公司公告非公开发行预案:1)发行对象为东航产投(东航集团全资子公司);2)36个月不得转让;3)预计募集金额:不超过31.54亿元,发行股份:不超过1.69亿股,发行价格:不低于定价基准日前20个交易日均价。4)募集资金用途:引进3架B787系列飞机和购置1台备用发动机项目以及偿还银行贷款。5)根据规则测算:若发行价格达到18.66元(现价13.85元),则东航正好以31.54亿认购1.69亿股;高于此价格,认购股数为31.54亿除以发行价格,低于此价格则认购数量为1.69亿股。6)摊薄:以1.69亿股计,对吉祥最大摊薄9.4%。7)发行完成后,王均金合计持有公司比例由65.82%下降至不低于60.15%,仍为实际控制人,东航产投持有吉祥航空总股本8.6%。注:此前吉祥航空及大股东均瑶集团拟参与东航非公开发行,其中吉祥航空拟认购3.42亿股(不超过25亿元)以及子公司吉祥香港认购东航H股不超过35.5亿港元;均瑶集团及子公司上海吉道航拟认购A股10亿股(不超过73亿元)。 强强联手,做大做强上海市场。1)民航业混改标杆:两项交易完成后,吉祥及均瑶集团将持有东方航空不超过10%股份,而东航产投持有吉祥总股本8.6%。既是民营资本参与央企混改,亦是央企资本加强与民营资本战略合作,大手笔反映产业资本对行业景气的看好。2)强强联合,做大做强上海市场。我们统计双方在上海市场份额合计超过50%(东航42%+吉祥9%),在长三角地区超过35%,合作后,双方影响力以及话语权得以显著提升,也是为长三角区域一体化战略而服务。3)有助于稳定价格以及航线合作。前三季度吉祥票价水平相当于东航的9折,双方形成战略合作后,有助于价格稳定,相互受益。同时在航线、时刻,甚至飞机维护等均有深化合作空间。我们统计双方前十大航线,有6条交叉,其中三条航线双方市占率超过50%,京沪,上海-昆明以及上海-西安。4)该合作也是我们此前提出“超级承运人+超级枢纽”模式迹象开始出现的又一加强,头部航空资源的相互合作会提升自身竞争优势。 公司前三季度,提收益+控成本帮助公司克服油价大幅上涨压力实现正增长。a)提收益:我们测算吉祥航空前三季度客公里收益同比提升6.1%,座收提升5.3%;其中Q3客收同比提升7.2%,座收同比提升8%,较上半年明显提速。前三季度累计客收同比增长4.4%,座收同比增长3.6%。b)控成本:我们测算Q3座公里非油成本同比减少2.8%(上半年增长4%,1-3Q座公里扣油成本同比增长1.5%。)3)前三季度实现归母净利14.34亿元,同比增长15.3%,扣非净利润12.11亿,同比增长11.6%。Q3单季实现归母净利8.2亿,同比增长31.9%,扣非净利6.4亿元,同比增长10.8%。 汇率几无影响,强调“强推”评级。1)汇率几无影响:半年报披露人民币波动1%,影响利润125.6万元。2)东航产投拟参与公司非公开发行,而公司又拟参与东航股份混改,料将共同做大做强上海市场。我们维持此前预测18-19年实现净利15.8及20.2亿元,不考虑非公开发行摊薄,对应PE仅15.8及12.4倍,考虑摊薄,对应18-19年PE为17.3及13.5倍。公司估值处于上市来低点,未反映公司成长性,强调“强推”评级。 风险提示:油价大幅上涨,经济大幅下滑导致需求受到冲击。

事项: 公司发布三季报,实现营业收入568.62亿元,同比增长36.23%,实现归母净利润121.34亿,同比增长7.98%。 Q1-Q3分别实现营业收入179.7、192.6和196.3亿元,同比增长44.3%、29.2%和3.5%;归母净利润分别为40.97、40.96和39.42亿,同比增长29.6%、-8.2%和9.0%。 经营数据:大秦线前三季度运量合计3.40亿吨,同比增长5.38%;Q1-Q3分别为1. 14、1.11和1.14亿吨,同比分别增长9.9%、4.8%和1.8%。各季度日均运量分别为126.6、122.4和124.1万吨。 评论: 业绩符合预期,运量保持满负荷运行,全年业绩确定性较强。公司单三季度营收196.28亿,同比增长36.5%,同比大幅增长主要由于货运清算方式变更,口径扩大,但对利润影响偏中性。环比来看,Q3收入增长1.9%,与运量环比增长2.5%基本一致。考虑四季度公司秋季检修影响,预计日均运量约120万吨,合计全年达到4.5亿吨,业绩确定性较强。 成本端略有增加,费用大幅下降。1)Q3单季度营业成本同比增长49.4%,大幅增长同样由于货运清算方式变更,环比增长3.7%,快于收入增长,毛利率环比下滑1.3个百分点至23.5%,我们预计主要或来自于人工成本增加。2)费用端同比大幅下滑。公司前三季度三费合计6.96亿,同比减少26.8%,其中因本期计息债务较去年同期减少,财务费用同比大幅减少74.1%至0.98亿元,节省2.84亿元。 铁路货运增量行动受益者。今年国务院先后发布《打赢蓝天保卫战三年行动计划》及《推进运输结构调整三年行动计划》,铁总同时出台货运三年增量计划,大力推进公转铁:1)2020年铁路货运将达到47.9亿吨,较17年增长30%,年复合增速达到9.1%,远高于2001-2017复合增速4.1%。2)公司直接受益: 行动方案中要求聚焦煤炭、矿石、多式联运三大品类,紧紧盯住运需矛盾最突出、调整结构最迫切、增量效果最显著的“六线六区域”,其中大秦、山西分列其中。公司有望充分受益于此次货运增量行动以及进一步推动“公转铁”,以助于大秦线保持满负荷运行。 低估值高股息,强调“强推”评级。我们预计2018年运量同比增长5%左右至4.5亿吨,预计2018-20年实现145、146及148亿元,对应18年8.1倍PE,6.4%股息率,具备吸引力。强调“强推”评级。 风险提示:经济大幅下滑,运量不及预期,秦皇岛港口分流影响。

公司公布2018年三季报:实现营业收入82.92亿元,同比增长13.97%;实现归母净利为亏损2.68亿元,去年同期为盈利12.48亿元;扣非归属净利为亏损3.3亿元。分季度看,Q3单季实现收入31.76亿元,同比增长46.6%,归属净利为亏损0.53亿元,较Q1亏损0.85亿,Q2亏损1.31亿元有所收窄。 经营数据:2018年1-9月,集团实现油轮运力投入同比增加18.28%;运输量同比增加30.66%;运输周转量同比增长35.82%。 油运市场低迷导致业绩承压。1)前三季度VLCC-TCE均价0.73万美元,同比下降60%(去年同期为1.83万美元),其中主要航线如中东-远东、西非-中国、中东-美湾的运费率跌幅分别达到47.6%、49.2%和104%,中东-远东航线日均TCE只有0.99万美元,为10年来最低。2)三季度油运出现改善。Q1\Q2\Q3VLCC-tce均价分别为0.67、0.53及0.99万美元,同比分别下降75%、71%及2%,尤其TD3运价均价1.39万美元,1-9月为1.04万美元,Q3运价的环比提升也体现在公司亏损收窄,Q4目前均价已经达到3.3万美元,超过盈亏平衡点,并有进一步上行趋势,预计Q4将继续大幅改善,而19Q1利润料将大幅增长。 公司公告股权激励计划草案。拟计划向激励对象授予3579万股股票期权,占总股本0.888%,授予对象为公司高管、技术骨干等,占公司总人数的4.24%。行权价为6元/股,当前价格为5.22元。若成功实施,将进一步有效激发公司获利,助力长久发展。 盈利预测及估值:1)此前多篇报告我们分析超级油轮周期或于18Q4开启。Q4开门红后,旺季成色愈发明显。VLCC-TCE一月连升2个平台,先上盈亏点,再探景气线。10/26报4.12万美金。当前行业底部特征明确,Q4向上确定性强。2)展望未来供需:供给端今年以来规模拆船导致运力负增长;事件性驱动短看伊朗因素,长看2020低硫油公约加速老旧船退出;需求端:现状为近年来整体平稳,再展望:短看OPEC从减产松动到增产+OECD补库存或成为重要边际变化;长看美国因素,将拉长航距,成为新增量。3)周期拐点,巨头起舞可期。一旦新景气周期开启,中远海能弹性巨大。假设运价水平每提升1万美元/天,运行天数350天,公司合计增加人民币约11亿元。3)维持盈利预测:预计2018-20年公司实现净利1.7、14.3及17.2亿元,远期盈利弹性可观,对应19-20年PE为13及10倍。当前公司PB仅0.75倍,已反应油运市场此前低迷的悲观预期,而未反应周期拐点将至的变化,强调“推荐”评级。 风险提示:油运需求下滑导致运价低迷,拆解退出运力低于预期。

事项: 公司发布三季报。报告期内,实现营业收入878.78 亿元,同比增长13.38%,归属净利44.90 亿,同比下滑43.27%,扣非净利润42.30 亿,同比下滑25.12%。 其中:Q3 单季公司实现营收334.56 亿元,同比增长13.5%,归属净利22.07亿,同比下降38.1%。 经营数据:Q3ASK 增速4.7%(Q2、Q1 分别10.1%和9.1%),RPK 增速7.5%(Q2、Q1 分别13.1%和9.2%),客座率83.7%,同比增长2.1 个百分点(Q1、Q2 分别为81.7%及83.2%,同比持平及增长2.2 个百分点)。前三季度ASK增速7.8%、RPK 增速9.8%,客座率82.9%,同比提升1.7 个百分点。 评论: 汇兑损失拖累业绩,前三季度扣汇扣非利润总额同比增长7.5%。1)汇兑损失拖累业绩表现。前三季度人民币贬值5.3%,去年同期升值4.3%,其中18Q3贬值3.97%,而17Q3 升值2%。前三季度公司汇兑损失21.57 亿元,去年同期则为汇兑收益12.98 亿元,其中18Q3 损失16.1 亿元,17Q3 则为收益6.24 亿元。公司通过远期外汇合约降低汇率波动风险,前三季度公允价值变动2.81亿元,Q3 为0.38 亿元。2)17Q1 公司转让东航物流获得投资收益 17.54 亿元。3)由此我们测算公司扣汇(及公允价值变动)扣非后的利润总额为 79.3 亿元,同比增长 7.5%。其中Q3 同比增长6.5%。 座公里收益水平逐季提升,Q3 实现快速增长,显现旺季特征。座公里收益逐季提升,Q3 提升8.3%。我们测算前三季度公司座公里收益同比提升5.9%,客收同比提升4%;其中Q3 座收同比提升8.3%(预计燃油附加费贡献1%),Q2 及Q1 分别提升7%及2.3%。客收角度前三季度同比提升4%,其中Q3 提升5.6%。我们分析旺季8 月行业客座率历史新高,东航当月客座率达86.3%,国内88.1%,以及客运价格市场化的推动在旺季为公司提高客收带来了助力。 提座收、控成本、降费用共同克服油价上行压力。1)三季度国内综采成本5471元,同比增长39.8%,布油均价75.84 美元,同比增长45.4%,油价高企致成本增速15.7%。2)不仅通过前述座收的提升,公司还在扣油成本以及费用的控制上共同助力。我们测算Q3 公司航油成本增长约42%,扣油成本同比增长约5%,以吨公里计,公司可用吨公里扣油成本下降约2-3%。费用端:公司三季度管理费用率、销售费用率、扣汇财务费用率分别为4.78%、2.4%、2.8%,同比分别下降0.42、0.28 及0.4 个百分点,合计10%,同比下降1.1 个百分点。前三季度合计三费率为10.9%,同比下降0.4 个百分点。 盈利预测及估值: 1)基于对2018 年汇率 6.9 的假设,我们调整18 年盈利预测至可实现归属净利50.5 亿元(此前汇率6.8 假设下预计54.5 亿元),维持2019-20 年87 及122 亿元预测,对应当前 PE 分别为13.8、8 及 6 倍。2)看好行业景气持续向上,18 年受汇率及油价等外部因素极端反应掩盖了主业改善,19 年望充分释放业绩弹性,同时看好东航吉祥强强联手做大做强上海市场,强调“强推”评级。 风险提示:油价大幅上涨,人民币大幅贬值,经济大幅下滑。

公司公告三季报业绩:报告期内,实现收入1028.8亿元,同比增长12.1%,归属净利69.37亿元,同比下降16.2%。分季度看:Q3实现营收386.4亿元,同比增长12.3%,Q1、Q2分别实现316及326亿元,同比分别增长9.1%和14.71%。利润角度,前三季度实现归属净利69.4亿元,同比下降16.2%,其中Q3归属净利34.7亿元,同比下滑30%。 经营数据:Q3单季度客座率实现转正。前三季度ASK增速11.3%,RPK增速10.9%,客座率80.9%,同比微跌0.3个百分点;其中Q3ASK增速9.3%(Q2、Q1分别13.7%和9.7%),RPK增速9.4%(Q2、Q1分别13.7%和9.7%),客座率81.7%,同比微增0.1个百分点(Q1、Q2分别为81.1%及79.9%,同比分别下降0.9及0.2个百分点)。 汇兑损失造成拖累,投资收益带来贡献,前三季度扣汇利润总额同比增长15.8%。1)汇兑损失拖累业绩表现。前三季度人民币贬值5.3%,去年同期升值4.3%,其中18Q3贬值3.97%,而17Q3升值2%。我们测算前三季度公司汇兑损失约24亿元,去年同期则为汇兑收益22亿元,其中18Q3损失约19亿元,17Q3则为收益9.3亿元。由此我们测算公司扣汇利润总额为119.5亿元,同比增长15.8%。其中Q3扣汇利润总额64.4亿元,同比基本持平。 2)公司前三季度投资收益9.75亿元(去年同期为亏损2.53亿元,预计主要来自于国泰航空的投资损失减少,上半年国泰航空投资项同比减亏5.08亿,此外来自于山航的投资收益贡献)。座公里收益水平逐季提升,Q3提升3.4%。我们测算前三季度公司座公里收益同比提升0.7%,客收同比提升1.1%;其中Q3座收同比提升3.4%(预计燃油附加费贡献1%),Q2及Q1分别为下降2.1%及增长0.6%。客收角度Q3提升3.3%,上半年公司客收同比下降0.13%。我们分析控总量+客运价格市场化的推进使得旺季高基数上实现了座收的进一步提升。 控成本、降费用共同克服油价上行压力。1)三季度国内综采成本5471元,同比增长39.8%,布油均价75.84美元,同比增长45.4%,油价高企致成本增速18.2%。2)不仅通过前述座收的提升,公司还在扣油成本以及费用的控制上共同助力。我们测算Q3公司航油成本增长约48%,扣油成本同比增长约6.3%,以吨公里计,公司可用吨公里扣油成本下降约2-3%。费用端:公司三季度管理费用率、销售费用率分别为2.95%、4.37%,同比分别下降0.04及0.29个百分点,扣非财务费用率2%,同比持平,三费合计9.3%,同比下降0.34个百分点。前三季度合计三费率为9.96%,同比下降0.86个百分点我们认为降本增效是2018年行业新风,而国航明确执行成本领先战略。 盈利预测及估值:1)基于人民币对美元6.9假设(原假设6.8),我们调整18-19年实现归属净利分别为73/116亿元(原预测77/133亿元),预计2020年实现归属净利145亿元,对应当前PE14.1、8.9及7.2倍。2)看好行业景气持续向上,18年受汇率及油价等外部因素影响掩盖了主业改善,19年有望充分释放业绩弹性,当前PB仅1.1倍,处于历史次低区域,强调“强推”评级。 风险提示:油价大幅大涨,经济大幅下滑导致需求受到冲击。

1.公司公告三季报,公司实现营业收入7.77亿元,同比增长10.1%;归母净利润1.02亿元,同比增长24.5%;扣非归母净利润0.84亿元,同比增长8.3%。 分季度看,Q3收入为2.72亿元,同比增长8.57%,归母净利为0.39亿元,同比增长19.63%,扣非归属净利为0.34亿元,同比增长9.27%,快于Q2的4.57%。 费用率:三项费用合计0.82亿元,同比增长9.3%,三项费用率10.7%,同比微降。 2.与制造业客户深度联动的综合物流解决方案,客户集中度有望改善公司致力于提供前端定制化、后端标准化的综合物流解决方案,有利于方案复制和客户导入。上半年公司继续深耕家电、日化、汽车零配件及高端制造业等领域,在巩固现有业务的同时,市场拓展成效显著,成功开拓新宝股份、广东鸿图、伊之密、广日物流等优质的企业客户。客户导入为公司客户集中度的改善奠定了良好基础。 3.服务于跨境电商的物流业务稳步增长公司自有物流中心天运物流中心地处南沙自贸区,该园区已经发展成为国内大型电商集聚区域。公司在区位优势和原有的专业能力基础上,利用自动化物流设备和先进的物流信息管理系统,成功引进浙江菜鸟、唯品会、卓志、沃天下等多家电商名企入驻,期间公司与浙江菜鸟的业务合作规模进一步扩大。 4.区域优势显著,看好大湾区建设为公司带来新动能。1)2018年10月,港珠澳大桥通车,大湾区协同发展有望提速。嘉诚国际控股子公司及业务开展位于广州及上海自贸区内。公司从事全程供应链管理,现有主要客户包括松下空调、万力轮胎、广州浪奇等,公司控股子公司天运国际物流位处南沙自贸片区保税港区,天运物流全资子公司三田供应链位处上海自贸区洋山保税港区;同时,其募投项目嘉诚国际港(二期)亦距离自贸区20分钟左右车程。2)借助“超级中国干线”物流模式,未来将受益于粤港澳大湾区的融合发展,带来业务量大发展。公司年报披露,其天运物流中心凭借位于自贸区里特殊监管区地位以及粤港澳快速通关优势,相当于可建设成为香港机场的异地航空货栈楼,也可在天运物流中心实现海外仓的功能,由此公司可为粤港两地货物提供一站式的跨境物流服务,随着进一步发展,会更大程度提高通关效率、缩短到货时间、减少货代环节,从而节约物流成本,提高跨境物流效率。 5.投资建议:业绩接近翻倍增长,业务提质增效明显,维持“推荐”评级1)我们认为现代供应链是未来重点发展方向,公司竞争优势在于领先的商业模式(制造业物流业深度联动的全程供应链模式),稀缺的保税仓储资源(南沙自贸区内),区位优势(粤港澳大湾区未来的政策红利)。 2)我们维持预计公司2018-2020年可实现归属净利分别为1.44、1.83及2.33亿元,预计年均增长20%左右,对应PE 分别为20、16及12倍。 6.风险提示:经济大幅下滑对业务量产生冲击。

公司公告三季报,实现营业收入92.48 亿元,同比增长35.23%;实现归母净利润19.81 亿元,同比增长68.42%;扣非归属净利14.1 亿元,同比增长23.99%;非经主因转让丰巢科技13.47%的股权实现税后收益约4.4 亿元。 Q3 单季实现营业收入33.45 亿元,同比增长32.28%;实现归母净利润9.80 亿元,同比增长128.9%;扣非归属净利4.79 亿元,同比增长13.54%。 其中快运业务收入1.58 元,成本1.83 亿元,归属-0.25 亿元,扣除快运业务,公司扣非归属净利同比增长19.5%。 年报指引:预计2018 年归属净利区间:23.84 至27.81 亿元,增速50%至75%;据此我们预计扣非归属净利17.84 至21.81 亿元,同比增速约15.8%-41.6%。 快递业务:成本领先,竞争加剧使当期毛利率承压。业务量:Q3 达17.68 亿票,同比增长45.4%,超越增速(27.5%)19.8pct。市场份额14.0%。公司在更高的基数上,仍然保持领先的业务量增速,充分验证了公司的竞争力。单票收入:1.61 元,同比下降14.36%,与Q2 持平。收入:快递业务收入28.48 亿元,增速低于业务量增速,同比增速24.5%。 单票成本:假设扣除快运业务的营业成本可近似认为快递业务成本,则Q3 单票成本为1.26%,同比下降了0.19 元,降幅为13%。 毛利率:整体毛利率为27.8%,同比下降2.4%。扣除快运业务后,毛利率约为21.6%,同比下降了1.1pct。公司单票成本仍为行业领先,看好公司“成本领先”竞争策略,持续领先的业务量增速和相对稳定的毛利率也验证了公司在行业竞争中掌握主动权。 快运业务:业务量快速发展,有望于明年到达盈亏平衡点。快运业务于2017 年10 月起网,处于快速发展阶段。18H1 业务量达44.2 万吨,收入达1.56 亿元。18Q3 收入达1.58 亿元,几乎等同于上半年同期收入体量,相当于日均业务量达4865.9 吨。预计快运业务量日均8000-10000 吨左右可以实现盈亏平衡,公司快运业务虽然当期对盈利有一定拖累,但转正可期。 现金流:本期公司资本开支明显提速,购买固定资产、无形资产及其他长期资产的现金支出为10.36 亿元,环比增加82.7%,同比增加251%,其中土地购置款、在建工程均同比大幅增长,公司加速了干线转运中心的土地自持化、自动化建设。公司Q3 现金及理财共计80 亿元,充沛的现金流支撑公司加大资本开支,在领先的经营效率基础上再次提升经营效率。 投资建议:1)我们维持行业观点:当前通达系快递产品的竞争要素为性价比,公司竞争要素为经营效率,规模是基础,但资本开支和精细化管理才能将规模效应充分发挥。因而在行业竞争中,份额领先、单票成本低、现金流充沛的公司具备主动权。2)预计2018-2020 年实现归属净利分别为25.04、25.38、31.51亿元(原预测值为25.9、29.2 及39 亿元),对应18-20 年PE 分别为21、21及17 倍;扣非归属净利分别为19.21、24.14、30.78 亿元,对应PE 分别为28、22、17 倍。维持“推荐”评级。 风险提示:经济下行导致社零增速放缓;行业竞争加剧导致票均收入下降。

1)公司公告三季报:实现营业收入653.68 亿元,同比增长31.19%;归母净利润为30.28 亿元,同比下滑16.87%;扣非归属净利为28.21 亿元,同比增长6.49%。Q3 单季度:营收228.64 亿元,同比增长29.4%;归属净利7.94 亿元,同比下滑54.8%,主因17Q3 公司转让丰巢科技股权获取了11 亿元投资收益,扣非归属净利7.31 亿元,同比下滑14.8%。年报指引:预计2018 年归属净利43.6-52.6 亿元,同比-8.6%至10.26%。扣非归母净利为34-41 亿元,同比-8.17%至10.73%。2)公司公告拟以55 亿元收购敦豪供应链(香港)和敦豪物流(北京)100%股权,整合DPDHL在中国大陆、香港和澳门地区的供应链业务。 三季度业绩承压因公司加大对新业务投入,以把握新业务快速发展机遇期。 业务量:Q3 达9.45 亿件,增速26.5%,高于行业增速0.9pct。单票收入:Q3单票收入23.6 元,同比0.58%。业务收入:Q3 达223.03 亿元,增速27.2%,高于行业增速6.5pct。1)分业务看:预计经济件与新业务收入延续高增长。 公司时效件业务中商务件与宏观经济有一定的敏感性,或受经济影响,但从结构上,部分高货值、对时效敏感的零售业商家也逐步升级至时效产品,或将部分平滑经济敏感度。经济件业务:预计维持在50%左右的快速增长。新业务中,重货业务预计前三季度保持90%的增速,冷链业务在Q3 旺季中增速较上半年进一步提升(H1 位48%),同城因基数低继续翻倍增长。2)因新业务处于快速发展期,公司或加大投入,以致当期利润承压。Q3 毛利率为17.47%,同比下降1.8pct。预计公司加快新业务网络建设的关键资源投入,导致成本端运输、场站网点租金等有所上升。3)公司高度重视研发,Q3 研发费用3.92亿元,同比57%,前三季度合计为7.9 亿元,我们认为科技研发是公司具备从优秀走向卓越的基因之一。4)同时或因传统业务快递旺季即将到来,公司做了相关前置性投入。 拟并购DHL 中国供应链业务,望助力公司进一步向综合物流服务商进军。 1)交易介绍:标的公司2018 年业绩承诺为调整后息税前利润不低于2.99 亿元,2018 年PE估值为18.39 倍。2)DHL 供应链为全球供应链行业领导者,份额领先、客户优质、能力领先。标的公司聚焦于汽车、零售、生命科学与医疗、消费电子、半导体等领域。3)协同效应助力公司进一步向综合物流服务商进军。协同1:客户互补。顺丰在国内凭借品牌以及网络优势奠定了高端客户群信任基础,标的公司则具备多年服务在华外企的经验,双方合作有助于标的公司拓展内资客户,也有助于顺丰走出去。协同2:优势互补。顺丰可以为标的公司解决运输、仓储等物流方面短板,而收购可以缩短顺丰进入综合供应链领域的学习时间和成本,快速在行业中占据领先。收购符合我们此前对顺丰战略转型的判断,即从劳动密集型快递企业转向科技驱动型综合物流服务商。 投资建议:长期看好公司从优秀走向卓越。考虑公司新业务持续高投入,我们调整18-19 年盈利预测至净利48 及58 亿(此前预测为50 及64 亿元),维持2020 年75 亿利润预测,对应PE37、31、24 倍。公司具备品牌及网络优势护城河,持续投入及并购会强化公司优势,从优秀走向卓越,长期看好,维持“推荐”评级。 风险提示:经济下滑导致商务件增速放缓;新业务面临竞争加剧。

控总量及天气等多重因素导致三季度业务量增速放缓,但营收增速提升,预计公司非航业务持续快速增长。1)受行业控总量、台风天气多发、普吉岛沉船事件多因素影响,公司Q3业务量增速较此前放缓,起降架次与旅客吞吐增速较Q2分别下降3.1及4.9个百分点。 但单季度营业收入同比增长13.5%,相比二季度提升2.5个百分点,反映出公司业绩逐步脱离航空业务量,非航业务持续释放潜力。假设三季度航空性和非航空性收入占比与上半年相同,测算三季度航空性收入增速7.0%,非航空性收入增速19%,非航空性业务保持快速增长。 成本费用管控出色。1)前三季度公司营业成本33.33亿,同比增长7.1%,其中三季度同比增长4.5%,Q1/Q2分别为8.6%、8.7%,相比二季度减少4.2个百分点,一方面是业务量增速下降,水电等变动成本下降,另一方面反映公司出色的成本管控。毛利率由去年同期48%提升至52.4%。2)费用端公司债券已偿本付息,本期无债券利息支出,故财务费用为-1.45亿元(均为利息收入),较去年同期有8000万贡献。公司管理费用率同比下降0.3个百分点至2.61%。 冬春新航季时刻总量略有下滑,静待卫星厅投产放量。测算冬春航季浦东机场总时刻同比下滑0.8%,略有减少,卫星厅预计将于19年年中左右启用,有望迎来时刻释放。此外考虑卫星厅投产免税面积大幅增加一倍以上,料将明显刺激免税销售增长。浦东机场免税店面积(T1+T2)计 7853.37 平方米,卫星厅出境免税店规划面积合计 9062 平方米,扩大一倍,有利于免税品牌展示、销售、互动等,继而提升旅客体验,刺激免税销售增长。 盈利预测与评级:考虑受多因素影响,业务量增速有所放缓,我们小幅调整盈利预测,预计2018-2020年净利润分别为42.6、52.9、62.7亿元(原预测为44、54、64亿元),对应PE分别为20、16和14倍。公司估值回到当年20倍水平,未反应2019年执行新免税合同后确定性增长及消除免税业务不确定性,维持目标价70元,对应19年25倍PE,强调“推荐”评级。 风险提示:市内免税店开设或对机场免税形成一定冲击、经济大幅下滑等。

1.公司公布2018年三季报:实现营业收入73.19亿元,同比增长5.21%;实现归母净利润4.4亿元,同比下降47.89%;扣非归属净利2.3亿元,同比下降61.7%。并表公司贡献业绩:除公司完成VLCC权益由51%提升至100%外,三季度中公司新收购的上海长航国际、深圳长航滚装、中外运长航活畜船纳入合并报表范围,并贡献业绩分别为2.33亿元(同比174%)、0.56亿元(同比-2.85%)、0.02亿美元,合计约2.99亿元。 2.油运市场低迷导致业绩承压。1)前三季度VLCC-TCE均价0.73万美元,同比下降60%(去年同期为1.83万美元),其中主要航线如中东-远东、西非-中国、中东-美湾的运费率跌幅分别达到47.6%、49.2%和104%,中东-远东航线日均TCE只有0.99万美元,为10年来最低。2)三季度油运明显改善。公司依靠自身管理优势、规模等优势及大客户COA合同,收益水平好于行业,前三季度公司油轮船队实现营业收入4.71亿美元,同比减少12.63%,营业毛利1413.11万美元,同比减少89.50%,相比较上半年公司油运板块营业利润亏损2.09亿元出现明显改善。Q1\Q2\Q3VLCC-tce均价分别为0.67、0.53及0.99万美元,同比分别下降75%、71%及2%,Q3VLCC运价环比的提升也体现在公司营业毛利由亏转盈,Q4目前均价已经达到3.3万美元,超过盈亏平衡点,并有进一步上行趋势,预计Q4将继续大幅改善,而19Q1利润会大幅增长。 3.受干散货市场回暖,散运船队盈利大幅增长。前三季度国际干散货航运市场表现较好,煤炭等大宗商品海运需求强劲,市场运费率总体呈持续回升态势,BDI指数均值1349点,同比上升31%。前三季度公司干散货船队实现营业收入1.86亿美元,同比上升39.28%,营业毛利6122.56万美元,同比上升90.84%。 4.盈利预测及估值:1)此前多篇报告我们分析超级油轮周期或于18Q4开启。Q4开门红后,旺季成色愈发明显。VLCC-TCE一月连升2个平台,先上盈亏点,再探景气线。10/26报4.12万美金。当前行业底部特征明确,Q4向上确定性较强。2)展望未来供需:供给端今年以来规模拆船导致运力负增长;事件性驱动短看伊朗因素,长看2020低硫油公约加速老旧船退出;需求端:现状为近年来整体平稳,再展望:短看OPEC从减产松动到增产+OECD补库存或成为重要边际变化;长看美国因素,将拉长航距,成为新增量。3)周期拐点,巨头起舞可期。一旦新景气周期开启,招商轮船弹性巨大。假设运价水平每提升1万美元/天,运行天数350天,招商轮船船队合计增加人民币约9亿元。3)维持18年盈利预测为实现归属净利分别为8.7亿元,上调19-20年盈利预测至14.9及19.3亿元(原预测为13.2及17.3亿元),对应PE28、16及13倍。强调“推荐”评级。 5.风险提示:油运需求下滑导致运价低迷,拆解退出运力低于预期。

公司发布三季报,实现营业收入145.82亿元,同比增长10.74%,实现归母净利润9.64亿元,同比增长8.47%,扣非净利润9.93亿元,同比增长10.43%。 收入端:Q1-Q3分别增长13.2%、13.4%和6.3%,Q3增速下降,且与客运量增速相悖,我们分析认为或因货运清算方式变更带来影响,叠加货运发送量下滑因素,此外路网清算业务或有拖累。 成本端:Q1-Q3分别增长9.3%、14.0%和9.0%,三季度增速超过收入2.7个百分点,导致毛利率同比下滑2.3个百分点至9.9%。我们认为成本端依然较快增长,或由于维修、人工及货运清算等方面成本有所增加。 利润端:Q1-Q3分别增长57.6%、-8.0%和-18.4%。 经营数据:三季度单季客运量增速提升,货运量有所下滑 客运方面,前三季度公司客运量同比增长5.7%,Q1-Q3分别增长2.5%、4.9%和9.3%,三季度显著提升。 其中城际列车同比增长9.3%,Q3为15.6%(Q1/Q2分别2.6%、9.3%),贡献绝大部分客运增量;直通车同比增长13.6%,Q3为11.5%(Q1/Q2分别19.1%、10.2%),但9月份下滑4.3%,或为广深港高铁开通分流影响;长途车同比增长2.2%,Q3为4.6%(Q1/Q2分别1.2%、0.5%)。 货运量下滑。考虑实施新的清算办法,公司货运收入仅为货运发送收入,前三季度货运发送量同比下滑1.2%,Q3下滑5.7%,Q1/Q2分别为2.4%和0%。 广州东货场签订综合开发前期工作委托协议,土地开发再进一步。公司此前公告就该项目与广铁置业签署委托协议。该货场距广州东站约2公里,位置优越,目前作为临时服装批发市场,后续拟利用城市更新改造完成综合开发。 标志着石牌货场交储后公司土地综合开发又下一城。此前我们报告分析公司货场、堆场、站台及仓库面积合计221万平,以保守均价1.1万/平计算,价值245亿。 长期看好铁路改革,公司受益路径清晰,维持“强推”评级 我们预计石牌货场或于2019年确认资产处置收益,预计18-20年实现归属净利分别为12.9、19.0和14.2亿元,对应PE17、11及15倍。长期看好铁路改革,当前PB不足0.8倍,处于历史低位,维持“强推”评级。 风险提示:土地交储进度不及预期、铁路改革不及预期,经济大幅下滑。

业绩延续快速增长,基本符合预期。受益于铁路货运清算办法调整、房地产收入增加、特箱业务增长等因素,公司维持今年以来的高速增长趋势,公司此前预告前三季度同比增长50%左右,基本符合预期。 分季度来看,营业收入:Q1-Q3营业收入分别为28.8、47.9和43.7亿,同比增长42%、54%和28%,三季度有所回落,环比下滑8.7%,主要由于2017年三季度委托加工贸易和铁路货运收入增加造成较高基数。 毛利率:Q1-Q3分别为8.5%、5.5%和5.5%,三季度环比持平,同比提升0.44个百分点。 净利润:Q1-Q3分别为1.3、1.5和1.3亿,同比分别增长47%、55%和39%。三季度环比下滑,系因公司上半年结转房地产业务较多导致。预计公司四季度依然有部分房地产结转,维持全年50%业绩增长预期。 顶层推动,“公转铁”大有空间。今年国务院先后发布《打赢蓝天保卫战三年行动计划》及《推进运输结构调整三年行动计划》,铁总同时出台货运三年增量计划,大力推进公转铁包括:1)2020年铁路货运将达到47.9亿吨,较17年增长30%,年复合增速达到9.1%,远高于2001-2017复合增速4.1%。2)2020年采暖季前,沿海主要港口和唐山港、黄骅港的矿石、焦炭等大宗货物原则上主要改由铁路或水路运输。公转铁大有空间:铁路货运占比逐年走低,从2005年的14%降低到2017年仅占7.7%,而公路货运占比达到76.8%。 公司沙鲅线望充分释放弹性。1)沙鲅线运量上行有能力。线路设计产能8500万吨/年,2017年运量达到5018万吨,产能利用率仅59%;2)营口港货源公转铁有空间,沙鲅线适运货源达1.06亿吨,在“公转铁”推动下,构筑沙鲅线运量持续增长至满产的基础。3)运量提升背景下,运价有提升空间。 铁路货运清算机制变化,释放铁路运输企业业绩弹性。铁总自2018年开始施行新的《铁路货运运输进款清算办法(试行)》,提出以承运企业为核算主体的“承运清算”规则,相比原机制,可充分调动发送企业揽货以及议价的积极性,同时到达方亦从中受益。 盈利预测及投资评级:我们预计公司2018-20年实现归属净利4.87、5.82、7.21亿元,对应PE 21、17、14倍,公转铁是顶层推动,力度大,态度坚决,公司沙鲅线产能释放有空间,新清算机制下亦望释放经营活力,强调“推荐”评级。 风险提示:经济大幅下滑,公转铁推动不及预期。

1.控总量及台风天气因素导致Q3业务量增速放缓。受民航局严格管控时刻增量、“山竹”台风恶劣天气等影响,公司三季度旅客增速和起降架次增速较上半年分别下降4.5和4.1个百分点,主要为9月天气影响公司单月起降下滑0.4%,旅客吞吐量同比增长2.5%。但前三季度9%的增速为北上广深机场之首。 2.新航季国际(地区)航线时刻增速达到17.7%,继续保持高速增长1)2018冬春航季将于10月28日起执行,根据民航局通告,全国周航班增速4.5%,继续保持低速增长。根据民航飞行计划表测算,深圳机场总时刻增速2.6%,在北上广深五大机场中增速领先;2)合并统计内航国际、地区和外航航班合并增速,深圳机场增速达到17.7%(首都、浦东、白云分别为2.8%、-1.1%和2.0%),增速遥遥领先。此外新航季深圳机场发力洲际远程航线,新开伦敦等5个远程通航点,总数达到18个,国际通航点合计增加10个达到54个,公司国际化战略持续推进。 3.单季营业成本仅增长1.8%,为16年三季度以来最低,公司成本控制得力。 公司Q1/Q2营业成本分别增长12.8%和12.1%,三季度成本增速大幅放缓,一方面公司去年薪酬体系调整,三季度同比因素基本消除,另一方面公司成本控制得力,单季毛利率30.3%,同比提升2.2个百分点。 单季利润同比增长11.9%,业务量增速放缓背景下,继续保持两位数增长。 4.盈利预测、估值及投资评级1)深圳机场处于国际航线提速期。a)定位提升,由“十二五”之前区域干线机场提升至目前国际航空枢纽;b)竞争环境改善,“特区、自贸区、大湾区”三区叠加战略期,珠三角足够容纳三个国际机场。c)主基地航司发力进行时,基地航司深圳航空引进宽体机加码长航线,同时香港机场趋于饱和,竞争缓解。 2)我们维持2018-2020年盈利预测,即归母净利润分别为7.57,9.61,11.45亿元,对应PE分别为21、16和14倍。机场作为交运护城河策略标的,看好公司处于潜力释放期,持续推进国际化,维持目标价10.3元及“强推”评级,预计较现价有35%的空间。 5.风险提示:经济下行,国际化战略不及预期,非航招标不及预期。

公司公告三季报业绩:报告期内,实现营业收入111.03亿元,同比增长29.64%;归母净利润16.11亿元,同比增长42.86%;扣非净利12.62亿元,同比增长17.81%。其中,Q3单季实现营业收入44.61亿元,同比增长48.55%(增速快于Q1的33.5%及Q2的10.4%);归属净利润7.43亿元,同比增长95.10%;扣非归属净利4.32亿元,同比增长17.90%(快于Q1的16%,略低于Q2的18%)。 非经常性损益:主要因三季度转让丰巢科技9.09%股权产生了4.17亿元投资收益,税后净收益2.98亿元。 公司全年业绩指引:归属净利区间20.1-22.3亿元,同比增长35%-50%,经营利润17.1-18.6亿元,同比增长15%-25%。 经营数据:业务量:Q3快递业务量达13.33亿件,同比增长为41.2%,比行业增速(25.6%)高出15.6pct,较Q1(19%)、Q2(18.4%)显著提升,市场份额从9.6%环比提升至10.5%。 注:收购转运中心,提升直营比例,导致转运环节比例口径变化,影响毛利表现:2018年6月以来,公司已陆续完成了3批转运中心中转业务资产组的交割(北京、武汉、深圳、南昌、郑州等地),累计收购金额为12.99亿元。公司财务口径中,非直营转运中心的转运收入不进入公司口径,因此由于转运中心直营比例提升,导致转运环节财务口径也相应扩大,影响收入及成本,同时对单票毛利率带来影响:因转运环节毛利率远低于面单环节毛利率,口径增加会影响整体毛利率。单票收入:Q3单票收入为3.22元,同比降幅为0.86%,因单票收入会受单票重量、收费标准、转运环节口径3个因素影响,公司转运环节的直营比例提升导致单票中转收入提升。单票成本:Q3单票营业成本为2.82元,同比上升9.5%。我们认为剔除口径变化后,公司的单票成本增幅低于9.5%.毛利率:Q3毛利率为15.9%,同比下降3.3pct,较Q2环比下降4.4pct。 公司公告拟以0.72亿元收购贵阳及昆明转运中心中转业务资产组,直营化持续推进。上半年公司在干线运输以及中转方面,加强直营化、自营化、大车化。截至2018年6月,全网共有转运中心68个,自营转运中心50个,自营率约为74%。公司公告拟分别以3867万元及3540万元收购贵阳龙里新及昆明申通快递中转业务资产组,标志着公司持续推进重点城市转运中心直营化,有利于公司公司进一步加强转运中心的标准化建设、运营及精细化管理,不断提升中转网络的效率以及提升客户体验。 投资建议:公司网络从干线至网点层面均进入改善通道,件量增速提升明显。维持公司2018-20年盈利预测,即实现归属净利21、22及26亿元,对应PE14、13及11倍,预计2018年扣非净利18.1亿元,对应PE16倍,估值仍具修复空间,维持“推荐”评级。 风险提示:行业竞争加剧导致票均收入下降;经济下滑导致业务量增速放缓

公司公告三季报,实现营业收入186.23亿元,同比增长44.74%;实现归母净利润12.54亿元,同比增长18.53%;实现扣非归母净利润12.05亿元,同比增长21.52%。 分季度看:Q3利润提速。公司Q3收入65.57亿元,同比增长40.83%,归属净利4.53亿元,同比增长23.91%,扣非归属净利4.36亿元,同比增长23.81%。收入增速低于Q1、Q2,但利润增速更快,部分因投资收益基数的影响逐季降低。 快递主业:降本增效效果显著 业务量:Q3业务量16.30亿件,同比增长32.1%,高于行业增速(25%)6.6pct,高于Q1、Q2增速,市占率12.9%高于Q1、略低于Q2。其中,公司9月增速为25.2%,或受到干线转运中心搬迁影响,预计后续会得以恢复。 快递收入:Q3快递业务收入为53.23亿元,同比增长19.4%,主要受到单票收入下降拖累。 单票收入:Q3单票收入3.27元,同比下滑9.6%。我们分析认为,主要为面单及转运费下降。 单票毛利:公司整体毛利率为13.1%,与去年同期持平。 从干线层面至加盟商层面,全网加强降本增效; 1)干线运输:公司根据路由规划、业务量及其增长等综合因素,采取多种措施不断优化现有承运商体系、完善考核评价机制,确保承运商服务质量及成本最优,改善承运商结算模式、降低空返成本及管理运营成本;同时,公司持续提升自有车辆投入,加大大方车、甩挂使用率,实现运力统筹、提升车辆运营效率、提高议价能力。 2)干线中转:2018H1公司转运成本同比持平,预计下半年公司转运成本有继续改善空间。公司主要通过转运中心设备的升级改造以及工序排班的优化降低人工操作成本。 3)加盟商成本:2018H1,公司采取一系列举措助力加盟商降低成本提升运营效率,加盟商采购、运输、营运成本显著降低,全网运输成本明显改善,有助于增长加盟商的成本竞争力、盈利能力和稳定性。 支线分拨:公司大力推广加盟商加大自动化分拣设备、伸缩机等先进设备的运用,帮扶加盟商实现转运中心工艺升级。 支线运输:公司不断改善加盟商至枢纽转运中心之间的运力统筹,大大降低加盟商的人工成本,并实现、推广燃油集中采购模式。 投资建议:公司网络从干线至加盟商层面均进入改善通道,除9月外今年以来增速提升明显。考虑行业及公司单票收入有所下降因素,我们调整公司2018-20年盈利预测至实现利润17.6亿元、21.4及25.4亿元(原预测为19、23及29亿元),对应PE17、14、12倍,估值水平具备修复空间,维持“推荐”评级。 风险提示:业务量增速放缓,行业竞争若加剧将导致票均收入下降。