级 我们预计公司2018-2019年EPS分别为2.13,2.58元,对应PE13、10倍。公司基础化工产品价格大幅上涨,精细化工品(安赛蜜、麦芽酚、三氯蔗糖等)高盈利并不断放量,循环经济产业园新项目布局保证未来发展,维持“推荐”评级。 5.风险提示:基础化工业务景气下滑,三氯蔗糖价格下跌。

1.高端胶带和铝塑膜放量,业绩开启高增长 2017年公司业绩大幅增长主要原因是高端胶带切入苹果产业链并大幅放量以及收购的日本铝塑膜业务生产进入正轨并稳步放量。根据我们测算,高端胶带大约贡献公司1/2的营收增长和2/3的业绩增长。2017年公司综合毛利率27.38%,同比增长2.73%,在传统净化工程业务毛利率下降的情况下,公司功能材料业务产品结构不断升级,毛利率同比提升7.45%。 2.切入苹果供应链,高端胶带业务成长进入快车道 2017年,公司发展重大突破是高端胶带切入苹果供应体系,给iphoneX和音箱等产品的OLED、无线充电等新模组提供高端胶带,并实现大幅放量和业绩贡献。目前,公司有超过20款胶带分别写入苹果的原材料BOM清单,iphoneX单机价值量超过1美金。随着苹果下一代产品的不断推陈出新,公司胶带在苹果结构件中运用范围、附加值均有望进一步提升。 3.铝塑膜日本工厂运行上正轨,常州项目成长可期 2017年公司日本铝塑膜工厂真正实现产业化,年初其月产量仅40-50万平,到年底已到130万平,全年销量约1100万平米,预计2018年有望进一步提升至1800万平米以上。常州工厂预计2018年6月进入试生产并逐渐放量,伴随着软包动力电池渗透率提升,铝塑膜未来有望贡献公司更多的利润增长。 4.净化业务大幅拓展,业绩增长稳中有升 虽然2017年传统净化业务毛利率(26.52%)有所下滑(-3.86%),但公司净化工程积极推动与上海瀚广的业务交流融合,全年累计新签订单近6亿元,超净产品加强高端客户差异化服务,对华为、业成等重点大客户的销售额均突破三千万元。公司业务规模的大幅增长保证了该业务整体业绩维持稳定。 5.投资建议: 暂不考虑千洪电子业绩并表(2018-2019年业绩承诺1.5、1.9亿元,股本摊薄约19%),我们预计公司2018-2019年净利润分别为3.1、4.6亿元,对应EPS分别为0.61、0.91,目前股价对应PE分别为40、27倍,维持“推荐”评级。 6.风险提示: 铝塑膜业务拓展不达预期,终端产品销售低迷

1.业绩增长符合预期,现金流持续改善。 公司收入和利润维持稳步增长的主要原因是窗膜等膜材料的持续放量,而盈利能力更好的高端膜材料在总业务中的占比提升,也是公司盈利能力提升的主要原因。公司报表另一值得关注的点是经营性现金流的改善(四季度单季约12.87亿元,创历史新高),这一方面是因为公司收回了去年的账款,另一方面公司采取一系列措施进一步强化账期管理,加速应收款回流。和此前比2017年业绩略低于预期: (1)个别客户因经营出现问题导致无法支付拖欠款项,公司全额计提坏账准备; (2)公司投资的新三板上市公司行悦信息(430357)面临无法正常经营风险,公司处置前期投资并确认损失,合计影响净利润约6000万元。 2.窗膜、水汽组隔膜等新产品多点开花,稳步放量。 (1)窗膜:2017年,公司继续推进窗膜业务的拓展,我们预计今年全年产销量接近3000万平米,基本达到公司年初规划。目前公司汽车的窗膜在宝马、奥迪等品牌车中均有较高市占率。此外,隔热膜(窗膜)产品将加大市场拓展力度,在开拓海外市场的同时发展建筑市场及家居贴膜市场。 (2)水汽阻隔膜:2017年2月份建成投产120万平米产能,我们预计全年产销量接近100万平米,基本达到年初规划,后续生产线将陆续建成投产,预计2019年产能将达1200万平米。 3.光学膜二期项目陆续投产,公司长期成长可期。 光学膜二期项目包含1.02亿平米先进高分子膜材料项目和1亿片裸眼3D模组项目,其中1.02亿平米先进高分子膜材料包括: (1)纳米多层层叠膜3,000万平方米/年; (2)多层特种隔热膜1000万平方米/年; (3)多层高档装饰膜1000万平方米/年; (4)水汽阻隔膜(OLED、QDLCD、光伏封装等领域)1200万平方米/年; (5)隔热膜4000万平方米/年; (6)薄型光学级PET基膜2万吨/年。2017年公司光学膜二期实现超过1000万平米产销,项目仍在稳步推进中,完全达产销售有望再造一个康得新。 4.盈利预测与投资评级:我们预计2017-2018年公司归母净利润分别为25亿元、34亿元,EPS分别为0.71、0.97元,对应PE28、20倍。维持“推荐”评级。