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马莉 3
帝欧家居 建筑和工程 2020-04-02 23.50 -- -- 22.49 -4.30% -- 22.49 -4.30% -- 详细
公司发布2019年度报告:报告期内,公司实现营收55.70亿(同比+29.29%),归母利润5.66亿(同比+48.70%),扣非利润4.94亿(同比+39.36%)。全年经营活动现金流量净额2.69亿元,较去年同期大幅增加343%,表现靓丽。其中Q4单季实现营收14.68亿(同比+28.8%),归母利润1.4亿(同比+27.7%),扣非利润1.19亿(同比+31.4%)。 欧神工程渠道王者、零售开拓顺利,规模化优势构筑壁垒:公司19年实现瓷砖收入49.67亿(同比+35.79%、占比总收入的89%);卫浴产品实现收入4.35亿(同比-9.18%、占比总收入的7.8%);亚克力板实现收入1.31亿(同比-10.01%、但是下半年较上半年明显改善);欧神诺瓷砖贡献主要增量。量价拆分来看,19年公司瓷砖实现销量1.28亿平米(同比+41.54%)、单价38.66元/平(同比-4.07%),虽然价格小幅走低,但是期内实现36.20%的毛利率水平(同比18年继续提升0.36pct)。我们判断公司能够降价的同时实现盈利提升,核心在于单一品类生产的规模优势,彰显较强的工程渠道实力。渠道拆分来看,我们预期公司的工程业务19年维持高速成长(估算同比增速35-40%、占比达到70-80%),除了原有重要客户碧桂园、万科、恒大、富力、荣盛之外,顺利开拓敏捷、合正、华侨城等优质客户;而零售业务的表现也优于同行(估算同比增速25-30%、占比20-30%),定位小B客户开拓、协助经销商进入整装和工装市场。截至19年末,欧神诺拥有经销商990家(较去年+290家)、终端门店2980个(较去年+1280个),渠道进一步实现下沉。 精装房后产业链需求有望持续高增,产能爬坡保障发展实力:根据奥维云网数据显示,随着近年精装修渗透率持续提升(至19年精装修开盘渗透率已经达到32%、预期22年精装修开盘渗透率能够提高至49.5%),精装房后周期有望持续维持较高景气。其中考虑18下半年到19上半年精装修渗透率增长斜率最为陡峭叠加竣工景气回升(19全年竣工面积同比+3.02%、其中单12月住宅竣工面积同比+20.7%),我们判断20年精装房后产业链需求有望迎来大年。瓷砖领域来看,欧神诺具备较强的成本管控优势,深度绑定服务大客户的同时,实现新客户的有序推进。目前公司的生产集中在佛山、江西景德镇、藤县三大基地,后续随着江西景德镇和广西藤县基地的扩产,发展实力得到保障。 盈利能力稳中有升,费用率略增管控优良:报告期内,公司综合实现毛利率35.94%,同增0.94pct,主要系瓷砖业务规模优势凸显。期间费用率同增0.17pct至24.59%,其中销售费用率同增0.31pct至16.06%,主要系工程业务增长较快带来较多的工程服务费和物流费用;管理+研发费用率同减0.30pct至7.62%,其中研发费用率同增0.32pct至4.27%;财务费用率同增0.16pct至0.92%,主要系支付贷款利息增加所致。综合来看公司归母净利率10.16%,同增1.33pct。 经营性现金流状况良好,应收账款有所上升:报告期内公司经营性现金流净额2.69亿,较上年同期大幅增加1.36亿,与净利润匹配度达到48%表现较好。截至报告期末公司存货7.05亿、较去年增加0.52亿元,周转天数较去年增加18.45天至68.46天;应收账款及票据较去年增2.21亿至22.06亿、周转天数较去年增加61.62天至137.82天,主要是公司直营工程业务增长较快、应收款相应增多所致。 盈利预测与投资评级:公司作为工程瓷砖龙头企业,具有良好的规模优势和成本管控实力,深耕存量客户、新开户开拓顺利!我们预计公司20-22年分别实现营收69.70/86.23/103.87亿,同增25.1% /23.7% /20.5%;归母净利7.04 / 8.55 /10.23亿,同增24.3% /21.5%/19.7%,对应PE 12.72X/10.47X/8.75X,性价比突出,维持“买入”评级! 风险提示:房地产调控超预期,行业竞争加剧,精装修渗透不达预期。
帝欧家居 建筑和工程 2020-04-02 23.50 -- -- 22.49 -4.30% -- 22.49 -4.30% -- 详细
事件:公司披露2019年年报,2019年全年实现销售收入55.70亿元,同比增长29.29%;归属母公司净利润5.66亿元,同比增长48.70%。此外,公司拟每10股派发现金红利1元(含税)。 业绩保持高增长,盈利能力略有提升。公司2019年销售收入保持高增长,主要为广西欧神诺一期项目投产以及工程零售渠道持续;净利润增速高于营收增速,主要是:1)高毛利率陶瓷产品收入占比提升4.26pct;2)陶瓷产能提升,规模效应发挥提高生产效率,陶瓷产品毛利率提升0.36pct。公司2019年全年毛利率为35.94%,同比提升0.94pct;净利率为10.01%,同比提升1.29pct。盈利能力略有提升,主要为高毛利率陶瓷产品占比提升及陶瓷毛利率略有提升。 欧神诺陶瓷持续较高增长,规模效应发挥推升毛利率。2019年陶瓷产能扩张及渠道拓展,全年实现收入49.67亿元,同比增长36%。产能方面,公司广西欧神诺一期项目投产,自有产能扩张,公司2019年陶瓷生产量为1.30亿平方米,同比增长39%。渠道方面:1)工程端,公司继续保持在碧桂园、万科、恒大等存量客户的合作份额大幅增长,深化与新增客户雅居乐、荣盛等大型房企,此外,公司加大构建与如敏捷、合正、华侨城等大中型房企合作关系,工装客户资源不断巩固及新增:2)零售渠道端,公司加速网点覆盖,2019年欧神诺陶瓷经销商约净增200家至900家,终端门店约净增1200个至2980个。随着规模效应发挥,2019年陶瓷毛利率36.20%,同比提升0.36pct。2019年欧神诺陶瓷业务扣非后归母净利润达4.73亿元,同比增长39%,业绩承诺完成率高达207%。 卫浴渠道积极拓展,2020年重庆智能卫浴一期生产线或将投产。2019年卫浴产品收入4.35亿元,同比略下降9%,卫浴产品销售收入略有下滑,主要为销量略有下滑。公司2019年积极拓展卫浴产品渠道:1)零售渠道端,持续巩固零售渠道,积极拓展新零售。2019年帝王洁具首个旗舰独立大店-2000平方米卫浴空间定制生活馆在成都正式开业;2)工程渠道端,充分利用欧神诺优质的工程渠道,积极开拓直营工程客户,为快速进驻工装市场夯实基础。其次,2018年公司拟在重庆投资8亿元建设智能马桶生产线项目,建设期2年,建成投产后年产智能卫浴500万件,新增产能比例近12倍。2019年重庆帝王已启动智能卫浴生产基地一期项目建设工作,预计一期项目将于2020年7月竣工投产,产能扩张促进卫浴产品销售规模增长。 投资建议:短期受疫情影响,下游房企项目及公司开工延迟,业绩或受到一定影响;长期持续受益精装房政策驱动及竣工数据改善,公司工程渠道扩张推动业绩持续较快增长。我们预测公司2020年至2022年每股收益分别为1.87元、2.33元和2.82元,对应PE分别为13倍、10倍和9倍,维持“买入-B”建议。 风险提示:竣工面积、精装房渗透率不及预期;渠道拓展不及预期;行业竞争加剧;疫情短期对公司及下游客户影响超预期。
帝欧家居 建筑和工程 2020-04-02 23.50 -- -- 22.49 -4.30% -- 22.49 -4.30% -- 详细
事件描述 公司披露2019年度报告:报告期内,公司实现营业收入55.70亿元,同比增长29.29%;归属于上市公司股东的净利润5.66亿元,同比增长48.70%,与此前披露的业绩快报一致,符合此前预期;扣非归母净利润同比增长39.36%至4.94亿元。 事件点评2019Q4营收长同比增长28.80%,,比增速环比Q3小幅加快。公司2019Q4实现营业收入14.68亿元,同比增长28.80%;实现归母净利润1.40亿元,同比增长27.74%;实现扣非归母净利润1.19亿元,同比增长31.42%。 2019Q1/Q2/Q3营业收入增速分别为37.64%/25.25%/28.44%;归母净利润增速分别为48.82%/47.93%/69.64%;扣非归母净利润增速分别为46.65%/28.07%/54.31%。 盈利能力显著提升,回款加快、现金流情况向好。2019年毛利率同比提升0.94pct至35.94%,净利率同比提升1.29pct至10.01%,期间费用率同比提升0.16pct至24.59%,其中研发支出同比增加39.60%至2.38亿元,占营业收入比例提升0.31pct至4.27%。2019年公司经营性净现金流量净额同比增长342.97%至2.69亿元,主要系回款加快和政府补助增加所致;经营活动现金流量净额/营业收入比重同比提升3.41pct至4.82%。 诺欧神诺2019年年长营收同比增长35.97%,,建筑陶瓷业务快速发展,新老客户订单持续放量。欧神诺2019年实现营业收入50.06亿元,同比增长35.97%;实现净利润5.05亿元,同比增长42.05%,扣除合并摊销费用影响2206.97万元后,实现净利润为4.83亿元,陶瓷墙地砖占公司营业收入比重提升4.26pct至89.17%。2019年,欧神诺不但继续保持与碧桂园、万科、恒大等存量客户的合作份额大幅增长,而且在深化与新增客户雅居乐、荣盛、富力、旭辉、华润置地等大型房地产开发商合作的同时,新增包括敏捷、合正、华侨城、泰禾、华夏幸福、金茂等大中型房地产开发商客户。 借助欧神诺工程渠道优势切入卫浴直营工程业务,协同效应显现。公司卫浴业务借助欧神诺近20年来已深耕的自营工程服务团队先发优势和完整供应链管理体系的成功经验,积极开拓卫浴直营工程业务,目前已与包括碧桂园、融创、雅居乐、龙湖等大型房地产开发商客户建立合作。随着自营工程市场份额不断扩大,公司与欧神诺高度融合后产生的协同效应开始显现。 新零售探索和渠道下沉推动零售端增长。地产竣工改善超预期,新冠疫情造成短期影响,家具消费或在下半年集中释放。欧神诺在零售渠道方面采用多元化渠道布局与深耕,加速网点覆盖、实行通路与服务下沉。截至2019年末,欧神诺拥有终端门店逾2980家(净增约1280家),陶瓷经销商超900家。卫浴业务持续巩固零售渠道,扩展销售网点覆盖、提升经销商质量;积极拓展新零售,不断深化与互联网、家装、整装公司的合作。 报告期内,帝王洁具首个旗舰独立大店—2000㎡的卫浴空间定制生活馆在成都北富森正式开业,打造浸入式卫浴消费新场景。2019年全年住宅竣工面积重现正增长,一扫持续三年之久的下行阴霾,据国家统计局数据显示,2019年全国住宅竣工面积68011万平方米,同比增长3.00%,环比1-11月提升7.00pct,自17年9月以来,住宅竣工面积累计增速首度扭转为正。 产能扩张,助推公司加快工装市场的布局。广西欧神诺一期项目完全投产后,建筑陶瓷自有产能的进一步扩张,提高了欧神诺目前的供应效率和产能配套效率。重庆帝王已启动位于重庆永川国家高新区三教产业园的智能卫浴生产基地一期项目建设工作,新建陶瓷卫生洁具生产线,为搭建陶瓷卫生洁具供应链奠定基础,重庆智能卫浴生产线一期项目预计将于2020年7月竣工投产。 投资建议预计公司2019-2021年实现归母公司净利润为6.95、8.68、10.58亿元,同比增长22.86%、24.87%、21.84%,对应EPS为1.81/2.26/2.75元,PE为12.87/10.30/8.46倍,维持“买入”评级。 存在风险宏观经济增长不及预期;地产调控政策风险;工程业务回款风险;工程订单增长不及预期;原材料价格波动风险;产能过剩风险;经销商管理风险等。
帝欧家居 建筑和工程 2020-04-01 23.68 -- -- 23.50 -0.76% -- 23.50 -0.76% -- --
帝欧家居 建筑和工程 2020-04-01 23.68 -- -- 23.50 -0.76% -- 23.50 -0.76% -- 详细
事件:帝欧家居发布2019年报:2019年公司实现营业收入55.7亿元,同比增长29.29%;归母净利润5.66亿元,同比增长48.7%;扣非净利润4.94亿元,同比增长39.36%。其中Q4实现营业收入14.68亿元,同比增长28.8%;归母净利润1.4亿元,同比增长27.7%;扣非归母净利润1.19亿元,同比增长31.4%,整体业绩符合预期。全年经营活动现金净流量2.69亿,同比增长343%,主要系回款增加及收到政府补助增加所致。 全年营收高增长,自营工程、零售业务持续发力。2019年,公司Q1/Q2/Q3/Q4单季度营收同比增速分别为37.6%/25.25%/28.4%/28.8%;归母净利润同比增速分别为48.8%/47.9%/69.6%/27.7%,扣非净利润同比增速分别为46.65%/28.07%/54.31%/31.4%。2019年,公司在自营工程市场份额不断扩大,零售业务持续增长,同时公司收到政府补助较去年同期有所增加。 规模效应和盈利能力持续提升。1)净利率、毛利率均有提升。2019年公司净利率10.16%(+1.44pct.),毛利率35.94%(+1.04pct.),陶瓷墙地砖毛利36.2%(同比+0.36pct.)。2)费用匹配工程业务增长。2019年上半年费用率(加研发费用)24.59%(+0.17pct.),其中,销售费用率16.06%(+0.31pct.),管理费用率(加回研发费用)7.62%(-0.3pct.),财务费用率0.92%(+0.16pct.)。 瓷砖零售渠道加速布局,欧神诺工程、零售齐增长。建筑陶瓷板块方面,2019年欧神诺实现营业收入50.06亿元,同比增长35.97%;实现净利润5.05亿元,同比增长41.9%,扣除合并摊销费用后净利润为4.83亿元。其中,Q4实现营业收入12.92亿元,同比增长34.5%;实现净利润1.28亿元,同比增长26.8%;扣除合并摊销费用后净利润为1.23亿元。分季度看,欧神诺19Q1/Q2/Q3/Q4单季度营收同比增速分别为47.15%/31.1%/35%/34.5%;净利润同比增速分别为21.49%/32.74%/77.07%/26.8%;净利率分别为7.3%/9.8%/12. 3%/9.9%,扣除合并摊销费用后净利率分别为6.7%/9.4%/11.9%/9.5%。目前欧神诺陶瓷经销商逾990家,终端门店逾2980个(+1280个)。 卫浴业务有所下滑。卫浴板块方面,2019年帝王洁具实现营业收入5.64亿元,同比下滑9.9%,Q4营业收入1.75亿元,同比下滑1.94%。其中,2019年亚克力板实现营业收入1.31亿元,同比增长-10.01%,卫浴产品实现营业收入4. 35亿元,同比增长-9.18%。 自有产能爬坡助力跑马圈地,股权激励激发团队活力。欧神诺现有藤县、佛山、江西景德镇三大生产基地,目前藤县及景德镇基地仍有扩产空间。伴随景德镇大规模自动化生产线改造和广西藤县生产基地逐步投产,规模效应不断提升,加深公司成本护城河。公司2020年的股权激励计划,授予在欧神诺任职的166名中层管理人员和核心技术/业务人员限制性股票400万股(占公司总股本1.04%),利润考核目标为:以欧神诺2019年净利润为基数,2020、2021年欧神诺净利润增长率不低于20%和40%。新的股权激励计划凸显公司自上而下深化利益绑定,有利于提升核心团队凝聚力。 精装房渗透率提升叠加竣工长期修复趋势,工装瓷砖市场空间宽广,龙头受益。 1)精装房驱动力上从顶层设计到市场供需,产业链逻辑连贯,渗透率持续提升,形成工装瓷砖行业高增长赛道。2)受益竣工修复带动终端需求向上,行业需求进一步提升。统计局数据显示,竣工面积增速在19Q4显著回升,我们认为疫情将影响竣工节奏,但竣工修复长期趋势不变。3)成本优势+客户优势,竞争力突出。公司与大客户深度绑定,具备稳定性,新客户不断导入并逐步贡献业绩。自有产能持续投放助力后端产能规模效应提升。 投资建议:帝王洁具是零售端卫浴龙头,欧神诺工装领域客户和规模优势显著,公司存量客户销售持续增长,新客户不断签约,增量客户持续扩容,新老客户共同驱动业绩增长。预计公司2020-2022年销售收入为70.4、84.6、100亿元,同比增长26%、20%、18%,实现归属于母公司净利润7.3、8.9、10.7亿元,同比增长28.9%、22.1%、19.6%,EPS为1.9、2.32、2.77元,维持“买入”评级。 风险提示:地产景气程度下滑风险、原材料价格上涨风险、行业竞争加剧,导致行业平均利润率出现下降带来的盈利风险。
帝欧家居 建筑和工程 2020-03-25 21.85 -- -- 24.42 11.76% -- 24.42 11.76% -- 详细
事件一:2020年1-2月,全国陶瓷砖产量为8.70亿㎡,比去年同月降低19.97%;其中,瓷质砖累计产量6.04亿㎡,比去年同月降低17.18%;陶质砖累计产量2.66亿㎡,比去年同月降低25.67%。具体到主要省份,从可以了解到的数据看,陶瓷砖增长幅度为:福建-5.52%,四川-24.21,广东-48.24%,江西-29.88%,广西20.82%,云南6.17%,陕西-50.36%,河南-42.37%,湖南-17.50%,贵州-44.87%。 事件二:3月16日,帝欧家居发布2020年限制性股票激励计划,拟授予控股子公司欧神诺的166位核心员工400万股限制性股票,占总股本1.04%,授予价格为10.86元,锁定期为12个月。解锁条件以欧神诺2019年净利润为基数,2020/2021年净利润增长不低于20%/40%事件三:2月29日,帝欧家居发布2019年度业绩快报。2019年公司实现营业总收入55.70亿元,同比增长29.29%;归母净利润5.67亿元,同比增长48.97%。其中2019Q4当季实现营业收入14.68亿元,同比增长28.80%;归母净利润1.41亿元,同比增长28.65%。业绩符合预期。 我们的分析和判断 1、建陶行业整合加剧,竞争格局优化 根据中陶家居网数据,2020年1-2月全国陶瓷砖产量为8.70亿㎡,比去年同月降低19.97%。其中,瓷质砖累计产量6.04亿㎡,比去年同月降低17.18%;陶质砖累计产量2.66亿㎡,比去年同月降低25.67%。具体到主要省份,陶瓷砖增长幅度为:福建-5.52%,四川-24.21%,广东-48.24%,江西-29.88%,广西20.82%,云南6.17%,陕西-50.36%,河南-42.37%,湖南-17.50%,贵州-44.87%。受新冠肺炎疫情影响,陶瓷生产线在2月份基本上处于停产状态,能够开工的生产线不多,全国范围内只有广西、云南产量是正增长,其他省份均是负增长。 同时,中国建筑卫生陶瓷协会发布数据显示,2019年全国规模以上建筑卫生陶瓷企业1522家,比2018年减少122家,同比下降7.42%;亏损企业数量221家,比2018年增加2家。我们认为,伴随行业精装房比例持续提升,以及疫情影响下中小产能加速出清,行业竞争格局得到优化,龙头企业份额有望进一步提升。 2、限制性股票激励计划落地,彰显公司长期发展决心 2020年3月16日,公司发布限制性股票激励计划,拟授予股票400万股,占公司股本总额的1.04%,授予价格为10.86元/股,激励对象为在公司控股子公司欧神诺任职的中层管理人员和核心技术/业务人员,总人数166人。 业绩考核方面,以欧神诺2019年净利润为基数,要求2020/2021年欧神诺净利润增长率不低于20.00%/40.00%。根据测算,公司2020-2021年,要求净利润不低于6.80/7.94亿元。我们认为,此次股权激励计划的推出,有助于绑定核心团队与公司上下利益,进一步提升公司竞争力,彰显公司长期发展的信心。 3、工程业务持续高增,19年业绩符合预期 受益于精装房政策持续推进以及竣工数据改善,2019年公司自营工程市场份额不断扩大,零售业务持续增长,同时政府补贴的增加同比也在增长,2019年公司营收、归母净利润增速分别达到29.29%、48.97%,业绩增长符合预期。 (1)工程、零售齐头并进,欧神诺业绩保持高增工程端,欧神诺凭借20年积累的优质服务能力和完善服务体系等丰富经验,不但继续保持与碧桂园、万科、恒大等存量客户的合作份额大幅增长,在深化与新增客户雅居乐、荣盛、富力、旭辉、华润置地等大型房地产开发商合作的同时,报告期内陆续与敏捷、海伦堡、合正、华侨城、景瑞、电建、鸿通等大中型房地产开发商客户构建了合作关系,进一步巩固公司工装业务快速发展的势头。欧神诺2019年实现营业收入50.06亿元,与上年同期相比增长35.97%;实现净利润5.05亿元,与上年同期相比增长42.05%,扣除合并摊销费用影响2206.97万元后,实现净利润为4.83亿元。 零售端,欧神诺采用多元化渠道布局与深耕,加速网点覆盖、实行通路与服务下沉。目前欧神诺陶瓷经销商逾800家,终端门店逾2400个。 (2)卫浴以零售为主,持续深化与欧神诺的工程业务协同 我们测算2019年公司卫浴+亚克力板收入为5.64亿元。公司卫浴业务持续巩固零售渠道,扩展销售网点覆盖、提升经销商质量;积极拓展新零售,不断深化与互联网、家装、整装公司的合作;在工程渠道方面,公司充分利用欧神诺与工装客户合作的渠道并借鉴欧神诺自营工程服务经验,积极开拓直营工程客户,完善卫浴产品品类,为快速进驻工装市场夯实基础。目前公司卫浴直营工程业务已与包括碧桂园、雅居乐、龙湖等大型房地产开发商客户建立合作。 加大零售渠道覆盖广度与深度,小B业务带来增长新动能。欧神诺加大零售渠道的覆盖广度与深度,全面布网覆盖到细分县级的空白区域,同时加深一二线城市加盟商布局。不断推进经销商开发区域装修公司和地产商的合作,全面抢占流量入口。2019H1经销商总量达800余家,门店1700余家。公司依托大B业务的工程服务经验和多年累积的品牌优势,借助小B业务快速打开零售市场,目前已与400家装公司展开合作,为零售渠道提供了增长新动能。 4、投资建议: 我们预计帝欧家居2020-2021年营业收入分别为70.25、89.38亿元,同比增长26.12%、27.23%;归母净利润分别为7.28、9.38亿元,同比增长28.40%、28.85%,对应PE为12.0x、9.3x,维持“买入”评级。 5、风险因素: 疫情影响超出预期;地产下行;行业竞争加剧等。
帝欧家居 建筑和工程 2020-03-06 28.70 -- -- 28.55 -0.52%
28.55 -0.52% -- 详细
业绩增长近50%,符合申万宏源预期。公司发布2019年业绩快报,实现营收55.70亿元,同比增长29.29%;归母净利润5.67亿元,同比增长48.97%;根据测算,其中单四季度公司实现营收14.68亿元,同比增长28.80%,归母净利润1.41亿元,同比增长28.65%,交出了一份完美答卷,符合申万宏源预期。 陶瓷砖业务维持高增,战略调整下2020年增速有望延续。根据业绩快报披露,公司的陶瓷砖板块收入来源佛山欧神诺陶瓷有限公司2019年实现营业收入50.06亿元,同比增长35.97%;实现净利润5.05亿元,同比增长42.05%。我们认为,公司此前的新客户拓展较为保守,在房地产供应链融资趋势扩张的2019年,面临行业竞争对手在资金层面的不对等竞争依然能够维持高增足以体现其在房地产工程领域的优势和底气。今年起,公司顺应市场环境,将房地产新客户的拓展列为主要战略方向,目前,前30大地产客户中已有超过20家与公司建立合作关系,战略调整下全年增速值得期待。 卫浴及亚克力板业务协同效应有望逐步深化,业绩拐点将现。受到零售市场萎缩和亚克力原材料价格下行拖累,公司卫浴产品和亚克力板业务营收预计同比有所下滑。但我们认为,在当前零售行业存量竞争格局下,公司表现已然具备相对优势,展望2020年,帝王洁具与欧神诺的协同效应有望逐步显现,我们预计,公司卫浴业务拐点已现,借力欧神诺的B端赛道,2B业务贡献将开始放量。 需求停滞对2B主导的企业影响好于2C为主的企业,全年看公司有望迎来估值修复。当前,终端市场需求阶段性停滞引起市场担忧,但我们认为,有别于C端订单的部分损失不可逆,B端业务订单受制于工程的重大施工节点约束,有望在后续集中反弹,实际影响有限。根据我们测算,公司2019年的总营收中2B的贡献(包含陶瓷砖、卫浴和亚克力板)近70%且后续占比预计将进一步提升,相较于可比公司以零售为主的收入结构,是板块中主要被错杀的标的。此外,随着全年保增长压力加大,宽货币趋势延续是大概率事件,公司2018年以来的估值折价亦有望修复。 盈利预测及估值:我们认为,陶瓷砖是此轮精装趋势下房地产集采变革中最受益的子行业之一,公司凭借大地产商战略优先突破行业规模壁垒实现成本护城河,有望强者恒强。同时,2020年国家宽货币是大概率事件,有利于B端公司估值修复,公司有望实现戴维斯双击。我们下调公司2019-2021年归母净利润至5.67亿元、7.28亿元、9.66亿元(原5.76亿元、7.39亿元、9.79亿元),对应19-21年EPS分别为1.47元、1.89元、2.51元,当前股价对应2019-2021年PE分别为18倍、14倍、11倍,维持“买入”评级。
帝欧家居 建筑和工程 2020-03-03 24.93 -- -- 28.94 16.09%
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2019Q4营收同比增长28.77%,归母净利润同比增长29.36%。根据业绩快报,我们测算公司2019Q4实现营业收入14.68亿元,同比增长28.77%;实现归母净利润1.41亿元,同比增长29.36%。公司2019Q1/Q2/Q3营业收入增速分别为37.64%/25.25%/28.44%;归母净利润增速分别为48.82%/47.93%/69.64%。 欧神诺工程渠道优势突出,新老客户订单持续放量,建陶业务成为未来业绩增长亮点。欧神诺2019年实现营业收入50.06亿元,同比增长35.97%;实现净利润5.05亿元,同比增长42.05%,扣除合并摊销费用影响2206.97万元后,实现净利润为4.83亿元。目前欧神诺的工程收入占比约75%,零售业务占比约25%。2019年,欧神诺在原有包括碧桂园、万科、恒大、雅居乐、荣盛、富力等大型房地产开发商客户基础上,新增包括敏捷地产、海伦堡、合正地产、华侨城等大中型房地产开发商客户,新客户放量比较明显,荣盛、雅居乐已经进入到前五大客户名单。 借助欧神诺工程业务优势切入快速增长的精装房市场,新零售探索和渠道下沉推动零售端增长。随着自营工程市场份额不断扩大,公司与欧神诺高度融合后产生的协同效应开始显现,公司借助欧神诺在工程业务自营模式多年累积的先发优势,顺应精装房的发展趋势,积极开展零售模式革新和渠道下沉布局,实现2019年前三季度经营业绩保持高速增长。 地产竣工改善超预期,新冠疫情造成短期影响,家具消费或在下半年集中释放。2019年全年住宅竣工面积重现正增长,一扫持续三年之久的下行阴霾,12月住宅竣工面积增速继续加快,回暖程度显著。据国家统计局数据显示,1-12月商品房住宅销售面积150144万平方米,同比增长1.50%,环比1-11月回落0.10pct;全国住宅竣工面积68011万平方米,同比增长3.00%,环比1-11月提升7.00pct,自17年9月以来,住宅竣工面积累计增速首度扭转为正。 投资建议 预计公司2019-2021年实现归母公司净利润为5.67、7.33、8.91亿元,同比增长48.98%、29.28%、21.51%,对应EPS为1.47/1.90/2.31元,PE为16.88/13.05/10.74倍,维持“买入”评级。 存在风险 宏观经济增长不及预期;地产调控政策风险;工程业务回款风险;工程订单增长不及预期;原材料价格波动风险;产能过剩风险;经销商管理风险等。
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建筑陶瓷业务保持高增长。欧神诺公司2019年实现营业收入50.1亿元,同比+35.97%;实现净利润5.05亿元,同比+42.05%,扣除合并摊销费用影响2,206.97万元后,实现净利润为4.83亿元。其中Q1-Q4单季度分别实现营收同比+47.2%/+31.1%/+35.0%/+34.5%;分别实现净利润同比+21.5%/+19.0%/+67.9%/+52.2%。整体上看,Q4瓷砖业务保持了营收的高增长,同时盈利上的规模效应也继续体现。 工程客户持续开拓。报告期内,公司借助自营工装服务及产品优势,精装修市场份额进一步提升,一边稳定与碧桂园、万科等核心存量客户合作,加深与雅居乐、荣盛、富力等新客户的合作关系,还开发了华侨城、敏捷等大中型地产商客户,抢占精装修市场渗透率提升机遇。 竣工周期向上,20年需求向好。在施工向竣工传导下,全国房屋竣工面积12月份累计同比+2.6%,17-19年三年内首次回正,其中住宅累计竣工面积同比+3%,12月单月同比+20.7%,确立了竣工回暖趋势。我们认为公司瓷砖业务一部分需求与竣工同步,另一部分需求将在竣工后逐步显现。公司的核心客户碧桂园18年与19年分别实现权益销售面积同比+23.1%/+15.2%,后续将持续传导至20年的公司需求端。 零售小B业务成新增长点。截至2019H1,公司拥有经销商超800家,终端门店超2,400家,渠道拓展迅速,但距龙头友商店面数量仍有较大差距,仍有很大下沉空间。此外公司计划借已有工装服务团队,助经销商开拓市场空间更为广阔的零售(小B)业务,上半年已实现营收超1亿元,零售业务的开展将给公司提供现金流支撑和新增长点。 股权激励调动员工积极性。2月份公司公布了此轮股权激励草案,拟向166名公司中层管理人员和核心技术业务人员以每股10.86元授予400万股限制性股票,要求在2020-2021年分别实现扣非净利润相对于2019年20%/40%的增长,对应20%、17%的净利润同比增速。 估值 公司借助自营工装服务优势积极开拓工程渠道新客户,巩固老客户,同时深耕零售渠道,进军空间广阔的小B业务市场,中长期增长驱动力十足。我们维持2020-2021年EPS为1.85/2.15元,同比增长25.0%/16.6%,当前对应2020年13.5XPE,维持买入评级。 评级面临的主要风险 核心客户增速下降;行业竞争加剧。
马莉 3
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公司发布2019年度业绩快报:报告期内,公司实现营收55.70亿元(同比+29.29%),归母利润5.67亿元(同比+48.97%);Q4单季度公司实现营收14.68亿元(同比+28.80%),归母利润1.41亿元(同比+28.65%)。分季度看,公司Q1/Q2/Q3/Q4营收增速分别为37.64%/25.25%/28.44%/28.80%;归母利润增速分别为48.82%/47.93%/69.64%/28.65%,净利率分别为6.31%/11.51%/12.02%/9.60%,整体业绩符合预期。 工程瓷砖业务增势迅猛,规模化成本优势突出、利润增速快于收入。子公司欧神诺全年实现营收50.06亿元(同比+35.97%),净利润5.05亿元(同比+42.05%),扣除合并摊销费用影响实现净利润4.83亿元。Q4单季度欧神诺实现营收12.92亿元(同比+34.5%),归母利润1.29亿元(同比+27.31%)。分季度看,欧神诺Q1/Q2/Q3/Q4营收增速分别为+47.15%/+31.13%/+35.04%/+34.53%;净利润增速分别为21.49%/32.74%/77.07%/+27.30%,净利率分别为7.31%/9.79%/12.26%/9.97%。公司瓷砖业务布局藤县、佛山、景德镇三大生产基地,随藤县3200万方墙地砖及景德镇基地的产线技改及产能爬坡后,自有产能扩张下规模效应将进一步凸显。 精装大势、竣工回暖下工程业务大有可为,零售小B端成发力点。奥维云网数据显示19年精装修渗透率达到32%、到22年有望提高至50+%,且竣工景气回升(19年12月住宅竣工面积同比+20.7%),预计20年精装家居市场仍具较高景气。我们认为公司持续成长动力充足:(1)欧神诺瓷砖工程19年预计维持30-40%的快速增长,依托规模化优势降低成本、自营工程服务平台(全国500+人团队辐射各区域)打造强服务能力,公司与TOP30地产商中的20多家进行了深度合作,新客户的放量预期将于20年贡献重要增量。(2)欧神诺瓷砖零售19年预计实现25-30%增长、大幅优于同行,我们认为主要系公司依托B端业务打造的规模化优势,为小B客户(商场、写字楼等)提供高性价比的服务模式,收获较好成效,同时公司持续加密空白网点门店布局(19H1新增经销商100+家、门店700+家),且新开门店主攻小B客户。(3)洁具业务19Q4预期已经企稳回升,20年搭载欧神诺工程渠道收入预计会有明显增长。 发布限制性股权激励,强化长足发展信心:20年2月公司公告2020年限制性股票激励计划,拟授予控股子公司欧神诺的166位中层管理及核心员工400万股限制性股票,占总股本1.04%,授予价格为10.86元(折价率56%),锁定期为12个月,解锁期2年、解锁条件以欧神诺19年净利润为基数,20/21年净利润增长不低于20%/40%,对应实现净利润6.80/7.94亿元,预计20/21/22年摊销成本分别为1700万/1417万/283万,上下利益绑定、有利于激发团队活力,强化长足发展信心。 盈利预测与投资评级:公司深耕存量大客户、积极开拓其他中小型房地产开发商,强化瓷砖、洁具协同效应、整合渠道资源,看好其长线发展。我们预计19-21年分别实现营收55.70/70.16/88.92亿,同增29.3%/26.0%/26.7%;归母净利5.67/7.29/9.33亿,同增49.0%/28.5%/28.0%,对应PE16.87X/13.13X/10.25X,业绩增长确定性较高,维持“买入”评级! 风险提示:房地产调控超预期,行业竞争加剧,精装修渗透不达预期。
帝欧家居 建筑和工程 2020-02-13 22.06 -- -- 28.94 31.19%
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核心观点: 公司公布限制性股票激励计划(草案)。拟向包括控股子公司欧神诺中层管理人员与核心技术/业务人员在内的166名核心员工授予限制性股票400万股,授予价格为10.86元/股。限制性股票解除限售的业绩条件为,2020-2021年欧神诺扣非净利润较2019年增长率不低于20%/40%。本次授予股票数量约占公司总股本的1.04%,为一次性授予,授予限制性股票的限售期分别为12个月和24个月,每期可解锁限制性股票总量的50%。预计2020-2022年分别产生摊销费用1700/1417/283万元。 公司两大主业资源整合,欧神诺工程零售并举打开成长空间。(1)持续受益精装房趋势,公司瓷砖业务高速发展增势不改。工程渠道方面,欧神诺与碧桂园(02007.HK)、万科(000002.SZ)、中国恒大(03333.HK)等存量客户合作份额持续增长,同时深化新增客户雅居乐(03383.HK)、荣盛发展(002146.SZ)等合作关系,报告期内陆续拓展敏捷(00186.HK)、海伦堡等大中小房地产新客户。零售渠道方面,截至2019年H1终端门店逾2400家,未来公司将通过区域性物流仓储中心布局实现进一步渠道下沉。(2)卫浴业务增长空间随着协同效应逐渐打开,零售渠道不断巩固,工程渠道借助欧神诺自营经验,积极扩张直营工程业务,正与碧桂园等大型房企建立合作。 盈利预测与投资建议:我们预计公司2019-2021年EPS分别为1.38、1.77、2.18元/股,按最新股价计算,对应PE估值分别为16.3、12.8、10.3倍,考虑到公司所处行业成长天花板较高,且未来3年业绩复合增速在25%以上,维持2019年PE20X合理估值,合理价值为27.6元/股。维持“买入”评级。 风险提示:下游需求大幅下滑、原材料价格大幅上涨、工程端瓷砖市场竞争大幅加剧、产能投放不达预期、新客户拓展低于预期、核心客户订单份额大幅下降、客户集中风险、业务整合低于预期。
帝欧家居 建筑和工程 2020-02-12 20.64 25.35 17.47% 28.94 40.21%
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本报告导读:公司拟授予控股子公司欧神诺核心人员166人限制性股票400万股,进一步激发团队积极性。随着多种渠道持续布局,公司将进一步提升卫浴和瓷砖业务的市场份额。 投资要点:[维Ta持bl目e_标Su价mm2a5r.y3]5元,维持增持评级。公司拟授予控股子公司欧神诺核心人员166人限制性股票400万股,随着多种渠道持续布局,公司将进一步提升卫浴和瓷砖业务的市场份额。维持2019~2021年EPS1.32/1.69/2.16元,维持目标价25.35元,对应2020年15倍PE,维持增持评级。 此次激励拟授予控股子公司欧神诺中层管理人员和核心技术/业务人员限制性股票400万股。本激励计划授予的激励对象共计166人,拟定授予限制性股票数量400万股,占公司总股本1.04%,授予价格10.86元/股。业绩考核方面,2020~2021年均以2019年净利润为基数,增长率分别不低于20%、40%,从中长期来看激励的设定有助于进一步激发团队积极性。 新增大中型地产商逐步贡献收入,协同效应逐步显现。公司在存量客户保持稳步增长的同时,与新增客户如雅居乐、荣盛、龙湖等多家地产商展开合作,与多家大中型地产商构建合作关系,大客户占收入比例过高的风险有望逐步化解。此外借助欧神诺的工程优势及完整供应链管理体系的成功经验,积极开拓卫浴直营工程渠道,有望形成品类间协同效应。 欧神诺在零售渠道方面采用多元化布局,加速网点覆盖及服务下沉。截至2019H1,欧神诺经销商超过800家,终端门店超过2400个。除了通过全面布网弥补空白市场外,公司推动一二线城市加快“城市加盟合伙商、智慧社区服务店”等深度布局,促进零售渠道的持续增长,将自营工程的经验带入零售渠道,帮扶经销商开拓整装和工装市场,渠道布局稳步推进。 风险提示:房地产波动的风险,渠道扩张不达预期
帝欧家居 建筑和工程 2020-02-12 20.64 -- -- 28.94 40.21%
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事件:公司发布2020年限制性股票激励计划,本次激励计划拟授予激励对象的限制性股票数量为400万股,占公司总股份1.04%,激励对象包括在欧神诺任职的中层管理人员和核心技术/业务人员等166人,授予价格为10.86元/股。限制性股票的业绩考核目标为:以欧神诺2019年净利润为基数,2020、2021年欧神诺净利润增长率不低于20%和40%。这是继公司2017年限制性股票激励计划后做的第二次股票激励,展现了公司长远发展的较强信心。 受益精装市场放量,欧神诺持续保持快速增长。1)根据我们测算,2016-2018年欧神诺营收复合增速达到40%+,在规模效应提升下净利润复合增速达到翻倍,预计2019年仍能保持较快增长,这主要受益于近三年来工程业务的优异表现。目前工程业务占比约70%+,深度绑定碧桂园、万科等龙头地产商,展现出强劲竞争力,同时与新增客户雅居乐、荣盛、富力等中大型开发商构建了战略合作关系,供货占比快速提升,有望在2020年逐渐放量。由于国内整体精装比例尚有很大提升空间,未来2-3年在竞争者有限的工程市场欧神诺有望继续保持领先定位。2)零售方面,欧神诺计划加速零售网点覆盖与通路下沉,全面布网细分县级零售空白点的基础上加深一二线城市加盟商布局,促使经销商团队开拓区域性地产商和整装公司,抢占小B和翻新市场的空间,目前欧神诺经销商超1000家,终端门店超2500个,工程与零售双管齐下,显示出公司在零售市场上超前战略布局。 规模效应扩大,利润率提升。前三季度欧神诺实现营收37.1亿元,同比增长36.5%;实现归母净利润3.8亿元,同比增长38.9%,扣除合并摊销费用1655.4万元后,实现净利润3.6亿元。规模效应提升使得营业成本增幅相对较小(同比+26.7%),同时收到政府补助使其他收益同比增加175.9%,前三季度毛利率35.9%(+1.4pp);净利率10.4%(+1.8pp),公司经营活动现金流2.8亿元,同比增加145.1%,现金流向好。 洁具业务保持稳定。卫浴洁具业务方面,前三季度帝王洁具实现营收3.9亿元,实现净利润6600万,净利润同比大幅增长主要是传统卫浴产品核心原材料MMA价格的显著下降。公司在巩固零售渠道的基础上,加大新零售渠道的线上线下融合,深化与互联网、家装、整装公司的合作;在工程渠道上借鉴欧神诺直营模式积累的服务经验,顺应房地产新建住宅精装修的爆发趋势,积极开发瓷砖产品,开拓B端客户。 盈利预测与投资建议。预计2019-2021年EPS分别为1.46元、1.88元、2.38元,对应PE分别为13倍、10倍和8倍,维持“买入”评级。 风险提示:房地产市场变化的风险;市场竞争加剧的风险;原材料价格波动的风险。
帝欧家居 建筑和工程 2020-02-11 19.50 -- -- 28.94 48.41%
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本次股票激励计划主要面向欧神诺中层及核心骨干员工,业绩目标彰显信心,有利于调动欧神诺中层管理人员的积极性和创造性,吸引和留住专业管理人才、核心技术/业务人员。限制性股票授予价格为10.86元/股,2月7日股价(19.36元/股)较授予价格溢价78.27%。本次股票激励计划选取欧神诺的净利润增长率指标作为业绩考核指标,以2019 年净利润为基数,2020年-2021年欧神诺实现的净利润增长率分别不低于20.00%、40.00%。长期来看,本计划有助于建立健全公司长效激励机制,提升核心团队凝聚力和企业核心竞争力,有效地将股东、公司和核心团队三方利益结合在一起,有效推动公司长期、持续、健康发展。 工程订单是先前已经签约确定的,因此原定在Q1的安装量会推迟到疫情缓解之后释放,不影响全年收入。欧神诺工程渠道优势突出,新老客户订单持续放量,建陶业务成为未来业绩增长亮点。欧神诺目前工程收入占比约75%,零售业务占比约25%。欧神诺在原有包括碧桂园、万科、恒大、雅居乐、荣盛、富力等大型房地产开发商客户基础上,新增包括敏捷地产、海伦堡、合正地产、华侨城等大中型房地产开发商客户,新客户放量比较明显,荣盛、雅居乐已经进入到前五大客户名单。 借助欧神诺工程业务优势切入快速增长的精装房市场,新零售探索和渠道下沉推动零售端增长。2019前三季度,公司零售业务持续增长,欧神诺实现营业收入37.13亿元,同比增长36.48%;实现净利润3.76亿元,同比增长38.88%。随着自营工程市场份额不断扩大,公司与欧神诺高度融合后产生的协同效应开始显现,公司借助欧神诺在工程业务自营模式多年累积的先发优势,顺应精装房的发展趋势,积极开展零售模式革新和渠道下沉布局,实现2019年前三季度经营业绩保持高速增长。 地产竣工改善超预期,新冠疫情造成短期影响,家具消费或在下半年集中释放。2019年全年住宅竣工面积重现正增长,一扫持续三年之久的下行阴霾,12月住宅竣工面积增速继续加快,回暖程度显著。据国家统计局数据显示,1-12月商品房住宅销售面积150144万平方米,同比增长1.50%,环比1-11月回落0.10pct;全国住宅竣工面积68011万平方米,同比增长3.00%,环比1-11月提升7.00pct,自17年9月以来,住宅竣工面积累计增速首度扭转为正。 投资建议 预计公司2019-2021年实现归母公司净利润为5.52、7.16、8.71亿元,同比增长45.11%、29.71%、21.54%,对应EPS为1.43/1.86/2.26元,PE为13.49/10.40/8.56倍,维持“买入”评级。 存在风险 宏观经济增长不及预期;地产调控政策风险;工程业务回款风险;工程订单增长不及预期;原材料价格波动风险;产能过剩风险;经销商管理风险等。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名