事项:公司公告:1)与甘肃嘉洪钢结构工程有限公司签署钢结构住宅体系合作协议:向其提供技术、品牌支持,对方支付3000万元,并按照承接钢结构住宅项目的建筑面积支付5元/平米的费用。公司出资1000万占股10%与合作方等共同投资钢构公司。2)中标尼日利亚莱基自贸区炼油和聚丙烯厂钢结构深化设计、供货项目,金额约人民币7.49亿元,占2015年收入的19.78%,合同期限为收到预付款的16个月内。 创新模式签单加速,中期强劲增长验证逻辑。公司今年以来公告技术授权协议14单,目前累计签单24单,技术授权费收入8.11亿元。平均每单当年可确认3000万以上毛利,带来盈利高弹性。由于该类合同付款周期短,现金流及负债情况亦大幅改善,公司上半年收入16.99亿元,同增13.51%,其中技术授权费收入4亿;归母净利润2.21亿元,同增683.03%,超市场预期。 经营活动现金净流入2.37亿元,较上年同期上升69.68%。传统项目斩获尼日利亚大单,彰显海外实力,去年底签署的东旭置业大额订单已收到定金,处于设计阶段,今年亦有望贡献业绩。 短期跑马圈地,中长期打造技术生态圈。公司近几年全国布局,对合作方划定区域限制,未来形成统一标准后可持续进行技术升级及服务、增强粘性。 公司未来按照合作方开发面积收取5-8元每平米的技术服务费,并参股10-30%与合作方共同投资设立钢构厂,截至中报已成立12家联营工厂,其中新疆工厂已开工23万方的钢结构住宅项目,预计后续公司收取服务费及分享钢构厂投资收益亦将贡献稳定利润。 投资建议:市场对公司的分歧在于:合作方与公司签订技术授权合同是否为市场化行为;是否有持续性;长期盈利模式是否清晰。我们认为:1)公司的技术授权受到市场欢迎符合当前时代背景,地方政府需要支柱产业升级、企业需要业务转型升级,公司的钢管束住宅技术和TOC管理体系符合需求;2)公司签单速度、合作方付款进度、中报业绩高增长也佐证业绩落地性;3)长远看公司将通过后续技术升级及服务增强粘性并分享长期利益,受益下游市场技术替代;4)钢构配套的PC构件、防火涂料等其他建材亦可能给地方政府及公司带来机遇。我们看好公司在建筑产业化推广中通过创新商业模式分享的技术红利,预计公司2016/2017/2018年盈利分别为4.4/5.38/6.30亿元,EPS分别为0.42/0.51/0.60元,给予12.6元目标价(2016年30倍PE),买入-A评级。 风险提示:建筑产业化推进不达预期风险,市场竞争风险。

事项:公司公告全资子公司恒润科技与大连香洲温泉公园公司签署《大连好奇王国主题乐园项目设计、主题剧场系统设备、内容提供、安装调试及运营服务一体化服务合作协议》,协议价2.23亿元,占恒润2015年收入的100.58%。 全产业链优势拓展泛VR主题公园业务。大连好奇王国总面积约130万㎡,景点景观及故事线索以甲方要求和文化为根基,目标至少5年内行业领先,包含球形天幕、飞翔影院、灾难体验等多项沉浸式体验项目。该项目的斩获彰显了恒润在创意和技术的强大综合实力。这是恒润落实主题乐园业务从创意设计、内容制作到运营为一体的业务模式,进一步提高业务拓展能力,增强文旅板块盈利能力。公司借此巩固品牌优势,助未来项目持续斩获。 PPP助园林业务稳步增长,文旅贡献持续提升。公司上半年收入/归母净利润分别增长65.7%/47.3%,其中文化创意板块收入占12.5%,盈利贡献30.5%。去年以来公告园林订单及框架协议约130亿,并积极探索PPP模式,保障园林业务稳步增长。随着后续德马吉并表及VR布局进一步扩张,文旅业绩贡献有望持续提升,实现从建设端向运营端的转型和从B2B向B2C的延伸。 恒润+德玛吉双引擎驱动,VR产业链持续布局。公司通过恒润科技布局VR主题公园,渠道变现能力强,此前公告与雷曼股份等设立四次元文化发展合伙企业,投资3亿经营上海世博园区摩登部落项目,与南京金盛等合作的南京摩登部落已开业,VR+主题公园路径更清晰。此外,公司通过收购德玛吉实现技术及业务优势“走出去”,开拓国际业务,同时利用VR技术定制互动营销,实现VR+展示的渠道变现。未来有望持续外延布局VR产业链,并有望结合园林景观业务优势,向下游旅游端延伸。 收集孵化核心IP,通过VR/影视动漫/主题乐园自主运营/线下衍生品等多渠道变现。公司通过投资或授权布局盗墓笔记、暴走武林学园、山海经等IP,孵化成线下VR渠道的核心内容资源,除植入VR主题公园外,也在探索VR内容平台及家用消费硬件等变现渠道:公告1000万元增资优土视真(曾为湖南卫视、SMG等提供VR直播),借助UtoVR内容平台及VR直播技术重点布局娱乐及教育领域;与成都虚拟世界设立合资公司,在其已量产VR一体机基础上定制化研制主题游乐、科普、院线、教育及商业应用等领域硬件。 投资建议:我们预计公司2016/2017年EPS分别为0.64/0.99元(增发摊薄后),考虑到文旅产业广阔前景、公司过往极强执行力及市场稀缺性,可以适当给予高估值,目标价41元,买入-A评级。 风险提示:PPP落地低于预期风险、并购整合风险。

中期业绩增长强劲,国际工程贡献显著。公司公告1-6月收入22.17亿元,同比增长69.48%,归母净利润1.10亿元,同比增长84.36%。半年度利润分配预案为每10股转增5股。业绩大幅增长主要由于国际工程承包营收大幅增加76.20%,此外人民币兑美元贬值亦带来2966万元汇兑收益。公司上半年新签重大国际工程订单金额约55亿元,除继续专注轨道交通和电力建设两大主业外,供水、房建、矿山石油建设初成规模,同时电力建设中输电线路项目也逐步发展成为公司的专业特色。 毛利率有所下降,经营性现金流入大幅增加。上半年公司毛利率9.61%,同比下降1.03个pct,主要由于高毛利的房地产业务占比大幅下降。三项费用率1.40%,同比下降1.95个pct,其中销售/管理/财务费用率分别变动-0.52/-0.71/-0.73个pct,财务费用率降低系美元汇兑收益增加。所得税率同比上升4.32个pct,综合致净利率小幅上升0.27个pct,为4.94%。公司经营活动现金净流入1.02亿元,与去年同期相比多流入6.02亿元,主要原因是收到项目预付款、进度款及出口退税增加。收现比为80.38%,较上年同期提高32个pct。 在手订单充裕,伊朗解禁最受益A股标的之一。中报披露公司在手大额订单583亿元,约为2015年收入的13.6倍,其中未生效310亿元,生效在执行273亿元,充裕订单为后续业绩高速增长奠定基础。伊朗解禁后,习近平主席立即对伊访问,中伊双方商定未来10年贸易额将增加至6000亿美元。近期新闻报道伊朗与中国展开新一轮石油领域重磅合作,多家中国企业与伊朗新签铁路、石化等领域大单,中国进出口银行也展开对伊项目融资。公司在伊超200亿元订单生效预期显著提升,为伊朗解禁最受益A股标的之一。 集团鼎力支持打造一带一路标杆,助力公司跨越式发展。公司为实际控制人北方工业旗下唯一A股上市平台,具有典型的“大集团、小公司、唯一平台”特征,在一带一路国家战略背景下必将得到集团全力支持。近期集团资产注入将显著增厚公司EPS,且与公司原有国际工程业务产生良好协同,打造民品国际化与国际工程平台。公司此前公告控股股东变为北方公司,在集团内层级提升,利于提升管理效率,优化资源配置,提高以公司为平台进行资本运作的便利性,后续存进一步资产注入潜力。未来集团军贸业务的客户和渠道将与公司国际工程业务产生巨大协同,集团内矿业及石油等资产也将有助于公司业务向更多元领域延伸。 投资建议:我们预计公司2016-2018年归母净利润分别为4.2/5.5/7.2亿元,对应摊薄EPS分别为1.22/1.62/2.1元,目标价48元(对应2017年30倍PE),买入-A评级。 风险提示:国际经营风险、汇兑损失风险、资产整合风险。

中期业绩稳健增长,PPP施工及地产结算下半年进入高峰促业绩加速。公司公告1-6月累计收入392.76亿元,同增16.09%;归母净利润14.42亿元,同增14.85%,EPS为0.31元/股。二季度单季收入224.59亿元,同增23.34%,归母净利润7.96亿元,同增6.68%。预计下半年随着PPP项目开始施工,同时地产逐步进入结算高峰,业绩将实现加速增长。公司上半年新签订单1084.6亿元,占年计划的54.23%;国内新签675.7亿元,其中PPP项目368亿;国际合同为408.8亿元。在建工程执行合同总金额4445亿元,剩余合同2289亿元,为2015年收入的2.8倍。 毛利率有所下滑,房地产业务致现金流净流出增加。上半年公司毛利率13.28%,同比减少2.40个pct,主要原因是地产业务结算偏少,以及水泥和民爆等板块毛利率出现明显下滑。营改增造成营业税金及附加占收入比减少1.64个pct,抵消毛利率下滑部分影响。期间费用率7.47%,同比下降0.31个pct,其中销售费用率/管理费用率/财务费用率分别变动-0.02/+0.21/-0.51个pct,财务费用变动主要是利息收入增长以及有息债务利率降低。投资收益较上期减少2.11亿元,所得税率较前期下降1.99个pct。综合致净利率下降0.56个pct至4.45%。上半年经营活动现金流净流出-60.13亿元,较去年同期(-35.63亿元)多流出24.50亿元,主要是公司房地产板块竞拍土地和项目开发投入增加所致。 预计地产业务三四季度进入结算高峰,有望促下半年业绩加速。上半年,公司房地产板块实现营业收入24.47亿元,同比下滑14.3%;实现销售金额57.30亿元,同比增长72%,已销售未结算比例较高,随着三四季度进入结算高峰,将促地产业务收入实现大幅增长,有望促下半年业绩进一步加速。 PPP订单占比央企领先,业绩弹性最大,下半年开工有望加快。公司凭借着央企背景优势去年至今已与贵阳、南京等地方政府累计签订框架协议超2500亿元,后续有望持续落地转化为可执行订单。公司对PPP业务的理解深刻,项目管理能力强,激励机制灵活充分,融资成本极低,全产业链参与PPP项目优势明显。 去年/今年上半年公告PPP项目分别签约536/368亿元,占公司国内订单总额的64%/54%,该比例在所有建筑央企中遥遥领先。截止至6月30日,公司在执行PPP项目未完成合同额为423亿元,占总剩余合同的18%。公司在建筑央企中体量最小,业绩弹性相对较大,有望借助PPP快速提高市占率,保障未来主业持续快速增长。 大环保战略持续推进,布局进一步完善。报告期内环保业务实现收入49.3亿元,占总收入比为12.6%,预计全年可实现100-150亿元收入,表现强劲。成立水务运营公司专业化管理,并收购凯丹水务剩余25%的股权,收购湖南海川达公司下7个污水处理厂,在实施水务PPP项目总投资额达54.2亿元,已拥有水厂38个,日处理220万吨。再生资源板块葛洲坝环嘉实现收入49亿,利润1.2亿。污水污泥处置板块中固公司区域市场开发取得实质进展,实现收入2099万亿,利润226万亿。其余新型道路材料、固废垃圾处理等业务也在持续推进。公司将继续积极延伸上下游及相关领域,打造具备全产业链优势,与葛洲坝央企品牌相适应的“葛洲坝环保”业务板块,潜力巨大,预计未来三年内占比有望达到30%。 投资建议:我们预计公司2016-2018年EPS分别0.71/0.87/1.04元,当前股价对应PE分别为12/10/8倍,给予目标价12.78元,对应2016年PE18倍,买入-A评级。 风险提示:PPP落地不达预期风险,宏观经济波动风险。

业绩稳步增长。公司1-6月累计收入1834.39亿元,同增4.04%;归母净利润70.23亿元,同增7.66%,二季度单季收入1008.66亿元,同减1.07%,归母净利润47.18亿元,同增3.39%。上半年扣非归母净利润增长19.44%。 受益营改增税负下降明显,现金流情况有待改善。上半年公司毛利率12.79%,与去年同期相比下降0.28个pct。营改增导致营业税金及附加占收入比大幅减少2.1个pct。三项费用率6.96%,同比上升0.36个pct,其中销售/管理/财务费用率分别变动+0.03/+0.42/-0.09个pct,管理费用上升的原因是本期研发费用支出较多。资产减值损失多计提5.87亿元,主要由于应收款规模增加导致计提坏账准备增多。投资收益减少了13.10亿元,主要原因是处置金融资产获得收益本期减少。所得税率较上期提高了1.79个pct。 综合致净利率提高0.21个pct至3.91%。公司经营活动现金净流出-155.83亿元,较去年同期多流出77.01亿元,主要原因是经营性应收项目增加较多,现金流入减少;其中第二季度净流出15.5亿元,现金流出主要发生在一季度。 PPP促基建投资类订单快速增长,在手订单较为充裕。公司报告期内基建/基建设计/疏浚/装备制造收入分别增长1.68%/5.26%/-20.09%/10.09%,实现毛利分别增长5%/3.36%/-39.70%/51.41%。基建业务稳健增长,疏浚业务收入和毛利下滑主要是部分新签项目尚处前期阶段,尚未形成收入。上半年新签合同额为2837.95亿元,同比增长7.6%。其中基建施工/基建设计/疏浚/装备制造/其他业务的新签合同额分别为2386./116/225/85/25亿元,同比增速分别为6.91%/-0.11%/46.91%/-26.36%/24.44%。受益PPP项目加速落地,公司基建投资类项目新签合同额为415.05亿元,同比增长46.1%,预计可获得建安合同金额296.5亿元。截至6月末,公司在执行未完工订单为9423亿元,是2015年收入的2.33倍,充足在手订单保障未来业绩持续稳健增长。 一带一路促海外业务快速增长,金融创新多管齐下引领PPP业务发展。公司公告1-6月新签海外订单892.64亿元,同比增长9.63%;海外收入同比增长23.55%,显著快于国内。随着一带一路纵深推进,公司海外业务将迎来高速发展,成为业绩增长强力引擎。公司在基建投资类项目上经验极为丰富,公告截止至今年6月30日,累计签订BOT/政府采购/城市综合开发合同2683/2371/1811亿元;完成投资1713/802/446亿元,已形成较大规模存量资产。同时公司组建中交资产运营中心,加强经营资产专业化管理,筹划实施资产证券化,增强PPP项目承接能力。搭建综合金融平台,成立财务、租赁、基金、资管公司,引入招行、社保基金等成立中交招银轨交等多个产业基金,为PPP项目的承接奠定了坚实金融基础。 投资建议:我们预测公司2016/2017/2018年EPS分别为1.07/1.18/1.29元,当前股价对应PE分别为11/10/9倍,给予目标价16元(对应16年15倍PE),买入-A评级。 风险提示:宏观经济大幅波动风险,海外业务风险

中期业绩稳健增长。公司公告1-6月收入2667.27亿元,同比增长1.46%,归母净利润58.22亿元,同比增长9.22%。主要是成本管控水平提高和融资费用降低所致。二季度单季收入1480.49亿元,同比增长1.53%,归母净利润32.5亿元,同比增长3.04%。上半年工程承包/勘察设计咨询/工业制造/房地产开发/物流贸易及其他业务收入占总收入的87.7%/1.8%/2.4%/2.8%/5.3%,同比分别增长1.09%/15.19%/-0.31%/27.25%/-6.06%,勘察设计咨询及房地产开发业务增长较快。境外收入146.44亿元,同比增长19.51%。 在手订单充裕保障持续增长。公司上半年新签合同额3756.78亿元,同比增长18.16%,为年度计划的44.06%,其中国内新签合同占93.13%。工程承包/勘察设计咨询/工业制造/物流与物资贸易/房地产开发/其他业务分别新签2999/91/97/327/208/35亿元,同比分别变动+18.1%/+53.3%/+1.7%/-2.0%/+45.7%/+320.7%。基建业务中铁路/轨交/市政工程订单增长较快,分别增长21.3%/80.3%/188.9%。截至6月底在执行未完工订单为18323.5亿元,是2015年收入的3.05倍。 毛利率有所下降,经营性现金流出增加。上半年公司毛利率10.25%,同比下降0.71个pct,主要原因是实施“营改增”后传统工程承包业务毛利率下降。三项费用率5.53%,较前期上升0.16个pct,其中销售/管理/财务费用率分别变动+0.09/+0.30/-0.23个pct,管理费用率上升系研发支出增加所致,财务费用率降低主要由于有息负债利率降低。所得税率同比上升0.12个pct,综合致净利率小幅上升0.19个pct,为2.32%。公司经营现金净流出137.40亿元,与去年同期相比多流出206.29亿元,主要是由于子公司铁建财务偿还同业拆借资金增加及吸收存款减少所致。收现比为100.93%,较上年同期减少4.42个pct。 央企平台受益PPP模式推广。公司受益稳增长政策下基建及城镇化投资规模提升,基建订单(铁路、轨交、市政)快速增长。今年以来新签PPP订单600.7亿,例如徐州轨交PPP项目已正常施工,引入徐州轨道公司、国开行、江苏国际信托等,公司占项目资本金32.7%。凭借央企平台、全产业链资质及能力、低资金成本,未来有望更深层受益PPP模式、代替地方融资平台,从施工向投融资进一步延伸,拓展利润来源。 投资建议:我们预测公司2016-2018年EPS分别为1.02/1.10/1.17元,当前股价对应PE为9/8.5/8倍,给予目标价15.3元,买入-A评级。 风险提示:宏观经济下行风险,海外经营风险。

收入稳步增长,教育业务费用加大拖累短期业绩。公司公告上半年收入16.9亿元,同增6.5%;归母净利润1.25亿元,同减17.8%。收入增长而利润下滑,主要受教育业务费用投入较多影响。前三季度公司业绩变动幅度预计为-20%~10%,随着下半年装饰业务前期较为饱满的订单转化为收入、教育业务迎来旺季摊低费用率,预计三季度业绩增速将较中期有所改善。 营改增影响下装饰业务收入基本持平,下半年有望加快。在营改增对建筑公司收入普遍产生负影响环境下,公司上半年装饰业务收入与去年同期基本持平,如果排除营改增的影响,预计装饰收入将有所增长。上半年公司订单饱满,预计下半年收入增速将有所改善。 教育业务收入健康增长,跨考与金英杰表现优异,学尔森略低于预期,下半年旺季收入增长有望摊低费用率。上半年教育业务收入1.3亿元,同比大幅增长1764%,占总收入的8%,其中跨考/学尔森/金英杰收入分别为6196/6320/3473万,为去年全年收入50%/37%/149%,预计收入增速分别为30%/5%/200%;净利润分别为793/-915/689万,学尔森亏损主要受新开分校、升级线上系统费用投入加大影响。总体来看,教育业务收入健康增长,表明业务本身处于健康扩张状态,中期业绩主要受费用投入较多影响。下半年教育业务迎来旺季,收入增加有望摊低利润率,促业绩逐季改善。 转债资金到账,职教业务扩张有望加速。公司12亿元可转债募集资金已到位,有利于职业教育及相关领域加速扩张。公司已成立前海教育,组建教育业务专业团队,系统化整合教育子公司业务有望加速。此外,公司日前公告与中融国际信托有限公司签署《战略合作框架协议》,拟在资本市场战略规划、并购基金等方面展开合作,有望对教育业务形成新的支撑。 教育业务促毛利率提升、费用率大幅增长。上半年公司毛利率23.95%,同比提高2.86个pct,主要由于毛利率高达75%的职业教育占比提升。期间费用率11.80%,同比提高6.77个pct,其中销售/管理/财务费用率分别提高3.50/2.30/0.97个pct,主要是职业教育新增子公司及人员所致。所得税率较前期提高1.47个pct,综合致净利率下降2.27个pct,为6.91%。上半年经营现金净流出5.10亿元,较去年同期多流出1.83亿元,主要是双主业加速拓展投入较多所致。收现比为67.63%,较去年同期提高12.71个pct。 投资建议:我们预计公司2016/2017/2018年装饰业务利润分别为3.8/4.1/4.5亿元,参考可比公司估值,给予2016年20倍PE,目标市值76亿元,教育业务利润分别为1.6/3.6/5亿元,给予2017年30倍PE,目标市值108亿元,公司总市值184亿元,对应目标价15.3元,维持买入-A评级。 风险提示:宏观经济下行风险,并购整合风险。

增发过会助力转型,利益机制梳理完善。公司公告上半年收入1.84亿元,同减21.82%;归母净利润-586万元,同比回升34.86%,得益于资产减值损失大幅下降。2016年7月定增完成,公司控股股东由环宇投资变更为八大处控股,实际控制人变更为北京市海淀区国资委。董事会换届,领导班子调整,由文凯兴两名高管担任公司董事长及副总,并委任新董秘/财务负责人。利益机制梳理完善有利于管理与资金规划重心转向教育,利好公司长期发展。 充裕资金加速布局,依托名校资源搭建平台。公司在手资金充裕,17.5亿募集资金已到位,其中12亿用于国际学校建设。上半年公告投资现金净流出0.47亿元,比去年同期增加0.45亿元,主要用于投资凯文国际学校工程建设。目前凯文学校借助清华附中国际教育体系不断提升影响力,其中海淀校区已完成招生,预计三年招满,总规模约1600人,朝阳校区计划明年招生,总规模约4100人,预计2022年招满,其他校区也在筹建,未来有望整合海淀学校资源搭建教育大平台。 依托控股股东教育资源优势,产业整合可期。公司作为海淀区国资教育板块稀缺上市企业,可以依靠国资背景和区域教育资源优势,整合国内外优质产业资源,包括师资、课程、教学模式,体育/艺术教育机构,形成自有教育品牌及知识产权,从重资产投资建校发展到输出品牌及知识产权的轻资产扩张模式。 民促法积极推进,政策红利可期。4月中央深改组会议支持和规范民办教育发展,强调分类管理制度,表明高层对民办教育产业化的高度重视。目前法案处三审阶段,若审核过会,后续配套细则落地有望形成持续政策红利。 投资建议:我们预计公司2016/2017/2018年EPS分别为0.02/0.04/0.28元,维持26元目标价,买入-A评级。 风险提示:招生进度不达预期风险,并购整合风险。

收购华宇园林打开成长新空间,增发资金到位后业绩有望加速:公司2014年底收购华宇园林,是西南地区一流的市政园林企业,拥有园林施工、规划设计、园林绿化管护及水污染治理、固废治理等资质,生态修复业务约占60%,旗下10家分公司及5家子公司覆盖全国。2016年中期园林业务收入占比64.41%,毛利率达24.93%,远超传统瓶盖业务毛利15.97%,对业绩支撑力度更为强劲。公司公告2016年中期收入同比增长22.09%,归母净利润同比增长11.36%,预计后续增发完成资金到位后园林施工进度将加快,业绩有望加速确认。 在手订单充足,PPP驱动业绩高增长。PPP项目将改善公司建设阶段经营性现金流,同时投资性现金流支出增加,当高杠杆低比例资本金出资情况下,施工收益覆盖投资将改善整体现金流。华宇园林加大PPP模式的创新,去年以来累计公告签署13.37亿PPP订单,为公司2015年园林营收的174%,成为业绩增长的重要保障。 瓶盖与园林双轮驱动。公司目前已形成包装业务和园林业务的双主业格局,是国内规模最大防伪瓶盖生产企业,服务客户700余家,瓶盖年产量高达20亿只。随着白酒行业进入调整期,公司进行供给侧改革,积极探索瓶盖二维码防伪业务,通过“瓶盖+二维码”方式为客户提供防伪打假、产品追溯、防窜货等增值服务,同时利用互联网端口,发挥现有客户渠道资源优势。2016年中期,防伪瓶盖业务收入2.19亿元,同比减少2.55%,传统瓶盖业务基本稳定。 非公发获批,后续动力强劲。公司2016年定增方案已经获批,拟募集7.81亿资金。其中,6.2亿注入巴州区津桥湖城市基础设施和生态恢复建设PPP项目和安顺市西秀区生态修复综合治理PPP项目,充裕资金将加快项目实施,为公司带来可观收益,并为后续项目实施提供经验;6000万用于瓶盖二维码技术升级改造项目,瓶盖二维码创新业务的推进,有助于将原有瓶盖业务辅以“互联网”、“物联网”技术,提升产品附加值;1.01亿用于偿还银行贷款,减轻财务费用负担,促公司盈利能力加强。传统业务的创新、PPP订单加速,财务费用的减少,公司后续动力强劲,保障业绩增长无忧。 投资建议:我们预计公司2016年-2018年EPS分别为0.21/0.29/0.36元(增发摊薄后),给予目标价8.7元,买入-A评级。 风险提示:宏观经济下行风险,应收账款坏账风险。

并购增厚业绩,在手PPP订单充裕保障业绩增长。公司1-6月累计收入14.49亿元,同增31.49%;归母净利润1.77亿元,同增47.58%;二季度单季收入10.51亿元,同增32.70%,归母净利润1.81亿元,同增47.15%。其中星河园林并表贡献4900余万元,环发环保贡献约1000万元,剔除并表后内生略有下滑,主要受部分项目结算时间节点影响。上半年新签合同31.57亿元,为2015年收入的1.21倍,去年以来PPP订单及框架协议累计205亿元,充裕订单保障未来业绩持续增长。2016年中期拟每10股转增5股。 毛利率基本持平,期间费用率下降。上半年公司毛利率28.38%,同比减少0.43个pct,主要是园林绿化工程毛利同比下降1.54个pct所致。期间费用率17.29%,同比下降1.33个pct,其中管理/财务费用率分别变动-0.31/-1.02个pct。资产减值损失较前期多计提1858万元,所得税率提高0.68个pct,投资收益较前期增加2784万元,综合致净利率提高1.45个pct,为12.32%。上半年经营现金净流出2.08亿元,较去年同期扩大流出1.65亿元,主要是公司营收扩大支付项目保证金增加。收现比88.24%,较去年同期下降2.14个pct。 外延并购增厚业绩,产业链持续布局可期:公司已形成集策划、规划、设计、研发、施工、苗木生产、资源循环利用,以及生态旅游运营、旅游综合体运营和城市环境设施运营等为一体的完整产业链,并已完成收购环发环保及星河园林,并参股中国水务及其子公司延伸水务领域,未来有望沿产业链持续布局。公司部分PPP项目包含后续运营,已设立生态旅游运营中心,力图通过建设精品生态旅游项目模式、农业旅游样板示范区,成为生态旅游咨询管理企业,有望扩大利润来源。 员工持股及管理层激励计划彰显信心:公司员工持股计划于今年3月完成购买,均价13.57元/股,并推出管理层激励计划,按照经营计划完成情况提取专项激励基金,在服务期逐年发放,有效绑定管理层长期利益并可减少股权激励等方式造成的费用。 投资建议:我们预计公司2016-2018年EPS分别为0.55/0.77/0.96元,目标价19.25元(对应2017年25倍PE),买入-A评级。 风险提示:宏观经济风险、PPP项目风险等。

PPP驱动中期业绩快速增长超预期,三季度预计近一步加速增长。公司公告1-6月累计收入72.47亿元,同减7.15%;归母净利润1.31亿元,同增40.81%;二季度单季收入31.63亿元,同减6.60%,归母净利润0.62亿元,同增11.79%。 利润同比快速增长主要原因是PPP业务进展顺利,上半年产生收入3.4亿元,贡献净利润3100万元,此外汇兑收益贡献3617万元(主要发生在一季度)。 三季度公司将确认奉化阳光海湾度假区项目0.8-1.1亿元投资收益,三季度业绩预计进一步加速大幅增长,同时项目将回笼约7亿元前期投资款,未来用于PPP业务将促加速增长。 毛利率有所下滑,汇兑收益致财务费用显著下降。上半年公司毛利率7.80%,同比下降0.87个pct,主要原因是传统土建施工毛利下降1.16个pct所致。期间费用率2.44%,同比下降0.57个pct,其中销售/管理/财务费用率分别变动+0.02/+0.55/-1.13个pct,财务费用下降明显主要由于本期马来西亚吉林特相对于人民币升值,以马币计价的对母公司的其他应付款债务折算导致汇兑收益增加。资产减值损失较前期多计提2325万元,所得税率较前期下降6.32个pct。 综合致净利率提高0.59个pct,为1.79%。上半年经营活动净现金流为-6.35亿元,较去年同期(-7.25亿元)少流出0.9亿元,收现比为89.77%,较去年同期提高13.17个pct。 PPP订单趋势强劲,开工进展顺利。公司公告去年中标PPP项目77亿元,今年累计中标94亿元,合计171亿元。预计今明两年中标PPP项目分别可达260/350亿元。今年新签PPP订单已超过传统订单,趋势良好。根据半年报披露,截止至6月30日,共有7个PPP项目,总计投资额72亿元已签订施工合同,其中公司自己施工52亿元,其他合作方施工20亿元。上半年PPP项目贡献收入3.4亿元,产生利润3100万元,盈利来源主要包括施工与PPP管理顾问费。我们估计施工收入约2.8亿元,产生净利润1200多万元,净利率4.3%,远超传统房建施工不足2%的净利率;PPP管理顾问费产生收入约5000多万,贡献净利润1800多万,净利率约36%。 PPP项目显著提升盈利能力,业绩高增长趋势明确。根据财报披露上半年公司结算PPP项目毛利率高达21.22%,远超公司传统土建施工7.11%的毛利率;净利率为9.1%(纯施工部分约4%-5%),也远高于传统业务。随着PPP项目逐个进入施工阶段,PPP贡献收入占比将进一步提升(当前仅4.7%),公司盈利能力将得到显著增强,业绩具有极高弹性。PPP订单的大幅增长叠加盈利水平的显著提升,将驱动业绩从今年起加速增长。 投资建议:我们预测公司2016-2018年净利润分别为3.5/5.95/9.68亿元,CAGR=68%,三年EPS分别为0.28/0.47/0.77元,当前股价对应16-18年PE分别为43/26/16倍,给予目标价16.5元(对应17年35倍PE),买入-A评级。 风险提示:宏观经济风险、PPP项目风险等。

利润迅猛增长,技术授权模式开花结果。公司公告上半年收入16.99 亿元,同增13.51%,归母净利润2.21 亿元,同增683.03%,超市场预期。上半年新签合同29.56 亿元, 同增50% ; 钢结构/ 地产收入同比分别变动-11.68%/+21.23%。业绩快速增长主要由于公司与 12 家合作方签署战略合作协议,带来资源使用费收入4 亿元。此外东旭置业钢结构住宅大额订单已收到定金,处于设计阶段。 高毛利技术授权模式改善公司现金流,管理费用率提高系股权激励、研发投入所致。公司上半年毛利率33.77%,较上年同期提高10.55 个pct,主要得益于超高毛利的技术授权业务占比提升。三项费用率18.20%,同比提高0.14个pct,其中销售/管理/财务费用率分别变动-0.51/+2.29/-1.64 个pct,管理费用上升主要由于股权激励费用0.59 亿元及研发费用增加。净利率提高10.91个pct,为13.08%。技术授权模式推广力度加大且收款力度增强,致经营活动现金净流入2.37 亿元,较上年同期上升69.68%,侧面佐证市场对公司技术授权的认可。 短期跑马圈地,中长期打造技术生态圈。公司近几年全国布局,对合作方划定区域限制,未来形成统一标准后可持续进行技术升级及服务、增强粘性。 公司未来按照合作方开发面积收取5-8 元每平米的技术服务费,并参股10-30%与合作方共同投资设立钢构厂,截至中报已成立12 家联营工厂,其中新疆工厂已开工23 万方的钢结构住宅项目,预计后续公司收取服务费及分享钢构厂投资收益亦将贡献稳定利润。 投资建议:市场对公司的分歧在于:合作方与公司签订技术授权合同是否为市场化行为;是否有持续性;长期盈利模式是否清晰。我们认为:1)公司的技术授权受到市场欢迎符合当前时代背景,地方政府需要支柱产业升级、企业需要业务转型升级,公司的钢管束住宅技术和TOC 管理体系符合需求;2)公司签单速度和合作方付款进度也佐证了这一点,业绩真实可落地;3)长远看公司将通过后续技术升级及服务增强粘性并分享长期利益,受益下游市场技术替代;4)钢构配套的PC 构件、防火涂料等其他建材亦可能给地方政府及公司带来机遇。我们看好公司在建筑产业化推广中通过创新商业模式分享的技术红利,预计公司2016/2017/2018 年盈利分别为4.4/5.38/6.30 亿元,EPS分别为0.42/0.51/0.60 元,给予12.6 元目标价(2016年30 倍PE),买入-A 评级。 风险提示:建筑产业化推进不达预期风险,市场竞争风险。

中期业绩增长强劲,在手PPP订单充裕保障高增长。公司1-6月收入10.20亿元,同增71.92%,归属上市公司股东净利润1.54亿元,同增187.37%。其中园林/汽车零部件分别占55.79%/34.17%,同比大幅增长104%/26%,分别贡献1.06/0.46亿净利润。业绩快速增长主要来自园林PPP项目落地及乘用车领域份额提升。二季度单季收入6.10亿元,同比增长111%,归母净利润1.11亿元,同比增长226%。赛石园林2014年以来PPP项目订单及意向协议累计超200亿元,对后续业绩形成保障。 期间费用率大幅下降促净利率提升。公司上半年毛利率32.43%,同比下降1.96个pct,三项费用率18.19%,同比减少4.65个pct,其中销售/管理/财务费用率分别变动-1.14/-2.56/-0.95个pct。所得税率较前期下降3.55个pct。综合致净利率大幅提高6.17个pct,为15.04%。经营现金净流出4.78亿元,较去年同期多流出3.97亿元,主要系子公司赛石园林PPP项目增多,项目支出增长快于回款所致。收现比为149.77%,较上年同期提高45.32个pct。 汽车零部件业务趋势良好。公司通过市场结构优化、产品持续升级换代,使面向乘用车市场的销售额占母公司总营业额的比例由2015年的46%提升至2016年上半年的51.07%;未来将整合非轮胎橡胶制品行业资源,实现商用车、乘用车及出口领域高端主流客户业务突破,及高端乘用车客户技术标准突破性开发。 多元化探索下游旅游及地产运营端。公司历次公告花朝园、花卉市场、禹王亭博物馆等建设及旅游开发项目,并与碧桂园及隐居集团战略合作,与浙江旅游等设立浙江传统村落保护基金,投资云南德宏优先合作杭州、芒市项目相关园林业务;通过探索与下游地产、景区酒店、旅游等运营端合作的新模式,有望协同发力并形成新增利润来源。 投资建议:我们预计公司2016-2018年EPS分别为0.46/0.64/0.83元,当前股价对应16-18年PE分别为28/20/15倍,给予目标价16元(对应2017年25倍PE),买入-A评级。 风险提示:宏观经济风险、PPP项目风险。

智慧交通与智慧医疗持续发力,内生外延加速增长。公司1-6月累计收入9.93亿元,同增61.69%;归母净利润0.79亿元,同增80.61%;二季度单季收入5.36亿元,同增58.11%,归母净利润0.47亿元,同增76.23%。业绩快速增长主要因为智慧交通、金融业务迅猛发展及久信医疗并表所致(若扣除久信医疗并表利润1126万,内生增长55%)。分业务来看,智慧建筑/智慧交通/智慧医疗/金融收入同增-11%/247%/100%/196%,占比分别为49.40%/26.75%/20.52%/3.33%。公司预计1-9月业绩同比增长50%-90%,中期利润分配拟以每10股转增20股。 毛利率有所提升,轨交业务加快施工导致现金流出较多。上半年公司毛利率28.72%,同比提高1.26个pct,主要原因是高毛利智慧医疗及金融占比不断提升,且建筑智能节能业务毛利率也明显提高。期间费用率16.13%,同比提高1.51个pct,其中销售费用率/管理费用率/财务费用率分别变动-0.77/+0.79/+1.49个pct,管理费用提升主要由于久信医疗并表,财务费用率增加主要因为去年同期银行理财产品收益较多。资产减值损失较前期多计提806万元,所得税率较前期下降0.65个pct。综合致净利率提高0.92个pct,为8.98%。上半年经营活动现金流净流出-2.21亿元,较去年同期(-0.80亿元)多流出1.41亿元,主要是深圳、广州轨交项目加快施工垫资较多所致,收现比为76.27%,较去年同期下降3.50个pct。 智慧医疗持续坚实推进,外延扩张加速发展。公司全年通过收购久信医疗,增资小鹿暖暖,智慧医疗板块实现了深度布局,以B2H2C模式网聚优质医院资源,将项目转化为入口,拓展C端的服务,形成可持续的价值;B2C2C模式借助政府力量自上而下推进,打造区域智慧医疗信息平台,在医院建设,提高医院运营效率,延伸医疗服务三个环节全方位参与,自去年底起累计中标智慧医疗项目金额约7亿元(含机电、互联网医院、运营、区域医疗信息平台等多类型),进展迅速,预计2016年智慧医疗将占总收入的30%。后续有望在互联网医院、医疗软件开发、C端大数据运营变现等方向取得重要进展。公司公告与深圳嘉富诚组建1亿元智慧医疗产业基金,近期通过该产业基金投资国内领先互联网医疗企业就医160,借助其领先的互联网医疗资源优势与强大运营实力,向患者端服务延伸,打造城市级健康服务生态体系。 轨交迎来投资高峰,公司智慧交通业务深度受益。公司智能轨道交通业务的覆盖区域增加到九个城市,产品线从单一产品延伸到涵盖轨道交通综合监控、自动售检票(AFC)、综合安防、门禁一卡通的轨道交通智能化整体解决方案。 去年轨交累计公告订单量达7.3亿元,为历史最高,本期收入同比大增247%。 同时公司投资中轨租赁,有望借助合作伙伴优势资源探索轨交智能化总包业务,潜力巨大。 PPP模式全方位发力智慧城市建设。公告与东台市和淮南市分别签订10亿元PPP智慧城市建设框架协议,联手山东省属投融资平台鲁信集团成立100亿元PPP基金,使得公司充分整合旗下资源,与政府合作更加深入,风险收益共担,并有机会参与到智慧城市业务的全生命周期。公司公告拟通过子公司达实租赁与光大金控合作设立8亿元医院PPP基金,公司出资1.6亿认购全部劣后级,投资攀枝花市花城新区医院建设及后期运营,以PPP模式加速智慧医疗业务发展。 投资建议:预测公司2016-2018年净利润分别为3.11/4.08/5.34亿元,对应EPS分别为0.48/0.63/0.83元,继续坚定看好公司开拓智慧医疗业务的巨大潜力,目标价28元,买入-A评级。 风险提示:新业务进展不达预期风险。

中期业绩稳健增长。公司上半年营业收入91.02亿元,同增2.73%;归母净利润8.88亿元,同增4.03%。其中电商收入7254万,大幅增长737%,占比0.8%。二季度单季收入49.19亿元,同增2.42%,归母净利润4.24亿元,同增1.68%。公司预计1-9月归母净利润同比增长0%至20%。考虑到去年四季度业绩基数极低,预计全年业绩增长10-15%。 毛利率下滑,经营性现金流有所改善。上半年公司毛利率15.86%,同比减少2.01个pct,或与营改增后收入确认减少相关。期间费用率4.13%,同比下降0.05个pct,其中销售/管理/财务费用率分别变动-0.08/-0.13/+0.16个pct,财务费用增加主要是银行借款增加利息增长所致。营改增后营业税金及附加大幅下降,而所得税率较前期下降0.58个pct,综合致净利率提高0.17个pct,为9.78%。上半年经营活动现金流净流出5.34亿元,较去年同期(-9.16亿元)大幅增加流入3.81亿元,主要是公司加强项目回款所致。 收现比为94.68%,较去年同期提高10.89个pct。 公装家装业务稳步增长。公司大力拓展海外营销网络,旅游酒店、央企合作及海外订单驱动今年公装订单稳步增长(预计全年增长20%)。家装方面,金螳螂家据官网消息已开店45家,预计超额完成全年50家直营店落地目标,预计今明年签约10/30亿。通过“品宅”业务进入高端别墅市场,而“精装科技”以公司拥有五大配套业务:设计、供应链、精装、家具、艺术品,支持和辅助公司形成独特的涵盖住宅装饰设计、施工、配套体系的全产业链的商业模式。 与阿里体育合作布局体育产业正当时。公司与阿里体育合作未来拟发百亿基金布局体育产业,预计未来重点抓前端赛事IP资源与后端场馆资源两个环节,通过对低效率场馆植入赛事IP、及大数据引流,聚集人流,提升场馆运营效率以及带动周边商业,打造城市体育消费生态圈。公司将不仅参与场馆建设,还将透过合资公司及基金平台参与到整个体育产业连上下游布局,有力推动公司从2B向2C、从工程向消费服务战略转型。 恒大增持彰显低估值吸引力。恒大人寿一季度末持股1.76%,二季度继续增持,二季度末持股比例2.69%,险资持续增持表明公司低估值具备吸引力。 投资建议:我们预计公司2016/2017/2018年EPS分别为0.69/0.80/0.91元。 公司2016年估值仅16倍PE,显着低于同业公司,与阿里体育合作后续进度将驱动估值不断提升。维持目标价17.25元(2016年25倍PE),买入-A评级。 风险提示:宏观经济下行风险,转型进度不及预期风险。