2019年公司业绩平稳增长,上市后财务费用和负债率下降明显。公司于2019年5月IPO上市交易,首个财年业绩表现符合预期。2019年公司实现归母净利润38.02亿元,同比+2.88%;扣非净利39.09亿元,同比+0.19%,加权平均净资产收益率为19.3%。随着募集资金到位,公司提前偿还部分借款、赎回部分债券,2019年财务费用同比减少2.08亿元或39.1%,公司资产负债率也从上市前的49%降至29.9%。 2019年公司以量补价,主业盈利仅略有小幅下滑。目前公司主业包括焦化和化工,根据公司经营数据公告,2019年公司主要产品售价同比降幅在8-16%,但公司以量补价,主业毛利仅同比下降约2.6%。其中焦炭、聚乙烯和聚丙烯2019年销量分别为458万吨(同比+5.5%)、42.2万吨(同比+31.3%)、39.1万吨(同比+30.3%)。 公司在建拟建项目较多,关注后期建设投产进展。根据公司年报,(1)煤矿方面,红四煤矿(产能240万吨/年)正在办理采矿许可证等投产手续,未来伴随红四煤炭投产,公司煤炭自给率将进一步提升。(2)烯烃方面,公司二期烯烃项目——焦炭气化制60万吨/年烯烃项目的(前段)焦炭气化制220万吨/年甲醇装置将于今年上半年投入运行,届时二期烯烃项目全面投产。此外,三期烯烃规划的首套50万吨/年煤制烯烃项目将开工建设。(3)拟投资建设300万吨/年煤焦化多联产项目。(4)拟建设100MW/年太阳能发电配套2万吨/年电解水制氢科技示范项目,所产氢气主要用于化工生产、氢储能、汽车燃料。 盈利预测和投资建议。公司是煤基多联产循环经济的示范性企业,区位优势好,煤炭自给率高,公司在投资、运营等多环节成本控制有力,盈利能力突出。中长期来看,随着多个项目逐步建成投产,公司未来业务规模和盈利成长空间也较大。预计2020-2022年公司EPS分别为0.62、0.72和0.92元。参考可比公司估值同时考虑到公司中长期成长性,我们给予公司20年PE估值17倍,对应合理价值为10.56元/股,维持“增持”评级。 风险提示。下游需求不及预期,烯烃、焦化等主要产品价格大幅下跌,公司新建项目进展低于预期。

19年营收业绩增长靓丽,盈利能力稳步提升。公司19年实现营收91.8亿元,同比增长47.1%。归母净利润为18.0亿元,同比增长56.5%。 盈利能力方面:19年毛利率和归母净利率分别为58.5%和19.7%,同比分别下降0.6pct和提升1.2pct。费用方面:19年销售费用率、管理费用率、财务费用率和研发费用率分别为16.2%、12.0%、2.2%和7.6%,同比分别变动-1.5pct、-2.0pct、+2.3pct和+0.3pct。 各序列量价齐升带动营收增长,学历提升和职业技能培训新板块表现亮眼。分业务来看,19年公务员/事业单位/教师/综合序列分别实现营收41.7亿元、14.0亿元、19.3亿元、16.1亿元,同比分别增长30.15%、58.44%、60.85%和74.93%。公司19年以来传统优势业务公考、教师和事业单位招录培训量价齐升,推动营收稳步增长。多品类布局战略持续推进,提供超过100个品类的综合职业培训服务,考研、IT培训等学历提升和职业能力培训新板块成为公司重要的业绩增长点。 全国网点持续扩张,线上线下融合业务快速增长。近年来公司全国网点布局持续推进,截止19年末直营分支机构共有1104个,同比增长57.5%。同时线上培训业务营收增长亮眼,占比从18年的7.1%提升至11.3%。公司近年来数字化经营能力带动整体经营效率提升,积极布局在线教育,线上线下融合(OMO)模式持续推进。19年拟现金分红14.8亿元(每股2.4元),近年来分红情况稳定。 投资建议。在稳就业的政策背景下,20年招录考试整体迎来回暖,参培率或将提升。看好公司市占率持续提升,品牌力进一步巩固。预计公司2020-22年归母净利润分别为24.3亿元,31.9亿元和39.2亿元,对应EPS分别为0.39元/股,0.52元/股和0.63元/股。DCF法下合理价值为24.3元/股,对应2020年P/E为61.5倍,维持“增持”评级。 风险提示。市场竞争加剧,经营、租金人力成本增加、人才流失风险。

大股东拟持续增持公司股票,彰显对公司长期投资价值的认可和未来稳定发展的信心。公司公告,2020年3月4日,公司控股股东中国平煤神马集团增持公司A股股票共1104.39万股,占公司总股本的0.48%,并计划在未来6个月内,根据市场情况,继续择机增持公司股份, 累计增持数量为2000万股,占公司总股本的0.85%。 主要看点:降本增效+精煤产销量提升,19-21年有望持续高分红。中长期煤炭行业供需有望维持基本平衡,煤价中枢下移但幅度不大,公司未来业绩改善点主要在于:(1)随着公司深入推进精煤战略,精煤产销量占比有望继续提升。(2)目前公司相比较同行业其他公司生产成本偏高,根据公司2018年报,公司将加强财务成本管控,若降本增效得到有效落实,也将进一步增厚盈利。 此外,公司19-21年分红回报规划出台,未来三年(19-21年),每年的分红率不低于60%且每股分红不低于0.25元。根据公司业绩预增公告,公司预计2019年实现归母净利11.71亿元左右,折合每股收益约0.50元,推算按照60%的分红比例,预计2019年分红0.30元/股,对应股息率约6.5%(对应3月4日收盘价4.57元)。 盈利预测与投资建议。公司是中南地区焦煤龙头公司,供给侧改革以来,受益于煤价中高位运行,公司产品结构优化,盈利明显改善。未来几年,通过降本增效和继续推进精煤战略,公司业绩仍有改善空间。此外,公司19-21年有望持续高分红,公司价值凸显。预计公司2019-2021年EPS分别为0.50、0.51和0.53元/股,综合考虑可比公司估值水平,公司业绩稳定性和分红率因素,我们维持公司合理价值5.25元/股的观点不变,对应2020年PB为0.8倍,维持“买入”评级。 风险提示。下游需求增速低于预期,煤价超预期下跌,降本增效可能低于预期,部分煤矿资源储备不足。

公司概况:中南地区焦煤龙头,近年来盈利明显改善。公司地处河南平顶山矿区,煤种齐全,以1/3焦煤、焦煤、肥煤为主。公司煤炭自产自销,冶炼精煤收入占煤炭业务收入比重在60%左右。2016年以来公司盈利能力提升,根据公司业绩预增公告,公司预计2019年实现归母净利11.71亿元左右,同比增长63.54%左右。 经营变化:精煤战略深入推进,精煤销量占比和商品煤综合售价逐年提升。供给侧改革以来,受去产能、产地安监趋严、地质条件变化等影响,公司煤炭产量小幅下降,但公司深入推进精煤战略,精煤产销量占比持续提升。2019年公司原煤产量为2832.4万吨(同比-8.1%),商品煤销量为2556.1万吨(同比+9.4%),其中冶炼精煤销量1046.1万吨(同比+16.4%),销量占比提高3pct至41%。由于精煤售价较高,近几年公司商品煤综合售价稳中有升,2019年前三季度公司商品煤综合售价739.8元/吨,同比上升2.9%。此外,2016年来成本也有恢复性增长,考虑到历史负担已经基本消化完毕,预计后期成本继续大幅提升的可能性不大。 主要看点:降本增效+精煤产销量提升,19-21年有望持续高分红。中长期煤炭行业供需有望维持基本平衡,煤价中枢下移但幅度不大,公司未来业绩改善点主要在于:(1)随着公司深入推进精煤战略,精煤产销量占比有望继续提升。(2)目前公司相比较同行业其他公司生产成本偏高,根据公司2018年报,公司将加强财务成本管控,若降本增效得到有效落实,也将进一步增厚盈利。 此外,公司19-21年分红回报规划出台,未来三年(19-21年),每年的分红率不低于60%且每股分红不低于0.25元。根据公司业绩预增公告,公司预计2019年实现归母净利11.71亿元左右,折合每股收益约0.50元,推算按照60%的分红比例,预计2019年分红0.30元/股,对应股息率约7.0%(对应3月3日收盘价4.28元)。 总体观点:盈利改善可期,高分红凸显公司价值。公司是中南地区焦煤龙头公司,供给侧改革以来,受益于煤价中高位运行,公司产品结构优化,盈利明显改善。未来几年,通过降本增效和继续推进精煤战略,公司业绩仍有改善空间。此外,公司19-21年有望持续高分红,公司价值凸显。预计公司2019-2021年EPS分别为0.50、0.51和0.53元,综合考虑可比公司估值水平,公司业绩稳定性和分红率因素,我们维持公司合理价值5.25元/股的观点不变,对应2020年PB为0.8倍,维持“买入”评级。 风险提示。下游需求增速低于预期,煤价超预期下跌,降本增效可能低于预期,部分煤矿资源储备不足。

2019年归母净利润约116亿元,符合预期。公司发布2019年业绩快报,公司2019年实现归母净利润115.96亿元,同比增长5.5%,加权平均ROE约20.9%。测算公司19Q4单季度实现归母净利润25.1亿元,同比增长约18%。 2019年公司煤炭产销量同比增长6.4%和23.8%。从经营层面来看,随着公司部分在建煤矿相继建成投产或核增产能,公司2019年煤炭产销量明显增长,根据公司公告,公司2019年原煤产量1.15亿吨,煤炭销量1.77亿吨,同比分别增长6.4%和23.8%。此外,2019年公司产地煤价稳中有升。根据Wind数据,2019年陕西煤炭交易中心动力煤价格指数同比增长5.8%。 公司煤炭生产受疫情影响小,节后陕西产地煤价涨幅较大。公司所属陕煤集团是陕西省属唯一国有大型煤企,优质先进产能占比高,陕煤集团煤炭生产受疫情影响小。根据陕西日报报道,截至2月11日,陕煤集团94%的矿井恢复生产,省内外电煤供应正常运行。但由于陕西民营中小矿复产进度慢,节后受疫情影响公路运输阶段性受限,产地煤炭供需偏紧,煤价近期涨幅较大。根据Wind数据,陕西榆林地区烟煤末(5500大卡)坑口价节后累计上涨71元/吨或18%。 盈利预测和投资建议。公司资源禀赋优异,资源储备丰富,中长期煤炭主业仍具有增长空间。一方面,后期随着袁大滩煤矿、小保当二期建成投产,公司产量有望逐年提升。另一方面,公司销售结构有望逐步优化,浩吉铁路已于2019年9月底投入运行,公司中长期将受益于铁路运力改善。预计2019-2021年公司EPS分别为1.16元、1.09元和1.18元。综合考虑可比公司估值以及业绩增长潜力,给予公司20年PE估值9倍,对应合理价值9.77元/股,维持“买入”评级。 风险提示。下游需求增速不及预期,煤价超预期下跌,公司新建矿井建设进度低于预期。

事件:根据公司公告,光缕公司受让公司全资子公司持有的西安和郑州锦江之星100%股权,分别作价7519万元和6017万元。光缕公司由华安未来资产持股99%,锦荔投资(锦国投全资子公司)持股1%。公司实控人锦江国际全资子公司锦国投持有华安资产锦江1 号集合资产管理计划(华安未来资产为管理人)46.67%的份额。华安未来资产控股股东为华安基金(锦国投持有20%股权),构成关联交易。 资产重估将增厚业绩,对公司营收业绩影响较小。从锦江Wehotel平台来看,西安和郑州锦江之星分别拥有28家门店和15家门店。根据公司公告,西安锦江之星19年前三季度营收和净利润分别为936.7万元和191.9万元,郑州锦江之星19年前三季度营收和净利润分别为759.1万元和164.0万元,出售后对公司营收和业绩影响有限。根据资产评估结果,西安锦江之星和郑州锦江之星资产评估增值率分别为131.2%和69.8%,公司预计将产生税前收益约6700万元,增厚业绩。 签订特许经营协议,符合轻资产发展战略。根据转让西安和郑州锦江之星100%股权暨关联交易的补充公告,西安和郑州锦江之星出售后,已分别和公司全资子公司锦江之星签订特许经营合同。本次交易实质上是将锦江系重资产物业进行资产重估后剥离上市公司,转为轻资产收取管理费的模式进行运营,符合公司轻资产管理输出的发展战略。 投资建议。19年前三季度加盟店净增739家。此次出售西安、郑州锦江之星股权,资产重估带来非经常性收益的同时也是轻资产战略的持续推进。未来随着酒店龙头加盟店持续增加,RevPAR对公司经营影响有望减弱,开店数的增长成为业绩的主要驱动。预计19-21年EPS分别为1.07、1.32和1.56元/股,17年以来公司PE中枢28倍,按20年25倍PE给与合理价值33.0元/股,维持“买入”评级。 风险提示。宏观经济影响酒店需求,中高端酒店扩张速度不及预期。

公司预告业绩符合预期,19Q4单季度业绩稳健性较高。公司发布业绩预增公告,公司预计2019年实现归母净利11.71亿元左右,同比增长63.54%左右;扣非净利11.46亿元左右,同比增长61.64%左右。公司2019Q1-3单季度归母净利分别为3.23、2.72、2.92亿元,扣非净利分别为3.16、2.69和2.81亿元,测算19Q4归母净利和扣非净利分别为2.84和2.80亿元左右,季度间业绩稳健性较高,同比也有大幅提升(18Q4单季度归母净利和扣非净利分别为1.86和1.85亿元)。 公司19年冶炼精煤销售占比提升至41%,吨煤净利约46元。根据公司经营数据公告,公司2019年原煤产量为2832.4万吨(同比-8.1%),商品煤销量为2556.1万吨(同比+9.4%),其中冶炼精煤销量1046.1万吨(同比+16.4%),销量占比提高3pct至41%。测算吨煤收入746.5元/吨(同比+6.9%),吨煤成本563.5元/吨(同比+5.7%),吨煤毛利183元/吨(同比+11.1%),吨煤净利45.8元/吨(同比+49.5%)。 分季度来看,19Q4单季度原煤产量712.1万吨(环比+3.8%,同比-4.9%),商品煤销量626.8万吨(环比+12.3%,同比-17.0%),吨煤收入767.2元/吨(环比-0.6%,同比+17.3%),吨煤成本549.7元/吨(环比-4.7%,同比+8.5%),吨煤毛利217.4元/吨(环比+11.2%,同比+47.5%)。 公司是中南地区龙头煤企,近年来历史负担基本消化完毕。公司拥有中南地区最大的煤炭生产基地,根据公司发债说明书,截至2019年6月末,公司拥有14座生产矿井、1处划定矿区范围(汝州市牛庄井田),合计煤炭资源储量达19.26亿吨,可采储量达9.56亿吨,生产煤矿产能在3365万吨左右。 2017年以来公司在采掘设备更新方面投入较大,采掘接替失衡问题得到有效缓解,未来采掘效率有望提升。随着公司精煤战略持续推进,冶炼精煤产销量占比持续提升。近年来公司成本恢复性上升较快,考虑到历史负担已经基本消化完毕,预计后期成本继续大幅提升可能性不大。后期若人员负担有效减轻,将进一步增强公司盈利能力。 盈利预测和投资评级。公司是中南地区焦煤龙头,拥有较好的区位和定价权优势,公司持续落实精煤战略,产品结构不断优化。受益于煤价中高位运行,预计公司19-21年EPS分别为0.50、0.51和0.56元/股,参照可比公司和公司历史估值中枢,我们给予公司2020年0.8倍PB,对应合理价值5.25元/股,维持“买入”评级。 风险提示。下游需求和煤价超预期下跌,公司成本费用过快增长,资产减值损失增加。

19年演艺盈利增长稳健,存量项目运行平稳。2020年1月18日,公司发布2019年度业绩预告,预计19年归母净利润区间为12.9至14.2亿元,同比增长0%-10%。预计19年非经常性损益为1.1亿元,测算19年扣非净利润区间为11.8至13.1亿元,同比增幅区间为-8%至2%。 根据公司公告,若同比均不考虑数字娱乐平台及六花重组的财务数据,则2019年归母净利润约为9.7至11.5亿元,同比增长约10%-30%,演艺业务盈利增长稳健。单4季度来看,我们测算19Q4公司扣非净利润区间为0.8至2.1亿元,同比增速区间为-51%至25%。考虑到19上半年和19年Q3线下演艺业务盈利增速为13%和24%,19年Q4业绩增速表现预期较为稳健。 存量项目表现略有分化,期待西安和上海项目2020年上半年开业。存量项目来看,我们预期19年丽江和桂林项目增长较快,杭州和三亚项目表现相对平淡,张家界项目仍在培育爬坡。目前在建和储备项目中,西安和上海项目预期2020年上半年开业,值得期待。2021至22年期间,在建的佛山、西塘和珠海项目也有望稳步推进、陆续落成。公司在建和储备项目规模较存量项目更大、业态更为多元,持续成长可期。 现有项目盈利稳健增长,在建项目稳步推进,演艺龙头持续扩张,维持“买入”评级。预计19-21年公司EPS分别为0.96、1.01、1.19元/股,我们预测景区业务19-21年贡献净利润分别为11、14和17亿元,同比分别增长26%、27%和23%,考虑公司独特的异地复制能力,盈利能力较强、未来三年处于新一轮扩张期,给予20年景区净利润33倍PE,维持合理价值31.9元/股。公司作为旅游演艺龙头储备项目丰富、成长空间较大,维持“买入”评级。 风险提示。宏观经济、天气和事件等因素影响出行需求和景区客流量,存量项目增长放缓,异地项目进度和盈利不及预期,资产减值风险。

19年免税业务营收保持快速增长,三亚免税店营收增速超过30%。2020年1月17日,公司发布19年业绩快报,预计19年实现营收480.1亿元,同比增长2.1%,归母净利润46.5亿元,同比增长50.4%,扣非净利润39.4亿元,同比增长25.4%,Q4扣非净利润同比增长16.6%。 按照19年业绩快报,我们测算剔除旅行社剥离影响,公司2019年营收或同比增长约37%,我们测算可比口径下公司免税业务营收或同比增长约29%,其中Q4免税营收保持快速增长,增速环比或基本持平。三亚免税店为公司免税业务营收增长的主要驱动力。根据1月17日三亚市委宣传部三亚发布报道,2019年三亚国际免税城全年销售额110亿元,增长34%,离岛免税的持续成长为公司业绩增长的核心驱动力。 免税业务营收保持较快增长,中免国际竞争力持续提升,维持“买入”评级。免税业务营收快速增长驱动公司盈利稳健增长。公司未来看点包括:①三亚免税店规模持续增长,海口项目稳步推进,公司持续受益离岛免税长期成长;②北京和上海市内店打开成长新空间;③机场免税稳健成长。中长期来看公司受益我国居民高端消费持续增长、境内渠道在全球市场份额提升、中免集团采购能力持续提升,或转化为公司收入端持续增长、渠道价格和选品等优势稳步扩大。我们看好公司在政策引导消费回流背景下规模持续增长、长期受益我国居民消费升级,预期公司19-21年EPS分别为2.38、2.47和2.95元/股,15年以来公司P/E估值区间为25至46倍,目前中国免税行业发展前景向好,考虑公司处于战略机遇期和公司国际免税龙头地位,给予20年40倍P/E估值,维持合理价值98.8元/股,维持“买入”评级。 风险提示:宏观经济影响需求,汇率波动,免税政策变化,行业竞争加剧,三亚免税店盈利不及预期,促销费用较高、机场扣点提升。

公司发行可转债上市,募集资金27.57亿元。公司近日发布公开发行可转换公司债券上市公告,本次发行的可转债募集资金总额为27.57亿元(含发行费用),每张面值为100元,按面值发行,发行期限为自发行之日起6年,即2019年12月23日至2025年12月22日。票面利率第一年为0.2%、第二年为0.5%、第三年为1.0%、第四年为1.5%、第五年为1.8%、第六年为2.0%,采用每年付息一次的付息方式,到期归还本金和支付最后一年利息。转股期为自发行结束之日满六个月后的第一个交易日(2020年6月29日)起至可转债到期日(2025年12月22日)止。中诚信证券评估有限公司对本次发行的可转债进行了信用评级,评定公司的主体长期信用等级为AAA,本次发行的可转债信用等级为AAA。目前本次发行的可转债已于2020年1月13日上市。 甲醇产能预计小幅增加10万吨/年,煤炭开采效率有望提升。根据公司公告,公司本次募集资金拟投资于焦炉煤气综合利用项目、智能化采煤工作面设备购置项目和偿还公司债务。焦炉煤气综合利用项目总投资16.87亿元,募集资金拟投入15.73亿元。智能化采煤工作面设备购置项目总投资5.67亿元,募集资金拟投入4.85亿元。募集资金偿还公司债务拟投入金额6.99亿元。 (1)焦炉煤气综合利用项目旨在对临涣焦化股份有限公司一、二期焦炉气制甲醇弛放气综合利用的基础上,实现年产50万吨甲醇的生产规模,在现有40万吨产能基础上小幅提升。根据本次可转债募集说明书,本项目预计平均每年新增销售收入12.4亿元,平均每年新增利润总额2.36亿元,投资回收期为8.36年(税后,含建设期),税后内部收益率12.29%。 (2)智能化采煤工作面设备购置项目主要内容为购买智能化采煤工作面所需的智能自动化设备,拟分别应用于公司杨柳煤矿、孙疃煤矿、许疃煤矿,实现智能化生产。本项目将有效缓解公司煤炭开采工作面对智能化设备的需求,将提高公司煤炭开采的效率和质量,保障生产安全。 (3)公司的资产负债率水平在行业同类公司中处于较高水平。截至2019年9月末,公司合并报表资产负债率分别为63.9%。本次发行可转债偿还偿还公司部分债务,有助于优化公司财务结构,降低财务费用。 2019年安徽淮北焦煤、动力煤和焦炭市场均价分别上涨3.3%、下跌8.1%和下跌8.2%。根据公司三季报,公司2019年前三季度实现归母净利和扣非净利分别为28.3和26.9亿元,同比增长14.5%和705.4%。根据Wind数据,2019年安徽淮北地区焦精煤车板价、动力煤(5000大卡)车板价和准一级冶金焦出厂价均价同比分别上涨3.3%、下跌8.1%和下跌8.2%。 盈利预测与投资评级。未来几年煤炭行业供需有望维持基本平衡状态,焦炭行业也将受益于环保治理和行业去产能,煤炭和焦炭价格有望延续中高位运行。预计公司2019-2021年EPS分别为1.68元、1.72元和1.72元,动态PE分别为5.93倍、5.82倍和5.81倍。公司资产质量和盈利能力均处于行业前列,本次发行可转债融资后,预计公司将在资源综合利用和煤炭智能化开采方面取得新进展,同时公司财务结构也将进一步优化。目前公司估值处于焦煤行业低位,参考行业可比公司估值和公司业绩增速,我们给予公司2020年PE估值8倍,对应公司合理价值13.72元/股,维持“买入”评级。 风险提示。下游需求低于预期,煤焦价格超预期下跌,煤矿发生安全事故,煤矿审批建设进展低于预期。

19 全年扣非净利润同比增长 25%, Q4 归母净利润同比增长 17.6%。 2020 年 1 月 10 日,公司发布 19 年业绩预增公告, 预计 19 年归母净利 润同比增加 50%左右,预计达到 46.5 亿元;扣非净利润同比增加 25% 左右,预计达到 39.4 亿元。按照业绩预增公告测算, 19 年 Q4 归母净 利润 4.6 亿元,同比增长 17.6%,增速较 Q3 的 16.6%基本保持平稳, Q4 扣非净利润 5.3 亿元,同比增长 16.6%。 海南离岛免税: 离岛免税销售额持续快速增长,政策持续放宽可期。 根 据《海南日报》 2020 年 1 月 11 日报道, 19 年省内 4 家免税店销售额 共 133.76 亿元,同比增长 39%。 其中,《三亚日报》 1 月 9 日报道显示 19 年三亚市免税品销售额同比增长 35%。 此外,《人民日报》 1 月 8 日 报道, 19 年 1 至 11 月三亚免税店累计接待进店顾客 656 万人次,同比 增长 23%。 Q4 以来海南离岛免税促销力度加强, 客单价提升明显, 20 年或持续促销做大离岛免税规模,或助力离岛免税政策持续放宽,中免 作为经营离岛免税的龙头企业或持续受益。 海南离岛免税的快速成长为 公司业绩增长的核心基石和中长期成长主要驱动力。 营收保持较快增长, 中免国际竞争力持续提升,维持“买入”评级。 公 司 Q4 离岛免税营收增长加速,盈利增长稳健。公司未来看点包括: ① 三亚免税店规模持续增长,海口项目稳步推进,公司持续受益离岛免税 长期成长; ②北京和上海市内店打开成长新空间; ③机场免税稳健成长。 中长期来看公司受益我国居民高端消费持续增长、境内渠道在全球市场 份额提升、 中免集团采购能力持续提升,或转化为公司收入端持续增长、 渠道价格和选品等优势稳步扩大。我们看好公司在政策引导消费回流背 景下规模持续增长、长期受益我国居民消费升级,预期公司 19-21 年 EPS 分别为 2.38、 2.47 和 2.95 元/股, 15 年以来公司 P/E 估值区间为 25 至 46 倍,目前中国免税行业发展前景向好,考虑公司处于战略机遇 期和公司国际免税龙头地位,给予 20 年 40 倍 P/E 估值, 维持合理价值 98.8 元/股,维持“买入”评级。 风险提示: 宏观经济影响需求,汇率波动,免税政策变化,行业竞争加 剧,三亚免税店盈利不及预期,促销费用较高、机场扣点提升。

公司发布19年业绩快报,业绩增长靓丽。公司发布19年业绩快报,全年实现营收5.0亿元,同比增长2.8%,归母净利润和扣非后净利润分别为1.24亿元和1.22亿元,同比分别增长19.9%和29.8%。主要受益于毛利率的提升和财务费用下降。其中Q4单季度营收/扣非后净利润分别为1.2亿元/893万元,同比分别下降4.7%和增长184.7%。 可转债发行审核通过,景区升级改造稳步推进。19年3月公司发布公告,拟发行可转债募集资金3亿元;4月公司发布公告将募集资金用途调整为南山小寨二期项目及御水温泉(一期)装修改造项目,投资总额分别为26492.0万元和6911.9万元,拟分别使用募集资金2.4亿元和0.6亿元。根据公司公告,南山小寨二期建设期为两年,核心内容为酒店和餐厅,建筑面积3.4万㎡ 。同时配有室内特色作坊、展览馆、书院、茶庄、小剧场等,建筑面积为5000㎡ ;以及室外的灯光秀,民宿广场和街巷。南山小寨酒店采用直营模式,有助于完善公司南山竹海的酒店布局,主要是补充中高端酒店产品;同时丰富旅游项目,延长游客逗留时间并提升人均消费。除酒店外,其他文化景点均为免费开放,预计将有效吸引游客参观,为酒店业务导流。御水温泉装修改造项目建设期为1年,主要为酒店的改造翻新。19年7月,可转债过会,景区升级改造有望按计划稳步推进。18年南山竹海景区和御水温泉景区接待人次分别为101.7万人和30.6万人,同比分别增长4.9%和4.7%。改造升级完成后,有助于带动游客人数上涨和人均消费提升。 投资建议。公司19年全年业绩增长靓丽,7月公司可转债过会,在资金支持下,景区改造升级有望逐步推进。预计19-21年公司归母净利润分别为1.24亿元、1.45亿元和1.69亿元,对应EPS 分别为1.07、1.25、1.46元/股。可比公司2020年平均P/E 估值为18倍,考虑到公司作为民营景区运营方,拥有市场敏感性强、管理效率高的优势,景区区位和自身质地也较为优质。看好公司较强的二次开发潜力以及后续定增项目带来的的业绩提振。给予公司2020年25倍P/E 估值,合理价值31.25元/股,维持“增持”评级。 风险提示。景区改造升级进度不及预期;自然灾害;市场竞争加剧。

公司拟以7.52亿元现金收购集团慈林山煤业,测算收购PB约1.5倍。公司发布关于收购股权暨关联交易的进展公告,公司拟以现金收购潞安矿业集团持有的慈林山煤业100%股权,收购价格拟定为7.52亿元。慈林山煤业2018全年和2019年1-6月分别实现净利润-2.82亿元和0.82亿元,2019年6月底净资产为5.06亿元,测算收购PB约1.5倍。本次收购已获山西省国资委审批,尚需获得慈林山煤业债权人同意和本公司股东大会审批通过。 4季度以来长治地区喷吹煤价保持基本平稳,近期产地动力煤价企稳回升。根据Wind数据,2019年三季度以来,产地喷吹煤和动力煤价弱势下行,不过10月以来长治地区喷吹煤价整体保持平稳,动力煤近期企稳回升。年初以来长治潞城喷吹煤车板价和长治潞城动力煤车板价(5500大卡)均价分别为913元/吨和657元/吨,相比较2018全年均价仅分别小幅下降4.1%和2.7%。 慈林山煤业煤矿产能合计540万吨/年,收购完成后盈利有望提升。公司公告拟现金收购潞安矿业集团慈林山煤业100%股权,涉及慈林山煤业三个煤矿:慈林山煤矿、夏店煤矿及李村煤矿。根据集团公告,三煤矿产能/18年产量分别为:慈林山60万吨每年/150万吨;夏店煤矿180 万吨每年/152万吨;李村煤矿300 万吨每年/161 万吨,合计产能540万吨/年,18 年合计产量为464万吨。其中李村煤矿2018年4月已进入联合试运转,12月21日正式投产,预计2019年基本达产。上半年三个煤矿合计贡献净利润0.82亿元,由于李村煤矿新建矿井投资规模超过60亿,预计随着产能释放及注入后上市公司相对充裕的现金流带来的利息费用下降,公司盈利有望进一步提升。 公司盈利能力较强,拟收购慈林山煤业提升利润,估值处于历史底部。公司收购集团煤矿落地,一方面表明省内及集团对公司的支持,另一方面公司资源优势突出,盈利能力领先其他山西煤企,并购后相比同行估值优势更加明显。2018年公司归母净利润为26.6亿元,资产减值损失为11.1亿元,营业外支出为1.5亿元。根据山西省政府网站,2019 年山西省国资国企改革生产经营的主要目标任务是,省属国企利润总额同比增长10%以上,资产负债率同比下降1.5 个百分点。预计今年资产减值损失下降,煤炭盈利保持较高水平,盈利有望较18 年小幅增长。我们预计2019-2021 年盈利预测EPS 分别为0.98元、1.06元和1.08元,当前股价对应19年PE为7.0倍。预计慈林山煤业注入后,将进一步提升公司利润,参考可比公司估值与公司业绩增速,给予公司19年10倍PE,对应合理价值9.80元/股,维持“买入”评级。 风险提示:整合矿计提大额减值;产量释放低于预期;受需求增速下滑影响喷吹煤及电煤价格低于预期。

前三季度营收业绩有所承压,盈利能力有所下滑19年以来受到宏观经济增速放缓、部分出境游目的地游客下滑以及出境游自由行和落地参团的比例提升等因素影响,公司营收和业绩有所承压。前三季度实现营收 59.5亿元,同比下降 14.2%,归母净利润和扣非后净利润分别为 2.2亿元和 1.6亿元,同比分别下降 30.7%和 46.3%。 Q3单季度营收为 25.0亿元,同比下降 20.9%;归母净利润为 1.54亿元,同比下降 34.6%。盈利能力方面: 前三季度公司毛利率和净利率分别为 16.4%和 4.2%,同比分别下降 1.9pct 和0.8pct。费用方面:公司前三季度销售、管理和财务费用率分别为 8.9%、3.0%和 1.6%,同比分别提升 1.0pct、0.3pct 和 0.4pct。 大股东变更,创始人重新成为实控人,有利于长期发展根据公司《关于公司控股股东及实际控制人变更的公告》,19年 9月海航旅游被动减持公司股票。合计减持 1245万股,减持比例为 1.55%。减持后凯撒世嘉及其一致行动人持有公司股份 28.98%,成为公司第一大股东。19年 10月控股股东、实控人变更落地,创始人陈小兵先生重新成为实控人。公司未来有望专注于旅游核心业务,利好长期发展。 收购江苏中服免税 20%股权,持续加码免税业务有望发挥协同效应11月 4日,公司发布公告,以 1200万元收购北京寺库持有的江苏中服免税品有限公司 20%的股权。同时公司在海南设立海南同盛世嘉免税集团有限公司,推动公司在免税领域业务的发展。19年 6月,公司与中出服达成合作,入股天津国际游轮母港进境免税店,公司持股 49%。天津游轮母港免税店于 19年 10月开业。在政策鼓励消费回流的背景下,我国免税政策不断放开。公司 19年以来持续布局免税行业,此次收购江苏中服免税股权后,进一步加深与中服免税的合作,有望与公司旅行社核心业务形成一定协同,形成新的盈利增长点。 投资建议19年以来公司业绩承压,盈利能力下滑。长期来看,公司作为出境组团游零售龙头,具备较强的旅游产业链资源整合运作优势,或长期受益于出境游行业稳步成长。预计公司 2019-21年 EPS 为 0.23/0.28/0.30元/股。参考可比公司 20年一致预期 P/E 估值,考虑到随着出境游客流回暖,业绩有望触底回升,免税业务与现有旅行社业务或将形成协同效应,我们给予公司 2020年 28倍 P/E估值,对应公司合理价值为 7.84元/股,维持 “增持“评级。 风险提示: 突发事件、宏观经济、汇率波动等因素影响出境游行业需求,毛利率大幅下降影响业绩,股东变动引起经营风险。

前三季度业绩增长稳健,盈利能力略有下降 公司19年前三季度实现营收24.1亿元,同比增长19.6%;归母净利润和扣非后净利润分别为3.2亿元和3.1亿元,同比分别增长9.1%和7.9%。Q3营收和归母净利润分别为14.6亿元和2.6亿元,同比分别增长19.2%和8.9%,业绩增长稳健,增速有所放缓。盈利能力方面:受到毛利率较低的速冻食品及其他产品占比提升影响,盈利能力有所下降。前三季度毛利率和净利率分别为54.3%和13.5%,同比分别下降0.6pct和1.3pct。费用方面:前三季度销售/管理/财务费用率分别为26.3%/9.7%/-0.8%,同比分别变动-1pct/+1.2pct/持平。 三季度月饼业务稳步增长,速冻食品和其他产品表现亮眼 在19年月饼市场整体较为平淡,中秋较18年提前、Q2月饼销量同比增长130%的情况下,三季度公司月饼营收仍取得稳步增长。19Q3月饼生产实现营收10.3亿元,同比增长15%;前三季度月饼生产营收同比增长16.6%,较去年全年增速15.7%小幅提升。速冻食品和其他产品表现亮眼,Q3速冻食品和其他产品分别实现营收1.4亿元和1.2亿元,同比分别增长51%和46%,较Q2的11%和18%有明显提速。得益于推出新品、加大促销力度等因素,前三季度速冻食品营收同比增长31.4%,各渠道均有明显增长。随着未来产能进一步释放,速冻食品和其他产品占比有望稳步上升,公司经营的季节性或将持续改善。 省外境内销售占比持续提升,经销网络全国扩张 从地区分布来看,前三季度广东省内/境内广东省外/境外分别实现营收18.7亿元/4.8亿元/2856.3万元,同比分别增长14.5%/43.9%/14.2%。其中境内广东省外快速增长,公司全国经销网络不断扩张。截止19年三季度,公司在广东省/境内广东省外/境外分别有434个/207个/15个经销商,前三季度省内和境内省外经销商分别净增加91和47个。前三季度经销渠道营收同比增长22.8%,高于直销渠道的15.8%。占比达到54.1%,同比增长1.5pct。 投资建议 公司前三季度月饼增长稳健,速冻食品和其他产品增长超预期。未来产能逐步释放,经销渠道全国持续扩张,看好公司中长期成长性。预计19-21年归母净利润分别为4.3亿元、5.2亿元和6.1亿元,对应EPS分别为1.07元、1.29元和1.52元。考虑到公司18年食品业务营收占比达74.6%,且增长更快,为未来主要的业绩增量来源,参考2020年A股可比食品公司一致预期P/E,给予公司20年29倍P/E估值,对应公司合理价值为37.4元/股,维持“买入”评级。 风险提示:省外拓展和产能释放不及预期;原材料价格上涨导致成本上升;食品安全影响公司品牌形象。