一、事件概述 1、贵州茅台公布三季报,实现营业收入219.38亿元,同比增长10.06%;归属于上市公司股东的净利润110.70亿元,同比增长6.24%,实现每股收益10.66元。 2、国酒茅台(贵州仁怀)营销有限公司拟向公司控股股东及其子公司(不含本公司及本公司合并报表范围内的子公司)销售本公司产品,销售价格与公司其他非关联经销商的购货价格相同,交易金额不超过4.5亿。 二、分析与判断l 公司第三季度收入及净利润增速有所回升 1、预收账款较年初大幅减少,经营性净现金流同比增长主要来自于财务公司吸收的存款。前三季度公司销售商品、提供劳务收到现金222.80亿元,同比增长12.37%;经营活动产生的现金流量净额92.45亿元,同比增长16.94%,增长主要来自于今年新成立的财务公司吸收的32.22亿元集团内成员单位的存款及同业存放。与年初相比,报告期末公司预收款项减少31.49亿元,表明公司销售仍存在一定压力。2、第三季度单季度收入同比增长17.11%,净利润同比增长11.62%。公司第三季度单季度收入78.65亿元,同比增长17.11%;净利润40.41亿元,同比增长11.62%,增速较第二季度回升的主要原因是公司转变销售策略,发展新经销商,开发酒仙网、京东商城等新渠道所致。3、毛利率较上年同期提升1.6个百分点。公司毛利率由上年同期的91.83%提升至93.43%,主要是去年9月部分产品出厂价格上调20-30%所致。4、销售方式转变导致期间费用率大幅提升。上半年公司期间费用率11.69%,较上年同期提升2.49个百分点。其中,(1)在三公消费限制影响下,公司由被动营销转变为主动营销,广告宣传及市场拓展费用提升较快,导致销售费用率提升1.08个百分点至5.30%;(2)管理费用率提升1.46个百分点至7.92%;(3)财务费用率下降0.07个百分点至-1.56%。5、净利率下降1.71个百分点。受期间费用大幅上涨影响,净利率较去年同期下降1.71个百分点至53.17%。l 公司转变销售策略初见成效,未来期待民间实际需求回归 三公消费限制对整个白酒行业及公司影响较大,对此,公司积极转变了销售策略,一方面以999元的飞天茅台进货价格为门槛放开经销权,并开发酒仙网、京东商城等新渠道,另一方面,降低系列酒终端价格,采取薄利多销的策略来满足中低端需求,以前销售系列酒有18%的净利,现在5%净利就可销售。我们认为茅台转变其消费群体,开发民间需求初见成效,第三季度公司收入及净利润增速回升明显,茅台一批价格近期基本稳定在930元,经销商库存压力不大,未来价格体系有望维持稳定,期待民间需求回归。l 盈利预测与投资建议 预计13/14/15年EPS分别为13.67/15.75/17.98元,对应PE分别为11X/9X/8X,维持强烈推荐评级,合理估值180元。l 风险提示:反腐升级带来高端酒需求不振

一、 事件概述 承德露露发布三季度业绩预报,前三季度公司实现归属上市公司净利润2.68-2.74亿元,同比增长61-65%,折合EPS0.667-0.683元。 二、 分析与判断 三季度重回高速增长轨道,单季度业绩增速超我们此前预期 第三季度,公司预计归属上市公司股东净利润0.61-0.67亿元,同比增长54%-69%,扭转二季度增速下滑态势,重回高速增长轨道。这一增速大幅超过我们此前对三季度30%-40%的净利润增速预测。预计三季度业绩超高增长来自于以下几个方面:(1)市场开拓力度加强,中秋、国庆节日促销取得成效;(2)产能利用率环比提升和核桃露提价有望助推毛利率出现环比提升;(3)费用控制良好,三季度公司期间费用率有望保持略有下滑的状态。 产能利用率提升和核桃露提价将助推毛利率环比提升 二季度毛利率环比一季度下滑约20pct,主要来自低毛利核桃露增速过快以及郑州产能利用率过低。自二季度起,公司开始对核桃露出厂价提价约10%,并且从包装及运输等方面进行严格的成本管控,有望带动三季度毛利率企稳回升。同时,伴随销售状况持续火爆,郑州产能利用率将出现显著的环比提升,也有望推动毛利率相比二季度出现环比提升。 预计三季度期间费用率将保持略有下滑状态 二季度公司期间费用保持了基本稳定,其中销售费用率下滑显著。三季度我们认为公司期间费用率将保持略有下滑的状态,尤其是销售费用率可能会出现同比下滑。一方面是公司主动加强了费用控制;另一方面也是2012年三季度销售费用率高达23.04%,基数较高;加之三季度收入快速增长,因此三季度期间费用率大概率走低是推动公司三季度业绩超预期的重要原因。 三、 盈利预测与投资建议 我们上调此前盈利预测,预计13-15EPS为0.83/1.07/1.37元,目前股价对应的PE为34/26/20倍,维持“强烈推荐”评级。 四、 风险提示 原材料价格出现大幅波动,销售情况不达预期

一、事件概述 1、公司董事会同意在北京市大兴瀛海工业区投资建设一个年产5万吨的现代化乳粉加工厂,项目投资总金额约15亿元人民币。 2、董事会决定将不超过5亿元人民币(含5亿元)的公司债券分期发行。 二、分析与判断 项目包含5万吨乳粉产能及干酪、乳清生产线等,建设期预计两年零八个月 公司拟建设5万吨现代化乳粉加工厂,可生产系列乳粉,包括婴幼儿配方乳粉、中老年乳粉、甜乳粉、淡乳粉、冰淇淋乳粉、特殊人群乳粉等。项目分两期建设,一期建设项目包括:年产5万吨乳粉生产线。二期建设项目包括:干酪、乳清生产线、中试车间等。项目建设期预计为两年零八个月,包含建设期的投资回收期为10年。项目预计总投资约15亿元人民币。 三元未来成长性凸显,业绩弹性大,奶粉满产后市值有望达到270亿元。 该项目对公司未来发展意义重大。1、未来项目达产有望使公司收入翻倍。公司2012年固体奶收入6.43亿元,包括奶粉、干酪、大包粉等。其中小包奶粉销售约3000吨,销售额约2.5亿,单价约83元/公斤,按此单价计算,5万吨乳粉产能将对应销售额40多亿元,公司2012年收入35.53亿元,项目达产有望使公司收入翻倍。2、奶粉业务未来有望实现全国扩张,产能消化问题不大。目前公司奶粉销售主要在北京周边地区,包括河南、河北、山西、安徽和湖南等地,未来将从华北地区扩张到其他区域,有望通过实现全国扩张来消化产能。3、未来业绩弹性大。公司2012年小包奶粉平均毛利率约为40%,婴幼儿奶粉毛利率更高,公司2012年期间费用率约为26%,假设公司全国化期间费用率上涨至30%,营业利润率约为10%,所得税率25%,推算出净利率约为7.5%,该奶粉项目将贡献大约3亿净利润,2012年公司归属于母公司所有者净利润仅为3280万元,奶粉项目未来将带来较大业绩弹性。4、奶粉满产后市值有望达到270亿元。投产期约在2016年下半年,对比伊利新西兰4.7万吨奶粉项目投产情况,预计奶粉项目将在2019年满产。原有业务按照年复合增速15%计算,到2019年收入有望达到95亿元,加上奶粉40亿收入,2019年收入有望达到135亿元,按照2倍PS计算,市值有望达到270亿元。 三、盈利预测与投资建议 由于公司属于拐点型公司,未来成长性较高,我们按照2.5倍ps和2014年50.56亿元收入进行估算,合理市值为126亿元,对应股价为14元,首次覆盖给予强烈推荐评级。 四、风险提示:原奶供应不足限制奶粉业务扩张

一、事件概述 公司昨日公告,将通过在香港的全资子公司伊利国际发展有限公司投资辉山乳业,成为辉山乳业的投资者,投资金额5000万美元(约3.1亿元人民币)。 二、分析与判断 辉山乳业致力于全产业链,上游奶牛养殖业务较为突出辉山乳业运营总部位于辽宁省沈阳市,在东北地区影响力较大。1、公司是全产业链乳制品公司。其主营业务包括草业、饲料业、奶牛养殖、奶粉及液奶,是家乳制品全产业链公司。目前公司拥有24万亩苜蓿草及辅助饲料种植基地、30万吨奶牛专用精饲料加工厂、逾11万头纯种进口奶牛、50座现代化自营牧场以及4座现代化乳品加工生产基地。2、公司上游奶牛养殖业务较为突出。目前拥有45家子公司,其中以奶牛养殖为主要业务的子公司25家,牧场分布在辽宁省内,共运营50座牧场,存栏奶牛11万余头,为多家乳制品公司提供高端奶源。3、辉山乳业拟在香港上市。据报道,挪威NORGESBANK、伊利集团和中粮,共同承诺认购价值2.2亿美元的股份并作为基础投资者。 此次投资有助于稳定上游供应,提高产品质量 此次投资对伊利股份意义较大。1、加强与上游供应商的联系,稳定上游供应。此次投资有助于公司加强与辉山乳业之间的战略合作关系,并通过与辉山乳业的长期供奶合同,稳定东北地区原料奶供应,此举在国内高端奶源较为紧缺的背景下意义重大。2、与大型牧场合作利于提高产品质量。一方面大型牧场违法成本较高,从源头上解决原奶质量问题,另一方面辉山乳业原奶质量高,拥有全国最大的娟姗牛种群繁育基地,其产奶乳汁浓厚,乳脂、乳蛋白含量均明显高于普通奶牛,优质乳蛋白含量达到3.6%以上。 未来产品结构快速提升,利润释放有望加速,我们继续强烈推荐 未来几年公司产品结构有望快速提升,产品持续提价,这与前几年食品饮料大牛股特征一致,均离不开高端化、提价。1、产品结构快速升级,2015年高端产品占比将达43%。公司高端液体乳2012年收入占比已提升至31%,2015年有望达到43%。2、液体乳提价5-10%左右,提升液体乳毛利率1.17-2.31个百分点。我们终端调研经销商反映三季度公司对大部分产品进行了5-10%提价,这将带来公司毛利率迅速提升。3、管理层行权后利益和股东一致,利润释放将加速。上海家化股权激励后业绩大幅超出市场预期,股价从12年初到现在涨幅超过150%,管理层行权后有望复制家化基本面持续超预期。 盈利预测与投资建议 我们预计公司2013~2015年EPS分别为1.80/2.50/3.50元,合理估值60元,维持强烈推荐评级。 风险提示:食品安全事故

产品结构快速提升,利润释放有望加速 1、食品饮料行业大牛股的共同特征:高端化、提价。2002年以来食品饮料行业各个阶段大牛股茅台、老窖、古井、洋河、酒鬼、贝因美、光明的产生,均离不开高端化、提价。2、产品结构快速升级,2015年高端产品占比将达43%。公司高端液体乳2012年收入占比已提升至31%,2015年有望达到43%。3、液体乳提价10%左右,提升液体乳毛利率1.17-2.31个百分点。我们终端调研经销商反映三季度公司对大部分产品进行了10%左右的提价,这将带来公司毛利率的迅速提升。4、管理层行权后利益和股东一致,利润释放将加速。上海家化股权激励后业绩大幅超出市场预期,股价从12年初到现在涨幅超过150%,伊利管理层行权后有望复制家化基本面持续超预期。 全球最大食品加工企业及乳制品公司:雀巢的启示 雀巢是全球最大的食品加工企业及乳制品企业,雀巢发展的启示:1、乳品及饮料是收入主体,产品结构提升带动毛利率及净利率提升。2012年雀巢乳品及饮料占收入41.81%,雀巢不断向高毛利产品扩张,产品结构不断提升,毛利率由1988年39.91%提升至现在的47.58%,净利率由1988年5.01%提升至现在的11.49%。2、2013年雀巢市值达2112亿瑞郎,过去20年市盈率中枢为18-20。雀巢市值随着盈利能力上升持续上涨,2013年市值达到2112亿瑞郎,回顾过去20年其股价表现,市盈率中枢为18X-20X。 伊利未来收入有望达1750亿,市值有望达3500亿对比雀巢,我们认为:1、伊利未来收入有望达到1750亿元。我们保守的按照2012年13.54亿人口数量、较低的韩国人均用奶量54公斤/人以及2012年乳制品均价9.69元/公斤计算,预计未来我国乳制品行业潜在市场容量约7000亿元。伊利未来市场占有率有望提升到25%以上,营收有望达1750亿元左右。2、伊利市值有望达到3500亿。从PE的角度来看,全球前20强乳制品公司估值中心大约20倍,伊利未来净利率有望达10%,净利润有望达175亿元,20倍PE市值为3500亿元。从PS角度来看,雀巢达能PS均值约为2,伊利未来营收有望达1750亿元,对应市值为3500亿元。 投资建议:我们预计公司2013~2015年EPS分别为1.80/2.50/3.50元,合理估值60元,维持强烈推荐评级。 风险提示:食品安全事故

一、事件概述 白云山发布半年报,报告期内公司实现营业收入90.72亿元,同比增60.58%;实现归属上市公司净利润5.87亿元,同比增37.40%,折合EPS0.466元。 二、分析与判断 收入大增61%,凉茶饮料贡献最大 报告内公司并表白云山A,重列2012年报表后,上半年公司营业收入增长60.58%,收入增量的最大即来自最受关注的凉茶饮料。主营业务制造业务毛利率提升1.58个pct、贸易业务毛利率提升0.56个pct,但净利率有所下滑,主要由于销售费用大幅提升156%致使销售费用率大幅提升8.14个pct。 王老吉大健康公司半年利润远超去年全年,凉茶业务收入及利润释放 凉茶业务上半年收入约34亿,终端零售额达50亿元,全年百亿销售目标成功过半,公司全年70亿收入可期。净利润1.32亿元,相比去年同期亏损0.19亿大幅改善,更远超去年全年0.31亿元的净利润规模。收入及利润快速增长主要得益于公司凉茶业务在宣传、产能、营销以及铺货等方面都取得持续突破,进入利润加速释放期。 期间费用率提升至历史高点,销售费用率提升是最大主因 报告期内期间费用率提升至29.69%的历史高位,主要是销售费用大幅提升156%至19.83亿元,推升销售费用率提升至22.08%的历史最高水平,自去年二季度以来连续四个季度出现环比提升,其中广告宣传费用、职工薪酬以及运杂费是销售费用提升的最重要原因。 产能布局明晰,今年年底前后产能瓶颈将有效解决 未来新建产能布局中,华东有江苏扬州、安徽阜阳二期及山东禹城,华南有广州南沙,西南则是雅安。加上原九大生产基地,未来产能分布均衡,可有效配合凉茶饮料在全国更大范围的铺货及销售,同时节省大量物流费用。其中江苏扬州、安徽阜阳二期、广州南沙等有望于今年下半年至年底前后陆续投产,设计产能超15亿罐,可有效解决目前公司产能瓶颈问题。 凉茶行业投入为软饮料全行业最高,市场仍有广阔增长空间 目前国内凉茶饮料子行业规模约250亿元左右。两家龙头企业持续进行全行业内力度最强的宣传投入,有望推动凉茶饮料行业保持20%以上增速。预计2013年全国凉茶市场规模有望达到300亿元。快速扩容的市场规模将给予王老吉广阔的发展空间。 三、盈利预测与投资建议 我们预计公司2013-2015年EPS分别为0.96/1.50/2.10元,对应PE分别为35X、22X、16X。我们维持对公司的“强烈推荐”评级,合理估值50元。 四、风险提示 广州药业管理层不能适应王老吉快速扩张之后的管理压力。

一、事件概述 贵州茅台公布半年报,实现营业收入141.28亿元,同比增长6.51%;归属于上市公司股东的净利润72.48亿元,同比增长3.61%,实现每股收益6.98元。 二、分析与判断 终端销售压力仍然较大,销售方式转变导致期间费用率大幅提升 1、预收账款较年初大幅减少,经营性净现金流同比增长主要来自于财务公司吸收的存款。上半年公司销售商品、提供劳务收到现金119.60亿元,同比减少4.60%;经营活动产生的现金流量净额52.15亿元,同比增长16.94%,增长主要来自于今年新成立的财务公司吸收的32.22亿元集团内成员单位的存款及同业存放。与年初相比,报告期末公司预收款项减少42.56亿元,预付款项增加16.88亿元,表明受三公消费限制影响,终端销售压力仍然较大。2、茅台酒收入同比增长9.92%,系列酒收入同比下滑。上半年公司共生产茅台酒及系列产品基酒35,041.92吨,同比增长16.75%;实现营业收入141.28亿元,同比增长6.51%。其中,茅台酒收入同比增长9.92%,系列酒收入同比下滑31.85%。3、毛利率较上年同期提升1.39个百分点。公司毛利率由上年同期的92.01%提升至93.40%,主要是去年9月部分产品出厂价格上调20-30%所致。4、销售方式转变导致期间费用率大幅提升。上半年公司期间费用率12.12%,较上年同期提升4.20个百分点。其中,(1)在三公消费限制影响下,公司由被动营销转变为主动营销,广告宣传及市场拓展费用提升较快,导致销售费用率提升2.58个百分点至5.66%;(2)受工资性支出、关联交易费用、环境整治费用等增长影响,管理费用率提升1.88个百分点至8.15%;(3)财务费用率下降0.28个百分点至-1.69%。5、净利率下降1.46个百分点。除期间费用率大幅提升外,公司上半年支付罚款和公益性捐款增加使得营业外支出较去年同期增加2.73亿元,导致净利率较去年同期下降1.46个百分点至53.94%。 公司转变销售策略应对三公消费限制,期待未来实际需求回归 三公消费限制对整个白酒行业及公司影响较大,对此,公司积极转变了销售策略,希望借此稳定茅台价格体系,释放民间实际需求。1、采取顺价保量,控量保价的策略。对核心产品出厂价定为999元,低于999元不予销售,将经销商成本维持在较高的水平,有助于稳定产品市场价格,增强消费者信心;对系列酒提出薄利多销的策略,以前销售系列酒有18%的净利,现在5%净利就可销售。2、开拓民间消费群体,未来实际需求有望得以释放。以前直接的三公消费占茅台收入8%左右,占经销商收入30%左右。随着三公消费限制,茅台正转变国内消费群体,民间企业家、团体等高收入群体均为潜在客户,民间实际需求有望得到释放。3、规划海外市场,以期未来外延式扩张。加大了对国际市场的销售力度,已在法国等地设立办事处,开发海外新消费群体,以期未来实现外延式扩张。 盈利预测与投资建议 预计13/14/15年EPS分别为13.67/15.75/17.98元,对应PE分别为12X/11X/9X,维持强烈推荐评级,合理估值205元。 风险提示 三公消费限制及投资下滑带来高端酒消费需求下滑

一、 事件概述 光明乳业发布2013年半年报,报告期内实现营业收入74.43亿元,同比增长15.20%;归属于上市公司股东净利润为1.48亿元,同比增长53.06%;每股收益0.12元,符合预期。 二、 分析与判断 高端产品销售情况良好提升毛利率水平 1、经营性净现金流同比下滑。上半年公司销售商品、提供劳务收入收到的现金为82.06亿元,同比增长14.78%;经营性净现金流为1.21亿元,同比下滑75.47%,主要是公司应收账款及预付款项分别较年初增长20.61%和42.00%所致。2、第二季度单季度收入增长17.28%。上半年公司实现营业收入74.43亿元,同比增长15.20%,完成全年收入计划的47 %,其中,第二季度收入增长17.28%。分产品来看,液态奶和其他乳制品上半年收入增速分别为14.54%和14.10%。3、毛利率较去年同期提升0.72个百分点。上半年公司毛利率为36.23%,较上年同期提升0.72个百分点,主要是因为高端产品销售情况良好,产品结构持续提升。4、期间费用率较去年同期下降0.59个百分点。上半年公司期间费用率为32.84%,相比去年同期下降0.59个百分点,其中,销售费用率、管理费用率和财务费用率分别下降了0.27、0.05和0.26个百分点。5、净利率较去年同期提升0.53个百分点。在毛利率提升和期间费用率下降的共同作用下,公司上半年净利率较去年同期提升0.53个百分点至2.09%。净利率增幅小于毛利率和期间费用率变化的最主要的原因在于去年同期收到所得税退回。 莫斯利安将保持高速发展,2017年有望达到100亿规模 1、莫斯利安仍将高速发展。莫斯利安推出4年以来,第一年收入2个亿,第二年7个亿,第三年16个亿,今年估计30个亿。预计2014年收入达到45-50亿,到2017年将达到100亿。2、近期利润高增长难度较大,长远乐观。从目前来看,莫斯利安毛利率高并不意味着净利率高,它只是处于发展阶段,投入较大,公司只能从莫斯利安获得有限的利润。公司近几年主要考虑规模,当莫斯利安收入达到100亿后,贡献的利润将会超过10亿。 公司聚焦核心产品,未来产品结构将进一步提升 公司未来发展方向是领先新鲜、做强常温、突破奶粉,采取聚焦战略,去年6个核心产品(莫斯利安、优倍、优+、健能、畅优、培儿贝瑞)共实现销售48 个亿,收入占比34.78%,今年希望能够做到65 个亿,收入占比有望达到41%。上述高毛利产品销售收入的大幅增长将进一步提升公司产品结构,从而提升盈利能力。 三、 盈利预测与投资建议 对于光明乳业这样的拐点型公司,应当结合PS进行估值,我们按照PS对应1.5对光明进行估值,其合理市值应为246亿元,对应股价20元。 四、 风险提示 高端产品利润不能很快释放,9月3日小非解禁

一、 事件概述 青岛啤酒公布2013年半年报,公司实现营业收入149.71亿元,同比增长11.68%;实现归属于上市公司股东的净利润13.95亿元,同比增长38.46%;每股收益1.03元。 二、分析与判断 产品结构提升带动主业平稳增长,投资收益贡献业绩 1、经营性净现金流同比小幅提升。上半年公司销售商品、提供劳务收到的现金为161.71亿元,同比提升9.80%;经营性净现金流为38.24亿元,同比提升6.99%。经营性净现金流增速低于收入增速主要是因为应收账款和其他应收款较年初增长232.30%和140.04%。2、上半年啤酒销售量价齐升。上半年公司共完成啤酒销售458万千升,同比增长9.62%,其中,主品牌销售240万千升,同比增长9%。公司上半年实现营业收入149.71亿元人民币,同比增长11.68%,由此可推算啤酒吨价同比增长1.88%。3、毛利率较上年同期有所增长。上半年公司毛利率为41.53%,较上年同期上升1.05个百分点,主要是因为(1)听装啤酒等高端产品共实现销售量83万千升,同比增长19%,使公司产品结构进一步优化和提升;(2)制造成本同比有一定幅度下降。4、期间费用率上升2.11个百分点。上半年期间费用率为24.06%,较上年同期上升2.11个百分点,主要是销售费用率大幅上升2.31个百分点至20.67%,管理费用率与财务费用率与去年同期变化不大。5、与三得利合资项目使上半年非经常损益达到3.49亿元。与三得利合资项目对公司业绩的影响包括:(1)全资子公司青啤松江变更为联营企业,公允价值大于账面价值产生的处置收益使得投资收益同比增加3849.37%;(2)合资项目产生负商誉致使营业外收入同比增加161.80%。6、净利率大幅上升。受毛利率及非经常损益提升影响,公司净利率较去年同期上升1.77个百分点至9.60%。 强大品牌力修筑护城河,未来高端产品有望保持快速增长 公司2013年经营目标是充分发挥品牌等优势,积极调整产品结构,巩固并扩大在国内中高端市场的优势地位,为2014年实现1,000万千升目标奠定坚实基础。1、公司强大品牌力为高端产品修筑宽广护城河。青啤2013年品牌价值已达到805.85亿元人民币(世界品牌实验室发布,2012年为631.68亿元),再次蝉联中国啤酒第一品牌。今年,公司借助110周年庆典的主题宣传推广活动进一步提升了品牌美誉度,强大品牌力保障公司高端产品量价齐升。2、公司高端产品有望保持快速增长。上半年公司高端产品纯生、易拉罐等啤酒实现销售83万千升,同比增长19%,远高于中低端产品销量增速。今年新推出的高端产品“鸿运当头”铝瓶装啤酒和全新包装的黑啤酒消费者较为认可,将不断提高公司在高端市场的竞争优势。 盈利预测与投资建议 尽管公司销售及产品结构均积极变化,但啤酒行业目前竞争较为激烈,费用难以控制,预计公司2013~2015年EPS为1.71/1.79/2.04元,合理估值43元,维持谨慎推荐评级。 风险提示:竞争激烈导致费用大幅上涨

一、事件概述 沱牌舍得公布半年报,报告期内公司实现营业收入7.55亿元,同比减少13.03%;归属于上市公司股东的净利润2825亿,同比减少84.81%,折合EPS0.084元。 二、分析与判断 第二季度收入同比下滑24%,出现上市以来的首次单季度亏损 1、第二季度销售收入同比大幅下滑,出现上市以来首次单季度亏损。 公司第二季度实现销售收入2.96亿元,同比下滑23.84%,;净利润-2928万元,出现上市以来首次单季度亏损,主要是中高档产品销售收入下滑明显以及销售费用大幅增加所致。2、二季度毛利率、净利率均下滑。第二季度公司毛利率59.95%,较去年同期下滑3.65个百分点;净利率为-9.90%,较去年同期下滑29.03个百分点。毛利率的下滑主要在于公司报告期内加大了对低档产品的销售力度,而同时中高档产品下滑19%,导致产品结构优化进程被打破;而净利率下滑速度较毛利率更快,主要是销售费用率提升较多所致。 销售费用率大幅提升,严重拖累业绩表现 1、期间费用率大幅提升拖累业绩,主因是销售费用率提升。公司上半年期间费用率48.84%,较去年同期提升24.88个百分点。销售费用率提升是期间费用率上升的最大因素,销售费用增长137%至2.66亿元,推升销售费用率提升22.32个百分点至35.28%,主要由于广告宣传费用支出大幅增长151%至2.04亿元;管理费用率也提升3.88个百分点。2、经营性净现金流下滑明显,主要是支付广告费用较多所致。上半年销售商品、提供劳务收到的现金为11.28亿元,相比去年同期还略有增长;但经营性净现金流仅为7808万元,相比去年同期大幅减少2.16亿元,主要是广告费用支出较多所致。 白酒市场基本面不见好转,公司预计前三季度净利同比下滑80%-100% 白酒行业基本面持续不见好转,尤其是公司之前主攻的高端市场受影响严重。公司预计前三季度净利润同比下滑80%-100%,对应三季度净利润为-2825万元至2265万元,同比下滑67%-141%,显示中短期内公司仍将面临较大经营压力,基本面尚难改善。 三、盈利预测与投资建议 预计公司13-15年EPS分别为0.22/0.28/0.36元,同比增速分别为-80%、25%、30%,对应PE为75X/59X/46X,维持公司“谨慎推荐”评级。 四、风险提示 白酒行业基本面持续恶化,省外扩张受阻

一、事件概述 伊利股份公布2013年半年报,实现营业收入240.21亿元,同比增长13.41%;归属于上市公司股东的净利润17.37亿元,同比增长128.22%,每股收益0.95元,大幅超预期。 二、分析与判断 激励行权、去年产品报废损失及收入提高与成本费用控制推动净利润增长 1、净利润增长主要来自于股权激励行权、去年同期产品报废损失及收入提高与成本费用控制。公司上半年实现归属于上市公司股东的净利润17.37亿元,较上年同期增加9.76亿元,同比增长128.22%,净利率较去年同期上升3.61个百分点至7.27%。其中,(1)股权激励对象行权1.54亿股导致所得税费用减少4.91亿元,净利润相应增加;(2)上年同期产品报废损失3.66亿元,减少上年同期净利润3.11亿元;(3)通过提高收入、控制成本费用等措施使得本期净利润增加1.74亿元。2、经营性净现金流同比大幅增长。上半年公司销售商品、提供劳务收到的现金为265.28亿元,同比提升10.64%;经营性净现金流为32.57亿元,同比增加152.40%。主要是因为应付账款较年初增加19.47亿元。3、收入同比增长13.41%,其中液体乳收入增速较高。上半年公司实现主营业务收入240.21亿元,同比增长13.41%,其中,液体乳收入增速较高,同比增长17.89%;奶粉及奶制品收入同比增长6.33%;冷饮及混合饲料收入则同比下滑了3.40%和5.61%。第二季度公司营业收入为122.97亿元,单季度同比增长12.58%。4、毛利率较上年同期略有上升。上半年公司毛利率为30.86%,较上年同期上升0.84个百分点,其中液体乳和奶粉及奶制品毛利率较去年同期分别上升了1.66和0.10个百分点。5、期间费用率下降1.45个百分点。上半年公司期间费用率为24.76%,较上年同期下降1.45个百分点。其中,由于上年同期产品报废损失3.66亿元记入管理费用,本期管理费用率下降1.56个百分点至4.78%;此外,销售费用率上升0.31个百分点至20.01%,财务费用率下降0.20个百分点至-0.03%。 乳制品行业景气度较高,相关政策频繁出台提升行业集中度,龙头最受益 1、2013年我国乳制品行业将保持较高景气度,我们强烈推荐乳制品板块。(1)由于国家监管政策趋于严厉,乳制品行业壁垒较高,护城河宽广。(2)行业供需不平衡,国内乳制品需求快速增长,而散户养殖不断退出,规模化养殖难以快速推进,未来几年高端供给不足。(3)产品结构升级和行业竞争减弱将带来净利率提升。2、国家频繁出台乳制品相关政策,未来行业集中度有望快速提升,龙头最受益。在今年国家提出的一系列政策中,明确提出2年婴幼儿奶粉行业集中度达到70%的目标,鼓励支持企业兼并重组,龙头占有率有望进一步提升。龙头企业在兼并重组中既能扩大自己的市场份额,又能减少与中小企业的竞争,竞争环境有望改善。 股权激励行权使管理层与股东利益趋于一致,有利公司长远发展。 截止7月2日,公司股票期权激励计划首期行权后剩余获授股票期权全部行权完毕,本次行权股票期权1.72亿份,占当前总股本的9.20%,行权价6.49元,行权人为包括总裁潘刚在内的公司高管及核心业务骨干共32人。股权激励行权有助于提升公司市场形象和估值水平,有利于公司长远发展。1、股权激励行权既能进一步完善公司治理结构,又体现了管理层对公司未来发展的信心,从而有助于提升公司市场形象和估值水平。2、管理层利益与上市公司及股东将更加趋于一致,将更倾向于选择符合公司长远发展的战略,有助于公司把握当前行业高景气度的黄金机遇,提升未来业绩增长的确定性。 盈利预测与投资建议 预计公司2013~2015年EPS分别为1.43元、1.55元和1.91元,合理估值42元,维持强烈推荐评级。 风险提示:食品安全事故

一、事件概述伊力特发布半年报。报告期内公司实现营业收入10.48亿元,同比增17.70%;归属上市公司净利润1.62亿元,同比增长44.46%,折合EPS0.367元。 二、分析与判断 白酒主业二季度增速同比环比大幅提升,多因素推动业绩超预期 二季度公司实现收入5.42亿元,同比大增32.9%,相比一季度4.90%的增速大幅提升,主要是公司在报告期内加强了对中低端产品的促销力度,推进渠道深度营销;同时省外市场拓展成效显著,报告期内疆外市场收入增长22.65%,主要是公司今年加强了在北京、浙江等地的扩张力度,下沉渠道以及新渠道开发力度加强。二季度净利润1.62亿元,同比大幅增长110%,推动上半年净利润增速达44.46%,主要由于疆外市场营销举措有力、母公司收入减少致消费税减少以及期间费用率下降较多,这几个因素共同推动公司二季度业绩增长远超市场预期。 中低端产品促销小幅拉低毛利率,期间费用率下滑显著推动业绩增长 1、二季度毛利率同比小幅下滑1.94pct。二季度毛利率同比下滑1.94pct,主要是报告期内公司为应对行业困境,加大了对旗下中低端产品的促销力度。2、二季度期间费用率下滑3.31pct,是推动二季度业绩快速提升的关键因素之一。期间费用率大幅下滑3.31pct至11.58%,体现出良好的费用控制能力。尽管报告期内公司加强了渠道深度营销及中低端产品促销,但销售费用率仍然下滑2.51pct,这也与去年二季度基数较高有关;管理费用保持相对稳定,微跌0.02pct;财务费用二季度同比减少101万元,使得财务费用率从一季度的1.75%降至二季度的0.47%。 煤化工上半年增亏,下半年部分剥离将大幅减亏 上半年宏观经济不振造成焦炭需求依然低迷,煤化工公司亏损0.66亿元,同比增亏0.32亿元,在一定程度上拖累了上半年业绩。下半年部分剥离后公司将有望按照41%股权进行并表,将对公司煤化工业务减亏、推动业绩提升有较大正面影响。 三、盈利预测与投资建议 预计公司13-15年EPS分别为0.78/0.94/1.06元,对应PE分别为14X/12X/10X,维持“谨慎推荐”评级。 四、风险提示 行业基本面继续恶化,销售情况不达预期

一、 事件概述 8月26日,我们对三全食品进行了调研,就公司经营现状、未来发展战略等与公司高管进行了交流。 二、 分析与判断 私厨等高端产品销售良好,产品结构升级明显,盈利能力有望进一步提升目前公司毛利率50%以上的高端产品占比达到15%左右,未来产品结构将继续升级,盈利能力有望进一步提升。1、私厨高端水饺已全国铺货,销售情况良好,预计该系列今年销售额过亿。上半年私厨销售额4000万元,7月22日私厨已在全国40个经济较发达城市推广,消费者接受情况较好,8月淡季销售额已过1000万元。目前私厨毛利率约50%左右,未来随着销售量提升,成本将进一步摊薄,毛利率有望继续提升。2、果然爱等高端汤圆增速高,结构提升明显。上半年果然爱销售额8600多万,增速达到100%以上,另外新派汤圆上半年销售额约2100万,果然爱和新派汤圆均为毛利率50%以上的高端产品,结构提升明显。 产能集中释放为扩张提供保障,全国布局有望降低冷链运输成本目前公司拥有郑州36.66万吨产能,成都5万吨产能,其余包括天津、太仓及佛山项目,产能分别为9万吨、7万吨及5.17万吨。天津项目已试生产,太仓及佛山预计明后年投产,我们认为:1、产能集中释放为公司业务扩张提供保障。天津产能将为今明年北京等地区速冻食品旺季销售提供有力保障。2、未来三个产能项目均靠近消费地区,全国化布局有望降低冷链运输成本,实现收入毛利双增长。 龙凤预计下半年并表,短期影响盈利,长期协同效应明显公司已获得上海龙凤100%股权,其他龙凤实体正在办理审批程序。由于龙凤在华东及西南地区品牌力较强,公司打算保持其原有品牌独立运作,预计下半年将并表,我们认为:1、短期对公司盈利有一些影响。龙凤2012 年实现营收3.39 亿元,亏损2.67 亿元,今年1-2月亏损3900万元,下半年龙凤亏损对公司盈利有一定影响。2、长期来看,公司成熟的运营体系和龙凤较强的品牌力将产生协同效应。公司已对龙凤做出调整,在上海,成都,北京等都已上货,公司已制定相应的销售计划,先在短时间内快速提升销售额,我们预计明年有望实现盈亏平衡。 盈利预测与投资建议我们认为今年公司产品结构和盈利能力有望持续改善。预计2013-2015EPS分别为0.47/0.64/0.85元,对应PE为45/33/25倍,给予强烈推荐评级,合理估值23元。 风险提示:猪肉价格波动,龙凤大幅亏损

一、事件概述 明面业发布半年报,报告期内公司实现营业收入5.61亿元,同比增长18.67%;归属母公司净利润4157万元,同比增长9.17%,折合EPS0.50元。 二、分析与判断 季度经营情况略好于好于一季度,长沙产能年底投产助推明年业绩 季度营业收入同比增长21.78%、环比增长15.3%,得益于遂平三条生产线投产一定程度上解决产能不足的问题以及公司营销得当、市场占有率提升。二季度净利润同比增长30.17%,主要得益于销售费用大幅减少,但环比仅提升11.6%,主要因为二季度营业外收入相比一季度减少329万元。募投变更后的长沙2.7万吨产能预计今年年底投产,产能不足状况进一步缓解,对明年公司业绩有助推作用。 上半年整体毛利率小幅下滑无碍,下半年高毛利产品上市有助毛利回升 半年公司整体毛利率小幅下滑0.18Pct至24.62%,主要来自于小麦价格走高对低端如意面系列产生一定的负面影响,但其他中高端系列仍保持毛利率的提升态势。公司一般会在下半年上调产品价格平滑原材料成本增加,同时三季度定位中高端的高毛利新品将上市,两项举措将推动公司下半年毛利率企稳回升。 广告投放高峰期已过,销售费用率下半年将有望继续下滑 司上半年销售费用率7.70%,同比减少0.41pct,主要是因为一季度央视广告费用已完全体现在一季度报表,公司将针对央视巨额宣传投入进行评估,未来推广方式仍将以价格低廉的墙体广告为主,因此下半年销售费用率有望持续走低。管理费用率6.92%,同比提升0.69pctm,主要是研发费用及员工薪酬增加所致。财务费用大幅减少64.5%,主要是部分闲置募集资金的利息收入增加。 大本营所在华中市场增速趋缓,今年渠道重点布局华东市场 半年公司大本营所在的华中市场营业收入仅增长4.16%,相比去年同期14%增速下滑明显,成熟市场增量空间明显收窄。公司今年将重点布局第二大市场--华东市场,费用投入也予以倾斜,上半年营业收入增长34.59%已初步见效。此外华南、西南市场增速仅次于华东市场,也与公司经销商分布密不可分。 三、盈利预测与投资建议 随产能释放及弱势市场拓展力度加强,公司销售有望提速发展。预计公司13-15年EPS为1.15/1.41/1.75元,对应PE为28/23/18倍,维持“强烈推荐”评级。 四、风险提示 材料价格出现大幅波动,销售情况不达预期

一、事件概述 近期我们调研了中炬高新,就行业及公司发展近况同公司进行了交流。 二、分析与判断 毛利率同比下滑并不足惧,未来半年仍有望保持稳定 公司半年报中披露二季度调味品业务毛利率同比下滑引发市场关注,但我们认为并不足惧。首先二季度毛利率降幅不大,尚在可接受范围之内,且上半年调味品毛利率相比去年全年仍略有提升;其次,占比约7成、毛利率稍低的酱油业务增速快于鸡粉等复合调味品及上半年大豆综合采购成本同比上升是导致毛利率下滑的重要原因。我们认为,未来半年公司调味品业务毛利率仍有望保持相对稳定。 产能瓶颈尚存,营销加码尚待阳西产能大规模释放,销售费用率有望持续走低 中山厂四期产能尚在释放过程之中,加之阳西一期5万吨产能预计到2014年年底才有成品出厂,因此未来一到两年公司产能仍将维持偏紧状态。在上半年销售费用基本无增幅情况下,调味品业务收入仍保持28%增长,证明现有规模下公司最大短板仍是产能而非营销,现阶段加码营销边际效用不大。因此在阳西产能未大规模释放之前,我们将乐见公司销售费用率有望伴随收入增长逐渐走低。 跨区域扩张和餐饮渠道是未来五年配合产能放量的重要突破口 跨区域扩张以及餐饮渠道开拓是公司未来核心发力点。上半年五大主销区增速都在20%以上,但考虑到基数较高及竞争激烈,跨区域扩张是当务之急。上半年非五大区域增速已超过40%,东北、华北已取得重要突破。此外,未来五年餐饮渠道也将加码,占比有望由目前不足30%提升至45%。 下半年商住项目预计或将有7000万左右收入可确认 公司上半年业绩超预期主要是参股公司中汇合创对汇景东方项目8057万元收入的确认。公司二季度末预收账款中仍有约7500万一年以上预收款项,我们预计这部分收入有望在下半年进行确认,如确认预计可带来700万左右的净利润(归属上市公司)。均价较低的汇景东方二期(小高层)预计今年年底开盘,销售前景有望好于一期,但短期对上市公司业绩难有贡献。公司尚有1400亩未开发土地,预计10年内开发完毕,因此中长期看房地产业务仍将是公司重要的利润贡献来源。 三、盈利预测与投资建议 预计公司13-15年EPS为0.26/0.35/0.45元,目前股价对应的PE为31/23/18X,维持“强烈推荐”评级。 四、风险提示 调味品原材料成本大幅提升,地产结算进度和销售情况低于预期