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倪娇娇

华泰证券

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工作经历: 证书编号:S0570517110005,曾就职于中国国际金融股份有限公...>>

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帝欧家居 建筑和工程 2019-09-10 19.26 24.12 17.49% 22.45 16.56%
22.45 16.56% -- 详细
核心观点 精装政策推进利好与龙头房企紧密合作、产品力强、生产供应能力优秀的品牌企业。欧神诺存量客户增长+新客户提供增量,驱动工装业务高增长延续;工装大订单的规模化优势逐步显现,通过节省转产能源成本、提升良品率等途径提升生产效率。此外,公司加快覆盖下沉市场、利用工装优势赋能经销商,驱动零售业务稳步发展。我们预计公司2019-2021年EPS为1.34、1.72、2.16元,维持“买入”评级。 工装政策持续推进,精装红利逐步释放 2018年全国涉及精装修各类政策数量超过80次、覆盖26个省市,2019年2月住建部《住宅项目规范(征求意见稿)》颁布,有利于强化精装政策落地效果。据奥维云网数据,全国精装房渗透率已由2017年的15%快速提升至2018年的28%,据我们测算,2018年瓷砖精装市场规模约为235亿元,精装交付比例每提升5pct,对应市场规模提高约42亿元。2019年上半年TOP30 房企在精装修开盘量的市场份额达到55%,龙头房企精装修交付比例高叠加地产集中度提升有望带动精装业务加速发展。 收入端:新老客户共驱工程高增长,赋能整装业务加速零售发展 2018年欧神诺工装业务收入约26.8亿元,显著领先于蒙娜丽莎、东鹏控股。公司积累了丰富的工装服务经验与客户资源,2018年公司主要地产客户销售面积增速优于行业,且前期所销售期房在交付时间规定下将逐步竣工,对瓷砖等精装修高配套品类形成较强需求支撑,成为公司工装业务高增长的重要驱动力。同时公司相继拓展富力、荣盛等大型房企以及海伦堡、华侨城等大中型房企,进一步巩固公司快速发展的势头。此外,公司加快覆盖下沉市场、赋能经销商拓展整装等业务,驱动零售业务稳步发展。 成本端:减少转产、提高良品率,工程订单大规模生产优势明显 瓷砖SKU多,终端消费者小批量需求使得企业需要频繁转产、难以发挥规模化生产优势,而工程业务SKU 少、订单量大的特点有助于企业提升生产效率,具体体现在:1)提升产能利用率、大幅减少转产期的能源成本,以2018年数据测算,单位燃料成本降低20%,毛利率提升约1.3pct;2)连续生产提升良品率,据我们测算,良品率提升5pct,毛利率提升约3.0pct;3)稳定订单增强企业购置大型设备意愿,提升生产效率。此外,工装订单提前签订利于企业统一排产,尽可能实现产销地一体化,降低物流费用率。 工装优势显著,维持“买入”评级 新老地产客户共同推动工装业务高增长,渠道下沉、赋能经销商拓展整装业务将加速零售发展,我们预计2019-2021年公司归母净利为5.16、6.63、8.33亿元(前值5.16、6.69、8.68亿元),对应EPS分别为1.34、1.72、2.16元。参照可比公司2019年平均19倍PE,给予帝欧家居2019年18~19倍PE估值,目标价格区间为24.12~25.46元,维持“买入”评级。 风险提示:地产销售不及预期,精装放量不及预期,应收账款坏账风险等。
顾家家居 非金属类建材业 2019-09-10 34.93 41.16 16.44% 37.00 5.93%
37.00 5.93% -- 详细
核心观点 2018年下半年以来顾家家居围绕“需求驱动、柔性敏捷、集成互联”思路稳步推进战略转型,夯实长远发展基础;外延方面,2019年以来暂停对外投资、加速优化整合已有投资项目,近期出售持有的NickScali全部股份也体现出上述战略的逐步落地,资产质量有望进一步提升。我们预计公司2019-2021年EPS为分别为1.96、2.37、2.88元,维持“买入”评级。 加速对外投资项目整合优化,聚焦于提升资产质量 2018年顾家家居相继收购了Natuzzi、玺堡家居、Rolf Benz、优先家居、班尔奇、卡文家居等企业,截至2019年上半年末商誉金额达8.33亿元,占总资产比重7.8%。公司在渠道、品牌、管理等多方面助力被并购企业,加强与主业协同效应,据公司9月7日2019年半年度报告事后审核问询函的回复公告,2019年上半年上述6家企业实现营收10亿元,暂无商誉减值迹象。2019年公司调整发展战略,一方面已暂停对外投资并购,另一方面对于前期财务性投资项目将择机退出变现、对于为赋能大家居战略的项目则将加强整合力度,进一步提升经营业绩与整体资产质量。 出售所持有全部13.63% Nick Scali股份,投资收益154.55万澳元 据公司9月4日公告,顾家家居以6.65澳元/股的价格出售所持有的13.63%的Nick Scali股份,总出售金额为7341.25万澳元。Nick Scali是澳大利亚进口和零售家具品牌,2004年在澳大利亚证券交易所上市,2018年4月为扩大在澳洲销售渠道、学习Nick Scali领先的零售经验,顾家家居出资7727.63澳元以股权转让的方式获得Nick Scali 13.63%的股权,期间获得分红款540.94万澳元,此次出售后公司不再持有NickScali的股份,投资及出售事项合计收益154.44万澳元,资产收益率2.0%。我们认为此次主动出售资产有利于提高资源利用效率,符合公司当前对外投资整体战略。 内生经营稳健,战略转型助力长远发展 据公司公告,2019年上半年公司内生收入同比增长0.57%至40.0亿元,归母净利润同比增长11.23%至5.40亿元,收入增速放缓主要受中美贸易摩擦影响、外销收入下滑所致。2018年下半年以来,公司围绕“需求驱动、柔性敏捷、集成互联”思路稳步推进战略转型,在库存管理、物流运输、需求管理等各个供应链环节做出改进,我们认为当前主动进行业务转型与管理变革有助于提升公司运营效率,夯实公司长远发展基础。 软体家居龙头,维持“买入”评级 维持盈利预测,预计顾家家居2019~2021年归母净利润分别为11.8、14.3、17.4亿元,对应EPS分别为1.96、2.37、2.88元。参考家居可比公司2019年20倍PE均值,考虑到公司在渠道数量、产品力、品牌力等各方面行业领先,给予公司2019年21~22倍PE估值,对应目标价为41.16~43.12元,维持“买入”评级。 风险提示:地产销售超预期下滑,外贸环境不确定性,整合管理不及预期。
太阳纸业 造纸印刷行业 2019-09-03 7.64 8.45 9.74% 8.65 13.22%
8.65 13.22% -- 详细
2019年上半年归母净利润同比下降27.81% 2019年上半年太阳纸业实现营收107.76亿元,同比上升2.89%;实现归母净利8.87亿元,同比下降27.81%,符合我们此前预期;扣非后归母净利8.64亿元,同比下降28.70%。19Q2单季度营收同比下降1.97%至53.25亿元,归母净利同比下降17.18%至5.06亿元。我们预计公司2019-2021年EPS分别为0.79、0.89、0.97元,维持“增持”评级。 造纸业务营收同比略降,制浆业务同比增长18.67% 分业务看,19H1造纸业务实现营收77.22亿元,同比下降1.48%,其中生活用纸/牛皮箱板纸营收同比分别增长3.23%/20.71%至3.96/4.55亿元,文化用纸/铜版纸/淋膜原纸营收同比分别下降4.64%/29.83%/3.68%至35.12/15.11/4.16亿元,瓦楞原纸营收4.55亿元。制浆方面,化机浆/溶解浆分别实现营收同比增长2.93%/26.38%至7.70/18.26亿元,化学浆/半化学浆营收分别为170.94/481.75万元,制浆业务合计实现营收26.02亿元,同比增长18.67%。此外电及蒸汽板块营收同比下降2.19%至3.75亿元,石灰板块实现营收539.26万元。 19Q2毛利率环比修复,期间费用率同比略有提升 受造纸行业景气下行影响,企业盈利承压,公司上半年毛利率同比下降9.6pct至18.76%,其中19Q1/Q2毛利率分别为17.7%/21.8%,二季度毛利率环比修复主要系纸浆成本降低、成品纸价格稳中有升所致。19H1期间费用率同比上升0.81pct至10.21%,其中销售费用率同比上升0.48pct至3.52%,系公司运输费增幅较大;管理+研发费用率同比增加0.87pct至3.88%,主要系职工薪酬、排污及水资源费增加所致;财务费用同比下降0.54pct至2.81%,主要系利息支出减少所致。 产能稳步扩张,巩固竞争优势 公司产能建设项目稳步推进,据公司中报,10万吨木屑浆生产线及40万吨半化学浆生产线于2019年步入稳定生产期,20万吨本色高得率生物质纤维项目预计于2019Q4投产;老挝40万吨再生纤维浆板生产线已于2019年6月试产,后续两条分别年产40万吨高档包装纸生产线预计于2021年上半年陆续进入试生产阶段,为公司稳步发展提供产能保障。此外,公司计划在广西建设“林浆纸一体化”项目,计划在本部建设年产45万吨特色文化用纸项目,进一步提升公司在文化纸领域竞争力。 文化纸龙头,维持“增持”评级 公司为文化纸龙头,浆价下行带动毛利率修复、产能建设稳步推进助力长远发展,维持盈利预测,预计公司2019-2021年归母净利润为20.4、23.1、25.2亿元。公司2006年上市以来PB(lf)均值为2.5x,考虑到当前行业景气下行,给予一定估值折价,给予公司2019年1.5-1.6x目标PB估值,对应目标价8.45-9.00元,维持“增持”评级。 风险提示:原材料价格大幅波动,市场竞争加剧,项目建设进度不及预期。
索菲亚 综合类 2019-09-02 18.54 19.89 8.81% 19.80 6.80%
19.80 6.80% -- 详细
2019年上半年归母净利润同比增长 5.96% 2019年上半年索菲亚实现营收 31.42亿元,同比增长 5.17%;实现归母净利 3.91亿元,同比增长 5.96%,符合我们此前预期;扣非后归母净利 3.48亿元,同比增长 0.39%。二季度经营有所改善, 19Q1/Q2单季度营收增速分别为-4.7%/12.2%,归母净利润同比增速分别为 3.7%/6.8%,扣非后归母净利润增速分别为-18.3%/7.7%。我们预计公司 2019-2021年 EPS 分别为 1.17、 1.32、 1.52元,维持“增持”评级。 衣柜 Q2经营显著改善, 橱柜、木门净利润同比减亏 衣柜方面, 19H1营收同比增长 2.5%至 25.5亿元,其中 19Q1/Q2增速分别为-7%/+10%,二季度经营显著改善主要系大宗业务快速增长;上半年衣柜零售渠道收入同比增长 1%至 22.6亿元,大宗业务收入同比增长 21%至2.8亿元;衣柜客单价同比增长 5.68%至 10926元/单。橱柜实施“司索联动”、努力提高单店产出, 19H1营收同比增长 12.4%至 3.1亿元,净利润同比减亏 43%至-1224万元。木门产品融入更多索菲亚门店,上半年营收同比增长 34.2%至 8051万元, 净利润同比减亏 22%至 2085万元。此外,家具家品增长较快, 19H1营收同比增长 21.1%至 1.8亿元。 衣柜降价带动毛利率下行,加大宣传投入、销售费用率同比增长 19H1综合毛利率同比下降 1.0pct 至 36.7%,其中衣柜毛利率同比下降1.3pct,主要受二季度产品降价影响,橱柜毛利率同比提升 2.3pct至 27.6%。 期间费用率同比提升 0.3pct 至 22.4%,其中销售费用率同比提升 0.8pct至 11%,主要系上半年加大市场开拓力度,广告和宣传费用投入增加所致; 管理+研发费用率同比下降 0.7pct 至 11%,主要系职工薪酬、软件费、研发费用减少所致;短期借款增加,财务费用率同比提升 0.22pct 至 0.4%。 产品力巩固护城河, 渠道拓展与优化提升终端竞争力 上半年多个轻奢系列产品面世会后迅速受到消费者欢迎,零甲醛添加的康纯板顺应消费者环保诉求、截至 19H1康纯板客户占比已超 20%,彰显出公司产品实力,进一步加宽品牌护城河。渠道方面,公司加快市场开拓,上半年新开发区域 48个, 19年上半年索菲亚品牌/司米橱柜/索菲亚木门+华鹤木门门店净增 46/15/57家至 2646/837/345家,此外大家居门店净增78家至 176家;另一方面,公司进行渠道优化,上半年淘汰及优化经销商及区域 36个,引入高潜力经销商 80位,增强终端竞争实力。 赋能终端渠道,维持“增持”评级 公司从产品创新、宣传推广、渠道下沉及优化等多方面巩固竞争力,维持盈利预测,预计 2019~2021年归母净利润 10.8、 12.1、 14.0亿元,对应EPS 为 1.17、 1.32、 1.52元。参照可比公司 2019年 19倍 PE 均值, 考虑到公司 2019-2021年 CAGR 低于可比公司, 给予公司 2019年 17~18倍 PE 估值,对应目标价 19.89~21.06元,维持“增持”评级。 风险提示: 地产销售超预期下行,渠道拓展不及预期。
永艺股份 综合类 2019-09-02 9.31 10.58 0.19% 11.45 22.99%
12.37 32.87% -- 详细
2019年上半年归母净利润同比增长 91.47%,业绩符合预期 2019年上半年永艺股份实现营收 11.41亿元,同比增长 3.34%;实现归母净利 0.91亿元,同比增长 91.47%, 符合我们此前预期;扣非后归母净利0.71亿元,同比增长 128.45%。 19Q2单季度营收同比下降 0.66%至 6.1亿元,归母净利同比增长 143.95%至 0.53亿元。我们预计公司 2019-2021年 EPS 分别为 0.60、 0.81、 1.06元,维持“买入” 评级。 原材料价格下行+降本增效工作推进,毛利率同比提升显著 19H1营收同比增长 3.34%至 11.41亿元, 分品类看, 公司 19H1办公椅/按 摩 椅 椅 身 + 沙 发 / 休 闲 椅 / 功 能 座 椅 配 件 业 务 营 收 同 比 分 别 增 长0.89%/10.47%/-3.39%/1.5%至 7.37/3.76/0.20/0.28亿元。 19H1毛利率同比提升 4.6pct 至 19.1%,一方面系公司主要原材料 TDI 价格自 2018年下半年开始大幅下行带动毛利率修复(据 Wind 数据, TDI 现货 19H1均价同比下滑 57.8%,较 18H2下滑 41.8%),另一方面受益于公司降本增效工作成果的显现, 从减少零部件 SKU、加强与供应商议价谈判等方面进一步强化供应链整合,带动整体盈利水平的提升。 期间费用率同比略有提升,经营性现金流净额同比大幅改善 公司 2019年上半年期间费用率同比上升 1.0pct 至 11.1%,其中销售费用率同比提升 0.5pct 至 4.1%,系销售业务费增长较快;管理+研发费用率同比上升 0.4pct 至 7.4%,主要系折旧与摊销及研发费用投入的增加;财务费用率同比上升 0.05pct 至-0.3%。公司经营性现金流净额同比增加13376.69%至 1.72亿元,系 18年上半年客户提前采购导致应收账款大幅增长使得去年同期基数较低所致。 内外销市场齐头并进,以国际化产能布局应对贸易摩擦 外销方面,公司着力落实 KAM 大客户营销体系,上半年开拓包括美国Genuine Parts Sourcing、英国 FISHPOOLS 等在内的新客户,进一步巩固外销优势,同时顺利发展跨境电商业务,扩宽海外销售渠道。内销方面,公司加强线上线下融合,与天猫、京东、网易严选合作同时有效推进线下渠道建设,截至上半年末经销商数量达到 968家,品牌代理商达 15家。 此外,公司越南生产基地已于 2019年初投产,罗马尼亚生产基地正在建设中,国际化产能布局将有助于公司进一步开拓国际市场,同时减弱外贸环境不确定性对经营带来的影响。 国内椅业龙头,维持“买入”评级 维持此前盈利预测,我们预计 2019~2021年公司份归母净利润为 1.8、2.4、3.2亿元, 对应 EPS 为 0.60、 0.81、 1.06元。参照可比公司 2019年平均15倍 PE 估值, 我们认为可给予公司高盈利弹性一定估值溢价, 但考虑到中美贸易摩擦对经营的影响,溢价率较前次有所缩小, 给予公司 2019年18~20倍 PE 估值,对应目标价为 10.80~12.00元,维持“买入”评级。 风险提示: 原材料价格波动,外贸环境的不确定性。
尚品宅配 非金属类建材业 2019-08-28 89.89 -- -- 89.80 -0.10%
89.80 -0.10% -- 详细
2019年上半年归母净利润同比增长 32.38%,业绩超预期 2019年上半年尚品宅配实现营收 31.37亿元,同比增长 9.44%;实现归母净利润 1.63亿元,同比增长 32.38%, 略超我们此前预期,此前公司业绩预告增速 20-40%;扣非后归母净利润同比增长 96.49%至 1.32亿元。19Q2单季度营收同比增长 5.56%至 18.64亿元,归母净利同比增长 18.91%至1.86亿元。 我们预计公司 2019-2021年 EPS 分别为 3.00、 3.56、 4.22元,维持“增持”评级。 第二代全屋定制推进,整装业务快速发展 公司推出第二代全屋定制,突破以橱柜+衣柜为核心的全屋柜类定制,实现家装主辅材、装配式背景墙、全屋定制家具及配套家居产品、电器等家居全品类的一站式配齐,带动公司营收增长。分业务看, 2019年上半年公司定制家具/配套家居收入同比分别增长 5.2%/4.1%至 23.1/5.1亿元, O2O引流服务/软件及技术服务收入同比增长 15%/-31%至 0.74/0.24亿元;此外,整装业务快速发展, 截至 2019H1会员数量达 1663家,较 18年末增加 400余家, 自营整装交付数达 708个, 上半年整装业务收入同比增长230%至 1.55亿元。 期间费用率同比下降,经营性现金流净流出系备货增加+支付 2018年税费受低毛利率整装业务收入占比提升影响,公司上半年综合毛利率同比下降0.3pct 至 43%。期间费用率同比下降 2.5pct 至 37%,其中销售费用率同比下降 0.7pct 至 30.1%,主要系员工薪酬、折旧与摊销等费用降低;管理+研发费用率下降 1.7pct 至 6.9%,系折旧与摊销、会议培训等支出减少; 财务费用率同比下降 0.08pct 至-0.04%。 2019H1公司经营性现金流净额同比下降 255%至-1.83亿元,一方面公司增加物料采购、为整装云备货增加致使现金流下降,另一方面系公司在本期支付 2018年未付税费所致。 19H1渠道拓展符合预期, 持续创新 O2O 营销模式 公司渠道拓展达成预期,截至 2019年上半年末,加盟店净增 168家至 2268家,加盟渠道收入同比增长 8%至 16.95亿元;优化直营门店、加大自营城市加盟店招商,上半年自营城市加盟店达到 137家,自营城市终端销售收款规模同比增长约 16%,实现在自营城市市场份额的快速提升。此外,公司持续创新 O2O 营销模式, 2019年上半年尚品宅配品牌在天猫渠道线上成交额达 3.85亿元,维意定制品牌成交额达 1.23亿元。 渠道布局多元化、软件实力领先, 维持“增持”评级 尚品宅配作为全屋定制的领航企业在渠道拓张、整装业务快速推进等因素驱动下,有望维持业绩高速增长。维持此前盈利预测, 我们预计公司2019~2021年归母净利润分别为 6.0、 7.1、 8.4亿元,对应 EPS 为 3.00、3.56、 4.22元, 当前股价对应 2019-2021年 31、 26、 22倍 PE 估值,维持“增持”评级。 风险提示: 地产销售超预期下行,市场竞争加剧,渠道拓展不及预期。
晨光文具 造纸印刷行业 2019-08-28 43.01 45.10 -- 44.11 2.56%
48.30 12.30% -- 详细
2019年上半年归母净利润同比增长25.8%,业绩超预期 2019年上半年晨光文具实现营收48.39亿元,同比增长27.8%,其中安硕文教自5月开始并表,并表收入9117万元;实现归母净利4.71亿元,同比增长25.8%,略超我们此前预期;扣非后归母净利4.27亿元,同比增长25.4%。19Q2单季度营收同比增长27.6%至24.8亿元,归母净利同比增长25.0%至2.13亿元。我们预计公司2019-2021年EPS分别为1.10、1.35、1.65元,维持“增持”评级。 零售大店拓展顺利、科力普快速发展,新业务表现亮眼 晨光文具新业务表现亮眼,19H1九木杂物社净开店56家至171家,生活馆门店持续优化布局,净减11家至129家,上半年零售大店营收同比增长95%至2.31亿元。加速拓展办公业务,科力普收入同比增长56%至15亿元,净利率较18年提升0.7pct至1.9%。此外,线上渠道晨光科技营收同比增长43%至1.25亿元。传统业务稳步发展,晨光系零售终端超7.8万家,渠道塑造核心竞争力,上半年营收同比增长14%至29.8亿元。分产品品类看,手写工具/学生文具/办公业务(均不包含科力普)收入同比分别增长10.5%/26.7%/11.5%至11.3/10.7/10.2亿元。 期间费用率同比略升,经营性净现金流表现良好 受益于产品推陈出新、结构升级,19H1毛利率同比提升0.6pct至26.2%。期间费用率同比提升0.19pct至15%,其中销售费用率同比下降0.37pct主要系销售薪酬费用率下降所致,管理+研发费用率同比提升0.6pct至6.0%,主要系新业务人员引进较多、收购安硕后人员并入使得薪酬增长较快所致;财务费用率基本持平。在ToB科力普业务快速发展同时,公司仍维持了较好现金流水平,经营性现金流净额同比增长51%至24.7亿元。 大力拓展办公直销市场,聚焦终端、品牌持续升级 科力普持续发展壮大,据公司中报,上半年公司成功入围山西/吉林/重庆等政府电商项目、中国邮政/TCL集团等央企及大型企业办公项目;全国五大中心仓提升整体配送时效,北上广深等九大城市自建配送队伍,进一步提升客户体验,提高在办公直销市场影响力与市场占有率。此外,公司聚焦终端,积极推进连锁加盟升级,提升单店质量;零售大店方面,九木杂物社通过会员系统增加消费粘性,加速调整产品品类,推动品牌持续升级。 文具行业领军者,维持“增持”评级 考虑到公司新业务高增长、产品结构持续升级带动利润率提升,上调盈利预测,预计公司2019-2021年归母净利分别为10.1、12.5、15.2亿元(原值9.9、12.2、14.9亿元),对应EPS为1.10、1.35、1.65元。参照可比公司2019年PE平均值为33倍,考虑到公司成长稳健,作为文具行业龙头在渠道、品牌等方面优势显著,给予公司2019年41~42x目标PE,对应目标价45.10~46.20元,维持“增持”评级。 风险提示:科力普业务拓展不及预期,精品文创拓展速度低于预期。
劲嘉股份 造纸印刷行业 2019-08-26 10.99 14.40 43.43% 12.09 10.01%
12.09 10.01% -- 详细
2019年上半年归母净利润同比增长 22.6%,业绩符合预期2019年上半年劲嘉股份实现营收 18.6亿元,同比增长 15.9%;实现归母净利 4.6亿元,同比增长 22.6%, 符合我们此前预期;扣非后归母净利 4.5亿元,同比增长 25.2%。 19Q2单季度营收同比增长 7.5%至 8.6亿元,归母净利同比增长 23.7%至 2.1亿元。我们预计公司 2019-2021年 EPS 分别为 0.60、 0.72、 0.85元,维持“增持”评级。 烟标业务稳步发展,彩盒维持高增长根据国家统计局数据, 2019年 1-6月我国卷烟产量同比增长 3.8%,受益烟草行业稳步发展,劲嘉股份 19H1烟标业务营收(不含重庆宏声/宏劲)同比增长 6.55%至 13.4亿元,烟标子公司重庆宏声净利润(剔除处置成都银行收益)同比增长 45%至 3281万元,推动公司投资收益同比增长 68%至 4938万元。彩盒业务延续高增长,与茅台技开司、五粮液等龙头酒企合作稳步推进,开拓灵犀、氪墨、特维普、魔笛等新型烟草品牌客户、拓展新型烟草包装业务,取得中诺、海派等手机品牌的供应商资格, 19H1彩盒业务营收同比增长 80.4%至 3.36亿元。 彩盒毛利率提升显著, 期间费用率同比略降公司 19H1综合毛利率同比降低 0.99pct 至 43.1%,其中烟标/镭射包装材料 / 彩 盒 业 务 毛 利 率 同 比 分 别 变 动 -0.22pct/-6.16pct/+6.66pct 至43.8%/17.6%/32.7%,彩盒毛利率同比大幅提升主要受益于产能利用率的持续提升。期间费用率同比下降 0.74pct 至 13%,其中销售费用率下降0.2pct 至 3.1%,主要受益于仓储运输费的减少;管理+研发费用率减少1.6pct 至 10.1%, 系工资薪酬费用、业务招待费、中介服务费等的减少所致;财务费用率同比增加 1.02pct 至-0.2%。上半年公司经营性现金流净额同比下降 16.79%至 3.45亿元,主要系预付材料款增加所致。 新型烟草产品面世, 发展前景值得期待据全国标准信息公共服务平台显示,电子烟国家标准制定计划于 2017年10月立项,根据项目周期 24个月推算,我们预计电子烟国家标准有望于年内出台,行业规范有序发展可期。公司积极培育新型烟草产业,一方面为云南中烟、 上海烟草、 贵州中烟等中烟公司提供烟具研发服务,另一方面发展自主品牌电子烟,子公司因味科技已于今年上半年推出 FOOGO 品牌电子烟,深挖新型烟草产业发展潜力,有望成为公司利润新增长点。 大包装+新型烟草共同发力,维持“增持”评级。 维持此前盈利预测,我们预计 2019~2021年公司归母净利润 8.8、 10.5、12.4亿元,对应 EPS 为 0.60、 0.72、 0.85元。参照可比公司 2019年平均 22倍 PE 估值,考虑到公司烟标龙头地位稳固、大包装业务打开发展空间,给予公司 2019年 24~26倍 PE 估值,对应合理价格区间 14.40~15.60元,维持“增持”评级。 风险提示:烟草行业政策风险,新业务拓展不及预期。
金牌厨柜 非金属类建材业 2019-08-23 53.00 60.86 3.63% 63.36 19.55%
66.99 26.40% -- 详细
2019年上半年归母净利润同比增长13.9% 2019年上半年金牌厨柜实现营收7.85亿元,同比增长22.2%;实现归母净利0.70亿元,同比增长13.9%,基本符合我们此前预期;扣非后归母净利0.38亿元,同比增长4.1%,非经常性损益中政府补助同比增长52%至3031万元。19Q2单季度营收同比增长33.1%至5.07亿元,归母净利同比增长18.7%至0.51亿元。我们预计公司2019-2021年EPS分别为3.58、4.32、5.09元,维持“增持”评级。 零售渠道稳步推进,大宗渠道快速发展 公司在推进橱柜渠道下沉三、四线城市同时加速衣柜木门新品类门店布局,19H1橱柜/桔家衣柜/桔家木门加盟商专卖店新增103/128/21家(含在建)至1508/459/30家。紧抓精装放量趋势,19H1大宗业务收入同比增长143%至1.73亿元,截止至2019年上半年公司已经与全国房地产100强企业中的38家签订了战略合作伙伴协议,逐步将衣柜、木门、厨电等产品导入市场。此外,公司加强国际业务布局,19H1境外收入增长69%至2302万元,同时布局东南亚生产基地以减弱中美贸易摩擦对公司经营的影响。 期间费用率同比下降,经营性净现金流同比显著增加 2019年上半年受业务结构变化影响,综合毛利率同比下降4.1pct至35.6%。期间费用率同比降低2.9pct至29.2%,其中销售费用率同比下降3.3pct至19.0%,主要由于公司广告费用支出减少所致;管理+研发费用率同比增加0.08pct至10.4%;财务费用率同比上升0.29pct至-0.2%,系部分闲置资金用于购买理财、银行存款滚存额下降所致。19H1经营性净现金流同比大幅增长2222%至1.2亿元,一方面受公司18H1加大采购支付等使得基数较低影响,另一方面系公司加盟商预收款增加所致。 桔家云整装落地福建,智能家居蓄力待发 公司积极整合供应商资源、拓展整装领域,据公司中报,首家线下桔家云整装体验店已于8月3日在厦门正式开业,未来有望依托其经验进而实现全国范围内全面复制。此外,公司积极试水智能家居领域,上半年已成立智能家居事业部,计划以原有产品体系为基础,构建智能化场景解决方案,逐步实现智能家居与现有橱、衣、木产品之间的联动,并通过第二代智能厨电的研发,完善公司全屋智能场景解决方案,提升用户体验。 中高端橱柜领军品牌,维持“增持”评级 考虑到公司大宗业务快速发展对利润率带来一定影响,下调盈利预测,预计公司2019-2021年归母净利分别为2.4、2.9、3.4亿元(原值2.5、3.1、3.7亿元),对应EPS为3.58、4.32、5.09元。参照可比公司2019年PE平均值为19倍,考虑到公司2019-2021年业绩复合增速略低于可比公司,给予公司2019年17~18x目标PE,对应目标价60.86~64.44元,维持“增持”评级。 风险提示:新业务拓展不及预期,房地产销售超预期下行。
梦百合 综合类 2019-08-20 17.01 19.62 21.11% 17.47 2.70%
19.20 12.87% -- 详细
2019H1归母净利润同比增长 294.77%,业绩略超预期 2019年上半年梦百合实现营收 15.80亿元,同比增长 23.17%;实现归母净利润 1.50亿元,同比增长 294.77%,略超我们此前预期;扣非后归母净利润同比增长 149.1%至 1.37亿元。其中,19Q2单季度营收同比增长18.1%至 7.93亿元,归母净利同比增长 123.9%至 0.75亿元。公司毛利率显著改善,我们预计公司 2019-2021年 EPS 分别为 1.09、1.43、1.77元,维持“增持”评级。 TDI 价格持续下行,带动毛利率显著提升 记忆绵床垫保持稳健增长,营收同比增长 17.9%至 8.12亿元;记忆绵枕营收同比小幅下滑 5.9%至 2.23亿元。新业务开拓顺利,沙发业务实现营收1.55亿元,电动床实现营收 1.29亿元。主要原材料 TDI 价格自 2018年下半年开始大幅下行(据 Wind 数据,TDI 现货 19H1均价同比下滑 57.8%,较 18H2下滑 41.8%),带动记忆绵床垫、记忆绵枕毛利率显著修复,同比分别增长 13.7/10.3pct 至 41.2%/34.1%,沙发、电动床分别实现毛利率27.1%/33.2%,综合毛利率同比提升 9.0pct 至 37.4%。 期间费用率同比有所增长,经营性净现金流大幅改善 2019年上半年公司通过提升门店形象、挖掘曼联 IP 资源、举办明星驻店活动、举办 0压战略暨新品发布会、与主流家居垂直领域媒体合作等方式全面升级品牌战略,销售费用率同比提高 1.1pct 至 13.8%;管理+研发费用率同比增长 1.0pct 至 9.4%,主要受职工薪酬及咨询费增长影响;财务费用率同比增长 1.3pct 至 1.7%,主要系可转债相关利息支出所致。经营性净现金流大幅改善,同比增长 4051.8%至 1.7亿元。 全球产能布局逐渐完善,积极应对中美贸易摩擦风险 内销方面,公司积极布局天猫等线上渠道,线下与红星美凯龙、居然之家等家居卖场以及酒店合作,内销收入同比提升 7%至 2.5亿元,毛利率同比提升 12.3pct 至 50.8%。外销方面,2019年上半年收入同比增长 27%至13.2亿元,毛利率同比提升 8.9pct 至 35.0%。同时,公司通过加快生产基地全球化布局、整合自主品牌全球销售渠道、向下游延伸产业链等措施积极应对中美贸易摩擦风险,目前公司在塞尔维亚、西班牙、泰国的生产基地已具备投产和全球供货能力,美国生产基地也在建设中,有望减弱美国对中国出口产品加征关税等给公司经营带来的影响。 盈利能力持续回升,维持“增持”评级 考虑到当前原材料价格大幅下行推动公司毛利率大幅提升,我们调整盈利预测,预计公司 2019~2021年归母净利为 3.5、4.6、5.7亿元(原值 3.3、4.5、5.8亿元),对应 EPS 为 1.09、1.43、1.77元。参照可比公司 2019年平均 17倍 PE 水平,考虑到公司业绩增长高于可比公司,给予公司 2019年 18~19倍目标 PE,对应目标价为 19.62~20.71元,维持“增持”评级。 风险提示:原材料价格波动,外贸环境的不确定性。
美克家居 批发和零售贸易 2019-08-20 3.74 4.35 8.75% 4.14 10.70%
4.20 12.30% -- 详细
2019年上半年归母净利润同比增长5.11% 2019年上半年美克家居实现营收27.1亿元,同比增长7.27%;实现归母净利润2.2亿元,同比增长5.11%,略低于我们此前预期;扣非后归母净利润同比下滑5.85%至1.9亿元。其中,19Q1/Q2单季度营收增速分别为5%/9%,归母净利同比增速分别为6%/5%。我们预计公司2019-2021年EPS分别为0.29、0.35、0.40元,维持“买入”评级。 内销增速放缓,产品结构调整及原材料价格提升致使毛利率同比略有下降 分业务看,19H1公司直营业务同比增长7.3%至17.2亿元,其中19Q1/Q2同比分别增长7.6%/6.8%,上半年毛利率同比下降1pct至64%;加盟业务19H1收入同比下滑14.7%至2.4亿元,主要受ART关闭部分门店影响,上半年毛利率同比降低2pct至34%;外销批发业务上半年收入同比增长15.3%至7.1亿元,毛利率同比下滑14pct至33%。19H1综合毛利率同比下降4.5pct至53%,主要系产品结构变化及原材料价格提升所致。 期间费用率同比下降,现金流同比改善 公司上半年期间费用率下降3.1pct至43.3%,其中销售费用率下降5.0pct至30.5%,主要受益于公司内销零售收入占比下降以及广告投入减少;管理+研发费用率同比减少0.3pct至9.9%,系公司投资咨询费用下降以及公司组织瘦身策略带来的人员薪酬、办公业务费的减少;财务费用率同比增加2.2pct至2.9%,主要是公司海外项目和设计研发中心借款到位带动利息支出增长所致。公司通过改进供应链逐步减少采购的资金占用,叠加消费金融政策及采购采用票据结算,经营性现金流同比由负转正至5.9亿元。 产品力构筑核心竞争力,供应链改进持续推进 终端渠道看,2019年上半年公司主要渠道品牌美克美家/A.R.T经典/A.R.T西区/Rehome/YVVY/ZestHome门店分别净增4/3/-4/0/1/1家至108/148/45/17/8/2家。产品力是公司核心竞争优势之一,截至2018年末公司累计拥有已授权专利2653件,其中外观设计专利数量达到2590件,产品持续创新不断巩固公司护城河。此外,公司扎实推进供应链改进战略,夯实需求计划、库存计划及采购执行三道防线,上半年梳理停产商品SKU占比达20%,加强需求预测、及时调整库存备货,商品满足率达到96%。 供应链持续优化,维持“买入”评级 公司多品牌、强产品构筑核心竞争力,供应链改革持续提升经营效率,但考虑到渠道拓展速度低于预期,我们下调盈利预测,预计公司2019~2021年归母净利润分别为5.1、6.2、7.2亿元(前值5.5、6.8、8.2亿元),对应EPS分别为0.29、0.35、0.40元。参考成品家居可比公司2019年平均16倍PE估值,考虑到渠道拓展放缓、业绩增速低于可比公司,给予公司2019年15~16x目标PE,对应目标价4.35~4.64元,维持“买入”评级。 风险提示:渠道拓展不及预期,房地产销售超预期下行。
齐心集团 传播与文化 2019-08-19 11.40 13.57 17.69% 12.06 5.79%
12.08 5.96% -- 详细
2019H1归母净利润同比增长26.4%,扣非后归母净利同比增长50.6% 齐心集团2019年上半年实现营收26.63亿元,同比增长57.9%;实现归母净利1.41亿元,同比增长26.4%,符合我们此前预期;扣非后归母净利1.23亿元,同比增长50.6%。19Q2单季度营收同比增长60.9%至15.88亿元,归母净利同比增长24.8%至1.01亿元。公司在办公用品集采领域优势突出,我们预计齐心集团2019-2021年EPS分别为0.42、0.58、0.76元,维持“买入”评级。 B2B业务延续高增长,部分新品类集采规模效应尚待释放 公司持续丰富办公物资品类,除传统办公文具设备等品类外,MRO工业品等高附加值品类也持续中标,2019年上半年公司B2B业务收入同比增长61.83%至24.54亿元,其中办公用品营收增长71%至14.8亿元、办公设备营收同比增长56%至9.6亿元。B2B业务毛利率同比下降2.8pct至12.5%,主要系部分新增品类尚未形成集采规模效应、毛利率仍然偏低所致。据公司中报,截至目前,公司累计中标了近150家大型政企客户的办公集采项目,与京东合作拓展“无界办公零售”,此外还和宝洁等大办公生态合作伙伴达成战略合作,多渠道推动进B2B大办公业务高速发展。 技术领先、客户基数大且黏性高,助力云视频业务稳步发展 齐心好视通2016-2018年连续三年在国内云视频会议市场市占率第一(据IDC数据),2019年上半年公司SaaS软件业务收入同比增长23%至2.1亿元,其中子公司银澎云收入同比增长31.6%至1.8亿元,净利润同比增长10.4%至0.38亿元,净利率21.5%。好视通产品技术领先,客户基数大、黏性高,未来企业客户数量的稳步增长、公司智慧教育及智慧党建等行业产品的逐步放量有望推动云视频业务稳健发展。 发挥供应链集采规模效应,费用率下行、现金流同比显著改善 2019H1公司期间费用率同比下降3.6pct至10.4%,随着集采规模效应逐步显现,运输费用率、职工薪酬费用率显著下行,带动销售/管理+研发费用率同比下降1.8/1.4pct至5.8%/3.7%。此外,公司发挥集采规模优势,加大集采环节票据结算比例、节约资金占用,办公服务平台能力提升带动商务效率较快、大客户回款效率提升,19H1公司经营性净现金流同比增长126%至6879万元。 办公业务有望快速增长,维持“买入”评级 维持盈利预测,我们预计齐心集团2019-2021年归母净利润分别为2.67、3.75、4.88亿元,对应EPS分别为0.42、0.58、0.76元;其中预计B2B办公业务/软件业务净利润分别为1.66/1.01亿元。采用分部估值法,考虑到办公业务收入增速及利润率高于可比公司,给予2019年B2B办公业务33-34倍目标PE、软件业务32-33倍目标PE,对应目标价为13.57~13.99元,维持“买入”评级。 风险提示:客户拓展不及预期,云视频行业竞争加剧,应收账款坏账风险。
顾家家居 非金属类建材业 2019-08-19 32.70 37.24 5.35% 37.00 13.15%
37.00 13.15% -- 详细
2019年上半年归母净利润同比增长 15.79% 顾家家居 2019年上半年实现营业收入 50.10亿元,同比增长 23.74%,实现归母净利润 5.59亿元,同比增长 15.79%,符合我们此前预期;实现扣非归母净利润 4.32亿元,同比增长 9.99%。19Q1/Q2收入增速分别为33%/16%,Q1增速较快主要系部分被并购企业自 18Q2开始并表使合并报表口径发生变化,19Q1/Q2归母净利增速分别为 10%/23%。我们预计公司2019-2021年 EPS 为分别为 1.96、2.37、2.88元,维持“买入”评级。 内外销同发力,并表助力高增长 分业务看,公司 19H1沙发/床及床垫/定制家居受外延并购影响,营收同比分别增长约 32%/38%/67.6%至 28.2/7.3/13.8亿元,配套产品(含餐椅)/红木家具/信息技术服务营收同比变动+9%/-22%/-38%至 8.4/0.7/1.3亿元。 分区域看,内外销同时发力,19H1进驻国内空白城市 82个、优化城市 48个,重视新品开发、提升产品辨识度与竞争力,内销收入同比增长 10%至27.9亿元;外销主推国家战略和大客户战略均取得了良好的效果,叠加并购的玺堡等企业收入并表,19H1外销收入同比增长 48%至 19.9亿元。 毛利率同比下降,管理费用率、财务费用率同比大幅提升 2019H1综合毛利率同比下降 0.34pct 至 35.6%,主要系配套产品、信息技术服务业务毛利率出现较大下滑,而沙发、床类产品受益于主要原材料 TDI价格下行,毛利率同比提升幅度均在 2.6pct 以上;期间费用率同比提升1.4pct 至 23.7%,其中销售费用率同比下降 0.6pct 至 18%,主要系公司广告宣传费用率减少;公司推进区域中心建设,管理人员职工薪酬有较大增加,管理+研发费用率同比增长 1.1pct 至 4.7%;上半年短期借款较期初增长 221%导致利息支出同比大幅增长,财务费用率同比提升 0.9pct至 1.1%。 战略转型稳步推进,产能布局逐渐完善 公司围绕“需求驱动、柔性敏捷、集成互联”思路稳步推进战略转型,在库存管理、物流运输、需求管理等各个供应链环节做出改进,为缩短订单交付周期、提升存货周转、降低仓储成本、强化客户需求预测提供了支撑。 此外,公司加大定制产能布局,拟在杭州大江东产业园建设定制家居生产基地,一期项目计划于 2020年底竣工,2026年底前达纲,达纲时预计实现产能 1000万方,支撑公司长远发展。 软体家居龙头,维持“买入”评级 考虑到美国加征关税后对出口业务利润率带来一定影响,下调盈利预测,预计顾家家居 2019~2021年归母净利润分别为 11.8、14.3、17.4亿元(前值 12.8、15.9、19.7亿元) ,对应 EPS 分别为 1.96、2.37、2.88元。参考家居可比公司 2019年 18倍 PE 均值,考虑到公司在渠道数量、产品力、品牌力等各方面行业领先,给予公司 2019年 19~20倍 PE 估值,对应目标价调整为 37.24~39.20元,维持“买入”评级。 风险提示:地产销售超预期下滑,外贸环境存不确定性。
我乐家居 家用电器行业 2019-08-07 11.74 13.02 11.38% 14.98 27.60%
14.98 27.60% -- 详细
2019年上半年归母净利润同比增长 129.3%,业绩超预期 2019年上半年我乐家居实现营收 5.26亿元,同比增长 22.94%;实现归母净利润 0.46亿元,同比增长 129.3%,业绩超我们此前预期,接近此前公司业绩预告上限;扣非后归母净利润同比增长 103%至 0.34亿元。其中,19Q2单季度营收同比增长 23%至 3.41亿元,归母净利同比增长 89%至0.45亿元。公司大宗业务发展迅速、降本增效成效显现,我们预计公司2019-2021年 EPS 分别为 0.62、0.77、0.92元,维持“增持”评级。 全屋定制业务贡献主要收入增量,降本增效成效显现、毛利率大幅提升分业务看,橱柜业务实现营收 2.81亿元,同比增长 9.92%;全屋定制业务快速发展,实现营收 2.45亿元,同比增长 42.22%,贡献了上半年营收增量的 74.18%,占总营收比重同比提升 6.3pct 至 46.6%。溧水现代化工业4.0柔性新工厂产能利用率逐步提升,生产效益进一步释放,加之公司其他降本增效措施的实施,毛利率同比增长 7.9pct 至 42.6%,净利率同比提升4.0pct 至 8.7%,盈利能力显著提升。 期间费用率同比增长,受益于政府补助、经营性现金流净额有所改善 期间费用率同比增长 4.2pct 至 32.9%,其中销售费用率同比上升 5.9pct至 25.2%,主要系公司继续加大品牌宣传力度,新增北京、上海等主要高铁站广告投放,并将上海和无锡纳入直营城市布局;管理费用率同比下滑1.5pct 至 4.5%;研发费用同比下滑 0.3pct 至 3.3%;财务费用率与去年基本持平,同比增长 0.04pct 至 0.02%。随着支撑全屋经销商开店使得样品赊销增加、大宗业务快速拓展,应收票据+应收账款较期初增长 43%。政府补贴同比增加,经营性净现金流大幅改善,同比增长 103.4%至 128.3万元。 新增上海、无锡直营城市布局,大宗渠道高速增长 分渠道看,公司新增上海和无锡直营城市布局,直营收入同比增长 27.4%至 5996万元;完善经销网络布局,经销渠道收入同比增长 6.0%至 3.8亿元;大宗业务方面,通过与 TOP50龙头地产商合作,抢占精装修市场,大宗业务收入同比高增 262.8%至 8831万元,实现高速增长。 全屋定制持续推进,维持“增持”评级 公司大宗渠道发展对业绩拉动效果显著,零售渠道布局持续优化,智能制造产能释放,降本增效卓有成效。考虑到公司产能利用率持续提升、降本增效成效显著,上调盈利预测,预计公司 2019-2021年归母净利润分别为1.4、1.7、2.1亿元(原值 1.3、1.7、2.0亿元) ,对应 EPS 为 0.62、0.77、0.92元。参照可比公司 2019年 PE 平均值为 16倍,考虑到公司业绩增速高于可比公司,给予公司 2019年 21~22x 目标 PE,对应目标价13.02~13.64元,维持“增持”评级。 风险提示:渠道拓展不及预期,房地产销售超预期下行。
中顺洁柔 造纸印刷行业 2019-08-07 13.10 14.08 6.91% 15.29 16.72%
15.29 16.72% -- 详细
2019H1归母净利润同比增长37.6% 2019年上半年中顺洁柔实现营收31.72亿元,同比增长22.7%;实现归母净利2.75亿元,同比增长37.6%,略超我们此前预期;扣非后归母净利2.70亿元,同比增长42.0%。19Q2单季度营收同比增长20%至16.3亿元,归母净利同比增长50%至1.5亿元。公司下游需求平稳,受益于浆价持续下行,公司盈利能力有望持续修复,我们预计公司2019-2021年EPS分别为0.44、0.53、0.64元,维持“增持”评级。 木浆价格持续下行,公司盈利逐步回升 公司上半年收入同比增长23%,增长主要来自公司电商、商销渠道的高速增长以及产品结构的升级。盈利方面,公司主要原材料木浆价格自2018年11月开始持续下行,据卓创数据,针叶浆、阔叶浆19H1均价同比下跌21%、9%,较18H2下跌17%、11%,随着前期高价浆库存消化、盈利弹性自二季度开始逐步显现,公司19H1毛利率同比提升0.2pct至36.7%,其中19Q1/Q2毛利率分别为34%/39%;上半年净利率同比提升1.0pct至8.7%。考虑到当前木浆下游需求疲软、港口库存仍处高位,我们预计下半年浆价仍将维持低位运行,公司盈利有望持续改善。 期间费用率下降,经营性现金流同比大幅增加 公司期间费用率同比下降0.7pct至25.6%,销售/管理+研发/财务费用率同比变化+0.1/0.0/-0.8pct至19.2%/6.0%/0.5%,其中销售费用中产品促销费用率同比提升1.0pct至7.7%,财务费用率降低主要是当期偿还借款、利息支出减少所致。上半年公司购买材料减少,存货同比减少15.4%至8.9亿元;经营性现金流净额较去年同期增加10.4亿元,一方面因为公司18Q1使用自有资金归还公司债使得去年同期基数较低,另一方面主要系上半年收到货款增加与支付材料款减少所致。 新品牌“朵蕾蜜”上市、拓展品类结构,员工持股计划激发活力 公司于2019年6月使用新品牌“朵蕾蜜”推出个护产品,进一步丰富产品类型、优化产品结构;同时聘请马思纯作为洁柔与“朵蕾蜜”品牌代言人,提升品牌知名度与影响力。公司7月公告第二期员工持股计划(草案),参与对象包括董事、高级管理人员及其他员工合计不超过80人,员工持股计划的推出有助于激发员工积极性。此外,公司竹浆纸一体化项目稳步推进,未来竹浆系生活用纸品牌“太阳”与主品牌“洁柔”协同发展可期。 受益浆价下行,维持“增持”评级 维持此前盈利预测,预计2019-2021年公司归母净利分别为5.7、6.9、8.4亿元,对应EPS分别为0.44、0.53、0.64元。公司自2010年上市以来PE(TTM)中枢为44.4x,考虑到公司原材料木浆价格持续下行带来盈利弹性,给予中顺洁柔2019年32~33倍PE估值,目标价格区间为14.08~14.52元,维持“增持”评级。 风险提示:市场竞争加剧,原材料价格大幅波动,项目推进不及预期。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名