疫情影响下公司短期承压，Q2恢复盈利。紫光学大近日发布2020年中报。上半实现营收13.0亿元，同比下降23.3；归母净利润4387万元，同比下降53.4%。Q2营收7.0亿元，同比下降25.2；二季度为公司全年主要业绩贡献，Q2归母净利润5990万元，恢复盈利。盈利能力方面，上半年毛利率和归母净利率分别为29.0%和3.4，同比分别下降2.9pct和2.2pct，主要是人力、租金等成本相对刚性，对盈利空间有一定挤压。费用方面，销售费用、管理费用和财务费用率分别为8.3%、13.3%和2.8，同比分别提升1.1pct、0.8pct和0.4pct。 上半年在线教育交付能力加强，收入占比提升，线下培训逐步恢复。学大教育上半年营收13.1亿元，净利润1.1亿元，同比分别下降22.6%和32.0%。疫情期间公司将线下课程转至线上，推出在线一对一、在线班组、学科训练营等课程，上半年在线教育收入约占，在线交付能力提升。根据公司中报，目前线下培训已陆续开展，公司二季度经营较一季度有所好转。截止上半年学大教育在全国110个城市拥有552个教学点，较19年末减少29个。 创始人重回管理层，治理结构改善重新聚焦教育主业。20年7月，公司发布非公开发行预案。创始人金鑫有望借参与定增之机成为实控人，体现出紫光集团和金鑫双方对公司未来发展方向的一致认同和决心。公司计划使用募集资金扩张和提升教学网点，积极推进OMO转型，同时有望缓解偿债压力增厚业绩。 盈利预测和投资建议。公司在一对一赛道深耕多年，逐步形成网点、品牌和渠道优势。看好公司长期成长潜力。预计公司2020-22年EPS分别为0.05元/股、0.71元/股和1.12元/股。维持合理价值89.56元/股，维持“增持”评级。 风险提示。定增落地存在不确定性；商誉减值风险；师资流失风险。

上半年业绩符合预期，公允价值变动损益和投资收益增加明显。公司2020年上半年实现归母净利、扣非后净利分别为49.9和43.7亿元，同比分别为-15.1%和-24.3%。分季度看，20Q1和Q2归母净利分别为23.6和26.3亿元，同比分别为-15.1%和-15.1%，20Q2环比+11.6%。在上半年特别是2季度港口和产地煤价中枢下行的背景下，公司中报业绩降幅较小主要源于：（1）小保当1号、袁大滩煤矿先后通过联合试运转，公司上半年原煤产量增长8.0%。（2）成本费用管控加强。上半年公司原选煤单位完全成本同比下降11.5元/吨或5.6%，上半年管理费用和财务费用分别同比下降2.4亿元和1.1亿元。（3）上半年公允价值变动损益和投资收益分别同比增加4.9亿元和0.8亿元。 上半年吨煤净利约120元，2季度煤炭产销量分别环比增长22.0%和27.5%。公司上半年煤炭产销量分别为5797和10580万吨，同比分别为+8.0%和+36.9%；煤炭售价为335.9元/吨，同比下降51.1元/吨或13.2%，其中自产煤售价和贸易煤售价同比分别为-16.9%和-11.6%。原选煤单位完全成本194.6元/吨，同比下降11.5元/吨或5.6%，测算吨煤净利约120元。分季度来看，20Q2煤炭产销量分别为3186万吨和5930万吨，环比分别为+22.0%和+27.5%，同比分别为+7.1%和+36.4%，销量增速较高主要来自于贸易煤。 拟收购大股东持有的煤层气公司股权。根据公司公告，公司与大股东陕煤集团8月10日签订协议，陕煤集团有意将其持有陕西省煤层气开发利用有限公司全部股权（80.34%）转让给公司。若此次交易顺利完成，在减少关联交易的同时，公司将拓宽业务布局，增强可持续发展能力。 盈利预测和投资建议。公司煤炭资源禀赋优异，中长期煤炭主业仍具有增长空间。一方面，后期随着小保当二期建成投产和部分煤矿产能核增，公司产量有望逐年提升。另一方面，随着浩吉铁路投入运行，公司中长期受益于铁路运力改善，销售结构有望持续优化。此外，公司还积极布局新能源、新经济，培育发展新动能。预计2020-2022年公司EPS分别为1.01元、1.10元和1.13元/股，我们维持公司合理价值9.77元/股的观点不变，维持“买入”评级。 风险提示。煤价超预期下跌，公司新建矿井建设进度低于预期等。

Q2收入端受海外业务影响较大，业绩环比明显改善。公司近日发布半年报。上半年公司收入和归母净利润分别为17.6亿元和7367万元，同比分别增长5.2%和14.6%。其中灵活用工、猎头、RPO营收分别为13.9亿元、2.4亿元、0.5亿元，同比分别变动+9.1%、-6.3%、-28.4%。Q2收入端由于猎头/RPO需求减少以及海外疫情影响，同比下降3.8；扣除非经常性损益以及员工限制性股票成本后净利润同比增长43.0，较Q1的下降20.1%环比明显改善。上半年公司为客户推荐中高端管理人员和专业岗位超过10500人，外包累计派出8.74万人次。国内灵活用工业务增长良好，疫情后灵活用工有望迎来发展契机。上半年公司国内灵活用工营收同比增长31.1%，Q2受国家减免社保影响，增速较Q1的39%-40%有所放缓，剔除社保影响后预计仍保持较快增长。灵活用工子公司北京欧格林（医药研发）、上海科之锐（IT&行政）以及北京亦庄收入同比分别增长27%、35%和42；净利润分别增长87%、81%和97%。高端灵活用工岗位收入快速增长也带动灵活用工业务毛利率同比提升1pct达到9%。疫情期间灵活用工被更多企业接受。李克强总理在7月的国常会强调取消对灵活就业的不合理限制，支持多渠道灵活就业。中长期来看有望为行业发展打开新契机。持续深挖重点商圈，加强ToG业务布局。今年以来公司继续推进“前店后厂”运营模式，挖掘商圈内客户需求不断获取长尾客户。同时加大ToG布局，与多个重点城市群和地方政府进行深度资本合作和联动。上半年公司客户中民营企业和国企占比分别为46%和12，占比持续提升。继续看好灵活用工赛道以及公司成长空间。预计20-22年EPS分别为0.99元、1.33元、1.63元/股，参考历史估值中枢，给予21年50XP/E估值，对应合理价值为66.39元/股，维持“增持”评级。风险提示。竞争加剧导致员工流失，疫情影响企业用工需求。

上半年业绩平稳增长，2季度季度受煤电淡季及电解铝价较低影响大。公司2020年上半年实现营收97亿元，同比+1.8%；归母净利润14.1亿元，同比+2.8%；扣非净利润14.4亿元，同比+5.0%。上半年业绩稳健增长主要由于公司煤炭综合售价及电解铝产品销量同比增加。 分季度看，20Q1和Q2归母净利分别为9.8和4.3亿元，同比分别为+25.1%和-27.0%，2季度业绩同比和环比降幅较大主要由于公司煤炭和电力业务淡旺季较明显，同时电解铝2季度均价处于低位。 煤炭业务：上半年吨煤售价同比同比+7.8%，，所得税率提升导致吨煤净利略有下滑。公司上半年原煤产量和销量分别为2364万吨和2343万吨，同比分别为-3.6%和-4.9%；测算吨煤收入和成本分别为152元/吨和69元/吨，同比分别为+7.8%和-1.1%；吨煤净利约44元，同比-6.6%，盈利小幅下滑主要由于公司及扎矿的所得税税率由15%调整至25%。 电解铝业务：上半年电解铝产销量小幅增长，电解铝业务盈利显著提升。公司上半年电解铝产量和销量分别为46.0万吨和45.5万吨，同比分别为+5.1%和+5.6%；吨电解铝收入和成本分别为1.14万元/吨、0.94万元/吨，同比分别为-3.2%和-12%；上半年子公司霍煤鸿骏净利润5.1亿元，同比+401%，测算吨电解铝净利约1132元/吨，同比+374.6%。 电力业务：上半年收入和利润占比分别为为9%和和7%，，发售电量下降以及成本上升致使盈利下滑。公司上半年发电量和售电量分别为28.0亿千瓦时和25.1亿千瓦时，同比分别-9.6%和-7.3%；测算度电收入和成本分别为0.35元/千瓦时和0.21元/千瓦时，同比分别为+5.5%和+11.7%；度电净利约0.047元，同比-19.8%。由于收入和盈利占比小，对公司整体业绩影响不大。 盈利预测和投资建议。公司地处蒙东，露天矿开采条件好，公司吨煤生产成本基本为行业最低。同时，公司长协煤占比80%左右，煤炭业务盈利稳健性高。公司完成收购霍煤鸿骏51%股权后，实现煤电铝一体化运营。由于公司拥有自备电厂，电解铝业务成本优势突出，电解铝价上涨带来的盈利弹性也较大。此外，公司还积极布局新能源业务，中长期也有望拓展公司发展空间。预计公司2020-2022年EPS分别为1.52、1.61、1.65元/股，综合考虑可比公司估值以及公司业绩增速，给予公司21年10倍PE，合理价值16.1元/股，维持“买入”评级。 风险提示。煤价和铝价超预期下跌，新能源业务发展不及预期等。

疫情影响线下教培和ToB业务，上半年收入业绩短期承压。豆神教育近日发布半年报。上半年公司实现收入7.13亿元，同比下降21.0%；归母净亏损9472万元。Q2收入和归母净利润分别为5.81亿元和0.45亿元，同比分别增长34%和329%。其中大语文、升学、智慧教育收入分别变动+26.5%、-73.6%和-66.2%。由于大语文租金、教师成本相对刚性，毛利率同比下降7.6pct。费用方面，上半年销售费用同比下降26.4%；大语文扩张教师人数增加导致管理费用同比上升28.5%。l大语文逆势增长，疫情期间线上交付能力提升。截止20年6月，公司拥有111家直营和346个加盟学习中心。上半年大语文报名学生和累计在读学生同比分别增长70.9%和126.6%。分校和线上报名人数分别增长54.4%和101.2%；收入分别增长5.3%和225.2%。疫情影响下大语文培训全面转移至线上，对客单价有一定影响。公司线上课采用名师大班+小组辅导模式，此外推出6人小班，并拓展至全科辅导，为大语文引流。明兮大语文和新成立的中考事业部有望补充并加强4-9岁少儿以及初中学段大语文产品，和现有大语文产品形成良好协同。l教学体系、品牌、组织架构全面升级，秋季学期线下培训有望恢复。上半年公司开始统一使用“豆神”品牌，进一步突出品牌形象并进行组织架构升级，将大语文分成OMO、网校、教育科技、教育文化事业群。7月公司发布豆神大语文4.0，教学特色更加突出，有望增加学生粘性。根据北京市教委，教培机构从8月9日起可以申请恢复线下教学，预计秋季班线下授课可以恢复正常节奏。看好后续线下培训持续恢复以及大语文赛道长期增长空间。预计20-22年EPS分别为0.08元/股、0.38元/股、0.62元/股。维持2021年43.5XEV/EBITDA估值，对应合理价值23.79元/股，维持“增持”评级。l风险提示。疫情影响线下复课；大语文续班率和新招生不如预期。

疫情影响下公司上半年业绩有所承压，2020年上半年公司实现营收2.0亿元，同比下降，归母净利润亏损8842万元、扣非归母净利润亏损1.0亿元，公司上年同期实现归母净利润1.7亿元，同比有较大幅度下滑，主要由于受新冠疫情影响进山人数同比下降68.2%。单季度来看，公司Q2实现营收1.3亿元，同比下降，归母净利润亏损1118万元，环比Q1亏损7724万元来看有所减亏。 上半年黄山客流量下降68.2%，Q2降幅有所收窄。2020年上半年黄山景区接待进山游客51.6万人，同比下降，其中Q1、Q2客流量同比分别下降81.2%和60.8%，Q2降幅有所收窄。 分业务来看，索道、门票也酒店业务均有下滑。上半年索道业务实现营收7783万元，同比下降68.8%，毛利率64.0，同比下降22.8个百分点。门票业务营收2100万元，同比下降79.2，毛利率22.1，下滑62个百分点。酒店业务营收9340万元，下降69.8，毛利率转负。 旅游资源和区位优势显著，“山水村窟”战略布局稳步推进。上半年受疫情影响景区关闭和限流导致公司业绩承压，7月14日文旅部恢复跨省团队旅游、调整景区限量30%调至，出入境旅游业务暂不恢复。7月23日黄山迎来疫情以来首批外省团队游客。随着防控趋势向好，跨省团队游恢复、国内旅游市场预计率先复苏，并有望承接部分出境旅游需求，国内优质景区或将持续受益。长期来看公司旅游资源和区位优势显著，“山水村窟”战略布局稳步推进。预计公司20-22年EPS分别为0.02、0.51和0.58元/股，参考可比景区类上市公司21年平均预测P/E，考虑公司规模、旅游资源和区位优势，我们认为适合给予公司21年22倍PE估值，对应合理价值11.30元/股，维持“增持”评级。 风险提示。疫情发展存在不确定性；景区门票降价；宏观经济下行；天气、自然灾害等；行业竞争加剧；新项目投资风险等。

上市募投项目全面投产，公司上半年业绩延续高增长。公司2020年上半年归母净利、扣非后净利分别为20.92和20.67亿元，同比分别为+10.8%和+15.5%，在上半年聚烯烃、焦炭均价同比下滑10-20%的情况下，公司业绩仍实现较快增长主要受益于2019年底甲醇制60万吨聚烯烃项目投产，2020年6月前段焦炭气化制220万吨/年甲醇项目投产，上市募投项目全面投产，公司聚烯烃产能翻倍，上半年聚乙烯和聚丙烯产量同比增长92%和104%。 20Q2公司主要产品销售明显改善，成本费用控制也较好。分季度来看，20Q1和Q2单季度归母净利分别为8.22和12.70亿元，同比分别为-19.5%和+46.3%，Q2环比+54.6%，2季度业绩增速高主要由于聚乙烯、聚丙烯和焦炭销量环比增速分别为13%、8%和12%，而售价环比分别为-4%、+7%和-1%。同时公司成本费用控制也较好，其中20Q2营业成本环比-5.3%，期间费用环比-15.2%。 公司在建拟建项目较多，中长期成长空间广阔。根据中报，（1）煤矿方面，红四煤矿项目（240万吨/年）于2020年7月取得采矿许可证，下半年可投入试生产，而丁家梁井田（90万吨/年）还有待核准，未来公司煤炭自给率将进一步提升。（2）烯烃方面，三期烯烃规划的首套50万吨/年煤制烯烃项目计划2020年8月开工建设，2022年底建成投产。400万吨/年煤制烯烃项目已于2020年6月经鄂尔多斯市人民政府批准，列入《鄂尔多斯市建设现代煤化工产业示范区总体规划》。（3）300万吨/年煤焦化多联产项目，该项目已于2020年5月开工建设，计划2021年底建成投产。 盈利预测和投资建议。公司是煤基多联产循环经济的示范性企业，区位优势好，煤炭自给率高，公司在投资、运营等多环节成本控制有力，盈利能力突出。中长期来看，随着多个项目逐步建成投产，公司未来业务规模和盈利成长空间也较大。预计2020-2022年公司EPS分别为0.62、0.73和0.91元。参考可比公司估值同时考虑到公司中长期成长性，我们给予公司20年PE估值22倍，对应合理价值为13.67元/股，维持“增持”评级。 风险提示。下游需求不及预期，烯烃、焦化等主要产品价格下跌，公司新建项目进展低于预期等。

上半年净利同比增长18.7%，2季度业绩表现超预期。公司2020年上半年实现归母净利、扣非后净利分别为7.07和6.96亿元，同比分别为+18.7%和+18.9%。上半年动力煤和焦煤市场价格中枢均有小幅回落，公司商品煤销量也略有下滑，但公司上半年业绩同比实现高增长主要受益于产品结构优化，精煤占比提升致使综合售价提高，同时公司成本费用控制也较好，其中商品煤销售成本同比-7.8%，营业成本同比为-12.2%，财务费用同比-8.9%。分季度来看，20Q1和Q2归母净利分别为3.00和4.08亿元，同比分别为-7.2%和+49.3%，2季度业绩同比增速较高也主要受益于成本下滑。 上半年产品结构继续优化，成本控制较好，吨煤净利约46元。根据经营数据公告，公司上半年原煤产量1527万吨，同比+6.5%；商品煤销量为1576万吨，同比-4.3%。测算吨煤收入、吨煤成本和吨煤毛利分别为689元/吨、514元/吨和175元/吨，同比分别为+2.4%、-3.6%和+25.4%。吨煤收入同比提升主要受益于产品结构继续优化，而公司成本管控也较好，上半年吨煤毛利率提升至25.4%，同比+4.7pct；吨煤净利约46元。 主要看点：精煤产销量提升+降本增效，19-21年有望持续高分红。中长期公司业绩改善点主要在于： （1）随着公司深入推进精煤战略，精煤产销量有望继续提升。 （2）相比较同行业其他公司，目前公司人员负担较重，若降本增效得到有效落实，也将进一步增厚盈利。 此外，公司19-21年分红回报规划出台，19-21年每年的分红率不低于60%且每股分红不低于0.25元。 盈利预测与投资建议。公司是中南地区焦煤龙头公司，未来几年，通过降本增效和继续推进精煤战略，公司业绩仍有改善空间。此外，公司19-21年有望持续高分红，目前股息率约5.5%。预计公司2020-2022年EPS分别为0.54、0.60和0.63元/股，综合考虑可比公司估值水平和公司分红率因素，我们给予公司21年11倍PE，对应合理价值为6.63元/股，维持“买入”评级。 风险提示。煤价超预期下跌，精煤战略和降本增效进展低于预期。

上半年业绩承压，主要受景区闭园和限流影响。2020年上半年公司实现营收和归母净利润分别为2.8亿元和3985万元，同比分别下降80.0%和94.9%，扣非归母净利润1998万元。不考虑六间房重组影响，演艺业务实现归母净利润1047.7万元，同比下降98.1%，受疫情影响公司旗下景区于1月24日闭园，并于6月12日开业，受景区闭园影响业绩有所承压。单季度来看，Q2实现营收1.5亿元，同比下降74.9%，归母净利润亏损1011万元，扣非归母净利润实现盈利151万元。演艺业务：主要景区营收降幅较大，设计策划费收入贡献主要盈利。杭州宋城景区：上半年实现营收2861万元，同比下降92.8%，毛利率-3.12%，较上年同期毛利率67.8%大幅下降。三亚千古情景区：上半年营收和净利润分别为3731和1611万元，同比分别下降84.0%和88.7%。设计策划费收入：上半年实现营收1.78亿元，同比大幅增长82.2%，毛利率达98.8%，该业务营收和毛利润分别占公司上半年营收和毛利润比例63.0%和80.8%，合同负债对应收入降至1.26亿元。国内游需求有望回暖，演艺龙头项目扩张持续、成长空间广阔，维持“买入”评级。7月14日文旅部发文恢复跨省团队旅游，随着防控趋势向好，跨省团队游恢复、国内旅游市场预计率先复苏，并有望承接部分出境旅游需求，国内优质景区或将持续受益需求回暖、跨省团队客源恢复。公司存量景区演艺王国模式升级优化值得期待。根据公司2020年半年报，6月22日西安项目如期开园，下半年新郑项目将开业。上海项目预期将于2021年春季开业。佛山项目将于2021年上半年开业，珠海项目有望于2022年开业。公司后续开业项目储备丰富、扩张和盈利能力较强、成长空间较大。考虑以2019年演艺业务盈利为基础，19至22年归母净利润复合增速预期达到22%，给予公司21年40倍的PE估值，对应合理价值23.3元/股，维持“买入”评级。风险提示：疫情影响短期业绩，新项目盈利不及预期，资产减值风险。

上半年业绩同比下降44.7%，2季度降幅收窄。公司2020年上半年实现归母净利润和扣非净利润分别为3.44和3.35亿元，同比变化分别为-44.7%和-39.8%，公司上半年业绩大幅下滑受煤价下行影响较大。不过2季度以来，受益于动力煤价底部回升，同时公司加强成本控制，公司2季度业绩同比降幅明显收窄，20Q1和Q2单季度归母净利分别为1.33和2.11亿元，同比分别为-55.1%和-33.2%。上半年吨煤净利约74元，2季度成本控制有力。根据公司财报，公司上半年原煤产量为455万吨，同比+1.3%，达到20年原煤目标产量的一半；商品煤产销量分别为395万吨和427万吨，同比+7.1%和+7.2%，测算吨煤净利约74元。分季度来看，20Q2公司精煤和混煤产销量环比均有小幅增长，混煤价格环比提升8.8%，而精煤价格同比和环比分别下降14.0%和5.0%，不过公司加强成本控制，2季度精煤和混煤吨煤销售成本环比下降19.3%和5.3%，吨煤毛利均有明显提升。上半年金佳矿核增产能至245万吨/年，完成收购盘南公司54.9%股权后，将进一步增厚上市公司盈利。根据公司公告，（1）公司所属金佳矿核定生产能力已由155万吨/年增至245万吨/年，目前所属矿合计核定产能达1000万吨/年。中长期来看，公司产能产量增长空间较大，其中马依煤业和恒普公司规划设计产能分别为1080万吨和420万吨，目前已核准煤矿产能均为240万吨。（2）公司以8.56亿元现金收购大股东盘江控股持有的盘南公司54.90%的股权，目前已办理完成工商变更登记备案。盘南公司所属响水矿设计生产能力400万吨/年，核定产能为330万吨/年，2018和2019年度净利润分别为1.3和2.2亿元，煤炭产量174和243万吨，吨煤净利约为77元和91元。按照合同约定，盘江控股承诺盘南公司在2020-2022年三个会计年度实现的净利润分别不低于1.40亿元、2.18亿元、2.34亿元。预计收购完成后公司核定产能继续增长33%，将进一步增厚上市公司盈利。盈利预测和投资建议。公司是西南地区的焦煤龙头，区位优势较好，中长期公司煤炭产能产量具有增长空间。公司煤炭业务盈利能力强，吨煤净利处于行业前列。同时公司分红率也较高，2017-2019年度分红比例分别约为66%、70%和61%，根据目前股价测算，分红收益率近7%。预计公司2020-2022年EPS分别为0.59元、0.70元和0.79元。参考可比公司估值和公司业绩增速，我们给予公司21年11倍PE，对应合理价值为7.74元/股，维持“买入”评级。风险提示。煤价超预期下跌，公司建设煤矿进展低于预期等。

蒙东区域龙头煤企，煤电铝一体化运营实现协同发展。公司是央企国电投旗下煤炭上市平台，2019年上半年完成收购集团电解铝资产后，已实现煤电铝产业链一体化布局。公司历史业绩稳健性好于多数煤企，2019年实现归母净利润24.7亿元，同比+21.6%，ROE约15.3%；2020年1季度，在行业各公司盈利普遍下滑20-30%的情况下，公司实现归母净利9.8亿元，同比+25.1%。 煤炭业务：“成本+区位优势”构建核心竞争力。公司拥有霍林河矿区一号露天矿田和扎哈淖尔露天矿田的采矿权，核准产能4,600万吨，受益于优越的露天开采条件，安全性好，开采成本低，叠加蒙东地区褐煤供需偏紧，煤价稳中有升，同时公司煤炭销售长协占比高，近几年公司煤炭业务毛利率维持在40-50%左右。 电力业务：立足火电，积极布局新能源发电，盈利能力突出。公司电力业务目前以火电为主，全资子公司通辽霍林河坑口发电的2×600MW机组是东北电网直调火电厂主力调峰机组。此外，公司近年来积极布局光伏、风电等新能源发电领域，目前投产和在建的装机规模近2000MW，已投产装机约540MW。公司电力业务经营效益好，盈利能力和稳健性明显强于火电龙头。 电解铝业务：行业供需格局改善+公司电力成本优势，有望贡献业绩向上弹性。4月以来铝价持续回升，中长期随着国内外经济重启，下游电解铝需求有望维持稳健增长，而电解铝受制于环保、产能置换政策等因素影响，供给弹性较小，叠加成本端氧化铝相对过剩，供需偏紧格局下电解铝价格和利润有望维持中高位水平。公司所属霍煤鸿骏电解铝已运营投产的产能为86万吨，具有电力成本优势，据公司公告，自2020年开始将享受高新技术企业15%的所得税率优惠政策，盈利弹性较大。 盈利预测与投资建议。公司地处蒙东，露天矿开采条件好，公司吨煤生产成本为A股上市公司最低，煤炭业务盈利稳健性高。目前，公司实现煤电铝一体化运营，电解铝业务成本优势突出，电解铝价格上涨带来的盈利弹性也较大。此外，公司还积极布局新能源业务，中长期也有望增强公司盈利能力。预计公司2020-2022年EPS分别为1.38、1.42、1.46元/股，综合考虑可比公司估值以及公司业绩增速，给予公司20年PE为9.5倍，合理价值13.1元/股，维持“买入”评级。 风险提示。下游需求低于预期，煤价和铝价超预期下跌，新能源业务发展不及预期，成本费用过快上涨等。

创始人重回管理层,治理结构改善重新聚焦教育主业。学大教育成立于2001年,16年私有化完成后由于学大教育原大股东、高管持股问题和偿债问题,对学大教育发展造成一定影响。20年7月,公司发布非公开发行预案,创始人金鑫有望借参与定增之机成为实控人,体现出紫光集团和金鑫双方对公司未来发展方向的一致认同和决心。紫光学大股权结构进一步理顺,治理结构优化,有望重新聚焦教育主业。 品牌和渠道优势明显,经营效率有望持续提升。截止19年公司在116个城市拥有581个教学点,形成了覆盖所有一二线城市和辐射三四线发达城市的教学网络,渠道前端销售能力出色,并积累了较强的品牌知名度。2019年公司营收29.92亿元,同比增长3.4%。其中一对一和小班组业务占比分别为76.9%和20.6%。公司从04年开始推行“一对一”模式并开始全国扩张,立足于目标客群需求的差异化形成课程特色和品牌优势。学生补差、高端客群培优需求和考前提分刚需也决定了一对一模式稳定的市场空间。近年来公司大力发展小班组业务,占比持续上升。有助于扩大客户群体,提升经营效率和优化教师产能。 线下1对1盈利模式更优,公司仍有明显成长空间。对比目前国内主要的线下1对1机构,学大教育市场份额始终保持领先地位,学习中心布局广泛均衡。效率方面有较大提升空间,未来随着治理结构改善、小班组业务占比提升有望逐步兑现。同时学习中心也有较大加密空间。 盈利预测和投资建议。公司在一对一赛道深耕多年,逐步形成网点、品牌和渠道优势。若非公开发行落地有望缓解负债压力,加速网点升级扩张和OMO转型。看好公司长期成长潜力。预计公司2020-22年EPS分别为0.05元/股、0.71元/股和1.12元/股。DCF法下对应合理价值为89.56元/股,首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示。定增落地存在不确定性;商誉减值风险;师资流失风险。

复工复产进度良好,公司Q2业绩环比明显改善。公司近日发布业绩预告,预计2020年上半年归母净利润7072万元-8036万元,同比增长10%-25%。剔除员工限制性股票激励成本后上半年归母净利润为8225万元-9189万元。上半年扣非后净利润为5107万元-6071万元,同比下降5.6%-增长12.2%。其中Q2单季度扣非后净利润在3725万元-4689万元之间,同比增长17.6%-48.0%。Q1公司扣非后净利润同比下降38.3%,Q2受益于复工复产进度持续推进,公司灵活用工和线上人力资源服务需求增长和服务能力提升带动业绩环比明显改善。“深度垂直”布局重点行业和地区,技术领域持续投入赋能增长。公司19年确立了“前店后厂,深度垂直”的模式,配合商圈和职能岗位的深度垂直,深度挖掘商圈内客户需求不断获取长尾客户。近年来服务费高的医药、IT类灵活用工岗位快速增长。公司持续加大技术领域投入,形成了基于才到的SAAS产品、垂直招聘平台、人力资源共享平台禾蛙组成的线上业务板块,线上服务能力持续升级。疫情后灵活用工有望迎来发展契机,看好公司长期竞争力。本次疫情期间,灵活用工、共享用工的模式被更多企业接受,中长期来看有望为行业发展打开新契机,加速灵活用工在国内特别是二三线城市的渗透。公司积极采取远程办公通过技术手段进行智能化管理的同时加大垂直细分的招聘平台及人力云产品的投入。疫情以来公司先后与人社部、北京市朝阳区、湖北省政府等政府机关合作举办多场促进就业招聘活动,体现企业社会责任的同时有望提升自身品牌影响力。预计2020-22年归母净利润分别为1.80亿元,2.32亿元和2.76亿元,对应EPS分别为0.99元/股、1.27元/股和1.52元/股。DCF法下合理价值为51.57元/股,维持“增持”评级。风险提示。竞争加剧导致员工流失,疫情影响企业用工需求。

多省公务员联考推迟影响收入确认节奏,公司上半年预亏。公司近日发布上半年业绩预告。上半年预计归母净亏损2-3亿元,去年同期盈利4.93亿元,其中Q2单季度预计亏损3.16-4.16亿元。由于疫情影响,多个省份省考和公务员联考由4月底延期至7、8月份,收入确认延期4个月导致上半年收入业绩明显下降。 “稳就业”政策导向下公职单位全面扩招,省考笔试集中在Q3。受到疫情影响,今年整体就业压力较大。年内出台的一系列政策明显体现出政府稳岗促就业的导向。各省公职单位扩招力度也明显加大,且对应届生招聘倾向明显。根据中公教育统计,公共服务领域整体扩招30%左右。5月以来省考公告集中发布,从已经发布省考公告的省份来看省考招录人数超过15万人,同比增长28.2%。其中山东、内蒙古、宁夏同比增长超过100%。20年省考笔试集中在Q3(7月25日和8月22日为主),考虑到就业压力和扩招影响,有望从供需两端提升参培率。 下半年收入有望集中确认,长期看好职教赛道和公司竞争力。公司收入确认往往集中在下半年,上半年营收和业绩占比较低。18、19年H2营收占比分别为60.8%和60.4%,归母净利润占比分别为81.6%和72.7%。目前公司线下基本全面复课,经营基本恢复正常节奏,预计随着下半年招录考试结果发布,收入有望集中确认,疫情对全年业绩影响有限。公司短期受益于疫情后招录考试景气扩张,中长期公职单位、教师缺口和毕业生就业问题在供需两端决定了公司增长空间。看好公司从品牌、渠道、师资等多维度打造的竞争力带来市占率的不断提升。预计20-22年归母净利润分别为24.3亿元、33.0亿元、43.6亿元,对应EPS分别为0.39元/股、0.54元/股、0.71元/股,DCF法下对应合理价值34.84元/股,维持“增持”评级。 风险提示。市场竞争加剧,经营、租金人力成本增加、人才流失风险。

Q2预计业绩承压,主要受景区闭园和限流影响。公司发布2020年中期业绩预告,预计上半年实现归母净利润0至7851.11万元,考虑公司Q1实现归母净利润4996.03万元,预计Q2公司归母净利润为-4996.03至2855.08万元,环比Q1业绩进一步承压,主要由于公司旗下景区于1月24日暂停运营、并于6月12日全面恢复营业,Q2闭园期间更长、并且受到防疫限流影响演出客座率。上半年非经常性损益影响净利润预计1900万元,Q2预计影响-1249万元。数字娱乐业务方面,上半年花房集团预计实现运营和财务数据稳中有升。 文旅部推进旅企扩大复工:跨省团队游恢复、景区限流从30%提升至50%。7月14日文旅部发布关于推进旅游企业扩大复工复业的通知,恢复跨省团队旅游、调整旅游景区限量措施(30%调至50%),并且出入境旅游业务暂不恢复。随着防控趋势向好,跨省团队游恢复、国内旅游市场预计率先复苏,并有望承接部分出境旅游需求,国内优质景区或将持续受益。公司杭州项目室内外剧院矩阵和多元化演艺剧目软硬件打造已基本完成,并打造多元化票价体系细分市场,后续或受益需求回暖和跨省团队客源恢复、叠加演艺王国模式升级优化值得期待。 国内游需求有望回暖,演艺龙头项目扩张持续、成长空间广阔,维持“买入”评级。6月22日公司西安项目开园,在建的上海项目预期将于三季度开业,依托一线旅游城市较大游客量基数,西安和上海项目有望持续成长。珠海项目4月28日实现开工,预计于2022年开业。此外,佛山和西塘项目有望于2021年开业,公司后续开业项目储备丰富、扩张和盈利能力较强、成长空间较大。考虑以19年演艺业务盈利为基础,19至22年归母净利润复合增速预期达到23%,给予公司21年40倍的PE估值,对应合理价值24.6元/股,维持“买入”评级。 风险提示。疫情影响短期业绩,新项目盈利不及预期,资产减值风险。