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立思辰 通信及通信设备 2020-06-24 18.18 -- -- 22.66 24.64% -- 22.66 24.64% -- 详细
与北京凹凸教育签订战略合作协议 6月22日,公司公告与北京凹凸教育咨询有限公司签署了《战略合作协议》。 双方本着平等互利、优势互补、共赢共享、长期稳定的原则,围绕直营学校中涉及一对一及小组课(1对8以下)的个性化教育业务开展深入合作,建立战略合作伙伴关系。 凹凸教育在全国拥有近千所合作学校,专注个性化教育业务近十年,拥有丰富的个性化教育运营及管理经验。 作为国内成熟的K12教培辅导机构,凹凸个性教育以“人人可享优质教育”为愿景,持续深耕中小城市教育市场,不断对个性化教育的模式和内容进行创新和变革,致力于让孩子获得更加优质的教育资源,为合作伙伴搭建更加可靠的成功桥梁。经过多年专业运作,凹凸个性教育建立了强大的运营支持团队,运用完善的系统和智能教育产品,从运营、市场、培训、网络、教学等各个方面对分布在264个省市的千家加盟学习中心提供一站式服务。 下调盈利预测,给予买入评级。 在学习服务领域,公司主要业务为语文学习服务。公司拥有较强的产品化能力,产品体系丰富程度领先同行。公司产品内容体系以语文为核心,主线为大语文课程,辅线为庖丁阅读、思晨写作这两个提分课程,此外还有语文专项训练课程。由于疫情影响线下教培开课,进而影响收入确认,我们下调盈利预测,原来EPS分别为0.34元、0.45元、0.59元,下调为0.24元、0.40元以及0.56元,对应PE为75x、45x、32x。 风险提示:本次战略合作不存在重大风险及重大不确定性,但协议在履行过程中可能存在因不可抗力因素的影响,导致协议无法全部履行或终止的风险。本次战略合作协议的签署对上市公司本年度业绩不构成重大影响。
立思辰 通信及通信设备 2020-05-11 17.60 -- -- 18.83 6.99%
22.66 28.75% -- 详细
大语文赛道:适逢政策红利期,中文未来大语文一马当先高考改革下英语一年两考、文理统考预计数学难度下降,语文难度提高重要性前置,尤其阅读量大幅提升(19年高考语文卷面总字数增至1万+);全国教材统一(部编版),新教材古诗文篇幅同增近8成,着重考察大语文综合素质,教材统编也为K12龙头异地扩张创良机。中文未来创始人窦昕本身系大语文领域元老级人物,故公司先发优势显著,公司借资金、品牌认知优势,有望实现与大语文标签深度绑定。 线下板块:存量加密+跨区扩张+师资支撑,尚处黄金发展阶段存量城市尤其上海、深圳等一线城市,FY2020好未来网点数分别为63、45家,而19年底中文未来分别为 11、8家差距巨大,仍有加密提升空间。跨区扩张方面,20年2月好未来、新东方覆盖城市数分别已达70/90个,而中文未来覆盖城市数仅为37个,横向对标看跨区域扩张有支撑。师资方面,师徒搭课(高薪保证)+课程模块化切分(削弱议价),保证现存师资团队稳定;磨课制度+完善晋升体系,新进师资规模化培养体系现雏形。三驾马车护航坚定看好线下业务爆发成长。 线上板块:在线化基因得天独厚,模型优化带动利润率上行在线教育模型详解:大班模型能否盈利主看获客成本与低-正价转换率,而正价续班率、招生规模决定盈利规模上限;满班率决定小班模型盈利与否,而模型规模盈利需具备规模化培养教师与配套教研能力,故相对高壁垒;PK其他学科语文偏感性,可弱化互动,线上化优势得天独厚;目前公司线上班长期在读约7-8000人略超预期,结合模型测算净利率约33-36%,且再融资计划重点发力线上,线上产品模型仍存优化空间(流量成本+续班率),未来有望带动公司整体利润率上行。 风险提示:商誉减值;业务剥离缓慢;加盟店管理不善;师资流失等。 短跟复课进度,中看定增落地优化治理架构,维持“买入”公司处行业红利释放、线下爆发成长、线上模型优化的三大拐点期,预计20-22年EPS-0.04、0.46、0.58元(考虑增发摊薄,线上业务发力上调21-22年预测),合理价值为20.84-21.44元,维持“买入”评级。
立思辰 通信及通信设备 2020-04-30 16.82 -- -- 18.83 11.95%
22.66 34.72% -- 详细
2019年业绩同比扭亏增 102% ,基本符合预期2019年,公司营收 19.79亿元/+1.38%,归母业绩 3059万元,同比扭亏为盈,EPS 为 0.04元。业绩增幅较大系 18年大幅计提商誉+坏账等减值准备13.74亿元,同时收购项目获业绩补偿款等。Q4单季营收6.54亿元/-23.29%,归母业绩亏损 2893万元,同比减亏 97.93%。 大语文板块增势迅猛,升学服务平稳,教育信息化承压2019年, 大语文业务实现营收 4.38亿/+143%,业绩 1.46亿/+115%,超额完成业绩承诺。其中线下直营收入 2.62/+114%,在读人次 8.16万,人次客单 3213元,较 19H1增 9.90%;线上业务收入 6508万/+106%,在读人次 20.66万,人次客单客单 315元;加盟收入 8567万元/+306%;B2B 收入 1916万元;其他收入 601万元。线下 2C 占比 79%是核心。直营网点 111家/+18家(37个城市),加盟店 325个/+246家增势迅猛。 升学服务业务, ,留学 360营收 8276万/+16%,业绩 4626万元未完成业绩承诺;百年英才营收 1.62亿元/+38%,业绩3935万元完成承诺。 康邦科技营收 8.00亿/- 26%,业绩下滑 5成。毛利率同增 1.37pct,期间费用率同降 11pct,其中销售/管理/研发费率分别降 5/4/3pct 规模效应显著,收购借款致财务费率同增 0.83pct。 Q1疫情影响业绩表现 疫情影响业绩表现,大语文是亮点,跟踪线下复课和线上招生 ,大语文是亮点,跟踪线下复课和线上招生2020Q1营收 1.32亿/-72%,归母业绩亏损 1.40亿/-590%,传统业务受疫情影响不小。大语文业务收入 9001万/+52%,线下原价转线上平滑停课影响,分校报名人次 94%增长显示强劲需求。未来重点跟踪线下复课进度,以及线下线上拓展情况,再融资对公司意义重大。 风险提示 : 商誉减值、业务剥离缓慢、加盟店管理、师资流失等风险。 投资建议: 坚定看好大语文赛道,维持 维持 “ “ 买入 ”评级。 。 预期 20-22年 EPS 至-0.04/0.41/0.53元(疫情前预测 20年 0.09元),对应 21-22年估值为 41/32x,短期建议关注线下复课与线上招生情况,传统业务年内剥离进展,中线关注再融资动作带来的治理优化和资金支持,未来大语文线下+线上双轮驱动公司成长,维持“买入”评级。19年业绩 年业绩同比扭亏增 同比扭亏增 102%, , 基本符合预期 符合预期2019年,公司实现营收 19.79亿元,同比微增 1.38%,实现归母业绩 3059.36万元,同比扭亏增 102.20%,基本符合预期,业绩增幅较大系 18年大幅计提资产减值准备13.74亿元(其中商誉减值准备10.77亿元,坏账准备1.98亿元); 扣非业绩亏损 2542.77万元,同比减亏 98.18%,EPS 为 0.04元。 Q4单季,实现营收 6.54亿元,同比下滑 23.29%,归母业绩亏损 2892.54万元,同比减亏 97.93%,扣非业绩亏损 8637.64万元,同比减亏 93.84%。大语文爆发式增长 , 升学服务板块 平稳 ,智慧教育业务承压 智慧教育业务承压分业务来看,务 教育业务 2019年实现营收 17.53亿元,同比增长 18.86%,占总营收比重升至 88.56%(18年同期为 75.54%); 内容 安全等其他业务合计实现营收 2.26亿元,营收占比为 11.44%。本年度教育业务收入高速增长,占比进一步提升,主要系公司战略上逐步由“教育+信息安全”双主营业务转型为纯教育业务,且未来与 K12主业协同性较差业务将逐渐剥离。结合前期 wind 交流日志信息,公司未来计划将除中文未来+百年英才以外的业务进行剥离,我们预计于 2021年公司有望成为概念纯正的 K12标的。2019年营收同比增长 142.91%;二系并表节奏差异,18H1并表收入为 3200.97万元(实际 18H1子公司确认收入为 5928.06万元),同时大语文业务期末 递延收入为 1.70亿元。全年实现业绩 1.46亿元,同增 114.50%,完成 19年 业绩承诺( (1.3亿元 亿元) )。 。 线下(直营 (直营+加盟 加盟) )2C 业务 业务 目前 为大语文业务核心驱动力。具体看大语文业务构成,19年线下直营实现收入 2.62亿元,同比增长 113.61%,大语文占比为59.64%,其中 2019全年在读人次 8.16万,人次客单为 3213元,较 2019H1增9.90%;线上业务实现收入 6508万元,同比增 106.28%,占比为 14.86%,其中在读人次 20.66万人次,人次客单 315元,较 19H1下滑 36.09%,系将引流课程计入口径所致;B2B 业务实现收入 1916万元;加盟业务收入 8567万元,同增 306.21%,占比达 19.56%;其他收入 601万元。19年线下业务 2C 端收入合计达 3.48亿元,同增 141.85%,目前仍为大语文业务增长核心驱动力。但疫情期间,公司积极转型线上,加大线上业务投入与产品开发,未来线上业务有望为公司贡献收入业绩增量。扩区域扩张 下 网点数高速增长 有支撑。 。中文未来目前已在 37个城市设立直营中心(2018年为 13个),跨区域扩张也相对有支撑。具体看网点数量,2019年直营网点数为 111家,较去年同期净增 18家,但较 2019H1的 133家有所减少系取消了部分城市的共享合作教学场所;加盟网点数净增 246家,达 325个。 结合 wind 最新交流日期看,公司 2020年网点规划为直营店达到 280家,加盟门店达 400家左右(疫情背景预计会下修),且配合前期再融资计划支撑大语文业务发展,预计资金方面也相对有支撑。同时公司目前孵化出包括纳约数学、大英语、理科前线等导流产品,为大语文异地扩张保驾护航提供一站式服务。升学服务方面 方面,2019年营收合计 2.45亿元,同比增 29.74%,其中留学 360营收为 8276万元,同比增 15.92%,归母业绩为 4626.43万元, 未完成业绩承诺; 百年英才实现收入 1.62亿元,同比增 38.15%,归母业绩为 3934.62万元,完 完成 全年业绩承诺。 智慧教育方面,2019年实现收入 10.35亿元,同比下滑 8.55%,其中康邦科技 2019年实现营收 8.00亿元,同减 26.15%,业绩为 8153万元,同比下滑 51.48%。 综合来看,2019年公司毛利率同增 1.37pct,主要系毛利率占比较高的教育业务占比提升所致。期间费用率同降 11.23pct,其中销售/管理/研发费率分别降5.19/3.84/3.02pct,主要系教育业务增长(并表因素)规模效应,财务费率同增 0.83pct,主要收购中文未来致贷款财务费用增加。Q1疫情影响业绩表现,大语文是亮点,跟踪线下复课和线上招生2020年以来受疫情影响,学校全部停课,除大语文业务通过线下转线上缓冲疫情影响外,教育信息化等业务暂时停滞,故期内营收及业绩同比下滑较大。具体看 2020Q1实现营收 1.32亿元,同比下滑 71.87%,归母业绩亏损 1.40亿元,同比下滑 590.26%,传统业务受疫情停工影响较大,扣非业绩亏损 1.40亿元,同比下滑 593.04%,EPS 为-0.16元,但市场前期也有所预期。具体来看,2020Q1大语文业务现金收款金额为 4807万元,同比增长 75.76%,确认收入 9001万元,较去年同增 51.84%,其中寒假课程分两期实施,春节前(第一期)已正常结课,而节后第二期受疫情影响由线下同价转至线上,虽有退费但整体仍保持增长态势。截至 2020年一季度末,大语文直营中心为 111家,加盟中心为 334个(净增+9家);报名人次 2.66万人次,同增 94.30%,综合来看,2020Q1毛利率同比下滑 0.74pct,期间费率增 126.41pct,其中销售费率/管理费率/财务费率分别同增 32.04/75.23/14.91pct,Q1除大语文外教育信息化等业务暂缓致期间费率高企。 短期 线下 培训需 跟踪 疫情 发展 ,中看线下 中看线下+ 线上布局协同发力短期受疫情影响,线下现存门店销课进度以及春季招生预计难免受到影响,同时疫情背景下网点扩张节奏也会整体后移。但疫情倒逼公司加速线上转型步伐,疫情期间公司推出总部名师授课、小班教师服务的“大小班模式”,将原线下业务转至线上,并且保持原价。未来随着国内疫情逐渐缓和,各大省市中小学也陆续敲定开学复课时间,预计公司线下门店业务有望逐步恢复,后续仍需持续跟踪疫情进展以及相关部门政策。中长期我们依旧 坚定 看好大语文赛道增长潜力。公司前期公告再融资预案,其中大语文创始人窦昕参与定增,持股比例有望进一步提升,后续再融资不排除根据最新政策进行调整,但总融资额和窦总的参与比例可能相对稳定,公司治理架构有望进一步理顺。1) 线下业务板块,存量城市尤其除北京以外等城市,横向对标仍有加密空间;且统编版教材走上历史舞台,为龙头异地扩张扫除障碍。2) 线上业务板块,前文提到疫情期间公司提前推出大小班产品,作为线下替代课。后续公司再融资重点发力线上业务,产品优化有望提升上课体验与培训效果,从而保证线上业务持续高速发展。目前大语文赛道正处于政策红利释放期,且公司作为大语文赛道细分龙头先发优势显著,未来线下+线上业务双轮驱动下,坚定看好公司中长线成长空间风险提示 风险提示商誉减值、传统业务剥离缓慢、加盟店管理不佳、师资流失等风险投资建议: 疫情影响短期节奏 , 中 长期 仍 看好大语文赛道, 维持“买入”评级 “买入”评级疫情影响下调 20-22年 EPS 至-0.04/0.41/0.53元(此前 20年为 0.09元,其它不变),对应 21-22年估值为 41/32x,短期建议关注疫情下线下复课与线上招生进度,传统业务年内剥离进度,中线关注公司再融资动作下的治理优化和
立思辰 通信及通信设备 2020-04-30 16.82 -- -- 18.83 11.95%
22.66 34.72% -- --
立思辰 通信及通信设备 2020-04-29 16.68 -- -- 18.83 12.89%
22.66 35.85% -- 详细
事件: 公司公告2019年年报及2020年一季报:1)2019年实现营业收入19.79亿元,同比增长1.38%;归母净利润3059万元;2)2020Q1实现营业收入1.32亿元,同比减少71.87%;亏损1.40亿元,同比减少590.26%。 点评: C端教育业务稳健增长,计提资产减值致使利润承压。1)2019年公司教育业务实现收入17.53亿,同比增长18.86%,占总营收比重提升至88.56%,其中大语文(4.38亿)、升学/留学服务(2.45亿)、智慧教育业务(10.35亿)分别实现142.90%、29.74%、-8.55%的同比增长;2)净利润低于预期,主要系计提资产减值准备1.53亿;3)综合毛利率40.13%,教育业务毛利率40.54%,相较去年基本持平;4)期间费用率下降明显,销售费用率12.82%(-5.19pct)、管理费用率12.80%(-3.84pct)、财务费用率4.80%(0.83pct);5)经营性现金流量净额2.15亿,同增241.85%,主要系2C业务收入大幅增加,回款能力提高,同时公司加大对应收款项的回收工作力度。 教育信息化业务受疫情影响较大,致使20Q1业绩下滑。2020年第一季度公司亏损1.4亿,受疫情影响,学校全部停课,公司教育信息化业务暂时停滞,产品无法按期交付,导致收入与净利润大幅下降。我们认为疫情对教育信息化行业整体造成一定冲击,主要体现在产品交付延期,学校延期开学,学校对于教育装备的招投标节奏预计也会延后,关注第三季度是否能补回一季度受交付的影响。 19年大语文业务翻倍增长,线下累计就读人次8万。2019年公司大语文业务现金收款5.50亿,同增128%;确认收入4.38亿,同增143%;净利润1.39亿,同增114%;2020Q1大语文业务现金收款4807万,同增75.76%;确认收入9001万,同增51.84%。具体分业务线看: 线下直营:1)2019年收入2.62亿,大语文直营校111个(统计口径改变,取消了部分共享合作教学场所,公司自行租赁独立的办学场所或扩大原网点面积),累计就读人次81586,测算课程单价3213元/学期;2)2020年线下寒假班总计就读人次14279,截至2020年3月31日,报名人次26551,同增94.30%,春季班学员数量恢复正常,疫情影响有限。 线下加盟:2019年收入8567万,加盟校增至325个(去年同期79个)。公司继续以“1+3”加盟模式快速扩张,借助当地加盟商的资源开拓新城市;同时以纯加盟模式覆盖三线及以下城市。 线上诸葛学堂:作为以语文学科直播课、录播课与会员体系为核心产品的在线学习平台,2019年收入6508万。公司2019年开始重视线上业务的拓展及平台搭建,目前形成1)诸葛学堂会员卡:于2019Q4推出,定价500元/年,权益包括统编版同步学课程、名著简读、同步学资料包等;2)线上直播课:2020年初推出新班型“线上大班直播+线下6人小班服务”,招生情况良好;3)专题课:以直播/录播的形态,内容包括文言文、古诗词、名著精读、语文基础等。 其他衍生及硬件产品:从文化的角度,语文学科相较于其他学科具备延展性,内容更易IP化、产品化,2019年公司尝试拓展衍生动漫、文化游学、掌上诸葛书等产品,以不同的方式和渠道进行产品与品牌的输出。 升学子公司百年英才顺利完成业绩承诺。1)2019年公司子公司康邦科技实现收入8.00亿、净利润8153万,在智慧教育方面保持领先地位,2019年新签合同额6.39亿,截至年末在手订单金额5.13亿。2)2019年公司升学子公司百年英才业务快速扩张,实现净利润4153万,顺利完成最后一年的业绩承诺;留学业务子公司留学360实现净利润4869万,未完成业绩承诺,公司拟出售留学360全部股权,以集中优势资源专注大语文学习服务等核心业务的发展。 投资建议:公司持续剥离非核心资产,资源与战略重心完全向大语文业务倾斜,看好公司短中期的外延扩张带来的业绩增长,关注中长期公司深耕语文培训的品牌竞争力。预计公司2020-2022年净利润分别为3.0/4.0/5.0亿元,对应EPS0.35/0.47/0.57元,对应PE49/36/30,维持“增持-A”评级。 风险提示:线下复课时间不确定性致使线下培训需求持续下滑,线上教育业务拓展低于预期,定增事项进度低于预期,商誉减值。
顾静 10
立思辰 通信及通信设备 2020-04-14 14.67 -- -- 18.83 33.36%
22.66 54.46% -- 详细
1)一季度业绩预亏。公司预告2020年1季度净利润亏损1.15亿元—1.2亿元。 2)业绩亏损主要受教育信息化业务短期拖累。一季度,受疫情影响,学校全部停课,除大语文之外的教育信息化业务暂时停滞,导致收入和净利润大幅下降。早在今年2月,公司就表示已经打算将康邦科技教育信息化业务分拆,但受到疫情的影响,时间进度肯定会往后延,但公司今年总体的规划不会变。我们认为,受教育信息化业务拖累,公司业绩亏损是短期的,2019年上半年,康邦科技净资产为7亿元,已过业绩承诺期,保守预计资产处置收益至少可以弥补业务亏损。 3)大语文千亿市场可期,公司业务继续向好。随着新中高考的推行,语文考试权重、难度增加,语文学科地位提升。我们预测,2027年仅K12阶段语文培训市场规模就达1018亿元。 公司定位专注大语文,疫情期间,公司调整大语文业务教学方式,加大了线上教学的投入和推广力度,一季度实现销售收入8,000-9,000万元,同比增长40%左右。公司专注大语文,OMO发展模式清晰。线下:直营单店收入将随着饱和率提升;学习中心扩张规模超一倍,可达千家;公司客单价较高,仍有提升空间。线上:就读人数快速增长,公司将加大线上教育发展。定增:2020年2月20日,公司披露定增预案。大股东积极参与定增,项目预期经济效益良好。业绩有承诺:2020-2021年,中文未来实现净利润分别不低于1.69/2.1亿元。 4)盈利预测与投资评级。2019-2021年,我们预测公司EPS分别为0.04元、0.07元、0.12元,对应PE分别为379.57倍、203.83倍、127.38倍。与国内外可比教育公司比较,估值相对较高。2020年,假设公司以净资产剥离业绩欠佳业务,仅考虑中文未来、百年英才净利润,PE为55.8倍。参考好未来线下学习中心快速扩张期估值,2011-2012年,PE(TTM)为132-272倍,2016-2017年,PE(TTM)为98-513倍。考虑公司在大语文优势赛道中已经占据先发竞争优势,线下学习中心处于快速扩张期,长期有可能成长为学科培训头部企业,可享有一定的估值溢价,维持“买入”评级。 5)风险提示:业务发展低于预期、市场竞争、政策风险。
顾静 10
立思辰 通信及通信设备 2020-04-08 16.05 -- -- 18.27 13.83%
21.51 34.02%
详细
1)全面转型纯教育业务,实现扭亏为盈。2013-2018年,公司主营教育与信息安全两大业务。2018年,公司分拆信息安全业务,收购中文未来100%股权,布局大语文培训业务。2019年上半年,公司教育类业务营业收入占比提升至88%,营业利润占比提升至83.7%。2019年,根据业绩快报,由于教育业务持续发力,公司实现扭亏为盈。 2)大语文千亿市场可期,公司将持续受益。随着新中高考的推行,语文考试权重、难度增加,语文学科地位提升。我们预测,2027年仅K12阶段语文培训市场规模就达1018亿元。 公司大语文业务盈利能力强,业绩持续高增长。2018年,中文未来净利率为36.01%,在9家国内外K12课外培训上市公司排名第一。2016-2018年,净利润年复合增长率为267.3%。 2019年上半年,实现净利润3997.24万元,同比增长91.7%。 公司专注大语文,OMO发展模式清晰。线下:直营单店收入将随着饱和率提升;学习中心扩张规模超一倍,可达千家;公司客单价较高,仍有提升空间。线上:就读人数快速增长,公司将加大线上教育发展。定增:2020年2月20日,公司披露定增预案。大股东积极参与定增,项目预期经济效益良好。 3)盈利预测与投资评级。2019-2021年,我们预测公司EPS分别为0.04元、0.1元、0.15元,对应PE分别为对应PE分别为404.02倍、156.10倍、103.8倍。与国内外可比教育公司比较,估值相对较高。2020年,假设公司以净资产剥离业绩欠佳业务,仅考虑中文未来、百年英才净利润,PE为55.8倍。参考好未来线下学习中心快速扩张期估值,2011-2012年,PE(TTM)为132-272倍,2016-2017年,PE(TTM)为98-513倍。考虑公司在大语文优势赛道中已经占据先发竞争优势,线下学习中心处于快速扩张期,长期有可能成长为学科培训头部企业,可享有一定的估值溢价,首次覆盖,给予“买入”评级。 4)风险提示。业务发展低于预期、市场竞争、政策风险。
立思辰 通信及通信设备 2020-03-19 18.14 -- -- 19.08 5.18%
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新教改助推大语文培训坐上直升梯,群雄逐鹿正当时 中国教育学会报告显示2016年中国中小学课外辅导市场规模超8000亿元,而培训适龄人口在1.6亿人次以上。第一阵营的龙头公司K12培训收入均已突破百亿元。但与此同时,2017年以前,因种种原因K12语文培训赛道相对小众,参培率(22%)明显低于数学(47%)、英语(81%)。新高考改革成为分水岭,语文学科重要性凸显,定位“素质教育+应试”的大语文培训赛道乘风而起。大语文赛道格局未定,呈现数个先发龙头逐鹿中原之势,有资本加持的种子选手值得期待。 立思辰明确大语文主业,传统业务逐渐剥离,经营正迎拐点 公司历经数次转型,2018年收购大语文龙头中文未来100%股权正式布局K12语文赛道,通过股权锁定&任职期限规定(窦昕8年、核心管理层6年锁定)与创业团队深度绑定。最新定增方案不仅总裁窦昕进一步增持,与大股东股权非常接近,且募资助力业务加速扩张。公司2020年将积极推进非核心业务剥离,未来将全面聚焦“大语文+中高考升学咨询”K12培训业务,质地渐趋纯正,经营和治理正迎拐点。 中文未来:大语文行业先行者,线下线上双管齐下御风而行 中文未来系国内大语文培训先行者,创始团队主要毕业顶尖中文院校,独创模块化特色大语文体系加上品牌师资阵列,加上资本优势,正御风而行。公司采用“线下+线上”发展模式,线下主要通过“1+3”直营+加盟模型裂变扩张。截至2019年年底,线下直营/加盟店已达160+/260+,未来三年有望800-1000家。18年营收1.8亿元,19年预计4亿元+,未来经营有继续倍增预期。疫情也加速商业模式优化。 风险提示 政策及监管风险;商誉减值风险;业务剥离缓慢;竞争激烈化等。 赛道优质,经营正迎拐点,首次覆盖给予“买入”评级 公司战略聚焦大语文赛道,经营正迎拐点。依托“品牌师资+资本加持+先发优势”,未来增速弹性较大。预计19-21年EPS0.03、0.09、0.41元,未来6-12个月合理价值在19.65-20.25元,给予“买入”评级。
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聚焦大语文赛道,窦总增持提振市场信心 立思辰2018年收购中文未来,聚焦大语文赛道,2019年大语文为主的2C业务同比增长近100%。公司2020年初拟定增募资不超15.3亿元,其中5.9亿用于大语文业务,预计发行完成后,大语文创始人窦总首次持股超过10%,提振市场信心。 政策利好K12语文培训市场,尚未诞生全国性龙头 我们测算语文培训赛道市场容量超900亿,目前渗透率22%:中高考改革等政策利于大语文渗透率提升。相较新东方/好未来以英语/数学起家并成长为全国性龙头(市占率在3-4%),门槛更高的大语文赛道尚未诞生全国性龙头,我们分析大语文龙头有望达到更高的市占率,在5-10%的水平;我们估计目前立思辰在大本营北京市占率为低双位数、海淀区在一半以上。 立思辰大语文优势:课程+师资+运营构筑核心竞争力 (1)立思辰大语文课程体系兼顾中长期素质提升与短期应试提分需求,学龄周期更长,高客单价以及大班规模效应使得公司净利率达30%、高出行业15%的一般水平;(2)师资团队以大V级名师窦神为核心、多来自北大和北师大等名校,公司给予高于同行2.5倍以上的薪资激励,教师离职率极低;而对教师仅考核满意度指标、聚焦服务,也使得公司普通班续班率超过80%、王者班超90%;(3)运营方面尝试“线上引流+地推+北京骨干教师远程管理”模式,利于标准化复制。 立思辰大语文成长空间:全国化推动2025年看至10亿+净利,驱动来自:线下与线上并进、提价及品类和业态扩张 我们测算,立思辰大语文若实现7%市占率,开店空间超2000家。公司以“1直营+3加盟”模式向全国扩张,2019-25年线下直营店数有望年增70余家至590家,若预期单店第三年收入超350万、经营利润率超35%,则直营店收入年化增长41%达25亿、经营利润年化增长49%达9亿;同时线下加盟店数有望年增近100家至849家。基于线下与线上并进,及叠加提价、品类扩张、衍生品销售等预期,我们预计2019-25年大语文业务整体净利有望年化增长45%至13亿。 盈利预测与投资建议:预计公司2019-21年营收为21.60/27.90/34.26亿,增速10.6%/29.2%/22.8%,归母净利为0.34/2.98/4.77亿,增速NA/783%/60%,对应增发后PE为516/58/36倍。看好公司卡位大语文培训赛道的先发优势和增长前景,根据绝对及相对估值法,我们认为公司2020年合理市值220亿,对应增发后目标价22.10元,首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示 开店节奏低于预期、招生情况低于预期、语文改革进程低于预期、加盟商质量管控风险、系统性风险。
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事件: 公司公告非公开发行A股股票预案,拟非公开发行不超过1.27亿股,发行价格为12.03元/股,募集资金不超过15.3亿元。 点评: 拟募资不超过15.3亿元,预计窦昕持股比例将提升至10.25%。公司拟非公开发行股票数量不超过1.27亿股,发行价格为12.03元/股,募资不超过15.3亿元,发行对象为窦昕(3.5亿元)、兴全基金(2.5亿元)、睿远基金(2.3亿元)、马旭东(2亿元)等。其中公司总裁、中文未来创始人窦昕拟出资3.5亿元认购股份2909万股,预计发行完成后,窦昕持股比例将由8.39%提升至10.25%,彰显公司对大语文业务的重视与信心。 改善资产负债表,全面升级大语文。从募资用途来看,1)有利于改善资产负债表。截至2019年9月30日,公司短期借款、一年内到期非流动负债与长期借款余额分别为6.28亿元、2.40亿元、6.84亿元,资产负债率50.88%,此次募集的61%资金拟用于偿还银行贷款与补充流动资金,将有效缓解公司现金流压力,降低财务费用;2)全面升级大语文业务。公司拟使用3.2亿元、2.7亿元募集资金分别投入大语文多样化教学项目与大语文教学内容升级项目的建设,包括双师课堂、云服务平台、诸葛学堂、IP衍生、AI知识图谱、数字版权等子模块,持续加码大语文业务,从技术与内容两个维度对大语文进行全面升级。 战略逐渐明晰,“大语文”已成为公司的独特标签。公司自2018年起逐步分拆教育培训之外的业务,战略调整教育业务布局,围绕“大语文”内容不断升维产品与服务,业务持续高速扩张,我们将公司大语文业务细拆来看: 线下培训:公司以直营+加盟的形式进行全国扩张,根据公司公告,截至2019Q3,大语文直营、加盟学习中心数分别增至144、222个;另根据公开调研数据,大语文业务2019年线下日均生源约2.5万人,客单价1.3万元+/年。 线上诸葛学堂:公司2019年开始重视线上业务的拓展及平台搭建,进行诸葛学堂会员制改革,且未来线上与线下业务将有一定的融合贯通,公司对于线上教育前瞻性的布局与投入,使得公司较好地削弱了2020年初的突发疫情对于线下培训业务的冲击。我们认为这次疫情对公司业务影响有限,一方面,语文培训的覆盖面广、素质教育性、延展性强等特点使得其容易进行线上推广;另一方面,虽然疫情对整体线下课外培训行业带来冲击,但对大品牌或是有一定线上技术积累的培训机构带来了发展机遇,预计传统的中小型培训机构将进一步出清。 衍生及硬件产品:从文化的角度,语文学科相较于其他学科具备延展性,内容更易IP化、产品化。公司在语文教辅资源方面积累丰厚,基于自成体系的课程内容出版了大语文系列丛书与产品,包括掌上诸葛电子书、与中华书局联合出版部编版教辅用书等。2019年9月,立思辰大语文更名为“豆神大语文”,标志着公司语文业务开始了IP化的道路,逐步从现有的服务型经营模式转变为产品型经营模式,“大语文”已成为公司的独特标签。此次募集资金的用途也反应了公司在语文内容IP化上的进一步开拓,放大“大语文”系列教育品牌与产品的价值。 投资建议:公司持续剥离非核心资产,资源与战略重心完全向大语文业务倾斜,看好公司短中期的外延扩张带来的业绩增长,关注中长期公司深耕语文培训的品牌竞争力。预计公司2020-2021年净利润分别为3.5/5.0亿元,若考虑此次定增,则公司总市值对应为163亿元,EPS 0.35/0.50元,PE47/39倍。 风险提示:疫情不确定性致使线下培训需求持续下滑,线上教育业务拓展不及预期,定增事项进度低于预期,商誉减值。
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投资建议:语文培训渗透率低,增长潜力巨大。立思辰大语文通过本次定增将进一步升级教学内容和教学方式,提升行业竞争力,业绩增长可期。维持2019-2021年公司EPS预测为0.04/0.38/0.56元,结合可比公司2020年平均50倍PE,考虑到公司正快速发展,给予2020年55倍PE,上调目标价至20.9元,维持“增持”评级。 公司2月20日发布公告,拟非公开发行不超过1.27亿股,发行价格为12.03元/股,募集的资金不超过15.3亿元。将用于大语文多样化教学项目、大语文教学内容升级项目、偿还银行贷款、补充流动资金。 定增为大语文持续升级,大语文创始人窦昕股权比例进一步提升。本次定增资除了偿还贷款,主要是为了大力发展大语文业务,升级教学内容和教学方式,开发更为丰富、多样和成功的教学课程内容,对现有教学方式进行多样化升级,实现线上业务的快速发展,提升市场竞争力。本次定增最大认购人为窦昕,拟认购3.5亿元,截止2月6日,窦昕持股比例为8.39%,若定增完成,持股比例将提升至10.24%。 大语文竞争优势显著,本次定增获多家知名机构认购,彰显信心。大语文是国内语文培训的龙头企业,团队能力出众,课程体系完善,自营加盟双轮驱动,线上线下协同互补。此次定增的发行对象包括窦昕、马旭东、陈邦、常春藤、兴全基金、中信证券、中金资产、建信基金、睿远基金等多家知名机构,彰显资本市场对于公司发展的认可。 风险提示:行业竞争加剧,政策不确定性带来的风险等。
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立思辰发布非公开发行预案,本次非公开发行拟发行不超过1.27亿股,发行价12.03元/股,募集资金不超过15.3亿元,窦昕认购3.5亿元。本次非公开发行的认购主体分别为窦昕、马旭东、陈邦、常春藤、兴全基金、中信证券、中金资产、建信基金、睿远基金、五莲协瑞、新宏域投资和云图资产。其中窦昕认购2909万股,本次非公开发行完成后,窦昕预计持有公司1.02亿股,占公司总股本的10.24%。 非公开发行后,公司实控人池燕明先生持股比例为12.60%。截至2020年2月20日,公司第一大股东池燕明先生直接持有公司1.25亿股股份,持股比例为14.45%,是公司的控股股东及实际控制人。按照本次非公开发行的数量测算,预计本次非公开发行完成后,池燕明先生持股比例为12.60%,池燕明先生仍为公司控股股东及实际控制人。 非公开发行后,公司总股本为9.55亿股。发行前公司总股本为8.68亿股,假定本次发行方案2020年9月底实施完毕,本次方案发行1.27亿股,发行后公司总股本为9.96亿股。 募集资金主要用于大语文业务的深度建设。1)大语文多样化教学项目。通过建设实时音视频解决方案,满足公司小班课、互动课堂、双师课堂等基础教育场景,为在线互动课堂提供丰富、多元化教学体验。2)大语文教学内容升级项目。建设周播剧《豆神魔法学校》、建立大语文AI知识图谱、完成建设大语文数字版权,基于公司现有大语文产品,通过升级和整合,提供完整的大语文升级版产品。 聚焦大语文业务,升级教学内容和教学方式“1+3扩张模式”,线下业务快速发展。公司自2018年收购中文未来以后,便确立了大语文业务为核心的战略发展方向。公司大语文线下业务通过实行“1+3扩展模式”,即1个直营校加3个加盟校的模式,实现线下业务的快速发展。 线上教学能够为学生提供更多样化的教学方式。随着未来5G技术应用的深化,用户的学习习惯将受到影响和改变。公司将投入更多的资源发展大语文线上业务,从教学内容上和教学方式上不断升级,提高学生在线学习的体验,获取更多线上用户数量,提高线上用户阅读量和日均访问量。 立思辰大语文业务有望步入快速增长期。截至2019年9月30日,立思辰直营学习中心增至144个,加盟学习中心增至222个;2019H1直营收入8785万元,加盟收入3318万元;报名学生约13万人次。加盟业务2019年超预期发展,2020年会推出两条加盟线,一条主线是豆神大语文,另一条是在三四线城市推出的“小小课堂”双师加盟,针对除语文外的其他学科,地理范围覆盖更广。我们预计2019-2021年语文培训业务有望实现4、8-10、15+亿元收入规模。 盈利预测与投资建议。随着后续逐步剥离信息安全等资产,未来立思辰将专注于语文培训服务市场,形成“培训服务+升学服务(高考升学和留学)+智慧教育(教育信息化)”业务布局。语文培训市场空间巨大且趋势渐起,立思辰的大语文培训业务有望步入快速发展期。我们下调立思辰2019年净利润预测为3600万元,主要根据公司披露的《2019年业绩预告》,考虑到1.15亿左右的财务费用以及资产处置费用的影响。我们维持20~21年净利润分别为2.65和4.00亿元,维持“买入”评级。 风险提示:中文未来业绩承诺无法完成、新校区扩张不及预期的风险。
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定增加码大语文,线上线下助力业务发展。公司此前收购中文未来100%股权,而中文未来是以窦昕为核心的大语文培训领域领军企业,本次定增窦昕直接和间接认购4.3亿元,股权关系得到进一步捋顺。同时本次定增主要用于大语文教学内容和项目,并且公司将投入更多资源发展线上业务,进而线上线下共同发力大语文。大语文已然成为公司核心战略,而本次定增有望助力公司成为大语文行业领跑者。 教育改革加速推进,大语文培训时代到来。根据Frost&Sullivan数据,2018年K12课外培训市场规模达到5205亿元,但语文仅占3%。而新高考改革降低英语和数学难度同时大幅提高语文难度,部编教材对学生语文素养提出更高要求,使得语文重要性极大提高。这将引爆语文培训市场需求,而资本积极参与将助推这一趋势。 公司优势明显,有望成为大语文培训行业标杆。中文未来深耕行业多年,创始人窦昕亦是国内大语文培训行业开创者,具备丰富教学研发与管理运营经验。公司以史为纲的教学模式可充分激发学习兴趣,并配合线上线下创新课程设计以契合语文改革方向,同时再以成熟内部管理为基础,通过直营和加盟“1+3”模式进行异地快速复制扩张。截止2019年9月30日,公司直营和加盟网点已达到144家和222家,覆盖全国30几个城市。随着公司持续积极扩张,未来有望快速崛起。 本次定增将有望助力公司成为大语文领域领跑者,我们上调公司至“强烈推荐-A”投资评级。公司发力大语文业务,赛道好,前景广阔。我们下调公司2019年营收为21.61亿元,净利润为0.38亿元;维持2020年和2021年营收为25.45亿元和29.09亿元,净利润为3.04亿和4.13亿元;进而下调2019年EPS为0.04元,维持2020-2021年EPS为0.35元和0.48元,当前股价对应PE为388.0/48.6和35.8倍。我们看好公司在大语文领域布局,并认为本次定增捋顺公司股权关系同时将助力公司成为大语文行业领跑者,因此上调公司至“强烈推荐-A评级”。 风险提示:非公开发行的审批风险、商誉减值风险、应收账款计提坏账风险、业务拓展不达预期。
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投资建议:课外培训行业空间大,但语文培训渗透率低,增长潜力巨大。公司通过并购和剥离资产成为国内语文培训龙头,核心团队能力出众、品牌优势明显、课程体系完善、模式可复制,业绩增长可期。预计2019-21年公司EPS为0.04、0.38、0.56元,结合两种估值方法,给予目标价17.4元,首次覆盖,“增持”评级。 语文培训正值风口,增长潜力巨大。随着公共教育资源紧缺性持续提升,课外辅导市场持续壮大。与英语和数学81.4%和46.9%的培训渗透率相比,语文只有22%。近年来,一方面中高考语文难度加大并且分数占比提升,另一方面向综合素质教育转变趋势明显,语文培训增长潜力巨大,尤其是强调素质教育的语文培训机构更受欢迎。 团队能力出众,课程体系完善,自营加盟双轮驱动,线上线下协同互补。公司通过一系列并购和剥离资产变身教育公司,未来专注发展大语文,其核心优势有:1)大语文创始人是语文培训领军人物,核心团队均来自名校中文系,人才培养体系完善易复制,深度绑定名师,激励好流失率低。2)课程体系完善而独特,以提升文学素养为目的,搭建语文学习体系,学生数量持续增长。3)高线城市加码自营,低线城市通过加盟快速扩张,系统化加盟模式易复制,量价齐升推动营收增长。4)完善线上布局,与线下协同互补。 催化剂:公司持续剥离资产支持大语文发展,加盟模式放量。 风险提示:行业竞争加剧,政策不确定性带来的风险等。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名