周期底部业绩仍逆势大幅增长，业绩逐季同比、环比持续性改善。公司发布《2021 年年度报告》：在面对核心业务氟化工市场竞争激烈的不利的因素下，公司仍然积极应对市场变化，实现增产增销增收增利、高质量发展稳步推进：2021 年，公司实现营业收入179.86 亿元（同比+12.03%)；归母净利润11.09 亿元(同比+1062.87%)。2021Q1-Q4，公司业绩逐季同比、环比持续性改善，且公司利润增速远高于营收增速。其中，2021Q4，公司实现营业收入53.63 亿元（同比+4.28%），归母净利润8.51 亿元（同比+1395.47%），超我们此前的预期。整体来说，2021 全年公司逆势中持续完善产业布局，紧抓市场机遇，积极调整产品结构以抢占市场份额。我们看好公司未来将有望把握由行业格局变化带来的机遇。 成本控制能力优异，受益于产品价格上涨及主营业务持续放量。2021 年公司氟化工原料、制冷剂、氟聚合物、含氟精细化学品等均价分别同比增长80.91%、41.58%、39.01%、6.27%；第三代氟制冷剂（HFCs）、氟聚合物产量在上年大幅增长的基数上沿袭了增长势头，同比分别增长2.61%和31.52%。2021Q4 单季度，公司制冷剂业务量价齐升、聚合物产品价格大幅上涨；同时在成本方面，公司精心组织生产经营，挖潜增效、节能降耗、机遇采购，较好控制了原材料价格过快上涨导致营业成本大幅上升的不利影响，公司原料成本端影响较小。随着行业竞争格局趋向集中，我们看好三代制冷剂将有望迎来景气复苏。公司具备完善的产业链一体化配套优势，逆势中仍然保持高效运行，未来将引领周期复苏。 发展高附加值氟化学品延伸产业链，积极推进数据中心用冷却液产品的产业化实施。除积极推进锂电材料如PVDF 项目建设外，巨化股份还已成功开发出了高性能大数据中心设备专用的巨芯冷却液，填补了国内高性能大数据中心专用冷却液的空白。公司浸没式冷却液项目规划产能5000 吨/年，其中一期1000 吨/年项目已处于建设阶段。我们看好未来公司将持续通过产能挖潜、节能减排、降本、结构优化等，进一步扩张氟聚合物、氟精细化学品、氟冷却液等高附加值氟化工产品产量，实现高质量发展。 风险提示：氟化工需求疲弱；项目投产进度不及预期；产品价格大幅下滑等。 投资建议：维持“买入”评级。近年来，公司紧抓市场机遇，积极推进氟化工产品结构优化，不断增强核心竞争能力，筑牢氟化工巨头地位。我们预计公司2022-2024 年归母净利润分别为16.22/24.80/29.16 亿元，同比增速46.2%/52.9%/17.6%；摊薄EPS=0.60/0.92/1.08 元，对应当前股价对应PE=19.2/12.6/10.7X。维持“买入”评级。

2021年业绩稳步增长， 符合预期。 公司发布《2021年年度报告》 ： 2021年公司实现营业收入 10.43亿元（同比+18.64%） ； 归母净利润 2.45亿元（同比+2.93%） ； 归母扣非净利润 2.45亿元（同比+8.97%） ； 基本每股收益 0.79元。 即 2021Q4单季度， 公司共实现营业收入 3.99亿元（同比+24.67%） 、 归母净利润 0.75亿元（同比+6.98%） ， 业绩符合我们预期。 受新项目尚未产生效益而相关的期间费用投入较大、 充填投入加大、 原材料涨价也导致生产成本有所上升等影响， 2021年公司主要产品单位成本有所上升。 但整体来看， 公司仍然实现了经营业绩稳中有升，重点项目顺利推进， 创新能力进一步加强， 治理和内部控制持续优化。 伴生矿萤石利用项目及六氟磷酸锂项目取得阶段性进展， 重点项目顺利推进。 伴生矿萤石利用项目方面， 包钢金石选矿项目两条中试生产线试验成功， 已顺利接收包钢股份原有年产 10万吨萤石精粉的生产线， 原定进度将大大提前， 预计 2022年底即可建成 60-80万吨/年的产能；同时，金鄂博氟化工项目目已完成项目初步选址及部分重要设备预订， 一期 12万吨氢氟酸产线计划于 2023年底前建成。 六氟磷酸锂项目方面， 公司拟建设“年产 2.5万吨新能源含氟锂电材料及配套 8万吨/年萤石项目”，目前一期项目已完成大部分设备的订购， 我们预期有望于 2022年年底或 2023年年初投产。 公司将六氟磷酸锂项目布局作为进入新能源业务的切入口， 未来含氟锂电材料将有望成为公司的“第二增长曲线” 。 新能源、 半导体、 新材料行业发展将对萤石长期需求形成支撑。 除传统下游领域制冷剂需求将稳步增长外， 根据我们的测算（中性） ， 2022-2024年，全球六氟磷酸锂对萤石精粉需求将分别达到 16.61/20.31/29.51万吨，国内 PVDF 对萤石精粉需求将分别达到 15.98/19.18/20.72万吨。 我们看好新能源、 半导体、 新材料行业快速发展， 将长期对萤石需求形成支撑。 伴随未来几年在高性能、 高附加值氟产品等应用领域的不断深入，我国氟化工产业快速发展的势头有望延续， 萤石需求前景仍然广阔。 风险提示： 下游需求不及预期； 新项目投产进度低于预期； 产品价格下滑等。 投资建议： 维持“买入” 评级。 未来， 公司将继续通过收购矿山、 开发伴生型矿山扩大自身储量及产能， 并通过子公司向氟化工下游高附加值领域延伸。 我们预计公司 2022-2024年归母净利润分别为 3.80/5.04/6.20亿元，同比增速 55.3%/32.4%/23.2%； 摊薄 EPS=1.22/1.62/1.99元， 对应当前股价对应 PE=23.4/17.7/14.4X。 维持“买入” 评级。

2021年业绩符合预期，营收利润环比高增。2021全年营收8.33亿元（+129.4%），归母净利润8.95亿元（+1401.4%），扣非归母净利润2.90亿元（+6232.5%），主要由于公司收到诉讼补偿款及违约金合计6.26亿元，计入营业外收入。Q1-Q4单季营收分别为1.25/1.04/2.09/3.94亿元，扣非归母净利润分别为0.17/0.12/0.60/2.00亿元。公司全年毛利率达到65.24%，同比提高21.46pp，为历史最好水平。 100万吨/年钾肥改扩建项目达产，钾肥量价齐升公司充分受益。公司2021年完成25万吨生产装置提质增效技改，75万吨钾盐扩建改造项目于9月启动投料试车，12月转入正式生产，截至2022年3月底已完全达产，日产量超过3000吨。目前公司钾肥业务收入占比达到100%，2021年全年营收8.33亿元（+129.4%），产量33.2万吨（+31.9%），销量35.0万吨（+48.9%），均价2343元/吨（+55.6%），毛利率65.2（+21.5pp）。 钾肥海外供给不可抗力频发，公司钾肥在东南亚销售具备价格弹性。白俄罗斯、俄罗斯占全球钾肥供给37%，由于被制裁及地缘冲突导致钾肥出口受限；同时随着粮食、大宗商品等价格上涨，全球钾肥价格大幅上涨。2021年公司海外收入占比达到71.6%，主要销往东南亚地区，东南亚是全球钾肥主要消费市场之一，目前价格在670-750美元/吨CFR，高于国内590美元/吨CFR，公司钾肥在东南亚销售具备更大价格弹性。 持续推进彭下-农波钾盐矿收购工作，扩大钾盐矿资源储备。公司现有老挝甘蒙省35平方公里钾盐采矿权，总储量10.02亿吨，折纯氯化钾1.52亿吨。 正在推进老挝甘蒙省农波县彭下-农波村地区179.8平方公里钾盐矿的收购工作，与现有钾盐矿区相连，总储量约39.35亿吨，折纯氯化钾约6.77亿吨。公司计划3-5年内将产能提升到300万吨以上，打造世界级钾肥供应商。 风险提示：局部区域冲突、传染疫情等系统性风险；钾肥新增产能建设进度可能低于预期；钾肥价格过高导致下游需求低于预期等。 投资建议：维持2022-2023年盈利预测，维持“买入”评级。 维持2022-2023年并新增2024年盈利预测，预计2022-2024年归母净利润15.3/17.8/22.0亿元，同比增速71/17/23%；摊薄EPS=2.02/2.35/2.90元，当前股价对应PE=17/15/12x。公司老挝100万吨/年钾肥改扩建项目顺利达产，充分受益钾肥行业高景气度，维持“买入”评级。

产能投放++行业高景气，2021年业绩大幅提升。公司发布2021年年度报告，2021全年实现营业收入266.36亿元，同比增长103.10%；实现归母净利润72.54亿元，同比增长303.37%。四季度单季度实现营业收入84.01亿元，同比增长106.32%；实现归母净利润16.42亿元，同比增长223.40%。公司基本每股收益3.43元/股。2021年公司毛利率和净利率分别为35.49%和27.23%。2021年受益于国内经济复苏和国内产品在全球供应链中的重要性突出，大宗化学品价格快速上涨，公司主营产品盈利能力均有所上涨，行业景气度处于高位的醋酸和有机胺增幅最大。公司各项费用率均有所下滑，销售费用率、管理费用率和研发费用率分别为0.24%、1.04%和1.38%。2021年公司研发费用为3.68亿元，同比增长29.58%。根据公司年报披露，综合考虑多方面因素，公司预计2022年实现销售收入300亿元。根据一季度业绩预增公告，预计2022年一季度公司实现归母净利润522.5-24.5亿元，同比增长43%-55%。 公司持续加深产业链布局，“新能源++新材料”双轮推动。2021年公司加大德州基地新能源新材料项目投产和荆州基地建设进度，荆州基地项目2021年全面进入建设阶段。德州基地16.6万吨精己二酸品质提升项目、酰胺及尼龙新材料项目中30万吨/年己内酰胺及配套装置（包括48万吨/年硫铵）、30万吨/年碳酸二甲酯增产提质系列技改项目投产。公司规划的30万多吨/年高端溶剂项目于2022年2月28日进行环评第二次公示；尼龙66高端新材料项目（一期）进行环评公示征求意见环节，一期计划建设20万吨/年己二酸装置，二期规划使用一期己二酸为中间品生产8万吨尼龙66；30万吨/年二元酸项目进入环评公示征求意见环节；另外公司计划建设12万吨/年PBAT可降解塑料项目。通过技术研发和突破及煤化工产业链优势，公司持续向下游布局，进一步拓宽产业链同时向更多的细分领域发展。 风险提示：产品价格大幅波动的风险；新建产能投放不及预期的风险；煤炭价格大幅波动的风险；能耗和低碳政策收紧的风险。 投资建议：加大“新材料+新能源”布局，维持“买入”评级。公司电解液溶剂开发进展快速，持续向新能源上游原材料发展，持续覆盖尼龙及可降解塑料等新材料领域，其他规划建设项目充足。我们认为，公司产业发展多样化，具备长期成长性。预计22-24年归母净利润为86.63/93.03/99.79亿元，对应EPS为4.09/4.41/4.73元，对应当前股价PE为8.1/7.5/7.0X，维持“买入”评级。

2021 年业绩再创新高，继续保持稳健、持续、健康的发展势头。公司发布《2021 年年度报告》：2021 年，在原材料成本上涨而部分原药价格下跌的不利条件下，公司通过密切产销衔接，深挖装置潜能，实施瓶颈工序增产降耗激励，仍然保证了业绩的逆势稳定增长：公司实现营业总收入118.4 亿（首次跨越百亿大关），同比增长20.5%；归母净利润12.2亿，同比增长1%。其中，公司实现原药销售额增长13.2%；海外贸易业务增长93.4%。此外，据公司公告：2022 年1-2 月，公司预计实现归母净利润5.6 亿元左右，同比增长100%，业绩表现亮眼，超我们预期。 坚持“多产快销、以量补价”的经营方针。2021 年，原材料价格普遍上涨，农化企业经营成本承压。在此背景下，公司不断深化与同行企业、龙头制剂企业、农化跨国巨头间的战略合作，扩大核心品种销售；并根据市场变化调整产品销售模式，精准实施调价策略，提升产品盈利能力。整体来说，公司持续坚持“多产快销、以量补价”的经营方针：（1）价：2021 全年，公司杀虫剂、除草剂售价分别为18.4、4.85 万元/吨，分别同比-3.41%、+4.79%；（2）量：受益于优嘉公司三期项目、沈阳科创氟环唑新增产能释放，公司实现杀虫剂、除草剂产量分别为18,143.82吨、51,668.71 吨，分别同比增长16.2%、0.0%；销售量分别为16,226.34吨、54,861.98 吨，分别同比+5.3%、+8.8%，公司经营总体呈现韧性。 重点推进优嘉四期项目建设，深化与先正达的合作。公司已高效完成了优嘉四期的第一阶段项目建设（产品涉及苯醚甲环唑、硝磺草酮、联苯菊酯、氟啶胺），我们预计四期项目放量将对公司2022 年业绩起到积极贡献；沈阳科创全年实施已多项工程技改，优科植保制剂产能继续提升。 此外，2021 年先正达已成为公司控股股东，我们看好未来先正达整合加速扬农化工承接其订单转移，将有利于先正达原料供应链的经济、稳定、安全；借助先正达品牌及销售渠道，扬农化工全球市场份额有望提升。 风险提示：原材料价格波动；下游需求不及预期；在建项目进展不及预期等。 投资建议：未来，公司将持续布局新项目、深化研产销一体化高效运营、全方位推动企业持续高质量发展，我们看好公司将打造成为国际综合性农化巨头。我们预计公司2022-2024 年归母净利润分别为16.27/21.00/24.25 亿元，同比增速33.2%/29.0%/15.5%；摊薄EPS=5.25/6.78/7.83 元，在当前股价下对应PE=22.3/17.3/15.0X。维持“买入”评级。

2021Q4营收利润均创历史新高，2022Q1业绩同比大幅增长。2021全年营收30.83亿元（+92.9%），归母净利润3.45亿元（+42.3%），其中四季度单季营收11.02亿元（同比+178.7%，环比+28.2%），归母净利润1.45亿元（同比+196.2%，环比+54.2%）。公司发布2022年一季度业绩预告，预计实现归母净利润0.95亿元，同比增长65.2%，扣非归母净利润0.95亿元，同比增长75.4%，业绩符合预期。 生物柴油新增产能如期投产，生柴全年量价齐升。公司美山厂区10万吨/年生物柴油21年一季度投产并迅速达产，现有产能规模40万吨/年，全年营收27.3亿元，同比增长101.7%；产量达到35.8万吨，同比增长54.7%；销售量33.1万吨，同比增长44.7%；销售均价8273元/吨，同比增长39.4%。 公司生物基材料产能规模9万吨/年，全年营收3.3亿元，同比增长40.6%，毛利率33.3%，同比增加19.5pp，其中工业甘油毛利率大增67.0pp至77.4%。 生物柴油出口需求旺盛，看好行业全年高景气。2021年我国生物柴油产量约150万吨，同比增长16.8%；出口约130万吨，同比增长39.7%；年度出口均价由1060美元/吨上涨至1391美元/吨，同比增长31.2%。2022年1-2月生物柴油出口22.6万吨，同比增长11.9%，出口均价1650美元/吨，同比增长55.2%。欧盟对于废油脂资源为原料生产的生物柴油等生物燃料具备长期的政策支持和鼓励，我们看好废油脂基生物柴油的长期成长空间。 公司是国内生物柴油龙头，未来三年生物柴油产能翻倍。公司新建10万吨生产线已于2021年12月1日开工，目前各车间已封顶，预计于2022年10月完成项目建设。年产5万吨天然脂肪醇项目和年产10万吨烃基生物柴油项目的前期工作有序推进，预计于2022年下半年开工建设。公司规划3至5年完成生物柴油75万吨/年、生物基材料25万吨/年的规模。 风险提示：原材料价格大幅波动风险；产品需求不及预期的风险；在建项目进度不及预期的风险。 投资建议：上调2022年盈利预测，维持“买入”评级。 上调2022年盈利预测至4.81亿元（原值4.55亿元），维持2023年并新增2024年盈利预测，预计2022-2024年归母净利润4.81/5.55/6.25亿元，同比增速39.4/15.6/12.5%；摊薄EPS=4.01/4.63/5.21元，当前股价对应PE=16/14/12x。公司是国内生物柴油行业龙头，海外生物柴油供不应求，看好生物柴油行业景区度，维持“买入”评级。

逆势中持续提升市占率， 2021年业绩再创新高。 公司发布《2021年年报报告》 ： 2021年， 公司共实现营业收入 25.56亿元， 同比增长 67.74%， 净利润 2.68亿元， 同比增长 33.00%， 基本每股收益为 0.70元。 即 2021Q4单季度公司实现营业收入 8.74亿元（同比+50.49%） ， 归母净利润 1.06亿元（同比+58.90%） 。 在上游原材料大幅上涨带来不利条件的背景下， 公司通过积极全面提升产品市场占有率， 缓解原材料价格持续上涨对利润的影响， 经营业绩仍然逆势保持了较高增速。 目前公司建筑胶产品继续高歌猛进， 工业胶挑起大梁， 在建项目进展顺利。 未来公司有机硅密封胶总产能有望超 20万吨/年， 将成为全国最大、 世界一流的有机硅密封胶生产企业。 有机硅价格中长期承压， 直接利好公司原材料采购， 主营产品毛利率将有望持续修复。 2021年前三季度有机硅价格呈现出暴涨态势， 2021Q4价格则大幅下跌： 全年整体涨幅 18.17%， 全年最大振幅达 191.05%。 2021年 Q1-Q3，上游有机硅价格同比大幅上涨， 而公司产品调价具有一定滞后性， 导致公司2021年前三季度毛利率承压。 进入 2021Q4， 在限产现象短期缓解、 产能逐步投放的情况下， 有机硅价格快速下行。 在新产能投产预期下， 我们认为中长期有机硅价格将持续承压， 将持续利好公司原材料采购， 公司主营产品毛利率有望明显修复， 我们看好公司将持续筑牢有机硅密封胶行业龙头地位。 打造“建筑+工业+光伏+锂电” 材料的产品布局， 稳步推进硅碳负极项目建设。 公司利用自身硅材料产业优势， 积极布局碳硅负极材料， 开启围绕新能源、 锂电池材料发展的新局面。 目前公司光伏用胶已全面进入太阳能光伏组件、 BIPV 等多个领域； 硅烷偶联剂已成功应用于生产 EVA 膜的关键助剂。 此外， 公司设立全资子公司拟建设 1万吨锂电池用硅碳负极材料、 4万吨专用粘合剂生产基地、 锂电材料研发中心。 目前公司生产的硅碳负极材料已通过数家电池厂商测评并实现小批量供货， 我们预计将在 1-2年内逐步实现产业化生产。 我们看好公司未来将持续优化产品结构与类型， 逐步向产业链的高端延伸， 生产高附加值高技术含量产品， 保持行业竞争优势并引领行业发展。 风险提示： 原材料价格波动； 下游需求不及预期； 在建项目进展不及预期等。 投资建议： 维持“增持” 评级。 我们看好随着生产规模不断扩大、 技术工艺持续优化， 公司的成本优势、 龙头地位将进一步凸显。 在主营产品毛利率修复及产能扩张的背景下， 我们预计 2022-2024年归母净利润 3.51/4.81/6.57亿元， 同比增速 31.2%/36.8%/36.6%； 摊薄 EPS=0.90/1.23/1.68元， 对应当前股价对应 PE=19.9/14.5/10.6X。 维持“增持” 评级。 盈利预测和财务指标

三氯蔗糖新增产能，2021年业绩大幅提升。公司发布2021年年度报告，2021全年实现营业收入58.45亿元，同比增长59.44%；实现归母净利润11.77亿元，同比增长63.82%。四季度单季度实现营业收入18.26亿元，同比增长91.39%；实现归母净利润4.64亿元，同比增长150.06%。公司基本每股收益2.1元/股。报告期内，公司5000吨/年三氯蔗糖项目建成投产，公司定远生产基地-循环经济产业园一期项目中4500吨/年佳乐麝香溶液、1000吨/年呋喃铵盐项目投产，氯化亚砜二期已开工建设，目前主体工程已基本建设完成。 公司5000吨/年甲乙基麦芽酚项目已经建成进入试生产状态，各项指标基本达到预期，将尽快推进该项目全面达产、达标。另外公司还规划了3万吨DMF项目，目前处于审批工作推进过程中，项目建成后将进一步削减原料成本波动对公司产品成本的影响，利用产业链一体化优势稳定公司盈利能力。 政策约束新增产能，三氯蔗糖维持高价。目前全球三氯蔗糖产能2.73万吨，国内产能为2.38万吨。正常排产企业包括金禾实业、康宝生化、三和维信、科宏生物和河北速可乐士，产能约为1.58万吨。2021年三氯蔗糖被划分为高污染行业，根据国内能耗双控政策在全国各地的执行情况及配套政策，原则上国内企业难以获得三氯蔗糖新批新建项目。2009年-2018年，需求年均复合增速约为15%。2018年中国三氯蔗糖市场需求量接近3000吨，占全球总市场需求量的30%左右。预计目前全球三氯蔗糖需求量在1.5万吨左右。 目前国内三氯蔗糖行业格局基本供需平衡。根据中科院对我国无糖饮料市场规模的测算和预测，预计到2027年，我国无糖饮料市场年均增速为12%，海外三氯蔗糖增速维持在10%左右。预计能耗双控政策管控下，国内短期难有新增产能，三氯蔗糖将随着需求持续释放而进入供需偏紧的时期。我们认为，三氯蔗糖价格将持续维持高位。 风险提示：疫情导致下游食饮需求收缩的风险；项目投产不及预期的风险；产品价格大幅波动的风险。 投资建议：公司主营业务三氯蔗糖受“两高”政策限制，行业新增产能难以获批，代糖饮品需求持续放量，三氯蔗糖供需紧平衡下行业维持高景气度。 我们认为，公司2021年新增三氯蔗糖将贡献全年业绩，新增5000吨麦芽酚产能，定远二期规划持续推进，公司在代糖领域布局持续拓展，站稳全球代糖龙头地位。预计公司22-24年归母净利润为16.80/18.28/22.48亿元，同比增速42.8%/8.8%/23.0%；对应EPS 为3/3.26/4.01元；当前股价对应PE为13.4/12.3/10X，维持“买入”评级。

2021年业绩符合预期，利润爆发增长。2021全年营收236.07亿元（+28.9%），归母净利润42.47亿元（+583.6），扣非归母净利润44.87亿元（+609.9%）。 其中四季度单季营收70.27亿元（同比+126.9%，环比+4.5%），归母净利润17.59亿元（同比+571.7%，环比+30.6%）, 扣非归母净利润18.81亿元（同比+617.9%，环比+26.3%），公司全年收入、归母净利润均呈现逐季提升，全年毛利率提升17.2pp 至33.4%，净利率提升14.6pp 至18.0%，业绩符合预期。 受益主营产品高景气、重点项目建成投产，业绩爆发增长。公司业绩爆发增长得益于 （1）草甘膦产品高景气，全年板块营收75.5亿元（+71.1%），毛利率39.8%（+20.9pp）,产量16.6万吨（+3.1%），均价37380元/吨（+95.9%，均价包含制剂）；子公司泰盛化工全年营收64.4亿元（+41.3%），净利润13.3亿元（+2664.6%）。 （2）有机硅产品高景气，全年板块营收52.2亿元（+98.1%），毛利率33.7%（+7.6pp）,产量16.8万吨（+24.1%），均价26326元/吨（+50.6%）。子公司兴瑞硅材料全年营收69.7亿元（+82.1%），净利润16.3亿元（+311.1%）。 （3）年内宜都兴发二期项目（40万吨/年磷铵、120万吨/年硫酸、40万吨/年磷酸装置）建成投产；参股公司星兴蓝天40万吨/年合成氨项目在二季度末一次性开车成功；兴福电子1万吨/年电子级硫酸、参股企业兴力电子1.5万吨/年电子级氢氟酸项目上半年提前投产。 公司布局磷酸铁产能，新项目投产有望贡献业绩增长。公司参股51%与华友钴业成立合资公司，在宜都市投建30万吨/年磷酸铁项目，一期10万吨/年磷酸铁项目有望于2022年底投产。内蒙兴发有机硅新材料一体化循环项目（40万吨/年有机硅单体配套5万吨/年草甘膦、30万吨/年烧碱）、后坪磷矿200万吨/年采矿工程项目、新疆兴发5万吨/年二甲基亚砜二期工程项目以及兴福电子7万吨/年电子级硫酸、1万吨/年电子级双氧水项目稳步推进，项目投产后将成为公司新的利润增长点。 风险提示：产品价格大幅波动，新建产能投放进度不及预期。 投资建议：上调盈利预测，维持“买入”评级。 上调盈利预测，预计2022-2024年归母净利润60/64/66亿元（原值为49/52亿元，新增2024年盈利预测），同比增速41/6/3%；摊薄EPS=5.39/5.72/5.88元，当前股价对应PE=6.1/6.1/6.0x。公司是国内磷化工、有机硅龙头企业，布局湿电子化学品、磷酸铁等新材料，看好公司长期成长空间，维持“买入”评级。

公司是草铵膦及氯代吡啶类除草剂双龙头。利尔化学是国内最大的氯代吡啶类除草剂系列农药产品研发及生产基地，以及国内最大规模的草铵膦原药生产企业。目前公司农药原药产品主要包括草铵膦、毕克草、毒莠定、氟草烟等，其中草铵膦原药产能1.54万吨，在全球、国内的市占率分别为30%、50%-60%，毕克草原药国内市占率60%左右、毒莠定原药50%-60%、氟草烟原药20%-30%、绿草定原药达到90%以上。公司已具备原药设计产能4.86万吨/年（在建1200吨/年）、制剂4.38万吨/年。 业绩保持稳定增长，毛利率水平较高且波动较小。公司营业收入维持较快增速，近十年年均复合增长率达19.80%，其中，公司农药原药占营业收入的比值一直维持在60%-70%左右，2021年原药板块收入占比为66.69%。 近年来，公司主营业务从外销为主转向内销为主，国内营收占比超50%。 此外，利尔化学农药产品毛利率高于大部分同行业可比上市公司，行业内竞争优势明显，毛利率波幅小，经营状况维持稳定。 草铵膦市场前景广阔，公司继续重点扩张草铵膦生产能力。2021年全球草铵膦需求量约4.5万吨/年，长期来看，随新生代转基因的渗透、百草枯的禁用替代、复配制剂的增加和草铵膦价格下降，将增加不少于4.52万吨的草铵膦需求量。据中研网预测，2025年草铵膦全球需将达到6.76万吨。目前公司绵阳基地、广安利尔已具备草铵膦产能分别8400、7000吨/年。未来公司将持续在两个基地继续加码草铵膦/精草铵膦产能。 布局L-草铵膦领域等发展高端化产品。L-草铵膦的优势在于用量仅为传统草铵膦的1/2，符合我国农药“绿色防控、减量控害”发展方向，然技术壁垒仍较高。利尔化学已掌握精草铵膦大规模化合成关键技术，并于2020年先后宣布绵阳本部进行1万吨与3万吨的精草铵膦产能建设，广安利尔也将建设3000吨/年精草铵膦产能（目前项目已试生产）。 进一步稳固氯代吡啶类主营业务的优势地位。利尔化学持续通过合资方式和重要客户达成战略同盟，持续巩固在氯代吡啶类老产品的市场地位。 盈利预测与估值：我们预测公司2022-24年归母净利润12.16/14.15/16.95亿元（+13.4%/+16.4%/+19.8%），EPS分别为2.3/2.7/3.2元。结合绝对及相对估值两种方法，我们认为公司股票合理估值区间在34.63-42.15元之间，相对于目前股价有23%-50%溢价空间。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：产能投放不及预期、需求不及预期、原材料成本大幅上涨等。

主营产品量价齐升， 2021年业绩大幅增长。 3月 14日， 万华化学披露《2021年年度报告》 ： 受益于 2021年公司主营产品量价齐升， 公司 2021年度实现营业总收入 1455.38亿元， 同比增长 98.19%； 实现归母净利润246.49亿元， 同比增长 145.47%。 归母扣非净利润 243.56亿元， 同比增长 155.2%。 基本每股收益为 7.85元/股。 即 2021Q4单季度， 公司实现归母净利润 51.07亿元， 分别环比、 同比-15.04%、 +8.84%。 2021年公司实现了高质量发展， 业绩符合我们预期。 值得一提的是， 公司“降本提效” 管理主题的成效显著， 近两年来万华化学各项费用率显著下降（公司 2020年度销售费用已追溯调整） 。 受益于出口大幅增长， 2021年 MDI 景气度有所修复。 2021年北美因寒潮及飓风天气影响， 多套 MDI 装置遭遇不可抗力， 引发全球性货源紧张， 2021年我国聚合 MDI 进口量、 出口量分别 29.75、 101.38万吨， 同比下降19.3%、 增加 65.3%； 纯 MDI 进口量、 出口量分别为 7、 12.1万吨， 分别同比下降 28%、 增加 22.7%。 整体来看， 全年 MDI 均价高于 2020年同期水平。 从内需来看， 2021年全国家用电冰箱产量为 8992.1万台， 同比下降 0.4%。 受传统淡季及相关产品价格影响， 外墙、 管道等行业整体需求平淡， 除无甲醛板材胶黏剂需求尚有亮点， 聚合 MDI 需求表现平淡； 纯 MDI 下游方面， TPU、 鞋底原液、 聚氨酯原液市场维持平稳增长， 氨纶逐步投产催生国内纯 MDI 需求增量。 从长期角度来看， 我们看好中长期 MDI 供需格局仍然向好， 无醛家具推广将催生 MDI 需求的增长点。 石化、 精细化工业务稳步扩张， 积极进军新材料、 新能源领域。 受益于百万吨级大乙烯项目全面投产， 石化产品均价回暖等影响， 2021年公司石化业务产销量增长显著； 精细化学品、 新材料业务为公司注入发展活力，目前已有多个新材料重点项目取得进展。 此外， 公司布局核电、 光伏、锂电等项目， 将为化工行业能源创新利用提供可靠先进的万华方案。 风险提示： 需求不及预期； 新项目投产进度低于预期； 产品价格大幅下滑等。 投资建议： 维持“买入” 评级。 我们预计公司 2022--2024年归母净利润分别为 257.64/287.18/322.31亿元， 同比增速 4.5%/11.5%/12.2%； 摊薄EPS=8.21/9.15/10.27元， 当前股价对应 PE=9.8/8.8/7.8x。 我们坚定看好公司将筑牢全球化工巨头地位， 打造成为全球领先的新材料生产基地， 维持“买入” 评级。

事项： 公司公告： 公司发布 2021年度业绩快报公告， 经初步核算， 2021年全年实现营业收入 58.45亿元， 同比增长 59.44%； 实现归母净利润 11.68亿元， 同比增长 62.62%。 国信化工观点： 1） 大宗化学品和甜味剂景气度双上行， 公司业绩大幅增长： 2021年前三季度公司实现归母净利润 7.13亿元， 四季度单季度实现归母净利润 4.55亿元， 同比增长 145.95%。 报告期内， 公司 5000吨/年三氯蔗糖产能投产并完成产能爬坡， 贡献增量业绩。 2021年大宗化学品景气度上行， 公司部分大宗化学品销售均价同比上涨。 2021年大宗商品景气向上， 公司主营的大宗商品价不同程度上涨， 其中三聚氰胺和碳酸氢铵价格大幅上涨， 全年分别上涨 44.64%和 49.81%， 硝酸、 甲醛和双氧水价格年中最高分别达到 2979元/吨、2065元/吨和 1748元/吨。 同时由于原料价格上涨， 公司甜味剂和香料等食品添加剂产品销售价格有所提升， 全球代糖需求随着疫情复苏增长， 公司主营甜味剂产品量价齐升， 推动公司业绩大幅增长。 2） 三氯蔗糖新增产能首先， 供需收紧代糖景气向上： 2021年 8月开始， 全球疫情逐步恢复， 下游食品饮料小幅复苏， 叠加甜味剂原料的大宗化学品价格快速上涨， 公司主营甜味剂价格均有调涨。 安赛蜜价格最高上涨至 9.5万元/吨， 甲基麦芽粉和乙基麦芽酚价格最高分别上涨至 15万元/吨和 18万元/吨。 其中三氯蔗糖的主要原料 DMF（二甲基甲酰胺） 和氯化亚砜由于上游原材料涨价、 供给收缩和下游应用领域需求增长等原因大幅上涨， 支撑三氯蔗糖价格上涨。 2021年生态环境部发布《关于加强高耗能、 高排放项目生态环境源头防控的指导意见》 ， 三氯蔗糖被划分为高污染行业， 根据国内能耗双控政策在全国各地的执行情况及配套政策， 原则上国内企业难以获得三氯蔗糖新批新建项目， 成本端提升叠加需求复苏， 三氯蔗糖价格快速上涨至最高 48万元/吨， 并且三氯蔗糖价格由于新增产能不足， 预计仍将维持较高价格水平。 3） 投资建议： 公司主营业务三氯蔗糖受“两高” 政策限制， 行业新增产能难以获批， 代糖饮品需求持续放量， 三氯蔗糖供需紧平衡下行业维持高景气度。 我们认为， 公司 2021年新增三氯蔗糖将贡献全年业绩，新增 5000吨麦芽酚产能， 定远二期规划持续推进， 公司在代糖领域布局持续拓展， 站稳全球代糖龙头地位。 预计 21-23年归母净利润为 11.68/16.36/16.72亿元， 对应 EPS 为 2.08/2.92/2.98元， 对应当前股价 PE 为 18.4/13.1/12.8X， 维持“买入” 评级。

事项：公司发布2022年一季度业绩预增公告，预计22Q1实现归母净利润为19.6亿元至20.6亿元，同比增长144%至157%。 国信化工观点：1）受益于国际油气价格的上行以及国内对于煤炭供给的把控，公司主营产品量价齐升带动业绩大幅增长；2）十四五期间，马朗煤矿和启东LNG接收站的扩张是公司主要的成长点，看好业绩逐步提升；3）下一阶段公司将向绿色能源领域转型，迈上新的发展台阶；4）在油气价格大幅提升的背景下，我们上调21-23年盈利预测，预计归母净利润为49/91/104亿元（原45/60/65亿），EPS为0.73/1.35/1.54元/股，对应PE为10.0/5.4/4.7x，维持“买入”评级。 评论：主营产品量价齐升带动业绩大幅增长我们认为，公司在一季度业绩实现大幅增长，主要原因在于地缘政治因素导致全球油气价格的持续走高，带动上游能化品价格有大幅提升，并且受益于国内煤炭供给的严格把控带来的煤价提升，公司主营产品盈利水平在一季度无论是同比还是环比均有一定程度的提升。 液化天然气LNG：1-2月销量同比增长约10%，其中：启东LNG销量同比增长17%；3月份不同气源地LNG市场销售均价同比上年增长约77-171%，环比增长约28-30%。 煤炭：1-2月外销量同比增长约17%；公司各细分品种煤炭市场销售价格3月份同比上年增长约47-164%不等，环比基本持平。 甲醇：1-2月销量同比下降约6%；3月份甲醇国内市场销售均价同比上年增长约49%，环比增长约19%。 煤基油品：1-2月销量同比增长约29%；3月份煤基油品市场销售均价同比上年增长约118%，环比增长约30%。马朗煤矿、启东LNG接收站扩张值得期待公司目前主要的在建项目为马朗煤矿、启东LNG接收站、荒煤气制乙二醇项目等。其中，马朗煤矿规划产能为1500万吨，目前仍在前期办理相关手续，预计2023年有望建成投产，于2024年逐步达产，届时公司总体煤炭产能将达到3500万吨；启东LNG接收站目前周转能力达到300万吨，公司5#储罐有望在22年6月份建成投产，届时周转能力将达到500万吨，后期公司还将新增6#7#储罐，有望在24-25年建成投产，届时公司总周转能力将达到1000万吨。此外，公司利用煤炭清洁炼化项目产生的荒煤气制乙二醇项目已经开始试运行，有望在22年二季度逐步投产，贡献利润。 绿色能源转型谱写新篇章在双碳政策的背景下，公司也正式启动向绿色能源转型的步伐，目前正在推进实施的二氧化碳捕集、封存和驱油（CCUS）项目，后续还将加快发展氢能产业的布局。氢能源方面，公司规划建设537套1000Nm3/h电解水制氢装置、180台1000m3储氢罐（1.6MPa）、汽车加氢站46座、氢燃料重卡替代1565辆。同时，2022-2030年配套风间带光伏新能源发电总装机规模625万kW（包括风力发电500万kW，光伏发电125万kW）其中：“十四五”末新增新能源发电总装机规模320万kW（风电255万kW，光伏65万kW）；“十五五”末新增新能源发电总装机规模305万kW（风电245万kW，光伏60万kW）。投资建议：看好公司长期发展，上调盈利预测，维持“买入”评级在油气价格大幅提升的背景下，我们上调21-23年盈利预测，预计归母净利润为49/91/104亿元（原45/60/65亿），EPS为0.73/1.35/1.54元/股，对应PE为10.0/5.4/4.7x，维持“买入”评级。 风险提示国际能源价格波动，煤炭价格下跌，在建项目进度不达预期等

2021年业绩符合预期，业绩大幅增长。2021全年营收15.99亿元（+58.9%），归母净利润3.36亿元（+244.8%），业绩位于业绩预告中值（3.26-3.45亿元），符合预期。其中四季度单季营收4.67亿元（同比+75.8%，环比-6.0%），归母净利润0.89亿元（同比+192.6%，环比-10.3%）。公司全年毛利率为33.84%，同比上升12.88pcts；由于营收大幅增长，费用率小幅下滑，全年三费率为4.08%，同比下降0.79pcts；研发费用0.70亿元（+62.7%），收入占比达到4.39%，较2020年小幅上涨0.11pcts，净利率20.99%，同比大幅增长11.31pcts。 受益三氯氢硅景气上升，高纯四氯化硅产能释放。公司营收与利润大幅增长，一方面公司主营产品三氯氢硅受下游多晶硅市场需求增长驱动，价格大幅提高，公司三氯氢硅全年营收5.30亿元（+121.6%），销量5.95万吨（-2.4%），均价8905元/吨（+127.1%），Q1-Q4均价分别为5593/7457/10484/14416元/吨。公司高纯四氯化硅量价齐升，二期项目（2万吨/年）于2021年7月投产，总产能达到3万吨/年，公司高纯四氯化硅全年营收1.70亿元（+219.0%），销量1.66万吨（+82.6%），均价10245元/吨（+74.7%），Q1-Q4均价分别为5274/6860/8700/17285元/吨。 多晶硅大量投产，带动三氯氢硅价差大幅扩大，看好全年三氯氢硅高景气。 近期，受到下游多晶硅需求带动，三氯氢硅价格大幅上涨。3月1日，百川盈孚三氯氢硅工业级价格上涨3000元至17500元/吨，光伏级上涨6500元至25000元/吨。根据SMM 数据，近期三氯氢硅报价上涨至22000-24500元/吨。由于主要原材料工业硅价格小幅上涨，因此价差大幅扩大，按照目前报价测算，光伏级三氯氢硅毛利可达1万元/吨以上。公司是国内三氯氢硅龙头，现有主要产能包括三氯氢硅6.5万吨/年、高纯四氯化硅3万吨/年、氢氧化钾5.6万吨/年、硫酸钾10万吨/年，新建5万吨三氯氢硅、2万吨四氯化硅产能有望于2022年三季度进入试生产，提高公司盈利能力。 风险提示：下游多晶硅需求低于预期；产品价格下跌幅度超预期。 投资建议：上调盈利预测，维持“买入”评级。 上调公司2022-2023年盈利预测，预计2022-2023年归母净利润7.46/9.32亿元（原值为7.27/9.04亿元），新增2024年盈利预测10.10亿元，同比增速122/25/8%；摊薄EPS=3.82/4.77/5.17元，当前股价对应PE=12/10/9x。 公司充分受益三氯氢硅、四氯化硅行业高景气，维持“买入”评级。

2021年业绩同比高增，资产负债率持续下降。2021公司实现营业收入233亿元，同比增长46.29%；归母净利润70.70亿元，同比增长52.95%；扣非归母净利润73.36亿元，同比增长51.33%。其中四季度实现营业收入71.04亿元，同比增长53.48%；归母净利润17.52亿元，同比增长19.11%；扣非归母净利润18.08亿元，同比增长18.41%。2021年公司资产负债率为30.84%，同比下降1.19个百分点。报告期内公司毛利率同比小幅下滑至42.21%，净利率同比增长至30.35%。烯烃的毛利率同比降至32.31%，焦化产品毛利率小幅上涨至55.23%，精细化工产品毛利率升至38.34%。受益于焦炭毛利的提升，公司整体净利率水平维持上行趋势。 加强工艺技术革新，产品能源和材料单耗持续下降。根据披露数据，通过不断优化操作参数，公司烯烃二厂甲醇单耗为2.852吨/吨，同比下降0.033吨/吨。甲醇一厂制甲醇的原料煤单耗为1.41吨/吨，甲醇二厂单耗为1.37吨/吨，同比降低0.07吨/吨，在行业中维持较低单耗水平。公司MTO级甲醇产量达到457.4万吨，同比增长35.85%，降低了甲醇的外购量，大量节约了原料的采购成本。 公司在建和规划项目充分，“十四五”拥有长期成长性。公司在建的项目包括丁家梁煤矿、宁东三期100万吨/年烯烃项目，预计三期项目于2023年上半年投产，配套EVA产能目前建设进度已经过半。宁东四期50万吨/年煤制烯烃项目已经进行环评公示。公司内蒙古260万吨/年一期项目正在审批中，宝丰能源的乙烯和丙烯综合能耗为2396千克标准煤/吨，煤耗为4526千克标准煤/吨，居于煤制烯烃企业的首位，单位产品能耗低于《高耗能行业重点领域能效标杆水平和基准水平（2021年版）的通知》中的能效标杆水平（2800千克标准煤/吨），符合新建项目的能效要求，通过审批的概率较大，公司整体规划项目业绩贡献节奏稳定，长期成长性良好。 风险提示：产品价格下跌的风险；能耗双控等环保低碳政策收紧的风险；项目投产不及预期的风险；煤炭价格大幅波动的影响。 投资建议：成长性低碳煤化工龙头，维持“买入”评级。公司低成本煤制烯烃优势突出，规划建设项目投产节奏清晰。公司焦煤在煤炭价格易涨难跌的大背景下，毛利率维持较高水平。我们看好公司在“十四五”期间稳健的长期成长性。预计公司2022-2024年归母净利润82.12/112.56/145.93亿元，对应EPS为1.12/1.53/1.99元，对应当前股价PE为15/11/8X，维持“买入”评级。