公司2018H1实 现营收13.83亿元(+1.03%);归母净利润3.1亿(+33.13%); 扣非归母净利润2.67 亿(+15.59%)。经营性净现金流1.40 亿元(-55.14%)。非生物药拖累收入增速,朗沐销售提速超预期,维持买入评级。 支撑评级的要点 朗沐销售提速超预期,净利润率大幅提升。2018H1 朗沐实现销售收入4.4 亿(+46.25%),占整体收入比重从上年同期22.04%上升至31.90%,销量估算约有75%增长。我们预计朗沐Q2 销售额较Q1 环比增长超过75%,符合我们之前 “2017Q4、2018Q1 医保对接过渡期,自2018 年Q2 开始朗沐销售将呈现逐季度攀升”的判断。2018H1 朗沐毛利率94.24%,较去年同期提升5.8pp; 康弘生物贡献净利润1.06 亿元,较去年同期增长100%,明显高于收入端增长。剔除赠药影响,朗沐净利润率从去年同期的19.26%大幅提升至29.25%。考虑到朗沐自2017 年Q4起执行降价约20%的医保谈判价格和2017Q4、2018Q1 医保对接过渡期,我们预计朗沐下半年销售增速和净利润率呈现加速趋势, 综合全年朗沐销售额有望实现40%以上增长,净利润率有望提升至30%以上。 非生物药业务拖累收入增速低于预期。2018H1 中药业务实现收入3.91 亿元(-27.04%),占营业收入比重从去年同期39.16%下滑至28.29%;营业成本减少24.8%;毛利率86.19%,基本和去年同期持平。化药业务实现收入5.5 亿(+3.695),占营收比重从去年同期38.76%微升至39.78%;营业成本同比减少6.58%;毛利率95.34%,基本和去年同期持平。为进一步释放产品线活力和顺应行业发展趋势,公司自2017 年起对非生物药板块进行销售调整,2017 年Q4 非生物药销售收入明显下滑。我们预计今年下半年非生物药销售调整工作仍将继续,化药板块预计维持平稳增长,中药板块增长承压。 财务指标:整体毛利率提升,期间费用率下降。2018H1 整体毛利率92.38%,较去年提升2.21pp;期间费用率68.32%,较去年同期下降1.2pp,其中销售费用7.42 亿,同比下降2.75%,销售费用率53.69%,较去年同期下降2.08pp;管理费用2.24 亿元,同比增长11.6%,管理费用率16.23%,其中研发费用0.88 亿元,同比增长57.47%。经营性净现金流1.40 亿元,同比减少55.14%, 剔除去年同期康弘制药搬迁补偿款约1.7 亿影响,2018H1 经营性净现金流基本和去年同期持平,并没有大幅下滑。 评级面临的主要风险 产品销售不及预期;产品降价等。 估值 考虑到公司经营业务现状,非生物药增长明显放缓,朗沐销售明显提速,我们调整公司2018 年-2020 年营业收入预测分别为29.87 亿、37.59 亿、46.90 亿,增速分别为7.19%、25.9%、24.8%;实现净利润分别为7.97 亿元、10.23 亿元、12.69 亿元,EPS 分别为1.18、1.52、1.88 元,维持买入评级。

公司公布2018H1业绩,在报告期内,公司实现营业收入84.76亿元,增速16.68%;归母净利润9.25 亿,增速22.32%;扣非归母净利润8.33 亿,增速12.39%。经营性净现金流6.35 亿元,同比增长154%。2018 年Q2 实现收入45.24 亿,同比增长15.49%;归母净利润5.53 亿,同比增长26.34%; 扣非归母净利润4.73 亿,同比增长10.06%。 支撑评级的要点 医药工业稳健增长,研发投入再创新高 报告期内,医药工业实现收入32.88 亿元,增速13.84%;毛利率74.54%, 较去年同期提升3.43pp。现代中药、化药稳健增长,生物药板块大幅增长。我们认为,公司主要的工业品种终端需求刚性,其中,收入占比较大的现代中药板块中产品多为独家品种,降价压力小;普佑克进医保后放量显著,医药工业未来将保持10-15%常态化稳健增长。 2018 年中报显示,公司研发投入3.26 亿元。同比增长46.6%,研发投入占医药工业比例9.92%,较去年同比提升2.22pp。“四位一体”研发模式构筑领先研发管线,持续高研发投入推动加速成长,为公司持续发展提供动力。 医药商业融资能力提升,慢病管理业务稳步增长 报告期内,医药商业实现收入51.49 亿元,同比增长18.85%,毛利率10.01%, 较去年同期提升2.59pp。天士力营销挂牌新三板提高直接融资能力。公司慢病业务实现收入1.99 亿元,同比增长40.4%,慢病会员数量持续增长。公司加快了天津以外地区推广复制,并完成慢病管理平台的迭代升级。 财务指标保持稳健,经营性净现金流大幅改善 公司整体毛利率35.11%,较去年同期增长2.19pp,主要得益于工商业板块毛利率齐升。期间费用率21.37%,较去年同期提升2.67pp,其中销售费用率12.89%提升1.47pp,主要是公司加大市场投入,加强市场网络建设及学术推广所致;管理费用率5.73%,提升0.26%,主要是加大研发投入所致;财务费用率2.74%,提升0.92%,主要是公司贷款规模增大且贷款利率提高导致利息支出增加所致。公司应收账款84.22 亿元,同比增长37%,应收款账龄健康,其中账龄1 年内占比97.8%,1 年以上计提严格; 经营活动净现金流6.35 亿元,同比增长154%,去年同期-11.74 亿元,主要系票据到期托收及票据贴现高于去年同期所致。 评级面临的主要风险 产品销售不达预期;丹滴海外补充三期试验进度慢于预期或失败。 估值 我们预计2018 年-2020 年公司实现收入分别为187.9 亿元、213.28 亿元、245.47 亿元,净利润16.078 亿元、19.06 亿元、21.30 亿元,维持买入评级。

公司发布2018 年半年报:报告期内,公司实现营业总收入7.58 亿元,同比增长37.38%;归属于上市公司股东的净利润1.57 亿元,较上年同期增长25.53%;归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润1.42 亿元,较上年同期增长54.83%。经营性净现金流2.61 元,同比增长72.32%。业绩基本符合预期。公司逐步完善产业链布局,加大市场开拓力度,业绩维持高速增长,维持买入评级,继续重点推荐。 支撑评级的要点 商业化项目放量明显,业务结构持续优化。商业化实现收入5.04 亿元, 同比增长达53.81%;临床项目收入2.02 亿元,同比增长20.13%。项目数量较上年同期增加了49.6%,结构不断优化,商业化项目占比不断提高。公司在发展海外客户资源的同时着力开拓国内市场,今年3 月份公司已有首个国内新药研发企业的长期商业化订购合同落地,未来随国内MAH 制度的推进,国内创新药更多的商业化订单承接将给公司业绩带来更大弹性。 汇率和退税率变化拉低毛利率,产能投产后摊销影响将降低。当期政府补贴减少使归母净利润增速偏低。由于公司目前仍以海外业务为主,汇率变动和高退税产品比重下降影响毛利水平,未来随汇率企稳以及国内新业务逐渐上量,利润率将回归至更高水平。 新一期股权激励计划团队稳定,计划H 股上市便于全球布局。2018 股权激励计划授予限制性股票94 万股,激励对象36 人,以绑定员工和公司利益一致性。同时公司大力开拓国内市场,并借助战略合作伙伴进行CRO 和全产业链布局,在原有小分子优势领域外向大分子生物药进军。H 股上市有助于进行全球布局,打开更大发展空间。 评级面临的主要风险 主要创新药项目研发失败或销售不达预期的风险;汇率波动的风险;国内市场开拓慢于预期的风险;国际贸易摩擦的风险。 估值 公司作为国内CDMO 领军企业,受益国内创新药热潮带来的外包需求的迅速提升和海外市场的稳健增长,公司处于快速成长期,且产业链布局逐渐完善,未来3-5 年有望保持高速增长态势,若国内订单爆发或商业化项目进一步增加有超预期可能。我们预计公司18-20 年净利润为4.53/6.14/8.28 亿元,EPS 为1.98/2.67/3.60 元,对应市盈率34.3/25.5/18.9 倍, 维持买入评级,继续重点推荐。

2018H1业绩扭亏为盈,业绩趋势符合我们的判断。2018H1报告期内,公司实现营收3.75亿元,同比增长45.92%;归母净利润7,316万元,同比增长270%;扣非归母净利润4,388.71万元,同比增长209.54%,公司业绩实现扭亏。其中,2018年Q2实现收入2.57亿元,归母净利润4,940万元,扣非归母净利润4,216.55万元,同比增速分别为50.63%、460.15%、359.13%,环比增速分别为117.80%、107.91%、2,349.2%,Q2业绩明显提速。公司业绩符合我们在深度报告中的判断,2017年是公司业绩低点,18年起业绩反转。 传统疫苗稳定增长,新上市23价肺炎疫苗快速放量。公司传统疫苗保持稳定增长,其中Hib疫苗(预灌封)实现营收8,859.2万元,同比增长+51.33%;Hib疫苗(西林瓶)实现营收5,282.0万元,同比增长+4.58%;新增23价肺炎球菌多糖疫苗(2017年7月底获批签发)快速放量,实现收入1.26亿元。报告期内子公司玉溪沃森实现营收3.79亿元,同比增+105.4%,实现净利润1.13亿元,同比增长+579.6%。 从批签发量上来看,2018年上半年Hib疫苗西林瓶和预灌封分别实现批签发77.73万剂(+125.25%)、74.46万剂(+242.36%),AC结合疫苗批签发27.31万剂(-40.65%),AC多糖疫苗批签发740.80万剂(+61.80%),ACYW135多糖疫苗批签发104.67万剂(+362.36%),百白破疫苗批签发158.20万剂(+1,502.37%),23价肺炎疫苗批签发119.06万剂。玉溪沃森合计批签发产品数量合计1,302.24万剂,同比增长119.74%。 PCV13已进入优先审评,上市后将带来显著业绩增量。公司自主研发的13价肺炎结合疫苗III临床试验结果全面达到预设目标;2月1日报产受理,4月份正式纳入优先审评。辉瑞沛儿13疫苗是全球使用最为广泛的肺炎球菌结合疫苗,2017年全球销售额56亿美元。全球缺口达1.8亿剂,中国市场目前亦处于严重缺货状态。相比沛儿,公司PCV13具备更强灵活性、广泛性和便利性和更为客观、全面的免疫原性评价和分析。公司PCV13预计最快将于2018年底或2019年初获批,我们预计上市销售当年可带来3.27-6.38亿收入,明显增厚公司业绩。 评级面临的主要风险 已上市品种销售不达预期;在研品种研发进度慢于预期。 估值 我们预计18-20年公司实现净利润3,860万元、1.71亿元、2.59亿元,维持增持评级。

支撑评级的要点 原料药和中间体板块上半年实现收入24.79亿元,同比增长12.8%;毛利率23.24%,比去年同期提高2.37个百分点。在环保压力持续加大、大量中小产能退出的情况下,原料药供给端紧缺,大量API及中间体品种均处于供不应求状态,公司的多个在产品种从去年开始均有明显提价。海外长单尚未体现去年下半年以来的价格上涨。美元汇率虽然自二季度开始回升,但收入结算延后,且锁定汇率部分的收益计入投资收益,因此下半年预期将可享受更好的汇兑收益。 CDMO业务近两年受吉列德消化库存减少供货的影响体量有所下滑,目前业务仍以过专利期药品的合同生产为主,占比约七成,未来随着对兽药API产品和专利期内药品的承接数量增多,CDMO业务的收入体量和利润率都将提高,将作为公司的主要增长点。 制剂板块实现收入5.83亿元,同比增长9.4%;毛利率58.3%,较去年同期大幅提高了12.32个百分点。毛利率大幅上涨主要由于低开转高开,同时公司销售更接近终端市场,盈利能力有所改善。公司首个ANDA产品盐酸安非他酮缓释片已报FDA,预计近期可获批。自主创新药索法地尔处于临床II期,后续还有心脑血管、抗凝血等多个在研药物储备。制剂板块将作为公司向国际化和原料制剂一体化迈进的重要一步,助力公司完成结构优化和升级。 净利率显著提升,二季度单季净利率达7.34%,同比提高1.60个百分点,环比提高2.70个百分点,主要是管理费用和当期财务费用均有大幅下降。降本增效已见成果,利润率仍有较大提升空间。 评级面临的主要风险 汇兑损失风险;原料药价格波动的风险;招标降价的风险。 估值 我们预计公司2018-2020年净利润3.61/4.65/6.05亿元,EPS0.31/0.39/0.51元,当前股价对应PE21.8/17.0/13.0倍。公司作为原料药龙头企业享受行业集中度提升,一致性评价后对原料药质量要求提高使得原料药企地位和议价力均升高;CMO行业订单提供长期成长动力;制剂做强优化业务结构;同时精简冗余架构降本增效可使公司盈利能力得到释放。公司收入利润均有较大提升空间。维持买入评级,继续重点推荐。

公司2018年8月1日晚发布公告,公司联合其他投资者共同设立子公司北京昭衍呜讯医药科技有限责任公司,主要从事药物警戒服务。昭衍鸣讯法人代表为公司总经理左从林先生,注册资本2,000万,其中公司出资1,820万元,占比91%;其他投资者出资180万,占比9%。公司通过设立昭衍鸣讯,进入药物警戒服务领域,培育新的利润增长点。 支撑评级的要点 拓展业务进入药物警戒服务领域,培育新的利润增长点。药物警或是与发现、评价、理解和预防不良反应或其他任何可能与药物有关问题的科学研究与活动,贯穿药物临床试验及上市后安全性管理,目的是保护患者(或药物临床试验参加者)的用药安全。目前药物警戒的范围已拓展到生物制品、医疗器械、中药等,服务内容包括:1)早期发现未知药品的不良反应及其相互作用;2)发现已知药品的不良反应的增长趋势;3)分析药品不良反应的风险因素和可能的机制;4)对风险/效益评价进行定量分析,发布相关信息,促进药品监督管理和指导临床用药。 我国已出台一系列政策法规加快新药审批上市,对药物不良反应等监测应当加强;中国2017年加入ICH,也意味着中国的药物警戒法规将与国际接轨,药物安全标准提升。因此,监管要求提升、公共安全问题、患者安全用药需求促使药物警戒市场快速发展。公司通过设立昭衍鸣讯进入药物警戒服务领域,能够为药物研发、生产企业和MAH提供专业药物警戒技术服务,拓展公司业务领域,培育新的利润增长点。 中报净利润预增73%-93%,业绩持续高增长。公司已公告2018H1归母净利润2,111万元一2,356万元,同比增长73%-93%,业绩继续保持高增长。根据公司历年业绩分布,放量主要集中在下半年,今年也将复制历史情况,三四季度贡献全年的大部分业绩。公司承接订单持续增加,目前在手订单超过8亿,但产能一直处于紧张状态。根据公司募投项目计划和年初战略,预计在2018年底将新增折合现有动物房面积80%左右,约12,000m2动物房,新增100名左右技术人员,新增产能将于2019年全部释放,公司产能紧张将得到极大缓解。 评级、面临的主要风险 项目进度慢于预期;募投项目推进慢于预期;新投资项目盈利不达预期。 估值 公司是稀缺的临床前CRO标的,药物安评领域龙头,我们预计18-20年净利润1.16亿、1.64亿、2.38亿,转增股本摊薄后EPSl.01元、1.43元、2.07元,维持增持评级。

公司2018H1净利润预增73%-93%,符合我们对公司业绩高增长判断,维持增持评级。 支撑评级的要点 公司中报业绩延续高增长态势,符合我们对公司业绩判断。7月27日晚发布2018H1业绩预增公告:归母净利润2,111万元-2,356万元,同比增长73%-93%;扣非归母净利润1,432万元-1,602万元,同比增长约71%-91%.。根据业绩预告,公司2018Q2归母净利润范围1,234万元-1,429万元,扣非归母净利润范围874万元-1,044万。公司2017H1归母净利润1,218.45万元,扣非归母净利润838.9万元,其中2017Q1亏损691.71万元,2017Q2实现盈利1,910万元,季度间差异过大原因我们推测是由于项目进度安排,去年一季度部分订单在二季度确认,造成去年二季度基数较高,因此单个季度同比数据失真。2018年Q1公司及时确认完成订单收入,季度间业绩差异缩小。 从历史业绩分析,公司业绩放量主要集中在下半年。公司业绩季度波动显著,呈现逐季度递增态势,下半年业绩占全年业绩的大部分比例。以2017年业绩为例,下半年收入和净利润占全年的比例分别为68.75%、84.05%。这主要是因为公司业务属性和会计准则决定的,公司的项目周期一般在7个月-12个月左右,所以年初开题的项目大部分是在下半年完成,而公司的会计准则确认收入是在项目完全结题后确定。以上原因造成公司季度间业绩波动。我们推测,公司今年业绩趋势将复制去年走势,业绩放量将集中在下半年。 随着募投项目推进,产能紧张局面将得到极大缓解。受益行业高景气度,公司承接订单持续增加,产能一直处于紧张状态。根据公司募投项目计划和年初战略,预计在2018年底将新增折合现有动物房面积80%左右,约12,000㎡动物房,新增100名左右技术人员,新增产能将于2019年全部释放,公司产能紧张将得到极大缓解。 评级面临的主要风险 项目执行进度慢于预期;募投项目推进慢于预期。 估值 公司是稀缺的临床前CRO标的,药物安评领域龙头,其设施规模、专业人才团队、项目经验、客户资源等均处于行业领先地位,为公司业绩保持快速增长提供有力支持。我们预计18-20年净利润1.16亿、1.64亿、2.38亿,由于转增股本,摊薄后EPS1.01元、1.43元、2.07元,维持增持评级。

博雅生物的战略是以血液制品为主导,打造血制品和非血制品两架马车,其中血制品业务聚焦免疫球蛋白和因子类产品。随着丹霞生物的注入,公司的采浆量将达到700吨以上,血制品收入将达到15.4亿元,营收规模进入国内前四名。公司从2016年即开始加大在销售端和学术推广上的投入,2017年收购华南血制品商业公司复大医药,血制品的销售费用率从2015年的1.95%上升到2017年的12.32%,这也是公司血制品受到两票制影响较小的主要原因。我们认为公司在特免和因子类产品有清晰的战略思维和渠道布局,另外凝血因子VIII和凝血酶原复合物预计分别在今年和明年底上市,看好公司在特免及因子类的竞争力,首次覆盖给予买入评级。 支撑评级的要点 2015年以来公司的收入和净利都保持较高的增长,随着2017年两票制的推行,行业诸多公司在收入和利润端都受到了影响,而博雅2016年即开始提前布局渠道端,加大了市场投入,因此两票制对其影响较小。 血制品业务持续高增长的原因主要是白蛋白和静丙都保持了较高的增速,同时公司在纤原领域有较强的定价权和话语权,三个品种均保持了较高的增速使得血制品业务持续高增长。得益于渠道的投入和布局,预计2018年血制品业务仍可保持30%的增速。 非血制品方面,公司主要涉及糖尿病和生化药物,2017年由于两票制低开转高开的影响,所以收入端实现了大幅增长,预计后续将保持稳定增速,天安药业和新百药业均保持10%以上的收入增速。 评级面临的主要风险 凝血因子VIII和凝血酶原复合物等在研产品进度低于预期,行业竞争加剧公司业绩不达预期。 估值 我们预计公司2018-2020年的净利为4.54、5.92、7.89亿元,对应PE为31、24、18倍,公司在因子类品种在市场的竞争优势较强,给予38倍PE,未来十二个月目标价39.86元,首次覆盖给予买入评级。

华兰生物的主要业务为血液制品和疫苗,血制品是公司最大的营收来源, 2017年受两票制的影响销售费用大幅上涨,增速有所减缓,血制品去库存逐渐接近尾声,有望企稳回升重回两位数增长。由于受到山东疫苗事件的影响2016年疫苗批签发量大幅下降,2017年疫苗批签发量778万支。今年6月公司四价流感疫苗获批(预计10月上市销售),疫苗业务预计实现净利2.39亿元。对公司两块业务分部估值:血制品给予35倍PE,疫苗业务给予40倍PE,对应市值合计405亿,首次覆盖给予买入评级。 支撑评级的要点 公司是国内少数千吨级血制品龙头企业,产品线丰富,营收和净利主要来自白蛋白和静丙,加上其他小品种血制品由于近年需求旺盛,一直保持较高增速。受17年两票制推行下游经销商清库存的影响,销售费用大幅提高,整体增速放缓,但从17年四季度开始营收情况有所回升。预计18年血制品业务增速将保持18%-20%的增速(营收24.52亿),血制品销售费用1.8-2.0亿,净利润近9亿元。 四价流感疫苗预计10月份上市销售,大幅提升疫苗毛利率、降低盈亏平衡点。17年疫苗批签发量为778万支,平均结算价约36元,四价疫苗的结算价约65元。2018年按800万支的销售量计算(4价600万支、3价100万支、其他疫苗100万支),根据公司历年资产投入情况,疫苗折旧摊销费用6500万左右,销售费用预计2.28亿,谨慎期间减值损失按2000万计,以此计算出今年疫苗业务可以实现净利2.39亿元。 评级面临的主要风险 血制品销量不及预期,四价流感疫苗销售不及预期。 估值 我们预计公司2018-2020年净利为11.22、14.38、17.54亿元,对应PE为29、23、18倍。对公司两块业务分部估值:血制品给予35倍PE,疫苗业务给予40倍PE,对应市值合计405亿,未来十二个月目标价43.55元,首次覆盖给予买入评级。

支撑评级的要点 环保压力和劣势产能退出提高原料药行业集中度,价格高景气度有望长期持续。公司作为原料药领军企业享受提价红利及市场份额提升,去年由于年度长单未体现的价格上涨优势有望在今年充分表现,供给端优化也将给龙头原料药企提供更大发展空间。 CDMO业务有望成为公司主要增长驱动力之一,重点发展兽药及专利药的CDMO将提供更大市场空间和更高利润水平,同时兽药的竞争格局更好、生命周期更长,有利于帮助公司CDMO业务迈上新台阶。 制剂业务作为公司着力打造板块,是公司完成结构优化转型、向国际化和原料制剂一体化迈进的重要一环。公司持续加大研发投入,并有多个重磅品种在研;国际化生产基地业已建成,正在准备申报美国ANDA,为后续产品落地和高品质制剂出口奠定基础。 评级面临的主要风险 原料药价格下行风险;市场开拓不达预期的风险;汇兑损失风险;制剂在研品种研发失败的风险。 估值 我们预计公司2018-2020年实现净利润3.54/4.55/5.72亿元,全面摊薄每股收益0.30/0.39/0.49元,对应PE25.8/20.1/16.0倍。公司原料药行业集中度不断提高可享受提价,CMO行业订单量有持续增长空间,制剂做强带来估值提升;同时精简冗余架构降本增效可使公司盈利能力得到释放。与行业平均净利率及估值水平相比公司仍有较大提升空间。首次覆盖,给予买入评级,重点推荐。

目前在肿瘤分子诊断领域PCR是最成熟和份额最大的技术平台,NGS目前处于辅助地位,中短期不存在替代PCR的可能。从海外巨头的现状看,目前肿瘤分子诊断产品放量的路径主要是伴随诊断方式,但限于组织活检的临床操作不便及临床风险、以及肿瘤的异质性等因素,液体活检有望加速伴随诊断产品的放量。目前艾德生物在PCR技术平台产品的布局领先市场2-3年时间,已经摸索出比较成熟的伴随诊断的成长路径,随着更多肿瘤用药加速进入中国及医保目录实现快速放量,也会带动相关伴随诊断试剂的增长。 另外公司在液体活检方面也是国内第一家获得CFDA审批、技术水平达到国际水平,有望提高各产品线的检测频率。同时公司在新一代数字荧光PCR及NGS平台都有布局,卡位优势明显。首次覆盖给予买入评级。 支撑评级的要点。 国内分子诊断行业增速保持在20%以上,常见的技术平台主要是PCR、FISH和NGS等,其中PCR是最成熟和市场份额最大的平台,市场占比67%。目前在肿瘤分子诊断领域PCR平台最具卡位和技术优势的是艾德生物,院内诊断市场市占率达到50%-60%、Super-ARMS灵敏度达到0.2%,且Super-ARMS疗效预测准确性高于罗氏的Cobas平台和ddPCR技术。 通过对罗氏诊断、FoundationMedicine、ILLUMINA的研究,对于肿瘤分子诊断产品,伴随诊断是其推广放量的最佳途径。但临床伴随诊断的检测手段主要是组织活检存在肿瘤异质性、取样临床风险和不便捷性等缺点,限制了伴随诊断产品的使用频率。随着液体活检技术灵敏度的提高及成熟,从2016年相关产品在国内外获批,使得伴随诊断和耐药性检测的频率有望大幅提高。艾德生物在液体活检领域第一家获得CFDA审批有望受益于国内肿瘤靶向用药的高增长红利。 评级面临的主要风险。 行业竞争加剧出现其他产品性能更高和成本更低的PCR分子诊断试剂;基于NGS技术的分子诊断产品加速商业化取代现有成熟产品;公司产品放量不及预期。 估值。 公司在肿瘤分子诊断领域产品及技术具备领先性及卡位优势,预计公司2018-2020年归母净利分别为1.26、1.72、2.30亿,EPS分别为0.88、1.19、1.60元,对应PE分别为64、47、35倍。鉴于分子诊断行业增速在20%以上,且肿瘤原研药品进口审批加速,靶向诊疗在国内处于起步且高速增长的阶段,因此给予2019年75倍PE,目标价89.25元/股,首次覆盖给予买入评级。

支撑评级的要点 聚焦区域迅速扩张:公司拥有门店5009家,近5年平均每年净增524家新店。公司聚焦云南市场,2016云南市场份额为60.5%;并快速扩张川渝、广西,积极布局海南、山西,并在每一个市场中均做到份额当地前二位,在竞争区域重塑中具有优势。 经营质量出现边际改善,内生增长提速,预计2018年迎来业绩拐点:近三年一心堂扩张步加大,投资活动净现金流是经营活动净现金流的3.5-4倍,业绩增长、资产周转率及三费情况都受到了影响。参照CVS成功的路径,此时的一心堂类似于90年代的CVS,为了获得规模效应和高渗透率,一定程度上要以牺牲短期业绩为代价。随着重点地区的布局完成,公司并购放缓,新店及次新店进入高速增长期,存货占比随之减少,经过2年并购整合,新店和次新店开始进入高增长期,2017年起销售、管理费用率开始逐渐下降。预计2018年将迎来业绩拐点,业绩增速、存货等资产周转率及跌价损失有较大改善空间。 评级面临的主要风险 与医院统一的医保支付价对毛利率的影响,医保控费趋严,并购及自建门店数量及增速不达预期。 估值 我们预计公司2018-2020年归母净利为5.09、6.35、8.04亿,对应EPS为0.90、1.12、1.42元,对应PE为35、28、22倍,根据我们对连锁药店整体逻辑的看好,给予45倍PE,未来十二个月目标价40.32元,维持“买入”评级。

公司所处的临床前CRO 行业受益于国内创新药蓬勃发展,迎来发展黄金期;公司是国内唯一具有两个GLP 认证的临床前研究机构,规模化优势明显,其设备规模、人才队伍、客户资源均、项目经验处于行业前列;公司估值处于同行业可比标的估值较低水平,相对合理。公司正处于快速成长期,订单应接不暇,随着募投项目顺利推进,产能紧张局面会得到极大缓解,保证业绩能够持续高增长。我们预计18-20 年净利润分别为1.16 亿、1.64 亿、2.38 亿,摊薄EPS 为1.01、1.43、2.07 元,维持增持评级。 支撑评级的要点 赛道好-临床前CRO 行业受益国内创新意识觉醒,迎来发展黄金期。我国医药行业正处于“仿制药”向“创新药”战略转型期,创新药研发强势崛起具备天时(精细化控费常态化加速创新研发转型)、地利(政策利好+国内药企资金实力增强+VC/PE 机构日益增多)、人和(国内高等教育人才红利+海外人才加速回国创业),研发费用持续增长推动临床前CRO 行业高发展。此外,得益我国临床前CRO 服务质量和水平的提高以及成本优势,越来越多跨国药企选择国内CRO 机构作为离岸外包合作伙伴,这也将对国内临床前CRO 行业带来积极影响。公司优势领域药物评价目前市场规模超60 亿,由于自建GLP 实验室壁垒高,药企外包意愿强烈。未来受益于行业高景气度和药企外包渗透率提高,预计安全评价外包市场规模快速增长。 公司优-药物安全评价利基市场龙头,规模化优势明显。公司是最早企业化的GLP 实验室,其药物安全性评价业务规模体量位于该领域前列。经过20 多年发展,建立了符合国际规范要求的GLP 体系的临床前安全评价技术平台,是国内唯一拥有两个GLP 机构的专业化临床前CRO 企业,其中苏州昭衍是国内规模最大的药物安全性评价机构。公司规模化优势明显,设施规模(动物饲养管理设施、功能实验室等)、专业人才团队(管理团队稳定且行业经验丰富、技术团队素质高且人员稳定增长)、项目经验(20 多年药物临床前研究经验;评价药物种类丰富、尤其创新药项目经验丰富;国际注册经验丰富)、客户资源(客户遍布中国30 多个省市以及欧美和东南亚多个国家)等行业领先。 估值相对合理-估值处于同行业可比标的估值较低水平,业绩持续高增长。受益行业高景气度和公司优质高效的服务,业绩保持快速增长, 2012-2017 净利润复合增速25%,公司经营现金流净量均高于当期净利润,订单应接不暇,是行业内唯一收预收账款的企业,且预收账款保持较快增长。我们预计18 年净利润1.16 亿左右,对应18 年51 倍估值, 处于行业可比标的估值较低水平。随着公司募投项目的推进,产能紧张的局面将得到缓解,保证业绩持续高增长。 评级面临的主要风险 募投项目进展不达预期,产能受限;行业竞争加剧;实验动物瘟疫等 估值 我们预计18-20 年净利润1.16 亿、1.64 亿、2.38 亿,摊薄EPS 为1.01、1.43、2.07 元,维持增持评级。

2016 年之前公司主要靠氯吡格雷、原料药和抗生素产品(收入占比分别为64.57%、21.13%、14.30%)维持了公司的成长。实际上公司从2014 年即开始了转型,从销售团队的扩容整合到新产品线的布局,公司的基本面发生了较大的变化,预期这种储备将从2018-2019 年起开始集中体现,首次覆盖,维持“买入”评级。 支撑评级的要点 我们预计未来3 年内氯吡格雷价格大概率稳步下降而非断崖式下跌, 从招标进院、一品两规的角度,泰嘉无需大幅度的降价以入围,福建竞争性分组招标的情况只是个例。预计泰嘉保持12%的增速,其他品种增速假设不变的前提下,通过敏感性分析,只有在价格下跌30%的情况下2019、2020 年PE 才达到23-25 倍,其他情况下PE 仍保持在19-22 的低位。品种方面,2018 年伐芦定预计销售额3 亿,由于其直接作用于凝血因子,有效时间窗宽、可逆结合、灭活游离及与纤维蛋白结合的凝血酶,可以部分替代肝素,市场空间6-7 亿;阿利沙坦酯预计销售额1 亿,为1.1 类新药,医保乙类品种,日用药金额7.05 元,其降压强度和达标率都高于奥美沙坦酯和厄贝沙坦等。 2018 年底替格瑞洛和匹伐他汀上市销售,替格瑞洛与血小板P2Y12 受体可逆结合、个体差异小无氯吡格雷抵抗,唯一不良反应呼吸困难、依从性较差一天2 次,日用药金额16.9 元(医保乙类),为公司首仿, 预计2019 年销售额1.4 亿;匹伐他汀在目前他汀类中降脂效果最强, 且不经肝脏代谢,对标瑞舒伐他汀,公司已完成BE,预计2019 年销售额1.0-1.6 亿。 评级面临的主要风险 氯吡格雷降价;仿制药及创新药进度低于预期。 估值 由于研发投入及为大量仿制药上市做准备,2016 年研发费用2.24 亿、2017 年研发6 亿,以后每年4-5 亿研发投入将常态化,由于2018 年一致性评价利好国内仿制药企业,预计公司销售费用大幅增长,保持2018 年销售费用率与2017 年持平。预计2018-2020 年收入为:47.93/57.57/68.34 亿元,EPS 为:1.59/1.96/2.38 元,PE 为:25/20/16 倍,由于公司从2019 年起有大量优质仿制药上市及创新药进入临床将推动公司进入第二轮高增长轨道,维持“买入”评级。

支撑评级的要点 公司是极少能成熟运营医院的团队,医学院+医院+供应链铁三角无可模仿。信邦进军医疗服务领域,通过与贵州医科大学合作的方式,完美克服了民营医院规模小,水平低,社会认可度不高等缺陷,打破了民营资本进军医疗服务领域的人才瓶颈。 新病床带动医疗服务板块增长。公司旗下肿瘤医院III期、白云医院II期、六枝博大医院、仁怀新朝阳医院主楼预计在2017年底至2018年初陆续投入营运,带来新增床位约1,800张。公司2016年开始对旗下医疗服务机构进行运营管理的优化,今年以来已经体现出较好的成果,利润率明显上升。预计业绩增长、利润率增长将共同推动公司在医疗服务板块的利润水平。 两票制下信邦推动贵州医疗流通市场进一步整合。获益于两票制的实施,公司有望通过“信邦、科开、卓大”三大系统进一步整合贵州省内的医药流通行业。在产业上游依托自有医院和托管医院的强大优势,下游凭借低融资成本不断进行整合,扩宽渠道。未来有望在现有贵州省30-40%市场份额的基础上更进一步,将这一比例提高到60%以上。 评级面临的主要风险 医院扩张带来业绩增长低于预期,医疗流通行业整合低于预期 估值 预计公司2018-2020年净利润分别为4.10、5.46、6.85亿元,对应每股收益分别为0.24、0.32、0.40元,目前对应市盈率30倍、22倍、18倍,维持买入评级。