索菲亚发布2023年三季报23Q1-Q3实现收入82亿（同比+3.36%）、归母净利润9.52亿（同比+18.54%），23Q3单季度收入34.57亿（同比+9.64%，贴近业绩预告上限）、归母净利润4.53亿（同比+15.63%），收入增长较Q2（同比+5.63%）提速，利润率表现靓丽。利润率提升显著，多重因素催化23Q3单季度毛利率36.76%、同比提升2.58pct，我们预计是Q2的催化因素延续：1）板材利用率回升，包括淘汰落后花色、加强新花色审批等，精简SKU；2）板材、钢材等原材料成本下降。3）人效提升。23Q3单季度销售费用率同比+0.88pct、管理+研发费用率同比+0.33pct、财务费用率同比-0.35pct，综合来看归母净利率同比+0.68pct。 主品牌提速、米兰纳高增，客单价稳步提升，多品牌运作顺利分品牌看：1）索菲亚品牌23Q1-Q3实现收入73.96亿+9.26%），23Q3单季度31.19亿（同比+15.65%，23H1+5%）提速显著，专卖店2773家，客单价达到19352元（同比+6.72%）。2）米兰纳品牌23Q1-Q3实现收入3.2亿+63%），23Q3单季度1.52亿（同比+69%，23H1+58.5%）保持高速增长，专卖店487家（较年初+149家），客单价达到14343元（同比+13.65%）。3）司米持续转型，Q3末门店数252家，其中整家门店144家，衣柜上样门店达191家，整家产品平均客单值达40468元+10.79%）。整装亮丽高增，大宗优化客户结构分渠道看：1）整装渠道保持高增，23Q1-Q3实现收入12.87亿+86%），23Q3单季度6.04亿（同比+83%）延续亮眼表现，其单Q3收入占比达到17.47%。截止9月底直营整装事业部合作装企数量达到202个，覆盖173个城市及区域。2）大宗业务坚持优化客户结构，优质客户收入贡献保持稳定，且医院、学校、公寓等小B业务持续推进。盈利预测与估值看好整装渠道&米兰纳持续高增，整家推动客单值稳增，公司前期引流套餐与营销打法对Q4业绩预计形成拉动，经营效率持续优化。我们预计23-25年公司实现收入120.56/137.31/156.13亿元，同比增长7.43%/13.9%/13.7%，归母净利润13.59/15.6/17.58亿元，同比增长27.72%/14.78%/12.68%，当前市值对应23-25年PE为12.1/10.54/9.36X，维持“买入”评级。风险提示房地产市场复苏不及预期，行业竞争加剧，渠道建设不达预期等

公司公告 2023年三季报23Q1-Q3实现收入 108亿（同比-10%）、归母净利润 9.85亿（同比-3%）， 23Q3单季度收入 44.41亿（同比-6.82%）、归母净利润 5.54亿（同比+3.5%），收入、利润同比表现均较 Q2有所改善，经营稳步修复。 成本端：纸价延续弱势+智能工厂布局， 毛利率表现持续向好1）纸价采购均价持续下降： 23Q3箱板/瓦楞/白板/白卡单吨均价同比-20.23%、 - 20.10%、 -14.22%、 -22.23%， 且 环 比 23Q2分 别-4.99%、 -2.97%、 -4.85%、 - 2.37%。 对应 23Q1-Q3/23Q3毛利率为 25.45%/28.07%，分别同比+2.61pct/+2.71pct。2） 智能工厂陆续投产：许昌、合肥+武汉智能工厂全面投入运营；湖南工厂（一期顺利落地）；苏州、成都建设完成；重庆、九江、烟台、越南等持续规划建设中，持续降低人工成本、提升效率。 还原汇兑影响预计利润增速更优23Q3单季度管理+研发费用率同比提升 1.47pct、系公司加大产品研发投入，财务费用率同比提升 2.86pct，主要系汇兑收益较去年同期显著减少（ 23Q3单季度财务费用 0.27亿， 22Q3单季度为-1.1亿），若还原汇兑影响预计利润增速更优。 收入端： 3C 景气拖累， 烟酒包装有望环比改善去年 Q3公司收入同比+22%、基数高，叠加 3C 景气较弱，收入端有所下滑：1） 消费电子： 根据 IDC 发布数据显示， 2023年第三季度中国智能手机市场出货量约 6705万台，同比下降 6.3%，其中 Apple 同比下降 4%；但随着 8月以来多个爆款新品的上市，中国智能手机市场热度回暖，我们预计 Q4公司 3C 业务有望企稳。2） 环保包装： 公司环保业务目前大头仍然服务 3C 类客户为主、受 3C 景气拖累同步下降。 餐包方面，江西南昌（计划 7-10月重点治理 “主动提供一次性塑料制品”等行为）、四川省（有序推广塑料替代产品）均已经开始加大禁塑力度，看好裕同环保包装未来成长空间。3）烟包： 23H1烟草企业全面推进卷烟产品改版增加二维码标识、重新安排部分产品生产计划，考虑卷烟产销在国内为计划经济体系， 上半年减少的单量预计在下半年追回， 我们判断烟包业务或环比改善。4） 酒包： 深耕中高端白酒客户市场，与茅台、泸州老窖、洋河、古井贡、西凤等中高端酒企达成合作，并持续提升自身份额方面。 盈利预测与估值裕同是多元纸包装龙头，深挖客户份额、 延伸服务链条，一站式解决方案能力和客户粘性不断增强，看好长期成长。 预计2023-2025年收入164.39亿（ +0.47%)、190.15亿(+15.67%)、 220.24亿（ +15.82%），归母净利 14.95亿(+0.5%)、 17.24亿(+15.29%)、 19.95亿（ +15.73%），对应 PE 分别为 16.39X、 14.22X、 12.28X，维持“买入”评级。 风险提示： 原材料上涨、需求不及预期

公司发布 23Q3 业绩， Q1-Q3 实现营收 27.12 亿元，同比+11.06%，实现归母净利润 1.77 亿元，同比+54.18%，实现扣非归母净利润 1.7 亿元，同比 49.42%，其中 Q3 实现营收 9.97 亿元，同比+16.97%，实现归母净利润 0.81 亿元，同比+74.1%， 实现扣非归母净利 0.78，同比+65.48%。 代工业务持续修复，盈利能力维持较高水平伴随海外市场库存持续去化，国内宠物食品出口边际改善。根据海关总署数据，零售包装的狗食或猫食饲料 23 年 Q1-Q3 季度出口额分别为 2.6/3.2/3.3 亿美元，分别同比-19.8%/-6.7%/+4.7%；其中 23 年 9 月出口额 1.1 亿美元，同比+29%，外销呈现明显的改善， 公司出口代工业务随客户库存修复预计亦呈现边际改善趋势。 此外公司全球产能布局， 美国/加拿大等区域需求较旺盛，预计公司当地产能持续处于满产状态支撑利润释放， 公司年初开始也计划在美国建设工厂， 目前正在同当地政府沟通审批环节，审批通过后，将落实后续事宜。 自主品牌稳健成长，品牌能力持续提升我们拆分预计公司 23Q3 境内业务实现收入约 2.8 亿元，同比增长约 30%， 主要系公司持续通过渠道布局、营销宣传提升品牌能力，核心品牌矩阵顽皮+Zeal+领先定位清晰。 23 年以来公司持续推进聚焦主粮战略， 23H1 公司同分众传媒正式签订了战略合作协议，以梯媒广告的形式深入北上广深等 19 座中国一二线主流城市，将营销重点聚焦于品牌，依托公司自身产品力、品牌力的稳健，加持分众传媒的营销， 2023 年上半年公司旗下的主粮产品实现将近 60%的增长。 此外公司今年也持续推动 SKU 优化、 渠道价值链管控，从而实现自主品牌业务由渠道拉动向品牌拉动的转变。 利润率水平超预期， 海内外共同发力23Q3 公司毛利率 27.29%，同比+7.25pct， 环比+1.83pct， 主要系： 1）海外工厂订单饱满，盈利能力处于较高水平； 2） 国内出口业务方面， 公司在前期开展的供应链变革项目已经出现成效，盈利能力有所提升； 3） 原材料、汇率有所贡献； 4） 国内自主品牌随着产品结构调整与主粮占比提升毛利率有所提升。费用率方面， 23Q3 期间费用率 15.46%，同比+3.83pct，其中销售费用率 9.64%，同比+1.67pct， 主要系自有品牌占比提升，费用投放加大，管理费用率/研发费用率分别同比+0.3pc/0.02pct， 财务费用率 1.01%，同比+1.84%， Q3 汇兑贡献减少。综合实现归母净利率 8.08%，同比+2.65pct。 盈利预测与投资评级我们预计 23-25 年公司实现收入 38.3/45.4/53.3 亿元，分别同比+18%/+18.51%/+17.35%，实现归母净利润 2.33/2.97/3.62 亿元， 分别同比+119.74%/27.73%/21.79， 看好自主品牌长期驱动公司发展，维持“买入”评级。 风险提示汇率波动，原材料波动，自有品牌发展不及预期

公司布公布23年三季度业绩：2023Q1-Q3实现收入213.12亿元（同比-16.26%），归母净利-1.16亿元（同比-312.04%），扣非归母净利-3.59亿元。2023Q3收入75.64亿元（同比-13.86%），归母净利1.55亿元，扣非归母净利0.77亿元，非经营性收益系取得政府补助9811万元，环比扭亏为盈。 Q3主业持续改善，量利环比靓丽增长造纸：23Q1-Q3原纸板块产量483.27万吨，同比增长6.71%，销量481.38万吨，同比增长9.03%，产销率99.61%，下游需求持续向好，公司提价逐步得到落地，原纸销量稳健增长。包装：23Q1-Q3包装板块产量15.22亿平方米，销量15.49亿平方米，产销率101.79%,息税前利润同比增长93.02%。公司积极开拓大型客户，纸包一体化拓展顺利，经营情况环比改善。 行业库存去化顺利，景气修复有望持续据卓创，23Q3箱板纸市场均价3748元/吨，瓦楞纸市场均价2763元/吨，9月底较7月初+187元/吨，规模纸厂发布50-100元/吨涨价函，纸厂低库存下有望传导落地。9月以来规模纸厂库存回落至10天左右，下游二级厂库存处于偏低水平，10月规模纸厂继续发布50-100元/吨涨价函，纸厂低库存&下游补库积极，行业需求景气修复下有望传导落地，Q4盈利弹性有望加速释放，2024年保持需求稳健态势下，行业价格及吨利有望回归至合理中枢。 产能扩张&原材料布局逐步展现，期待盈利能力进一步上行23年初公司浙江山鹰77万吨造纸项目第一条线正式投产，公司国内造纸产能提升至750万吨，当前公司在建浙江基地第二条产线以及吉林山鹰30万吨瓦楞纸产能有望年内投产，我们预计公司给2023年造纸产能有望实现800万吨以上。 此外公司纤维配套项目陆续落地中，吉林山鹰10万吨秸秆浆项目亦将于23年投产，伴随产能落地，公司原材料自给率逐步提升，期待盈利能力上行。 资现金流、利润率边际改善，负债率、费用率环比下行。 （（1）利润率：23Q3公司实现销售毛利率10.15%（同比+3.01pct，环比+0.66pct），归母净利率2.04%（同比+2.88pct，环比+1.10pct）。 （2）期间费用率：23Q3期间费用率为11.09%（同比+2.04pct，环比-1.55pct），其中销售费用率为1.30%（同比+0.21pct，环比+0.01pct），管理与研发费用率为6.30%（同比-0.11pct，环比-1.82pct)，财务费用率为3.49%（同比+1.94pct，环比+0.26pct）。 （3）营运效率与现金流：23Q3公司应收账款及票据44.73亿元（同比-3.12亿元，环比+1.07亿元），应收账款周转天数55.97天（同比+3.59天，环比-1.17天），应付票据及账款合计53.40亿元（同比+1.66亿元，环比+6.10亿元）；存货28.40亿元（同比-15.16亿元，环比-1.67亿元）。存货周转天数43.04天(同比-4.30天，环比-2.39天）。现金流方面，23Q3经营现金流净额为11.46亿元（同比+11.12亿元，环比+7.37亿元）。 盈利预测与估值我们预计23-25年公司实现营收370.41/429.13/487.37亿元，分别同比+8.90%/+15.85%/+13.57%，实现归母净利润1.85/11.17/15.50亿元，分别同比+108.20%/+503.32%/+38.82%，对应PE53/9/6X，维持“买入”评级风险提示下游景气度波动，原材料价格波动，纸价涨幅不及预期。

公司披露 2023 年三季度业绩： 2023Q1-Q3 收入 136.78 亿元（同比-1.21%），归母净利-0.93 亿元（同比-115.16%），扣非归母净利-2.11 亿元（同比-134.65%）。 2023Q3 收入 50.21 亿元（同比+0.88%，环比+11.68%），归母净利 2.53 亿元（同比+40.60%，环比+68.08%），扣非归母净利 2.42 亿元（同比+38.23%，环比+155.08%）， Q3 环比同比大幅回暖， Q4 表现值得期待。 Q3 靓丽增长， Q4 盈利改善可期H2 迎来消费活动旺季需求回暖， 我们预计 Q3 销量环比 Q2 有所增长； 23Q3 白卡纸市场均价 4380 元/吨， 9 月底较 7 月初+530 元/吨，亚太森博 100 万吨白卡纸于 10 月 20 日投产，但 10 月以来白卡纸龙头厂家陆续发出 200-300 元/吨涨价函，纸厂库存较低、成本支撑转强下预计价格仍在上行通道；成本端三季度低价浆集中入库，成本环比有所改善，白卡纸价格环比走强，吨纸盈利有所扩张；23Q3 针叶浆现货 5607 元/吨（同比-23.2%、环比+0.2%）、阔叶浆现货 4630 元/吨（同比-30.7%、环比+10.3%）， 成本环比小幅走强， 但 Q4 纸厂低库存背景下白卡纸挺价有望部分传导， 综合 Q4 价格有望稳中走强， 吨盈利稳健向好可期。 利润率、现金流环比明显改善，费用率环比下降（ 1）利润率： 23Q3 公司实现销售毛利率 15.81%（同比+1.02pct，环比+3.24pct），归母净利率 5.05% （同比+1.43pct，环比+1.69pct）。 （ 2）期间费用率： 23Q3 期间费用率为 9.30%（同比-0.56pct，环比-1.20pct）， 费用率环比下降。 其中销售费用率为 0.97%（同比-0.03pct，环比+0.15pct），管理与研发费用率为 6.78%（同比+0.26pct，环比+0.07pct)，财务费用率为 1.55%（同比-0.79pct，环比-1.43pct）。 （ 3） 营运效率与现金流： 23Q3 公司应收账款 9.81 亿元（同比-0.06 亿元，环比+1.98 亿元），应收账款周转天数 18.06 天（同比+2.19 天，环比+1.10 天），应付票据及账款合计 50.45 亿元（同比-18.36 亿元，环比-11.06 亿元）；存货 22.41 亿元（同比-17.26 亿元，环比-7.13 亿元），环比下降主要系高价浆消耗及产成品库存去化， 存货周转天数 64.42 天(同比-6.12 天，环比-8.18 天）。现金流方面，23Q3 经营现金流净额为 4.62 亿元（同比+1.26 亿元，环比+1.35 亿元）。 白卡龙头产品结构优化、效率显著提升，格局中长期有望优化公司为白卡纸龙头， 截至 2023H1 主要产能包括白卡纸 215 万吨，箱板纸 50 万吨， 文化用纸产能 95 万吨（ PM6 号机生产 50 万吨文化用纸）。 公司未来规划产能包括江苏基地 80 万吨特种纸板、 100 万吨高档包装纸等。大股东 APP 在新品开发和管理效率方面赋能显著，看好中长期公司龙头格局优化、盈利能力提升。 投资建议我们预计公司 23-25 年分别实现营收 187.18/205.79/242.36 亿元，同比+1.94%/+9.94%/+17.77% ；对应归母净利润分别 1.97/8.41/14.16 亿元， 同比分别-13.42%/+352.70%/+68.48%； 对应 PE 分别为 47X/11X/7X，维持 “买入”评级。 风险提示需求复苏低于预期，新增产能供给过多，产品价格涨幅不及预期。

顾家家居发布 23 年三季报23Q1-Q3 收入 141 亿（ +2.72%），归母净利润 15.01 亿（ +7%），扣非归母净利润13.65 亿（ +6.53%）；单 23Q3 收入 52.58 亿（ +10.78%）、归母净利润 5.78 亿（ +12.74%）、扣非归母净利润 5.27 亿（ +5.38%）。剔除汇兑差异、利润端增长靓丽：根据公司公告， 23Q3 单季度汇兑损失 1366.73万元， 22Q3 为汇兑收益 9578.91 万元，汇兑对利润总额的贡献比上期减少10945.64 万元。若剔除汇兑差异，我们测算归母净利润增速约在 30%以上，表现靓丽。 内贸： 一体两翼定方针，看好一体化整家& 下沉产品线放量我们预计 23Q3 公司内贸收入实现稳健成长：1） 组织端： 2023 年内贸系统营销年会确立“一体两翼、双核发展”新战略， 明确了大家居战略高度和具体落实路径， 有助理顺组织架构和战略落地。2） 营销端： 23Q3 期内第十季“全民顾家日”营销大促如期开展， （活动时间7.22-8.20），作为公司最重磅的 S 级营销活动， 今年较 22 年所推产品更具性价比，整家套餐产品更为成熟， 铺垫内销增长。3） 产品矩阵：三大高潜品类功能沙发、床垫、定制我们预计延续快速增长。4）下沉市场布局： 主品牌旗下中低端系列“乐活” 23 年加速开拓，分销方式为主，在进驻商场/物业与主品牌形成较好互补，实现客群完整分布；天禧派继续加码投入，更侧重新零售和线上线下一体化运营。目前采取独立运营招商模式，主要开店在三四线城市下沉市场，独立产线生产，品类从沙发、床延展到全品类。 外贸： 出口转好，产能进一步向墨西哥转移我们预计外贸逐渐向好：公司出口品类包括功能沙发、休闲沙发、床垫等，在出口中为修复较好品类， 23 年 9 月中国床垫/休闲沙发出口金额同比+19.59%/+16.59%，同时终端客户深度合作，公司供应交付速度快。利润优化可期： 1）产能向越南和墨西哥持续转移、进一步压缩税费； 2）业务结构变化，利润率较优的美国 Special Order 业务及跨境电商业务占比抬升。 多重因素催化毛利率超预期，现金流表现靓丽1） 23Q1-Q3/23Q3 毛利率为 32.35%/33.76%，同比+3.1pct/+3.7pct， Q3 单季度毛利率提升幅度更高。我们预计毛利率提升原因与 23H1 类似： 1）原材料成本回落（钢材、 TDI/MDI、布料）； 2）精益制造降本增效。2） 23Q3 单季度归母净利率 10.62%（ 同比+0.42pct）， 销售费用率同比提升1.7pct，管理费用率同比+0.09pct ， 财务费用变动主因汇兑收益 Q2 较同期减少。3） 23Q1-Q3 经营性现金流净额 14.19 亿元（ 同比+62%），表现亮眼。 盈利预测与估值一体两翼双核战略，功能沙发&定制&床高潜力，天禧派&乐活贡献增量， 预计外销 H2 兑现更优，看好顾家经营持续向好。 我们预计 23/24/25 年实现收入195.2/224.3/258.3 亿，同比+8.4%/+14.9%/+15.2%， 归母净利润 20.57 亿/24.09/27.71 亿，同比+13.52%/17.12%/15.03%， 当前市值对应 PE 为14.81/12.64/10.99X，维持买入评级。 风险提示消费需求波动风险； 行业竞争加剧； 大店模式推广进度不及预期等

箭牌家居发布 23Q3业绩23Q3营收 18.5亿元（-5.8%），归母净利润 1.16亿元（-36.9%），扣非归母净利润1.12亿元（-35.4%）。 我们预计运输模式变更导致收入确认延迟，毛利率环比企稳。 收入端： 智能马桶延续高增，均价环比企稳分品类看： 我们预计受运输模式变更影响下， 多个卫浴品类均有下滑，其中卫生陶瓷品类表现较优， 主要受智能马桶高增带动， Q3均价环比 Q2企稳， 轻智能马桶收入占比略有提升， 全智能和轻智能产品均价环比都有回升。 分渠道看： 我们预计受运输模式变更影响下， 多渠道承压，其中电商表现较优。 1）零售： 开店符合预期，持续下沉，同时注重专卖店优化（产品优化+店态升级）， 我们预计店效和客单价优化初有成果； 2）电商：增加推新品类，轻智能马桶热销，延伸抖音、快手渠道建设； 3）工程：针对酒店集中突破，升级版轻智能马桶受欢迎。 利润端：毛利率环比企稳23Q3毛利率 29.4%(同比-3.2pct，环比+0.4pct)，同比下滑仍受今年促销策略影响，环比企稳可见策略调整初见成效，其中智能马桶毛利率环比仍略有下滑，主要是受运输模式切换及电商渠道轻智能占比提升影响。 23Q3归母净利率 6.29%（同比-3.1pct，环比-0.9pct），期间费用率基本稳定，销售/管理/研发费用率同比-1.23/+1.43/+0.23pct，销售费用率下降与裸价促销有关，即转移影响毛利率。 盈利预测与估值公司收入受短期运输模式调整影响，但长期看该措施有助于公司优化经销商库存和定价管理。同时，产品调整已初见成效，价格带及利润率基本企稳，自产率提升及降本增效落地顺利，我们看好公司策略调整的效益逐渐释放。考虑到运输模式调整对收入依然有影响， 且产品及价格策略调整需一定时间， 我们预计 23/24/25年收入77.1/84.9/94.3亿元，同比+2.6%/+10.2%/11.1%，归母净利润 4.8/5.4/6.3亿元，同比-20%/+13%/+16%， 当前市值对应 PE 26.0/23.1/19.8x， 维持“增持”评级。 风险提示行业竞争加剧；产品渠道调整不及预期；地产波动影响等

基本事件告公司公告2023年年三季度业绩：23Q1-Q3营收292.03亿元（同比-1.48%），归母净利21.37亿元（同比-5.79%），扣非归母净利20.85亿元（同比-6.69%）；单23Q3营收98.61亿元（同比+0.77%、环比+3.39%），归母净利8.85亿元（同比+45.46%，环比+29.10%），扣非归母净利8.67亿元（同比+45.38%、环比+30.37%），Q3环比、同比实现靓丽增长，Q4有望持续回暖。 文化用纸旺季表现较强，箱板纸有望持续改善，溶解浆保持稳健1）文化纸：23Q3双胶纸市场均价5560元/吨，9月底较7月初+525元/吨，Q3铜版纸市场均价为5329元/吨，9月底较7月初+500元/吨，10月再发300元/吨涨价函，规模纸厂库存低位运行，出版社招标订单旺季，Q4提价有望传导落实，低价浆陆续使用、文化用纸吨盈利环比修复。 2）箱板纸：23Q3箱板纸市场均价3748元/吨，瓦楞纸市场均价2763元/吨，9月底较7月初+187元/吨，规模纸厂发布50-100元/吨涨价函，纸厂低库存下有望传导落地，23Q3南宁100万吨包装纸及50万吨配套浆线顺利投产，广西享有更低生产成本，有望逐步贡献增量。 3）溶解浆：粘胶纤维景气修复、成本支撑走强，吨盈利稳健向好。23Q3溶解浆均价7178元/吨，9月底较7月初+300元/吨，下游粘胶短纤景气修复价格提振，木片成本支撑走强，老挝溶解浆部分木片自给进一步降低成本，溶解浆吨盈利有望稳健运行。 利润率、现金流环比改善，控费能力较强（1）利润率：23Q3公司实现销售毛利率16.74%（同比+2.24pct，环比+0.61pct），实现归母净利率8.98%（同比+2.76pct，环比+1.79pct）。 （2）期间费用率：23Q3期间费用率为6.90%（同比-0.66pct，环比-1.61pct），其中销售费用率为0.38%（同比+0.02pct，环比-0.01pct），管理与研发费用率为4.82%（同比+0.05pct，环比-0.63pct)，财务费用率为1.70%（同比-0.74pct，环比-0.97pct）。 （3）营运效率与现金流：23Q3公司应收账款29.48亿元（同比-0.27亿元，环比+1.87亿元），应收账款周转天数23.95天（同比+2.26天，环比+0.71天），应付票据及账款合计58.28亿元（同比+4.48亿元，环比+7.43亿元）；存货37.40亿元（同比-9.42亿元，环比-6.83亿元）。存货周转天数49.64天(同比+5.34天，环比-3.67天）。现金流方面，23Q3经营现金流净额为15.77亿元（同比+11.30亿元，环比-8.64亿元）。 浆纸产能布局趋于完善，规模优势进一步显现公司2022年浆、纸合计产能已突破1000万吨，广西北海搬迁的35万吨PM3文化纸机、15万吨生活用纸于23年初顺利投产、广西南宁20万吨PM1特种文化纸机于23年4月成功出纸。广西南宁一期100万吨暨PM2和PM3箱板纸产线及50万吨配套本色浆线于23Q3试产后产能爬坡顺利，公司在23年10月通过投资新建年产30万吨生活用纸，未来将进一步充分发挥南宁自产木浆优势，广西基地多元化浆纸产品布局更加完善。 林浆纸一体化布局，三大基地协同发展公司山东、广西、老挝三个基地各有优势。山东浆纸产能综合调配，多元化产品结构；广西基地税收优惠政策、能源成本享有比较优势，北海基地临近港口便于原料进口，南宁林业资源丰富、运输半径较广；老挝自产木片成本优势显著，预计种植面积不断扩大，木片、浆供给量持续提升；公司三大基地协同发展，产品结构多元化、浆纸灵活调配能力突出，在上游原料布局方面领先同行。盈利预测与估值公司作为多元化大宗纸种的白马优质资产，林浆纸一体化优势长期越发突出，预计公司23-25年分别实现营收401.18/442.61/466.59亿元，同比+0.88%/+10.33%/+5.42%；归母净利润29.97/36.77/42.87亿元，同比+6.69%/+22.71%/+16.60%，对应PE分别为12X/9X/8X，维持“买入”评级。 风险提示下游景气度波动，原材料价格波动，纸价涨幅不及预期。

公司发布 23 年三季报： 2023 年 1-9 月实现收入 29.6 亿元(同比-12.14%)，归母净利润 3.34 亿元(同比-37.81%)，扣非归母净利润 2.84 亿元(同比-42.32%)。 Q3 实现收入 11.17 亿元(同比+3.2%)，归母净利润 1.3 亿元(同比-32.46%)，扣非归母净利润 1.14 亿元(同比-37.11%)。1） 盈利能力分析： 23Q3 单季度财务费用 0.11 亿，而 22Q3 为-0.4 亿， 我们认为差异主要系 23Q3 汇兑对营业利润的贡献较 22Q3 更少，若还原该影响公司Q3 利润表现更优。2） 收入分析： 23Q3 伴随公司客户结构多元化以及下单节奏复苏，经营环比 Q2已经显著好转， 公司增长驱动多元， 23Q4 经营有望持续改善。 收入端： 客户结构多元，抗风险能力增强我们认为 Q3 经营延续了 Q2 逐季度改善的趋势，主要系： 1）智能控制部件业务： 我们预计延续 23H1 的快速增长（ 23H1 收入同比+30%）， 水冷散热控制系统客户订单快速修复。2） 雕刻机业务： 23H1 经营承压，但伴随海外库存消化，我们预计三季度经营环比开始逐步向好。3）汽车电子： 公司紧抓汽车智能化红利，推出防眩镜、天窗控制器、座椅控制器等多个产品， 公司正在筹建墨西哥智造基地， 23H1 已通过两家海外主机厂的审核认可并获得供应商资质，看好该业务延续高速增长。4） 新客户：已取得医疗器械领域相关产品的资质、认证等，智能体温计等产品已顺利实现量产交付，并积极拓展与国内大型医院的研发合作； 智能宠物领域、高端食品器械、智能医疗健康器械、厨房家用电器绿色可持续发展及新能源领域等也在不断拓展新产品和新项目。 菲莫国际（ PMI） 23Q3 收入快增，公司作为核心供应商有望受益菲莫国际（ PMI） 23Q3 无烟烟草产品销售额 33.09 亿美元（ yoy+16.5%），收入占比 36.2%（ 同比+5.8pp）， 且 PMI 预计 2030 年无烟烟草产品占营收比例超过2/3。 23Q3 单季度 HTU 销量 324.71 亿支（ yoy+18%），贡献主要的无烟产品收入，欧洲和日本市场表现持续强劲，并预计 23 年底 ILUMA 将进入约 50 个市场， 2024Q2 在美国商业化 IQOS，期待增量。 盈趣科技作为 IQOS 核心供应商，凭借多年与 PMI 的合作关系，从过去精密塑胶外壳供应商，逐渐延申至核心加热组件、整机交付，服务价值量提高。 财务指标： 业务结构变化下毛利率下行，汇兑减少费用率抬升1）毛利率： 23 年 1-9 月/23Q3 毛利率为 29.86%/28.74%，分别同比+0.66 pct/- 4.46pct， 我们认为主要 Q3 毛利率下降主要系业务结构变化。2） 费用率： 23 年 1-9 月期间费用率为 16.56%（同比+5.69pct），其中销售/管理与研发/财务费用率分别为 1.97%/15.38%/-0.78%（同比+0.3pct/+1.6pct/ +3.8pct），财务费用率上升主要系汇兑收益较去年同期更少。3）经营性现金流： 23 年 1-9 月净经营现金流为 3.31 亿元（同比-58%）， 主要系账上应收款项增加较多， 23Q3 末 12.73 亿（较年初+16%）。 盈利预测及估值短期看雕刻机去库影响逐渐减弱， 公司 21-22 年开拓的新客户及新业务逐渐形成多元产品矩阵， 看好汽车电子、电子烟、健康环境产品、水冷设备等多业务放量， 业绩有望持续环比改善。我们预计公司 23-25 年实现营收 41.29/52.84/ 64.99亿元，同比-4.97%/+27.96%/+22.99%，归母净利 5.38/7.29/8.89 亿元，同比- 22.39%/+35.4%/+22%，当前股价对应 23-25 年 PE 为 26.54/19.6/16.07x， 维持“买入”评级。 风险提示终端需求疲软，新品拓展不达预期，新客户业务拓展不达预期，行业竞争加剧

公司公布 2023Q3 业绩， Q1-Q3 公司实现收入 14.55 亿元，同比+31.17%，实现归母净利润 3.23 亿元，同比+25.56%， 其中 Q3 实现营收 5.09 亿元，实现归母净利润 1.21 亿元，同比+43.85%，利润表现突出。 老客修复&新客订单释放驱动收入逆势高增随着下游库存修复（ 8 月美国批发商库存增速-13.58%，库销比 1.65 已恢复至历史中值区间），公司老客户订单迎来持续修复， 1-9 月公司前十大客户采购金额同比增长 16%-1150%。新客户拓展亦成为重要增量， 23 年至今 公司一共获得 26 个全新客户，其中 23 个零售商（零售商合作模式主要是 OBM），其中 4 个属于全美 TOP100 零售商。 汇兑正向贡献，计提激励费用下利润率超预期23Q3 毛利率 33.09%，同比环比基本持平，期间费用率 8.97%，同比+1.77pct，主要系 Q3 计提股权激励摊销，管理费用率率 4.49%，同比+0.73pct，此外 Q3 财务费用率-3.57%，同比+4.65pct，汇兑贡献相比 22 年同期减少，随着公司营收修复，规模效应显现，销售费用/研发费用率有所下降， 23Q3 销售费用率 2.54%，同比-1.13pct，研发费用率 5.51%，同比-2.46pct。 自主品牌稳健发展，期待店中店模式验证公司 23 年新增 26 个客户， 其中 23 个为以 OBM 合作为主的零售商，自主品牌已成为公司成长的重要驱动力。 1-9 月，美国零售商客户销售额占营收总额比例达到 55.82%，自主品牌在公司收入体量中占比已较高。高端系列 Motoliving 已有 18 个客户订购， 8 月底公司开始出货， 10 月新品预计 12 月下旬及 24 年初即可发货。店中店模式公司稳健推进， 10 月展会已有一定展示，期待店中店模式逐步走通。 盈利预测与投资评级我们预计公司 23-25 年实现是营收 19.86/24.37/29.36 亿元，同比+35.8%/22.7%/20.5%，实现归母净利润 4.12/4.78/5.98 亿元，同比+23.28%/15.93%/25.22%， 对应 PE 15/13/10X，维持“买入”评级。 风险提示汇率波动，需求修复不及预期，自主品牌发展不及预期

公司发布 23Q3 季报， 前三季度公司实现营收 19.16 亿元，同比-1.85%， 实现归母净利润 3.52 亿元，同比-0.48%，扣非归母净利润 3.42 亿元，同比-0.29%，其中 Q3 实现营收 6.46 亿元，同比+1.43%， 实现归母净利润 1.26 亿元，同比- 13.36%，主要系上年同期汇兑贡献较好。 原材料、汇率、定价机制调整多重因素拖累单价，量增稳健Q3 营收实现应收 6.46 亿元，同比+1.43%，拆分量价看我们预计量增表现实际稳健， Q3 收入增长放缓主要系价格端同比预计有双位数下滑，而单价下滑主要系： 1） 22Q3 人民币兑美元均价相比 22Q2 贬值 3.5%； 2） 公司原材料为塑料粒子(PP、 PE)等， 其上游产业为石化和石油行业， 原材料价格与国际原油价格呈正相关， 布伦特原油 22Q3 均价 101 美元， 相比 22Q2 下降 11.8%； 3） 公司的报价策略主要分为年度报价和即期报价， 此前这两种报价策略的占比是各占一半， 但是 23 年由于 22 年经济环境波动较大， 公司按单报价的比例有所上升。综合原材料价格下降、 人民币贬值，预计公司在 22Q4 降低价格， 23 年报价机制变化亦对单价产生影响， 由于 22Q4 调低价格， 23Q1-Q3 单价同比体现出压力， 考虑22Q4 基数较低，预计单价的负面影响将迎来显著改善， 公司亦有望在 24 年实现稳健成长。 盈利能力稳中有进， 市场竞争力领先Q3 公司毛利率 32.9%，同比+2.68pct，环比提升 2.44pct， 同比增长预计主要系原材料下降及人民币汇率贬值贡献，而在产品价格明显下降下实现盈利能力提升，反映公司产品市场竞争力仍较领先，环比毛利率提升预计亦与汇率贡献相关。Q3 公司期间费用率 11.44%，同比+7.5pct，主要系上年同期汇兑贡献较多， Q3公司财务费用率-1%，同比+5.98pct， 管理费用率 3.97%，同比+0.21pct， 销售费用率 5.08%，同比+0.96%，主要系出行环境优化后公司加大市场拓展力度， 研发费用率 3.39%，同比+0.35pct。 行业需求稳健， 期待墨西哥工厂投产驱动公司竞争力向上人造草在后期维护成本、使用寿命、节水等方面具有显著优势，市场需求随着渗透率稳步提升有望持续释放， 2015 年-2021 年,全球市场的运动草年均复合增长率为 6.00%， 休闲草年均复合增长率为 22.03%， 行业整体保持着较高的增速。 短期看下游由于消费能力承压，需求表现不佳（ Q3 我国人造草人民币出口金额同比+0.77%）， 长期人造草潜在空间仍非常广阔。 从公司维度看，行业压力期公司盈利能力仍维持较好的水平，体现了龙头强竞争优势，未来伴随墨西哥工厂投产， 将进一步提升公司对北美市场服务能力，驱动公司竞争力向上。 盈利预测与投资建议我们预计公司 23-25 年实现营收 26.4/32.2/37.9 亿元，分别同比+6.7%/22.2%/17.7%，实现归母净利润 4.77/5.71/6.96 亿元，分别同比+6.8%/+19.7%/+21.8%，对应 PE17/14/12X， 看好人造草坪龙头长期份额提升， 23Q4 起随价格影响边际减弱，公司业绩有望释放弹性，维持“买入” 评级。 风险提示原材料波动，汇率波动，下游需求不及预期

齐心集团发布 2023年三季报2023Q1-3实现收入 77.60亿元(同比+15.13%)，归母净利润 1.48亿元(同比+3.92%)，扣非归母净利润 1.46亿元(同比+14.52%)； 其中 23Q3实现收入 33.07亿元(同比+33.38%)，归母净利润 0.68亿元(同比+17.85%)。 伴随办公物资业务稳定增长， MRO 业务持续开拓，公司 23Q3经营业绩高质量提升。 B2B 业务高增，降本增效提高盈利能力，聚焦优质客户降低风险度公司 B2B 业务高增， 23Q1-3收入 71.66亿（+17.36%）， 净利润 2.16亿（+7.52%）， 利润率 3.01%； 23Q3收入 30.55亿。 公司优化办公集采业务结构，聚焦能源、金融、通讯、航空等优质大客户， 收入来源稳定性高， 风险进一步降低。 伴随数字化流程调整，去除冗余岗位， 叠加提效降本，优化运营管理， 公司盈利能力得到增强。公司 23中标中国中车年度集采、南方电网 MRO 包等采购项目（资料来源为齐心集团公众号中标公告），预期 B2B 业务维持快速增长。 SaaS 业务仍有拖累，积极调整业务结构SaaS 业务 23Q1-3收入 0.62亿， 亏损 0.59亿； Q3单季度收入 0.18亿， 亏损 0.15亿， 亏损幅度收窄。 好视通深入推进智慧教育、建设教育新型基础设施，持续提升音视频核心能力与融合 AI 人工智能技术，重点解决教育领域数字化需求，预计未来有较好产出。 财务指标1）毛利率&费用端： 23Q1-3/23Q3毛利率为 8.69%/8.12%，分别同比-1.16pct/-0.87pct。 23Q3期间费用率为 5.49%（同比+0.79pct），其中管理与研发费用率为2.13%（同比-0.67pct），主因研发投入较同期下降（-38.44%），财务费用率为-0.27%（同比+1.92pct），受汇兑损益影响。 2）经营性现金流： 23Q1-3净经营现金流为 1.73亿元（同比+0.85亿元）， Q3为0.61亿元（同比+0.46亿元），主因业务运营效率改善，客户回款加快， 23Q3应收账款为 28.51亿元（同比-6.51亿元）。 盈利预测及估值齐心集团是 B2B 办公集采领域领先龙头，持续开拓优质国央企客户、收入保持快速成长，好视通业务拖累有望边际减小，看好下半年经营转好。 我们预计公司2023-2025年实现营收 100.62、 120.77、 145.10亿元，分别增长 16.61%、20.02%、 20.15%，归母净利润 2.02、 2.47、 3.07亿元， 23-25年分别增长59.67%、 22.11%、 24.43%，对应 23-25年 PE 为 23.54/19.27/15.49X，维持“买入”评级。 风险提示行业竞争加剧，新业务开拓不达预期

喜临门发布 2023 年三季报23Q1-3 实现收入 60.69 亿元(同比+6%)，归母净利润 3.9 亿元(同比+0.33%)，扣非归母净利润 3.8 亿元(同比+4%)； 23Q3 单季度实现收入 22.64 亿元(同比+6%)，归母净利润 1.68 亿元(同比-0.79%)，扣非归母净利润 1.68 亿元(同比+6%)，扣非口径利润率同比稳定。 电商渠道保持成长，线下稳步拓店23Q3 单季拆分来看： 1）渠道拆分：喜临门自主品牌收入 14.82 亿（ 同比+4%），其中线上 4 亿（ 同比+10%）、线下9.5 亿（ 同比持平）、酒店工程 1.3 亿（ 同比+20%）。高端沙发品牌 MD 及夏图实现收入 1.1 亿（ 同比-19%）、受消费环境影响收入下滑。代加工业务收入 6.7 亿（ 同比+15.52%）。线下门店持续扩张： Q3 末总门店数 5637 家（较年初+364 家），其中喜临门专卖店+216 家、喜眠分销店+163 家、 MD 及夏图关店 15 家。2） 品类拆分：前三季度床垫收入同比+8%，其中自主品牌床垫+13%，软床及配套品同比+6%，木质家具同比+22%，沙发业务同比-6%（与 MD 及夏图下滑原因相同，但幅度小于 MD 及夏图， 预计可尚沙发表现稳健）。 新流量渠道开拓，套细化销售提升连带1、新流量渠道：持续推进家装物业线样板店、老小区等新渠道布局，客源结构丰富。2、套系化销售策略（主卧+次卧联动，客卧联动）行之有效， 我们预期公司客单价持续提升。 核心财务指标1） 23Q3 单季度毛利率 32.52%（同比-0.16pct）， 期间费用率 25.33%（ 同比+2.49pct），信用减值损失转回 0.13 亿（较 22Q3 多 0.11 亿）， 归母净利率 7.42% （ 同比-0.51pct）；2） 23Q3 单季经营现金流净额 3.51 亿（ 同比+69%），应收款 10.24 亿（同比- 27%）、存货 10.61 亿（同比-14%）。 盈利预测与估值伴随 Q4 销售旺季来临，公司蜜月喜临门等大促活动开启，看好经营逐季向好、盈利改善空间大， 我们预计公司 2023-2025 年实现营业收入 87.14 亿/101.2 亿/117.38 亿元，分别增长 11.16%/16.14%/15.99%，归母净利润 5.51 亿/6.48 亿/7.57亿，分别同比+131.97%/+17.58%/+16.81%，对应当前 PE 13.56X/11.53X/9.87X，维持“买入”评级。 风险提示： 下游市场复苏不及预期，行业竞争加剧

喜临门发布 2023年三季报23Q1-3实现收入 60.69亿元(同比+6%)，归母净利润 3.9亿元(同比+0.33%)，扣非归母净利润 3.8亿元(同比+4%)； 23Q3单季度实现收入 22.64亿元(同比+6%)，归母净利润 1.68亿元(同比-0.79%)，扣非归母净利润 1.68亿元(同比+6%)，扣非口径利润率同比稳定。 电商渠道保持成长，线下稳步拓店23Q3单季拆分来看： 1）渠道拆分： 喜临门自主品牌收入 14.82亿（同比+4%），其中线上 4亿（同比+10%）、线下9.5亿（同比持平）、酒店工程 1.3亿（同比+20%）。 高端沙发品牌 MD 及夏图实现收入 1.1亿（同比-19%）、受消费环境影响收入下滑。 代加工业务收入 6.7亿（同比+15.52%）。 线下门店持续扩张： Q3末总门店数 5637家（较年初+364家），其中喜临门专卖店+216家、喜眠分销店+163家、 MD 及夏图关店 15家。 2） 品类拆分：前三季度床垫收入同比+8%，其中自主品牌床垫+13%，软床及配套品同比+6%，木质家具同比+22%，沙发业务同比-6%（与 MD 及夏图下滑原因相同，但幅度小于 MD 及夏图， 预计可尚沙发表现稳健）。 新流量渠道开拓，套细化销售提升连带 1、新流量渠道：持续推进家装物业线样板店、老小区等新渠道布局，客源结构丰富。 2、套系化销售策略（主卧+次卧联动，客卧联动）行之有效， 我们预期公司客单价持续提升。 核心财务指标1） 23Q3单季度毛利率 32.52%（同比-0.16pct）， 期间费用率 25.33%（同比+2.49pct），信用减值损失转回 0.13亿（较 22Q3多 0.11亿）， 归母净利率 7.42%（同比-0.51pct）； 2） 23Q3单季经营现金流净额 3.51亿（同比+69%），应收款 10.24亿（同比-27%）、存货 10.61亿（同比-14%）。 盈利预测与估值伴随 Q4销售旺季来临，公司蜜月喜临门等大促活动开启，看好经营逐季向好、盈利改善空间大， 我们预计公司 2023-2025年实现营业收入 87.14亿/101.2亿/117.38亿元，分别增长 11.16%/16.14%/15.99%，归母净利润 5.51亿/6.48亿/7.57亿，分别同比+131.97%/+17.58%/+16.81%，对应当前 PE 13.56X/11.53X/9.87X，维持“买入”评级。 风险提示： 下游市场复苏不及预期，行业竞争加剧

中顺洁柔披露 23Q3 业绩：2023Q1-3 公司实现营收 68.23 亿元，同比+11.6%，实现归母净利润 1.65 亿元，同比-39.7%，扣非后归母净利润 1.42 亿元，同比-43.2%； 23Q3 公司单季实现营收21.38 亿元，同比+22.4%，实现归母净利润 0.81 亿元，同比+72.7%，扣非后归母净利润 0.69 亿元，同比+128.3%。 23Q3 公司收入端增长回暖，同时伴随用浆成本降低盈利弹性快速释放。 高端化&新零售渠道发力， Q3 公司收入增速回暖公司去年同期在高浆价压力下主动提价，并主动退出部分低效渠道和产品线， 短期扰动公司份额。 23Q3 在去年同期相对低基数的同时，产品端推动高端化，加大油画、锦鲤、 Face、 Lotion 以及健康精品等高端系列产品推广；渠道端组建专业电商运营团队，加大电商平台资源投入，并搭建与强化配置相应的供应链系统及日常运营管理，目前已与市场主流知名平台达成长期战略合作。同时公司积极强化新零售、 O2O、内容营销等新兴业务布局，大力发展直播，加大社区团购份额抢占。并且公司成立专业商消服务团队，匹配不断成长的商消市场需求。在产品和渠道端共同发力下， 23Q3 公司收入增速快速回暖。展望 Q4，双十一等线上大促旺季来临叠加去年 Q4 相对低基数，我们预计公司 Q4将延续靓丽增长表现。 受益浆价回落&产品结构优化， Q3 毛利率同环比显著改善毛利率： 2023Q1-3 公司毛利率为 30.19%，同比-2.3pct。 23Q3 单季公司毛利率为34.04%，同比+2.6pct，环比+4.8pct，公司毛利率修复已接近 21Q3 水平（ 21Q3 公司单季毛利率为 34.33%）。伴随 23Q2 浆价快速回落、高价浆库存的有序消化、产品结构持续优化高端产品销售占比进一步提升， Q3 公司毛利率同环比均有显著改善。费用率&净利率： 2023Q1-3公司净利率为 2.41%，同比-2.1pct。 23Q3单季公司净利率为 3.78%，同比+1.1pct，环比+4.0pct。期间费用率方面， 2023Q1-3公司销售/管理+研发/财务费用率分别为 20.29%/ 7.37%/ -0.26%，分别同比+0.2/ +0.3/ - 0.3pct，其中 23Q3 三项费用率分别为 20.92%/ 9.06%/ -0.1%，分别同比+0.5/ +0.6/ -0.4pct。 Q4 一般为营销旺季，我们预计公司或加大营销投入促进份额提升， Q4销售费用率或有所向上，但综合来看考虑公司毛利率持续回暖，看好公司净利率Q4 稳步回升。现金流&运营效率： 2023 年前三季度公司实现经营现金流净额 7.92 亿元，同比+68.56%，收现比 99.65%，同比-5.0pct。运营效率方面， 23Q1-3 公司应收账款周转天数同比-3.86 天至 40.82 天，应付账款周转天数同比-5.79 天至 52.95 天，存货周转天数同比-4.82 天至 99.97 天。 盈利预测与估值公司为我国生活用纸龙头，内部管理得到理顺，品牌及产品端持续优化升级，且盈利弹性有望随中期浆价回落及提价和渠道优化释放，持续看好公司长期价值。考虑到股权激励成本、汇兑损益、高价浆库存消化节奏等对公司全年盈利的影响， 我们预计 2023-2025 年公司预计实现营业收入 97.99、 110.27、 121.85 亿元，同比+14.34%、 +12.53%、 +10.50%；归母净利润 3.60、 5.26、 7.21 亿元，同比+2.85%、 +46.00%、 +37.17%，对应 PE 分别为 40X、 27X、 20X， 维持“买入”评级。 风险提示原材料上行、提价落地不及预期、行业格局恶化、渠道开拓不及预期。