一、事件概述伊利股份公布2013年三季报,实现营业收入365.71亿元,同比增长11.13%;归属于上市公司股东的净利润25.16亿元,同比增长84.12%,每股收益1.23元。 二、分析与判断三季度业绩低于我们预期,经营性净现金流暗含未来业绩有望超预期1、第三季度收入增速低、成本增长异常、提价因素未显现是业绩低于我们预期的主因。(1)第三季度收入增速仅为7.01%。我们认为主要是第三季度原奶供应不足导致公司低端奶缺货所致。(2)成本增长异常。公司第三季度成本同比增长12.65%,大幅高于收入增速。而光明第三季度收入及成本增速分别为23.73%及25.30%,两者基本匹配。伊利和行业内公司相比,成本增长异常。(3)高端化、提价因素未显现。公司第三季度高端奶增速加快,同时公司对液体乳提价5-10%,但第三季度收入增速仅为7.01%,毛利率较去年同期下降3.70个百分点,我们认为高端化、液体乳提价因素并未在第三季度显现。2、经营性净现金流同比大幅增长。前三季度公司销售商品、提供劳务收到的现金为425.31亿元,同比提升12.71%;经营性净现金流为52.55亿元,同比增加98.34%,暗含公司基本面健康,未来业绩有望超预期。 3、前三季度期间费用率下降2.07个百分点。前三季度公司期间费用率为23.18%,较上年同期下降2.07个百分点。其中,由于上年同期产品报废损失记入管理费用,本期管理费用率下降1.01个百分点至4.97%;此外,销售费用率下降0.81个百分点至18.33%,财务费用率下降0.25个百分点至-0.12%。 高端化、提价、奶粉高弹性、管理层与股东利益一致有望带来业绩超预期1、高端化加速,公司盈利能力持续增强。以金典为代表的6大高端产品增速较高,我们预计今年三季度到接下来四个季度金典收入超过50%的增长,QQ星、舒化奶等高端产品30%左右的增长,六大高端产品占液体乳比例13-15年有望达到36%、40%、43%。2、提价效应将在未来四个季度显现。公司今年8月份对液体乳整体提价5-10%,其中高端产品金典提价10%。从报表来看公司提价效应在第三季度并未显现,我们认为在未来四个季度公司提价效应有望逐步显现,进而带来公司毛利率和净利率的同步提升。3、奶粉业务具备较大业绩弹性。去年伊利45个亿奶粉销售收入,2013年预计达到65个亿奶粉收入,由于2013年公司奶粉业务处于恢复期,未来奶粉业务将给公司带来较大业绩弹性。另外,作为行业龙头随着二胎政策放开,有利于打开公司奶粉市场空间。4、股权激励使高管利益与股东一致。本次股权激励行权股票期权1.72亿份,占当前总股本的9.20%,行权人包括总裁潘刚在内的公司高管及核心业务骨干共32人。明年6-7月这部分股权将解禁,未来公司释放业绩动力充足,预计2013年年报业绩有望超预期。 行业将长期保持较高景气度,相关政策频出提升行业集中度,龙头最受益1、2013年我国乳制品行业将保持较高景气度,我们强烈推荐乳制品板块。(1)由于国家监管政策趋于严厉,乳制品行业壁垒较高,护城河宽广。(2)行业供需不平衡,国内乳制品需求快速增长,而散户养殖不断退出,规模化养殖难以快速推进,未来几年高端供给不足。(3)产品结构升级和行业竞争减弱将带来净利率提升。2、国家频繁出台乳制品相关政策,未来行业集中度有望快速提升,龙头最受益。在今年国家提出的一系列政策中,明确提出2年婴幼儿奶粉行业集中度达到70%的目标,鼓励支持企业兼并重组,龙头占有率有望进一步提升。龙头企业在兼并重组中既能扩大自己的市场份额,又能减少与中小企业的竞争,竞争环境有望改善。

一、 事件概述:公司公布2013年三季报,前三季度实现收入325.01亿元,同比增长11.83%,归属上市公司股东的净利润28.35亿元,同比增长35.09%,扣除非经常性损益的净利润26.85亿元,同比增长90.52%,实现每股收益1.2882元。 二、 分析与判断: 产品结构提高与低价原料储备提升毛利率水平。 1、经营性净现金流同比增长10.26%。前三季度公司销售商品、提供劳务收到的现金为356.43亿元,同比增长6.67%;经营性净现金流为31.28亿元,同比增长10.26%。主要因为应付账款和预收款项分别较年初增加23.83%和44.16%。2、第三季度单季度收入同比增长13.54%,净利润同比增长20.65%。公司第三季度单季度实现收入121.95亿元,同比增长13.54%,实现净利润11.44亿元,同比增长20.57%,净利润增速较上半年有所下滑的原因在于去年第三季度基数较高。3、毛利率较去年同期提升1.94个百分点。前三季度公司毛利率为20.09%,较去年同期上升1.94个百分点,主要原因是:(1)公司产品结构改善,前十大盈利能力较强的明星产品收入占比持续提升;(2)上半年猪肉价格较低,成本压力小,尽管第三季度猪肉价格上涨,但公司在猪肉价格较低时储备了猪肉原料,有利于缓解价格上涨的影响。4、期间费用率上升0.24个百分点。前三季度期间费用率为8.55%,较上年同期上升0.24个百分点,其中销售费用率上升0.04个百分点至5.45%,管理费用率上升0.34个百分点至3.22%,财务费用率下降0.15个百分点至-0.12%。5、净利率较去年同期上涨1.48个百分点。前三季度公司净利率为9.20%,较去年同期上升1.48个百分点。 未来肉制品产品结构将进一步升级,屠宰鲜销有望受益产能淘汰及渠道开拓。 公司计划全年屠宰生猪1500万头,产销肉制品178万吨,肉和肉制品总销量325万吨。我们认为公司未来仍有望保持较快发展:1、肉制品产品结构将进一步提升,盈利状况有望保持良好。(1)前十大明星产品盈利能力较高,公司计划明年通过提高前十大产品收入占比以及开发新品来实现盈利能力不断提升,公司针对不同渠道已推出不同低温新产品海威夷、培根等。(2)成本方面,生猪价格第三季度上涨,10月28日生猪平均价格15.4元,但能繁母猪存栏量仍处高位,9月仍有5008万头,我们预计第四季度猪肉价格可能呈现箱体波动,全年成本压力不大。2、屠宰有望保持稳定增长。产能方面,国家淘汰落后产能同时公司收编了中小屠宰企业;销售方面,公司新增特约专卖店,加强了商超覆盖,并开拓学校渠道。 盈利预测与投资建议:今年公司肉制品盈利能力有望持续改善。预计2013-2015EPS分别为1.83/2.23/2.64元,对应PE分别为25/21/18倍,维持强烈推荐评级,合理估值55元。 风险提示:新增产能投放不达预期、猪肉价格波动

一、事件概述 青青稞酒公布三季报,报告期内公司实现营业收入11.47亿元,同比增长23.18%;归属上市公司股东净利润3.05亿,同比增长27.94%;EPS0.677元。 二、分析与判断 三季度业绩符合我们此前预期,产品结构优化持续推动毛利率提升 第三季度,公司实现营业收入3.22亿元,同比增长8.59%,增速减慢主要源自白酒行业基本面仍然较为疲软;归属母公司净利润9017万元,同比增长27.94%,扣非后增长24.99%,经营情况好于公司此前中报给出的三季度预测,符合我们此前预期。毛利率72.06%至历史最高水平,同比提升2.02pct,环比提升0.75pct,显示出中端品种销售依然良好,产品结构优化进程仍在持续。净利率提升1.80pct,主要是毛利率提升以及西藏优惠税收政策导致营业税金及附加大幅减少2355万。 费用投放延续二季度力度推动销售费用同比大幅提升8.8个pct 第三季度,公司期间费用率22.91%,同比提升8.8pct,主要由于销售费用增长过快所致。面对白酒行业惨淡困境,公司三季度基本延续二季度以来的费用投入力度,加大广告宣传及促销力度,推动销售费用率同比提升6.36pct至18.50%;管理费用率同比提升1.82pct至6.57%,应主要是折旧摊销费用增多所致;利息支出减少和利息收入增加导致财务费用项收入增加361万,但由于营业收入基数升高,推升财务费用率同比小幅上扬0.62pct。 现阶段白酒行业依然首推青青稞酒,预计2013年全年业绩增速为28% 1.青青稞酒最有希望在下一轮白酒盛宴中从地方性品牌升级为全国化品牌。白酒消费未来将回归理性和品质,主要消费价位将更集中于100-300元,受益差异化品类、价位合理、优秀的机制及管理团队,白酒上市公司中青青稞酒最有希望在下一轮白酒盛宴中从地方性品牌升级为全国化品牌。2.预计全年公司净利润增速为28%,EPS0.86元,仍是白酒行业中基本面最为优秀的公司目前股价对应PE仅为21倍,具备较强的安全边际。 三、盈利预测与投资建议 我们小幅下调公司盈利预测,预计公司13-15年EPS分别为0.86/1.11/1.37元,目前对应PE分别为21/17/13X,维持“强烈推荐”评级。按照2014年20倍PE,合理估值24元。 四、风险提示 白酒行业基本面持续恶化;费用投入超预期

一、 事件概述:光明乳业公布三季报,报告期内实现营业收入116.94亿元,同比增长18.16%;归属于上市公司股东净利润为3.08亿元,同比增长38.57%;每股收益0.25元。 二、 分析与判断 第三季度收入较快增长,高端产品销售良好。 1、经营性净现金流同比下滑。前三季度公司销售商品、提供劳务收入收到的现金为133.27亿元,同比增长18.63%;经营性净现金流为9.17亿元,同比下滑7.09%,主要是公司应收账款及预付款项分别较年初增长8.20%和86.21%所致。2、第三季度单季度收入增长23.73%,净利润增长27.40%。第三季度单季度公司营业收入42.51亿元,同比增长23.73%,净利润1.60亿元,同比增长27.40%,增速有所下滑,主要原因是去年公司收到所得税退回,基数较高。3、毛利率较去年同期提升0.17个百分点。前三季度公司毛利率为35.85%,较上年同期提升0.17个百分点,主要是因为高端产品销售情况良好,预计前三季度莫斯利安销售仍保持100%以上增长,五个核心单品增速50%以上,产品结构持续提升。4、期间费用率较去年同期下降1.27个百分点。前三季度公司期间费用率为31.86%,相比去年同期下降1.27个百分点,其中,销售费用率、管理费用率和财务费用率分别下降了0.98、0.09和0.21个百分点。5、净利率较去年同期提升0.53个百分点。在毛利率提升和期间费用率下降的共同作用下,公司前三季度净利率较去年同期提升0.53个百分点至2.61%。 莫斯利安将保持高速发展,产品结构提升明显。 1、莫斯利安仍将高速发展。莫斯利安推出4年以来,第一年收入2个亿,第二年7个亿,第三年16个亿,今年预计约35亿。预计2014年收入达到50-55亿,2015年有望达到85亿元。2、公司聚焦核心单品,产品结构提升明显。公司未来发展方向是领先新鲜、做强常温、突破奶粉,采取聚焦战略,去年公司几个核心产品(莫斯利安、优倍、优+、健能、畅优)共实现销售48 个亿,收入占比34.78%,预计今年有望达到65 亿以上,收入占比有望达到41%以上。上述高毛利产品销售收入的大幅增长将进一步提升产品结构,从而提升盈利能力。 三、 盈利预测与投资建议:预计13-15年EPS分别为0.40/0.67/0.95元,按照2014年业绩40倍PE,合理估值27元,继续强烈推荐。 四、风险提示:高端产品利润不能很快释放

一、事件概述 中炬高新发布三季报,报告期内公司实现收入16.63亿元,同比增长29.36%;归属上市公司净利润1.35亿元,同比增长48.52%;折合EPS0.17元。 二、分析与判断 商住项目报告期内确认收入及美味鲜表现良好致超预期 第三季度,公司实现营业收入5.51亿,同比增长14.96%;实现归属母公司净利润4847万,同比增长57.29%,折合EPS0.061元,业绩基本符合我们此前预期。单季度总体毛利率33.42%,净利率8.77%,均为2010年四季度以来的单季度最高水平。业绩增长贡献主体仍然是美味鲜调味品主业。前三季度,美味鲜实现收入14.8亿元,同比增长25.2%;净利润1.56亿元,同比增长36.3%。 调味品业务毛利率、净利率皆出现可喜提升 第三季度,美味鲜营业收入约5.2亿元,同比增长约20%;净利润约5900万元,同比增长约34%,基本符合我们此前预期。最为可喜的是,美味鲜毛利率重回30%以上,净利率也超过11%,这些都验证了我们9月份发布的公司深度报告《产能扩张和净利率提升,带动公司未来3年30%增长》中的对公司调味品业务毛利率和净利率进入上行通道的判断。 期间费用率小幅提升,管理费用率偏高具备控制空间 第三季度,公司期间费用率22.52%,同比、环比分别提升1.32和3.8pct,主要由于销售及管理费用率提升所致。其中,销售费用率10.10%,同比、环比分别提升1.02和1.06pct,主要是运输费用以及广告、宣传等费用支出增加所致,费率水平较为合理;管理费用率11.16%,同比、环比分别提升1.13和2.87pct,预计主要是职工薪酬增长较快所致;财务费用率1.13%,同比、环比分别下滑0.84和0.15pct,主要是收入基数增大基础上同时利息支出减少所致。公司期间费用率相比海天、加加等竞争对手要高出不少,主要是管理费用率偏高,因此公司如果对管理费用进行严控,将进一步有效提升净利率水平。 三、盈利预测与投资建议 预计公司13-15年EPS为0.26/0.35/0.45元,目前股价对应PE为40/30/23X,维持“强烈推荐”评级,合理估值14元。 四、风险提示 调味品原材料成本大幅提升、房地产业务结算节奏不确定

一、事件概述 三全食品公布三季报,报告期内实现营业收入24.48亿元,同比增长26.54%,归属于上市公司股东的净利润1.01亿元,同比增长9.65%,每股收益0.25元。 二、分析与判断 第三季度收入较快增长,净利润出现亏损 1、经营性净现金流同比下降19.92%。前三季度公司销售商品、提供劳务收到的现金为26.24亿元,同比提升28.92%;经营性净现金流为1.80亿元,同比下降19.92%。主要是应付账款较年初减少了27.69%所致。2、第三季度单季度营业收入同比增长26.56%,净利润出现亏损。第三季度单季度公司实现营业收入6.01亿元,同比增长26.56%,净利润-984.33万元,同比下降251.11%,原因是第三季度毛利率较去年同期下滑1.54个百分点。3、前三季度期间费用率上升0.57个百分点。前三季度期间费用率为30.66%,较上年同期上升个0.57个百分点,其中销售费用率上升0.57个百分点至27.20%,前三季度销售费用增长1.51亿元中绝大部分为广告费用,这与公司大力推广新品有关。此外,管理费用率为3.60%,财务费用率为-0.14%,与去年同期基本持平。5、净利率较去年同期下降0.60个百分点。前三季度公司净利率4.11%,较去年同期下降0.60个百分点,主要是销售费用率上涨所致。6、公司预计今年全年净利润同比增长-20-10%。公司预计全年净利润同比增长-20-10%至1.12-1.54亿元。公司本年度加强品牌建设,加大新产品推广力度,并购”龙凤实体”增加资源投入,从而对实现预期利润带来一定的不确定性。 高端私厨销售情况良好,第四季度产品结构有望加快提升 私厨水饺向全国推广后,销售情况良好,许多地区出现断货情况,公司近期新增生产线来应对供不应求的状况,预计前三季度收入约为7000万,全年有望达到1.2亿元,目标是达到平均7-8%的市场占有率。私厨水饺是可以全机械化生产的高毛利产品,产能扩张较为容易,随着第四季度天津产能的释放,私厨水饺销售有望超预期,产品结构有望加快提升。 龙凤预计第四季度并表,短期影响盈利,长期协同效应明显 龙凤2012年度实现营收3.39亿元,亏损2.67亿元,今年1-2月亏损3900万元。由于龙凤在华东及西南地区品牌力较强,公司打算保持其原有品牌独立运作。龙凤预计第四季度并表,短期会对公司盈利产生一些影响,但长期来看,公司成熟的运营体系和龙凤较强的品牌力将产生协同效应。公司打算在较短时间内快速提升其销售额,我们预计龙凤明年有望实现盈亏平衡。 盈利预测与投资建议 我们预计2013-2015EPS分别为0.35/0.50/0.65元,对应PE为68/48/37倍,公司业绩低于我们预期,下调评级至谨慎推荐,合理估值25元。 风险提示:食品质量安全,销售费用大幅上涨,龙凤亏损

一、事件概述 贝因美公布三季报,报告期内实现营业收入46.36亿元,同比增长22.11%,归属于上市公司股东的净利润5.01亿元,同比增长64.28%,每股收益0.78元。 二、分析与判断l公司控制费用效果显著,净利率大幅上升 1、经营性净现金流同比减少39.79%。前三季度公司销售商品、提供劳务收到的现金为52.07亿元,同比提升26.79%;经营性净现金流为4.29亿元,同比减少39.79%。主要是因为预付款项较年初增长607.39%。2、第三季度单季度收入增速为15.99%,净利润增速为8.19%。受反垄断下调奶粉价格影响,公司第三季度单季度实现营业收入14.20亿元,同比增长15.99%,净利润1.15亿元,同比增长8.19%,增速均减缓。3、毛利率较上年同期上升0.29个百分点。前三季度公司毛利率为63.20%,较上年同期上升0.29个百分点,主要受益于公司产品结构的提升。4、期间费用率较去年同期下降1.65个百分点。前三季度期间费用率为47.34%,较上年同期下降1.65个百分点,其中销售费用率上升1.16个百分点至42.68%;管理费用率下降2.42个百分点至5.44%;财务费用率下降0.40个百分点至-0.78%。5、净利率大幅上升。受毛利率提升、期间费用率下降影响,公司净利率较去年同期上升2.78个百分点至10.81%。6、公司预计今年全年净利润同比增长10-60%。公司将继续通过提升产品结构带动整体毛利率提升,同时继续加大对费用的控制力度提升费用使用效益,预计今年全年净利润同比增长10-60%至5.60-8.15亿元。 公司产品结构提升及控制费用成效显著,预计全年净利润增速仍较高尽管受反垄断下调奶粉价格影响,第三季度收入及净利润增速放缓,我们认为全年净利润增速仍较高,预计约50%。1、爱+等高端产品快速增长提升产品结构。公司爱+产品终端销售价格200元/公斤以上,毛利率较高,占收入比重已经达到20%以上,产品结构持续提升将使公司保持良好盈利状况,这可以从反垄断降价后毛利率仍然同比上升得到印证。2、公司费率控制效果显著。今年公司实行SBU后对不同渠道全面分开运作,费率下降是精细化管理及组织架构整合的客观结果,具有可持续性。 政策等外部环境利好婴幼儿奶粉龙头,公司有望迎来发展机遇期今年婴幼儿奶粉行业外部发展环境发生重大改变,对国产婴幼儿奶粉行业龙头贝因美是重要的发展机遇。1、国外奶粉屡现食品安全事故,贝因美正面形象再次提升。恒天然集团双氰胺事件、肉毒杆菌事件及美素丽儿过期奶粉等事件使国外奶粉形象受到影响,相较之下,贝因美等国产奶粉形象有所改观,这有望促进扭曲的国内奶粉市场健康发展,作为国产奶粉龙头公司有望最为受益。2、国家频繁出台政策,扶持国内奶粉品牌意图明显,公司有望迎来发展机遇期。国家出台的一系列食品安全政策,将对乳制品行业影响深刻,这其中包括提高婴幼儿奶粉市场集中度,加强婴幼儿奶粉监管等,这些政策既能规范国内乳粉行业,又能提高行业壁垒,扶持国内奶粉品牌意图明显。 盈利预测与投资建议预计公司2013~2015年EPS分别为1.20元、1.47元和1.81元,合理估值48元,维持强烈推荐评级。 风险提示:食品质量安全,原料奶价格上涨

一、事件概述 汤臣倍健公布三季报,报告期内公司实现收入11.63亿元,同比增长43.61%,归属上市公司股东净利润3.54亿元,同比增长46.12%,折合EPS1.08元。 二、分析与判断 第三季度收入、利润分别同比增长46%、94%,业绩超市场预期 第三季度,公司营业收入首次突破单季度4亿元,达4.10亿元,同比增长45.82%,相比去年43.63%的增速提升2.19pct,外延式扩张及渠道深度整理双管齐下之效应持续显现;净利润1.21亿元,同比增长94%,净利率同比大幅提升7.3pct至29.40%,主要归功于期间费用率的降低(降低7.7pct,主要是销售费用率降低10.12pct)以及毛利率的提升(增加2.6pct,主要来自于提价)。我们仍然维持对2013年营业收入增长43%、利润增长47%的业绩预测,折合EPS1.26元。 销售费用率同比大幅下滑10.12pct,是业绩超预期的最大推手 第三季度公司期间费用率27.50%,同比下滑7.7pct,主要来自于销售费用率大幅下滑10.12pct,是三季度业绩超预期的最大推动力量。前期我们对第三季度费用投放力度减弱、业绩将进入快速释放期的前瞻性判断被证实,预计下半年销售费用率有望被控制在25%以内。管理费用率提升1.58pct至8.74%,主要是研发及人工费用上升所导致。财务费用率同比提升0.83pct,保持相对稳定。 保健食品行业规范化持续推进,市场竞争环境将更加优良、有序 近期国家食品药品监督管理总局密集出台多部规定的征求意见稿,对保健食品行业的规范化发展进一步做出了明文规定,对违规贴牌以及无批号进口产品进行的整治力度将进一步加强,保健食品行业市场环境有望得到持续净化、行业整合大幕将拉开,将为公司快速发展创造一个更加优良、有序的市场竞争环境。 三、盈利预测与投资建议 预计13-15年公司EPS为1.26/1.77/2.42元,目前股价对应PE为55/39/29倍,维持“谨慎推荐”评级。 四、风险提示 成本过度上涨、原材料采购不足、销售情况低于预期

一、事件概述 承德露露发布三季报,报告期内公司实现营业收入20.39亿元,同比增长24.01%;实现归属上市公司净利润2.71亿元,同比增长63.16%,折合EPS0.68元。 二、分析与判断 三季度重回高速增长轨道,单季度业绩增速超我们此前预期 第三季度,公司实现营业收入5.65亿元,同比增长14.65%;归属上市公司股东净利润6399万元,同比增长61.62%,净利率同比提升1.8pct至27.99%,重回业绩高速增长轨道。三季度业绩超高增长来自于以下几个方面:(1)市场开拓力度加强,中秋、国庆节日促销取得较好成效;(2)产能利用率环比提升和核桃露提价助推三季度毛利率出现同比和环比改善;(3)各项费用控制良好,三季度公司期间费用率下滑2.9pct。 核桃露和产能利用率提升提价助推三季度毛利率出现同比和环比提升 第三季度,毛利率为38.91%,同比提升1.26pct,环比大幅提升17.72pct,验证了我们此前对三季度毛利率将企稳回升的前瞻性判断。二季度公司对核桃露出厂价提价约10%,并且从包装及运输等方面进行严格的成本管控;同时,伴随三季度销售状况环比二季度出现明显好转,郑州产能利用率出现较为显著的环比提升,这些有利因素共同推动三季度毛利率出现同比和环比提升。 第三季度期间费用率同比下滑2.9pct,主要来自销售费用率的降低 第三季度,公司期间费用率为22.36%,同比下滑2.9pct,费用下滑主要来自于销售费用率的降低(同比降低2.27pct)。一方面是公司主动加强了费用控制;另一方面也是去年三季度销售费用率高达23.04%,基数较高;管理费用率2.16%,同比下滑0.66pct,公司成本控制的力度正逐步加强;财务费用率为-0.57%,与去年-0.60%的水平相差不大,保持基本稳定。 三、盈利预测与投资建议 预计13-15EPS为0.85/1.11/1.42元,目前股价对应的PE为31/24/19倍,维持“强烈推荐”评级。 四、风险提示 原材料价格出现大幅波动,销售情况不达预期

一、 事件概述 恒顺醋业发布三季报,报告期内公司实现收入8.79亿元,同比增2.15%;归属上市公司净利润2696万元,同比增179.48%,折合EPS0.212元。 二、 分析与判断 淡季调味品主业增长平稳,投资收益减少致净利润略低我们预期 第三季度,公司实现收入3.27亿元,同比增长-5.40%,主要是地产业务剥离导致;母公司营业收入2.23亿元(贡献调味品主业大部分收入),同比增长15.75%,预计合并报表后调味品主业增长约20%,三季度属调味品行业淡季,这一增速较为正常;实现归属母公司净利润882万,同比增长135%,略低于我们1100万的盈利预期,主要是由于三季度投资净收益减少较多所致。净利率2.97%,同比大幅提升2.08pct,自剥离地产业务以来公司净利率水平及稳定性均得到较强提升;母公司口径中毛利率32.50%,环比上半年下滑1.06pct,同比去年三季度小幅增长0.09pct,本季度产品结构升级似不明显。 期间费用率同比、环比皆下滑较大,回归正常费用支出水平 第三季度,公司整体期间费用率为23.89%,同比降低3.37pct,环比大幅下降9.81pct。同比降低主要来自于公司今年对于管理费用的严格把控以及房地产业务剥离后财务费用支出的减少;环比大幅降低则主要由于二季度销售费用中包含较多渠道返点以及促销、人员费用从而导致基数较高(三季度销售费用率10.46%,环比大幅下滑4.51pct;同比下滑0.32pct,基本持平,可见淡季中公司保持了较为平稳的费用支出政策)。 调味品主业多线出击,核心仍在醋品,料酒、酱油、酱菜将是重要增长点 大调味品战略下醋、料酒、酱油、酱菜四线出击,保障主业25%增长目标实现。醋品仍是核心业务,随着白醋产能扩大及销售增加,未来有望成为主业的核心增长点。酱油今年新增7个新品(3种生抽、4种老抽),酱菜大力推广袋装产品,由于基数较低,其增速将远高于食醋业务,将为主业提供新的增长点。 三、 盈利预测与投资建议 预计公司13-15年EPS为0.37/0.75/1.06元,目前股价对应PE为97/48/34X。目前股价已达到我们认为的合理估值35元,故下调至“谨慎推荐”评级。 四、 风险提示 调味品原材料成本大幅提升,销售低于预期

一、事件概述 克明面业发布前三季度业绩,报告期内公司实现营业收入8.57亿元,同比增长18%;归属母公司净利润6320万元,同比增长0.58%%,折合EPS0.76元。 二、分析与判断 三季度收入增长符合预期,业绩下滑主要来自费用增长过快及毛利率下滑 第三季度,公司实现营业收入2.95亿元,同比增长16.73%,得益于遂平产能投产以及公司加强营销、市场占有率提升所致;但第三季度净利润2163万元,同比减少12.63%,净利率下滑1.39pct至7.33%,主要是由于期间费用率同比提升2.75pct至14.94%以及毛利率下滑0.48pct至23.83%所致。 毛利率下滑主要来自原材料成本端压力,提价正向效应将于四季度体现 前三季度,公司毛利率下滑0.32pct至24.36%,主要由于二季度以来小麦价格持续走高推升面粉价格走高(三季度涨价约10%)所致。公司于九月下旬对产品出厂进行提价,因此提价对毛利率的正向促进效应将完全于四季度体现,因此三季度将是全年毛利率的低点。 销售费用、管理费用增长超预期推升期间费用率快速提升 第三季度,公司销售费用率8.0%,同比提升1.0pct,主要由于行业竞争激烈以及为消化新增产能而进行持续促销导致促销费用增长较多;管理费用率6.33%,同比提升1.33pct,主要是研发及人员工资费用增长较多;两项费用同步大幅提升导致净利率下滑显著。 挂面市场竞争加剧,销售旺季到来保收入增长及市场份额将是重中之重 金沙河、金龙鱼等主要竞争对手近来持续发力,市场份额提升显著,但同时大批中小挂面企业开工率急剧下滑,挂面市场竞争持续加剧且市场格局仍未稳固。伴随四季度挂面传统销售旺季到来,我们预计四季度中公司仍将有望加大费用投入以巩固市场份额第一的位置,保收入增长及市场份额将有望是公司重中之重。 三、盈利预测与投资建议 我们下调此前盈利预测,预计公司13-15年EPS为1.03/1.22/1.46元,目前股价对应PE为32/27/23倍,维持“强烈推荐”评级。 四、风险提示 原材料价格出现大幅波动,销售情况不达预期

一、事件概述 涪陵榨菜公布三季报,实现营业收入6.70亿元,同比增长18.11%,归属于上市公司股东的净利润1.28亿元,同比增长22.84%,每股收益0.83元。 二、分析与判断 单季度营业收入同比增长27.62%,渠道下沉效果显现 1、经营性净现金流同比提升27.37%。前三季度公司销售商品、提供劳务收到的现金为7.73亿元,同比提升27.37%;经营性净现金流为1.81亿元,同比提升30.23%,主要因为应付款项和预收账款较年初增长了30.99%和15.24%,而应收票据和预付账款较年初减少了78.23%和50.42%,公司现金流状况保持良好。2、第三季度单季度营业收入同比增长27.62%。公司第三季度单季度实现营业收入2.55亿元,同比增长27.62%,较第二季度收入增速16.49%有所上升,净利润5294.88万元,同比增长14.48%,主要原因是渠道下沉使公司产品销售同比增加及产品结构调整后部分产品销售价格有所提高。3、毛利率较上年同期下降1.08个百分点。前三季度公司毛利率为41.12%,较去年同期下降1.08个百分点,这是因为,一方面成本中榨菜原料、包装物的价格较去年均有所增长,另一方面,经销商增加也使公司成本增加。4、期间费用率小幅下降。前三季度期间费用率为19.09%,较上年同期下降0.72个百分点,其中销售费用率下降0.56个百分点至16.99%,管理费用率下降0.45个百分点至3.65%,财务费用率上升0.29个百分点至-1.55%。5、扣除非经常损益后净利润同比增长16.53%。由于报告期收到的政府补助增加,前三季度公司营业外收入为1190.42万元,同比增长5.52倍。扣除非经常损益后,公司前三季度净利润为1.19亿元,同比仍有15.90%的增长。6、预计全年净利润增长15-35%。公司预计全年净利润在1.45-1.71亿元之间,同比增长15-35%。 未来公司榨菜有望继续量价齐升 1、未来榨菜销量有望保持较快增长。公司2012年榨菜销量8.67万吨,我们预计今年销量增速有望达到15%左右。一方面,公司正加强榨菜多用途消费方式宣传,包括炒菜,烧汤等,已在央视等知名电视台做广告宣传,这将保障现有市场的消费量增长。另一方面,公司从去年开始调整渠道,对空白市场招收了一批新经销商,公司空白市场有2000多个,今年将开发130个地级空白市场和500多个县级空白市场,明后年公司仍将继续覆盖空白市场。未来2-3年渠道下沉将为榨菜销量增长提供有力保障。2、产品价格有望保持稳定增长。一方面,去年年底公司对部分产品价格进行了上调,幅度约为10%左右,另一方面,公司今年推出新品榨菜“中国红”国粹系列价格在2-2.5元,大幅高于传统榨菜价格,目前销售情况良好,产品结构有望进一步提升。 盈利预测与投资建议 预计公司2013~2015年EPS分别为1.00元、1.23元和1.49元,对应PE分别为40、32和27倍,合理估值45元,维持谨慎推荐评级。 风险提示:销售不达预期、包装物等成本继续上升

一、 事件概述 加加食品公布前三季度业绩,报告期内公司实现收入12.26亿元,同比增长1.02%,归属上市公司股东净利润1.095亿元,同比增长1.89%,折合EPS0.48元。 二、 分析与判断 第三季度销售收入及净利润皆负增长,略低于市场预期 第三季度,公司实现营业收入3.85亿元,同比增长-5.65%;实现净利润3127万元,同比增长-5.09%;毛利率25.48%,同比提升1.51个pct,环比下滑1.36个pct;现金流量表中公司销售商品、提供劳务收到的现金为4.30亿元,同比下滑8.8%,显示第三季度公司销售情况不及市场预期。公司预计2013年全年净利润增速区间为-10%至10%,折合四季度净利润增速区间为-28.7%至22.8%,我们预计为增长5%左右,折合四季度单季度EPS为0.31元。 总体费用率保持相对稳定,销售费用随新品推广出现环比小幅增长 第三季度,公司期间费用率14.19%,同比、环比分别提升0.96pct和0.74pct,募集资金利息收入减少是最主要原因(财务费用率同比、环比分别提升1.47pct和0.22pct)。在销售规模下滑的情况下,销售费用率9.99%,环比提升0.18pct,应主要是新品上市导致的广告、促销等费用支出增长;同比下滑1.55pct则主要是因为一方面去年三季度销售费用基数较高,另一方面今年三季度成立销售公司后约386万元费用计入管理费用,从而推升管理费用率同比提升约1pct至4.59%。 毛利率已连续十个季度出现同比提升,预计全年毛利率将有望超27% 第三季度,公司毛利率同比提升1.51pct至25.48%,推动今年前三季度整体毛利率提升1.3pct至26.03%。公司自2011年二季度以来毛利率已经连续十个季度出现同比提升,显示公司产能利用率、产品结构持续改善。得益于原材料成本环境宽松及下半年“原浆”酱油、老坛酸菜、阆中系列醋品等高毛利新品集中上市,我们预计公司全年毛利率将有望超27%,创历史最高水平。 三、 盈利预测与投资建议 我们下调此前盈利预测,预计13-15年公司EPS为0.79/0.95/1.14元,目前股价对应PE为25/21/17倍,维持“谨慎推荐”评级。 四、 风险提示 募投项目进展、销售情况低于预期

一、事件概述 公司公布三季报,前三季度实现收入27.65亿元,同比增长3.28%,归属于上市公司股东的净利润-8658.18万元,同比增长-261.27%,实现每股收益-0.0978元。 二、分析与判断 单季度收入利润均下滑,销售费用率提升较快 1、经营性净现金流同比增长79.01%。前三季度公司销售商品、提供劳务收到的现金为29.97亿元,同比提升2.41%;经营性净现金流为7116.00万元,同比增长79.01%。主要是因为去年同期基数较低所致。2、第三季度单季度营业收入与净利润同比均下滑。第三季度单季度公司实现营业收入9.14亿元,同比减少7.17%,净利润-6133.99万元,同比减少346.53%。3、毛利率较上年同期基本持平。前三季度公司毛利率为22.03%,较上年同期下降0.03个百分点。4、期间费用率上升2.43个百分点。公司前三季度期间费用率为27.04%,较上年同期上升2.43个百分点,其中销售费用率上升1.91个百分点至20.88%,管理费用率上升0.72个百分点至4.84%,财务费用率下降0.20个百分点至1.32%。5、扣除非经常损益后净利润下滑897.72%。公司前三季度扣除非经常损益后净利润-8843.99万元,同比下降897.72%。由于本期存货跌价准备计提较上期减少,公司前三季度资产减值损失同比减少90.21%,最终实现净利润-8658.18万元,同比下降261.27%。6、预测全年净利润较大亏损。公司预计全年累计净利润可能会有较大亏损。 资产注入预期以及奶粉业务扩张未来有望带来业绩高弹性 1、未来绿荷等上游资产有望注入,这将直接提升公司盈利能力。首农在公司2009年非公开发行时承诺,未来将其下属的绿荷等乳品公司整合,最终其下属所有乳制品业务均在三元股份的平台上展开。目前绿荷占公司原料供应70-80%,原奶成本较高,导致公司产品毛利率仅为22.03%,国内伊利、光明等以液态奶为主业的乳品公司毛利率均在30%以上,上游资产注入将直接提升公司盈利能力。2、奶粉业务扩张有望带来业绩高弹性。公司计划建设5万吨乳粉产能,按照公司小包奶粉83元/公斤,销售额有望达40多亿元。公司小包奶粉平均毛利率约为40%,期间费用率约为26%,假设公司奶粉全国化期间费用率上涨至30%,营业利润率约为10%,所得税率25%,推算出净利率约为7.5%,该项目将贡献大约3亿净利润,业绩弹性较大。 三、盈利预测与投资建议 由于公司属于拐点型公司,未来成长性较高,我们按照3倍PS和2014年43.22亿元收入进行估算,合理市值为130亿元,对应股价为15元,维持强烈推荐评级。 四、风险提示:原奶供应不足限制奶粉业务扩张

一、事件概述 沱牌舍得公布三季报,报告期内公司实现营业收入10.13亿元,同比减少15.20%;归属于上市公司股东的净利润749万,同比减少97.06%,折合EPS0.022元。 二、分析与判断 三季度颓势依旧,继二季度之后联系亏损超过2000万元 1、第三季度收入同比下滑21%,单季度再亏损超2000万。公司第三季度实现营业收入2.58亿元,同比下滑20.98%,;净利润-2077万元,继二季度亏损近3000万元之后再度亏损,接近此前公司预测下限。利润下滑主要来自以下三方面:(1)收入同比下滑21%,毛利率同比下滑4.85pct;(2)期间费用率攀至50.17%的历史最高位;(3)参股公司四川天马玻璃利润下降导致投资收益亏损705万。2、第三季度毛利率继续下滑。第三季度公司毛利率56.90%,同比下滑4.85pct、环比下滑3.05pct,显示中高端产品销售颓势依旧、中低端产品占比增加,转型阵痛持续;净利率-8.05%,较去年同期下滑29.03个百分点,主要因为毛利率下滑、期间费用率上升以及投资收益亏损。 期间费用率50.17%攀至历史最高点,严重拖累业绩 1、期间费用率大幅攀升至50.17%至历史最高点。公司三季度期间费用率50.17%,同比提升25.65pct,升至历史最高位。其中,销售费用大幅增长127%推升销售费用率提升22.26pct至34.88%,仅次于二季度35.28%的历史高位,广告宣传费用支出大幅增长仍是主因;管理费用率同比提升4.33pct至13.81%,也为历史最高水平;财务费用同比减少0.94pct至1.48%,主要是归还理财产品导致利息支出减少。2、经营性净现金流下滑明显,主要是支付广告费用较多所致。前三季度经营性净现金流仅为1.01亿元,相比去年同期的4.01亿元大幅减少75%,主要是广告费用支出较多所致。 白酒市场基本面仍不见好转,预计全年净利同比下滑90% 白酒行业基本面持续不见好转,尤其是公司之前主攻的高端市场受影响尤为严重。预计中短期内公司仍将面临较大的经营压力,基本面尚难言改善。我们下调此前盈利预测,预计公司2013年全年营业收入同比下滑10%,净利润同比下滑90%。 三、盈利预测与投资建议 预计公司13-15年EPS分别为0.11/0.14/0.18元,同比增速分别为-90%、25%、30%,目前股价对应PE为128X/101X/79X,维持“谨慎推荐”评级。 四、风险提示 白酒行业基本面持续恶化