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国盛证券

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洪涛股份 建筑和工程 2015-05-01 18.78 18.02 475.72% 31.92 69.97%
31.92 69.97%
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业绩平稳增长,Q1 好于预期,上半年预增0-20%。2014 年公司实现营业收入33.93 亿元,同比减少4.3%;实现归母净利润2.95 亿元,同比增长5.7%;每股收益0.37 元;分红预案为10 转2.5 派0.5 元。2015 年一季度营业收入同减11.4%,归母净利润增长2.4%,EPS 0.11 元。受宏观经济增速放缓影响,公装行业整体增速放缓,公司业绩平稳增长,Q1 业绩好于预期。公司上半年业绩预增0-20%。 盈利能力持续提升,现金流转正表现优异。公司2014 年毛利率20.03%,比2013年提高1.61 个pct,2015 年一季度毛利率18.85%,同比提高0.57 个pct;三项费用率为5.43%,上升1.67 个pct,其中销售/管理/财务分别变动+0.32/+0.89/+0.45 个pct。财务费用率上升主要为公司金融保理费用增加。管理费用率上升主要为公司当期发生并购等业务付出咨询费和中介费较多。2015 年一季度三项费用率同比下降0.75pct。公司2014 年/2015 年一季度净利率分别为8.71%/9.20%,分别提升0.82/1.23 个pct,主要为资产减值损失减少,毛利率提高所致。2014 年公司经营性现金流净额2.23 亿元,收现比比去年大幅提高14 个pct,表现十分优异,主要原因是公司面对不利的行业环境,加强了现金回收、对垫资把控明显趋严。 全力推进在线教育业务,供应链集采电商、家装电商、BIM 应用前景广阔。 2014 年公司职业教育平台建设稳步推进,已开发9 个功能模块,40 余个子功能模块,并收录课程2400 条,试题试卷10800 条,开发线上课程510 课时,职业认证与海外教育也取得重要进展。公司以中装新网的职业培训和跨考教育的考研培训为主轴,整合双方产业、流量、平台运营等优质资源,打造综合性职业教育O2O 平台潜力巨大。同时,公司将依托中装新网、同筑科技的巨大优势,打造供应链集采的电商平台、优装美家的家装电商平台与BIM/TOS 技术平台三大平台。四大平台齐头并进,资源协同共振,前景广阔。 公司在手现金充裕,有望沿着“职业教育整合者”的目标继续大力推进。公司2014 年完成非公发募集资金8.46 亿元。2.35 亿元收购跨考教育网后在手仍有充裕现金,后续外延扩张能力充足。未来公司有望沿着“职业教育整合者”的大战略继续推进,迅速将职业教育第二主业打造为公司第一主业。 投资建议:我们预测公司2015/2016/2017 年EPS 分别为0.45/0.59/0.72 元。 预计公司2016 年公装业务可实现净利润4 亿元,考虑当前市场环境给予30 倍PE,对应市值120 亿元;考虑到在线教育业务发展的巨大潜力,给予市值100 亿元,加总目标市值220 亿,对应目标价27.5 元,维持“买入-A”评级。 风险提示:宏观经济下滑风险,应收账款回款风险。
金螳螂 非金属类建材业 2015-05-01 30.41 26.67 172.14% 32.85 7.70%
38.98 28.18%
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公装业绩稳健增长,上半年预增5-15%。2014年公司营业收入207亿元,同比增长12%;归母净利润18.8亿元,同比增长20%;每股收益1.07元,分红预案为10派1元。2015年一季度,公司营业收入同增0.2%,归母净利润增长10%,EPS0.25元。截止至2014年末在手订单为232.49亿元。在经济下行环境下,公司公装业务增速趋缓,但仍实现稳健增长,今年上半年业绩预增5-15%,增速预期平稳。随着降准降息及房地产回暖,后续增速有望边际改善。 盈利能力持续增强,现金回收有所放缓。公司2014年/今年一季度毛利率分别为18.43%/16.81%,同比提高0.68/0.13个pct,规模效应和精细化管理仍在发挥重要作用。2014年/今年一季度三项费用率分别同比上升0.02/0.35个pct,总体平稳。公司2014年/今年一季度净利率分别为9.07%/10.76%,分别提升0.58/0.96个pct,其中今年一季度净利率提升主要因为账龄结构改善冲回资产减值损失4000多万元。受宏观环境及公司经营策略影响,2014年经营性现金流净额为-3.5亿元,收现比77%,同比低2.9个pct,有所放缓但处于正常水平。 e站业务快速推进,目前处于线下基础建设攻坚期。公司2014年6月家装电商业务正式启动,全年成交额预计超过5亿元。2015年公司计划完成2000家左右的城市综合服务商布局,实现在全国所有城市和主要县城的网络建设,并在上半年完成50个中心仓的建设,全面实现全国范围的F2C供应链打通。 目前公司正处于线下基础设施建设的攻坚期,主要工作是中心仓建设及培训学校建设。待基础设施初步建成后,预计下半年成交量有望开始放量。我们仍然维持今明两年50亿、300亿元成交额预测。 订制精装和海外业务有望形成新增长点。公司住宅精装修业务在B2B的基础上增加了B2B2C的模式,已成立“定制精装事业部”。通过购房业主参与、自助选择以满足其对精装房个性化的需求,有效规避了传统精装的不足,并且进一步覆盖了家装的中高端市场。在“一带一路”战略推进背景下,公司以香港为平台,设立了澳门、俄罗斯等海外业务平台,通过HBA国际化平台和与国内大型总承包商战略合作,积极拓展海外业务,有望形成新的增长点。 投资建议:我们预测公司2015/2016/2017年EPS分别为1.23/1.48/1.78元(暂未考虑家装业务贡献)。我们采用分部估值法,公装业务今年盈利预计20.5亿元,给予20倍市盈率,对应410亿元市值;家装业务340亿元市值(参考前期报告),加总目标市值750亿元,目标价42.6元,维持“买入-A”评级。 风险提示:宏观经济下滑风险,家装进度不达预期风险。
中国电建 建筑和工程 2015-04-28 13.65 13.27 182.34% 20.00 45.56%
19.86 45.49%
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业绩稳步增长,订单趋势良好。公司2014年实现收入1670.9亿元,同比增长15.36%;归属于上市公司股东的净利润47.9亿元,同比增长5.11%;EPS 0.50元,符合预期。利润分配预案为每10股派1元(含税)。2014全年/2015年1-3月新签订单分别增长13.2%/28.6%,订单趋势良好;2014年底在手订单4386亿元,为收入2.6倍,对未来业绩形成重要保障。 利润率有所下降,现金流维持稳健。2014年公司毛利率为14.03%,同比下降0.45个pct,主要由于海外市场竞争激烈,原材料与人工成本上升。销售/ 管理/ 财务费用率分别为0.28%/4.27%/2.20%, 较去年同期变动+0.05/-0.1/-0.23个pct,财务费用率下降明显主要由于本期汇兑损失大幅减少。因本期资产减值损失计提大幅增加66.9%,致净利率下降0.28个pct,为2.86%。经营性现金流净额67.5亿元,收现比有所降低,但降幅小于付现比降幅,现金流持续稳健。 海外业务竞争力强,受益“一带一路”战略红利。公司海外业务经营历史长,积淀深厚,在2014全球最大250家国际工程承包商排名位列中企第三,业务领域和市场布局与国家“一带一路”战略高度契合。截至2014年末,公司海外业务新合同和收入分别为860.4/407.32亿元,占比分别为36.2%/24.59%,“一带一路”区域内在建项目223个、合同总额232.78亿美元。近期公司中标的巴基斯坦卡西姆港燃煤应急电站为中巴经济走廊首期落地项目,未来依托“一带一路”政策持续开拓海外市场前景良好。 重大资产重组事项获证监会无条件审核通过。中水顾、北京设计院等8家公司注入上市公司,打造拥有设计施工运营一体化全产业链的综合电力建设集团,极大提升了公司内部资源协作力和核心竞争力。资产重组完成后,公司将拥有国内80%左右的水电设计市场份额。全产业链覆盖也更有利于公司以PPP 等新模式承接项目,参与项目全生命周期管理,充分把握国内PPP 持续推进的重要机遇。 投资建议:我们预测公司2015/2016/2017年eps 分别为0.59/0.68/0.73元,当前股价对应三年PE 分别为19/17/16倍。参考行业可比估值(2015年24倍PE),给予14.2元目标价,买入-A 评级。 风险提示:宏观经济下行风险,海外经营风险。
围海股份 建筑和工程 2015-04-23 23.02 13.64 218.69% 27.77 20.63%
27.77 20.63%
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业绩平稳增长,拟10 转10 派1 元(含税)。公司2014 年实现收入18.33亿元,同比增长13.09%,实现归属上市公司股东净利润1.02 亿元,同比增长5.84%,EPS 0.28 元。2014 年利润分配预案为10 转10 派1 元(含税)。 公司2012 年/2013 年/2014 年公告大单金额分别为7.5/33.3/24.8 亿元,在手订单十分充裕,管理层预期今年业绩将发力增长。 毛利率小幅降低,费用率维持稳定:2014 年公司毛利率为17.9%,同比下降0.97 个pct,主要受宏观经济环境影响。期间费用率6.56%,同比增加0.03 个pct,其中管理/财务费用率分别变动+0.13/-0.1 个pct。净利率下降0.38 个pct,为5.57%。收现比为72.69%,较去年提高1.74 个pct,但增幅小于付现比增幅,故经营性现金流净额为-1400 万元。 水利投资提速、政策加码,PPP 模式助力公司充分受益。去年底以来政府加码水利投资稳定经济增长态度明确,新增重大水利工程投资 300 亿元;近期“水十条”政策及2015 浙江“五水共治”计划发布,带来巨额水利投资。PPP 模式的推广将助力公司充分受益。公司已与象保开发区、山东文登、丽水等7 个地方政府签订PPP 合作框架协议,并已中标天台苍山产业集聚区(一期)PPP 项目,凭借融资、运营、施工等优势,未来依靠PPP 模式加速拓展主业潜力巨大。 产业链延伸、转型环保、海外业务有望成为利润新增长点。公司将并购整合上下游资源,向上游工程规划设计延伸,并参与下游围垦工程领域内的一级土地开发(如工业、旅游、商业、生态等业态的园区开发运营),有望贡献可观利润。公司已拥有淤泥固化、污水处理、盐碱地治理等极具竞争力产品,进军生态环保实力强大。并已跟踪“一带一路”沿线马来西亚、菲律宾、尼泊尔等国多个基础设施建设项目,海外业务有望取得实质性进展,助业绩跨越式提升。 投资建议:我们预测公司2015/2016/2017 年EPS 分别为0.48/0.71/0.93 元,当前股价对应三年PE 分别为46/30/23。考虑到公司未来开拓PPP 业务带来的高速增长及转型环保、海外业务巨大潜力,目标价暂定29 元(对应2016年40 倍市盈率),“买入-A”评级。 风险提示:应收账款风险,BT 回款风险。
苏交科 建筑和工程 2015-04-23 24.79 20.02 126.21% 27.99 12.91%
36.60 47.64%
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一季度业绩维持快速增长。公司2015年一季度收入3.76亿元,同比增长42.22%;归属于上市公司股东的净利润4163万元,同比增长36.05%,EPS0.08元,符合预期。2014年收购的厦门市政院与淮交院并表贡献对业绩快速增长起到重要作用。 毛利率显著提升,财务费用增长较快。2015年公司一季度毛利率为30.56%,同比提升2.42个pct,主要得益于公司异地扩张进入成熟期、异地项目规模效应显现。三项费用率18.26%,同比增加2.7个pct,其中销售/管理/财务费用率分别变动+0.49/+0.37/+1.84个pct。财务费用增长较快主要因募集资金、燕宁BT业务及部分合同结算的利息减少所致。净利率下降0.5个pct,为11.08%。经营性现金流净额为-1.42亿元,主要由于季节性因素。 设计业务占据PPP项目承接优势地位,未来开拓交通和环保PPP市场空间广阔。PPP模式推广趋势下,设计业务在产业链上的价值得到极大释放。公司和中国电建合作的高速公路项目使得设计公司利用设计前端优势承接PPP项目逻辑得到验证。公司未来复制模式开拓交通和环保PPP有望带来大量设计订单,并从介绍、撮合中获取相应的核心利益。 定增锁三年方案已获证监会通过,后续市值动力将不断转强。近期公司定增方案获证监会审核通过,控股股东及核心员工大比例认购定增并锁定三年,彰显对公司未来业绩的超强信心,后续公司市值动力还将显著增强。 投资建议:我们认为PPP模式推广趋势下设计业务由原来被融资平台限制在单纯赚取设计毛利环节延伸至项目营销、撮合环节(并享受与投资人的各种合作收益),设计业务在产业链上的价值得到重估。维持目标价35元(对应2016年40倍PE),“买入-A”评级。 风险提示:PPP业务推进不达预期风险,应收账款风险。
精工钢构 建筑和工程 2015-04-22 7.78 10.50 296.23% 18.85 9.85%
10.98 41.13%
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全年业绩平稳增长:公司2014 年实现收入68.86 亿元,同比下降8.43%,实现归属上市公司股东净利润2.67 亿元,同比增长12.39%,EPS 0.44 元。 利润分配预案为10 转12 派现0.4 元(含税)。收入下滑主要由于钢材降价、公司采取成本加成的定价模式。由于去年订单增长较快,分布式光伏及绿色集成建筑亦将贡献业绩增量,预计今年业绩将加速增长。 毛利率平稳上升,收现比大幅提升:2014 年公司毛利率为16.58%,同比提升1.29 个pct,主要得益于订单结构改善、盈利较差的商业建筑占比降低。 三项费用率10.25%,同比升高1.83 个pct,其中销售/管理/财务费用率分别变动+0.13/+1.10/+0.60 个pct。管理费用增加主要由于职工薪酬增加,财务费用增长主要受汇兑损益影响。净利率同比增加0.72 个pct,为3.87%。2014年经营性现金流净额为1.17 亿元,收现比为88.66%,同比提高15.92 个pct,主要由于收款加快并收到保证金退回。 订单数量质量提升,海外开拓进展良好: 2014 年公司累计新接业务104.70亿元,较上年同期增长30.39%(四季度单季增长50%),其中工业建筑定位新兴产业、物流、现代农业等市场,同比增长24.84%;公共建筑紧抓铁路、机场、文化体育场馆等细分市场,同比增长34.29%。公司通过积极开拓“一带一路”沿线市场,在哈萨克斯坦、新加坡等承接多个项目,全年海外业务9.13 亿元,同比增长104.7%。2015 年计划承接业务额130 亿元,同比增长24%,充足在手订单对业绩形成重要保障。 分布式光伏迎来快速增长期,绿色集成建筑前景广阔:公司以参股光伏项目投资运营并承接其工程的方式进入光伏产业,近期与精工能源签署65MW 光伏电站BT 项目,工程费用暂定5.2 亿元,拟通过发行可转债募集5 亿元投入项目,分布式光伏发电业务有望进入快速增长期。公司绿色集成建筑市场前景广阔,相关技术规程已获得浙江省住建厅工程建设企业标准备案并发布实施,为后续市场大规模拓展起到积极推动作用。 投资建议:我们预测公司2015/2016/2017 年EPS 分别为0.58/0.78/0.98元,当前股价对应三年PE 分别为31/23/18 倍。考虑到公司新业务极具前景,给予23.4 元目标价(对应2016 年30 倍市盈率),“买入-A”评级。 风险提示:宏观经济下行风险、新业务增速不达预期风险。
三维工程 建筑和工程 2015-04-20 20.46 18.82 376.46% 23.62 15.44%
32.11 56.94%
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业绩继续保持快速增长:公司一季度实现收入0.99亿元,同比下降14.21%,实现归属上市公司股东净利润0.25亿元,同比增长38.58%, EPS 0.08元。一季度盈利较收入增长更快主要是因为一季度内高毛利率的设计业务占比较高。公司上半年业绩预增0-30%,维持较为稳定的增长预期。 毛利率净利率提升明显,现金流情况优异:公司一季度毛利率为39.48%,同比提升4.25个pct。三项费用率15.39%,同比增长6.39个pct,其中销售/管理/财务费用率分别变动+0.66/+4.18/+1.56个pct。管理费用率增长明显主要因报告期内研发支出增加所致。财务费用率上升主要为购买理财产品增加,存款利息收入减少。公司本期加大总包项目收款力度,项目回款情况良好,资产减值损失较去年同期减少336.61%,因此净利率同比增长9.75个pct,为25.60%。一季度经营性现金流净额为1.18亿元,较去年提升明显。 石化电商B2B 交易稳步推进,线上交易流量快速增加。山东隆众控股、公司参股(为二股,持股39%)的上海志商网,致力于打造集在线交易、支付结算、仓储物流、在线融资及配套服务为一体的第三方石化产品现货交易平台,自年初开始开展线上交易以来,目前线上交易品种不断丰富,由原来的硫磺扩展到聚乙烯、聚丙烯等塑料制品;线上交易流量快速增加,由年初的每日成交1-2单,到近期每日成交约5-7单,活跃度显著增加。我们认为石化电商市场空间巨大,公司石化电商交易业务极具潜力。 受益于“水十条”,环保业务升级扩张空间广阔。我国治理水污染最重要的纲领性文件《水污染防治行动计划》于4月16日正式发布,有关部门预测,在未来五年内,“水十条”将拉动总投资2万亿元,工业污水处理为治理核心之一。公司服务于石化、煤化工行业,在石化污水处理回用领域拥有大量的技术储备并积累了丰富项目经验,有望充分受益“水十条”的全面实施。此外,在环保趋势越来越严峻的情况下,公司在加氢改质、尾气脱硫脱硝等其他环保领域的储备也将迎来更加广阔的发展空间。 投资建议:预测公司2015/2016/2017年EPS 分别为0.60/0.79/1.02元,当前2015/2016/2017年PE 分别为34/26/20倍。考虑到未来电商、环保业务的巨大潜力,维持30元的目标价, “买入-A”评级。 风险提示:经济减速促传统业务放缓风险;电商业务进度慢于预期风险。
广田股份 建筑和工程 2015-04-20 26.96 15.25 197.27% 28.61 5.65%
42.91 59.16%
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增长有所放缓,订单趋势良好:公司2014年收入97.88亿元,同比增长12.62%,归属上市公司股东净利润5.37亿元,同比增长2.60%,EPS1.04元,符合预期。全年新签订单同比大幅增长近五成,对未来业绩形成重要保障。 利润分配预案为每10股派现1.5元(含税)。 毛利率提升,现金流转正:2014年公司毛利率为16.96%,同比提升1.12个pct。三项费用率4.79%,同比增加0.61个pct,其中销售/管理/财务费用率分别变动+0.01/+0.06/+0.54个pct。财务费用增长较快主要由于支付短期融资券利息。此外公司计提坏账准备导致资产减值损失增长109.63%(形成未来业绩储备),致净利率同比下降0.53个pct,为5.48%。2014年经营现金流净额回正,达2.45亿元。收现比为61.01%,虽小幅下降,但降幅低于付现比降幅。 三步走打造建筑装饰综合服务平台+绿色家装020平台+家居运营服务平台。公司计划依托融资、集采、劳务、项目管控优势,整合行业资源,实现从工程施工商向工程综合服务商转变,增加金融、供应链等新利润增长点。进一步将结合住宅精装修先天优势,以定制精装为切入点,快速拓展互联网家装业务,打造绿色家装O2O平台。最后,借助装修入口优势,进军智能家居领域及泛家居消费市场,建立“装饰装修—智能家居—智慧社区”闭环生态圈,实现向家居运营服务平台转变。 复星战略入股多方位协助公司转型升级。公司拟定增募资17亿元,资金实力将大为增强,其中实际控制人之兄叶远东认购5亿元、彰显大股东长期信心,并引入复星集团成为公司第三大股东,依托其医药、健康、地产、金融等领域雄厚产业实力,从营销渠道、品牌、金融、产业管理、全球化等领域促进公司转型升级,成为未来发展重要助益。 投资建议:我们预测公司2015/2016/2017年EPS分别为1.01/1.31/1.58元(考虑增发摊薄),当前股价对应2015/2016年26/20倍PE。考虑到公司开拓家装行业的巨大潜力,给予39.3元目标价,对应2016年30倍PE,维持“买入-A”评级。 风险提示:应收账款风险,业务转型升级风险。
棕榈园林 建筑和工程 2015-04-17 27.28 13.88 331.06% 31.65 15.72%
48.08 76.25%
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业绩小幅增长,今年目标保持平稳增长。公司2014 年实现收入50.07亿元,同比增长16.51%,实现归属上市公司股东净利润4.28 亿元,同比增长7.37%,EPS 0.78 元。四季度单季收入同比增长3.42%,盈利增长0.70%。在房地产市场疲软及地方融资受抑环境下,公司景观园林业务以保持平稳增长作为目标较为务实,公司2015 年计划盈利增长5%。 毛利率平稳上升,收现比有所提升。2014 年公司毛利率为23.59%,同比提升0.23 个pct。三项费用率9.45%,同比增加0.20 个pct,其中销售/管理/财务费用率分别变动+0.12/-0.23/+0.31 个pct。公司坏账准备计提导致资产减值损失增长84.23%,因此净利率同比下降0.73 个pct,为8.55%。2014 年经营性现金流净额为-2.64 亿元,收现比为60.51%(其中四季度为52.31%),同比提升3.29 个pct。 打造生态城镇,以战略合作和并购等方式切入环境治理、智慧城市等领域值得期待。公司年报中较去年提出新型城镇化战略更进一步,完整阐述围绕打造“生态城镇”提出建设“3+1”的技术体系,“3”即泛规划设计能力(包含城乡规划、生态景观与工程设计、节能环保工程设计等)、环境综合治理能力(包含水处理、土壤修复、垃圾固废处理等)、智慧城镇技术支持与运营能力(包含智慧城镇管理、智慧社区服务、智慧市政设施等),“+1”指将传统产业与互联网、物联网工具结合的运用能力(互联网绿地系统、大数据采集系统等基于互联网的新型业态)。 未来公司有望通过战略合作和并购等方式围绕打造“生态城镇”涉足上述多个新经济领域值得期待。 定增三年完成后资金实力和市值诉求将显著增强。公司定增锁三年方案已经成功实施,资金实力得到大力充实的同时,公司后续市值诉求也将显著增强。 投资建议:我们预测公司2015/2016/2017 年EPS 分别为0.90/1.16/1.38元,当前股价对应三年PE 分别为34/26/22 倍,考虑到公司未来新型城镇化战略推进预期,给予35 元目标价(2016 年30 倍PE),买入-A 评级。 风险提示:应收账款风险、并购转型风险。
龙元建设 建筑和工程 2015-04-17 14.51 21.50 200.70% 17.38 19.78%
18.58 28.05%
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收入业绩平稳增长:公司2014年实现收入162.3亿元,同比增长5.9%,实现归属上市公司股东净利润2.4亿元,同比增长9.1%,EPS0.26元,符合预期。收入增长主要来源于公司承接业务量增长,全年新签订单295.3亿元,同比增长12.3%。2014年利润分配预案为每10股派现金0.3元(含税)。 净利率略有提升,现金流受新开工垫资影响:2014年公司毛利率为8.42%,同比下滑0.16个pct。三项费用率2.20%,同比降低0.05个pct,其中销售/管理/财务费用率分别变动+0.04/-0.02/-0.07个pct。本期转回坏账准备0.26亿元,资产减值损失同比降低28.02%,促净利率同比提升0.04个pct,为1.49%。2014年经营性现金流净额-2.79亿元,收现比为79.4%,同比下滑6.2个pct,主要由于当期新开工项目垫资较多。 PPP模式推广政策支持力度正在加大,务实态度增强改革成功信心。二季度以来,PPP模式推广的政策支持力度正在加强,此前已就吸引社会资本投资水利、海绵城市项目建设出台文件(尤其是对于海绵城市建设试点城市,采用PPP项目的,将给予额外10%的财政资金支持。我们预计在经济下行压力加大之际国家将采用更多积极的财政正财,而PPP项目可能成为其载体得到资金支持)。此外,日前财政部印发《PPP财政承受能力论证指引》,要求政府付费和可行性缺口补助项目须通过论证才能采用PPP模式实施,有助于抑制地方政府吸引社会资本一味贪大恶习,同时保障优质项目的财政支付,政策务实的态度进一步增强改革成功信心。 打造PPP项目管理平台优势突出。公司拥有国内权威PPP团队,对基建及市政项目投融资经验极为丰富;兼具施工管理和资本运营经验;增发后资金充裕,已设立子公司龙元明城,拟募集100亿元PPP产业基金,公司计划2015年承接80亿元PPP项目,我们预计净利率有望较之前施工业务的1.5%提高到3-4%。公司并致力于打造PPP项目管理平台型公司,将逐步实现投融资、建设、运营一体化发展,想象空间极大。 投资建议:我们预计增发摊薄后2015/2016/2017年EPS分别为0.29/0.44/0.56元,当前股价对应三年PE分别为55/37/29倍,考虑到公司未来PPP业务的广阔前景及立志于做PPP项目管理平台型公司,目标价22元(对应2016年50倍PE),“买入-A”评级。 风险提示:PPP业务推进不达预期风险,应收账款风险。
棱光实业 建筑和工程 2015-04-15 30.00 38.11 313.79% 39.81 32.70%
45.00 50.00%
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华东设计院拟借壳上市。华东设计院拟借公司壳实现上市,后者是现代集团(上海国资委100%控股)旗下唯一建筑设计平台,拥有工程总包一级、建筑工程设计甲级等专项领域内最高资质,是国内建筑设计三大院之一。2013 年收入/盈利分别为36.4/1.1 亿元。重组完成后,现代集团承诺华东设计院2015-2017 年扣非净利润不低于1.48/1.78/1.96 亿元。 设计咨询行业空间广阔,技术革新与PPP 推广将成未来行业趋势。对标海外发达国家,我国城镇化率54%与设计费率1.6-4.5%(美、英、德设计费率均值均在10%以上)仍有极大上升空间,另外城市群的崛起与建筑节能改造亦为建筑设计行业孕育广阔空间。现阶段业内成规模企业较少,格局较为分散(公司2012 年收入行业占比仅为2.7%),公司间并购整合势头明显。未来各类前瞻技术(BIM、3D 打印等)的运用有望变革行业整体操作模式,PPP 模式的推广亦将为设计咨询公司带来众多机会。 国内建筑设计龙头企业,品牌、技术竞争优势十分显著。华东设计院承接过包括东方明珠、世博轴等多项地标建筑设计,品牌优势极为突出。公司具备勘察、设计、施工全流程服务能力,近年来业务领域在不断拓宽。公司在BIM、建筑工业化等多项行业前沿技术上具有显著先发优势(超120 人BIM 团队,运用120 余项案例)。公司还拥有3D 打印多项核心技术,行业领先。目前业务布局广泛,国内拥有30 家分支机构,并收购知名设计所wilson,海外发展势头良好。公司上市后将借助资本市场融资平台进一步巩固竞争优势。 未来国企改革、PPP/EPC 扩张、BIM 等商业化应用将驱动业绩加速增长。 2011-2013 年公司净利率分别为4.3%/8.9%/3.0%,不到同类上市公司(如苏交科、设计股份)一半,上市后规范化运作、国企改革引入市场化机制有望促净利率大幅提升。此外,公司利用设计环节优势向PPP、EPC 项目承接、管理环节扩张有望促公司规模快速扩张。随着BIM 技术应用及建筑产业化推进,公司丰富的技术储备商业化应用价值将不断展现。此外,公司借助资本市场加强并购扩张亦具潜力。 投资建议:我们预测公司2015/2016 年重组摊薄后EPS 为0.50/0.75 元,2013-2016年归母净利润CAGR 为36%。考虑到公司净利率提升趋势明确但提升进度难以预期,我们采用市销率估值,参考苏交科和设计股份2015 年平均4.6 倍PS,并考虑公司利润率提升需要一定过程和时间,给予棱光实业2015 年3.5 倍目标PS,目标价47 元,首次给予“买入-A”评级。 风险提示:交易失败风险、宏观经济波动风险、市场竞争风险。
亚厦股份 建筑和工程 2015-04-14 23.47 36.32 561.57% 36.50 3.40%
33.79 43.97%
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蘑菇+致力于打造以“产品”为核心的全新家装服务。蘑菇+是亚厦股份旗下家装电商品牌,公司认为客户需要的是具有整体设计美感和高质量与性价比的完整家装成品,而非单纯追求材料的高质低价。公司期望以兼具大师设计感、材料高性价比以及工业化工艺的完整产品征服客户和市场。 依托炫维科技3D 软件自主开发能力,以BIM 技术为内核建立营销、施工、采购、管理一体化体系。公司利用自主研发的具有BIM 功能的前端3D设计软件,极大满足家装客户对未来家装产品的预视需求和局部DIY 参与需求,一键生成明确的报价清单及施工图,同时形成交付标准,解决变更增项问题,不仅将带来极强的营销竞争力,还将为公司后续施工、采购、管理一体化形成信息化支撑,实现家装服务流程个性化与标准化有机统一。 招商加盟进入快速扩张期,与成熟家装公司合作将快速起量。公司招商加盟启动以来进度及效果远超预期。公司与当地领先的家装公司合作,利用其既有渠道和服务能力能够快速起量。公司要求加盟商将资金和采购交由蘑菇+管理,利用平台的产品及采购优势吸引加盟商主动将流量引上平台(加盟商在平台上将具有更高收益)。此外,公司将目标市场扩充至所有毛坯房(包括新盘和旧盘)。我们预计公司今年流水将轻松超过10 亿元。 互联网思维打造O2O 家装平台实现多方共赢。公司在闭环业务模式构建中多处利用互联网思维,通过做增量市场、分享利益来绑定多方合作者(加盟商、供应商、仓储中心等),利用合作者资源实现家装业务快速扩张而非高度垂直自控(公司认为后者对管理和时间要求太高)。公司拥有富有激情的创业团队,在实践中面对问题能快速调整,细节做法可以快速更新迭代。 公装及3D 打印等业务趋势良好。公司公装订单趋势良好,盈创3D 打印取得持续进展,万安智能有望对接家装,员工持股计划做完后动力充足。 投资建议:我们认为市场对“蘑菇+”预期处于极低水平,未来半年将是“蘑菇+”取得“有形”进度的集中释放期,有望持续超预期。在目前家装e 站估值已达700 亿元情况下,我们认为“蘑菇+”估值可看350 亿元。采用分部估值法,公装业务今年预计增长15%、给15 倍PE 即180 亿元,“蘑菇+”56%权益约200 亿元市值,万安智能和盈创科技各60 亿元权益市值,公司目标市值500 亿元,目标价56 元,维持“买入-A”评级。 风险提示:公装需求持续疲软风险;新业务开拓进度低于预期风险。
苏交科 建筑和工程 2015-04-08 27.15 20.02 126.21% 27.00 -0.99%
36.60 34.81%
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事项:苏交科与中国电建共同签署《中山至开平高速公路建设项目投资协议》,两公司共同出资设立项目公司,注册资本62.5亿元,其中苏交科使用自有资金出资0.5亿元(占0.8%),中国电建(或其全资子公司)出资62亿元(占99.2%)。项目总投资额约250亿元,建设期约4年,计划2015年底开工,2019年底建成通车,特许经营收费期25年。 利用设计前端优势承接PPP 项目逻辑得到验证。公司借设计优势和投资方中国电建合作,微比例跟投,预计获得数亿元设计订单(按照2%估算则可达到5亿元)。小规模投资可由设计利润基本覆盖,享受25年运营收益分成。由于设计咨询服务涵盖项目全生命周期,设计方案很大程度上决定了项目的投资收益率,公司可为投资方在后续与政府合作中争取项目全生命周期的最大利益,因此相应获得设计咨询业务及投资人在项目后续建设运营中让渡的适当利益。 模式复制开拓交通和环保PPP 市场空间广阔。苏交科目前设计收入规模约20亿元,假如按照设计费占总投资2%估算,可以转化为1000亿元的PPP 项目,公司可为这些项目对接投资人并帮助其与政府谈判、促进项目落地;如果再考虑公司跟踪设计业务量(假设60亿元),则对应潜在3000亿元PPP 项目。公司未来复制模式开拓交通和环保PPP 有望带来大量设计订单,并从介绍、撮合中获取相应的核心利益。 定增锁三年方案已过会,后续市值动力将不断转强。公司定增方案已获证监会审核通过,控股股东及核心员工大比例认购定增并锁定三年,彰显对未来业绩的超强信心。公司市值动力将显著增强。 PPP 推广趋势下设计业务价值需要重估。我们认为PPP 模式推广趋势下设计业务由原来被融资平台限制在单纯赚取设计毛利环节延伸至项目营销、撮合环节(并享受与投资人的各种合作收益),设计业务在产业链上的价值得到极大释放,应该予以价值重估。上调苏交科目标价至35元(对应2016年40倍PE),“买入-A”评级。此外还建议关注棱光实业和设计股份。 风险提示:PPP 业务推进不达预期风险, 应收账款风险。
中材国际 建筑和工程 2015-03-26 16.16 12.17 103.85% 19.19 18.46%
23.60 46.04%
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钢贸风险充分释放,未来轻装上阵。公司2014 年收入228.65 亿元,同比增长10.29%,归属于上市公司股东净利润1.48 亿元,同比增长66.02%。EPS 为0.14 元,符合预期。公司今年计提资产减值损失5.25 亿元,其中对子公司东方贸易、扬州中材、印度LNVT 公司共计提3.36 亿元重大资产减值准备。至此公司钢贸案所产生的16.27 亿元应收款项已收回1.07 亿元和2.63 万平米房产抵押权,2012-2014 共计提减值损失13.37 亿元,我们预计已基本覆盖所有钢贸案风险敞口,未来公司将轻装上阵。 “一带一路”国家战略持续推进,公司将实质性受益。公司海外收入2014年同比增长43.76%。全年公司共新签合同273 亿元,其中新签国内合同56 亿元,同比下滑39%;新签海外合同217 亿元,同比下滑6%,客户服务业务取得较好成绩,全年共签订客户服务类合同22 亿元,同比增长121%。未来随着“一带一路”国家战略持续推进,作为海外水泥工程的龙头企业,将实质性受益。在强有力的政治、金融政策支持下,公司将加速开拓印度、南美等潜力市场,深度挖掘非洲、中东、东南亚等传统优势市场,实现海外订单的快速增长。 毛利率有所下滑,现金流充裕。公司2014 年毛利率为10.59%,下滑2.49 个pct,毛利下滑的主要原因为国内水泥市场增速放缓,业务竞争加剧所致。三项费用率为7.05%,同比下滑0.36 个pct,其中销售/管理/财务费用率分别变动-0.02/-0.52/+0.19 个pct。公司资产减值损失同比下降41.05%,主要原因为钢贸减值计提已基本完毕。公司现金流情况优异,经营性现金流净额13.99 亿元,较去年同期大幅提高。 依托现有资源转型环保等新型业务潜力巨大。公司作为全球水泥工程服务商龙头,拥有众多优质水泥客户资源,并且在国内外积累了丰富的EPC 等业务模式经验,依靠现有的优质客户资源和经验,未来转型环保等新型业务具有先天优势。公司江苏溧阳水泥窑垃圾处理生产线运转良好,未来有后续推广空间。 公司现金流充裕,未来通过外延式并购扩张的方式进入矿山、环保等业务领域潜力巨大。公司去年管理层更换完成,预计今年在转型升级方面将加快推进。 投资建议:我们预计公司在2014 年完全消化钢贸案损失带来的业绩影响,预计2015/2016/2017 年EPS 分别为0.80/0.90/0.98 元,当前股价对应2015/2016年PE 分别为21/18 倍。考虑到公司充分受益“一带一路”战略以及境内外并购扩张潜力,给予20 元目标价(对应2015 年25 倍市盈率),“买入-A”评级。 风险提示:海外经营风险,国内外水泥产能需求急剧萎缩风险。
苏交科 建筑和工程 2015-03-26 18.61 14.93 68.70% 28.71 53.61%
36.60 96.67%
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年报业绩符合预期,一季度业绩预增25-45%保持快速增长趋势。公司2014年实现收入21.6亿元,同比增长32.9%;实现归属于上市公司股东的净利润2.5亿元,同比增长36.1%,EPS 0.5元,符合预期。驱动公司收入大幅增长的主要因素为咨询主业稳步增长的同时项目管理业务增势迅猛(同比增长84.6%)。四季度单季收入同比增长19.7%,盈利增长41.9%,外延扩张对业绩增厚明显。公司预计一季度业绩增长25%-45%,保持高增速。 毛利率大幅提升,收现比有所下降。2014年公司毛利率为33.26%,同比提升4.26个pct,主要得益于公司异地扩张进入成熟期、异地项目规模效应显现。三项费用率14.11%,同比增加1.73个pct,其中销售/管理/财务费用率分别变动+0.19/+0.59/+0.95个pct。财务费用增长较快主要因募集资金、燕宁BT 业务及部分合同结算的利息减少所致。此外业务增长及收购并表导致应收款项规模扩大、坏账准备计提导致资产减值损失大幅增长,因此净利率仅上升0.28个pct,为11.68%。经营性现金流净额为2.5亿元,收现比83.4%,同比下降14.3个pct,主要受宏观经济环境影响,但仍属较好水平。 占据PPP 项目承接优势地位,未来开拓交通及环保业务潜力巨大。作为设计咨询类上市公司龙头,公司占据PPP 项目承接优势地位:1)利用积累的可行性研究经验从事PPP 项目前端的物有所值分析(VFM),对项目投融资、建设及运营一并给出咨询方案,引入后端各环节合作方,主导项目筹划和实施;2)采取咨询总包模式,提供全生命周期成本管理,降低综合成本。3)施工阶段提供监理和技术服务,能保障施工企业严格执行公司设计规划方案,实现预定的成本优化。4)长期政府合作建立良好口碑和信任关系。公司未来利用上述优势开拓交通和环保PPP 项目潜力巨大、前景广阔。 定增锁三年方案已获受理,后续市值动力将不断转强。公司定增方案已获证监会受理,控股股东及核心员工大比例认购定增并锁定三年,彰显对公司未来业绩的超强信心。预计过会后,公司市值动力还将显著增强。 投资建议:我们预测公司2015/2016/2017年EPS 为0.62/0.87/1.13元(考虑增发摊薄),当前股价对应2015/2016/2017年29/21/16倍PE。考虑到公司未来从事PPP 业务及并购扩张的巨大潜力,给予目标价26.1元,对应2016年30倍PE,维持“买入-A”评级。 风险提示:应收账款坏账风险、收购整合风险。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名