事件: 公司发布2019年三季报。报告期,公司实现营收3746亿元,同增14%; 实现归母净利润133亿元,同增3.7%。业绩增速低于我们预期。单三季度, 公司营收1344亿元,同增11%,增速环减7pcts;归母净利润,同增1.7%, 增速环增3.7pcts。 公司公告,决定终止挂牌转让子公司中交疏浚(集团)。H 股回购计划尚待11月15日股东大会通过后方能实行。 点评: 收入、订单增速有回落,但累计增速尚在预期之内 公司单三季度收入增速较单二季度高点有回落,但前三季度依旧维持两位数增长,表明公司现有订单的转化率有一定提高。前三季度,累计新签订单6536亿元,同增12%。其中,基建建设、疏浚工程、其他业务新签同增13%、19%、60%;基建设计新签同减约9%。单三季度,基建建设、基建设计、疏浚工程、其他业务新签同比4%、20%、-23%、57%。基建建设带动累计订单保持两位数增长。其中,市政与环保项目市场开拓最为显著,新签2500亿元, 同增87%,占基建建设订单比重达44%;相应,传统业务如港口、公路等新签有一定回落。 毛利率仍处在底部区间 报告期,公司综合毛利率11.8%,同减1.4pcts;单三季度,公司综合毛利率11.7%,环增0.3pct。公司综合毛利率仍处在历史底部,主要原因有1) 公司投资业务、海外业务等高盈利项目占收入比重降低,结构变化导致利润率下滑;2)传统业务竞争有加剧,公司项目回报率回归行业平均水平。 报告期,公司三项费用率7.7%,同减0.5pct。单三季度,三项费用率约为7.7%,同减0.1pct;环减0.2pct。费用率降低主要为财务费用率有降低。 期待经营性现金流改善 报告期,公司经营性现金流净流出382亿元,同增约25%;单三季度, 经营性现金流净流入15亿元,同减约41%。经营性现金流承压主要为前三季度用于材料采购、分包商的锁定等方面支出较多,但项目回款仍有滞后。公司应收账款催收仍将持续推进,年末业主结算回款将惯例性提速,全年经营性现金流大概率转正。投资性现金流净流出规模约397亿元,同增16%。主要由于PPP 投资类项目支出需求,以及长期资产支持规模增加所致。19年公司对投资项目总体新签规模控制在1500亿左右,前三季度按公司所占股权比重确认的投资类新签合同额约为1082亿元,判断全年投资类新签规模可控。 收入及订单维持较高增速,维持“买入”评级公司为国内基建龙头企业。收入及订单维持较高增速,毛利率虽阶段性下滑,但费用控制得力。H股回购计划将加强股东回报力度。考虑到收入结构变化,下调对公司综合毛利率的预期,并小幅下调2019-2021年盈利预测至EPS1.27元、1.40元及1.58元(原值为1.35元、1.50元及1.70元)。A股现价对应动态市盈率8x;H股现价对应动态市盈率4x。维持A/H股“买入”评级。 风险提示:少数股东损益快速上升,基建投资快速下滑,回购进度不及预期

事件:大丰实业发布19年三季报。前三季度公司实现收入14.1亿,YoY17.5%,归母净利1.8亿,YoY17.7%;单三季度收入5.1亿,YoY28.5%,归母净利0.7亿,YoY18.7%。收入、利润如期提速,符合我们预期。 3Q19收入提速,盈利能力稳健:19年前三季度收入YoY17.5%,增速同比+11.7pcts;单三季度收入YoY28.5%,增速同比+23.9pcts,收入提速,推测源于公司在手项目开工、推进顺利,多元化拓展效果逐渐显现。前三季度公司综合毛利率32.9%,同比+0.1pct,单三季度毛利率35.1%,同比-0.2pct,基本稳定。今年上半年公司首次发行6.3亿可转债,计提转债利息致前三季度财务费用率同比提升1.2pcts至1.2%,但市场拓展效率提升致销售费用率同比下降0.6pcts至5.1%、理财收益大幅增加致投资收益占收入比例同比提升0.4pct至0.5%,综合致前三季度归母净利率同比持平为13.1%,后续展望稳定。需要指出,大丰转债(113530.SH)已于10月8日进入转股期,调整后转股价为16.76元,较10月8日收盘价高2.2%;后续转债有望逐渐转股,有助于减轻公司财务费用支出影响。 负债率仍处较低水平,现金流向好,在手现金充足:受上半年发行可转债影响,截止3Q19末,公司负债率、带息负债比率分别同+3.9、+12.7pcts至49.7%、26.1%,同业角度公司负债率仍处较低水平,具备扩张空间。19年前三季度收付现比分别为103.7%、109.6%,分别同比+0.5、-2.7pcts,现金流向好;截止3Q19末,货币资金+其他流动资产(主要为理财产品)合计10.8亿,同比增加2.9亿,在手现金充裕,业务拓展有保障。 新业务单元股权激励办法提振业务拓展积极性,维持“增持”评级:公司是国内舞台机械龙头,近年持续向文化-体育-旅游的智能场馆、内容的投资/建设/运营商转型,上下游业务拓展效果已逐渐显现;10月30日公司董事会审议通过《新业务单元股权激励计划管理办法》,拟对公司内部初创期/培育期事业部及子公司核心员工实行激励单元股份激励,有望提振公司新业务拓展积极性。维持19-21年归母净利预测,对应EPS分别为0.67/0.74/0.82元,现价对应19年PE24x,维持“增持”评级。 风险提示:原材料价格大幅上涨、工程推进及上下游拓展不及预期、回款弱于预期。

报告期,新签订单225亿元,同增27%。其中,境内新签76亿元,同增63%;境外新签149亿元,同增15%。境内新签订单增速较快,判断主要受境内水泥厂更新升级置换需求影响;境外业务平稳增长,判断多元化业务对增量贡献较大。不过考虑到18Q3较低的新签订单基数,须重点观察19Q4新签订单增长情况。公司未完成合同额约440亿元,环增0.1%。 盈利能力阶段性压力,主要受业务结构影响较大。前三季度,公司综合毛利率16.2%,同减2.1pcts;单三季度,综合毛利率16.1%,环比持平。随着公司境内业务增加,多元化业务等低毛利率业务比重提升,综合毛利率有向下压力。另一方面,考虑到全球水泥EPC已进入到平台期,公司积极拓展非水泥业务已有成效,成长天花板打开。 收入提速,股息率有吸引力,维持“买入”评级 1-3Q19,经营性现金流为-3.8亿元,去年同期为-21亿元;3Q19,经营性现金流为1.6亿元,维持小幅改善。随着GOE项目完工,并逐步进入回款阶段,判断公司经营性现金流将持续好转。公司历年分红率维持在30%,现价对应股息率约为4.5%左右,有吸引力。 收入阶段性提速,新签订单向好。公司为水泥工程龙头,已实现全球布局,呈“东方不亮西方亮”的特征;非水泥业务增长较快,将打破成长天花板,水泥窑协同处置亦有空间。期待“两材”合并后的协同、“双百行动”的激励机制改革进一步释放经营活力。维持19-21年EPS预测0.92、1.04及1.20元,并维持目标价9.2元。考虑到股息率有吸引力,且动态PE在建筑板块中偏低,维持“买入”评级。 风险提示:外汇套保损失、新签订单不及预期、综合毛利率大幅下滑。

事件: 中国中冶发布 19年三季报。前三季度公司实现收入 2,280.9亿, YoY25.9%,归母净利 40.4亿, YoY 7.2%;单三季度收入 690.7亿, YoY 25.4%,归母净利 8.8亿, YoY 2.3%。 点评: 收入继续提速,新签仍亮眼: 19年前三季度公司收入 YoY 25.9%,增速同比+5.7pcts,单三季度收入YoY 25.4%,同比+14.6pcts。收入提速明显,判断源于: 1)受益于基建投资温和复苏,项目开工、推进节奏有所加快; 2) 3Q18收入增速相对较低。 考虑到新签订单仍保持较快增长,在手订单充沛,经济下行压力加大背景下逆周期调节预期正在升温,有望带动基建投资增速进一步向上修复,收入较快增长有望延续。 19年前三季度公司新签合同额合计 5,347.0亿, YoY 18.8%,增速同比+8.4pcts;单三季度新签合同额 1,532.4亿, YoY 15.0%, 增速同比-6.3pcts。 前三季度新签合同额与当期收入比例高达 2.34倍,在手订单非常充沛,后续业绩具备坚实支撑。 前三季度新签工程承包合同额 YoY 20.1%,增速同比+6.7pcts,新签工程承包合同额占比同比提升 0.7pct 至 95.1%。金额超过 5,000万的工程承包新签订单中,前三季度房建/基建/冶金/其他工程新签合同额 YoY分别为 36.0%/-20.8%/42.6%/31.4%,增速分别同比+22.9/-69.8/+24.0/+51.3pcts;单三季度四项工程业务新签合同额 YoY 分别为 9.7%/22.5%/20.2%/16.1%,增速分别同比-34.3pcts/+0.3pct/+5.8pcts/-6.5pcts; 房建有韧性、基建回暖、冶金继续提速。 3Q19毛利率回升明显,归母净利率承压: 19年前三季度公司综合毛利率 12.0%,同比-0.3pcts,单三季度毛利率14.3%,同比+1.8pcts。 三季度毛利率提升明显,判断主要源于: 1) 工程承包新签订单结构在改善; 2)三季度镍价大幅上涨带动资源开发业务毛利率明显改善;判断毛利率后续大概率延续边际向上。 前三季度归母净利率同比下降 0.3pct 至 1.8%, 接近毛利率变动幅度;其中单三季度归母净利率同比下降 0.3pct 至 1.3%。单三季度归母净利率明显下降主要源于: 1)两金减值确认同比大幅增加,致减值损失占收入比例同比大幅提升 2.6pcts 至 4.3%; 2)有效所得税税率同比提升 11.5pcts 至 28.4%; 3)永续债计提利息等致当季少数股东损益同比增加 76.8%。此外,业务开拓提效、负债率下降、资产结构优化带动期间费用率同比下降 0.6pct 至 7.3%,部分抵消不利因素影响。 考虑到两金压降成效将逐渐显现,后续减值损失压力有望减弱,有效所得税税率后续有望回归合理水平( 20-25%),管理运营继续提效,后续归母净利率有望随毛利率改善而向上修复。 华文楷体负债率持续下降,两金压降效果明显,现金流阶段性承压: 截止 3Q19末,公司资产负债率、带息负债比率分别为 75.1%、 29.0%,分别同比下降 2.2pcts、 0.6pcts,负债率继续向下,接近国资委考核目标,带息负债控制得力,资产结构进一步优化。 3Q19末应收账款、存货(含合同资产)占总资产比例分别为 15.1%、 12.5%,分别同比下降 1.1、 1.3pcts,两金压降效果明显。 19年前三季度收付现比分别为 92.7%、 96.5%,分别同比-6.7、 -3.6pcts,收付现比差距有所缩窄,经营性现金流净流出规模有所扩大,现金流阶段性承压。投资性现金流净流出规模同比有所缩窄,判断与土地储备开支规模减少有关。 维持公司 A 股、 H 股“买入”评级: 订单充足、基建投资有望继续边际向上,收入有望维持较高增长,后续利润率有望修复。两金压降、去杠杆成效明显,维持公司 19-21年盈利预测,对应 EPS 分别为 0.35、 0.40、 0.44元,现价对应公司 A 股、 H 股 19年 PE分别仅 8x、 4x, A 股、 H 股均维持“买入”评级。 风险提示: 项目开工、进度不及预期,基建投资不及预期,汇率风险

事件:公司公布19年三季报,前三季度实现收入76.4亿,YoY+48.0%,归母净利3.4亿,YoY+1.6%,扣非归母净利2.7亿,YoY+58.1%;单三季度收入28.6亿,YoY+40.5%,归母净利1.7亿,YoY-1.5%,扣非归母净利1.6亿,YoY+108.6%,扣非净利基本符合我们预期。 3Q19收入延续高增,盈利能力改善:19年前三季度收入YoY+48.0%,增速同比+0.4pct,延续高增,受益钢结构产能持续扩张及在手饱满订单。前三季度毛利率13.3%,同比-2.8pcts,毛利率降幅较1H19明显收窄(1H19同比下降5.6pcts),其中单三季度毛利率14.9%,同比+1.7pcts,三季度利润率明显回升,主要受益于新建产能爬坡及钢价下行,产能释放有持续性,利润率仍有改善空间。现金流、资产结构向好、产能规模效应逐渐显现带动前三季度期间费用率同比下降2.1pcts至6.9%,致前三季度营业利润率同比提升0.2pct至4.7%。 政府补助大幅减少致归母净利率同比下降明显,资产结构持续改善,现金流维持较好水平:19年前三季度公司计入当期损益政府补助0.8亿(收入占比1.1%),较18年同期降幅明显(18年同期为2.1亿,收入占比4.1%),致前三季度归母净利率同比降低2.0pcts至4.4%,判断后续政府补助对利润影响将进一步降低。截止3Q19末,公司资产负债率、带息负债比率为60.9%、23.2%,分别同比+4.1、-2.9pcts,负债率上升源于预收款增加,有息负债占比减少进一步优化资产结构。19年前三季度收、付现比分别为99.7%、90.1%,二者之差环比缩小-3.5pcts至9.6%,现金流维持在较好水平。 看好钢构行业成长性,维持“买入”评级:国家今年推广装配式建筑力度持续加码,今年以来政策向钢结构出现倾斜,推动钢结构装配式试点部分地区保障性住房建设,短期有望推进钢结构快速应用;长期看钢构成本劣势将逐渐消失,我们认为钢结构装配式建筑行业将提速,看好行业长期成长性。考虑到政府补助贡献低于我们此前预期,下调公司19-21年归母净利预测至4.5/5.2/6.2亿(前值5.4/6.0/6.8亿),扣除政府补助后归母净利为3.8/4.7/5.8亿,现价对应PE(扣除补助)11x/9x/7x,维持“买入”评级。 风险提示:政策推动/产能扩张/政府补助低于预期,钢价大幅波动。

公司是国内钢结构制作龙头:公司主营业务包括钢结构制造、钢结构装配式建筑承包、分包及建材制造等,公司18年底钢结构产能达到160万吨,明显高于可比公司,是国内钢结构制作龙头。 政策持续加码,钢结构将站上装配式风口。考虑到:1)我国装配式建筑行业规模持续高增长;2)政策推动钢结构装配式建筑试点部分地区保障性住房建设,短期有望推进钢构快速应用;3)长期来看钢结构装配式建筑造价劣势将逐渐消失,短期价格劣势可通过政府补贴弥补;4)对比发达国家,我国钢结构建筑占比提升空间大;我们认为钢结构装配式建筑空间广阔,发展将提速,看好行业长期成长性。 聚焦钢结构制造,产能优势持续扩大,工程向总承包转型。公司钢结构产能仍在扩张,相较同行产能优势持续扩大,预计产能利用率将维持高位;公司近年聚焦钢结构制作业务,现金流持续改善;另一方面公司工程业务积极向总承包转型,与钢结构制作业务有望相互促进。此外,公司重视研发投入,借力地方政府合作,新增产能资本开支相对较小,政府补助短期料可持续,预计其占营业利润比例将逐渐下降。 2H19盈利能力有望改善,预收账款增加致负债率攀升。相较可比公司(杭萧钢构/精工钢构/富煌钢构/东南网架),公司盈利能力较强,18年毛利率/净利率(15.6%/5.3%)均超过可比公司均值(15.3%/4.0%),后续期间费用率存在下降空间;截止1H19末,公司资产负债率为61.9%,较可比公司平均值低1.4pcts,资产负债率近年呈上升趋势主要源于公司预收账款增长较快。1H19收现比同比下降-9.8pcts至93.7%,随着回款力度加强、订单签约预收款/交货付尾款机制大力贯彻,判断2H19有望回升;公司供应商占款能力较强,1H19付现比为84.9%,较可比公司均值低14.3pcts。 首次覆盖给予“买入”评级:我们看好钢构行业长期成长性,短期有望受益政策催化,公司有望享受行业成长红利;公司钢结构产能优势有望继续扩大,钢结构制作、工程双引擎驱动公司成长,后续发展值得期待。预计公司19-21年EPS为1.02/1.15/1.29元(剔除政府补助后为0.69/0.89/1.03元),结合FCFF估值及相对估值,给予目标价11.04元(对应19-21年PE为16.0x/12.4x/10.7x),首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示:政策推动/产能扩张/政府补助低于预期,钢价大幅波动。

事件:山东路桥发布19年前三季度业绩预告,公司19年前三季度营收157.9亿,YoY+52.1%,归母净利3.8亿,YoY+7.0%;单3Q19营收68.1亿,YoY+42.8%,归母净利2.0亿,YoY-6.5%,基本符合我们预期。 收入延续高增长,归母净利增速受少数股东损益拖累:根据业绩预告披露数据,19年前三季度收入YoY+52.1%,增速同比+20.2pcts,3Q19收入YoY+42.8%,增速同比+11.1pcts;收入延续高增长,源于山东区域基建投资维持高景气,在手订单充足且推进顺利,其中部分大型项目施工进度较预期提前,料可持续。19年前三季度营业利润7.0亿,营业利润率4.4%,同比-0.4pct,其中3Q19营业利润率5.5%,同比-0.6pct,我们判断营业利润率下降主要源于公司大型项目占比较高,水泥、砂石价格仍在高位,对部分项目利润率亦有影响,后续随着业主调价效应逐渐显现、在手项目结构回归合理水平,判断营业利润率有改善空间。19年前三季度归母净利率2.4%,同比-1.0pct,其中3Q19归母净利率3.0%,同比-1.5pcts,受18年市场化债转股影响,带动少数股东损益明显增长,拖累归母净利增速大幅低于收入增速,后续随着新增少数股东权益陆续回购,其影响有望逐渐减弱。 在手订单充足且后续高增值得期待,区域基建投资高景气料持续:截止1H19末,公司已签约未完工订单额312.7亿,为18年收入之2.1倍,在手订单充足;1H19新签合同额133.4亿,同增95.9%,增速亮眼。10月9日,交通运输部召开交通强国建设试点工作启动会议,宣传贯彻前期发布的《交通强国建设纲要》,公布包括山东省在内的13个首批交通强国试点区域,结合山东省前期交通网建设规划,判断山东区域基建投资高景气度有望维持;公司是山东区域高速公路建设龙头,债转股引进山东铁发基金有助于拓展高铁订单,未来新签订单增速值得期待。 维持“买入”评级:考虑到少数股东损益影响短期仍较大,小幅下调公司19-21年归母净利预测至7.4/8.6/10.1亿(前期预测为7.6/8.8/10.4亿),对应EPS分别为0.66/0.77/0.91元,当前股价对应19-21年PE分别为7x/6x/5x,维持“买入”评级。 风险提示:原材料超预期涨价,工程进度不及预期,区域投资景气下滑。

公司简介:主要业务包括装配式建筑集成房屋建设及装配式部品部件研发/生产/销售,于17年被住建部认定为第一批装配式建筑产业基地。 受益政策推进“装配式建筑推广”+“乡村振兴战略”:国家近年推广装配式建筑力度持续加码,根据规划目标,我们预计17-20年装配式建筑行业规模Cagr为27.9%,17-25年Cagr为19.6%,行业将保持成长性。另一方面,乡村振兴战略为新时代“三农”工作总抓手,政策持续高压带来大量新农村建设需求。19年住建部建管司工作要点明确试点地区部分低层建筑采用钢结构装配式建造,契合公司产品主要应用领域(低层装配式建筑,如市政用房/新农村建设用房/新型公共厕所等),判断公司将显著受益于“装配式建筑推广”+“乡村振兴战略”。 拟引入央企控股,有望改善融资、降低成本、拓展业务:公司实控人及管理层持股平台于19年5月与中国中铁签署股权转让协议及表决权放弃协议,协议转让公司总股本26.51%于中国中铁,同时实控人孙志强放弃其剩余股份表决权;股权转让完成后中国中铁将成为公司实控人。股权转让仍需国资委审批及深交所合规审核、办理股份过户。我们认为央企控股有望降低公司融资成本、改善公司资产结构;另一方面公司有望与中铁业务形成协同,同时引入规范管理体系将助力降本增效。 募投产能陆续释放,有望带动收入高增:公司目前在北京/新疆吐鲁番/新疆喀什/新疆乌苏/江苏宿迁设立了五个装配式建筑部品部件的生产基地,其中江苏宿迁/新疆喀什/新疆吐鲁番(二期)为公司于18年初配股募资的募投项目。新疆喀什/新疆吐鲁番(二期)于18年底投产;江苏宿迁基地(产能最大基地)已于19年6月投产。测算显示,19年新增产能带来的收入增长占18年收入的29.4%,20年新增占18年收入的60.8%。 首次覆盖予“增持”评级:我们预计公司19-21年收入分别为8.7/10.0/11.7亿元,归母净利分别为0.82/0.94/1.14 亿元,对应EPS0.33/0.38/0.46元,当前股价对应19年PE27.6x;参考可比公司,给予公司19年目标PE31x,对应目标价10.23元,首次覆盖予“增持”评级。 风险提示:股权转让失败风险、原材料价格大幅波动风险、应收账款回收风险、政策基调大幅调整风险。

事件:10月9日公司发布公告,宣布下属子公司中国寰球工程有限公司新签订PC总承包项目,合同金额29.87亿元。 点评: (1)子公司连续签订重大合同,有望带动公司业绩回升 公司新签合同是下属子公司中国寰球工程有限公司与中国石油天然气股份有限公司广东石化分公司,就广东石化2000万吨/年重油加工工程主体装置第五标段PC总承包项目的合同,合同金额为29.87亿元。项目建设期为25个月,预计将持续影响公司未来两年的经营业绩。上半年公司业绩同比下降,主要系炼油与化工工程业务部分项目投资节奏放缓,子公司寰球工程有限公司上半年亏损2.05亿元。下半年以来寰球工程公司陆续签订重大合同,随着订单释放,子公司有望实现扭亏,带动公司业绩回升。 (2)国内油服市场景气度上行,公司具有较大受益空间 随着中央提出能源安全战略,三大石油公司实施“七年行动计划”,用以保障国内油气增储上产,国内油服行业回升趋势较为显著。勘探开发需求的上行也将带动油气工程建设市场的复苏,公司作为中石油旗下子公司,受益空间显著。中石油2019年勘探开发资本支出预算为2282亿元,上半年累计完成约30.40%,下半年以来中石油重大订单陆续释放,公司已陆续签订了总额为10.7亿美元的伊拉克GPP项目EPC总承包及运行维护服务合同等。我们预计随着下半年资本支出的兑现,公司订单量有望增长。 (3)天然气基础设施建设预计加速,关注管道与储运工程业绩弹性 我国天然气需求不断上行,管输能力落后限制了天然气行业发展。随着油气改革不断推进,国家引入社会资本加入天然气市场竞争,预计未来天然气管道、LNG接收站等基础设施投资将会加大。公司下属管道局工程建设公司参与了西气东输、中亚管道、中缅管道等重要管线建设,拥有较成熟的长输管道建设能力以及天然气处理、LNG工程相关技术。管网基础设施建设加速有利于公司管道与储运业务发展,建议关注后续国家管道公司的成立进度。 盈利预测及投资建议:我们维持对公司的盈利预测,预计2019-2021年净利润为6.53、7.34、8.44亿元,对应EPS为0.12、0.13、0.15元,维持“增持”评级。 风险因素:国际油价波动风险、海外经营风险、市场竞争风险、汇率风险、国家管道公司成立进度不及预期。

(1)子公司新签大额合同,预计对公司未来2年业绩产生积极影响 本次中标订单是由公司下属全资子公司中国寰球工程有限公司,与中国石油天然气股份有限公司塔里木油田分公司签订。塔里木乙烷制乙烯项目将依托塔里木油田丰富的天然气资源和上市公司自主成套乙烯工艺技术,建成我国首批纯乙烷进料制乙烯装置之一。项目建设内容主要包括年产60万吨乙烯装置、30万吨全密度聚乙烯装置、30万吨高密度聚乙烯装置,以及配套公用工程、辅助生产设施和厂外工程。本合同履行期限为22个月,金额约34.86亿元人民币,预计该合同实施后将对公司未来2年的营业收入和利润总额产生一定积极影响。根据半年报披露,今年上半年公司签订海外工程项目合同7个,总金额约12.03亿元;签订国内钻井工程项目合同8个,合同总金额约5.7亿;装备板块签订外部订单3.06亿元。本次新签大额订单,有望带动公司营业收入继续增长。 (3)关注国内油气改革对行业需求的影响 随着国内油气改革的推进,工程建设行业已进入缓慢复苏阶段,我们认为未来公司业绩有两大增长因素。第一,在我国施行能源安全战略的背景下,三大石油公司增大上游资本支出,其中中石油集团2019年资本支出预算总额为2282亿元,同比增加16.4%,公司作为中石油旗下子公司,油气田地面工程业务具有较大的受益空间。第二,国内天然气需求上行,我们预计未来天然气管道、LNG接收站等基础设施投资将会加大,有利于公司管道与储运工程业务发展。后续需关注油企资本支出兑现情况以及国家管道公司的成立进度。 盈利预测及投资建议:国家推进油气改革,管网基础设施建设加速,公司未来有望逐步受益,我们维持对公司的盈利预测,预计2019-2021年净利润为6.53、7.34、8.44亿元,对应EPS为0.12、0.13、0.15元,维持“增持”评级。 风险因素:国际油价波动风险、海外经营风险、市场竞争风险、汇率风险、国家管道公司成立进度不及预期。

公司简介: 业务遍及全国, 涵盖生态全产业链包括园绿化、水务水治理、土壤修复等各类生态修复业务,近年来持续在文化旅游领域布局,形成了生态+旅游双轮驱动的格局。 生态建设空间广阔,旅游业规模增长快速。 考虑到: 1)我国生态恶化形势严峻,国家重视生态文明建设,相关资本投入持续加码; 2)我国新型城镇化持续推进,预计城镇化率短期每年提升仍将超 1pct; 3) PPP 模式的更加规范化推行, 生态修复/保护行业未来仍将保持成长。 受益于政策支持及居民消费能力提升,旅游业行业规模以较快规模增长( 13-17年旅游业收入 Cagr 14.8%) ,我国旅游业发展将进入第三阶段,深度体验式度假为未来旅游趋势,结合政策推动,生态、文化将与旅游深度融合。 外延并购布局生态+文旅双引擎,优质子公司满足境内分拆上市要求。 公司传统主业园林绿化产业链布局完整,综合实力强;收购新港永豪,增资本农科技,布局强化水务水治理、土壤修复业务,形成大生态业务模式; 并购参股优质文旅标的,持续布局,目前与生态业务协同初显,未来有望持续加强。考虑到生态建设行业空间广、成长快,文旅业进入第三阶段高成长期,我们预计公司将充分受益。 证监会近期出台的《 上市公司分拆所属子公司境内上市试点若干规定(征求意见稿)》,明确上市公司子公司境内分拆上市约束条件,公司旗下子公司恒润科技、德玛吉(或即将满足)所有约束条件,值得关注。 首次覆盖给予“增持”评级: 我们预计公司 19-21年归母净利 5.5/6.06.7亿元,对应 EPS 分别为 0.36/0.39/0.43元,当前股价对应 19-21年PE 分别为 14x/13x/11x。我们认为公司所处行业具备成长性,生态、文旅业务协同效应已初步显现,公司有望持续受益。随着融资环境继续改善,公司回款能力、负债水平有望改善,同时优质子公司符合境内分拆上市的标准,或有望提升公司估值。 公司目前 PE(TTM)、 PB 均处于 5年来低点,参考可比公司情况,给予公司 19年目标 15x PE,对应目标价 5.40元,首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示: PPP 政策风险、 利率上行风险、 生态园林业务竞争加剧、 并购协同低于预期、 项目回款进度不及预期

公司公布19年半年报:1H19公司收入3,529.4亿,YoY+14.2%,归母净利92.8亿,YoY+15.9%;其中2Q19收入1,958.5亿,YoY+10.4%,归母净利54.0亿,YoY+17.7%。 收入继续提速,工程承包新签订单高增:1H19实现收入3,529.4亿,YoY+14.2%,增速同比+7.3pcts;单2Q19收入1,958.5亿,YoY+10.4%,增速同比+3.5pcs。收入增速稳健,边际改善趋势延续。其中主业工程承包业务增速明显改善,收入占比同比提升1.6pcts至88.1%,考虑充足在手订单,宏观环境有望改善,增速边际改善趋势有望延续。公司1H19新签订单合计7,187亿,YoY+18.0%,增速同比+7.6pcts;单2Q19新签订单额4,213亿,YoY+28.0%,增速同比+14.5pcts,新签合同额增速亮眼,目前在手订单非常充沛,为后续业绩奠定坚实支撑。 归母净利率创近年新高,仍有提升空间:公司1H19综合毛利率为9.8%,同比+0.1pct,其中2Q19综合毛利率为9.6%,同比+0.1pct,毛利率延续边际改善。主要源于高毛利率的工业制造业务高增及地产等业务毛利率提升。判断综合毛利率仍有改善空间。管理提效,减值损失减少,2Q19归母净利率同比提升0.2pct至2.8%,为近年新高。判断费用率仍有下降空间,综合毛利率有望改善的背景下,判断净利率仍有提升空间。此外,公司负债率阶段性上升,1H19末同比上升0.6pct,现金流趋势向好。 A股维持“买入”评级,H股首次覆盖给予“买入”评级:公司行业龙头地位稳固,在手订单非常充足且增速亮眼,考虑到中央基建补短板持续深化,逆周期调节有望升温,公司有望直接受益。考虑到施工推进顺利,新签订单边际向好,基于订单,我们小幅上调19-21年归母净利预测至202/227/256亿(前值为201/226/251亿),现价对应公司A股/H股2019年PB分别为0.68x/0.57x,均接近近5年最低水平。参考A股建筑可比公司19年PB均值0.78x,结合19年净资产预测,下调目标价至10.75元,维持“买入”评级;参考H股建筑可比公司19年PB均值0.67x,结合19年净资产预测,给予公司H股目标价10.22港元,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示:工程项目进展不及预期,基建投资增速不及预期。

事件: 四川路桥发布 2019年半年报。 1H19公司收入 176.3亿, YoY+13.9%,归母净利 7.6亿, YoY +59.1%;其中 2Q19收入 112.2亿, YoY+6.5%,归母净利 4.1亿, YoY +13.5%。 收入增速阶段性下滑, 毛利率延续改善: 1H19公司收入 YoY +13.9%,增速同比减少 2.8pcts,单 2Q19收入 YoY +6.5%,增速同比减少 9.2pcts,收入增速阶段性下滑,推测源于公司在手项目收入确认节奏, 考虑公司在手项目储备, 判断下半年存在改善空间。 1H19公司综合毛利率 11.3%,同增 1.8pcts,其中 2Q19综合毛利率 10.1%,同增 1.4pcts,延续 4Q18以来边际向上趋势,验证前期判断。1H19公司归母净利率同比提升1.2pcts至 4.3%,其中 2Q19归母净利率同比持平为 2.3%。 归母净利率变动主要源于: 1)薪酬制度改革及加大市场拓展力度致管理费用提升,带动 1H19、2Q19期间费用率分别提升 0.9、 0.8pct 至 7.1%、 5.5%; 2) 1Q19转让四川视高带来投资收益 2.7亿( 1H19、 2Q19投资收益占收入比例分别为1.4%、 -0.1%); 3) 坏账准备计提变动致 1H19、 2Q19减值损失占收入比例分别同比提升 1.0、 0.3pct 至 0.1%、 0.0%。判断管理费用率提升空间有限,其他因素影响边际趋弱,净利率有望随毛利率改善而向上。 新签订单增速下滑, 回款改善: 19年 1-7月公司新签施工项目订单额176.5亿, YoY -61.1%, 主要受四川省内交通建设投资总体下降及地方政府投资偏谨慎影响。考虑到基建逆周期调节预期升温,专项债文件有望提升地方政府积极性,四川、成都路网规划等充满机遇, 2H19新签订单增速有望回暖。近 12个月新签施工订单合计 413.8亿,略超 18年收入额,未来业绩相对有保障。 截止 1H19末,公司资产负债率、带息负债比率分别为 82.4%、 48.0%,分别同比变动+1.6、 -6.0pcts,带息负债水平延续降低态势;1H19公司收付现比分别为 97.7%、99.5%,同比分别变动+12.0、+9.8pcts,收付现比差距持续缩窄,回款改善。 维持“买入”评级: 公司于西南地区路桥施工龙头地位稳固,区域基建投资景气度仍处相对高位,公司有望受益。维持 19-21年归母净利预测14.6/16.7/19.2亿,现价对应 19-21年 PE 分别为 8x/7x/6x,维持“买入”评级。 风险提示: 西南区域基建投资景气度下降,回款不及预期

收入订单趋势向好,综合毛利率有下降,少数股东损益影响为行业通病 收入提速,订单好转。单二季度收入增速为17 年Q4 以来最佳水平。自上市以来,公司仅有15Q1、17Q4 及19Q2 收入增速在20%及以上。报告期, 公司新签合同订单4967 亿元,同增16%。其中,境内新签3845 元,同增25%; 境外新签1122 亿元,同减8%。市政与环保、疏浚业务新签金额有大幅增长, 但港口建设、道路桥梁、铁路、海外工程、设计业务等新签均有不同程度下降。 毛利率略降,费用率、资产减值、所得税率有降低。报告期,公司综合毛利率11.9%,同减2pcts。主要为境外高毛利率项目贡献减少,分包成本、原材料成本上升所致。境内项目毛利率12.2%,同减1.8pcts;境外项目毛利率10.5%,同减3.2pcts。公司三项费用率约为7.32%,同减0.8pct;费用管控得力,销售费用、管理费用、研发费用、财务费用均由不同程度降低。资产减值(含信用减值)占收入比重约为0.37%,同减约0.4pct,主要为部分坏账转回所致。有效税率18%,同减3.6pcts;主要由于无需纳税收益增加及研发费用加计扣除金额增加所致。 现金流有一定恶化。报告期公司经营性现金流净流出约398 亿元,而上年同期为净流出330 亿元;主要由于成本支出加剧,且报告期内工程结算速度略有放缓。报告期投资性现金流净流出291 亿元,而上年同期仅为净流出188 亿元;主要由于随着PPP 项目持续推进致支出压力增大。 少数股东损益增长较快,权益融资所致。报告期,公司净利润96 亿元, 同增11%;净利润增速与收入增速大致匹配。少数股东损益10 亿元,同增120%,致归母净利润增速仅为5%。少数股东损益对归母净利润增速有拖累, 主要受永续债利息支付影响。在央企建筑通过发行永续债降低负债率的背景下,报告期内,多家建筑央企的业绩增速受到少数股东损益科目影响。随着后续央企建筑企业永续债发行规模持续增加、子公司股权融资、债转股等降负债的推进,少数股东损益科目影响将越来越显著。 资本运作提速,中交疏浚股权转让获股东大会批准 公司子公司中交疏浚(集团)股份有限公司股权转让已获得股东大会批准。股权转让完成之后,公司将不再对中交疏浚并表,但仍将持有不低于20%股份。中交疏浚股权转移后,1)公司预计可获得136亿现金流入,从而降低资产负债率,降低财务费用;2)公司通过中交集团转让股份可获得的处置收益为8.4亿元;3)中交疏浚管控效率提升,公司仍持有部分股权将分享投资收益。截至2018年度,中交疏浚归母净资产262亿元,净利润约13亿元。 收入订单提速,回购加强股东回报,维持“买入”评级 公司为国内基建龙头企业。收入及订单提速,毛利率虽阶段性下滑,但费用控制得力。H股回购加强股东回报力度。资本运作提速,将降低公司资产负债率,并改善公司现金流。由于中交疏浚股权转移尚未完成,维持2019-2021年盈利预测EPS1.35元、1.50元及1.70元。A股现价对应动态市盈率7x;H股现价对应动态市盈率5x。维持A股目标价12.54元。维持A/H股“买入”评级。 风险提示: 少数股东损益快速上升,基建投资快速下滑,回购进度不及预期。

盈利能力逐步修复 报告期,公司综合毛利率12.3%,同增0.4pct。其中,工程施工(承包)毛利率10.6%,同增1.3pcts;勘察设计毛利率19.7%,同增0.1pct;实业及其他毛利率21.6%,同减5.8pcts。18H1,由于低油价时期订单陆续竣工结算,导致公司工程施工毛利率大幅减少约3pcts;随着此类订单边际影响减弱,19H1已观察到工程施工毛利率回升,判断这一趋势将持续。实业类业务主要来源为己内酰胺、印尼巨港发电收入以及部分地产项目销售,期间毛利率下降主要源于1)印尼电站生产受天然价格上涨影响;2)地产项目销售量及销售额下降。综合来看,工程施工毛利率回升趋势有望延续,实业类波动影响减弱。 期间费用率管控得力,实际所得税率有降低。公司税金及附加、三项费用率约为0.36%、6.21%,同减0.4pct、0.2pct,费用管控得力。半年度资产减值损失(含信用减值)占收入比重约为0.75%,同增0.1pct,主要由于收入扩张所带来的账龄计提增加所致。实际所得税率约18%,同减约7pcts。实际所得税率回归至16年之前水平。 投资己二腈,产业链向下延伸 近期公司公告,下属全资子公司天辰与控股股东旗下国化投资,联合齐翔腾达及多家投资机构,出资建设尼龙新材料项目。项目注册资本金27亿元,其中天辰股权比例34%,国化投资41%。项目规划年产100万吨尼龙66新材料产业基地,建设30万吨/年丙烯腈联产氢氰酸装置、5万吨/年氰化钠装置、9万吨/年氢氰酸装置、20万吨/年己二腈装置、20万吨/年加氢装置和20万吨/年尼龙66成盐及切片装置,以及配套公用工程和辅助生产设施。预计工期3年,自第4年投产运营。 己二腈为尼龙66的关键原料,目前完全依赖于进口。天辰公司有良好的实业投资经验,其旗下己内酰胺业务盈利能力好,为公司贡献较多利润。从股权架构上分析,天辰持股比例仅34%,控股股东中国化学工程集团持股41%,有效降低上市公司出资压力及投资风险。 进入利润释放阶段,维持“买入”评级 公司进入利润释放阶段、其新签订单依旧维持高位。基建投融资项目陆续落地,打开后续成长空间。现阶段公司资产负债率在同类建筑央企中偏低,为后续投融资项目拓展提供了足够的财务空间。收入高增长背景下,资产减值占收入比重有望降低。18年由于低油价时期项目陆续进入竣工决算周期,阶段性拉低公司毛利率,19H1公司项目毛利率企稳回升,三项费用率管控得力,净利润率已现边际改善趋势。维持公司19-21年EPS预测0.56元、0.80元、1.08元。维持目标价7.14元,维持“买入”评级。 风险提示: 资产减值规模大幅增长,下游煤化工、石化化工投资不及预期,毛利率持续下滑,人民币快速升值。