事件:公司发布2018年三季报,2018前三季度实现营业收入3.8亿元,同比增长21.2%。归母净利润7706.1万元,同比增长5.7%,扣非净利润7686万元,同比增长6.8%,其中Q3单季度实现营收2.7亿元,同比增长14.4%,归母净利润1.2亿元,同比增长7.4%。 新增业务板块贡献收入,运营成本提升拖累盈利水平。1)长白山景区2018H1接待游客数约56.2万人,同比增长19.2%,景区游客稳健增长支撑公司旅游客运业务稳健增长,对应营收占比约60%以上;全资子公司天池管理及岳桦生态在2017H2投入运营贡献营收增量,此外酒店业务与温泉景区实现有效协同增长迅速。业务范围拓展使得相关运营成本提升,毛利率同比下滑4.6pp至40.7%。2)公司温泉二期项目投入建设,贷款及贷款利息增加导致财务费用率同比微升;销售费用中广告宣传费占比保持55%以上高位,Q3广告宣传增加拉动销售费用率同比增长0.7pp,同时通过合理控费带动管理费用率同比下降1.9pp,整体三费率同比改善0.2pp,受毛利率下滑拖累公司Q3净利率同比下降2.9pp至20.1%。 掌握长白山景区“一冷一热”资源,市场空间广阔。公司对长白山景区旅游客运业务独家经营权有效期至2030年,长白山南景区于2018年6月开放,单月游客数约1.5万人左右,客户端需求旺盛;此外公司拥有长白山北景区聚龙温泉独家采矿权,年产温泉水18万立方米,以温泉开发为主题的长白山火山温泉部落一期2018H1基本实现盈亏平衡,2018年公司开始全力推进长白山火山温泉部落二期项目建设,2018Q3在建工程同比大幅增长822%;公司旗下长白山温泉皇冠假日酒店于2016年12月末投入运营,业务覆盖住宿服务、餐饮服务、会议服务、旅游信息咨询等,是长白山地区第一家国际标准五星级酒店,已成为景区标志性酒店;随着周边短途游持续火爆,公司温泉业务与酒店业务有望协同放量,市场空间广阔。 季节性特征显著,游客量有望持续增长支撑业绩。公司盈利具有明显的季节性特征,旅游旺季主要集中在三季度,游客数量及由此产生的旅游收入占全年60%以上,2015、2016、2017年Q3营收占比分别为70.1%、67.2%、61.9%,2018十一黄金周长白山景区共接待19.7万人(YOY+12.3%),半岛局势稳定+长白山知名度提升或持续推动客流增长,有望继续支撑公司业绩增长。 盈利预测与评级。公司掌握长白山景区核心资源,景区游客数增长良好,南景区继续开放提供游客增量。预计2018-2020年EPS分别为0.33元、0.42元、0.51元,首次覆盖,给予“增持”评级。 风险提示:边境政治不稳定风险、自然灾害风险、游客数增长不及预期风险。

事件:公司公布2018 年三季报,前三季度实现营业收入8.08 亿元,同比减少13.78%;实现归母净利润1.91 亿元,同比减少9.63%;实现归母扣非净利润7502.41 万元,同比减少61.26%。 公司公告称:拟实施第二期员工持股计划,参加人员总人数预计不超过 3000 人,设立资金总额不超过2 亿元。 18年前三季度利润同比下滑,财务费用大幅增长。公司发布公告称,2018年前三季度实现营收8.08亿元,同比减少13.78%;实现归母净利润1.91亿元,同比减少9.63%,均较上年有所下滑。业绩下滑主要原因在于学车人口有所下降,公司北京、云南、荆州等地学员规模均有所下滑,使得业绩同比下降;且公司2018 年前三季度产生财务费用1882.86 亿元,同比大幅增长136.54%, 一定程度拖累公司的业绩。公司是全国驾培龙头,当前正处于快速发展时期, 银行借款增加使得财务费用大幅增长,预计19 年武汉、淄博、重庆等校区将投入运营,公司盈利能力将有所改善。 拟实施员工持股计划,资金总额不超过2亿元:公司公告称拟实施第二期员工持股计划,此次参加人员范围为公司董事、监事、高级管理人员、公司及下属公司的核心及骨干员工,总人数预计不超过3000人,每人按2000股对应的份额认购,涉及的标的股票数量约为1709万股,约占公司总股本2.91%,设立资金总额不超过2亿元。我们认为,此次员工持股计划设立时点较好,且利于进一步完善公司长期、有效的激励约束机制,预计将更好的为公司储备管理人才,促进公司未来业务开展。 控股子公司获大额补贴,预计将增厚公司业绩:公司10月10日发布公告,控股子公司晋中东方时尚收到山西晋中市榆次区政府给予新兴产业发展政策性奖补首笔资金2.76亿元,用于支持公司投资建设的榆次东方时尚汽车文化小镇项目。该笔资金将计入公司递延收益,并按照项目三年建设期分摊,预计将为公司未来业绩产生积极作用。该项目计划投资约11亿元,预计将建设包括交通安全教育基地、汽车驾驶培训、汽车金融服务等功能于一体的综合性驾驶培训及汽车文化产业总部基地。我们认为,该项目获得当地政府大力支持,对于未来公司类似业务的开展具有一定示范作用。 盈利预测与评级:由于公司当前处于高速扩张时期,财务费用增加使得前三季度业绩有所下滑,低于我们此前预期,我们下调此前业绩预测,预计2018-2020 年EPS 分别为0.47 元、0.59 元、0.73 元,未来三年归母净利润将保持22%的复合增长率;同时下调公司评级至“增持”。 风险提示:行业政策变动风险,市场竞争加剧的风险,异地扩张或不及预期的风险,石家庄、荆州校区业绩增速或不及预期的风险。

业绩总结:2018H1公司实现营收37.7亿元,同比增长10.7%,实现归母净利润7664.8万元,同比下滑43%,扣非净利润7529.4万元,同比增长2.2%,其中Q2实现营收19.69亿元,同比增长10.3%,归母净利润4876.2万元,同比下滑56.2%。归母净利润下滑主要是去年同期转让嘉兴股权产生5905.6万元投资收益,而2018H1公司投资收益为-557.49万元,同比下降109%,影响净利润-6463.1万元。 旅游服务业务平稳增长,食品业务有所放量。旅游业务方面,公司继续围绕“旅游+”为核心全面加强产业链布局,坚持渠道+产品+资源一体化发展,上半年旅游业务实现营收32亿元,同比增长9.5%,其中零售/批发/企业会奖分别同比变动11%/-8.5%/29.4%;2)食品业务方面在巩固原有市场份额的基础上不断开拓,于上半年新增29条航线,22条铁路路线,推动航空配餐、铁路配餐销售及服务实现营收5.6亿元,同比增长17.7%,其中航空配餐/铁路配餐分别同比增长10%/58.2%。 内生盈利能力略有改善,投资收益大幅变动影响利润水平。1)公司旅游业务毛利率小幅下降0.5pp至13.4%,其中零售/批发/企业会奖毛利率分别下滑0.5pp/1.5pp/1.2pp,而食品业务随着规模效应的提升毛利率呈现改善趋势,食品业务整体毛利率45.5%(YoY+0.7pp),其中航空、铁路毛利率分别提升0.7pp/0.2pp,公司整体毛利率18.28%(YoY+0.2%);费用率方面,销售费用率小幅提升0.7pp至9.3%,主要受人工费用提升近32%影响,经营管理能力提升推动管理费用率小幅下降1pp,同时由于本期增加了7亿元公司债券财务利息费用增加导致财务费用率同比微幅上涨0.2pp,整体期间费用率14.1(YoY-1pp),内生盈利能力有所改善2)归母净利润下滑主要是去年同期转让嘉兴股权产生5905.6万元投资收益,而2018H1公司投资收益为-557.49万元,同比下降109%,影响净利润-64,63.1万元,拖累公司整体净利率同比下滑1.8pp至2.8%。 出境游龙头,产品特色突出,资源把控能力强。1)渠道建设扎实:公司通过线上线下一体化迎合低频高价的出境游消费市场,截至2017年公司已设立60家分子公司,门店数达247家;2)产品线聚焦高端:公司目前已拥有覆盖全球120多个国家和地区、超过20,000种服务于不同人群的高端旅游产品,同时围绕“旅游+”为核心不断开拓强IP体育旅游、“一带一路”旅游等特色化产品以顺应市场热点;3)产业链资源丰富:公司已与国内外80余家航空公司、30余家酒店集团以及11家游轮公司建立合作关系。作为国内出境游行业服务运营商龙头,公司整体产业链协同能力持续提升,议价能力有望增强并同时实现成本改善。 出境游回暖趋势确立,高端出境游龙头竞争优势凸显。2018H1国内旅游人数28.26亿人次,比上年同期增长11.4%;入出境旅游总人数1.41亿人次,同比增长6.9%;出境旅游人数7131万人次,比上年同期增长15.0%,出境游复苏趋势持续确立。公司作为高端出境游龙头有望享受行业复苏红利,中欧、中加旅游年的带动下公司高端产品线有望放量,同时2018年世界杯等大型体育赛事的展开将利于凸显公司体育旅游大IP优势;此外2017年公司新推出品牌“签动全球”,业务覆盖全球105个国家和地区签证服务,服务优势再度显著提升。行业复苏叠加公司龙头优势,业绩有望重回高成长。 盈利预测与评级。由于2017年利润主要受2.04亿资产减值损失影响,预计2018全年业绩修复可期,加之下半年旅游旺季龙头更为受益,前期板块调整公司估值已回归低点,预计2018-2020年EPS分别为0.48元、0.59元、0.71元,对应PE分别为18倍、15倍、12倍,未来三年归母净利润将保持37%的复合增长率,维持“买入”评级。 风险提示:宏观经济景气度或不及预期;行业复苏或不及预期;公司产品研发进度或不及预期。

业绩概要:公司发布2018年中报,2018H1实现营收69.4亿元,同比增长10.3%,归母净利润5亿元,同比增长22%,扣非净利润3.2亿元,同比增长58.2%,扣非主要受动迁补偿、处置长江证券以及法国卢浮税率调整影响。其中Q2实现营收36.9亿元,同比增长6.9%,归母净利润2.7亿元,同比增长27.9%。 营收稳健增长,费用处于改善轨道业绩可期。1)RevPAr 提升及门店拓展支撑酒店业务营收实现68.3 亿元(YoY+10.7%),餐饮业务保持稳定发展实现收入1.1 亿元(YoY-8.9%),酒店/餐饮对应毛利率分别为90.5%(YoY-0.7%) /53.3%(YoY+1.2pp),整体毛利率89.9%(YoY-0.5pp)。2)上半年公司销售费用率同比大幅改善4.3pp 至53.5%,管理费用小幅上升2pp 至26%,整体期间费用率改善2.9pp 至82.4%,铂涛系、锦江系整合经营效率提升作用逐渐显现,预计未来费用改善仍存可观空间。 提价支撑RevPar增长,入住率数据受新店爬坡等因素拖累。1)境内酒店运营方面,上半年公司整体RevPAr在Q1/Q2/H1分别同比提升7.8%/6.2%/7%,其中Q1平均房价分别同比变动+10%/10.6%/10.2%,受新店爬坡期及门店改造升级等因素拖累,入住率同比分别变动-1.2pp /-3.2pp/-2.3pp。2)分类型看,中端酒店提价+占比提升是支撑整体均价上涨主要因素,中端酒店2018H1 RevPAr 205.8元/间(YoY+2%),对应ADR/Occ分别同比变动5.7%/-2.9pp,经济型酒店2018H1 RevPAr 119.4元/间(YoY+0.3%),对应ADR/Occ分别同比变动+3.9%/-2.7pp。此外境外酒店整体RevPAr小幅下滑0.5%,主要受ADR同比小幅下降影响。3)分品牌看,中端品牌喆啡、维也纳国际RevPAr增速持续亮眼,推动铂涛系和维也纳系贡献主要增长点,收入分别同比增长16%/24%, 利润分别同比增长52%/26%。 开店保持高速,中端布局发力可持续。1)2018H1 公司新开业酒店 548 家, 关闭酒店 207 家,净增开业酒店 341 家,其中直营酒店减少 30 家,加盟酒店增加 371 家,开店保持高速,签约未开业酒店储备丰富约3100 家,预计全年900 家开店计划可实现。截至 2018H1 已经开业的酒店合计7035 家,数量规模远超同业。2)分酒店类型来看,截至2018H1 公司中端酒店占比已提升至28.2%,中端客房占比已提升至36.4%,中端布局发力趋势延续。 短期宏观经济景气度下行,不改行业供给结构优化趋势。由于酒店行业与宏观经济相关性较强,短期内宏观景气度较低对酒店行业业绩存在一定影响,行业酒店物业供给增量紧缩,中端酒店受益于消费升级需求布局持续加码,行业结构性改善可延续,从上市公司签约数量看,业主投资中端酒店意愿仍较强,而物业成本高企趋势下,连锁龙头更具品牌力与资金实力护城河,有望持续推动并受益于行业供给结构优化。 盈利预测与投资建议。预计公司18、19、20 年归母净利润分别为11.1 亿、13.5 亿和16.1 亿元,未来三年年复合增长率为22.2%,对应PE 分别为22 倍、18 倍和15 倍,近期酒店板块估值已回归底部,未来宏观经济景气度好转有望带来估值修复机会,中长期看中端布局仍可为公司提供业绩增长动力,参考同业平均约25 倍的PE,以及公司历史平均35 倍的PE,我们保守给予公司2018 年27 倍PE,对应目标价31.05 元,首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示:酒店行业需求端出现下滑趋势,公司新增门店和RevPar提升幅度或不达预期,宏观经济景气度持续走低。

事件:公司发布2018年度中报。2018H1实现营收210.8亿元,同比增长67.8%;实现归母净利润19.2亿元,同比增47.6%,扣非净利润19.1亿元,同比增长48.4%。其中Q2单季度实现营收122.4亿元,同比增长80.3%,归母净利润7.6亿元,同比增长30.5%;业绩大幅增长主要受益于日上上海并表以及原有免税业务增长强劲。 内生外延共推业绩高增长,盈利水平仍存提升空间。 1)日上上海并表+首都机场放量,营收高增长:上半年公司旅行社业务平稳增长,实现营收54.3亿元(YoY+0.5%);受益于日上上海并表及日上北京免税业务大幅增长,免税业务实现营收149.7亿元(YoY+126.3%),营收占比提升至70.9%(YoY+18.4pp),其中三亚海棠湾免税购物中心实现收入40.32亿元(YoY+28.7%);首都机场免税店实现营收39.7亿元,贡献增量收入26.1亿元;日上上海并表贡献免税业务收入38.34亿元;另外2017年11月营业的香港机场实现免税业务收入9.5亿元。 2)免税业务营收占比+毛利率双增长,费用率短期内大幅提升。2018H1公司旅行社业务毛利率9%,与去年同期持平,商品销售(有税+免税)毛利率51.7%(YoY+8.2pp),加之免税业务占比提升因素共同支撑公司整体毛利率同比大幅提升12.7pp至41.2%。上海机场竞标落地,公司上游采购规模持续扩大,公司议价能力有望持续增强从而进一步降低采购成本,成本改善趋势下有望助力整体毛利率继续提升。受并表北京日上、上海日上影响,报告期内公司销售费用率同比大幅提升12.2pp至23.05%,同时管理费用率小幅下降0.4pp,整体净利率10.9%(YoY-0.9pp),随着规模效应的逐渐显现,公司经营管理效率有望提升,费用率有望改善,盈利能力仍存提升空间。 利好因素逐步释放,业绩高成长可持续。 1)海南离岛免税业务表现优异,市内免税业务存在预期:最新数据显示上半年海口与三亚离岛免税实现销售额52.5亿元,同比增长24.1%,购物人次147.3万人,同比增长22.6%,对应客单价3564.2元,同比小幅增长5%,呈现量价齐升趋势。继海南深化改开指导意见后,离岛免税利好政策频发,离岛免税限额、适用对象、购物场景有望继续放宽,2018年2月三亚免税博鳌提货点正式启用,博鳌机场作为海南第三大机场或再次拉动中免三亚免税购物人次增长。 2)北京日上、上海日上业绩确定性不断增强,龙头规模优势显著。公司通过外延实现上海、北京等核心机场资源聚集,持续抢占市场份额,2018年7月19日中标上海虹桥及上海浦东机场免税店项目,约定2019-2025年虹桥、浦东机场合同期内保底销售提成总额分别为人民币430.7亿元,对应返点率确定为42.5%低于市场此前预期(46%左右),则2019-2025对应保底销售总额需达到1013.4亿元,根据公司公告上海日上2017年营收规模约82亿元(Yoy+29.5%),则年复合营收增速将不低于12%。 3)强强联手积极进行国际化布局,免税多渠道展开想象空间:中免-拉格代尔香港机场八家烟酒免税店于2017年11月开始试运营,2018年5月中免携手皇权签约澳门机场5年免税权,7月公司公告拟设立中免集团澳门市内免税店有限公司,境外免税业务有望助力公司国际化地位不断提升。此外2017年内公司成功中标昆明、广州、青岛、南京、成都、乌鲁木齐6家机场进境免税店,进境及市内免税未来有望贡献增量业绩,国内市场份额进一步扩大。多重利好下公司免税业务持续高增长可期。 盈利预测与评级。预计2018-2020年EPS分别为1.81元、2.64元、3.64元,未来三年归母净利润将保持41%的复合增长率。公司在国内免税行业拥有绝对龙头优势,且产业地位通过整合兼并持续提升,规模效应有望持续显现,同时受益于海南30周年主题催化,公司业绩高成长有望持续。首次覆盖,给予“增持”评级。 风险提示:旅游行业景气度或不及预期;首都机场、虹桥机场、浦东T2新合同期销售不及预期。

业绩总结:公司2018H1年实现营业收入5.2亿元,同比增长9.7%;实现归母净利润9607万元,同比-7.4%。2018H1收入稳步增长,成本提升使得毛利率略有下滑:2018年H1,公司实现营业收入5.2亿元,同比增长9.7%,其中电子视像业务实现收入2.79亿元,同比减少2.51%,主要因超高分辨率数字拼接墙系统在国外市场销售收入同比减少所致;幼教业务实现收入2.4亿元,同比增长28.27%,实现稳定较快增长。2018H1实现归母净利润9606.69万元,同比下滑7.41%,主要原因在于公司数字拼接墙业务结构中LED产品销售占比提升,板块综合毛利率下降4.41pct;另外,公司在幼儿园运营管理方面加大了对托管加盟模式探索、专业人才队伍、教学产品研发和智慧幼教平台建设等方面的投入,使得幼教行业营业成本同比增加35.58%,公司整体毛利率水平下滑约3pct,净利率下滑约2.2pct。 电子视像业务稳步发展,领先地位依旧:2018H1,公司电子视像业务实现销售收入2.79亿元,同比略微下滑2.51%。在VW业务相关产品方面,公司持续技术创新,保持VW业务产品的市场竞争力;在显示产品方面,公司发布了采用三基色激光光源的新一代DLP显示单元;在软件和服务业务上,公司面向公共安全、高速、金融行业,超高分辨率可视化指挥调度软件ViSmart,先后完成包括北京城市副中心高端智能配电网软硬件一体化解决方案、济南轨道交通R1线开发的可视化综合展示平台等定制化开发,市场领先地位依旧。 园所覆盖领先,立足中高端优势显著。公司是全国领先的幼儿园运营管理服务供应商,旗下共拥有连锁幼儿园6所,托管幼儿园54所,合作园所3所,加盟幼儿园5103所,特色课程覆盖113所,安特思库加盟406家,托管小学2家,品牌加盟小学3家,品牌加盟早教机构173家;2018H1增加合计近200家,总数排在行业首位。公司托管幼儿园定位中高端,集中于一二线城市,先发优势显著。 红缨教育:2018H1红缨教育实现营收9337万元,净利润1250万元(YOY-54.38%)。业绩有所下滑的主要原因在于,红缨教育上半年,逐步淘汰联系不紧密的部分加盟园、减缓红缨悠久品牌代理商的开发,并暂缓连锁加盟业务,以储备更多优质客户;且红缨推出基于“托管式加盟”的“新红缨”项目,开启探索高端幼儿园托管。目前“新红缨”项目仍属探索孵化期,前期的成本投入和业务策略调整,影响当期盈利能力。目前,红缨拥有连锁幼儿园6所,品牌加盟园1338所(其中旗舰园475所),红缨悠久联盟园3162所,红缨悠久品牌代理商182家。预计下半年红缨调整战略,积极推进新红缨高端幼儿园托管、调整推进传统连锁加盟、悠久联盟在内的加盟业务拓展,全年业绩有所保障。 金色摇篮:2018H1金色摇篮实现营业收入1.1亿元(YOY+24.28%),净利润5159.6万元(YOY-8.2%)。业绩小幅下滑的原因在于员工数量及薪酬水平大幅增长,人员成本费用快速增加,为未来业务持续增长奠定良好基础。目前,金色摇篮共有托管加盟幼儿园24所,加盟幼儿园598所;托管小学2所,品牌加盟小学3所;托管加盟早教中心1所,服务早教中心173所。2018年承诺业绩为8260万元,预计大概率能够完成。 可儿教育:2017年8月,公司收购可儿教育70%股权,作为中高端市场渠道重要布局。报告期内,可儿教育拥有托管幼儿园19所,实现营业收入2908万元、净利润2111万元。2017-2019年承诺业绩分别是3846万元、4400万元和5328万元。可儿教育2017年实现净利润4233万元,预计2018年业绩承诺大概率能够兑现。 鼎奇幼教:2017年7月,公司收购内蒙古区域高端幼教连锁品牌鼎奇幼教70%股权,是公司夯实幼教线下布局、拓展区域布局的重要举措。鼎奇教育拥有幼儿园所19所,其中托管加盟11所,合作园所3所,品牌加盟5所。实现营业收入1300万元,实现净利润736万元,标的公司2018-2020年业绩承诺分别为1400万元、1680万元和2016万元,上半年已完成业绩承诺超50%,预计业绩承诺大概率能够兑现。 盈利预测与评级。预计2018-2020年EPS分别为0.24元、0.31元、0.36元,未来三年归母净利润将保持20%的复合增长率,维持“增持”评级。 风险提示:产业政策变动的风险,市场竞争加剧的风险,业务拓展或不及预期的风险,业绩承诺或不达预期的风险。

业绩总结:公司2018H1实现营收40亿元,同比增长0.4%,其中景区运营业务实现营业收入2.4亿元,同比平稳增长2.2%,酒店业务实现营业收入37.6亿元,同比增长0.24%,实现归母净利润3.4亿元,同比大幅增长41.2%,扣非净利润实现3.2万元,同比增长32.1%;其中Q2单季度实现营收20.8亿元、归母净利润2.6万元,同比增速分别为0.1%、28.5%。 加盟扩张+整体RevPAR提升支撑营收缓增。1)截至2018H1公司目前酒店总数量3,788家,其中加盟门店2849家,加盟占比提升至75.2%,相较2017年增加1.1pp,对应酒店管理收入6.6亿元(YoY+8.3%),而直营门店减少导致直营收入同比微降1.3%。2)2018Q2如家全部酒店Revpar158元(YoY+5.6%),是维持收入增长主要因素,其中中高端占比提升推动平均房价同比提升8.9%至190元,而受宏观经济环境及新店爬坡影响,出租率同比下降2.6pp至83.5%。分类型看,经济型酒店Revpar/ADR/Occ分别同比变动3.3%/6.0%/-2.2pp,而中高端门店布局加速,爬坡期拖累中高端酒店经营数据有所下滑,RevPAR/ADR/Occ同比分别变动-4.8%/-1.9%/-2.4pp。 开店加速中高端布局持续推进,成熟中端门店表现亮眼,ADR仍有望支撑RevPAR高成长。1)从开店看,2018H1公司共新开门店219家,Q2/Q1分别新开135/84,开店提速明显,已签约未开业和正在签约店为612家,预计全年开店目标450家可完成。Q2中高端/经济型/其他各净增46/-2/11家,中高端酒店总量增长至573家,占比15.1%,中高端客房间数71,862间,占总客房间数的18.7%,中高端占比处于持续提升轨道。2)从同店数据看,2018H1报告期18个月以上成熟酒店2,898家,对应Revpar157(YoY+4.3%)/平均房价184元(YoY+7.0%)出租率85%(YoY-2.2pp),其中经济型Revpar/ADR/Occ分别同比变动+4.1%/+7.1%/+2.4pp,中高端Revpar/ADR/Occ分别同比变动+5%/+4.3%/+0.6pp。随着中高端占比提升以及成熟中端门店数量持续增长,ADR仍有较大提升空间,有望支撑RevPAR继续高增长。 龙头马太效应增强,有望继续抢占市场份额。目前酒店行业整体新增供给有所减缓,供给端新增压力减少利好龙头进行行业整合,根据中国饭店协会《2017中国酒店连锁发展与投资报告》数据,2017年前三大酒店集团锦江、首旅、华住行业CR3约44%(+6pp)。随着行业廉价存量物业资源的萎缩,具有品牌力与资金实力的行业龙头有望通过加盟为主方式,加速开店抢占中小竞争者市场份额。 盈利预测与评级。预计2018-2020年EPS分别为0.84元、1.05元、1.23元,未来三年归母净利润将保持24.2%的复合增长率。公司位居行业龙头地位,如家集团有望为公司注入持续业绩增长动力,宏观经济环境景气度有所下行,但仍不改行业中端成长趋势,且短期内酒店板块估值已回归历史地位,看好行业寄优质龙头发展空间,维持“买入”评级。 风险提示:中端加盟扩张进展或不及预期,行业供给或存在过剩风险。

业绩总结:公司发布公告称,2018年H1实现营业收入43.77亿元,同比增长15.59%;实现归母净利润8.74亿元,同比增长5.27%。 2018H1业绩稳步增长:2018H1,公司实现营收43.77亿元,同比增长15.59%,主要原因在于一般图书业务、供应链及物流服务业务、教育装备及多媒体业务等业务增加所致。其中一季度/二季度实现营收22.57亿元/21.2亿元,分别同比增长16.61%/14.51%。2018H1公司实现归母净利润8.74亿元,同比增长5.27%,其中一季度/二季度分别实现净利润6.58亿元/2.15亿元,分别同比增长5.34%/5.06%,整体业绩稳步增长。报告期内,公司实现销售费用/管理费用/财务费用分别为2.62亿元/2.15亿元/-0.62亿元,分别同比增长12.38%/6.25%/-12.05%,其中销售及管理费用小幅增长,主要原因在于公司人力成本、劳动保险及职教费用增加,财务费用小幅下降,主要原因在于本期利息收入增加。另外,公司积极采取REITs项目提升资产运营效益,为公司带来4.38亿元资产处置收益。 各板块协同增长,教育产业布局不断落地。2018H1,公司“文化消费、教育服务、现代物流”三大产业形成互为支撑协同发展的局面。 教育服务:公司持续开展“教育融入行动”、“进校园、进班级、进课堂--三进活动”,为学校和教育系统提供专业化个性化服务;教育办学领域,公司与莱普顿国际学校有限公司签署合作协议,双方将共同打造具有影响力的国际学校;布局教育信息化领域,皖新教装运维云平台顺利通过中央电教馆审核测试,入选“2018数字校园好方案”,省外扩张持续,报告期内中标亿元大单。 文化消费:积极参与合肥市城市阅读空间建设,目前已累计建设运营18家,将“共享书店”与图书馆借阅模式相结合,满足市民公共文化服务的多样性需求;六安市图书馆建设运营工作推进顺利,蒙城县图书馆基本确立“EPC合作模式”;举行品牌活动513场,累计客流达918.5万人次,同比增长30.14%;推进实体书店转型升级,大众书局重庆长嘉汇店于6月1日试营业,为公司布局西南地区的首家旗舰店。 现代物流:联宝事业部立体库项目作为国内3C行业首例全自动化立体库于上半年正式上线,实现联宝21条产线的全自动化操作,收发货效率均提升100%以上,大幅降低了人力和仓储成本;积极拓展海尔、联想电脑、格力空调供应链业务,向中医药领域探索新业务;报告期内中标时代出版传媒股份有限公司产业园物流服务供应商项目,为时代出版提供物流配送服务。 开展创新型REITs项目,有望贡献稳定收益。公司以持有的19处自有物业资产(合肥电子音像城、阜阳颍州书店、宁国书店、泾县书店等19家书店)作为目标物业资产开展创新型资产运作模式(二期)。报告期内已实施完成,贡献净利润4.38亿元。我们认为在公司众多优质网点的支撑下,未来3-5年REITs仍将持续盘活公司资产,输送持续稳定的收益。 盈利预测与评级。预计2018-2020年EPS分别为0.60元、0.63元、0.65元,未来三年归母净利润将保持5%的复合增长率,维持“增持”评级。 风险提示:市场竞争加剧的风险,业务拓展或不及预期的风险,轻资产模式推广或不达预期的风险。

业绩总结:公司2018H1实现营业收入62.19亿元,同比增长66.83%;实现归母净利润3.85亿元,同比增长24.36%。公司预计2018年1-9月实现归属于上市公司股东的净利润7.16亿元至8.35亿元;同比增长20%-40%。 2018H1实现业绩高增,原材料价格上涨拖累利润率水平。公司2018H1实现营业收入62.19亿元,同比增长66.83%;其中液晶显示主控板卡实现营业收入35.96亿元,同比增长72.77%,占营收比例达到57.83%,是报告期内公司营收实现大幅增长的主要原因。另外,公司交互智能平板业务实现营收20.81亿元,同比增长53.53%,占营收比例为33.47%;其他业务实现营收5.42亿元,同比增长86.35%,占营收比例为8.71%,各项业务收入均实现较大幅度的增长。2018H1公司实现归母净利润3.85亿元,同比增长24.36%,净利润增速低于收入增速的主要原因在于液晶显示主控板卡原材料价格上涨,营业成本同比增长70.89%超过收入增速,使得毛利率水平较去年同期下滑1.9pp,至19.77%。 各项业务稳步发展,交互平板市占率第一:2018H1,公司部件业务、教育业务、企业服务业务稳步发展,维持市场领先地位。部件业务:2018年上半年,公司液晶显示主控板卡实现营业收入35.96亿元,同比增长72.77%,出货量为3585万片,占全球液晶电视主控板卡出货量比重超36%,市占率维持领先地位。其中,智能板卡2018年上半年实现营业收入21.82亿元,同比增长133.79%,出货量为1271万片,约占公司上半年液晶显示主控板卡出货量的35.45%。由于产品部分原材料如多层陶瓷电容、MOS管等持续缺货及涨价,导致原材料采购成本持续上涨;同时,受人民币贬值因素影响,公司进口原材料采购成本增加。因此,液晶显示主控板卡业务的毛利率同比下降3.41个百分点,降至11.74%,拖累公司整体毛利率下滑1.9pp。 教育业务:2018H1,公司教育业务为智慧教育信息化平台构建业务,自有品牌“希沃”是交互智能平板龙头品牌。2018年上半年,公司交互智能平板产品实现营收18.36亿元,同比增长46.96%,占公司营业收入比重为29.53%,销量和销售额继续保持市场占有率第一的领先优势。企业服务业务:2018H1,MAXHUB高效会议平台业务已初步完成全国经销与服务网络部署、线上渠道布局、行业及大客户直销团队建设。在推广层面,MAXHUB针对全用户提供免费试用的体验,并通过百度等搜索引擎及主流媒体的投放覆盖,打造品牌的用户认知。2018年上半年,公司交互智能平板产品实现营收2.45亿元,同比增长127.53%,占公司营业收入比重为3.94%,有望成为公司新的利润增长点。 盈利预测与评级。预计2018-2020年EPS分别为1.45元、1.92、2.62元,未来三年归母净利润将保持35%的复合增长率,维持“增持”评级。 风险提示:行业政策的变动风险,市场竞争加剧的风险,原材料价格或大幅波动,业务拓展或不及预期的风险,汇兑损益变动的风险。

事件:公司发布2018年中报,2018H1实现营业收入5.2亿元,同比增长0.2%.归母净利润7003.5万元,同比增长11.6%,扣非净利润7057.1万元,同比增长11.8%;其中Q2单季度实现营收2.6亿元,同比下滑3.7%,实现归母净利润5164.5万元,同比增长11.6%。 客流接待量平缓提升,营收相较同期持平。公司主营公收入主要来自峨眉山风景区游山门票、客运索道和宾馆酒店服务,受益于西成高铁、渝贵高铁等相继开通,景区上半年共接待游客160万人(YoY+7.1%),预计乘索率超90%,推动景区各项业务表现稳定,其中游山门票营收为2.3亿元,同比增长8.69%;客运索道收入1.4亿元,同比增长4.24%,宾馆酒店收入9166.9万元,同比下降2.59%,营收占比分别为44.54%、27.26%和17.48%。酒店业务经营改善推动毛利率同比大幅提升8.9pp至20.1%,而由于运营成本的提升,门票及索道业务毛利率分别降至28.1%(YoY-8.8pp)、72.7%(YoY-5.7pp),拖累公司整体毛利率下降2pp至39.9%。 经营管理能力改善,费用端改善助推盈利提升。报告期内,公司通过营销转型、加大网络宣传力度等实现销售费用管控,销售费用率同比降低3pp,同时经营管控效率提升推动公司管理费用率同比下降2.3pp,借款减少带动财务费用降低0.4pp,整体三费率下降至21.2%(YoY-5.3pp)。三费率改善推动公司盈利能力有所增强,净利率同比提升1.3pp到13.3%。 客流增长或一定程度冲抵门票下降压力,下半年旅游旺季有望形成业绩支撑。根据国家发改委发布的《关于完善国有景区门票价格形成机制降低重点国有景区门票价格的指导意见》要求,峨眉山景区从9月20日起,旺季门票价格将由185元/人降为160元/人(YoY-13.5%),淡季门票维持110元/人不变。按照以往数据峨眉山景区下半年接待游客量占比均在55%以上,预计下半年旅游旺季来临,门票降价+下半年旺季来临有望推动游客量实现可观增长,或在一定程度冲抵门票下降压力,支撑公司业绩平稳增长。 国改落地或打开成长空间。2018年5月公司发布公告,通过峨乐旅集团公司制改造方案,公司实际控制人由峨眉山管委会变更为乐山市国资委。国改靴子落地,有望改善公司原有管理体制,资源整合及利用将更加高效,有望进一步激发企业发展动力。 盈利预测与评级。预计2018-2020年EPS分别为0.46元、0.51元、0.56元,未来三年净利润复合增长率14.4%,首次覆盖,给予“增持”评级。 风险提示:自然灾害风险、游客数增长不及预期风险、门票价格受政策影响继续下调的风险。

业绩总结:公司2018H1实现营业收入6.8亿元,同比下滑6%;实现归母净利润2.2亿元,同比增长17%,扣非净利润1.6亿元,同比下滑16.2%。其中Q2单季度实现营收4.4亿元,同比下滑3.7%,归母净利润1.4亿元,同比增长0.4%。 客流量下滑,营收增长放缓。受天气及上年同期促销活动下基数较大等因素影响,黄山景区上半年共接待进山游客148.1万人,同比下滑9.9%,2017年公司酒店/索道/旅游服务/门票业务分别实现营收2.6亿元(yoy+0.9%)/2.1亿元(yoy-2.9%)/1.3亿元(yoy-0.9%)/1.1亿元(yoy-2.3%)。此外,子公司玉屏索道/太屏索道/西海饭店分别实现营收9114.7万元(yoy-3.9%)/1928.2万元(yoy-15%)/2042万元(yoy-5.9%),对应净利润4845.3万元(yoy-9%)/649.53万元(yoy-1.1%)/280.7万元(yoy-31.3%)。 利润主要由投资收益贡献,销售费用增幅较大。1)客流下滑趋势下,上半年酒店业务及门票业务毛利率同比下滑4.5pp、3.4pp,此外索道业务毛利率同比持平,旅行社业务表现较佳,毛利率同比大幅提升3.8pp,推动公司整体毛利率同比大幅提升0.3pp至53.5%,延续6年以来增长趋势;2)公司上半年净利润主要由投资收益贡献,2018H1投资收益实现7884万元,同比大幅增长1185.28%,主要系本期处置部分华安证券股票投资收益增加所致。由于为开拓中远程客源市场支付给安徽民航机场集团有限公司黄山机场分公司的奖励款及广告宣传费增加,销售费用率同比提升4.4pp,管理费用率同比小幅提升1.1pp,期间费用率同比增长5.7pp。 全域旅游稳步推进,杭黄高铁开通在即。公司坚持以旅游供给侧结构性改革为主线,以大力发展全域旅游为抓手,全面推进“走下山、走出去”“二次创业”“旅游+”“一山一水一村一窟”发展战略,各项对外投资工作有序进行:报告期内,公司投资1.1亿元获得黄山太平湖文化旅游有限公司56%股权,“一山一水”初步形成,且太平湖具备约100万/年游客基础,有望与黄山原有景区资源形成协同。宏村项目已进行多次商谈、花山谜窟项目景区施工前期工作全面启动;徽商故里拓展步伐加快,杭州店已正式营业。此外杭黄铁路预计2018年10月通车运行,公司背靠长三角,在华东地区具有较强的卡位优势,参考2015年合福高铁开通为公司带来10%以上客流增量,预计杭黄铁路开通后将大幅贡献新增客流量,战略转型叠加高铁红利,有望为公司带来持续增长动力。 盈利预测与评级。考虑到公司上半年客流情况,我们对盈利预测进行了调整,预计2018-2020年EPS分别为0.58元、0.64元、0.71元,维持“增持”评级。 风险提示:高铁刺激客流增长或不及预期;新项目建设不及预期。

事项:公司发布公告称,2018H1 实现营业收入4.0 亿元,同比增长79.6%;实现归属于母公司所有者的净利润4949.5 万元,同比增长175.7%。 并表增厚业绩,教育产业贡献较大:2018H1 实现营业收入/归母净利润4.0 亿元/4949.5 万元,同比增长79.6%/175.7%。公司报告期内实现业绩高速增长, 主要原因在于完成收购翡翠教育,于2018 年4 月完成并表,2018H1 实现营业收入1.7 亿元,占公司总营收41.7%;实现净利润2438.9 万元,占公司归母净利润的49.3%,翡翠教育已经成为公司主要收入来源之一。分业务看陶瓷类产品/教学系统集成业务/教育运营业务/教育培训分别实现营业收入1.2 亿元, 9620.4 万元,4056.9 万元,1.0 亿元,教育产业占比较大;分业务毛利率分别为30.9%、12.5%、62.6% 、76.4%,教育培训业务盈利能力较强。 教育业务快速发展,超额完成业绩对赌。目前,公司教育业务由联汛教育、智游臻龙以及翡翠教育组成。 联汛教育,是综合性教育信息服务提供商,为中小学提供教育资源公共服务、教育管理公共服务和平安校园管理服务,同时也为职业教育实训室提供综合解决方案。2016-2018 年业绩承诺分别为6000 万元、7800 万元、1 亿元,2016-2017 年标的公司完成业绩6130 万元、8251 万元,2018H1,联汛教育完成净利润2404 万元,由于9 月开学为联汛教育业务旺季,且历年上半年利润占全年比例约20%,预计全年业绩承诺大概率能够完成。 智游臻龙,互联网领域产-学-研的优质区域化公司,顺利完成了分校布局、招生规模创新、教学模式创新等重要事宜。2017 年,智游臻龙实现归母净利润3145 万元,业绩完成率高达126%。2018-2019 年业绩承诺为3250 万元和4225 万元。2018 年H1,智游臻龙完成净利润1245.6 万元,预计全年业绩承诺大概率能够完成。 翡翠教育,2018 年4 月并表,主营IT 职业教育培训,是细分领域增长最快的企业之一。2018 年上半年,翡翠教育培训网点已覆盖全国40 多个城市,上半年新进入3 个城市,完成全年计划42%;新研发9 门新课程已经实现招生转化。翡翠教育承诺2017 年度实现净利润9000 万元、2017 年至2018 年共计实现净利润20700 万元、2017 年至2019 年共计实现净利润35910 万元。2018H1, 翡翠教育实现净利润2438.9 万元,经过审慎测算,我们认为翡翠教育业绩完成可能性高,将显著增厚公司业绩。 成立并购基金,拟投资文化产业/职业教育等领域:2018 年7 月,公司参与认购由广东省粤科母基金作为管理人等发起设立的广东粤科文化长城文化产业并购投资中心。投资基金规模为5 亿元,其中公司拟以自有资金出资2 亿元,作为投资基金的有限合伙人。投资基金主要围绕文化、新媒体产业、媒体融合发展、职业教育等产业领域进行股权投资,利于公司在教育产业板块储备优质标的,进行长期战略布局。 盈利预测与评级。预计2018-2020年EPS分别为0.39元、0.54元、0.69元,未来三年归母净利润将保持65%的复合增长率。对照可比公司估值,给予公司2018 年20 倍估值,对应目标价7.8 元/股,维持“买入”评级。 风险提示:市场竞争加剧的风险,业务整合或不及预期的风险,并购企业业绩实现或不及承诺的风险,汇兑损失风险。

业绩总结:公司发布2018半年报,2018H1年实现营业收入58.1亿元,同比增长15%,实现归母净利润1.4亿元,同比增长45.2%,扣非净利润1.2亿元,同比增长24.1%。其中Q2单季度实现营收33.3亿元,同比增长18.5%,实现归母净利润7250.8万元,同比增长60.9%。同时公司给出2018Q3业绩指引,预计归母净利润同比增长15%-65%。 出境游主业稳健增长,“准直营”推动零售业务加速布局。报告期内,公司出境游业务规模继续扩张,出境游整体实现营收53.4亿元(YoY+15%),营收占比91.8%。其中批发、零售业务占比分别为83.2%、16.8%(YoY-0.3pp、+0.3pp)。1)批发业务实现营收44.4亿元(YoY+14.6%),毛利率8.6%(YoY-0.2pp):作为国内最大旅游产品批发商,公司产品开发优势突出,2018年上半年开启“优耐德旅游”新品牌,与竹园国旅“全景旅游”品牌共同运营,在原有欧洲市场优势基础上继续进行产品升级,马来西亚沙巴和日本等目的地新产品获得市场好评,尤其日本产品毛利率实现了大幅提升。2)零售业务实现营收9亿元(YoY+16.9%),毛利率17.3%(YoY+2.3pp):自2018年起公司在拓展直营门店基础上开始通过并购方式布局前店后厂门店,截至2018H1已设立直营店152家,准直营店253家,预计2019年底总门店数(直营+准直营)可达1000家;零售产品开发根据区域性特征满足消费者个性化需求,瞄准非标准市场推出定制、半定制产品,“24小时内回复”机制实现高度灵活化定制;此外公司凭借海外资源优势,成为国内多家教育机构长期海外游学供应商、开辟健康医疗旅游产品领域以满足高净值客户需求,高品质产品占比增加使得公司零售业务盈利能力得到显著提升。 旅游产业链全面布局,市场开拓力度加大费用率略有提升。1)公司已积累了丰富的航空资源,目前已与50多家国内外航空公司紧密合作,随着采购规模扩张不断降低机票成本;公司积极与各国旅游局加强合作关系,大力发展目的地接待服务以提升客户体验,有效强化中高端产品卡位优势;2)报告期内移民置业、货币兑换等业务贡献793.6万收入,新推移民项目受到市场广泛认可,公司旗下悠联货币是我国仅有的10家拥有全国范围内经营个人本外币兑换特许业务资质的机构之一,2018H1兑换外币量折合1356.08万美元(YoY+6.09%);此外公司国内旅游产品同比增长超过50%,支撑其他旅游业务实现收入1.1亿元(+57.2%)。3)受益于产品结构优化丰富,公司整体毛利率提升至10.63%(YoY+0.4pp),但由于市场开拓力度加大使得员工薪酬费用支出增加,公司期间费用率同比提升0.9pp至8%,而整体净利率小幅提升至2.7%(+0.4pp),扣非净利润占净利润比重84.1%。 出境游复苏加快,行业龙头有望持续受益。根据发改委数据,2018年上半年我国公民出境游人次达7131万,同比增长15%,同比2017H1增速5%有所提速,众信旅游为国内出境游龙头企业,具有较强先发优势和卓越的产品开发能力,零售市场拓展卓有成效,且账上现金充裕为继续扩张提供有力保障,未来零售业务占比逐渐增加以及多元化产品结构持续优化,将助力公司持续且全方位享受行业复苏红利,费用率有望随各项业务放量呈现规模效应,盈利能力具备较大提升空间。 盈利预测与评级。预计2018-2020年EPS分别为0.37元、0.47元、0.61元,未来三年归母净利润将保持30.3%的复合增长率。公司为出境旅游服务龙头企业,有望享受行业加速复苏红利,产品结构优化+规模效应逐渐显现有望支撑公司业绩高成长,维持“买入”评级。 风险提示:宏观经济不景气风险;全国出境游旅客量不达预期;汇率波动风险。

事件:公司发布2018年半年度报告,2018H1实现营业收入8938.2 万元,同比减少61.35%;归母净利润亏损5167.9万元,同比减少104.15%。公司预计2018年1-9月净利润-7,500至-6500万元。 原主业剥离使得营收同比下滑,折旧摊销金额增长致亏。2018H1实现营业收入8938.2 万元,同比减少61.35%,营收较上年大幅下滑,主要原因在于上年营业收入中包含原主业桥梁钢构业务,已于2017 年底完成剥离;分业务来看,公司2018H1实现学杂费收入7634.6万元,同比增长234.7%;实现培训费收入553.6万元,同比增长200.9%;实现租赁费收入750万元,同比增长100%,教育业务各项收入均实现较快增长。公司2018年H1归母净利润亏损5167.9万元,同比减少104.15%,主要原因在于亏损的主要原因在于公司自建学校项目竣工,折旧摊销金额增加,但办学前期学校利用率不高,盈利能力较弱,故导致亏损,预计随着学校利用率提升、公司在艺术/体育方面布局逐步完善,公司将很快实现扭亏为盈。 应收账款/预收账款大幅增长:2018H1,公司应收账款期末余额为38.4万元,较期初余额增长197.79%,主要原因在于公司发展学历教育周边服务,其收入增长使得每期收入结算规模增加,应收账款期末余额增加;另外,公司预付款项余额为676.5万元,较期初余额增长13337.6%,主要原因在于公司2018年6月启动收购美国威斯敏斯特三所学院,目前已支付100万美金诚意金所致。 A股稀缺纯正教育标的,依附清华附中师资雄厚。2017年11月,公司完成对原主业钢结构业务的剥离,成为A股首个纯正国际教育标的。目前,公司旗下拥有两所K12国际教育学校--海淀凯文学校、朝阳凯文学校,分别为2017、2018年开学,总容量约为5600人,在校生约为900人。海淀凯文学校依附国内顶尖中学清华附中,师资力量雄厚,目前已通过美国大学理事会认证,采用AP课程教学;朝阳凯文学校采用K12全学段IB课程体系,以国家课程标准和IB教学体系分配教学时间、知识,培养学生国际思维、创新意识。 持续发展“国际K12实体学校+艺术培训+体育教育”经营模式:公司依托旗下2所国际学校海淀凯文教育、朝阳凯文教育,布局艺术/体育教育。体育课程方面,公司旗下的青少年培训平台凯文体育已与英国曼城足球俱乐部、中国网球公开赛、英国职业高尔夫球协会等6个世界顶级平台展开合作,体育课程种类超过9种;艺术培训方面,公司今年6月公告拟收购威斯敏斯特合唱音乐学院等美国三校,有助输出优质音乐教育资源,提升公司的品牌价值及竞争力,目前公司已经支付100万美金诚意金,收购进展顺利。预计未来艺术、体育齐发力,将大幅提升公司整体客单价水平。 非公开发行拓展素质教育赛道:2018年6月,公司公告称拟非公开发行股份,预计募集的10亿资金,投入青少年素质教育平台的建设等。素质教育平台覆盖在线学习平台、智能教室等4个板块,设置有5条产品线,计划推出32项教学产品。该平台的建设有助推动公司国际教育、素质教育协同发展,大幅提升优质资源边际效益,提升公司盈利能力。 盈利预测与评级。预计2018-2020 年EPS 分别为0.04 元、0.27 元、0.61 元。公司是A 股稀缺的国际教育标的,旗下学校资产利用率处于爬坡期,业绩弹性较大,维持“增持”评级。 风险提示:产业政策变动的风险,凯文学校招生或不及预期的风险。

业绩总结:公司发布2018年半年度报告,2018H1实现营收1.9亿元,同比下滑16.9%,实现归母净利润2013.8万元,同比下滑47.9%,扣非净利润1433.3万元,同比微增1.7%;其中Q2实现营收1.3亿元,同比下滑16.3%,归母净利润3502.1万元,同比增长24.8%。 环保客运客单价承压,核心景区客流量受交通限制影响较大。1)客单价方面,受政策及促销活动等影响,环保客运车优惠票价格自2017年11月1日起旺季优惠票由60元/人调整为30元/人(-50%)、淡季优惠票由26.75元/人调整为21.75元/人(-18.7%),影响环保客运营业收入减少875.05万元(YoY-16.9%);2)客流量方面,公司2018H1各景区景点公司实现购票人数253.52万人(YoY-8.55%),其中环保客运/十里画廊/宝峰湖/杨家界索道购票人数分别同比变动-9%/+6.2%/-4.6%/-25.2%,其中Q2购票人数变动比例分别为-5.8%/16.7%/4.2%/-25.6%,除杨家界索道外客流量均实现改善,对应营收分别同比变动-17%/-8.2%/-8.6%/-20%,杨家界索道主要受武陵山大道建设和武陵源区百丈峡路段、市内至森林公园路段实行交通管制的影响,使其相对于核心景区处于孤立和封闭状态,前往杨家界索道人数减。此外H1客流同比下滑拖累张国际酒店、张家界中旅业务营收同比下滑9.3%/20.2%。 费用管控加强,内生盈利能力受环保客运拖累。报告期内公司通过控制广告宣传费用实现销售费用率同比下降1.6pp至3.6%,同时严控各项管理费用列支及纳入合并报表范围的子公司变化导致职工薪酬减少实现管理费用率与去年同期基本持平,略有0.2pp增幅,此外由于本报告期庸古城项目借款利息费用可予与资本化,公司财务费用率同比大幅降低4.4pp至0.7%,整体期间费用率改善5.8pp。成本控制旅行社、宝峰湖及十里画廊毛利率分别提升4.8pp/2.6pp/10.3pp,但环保客运受票价影响较大毛利率下滑6.4pp,导致公司整体毛利率下滑3.6pp至33.5%,随着客运价格稳定及各业务游客接待量的改善,公司整体毛利率仍存提升空间。 大庸古城投资加码稳步推进,打造人文旅游亮点。公司于2017年成功募集资金8.4亿元用于大庸古城项目,为进一步完善项目建设,公司将总投资额由18.83亿元调整至22.1亿元,拟发行不超过6.2亿元可转债加码大庸古城建设,充分显现了公司发展项目的信心和决心,大庸古城预计2018年十一黄金周开业迎客,大庸古城作为区别于自然景区的人文休闲景区资源,参考乌镇、古水北镇等景区成长性,未来有望成为公司全新利润增长点。 武陵山大道预计十一通车,期待交通改善带动客流回暖。张桑高速已于2017年12月31日正式通车,武陵山大道预计在2018年十一黄金周正式通车, 2019-2021年黔张常快铁和张吉怀高铁等也将陆续建成通车,景区周边交通网络逐步完善优化,一方面有望催化景区客流量增长,另一方面有利于公司整合旗下丰富旅游资源,形成协同发展,期待交通改善下客流回暖带动公司业绩改善。 盈利预测与评级。考虑到公司环保客运票价影响、大庸古城项目稳步推进或开启全新业绩引擎,以及未来交通改善有望提供业绩回暖动力,我们对盈利预测进行调整,预计2018-2020 年EPS 分别为0.11 元、0.14 元、0.18 元,维持“增持”评级。 风险提示:大庸古城项目建设及运营或不及预期,交通网络改善或不及预期。