湖北地区骨干煤电企业,首次覆盖给予“买入”评级 公司背靠国电集团,是湖北省的煤电标杆企业,主营电力业务,兼顾热力及煤炭业务,公司煤电装机占比高达97%,18年受益于售电量及电价共振上行,公司归母净利润同比增长255%-285%,业绩迎来反转,我们预测公司2018~2020年EPS分别为0.18/0.37/0.66元,BPS分别为3.12/3.44/4.01元。当前股价对应2018~2020年P/E为21/10/6x,P/B为1.19/1.07/0.92x。参考火电行业内可比公司2019年P/B平均数为1.20x,考虑到公司弹性可观,蒙华铁路投运有望推动业绩显著向好,给予公司19年1.25-1.35倍PB,对应目标价为4.30-4.64元,给予“买入”评级。 纯正煤电标的,估值处于低位 截至2018年底,公司可控总装机369.43万千瓦,煤电/风电/生物质发电装机分别为359.00/9.35/1.08万千瓦,煤电装机占比高达97%,煤电属性纯正,公司火电装机占湖北全省火电装机总量中占比达到13%。公司处于估值低位,目前单位权益装机市值仅2.4元,显著低于火电中位数3.3元,亦低于浙能电力(2.7元)/粤电力(2.9元)等区域龙头,此外根据我们的测算,公司2019E PE仅10x,较SW火电板块低27%。 业绩高弹性,蒙华铁路投运有望显著降低公司燃料成本 公司煤价敏感性高,根据我们测算,如果秦港Q5500现货价-10元/吨,则公司入炉煤价有望-12.4元/吨,驱动2018-20年归母净利润增厚5362/5525/5636万元,增幅分别为35%/14%/6%。此外蒙华铁路有望于2019年底通车,预计将推动内蒙/陕西/山西至湖北煤炭运费降低94/53/28元/吨。此外,受火电装机增长较快影响,19年湖北省火电机组利用小时或将下滑2.5%,根据我们测算,假设2019年公司火电利用小时同比走低2.5%,归母净利润走低1554万元,占2019E归母净利润4%,影响有限。 估值低,首次覆盖给予“买入”评级,目标价4.30-4.64元 我们预测公司2018~2020年EPS分别为0.18/0.37/0.66元,BPS分别为3.12/3.44/4.01元。当前股价对应2018~2020年P/E为21/10/6x,P/B为1.19/1.07/0.92x。参考火电行业内可比公司2019年P/B平均数为1.20x,考虑到公司弹性可观,蒙华铁路投运有望推动业绩显著向好,给予公司19年1.25-1.35倍PB,对应目标价为4.30-4.64元,给予“买入”评级。 风险提示:煤价上涨风险;利用小时及电价下行风险;资产减值风险。

实际控制人或变更为川投集团,公司经营有望率先好转 碧水源公告称5名股东拟合计转让10.7%股权给川投集团,转让后或采取多种方式以达到川投能源并表要求。如交易全部实施完毕,实际控制人将变更为川投集团。协议规定碧水源董事长在3年内不更换,总经理人选在3年内由碧水源推荐。我们判断碧水源将立足膜技术优势坚守环境治理业务,实控人变更为川投集团后公司融资压力有望得到大幅缓解,看好公司经营情况率先改善。考虑到18年工程相关业务或明显下滑,我们预计18-20年公司净利润分别为15.3/16.8/20.1亿元。参考可比公司19年平均P/E15x,给公司19年18-20xP/E,目标价9.54-10.6元,维持“买入”评级。 及时收缩业绩触底,引入川投有望涅槃 18年在去杠杆背景,PPP清库行动之后主流PPP企业融资难度大幅提升,部分龙头公司出现融资不畅导致经营困难的情况。碧水源收缩较为及时,根据调研,碧水源18年大约清理了10%-20%的PPP项目,且努力将在手项目由PPP模式转为EPC模式以降低回款周期。由于银行对于环保类PPP项目审核趋严,放款速度下降,我们判断18年碧水源工程相关业务营收规模或大幅下降。但碧水源由于及时收缩现金流仍较为充裕,18Q3碧水源货币资金仍有50亿元,预计经营稳健性较强。我们判断若成功引入川投集团公司融资难度有望大幅下降,公司后续有望重回高速增长。 以膜技术为纲,受益于雄安新区建设和各地提标改造 公司为膜技术水处理龙头,未来有望通过承接EPC业务重回以设备销售为主的轻资产模式。据河北日报报道,截至18年11月20日,新区三县有水纳污坑塘全部治理完毕。碧水源采用智能一体化污水净化系统(CWT),成功治理了雄安新区安新县西马三村坑塘污水问题并进一步实现资源化利用。我们判断随雄安新区建设加速,碧水源有望获得更多优质订单。此外,18年以来,云南滇池/西安纷纷出台污水提标改造文件将标准提升至四类水,公司膜技术应用空间逐步打开,市场空间有望释放。 在手订单充裕,后续增长潜力大 18年三季报显示公司新签EPC订单137个,总金额为173亿元(其中99个已签订合同,总金额86亿元)。报告期末公司在手EPC订单271个,未确认收入高达248亿元。此外公司处于施工期的PPP项目有135个,未完成投资额476亿元。若公司融资难度能够得到有效缓解,我们判断公司充裕的在手订单有望助力公司重回业绩高增长通道。 下调盈利预测,维持“买入”评级 考虑18年工程相关业务营收或大幅下滑,我们预计2018-2020年公司EPS分别为0.49/0.53/0.64元(调整前为0.73/0.89/1.07元)。参考可比公司2019年平均P/E15x,考虑到公司作为膜技术水处理龙头,叠加有望引进川投集团融资情况或率先好转,我们认为公司应享受适当溢价,预计2019年18-20xP/E,对应目标价9.54-10.6元/股,维持“买入”评级。 风险提示:股权转让进度不及预期、现金流快速恶化

河北火电龙头之一,首次覆盖“买入”评级 公司为河北省第二大火电公司,截至18H1控股煤机装机容量达780万千瓦。我们预计18-20年河北省火电利用小时有望保持5000小时左右高位,公司煤价弹性明显,秦皇岛煤价(5500K)下降10元/吨对应入炉煤价下降10元/吨,对应业绩增厚1.7亿元,占19年我们预期盈利的23%。我们预测18~20年归母净利润分别为3.5/7.3/11.4亿元,BPS为6.07/6.38/6.81元。当前股价对应18~20年P/E为29/14/9x,P/B为0.94/0.89/0.83x。P/B估值处低位,参考火电行业内可比公司19年平均P/B为1.1x,给予公司18年1.0-1.1倍P/B,对应目标价6.38-7.02元,给予“买入”评级。 河北用电需求有望稳定增长,新增装机及外购电对供给冲击有限 1)需求端:河北18年前11月用电量同比+6.6%,略低于全国增速,但较17年同期提速1.9pct。我们认为,供给侧改革带来的钢铁等行业去产能对河北用电量负面影响正逐渐减弱。受益于雄安建设加速及北京工业外迁,19-20年用电量有望稳定增长。2)供给方面,我们预计18-20年河北无新增水电和核电装机投运,其余清洁能源装机提升对火电发电量冲击有限,此外河北19-20年新增3条特高压中2条为省内通道,另一条外送山东,对河北省外购电增量影响有限。我们预计2018-20年河北利用小时有望维持在5000小时以上。 高煤价弹性+市场化折价低,业绩有望持续改善 2009-2017年公司入炉煤价与秦皇岛煤价(5500K)正相关性明显,我们预计秦皇岛煤价(5500K)每下降10元/吨对应公司入炉煤价下降10元/吨,在我们测算基础上将增厚19-20年预测净利润的23%/16%。18Q4煤价旺季不旺特征明显,我们看好19年煤价中枢持续下行,公司业绩有望持续改善。市场化折价方面,公司80%以上装机位于河北南网,而18年河北南网电源结构中火电装机超过80%。18年河北南网煤机折价约为1.2分,低于全国均值(18年前三季度2.7分)。前7家公司火电装机占南网比例达90%,议价能力强,河北南网煤火电市场化电量低折价水平或延续。 潜在催化:资产注入持续推进,雄安建设加速驱动公司收入增长 1)资产注入:根据公司18年10月公告,公司拟收购母公司持股的3家电力公司股权。建投能源历史上分别于2007/2013/2014年三次向公司注入优质资产,注入P/B分别为1.2/1.6/1.5x。以2007年资产注入为例,公告日以来公司股价相对于火电指数超额收益最高达20%。后续需密切关注此次注入定价情况。2)雄安新区:公司毗邻雄安新区,后续有望参与雄安新区能源供应,有助于公司拓展新利润贡献点。 可比公司19年平均P/B 1.1x,目标价6.38-7.02元 我们预测2018~20年EPS为0.19/0.41/0.64元,BPS为6.07/6.38/6.81元。当前股价对应2018~2020年P/E为29/14/9x,P/B为0.94/0.89/0.83x。P/B估值处低位,参考火电行业内可比公司19年平均P/B为1.1x,给予公司19年1.0-1.1倍P/B,对应目标价6.38-7.02元,给予“买入”评级。 风险提示:煤价下降不及预期,利用小时/电价下降,注入资产定价过高。

18业绩好于预期,外延加速可期公司公告:1)2018年业绩快报显示实现营收9.4亿元,同比增长24.6%; 实现归母净利润1.9亿元,同比增长32.0%,好于市场预期;2)收购中材投资香港公司100%股权,作为公司海外投资平台;3)增资控股枣庄方圆检验认证有限公司,联手打造枣庄乃至淮海区域综合检验检测产业基地;4)成立5000万元检测行业股权投资基金。公司2019年内生(四大募投基地稳步推进+自建、建材建工检测领域拓展)+外延(集团承诺资产注入+大部制改革下的收购机会)有望加速。考虑公司内生增长提速,我们预计公司2019-2020年的EPS 为1.04/1.26元,维持“买入”评级。 单季营收逐季上扬,横向纵向拓展有望加速公司业绩略超我们预期的1.86亿元,因2018年实际收入增速(24.6%)高于我们预期(22%),受益于建材检测业务增长超预期。公司2018年Q1-Q4单季度营收分别同比增长12.1%、18.5%、25.7%、37.1%,增速逐季提升,我们预计与建材检测项目扩容,公司加快布局重点区域和领域,业绩激励效果好有关。公司18年在深耕原有建材工程检测认证主业的同时,新增环境检测业务和完成海南区域设点,且18年11月获批成立国家耐火材料产品质量监督检验中心(北京),我们预计公司将继续发挥核心技术优势,通过横向纵向拓展完善一站式服务能力,推动营收较高增长。 利润率提升1.27pct,Q4扣非业绩同比增长122%公司2018年实现利润总额2.37亿元,同比增长31.18%,全年利润率(利润总额/营业收入)为25.29%,较2017年提升1.27pct,系公司上市后品牌效应和规模优势增强,在项目筛选和业务结构升级上持续发力。公司全年实现扣非归母净利润1.52亿元,同比增长24.6%;其中Q4实现3889万元,同比增长122.5%,我们认为与公司内生增长提速有关。 外延加速可期,远期成长空间广阔1)迈出参与事业制单位改制第一步:公告现金1414万元增资获取枣庄方圆检验认证70%股权,作为整合山东枣庄建工建材领域事业制检测单位平台,打造综合检验检测产业基地,未来也有望获取更多中联水泥检测业务; 2)铺垫海外投资平台:收购中材香港公司100%股权,作为海外投资平台,未来有望跟随集团走出去步伐,加速海外实验室建设;3)资产注入可期: 根据公司上市时避免同业竞争的承诺,集团内检测认证资源整合须于19年11月前完成。2015年中材集团下属主要检测机构的检测业务收入约占公司当年收入的10%,若顺利完成有望增厚公司业绩。 业绩稳健增长,财务优异估值低于可比公司根据公司业绩快报,我们小幅上调公司18年业绩预测,并预计公司19-20年EPS 为1.04/1.26元,当前股价对应19年19x P/E,处于上市以来估值低位,也显著低于可比公司平均水平。考虑公司内生增长提速,参考可比公司2019年平均PE 26x,我们认可给予公司24-26x 2019年目标PE,上调公司目标价至24.96-27.04元/股,维持“买入”评级。 风险提示:收购进度及整合能力不及预期、网点布局进度不及预期。

首次覆盖“买入”评级,高弹性+低估值+优质资产注入公司是安徽省最大发电平台,母公司为安徽省能源集团,截至2018年12月底,在运可控发电装机693万千瓦,均为煤电机组。考虑公司存量资产煤价弹性大,省内电力供需格局较好,优质资产神皖能源拟注入,中性假设下19年7月收购完成贡献投资收益,将使公司19-20年整体ROE 较资产注入前增厚1.0pct、1.1pct。我们预测2018~20年EPS 为0.23/0.45/0.63元,BPS 为5.88/6.30/6.87元,参考可比公司19年平均P/B 1.1x,给予19年1.0-1.1xPB,目标价6.30-6.93元,首次覆盖“买入”评级。 安徽省区域供需格局好,预计2019-20利用小时数稳中有升安徽2018前11月用电量同比+11.4%,居东部第一,高于全国平均(8.5%),因18年安徽二产支柱产业用电增速回暖,三产和居民用电量保持高增速,未来考虑安徽用电成本较周边江苏/浙江/上海具优势,高耗能企业迁移可能贡献增量用电需求,三产/居民用电占比提升助于提高用电需求稳定性,我们预计安徽19/20年用电增速8%/7%。供给侧:受煤电去产能及环保压力影响,安徽省总装机15年后增速明显下滑,目前在建拟建火电装机较少,年准东-华东特高压19年建成投产对省内发电预计形成冲击,我们判断19/20年安徽省火电利用小时同比+109/+79h。 存量火电资产煤价弹性大,有望受益2019-20煤价中枢下移在运机组中沿江电厂(铜陵皖能237万千瓦+皖能马鞍山132万千瓦)采购煤价相对更低:内陆电厂(装机合计324万千瓦)采用省内煤炭,成本相对较高。公司入炉煤价与环渤海动力煤(Q5500K)均价走势较为一致,根据我们测算,若环渤海动力煤(Q5500K)均价走低10元/吨,公司入炉煤价(标煤不含税)有望走低15元/吨,公司2018-19年归母净利润有望增厚8850、7929万元,增幅分别为21.4%、9.9%。当前火电行业呈现低日耗+高库存特征,18年采暖季用煤高峰期煤价旺季不旺,考虑到19年煤炭供需格局改善,维持2019-20年煤价中枢下移观点,高弹性火电有望受益。 大股东优资资产有望注入,实施完成后有望增厚EPS 和ROE公司拟通过发行股份+现金收购神皖能源(拥有火电装机592万千瓦)49%股权,收购对价合计47亿,其并入后有望增加公司权益装机16%。神皖能源自大股东神华集团采购燃煤,燃煤成本优势显著,利用小时高于安徽省平均水平,使得其ROE 显著高于皖能电力。中性假设下神皖能源2019年7月收购完成开始贡献投资收益,将使得公司19-20年整体ROE 较资产注入前增厚1.0pct、1.1pct,整体EPS 较资产注入前增厚11%、9%。 首次覆盖给予“买入”评级,目标价6.30-6.93元暂不考虑收购神皖能源影响,我们预测2018~20年EPS 为0.23/0.45/0.63元,BPS 为5.88/6.30/6.87元。当前股价对应18~20年P/E 21/11/8x,P/B为0.81/0.76/0.70x。PB 估值处低位,参考火电行业内可比公司2019年平均P/B 为1.1x,给予公司19年1.0-1.1倍PB,对应目标价为6.30-6.93元,给予“买入”评级。 风险提示:煤价维持高位风险、利用小时数下滑/电价下降风险。

内蒙古火电龙头,业绩正处拐点,首次覆盖给予“增持”评级内蒙华电是华能集团在内蒙最大的发电平台,母公司北方联合电力。公司拥有在运可控发电装机容量1101万千瓦,其中煤电/风电占比分别为91.5%/8.5%,蒙西火电市场占比达到24%。在建电厂包括乌达莱47.5万千瓦风电项目和和林132万千瓦火电项目。受益于存量资产业绩向好+增量资产优质, 公司业绩正处拐点, 我们预测2018~20年EPS 为0.14/0.20/0.24元,BPS 为1.93/2.06/2.15元,给予公司19年1.15-1.25倍PB,对应目标价为2.37-2.58元,首次覆盖给予“增持”评级。 稳定:上都+魏家峁外送机组,业绩压舱石1)上都两大电厂:属于“点对网”电厂,外输至华北地区,产能利用率较高,18H1利用小时同比增长逾20%,我们预计全年有望达到5200小时,电价受益于市场电折价低(1分),综合电价有望保持稳定,预计2018年上都两大电厂有望实现净利润逾7亿元;2)魏家峁电厂:度电燃料成本较蒙西/冀北/山东常规火电厂低47%/53%/60%,通过蒙西-天津南特高压外输至华北,2018年利用小时有望达到6300小时,电价由公司与华北电网协商,受市场电影响较小,预计今年实现净利润8亿元(同比+40%)。 成长:增量乌达莱+和林项目质地优质1)乌达莱风电项目:在建装机47.5万千瓦,我们预计有望于2019年开始逐步投运,2020年底有望全部投运,受益于风力资源禀赋优质+锡盟-山东特高压外送,利用小时有望突破3000小时,我们预计较内蒙古/全国2017年平均水平高出45%/51%。2)和林火电项目:总装机132万千瓦,通过升压站外输至乌兰察布,2018年乌兰察布供给缺口最高达到270万千瓦,未来和林电厂产能利用率有望保持较高水平,我们预计2019年初将逐步开始投运。 弹性:17年蒙西其他存量火电亏损逾1亿,未来受益于煤价下行近年来受制于煤价持续高位,蒙达、京达、丰泰、聚达等蒙西其他存量机组盈利较差,2017年亏损额高达1.1亿元,我们坚定看好未来煤价中枢有望持续下移,推动存量蒙西机组业绩显著好转。根据我们的测算,秦港Q5500山西优混现货价走低10元/吨,则公司入炉煤价有望走低2.3元/吨,公司2018-19年归母净利润有望增厚2113/2620万元,业绩增幅2.6%/2.3%。 首次覆盖给予“增持”评级,目标价2.37-2.58元我们预测公司2018~2020年EPS 分别为0.14/0.20/0.24元,BPS 分别为1.93/2.06/2.15元。当前股价对应2018~2020年P/E 为16/11/9x,P/B 为1.14/1.07/1.02x。参考火电行业内可比公司2019年平均P/B 为1.16x,考虑到公司存量资产业绩持续向好,增量资产优质,给予公司19年1.15-1.25倍PB,对应目标价为2.37-2.58元,给予“增持”评级。 风险提示:煤价上涨风险;利用小时数下滑风险;电价下降高于预期风险。

建材工程检测龙头,首次覆盖“买入”评级 国检集团是国内建材及工程领域规模最大的综合性、第三方检验认证服务机构。检测行业大市场小公司特征明显,公司资质/研发/品牌/网络/资金优势突出,有望通过内生(四大募投基地稳步推进+自建、工程检测行业的龙头企业,业务覆盖建工建材检测、认证、延伸服务、仪器新网点)+外延(集团资产注入+大部制改革下的收购机会),实现市场份额的快速提升。我们预计2018-2020年净利润CAGR24.3%,预计18-20年EPS分别为0.84/1.04/1.26元,当前估值低于可比公司,首次覆盖予以“买入”评级。 资质/研发/品牌/网络优势齐备,现金流优异 公司由中国建筑材料科学研究总院内部检测认证资源整合而来,聚焦建材建工检测,2017年检测收入占比71%,毛利占比76%。公司拥有齐全的建材工程检测资质,11个国家级检测中心和14个行业级检验中心,近五年研发投入占收入比重均超过7%,品牌、研发优势突出。目前已在全国设立28个分子公司,有助于为客户提供一站式、本地化服务。建材检测和认证业务一般采取预收款政策,公司经营性现金流净额占净利润比重均超100%,2018年9月末资产负债率仅19%,零有息负债。 检测行业大市场小公司,多因素促行业集中度提升 2013-17年,中国检测市场规模从1399亿元增长至2377亿元,CAGR达14%,质量要求提升+研发加速促进第三方检测需求加速释放,预计到2020年检测市场规模超过3000亿元,目前数量占比约96%的检测机构仍是百人以下的小微机构,但大型检测机构盈利水平好于小微机构,预计未来随着检测机构规范化管理加强+事业制单位转企业制提速+检测机构品牌效应加强,行业集中度将逐步提升。根据认监委数据,2016年建筑工程和建筑材料市场规模为324亿和182亿,是最大的两个检测细分领域,国检作为行业龙头,市占率仅1.3%,有望充分受益于大部制改革带来的收购机会。 业务领域区域扩张有望加快,集团整合改革催生并购机遇 公司围绕主业重点向绿色低碳延伸,2013-17年延伸业务营收CAGR达26%,并已在环境检测、绿色建材评价和碳排放领域取得突破。公司IPO募投资金用于四大检测基地扩项建设,西北/华东项目进展快速,服务能力全面提升可期。目前两材重组已顺利完成,公司具备丰富的并购重组经验和优异的财务条件,按上市时避免同业竞争承诺,集团内检测认证资源整合须于19年11月前完成,2015年中材集团下属主要检测机构的检测业务年收入约占公司收入10%,有望增厚公司净利润。此外,国有检验检测机构改革加快有望为公司外延提供新增市场机遇。 利润稳健增长,估值低于可比公司 我们认为国检集团有望依托中建材集团资源和自身品牌、研发、网络优势,在仅考虑内生增长前提下,我们预计18-20年EPS为0.84/1.04/1.26元,对应三年CAGR24.3%,当前股价对应22/18/15x P/E,位于历史估值低位,也显著低于可比公司平均水平。利用相对估值法,参考可比公司2019年平均PE(26x)和EV/EBITDA(16x)作为估值的上下限,给予公司目标价21.79-27.04元/股,首次覆盖“买入”评级。未来催化剂包括:1)集团资产注入启动;2)利润增长超预期;3)并购速度超预期。 风险提示:收购进度及整合能力不及预期、网点布局进度不及预期。

股份回购拟常态化,监测龙头价值凸显 董事会审议通过《关于定期回购股份并授权董事会实施回购股份的议案》,为促使公司股份回购行为制度化、常态化,拟在未来每一年按照前一年归母净利的15%-30%的金额回购股份,且回购股份可能用于员工持股或股权激励等。我们认为,此次回购议案的提出彰显了公司对未来发展和股票价值信心,利于维护股东利益,利于高管及员工共享公司高质量成长。维持18-20年EPS1.36/1.75/2.16元的盈利预测,参考可比公司19平均P/E12x,公司作为监测龙头,股份回购拟常态化凸显对未来价值认可,可享受估值溢价,给予19年16-18xP/E,对应目标价28.0-31.5元,维持“买入”。 股份回购拟常态化,彰显未来发展信心 回购股份议案提出:公司在每一年(T年)以自有资金或自筹资金通过集中竞价方式,按照前一年(T-1年)归母净利的15%-30%的金额回购公司股份,此回购股份将用于员工持股计划或股权激励、用于转换已发行的可转债、维护公司价值及股东权益所必需等。结合此前10月公告拟以自有或自筹资金1-2亿用于回股份,回购价格不超过35元/股,11月19日最新公告已回购60万股(占总股本0.13%),成交价24.76-25.54元/股,成交金额1508万元,彰显公司对未来发展和股票价值信心,利于维护股东利益,同时回购股份可能用于股权激励,利于绑定利益一致,激励作用显著。 畅享监测行业高景气,监测设备+下游运营治理全布局 利好频至助监测行业高景气度:1)财政投入力度强,环境监测财政开支10-17年CAGR逾14%;2)环保督查+二污普+环保税三重共振,监测需求迅速放量;3)政策明令2020年全面建成环境监测体系,叠加管理体系优化,污染源监测、水的网格化、气的网格化以及园区VOC监测设备及运维需求加速释放,聚光科技在上游设备领域品类齐全,销售网络全面,下游已经初步渗入环境治理领域,通过自主研发+外延并购不断创造新的成长点。 目标价28.0-31.5元/股,维持“买入”评级 三季报披露18全年归母净利润指引为6.0-6.6亿(+34%~+48%),扣非归母净利润同比增长88%~109%,业绩高增长。公司在环境监测系统及运维、咨询服务等领域的积极开拓,维持18-20年EPS1.36/1.75/2.16元的盈利预测,参考可比公司19平均P/E12x,公司监测设备等属于高端制造,利润/经营性现金流加速成长,公司作为监测龙头,股份回购拟常态化凸显对未来价值认可,可享受估值溢价,给予19年16-18xP/E,对应目标价28.0-31.5元,维持“买入”。 风险提示:监测需求释放不及预期,项目拓展不及预期。

股权激励显信心,高质量成长确立 公司发布2018年股票期权激励计划(草案),授予核心高管2065万份股票期权,行权价格6.13元,行权条件2018-2020年归母净利2.4/3.0/3.6亿或3年累计净利润10亿,我们认为,此次激励计划行权利润目标是基于对未来业绩高速增长信心,利于核心高管共享公司高质量成长,维持2018-2020年EPS0.16/0.26/0.35元、EBITDA为6.1/8.5/10.7亿元的盈利预测,对应19年PE为24x,EV/EBITDA为12x,参考国内/国外可比公司19PE均值20x/25x,考虑公司稀缺的龙头地位,优异的经营性现金流和成长性,认可享受一定估值溢价,给予公司19年28-30x 目标PE,目标价7.28-7.80元,维持“买入”。 股权激励计划提出利润目标,核心高管共享公司高质量成长 1)利于绑定核心员工:总规模2065万份(占总股本1.25%),覆盖核心管理人员38人,其中授予今年新晋总裁申屠献忠先生300万份(占总股本0.18%);2)行权价格较高,摊销费用较少:公司公告估算2018-2021年摊销费用分别为94/1087/638/344万元,对净利润负面应较小;3)行权利润条件增强投资者对公司利润稳健增长信心。公司上市后已实施两次股权激励计划/两次员工持股计划,此次再次发布股权激励计划,覆盖核心管理人员并提出18-20年利润目标,我们认为,激励作用显著,彰显了对未来发展信心。 短期利润率拐点持续验证,长期有望成为检测巨头 短期看,公司18年通过调整员工结构、加强管控等修复净利率和提高人均产值,利润率拐点持续验证。中期有望实现2020年实验室产能利用率大幅提升,2020年收入较17年翻倍,通过运用经营杠杆和缩减可变成本,可使2020年归母净利较17年翻3倍以上,净利率从17年的6.3%提升至13%以上(仅考虑内生性增长)。长期看,检测行业需求稳定性高/品牌护城河强/现金流充裕,华测是国内唯一实现全领域布局的民营检测龙头,随着大部制改革+检测机构规范管理+品牌效应增强,行业并购有望加速,华测有望成为检测巨头。 维持盈利预测,维持“买入”评级 公司18年将提高经营效益放在首位,控制资本开支,缩减亏损线规模,加大产品线利润考核的同时注重核心高管激励机制,利于业绩目标达成,而随着食品和环境实验室(17年收入占比近50%)进入自然成熟周期,我们认为18年利润率拐点持续得到验证,未来内生聚焦资产周转率提升、人均产值和利润率提升,外延聚焦国际消费品、电子科技等检测领域并购机会及国有改制机会。参考国内/国外可比公司19PE均值20x/25x,考虑公司稀缺的龙头地位,优异的经营性现金流和成长性,认可享受一定估值溢价,给予公司19年28-30x 目标PE,目标价7.28-7.80元,维持“买入”。 风险提示:利润率提升速度不及预期。

拟并购宏华环保加码危废,盈利点再拓展 公司11月21日晚公告,董事会同意子公司南海固废以3.7亿元收购赣州宏华环保100%股权,并投资赣州信丰工业固体废物处置中心项目,后续增资不超过1.5亿元。宏华环保已于18年10月取得临时危险废物经营许可证,处理范围涵盖36大类172种危废处置,负责运营的信丰项目年处理危废产能7.2万吨。在去杠杆大背景下,瀚蓝环境业绩稳健增长,前三季度实现扣非归母净利5.98亿元(+20.3%)。我们认为危废行业壁垒高且盈利能力强,本次并购若完将进一步提升盈利水平。我们预计18-20年每股收益1.18/1.27/1.55元,维持目标价16.52-17.70元/股,维持“买入”。 若并购成功,公司19年净利润有望增厚 根据公告,本次瀚蓝环境拟收购的宏华环保100%股权作价3.7亿元,宏华环保已于18年10月取得临时危险废物经营许可证,,预计于2018年12月底正式投入运营。江西信丰项目由宏华环保投资建设运营,是江西省重点规划的危废处置中心项目。项目危险废物处置规模为7.2万吨/年(填埋4.8万吨/年+焚烧1.5万吨/年+物化0.2万吨/年+废钢制包装桶回收0.7万吨/年)。按19年产能利用率50%,吨净利1000元假设,有望增厚公司19年归母净利润3600万元,随产能利用率提升盈利能力有望持续提升。若并购顺利,瀚蓝环境将拥有16.5万吨/年危废处置能力。 预计在建项目陆续投产,有望持续高质量增长 根据公司18年半年报披露,顺德项目(瀚蓝环境持股34%)将在10月投入试运营,我们预计顺德项目目前已进入试运营阶段,19年有望投入正式商业运营。公司目前投运垃圾焚烧产能高达1.13万吨/日(控股产能),我们预计在/筹建产能将于2019-2021年陆续投产,将持续为公司贡献业绩。由于公司固废/燃气/供水/污水四大板块业务现金流情况良好,18年前三季度实现归母净利润7.44亿元,经营性现金流净流入9.42亿元(是归母净利润的127%)。叠加公司11月17日公告,桂城水厂搬迁剩余补偿款2.9亿元预计将于18年12月收到,公司持续高质量稳健成长,经营风险较低。 维持目标价16.52-17.70元/股,维持“买入”评级 瀚蓝环境是广东佛山国资委旗下唯一综合型环保上市平台,现有供水/污水/燃气/固废四大板块业务运营属性强,除固废项目逐渐投产增厚利润以外,19-20年公司危废和流域治理业务有望贡献新增长点。我们维持公司盈利预测,预计2018-2020年公司EPS分别为1.18/1.27/1.55元,分别对应18-20年P/E为12/11/9x。维持目标价16.52-17.70元/股,维持“买入”评级。 风险提示:垃圾焚烧项目投产不及预期,新业务拓展进度及盈利不及预期。

预计18扣非归母净利+88%~109%,全年业绩指引超预期 18前三季度公司实现营收23.0亿(+38.4%),归母净利4.2亿(+30.3%),实现扣非归母净利润4.04亿元(+43.0%)。三季报披露18全年归母净利润指引为6.0-6.6亿元(+34%~+48%),18年非经常性损益约1900万,预计全年扣非归母净利润较去年同期增长88%~109%,全年业绩指引超预期。公司在环境监测系统及运维、咨询服务等领域的积极开拓,政策红利促进环境监测业务快速增长,管控成效初现,上调盈利预测,预计18-20年EPS1.36/1.75/2.16(前次1.32/1.69/2.00元),参考可比公司19平均P/E11倍,给予公司19年14-15P/E,目标价24.5-28.0元,维持“买入”。 3Q毛利率环比+5.2pct,内部管控促费用率环比-1.4pct 18Q3实现营9.5亿(+41.5%),归母净利2.5亿(+13.7%),扣非归母净利2.4元(+19.9%),业绩表现略超预期,公司结合前三季度经营业绩及在手订单,给出全年业绩指引:预计18归母净利6.0-6.6亿(+34%~+48%)。公司在环境监测系统及运维、咨询服务等领域的积极开拓,带来主营业务持续增长,前三季度新增订单29亿左右(不含PPP)。综合毛利率环比改善明显,18Q3毛利率56.0%,同比-0.3pct/环比+5.2pct;公司继续深化内部管理,对销售费用、管理费用的综合管控收到了一定效果,三费费率环比小幅改善,18Q3三费费率30.5%,同比+3.7pct/环比-1.4pct。 运营效率稳步提升,经营性现金流显著改善 18前三季度,公司应收账款达20.1亿(同比+13.6%),应收账款虽有增加但增速远低于收入增速(38.4%)。现金流方面明显改善,经营性活动现金流净流出18前三季度1.4亿vs17前三季度3.1亿,其中18Q3净流入5831万vs17Q3净流入5458万;公司加强应收账款催收的举措正在逐步凸显成效,收现比同比明显提升(18前三季度97%vs17前三季度90%),付现比同比小幅下降(18前三季度61%vs17前三季度63%)。投资性现金流流出加大(投资活动产生现金流净流出,18前三季度4.6亿vs17前三季度2.7亿,主因为PPP项目注册资本金出资增加。 畅想监测行业高景气,回购股份彰显未来发展信心 利好频至助监测行业高景气度:1)财政投入力度强,环境监测财政开支10-17年CAGR逾14%;2)环保督查+二污普+环保税三重共振,监测需求迅速放量;3)政策明令2020年全面建成环境监测体系,叠加管理体系优化,,污染源监测、水的网格化、气的网格化以及园区VOC监测设备及运维需求加速释放,聚光科技在上游设备领域品类齐全,销售网络全面,下游已经初步渗入环境治理领域,通过自主研发+外延并购不断创造新的成长点。公司10月公告,拟以自有或自筹资金1-2亿用于回购公司股份,回购价格不超过35元/股,彰显公司对未来发展和股票价值的信心。 目标价24.5-28.0元/股,维持“买入”评级 考虑监测业务快速增长/18业绩指引超预期,上调盈利预测,预计18-20年EPS1.36/1.75/2.16(前次1.32/1.69/2.00元),参考可比公司19平均P/E11倍,公司监测设备等属于高端制造,利润/经营性现金流加速成长,可享受估值溢价,给予19年14-15P/E,目标价24.5-28.0元,维持“买入”。 风险提示:监测需求释放不及预期,项目拓展不及预期。

业绩符合预期,火电龙头再起航 受益于用电需求向好和电价同比提升等因素推动,公司前三季度完成发电量1552亿千瓦时,同比+8.8%,平均上网电价405.53元/兆瓦时,同比+8.55元/兆瓦时。电量电价齐升之下,公司业绩扭亏为盈,前三季度公司实现营收643亿(+10.7%),扣非归母净利润14.9亿(+689%),业绩表现符合预期,我们维持盈利预测,预计2018~20年EPS为0.21/0.36/0.44元,BPS为4.43/4.70/5.00元,给予公司19年1.0-1.1倍PB,目标价为4.70-5.17元,维持“买入”评级。 量价齐升,业绩持续向好 1)电量:受益于全国用电需求向好推动,前三季度公司完成发电量1552亿度,同比+9%,18Q3发电量594亿度,同比+10%,前三季度上网电量1449亿度,同比+9%;2)电价:2017年7月全国燃煤标杆电价迎来普涨,公司前三季度平均上网电价405.53元/兆瓦时,同比+8.55元/兆瓦时,18Q1/2/3平均上网电价分别为413.2/403.3/401.2元/兆瓦时。量价齐升推动公司业绩持续向好,前三季度实现营收643亿,同比+10.7%,扣非归母净利润14.9亿,同比+689%,公司前三季度ROE(加权)3.52%,同比+4.09pct。 公司兼具低估值+高弹性特征 我们认为目前公司盈利修复趋势已然确立,公司呈现出低估值和高弹性的特征:1)当前股价对应2018年P/B为0.9x,历史上公司平均P/B的正负1x标准差区间为[0.6x,1.6x],当前P/B估值处于历史低位。2)煤价回落叠加公司燃煤效率提升,点火价差18年触底回升预期大,在17年探底至0.10元/千瓦时后,18年有望回弹至0.12元/千瓦时。3)华电国际净利润对电价、煤价(标煤)敏感度高,敏感性分别为+31%、+12%。 政策利好迭至,首推火电龙头 近期火电行业重大利好政策迭至:1)7月发改委发文要求积极推进电力市场化交易机制进一步完善,逐步建立“基准电价+浮动电价”形成机制,我们认为制约火电股最根本的盈利模式有望改善;2)自备电厂整治优化供给结构,年内多个省份相继出台自备电厂整治措施,尤其是国内自备电厂装机最多的山东迈出了规范自备电厂的实质性步伐,显示政府方面整治自备电厂的强大决心,我们预计后续或将有更多省份出台规范自备电厂运作的政策,自备电厂生存空间有望缩小,腾挪售电市场利好正规华电国际这类全国性布局的火电龙头。 维持盈利预测,给予2019年目标价4.70-5.17元 前三季度公司业绩表现持续向好,我们维持前期对公司的预测,预计2018~20年EPS分别为0.21/0.36/0.44元,BPS分别为4.43/4.70/5.00元,对比目标公司2019E1.0倍PB,给予公司19年1.0-1.1倍PB,目标价为4.70-5.17元,维持“买入”评级。 风险提示:煤炭价格高企,全社会用电量不及预期。

业绩低于预期,下调盈利预测 前三季公司实现营收32.66亿元(+4.2%),归母净利/扣非归母净利分别为4.95/4.95亿元(-19.8%/-19.0%),低于市场及我们的预期。我们下调公司盈利预测,预计2018-2019年公司EPS分别为0.68/0.72元(调整前为1.14/1.35元),并引入2020年EPS为0.87元。参考可比公司2018年平均P/E14x,给予公司2018年12-14xP/E,对应目标价8.16-9.52元/股,给予“增持”评级。 单三季度收入/毛利率承压,回款改善明显 18Q3公司实现收入9.69亿元(同比-38.9%),归母净利润1.42亿元(同比-52.8%),扣非归母净利润1.43亿元(同比-51.4%)。公司单三季度毛利率为28.89%,同比下降4.5pct,环比提高0.6pct。我们判断收入和毛利率同比下滑主因为电力领域大气治理接近尾声,高毛利率的脱硫脱硝业务收入占比下滑。18Q3回款改善,公司销售商品、接受劳务收到现金12.0亿,收现比为124%(同比+54.8pct);付现比有所下降,18Q3公司购买商品、接受劳务支付现金3.4亿,付现比为35%,同比下降0.1pct。18Q3资产负债率为57.7%(同比-3.78pct,环比-2.36pct),资产负债率下降。 非电大气治理正起航,公司有望受益 18年6月《打赢蓝天保卫战三年行动计划》印发,非电领域的超低排放改造迎政策利好。若未来五年全国非电行业均达到特别排放限值,非电大气治理需求预计超千亿。公司注重技术储备,根据公司半年报,已在钢铁、焦化、有色、石化等领域获取部分市场订单。未来随着非电治理领域订单不断释放,公司在大气治理的技术储备和行业声誉有望助力公司取得更多订单,未来有望充分受益于非电治理市场快速放量。 下调盈利预测,给予“增持”评级 由于公司电力领域订单下滑,非电领域订单拓展不及预期,公司业绩低于预期,我们下调公司盈利预测,预计2018-2019年公司EPS分别为0.68/0.72元(调整前为1.14/1.35元),并引入2020年EPS为0.87元。参考可比公司2018年平均P/E14x,给予公司2018年12-14xP/E,对应目标价8.16-9.52元/股,给予“增持”评级。 风险提示:脱硫脱硝补贴电价下调,非电大气治理EPC订单增长低于预期。

业绩略超预期,上调盈利预测 前三季公司实现营收35.85亿元(+17.2%),归母净利/扣非归母净利分别为7.44/5.98亿元(+36.3%/+20.3%),盈利水平略超市场预期和我们预期。主要由于固废/燃气/污水/供水业务保持高运营效率,大连项目投产后产能爬坡期结束,叠加公司控费效果明显。公司持续维持高质量增长,我们上调公司盈利预测,我们预计2018-2020年公司EPS分别为1.18/1.27/1.55元(调整前为1.04/1.22/1.48元)。参考可比公司2018年平均P/E 15x,给予公司2018年14-15xP/E,对应目标价16.52-17.70元/股,维持“买入”评级。 单三季度毛利率改善,控费成果显著 18Q3公司实现收入12.96亿元(同比+18.0%,环比+12.3%),归母净利润2.44亿元(同比+5.3%,环比+27.1%),扣非归母净利润2.43亿元(同比+15.7%,环比+28.6%)。公司单三季度毛利率为34.60%,同比提升0.52pct,环比提高2.76pct。我们判断公司毛利率环比提升较多主因:1)大连项目18Q2投产后,产能爬坡期拖累毛利率因素大幅减弱;2)18Q2部分一次性环保投入对毛利率负面影响减弱。公司控费成果显著,18Q3单季度三项费用率为11.8%,同比下降0.7pct,环比下降0.4pct,主要由于收入提升速度高于三费增长速度,公司整体经营稳健。 单三季度回款改善,期待固废产能逐步释放 公司回款情况良好,18Q3公司销售商品、提供劳务收到的现金为16.19亿元,收现比为125%,较17Q3提升16.27pct。18Q3公司购买商品、接受劳务支付的现金为8.63亿元,付现比为67%,同比提升13.22pct。根据公司18年半年报披露,顺德项目有望在10月投入试运营,我们预计公司在/筹建产能1.1万吨将于2019-2021年陆续投产。预计随公司固废产能逐步释放,我们预计公司盈利水平有望持续提升。 上调盈利预测,维持“买入”评级 瀚蓝环境是广东佛山国资委旗下唯一综合型环保上市平台,现有供水/污水/燃气/固废四大板块业务运营属性强,除固废项目逐渐投产增厚利润以外,19-20年公司危废和流域治理业务有望贡献新增长点。由于公司三季度在市场融资环境不佳情况下保持高质量增长,我们上调公司盈利预测,预计2018-2020年公司EPS分别为1.18/1.27/1.55元(调整前为1.04/1.22/1.48元)。参考可比公司2018年平均P/E 15x,给予公司2018年14-15xP/E,对应目标价16.52-17.70元/股,维持“买入”评级。 风险提示:垃圾焚烧项目投产不及预期,新业务拓展进度及盈利不及预期。

业绩低于预期,适当下调盈利预测 前三季公司实现营收11.04亿元(+144.7%),归母净利/扣非归母净利分别为1.54/1.52亿元(+262.5%/+276.6%),低于市场及我们的预期。我们判断公司盈利水平不及预期主要由于水处理剂副产品价格下跌,且公司工程项目开工进度不及预期。我们适当下调公司盈利预测,预计2018-2020年公司EPS分别为0.93/1.13/1.35元(调整前为1.11/1.34/1.61元)。参考可比公司2018年平均P/E18x,给予公司2018年18-20xP/E,对应目标价16.74-18.60元/股,维持“买入”评级。 单三季度营收环比下降 18Q3公司实现收入3.37亿元(同比+135.2%,环比-22.8%),归母净利润0.45亿元(同比+218.8%),扣非归母净利润0.43亿元(同比+233.2%)。公司单三季度营收下降,18Q3公司毛利率为37.81%,同比提高4.8pct,环比提高2.1pct。我们判断由于公司主营产品HEDP依旧维持较高景气度,营收下降可能由于以下两个原因:1)水处理剂副产品价格下跌明显;2)公司工程业务开工进度不及预期。我们判断四季度公司主要产品HEDP景气度预计依旧维持在高位,同生环境、中旭建设为完成业绩承诺开工进度有望加速,预计全年业绩依旧维持较高增速。 回款同比改善明显,资产负债率提升 18Q3回款明显改善,公司销售商品、接受劳务收到现金3.40亿,收现比为101%(同比+30.3pct);付现比有所升高,18Q3公司购买商品、接受劳务支付现金1.74亿,付现比为52%,同比提升5.5pct。18Q3公司资产负债率为56.7%(环比18年中报+1.16pct)。资产负债率提升主要由于公司17年底完成工业水全产业链布局,增加有息负债以推动工程项目开工。公司全产业链协同效应较强,主业持续贡献稳定经营性现金流支撑中下游业务扩张,子公司地域协同明显。 适当下调盈利预测,维持“买入”评级 公司17年底完成工业水全产业链(上游药剂+中游工程+下游运营/运维)布局,18前三季度业绩持续高增长,全产业链协同效应正在逐步体现。公司拟募集可转债加码主业,项目投产稳定运营后每年有望新贡献1.5亿元净利润,未来成长空间广阔。我们适当下调公司盈利预测。我们预计2018-2020年公司EPS分别为0.93/1.13/1.35元(调整前为1.11/1.34/1.61元)。参考可比公司2018年平均P/E18x,给予公司2018年18-20xP/E,对应目标价16.74-18.60元/股,维持“买入”评级。 风险提示:同生环境/中旭建设业绩承诺未完成;投资类项目扩张过快使现金流恶化;扩产计划进度低于预期。