投资要点 事项:燕京啤酒发布了2011年年报。报告期内,公司实现营业收入121.4亿元,同比增长18%;实现归属于母公司股东净利润8.17亿元,同比增长6%;基本每股收益为0.68元,每股净资产为7.23元。 EPS 符合预期,扣非后净利润小幅下滑 公司 2011年的EPS 基本符合市场预期。但是,如果扣除1.93亿元的非经常性损益之后,公司的净利润为6.24亿元,同比下滑9%。其中,非经常性损益的主要项目为政府补助、银行理财收益和应收款减值冲回。我们认为,除政府补助外,其余两项都不具有可持续性,所以未来非常性收益的减少是大概率事件。 利润率大幅下降,2012有望稳步回升 利润率大幅下降是公司经营性利润下滑的主要原因:2011全年营业利润率为7.4%,同比下降2.1个百分点。以下几个因素共同导致了公司盈利能力的下降: 大麦价格大幅上涨导致啤酒业务毛利率下滑0.8个百分点至41.4%;2、新产品和市场的拓展导致销售费用率上升1.3个百分点至13.1%;3、可转债利息增加和银行利率上调导致财务费用率上升0.6个百分点至1%。随着新产季大麦价格的回落和饮料业务培育的逐步成熟,未来公司的利润率有望逐步回升。 结构优化,期待市占率提升 2011年,公司啤酒销量为551万千升,同比增长11%,市场占有率为11.24%,与上年基本持平。公司销售的地区结构进一步优化,广西、内蒙、四川、新疆等中西部地区增长迅速,是未来销量提升的重点区域。公司规划2015年啤酒销量达到800万千升,既未来4年CAGR 为10%。我们判断,未来我国啤酒行业的整体产销量增速会有所放缓,但是作为行业内的龙头企业,公司具有资金和规模优势,在未来的并购市场上必将有所作为,市场占有率仍有很大的提升空间。 上调评级至“推荐” 我们预计未来三年公司营收 CAGR 为12.9%,净利润CAGR 为19.2%。考虑可转债转股后的摊薄效应,预计12-14年EPS 分别为0.85、0.98和1.14元,同比分别增25%、16%和17%;最新收盘价对应的动态PE 分别为20、17和15倍,上调公司评级至“推荐”。 风险提示:天气等不可控因素导致新产季大麦产量低于预期。

事项: 贵州茅台4月11日发布年报,2011年营收184亿元,同比增58%,归属上市公司股东净利87.6亿元,同比增73.5%,EPS8.44元。4Q11营收、归属上市公司净利分别为47.6亿和21.9亿元,同比增107%和150%。分配预案为每10股派发现金红利39.97元(含税),派息率47%。 平安观点: 业绩与预增公告一致年报营收、净利与3月23日预增公告基本一致,预收款及营收增长构成也与我们估计基本一致。我们测算,2011年,报表内确认高度茅台酒销量同比增长约28%,与我们测算2007年高度茅台基酒产量增速基本相符。除2011年涨价约25%和报表确认销量增长约28%影响外,2011年高增长部分由2011年低基数或者说公司2010年报表中确认销量数据异常低,造成预收款在2H10效应贡献,连续大幅上升,故4Q11公司只要正常入账,同比增长数据就会显得异常高。 分红比率略超预期,4Q11预收款季环比略升 分红预案47%的派息比率是历年最高,略超我们预期。展望2012年,4Q11预收款比3Q11增约2亿元至70亿,占当年营收的38%,2012年余粮依然充足。 低基数和预收款可保1Q12净利增40% 尽管1Q12没有提价,但我们分析,1Q11低基数,加上高预收款,茅台完全有能力实现1Q12净利增长40%,甚至更高。考虑政府压力,茅台提价时点进一步延后可能性大增,一批价持续下滑也会给公司增加压力。故2Q12可能面临2Q11基数上升压力。但展望全年,我们坚持茅台必然提价,预计飞天53度每瓶涨约200元,幅度约30%,并带动出货量上升。 预计12-14年净利可年均增长33%,维持“强烈推荐” 我们预计,2012-2014年茅台营收分别增长37%、28%和24%,净利分别增长42%、31%,主要由量、价齐升推动,EPS分别为11.99、15.73、19.81元,动态PE为17、 13、11倍。维持“强烈推荐“。

2011年营收、净利增速均超过2010年2011年,山西汾酒实现销售收入44.9亿元,同比增48.8%;实现利润总额13.4亿元,同比增54.3%;归属于上市公司股东净利润7.8亿元,同比增57.9%。 年报分析要点 1.2011年山西汾酒业绩保持了良好的增长态势: (1)2011年收入和利润增速均超过2010年; (2)经营活动产生的现金流量净额达到16亿元,同比增长96%,远高于净利润增速; (3)4Q11预收款项达到11.6亿元,环比增5.5亿元,同比增44%,高预收账款为2012年备足了余粮。 2.11-12年销售费用还处于高投入期,下调看明年。2011年销售费用率同比上升至20.5%,但低于年初22-24%的费用规划。销售费用中广告及宣传费高达4.92亿元,同比增49%,但占销售费用的比重从2011年的57%下降至53%。根据公司规划,2012年销售费用还处于高投入期,明年将出现明显的下调。 3.2011年省外8省过亿、省外收入占比提高至40%,清香汾酒大板块正在形成,预计北京、天津、河南、河北、山东、陕西、内蒙、广东8省收入超过1亿元,其中北京、内蒙同比增长超过100%。 4.公司正在向投资者释放积极的信号: (1)少数股东损益问题得到解决,销售公司股权比例上升至90%,可直接增厚EPS14%左右; (2)年度利润分配方案10送10,派5元; (3)2012年1月份开始不再强调开门红,避免盈利出现大起大落。 5.产能扩张提速,利在长远。公司计划投资24亿元用于白酒及保健酒的产能,项目设计规模为6万吨/年商品竹叶青保健酒和6万吨/年商品汾酒生产规模,建设周期36个月。 维持山西汾酒“强烈推荐”的投资评级 根据股份公司持有90%的销售公司股权比例测算,预计2012-2013年实现每股收益3.05、4.18元,分别同比增长69%、37%,对应2012-13年PE分别为22、16倍。汾酒未来的成长逻辑清晰,高速增长的态势仍在继续,1季度不再追求开门红,未来2-4季度业绩有望出现加速增长的态势,继续给予公司“强烈推荐”的投资评级。

事项: 青岛啤酒发布了2011年年报。报告期内,公司实现营业收入231.6亿元,同比增长16%;实现归属于母公司股东净利润17.4亿元,同比增长14%;基本每股收益为1.29元,每股净资产为8.22元;归属母公司净利润率为7.8%,同比微降0.2个百分点。 全年业绩符合预期,增速前高后低 公司2011年EPS与我们之前预测值1.23元之间的差异在5%以内,业绩基本符合我们的预期。其中,四季度实现营收39.9亿元,同比增长12%;实现啤酒销售111万千升,同比增速进一步下降至3.7%;单季度销售均价为3590元/千升,同比增长8.2%。回顾公司2011年的销售情况,上半年的提价导致经销商提前购货,所以公司整体销售节奏前移,季度增速呈现前高后低的走势。 未来将实现超越行业的增长 2012年我国啤酒行业总销量为4856万千升,同比增长9.2%;而公司销量为715万千升,同比增长13%;市场占有率进一步提升至14.7%。报告期内,公司的并购步伐在继续:成功收购山东新银麦100%股权和杭州紫金滩80%股权,购买广东活力啤酒全部资产。未来,公司的产能提升依然是并购和自建两条腿走路;根据公司规划,2014年销量将达到1000万千升,既未来三年CAGR达到12%。我们判断,随着人均消费量逐渐逼近天花板,未来我国啤酒行业整体产销量增速将会进一步放缓,但是公司作为行业内的龙头企业,将会凭借品牌和规模优势受益于行业集中度提升,实现超越行业的增长。 毛利率有望触底回升 尽管2011年全年的销售均价同比提高3%至3182元/千升,但是公司毛利率依然同比下降了1.5个百分点至42.1%;其中,四季度单季毛利率为37.2%,环比下降5.6个百分点。大麦价格大幅上涨是毛利率下降的主要原因,但是随着天气条件趋于正常后各大主产区产量的恢复,2012年国际大麦价格回落到300美元/吨以内是大概率事件(2月份我国大麦进口价已经下降至330美元/吨)。 我们判断,2011年Q4将是公司毛利率的谷底,未来随着大麦价格的回落公司毛利会逐步回升。除此之外,小瓶、听装、纯生啤酒等高端产品2011年实现销售120万千升,同比增23%,占比提升至16.8%,高端产品占比的提高将会持续提升公司的盈利能力。 维持“推荐”评级 我们预计未来三年公司营收CAGR为14.5%,净利润CAGR为22.5%。预计12-14年EPS分别为1.60、1.93和2.37元,同比分别增24%、21%和22%。 最新收盘价对应的动态PE分别为21、18和14倍,维持“推荐”的评级。 风险提示:天气等不可控因素导致新产季大麦产量低于预期。

平安观点 近日,我们在成都参加了沱牌的经销商大会。投资者可关注几个要点: 1.2011年舍得系列酒销售增长超过90%,中高端产品销售增长达130%,中高端产品销售比例已达70%。2011年中高端产品销售额首次超过中低端产品,公司品牌战略结构调整阶段性目标已经达到。 2.2012年是营销转型第三年,计划收入增长突破100%,中高端产品达到70%以上。 3.2011年沱牌销售人员增幅较大,年报上公布的销售人员数量增66%,2012年沱牌舍得营销人员数量还将大幅扩充,预计营销队伍的规模年底超过1500人。按多劳多得的原则对销售人员实施高薪激励,2011年销售团队整体的收入水平大幅提高。 4.广告投入加大,2012年继续加大舍得品牌的宣传,公司追加1个多亿的费用用于中央电视台和主流媒体的广告投放。未来在适合的时候,公司也将增加水晶舍得、沱牌曲酒在央视的广告投放。 5.2012年公司销售区进一步细分,减少层级,从2011年的24个细分至39个,公司计划选择100个左右有潜力的地县级重点市场进行运作,形成以点带面对效果。 6.经销商大会现场表彰了17名年度卓越经销商、36名年度沱牌舍得优秀经销商,从区域构成情况来看,全国各地均有分布,东北、华北等地相对较多,符合沱牌舍得销售区域的分布特点。 7.水晶舍得【2012珍藏版】的推出可提升沱牌舍得的整体产品形象,根据媒体报道数字推算,水晶舍得【2012珍藏版】可为公司贡献7000-8000万收入。 8.中信银行成都分行已决定给沱牌舍得酒业经销商提供10亿元人民币的意向性融资授信,沱牌舍得的经销商可借助银行融资迅速扩大经营规模。 2012年1季度业绩再超市场预期 沱牌舍得3月28日发布业绩预增公告,1季度业绩比上年同期增长180%-220%,EPS达到0.30-0.35元,再超市场预期,达到2011年全年业绩的52-61%。我们预计1季度销售收入增幅超过100%。1季度业绩的高速增长可缓解市场前期对终端库存压力的担心。 维持沱牌舍得“强烈推荐”的投资评级 公司从2010年进行营销转型,2012年是转型第3年,业绩向上的拐点期已经到来。预计2012-2014年实现每股收益1.12.、1.83、2.47元,同比增长94%、63%、35%,2012年盈利预测存在继续上调的可能性,我们维持“强烈推荐”的投资评级。

酒鬼2H11开始爆发式增长源于省、内外同时发力,省内精耕细作推动渠道下沉,省外因地制宜,百强县工程推动渠道下沉,略显粗放。湖南省内,酒鬼已实现对县级市场的无缝覆盖省内一级经销商数量达到约150个。湖南省外重点市场,公司灵活采用不同模式,推动销售规模快速上升。典型模式包括:北方实施百强县工程,如山东、河南、河北,酒鬼公司派人帮助省级总代推动渠道下沉至县,实际上是公司派人与总代一起,通过政策刺激,推动二级经销商积极打款进货,实现渠道快速下沉;在华南,广东仍是大招商模式,福建则是与省级平台商一起走专卖店模式。 湖南省外预计广东、河南、山东2012年能过亿,湖南省内销售预计能超6个亿。随着百强县工程的推进,我们预计2012年山东、河南能过亿,而广东有望达到2个亿。 主战场湖南则有望超过6个亿。 持续性我们需要进一步调研了解,尤其是省外百强县工程需观察二期情况。公司出人出钱帮助总代或一级经销商渠道快速下沉,收入短期内自然暴涨,但二级经销商实际动销能力,以及市场管控水平均需要观察,这些将直接决定二级分销商再次进货的动力和能力。 1Q12营收完全有能力翻倍。1Q11酒鬼酒营收仅1.86亿元,而4Q11预收款已达到4.5亿元,故我们认为1Q12营收要翻倍应该很容易,看公司怎么做。受益于省内、外齐发力,我们认为2012年酒鬼高增长实现是大概率事件,但持续性则需进一步确认,暂不评级。我们预计2012-2014年净利增长81%、40%和39%,EPS为1.07、1.49和2.07元,动态PE为52、29和21倍。

事项: 贵州茅台3月23日发布业绩快报,2011年实现营收184亿元,同比增长约58%,归属上市公司净利约为87.6亿元,同比增长73.5%,EPS8.44元。4Q11营收、归属上市公司净利分别约为47.6亿和21.9亿元,同比增长约107%和150%。 平安观点: 2011年业绩超我们和市场预期 我们此前预计,2011年茅台实现营收约177亿元,归属上市公司净利润约83.8亿元,EPS8.07元,2011年业绩快报中营收、净利分别超过我们预期约4%和4.5%,也超过市场普遍预期。 我们认为销量大增和低基数效应是业绩超预期主因 我们估算,2011年,茅台报表内确认销量同比增长约28%,这一数据与我们测算2007年高度茅台基酒产量增速基本相符。除2011年涨价约25%和报表确认销量增长约28%影响外,2011年高增长部分由2011年低基数效应贡献,或者说公司2010年报表中确认销量数据异常低,造成预收款在2H10连续大幅上升,故4Q11公司只要正常入账,同比增长数据就会显得异常高。我们分析,4Q11公司预收款很可能与3Q11基本持平,业绩快报中负债数据支持这一逻辑,2011年负债约100亿,比2010年多约28亿,这主要是预收款,而2010年末预收款余额为47亿,3Q11末预收款余额为68亿。 低基数和预收款足可保1Q12净利增40%,2012赚钱最确定品种 我们预计,2012-2013年茅台营收分别增长39%和26%,净利分别增长46%和29%,主要由量、价齐升推动,EPS分别为12.30元、15.85元,动态PE为16.7、13倍。 尽管1Q12没有提价,出货量同比亦有所减少,但我们分析,1Q11低基数,加上高预收款,茅台完全有能力实现1Q12净利增长40%,甚至更高。我们认为,政府压力可能导致茅台提价时点进一步延后,一批价持续下滑也会给公司增加出货带来压力,故2Q12可能面临2Q11基数上升压力。但展望全年,我们坚持茅台必然提价,预计飞天53度每瓶涨约200元,幅度约30%,并带动出货量上升。故我们坚持年初观点,茅台是2012年赚钱最确定品种,业绩快报可能引发市场上调2012年业绩预测,维持“强烈推荐“。

“老窖模式”正处于发力阶段。我们总结了“老窖模式”,包括:一是营销“细分产品、分类营销”,多产品、多渠道齐发力,管理能力保障了“你乱我不乱”,可持续;二是推动内部交易市场化改革,解决国企激励与约束难题,降低成本,提高利润率和竞争力,可持续。“老窖模式”是理解公司持续增长能力的关键,2011、2012年开始,之前积累的经销商、产品、制度、营销组织结构等已处于发力阶段。 我们判断2012年高档酒量价齐升仍属必然,且有可能超预期。受益于消费升级和老窖渠道、品牌力提升,我们认为1573(含中国品味)代表的高档酒2012年量、价仍将齐升,且我们对2012年量、价上升幅度的判断仍较保守,实际表现超出我们预期可能性较大。我们预计2012年1573营收增长36%。 中高档特曲系列正处爆发期,新品“特曲老酒”是2012年新增重点。受益于200-600元/瓶价格带市场需求突现,以新品百年泸州老窖(窖龄酒)为首,老窖的特曲系列从2011年开始出现爆发式增长,动力来自:此前积累大量存量经销商,大招商、招大商引入新经销商,销售外包模式激发老产品如精品特曲、浓香经典的活力,博大公司大力推动金奖特曲增长,中华老字号出现恢复性增长等。我们认为,对比洋河天之蓝约9000吨的销量,老窖窖龄酒仍有足够增长空间,其他特曲产品实现50%的销量增速也属正常。2012年,公司将推出“特曲老酒”,零售价600多元,希望带动中华老字号特曲增长。我们预计2012年中高档特曲营收增长53%。 博大深度分销推动中低档高速增长。通过大量招收销售人员,博大实质上在实行深度分销,且中低档产品也在升级,高价位产品占比持续上升。受益于量、价齐升,我们预计2012年中低档产品营收增长26%,这应该是很保守的。 1Q12净利增长超40%无忧,2012营收增速有望接近40%,维持“强烈推荐”,市值千亿两年可期。我们维持2011-2013年EPS2.08、3.06、4.15元的业绩预测,3年同比增速分别为56%、45%和38%,当前动态PE 分别为20、14和10倍。我们看好泸州老窖管理层创造价值的能力,及其打造的“老窖模式”在中国白酒市场上的持续增长能力,维持“强烈推荐”评级。

2011年超市场预期,2012年将继续保持90-100%的高增长 (1)2011年净利增长130-160%,远超越市场在公司2011年业绩预增公告之前0.40元左右的普遍预期。 (2)根据媒体报道:今年1月份,已经超过去年第一季度销售。 (3)我们预计2012年沱牌业绩还将继续超越市场预期,业绩增长90-100%。 业绩出现拐点源于先天的资源和正确的努力 (1)先天资源禀赋优异。 (2)政府和企业都在向正确的方向努力。 先天资源禀赋优异 (1)品牌基础-十七大名酒、六朵金花之一; (2)消费群体-曾经是全国产销量冠军,基于庞大的潜在消费者群体,我的“复制”可以成功; (3) 基地市场-遂宁周边区域仍有较大的成长空间、全国化扩张值得期待。同时,沱牌拥有巨大的优质基酒储备资源,一方面可以贡献安全边际,又可以提供新的营销模式。 政府和公司都在向正确的方向努力政府层面:根据遂宁市 2010年制定的《遂宁市白酒产业“十二·五”发展规划》,遂宁市白酒收入到2012年达50亿元,2015年达100亿元。公司层面: (1)持续加大营销投入,2010年开始沱牌的广告费用投入的明显加大。 (2)舍得酒占比提高、产品结构向上升级。 (3)销售体系变革。 维持沱牌舍得“强烈推荐”的投资评级 公司从 2010年进行营销转型,2012年是转型第3年,业绩向上的拐点期已经到来。预计2011年舍得酒销量接近翻番,2011-2013年实现每股收益0.57、1.13.、1.82元,同比增长153%、96%、62%,预计1季度业绩同比增幅超过100%,我们维持“强烈推荐”的投资评级。 风险提示:2011年底提价对销售的促进作用很大,需密切留意渠道库存的问题。

事件:公司拟与江苏睢宁林牧局签订投资额不超过2.5亿元父母代肉鸡养殖项目协议。本次投资预计建设周期为18个月,拟投建9个养殖规模为10万套的父母代肉种鸡饲养场,全部达产后新增出栏商品肉雏鸡约7800万只。 投资盈利测算:按照商品肉雏鸡销售均价2.5元/只,销售毛利率30%测算,项目完全达产后将带来0.59亿元的销售毛利润,可增厚业绩约0.42元/股。 1:稳扎稳打,巩固父母代肉种鸡苗全国首席地位。本次项目如顺利完成,将进一步扩大公司商品肉鸡雏鸡的生产规模。预计公司累计父母代种鸡存栏量超过200万套/年,国内首席地位稳固。2:借助交通枢纽,开拓华东市场。 江苏睢宁地处华东腹地,交通便利,毗邻安徽、浙江、上海等我国肉鸡主要消费市场。公司本次投资完成后将有助于公司开拓华东市场。3:增加公司平抑价格波动风险能力。本次项目达产后,因增加父母代种鸡内部饲养数量,将有助于消化公司父母代肉鸡产能,平抑价格波动给公司带来的经营风险。 4:公司规模进一步扩张,提升公司估值中枢。 公司投资看点:规模扩张助公司盈利1. 引种议价能力强、成本优势明显。 2. 定位父母代肉鸡苗全国首席,期半壁江山。 3. 品牌效应助公司销售增长,较高的技术、资金壁垒超越行业。 4. 鸡苗价格高位持稳,规模扩张助公司业绩弹性向上。 盈利预测与投资评级 因本次框架协议尚未公告具体投资时点, 暂不调整公司业绩预测。预计2011-2013年,EPS(摊薄)分别为1.82元、1.78元和2.38元,给予公司2012年25倍PE,未来1年公司股票合理价格为44.50元/股,给予 “买入”评级。 风险提示 疫病风险;父母代鸡苗价格波动风险;下游企业自繁种雏带来的扰动风险。

1)预计喀吱脆薯片全年销售收入为3.5亿元左右,该产品今年不能给公司带来正利润贡献,公司目前已研发出第二代、第三代薯片产品,将在明年陆续推广,尤其是40%以上高毛利率产品脆脆熊将于明年2月份开始大规模推广,据估算,该产品销售仅需2亿元,便能获取收益,2)马铃薯粉价格下跌,薯片明年毛利率将高于今年,但恢复至公司当初设定的喀吱脆产品30%毛利率或存困难,预计维持在25%左右。 葵花籽未来收入和毛利率可保持稳定增长。 2010年葵花籽收入增速为36%,预计未来2-3年,毛利率维持在28%左右,此外,公司已用超募资金建设上游原料基地,保证原料质量和供应。 县乡收入同比翻番,明年将继续保持增长。 预计全年县乡渠道可贡献收入4亿元,而去年仅2亿元,明年县乡渠道收入有望继续增加,预计未来可占公司收入的30%以上。另外,今年经销商数量已由去年1100家增加值1800家左右,预计明年经销商数量同比仍可增长20%以上。 公司核心看点:渠道共享+开发新品+稳定葵花籽收入。 薯片可借助葵花籽网络渠道(渠道可完全共享)和品牌知名度;加快产品开发速度,一年推出1-2个新品;县乡渠道网络开拓,加速葵花籽收入。公司新品非油炸薯片目标是销售收入15亿元以上,未来推广花生和核桃类新品。 盈利预测与估值:预计11-13年销售收入分别为27.3亿元、37.8亿元和48.1亿元,股本全面摊薄后,对应的EPS分别为0.70元、1.04元和1.38元,由于公司新品可借助葵花籽渠道,实现渠道完全共享,未来新品推广成功概率高,可迎来快速增长,给予2012年30倍PE,给予“买入”评级。 风险提示:原料价格大幅波动,薯片销售低于预期

投资分析要点1. 3季度业绩低于预期主要是调整了出厂价体系,8、9月份减掉了计划。如果8、9月份没有减去计划、同时年初如早调价格,利润可超越大家预期。 2.团购酒利润空间大,占收入的比重在提高。现阶段团购占收入比重可达到30%左右。五粮液酒团购价689元,由于给不同团购客户的实际价格可能更高,因此利润空间大于其他销售模式。 3.华东营销中心运行状况基本满意。普通五粮液、1618、六和液等高端酒销售增长30%以上,五粮液酒销售占全公司的1/3以上。五粮春增长40%,五粮醇1万吨、增长50%。 4.我们现阶段看好五粮液主要基于下面三点理由:(1)9月份产品大幅提价的效果主要在2012年体现,因此2012年业绩成长的确定性较高。按照五粮液酒均价增长30%、量增长10%估算,2012年净利润增幅可以达到46%。(2)五粮液团购领域正进入放量期;(3)销售净利率水平仍远低于泸州老窖。 盈利预测和投资评级我们提高对五粮液2012年的盈利预测,预计公司2011-2012年实现EPS1.66元、2.43元、3.00元,同比增长43%、46%、24%,对应PE 分别为22、15、12倍。团购业务的比重提升、五粮液酒量价齐升、可能带来业绩超预期的增长。综合考虑估值水平和成长性,给予“买入”的投资评级,我们继续把五粮液放在白酒推荐的首位。 风险提示宏观经济下滑的风险。

底播海参养殖规 模最大企业,产业链延伸谋新发展 公司转型进行时,海参业务渐放量。公司08年增发后,战略进军海参养殖领域,随着增发项目的逐步投产,公司已是底播海参养殖规模最大企业,预计今年海参总捕捞量或将超过800吨。谋求多元化发展,布局胶原蛋白深加工与三文鱼养殖。 东方海洋谋多元发展进行时 1、海参:消费升级引领下,公司海参业务“增增日上”。“消费升级”新时代,海参消费需求快速增长。而公司地处山东烟台,区位优势明显。加上山东“蓝色海洋”经济发展政策提振下,东方海洋作为烟台海参养殖“大哥大”,随着企业加大品牌、渠道建设力度,企业竞争力进一步增强。2、胶原蛋白:市场空间大,国产品牌具有成本优势。预计中国2015年,胶原蛋白的市场需求量将达到约2万吨,是2009年的2.5倍。而国内尚无优势本土品牌,给公司胶原蛋白经营较大发展空间。3、三文鱼:中国需求增长迅速,主攻中高端市场。我国三文鱼供给绝大部分依赖进口,本土的规模化养殖还处于培育阶段,尚未形成规模。而近年来,我国三文鱼进口量均保持了超过20%的增长速度。快速增长的市场需求给本土企业成长提供广阔空间。公司作为国内首例大西洋三文鱼养殖企业,如市场接受良好情况,预计今年末公司首批三文鱼将上市销售,并贡献业绩。 盈利预测与投资评级 预计公司2011-2013年EPS分别为0.44元、0.68元和0.87元。公司净利润未来3年复合增长率为42.26%,现股价(15.65)对应PE分别为36X、23X和18X;参考同类型上市企业今明两年估值水平,给予公司2011年40倍PE和2012年30倍PE,未来一年公司股票合理价格区间为17.60-20.40元,给予公司“买入”评级。 风险提示 海产养殖遭受海洋污染或疫病风险;海参捕捞规模低于预期风险;销售渠道拓展速度低于预期风险。

今年果葡糖浆量价齐升,明年增长仍可期果葡糖浆今年销售收入飞速增长,1-10月份实际销量约为13-14万吨,预计全年可达16万吨左右。展望明年,果葡糖浆未来仍能持续增长,理由为:1)经测算,白糖价格在6000/吨以上,果葡糖浆产品则有价格优势,即使白糖价格跌至4000-5000元/吨时,果葡糖浆的特性也将贡献较为固定的收入。 2)通过技改,公司糖浆类产能可达20万吨,相比前期的17万吨已有明显提高。3)行业对其认知度逐渐提高,替代性也在加强,保守估计目前行业内产量为100万吨,而糖的年产量超过1000万吨,参照美国的发展情况,未来可替代的空间较大。 食品安全强调影响低聚功能糖销量A、预计低聚异麦芽糖全年销量与去年差不多,约3万吨左右,原因是:1)下游客户如蒙牛、伊利调整了产品结构,对其需求下降。2)今年以来,食品安全强调,使得企业采用功能糖下降,因为国家没有明文规定其添加使用情况,为避免出现问题,下游客户采取谨慎做法,同时,对公司开发新的客户也受到一定影响。B、1万吨低聚果糖方面:今年1-3季度,低聚果糖的销售收入1300-1400万元,预计明年产能利用率为40-50%,即销量可达4000-5000吨。C、4000吨赤藓糖醇项目:主要产品以出口为主,竞争较为激励,1-3季度销量1000吨左右,收入为约3000万元,贡献净利300万元左右,预计全年销售收入为5000万元左右,预计2012年4000吨全部达产。 盈利预测与估值:给予“买入”评级预计11-13年销售收入分别为10.11、12.73和15.21亿元,11-13年EPS分别为0.67元、0.99元和1.23元,对应PE为28倍、19倍和15倍,给予“买入”评级。 风险提示:低聚果糖和赤藓糖醇产能释放低于预期,原料上涨影响毛利率。

季报分析要点(1)2011年1-9月,泸州老窖实现销售收入56.3亿元,较去年同期增长49.5%,实现归属于上市公司所有者的净利润20亿元,较去年同期增长27%。 (2)泸州老窖收入增速低于洋河股份和古井贡酒,但高于山西汾酒、贵州茅台和五粮液。预计高档酒和中低档酒全面开花,均保持了较快的增速。2010年由于营销模式调整,营业收入增速不快,2011年销售收入恢复快速增长。 (3)3季度末预收款项达14.7亿元,环比基本持平,同比增长35.5%。(4)投资收益较2010年同期减少96%,有两个原因:今年确认因未参加华西证券增资扩股影响导致的投资损失1.6亿元;证券市场低迷影响,华西证券净利润较2010年同期下降。(5)利润增幅不高有两个原因:投资收益增速下滑,如果扣除投资收益的影响,酒类业务净利润增幅与收入增幅基本持平,约为49.6%;毛利率从2010年同期的69.9%下降到66.9%。(6)公司费用控制能力较强,销售费用率和管理费用率均出现下降,1-9月份期间费用率已经从去年同期的13%下降至9.2%。(7)3季度单季度收入增幅较大,高达57%,高于1、2季度42%、50%的增速,呈现出加速增长的态势。(8)3季度末应收票据达到26.5亿元,同比增长113%,主要原因是今年客户多采用票据结算方式支付货款所致。 盈利预测与投资评级预计2011-2013年实现每股收益2.04、2.58、3.08元,现阶段老窖估值水平较低,单季度收入增速呈现出加速增长的态势,继续给予公司“买入”的投资评级。 风险提示宏观经济波动的风险。柒泉模式还需继续完善。