公司公布24H1业绩：24H1公司实现营收20.52亿（同比+33.6%），实现归母净利1.26亿（同比-11%），扣非归母净利润1.26亿元（同比+2%）；其中24Q2实现营收11.95亿（同比+42%），实现归母净利0.84亿（同比-7%），扣非归母净利润0.83亿元（同比-6%），收入表现亮眼，利润在汇兑高基数下承压。 新客户、新产品、新产能陆续导入，营收眼增长亮眼：分产品：2024H1办公椅/沙发/按摩椅椅身/休闲椅/其他分部分别实现营业收入19.78/3.44/1.01/0.17/6.30亿元，分别同比增长39.88%/34.15%/0.43%/29.69%/104.68%，分部间抵消10.17亿元，从盈利能力情况看，综合维持稳健，2024H1办公椅/沙发/按摩椅椅身/休闲椅/其他分部毛利率分别为16.60%/7.59%/15.19%/29.18%/21.37%，分别同比-3.32/-5.73/+1.11/+6.31/+10.84pct。 ：分地区：2024H1境外/境内市场分别实现营业收入15.82/4.68亿元，分别同比+32.11%/38.83%，内销自主品牌+外销代工齐头并进，外销业务随着下游去库陆续结束与公司新客户、新产品、新产能陆续导入快速成长。 费用投放稳健，长汇兑拖累利润增长24Q2公司毛利率23.38%，同比-0.3pct，维持稳健，期间费用率14.04%，同比+4.18pct，汇兑贡献减少拖累期间费用率表现，对应财务费用率-0.8%，同比+4.45pct，管理费用率4.79%，同比-0.01pct，研发费用率2.97%，同比-0.77pct，规模效应逐步显现，销售费用率7.08%，同比+0.51pct，随着内销+外销持续拓展，费用率有所提升，归母净利率7%，同比-3.75%，但环比增加+2.01pct，规模效应显现。 外销多维拓展拉动增长，自主品牌高速发展：外销：公司持续推进客户拓展、新产能客户导入和新品拉动收入，有望支撑24年增长，新客户方面2023年公司成功开拓Costco、Sam’s等多个重要渠道和大客户，重点大客户已相继实现出货，预计将为24H2贡献增量，产能维度，23年公司越南基地顺利入驻多个新品类、新客户、新业务，同时启动越南第三期生产基地建设，24年将有积极贡献；罗马尼亚基地经过多年的筹备和建设，23开始出货，24H1贡献增量。 自主品牌：公司围绕“撑腰”价值锚点，通过旗舰产品打造、全域内容营销、品牌视觉升级、品牌联名活动等方式持续打造“久坐怕腰酸，永艺撑腰椅”的品牌心智；贯彻“旗舰爆款”营销策略，成功举办旗舰新品线上发布会，并通过抖音、小红书、B站、知乎等平台持续进行内容营销和话题营销，旗舰新品实现上市即上量，随着相关投入落地，公司自主品牌有望延续高速增长。 议盈利预测与投资建议我们预计公司24-26年实现收入47.1/56.4/66.9亿元，分别同比+33%/20%/18%，实现归母净利润3.3/4.0/5.0亿元，分别同比+10%/23%/23%，对应PE10/8/6X，维持买入评级。汇率波动风险；原材料价格波动风险；自主品牌发展不及预期。

欧派家居发布 2024H1业绩24H1实现收入 85.83亿（同比-12.81%，下同），归母净利 9.90亿（同比-12.61%），扣非归母净利 7.76亿（-27.54%）。 24Q2单季实现收入 49.62亿（同比-20.91%），归母净利 7.72亿（同比-21.26%），扣非归母净利 6.34亿（同比-32.72%）。 非经差异主要系 H1政府补助、外汇掉期理财收益等较多。 渠道端： 整装渠道保持增长， 直营、海外体量扩大1）直营店 24H1收入 3.35亿（同比+17.27%）， 24Q2单季收入 1.86亿（同比-5.33%），上半年仍然实现逆势快速增长。 2）经销店 24H1收入 63.95亿（同比-17.58%）， 24Q2单季收入 37.76亿（同比-24.54%）； 其中 24H1整装渠道依然保持增长，同比+8.7%，纯零售经销则有23%的下滑，主要系消费力不足、竣工不佳影响进店客流下表现承压。 3）大宗业务 24H1收入 14.99亿（同比+0.97%）， 24Q2单季收入 8.04亿（同比-10.62%）。 4）海外业务 24H1收入 1.73亿（同比+27%）、 24Q2单季同比+13.58%，积极布局出海业务。 品类端：坚定大家居战略、卫浴及其他业务实现逆势增长1）厨柜 24H1收入 25.57亿（同比-16.76%）， 24Q2单季度 14.90亿（同比-25.02%）。 2）衣柜及配套品 24H1收入 44.19亿（同比-18.63%）， 24Q2单季度25.12亿（同比-27.25%）。 3）卫浴 24H1收入 5.03亿（同比+9.29%）， 24Q2单季度 3.00亿（同比+8.67%）， 4）木门 24H1收入 4.97亿（同比-13.61%），24Q2单季度 2.80亿（同比-24.04%）。 5）其他业务（优材等） 24H1收入 4.25亿（同比+234.08%）， 24Q2单季度 2.72亿（同比+195.58%）。 坚定大家居战略，优化营销渠道和线上流量赋能1） 24H1门店数合计 8329家（较 23年底-387家），聚焦获客引流和大家居转型， 终端门店数量结构进一步优化，传统单品门店减少，零售大家居有效门店超过 850家（较初期增加 200+家）， 营销体系大家居转型步伐加快，充分实现资源整合，有效摊薄综合引流成本，改善终端盈利水平。 2） 紧抓流量线上化趋势，成熟获客体系驰援终端。 大力发展电商渠道，重破局新媒体账号矩阵、内容运营等形式，实现线上类业务增长超 10%；中心化电商强化短视频及直播等营销模式，实现线上有效引流客户数同比+10%，流量赋能经销商超 4000家；探索本地化电商与经销商联合运营，赋能超 100城各类经销商进行本地化联合投放，线上获客同比+600%。 财务指标：毛利率稳中有升、费用率增加1）毛利率： 24Q2单季度毛利率 34.46%（同比+0.19pct），即使面对竞争加剧压力、公司积极多维降本增效，组织优化，费用管控，实现毛利率稳健增长2）费用率： 24Q2期间费用率同比+4.25pct，其中销售费用率同比+2.74pct；管理+研发费用率同比+0.87pct，费用上升主要系对消费者和经销商双重让利，品牌、电商引流、市场培训等方面投入加大。 3） 经营现金流净额 24H1为 12.50亿（同比-40%）， Q2季度为 17.01亿（同比+26.90%）。现金流充裕，资金使用效率优良。 盈利预测与估值欧派家居是家居行业份额提升强确定性的龙头，我们看好公司以厨衣木卫为核心，以领先的信息化系统为桥梁，持续向软体、主辅材等领域延伸，提供真正的一站式解决方案，并从中收获业绩的稳健增长。预计 24-26年收入 205.39亿（同比-9.85%） /215.07亿（同比+4.71%） /231.59亿（同比+7.68%）， 归母净利润 27.39亿（同比-9.79%） /28.43亿（同比+3.80%） /30.30亿（同比+6.58%），对应 PE 为 9.64X/9.29X/8.72X，维持“买入”评级。 风险提示： 渠道建设不达预期，房地产调控超预期

24H1公司实现营收 142.55亿元（同比+3.69%），归母净利润 1.14亿元（同比转正），扣非归母净利润-1.08亿元，非经收益 2.2亿元。单 24Q2营收 75.86亿元（同比+2.56%），归母净利润 0.74亿元（同比+6.13%），扣非归母净利-0.93亿元， Q2非经收益 1.7亿，主要为政府补助。 H1产销规模提升，期待旺季需求复苏24H1公司原纸/包装板块分别实现营收 95.55/32.92亿元，同比+9.40%/-3.71%，毛利率分别 6.74%/12.51%，同比+0.28pct/-0.26pct。 24H1原纸板块产量 341.95万吨，同比+13.59%，销量 346.43万吨，同比+17.10%，产销率 101.31%。包装板块产量 9.87亿平方米，销量 10.07亿平方米，产销率 102.06%。 根据卓创， Q2箱板纸市场均价 3655元/吨（同比-7.35%、环比-4.77%），瓦楞纸均价 2645元/吨（同比-7.11%、环比-7.74%），需求复苏缓慢，市场均价震荡下探。 Q3末-Q4节日备货需求提升，价格及盈利有望小幅转暖。 多举措融资积极兑付， 回购维护市场信心公司通过北欧股权出售、国资入股子公司祥恒创意包装，子公司股权融资、非主业资产处置等渠道积极筹措资金；公司控股股东拟不低于 2亿元资金增持“山鹰转债”，拟以 3.5-7亿元回购股份用于转换可转债； 8月 16日，再次将“山鹰转债”、“鹰 19转债”转股价从 2.31元/股下修至 2.25元/股。 降本控费增效，经营现金流稳健向好24Q2公司销售毛利率 7.82%（同比-1.66pct）、归母净利率 0.98pct（同比+0.03pct），期间费用率 11.43%（同比-1.22pct）， 销售费用率 1.17%（同比-0.12pct），管理+研发费用率 6.52%（同比-1.60pct）， 系核心管理层薪酬降低，财务费用率 3.73%（同比+0.51pct）。 24Q2存货 24.99亿元（同比-5.08亿元），存货周转天数 36.84天（同比-8.59天），应付账款及票据 70.66亿元（同比+23.36亿元），应收账款 43.08亿元（同比-0.58亿元）， 经营性净现金流 21.12亿元（同比+17.03亿元），现金流持续向好。 原料配套持续优化，产能扩张支撑产销提升2023年公司造纸产能达到 812万吨，公司浙江山鹰 77万吨造纸项目和吉林山鹰一期 30万吨瓦楞纸项目已经建成，各基地配套 50万吨竹木纤维配套项目陆续落地中，原材料自给率有望逐步提升，纤维资源布局有望持续提升高端包装纸产品的盈利能力。 公司未来在建项目宿州基地 180万吨产能建成后，有望完成近千万吨的产能规模，市场份额有望提升。 盈利预测与估值箱板瓦楞纸价格及盈利情况随需求震荡，行业需求或存在修复动力不足的风险，我们预计 24-26年公司实现营收 318.15/360.47/382.80亿元，分别同比+8.46%/+13.30%/+6.20%，实现归母净利润 4.73/9.28/12.46亿元，分别同比+203.00%/+96.02%/+34.23%，对应 PE 为 14/7/5X，维持“买入”评级。 风险提示下游景气度波动， 产能集中投放，纸价修复不及预期

慕思股份发布24H1业绩24H1营收26.29亿（同比+9.58%，下同）、归母净利3.73亿（+4.9%）、扣非净利3.61亿（+4.35%）24Q2单季营收14.28亿（-0.99%）、归母净利2.32亿（-8.86%）、扣非净利2.28亿（-8.28%）。收入韧性强，利润端由于公司期内前置投放较多广告营销费用而略有压力。 增强回馈：1）24H1中期分红派息2.96亿元，占归母净利润的79%。2）7月3日公司公告新一轮回购方案（1.2-2.4亿元），截止7月31日已回购0.53亿元。 前端：电商渠道高增，全品类增长1）电商增速靓丽：加大对天猫、京东、抖音、快手、小红书等渠道投入，24H1电商渠道收入同比+35.37%。 2）全品类增长：24H1床垫收入12.40亿（+8.26%），床架收入7.78亿（+7.03%），床品收入1.49亿（+16.58%），沙发收入2.08亿（+11.63%）。 3）O2O引流：O2O引流投放覆盖86%经销区域城市，获取线索数52万多条，商机转换27万多条，超额完成流量及业绩指标。 4）高势能营销：赞助S级综艺，打造“健康睡眠”热议话题，打造IP增加曝光度。 后端，新品开发提速、增强会员管理1））新品开发提速：通过优化存量产品研发周期规则，有效缩减了新品开发时长，综合开发周期缩短33%。 2））服务一直是慕思的优势：升级客服体系，赋能经销商进行会员运营，期内金管家服务覆盖率达85.85%（同比+1.24pct）；新增注册会员61.53万人（同比+120%），月均会员活跃度70余万人（同比+92%）。 3）智慧睡眠：打造明星爆款AI床垫，布局开发医疗健康新渠道，完成KA卖场、购物中心直营店面模式及广州、深圳、郑州、太原四大样板市场打造。 4）跨境电商运营架构完善：先后拓展了亚马逊于美国、欧洲、日本、东南亚和沃尔玛美国、德国OTTO等平台电商业务，着手布局海外仓。 财务指标1）24Q2单季毛利率52.19%（同比基本持平）、在当前消费环境下表现稳健，得益于公司持续精简SPU、集采降本、原料降耗；2）24Q2期间费用率32.4%,(+2.49pct），其中销售费用率+0.81pct、主要系广告费增加较多，管理及研发费用率+1.54pct，H2公司费用率有望优化。 盈利预测与估值公司渠道变革和优化后的系列经销政策执行落地，陆续重装强势卖场老店，升级店态，改革成效逐渐显现。我们预计公司2024-2026年实现营业收入60.31亿/66.35亿/72.24亿元，分别同比+8.12%/+10.00%/+8.89%，归母净利润8.64亿/9.51亿/10.34亿，分别同比+7.67%/+10.11%/+8.77%，对应当前PE13.19X/11.98X/11.02X，维持“增持”评级。 风险提示：消费力不足，地产需求进一步下降。

建霖家居发布 24H1业绩公告24H1实现收入 24.42亿元（同比+29.8%），归母净利润 2.59亿元（同比+62.8%），扣非后 2.38亿元（同比+67.4%），其中 24Q2实现收入 12.89亿元（同比+20.1%），归母净利润 1.36亿元（同比+19.8%），扣非后 1.25亿元（同比+8.0%）。 Q2收入延续快增，受益于厨卫出口修复、公司市占提升，同时龙头、净水、新风等多品类延展，净利率稳健，看好后期美国降息进一步催化。 内外销均实现快增， 厨卫代工市占提升外销： 24H1收入 19.07亿元，占比 78.1%，同比增长 33%。 主要驱动来自： 1）厨卫出口修复。 23Q4/24Q1/24Q2中国花洒出口额同比-13.2%/+38.4%/+33.1%，龙头出口额同比-3.0%/+7.6%/+3.0%。 2） 公司厨卫代工市占提升：公司海外产能优势明显，泰国基地二期扩建项目开始布线投产，并推进墨西哥布局；同时增进终端服务能力， 24年1月设立新加坡子公司，美国子公司加速渠道深耕，对应终端大客户拿单能力增强； 另外，公司加大欧洲等新市场、跨境电商等新渠道布局； 3） 龙头、 净水等新品类延展贡献增量。 内销： 24H1收入 5.35亿元，占比 21.9%，同比增长 19.7%。 主要驱动来自： 1）自主品牌持续推进：净水品类加强与星巴克等头部咖啡、茶饮品牌合作，持续推进抖音小红书等线上渠道、以及城市经销渠道布局，注重智能家居全套解决方案布局。 2）推进康养适老化改造业务， 持续进行产品开发设计。 利润率稳健24Q2年毛利率为 25.8%（同比+1.18%， 环比-1.21%），期间费用率 14.1%（同比+3.5%，环比+0.1%），归母净利率 10.56%（同比-0.02%，环比-0.09%）， 基本稳健。 盈利预测与估值我们看好公司短期出口修复弹性大，中长期依靠海外产能优势和优质产品服务提升市占率， 同时，龙头净水新风等新品类、欧洲等新市场、跨境电商等新渠道放量支撑成长动能， 且公司分红比例较高（23年分红比例 46%），期待美国降息落地催化。 我们预 计 2024-2026年 公 司 实 现 营 业 收 入 51.0/57.4/64.8亿 元 ， 同 比 增 长17.6%/12.7%/12.9%， 实 现 归 母 净 利 润 5.3/6.1/7.1亿 元 ， 同 比 增 长25.3%/15.3%/15.8%， 当 前 市 值 对 应 PE 为 9.2/8.0/6.9x， 维 持“增 持”评 级 。 风险提示出口需求波动；美联储降息不及预期，原材料成本及汇率变动；大客户订单波动；新业务发展不及预期等。

晨光股份披露 2024H1业绩2024H1公司实现收入 110.51亿元，同比+10.9%；实现归母净利润 6.33亿元，同比+4.7%； 实现扣非后归母净利润 5.67亿元，同比+4.5%。其中 24Q2单季实现收入 55.66亿元，同比+9.6%；归母净利润 2.53亿元，同比-6.6%；扣非后归母净利润 2.4亿元，同比-3.3%。剔除科力普股权激励相关的股权支付费用 4652.16万影响， 2024H1公司归母净利润同比+10.7%， Q2归母净利润同比+6.8%。 书写工具增长优异，传统业务表现稳健传统核心业务： 24H1公司传统业务实现营收 42.03亿元，同比+8.7%，其中 24Q2单季实现营收 20.35亿元，同比+5.7%。 具体分品类看， 2024H1公司书写/学生/办公文具收入分别为 11.38/15.68/17.56亿元，同比+14.4%/+8.5%/+5.6%， 24Q2单季分别收入 5.73/7.14/8.56亿元，同比+13.0%/-0.3%/+4.7%； 分量价看， 2024H1书写工具销售量同比-1.7%， 均价同比+16.3%；学生文具销售量同比+0.2%， 均价同比+8.3%；办公文具 销售量同比+4.6%， 均价 同比+0.9%。 分渠道看，2024H1线上（晨光科技） 实现营收 4.83亿元，同比+28.0%，线下渠道实现营收37.20亿元，同比+6.6%； 24Q2线上实现收入 2.36亿元，同比+23.4%，线下实现收入 17.99亿元，同比+3.7%。 股份支付费用拖累科力普盈利，对科力普持股比例升至 78%科力普： 2024H1科力普实现营收 61.20亿元，同比+11.4%， 24Q2单季实现营收31.73亿元，同比+11.2%。 科力普受制于行业压力短期降速， 后续需跟踪下游客户订单恢复节奏。利润端看， 2024H1科力普毛利率 7.13%，同比-0.63pct，实现净利润 1.32亿元，对应净利率约 2.16%。 24Q2单季科力普毛利率 7.04%， 同比-1.2pct，环比-0.2pct；实现净利润约 0.32亿元，净利率约 1.0%，同比-2.2pct，环比-2.4pct。净利润下滑较多主要受股份支付费用影响，还原后净利润约 0.78亿元，净利率约 2.5%，同比-0.7pct。公司对科力普增资扩股，增资后晨光对科力普持股比例由 70.0%上调至 77.8%， 以 77.8%的持股比例计算 24Q2科力普归母净利润约为 0.25亿元。 九木杂物社维持较快开店节奏，增长优异九木&生活馆： 2024H1公司零售大店业务实现收入 7.28亿元，同比+20%，其中九木杂物社实现收入 6.90亿元，同比+22%。 24Q2单季零售大店业务实现营收3.57亿元，同比+19.1%，其中九木杂物社实现收入 3.42亿元，同比+21.4%，发展良好。利润端， 2024H1九木杂物社实现净利润约 897万元，对应净利率约1.23%， 24Q2单季净利润约 526万元，对应净利率约 1.47%。截至 2024H1，公司拥有零售大店 709家，较 2024Q1末净增 31家，维持较快开店节奏，其中九木杂物社门店数量约 671家。 产品结构+股份支付等影响，盈利能力略有下滑毛利率： 2024H1公司毛利率为 19.41%，同比-0.11pct，其中 24Q2单季毛利率为18.66%， 同比-0.7pct，环比-1.5pct。 综合毛利率主要受产品结构变动有所下滑。 24Q2单季公司书写/学生/办公文具毛利率分别 42.28%/ 36.30%/ 23.67%，同比-0.7/+0.0/ +0.7pct，环比-1.6/ +1.6/ -3.8pct。公司产品高端化趋势延续，书写工具毛利率进一步提升，学生文具毛利率维持平稳。办公文具受产品结构影响毛利率有所下滑。 后续公司通过高毛利率精品文创产品销售占比进一步提升、产品开发减量提质、提升部分品类自制比例、办公及学生文具等新品类规模效应逐步凸显预计拉动公司毛利率进一步向好。 费用率&净利率： 2024H1公司归母净利率为 5.73%，同比-0.34pct。 24Q2单季公司归母净利率为 4.55%， 同比-0.8pct，环比-2.4pct。 24Q2公司销售/管理&研发/财务费用率分别为 7.28%/ 5.45%/ -0.19%，分别同比-0.06/ +0.26/ +0.29pct，整体期间费用率同比+0.49pct。 现金流&运营效率： 2024H1公司实现经营现金流净额 7.34亿元，同比+8.52%，收现比为 106.46%。运营效率方面， 2024H1公司应收账款周转天数同比+4.76天至 63.91天，存货周转天数同比-2.39天至 31.44天。 盈利预测与估值文创龙头核心优势稳固， 业绩稳健。 8/9月大学汛旺季，传统业务团队磨合后期待儿美和办公迎来修复。科力普受制于行业压力短期降速，跟踪后续下游客户恢复节奏。九木延续较快开店节奏，表现靓丽，期待后续盈利能力逐步向上。 我们预计 2024-2026年公司实现收入 263.25、 298.90、 338.11亿元，同比 +12.74%、+13.54%、 +13.12%； 归 母 净 利 润 16.56、 19.22、 22.04亿 元 ， 同 比+8.49%、+16.01%、 +14.71%，对应 PE 分别为 14X、 12X、 11X， 维持“买入”评级。 风险提示： 双减政策影响需求大幅下滑、新业务客户开拓不及预期、新品销售不及预期。

公司公布2024H1业绩：24H1公司实现营收48.04亿（同比+32%），实现归母净利2.2亿（同比-16%），扣非归母净利润2.2亿元（同比-9.2%）；其中24Q2实现营收24.51亿（同比+26%），实现归母净利1.17亿（同比下滑36%，主要系23年同期汇兑收益较多），扣非归母净利润1.17亿元（同比-29%）。 跨境电商高增拉动成长，代工业务稳健增长分产品：1））办公家具：24H1实现收入18.7亿元，同比+14.9%，随着下游去库陆续结束，公司海外产能优势显现，在供应链中份额逐步提升，办公家具业务稳健增长；2））软体家具：24H1实现收入6.65亿元，同比+18.49%，；3））板式家：具：24H1实现收入4.46亿元，同比-10.24%，预计与国内地产环境承压相关。 4）新材料地板：24H1实现收入7.32亿元，同比+5.26%。5））其他：实现收入10.81亿元，同比+410.8%，受益于跨境电商业务快速成长。 分务业务：1）跨境电商：24H1实现收入16.86亿元，同比+240.89%，公司全产业链布局优势明显，持续拉动成长，其中核心团队浙江恒建24H1实现收入14.83亿元，同比+310%，充分拉动公司成长，实现归母净利润6529万元，对应净利率4.4%；2））制造业务：：24H1实现收入24.61亿元，同比+11%，伴随下游去库陆续结束重回稳健增长；3））永裕家居：即公司新材料地板业务的主要子公司，永裕家居报告期总收入7.37亿元，同比+5.9%，实现净利润亿8219万元，对应利润率达11%，维持较高水平。 规模效应显现，核心业务盈利能力改善，汇兑压制业绩增速24H1公司毛利率21.16%，同比-2.55pct，拆分看办公家具/软体家具业务毛利率21.27%/21.4%，分别同比+2.3%/5.58%，受益于代工业务产能利用率提升，规模效应显现，但剩余其他主营业务毛利率1.73%，同比-10.52pct，经营压力明显。 24H1公司期间费用率15.54%，同比+0.65pct，其中销售费用率8.94pct，同比+0.76pct，随着跨境电商业务占比提升而提升，管理与研发费用率6.25%，同比-1.96pct，经营效率提升，财务费用率0.35%，同比+1.85pct，汇兑贡献减少，归母净利率4.58%，同比-2.62pct。24H1经营净现金流6.47亿元，同比+152%。 制造持续推进客户拓展，跨境电商仓储尾程优势明显制造：公司持续推进客户拓展，24H1积极参加美国高点国际家具博览会、马来西亚国际家具展（MIFF)、中国（广州）国际家具博览会（CIFF)、中国（宁波）出口跨境电商博览会、中国进出口商品交易会等境内外家具展会，公司深入分析家具产业在不同消费群体之间的应用场景，通过场景化呈现设计及研发方面的最新成果，提升现场客户转化率。 跨境电商：公司跨境电商业务已经构建完整、优质的供应链体系，拥有SweetFurniture、Colamy等跨境电商品牌，产品覆盖人体工学椅、升降桌、收纳柜、功能沙发等。截至中报披露日，公司在美国新泽西州、加利福尼亚州共5大区域设立了面积合计约35万平的仓储配送中心，精准覆盖终端消费者产品配送范围，不断提高终端销售配送时效，降低跨境物流运输成本。我们预计公司24-26年实现收入105/127/153亿元，分别同比+29%/21%/20%，实现归母净利润5.43/6.64/8.19亿元，分别同比+106%/22%/23%，对应PE8/6/5X，维持“买入”评级。 示风险提示汇率波动风险；原材料价格波动风险；跨境电商业务发展不及预期风险。

公司发布 24H1业绩： 24H1公司实现营收 72.06亿元，同比+1.14%，归母净利 5.48亿元，同比+18.39%， 扣非归母净利 5.29亿元，同比+21.71%，其中 Q2公司实现收入 36.54亿元，同比-3.13%， 实现归母净利 2.69亿元，同比+6.49%， 扣非归母净利 2.64亿元，同比+15.64%。 灌装业务修复，原材料价格下降有望支撑 Q3业绩释放24H1公司金属包装产品及服务/灌装服务/其他业务分别实现收入 63.6/1/7.45亿元，同比分别+2.66%/+48.49%/-13.51%，灌装业务有所修复。 金属包装中两片罐核心下游需求为啤酒， 24Q2我国啤酒产量 104亿升，同比下降 5%，需求端承压，公司金属包装产品收入仍实现正增长，反映公司在供应链中份额持续提升。 24H1公司毛利率 17.82%，同比+1.88pct， 毛利率提升主要系原材料下行， 24H1马口铁均价 6546元/吨，同比下降 4.7pct， 截至 8月 23日，马口铁价格进一步下降至 6030元/吨， 预计将支持 Q3业绩释放。 24H1期间费用率 8.34%，同比+0.53pct， 管理与研发费用率 5.2%，同比+0.78pct， 财务费用率 1.54%，同比-0.4pct， 归母净利率 7.61%，同比+1.11pct。 计划收购中粮包装，产业整合提速奥瑞金此前发布重大资产购买预案，公司将以现金方式要约收购中粮包装全部已发行股份，要约收购价格为每股 7.21港元， 该要约价相比此前宝钢包装母公司宝武集团的 6.87港元/股高约 4.9%。 当前中粮包装股权结构中中粮持股 29.7%，奥瑞金 24.4%，张玮 22.01%，其他董事及公众股东持股 23.89%， 而 2024年 6月6日，张炜先生与公司订立不可撤销的承诺，张炜先生已无条件及不可撤销地同意及承诺于本次要约的最后接纳日期前，就其持有的全部中粮包装股份接纳本次要约，并承诺不会撤回该项接纳，考虑公司要约价更高，收购相比宝武集团或有一定优势。 收购将大幅提升行业集中度， 行业整体议价能力有望优化中粮包装是我国两片罐行业产能体量第三的企业，市场份额 17%（TOP4企业分别为奥瑞金 22%，宝钢包装 18%，中粮包装 17%， 昇兴股份 16%）， 23年中粮包装实现营收 102.7亿元， 同比+0.1%，实现归母净利润 4.75亿元，同比-2.42%，销售毛利率 15.64%，销售净利率 4.73%，业绩整体稳定。 整体看， 无论宝钢包装母公司宝武集团或奥瑞金收购中粮包装后均将推进行业集中度提升，纵观两片罐行业历史，当前行业盈利能力处于历史底部，以宝钢包装为例，历史罐价由于原材料价格波动影响均价基本维持在 0.37-0.54元，而毛利率端从 2012年 19.09%逐步下降至 23年 9.51%。展望未来，我们认为随着行业整合推进，行业底部正逐步确立，对标海外龙头皇冠、波尔毛利率 20%左右，行业盈利能力向上改善弹性较大。 若公司成功收购，公司在两片罐市场份额将大幅提升，成为行业绝对龙头， 此外进一步夯实饮料三片罐、 奶粉罐业务并丰富国内钢桶、气雾罐、塑胶包装等产品线，培育新的利润增长点。 两片需求伴随旺季有望改善， 三片新品催化复苏两片罐： 2023年中国两片罐行业需求增速减缓， 国内总体需求承压， 根据欧睿数据， 23年我国啤酒罐化率 30.8%， 同比+0.9pct， 而啤酒产量端 23年 306.6亿吨，同比基本持平。 需求端稳健下， 产能供给端出现过剩， 根据共研产业咨询，22年国内两片罐总产能 625亿罐， 我们跟踪 23年宝钢包装投产安徽一期+贵州共 24亿罐产能， 嘉美包装投产鹰潭 10亿罐产能， 公司投产枣庄 9亿罐产能， 叠加部分长尾公司扩产， 23年行业新增产能或有 50亿罐+， 供需失衡下，公司持续续推进创新产品并开拓市场，优化产能布局，同时通过与客户的深度合作， 销量实现稳步增长。展望 24H2，随着啤酒消费旺季+欧洲杯+奥运会逐步到来，两片罐需求有望改善。 三片罐： 伴随客户稳步增长，公司创新产品表现亮眼，取得市场青睐。 盈利预测与投资建议我们预计公司 24-26年实现收入 146.0/155.0/163.2亿元，分别同比+5%/6%/5%，实现归母净利润 9.2/10.3/11.3亿元，分别同比+19%/12%/10%，对应 PE12/11/10X， 维持买入评级。 风险提示原材料价格波动风险， 收并购进展不及预期，竞争加剧风险。

投资要点顾家家居发布24H1业绩24H1收入89.08亿（同比+0.34%，下同），归母净利8.96亿（-2.97%），扣非利润7.81亿（-6.76%）。24Q2单季度收入45.6亿（-7.44%），归母净利润4.76亿（-9.07%），扣非利润4.05亿（-18.45%）。收入端：公司在23.10.31剥离天禧派，且外贸床垫业务受反倾销影响，对H1增速产生一定影响。利润端：24H1汇兑收益0.33亿（23H1为0.64亿），24Q2单季财务费用较23Q2多0.79亿，还原后预计利润表现更优。 内销：营销活动力度加大、毛利率仍有提升，期待以旧换新增量24H1内销收入47.2亿（同比-9.8%），毛利率37.82%（同比+1.27pct）。1、24年开年以来顾家持续加大内贸端营销力度，同时通过中后台和供应链效率提升实现产品有效降本。3月启动“顾家家居惠民焕新工程”，质价双优，例如698元/㎡的衣柜、橱柜，13999元的双厅一卧套餐、12999元的双卧套餐等。816大促活动发布三大全新政策福利，“保价全年”、“90天无理由退换货”、“部分产品7天闪电发货”，背后需要强大的产能调配能力、高效交付的供应链以及极致的规模成本优势，这正是公司内贸多年推动仓配服、零售运营改革取得的成效2）一体化整家推出698套餐，对部分产品进行调价和价格补贴，主力聚集并丰富899-1099价格段产品，因而24H1定制取得了较快增长，实现收入4.9亿（+25%）。3）针对存量市场，推出“局装/微改换新丢旧”模式。7月25日，两部门发布《关于加力支持大规模设备更新和消费品以旧换新的若干措施》，8月湖北、青海、浙江等省份以旧换新均有补贴措施，有望拉动需求好转。消费力不足是当前制约家居需求的重要因素，公司积极提高产品性价比，同时本轮以旧换新措施有明确的资金来源，给予消费者优惠力度预计较大，后续景气有望企稳向上。 外销：精益制造、海外产能扩张24H1外销收入39亿（同比+12.6%），毛利率26.04%（同比+2.86pct）。1）大力发展商超业务，Costco等合作上取得突破（增加线下椅类、床品类合作）。2）进一步提升SPO业务占比，提升供应链快交能力。3）跨境电商业务加速开拓，构建了完整的市场洞察、产品企划、渠道运营、用户体验、供应链体系，在美国本土布局亚马逊、wayfair、shopify、Temu等线上零售平台，有多个三方海外仓布局，覆盖全美配送。4）积极探索自主品牌出海，在印度、越南、泰国、乌兹别克斯坦、哈萨克斯坦等国家布局成品全屋标杆品牌店。发布高管增持计划，强化信心7月27日，为推进公司“提质增效重回报”行动方案，基于对公司未来发展前景的信心、对公司价值的认可，公司总裁李东来先生拟增持股份金额1.5~2.2亿元，按7月26日收盘市值190.6亿测算，对应股份为0.79%~1.15%（截止公告日李东来先生直接+间接合计持股2.36%），增持方式为二级市场集中竞价，增持期限为3个月内。 财务指标1）24Q2单季度毛利率33%（同比+1.97pct，下同），期间费用率20.61%（+3.22pct），其中销售费用率+1.18pct，管理+研发费用率增加0.45pct，财务费用率增加1.6pct。2）24Q2经营现金流净额7.96亿（+27.41%）。 盈利预测与估值一体两翼双核战略，内贸持续看好多项惠民措施发力下带动经营改善，功能沙发&定制&床高潜力，外贸海外产能布局推进、经营风险降低。我们预计24/25/26年实现收入195.22/208.41/223.33亿，同比+1.61%/+6.76%/+7.16%，归母净利润20.08/21.33/22.84亿，同比+0.09%/+6.21%/+7.12%，当前市值对应PE为10.27/9.67/9.03X，维持买入评级。 风险提示消费需求波动风险；行业竞争加剧；大店模式推广进度不及预期等

松霖科技布发布24H1业绩公告24H1实现收入14.48亿元（同比+3.8%），归母净利润2.21亿元（同比+83.7%），扣非后2.05亿元（同比+53.8%），其中24Q2实现收入7.66亿元（同比-3%），归母净利润1.10亿元（同比+43.2%），扣非后1.03亿元（同比+10.0%）。Q2收入承压主因内销多因素扰动，利润优化显著来自松霖家业务剥离。 外销延续快增，内销扰动承压，美容健康静待回暖分区域看：外销快增，内销承压。24H1外销收入10.63亿元（同比+15.5%），收入占比73.4%，主因卫浴出口去库结束、海外需求修复，内销收入3.85亿元（同比-19%），主因国内地产承压及政策波动影响。 分品类看：厨卫稳健、美健调整。1）厨卫健康：24H1收入12.7亿元（同比+6%），收入占比87.8%，我们预计国际客户在国内销售承压，受地产环境承压与消费降级影响较大；2）美容健康：24H1收入1.40亿元（同比-0.4%），我们预计下游客户销售受国内新规影响较大（自2024年4月1日起，射频类美容仪未依法取得Ⅲ类医疗器械注册证不得生产、进口和销售），同时国际客户受国际形势影响下单有波动，后续期待新品类新客户起量。 松霖家剥离减亏，利润优化明显24Q2年毛利率为35.2%（同比+0.24%，环比-0.38%，基本稳定），期间费用率18.7%（同比+2.5%，环比+0.4%），归母净利率14.34%（同比+4.63%，环比-2.01%），归母净利率同比提升较大与亏损的松霖家剥离有关。 盈利预测与估值我们看好公司中长期基于IDM模式持续提升市占、延展高毛利新品类。基于短期国内地产承压、美容健康业务调整，我们调整预期，预计2024-2026年公司实现营业收入32.1/37.3/43.5亿元，同比增长7.6%/16.3%/16.5%，实现归母净利润4.49/5.44/6.28亿元，同比增长27.3%/21.3%/15.4%，对应当前市值PE为14.7/12.1/10.5，维持“增持”评级。 风险提示出口需求波动；美联储降息不及预期，原材料成本及汇率变动；大客户订单波动；智能健康新品放量不及预期等。

史凡可 基本事件2024H1营收34.31亿元，同比+20.76%，归母净利润2.32亿元，扣非归母净利润2.24亿元，同比转正。单Q2营收17.05亿元（同比+7.71%，环比-1.23%），归母净利0.99亿元（同比+457.68%，环比-26.34%），扣非归母净利0.93亿元（同比+626.41%，环比-29.48%）。 24H1产销靓丽增长，业绩同比表现亮眼24H1食品包装纸/日用消费材料系列/出版印刷材料系列/工业配套分别营收15.99/11.76/5.12/1.37亿元，毛利率分别为5.48%/23.35%/6.62%/10.24%；24H1中国大陆/国外分别营收29.44/4.87亿元，同比分别+18.23%/+38.73%，毛利率分别为11.13%/18.04%。24H1公司产量58.08万吨，同比+20.57%，销量56.61万吨，同比+32.82%；我们测算公司24H1吨收入6061元（同比-9.1%）、吨成本5655元（同比-14.9%），吨净利411元（同比转正），单Q2公司销量28.1万吨，吨售价6065元（环比平稳），系3-4月文化、转印、格拉辛等主要品种提价；吨成本5715元（环比+120元），吨净利351元（环比-119元），系原材料成本环比提升。 利润率同比改善，费用率管控良好（1）利润率：24Q2公司销售毛利率11.24%（同比+4.49pct、环比-1.72pct），实现归母净利率5.78%（同比+4.67pct、环比-1.97pct），盈利能力同比改善，主要系原材料成本较上年同期降低。 （2）期间费用率：24Q2期间费用率为4.78%（同比+0.23pct），其中销售费用率为0.19%（同比-0.07pct），管理+研发费用率为2.96%（同比+0.51pct），财务费用率为1.64%（同比-0.21pct）。 （3）营运效率与现金流：24Q2公司应收账款10.35亿元（同比+0.20亿元），应收账款周转天数56.17天（同比-7.83天），应付票据及账款合计10.45亿元（同比-0.21亿元）。现金流方面，经营现金流净额为0.48亿元（同比+2.14亿元），存货7.62亿元（同比-2.03亿元），存货周转天数39.90天（同比-14.42天）。 多元化特纸龙头，浆纸一体化布局不断深化公司是国内食品包装纸龙头、多元化纸种版图拓张，浆纸一体化布局+产品多元化赋能成长。公司在江西基地投建的30万吨化机浆生产线2024年第一季度已经投入使用。新增产能方面，公司湖北基地一条工业包装纸生产线和一条纱管纸生产线投入生产，一条工业包装纸生产线纸机部分于近日投入试生产。另有一条工业包装纸生产线已完成土建施工，正进行安装工作，目前衢州、江西、湖北三大造纸基地浆纸合计总产能已超239万吨，三地协同发展，资源优势互补利用，浆纸一体化、产品多元化不断深化，长期成长动力充足。 盈利预测与估值我们预计公司24-26年营收分别为72.73/82.91/94.40亿元，同比分别+11.56%/+14.00%/+13.85%；归母净利润4.55/6.44/8.09亿元，同比分别+66.58%/+41.74%/+25.64%，对应PE10X/7X/6X，维持“增持”评级。 风险提示下游景气度修复不及预期，原材料成本大幅波动，新增产能投放过多，市场竞争恶化。

萤石网络发布 2024H1业绩： 2024H1营收 25.83亿元（同比+13.05%），归母净利润 2.82亿（同比+8.88%）， 扣非归母净利 2.77亿（同比+9.89%）；其中 2024Q2单季度营收13.47亿（同比+11.64%）， 归母净利润 1.56亿（同比-6.64%）， 扣非归母净利润 1.55亿（同比-4.01%） 。 Q2利润差异分析： 1） 24Q2所得税为 845万、 23Q2为-1122万，差额接近 2000万，单看 Q2利润总额同比增速为+6%。 2） 24Q2财务费用为-1829万， 23Q2为-3240万，我们判断其中差额主要与汇兑收益减少有关。 因此剔除非经营性因素，我们认为公司 24Q2利润率同比仍然稳健。 分业务：智能入户与云平台业务增速亮眼，智能服务机器人实现突破1）智能摄像机： 24H1营收 14.43亿元（同比-4.42%） ，收入占比 55.88%， 毛利率 39.41%（同比-0.16pct） ，预计主要受消费力不足影响表现相对疲软。 2024上半年推出多款新品如带屏视频通话摄像机 S 10、超级夜景室外云台 H8x 系列、TAMO 宠物看护摄像机等，继续保持在该类产品领先的市场地位2） 智能入户： 24H1营收 3.28亿元（同比+68.97%） ，收入占比 12.70%（同比+4.20pct）， 2024年推出搭载云端大模型的 AI 三摄全自动人脸视频锁 DL60FVXPro 等多款新品，产品矩阵不断丰富，成为智能家居部分的第二增长曲线，收入占比持续攀升，景气度延续。 3） 其他智能家居产品（含智能服务机器人） ： 24H1营收 1.10亿元（同比+18.20%） ，收入占比 4.27%（同比+0.19pct） ， 其中智能服务机器人实现了小规模上市的初步突破，收入达到 0.55亿元（同比+273.34%），未来发展前景广阔，潜力较大。 4） 云平台： 24H1营收 4.94亿元（同比+29.97%） ，收入占比 19.15%（同比+2.49pct）， 毛利率 76.13%（同比+0.97pct），萤石云已升级为全球领先的视觉物联网云平台，营收持续高增，收入占比提高。 5）配件： 24H1营收 1.89亿元（同比+98.84%）， 收入占比 7.35%，毛利率4.98%。 海外业务高速增长，国内业务保持稳健24H1境内/境外营收分别为 17.35/8.49亿元， 分别同比+6.35%/+29.86%， 境外营收延续靓丽表现。 2024年上半年公司因地制宜，有侧重的发展海外线下连锁 KA渠道，拓展多种分销渠道，积极开展数字营销和电商业务，品牌影响力进一步提高，看好公司后续出海业务的发展。 智能家居产品分渠道：线上攀升，线下稳健24H1智能家居产品的线下/线上营收分别为 16.36/4.36亿元，同比+6.70%/+21.01%，线上收入占比同比提升 2.01pct 到 21.02%， 其中线上 B2C/电商自营营收同比+40.1%/-13.1%， 线下经销商/专业客户/直营店营收分别同比+15.7%/-35.9% /+264.5%，新拓展的五金渠道成为新的收入增长点。 费控情况较好， 研发投入加大毛利率&净利率&费用率： 24H1毛利率为 43.34%（同比+0.38pct） ， 24Q2为43.91%（同比-0.70pct） ， 24H1归母净利率 10.70%（同比-0.31pct）， 24Q2归母净利率 11.62%（同比-2.27pct）， 24H1销售、管理+研发费用率分别为14.61%/19.65%，同比+0.69%/+0.24%， 其中 24Q2销售、管理+研发费用率分别为 14.38%/19.16%， 同比-0.49%/-1.38%。 盈利预测与估值预计公司 24-26年收入 55.26亿（+14.18%）、 64.66亿（+17.02%） 、 74.2亿（+14.74%） ， 归母净利润 6.86亿（+21.82%）、 8.04亿（+17.2%） 、 9.29亿（+15.6%） ，对应 PE 为 33.16X、 28.3X、 24.48X。 公司作为智能家居+云平台双主业稀缺标的， 主业智能摄像机稳居行业龙头，智能入户、云平台、智能家居产品等增长亮眼，支撑第二第三成长曲线，且在产品&渠道&供应链持续优化下推动盈利能力稳步向好，维持“买入”评级。 风险提示： 智能家居业务拓展不及预期，行业价格竞争加剧

百亚股份披露2024H1业绩2024H1实现收入15.32亿元（+61.31%），归母净利润1.80亿元（+36.41%），扣非后归母净利润1.72亿元（+38.59%）；24Q2单季收入7.67亿元（+79.56%），归母净利润0.77亿元（+49.37%），扣非后归母净利润0.75亿元（+50.60%）。 2024H1公司收入和利润增长均超预期。 缺货影响消散川渝Q2增长优异，省外&电商延续强劲势能核心五省：（1）：川渝24H1实现收入3.76亿元（+11.10%），24Q2单季实现收入1.87亿元（+25.19%）；（2）云贵陕24H1实现收入2.42亿元（+19.78%），24Q2单季实现收入1.02亿元（+16.76%）。川渝欠货订单于24Q2补发致使川渝Q2增速较好，综合看缺货影响已于24Q2消散，24H1核心五省表现符合预期。 非核心省份&电商：（1）：24H1非核心省份实现收入1.92亿元（+65.57%），24Q2单季实现收入0.93亿元（+82.98%）。（2）电商24H1实现收入6.53亿元（+175.99%），24Q2单季实现收入3.57亿元（+201.37%）。非核心省份延续高增，全国扩张逻辑持续兑现。线上高增驱动力由抖音单平台逐步转变为抖音+天猫等多平台协同并进，电商成长势能仍强劲。 大健康占比持续提升驱动毛利率上行，费用投入加大拉低净利率毛利率：2024H1公司综合毛利率为54.40%，同比+6.83pct，24Q2公司单季毛利率为54.44%，同比+5.98pct，环比+0.08pct。毛利率同比大幅提升主要受益于公司产品结构持续优化，高端产品系列占比进一步提升。2024H1公司自由点品牌实现收入约14.0亿元，同比69.7%，其中以益生菌为代表的大健康系列增长更快，2024H1公司大健康占比达42.3%，大健康产品销售额同比+255.2%。具体分区域看，24Q2公司川渝/云贵陕/外围省份/电商毛利率分别为59.98%/56.63%/49.29%/56.70%，分别同比+8.28/+4.21/+6.39/+9.17pct。 净利率&费用率：2024H1公司归母净利率为11.73%，同比-2.14pct，24Q2单季公司归母净利率为10.05%，同比-2.03pct，环比-3.36pct。公司净利率下滑原因主要为提升品牌影响力和扩大消费者人群加大推广投入力度。2024H1公司销售费用投入约5.41亿元，其中营销推广费用投入约3.68亿元，同比+283.1%，拉动2024H1公司销售费用率至35.28%，同比+11.07pct，24Q2单季销售费用率36.14%，同比+10.23pct，环比+1.72pct。其他费用率稳中略降，2024H1公司管理+研发费用率5.06%，同比-1.49pct，财务费用率-0.14%，同比+0.04pct。 现金流&经营效率：2024H1公司实现经营现金流净额1.91亿元，同比+2.34%，收现比112.16%，经营现金流表现仍然健康。经营效率方面，2024H1公司应收账款周转天数21.63天，同比-7.38天；存货周转天数44.01天，同比-9.92天，经营效率进一步提升。 线上成长势能仍然强劲，看好全国扩张提速及逐步迎来盈利拐点根据飞瓜数据，2024年7月百亚自由点于抖音平台GMV同比+120%，线上增长势能依然强劲。同时伴随后续线上订单逐步由抖音向天猫、拼多多等高利润率&高复购率平台转移，百亚线上将逐步进入营收与利润双升阶段。同时，公司线上流量持续赋能线下全国扩张提速，帮助非核心市场加速迈过盈亏平衡线。我们看好公司全国化扩张逻辑加速兑现，同时逐步迎来盈利拐点。盈利预测与估值公司为川渝走向全国的国产卫生巾龙头，核心五省品牌势能强劲增长稳健，非核心省份协同线上有序扩张，线上渠道以多平台布局及畅销款新品为抓手持续放量，推动公司业绩及份额稳增。我们预计24-26年公司收入32.42/41.34/51.56亿元，同比+51.20%/+27.52%/+24.72%；归母净利润3.30/4.25/5.54亿元，同比+38.66%/+28.60%/+30.37%。当前市值对应PE分别为28X/22X/17X，维持“买入”评级。 风险提示渠道拓展不及预期；行业竞争加剧；消费需求疲弱。

一、一句话逻辑公司是功能沙发出口龙头，生产主要在越南、消费主要在美国。公司制造部分增长稳健、品牌部分依赖于今年开启的店中店渠道模式，收入和利润增长均有望超过预期。 二、超预期逻辑市场预期：一致预期未来三年公司复合收入与利润复合增速15-20%，拆分看主要基于公司新客户和新品类的持续开拓能力，品牌建设部分，公司今年是从混卖店到店中店的初始之年，市场担忧建店的确定性与建店的持续性，且未对品牌建设对业绩的拉动给予充分预期。 我们认为：店中店的单店收入或实现前期单店收入的3-4倍，自主品牌成长有望贡献额外收入增量，拉动公司整体业绩超预期。 主要系：1）市场并未认知到公司品牌建设已有铺垫，担心“白牌”店中店建设难以推进而导致对于公司品牌成长认知不足。我们认为，公司从历史看自主品牌已有一定基础并非完全从零起步，拆分看20年公司OBM收入占比12%，22年OBM在代工业务下滑背景下占比达到26%，且23年尝试发力占比达到31%。对应公司旗下品牌MOTO在核心家居零售商角度已有一定认知，如美国头部家居零售商NFM，一直对公司的MOTO系列产品进行推荐，截止当前公司拥有众多美国零售商客户，仅23年公司新拓32位零售商客户，其中5位为全美TOP100家具零售商，对于已有品牌业务合作的客户，今年店中店的开店实际落地节奏也较市场预计更为顺利。 2）市场担心店中店建设和代工业务的平衡与建店的持续性。我们认为突出的创新能力是公司立身之本，从历史看其他友商亦进行了海外市场自主品牌尝试，但代工业务体量已较大导致没有平衡好代工和品牌的利益，另一方面产品或有性价比，但创新设计、产品差异化角度仍不足。我们认为匠心成长过程中产生的难以复制的特性将有效应对品牌建设中的问题。 创新与差异化能力：匠心依托产业链一体化优势，形成了强设计研发能力，对应产品创新力、价格段在沙发出口企业中绝对领先（匠心海外业务23年毛利率32%，领先竞争对手），且代工客户在一定程度上依赖匠心差异化新品（如Ashley拥有越南工厂，但依然为公司第一大客户）。从品牌拓展持续性角度而言，公司MOTO品牌23年推出影音沙发成为爆款，也帮助公司进行客户拓展，仅24Q1公司零售商新增客户达到24家，其中2位是全美TOP100家具零售商。 强海外市场拓展能力的管理层：匠心董事长李董具有较强的客户拓展能力，此前任国家体育运动委员会(现国家体育总局)中国奥林匹克委员会国际司国际联络员，具有较强的外部市场拓展能力。23年公司销售人员仅70人，占员工总数1.71%，销售费用率仅2.9%。 3）市场基于以上两点尚未对店中店的贡献有明确预期，我们认为公司店中店将可以贡献超过10%收入增量。我们看好公司品牌建设得到验证，单店模型逐步跑通，对标竞争对手lazyboy的成长路径，我们复盘发现lazyboy店中店的单店收入是散卖店的单店收入的3-4倍，其混卖店单店收入低于10万美金，而店中店单店收入约38万美金，这主要系强化品牌露出后客流量与转化效率将得到提升。我们看好匠心店中店在强产品力下取得成功，保守预计其店中店单店水平低于Lazboy达到约30万美金/店，从而拉动公司业务成长。利润率考虑公司店中店投入较少，收入增长提速规模效应覆盖部分业务投入成本，盈利能力基本维持稳定，整体利润增速或与收入接近。 三、检验与催化检验的指标：店中店建设进度，店中店单店模型，公司月度出货可能催化剂：店中店建设&单店模型超预期、公司月度出货超预期、财报公布、美国降息等四、研究价值与众不同的认识：对店中店模式的认知不同，由此我们更看好公司渠道模式升级下自主品牌建设的确定性。复盘美国家居企业的成长，店中店是常见的中小产品品牌渠道升级方向，其模式是在零售商门店内单独划区，将单个品牌产品集中售卖，具有产品展示&品牌露出与宣传的作用，销售转化相比混卖店模式将显著提升。以Lazboy为例其混卖店预估单店提货额低于10万美金，而店中店单店提货额约38万美金，渠道模式升级将显著推动公司店效提升，我们看好公司店中店模式拓展带来品牌增长势能扩大。 五、盈利预测我们预计公司24-26年实现收入23.4/30.5/38.2亿元，分别同比+22%/+30%/+25%，实现归母净利润5.1/6.4/8.0亿元，分别+24%/+26%/+25%，对应PE14/11/9X，维持买入评级。 风险提示自主品牌拓展不及预期，原材料波动，汇率波动。

顾家家居发布高管增持计划为推进公司“提质增效重回报”行动方案，基于对公司未来发展前景的信心、对公司价值的认可，公司总裁李东来先生拟增持股份金额1.5~2.2亿元，按7月26日收盘市值190.6亿测算，对应股份为0.79%~1.15%（截止公告日李东来先生直接+间接合计持股2.36%），增持方式为二级市场集中竞价，增持期限为3个月内。 内销：816重磅营销活动让利力度大，期待以旧换新增量24年开年以来顾家持续加大内贸端营销力度：1）3月启动“顾家家居惠民焕新工程”，质价双优，例如698元/㎡的衣柜、橱柜，13999元的双厅一卧套餐、12999元的双卧套餐等。 2）5月10日，惠民焕新工程升级发布，在延续原政策基础上，定制系列推出998元/㎡的实木多层板产品。 3）重磅816营销活动：活动期间为7.13-8.18，目前已开启两周，发布三大全新政策福利，“保价全年”、“90天无理由退换货”、“部分产品7天闪电发货”，背后需要强大的产能调配能力、高效交付的供应链以及极致的规模成本优势，这正是公司内贸多年推动仓配服、零售运营改革取得的成效。2023年公司仓配服覆盖率超过30%，对周转能力有显著提升，看好2024年继续提升覆盖。 两部门“支持消费品以旧换新”，有望推动换新需求增量：7月25日，两部门发布《关于加力支持大规模设备更新和消费品以旧换新的若干措施》，明确了资金来源为“统筹安排3000亿元左右超长期特别国债资金”，其中第七条提到要重点支持“旧房装修、厨卫等局部改造、居家适老化改造所用物品和材料购置，促进智能家居消费”。措施的第九条提到符合条件的家电产品以旧换新补贴幅度可达售价的15-20%，参考来看力度较大。 消费力不足是当前制约家居需求的重要因素，本轮措施有明确的资金来源，若能给予消费者较大的优惠，预计将对H2终端景气企稳向上形成支撑。 外销：精益制造、海外产能扩张，无需过忧市场对于顾家家居外贸的核心担忧点在于加征关税的不确定性，但我们认为伴随公司海外产能扩张、业务发展多元，影响有限：1）越南基地：2023年建立了越南工厂价值链管控机制、越南利润倍增，若后续国内工厂再度被加征关税，我们认为越南基地具备较好的扩产基础。 2）墨西哥基地：22年6月开工至23年报工程进度达到66%，我们预计24年将进一步扩产，项目规划的达纲年收入为30.19亿元，届时可承接更多对美出口订单，同时提升响应与交付速度。 3）业务多元：SPO业务供应链改善，扩大3周快交模式客户范围；代工客户Costco在新品类合作商取得突破（增加线下椅类、床品类合作）；自主品牌出海进行中，首次在印度打造了两家KUKAHOME标杆大店（1000㎡+）。 盈利预测与估值一体两翼双核战略，内贸持续看好多项惠民措施发力下带动经营改善，功能沙发&定制&床高潜力，外贸海外产能布局推进、经营风险降低。我们预计24/25/26年实现收入204.53/225.09/246.68亿，同比+6.46%/+10.05%/+9.59%，归母净利润20.94/22.85/24.84亿，同比+4.4%/+9.12%/+8.71%，当前市值对应PE为9.1/8.34/7.67X，维持买入评级。 风险提示消费需求波动风险；行业竞争加剧；大店模式推广进度不及预期等