净利润大幅增长,半年报略好于前期预增公司2Q实现营业收入48.1亿(YoY13%),实现净利润2.54亿(YoY131%),对应每股收益0.29元;上半年实现营业收入98.0亿(YoY3%),实现净利润5.18亿(YoY110%),对应每股收益0.60元,略好于预增。 正面:2Q净利润同比大幅增长131%,净利润率5.3%保持1Q水平。2Q毛利率环比下降1ppt,主要是淡季因素,各类产品毛利率变化不大;平均毛利率同比提高5.8ppt,主要受益于1)产品结构不断优化,LED和3D销售占比提升;2)模组和整机一体化技术的开发和应用,掌握技术优势,自制模组比例提高,产品成本降低。 2Q营业收入实现恢复性增长,主要是去年2Q-3Q去库存导致出货基数较低所致。 经营活动现金净流入12.7亿,主要是本期应收账款减少4.0亿,应付账款增加7.4亿。 负面:期间费用有所提高,1)销售费用率2Q同比提高2.6ppt,上半年同比提高2ppt,主要是本期大量推出新产品新型号,广告和市场推广活动投入大;2)管理费用率2Q和上半年均同比提高0.4ppt,主要是期间内新产品研发投入加大。 发展趋势1、海信在中国彩电行业龙头地位日益稳固,持续准确把握行业发展趋势,各产品市场份额能够持续保持行业领先地位。 2、下半年毛利率维持高位。3Q公司LED销售占比从1Q的40%提升至55%,3D电视比例接近12%,均居行业第一。8月面板价格环比下降7-10美元。 3、新概念智能电视产品的抢先推出将再次引领行业发展方向,存在销售和毛利率超预期可能性。近期推出HITV-OS的小型电视,新产品9月底开始销售,是国内首家实现三屏互动,并自主开发智能电视操作系统的彩电公司。 估值与建议考虑到毛利率维持高位超出预期,新产品再接再厉,我们分别上调2011-2013年每股收益预测16%、9%和5%至1.35、1.46和1.67元(YoY41%、8%和14%)。目前股价对应2011-2012年动态市盈率分别为10.2x和9.5x,低估值+3D和智能电视超预期,维持推荐。 风险:谷歌、苹果进军智能彩电市场大量夺取市场份额。

2011中报符合预期: 美邦服饰2011年上半年收入同比增长49.3%至38.0亿元,净利润同比增长833%至3.8亿元,对应每股收益0.37元,符合预期。 收入快速增长。直营收入增长43.6%至19.0亿元,加盟收入增长54.5%至18.7亿元。上半年新开门店约500家,估计同店增长超过20%,平效明显提升。 毛利率显著改善。毛利率较去年同期大幅增加4个百分点至47%,主要得益于今年来直营渠道折扣力度降低。在折扣力度降低的情况下仍能保持高速的收入增长,说明公司在产品竞争力和营销推广方面做的较好,有较强的成本转嫁能力和品牌影响力。 销售管理费用率降低,经营杠杆提高。销售费用率较去年同期大幅下降6个百分点至34.4%,主要原因是本期较好地控制了直营店铺租金的增长。管理费用率下降0.6个百分点至3.6%,管理效率有所提高。 之前市场普遍担心的库存问题有所缓解,六月末库存相比1季度末降低2.7亿元(从31.6亿降至28.9亿)。但应付帐款较年初大幅降低8.6亿元(从12.4亿降至3.8亿),导致经营现金流上半年净流出5.5亿元,这是去年末超额备货的后续影响。公司今年以来对备货态度更加理性,内部加强供应链与存货管理,下半年库存水平将进一步降低,经营现金流将逐渐恢复正常。 发展趋势: 去年末超额备货对现金流的影响基本已完全反映,我们预计经营现金流将从今年下半年开始回流。全年净利润增速可达60%以上。 盈利预测调整: 我们维持盈利预测不变,2011/12年每股收益分别为1.21/1.64元。 估值与建议: 维持推荐评级。公司2011/12年市盈率分别为28.0和20.7倍,处于行业和历史中端。青少年休闲服行业仍处在品牌化初级阶段,符合大众消费快速增长趋势,市场潜力大,而品牌集中度较低。 美邦服饰作为行业龙头企业,以规模和供应链优势构筑竞争壁垒,渠道下沉较深入,直营占比高,终端控制力强,面对问题能够积极快速应对。预计公司2011/12年收入增速均可超过30%,利润率有望进一步提高,净利润增速分别达到60%和35%以上。

公司近况:格力近期股价有所回调,反映的市场负面信息包括:1)2季度以来空调出口大幅放缓至单位数增长;2)房地产限购将推广至二三线城市,房地产成交量下降影响家电需求。 上周我们调研了公司,在行业需求放缓的情况下,格力作为空调行业领导者,通过整合市场份额和适度提价,仍然保持高于行业增速,3Q盈利能力的快速回升可待: 1)7-8月排产仍然较满,8月出货增速放缓、但保持稳健增长,出口市场份额持续提升,未来出口市场份额目标30%以上。中央空调增长达到50%的目标。 2)8月新冷年开盘空调普遍提价,3Q盈利能力将明显回升,我们从经销商处了解到,空调出厂价同比上涨10-20%不等。 公司上半年尚余几亿节能空调补贴未收到,将在三四季度逐步入帐,但具体金额取决于政府相关部门清查结果。 发展趋势: 1、本周五格力公开增发过会,9月底有望进入增发程序。我们预计3Q收入和利润同比增长仍在30%以上。 2、我们仍然看好未来2-3年空调内销,三四级市场普及是持续增长动力。8月起内销补库存结束,增长放缓,但我们预计剩余月份及2012年空调内销能够实现10%以上的增长,我们的测算包含了商品房销售下降10%的假设,同时考虑了家电刺激政策退出影响和保障性住房对空调需求的正面拉动。 3、出口增长可能持续放缓,但由于今年格力为整合出口市场份额,出口利润贡献很小,因此对全年盈利预测影响较小。 4、我们预计格力未来2-3年能够保持20%左右的收入和净利润增速。除内销稳定增长外,出口市场份额整合、中央空调快速成长是主要增长动力。 投资建议:我们维持对公司今年明年盈利预测,预计2011-2013年每股收益为1.84、2.26和2.72元(YoY28%、23%和22%,考虑增发摊薄,假设增发价为22元)。目前股价对应2011-2012年动态市盈率分别为11x和9x,历史估值底部为10x,建议关注行业领导者的相对抗风险性,整合和议价能力保障业绩持续增长,低估值带来足够的投资安全边际。 风险:原材料价格继续大幅上涨;经济和消费者信心大幅下滑。

2011上半年业绩基本符合预期: 广州友谊上半年实现营业收入21.3亿元,同比增长26%,净利润2.02亿元,同比增长17%,对应每股收益0.56元,占我们全年预测的49.4%。二季度公司门店调整(南宁店、男店和正佳店)带来一定费用上升(1000万元左右),剔除一次性影响增速至少22%左右。预计下半年调整效果将显现,同时租金上调增厚盈利,全年趋势不变。 同店增长较快,新店经营改善。上半年公司营业收入同比增长25.9%,其中百货业务收入同比增长29.2%,估计同店增速在20%左右。去年开业的男店已基本实现盈利,国金店日均销售也已提升至100万元左右。 2季度门店调整带来一定费用上升,全年向好趋势不改。公司4-5月份对南宁店进行了调整(两层部分封闭,6月起正常经营),调整面积达3000多平方米;正佳店的调整面积也超过1500平方米;同时,还对男店5层的餐饮部分改造,预计8月品牌引入。门店改造调整带来费用上升,但打开公司中长期增长空间。 自有物业商铺租金上调67%,年化增厚净利润5%左右。公司7月底公告将自有物业商铺中的新中国大厦首至三层(7000平方米)租金及费用从6000万元提至1亿元(以后每三年上涨200-300万元),预计9月份生效,租期15年。 我们测算将增厚2012年净利润预测约5%(2011年考虑到9月份开始提租,预计影响幅度在2%左右)。 发展趋势: 展望下半年,门店调整影响将逐步减弱;租金上调将增厚盈利,全年增速仍有保障。 中长期来看,个税起征点上调,中高档品牌商品进口关税有望下降,这些因素均将丰富百货店的产品选择范围,广州友谊将是主要的受益者。 估值和建议: 维持“推荐”评级。公司是“低估值+高档定位”的重点品种,目前2011-2012年市盈率只有20.2和15.5倍,位于板块低端,而明年30%左右的业绩增速有保障(25%原有业务+5%租金上调)。 短期业绩小幅波动可能对市场情绪略有影响,但公司经营趋势向好,专注于纯高档百货的经营,市场定位具备特色,可充分享受我国高端消费市场的发展,值得关注。

上半年业绩大幅增长 79%,符合预期: 富安娜 2011年上半年收入6.1亿元,同比增长34.1%。净利润0.86亿元,同比增长79.3%,每股收益0.64元,符合其7月发布的业绩预增公告。 收入高速增长34%,持续加强渠道和品牌建设。 加强渠道建设,网点覆盖面不断扩大。上半年销售终端总数增加至1723,新开200余家店,直营终端占比提高。 地域方面,加大了在华北、西南、东北等区域的扩张速度,收入同比增速分别达到55.9%、46.2%和37.6%。 子品牌的定位和推广取得效果。定位偏时尚的子品牌馨而乐收入增速达63.8%,强化了多品牌细分运营的格局。 毛利率显著提升,比去年同期增加2.1个百分点。 高附加值产品销售比重增大,公司有意加大高毛利产品的推广力度并控制低毛利产品的销售规模。 低价原材料储备充足,规避棉价风险,改善毛利率。 终端提价打折少。上半年零售价上涨约15%,并显著降低终端折扣。 销售管理费用率下降3个百分点,主要由于1)经营杠杆提升显著;2)去年办公场所装修改善完成,相关支出下降。 经营性现金净流入1.07亿,超过当期净利润,营运现金流健康平稳。 发展趋势: 家纺板块整体向好,行业集中度提升趋势明显。预计富安娜未来几年仍将保持超过30%的收入增速,毛利率和经营杠杆提升可使净利润增速快于收入增速。 盈利预测调整: 我们维持盈利预测不变,2011/12年每股收益分别为1.43/1.92元。 估值与建议: 维持推荐评级。富安娜2011/12年市盈率分别为36.4/27.1倍,今年业绩可保持40%以上增速,明年也将超过30%。家纺板块整体态势良好,领军公司集体高速增长。家纺行业处于品牌化发展初期阶段,消费升级引领行业增长潜力巨大,目前行业集中度尚低,优势品牌初步确立,预计未来几年仍将保持快速增长。重申板块整体推荐,尽管短期估值不低,但仍是中长期投资良好标的。

半年报符合预期,实现41%的高增长: 七匹狼2011年上半年收入11.9亿元,同比增长22.6%,净利润1.7亿元,同比增长41.3%,每股收益0.62元,符合预期。净利率提升近2个百分点,主要受益于持续的收入增长和资产减值准备的冲回,体现出产品畅销、客户回款良好和业绩释放意愿增强。 紧扣“批发”转“零售”的核心目标,加大直营终端比例,增强终端控制能力。2011年上半年门店总数净增加51家至3576家,净增加门店全部为直营店,使得直营终端增至439家。 毛利率自高基数小幅回调1个百分点,但仍保持39.1%高水平。2010年春夏采购成本较低,毛利率处于较高基数。而本期原材料成本上升压力明显。但今年3月以来,棉花价格已下跌近4成,下半年成本有望下降。 资产减值准备冲回提高净利率,资产负债表更加坚实。上半年公司加大收款力度,收回部分长账龄应收账款,冲回较多坏账准备,使得资产减值较去年同期减少约3千万元,约占收入3%。 网销大幅增长。公司上半年实现网络销售约3,200万元,同比增长400%。随着技术平台的顺利完成,集合公司库存销售、新品销售以及网络专属产品销售的全新网络销售平台将在下半年正式上线,将对未来净利润增长做出积极贡献。 发展趋势: 公司已完成秋冬季订货会,同比增长近30%,快于上半年增速。 我们预计下半年利润增速也将快于上半年,毛利率有望随原材料成本下降而提升,资产减值相比去年也将进一步下降,全年有望达到43%或更高的净利润增长。 盈利预测调整: 2011/12年盈利预测分别上调约7%至为每股收益1.43/1.92元(原预测分别为1.33/1.80元),以反映净利率改善和收入增速的加快。 估值与建议: 重申推荐评级。相比其它品牌服装和家纺类别,男装的市场容量最大,商务休闲男装处于品牌发展第一阶段(品牌化阶段)、应积极配置。七匹狼在子行业中领军地位显著,预计未来三年业绩增速可持续超过30%。目前2011/12年市盈率仅分别为26.5/19.7,处于纺织服装板块低端(2011年市盈率:美邦28.5倍,九牧王29.9倍,三家家纺35.5~38.3倍),具备估值提升潜力。

2011上半年业绩略好于预期: 合肥百货2011上半年实现营业收入46.1亿元,同比增长26.9%,净利润2.9亿元,同比增长162.9%,略好于预期。公司公告扣除1季度出售拓基地产收益影响净利润同比增长34.3%,但考虑到去年同期还有拓基地产的1100万元分红收益,合百实际经营性净利润同比增长达到44%,成为增长最快的中西部零售商之一。 收入增长势头良好,毛利率快速提升。上半年公司百货业务估计同店增长达到20%左右。毛利率大幅提升0.7个百分点,主要得益于商品结构的调整和品牌提升,规模效益显现。 费用控制有效。管理费用率下降0.2个百分点,销售费用率持平,体现出良好的费用控制能力;扣除非经常性损益后,净利润率提升0.2个百分点。 经营拓展和门店改造为未来持续增长注入动力。周谷堆大兴农产品批发市场项目一期启动区部分主体工程建成封顶;宿州百大农产品物流中心一期工程于6月开工建设,预计明年上半年投入运营;肥西百大购物中心等项目稳步推进;公司拟投资1000万元成立电子商务公司发展网购业务;鼓楼商厦内部改造、黄山百大扩建工程项目顺利完工,铜陵合百商厦等外立面装修改造工程启动建设。 发展趋势: 1-3季度业绩预增110%,预计经营性净利润增长40%(每股收益0.51元),其中3季度增速有望达到46%,处于板块最快水平之列。下半年公司增发收购合家福超市51%股权,乐普生超市40%股权等将实现并表,增速将快于上半年。 高增长趋势将持续,利润仍具备显著提升空间。预计公司今明两年经营性净利润增速将达到46%(增发业绩半年并表)和44%,对应每股收益0.78和1.13元(2011年备考每股收益0.83元),增速处于板块领军水平。中长期来看公司业绩仍具备良好提升空间:受益于安徽区域经济和消费快速增长,同店和外延扩张均具备很好潜力;百货和超市毛利率低于行业平均水平,存在改善空间。规模效应带来区域控制力度加强,尤其是农产品基地投入运营后将会更加显著。 估值与建议: 重申“推荐”评级。公司是我们“中西部金花”重点品种,有效的区域渗透和快速经济发展将保证公司今后几年的业绩快速增长。目前2011-2012年备考市盈率26倍和20倍,估值处于板块中低水平,优异的业绩表现将成为股价持续上涨的动力。

半年报符合预期:公司2011年上半年收入30.1亿元,同比增长36.6%,净利润4.4亿元,同比增长29.1%,每股收益0.65元,符合预期。 门店扩张带动销售增长,同店增长保持健康水平。上半年新开店超过700家,森马和巴拉巴拉约各占一半。 休闲服主品牌森马收入同比增长32.8%,约占公司总收入的3/4。我们估计同店增长约为10%。毛利率比上年同期小幅改善。 童装品牌巴拉巴拉收入同比增长57.5%。我们估计同店增长超过15%。毛利率比去年同期降低约2个百分点,主要由于年初结算返点所致。 销售费用大幅增加,公司加大在品牌建设方面的投入力度。 销售费用较去年同期增长56.3%,远高于收入增速,主要由于公司为了促进销售增长,扩展营销网络,提升品牌形象而进行了更多的广告宣传、店铺装修等。 营运资本较为正常,基本保持稳定。存货周转率与去年同期持平,应收账款周转天数同比增加3天至13天,依然维持较低水平。上半年公司经营活动现金流净流出1.7亿元,主要因为支付了到期的约4.8亿应付票据。 发展趋势:我们预计公司下半年仍将保持稳健增长,两品牌全年各新开店700~800家,童装保持50%以上的收入增长,休闲装保持约30%的增长。预计公司会持续加大品牌投入和直营店建设,销售费用率仍将维持较高水平。 盈利预测调整:我们维持盈利预测不变,2011/12年每股收益分别为2.01/2.62元。 估值与建议:维持推荐评级。公司2011/12年市盈率分别为27.8和21.3倍,处于行业较低水平(2011年市盈率:美邦27.7倍,七匹狼28.9倍,九牧王30.2倍,三家家纺36.0~38.5倍)。我们看好休闲服和童装行业中长期发展前景,这两个行业仍处在品牌化初级阶段,市场潜力大,品牌集中度较低。森马作为这两个子行业里的优势公司,发展空间巨大。公司在渠道管控和经营稳健性方面具有较强优势,未来两年渠道扩张拉动业绩有望保持30%以上增长。

半年报符合预期:鲁泰上半年收入增长32.7%至29.8亿元,净利润增长34.0%至4.9亿元,每股收益0.49元,符合预期。 正面: 量价齐升带动收入快速增长。公司接单周期较长,产品价格上涨的时间及幅度滞后于棉花价格的上涨。由于棉价在2010年四季度及2011年一季度大幅上涨,公司上调了产品价格。 我们估计2011年上半年价格增长约20%;销量增长约10%。 毛利率小幅上升0.2个百分点至34.0%。其中衬衣面料毛利率提升较为明显(改善1.1个百分点),受益于高档女装面料产能投产,高附加值产品销售占比提升。 对子公司追加投资提高产能。鲁丰织染实施5000万米匹染面料扩产项目,一期将于2012年中期投产,二期将于2013年投产,将提振明后年业绩。 负面: 棉价大幅波动将带来下半年利润率压力。棉花价格在今年3月冲高后已大幅回落37%(参见图表1),客户对产品价格向下调整的要求强烈,但鲁泰高价棉库存量较大(年初原材料库存6亿,6月底约9亿),且生产链较长,毛利率压力将在下半年滞后反映。预计下半年业绩增速将显著放缓。 发展趋势:公司属于顺周期行业,业绩受棉价影响显著。近期棉价大跌带来利润率压力将在下半年体现。欧美经济形势又有恶化迹象,可能影响欧美市场对公司产品需求。若下半年棉价继续大幅下跌,盈利有下调风险。 盈利预测调整:我们暂时维持盈利预测不变,2011/12年每股收益分别为0.94/1.08元,同比增长25.9%/15.6%。 估值与建议:维持审慎推荐评级。鲁泰在色织布领域全球领先,是国内优秀的具有核心竞争力的纺织服装上游企业,值得中长期关注。目前股价对应2011/12年市盈率12.2/10.6倍,估值较低,部分反映了下半年负面压力。但由于出口需求与棉价的不确定性,短期可能仍有不利因素出现。建议投资者等待负面影响完全反映后逢低介入。

上半年业绩高于预期6%,毛利率显著改善:梦洁家纺2011年上半年净利润同比增长46.9%至0.42亿元,每股收益0.28元,比我们的中期预测高出6%。收入同比增长59.6%至5.55亿元。净利润慢于收入增速的原因是所得税率从去年同期17%上升至25%,实际税前利润增长59.5%,与收入增速一致。经高新技术企业认定复核后今年税率有望恢复至15%。 收入快速增长,市场渗透力度加大,高端子品牌增速更快。 1)内生增长与外延扩张共举。上半年新开260多家门店,估计同店增长超过20%,非常健康。 2)加大对非传统优势地区渗透力度,效果显著。梦洁的传统优势地区在华中,本期在华中地区收入同比增长51.6%,占全部收入48.8%;而在其他地区收入同比增长68.0%,西南和华南地区收入增速更是分别达到180.0%和156.3%。 3)高端品牌增长更快。分品牌来看,“梦洁”主品牌收入同比增长45.34%,而高端子品牌“寐”和面向儿童消费群的“梦洁宝贝”的收入增速分别为110.7%和59.9%。 毛利率显著提升,抵消销售费用率的上涨。毛利率上升5.4个百分点至43.8%,得益于高附加值产品销售比重增大,总体档次提升。销售费用率上升6.2个百分点,用于广告支出和直营终端建设,为促进中长期收入增长奠定良好基础。 全年业绩高增长可期。今年秋冬季订货已完成4.9亿,估计占到下半年总销售70%。之前春夏季订货2.7亿,实际销售5.5亿。因此全年收入可达12~12.5亿元。 发展趋势:家纺板块整体向好,预计梦洁家纺未来两年收入增长约40%,毛利率仍有提升空间,净利润增速可能快于收入增速。盈利预测调整:我们维持盈利预测不变,2011/12年每股收益分别为0.95/1.33元。 估值与建议:维持推荐评级。梦洁家纺2011年市盈率35.5倍,今明两年业绩可保持40%以上增速。家纺板块整体态势良好,领军公司可保持集体高速增长。预计罗莱和富安娜中期业绩也可超60%增长。家纺行业处于品牌化发展初期阶段,消费升级引领行业增长潜力巨大,目前行业集中度尚低,优势品牌初步确立,预计未来几年仍将保持快速增长,重申板块整体推荐,是中长期投资良好标的。

2011上半年业绩好于市场预期:百联股份和友谊股份上半年经营性净利润分别增长27%(整体92%)和35%(整体31%),合并后经营性净利润增速达到30%、整体净利润增速达到70%,好于我们和市场的预期,主要得益于大量新店的扭亏带来的平效提升、规模效益及经营效率提升。 新百联业绩提升趋势已现,全年业绩有望超预期。 1) 百联股份收入稳定增长、费用控制有效、新店扭亏。百联营业收入增长16.4%,销售管理费率下降1.3个百分点,主要受益于2006-2008年集中新建大型门店(中环购物中心、又一城购物中心、青浦奥特莱斯等)均逐步进入盈利快速提升期,成为业绩重要拉动力量。 2) 友谊股份增长来自联华整合效应、百货业绩提升、建材扭亏及财务收益增加。公司上半年毛利率提升0.4个百分点,期间费用控制有效;联华虽受“馒头事件”影响仍实现20%增长(国内准则),下半年有望加快;百货业务显著改善,西郊购物中心净利润增长119%;建材业务也成功扭亏为盈。 3) 全年业绩有保障并有望超预期。剔除出售上海建配龙股权影响,上半年两公司合计实现经营性净利润6亿元,已达到我们全年预测值的56%。加之八佰伴36%和联华21%股权的并表,全年备考业绩有望超出我们0.8元预测。 整合后协同效应可期,中长期发展空间广阔。今后,新百联定位于“巩固上海市场,加快泛长三角地区发展,积极开拓全国重点城市”,确立奥特莱斯、购物中心和百货店三大业态优势地位。领先的销售规模,理顺的股权结构,显著的整合空间均将有效保证公司今后的增长潜力。 商业物业为王、资源型零售公司;在通胀环境下,物业价值和净利润率双重提升。友谊和百联合计拥有116万平米自有权益商业物业、15万平米的物流基地,且大多在上海核心商圈,持有联华超市股权及其它股权市值106亿元,价值凸现。 发展趋势:整合打造中国百货业旗舰友谊股份将于明日复牌并成为合并后的存续上市公司,百联股份将继续停牌换股至退市。随着整合的推进,新百联作为中国第一大零售公司有望实现质性的飞跃和盈利能力的显著提升。 盈利预测和估值建议:重申“推荐”评级。新百联是零售板块市盈率和物业价值双低的典型:1)2011-2012年市盈率只有23倍和 18倍。2)测算其每股合理NAV 应为25元,股价具备资产价值支撑和安全边际。

1H11业绩超预期: 大商股份2011上半年实现营业收入155.4亿元,同比增长29.8%,净利润2.2亿,同比增长131.5%,对应每股收益0.75元(扣除非经营性损益后0.77元),继1季度大幅超预期后又超出市场预测10%左右。其中,2季度收入和净利润分别增长25.8%和44.1%。 整体来看,公司收入增速加快、费用率降低、现金流强劲,正如我们之前一直所强调的,基本面持续显著改善。 收入保持快速增长。上半年收入增速达29.8%,其中百货、超市和家电分别增长37%、25%和17%。估计百货业务同店增速达到23%左右(不考虑淄博店收购),处于同业高水平。 成本和费用控制有效,利润率显著提升。上半年销售管理费用率合计下降1.4个百分点,净利润率提升0.6个百分点。 现金流充裕,经营效率继续改善。公司经营现金流达10.6亿,为净利润的4.8倍;1.4%的净利润率水平仍处行业低位,业绩有较大改善空间;存货周转率同比提升8.3次(全年化)。 大商国际成为第一大股东,基本面改善预期增强。大股东变更利于治理改善(解决同业竞争,流通股东话语权增强),同时管理层激励等也有望推进。此外,目前大股东持股比例如此之低(8.8%),中长期来看不排除有增厚股权的契机(如集团资产注入)。 趋势展望: 业绩向好趋势明确,中长期改善和提升空间大。今年以来大商盈利反转趋势已经体现,目前公司销售规模仅次于新百联,但百货业务排名居首,且区域渗透有效,利润率水平远低于行业,盈利改善和弹性大。 定向增发仍在推进,确切时点仍需等待。增发会带来更强的业绩释放动力,帮助其并购到更多资产,增进与投资者的交流,从各个角度来讲均是件好事。 估值与建议: 大商是零售板块业绩反转和资产价值的典型代表。超预期的中报业绩有望成为短期催化剂,而大股东变更和增发推进均利于改善公司治理和提升发展潜力,中长期盈利改善空间大。 上调2011-2012年每股收益至1.43元(考虑下半年新店影响)和2.25元,对应市盈率30x和19x。公司P/S值只有0.4倍,处于板块最低水平;同时拥有150万平米自有物业,按此测算每股NAV达到63元,股价具备坚实的价值支撑。

2Q净利润高速增长77%,符合预期:公司2Q实现营业收入4.98亿(YoY18%),实现净利润0.39亿(YoY77%),对应每股收益0.17元;上半年实现营业收入9.07亿(YoY18%),实现净利润0.57亿(YoY64%),对应每股收益0.25元,符合预期。 正面: 2Q净利润同比大幅增长,符合预期,且全部为经营性利润,净利润率达7.7%,盈利能力显著增强。 2Q营业收入维持较好增长,上半年烟机和灶具行业增长下滑至低单位数,但华帝收入增长显著好于行业,主要得益于渠道扩张,KA进店率提高,并积极设立乡镇网点,截止6月底公司在建和已建的乡镇网点达1168家。 2Q销售费用率同比下降5.5ppt,环比下降3.4ppt,实施销售预算管理效果显著,费用投入产出效益提高。 负面: 2Q毛利率同比略有下滑,其中上半年炉具产品毛利率同比大幅下降16%,除成本上涨外,还与买烟机送灶具的促销活动有关,造成灶具和烟机收入和毛利率同比波动较大。 2Q管理费用率同比提升2.2ppt,主要由于工资上涨和研发。 上半年经营活动现金净流出0.15亿,主要是本期应收账款和存货增加较多,同时大量应付票据到期兑付,现金支出较多。 发展趋势:公司预计1-3Q净利润同比增长50-70%,符合预期,全年业绩高速增长确定性较强。近两年公司经营改善趋势较为明显,股权关系理顺,内部制约和激励机制引入,费用投入产出效应明显提高,公司运营效率稳步提升,盈利能力改善趋势不变。我们预计2011年下半年收入将实现30%以上增速,毛利率随着产品结构改善将稳中有升,期间费用率仍有下降空间。 估值与建议:我们维持盈利预测不变,预计2011-2013年每股收益为0.72、0.93和1.20元(YoY32%、30%和29%)。目前股价对应2011-2012年动态市盈率分别为18x和14x,维持推荐,公司基本面的持续改善,目前估值具有中长期投资价值。 风险:原材料价格大幅上涨,厨电行业增长大幅放缓。

公司近况:美的电器公告收购开利在巴西、阿根廷和智利三个拉美国家的空调业务,交易价格2.233亿美元,交易完成后,美的将持有在上述三个国家开利空调业务公司各51%的股权。此次收购是美的电器继2010年5月收购开立埃及空调公司Miraco之后布局新兴市场,实施全球化策略的又一重大举措。 1、交易对价合理,对应2010年静态市盈率13倍,静态市销率仅0.7倍。收购完成后预计每年可贡献1.3亿净利润,对应每股收益0.03元,对2011年影响甚微,静态增厚2012-13年2%。 2、拉美地区空调市场潜力巨大:1)2010年拉美家用空调市场容量约800万套,Euromonitor数据显示过去5年巴西、阿根廷和智利空调销售量分别复合增长11%、0%和4%;2)拉美地区家用空调渗透率较低,巴西、阿根廷和智利分别为13%、17%和15%,提升空间巨大,普及性需求是拉动空调销量增长的主要动力。 3、从行业竞争格局来看,拉美地区空调行业集中度均不高,整合空间大。2010年巴西、阿根廷和智利前5大品牌市场份额分别为37%、16%和23%,开利空调市场份额分别居于第一(8.7%)、第四(1.9%)和第五(0.5%),美的与开利强强合作,发挥成本和技术优势,有望从众多品牌中脱颖而出。 4、中国白色家电龙头格力、美的和海尔都是拥有国际竞争力的公司,近几年的全球化布局日益清晰。 盈利预测:我们预计2Q公司毛利率仍存在较大压力,同时由于所得税的调整,1H2011盈利增长可能低于我们中报预览22%增长的预期,但不改我们对公司盈利能力快速恢复的判断。美的近期对自身经营策略有所调整,从上规模向注重提升品质、产品结构、保持盈利能力转变,夯实母体市场基础迎接全球化。 我们下调2011年全年毛利率预测,但预计2011年下半年及2012-13年随着产品结构的提升,公司盈利能力将进入提升期,我们下调2011年盈利预测6%,维持2012-13年盈利预测不变,预计2011-13年将实现每股收益1.15元、1.58元和1.96元(YoY24%、37%和24%)。 投资建议:目前股价对应2011-12年市盈率为15和11倍,目前股价回调至定向增发价附近,未来公司盈利能力恢复能够给股价提供支撑,维持“审慎推荐”评级。公司半年报低于预期及近期随市场的下跌是中长期布局美的盈利能力回升的机会。 风险:原材料价格继续大幅上涨;经济和消费者信心大幅下滑。

公司近况:王府井公告,定向增发方案获证监会发审委审核通过;同时,公司拟以现金方式购买西安赛高城市广场中的商业物业9万平米,未来将打造成一站式综合购物中心。 评论: 增发提升盈利潜力,集团增持彰显信心。此次增发18.6亿元,其中集团以12.4亿现金参与,同时成都工投以其持有的成都王府井13.51%股权作价人民币6.2亿元认购。增发完成后,将有效增强公司资金实力,持有成都王府井的股权亦将从86.49%提升至100%(增厚2011年每股收益8%)。同时,战略投资者的介入将有望提升公司中长期的盈利能力,并推进管理层激励最终的落实。 北京市场地位稳固,外地经营显成效,轻装上阵提升空间大。 公司北京门店地处核心商圈,百货大楼扩容贡献盈利将开始体现(营业面积从3.5万平米增加至6.3万平米,扩容80%)。 中西部网络布局日益完善,成都店少数股东权益收购、太原等新店逐渐扭亏,店龄结构合理,具备爆发力。我们认为经过前期门店调整(百货大楼、长沙、洛阳、双安)和新店拓展,公司将进入新一轮良性发展阶段,盈利显著具备提升空间:2010年利润率只有2.7%,远低于行业平均水平,经营现金流达到15.9亿元,是净利润的3.4倍。 购买优质物业,门店稳步拓展。公司以7.9亿现金购买西安赛高城市广场中的商业物业9万平米(约8754元/平米),该广场位于西安北部新城核心地区,是周围体量最大的商业项目,将打造成一站式综合购物中心。项目位置优势明显,公司取得成本较低,具有良好的发展前景和物业升值空间。 估值与建议:重申“推荐”评级。王府井是我们三季度“基本面扎实、具备催化剂”的重点推荐品种,此次增发获批符合我们前期的判断。中长期来看,将有助于公司进一步巩固其行业竞争优势,同时也打开了发展空间。 目前公司2011-2012年增发后市盈率分别为28x和21x,位于板块中高端。但是,公司是百货零售企业的龙头,品牌优势显著、网络布局完善和跨区经营能力优秀,值得一定溢价。同时,集团现金增持价格为41.51元,也为股价提供有效安全边际。