全年业绩超预期，Q1延续高增长 2020年实现营收62.4亿元，同比+34.1%，归母净利8.9亿元，同比+145%，扣非归母净利8.9亿元，同比+156.8%，EPS为1.48元/股，并拟10转8派1.5元（含税），业绩超预期；其中Q4单季实现营收19亿元，同比+43.5%，归母净利3.2亿元，同比+236.3%。2021Q1实现营收14.6亿元，同比+80.6%，归母净利1.65亿元，同比+463.2%，扣非归母净利1.6亿元，同比+235.4%，高增长延续主要受益市场需求持续旺盛，叠加公司产能和品牌影响力进一步提升。 成本端利好叠加规模效应，盈利能力大幅提升 受益市场需求旺盛，同时公司加大市场开拓力度，销售订单大幅增长，2020年公司防水材料销量同比增长63.8%；分产品来看，防水卷材、防水涂料和防水工程施工分别实现收入40.59/11.52/9.9亿元，同比+28.1%/+24.7%/+96.2%。同时，受益于沥青价格下行及规模效应带来制造成本摊薄，综合毛利率同比+3.4pct至36.9%，其中防水卷材/防水涂料/防水工程施工毛利率39.3%/35.3%/30.1%，同比+3.9/+0.9/+6.8pct，Q4毛利率30.8%，同比-2.3pct，主因根据新会计准则，将运输费用由销售费用计入营业成本所致；期间费用率15.1%，同比-6.6pct，进一步增厚利润，净利率同比+6.5pct至14.3%。2021Q1毛利率32.2%，环比+1.34pct，通过冬储降低原料价格波动，并通过提价向下游有效传导，提升盈利稳定性。 现金流持续改善，负债率有所降低 截至2020末应收账款及票据29.97亿元，同比+25.7%，大幅小于收入增速，应收管理成效显著；经营性现金流净额大幅改善，同比+216.1%至5.52亿元。2020年末资产负债率49.04%，同比+1.57pct，2021年1月定增顺利发行有效缓解资金需求，Q1负债率降至47.71%。 百亿战略、优质成长，维持“买入”评级 公司作为国内防水材料龙头之一，百亿战略开启优质成长，提出2022年销售过百亿，并力争2025年达到200亿的目标。目前产能扩增有序推进、布局持续完善，同时收购丰泽股份布局减隔震行业，提供新的业绩增长点，持续看好公司未来发展。预计21-23年EPS为1.79/2.34/3.01元/股，对应PE为18.4/14.1/11.0x，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济超预期下滑；回款不及预期；产能释放不及预期

收入增速逐季抬升，业绩符合预期 2020年实现营收64.7亿元，同比+39.6%，归母净利4.03亿元，同比+2.1%，扣非归母净利4.2亿元，同比+46.3%，EPS为0.54元/股，并拟10派2元（含税），考虑裕丰汉唐并表贡献营收14.4亿元、净利1.3亿元，同时大自然家居公允价值变动影响-1.1亿元，剔除后收入同比+8.4%，净利同比+9.5%，符合市场预期；其中Q4单季营收26.3亿元，同比+84.5%，Q1-Q3增速-28.2%/+18.0%/+45.9%，归母净利2.1亿元，同比+48.8%，Q1-Q3增速-130.7%/+111.2%/+17.9%，增速逐季抬升。2021Q1延续高增长，实现营收13.7亿元，同比+188%，归母净利润1.03亿元，上年同期为-0.28亿元，其中非经常性损益增厚利润3124.7万元，上年同期为-564.8万元，主因大自然家居股票公允价值变动损益2384.1万元，较上年同期增加4895.2万元。 毛利率稳步提升，费用率总体稳定 2020年实现综合毛利率18.97%，同比+1.82pct，其中Q4毛利率17.98%，同比+3.21pct，考虑会计准则调整，运输费用5043万元计入营业成本，还原后全年毛利率19.75%，Q4毛利率19.9%，均为历史较高水平。期间费用率8.68%，同比-0.49pct，还原后9.46%，同比+0.29pct，费用率总体稳定。 大力推进易装业务，工程渠道布局持续拓展 装饰材料领域，大力推进易装业务，截至期末拥有装饰材料专卖店2230家，含易装店632家，其中2020年共营建易装店350家；加工端签订合作柜体加工中心58家、门板工厂18家。成品定制领域，助力裕丰汉唐加快工程渠道布局，全年共签订战略客户37家，其中地产TOP30强客户16家，进一步巩固工程定制市场领先优势。 产品渠道转型升级，业绩弹性有望逐步释放，维持“买入”评级 公司作为装饰板材龙头企业，拥有多年积累的专卖店渠道优势和品牌优势，目前市占率不足5%，未来提升空间巨大，同时在成品化、精装化趋势下，加快推进易装项目实现从板材向成品定制的转型发展，并布局B端提供增长新引擎，业绩弹性有望逐步释放。预计21-23年EPS为0.77/0.96/1.19元/股，对应PE为14.7/11.7/9.5x，维持“买入”评级。 风险提示：易装推进不及预期；裕丰汉唐拓展不及预期

全年业绩表现亮眼，Q1继续高增超预期 2020年公司实现营收18.84亿元，同比+50.47%，归母净利润3.6亿元，同比+110.41%，扣非归母净利润3.4亿元，同比+106.72%，EPS为0.5037元/股。2021Q1实现营收4.52亿元，同比+40.78%，实现归母净利润0.8亿元，同比+25.13%。全年业绩表现亮眼主要受益下游市场需求旺盛，叠加产能释放，带动公司多种产品增长加快，过滤材料/净化设备/高效节能产品同比+126.89%/-8.87%/+55.98%，其中玻纤滤纸和其他过滤材料同比+43.47%/+467.05%；2021Q1继续保持旺盛需求，干净空气和高效节能产品收入分别同比+37.97%/+155.43%。 降本增效叠加产品结构丰富，盈利能力大幅提升 2020年实现综合毛利率38.06%，同比+4.99pct，其中国内/国外毛利率39.72%/33.66%，同比+9.01/-5.71pct，国内主要受益智能制造降本增效，并新增毛利率较高口罩及熔喷产品影响，国外主因产品结构变化，纯贸易产品占比+18.25pct。Q4单季毛利率17.18%，同比-11.84pct，主因将销售运杂费纳入营业成本核算，还原后毛利率29.14%，同比基本持平。2020年期间费用率12.9%，同比-5.14pct，其中销售/管理/财务/研发费用率-4（同口径-0.41）/-0.49/-0.14/-0.5pct。 应用场景持续多点开花，转债提升产能助力发展 持续推进新材料、新产品不同场景应用：1）干净空气领域积极响应半导体、畜牧业等产品性能新需求，着力开发汽车空气滤器产品，并在核级空气过滤纸国产化迈出一大步；2）高效节能领域迅速应对家电、冷链等高效保温VIP需求，成功打入南都电源、超威、天能等优秀电池企业，并已取得大批量订单，同时与商飞深入合作，已实现ZSZY-2A隔音隔热用玻纤棉供应保障，并成功研发高性能高硅氧纤维，已被国际知名航天公司率先使用。2021年2月披露可转债预案，用于“年产8000吨干净空气过滤材料建设项目”等，为长期发展提供产能支持。 深耕细作、持续创新，成长空间持续释放，维持“买入”评级 公司作为干净空气行业领军企业，产品、规模、技术行业领先，并持续创新不断夯实核心竞争力，积极布局新发展方向，“干净空气”和“高效节能”应用需求稳步提升，释放巨大行业增长空间，公司有望持续受益，看好长期成长性。预计21-23年EPS为0.59/0.73/0.88元/股，对应PE为19.3/15.5/12.8x，维持“买入”评级。 风险提示：产能释放进度不及预期；新产品、新市场拓展不及预期。

业绩持续高增，成长性凸显 2020公司实现营收217.3亿元，同比+19.7%，归母净利润33.89亿元，同比+64.03%，扣非归母净利润30.91亿元，同比+64.61%，EPS为1.51元/股，并拟10派3元（含税），其中Q4单季实现营收67.53亿元，同比+28.39%，归母净利润12.59亿元，同比+117.07%。受益品牌影响力进一步提升，销量同比快速增长叠加提价，2021Q1实现营收53.77亿元，同比+118.13%，归母净利润2.96亿元，同比+126.08%。 盈利能力大幅提升，现金流加速改善 2020年实现综合毛利率37.04%，同比+1.3pct，因原计入销售费用的运输装卸费调整至营业成本核算，还原后毛利率40.02%，同比+4.27pct，主要受益于沥青价格下降带来的成本端利好，及成本费用管控和规模效应带来进一步摊薄；期间费用率17.91%，同比-3.45pct，其中销售/管理/财务/研发费用率分别-3.57（还原后-0.59）/+0.48/-0.53/+0.17pct。2020年实现经营活动现金流39.52亿元，同比+148.7%，现金流加速改善主因公司升级应收账款管控体系，加强销售回款提升盈利质量。2021Q1毛利率32.87%，同比-0.21pct，还原后毛利率36.07%，同比+3pct，成本端上涨压力通过提价向下游有效传导，叠加收入快速增长带来成本费用摊薄，盈利水平维持相对高位；期间费用率19.86%，同比-6.1pct，还原后23.06%，同比-2.9pct。 定增落地加速成长，激励计划彰显发展信心 公司定增募集资金80亿元用于生产线建设、产品产能扩充及补充流动资金已于近期落地，产能扩张加速有望进一步巩固公司龙头地位；同时公司与3月27日发布员工持股计划和股票期权激励计划，激励覆盖范围广、力度大，有利于充分调动员工积极性，彰显长期发展信心。 一体化经营助力成长，长期发展路径清晰，维持“买入”评级 公司作为国内防水龙头，一体化经营组织变革全面推进，有望进一步强化防水主业核心竞争力，提升市场占有率，同时依托防水优势，多元化布局打造全球领先建筑建材系统服务提供商，培育新的业绩增长点，长期发展路径清晰。预计21-23年EPS为1.71/2.16/2.72元/股，对应PE为29.9/23.8/18.8x，维持“买入”评级。 风险提示：房地产投资超预期下跌；沥青价格大幅反弹。

“双轮驱动”逆势增长，业绩逐季恢复超预期 2020年公司实现营收 51.05亿元， 同比增长 9.45%， 归母净利润 11.93亿元， 同比增长 21.29%， 扣非归母净利润 11.47亿元， 同比增长 22.72%， EPS 为 0.76元/股，并拟 10派 5元（含税）；其中 Q4单季 度实现营收 18.84亿元， 同比增长 22.03%（ Q1-Q3增速分别为 -27.88%、 -6.25%、 39.54%），归母净利润 4.58亿元，同比增长 57.6% （ Q1-Q3增速分别为-33.84%、 -13.7%、 51.76%），主要受益于工程 业务加速拓展，同时积极推进同心圆战略，零售业务回暖复苏。 盈利水平维持高位，投资收益增厚利润 全年实现管材销量 26.5万吨， 同比增长 17.95%， 其中 PPR/PE/PVC 分别实现收入 24.18/16.24/7.36亿元， 同比-0.9%/+24.29%/+9.84%， 收入占比 47.37%/31.81%/14.41%,毛利率 56.3%/35.81%/23.08%，同 比-1.57/-2.29/-3.35pct；新品类业务拓展效果明显，实现收入 2.27亿 元， 同比+16.01%，收入占比 4.44%， 毛利率 42.35%， 同比+4.35pct。 综合毛利率 43.5%， 同比-2.94pct， 主因会计准则变化， 销售运费由原 来的销售费用调至营业成本所致， 还原后毛利率 45.98%， 同比 -0.46pct，期间费用率 18.08%， 同比-3.08pct，还原后 20.56%， 同比 -0.6pct，同口径下毛利率和费用率基本保持平稳，实现净利率 23.42%， 同比+2.3pct，净利率创历史新高主要受益于投资收益大幅增厚。 营运能力改善， 现金流大幅提升 2020年公司实现经营活动现金流净额 13.46亿元， 同比+50.5%，主要 受益于应收账款的良好控制，报告期应收账款和存货周转率分别为 18.37和 3.85， 上年同期为 17.16和 3.62。 业绩重回增长通道，持续看好未来发展，维持“买入”评级 公司作为管道行业领军企业，品牌、渠道、技术服务优势显著，随着 零售端需求回暖复苏，工程端结构性调整和业务模式持续优化，“双轮 驱动”战略持续推进，未来有望进一步释放，持续看好长期发展。 预 计 2021-2023年 EPS 分别为 0.86/0.99/1.11元/股，对应 PE 为 27.1/23.6/21.0x，维持“买入”评级

国信建材观点：1）一季度量价齐升，业绩大超预期：主要受益于产品量价齐升，战略储备原材料促使成本保持低位，以及推进各类增收节支措施。2）行业高景气持续，全年价格中枢有望保持高位：短期经历社会库存去化后，价格有望高位保持，全年价格中枢仍将维持高位运行。3）风险提示：房地产竣工进度不及预期；供给增加超预期；新产品推进不及预期。4）投资建议：深加工转型升级稳步推进，未来成长可期，维持“买入”评级：公司积极落实产品转型升级，布局上游硅砂资源，坚持产业链上下游拓展，未来成长值得期待，预计20-22年EPS为0.68/1.25/1.46元/股，对应PE为19.3/10.5/9.0x，继续维持“买入”评级。

全年业绩高增长，单季度持续超预期2020年公司实现营收67.37亿元，同比+28.2%，实现归母净利润8.17亿元，同比+86.01%，扣非归母净利润8.02亿元，同比+86.57%，EPS为2.54元/股，并拟10派5.5元（含税）；其中Q4单季度实现营收22.18亿元，同比+31.98%，归母净利润3.15亿元，同比+85.59%。 人均提效和费用管控成效显著，盈利能力稳步提升2020年除点支类有所下滑外，其他产品均实现不同程度增长，其中传统产品保持稳定增长，门窗五金、门控类和不锈钢护栏同比+19.13%/+7.68%/+11.6%，家居类和其他建筑五金产品增长较快，同比+72.12%/+113.09%；同时根据测算，2020年销售人员人均创收125.6万元，上年同期113.3万元，同比+10.9%。2020年综合毛利率39.25%，同比-0.56pct，其中Q4毛利率32.64%，同比-6.16pct，主因将运输费用由销售费用调至营业成本所致，还原后全年毛利率41.48%，同比+1.66pct，同时费用率继续摊薄，期间费用率22.38%，同比-6.26pct，其中销售/管理/财务/研发费用率分别-4.93（原口径-2.71）/-0.64/+0.16/-0.85pct。推出股票期权激励计划，彰显发展信心公司推出股票期权激励计划，将进一步调动员工积极性，同时彰显了未来发展信心：1）激励对象为董事会认为需要激励的人员，首次授予对象不超过1714人；2）拟实施600万份股票期权，占总股本1.87%，其中首次授予546万份，占授予总额91%，行权价格129.97元，股票来源于向激励对象定向增发；3）行权分5期执行，行权比例分别为20%/20%/20%/20%/20%，考核要求为2021-2025年收入增长率，分别不低于30%/28%/25%/25%/25%，以及个人绩效考核。 成长逻辑持续兑现，持续看好未来发展，维持“买入”评级公司积极围绕建筑配套件集成供应商发展，成长空间全面打开，并以“研发+制造+服务”全链条销售模式不断巩固竞争优势。目前渠道下沉已进入针对性增加阶段，多个新品类培育逐步成熟，渠道优势和产品集成优势不断凸显，业绩弹性有望继续释放，持续看好公司未来发展，预计21-23年EPS为3.88/5.36/7.02元/股，对应PE为45.1/32.7/24.9x，继续维持“买入”评级

Q4业绩回升明显，全年保持稳定增长 2020年公司实现营收 56.37亿元，同比增长 1.2%，归母净利润 5.67亿元，同比增长 0.1%， 基本 EPS 为 1.4469元/股，基本符合预期。 公 司 Q4单季实现营业收入 16.7亿元，同比增长 13.8%，归母净利润 1.61亿元，同比增长 15.3%，主要由于卫浴和零售业务增长。 瓷砖盈利能力改善，应收账款周转小幅承压 公司 2020年毛利率实现 30.5%，同比下降 5.48pct， 主因新会计准则 将合同 相关运输费用计入营业 成本 ，其中瓷砖毛利 率 30.17% （ -6.03pct），同口径下约 36.99%（ +0.79pct），主要受益于规模效应 提升及新建产能单位边际成本下降。报告期内，公司经营性净现金流 为 0.27亿，同比下降 90.1%，主因履约保证金增加，但整体呈现逐季 改善状态， Q1-Q4单季度分别为-3.9/-0.5/1.6/3.0亿。截至去年末，公 司应收账款为 30.2亿，同比增长 33.2%，应收账款周转率下降 0.8至 2.1次，主因商业承兑汇票增加，以及疫情导致发货延迟回款滞后所致。 推进瓷砖渠道深化和扩张， 卫浴协同效应显现 瓷砖业务方面，欧神诺广西一期和景德镇扩建项目投产，同时加速网 点扩张和加大全渠道布局，去年末经销商逾 1100家（ +11%），终端门 店逾 4000个（ +34%）， 与融创、绿地、新城等大中型开发商构建合作 关系， 同时深入渗透家装、整装、经销商工程、市政、商连等市场开 发小 B 端客户。 卫浴洁具方面，借鉴欧神诺自营渠道经验， 协同效应 已经初步显现，报告期内已与碧桂园、融创等建立合作关系，全年收 入增长 14.5%至 4.98亿，销量实现 49.23万套，同增 22.4%，合计拥 有经销商逾 855家，终端门店 1019个。 小 B 端有望发力， 新增产能增厚业绩， 维持“买入”评级 在宏观和地产政策变化背景下， 公司确立了“大 B+小 B”战略。 公司 在工程渠道、经销网络、服务体系等方面具备多年经验和先发优势， 未来将进一步完善全国产能布局，为中长期战略的执行提供有力保障。 随着产能陆续落地和释放，未来公司业绩具备一定成长性， 预计 21-23年 EPS 1.9/2.3/2.7元/股，对应 PE 9.5/7.9/6.8x，维持“买入”评级。 风险提示： 地产投资不及预期； 产能投放不及预期；成本上涨超预期。

全年业绩符合预期， 2021Q1稳健增长 2020年公司实现营收 21.2亿元（ +23.4%）， 归母净利 6.4亿元， （ +23%）， 扣非归母净利 5.7亿元（ +23.3%）， EPS 为 1.24元/股， 并 拟 10派 5元（含税）；其中 Q4单季实现营收 5.1亿元（ +26.2%）， 归 母净利 1.2亿元（ +51.2%）。同时预计 2021Q1归母净利 2.06-2.23亿 元， 同增 20-30%， 主要受益碳纤维及织物稳定增长及预浸料较快增长。 碳纤维及预浸料稳定增长，碳梁业务略有放缓 分产品： 1）碳纤维及织物收入 10.8元（ +35.1%）， 毛利率 75.3% （ -4.0pct）， 其中军品方面重大合同执行平稳， 年度执行率 98.2%，同 时积极推动 TZ700S 产品应用市场开发，在建筑补强、气瓶等一般工 业和高端装备领域打开市场， 全年对外销售超过千吨； 2）风电碳梁收 入 7.2亿元（ +6.6%），毛利率 21.6%（ -0.2pct），增速放缓主因疫情影 响制约发货及大丝束供应紧张； 3） 预浸料收入 2.4亿元（ +33.6%）， 毛利率 27.9%（ +13.8pct），毛利率明显提升主要受益产品结构升级， 高端产品不断拓展。全年实现综合毛利率 49.8%（ +1.8pct）， 期间费用 率 19.5%（ +0.74pct）， 主因研发费用同比大增 44.3%至 2.74亿元。 募投项目逐步投产， 产品技术不断突破 项目建设稳步推进并取得重要进展： 1）高强高模项目已结题验收， M40J 级、 M55J 级国产碳纤维历经多个航天应用场景应用验证，有望 今年得到放大应用； 2） 高强碳纤维高效制备技术产业化项目 2000吨 产能已完成验收结项，预计今年投产， 干喷湿纺 TZ700S 有望成为新 的支撑点； 3）先进复合材料研发中心一期全面投产，二期开工建设， 同时 AV500直升机、多款无人机等 20余个重点项目进展顺利，部分 已实现首架份交付，带动公司业务向下游延伸； 4）包头低成本碳纤维 项目一期 4000吨产能顺利推进， 预计 2022年建成投产并贡献收益。 聚焦碳纤维主业，成长空间持续打开，维持“买入”评级 公司作为我国少数实现碳纤维全产业链布局的领军企业，受益于碳纤 维及其复合材料应用领域的快速拓展，成长空间持续打开，随着募投 项目逐步投产，业绩有望逐步释放。 预计 21-23年 EPS 分别为 1.60/1.98/2.42元/股，对应 PE 为 43.4/34.9/28.7x， 维持“买入”评级。

收入增长14.06%，净利润下降7.45%，拟10派0.8 2020年公司实现营收38.71亿元，同比增长14.06%，归母净利润3.72亿元，同比下降7.45%，其中Q4单季度收入和净利润为13.02亿（+25.6%）和0.89亿（-2.6%），全年EPS为0.54元/股，拟10派0.8元（含税），符合此前业绩预告。公司收入实现增长主要受益于两大业务加大力度开拓市场，市场份额提升，业绩小幅承压主要受外加剂业务原材料价格波动等因素影响。 两大业务收入齐升，加大科技研发投入 公司全年外加剂和检测业务收入分别为26.45亿和4.81亿，分别同比+11.79%和+10.45%，其中外加剂销量实现144万吨，同比+23.08%；两大业务毛利率分别为11.79%（-9.6pct）和10.45%（+1.79pct），其中外加剂业务毛利率下降主要由于原材料价格波动、新项目人员储备以及新收入准则下销售费用中运费调整到成本核算。报告期内，公司进一步加大研发投入，全年研发费用达1.52亿，同比+22.8%，其费用率提高0.3pct至3.93%，研发人员增加37%至373人，新增科技项目139项、授权专利105件等。年末应收账款周转率为1.79次，较上年降低0.18，主要由于市场开拓下商业承兑汇票回款增加。 积极完善市场布局，“跨领域”检测业务成效显著 公司进一步完善外加剂全国布局，目前重庆、四川、云南等新增产业基地基本建成并即将投入运营，安徽、浙江等可转债项目正稳步推进。检测业务市场延伸取得明显成效，全年电子电气检测收入超1400万，上年仅300余万元，同时，今年2月最新获得的公路工程资质已带来交通领域收入超3000万，各领域和区域市占率正在不断提升中。 稳健成长值得期待，维持“买入”评级 公司作为国内外加剂龙头企业，在技术、服务、布局等方面具有良好的竞争力，随着未来产能的逐步落地，市占率有望进一步提升。同时，公司检测业务“跨区域，跨领域”发展正快速进行效益转化，整体规模有望稳步提升，预计21-23年EPS为0.65/0.80/0.95元/股，对应PE为11.9/9.7/8.2x，维持“买入”评级。 风险提示：基建投资不及预期；业务拓展不及预期；成本上涨超预期。

收入增长 10%，净利润增长 8.15%，拟 10派 7全年实现营收 125.29亿元， 同比增长 10%，归母净利润 14.81亿元， 同比增长 8.15%， 基本 EPS 为 1.8568元/股， 其中 Q4营收和归母净 利润分别为 36.89亿（ -8.9%）和 4.57亿（ -0.6%）， 拟 10派 7元（含 税），基本符合预期。 业绩增长主要受益于费用端管控效果显著提升。 费用端优化显著，在手现金充足 公司全年水泥销量 2401.1万吨，同比下降 1.6%，混凝土销量 567.7万方，同比减少 5.4%。我们测算公司全年水泥吨收入/吨成本/吨毛利 分别为 310/193/116元，分别同比减少 17/12/5元， 价格下降主要受去 年疫情及洪涝因素影响。混泥土方面，全年实现毛利率 24.25%，同比 提高5.93pct， 主要受益于采用成本更低的新材料对天然砂石进行替代。 报告期内，公司费用端优化显著，期间费用率实现 5.81%，同比降低 2.44pct，其中销售、管理、财务费用率分别下降 1.87/0.44/0.31pct 至 1.29%/4.24%/-0.01%，主要受益于管理效能提升和融资结构进一步优 化，截至去年末，公司货币资金达到 38.78亿，同比增长 29.5%，剔 除有息负债后账面净现金 20.63亿，同比增长 10.78%，经营性现金流 净额 22.37亿，同比小幅降低 8.8%，整体仍处较高水平。 完善产业布局，促进转型升级 报告期内，公司加强力度完善产业布局， 不断优化产业结构，推动转 型升级，促进公司未来高质量发展。 主业方面，公司完成德安项目建 成投产，万年 8#熟料生产线点火试运行； 上下游产业链方面，瑞金、 玉山骨料及商砼项目投产；水泥窑协同固废项目有序推进；其他产业 方面，与江铜集团合作探索铜尾矿大规模综合利用路径， 同时，赣州 物流园项目启动建设，大宗原材料及建材贸易平台已搭建运营。 江西区域水泥龙头，维持“买入”评级 公司是江西地区水泥龙头企业，未来将以智能化、绿色化为导向，推 进水泥资源并购重组，同时加快商砼区域化布局和产能优化重组推进 全产业链发展， 其他产业等同步加强建设， 预计 21-23年 EPS 为 2.2/2.4/2.5元/股，对应 PE 为 6.5/6.0/5.8x，维持“买入”评级。 风险提示： 项目落地不及预期； 区域供给格局恶化；成本增加超预期。

疫情等因素短期冲击业绩，全年逐季恢复 公司 2020年实现营收 293.57亿元， 同比下降 6.62%，归母净利润为 56.30亿元，同比下降 11.22%， EPS 为 2.69元/股，拟 10派 10.8元 （含税）， 符合此前业绩快报。 上半年在受疫情和洪涝灾害影响下， 湖 北地区经营受到冲击较明显，随着复工推进，下半年公司业绩逐季恢 复， Q1-Q4单季度归母净利润分别为-65%/-11.8%/5.4%/7.2%。 骨料商混逆势增长，水泥盈利能力小幅承压 公司全年水泥熟料、骨料和商混收入分别实现 249.4/11.8/18.8亿元， 分别同比-8.5%/14.5%/3.8%，三大业务销量分别为 7601万吨（ -1.2%）、 2305万吨（ +31%）、 461万方（ +9%）。我们测算全年水泥熟料吨收 入、吨成本和吨毛利分别约 326元、 190元和 136元，分别同比下降 约 28/18/10元， 吨收入下降主要受疫情及降雨天气影响，成本端受煤 炭价格下降影响有所下行。 费用端方面，报告期内研发和财务费用分 别上涨 50%和 46.9%至 0.56亿和 16.1亿，主要由于公司加强技术创 新研发和汇兑损失导致。 报告期内，公司资产负债率小幅上升 5.2pct 至 41.4%，主要由于并购和新建项目贷款增加及新发行海外债等，但 整体资债水平仍保持健康；经营性现金流净额为 84.1亿元，同比减少 13.2%，主要由于收入下降影响。 深化一体化转型， 加快智能化发展步伐 报告期内，公司在巩固水泥业务的同时，加快产业一体化转型发展： 水泥业务方面， 在海外分别新建和并购一条 4000t/d 生产线，国内产能 置换的黄石 285万吨/年项目投产；骨料新增产能 1500万吨，在建项 目 11个；混凝土新增产能 1000万方/年；工业危废环评批复处置产能 提升 16万吨至 56万吨/年。 此外，公司上榜工信部“工业互联网试点 示范项目名单”，是唯一上榜水泥企业，并获得多项有关智能制造奖项。 看好区域需求复苏，维持“买入”评级 公司超一半产能位于两湖地区， 是区域内龙头企业， 疫情因素缓解后， 今年区域内建设需求具备一定弹性， 预计 21-23年 EPS 为 3.1/3.5/3.8元/股，对应 PE 为 7.4/6.7/6.2x， 维持“买入”评级。 风险提示： 项目落地不及预期；供给增加超预期；成本增加超预期。

全年业绩平稳增长，分红保持稳定分红保持稳定公司2020年实现营收1762.43亿元，同比增长12.23%，归母净利润351.30亿元，同比增长4.58%，EPS为6.63元/股，符合此前业绩快报。公司拟10派21.2元（含税），分红率31.98%，基本保持稳定。 在疫情的不利影响下，公司产品销量实现稳定增长，同时成本及费用端优化促使业绩保持平稳增长。 盈利能力保持高位，在手现金充裕充裕公司全年水泥熟料净销量4.53亿吨，同增4.69%，其中自产品销量3.25亿吨，同增0.70%，贸易业务销量1.28亿吨，同增16.47%，主要受益于终端销售市场的强化。我们测算公司水泥熟料自产品吨收入/吨成本吨毛利分别为325/171/154元/吨，分别同比下降11.4/7.6/3.8元/吨，盈利能力小幅下降主要受疫情及洪涝灾害影响导致价格下降，但盈利水平仍处高位。全年期间费用率下降0.86pct至4.23%，其中销售、管理和财务费用率分别下降0.57/0.63/0.01pct至2.34%/2.39%/-0.86%，研发费用率提升0.25pct至0.37%。公司年末货币资金+交易性金融资产达890.6亿，同比增长24.1%，剔除有息负债后的账面净现金517亿元，同比继续增长20%，资产负债率下行4.1pct至16.3%。 加快产业链一体化布局，重视研发创新投入重视研发创新投入报告期内，公司围绕水泥主业加快上下游布局，分别新增熟料、水泥、骨料、商混产能900万吨、1045万吨、300万吨和120万立方米，龙头规模优势进一步巩固。同时，公司加大研发创新投入，全年研发费用合计6.5亿，同比增加245.4%，主要用于超低排放技术开发及水泥绿色能源开发项目，切实践行“绿色建材战略”。未来公司还将继续聚焦前瞻技术研究，加快智能工厂成果转化，助力长期高质量发展。 全国水泥龙头，估值低，维持维持“买入”评级公司是全国水泥龙头企业，各方面竞争优势突出，未来公司还将稳步推进国际化进程，加力提速国内发展，寻求潜在并购标的，推进产业链延伸，推动绿色低碳发展，预计2021-23年公司EPS分别为6.96/7.22/7.40元/股，对应PE为7.3/7.1/6.9x，维持“买入”评级。 风险提示：项目落地不及预期；供给增加超预期；成本上涨超预期。

营业外支出拖累 Q4， 全年业绩低于预期 2020年公司实现营业收入 78.12亿元， 同比增长 12.7%， 实现归母净 利润 14.37亿元， 同比增长 16.44%， 扣非归母净利润 15.18亿元， 同 比增长 40.37%， EPS 为 1.8512元/股， 并拟 10派 6.8元（含税）；其 中 Q4单季度实现营业收入 17.95亿元， 同比增长 4.84%，归母净利 润-0.11亿元，同比下滑 105.47%，主因： 1）子公司漳县水泥因违法 采矿罚款导致营业外支出 8118.44万元； 2）煤炭成本上涨使盈利承压。 销量小幅增长，盈利能力稳步提升 2020年全年公司销售水泥（含熟料） 2378.97万吨， 同比增长 4.96%， 销售商砼 160.33万方，同比增长 5.62%，销售骨料 90.31万吨， 同比 增长 316.18%。 我们测算公司水泥熟料吨价格、 吨成本、 吨毛利和吨 费用分别为 300元/吨、 187元/吨、 113元/吨和 32元/吨，分别较上年 同期提高 22元/吨、提高 12元/吨、提高 10元/吨、降低 16元/吨，其 中吨成本上升和吨费用下降主因产品包装费、运输费等合同履约成本 从销售费用调整至营业成本。 在手现金充裕，资债结构持续优化 2020年公司经营性现金流净额 22.78亿元， 同比增长 12.9%，截至年 末货币资金 11.09亿元， 带息负债 4.5亿元， 实现净现金状态；同时资 债结构持续优化，资产负债率 21.93%， 同比下降 8.15pct， 带息负债 率 5.8%， 同比下降 5.6pct。 2020年公司拟现金分红比例 36.73%， 分 红规模达 5.28亿元，同比增长 17.2%， 对应当前股价的股息率约 4.7%。 区域需求有支撑，稳健增长可期，维持“买入”评级 日前，甘肃集中新开工 1亿元以上重大项目 694项，总投资 4649亿 元，年度计划投资 1297亿元，集中复工 1亿元以上续建项目 1481个， 总投资 1.77万亿元，年度计划投资 3468亿元。 受益于区域重大基础 设施项目的持续推进，区域需求有支撑，公司作为甘青藏水泥龙头企 业，有望持续受益，稳健增长可期，预计 21-23年 EPS 分别为 2.26/2.46/2.56元/股，对应 PE 为 6.4/5.9/5.6x，维持“买入”评级。 风险提示： 宏观经济失速；区域项目落实不及预期；供给超预期增加

业绩逐季提升超预期，非经常性损益进一步增厚利润提升超预期，非经常性损益进一步增厚利润2020年公司实现营收116.7亿元，同增11.2%，归母净利润24.2亿元，同增13.5%，扣非归母净利润19.4亿元，同增4.6%，其中非经常性损益主要是成都搬迁补偿确认资产处置收益3.52亿元，EPS为0.69元/股，并拟10转1.43派2.24元。Q4单季实现营收37.9亿元，同增37.6%，环增27.03%，归母净利润11.4亿元，同增95.9%，环增119.7%。 销量逆势增长，销量逆势增长，Q4盈利大幅提升2020年公司实现粗纱及制品销量208.6万吨，同增19.4%，电子布销量3.78亿米，均创历史之最，玻纤及制品收入110.46亿元，同增11.1%，占全部收入比例94.7%；分地区来看，海外收入同比下滑14.8%，国内收入同比增长29.7%，国内占比67.4%，同比提升9.78pct，主要受益于公司积极调整产品结构和拓展大客户，主动出击抢占市场，积极扩大市场份额，有效对冲海外疫情影响并为未来发展奠定客户基础。 全年实现综合毛利率33.8%，同比下滑1.67pct，其中玻纤及制品毛利率35.1%，同比下滑1.71pct，但受益于Q4以来玻纤价格集中大幅涨价，Q4单季度毛利率40.3%，同比提升17.31pct，环比提升11.46pct。 智能制造持续领跑，产品结构不断升级产品结构不断升级智能制造持续领跑，先进制造优势不断加强，其中：1）桐乡智能制造二期15万吨生产线已于2020年6月点火，二期6万吨电子纱暨3亿米电子布生产线于2021年3月点火（目前产能合计达16.5万吨）；成都25万吨智能制造基地已于2020年11月全面投产；2）拟于H1和12月启动对桐乡4万吨生产线和埃及第一条8万吨生产线冷修改造。 同时，公司于3月20日公告，拟将电子纱三期生产线的产能由原来的6万吨提升至10万吨，产品结构由2116、1080和7628系列全部调整为7628系列电子布，并拟投建年产15万吨玻纤短切原丝生产线，预计2022H1建成投产，将进一步优化产品结构，提升盈利能力。 高景气持续，业绩弹性凸显，维持，维持“买入”评级在全球经济复苏预期下，玻纤需求有支撑，同时供给端新增产能较少，叠加冷修周期带来阶段性供给改善，看好玻纤景气向上持续性，同时看好公司作为全球玻纤龙头的竞争优势，智能制造助力产能和产品升级，公司成长确定性高、业绩弹性大。预计21-23年EPS分别为1.40/1.61/1.81元/股，对应PE为15.8/13.6/12.1x，维持“买入”评级。 风险提示：经济复苏不及预期；供给超预期增加；贸易摩擦持续升级