归母净利润同比增长601%,略超我们此前预期 帝欧家居发布业绩快报,受2018年欧神诺并表影响,公司营收及业绩实现大幅增长。2018年公司实现营收43.08亿元,同比增长707%;实现归母净利润3.82亿元,同比增长601%,略超我们此前预期。分季度看,18Q1/Q2/Q3/Q4营收增速分别为936%/678%/801%/561%,归母净利润增速分别为2215%/410%/1397%/388%。我们预计公司2018-2020年EPS为分别为0.99、1.30、1.73元,维持“买入”评级。 存量+增量客户工程订单奠定欧神诺2019年稳步增长基础 欧神诺工程渠道优势显著,2018年在地产销售走弱的环境下,公司凭借工装业务的高速增长实现较高收入与利润增速。2018年前三季度欧神诺实现营收27.2亿元,同比增长61%;实现净利润2.54亿元,同比增长66%。工装订单通常滞后商品房销售1年,据公司公告,2018年欧神诺主要工装客户碧桂园、万科和恒大销售面积同比分别增长23.1%(权益销售面积增速)、12.3%、4.3%,为2019年欧神诺工装业务持续增长奠定基础。此外,公司加大力度拓展与TOP20其他地产开发商业务合作,新增富力地产、雅居乐等客户有望于2019年开始逐步放量,加快公司工装业务发展步伐。 渠道下沉+抢占社区流量入口,加速零售网点布局 截至2018年上半年,欧神诺终端零售门店近2000家,与可比公司蒙娜丽莎、东鹏瓷砖3000家以上零售门店相比,公司在零售端仍具备较大的拓展空间。目前,欧神诺在拓展工装业务的同时也不断加速零售网点布局,进一步下沉网点至细分县级空白点,并推动一、二线城市“城市加盟合伙商、智慧社区服务店”深度布局,助力零售渠道稳步增长。 产能扩张支撑业务高增长 欧神诺在广东佛山、江西景德镇、广西藤县均设有生产基地,生产线常年满产,客户需求缺口主要依靠外协采购补充。根据公司前期规划,景德镇扩建项目有望于2019年初达产,届时景德镇生产基地产能有望达到1800万方;此外,江西藤县年产5000万方的智能生产线建设也稳步推进中。 随着公司产能逐步释放,前期产能瓶颈问题有望得到缓和。 看好工装业务放量,维持“买入”评级欧神诺在瓷砖工装领域优势显著,2019年公司在存量+增量客户共同推动下,有望延续收入高增长。结合公司业绩快报数据,考虑到公司工程业务拓展速度超出我们此前预期,我们略微上调盈利预测,预计公司2018-2020年归母净利润3.82、4.99、6.66亿元(原值3.72、4.46、6.59亿元),对应EPS为0.99、1.30、1.73元。参照可比公司2019年平均14倍PE,给予帝欧家居2019年14~15倍PE估值,目标价格区间为18.20~19.50元,维持“买入”评级。 风险提示:下游客户销售不及预期,原材料成本大幅上涨,产能建设进度不及预期。

2018年营收、归母净利润预计增长20%~30% 尚品宅配发布业绩预告,公司预计2018年营收同比增长20%~30%至63.9~69.2亿元;预计归母净利润同比增长20%~30%至4.56~4.94亿元,低于我们此前预期。公司18Q4单季度实现营收17.5~22.8亿元,同比增长0.9%~31.6%;单季度归母净利润1.6~2.0亿元,同比增长-6.35~15.5%。我们预计公司2018-2020年归母净利润4.7、5.0、5.6亿元,对应EPS为分别为2.39、2.52、2.82元,维持“增持”评级。 经销渠道加速扩张,预计费用压力犹在 2018年前三季度公司直营门店净增15家至100家,加盟店净增401家至1958家,经销渠道加速拓展带动毛利率下行,前三季度毛利率同比下降1.8pct至44%,销售费用率同比提升1.0pct至30%,其中单三季度销售费用率同比提升3.1pct至29%,我们预计主要是下行周期中为保障客户数的稳健增长公司加大了终端营销和引流力度,预计短期SM门店+O2O引流模式下的费用压力仍在。后续随着新开门店逐步成熟,前期投入有望释放效益。门店形式上,公司购物中心店、O店以及超集店等模式有望提升品牌前端获客能力,提升公司终端竞争力。 整装云全国布局快速推进,三地自营整装业务有序开展 公司推出整装云平台,通过整装销售设计系统、BIM虚拟装修系统、中央厨房式供应链管理系统、机场搭台式中央计划调度系统四大系统赋能整装企业,截至2018年三季度末,公司整装云会员数量已超过700个。自营整装方面,成都、广州、佛山三地自营整装业务有序开展,截至2018年上半年自营整装在建工地数为164个。我们预计公司整装业务Q3单季实现收入约7500万元,环比增速超过50%,在当前整装发展热潮下,公司整装业务后续表现值得期待。 地产端压力短期犹在,维持“增持”评级 公司较早布局购物中心店、O店等新型门店形式,在当前客流量减少的环境下具备较为明显的获客优势,使得公司2018年在行业景气度下行阶段仍能维持20%以上收入增速。结合公司业绩预告,考虑到2019年地产行业景气度下行在所难免、家居行业竞争或持续加剧,我们下调公司盈利预测,预计2018-2020年归母净利润4.7、5.0、5.6亿元(前值5.3、7.4、10.0亿元),对应EPS为2.39、2.52、2.82元。当前股价对应2018-2020年27、25、23倍PE估值,维持“增持”评级。 风险提示:市场竞争加剧,渠道拓展不及预期。

归母净利润同比增长26.49%,符合我们此前预期劲嘉股份发布业绩快报,在不合并重庆宏声、重庆宏劲的情况下,2018年公司实现营收33.73亿元,同比增长14.51%;实现归母净利润7.27亿元,同比增长26.49%,符合我们此前预期;扣非后归母净利润6.87亿元,同比增长25.59%。我们预计公司2018-2020年EPS 为分别为0.49、0.59、0.69元,维持“增持”评级。 烟草产销逐步回暖,公司烟标主业稳步增长2018年烟草市场持续转好,烟草行业全年实现税利总额11556.2亿元,同比增长3.69%。在此背景下,公司不断优化产品结构,加大新市场及新产品开拓,2018年烟标销量同比增长7.97%至353万大箱,其中细支烟烟标销量同比增长12.49%。2016年以来烟草行业去库存持续推进,据Wind数据,截至2018年9月卷烟工商业库存降至415万箱,已低于2011年以来均值水平;2018年卷烟产量同比下滑0.4%,下滑幅度较2016/2017年显著缩窄,我们判断烟草行业去库存已接近尾声,2019年卷烟产销有望进一步回暖,公司烟标主业有望维持稳步增长态势。 加大消费包装市场拓展,新材料产品研发生产能力持续提升公司加大消费包装市场拓展力度,2018年成功引入“劲酒”、“五粮液”、“江小白”等新客户,成功拓展第四套人民币纪念币套装盒、多款新型烟草彩盒包装等新产品,全年彩盒业务营收同比增长79.8%至4.8亿元,占营收比重同比提升5.1pct 至14.2%。此外,公司“中丰田光电科技改扩建项目”稳步推进,新材料产品开发、生产能力持续提升,使得公司在满足镭射纸等材料内供的同时可进一步加大外延客户拓展,2018年从事新材料业务的全资子公司中丰田实现营收9046万元,同比增长16.69%。 布局电子烟,静待政策东风2018年10月公司全资子公司劲嘉科技与云南中烟下属企业华玉科技签署合作协议,加强在新型烟草领域的合作。据公司公告,截至2018年10月,公司已获得低温不燃烧领域有效专利总数40项,后续若国内监管政策逐步放开,我们认为公司作为具备新型烟草生产专利及技术经验的企业有望率先受益。 大包装战略打开成长空间,维持“增持”评级劲嘉股份是烟标行业龙头,烟标业务稳步发展、大包装、大健康业务持续推进,未来成长值得期待。结合公司业绩快报,考虑到公司消费包装快速拓展,略微上调2019-2020年盈利预测,我们预计2018-2020年公司归母净利润7.3、8.8、10.3亿元(前值7.3、8.7、10.1亿元),对应EPS 为0.49、0.59、0.69元。参照可比公司2019年平均13倍PE 估值,考虑到公司烟标龙头地位稳固、大包装业务打开发展空间,给予公司2019年16~17倍PE 估值,对应合理价格区间9.44~10.03元,维持“增持”评级。 风险提示:烟草行业政策风险,新业务拓展不及预期。

核心观点 欧派家居发布业绩预增公告,公司预计2018年归母净利润同比增长15%~25%至14.95~16.25亿元,预计扣非后归母净利润同比增长20%~30%至14.34~15.54亿元,符合我们此前预期。公司为定制家居行业领军企业,品类扩张、工装业务以及整装渠道的推进推动公司稳步发展,我们预计公司2018-2020年EPS为分别为3.86、4.78、5.79元,维持“增持”评级。 公司预计2018年收入及归母净利润同比增长15%~25% 欧派家居发布业绩预增公告,公司预计2018年营业收入同比增长15%~25%至111.67~121.38亿元;预计归母净利润同比增长15%~25%至14.95~16.25亿元。受2018年收取的政府补助影响所致,公司预计2018年非经常性损益同比有所减少,预计扣非后归母净利润同比增长20%~30%至14.34~15.54亿元。 全方位推进渠道变革,拓展整装市场 2018年地产景气度下行、渠道竞争不断加剧,使得家居企业获客难度有所加大,在此背景下欧派家居全方位推进渠道变革,通过与全国性家装企业、区域性头部整装企业合作的方式拓展整装渠道,2018年上半年欧派家居整装业务实现收入1.92亿元,同比增速达到445%;上半年宜宾整装大家居门店试点效果亮眼,公司正积极推进整装大家居模式,在全国范围内加速招商及门店布局。我们认为整装渠道的拓展将大幅提升企业前端获客能力、迎合消费者对家装一站式解决方案的需求,使公司在地产景气度下行阶段仍能维持较好的营收增速。 为经销商减压降负,生产端深度挖掘降本增效空间 欧派以合作共赢为理念,逐渐建立起完善的经销商管理制度,吸引了大批优质经销商资源。面对2018年行业竞争环境的快速变化,公司及时推进经销商管理改革,以终端盈利为目的,给经销商减压降负;以客户需求为导向,推进套餐及产品体系改革,适应不同渠道客户要求,提高终端竞争力。与此同时,公司内部积极开展供应链精细化管理、生产工艺创新变革、人才体系精英培养等工作,降本增效,深度挖掘企业盈利能力提升空间。 大家居领航者,维持“增持”评级 考虑到品类扩张、工装业务以及整装渠道的推进,我们预计公司收入将实现稳健增长,我们维持此前盈利预测,预计公司2018-2020年EPS分别为3.86、4.78、5.79元。家居板块定制家居可比公司2019年PE平均值为15倍,考虑到欧派家居作为定制家居龙头,渠道优势明显、产品品类完善、大家居拓展顺利,给予公司2019年20~22x目标市盈率,对应目标价格区间95.60~105.16元,维持“增持”评级。 风险提示:地产销售大幅下滑;整装业务推进不及预期。

核心观点 山鹰纸业发布业绩预告,预计2018年公司实现归母净利润33.8亿元,同比增长68%;对应Q4单季度实现归母净利润10.6亿元,同比增长82%,超出我们此前预期。公司预计扣非后归母净利润27.6亿元,同比增长38%,对应Q4单季度扣非后归母净利润8.21亿元,同比增长38%。公司系废纸系龙头,我们预计公司2018-2020年EPS分别为0.74、0.75、0.82元,维持“增持”评级。 公司发布业绩预告,预计2018年归母净利润同比增长68% 据公司公告,2018年度公司归母净利润预计为33.8亿元,同比增长68%,对应Q4单季度归母净利润约10.6亿元,同比增长82%。2018年公司业绩增长一方面受益于公司不断加强全国范围内废纸回收渠道的拓展、优化工艺与原料配比带来的成本领先优势,另一方面源自北欧纸业、联盛纸业并表所带来的营收规模增长,公司预计2018年北欧纸业与联盛纸业贡献净利润约6.3亿元。 收购凤凰纸业预计带来3.6亿元营业外收入 公司预计2018年非经常性损益约6.1亿元,较2017年有较大幅度增长;其中,公司2018年9月完成对VersoWickliffeLLC(后更名为“凤凰纸业”)100%股权收购,由于收购对价低于其可辨认净资产的公允价值,预计带来营业外收入约3.6亿元;政府补助约1亿元。公司预计扣非后归母净利润27.6亿元,同比增长38%,对应Q4单季度扣非后归母净利润8.21亿元,同比增长38%。 成功发行可转债,包装纸产能持续扩张 2018年11月公司成功发行可转债,募集资金23亿元用于公安县杨家厂镇工业园热电联产项目、年产220万吨高档包装纸项目(三期),项目建成后将形成49万吨箱板纸产能,进一步巩固公司在包装纸领域龙头地位,同时热电联产项目也将为公司220万吨包装纸板生产基地用热、用电提供保障,大幅降低公司热蒸汽和电力使用成本。 废纸系龙头,维持“增持”评级 公司作为废纸系龙头,在产能、成本等方面优势突出。公司收购凤凰纸业带来约3.6亿元营业外收入,使得业绩整体表现超出我们此前预期。综合公司业绩预告情况,我们上调盈利预测,预计公司2018~2020年收入分别为246.9、291.2、319.3亿元,归母净利润分别为33.8、34.1、37.3亿元,对应EPS为0.74、0.75、0.82元(前值0.63、0.72、0.79元)。参照可比公司2019年平均0.7倍PB估值水平,考虑到公司ROE显著高于可比公司,我们给予山鹰纸业2019年1.00~1.05倍目标PB,目标价调整为3.41~3.58元,维持“增持”评级。 风险提示:原材料成本超预期上涨,纸价超预期下跌。

核心观点好太太是我国晾晒行业龙头企业,品牌及渠道优势明显;近年来公司全面布局智能家居领域,有望打开企业发展空间。我们预计公司2018-2020年归母净利润分别为2.70、3.29、4.06亿元,EPS 为0.67、0.82、1.01元,首次覆盖给予“增持”评级。 晾晒行业龙头,“智能+”引领转型好太太成立于1999年,是我国最早进入晾衣架行业的企业之一, 2017年公司实现营业收入11.13亿元,同比增长37.7%,其中传统晾衣架产品实现营收5.5亿元。在传统晾衣架优势基础上,公司以“智能+”引领转型,积极布局智能家居业务,拓展智能晾衣架、智能门锁等产品,不断优化公司业务结构,2017年公司智能家居业务收入占比由2014年的22.2%提升至47.1%,逐步成为公司成长的重要驱动力。 晾衣架行业有望持续扩容,智能家居前景可期随着居民消费能力不断提升,专业晾衣设备逐步取代传统的钢管等传统晾衣工具,据中国晾衣架行业协会数据,2017年晾衣架行业消费市场规模约200亿元,我们认为在专业晾衣设备渗透率提升+电动智能等中高端晾衣架产品占比持续提升推动下,行业市场空间有望持续扩容。在物联网等技术支持下,智能家居行业快速发展,Statista 预计2022年全球智能家居市场规模有望达到1128亿美元。据前瞻产业研究院数据,2016年我国智能家居渗透率仅0.1%,远低于美国6%水平,近两年阿里、华为、小米等互联网巨头加速进军智能家居领域,有望推动我国智能家居行业快速发展。 重研发、推新品维持产品竞争力,募投扩充智能家居产能好太太位列我国晾衣架行业第一梯队,据前瞻网数据,2016年好太太在晾衣架行业市占率约13%,显著高于其他晾衣架品牌。产品端,公司重视产品研发、持续推出新品,2017年推出30个系列晾晒新品,2018年上半年完成29项新品研发项目;推出“科徕尼”子品牌,全面布局智能家居蓝海,AI 智能锁技术水平行业领先,公司预计募投智能家居产品生产基地达产后将增加160万套智能晾衣架及140万套智能家居电器产能。渠道端,公司已形成多层次销售体系,线下截至18H1门店数达1800余家,线上进驻主流电商平台,电商渠道收入占比快速提升。 晾晒行业龙头,首次覆盖予以“增持”评级我们预计公司2018-2020年归母净利润分别为2.70、3.29、4.06亿元,EPS为0.67、0.82、1.01元。参照可比公司2019年15倍PE 平均值,考虑到公司智能家居业务发展加速、ROE 高于可比公司,给予公司2019年19~20倍PE 估值,对应合理价格区间15.58~16.40元,首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示:地产销售面积增速超预期下滑,新品拓展不及预期。

品类渠道齐发力、铸造橱柜金牌 作为橱柜行业知名品牌,金牌厨柜在橱柜行业优势显著,未来公司衣柜业务快速扩张、渠道继续向三四线城市下沉、门店结构不断优化以及新建产能解除产能瓶颈有望驱动公司收入规模快速扩张。我们预计公司2018~2020年归母净利润分别为2.0、2.5、3.1亿元,EPS为3.03、3.73、4.63元,首次覆盖给予“增持”评级。 整体橱柜领航者,规模效应逐渐显现 金牌厨柜成立于1999年,是我国集整体橱柜研发设计、生产销售、安装售后于一体的专业服务商,专注橱柜行业近二十年经验奠定了公司在高端橱柜领域的领先地位。2017年公司实现营业收入14.4亿元,2015-2017年复合增长率达到28%,“橱柜+厨电”作为公司核心业务合计收入占比达到90%以上,随着公司业务规模不断扩大,规模效应逐渐显现,销售费用率持续改善,净利率稳步提升。 二十年专注橱柜,“金牌”品质品牌构筑护城河 金牌厨柜经过二十年发展,公司在橱柜研发设计等各方面积累了充分经验,其橱柜产品生产技术领先、产品品质优良、风格多样化,能够满足消费者对产品质量高要求与个性化需求。在营销方面,公司通过持续式、矩阵式广告投放与一系列品牌营销活动吸引消费者,迅速提升品牌知名度与认知度。渠道端,公司全国线下销售网络逐渐成型,线上积极与天猫开展合作,借助线上渠道快速解决线下网点覆盖程度不足的问题,进一步巩固在整体橱柜零售市场龙头地位。此外,通过加强与地产商合作、建立特性化业务模式,公司大宗业务、海外业务也迎来快速发展,实现收入高增长。 品类渠道齐发力,股权激励彰显发展信心 借助在橱柜领域发展经验,公司切入衣柜品类,推出与金牌厨柜“同款、同质、同价、同服务”的衣柜定制品牌“桔家衣柜”,开启品类扩张之路,双品类协同发展下业务放量可期。同时,公司将资源逐渐向渠道建设倾斜,未来几年公司将快速加密一二线网点布局、下沉三四线城市,在渠道拓展上实现突破,实现经营规模的进一步扩张。产能方面,公司新增产能项目逐渐投产,将为业绩持续增长奠定坚实的产能基础。此外,公司实施股权激励,绑定员工利益,也彰显出对未来发展的信心。 整体橱柜龙头,首次覆盖予以“增持”评级 作为中高端橱柜龙头,金牌厨柜在品牌、设计生产、管理能力等各方面行业领先,我们预计公司2018~2020年收入分别为17.1、20.5、25.1亿元,归母净利润分别为2.0、2.5、3.1亿元,EPS为3.03、3.73、4.63元。2019年可比公司PE平均值为14倍,考虑到公司ROE高于可比公司、渠道拓展加速及衣柜新品发展,给予公司2019年17-18倍PE估值,对应合理价格区间63.41~67.14元,首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示:地产销售面积增速超预期下滑,品类拓展效果不及预期。

核心观点 我乐家居以橱柜业务起家,长期以来秉承“设计+科技”理念为消费者提供高品质定制产品。2015年开始公司进军全屋定制领域,凭借优秀的设计能力及大规模定制化等优良生产能力,公司全屋定制业务实现快速发展,我们预计在此驱动下,公司营收有望实现稳步增长。我们预计公司EPS分别为0.50、0.65、0.79元,给予公司2019年18-19倍PE估值,对应合理价格区间11.70~12.35元,首次覆盖给予“增持”评级。 设计+技术能力突出,全屋定制业务快速发展 我乐家居成立于2005年,秉承“设计让家更美,科技让美实现”的理念提供高品质家居产品,2012-2017年公司营收、归母净利润复合增速分别为26.8%、28.7%。公司以橱柜业务起家,2015年开始逐渐拓展全屋定制业务,受益于全屋定制天然的高客单价优势,公司全屋定制业务收入快速增长,截至2018年上半年全屋定制业务同比增长92.4%,占营收比重由2015年的4.6%迅速攀升至40.2%,成为公司营收的重要驱动力。 经销渠道提质扩张,直营大宗贡献收入增量 为更好的拓展全屋定制业务、提高专业度和竞争力,2018年初公司将橱柜和全屋业务拆分为两个独立运营的事业部,截至2018年上半年公司经销门店数量达到1211家,其中橱柜门店762家,全屋定制门店449家,经销业务收入占营收比重为83%。与此同时,公司在重点城市开设综合性旗舰直营店,更好的进行全屋定制产品的展示;大宗业务方面,公司自2017年下半年开始重启大宗业务,18H1大宗业务收入占比提升至6%,成为重要收入增量。 产能释放破除发展瓶颈,股权激励激发员工积极性 近年来公司产能逐渐达到饱和状态,2016年整体橱柜与定制衣柜的产能利用率达90%以上,而全屋定制的产能利用率在2016年已经高达104.9%。受制于产能限制,新业务开展产能趋于紧张,大宗业务发展受限。随着公司募投产能逐渐建成投产,前期制约公司发展的产品瓶颈有望破除,支撑企业营收维持稳步发展。 全屋定制业务快速发展,首次覆盖给予“增持”评级 公司在整体橱柜业务基础上积极拓展全屋定制业务,2018年以来全屋定制业务收入快速增长,驱动公司整体收入稳步增长。我们预计公司2018-2020年归母净利润分别为1.14、1.46、1.79亿元,EPS分别为0.50、0.65、0.79元。参照可比公司2019年14倍PE,考虑到公司全屋定制有望快速发展进而推动公司整体收入较快增长,给予公司2019年18-19倍PE估值,对应合理价格区间11.70~12.35元,首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示:地产销售面积超预期下滑,全屋定制渠道拓展不及预期。

橱柜行业领先,布局全屋定制打开成长空间 公司作为整体橱柜一线龙头,在整体橱柜品牌、设计、生产等方面优势突出;随着公司布局全屋定制,切入衣柜、木门等品类,业务规模有望实现快速提升。我们预计公司2018-2020年EPS分别为1.85、2.19、2.70元,首次覆盖给予“增持”评级。 乐享厨房,更懂生活的橱柜企业 志邦家居成立于1998年,是我国橱柜行业的早期开拓者,橱柜业务对营业收入贡献超85%,2017年整体橱柜收入规模达到18.8亿元,同比增长32%。随着公司在橱柜行业领先地位逐渐稳固,志邦家居自2015年切入衣柜业务、2018年布局木门新品类,开启大家居之路,为公司带来收入新增长点。2018年前三季度公司实现营收17.2亿元,同比增长17%,归母净利润2.0亿元,同比增速达32%。 拓展衣柜、木门新品类,进军全屋定制 在消费者日益重视整体设计、空间利用趋势下,公司借助定制橱柜设计研发、品牌优势,切入衣柜及木门以及卫浴品类,开启全屋定制之路。2018年定制衣柜快速放量,18H1衣柜业务实现收入1.5亿元,经销门店数量达到506家。同时,公司开发出卫浴柜、阳台柜等“三大风格、六大体系”产品,完善在定制柜体方面布局。此外,2018年公司木门50万套产品生产线一期工程完工,下半年开始逐步招商、销售,成为全屋定制业务的重要组成部分,未来有望成为公司收入增长的又一驱动力。 经销网络覆盖全国,大宗业务优势显著 志邦家居通过多年深耕细作,已建立起全国性营销网络,截至2018年上半年,志邦橱柜全国经销门店约1891家,其中橱柜经销店面1385家,衣柜经销商门店506家,为公司产品销售提供了有力的渠道保障。大宗业务方面,公司较早发展工装业务,大宗业务优势明显,随着公司将阿米巴经营管理模式引入大宗业务,工程业务交付质量与转化效率得到进一步提升。此外,公司对大宗业务客户结构进行了相应调整,降低了地产商合作项目比例,以应对地产下行阶段大宗业务带来的现金流风险。 进军全屋定制,首次覆盖予以“增持”评级 作为整体橱柜一线龙头,公司在整体橱柜品牌、设计、生产等方面优势突出,随着公司布局全屋定制,切入衣柜、木门等品类,业务规模有望实现快速提升。我们预计公司2018-2020年归母净利润分别为2.96、3.51、4.32亿元,EPS为1.85、2.19、2.70元。参照可比公司2019年15倍PE均值,考虑到公司ROE低于可比公司,给予志邦家居2019年12-13倍PE估值,对应目标价格区间为26.28~28.47元,首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示:地产销售面积增速超预期下滑,大宗业务发展不及预期。

核心观点 公司为定制家居行业领军企业,在橱柜业务优势基础上,公司衣柜、木门、卫浴等新品类拓展顺利;门店布局遥遥领先,优质经销商资源是公司持续发展的护城河,整装业务推进贡献有效增量。我们预计公司2018-2020年EPS为分别为3.86、4.78、5.79元,首次覆盖给予“增持”评级。 产品+品牌+制造+渠道塑造产品竞争力,定制橱柜业务遥遥领先 欧派家居率先将欧洲“定制橱柜”引入中国,经过二十余年发展奠定了定制橱柜行业领军地位。产品端,公司重视产品的设计与创新,不断丰富产品线以满足消费者多样化需求;品牌端,注重打造自主品牌,广告费用占营收比重维持在5%左右,“有家有爱有欧派”品牌形象深入人心;生产端,持续优化生产环节,发挥规模采购与制造优势,产品单位成本持续下降,带来较大盈利空间;渠道端,截至2018H1共2208家橱柜门店,大幅高于竞争对手。2017年公司橱柜业务收入达53.4亿元,同比增长23%,在规模大幅高于竞争对手的同时仍保持了较高增速,橱柜业务遥遥领先。 持续完善大家居布局,由单一品类定制向全屋空间解决方案提供商发展 公司于2014年正式启动“大家居”战略,衣柜、木门、卫浴等新品类拓展顺利,业务保持较高增速。当前阶段,欧派进一步加强品类融合,由单一品类定制向全屋空间整体解决方案发展,通过全屋设计、全屋套餐等形式充分引流,带动客单价进一步提升。截至2017年底,公司共有65家大家居门店,全年大家居合同业绩增长达34%,业绩增速超50%的大家居门店占比达到45%。 优质经销商资源筑造护城河,拓展整装业务开启流量新入口 欧派以合作共赢为理念,逐渐建立起完善的经销商管理制度,吸引了大批优质经销商资源。截至2018年上半年,欧派家居各品类门店数量合计达6711家,在竞争日趋激烈的环境下遍布全国的优质经销商网络将成为其持续发展的重要护城河。同时,公司把握行业发展趋势,2017年以来积极拓展整装渠道,与优质整装企业展开合作,向装修前端环节延伸,获取新的流量入口。2018年上半年公司整装业务实现销售收入1.9亿元,同比增长445%;整装大家居门店试点效果超预期,公司预计2019年将逐步覆盖地级市以上及部分强县级市场,整装业务有望成为收入增长的重要增量因素。 大家居领航者,首次覆盖给予“增持”评级 考虑到品类扩张、工装业务以及整装渠道的推进,我们预计公司收入将实现稳健增长,我们预计公司2018-2020年EPS分别为3.86、4.78、5.79元。家居板块定制家居可比公司2019年PE平均值为14倍,考虑到欧派家居作为定制家居龙头,渠道优势明显、产品品类完善、大家居拓展顺利,盈利能力以及营运能力显著高于同行,给予公司2019年19~20x目标市盈率,对应目标价格区间90.82~95.60元,首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示:地产销售大幅下滑;整装业务推进不及预期。

“一体两翼”战略清晰,有望成为文创巨头。 公司发展战略清晰,有望由文具龙头向文创巨头迈进:1.“一体”——传统核心业务:优化升级终端渠道(截至2018年6月底,“晨光系”零售终端超过7.6万家),不断推出创新产品,共同带动存量市场业务增长。2.“两翼”—晨光科力普、晨光生活馆+晨光科技:科力普收购欧迪办公,强强联合不断提高办公用品市场占有率;生活馆线下体验配合线上销售,增强用户粘性,助力品牌建设和销售增长。我们预计公司 2018-2020年归母净利润分别为 8.0、9.9、12.2亿元,EPS 分别为 0.87、1.08、1.33元,首次覆盖给予“增持”评级。 收购欧迪中国,办公直销业务快速放量。 2013年晨光控股科力普70%股份切入办公文具直销业务,2017年6月,科力普以零对价收购欧迪中国100%股权。公司在物流、销售、管理及服务上具备明显优势,竞争力领先同行;目前办公直销业务已经拓展至全国7大区域,5大中心仓已经建成,后续将形成7大中心仓、20~30个FDC落地仓的网络架构。2018年前三季度科力普(含欧迪并表)实现收入16.8亿元,同比增长约140%;随着公司进一步开拓政府、央企以及中小办公客户,我们预计科力普业务有望延续高增长。运营效率方面,欧迪和科力普客户以及仓储配送体系的融合,原欧迪业务的盈利能力有望大幅改善。 精品文创助力结构升级,创新渠道打开拓展空间。 公司通过传统零售门店升级、生活馆业务以及线上社群营销等模式拓展精品文创业务。生活馆业务历经迭代,推出了九木杂物社模式,截至2018年前三季度,九木杂物社门店扩容至79家(其中69家自营,10家加盟),生活馆调整至145家,对应生活馆+九木杂物社实现销售收入2.2亿元,同比增长40%。传统渠道业务中,终端7.6万家零售门店中头部近万家门店升级推精品文创,截至2018年前三季度,公司预计精品文创产品收入占比提升至9~10%。此外,晨光科技全面发展线上渠道、积极开发创意产品,将配合生活馆和杂物社共同推动零售终端创新。 文具行业龙头,首次覆盖给予 “增持”评级。 晨光作为文具行业的龙头,渠道、品牌优势显著,我们预计传统文具业务维持平稳增长、办公业务将持续放量;盈利方面,我们预计随着中小客户业务的拓展,办公业务毛利率有望得到提升;精品文创比例提升亦将推动整体毛利率提升。我们预计公司 2018~2020年归母净利润分别为8.0、9.9、12.2亿元,EPS 分别为 0.87、1.08、1.33元。参照可比公司2019年22倍PE,考虑到公司科力普业务持续放量、经营稳健性以及ROE 显著高于可比公司,给予公司2019年28~30倍PE 估值,目标价30.24~32.40元,首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示:科力普业务拓展不及预期,九木杂物社开店进度低于预期。

核心观点公司计划实施限制性股票激励计划,拟以定向发行方式向激励对象授予限制性股票总量200万股,约占公司总股本的0.83%,该事项尚需股东大会审议通过。我们认为此次股权激励方案出台有利于激发员工积极性,彰显出公司对未来发展的信心。我们预计公司2018-2020年EPS 分别为0.87、1.20、1.48元,维持“增持”评级。 梦百合发布第一期限制性股票激励计划草案据公司公告,梦百合发布第一期股权激励计划,拟以定向发行方式向激励对象授予限制性股票200万股,约占公司总股本的0.83%,其中首次授予170万股,激励对象涵盖公司董事、高级及中层管理人员、核心技术(业务)人员(含控股子公司)在内共64人,授予价格为9.55元/股(授予价格不低于本计划草案公布前1个交易日及前20/60/120个交易日公司股票交易均价50%的孰高者),其余30万股作为预留限制性股票。以授予日市场价格为19.02元/股测算,公司预计首次授予限制性股票成本费用摊销合计1610万元,2019~2021年预计分别摊销为939/456/215万元。 公司业绩+个人绩效双重考核,充分激发员工积极性首次授予限制股票限售期分别为12/24/36个月, 解锁比例分别为30%/30%/40%;预留授予限制性股票的限售期分别为12/24个月,解锁比例分别为50%/50%。股票解锁条件对公司业绩和个人绩效同时进行考核,公司层面要求2019~2021年营业收入分别不低于36/45/55亿元,且净利润不低于3.6/5.0/8.0亿元(按我们预测的公司2018年28.2亿元收入、2.1亿元净利润为基础测算,2019~2021年收入较2018年增长不低于28%/60%/95%,利润增速不低于71%/138%/180%),在公司考核达标基础上个人绩效才可根据考核等级按比例解除限售,充分激发员工积极性。 毛利率有望进一步改善,海外建厂减弱中美贸易摩擦影响截至2018年12月20日公司主要原材料TDI 价格较年初下跌48%,随着万华化学等生产商新建产能在年底建成投产,预计2019年TDI 供过于求,价格有望进一步回落,公司毛利率有望持续改善。外贸方面,公司积极通过海外建厂的方式减弱中美贸易摩擦影响,公司预计塞尔维亚工厂达产后可覆盖公司在美国约20%产品;美国生产基地明年投产后有望覆盖在美贸易额的30%。此外,在必要时期公司在西班牙生产基地也可为美提供产能。 股权激励彰显发展信心,维持“增持”评级梦百合出台首次股权激励计划草案,彰显出公司对未来发展的信心。我们维持此前盈利预测,预计公司2018~2020年EPS 为0.87、1.20、1.48元。 参照可比公司2019年平均13倍PE 估值,考虑到软体细分行业市场竞争格局较好、公司盈利能力持续恢复,我们给予公司2019年18-19倍目标PE,对应目标价格为21.60~22.80元,维持“增持”评级。 风险提示:股权激励事项尚需股东大会审议,原材料价格下行不及预期。

核心观点 华泰股份为我国文化纸龙头,三季度受益于原材料纸浆价格下跌,公司盈利有所回升。我们预计2019年造纸景气下行趋势下公司造纸板块业务承压,或将影响公司经营表现;化工板块业务有望稳步发展,后续若精细化工项目顺利推进,公司在化工领域竞争力有望进一步提升。我们预计公司2018-2020年EPS分别为0.73、0.81、0.88元,维持“增持”评级。 三季度受益于原材料价格下行,盈利有所回升 2018年上半年铜版纸、双胶纸价格较2017年同期分别上涨12%、16%,在此环境下公司营收维持增长态势,2018年上半年实现营收74.2亿元,同比增长18%,实现归母净利润3.7亿元,同比增长26%。2018年下半年开始文化纸价格出现回调,10月开始纸价已跌至去年同期水平以下,受此影响,公司Q3单季度营收增速出现下滑,三季度单季度实现营收37亿元,同比增长3.2%,增速较Q2单季度下滑15pct。但受益于主要原材料纸浆价格下滑,Q3利润增速环比提升,前三季度归母净利润6.5亿元,同比增长35%,其中Q3单季度归母净利润2.8亿元,同比增长49%。 造纸行业景气度下行,压制企业造纸板块2019年经营表现 截至2018年前三季度,我国纸浆进口1867万吨,同比增长6%,增速较2017年有所下滑,我们认为一部分是由于国内纸浆自给率的提升,但也侧面反映了下游需求放缓。短期来看,四季度处于传统需求旺季,木浆供应量显示平稳,但下游需求偏弱,浆价有所承压。长期看,2019年开始全球木浆新增产能减少,同时考虑到木浆进口加征关税等因素,我们预计2019年浆价下行空间有限,对文化纸价格将起到一定支撑作用。但受造纸行业景气度下行、文化纸价格回调等因素影响,公司盈利或将承压。 拟非公开发行股票用于化工项目建设,双轮驱动公司成长 化工业务为公司另一大支柱业务,2017年公司化工业务实现收入21亿元,同比增长33%。目前,公司拟非公开发行股票募资总额不超过6.3亿元,用于精细化工有机合成中间体及配套项目,项目包括年产2万吨对氨基苯酚,年产1万吨间苯二胺及相应配套公用工程设施。该项目若能顺利推进,公司有望在目前盐化工基础上进一步提升公司化工板块的生产规模,丰富公司化工板块的产品谱系,从而全面提升公司的竞争力。 双轮驱动成长,维持“增持”评级 公司造纸、化工业务竞争实力不断提升,我们预计公司2018~2020年归母净利润分别为8.53、9.49、10.28亿元(2018-2019预测前值为8.0、9.1亿元),对应EPS分别为0.73、0.81、0.88元。参考公司1.4xPB历史均值及可比公司2019年0.79xPB均值,考虑到当前行业景气度下行、公司ROE低于可比公司,给予公司2019年0.72-0.75倍PB估值,对应合理价格区间5.21~5.42元,维持“增持”评级。 风险提示:非公开发行股票事项推进不及预期,原材料成本大幅上涨。

核心观点 公司深耕人造板产业,形成了营林造林+人造板生产的“林板一体化”产业链,18年下半年南宁、池州生产线技改完成后相继投产,公司产能达到130万立方米,随着产能逐步释放,有望支撑公司营收稳步增长。我们预计公司2018-2020年EPS分别为0.11、0.15、0.17元,维持“增持”评级。 产能爬坡期盈利受影响,前三季度归母净利润有所下滑 公司是我国领先的林板一体化集团,2018年前三季度公司实现营业收入10.9亿元,同比增长13%;归母净利润1.1亿元,同比下滑11%。其中,Q3单季度实现营收4.4亿元,同比增长26%,增速较Q2有所回升;单季度归母净利润0.4亿元,同比下滑26%。受益于公司产品结构持续优化,前三季度公司毛利率同比提升0.5pct至23%;期间费用率同比上升2.3pct至14.5%,其中销售/管理/财务费用率同比分别上升0.1/1.4/0.8pct至7.8%/6.0%/0.7%,管理费用同比大幅增加主要系公司中介费及高管工资同比增加所致;财务费用率下滑主要系利息收入减少所致。 人造板装备技术领先,产品结构不断优化 近年来,环保标准的不断提高和监管力度的日益加强,使得人造板行业落后产能淘汰加快。丰林集团作为人造板龙头企业,不断进行装备技术升级改造,目前共拥有五条的绿色环保生产线,产能规模达到130万立方米(不含新西兰项目),产品品质行业领先。与此同时,公司以市场为导向,不断优化产品结构,无醛板、防潮板等高端产品销售收入占比不断提升。 生产线陆续投产,支撑公司收入进一步增长 2017年底公司收购东盾木业并对其位于池州的生产线进行技术改造,生产线2018年7月正式投产,薄款纤维板有望与公司现有产品形成互补,同时弥补公司在华东市场覆盖能力有限的短板。同时,丰林集团下属南宁工厂年产30万立方米超级刨花板生产线也于8月正式投产,技改完成后产品强度可提高至细木工板、胶合板强度水平,拓展产品适用范围。此外,公司非公开发行股票顺利完成,募集资金6.45亿元用于新西兰卡韦劳年产60万立方米刨花板生产线建设项目。随着各条人造板生产线陆续投产,公司销售收入有望实现稳步增长。 看好长期发展前景,维持“增持”评级 丰林集团综合实力位于行业前列,有望受益于行业整合提供的发展机遇持续扩大市场份额。公司产品质量领先,客户关系稳定,我们预计公司2018~2020年归母净利润分别为1.28、1.68、1.90亿元,对应EPS分别为0.11、0.15、0.17元。参考公司历史估值水平(PB(LF)估值中枢为2.3x),考虑到当前地产景气度下行,公司主要下游定制家居行业需求存在较大不确定性,给予公司2019年1.7-1.9倍PB估值,对应合理价格区间3.21~3.59元,维持“增持”评级。 风险提示:下游客户销售不达预期,原材料成本大幅上涨。

核心观点 公司自2015年开始聚焦以木业为主的人造板、木地板业务,大亚人造板及圣象地板品牌、规模优势显著。我们认为在产品结构逐步优化、工装业务放量驱动下公司木地板业务有望稳步增长,同时随着宿迁50万方人造板产能建成投产,产能瓶颈有望破除,支撑人造板业务放量。我们预计公司2018-2020年EPS分别为1.33、1.49、1.68元,维持“买入”评级。 地板+人造板双主业驱动,2018年前三季度营收同比增长5.8% 受益于地板工装业务放量以及产品结构升级、人造板业务稳步发展,2018年前三季度公司实现营业收入51.1亿元,同比增长5.8%;归母净利润4.4亿元,同比增长21.7%。2018年前三季度公司毛利率为35.9%,与去年同期基本持平;期间费用率同比下降2.1pct至22.8%,其中销售/管理/财务费用率同比分别下降0.3/1.1/0.7pct至14.4%/8.2%/0.2%,管理费用同比大幅减少主要系公司进行内部结构调整等控费措施;前三季度净利率8.9%,同比提升2.2pct。 产品结构持续优化,木地板业务量价齐升 近两年,公司不断优化木地板产品结构,积极推广实木复合地板产品,推动公司地板业务量价齐升。2017年公司木地板业务实现收入49.3亿元,同比增长11%,其中销量同比增长6.9%至4496万平米,木地板均价同比提升3.85%至110元/平米。2018上半年公司推出全新升级的“圣象”品牌形象标识,同时加强新媒体定点投放以及线下“616圣象力量”等品牌宣传与促销活动,木地板业务实现收入23.51亿元,同比增长7.9%。 产能释放有望破除发展瓶颈,支撑公司人造板业务进一步增长 近年来公司人造板产销率始终维持在90%以上,2015-2017年更是突破了100%,产能成为限制公司人造板业务发展的主要瓶颈。截至2018年上半年公司拥有年产185万立方米人造板产能,目前2017年启动的宿迁50万立方米刨花板项目接近尾声,年产1700万平米饰面刨花板工程以及年产60万套家具构件生产工程项目正有序进行,据公司预计,以上项目建成后可实现年均销售收入12亿元,利润总额3亿元,为公司人造板业务的快速增长提供产能支撑。 双轮驱动公司稳步发展,维持“买入”评级 随着公司内部治理逐步理顺,人造板、地板业务稳步增长,我们认为公司有望实现稳健增长,预计公司2018-2020年归母净利润分别为7.3、8.2、9.3亿元(2018-2019年预测前值为7.8、9.0亿元),对应EPS分别为1.33、1.49、1.68元。目前公司PE(TTM)仅为8.5x,低于28.8x历史估值中枢,接近历史底部区间。参照2019年可比公司13倍PE平均值,考虑到公司治理层面理顺尚需时间,给予公司2019年9-10倍PE估值,对应合理价格区间13.41~14.90元,维持“买入”评级。 风险提示:地产销售面积增速超预期下行,产能建设不及预期。