磁电装备业务起家，收购星城石墨切入负极领域。湖南中科电气股份有限公司是在2008年由岳阳中科电气有限公司变更而来，2009年在深交所创业板上市。公司传统主业为磁电装备业务，2017年通过收购湖南星城石墨切入锂电负极行业。 2019年负极收入占比超过75%，2022年占比进一步提升至90%以上。2022年公司成功开发韩国电池客户LGES，进入国际市场。 预计全球锂电负极需求维持较快增长。我们测算得到，2023-2025年全球锂电池需求分别为1253、1613、2001GWh，根据璞泰来回复投资者的消息，单GWh电池对应负极的需求量约1200吨，我们预计2023-2025年全球锂电负极市场规模分别为150、194、240万吨。 竞争格局较集中，中科出货排名呈提升趋势。根据EVTank数据，2023年国内锂电负极出货中，中科星城市占率8.8%，排名第四，出货量排名前四的厂家合计市占率57%，市场较集中。2018-2023年，中科星城锂电负极出货量在国内的排名总体呈上升趋势，从第6名提升至第4名。 公司利润率和归母净利润在公司利润率和归母净利润在2023Q1触底，2023Q2之后逐渐改善。受2023年春节销售淡季、下游去库存、负极降价等因素综合影响，2023Q1公司毛利率降至历史低点7.9%，同时，由于2023Q1公司对备货库存进行了谨慎充分计提，2023Q1公司净利率-13.8%，也是历史低点。自2023Q2以来，公司毛利率和净利率持续改善，2023Q2归母净利润扭亏为盈，2023Q3继续提升。 公司有硅基负极的专利布局，并已经建成中试线。根据公司公告，截至2023年6月，公司已申请设计硅基负极的发明专利9项，主要涉及硅基负极的制备和处理的方法，其中已授权2项，已受理7项。根据公司披露，2023年5月前公司已经完成硅基负极的中试线建设，并给下游客户送样验证。 盈利预测及投资评级：：预计公司2023-2025年营收分别为46.9、45.8、51.0亿元，实现归母净利润分别为0.4、4.0、5.9亿元。按照2024年3月8日收盘价，可比公司璞泰来、尚太科技、杉杉股份2024年平均PE为9倍。预计中科电气2024年归母净利润为4.0亿元，对应PE估值为16倍，高于行业平均水平。考虑公司在负极行业市占率靠前且有上升趋势，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示：负极价格下降超预期、新能源汽车销量不及预期、行业规模测算偏差风险、研报使用信息数据更新不及时风险。

公司为硅料、电池片全球双料龙头。公司成立于1995年，于2004年在上交所上市，早期主营水产饲料业务。2008年公司收购四川永祥，正式进入光伏领域；2013年公司收购合肥赛维拓展光伏电池片业务；公司近年多晶硅产销规模全球第一，且产能建设快速扩张；电池片出货连续六年维持全球第一，经多年发展，公司已成为全球多晶硅和电池片双料龙头。 电池片产能持续扩张，NN型占比快速提升。TOPCon相比Perc技术具备更高的理论转换效率，且具有双面率高、温度系数低以及薄片化等优点，预计Topcon电池片市占率将快速提升。2023年公司眉山三期9GW和彭山一期16GW的TNC电池产能均已投产,目前TOPCon电池产能达25GW；公司还在成都双流、眉山两地投资建立达41GW的电池片产能，预计于2024年上半年投产，届时公司TNC电池片产能达66GW，占总产能比例达到50%以上；后续还有峨眉山和乐山各16GW的新型电池片项目，总体产能有望达163GW，仍将维持全球领先地位。 上下游持续布局，构建全产业链一体化。公司依托自身在硅料和电池片环节的领先地位，持续向上下游拓展。工业硅为多晶硅生产的核心原材料，为进一步提高原材料保供能力，公司在包头市达茂旗和广元市苍溪县分别规划建设30万吨和40万吨工业硅项目；硅片方面，除和天合合作的硅片产能外，公司拟在乐山市五通桥区和乐山市峨眉山市各投资建设16GW拉棒切片项目等，公司包括通合新能源在内的硅片产能及规划产能将达到47GW，将和多晶硅产能形成一致配套，进一度扩大垂直一体化的产业范围，提升公司整体盈利能力。 掌握最终产品输出形态，冲击全球组件巨头。2022年公司正式进军组件环节，迅速获得业内与市场认可，据Infolink统计，公司2022年组件出货首次入围即跻身全球前十；2023年公司组件出货并列全球前五，体现出公司极强的组件销售实力；根据规划，预计公司2024年组件出货量有望达50GW，继续保持高速增长。组件产能方面，截至2023年12月公司已具备产能63GW，未来有望达80GW，以支撑公司未来的销量目标。 盈利预测、估值及投资评级：我们预测公司2023/2024/2025年营收为1592/1453/1752亿元，归母净利润分别为170/125/149亿元，EPS分别为3.78/2.77/3.31元，公司当前股价对应预测EPS的PE为7/9/8倍。我们看好公司在N型硅料领域全球领先的品质优势、在TOPCon领域的技术优势、以及公司推进的自上而下深度一体化产能布局的战略，未来公司的龙头优势将持续加强，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示：行业需求不达预期的风险；技术研发及扩产不及预期风险；产能投放不及预期的风险、研报使用的信息数据更新不及时等风险。

全球结构件龙头企业，客户包含国内外主流电池厂。公司产品主要分为锂电池精密结构件、汽车结构件两大类。公司凭借先进的技术水平、高品质的生产能力、高效的研发和供应体系，吸引了国内外动力电池优质客户。现已与 CATL、比亚迪、亿纬锂能、欣旺达、力神等国内领先厂商以及松下、LG、Northvolt、佛吉亚等国外知名客户建立了长期稳定的战略合作关系。 预计全球锂电结构件需求维持较快增长。我们测算得到 2023-2025 年全球锂电池需求分别为 1271、1624、2013 GWh，考虑到随着电芯成本下降和能量密度提升，以及下游需求放缓，行业面临竞争加剧的风险，预计单 GWh 对应结构件价值量每年小幅下滑 5-10%，对应 2023-2025 年全球锂电结构件市场规模分别为531、645、759 亿元。 竞争格局一家独大，市场集中度较高。根据高工锂电数据，在方形电池结构件领域，科达利市占率接近 40%，远超同行，其他厂家的市占率普遍在 10%或以下。 在圆柱电池结构件领域，科达利位列第三，市占率 10%左右。由于在锂电池总需求中，方形占比 90%左右，预计科达利在电池结构件的总体市占率仍接近 40%。 大圆柱电池结构件的技术壁垒高，科达利已经实现对客户的批量供应。46 系列大圆柱电池相对于 2170 圆柱电池等来讲，电池容量及输出功率更高，对安全以及电流输出装置要求更为严格，需要的零件也更多，进而产品结构也更为复杂，制造工艺和制造难度更大。科达利在 2021 年开始布局大圆柱结构件的研发，根据公司披露的交流会信息，公司在 2022 年 2 月具备了 4680 结构件的生产能力，2022 年 10 月已经给客户批量配套供货。 盈利预测、估值及投资评级： 预计公司 2023-2025 年营收分别为 109.0、135.1、161.5 亿元，实现归母净利润分别为 11.6、14.2、17.1 亿元。按照 2024年 2 月 8 日的收盘价，可比公司斯莱克、震裕科技、长盈精密 2024 年平均 PE为 15 倍；预计科达利 2024 年归母净利润为 14.2 亿元，对应 PE 估值为 13 倍，低于行业平均水平。考虑公司在锂电结构件行业市占率领先且盈利能力稳定，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：结构件价格下降超预期、新建产能进度不及预期、行业规模测算偏差风险、研报使用信息数据更新不及时风险

事件：公司发布2023年业绩预告，归母净利润亏损4.8-6.2亿元，同比下降：512.3%-374.0%；扣非净利润亏损2.8-3.8亿元，同比减亏。根据测算，公司2023Q4归母净利润亏损4.0-5.4亿元，扣非净利润亏损2.3-3.3亿元。 2023年费用同比增加，投资收益同比减少。根据公司公告，2023年利润下滑的原因主要有四点：1）由于储能产品质保期较长，公司对2023年末在质保期内的储能合同计提售后服务费，销售费用同比增加。2）2023年公司增加计提光明智慧能源产业园折旧费用等，管理费用同比增加。3）2022年公司完成深圳车电网络有限公司、怀来中尚新能源科技的股权交割，实现投资收益3.79亿元，2023年投资收益同比大幅减少。 4）2023年公司部分储能海外合同未能按照约定时间交付，违反合同履约的相关约定，营业外支出同比增加。 2023Q4超以来储能新增订单超900MWh，产能扩张持续推进。根据公告，公司分别在2023年10月和2024年1月，与美国客户签订了2笔储能项目订单，包含储能系统917MWh和储能PCS200MW。根据此前公告，公司将在珠三角地区投建生产基地，投资总额不超过9.5亿元，项目达产后BESS产能预计达14GWh，PCS产能预计达5GW，有望提升公司整体综合实力。 盈利预测：考虑到公司2023年亏损同比扩大，美国储能出货不及预期，以及储能系统价格在2023年下降较明显，我们下调对公司的盈利预测，预计公司2023-2025年的归母净利润分别为-5.6、1.1、3.1亿元（之前2023-2024年的预测值为2.8、4.9亿元），对应2024-2025年PE估值57、20倍。考虑到公司股价下跌已经反应亏损扩大的影响，公司海外订单持续增加，预计后续有改善空间，对公司维持“增持”评级。 风险提示：公司出货不及预期、市场竞争加剧、价格下降超预期等。

事件：公司发布2023年业绩预告，实现归母净利润19.0-20.0亿元，同比增长23-30%；扣非净利润15.1-16.1亿元，同比增长36-45%。根据测算，公司2023Q4归母净利润5.1-6.1亿元，环比下滑2-18%；扣非净利润3.8-4.8亿元，环比下滑9-28%。 2023年前驱体出货量增长较快，单位盈利逐步提升。我们预计2023年公司前驱体合计出货27.5万吨，同比增长25%。若取公司业绩预告中位数测算，对应2023年单吨归母净利0.71万元，同比略有提升；单吨扣非净利0.57万元，同比提升12%。从半年度的对比看，我们测算2023H1和2023H2，公司单吨归母净利分别为0.62、0.79万元/吨，下半年环比提升27%；单吨扣非净利分别为0.49、0.63万元/吨，下半年环比提升30%。我们认为公司的单位盈利能够持续提升，主要受益于产品、客户结构持续优化，以及产业一体化比例提升。 产品结构完善，产能规模行业领先。根据公司公告，公司已经实现镍系、钴系、磷系、钠系四大体系全覆盖，且均实现量产化。在产品结构层面，公司三元前驱体8系及以上出货占比近60%，高端产品结构持续优化。 预计在2023年末，公司已经建成近40万吨/年的三元前驱体产能、2.5万吨/年四氧化三钴产能、20万吨/年磷酸铁产能，产能全球领先。 盈利预测：考虑到2024年美国能拿到补贴的车型比2023年大幅减少，以及欧洲部分国家在2024年取消或下调对电动车的补贴，预计2024年全球电动车的销量增速较2023年下降，因此我们下调对公司的盈利预测，预计公司24-25年的归母净利润分别为26.7、32.5亿元（之前24-25年的预测值为28.0、38.2亿元），对应24-25年PE估值12、10倍。 考虑到公司股价下跌已经反应市场预期2024年需求增速下滑的影响，公司产品结构和单位盈利持续提升，预计后续仍有改善空间，对公司维持“增持”评级。 风险提示：下游需求不及预期、市场竞争加剧、价格下降超预期等。

公司四大业务并行发展， 营收稳步上升。 公司主要产品包括电池化学品、 有机氟化学品、 电容化学品、 半导体化学品四大系列。 公司前身为深圳市宙邦化工有限公司成立于 1996年， 凭借研发电容器化学品发家； 2000年开始锂离子电池电解液的研究和生产； 2015年进军有机氟化学品和半导体化学品领域。 公司坚持垂直一体化布局电解液， 获成本优势。 2022年以来， 随行业产能过剩， 电解液价格持续下行， 导致公司营收和毛利率也不断下滑， 但头部公司由于其品牌效应、 客户结构、 及规模效应带来其生产成本较低等综合优势， 预计未来头部企业竞争优势将更加明显。 2023H1电解液市场 CR3达 59.5%， 其中天赐材料市占率为33.7%， 比亚迪为 13.9%， 公司市占率为 11.9%。 公司已初步完成在溶剂、 添加剂和溶质三方面的产业链布局， 在有效降低成本同时确保原材料稳定供应。 公司氟化工产业链完整， 有机氟业务增长空间广阔。 新宙邦旗下子公司海斯福是含氟精细化学品领域下的龙头企业， 公司前瞻性地按照产品开发进度和市场导入时间布局了多代产品， 其中一代产品维持较好的市场份额； 二代产品需求保持高速增长态势； 三代产品已实现量产， 市场推广稳步推进。 海德福含氟聚合物所涉品种包括六氟丙烯、PFA、 PTFE、 PFSA 等。 该领域内主要厂商为海外企业如 3M、 日本大金、 比利时索尔维等。 随着各国对全氟和多氟烷基物质（PFAS） 监管的逐渐升级， 3M 已宣布将在2025年年底前退出含氟聚合物、 氟化液和基于 PFAS 的添加剂产品的业务生产， 3M涉及 PFAS 的年销售额约为 13亿美元， 这将加速国产化进程。 2022年公司有机氟营收和利润分别为 11.74亿元和 7.66亿元， 同比增长 69%和 73%。 公司半导体和电容器业务稳中向好。 公司半导体化学品产品有蚀刻液、 剥离液、 清洗液、 含氟功能材料、 超高纯氨水、 超高纯双氧水等， 下游应用主要集中在显示面板、集成电路、 太阳能光伏等领域。 公司与台积电、 中芯国际、 长江存储、 华力华虹、 华星光电等已建立战略合作关系。 电容器方面， 公司通过研发创新开发新产品开辟新的增长点， 抓住电容器在光伏以及新能源等新兴市场的发展机遇。 首次覆盖， 给予“增持” 评级。 我们预计公司 23-25年营业收入为 79/104/153亿元，同比增速分别为-18%/+30%/+48%； 归母净利润分别为 11.7/16.9/25.0亿元， 同比增速分别为-34%/+45%/+48%； EPS 分别为 1.56/2.26/3.34元， 现价对应 P/E 为 29/20/14倍（2023年 12月 13日收盘价）， 考虑公司有机氟化学品持续放量， 首次覆盖， 给予“增持” 评级。 风险提示： 新能源汽车相关行业波动的风险； 产业政策变动的风险； 产能过剩的风险、能源耗用的风险； 核心技术和核心工艺泄密风险； 行业竞争加剧； 项目投产不及预期； 行业规模测算偏差的风险； 使用信息数据更新不及时的风险。

深耕医疗信息化服务领域， 转型投资新能源光伏领域。 目前公司的核心业务为临床医疗管理信息化系统及整体解决方案， 在 2018-2022年该项收入营收占比均在 80%以上。 2019年， 公司通过成功收购玛丽医院， 进军辅助生殖医疗服务领域。 2023上半年， 公司以高效 N 型 TOPCon 电池为切入点， 进军新能源光伏行业。 2023年前三季度公司营业收入 3.5亿， 同比增加 70.1%； 归母净利润-0.9亿， 同比-628.9%， 主要系光伏新业务开展的前期投入较大， 导致公司出现短期亏损。 随着 TOPCon 业务逐渐步入正轨， 公司未来盈利能力有望改善。 全球光伏装机增速较高， TOPCon 发展前景亮眼。 据 CPIA 统计， 2023年全球光伏新增装机预计将达到 350GW， 同比增长 52.2％。 由于 P 型电池转化效率已逼近理论极限，而 N 型电池理论转化极限高达 28%， 目前电池技术由 P 型向 N 型快速迭代。 据 CPIA 预测， 2023年 TOPCon 电池片渗透率或达 18.1%， 同比提升 10.3pct。 公司抓住行业机遇，技术上采用 LPCVD 和 PVD 双路线并进， 并运用目前较为成熟的 TOPCon 高效晶硅电池技术。 2023Q3公司 TOPCon 产品平均效率已达 25.5%， 良率接近 95%， 已接近行业第一梯队的水平。 公司目前电池片产能持续爬坡中， 目标 23Q4全线满产后， 产品效率超过 25.5%， 良率突破 98%。 截至 2023年 8月， 公司电池片业务已签订单超亿元， 截至 2023年 9月底公司大部分产线已投产， 并出货超 200MW， 在 TOPCon 领域初露头角。 医疗信息化市场蓬勃向上， 公司先发优势明显， 并获 800余家三甲医院认可。 根据艾瑞咨询， 2025年国内医疗信息化市场规模将达到 1245亿元， 2021-2025年 CAGR 为 27.9%。 截至 2023年 6月末， 公司医疗信息化终端用户已覆盖全国 32个省份， 超过 2100家医疗机构， 其中三级甲等医院超过 800家， 占全部终端用户比例超 1/3， 市场认可度高， 先发优势明显。 人口结构亟待优化， 辅助生殖政策利好。 根据国家统计局 2021年数据， 近年我国不孕不育率为 12%-18%， 随着国内出生率持续下降， 人口老龄化问题凸显， 而辅助生殖作为治疗不孕不育的最有效方法之一， 对优化人口结构的贡献将更加突出。 根据沙利文《中国辅助生殖行业产业现状与未来发展白皮书》 预测， 2023年中国的辅助生殖服务渗透率将达到 9.2%。 而公司 100%控股的玛丽医院是国家卫健委核准开展辅助生殖、 同时拥有 IVF-ET 与 ICSI 技术的 431家医疗机构之一（截止至 2022年 12月 31日） 。 2023年玛丽医院前三季度实现营业收入 4128万元， 医院总资产超 1亿元， 公司在国内辅助生殖领域较为领先。 投资建议： 我们预计 2023-2025年公司营业收入分别为 9.5/39.1/67.2亿元， 归母净利润分别为-0.96/2.01/5.27亿元， P/E 分别为-43.2/20.5/7.8。 公司在医疗信息化 领域具有品牌优势， 未来有望保持领先地位； 另外考虑到全球光伏装机仍保持较快增速， TOPCon 电池片渗透率提升速度较快。 叠加公司光伏 TOPCon 电池片产能持续推进， 截至 2023年 8月， 公司电池片业务已签订单超亿元， 截至 2023年 9月底公司大部分产线已投产并出货超 200MW。 未来公司 TOPCon 电池业务潜力可观， 有望显著增厚公司盈利。 首次覆盖， 给予“增持” 评级。 风险提示： 经济周期性波动风险； TOPCon 电池片产能过剩风险； 公司跨界经营风险； 研报信息更新不及时风险。

公司发布 2023年三季度报告：2023年前三季度，公司实现营业收入 226.2亿元，同比减少 12.4%，实现归母净利润 18.9亿元，同比增长 35.8%，实现扣非归母净利润 18.4亿元，同比增长 44.2%；2023年第三季度，公司实现营收 63.7亿元，同比减少 35.3%，实现归母净利润 5.8亿元，同比减少 27.1%，实现扣非归母净利润 5.7亿元，同比减少20.9%。 传统产品满产满销，ABC 产能扩张持续推进。公司为光伏电池片领域头部企业，现有36GW 的 perc 电池片产品满产满销；ABC 电池产能方面，公司珠海 6.5GW ABC 电池项目已实现投产,配套组件产能正在按计划建设并陆续投产;义乌 15GW电池及配套组件项目正在建设中，预计 2024年二季度建成投产;此外，公司在山东济南布局 10GW ABC 电池配套组件项目正在前期筹备中；公司总体规划珠海 10GW+义乌 30GW+济南 30GW 的 ABC电池组件产能按计划推进中。 在手订单充裕，ABC 产品即将放量。公司 ABC 产品订单充足,已有不低于 4.3GW 的在手订单。公司与德国 Memodo 集团签订 1.3GW ABC 组件供货协议,与荷兰 LIBRA 集团签订650MW ABC 组件供货协议,近期又与荷兰 VDH Solar 签订了 520MW 的供货协议,此外还与捷克 25Energy、也门 Sahara 等签署了供货协议。公司 ABC 产品在售订单充裕，产品供不应求,未来随着产能持续提升，销售规模将显著扩大，成为公司未来业绩增长的全新动力。 实施股份回购，体现公司增长信心。11月 16日，公司发布公告，截止当日，公司以集中竞价交易方式已累计回购公司股份 2,634,940股，已回购股份占公司总股本的比例为 0.1441%，购买的最高价为 19.30元/股，最低价为 18.68元/股，已累计支付的总金额约 5000万元。本次股份回购体现公司对未来经营业绩的增长信心。 投资建议:我们将公司 2023-2024年预测营业收入调整至 283.7/394.4亿元（前值311.3/360.0亿元），预计 2025年实现营业收入 502.3亿元；2023-2024年预测归母净利润下调至 23.0/37.9亿元（前值 27.7/38.4亿元），预计 2025年归母净利润 56.4亿元；以当前总股本计算的 2023-2025年的摊薄 EPS 1.26/2.07/3.08，公司当前股价对应 2023-2025年 PE 倍数分别为 15/9/6倍，考虑公司为全球光伏电池片头部企业，随着 ABC 电池组件批量化销售，有望成为公司第二业绩增长极，维持“买入”评级。 风险提示：产能扩张不及预期；行业竞争加剧；新增订单不及预期等风险。

公司发布2023年三季度报告：2023年前三季度，公司实现营业收入11.52亿元，同比增加17.1%，实现归母净利润1.45亿元，同比增长53.9%，实现扣非归母净利润1.32亿元，同比增长64.1%；2023年第三季度，公司实现营收4.40亿元，同比增长21.1%，实现归母净利润0.61亿元，同比增长28.1%，实现扣非归母净利润0.57亿元，同比增长32.6%。 盈利能力提升，未来仍有改善空间。公司2023年第三季度实现毛利率23.9%，环比提升2.0pcts，同比提升5.2pcts，净利率13.8%，环比提升1.5pcts，同比提升0.8pcts；2023年前三季度实现毛利率22.5%，环比提升0.8ptcs，同比显著提升7.2pcts，净利率12.6%，环比提升0.8pcts，同比提升3.0pcts，盈利能力持续改善，主要原因为原材料价格大幅回落，产品售价相对稳定。后续随着产品销量增加，规模效应将愈加显著，叠加公司具备新产品互联线束逐步放量，公司盈利能力仍有改善空间。 产能稳步推进，销量持续增长。公司2023年半年报披露公司产品日产能约30万套，后续随着越南产能的逐步放量，公司年产能有望达1.5亿套；客户方面，除传统的隆基、天合、晶澳等龙头企业外，公司持续拓展新的合作伙伴，如通威股份等新势力，产能规模的扩张以及新客户的导入支持公司未来销量增长。 互联线束逐步放量，将成公司第二成长曲线。互联线束的应用可减少汇流箱的使用及人工成本，主要应用于海外人工成本较高的光伏项目。公司2023年以来持续获得新增订单，未来将受益于专利保护及美国地面电站的增量需求，公司互联线束业务有望放量；和接线盒业务相比，互联线束的盈利能力更强，未来有望显著增厚公司利润，预计将成长为公司第二成长曲线。 投资建议:考虑到公司产品结构的调整以及出货目标的调整，我们将公司2023-2024年预测营业收入下调至16.2/22.8亿元（前值25.7/31.6亿元），预计2025年实现营业收入29.2亿元；2023-2024年归母净利润下调至2.3/3.1亿元（前值3.1/5.0亿元），预计2025年实现归母净利润3.8亿元；以当前总股本计算的2023-2025年的摊薄EPS1.89/2.57/3.20，公司当前股价对应2023-2025年PE倍数分别为22/16/13倍，考虑公司新业务的放量，维持“买入”评级。 风险提示：产能扩张不及预期；行业竞争加剧；新增订单不及预期等风险。 的快速增长，我们将公司2023-2024年预测营业收入上调至32.4/59.8亿元（前值为收入74.3亿元；2023-2024年归母净利润分别上调至7.4/11.1亿元（前值为3.11/3.83亿元；以当前总股本计算的2023-2025年的摊薄EPS为3.84/5.75/7.20，公司当前11/7/6倍，考虑到公司上下游深度绑定的合作关系，以及公司坩埚量价仍有上涨空间，

事件： 公司 23 年 Q1-Q3 营收 31.7 亿元， 同比下降 10.3%； 归母净利 5.7 亿元， 同比下降 45.7%； 扣非归母净利润 5.5 亿元， 同比下降 47.0%。 其中 23 Q3收入 12.0 亿元， 同比-10.0%， 环比+18.8%； 归母净利润 1.6 亿元， 同比下降53.9%， 环比下降 6.2%； 扣非净利润 1.6 亿元， 同比-54.4%， 环比-5.1%。 公司三季度开工率和产销率维持在较高水平， 出货量同比及环比大幅增长。 随着客户新产品发布， 公司快充产品出货量爬坡， 以及储能电池负极材料出货放量， 公司 Q3 在主要客户的市场份额提升较快。 预计四季度公司开工率、 排产和产销量继续维持在较高水平。 盈利端看， 公司 Q3 毛利率 22.6%， 环降 3.2 个百分点， 同降 18.2 个百分点；净利率 13.6%， 环降 3.6 个百分点， 同降 12.9 个百分点。 公司 Q3 单吨盈利相比二季度继续下降。 盈利下滑主要系负极材料市场仍处于产能结构性过剩状态， 年初以来负极材料产品价格不断走低。 考虑到目前价格已到大部分企业成本线附近， 预计价格短期企稳， 2024 年价格预计将取决于行业成本的变动趋势。 Q3 存货环比下降， 期间费用率下降， 经营性现金流明显改善。 23Q3 费用率4.35%， 同环比-4.45/-1.99pct。 23Q3 公司经营活动净现金流 1.02 亿元， 环比转正。 23Q3 末存货 12.1 亿元， 较 Q2 末下降 14.2%。 预计 23 年全年公司出货 14.5 万吨， 我们预计公司 23-25 年归母净利润 7.6、9.7、 13.0 亿（23-24 年前值为 16.8、 22.3 亿） ， 对应 PE 估值 15.2、 11.9、8.9 倍。 考虑到公司单吨盈利仍处于低位水平， 下调为“增持” 评级。 风险提示： 原材料价格波动超预期， 市场竞争加剧超预期， 产能建设进度不及预期等

公司发布 2023年三季度报告：2023年前三季度，公司实现营业收入 23.3亿元，同比增加 147.8%，实现归母净利润 5.9亿元，同比增长 280.6%，实现扣非归母净利润 5.7亿元，同比增长 274.3%；2023年第三季度，公司实现营收 8.7亿元，同比增长 143.8%，实现归母净利润 1.8亿元，同比增长 188.9%，实现扣非归母净利润 1.8亿元，同比增长 189.6%。 坩埚成本有所上涨，盈利能力短期回调。今年石英砂价格持续上涨，据 SMM 报道，11月石英坩埚内层用高纯石英砂均价 41.5万元/吨，中层用高纯石英砂均价 21.0万元/吨，外层用高纯石英砂均价 9.5万元/吨，持续上涨的石英砂价格短期影响公司坩埚产品盈利能力，毛利率从 23Q2的 37.3%下滑 8.5pcts 至 23Q3的 28.8%，净利率从 23Q2的 28.8%下滑 8.1pcts 至 23Q3的 20.7%，我们预计后续石英砂价格短期将维持稳定，石英坩埚调价顺畅，盈利能力有望维持。 N 型占比快速提升，公司或将显著受益。随着国内 TOPCon 产能的快速释放，N 型硅片电池产品占比将快速提升；N 型硅片拉晶过程对坩埚品质要求相较 P 型更高，在光伏用高纯石英砂供应相对紧缺背景下，具备性能优势的高品质坩埚价值量有望快速提升。 公司作为国内 N 型硅片龙头 TCL 中环的主要坩埚供应商，产品品质行业领先，后续随着 N 型需求的不断增长，公司或将显著受益。 产能扩张持续进行，上下游合作稳定保障销售。截止 2023年一季度末，公司具备石英坩埚产能约 12万只，公司拟发行可转债募集资金投资项目宁夏石英坩埚一期项目、宁夏石英坩埚二期项目，全部达产后将增加 8万只/年和 10万只/年的生产能力，公司产能有望超 30万只；此外，公司和国内外高纯石英砂厂商签订长单密切合作，将有力保障公司未来产品的销售。 投资建议: 考虑到坩埚价格和原材料价格的快速增长，我们将公司 2023-2024年预测营业收入上调至 32.4/59.8亿元（前值为 16.29/18.61亿元），预计 2025年实现营业收入 74.3亿元；2023-2024年归母净利润分别上调至 7.4/11.1亿元（前值为 3.11/3.83亿元），预计 2025年实现归母净利润 13.9亿元；以当前总股本计算的 2023-2025年的摊薄 EPS 为 3.84/5.75/7.20，公司当前股价对应 2023-2025年 PE 倍数分别为11/7/6倍，考虑到公司上下游深度绑定的合作关系，以及公司坩埚量价仍有上涨空间，维持“增持”评级。 风险提示： 产能扩张不及预期；光伏需求不及预期；石英砂供应量超预期等风险。

事件：公司发布23年三季报，23Q1-Q3实现营收116.9亿元，同比增长2.4%；归母净利润16.3亿元，同比下降28.3%；扣非净利润15.5亿元，同比下降29.1%。其中，23Q3实现收入38.8亿元，同比下降14.1%，环比下降5.5%；归母净利润3.3亿元，同比下降63.0%，环比下降46.0%；扣非净利润2.9亿元，同比下降65.5%，环比下降49.1%。 23Q3公司净利率同比和环比均有下滑。根据公司公告，23Q1-Q3公司毛利率31.9%，同比下滑4.5个百分点；公司净利率15.7%，同比下滑5.8个百分点。 23Q3公司毛利率33.9%，同比下滑0.8个百分点，环比提升6.3个百分点；公司净利率10.0%，同比下滑10.7个百分点，环比下滑6.0个百分点。 公司净利率下滑，主要受资产减值增加影响。根据公司公告，23Q1-Q3公司计提资产减值4.8亿元，同比增加237.8%；资产减值占营收的比例为4.1%，同比提升2.9个百分点。23Q3公司计提资产减值4.5亿，同比增加771.2%，环比增加1315.6%；资产减值占营收的比例为11.7%，同比提升10.5个百分点，环比提升10.9个百分点。 计预计23Q4公司仍有可能受资产减值影响。根据公司公告，截至23Q3末，公司仍有119.1亿元存货，跟23Q2末基本持平。根据隆众资讯数据，23Q1-Q3中端人造石墨主流价格分别为4.8、4.0、3.6万元/吨，逐季度下行，并且Q4仍有降价趋势，我们预计23Q4公司存货仍然有计提减值的风险。 盈利预测：考虑到：1）23Q3公司计提4.5亿减值，23Q1-Q3累计计提4.8亿，公司截止23Q3末存货金额较大，并且Q4负极价格仍有下降趋势，预计Q4仍有减值计提风险。2）23Q4负极继续降价将拉低全年均价预期。我们下调对公司的盈利预测，预计公司23-25年的归母净利润分别为21.5、33.0、40.2亿元（之前23-25年的预测值为32.1、42.9、52.2亿元），对应PE估值23、15、12倍。考虑到公司股价下跌已经反应资产减值计提的影响，后续随着高成本存货消化完毕，净利率有望逐渐企稳，对公司维持“增持”评级。 风险提示：下游需求不及预期、市场竞争加剧、价格下降超预期。

事件：公司23年Q1-Q3营收355.3亿元，同比增长46.31%；归母净利34.2亿元，同比增长28.47%；扣非归母净利润21.6亿元，同比下降1.0%。23Q3营收125.5亿，同比增长34.16%，环比增长6%；23Q3归母净利润12.73亿，同比下降2.5%，环比增长25.9%。扣非净利润8.99亿元，同比下滑8.54%，环比增长39.4%。 毛利率环比修复明显，投资收益同比下降。公司23Q3毛利率18.3%，环比提升3.3个百分点，同比提升1.04个百分点。公司消费、动力、储能三大业务板块对毛利率的改善都有贡献，公司18650小圆柱电池已开始恢复出货，毛利率情况得到了比较好的修复。23Q3净利率10.75%，环比提升0.3个百分点，同比下降4.18个百分点。公司23Q3投资收益4.5亿元，环比变化幅度不大，同比下降48.75%，预计主因思摩尔利润下滑。 海外客户24年逐步放量，预计利润情况持续向好。储能方面有望逐步摆脱低水平竞争，欧美业务拓展顺利，23年陆续斩获DaimlerTruck/PACCAR/康明斯/GM等优质客户，收获Powi/ABS大单，彰显公司产品力。公司表示，海外市场是产业链下一阶段重点发展的市场领域，公司正在构建“全球制造、全球交付、全球服务”的能力。 产能方面，23年公司的量产产能约80GWh，预计全年保持70%以上的产能利用率。24年预计能形成超过100GWh的量产产能。海外项目方面，马来西亚项目已经明确正式启动建设，项目按照计划有序推进中；匈牙利项目，因为ODI审批尚未完成，还在做前期准备工作。 预计23年全年公司出货59.6Gwh，其中动力电池出货32.6GWh，储能电池出货27GWh。我们预计公司23-25年归母净利润45.2、63.0、85.6亿（23-24年前值为70.5、97.0亿），对应PE估值30.8、22.1、16.2倍，考虑到公司动力储能产品具备优势，海外客户逐步放量，我们看好公司投资价值，维持“买入”评级。 风险提示：电池行业

事件：2022Q1-Q3收入35.7亿元，同比增长176%，归母净利润6.45亿元，同比增长156%，扣非净利润6.46亿元，同比增长167%。其中，2022Q3收入17.1亿元，同比增长180%，归母净利润3.81亿元，同比增长296%，扣非净利润3.80亿元，同比增长306%。 公司储能产品量价齐升。从量上看，2022Q1-Q3公司户用储能出货2.2Gwh，其中Q1-Q3分别为567Mwh/643mwh/994mwh，Q3量环比提升55%，同比提升110%，略超预期。从价上看，2022Q1-Q3公司价格分别为1437元/kwh、1618元/kwh、1725元/kwh，Q3价格环比提升107元/kwh，主要是前期涨价兑现，美元升值换算为人民币价格环比有所增加。 单位盈利环比持续提升。2022Q1-Q3公司单位盈利分别为179元/kwh，253元/kwh，384元/kwh，公司盈利能力恢复至20年左右水平。盈利的提升受益于价格环比上升、成本环比下降及费用率的下滑。 产能持续释放，截至2021年底，公司电芯产能3GWh，预计22年年底达到6-7Gwh；22年6月公司公告拟于合肥建设10GWh电芯及系统一体化产能基地，22年10月该项目开工建设。 规模效应推动下期间费用率下降。2022Q3公司期间费用率为7.77%，同比-1.92pcts，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为1.85%、2.08%、6.33%、-2.48%，同比变动-0.19pct、-0.50pct、+0.05pct和-1.27pcts。 盈利预测：预计公司Q4出货1.3Gwh，环比提升30%，预计贡献利润达5亿元；预计2022年归母净利润11.7亿元，加回股权激励后为13亿元。考虑到公司产品量利齐增，我们预计公司22-23年归母净利润11.1、27.7亿（前值为10.7、27.7亿），对应PE估值52、21倍。维持“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期、市场竞争加剧风险、原材料价格变动风险、产能扩张不及预期。

事件： 2022Q1-Q3公司实现营业收入 114.1亿元，同比增长 81%；归母净利润 22.7亿元，同比增长 85%；扣非净利润 21.8亿元，同比增长 89%，业绩增长符合逾期。其中， 2022Q3实现营业收入 45.2亿元，同比增长 90.5%，环比+20%；归母净利润 8.8亿元，同比+92%，环比+16%；扣非净利润 8.5亿元，同比+93%，环比+18%。 负极材料一体化布局竞争优势显现，产销持续两旺。 预计 22Q3负极材料出货3.8万吨，环比增长超 25%，但受上半年原材料和石墨化涨价的滞后影响，预计负极材料吨净利 1.1-1.2万元，环比略降， 预计负极材料贡献 4.4亿利润。 同时，伴随内蒙紫宸兴丰二期石墨化、四川紫宸一期 10万吨一体化项目产能释放，公司在负极材料产能规模和一体化程度有望得到进一步提升。 我们预计2022年公司负极有效产能 15万吨，预计全年出货 14-15万吨； 2023年出货25万吨，石墨化自供率 80-90%。 隔膜业务增长提速，锂电装备迎来发展新机遇。 在涂覆隔膜方面，预计 22Q3出货 11亿平，环比增长 13%，单平净利超过 0.2元，预计将贡献 2.5亿元利润， 2022年涂覆出货量超 40亿平。在锂电自动化装备方面，预计将取得 0.5亿利润。 此外， 公司四川卓勤基膜一体化项目产能预计在年底建成，公司的生产能力进一步提升。 盈利预测： 预计 2022年公司负极有效产能 15万吨， 我们预计 2022年出货14-15万吨， 2023年出货 25万吨。考虑到公司产能持续释放，我们预计公司22-23年归母净利润 31、 42亿（前值为 26、 35亿） ，对应 PE 估值 26、 19倍。维持“增持”评级。 风险提示： 宏观经济周期波动及下游行业产能过剩风险、市场竞争加剧风险、原材料价格变动风险、产品升级和新兴技术路线替代风险