12年商品房销售164亿元,重庆区域贡献过半 2012年公司商品房销售金额约164亿元,较2011年的138.8亿元同比增长18.2%;其中重庆区域房地产销售金额约86亿元,占公司整体销售收入的52.4%,体现重庆公司“大本营”地位。2012重庆市商品房销售金额约2297.35亿元,公司市场占有率约3.7%,区域龙头地位继续保持。 12年底预收款约185亿,13年业绩锁定133% 2012年初公司预收账款余额约125亿元,结合2012年商品房销售金额164亿元,再扣除2012年商品房结算金额约104亿元(预测值),预计2012年底公司预收账款的余额达185亿元左右,是我们对公司2013年房地产结算收入预测值139亿元的133%,体现公司2013年的业绩锁定程度较高。 13年商品房销售有望达222亿元,同增约35% 在2012年商品房市场不断企稳回升的背景下,公司加强了拿地的步伐。全年公司供耗资约88亿元,获得了约713万平方米的土地储备(建筑面积,未考虑权益),分别较2011年增长了90.8%和98.6%,为2013年及以后年份的可售供给夯实了基础。经测算:2013年公司商品房总可售货值约370亿元,其中2012年剩余可售货值在135亿元左右,2013年新推可售货值在235亿元左右;给予公司2013年整体60%的去化率,我们可得公司2013年全年的商品房销售收入有望达222亿元,同比增长约35%。 维持“增持”评级 我们预计公司2012-2014年EPS分别为1.29元、1.82元和2.61元,当前股价对应的PE分别为10.5倍、7.4倍和5.2倍。鉴于公司2013年业绩锁定高达133%,且2013年动态PE不到8倍,具有较高的投资安全边际;与此同时,公司2013年商品房销售有望达222亿元,增速进一步提升。基于此,我们维持公司“增持”评级。

投资要点 业绩驱动因素 从区域的角度看,武汉区域市场是公司2012-2013年业绩主要来源地,预计房地产结算收入分别为35.62亿元和39.74亿元,占房地产业务收入比重分别为83.09%和72.53%;预计对应的净利润分别为6.00亿元和6.86亿元,占房地产业务净利润比分别为90.03%和82.88%。 从项目的角度看,预计2012年对公司净利润贡献最大的3个项目分别是武汉水岸国际、武汉青城华府和武汉国际城,合计净利润约4.64亿元,占房地产业务净利润比重约69.62%;预计2013年对公司净利润贡献最大的3个项目分别是武汉水岸国际、武汉福星城和咸宁福星城,合计净利润约为6.97亿元,占比房地产业务净利润比重约84.21%。 有别于大众的认识 我们相对系统地分析了公司从“区域性”走向“全国性”的路径与潜力,而不同于市场专注于公司“城中村”的改造模式。我们认为,“城中村”改造模式的优势让公司全面参与“8+1”城市圈房地产业务奠定基础,“8+1”城市圈的进一步融合与“同城化”让公司区域优势更为明显(扎根武汉,“根”为粗壮),湖北省房地产行业发展的翻番潜力(立足湖北,更有空间)让公司“面向环渤海经济区和成渝新区的全国性发展战略”将来的更为务实。“城中村”模式已帮公司成长,全国化战略将助公司辉煌。 投资评级:买入(首次) 盈利:我们预计公司2012-2014年营业收入分别为64.66亿元、81.95亿元和110.95亿元,归属上市公司股东的净利率分别为6.72亿元、8.23亿元和12.99亿元,对应的每股收益(EPS)分别为0.94元、1.16元和1.82元。估值:我们认为公司合理的估值区间为10.8元-13.6元,其中枢值为12.2元,中枢值对应2012年每股收益预测值0.94元的动态PE为13倍,约为当前股价的8.64元(2013年2月4日收盘价)的141%。 评级:我们首次覆盖公司,给予“买入”的投资评级。(1)公司全国化路径明确而有潜力;(2)“城中村”模式让公司在武汉区域房地产开拓上占据“量”和“价”的先发优势;(3)绝对估值(RNAV=16.97元)存在明显低估。 风险:我们认为公司主要风险在于:在货币紧缩、销售不畅情况下财务费用(由借贷成本上升引致)以及销售费用的增加对于公司利润的侵蚀。

小微金融经受住了经济周期下行的考验根据民生银行1月19日披露的业绩快报,公司2012年底不良率为0.76%,较年初上升13个基点,较四季度上升4个基点。年末不良贷款余额约为105亿元,较年初增长近30亿元。除一季度增长较快外(环增11%),后三个季度环比增幅均较平稳,环增均在9%以下。民生不良贷款主要来源是浙江地区,行业上是以制造业、商贸业的中小企业为主。我们前期已经分析,2012年年底温州地区资产质量已有走稳迹象,信用事件预计还会发生,但在宏观经济整体弱复苏的背景下,我们认为最为困难的时期已经度过。因此,民生银行小微金融业务经受住了自开办以来第一次经济周期下行的考验,未暴出大规模不良贷款,这为其后期继续深入耕耘小微金融树立了信心。 同业资产规模大幅扩张,提前布局2013年资产配置民生银行2012年末总资产达到3.21万亿元,较年初大幅增长44%,季度环比增长15%。四季度的增量中,同业资产占90%左右,是四季度资产大幅增长的主要原因。2012年年末同业资产占比达到35%,是近年来的新高。民生银行大幅提高同业业务,可能是在资本充足率、存贷比指标均偏紧现实中的选择,但也体现了公司较为灵活的资产负债配置能力,我们认为在经济复苏的背景下,快速提升杠杆也有利于盈利水平的提升。结合收入增速判断,民生银行四季度净息差未见大幅削弱,四季度小微贷款的快速增长是其主要原因。2012年年末,全行小微贷款余额达到3170亿元,其中四季度新增小微贷款365亿元,占该季全部新增贷款的104%。 小微金融战略继续深化,维持增持评级民生银行继续深化小微战略,2012年下半年提出“聚焦小微,打通两翼”等新的战略思路,发展专业支行,推动分行转型,小微战略日益清晰。我们上调公司2013年每股收益预期至1.60元,对应PE为6.26倍,维持增持评级。

一体之地产开发业务:土地红利仍存 截止2012年底公司总的土地储备面积超过1500万方(规划建筑面积口径,未考虑权益),其中2009年以来新增土地面积不超过300万方,使得当前公司土地储备的综合成本低廉,约1406元/平方米,仅为公司2012年商品房销售均价12000元的11.7%,土地红利价值非常明显。进一步,考虑到公司超过1200万方规模的一级土地开发,结合相关项目的一二级联动开发,我们可以相对合理预期这种土地红利在公司未来一段时间内仍将持续。 两翼之金融投资业务:价值比肩市值 当前公司在金融投资业务涉及证券、期货、银行、保险以及PE五大领域。经初步估算,我们认为,公司证券投资方面价值约40亿元,期货投资方面价值约30亿元,银行投资方面价值约40亿元,保险投资方面价值约40亿元,此外PE投资方面价值在50亿元以上(含大智慧、金洲管道等已上市部分),合计金融投资业务价值在200亿元以上,是当前公司约260亿元市值的76.9%,可比肩公司总市值。 两翼之矿产投资业务:资源价值待显 当前公司矿产投资业务主要有两项,一是收购了贵州沙子岭煤矿和旧院煤矿勘探探矿权,二是收购了甘肃西北矿业集团34.4%的股权,两个项目合计投资总额在13.9亿元。前者煤矿储量近1.96亿吨,其中沙子岭煤矿约0.99亿吨,旧院煤矿约0.97亿吨;后者西北矿业集团拥有铁矿、金矿、钨矿等多种资源,涉及44宗矿业权;我们认为随着资源改革的深入,以及资源稀缺性的提升,公司矿产投资业务价值将进一步得到显现。 维持“增持”评级 鉴于公司一级开发项目贡献收益以及营业收入构成中的地产开发业务占比逐步上升进而带动公司整体毛利率上升,我们上调公司2012-2014年EPS至0.39元、0.52元和0.70元,当期股价对应的PE分别为10.8倍、8.0倍和5.9倍,我们维持公司“增持”的投资评级。

报告导读 结合区域不良趋势来看,预计工行2012年四季度资产质量稳定。净息差因贷款重定价慢而保持平稳。预计全年盈利增长13%,维持增持评级。 投资要点 不良资产暴露最为集中的区域经济基本已有企稳迹象工商银行2012年三季度末不良率为0.87%,不良贷款余额为748亿元,较年初增加17亿元。不良余额的增加大多发生在二季度,区域上以长三角为主,主要是制造、商贸等行业的下游产业。而根据我们近期了解,浙江地区银行资产质量已有企稳迹象,最新披露的11月温州地区不良率为3.43%,出现了一年多以来的首次月度环比下降。因此,不良集中暴露的时期已经度过,目前经济基本面已有企稳迹象,预计工行年末不良率基本维持现状。但暂时没有看到经济显著复苏,三季度以来基建、地产投资回升,我们预计需要1-2个季度时间才能传导至下游产业,届时才有把握判断不良率显著回落。三季度末工行拨备计提已较充足,后期计提压力较小,预计年末拨贷比仍在2.5%左右。 受益于存款快速重定价,净息差年内平稳,但2013年压力较大工行存款总额中近半为活期存款,降息后即时完成重定价,再加上20%以上的存款在半年内完成重定价,因此2012年年内完成重定价的存款占比达70%以上。但贷款端的重定价进度慢于存款,预计年内完成重定价比例为50-60%左右,低于其他中小银行。工行这一存贷款重定价期限结构,使其在2012年下半年享受资金成本节约,且贷款定价下行较慢,从而保证了净息差的平稳。我们预计工行全行净息差2.56%,较前三季度稳中略降,净利息收入同比增长16%。但2013年面临的净息差压力将大于中小银行。 盈利增长约13%,受佣金增长放缓拖累,维持增持评级我们预计工行2012年收入增长14%,其中受监管影响,净佣金收入增长仅5%左右,拖累全部收入增速。但四季度拨备计提压力较小,对盈利增长产生一定的正贡献。预计2012全年净利润增长13%左右,2012-2013年实现每股收益0.67元、0.72元,现价对应PE分别为6.23倍、5.80倍,PB分别为1.29倍、1.11倍。维持增持评级。

2012年底资产质量有企稳迹象,与我们近期分析一致 北京银行2012年三季度末不良率0.57%,较年初增4BP,不良的主要来源是长三角地区的中小企业,行业以制造业、商贸业为主。四季度以来,实体经济出现回暖迹象,包括企业经营指标、企业家信心等经济指标均有好转。另外,房地产和基建投资有所复苏,实体经济投资机会增多,抵押物处置价值上升,也促使企业客户在不良处置上具有更高积极性。因此,预计北京银行四季度不良率依然平稳,资产质量整体可控。这一点与我们近期对浙江地区不良贷款的分析结论基本一致,即区域内中小企业资产质量大体企稳。而前期令市场担忧的开发贷、平台贷等,资产质量均为优质。北京银行拨备已较充足,预计2012年末拨贷比已达2.5%的监管目标,后期信用成本压力较小。 多管齐下保持净息差平稳,对2013年盈利形成支撑 2012年央行调息后,北京银行的贷款已基本在年内完成重定价,只有部分按揭贷款迟至2013年初重定价。另外,存款也将在2013年一季度基本上完成重定价。目前来看,2013年四季度及2013年一季度,存贷利差均会处温和下降趋势之中,幅度有限,2013年净息差可保持平稳。另外,信贷结构向高收益的零售贷款、小企业倾斜,同业业务也向高收益资产侧重,都有利于保持净息差稳定,并进而对2013全年盈利形成有力支撑。信贷结构的这一调整同时也是北京银行应对大客户融资逐渐表外化(金融脱媒)的主要对策。 已经初步具备金融脱媒的防御能力,维持“买入”评级 北京银行战略转型持续推进,大力发展同业、投行、中间业务。投行业务借助扎实的大客户基础,在债券承销上已经占据了北京市领先的市场份额,投行收入也弥补了监管对中间业务收入的影响,前三季度佣金收入依然强劲同比增长46%。北京银行已初步具备对金融脱媒的防御能力。预计2012-2013年EPS分别为1.31元、1.55元,PE分别为7.24倍、6.10倍,维持买入评级。

事件 2013年1月19日公司公告:2013年1月15日,公司与漳州市人民政府、福建省投资开发集团有限责任公司签订了《关于设立小额贷款公司的合作框架协议》,由三方在漳州市11个县(市、区)共同推进设立小额贷款公司(公告详见附件)。 点评 新增小贷公司11家,投资总额有望超过1.3亿元 我们预计新增的11家小贷公司有望在2013年全面铺开,结合公司当前已参股的2家小贷公司,至2013年底公司将参股13家小贷公司。以漳州11家小贷公司1期投资额11亿元为起点,并保守假定公司平均持股比例10%,加上已有2家小贷公司0.22亿元的投资,那么至2013年底公司小贷公司投资总额约1.32亿元。 福建小贷公司整体收益率约15%,盈利能力较强 根据央行的规定,小额贷款公司借贷利率水平不得高于央行基准利率的4倍,以最新1年期贷款利率6%计,上限为24%,加上市场通行的2%手续费,并扣除相关的经营费用,福建省内小贷公司整体收益率在15%左右,公司前期1.32亿元的投资,粗略估计每年能够带来约1980万元投资利润。 未来小贷公司有望提升融资比例,有望转村镇银行 福建省已经出台了相关政策,对于年度考核优秀或连续两年考核为良好的小贷公司允许其向银行融资比例由50%提升到100%;一旦银监会取消商业银行对小贷公司贷款比例“不得超过资本净额的50%”的规定,小贷公司的杠杆进一步扩大,盈利能力进一步提升;此外,若未来小贷公司能成为村镇银行的主发起人,那么银行的金融牌照将进一步提升公司对小贷公司投资的价值。 维持“买入”评级 我们预计公司2012-2014年EPS分别为0.74元、1.08元和1.28元,当前股价对应的PE分别为9.4倍、6.7倍和5.6倍。13年公司北京项目销售仍具弹性、且估值较低,具有投资的安全边际,我们维持公司“买入”评级。

事件 2013年1月17日晚,公司发布公告:大股东宁波城投与昆仑信托签订《提前回购协议书》,提前分批次回购由《昆仑信托·宁波城投应收款转让集合资金信托计划之债权转让及回购合同》所涉及的昆仑信托对于宁波富达的债权;同时宁波城投与昆仑信托签订《昆仑信托·天一财富七号单一资金信托之债权转让及回购合同》,约定昆仑信托受让宁波城投对宁波富达10亿债权,约定回购时间为24个月,资金使用成本为9.6%。 点评 协议转换,节省财务费用约6800万 公告中关于债务转让偿还协议的转换,简而言之,就是原先1个“3年期的金额为10亿元、利率为13%”的债务协议转变为1个“1年期的金额为10亿元、利率为13%”的债务协议加上1个“2年期的金额为10亿、利率为9.6”的债务协议。通过上述协议转换,一个重要的结果是资金使用成本降低了,即有13%下降到9.6%,如果协议正常履行,公司能够节省财务费用约6800万元。 债务转让偿还协议,一种融资的安排 我们认为,大股东宁波城投与昆仑信托的债务转让偿还协议无论是转换之前还是之后,对公司而言都是一种融资安排,即一种间接的信托融资安排。同时,无论是转换之前的13%资金使用成本,还是转换之后的9.6%资金使用成本,均与当时信贷环境下的资金成本相匹配,从一定角度看,上述资金成本并不高。 12年销售回款近30亿,资金链稳健 依据宁波透明售房网和余姚房地产信息网的相关数据,我们初步测算得出,公司2012年商品房销售金额约29.5亿元(截止时间为2013年1月15日),其中青林湾项目约为23.1亿元、东城名苑项目约为6.3亿元。我们认为,近30亿元的销售收入,结合大股东宁波城投对于公司资金支持的承诺,公司资金链稳健。 维持“买入”投资评级 我们预计公司2012-2014年EPS分别为0.58元、0.82元和1.09元,对应的动态PE分别为11.7倍、8.3倍和6.3倍,维持公司“买入”的投资评级。

投资要点 在经济回暖的背景下,建行信贷调整持续推进,资产质量平稳 2012年下半年以来,以稳增长为目标的投资项目有所启动,在此带动下经济回暖迹象明显。至年底,企业库存、工业增加值等宏观指标均出现改善趋势。在此背景下,建设银行下半年信贷需求稳定,信贷增长平稳。信贷结构继续推进,加大零售和小企业贷款投放力度,有选择地参与重大基建项目,主要保障在建续建的重点投资项目信贷需求。资产质量保持稳定,包括浙江小企业在内的主要风险因素,已在前期基本释放完毕,预计年末不良率保持平稳,基本与三季度末持平,仍为1%左右。 受益于贷款定价能力稳定,净息差稳中略降 在全市场流动性仍然稳中偏紧的局面下,银行业贷款定价能力普遍稳定。而作为大型商行,建行存款端重定价进度较快,我们根据2012年中报的重定价结构,预计80%以上的存款已经在年内完成重定价,因此资金成本下行较快。而建行长期贷款较多,年内完成重定价的贷款仅为70%左右,进度慢于中小型银行,因此2012年年内贷款利率下降有限,这使其年内净息差仍然保持在平稳水平,前三季度甚至还逐季略升。我们预计四季度仍然保持该水平,稳中略降,全年净息在2.71%左右,较前三季度略降3个基点。 佣金收入止跌回升,监管影响基本释放完毕 前三季度,受经济疲软、市场行情低迷、监管从严影响,结算清算、代理、财务咨询等收入下降,建行佣金收入同比增幅跌至1.6%。四季度,随着宏观经济与市场行情回暖,佣金收入回升,预计全年同比增长8%。 预计2012年盈利增长14%,维持增持评级 我们预计建行2012年净利润同比增长14%,每股收益0.77元,现价对应PE、PB分别为5.96倍、1.22倍。维持增持评级。

2012年销售金额约183亿元,略超预期7.6% 2012年公司商品房销售业绩喜人,全年商品房合同销售金额约183亿元,合同销售面积约323万平方米,分别同比增长61.6%和78.5%,其中销售金额略超我们预期(170亿元,是我们2012年3季度形成的基本判断),幅度为7.6%。从区域销售的情况看,廊坊、蚌埠、聊城、沈阳、临沂、石家庄和成都等城市是公司销售表现相对较好的区域。 拿地加速,2012年获取土地储备同增超182% 随着2012年房地产市场的逐步企稳回升以及公司商品房销售的稳步上升,公司拿地再次提速。初步统计,全年获取土地项目28宗,合计建筑面达502.4万平方米,同比大幅增长了182%,其平均楼面价约为1231元/平方米,仅为2012年公司销售均价5666元的21.7%。由此,我们认为,拿地的加速将有效夯实公司土地储备进而提升发展速度,同时相对低廉的拿地成本让公司的盈利能力得到有效保障。 年末预收账款约141亿元,13年业绩保障超7成 2012年183亿元的销售金额加上2012年初约93亿元的预收账款,再扣除2012年公司预测结算收入135亿元,那么可用于2013年结算的预收账款约141亿元,是我们对于公司2013年预测营业收入186亿元的75.8%。 维持“买入”投资评级 我们预计公司2012-2014年的EPS分别为1.12元、1.52元和2.11元,对应的PE分别为13.5倍、10.0倍和7.2倍。我们维持公司“买入”评级,基于如下考量:(1)2013年公司业绩保障率高;(2)拿地加速,土地储备提升,保障2013年供货量,进而2013年销售较快增长可期;(3)公司布局中等城市,将受益于新型城镇化。

投资要点: 宁波银行公告称金华分行获准筹建宁波银行1月14日晚间发布公告,宣布金华分行获准筹建。这是2012年6月银监会重启城商行省内异地分支机构开设工作以来,公司获准筹建的第一家省内异地分支机构。金华分行将在半年内开业,一般年内不可能实现盈利,但可能带动存贷款规模增长。 金华地区民营经济非常活跃,是不错的选址宁波银行选址金华,主要是根据监管当局的要求,往中等发达地区开设分支机构。而结合金华地区经济基本面来看,该地区是不错的选择:(1)在省内未设分支机构的地区中,GDP总量排名靠前的依次是绍兴、台州、嘉兴、金华(2011年数据)等,其中金华算省内中等发达地区。但我们发现,金华地区的存贷款总额9400多亿元(2012年11月),大幅超过台州、嘉兴,仅次于绍兴,因此,对于新进入的银行而言具有较大的业务空间。(2)金华虽然全市GDP排名中等偏后,但县域经济发达,有浙中聚宝盆美称(金华为盆地),辖有义乌、东阳、永康、兰溪等经济发达的县级市,中小企业与民营经济活跃,吻合宁波银行经营特色。2010年规上工业产值中,私企占比达到惊人的79%,比例高过温州、宁波及全省。私企工业产值超2700亿元,高于温州,相当可观。但全市私企工业产值中,市区仅占14%,县域才占大头,因此需尽快争取在县里开办支行。(3)区域内企业经营风格偏稳健,2011年以来未出现类似温州那样的中小企业危机,只是偶有波及。综合上述几方面因素来看,金华无疑是不错的选择。 宁波银行在日益激烈的中小企业业务竞争中谋求突破宁波银行作为国内中小企业业务的领先银行,在全行业脱媒、大中银行也逐渐进军中小企业的背景下,面临日益加大的竞争压力,急需在中小微领域继续谋求突破。此外,在信贷规模受央行管控的背景下,宁波银行资本消耗较慢,2010年完成再融资后,资本充足率一直保持较高水平,2011年底为15.36%,2012年三季报为14.66%,过高的资本充足率对全行ROE形成制约,进而制约股价表现,该问题也需要依靠业务增长解决。宁波银行获批开设金华分行,既符合当局支持中等发达地区的要求,又规避了竞争最为激烈的发达地区,能够为其业务增长获取额外的空间。维持2012年每股收益1.38元的预测,维持增持评级。

2012年销售金额约12.5亿元,创历史新高 2012年合肥区域房地产市场稳步向上的背景下,公司项目(琥珀名城、琥珀新天地以及琥珀五环城三个主力在售项目)的销售金额实现了逐季上升态势,由1季度的1.9亿元、2季度2.4亿元上升到3季度的3.7亿元、4季度的4.5亿元,合计销售金额约12.5亿元,创公司历史新高。与此同时,2012年销售金额同比2011年的10.1亿元上升了23.8%,是2011年销售金额同比9.8%增速的1.4倍,符合我们在公司中报点评报告中“下半年随着合肥房地产市场的进一步回升,上述公司三个主力项目将会给我们带来向上的销售弹性”。2013年公司在售的主要有楼盘合肥的琥珀名城项目、合肥的琥珀五环城项目以及蚌埠的琥珀新天地项目,上述三个楼盘可售量皆充足,进而2013年公司商品房销售弹性值得期待。 年底预收账款约8.7亿,13年业绩锁定超6成 尽管公司3季报预告2012年业绩“同比下降0-20%”,业绩有所趋缓,但2012年创历史新高的销售金额将有效提升2013年的业绩锁定度。2012年12.5亿元的销售金额加上2012年初约6.9亿元的预收账款,再扣除2012年公司预测结算收入10.7亿元,那么可用于2013年结算的收入约8.7亿元,是我们对于公司2013年预测收入13.44亿元的64.7%,即公司2013年的业绩锁定超6成。 投资评级:“增持”(维持) 我们预计公司2012-2014年的EPS分别为0.45元、0.60元和0.79元,对应的PE分别为15.7倍、11.8倍和8.9倍,维持公司“增持”评级。

结合温州地区不良情况来看,预计平安银行不良率继续小幅上升平安银行资产质量受浙江地区影响较大,9月末的不良贷款中,约一半来自浙江地区,其中温州地区的不良又是占全行的32%。同时又注意到温州地区资产质量的两点有利因素:(1)温州地区不良11月升至3.6%左右,但预计12月的升幅会小于6月、9月(流动性贷款多在每季度最后一个月还息,6月、9月均有很多贷款没能付息而划为不良,但据我们了解12月这种情况已好转),因此年度不良升幅不会太快;(2)温州地区下半年以来加大了不良清收力度,对控制区域不良率继续攀升起了较大作用。因此,我们有把握推测平安银行四季度不良率依然随温州地区不良率一齐小幅上升,资产质量担忧有所缓解。 “经营贷”温州遇挫,等待新管理层经营思路出台平安银行管理层此前曾表示,在温州不良暴露较多的主要原因是此前在温州大力拓展“经营贷”业务。经营贷是平安银行突破旧有优势业务(按揭业务、贸易融资),在个人经营贷款领域的新的尝试,开办于2008年。从公开报道信息上看,由于激烈的市场竞争,当地分行业务拓展方式上显得有些激进,信贷准入条件和利率水平都可能低于同行同类产品。然后刚好遇上温州中小企业流动性危机,可谓生不逢时。平安银行新管理层新近上任,全行新的发展战略还有待披露,但预计上述个人经营贷款方面的发展策略不会大幅调整。 预计80%以上贷款年内完成重定价我们根据平安银行2012年中报披露的贷款重定价期限结构,并结合下半年新增信贷的预测数,大致判断,平安银行贷款余额在2012年内完成重定价的比例达到80%左右,比例较高。其中,60%左右是在三季度完成重定价,四季度重定价的占比也不会太大。因此,四季度NIM下行较为确定,但预计降幅不会太大。预计全年NIM落至2.2%左右水平,并在2013年保持稳中略降的态势。 等待协同效应释放,维持增持评级平安银行将于1月12日重启两行合并后的系统整合工作,整合工作接近尾声,后期有待新管理层实施新的经营思路。我们维持平安银行盈利预测,预计2012年每股收益为2.34元。现价对应2011年、2012年PE分别为6.43倍、6.80倍,维持增持评级。

业绩驱动因素 从项目的角度看,预计2013年对公司净利润贡献最大的3个项目分别是西安湖城大境、南京自在城和深圳天悦湾,合计结算收入约92.60亿元,占当期房地产业务结算收入的26.38%,对应的归属上市公司股东的净利润约11.76亿元,占比约28.94%。 从区域的角度看,预计2013年公司业绩主要来源上海、沈阳和天津三个城市,对应的房地产项目结算收入合计约116.72亿元,占当期房地产业务结算收入的33.25%;对应的归属上市公司股东的净利润约为12.84亿元,占比约31.61%。 从产品结构的角度,预计2013年公司可售资源中的中小户型比例上升至60%,在去化率“中性”的假设下,提升整体去化率2.4个百分点,额外新增14.4亿元的商品房销售收入。 有别于大众的认识 报告系统地分析了2013年公司通过改善商品房可售产品结构来实现销售业绩的超预期的逻辑,从土地储备、融资保障、管控模式、可售资源、产品结构以及销售优势逐一展开。相较于市场,我们更为乐观地判断2013年公司销售金额有望同比增长19.6%,达408亿元,助推公司突破过去两年因产品结构与调控政策冲突而造成的发展相对趋缓的现状。 投资评级:买入(首次) 盈利:我们预计公司2012-2014年营业收入分别为256.72亿元、350.98亿元和453.74亿元,归属上市公司股东的净利润分别为32.82亿元、40.62亿元和50.99亿元,对应每股收益(EPS)分别为0.73元、0.91元和1.14元。 估值:我们认为公司合理的估值区间为7.2元-10元,其中枢值为8.6元。 评级:我们首次覆盖公司,给予“买入”的投资评级。(1)2013年公司销售金额预计408亿元,有望超预期;(2)高端产品存货过多占用资金的负面影响将逐步稀释,不碍整体周转;(3)公司每股RNAV为9.04元,折价20%。 风险:我们认为公司主要风险在于:在货币紧缩、销售不畅情况下财务费用(由借贷成本上升引致)以及销售费用的增加对于公司利润的侵蚀。

事件: 2012年12月28日,中华人民共和国最高人民法院下达(2012)民二终字第61号民事调解书,凤凰置业和赛特置业及建邺房产在最高人民法院主持下达成调解协议。“凤凰和美”整体项目完税后由南京凤凰支付赛特置业及建邺房产合计2.3亿元;各方签署调解书后,有关“凤凰和美”整体项目所涉权利义务事宜全部都已解决完毕,今后不存在任何争议和纠纷。(具体内容详见附文). 点评:支付金额2.3亿元,好于预期。在江苏高院一审判决中,公司应支付的金额约为3.7亿,但在公司积极应诉和证据收集的努力下,最高院调解成功,使得公司最终支付给赛特置业及建邺房产的金额下降为2.3亿元。 2.3亿元的支付,不会影响公司资金链。一方面,截止2012年3季度末,公司货币资金余额达13.1亿元,2.3亿元不会加重公司短期偿债风险;另一方面,大股东支持,即2012年12月21日公司公告向大股东续借6亿元的借款,进一步补充经营流动性。 12年业绩受影响,换取13年轻松上阵。依据调解协议达成的时间以及凤凰和美项目整体结算的时间表,我们预计诉讼负面影响将在2012年业绩中反映。我们测算2.3亿元的支出将减少公司2012年EPS约0.23元,使得公司2012年EPS由0.27元下降到0.04元。由于此次诉讼是一次性事件,不会影响公司未来的发展前景,因此诉讼能够在2012年内了结,为2013年公司业绩扫除不确定性。 维持“增持”投资评级。我们下调公司2012年EPS至0.04元,同时维持2013-2014年EPS分别为0.56元和0.75元。鉴于诉讼这一一次性的事件已了解,公司13年业绩冲击风险已释放;同时公司2013年文化地产模式发展在相关产品销售上有待进一步验证和观察。基于此,我们维持公司“增持”的评级。 提示:2013年1月11日,公司资产重组中的大股东(江苏凤凰出版传媒集团)限售股将解禁,约4.47亿股,占比60.37%,我们认为大股东减持可能性较小(大股东定增成本为5.06元,而1月7日公司收盘股价为5.03元)。