投资要点 事件:中国玻纤发布2014年三季报,前三季度实现营业总收入44.17亿元,同比增长13.00%;实现营业利润3.77亿元,同比增长78.51%;归属于上市公司股东的净利润2.88亿元,同比增长69.14%;扣除非经常性损益后净利润2.73亿元,同比增长122.24%。按8.73亿股的总股本计算,实现每股收益0.33元,每股经营性净现金流量为0.70元。其中第三季度实现营业收入15.83亿元,同比增长18.82%;实现归属于上市公司股东的净利润1.57亿元,同比增长76.39%,单季度实现EPS0.18元。 点评: 公司前三季度业绩与我们此前EPS为0.32元的预测基本相符。玻纤行业景气回升,公司产品销售良好且价格回升,推动业绩快速增长。 玻纤产品销售良好、价格提升,推动业绩增长。今年以来我国玻纤产业景气呈向上趋势,国内需求结构性需求向好,出口市场逐步回暖,公司前三季度销售延续了较好态势,产销率持续在100%以上,加之产品价格在需求拉动下逐步提升,推动销售收入增长。同时随着玻纤价格上涨以及公司控制成本效果继续发挥,盈利能力显著提升,报告期内公司综合毛利率同比上升了3.84个百分点至34.82%,而费用率方面总体变化不大,带动业绩大幅增长。此外,去年同期因政府补助增加,非经常性损益基数较高(去年同期非经常损益为4753万元,而今年为1516万元),因此公司扣非后净利润增长更为显著。 分季度看,公司三季度总体销售延续二季度的良好态势,加之7月1日开始公司对国内产品价格普遍上调了6%,单季度实现综合毛利率36.47%,同比、环比分别提高了6.58和1.29个百分点,单季度实现扣非后净利润1.45亿元,同比增长224.53%,环比增长40.32%。 行业向好趋势延续,公司业绩可望持续增长。今年以来玻纤行业景气向上趋势明确。中国玻纤库存持续去化,目前库存量已回归正常偏低水平。由于风电纱、热塑性用纱等产品出现结构性供应偏紧,公司年初开始对部分规格产品实行小幅提价,并于7月1日对国内玻纤产品价格普遍上调6%,提价后下游接受程度良好。10月1日,公司又对海外价格执行了提价,此举可望继续推动公司产品均价和盈利能力的提升,带动业绩延续二三季度的增势。而中长期看,玻纤行业供给端平稳为主,而需求端在新能源、汽车、热塑用纱等领域结构性向好,行业景气仍处于稳步向上过程中。 维持“增持”评级。中国玻纤是全球玻纤行业的龙头企业,在产品技术、成本控制、销售渠道方面处于全球领先水平。玻纤行业经历长期低迷后,供需格局改善,景气向上趋势明确。公司受益于行业景气向好,今年以来业绩和产品盈利能力延续显著增长,10月海外价格提涨后,预计后续业绩将延续较快增势。而中长期看,玻纤行业景气仍处于上升通道中,产品仍有继续提价空间,公司具备较大业绩弹性。我们维持公司2014-2016年EPS分别为0.53、0.80、0.93元的预测,维持“增持”的投资评级。 风险提示:传统领域需求不达预期风险;海外市场反倾销风险。

投资要点 事件: 泰和新材公布2014年三季报,前三季度实现营业收入13.07亿元,同比减少1.25%;实现营业利润1.65亿元,同比增长116.69%;归属于上市公司股东的净利润1.26亿元,同比增长111.64%,扣除非经常损益后的净利润1.20亿元,同比增长114.06%。以5.09亿股的总股本计,实现摊薄每股收益0.25元(扣除非经常性损益后为0.24元),每股经营性净现金流量为0.28元。其中第三季度实现营业收入4.65亿元,同比持平;实现净利润3603万元,同比增长66.94%,单季度实现EPS0.07元。此外,公司预计2014年度归属于上市公司股东的净利润为14,000~16,000万元,同比增长66.11%~89.84%。 点评: 泰和新材前三季度业绩与我们此前的预测基本相符,氨纶盈利能力同比提升,芳纶销量增长、产品结构优化推动公司业绩同比增长。 毛利率同比大幅提升是业绩增长的主要动力。1-9月份公司营业收入同比稳中小降,主要原因是氨纶业务销售量同比略有下降,收入减少所致。尽管今年以来氨纶价格小幅走弱,但前三季度均价仍高于去年同期,加之PTMEG等原材料价格持续下跌,公司氨纶业务盈利能力同比仍有较大提升,而芳纶在市场推广进展良好,产品结构趋于优化,总体盈利能力也有所改善。前三季度公司综合毛利率同比提高6.72个百分点,成为推动公司业绩同比增长的主要动力。报告期内公司期间费用率同比基本持平。 分季度看,公司三季度主营业务收入同比持平;综合毛利率19.78%,同比提高3.06个百分点;期间费用率9.20%,同比小幅下降,共同推动业绩同比增长。而环比看,三季度氨纶销售相比上半年有所好转,收入环比提升,但氨纶价格延续走弱,公司盈利能力和净利润受之影响环比略有下降。 芳纶市场开拓延续,可望打开新的发展空间。芳纶作为高性能新材料市场空间较大。目前芳纶低端、常规产品市场相对平稳,而公司积极推进产品结构优化,着力研发推广高端差异化品种,可用于环保、军工、新能源等多个领域。随着市场的开拓,芳纶业务可望为公司打开新的发展空间。公司此前公告通过二级保密资格单位认证,正是为进一步打开芳纶产品在军工领域的市场空间而迈出的重要一步。而氨纶业务由于原材料成本下降,预计短期盈利能力仍处于较好水平,后续变动则视新产能投放和下游需求情况而定。 维持“增持”评级。泰和新材是国内氨纶和芳纶纤维领先生产企业。氨纶业务受益于原材料价格下跌,预计短期延续较好的盈利水平;而芳纶产品不断向高端、差异化应用拓展,具有广阔的发展空间。我们预计公司2014~2016年EPS分别为0.31、0.44和0.56元,维持“增持”的投资评级。 风险提示:氨纶下游需求持续低于预期的风险;芳纶产品应用推广进程慢于预期的风险。

投资要点 事件: 海利得公布2014年三季报,前三季度实现营业收入17.32亿元,同比增长6.43%;实现营业利润1.53亿元,同比增长104.62%;归属于上市公司股东的净利润1.37亿元,同比增长68.87%,扣除非经常损益后的净利润1.22亿元,同比增长81.83%;基本每股收益0.31元。以4.48亿股的总股本计,实现摊薄每股收益0.31元(扣除非经常性损益后为0.27元),每股经营性净现金流量为0.34元。其中第三季度实现营业收入6.09亿元,同比增长3.51%;实现归属于上市公司股东的净利润0.46亿元,同比增长49.89%,单季度实现EPS0.11元。 此外,公司预计2014年度归属于上市公司股东的净利润为14,162.37~18,208.76万元,同比增长40%~80%。 点评: 海利得前三季度业绩与我们此前的预测基本相符,涤纶工业丝盈利能力同比提升,天花膜等差异化产品放量是业绩增长的主要原因。 产品盈利能力提升,推动业绩增长。2014年以来涤纶原料PTA价格总体较弱,而公司产品价格相对平稳,推动公司普通涤纶丝产品盈利能力同比上升,加之盈利能力较强的车用丝、天花膜等产品占比有所提升,共同带动公司综合毛利率的上升。1-9月份公司销售收入稳中有增,而综合毛利率同比提高了5.16个百分点至19.26%,是公司业绩增长的主要推动力。 此外,随着公司业务的多元化,各项费用率均有所提高,前三季度期间费用率提高了1.41个百分点。 分季度看,三季度原料PTA价格由于企业开工率下降而相对坚挺,而涤纶工业普通丝价格则有所走弱,加之公司部分聚酯装臵检修一定程度影响生产,普通丝产品销量和盈利能力均有所下降,因此单季度销售增速有所放缓,综合毛利率环比下降3.85个百分点,净利润环比也有一定下降。而车用丝盈利相对稳定,销售稳中有增;天花膜产品持续放量;帘子布销售提升,继续减亏,公司三季度毛利率同比提升3.45个百分点,净利润同比增长近50%。 差异化产品维持良好发展势头,将推动业绩延续快速增长。海利得在涤纶工业长丝领域有较强的竞争优势,后续年产4万吨车用差别化涤纶工业丝技改项目逐步投产,将继续推进车用丝比例的提升,为公司增长提供持续动力。 公司在塑胶材料业务领域发展良好,今年以来装饰天花膜业务快速成长,未来随着新建压延生产线的投产、塑木复合地板生产线的逐步到位,高端差异化新产品可望成为公司新的增长推动力。此外,帘子布进入海外轮胎企业供应体系进展良好,一线品牌的客户如住友、米其林、固铂(Cooper)等正逐步放量,并有望在明年进入在更多的一线客户供应体系内,推动该业务盈利能力的提升。 维持“增持”评级。海利得是国内涤纶工业丝领先生产企业,同时业务也涵盖了灯箱布、帘子布、塑料膜等多个相关领域。今年以来公司各块业务发展势头良好,带动业绩快速增长。后续公司涤纶丝产品结构不断优化,车用丝比例提升;帘子布的海外认证有序推进,逐步扭亏;而天花膜、塑木复合地板等差异化新品推广将成为其新的增长点。我们预计公司2014~2016年EPS分别为0.41、0.56和0.70元,维持“增持”的投资评级。 风险提示:下游行业需求低迷的风险;帘子布认证进度慢于预期的风险。

事件:史丹利发布2014 年三季报,前三季度实现营业收入41.55 亿元,同比下降0.34%;实现营业利润4.72 亿元,同比增长17.08%;归属于上市公司股东的净利润4.13 亿元,同比增长23.25%,扣除非经常损益后的净利润4.06 亿元,同比增长24.25%;以2.86 亿股的总股本计算,实现每股收益1.45 元(扣除非经常性损益后为1.42 元),每股经营性净现金流量为2.73 元。其中第三季度实现营业收入14.05 亿元,同比增长15.31%;实现归属于上市公司股东的净利润1.52 亿元,同比增长24.57%,单季度实现EPS 0.53 元。此外,公司预计2014年实现归属上市公司股东的净利润为47661.34~49647.23 万元,同比增长20%~25%。 点评:史丹利前三季度业绩与我们此前EPS 为1.42 元的预测基本相符。三季度公司复合肥销售同比恢复较快增速,产品毛利率维持高位,推动业绩增长。 毛利率提升带动业绩增长,三季度销售恢复增速。前三季度公司复合肥销量同比小幅增长,但产品均价同比略有下降,销售收入与去年同期相比基本持平。由于去年以来原料单质肥价格总体向下,而公司复合肥产品价格降幅小于原料,降价时间也有所滞后,产品盈利能力提升显著。1-9 月份公司综毛利率同比上升4.10 个百分点至21.79%;而费用方面由于公司加强营销和研发投入,期间费用率同比上升了2.31 个百分点。综合而言,产品毛利率的提升是公司前三季度业绩增长的主要动力。分季度看,三季度单质肥价格触底并有所回升,复合肥行业经营环境有所好转,公司第三季度复合肥销量和销售收入同比增长约15%,恢复较好增速。 同时公司成本控制良好,单季度综合毛利率22.50%,同比提高了2 个百分点,环比基本持稳,推动单季度净利润同比增长24.57%。 产品结构优化持续推进,种植集中化带来成长新机遇。短期看,尿素价格底部回升,复合肥行业经营环境趋于好转,加之河南、湖北等生产基地年初陆续投产后,公司市场覆盖力度继续增强,可望推动公司复合肥销量延续较快增长。此外,公司产品结构调整(包括推出硝基肥、水溶肥、控释肥等新型肥料)也将助力产品竞争力提升。长期看,史丹利在品牌、渠道和产品等方面具备综合竞争优势,受益于土地流转加速和种植集中度提升,市场份额有望继续提升。而公司积极推进农化服务综合平台转型,农资一体化进展值得期待。 维持“增持”评级。史丹利是我国复合肥行业的龙头企业之一。短期单质肥价格底部回升,行业经营环境有所好转,公司新生产基地投产后市场覆盖力度增强,销量有望逐步恢复快速增长。而长期看,土地流转加速背景下,公司推进农资服务综合平台转型,成长空间持续扩大。2014 年10 月16 日公司公布了股权激励方案,激励实施有助于公司核心人才稳定,利于公司长期发展,也反映了管理层对公司未来持续增长具有较强信心。我们预计公司2014-2016 年EPS 为1.71、2.13、2.70 元,维持公司“增持”的投资评级。 风险提示:单质肥价格大幅下滑的风险;下游需求疲软、产品销量下滑的风险。

事件: 诺普信发布2014年三季报,前三季度实现营业总收入19.10亿元,同比增长25.57%;实现营业利润2.07亿元,同比增长13.97%;归属于上市公司股东的净利润1.78亿元,同比增长4.69%;扣除非经常性损益后净利润1.69亿元,同比增长4.33%。按7.05亿股的总股本计算,实现每股收益0.25元,每股经营性净现金流量为-0.09元。其中第三季度实现营业收入3.82亿元,同比增长26.28%;实现归属于上市公司股东的净利润-2669万元,同比下降203.46%。此外,公司预计2014年实现归属上市公司股东的净利润为1.80~2.16亿元,同比增长0%~20%。 点评: 三季度为农药制剂销售传统淡季,诺普信农药销量延续良好增势,但受累于参股子公司常隆农化的诉讼,投资收益同比大幅下降,一定程度影响公司业绩增速。 销售延续快速增长,常隆农化非经常性损益拖累业绩增速。诺普信“两张网”的营销体系逐渐成熟,公司前三季度销售增速延续了此前的较好态势。由于产品结构变化以及部分原材料价格上涨,报告期内公司综合毛利率同比小幅下降2.35个百分点至37.40%;而随着销售额的增加,公司各项费用控制良好,销售费用率、管理费用率同比分别下降了3.18个百分点和1.62个百分点,成为销售增长以外推动业绩提升的另一重要原因。公司参股子公司常隆农化涉及诉讼,报告期内全额计提了潜在赔偿费用,影响公司利润4776万元,受此影响公司1-9月份投资收益-3291万元,同比去年减少了5606万元,是公司业绩增速放缓的主要原因(若扣除此项赔偿费用影响,估计公司盈利增速在30%以上)。 分季度看,三季度农药制剂销售进入传统淡季,公司销售额维持同比26%的增长,单季度实现综合毛利率40.29%,同比下降0.96个百分点,而期间费用率同比下降了2.03个百分点,主营业务的营业利润同比增长约38%,但由于受到投资收益和营业外收入同比减少的影响,单季度净利润有所下滑。 农资服务一体化转型,打开长期成长新空间。公司农药制剂销售AK和CK“两张网”模式逐步成熟并进入回报期,支持短期销售延续增长态势。而面临土地流转加速的大趋势,公司积极推动转型和新模式探索,一方面继续深化两张网体系,进一步与多家核心经销商设立了参股子公司(参股比例为35%),实现与经销商的利益绑定和深入合作,另一方面推动O2O综合农资服务平台建设,依托自身渠道、专业人才的优势,以及战略合作经销商需求和地方资源优势,探索农资一体化的新型经营模式,为公司长期发展打开新的成长空间。与金正大进行深入全面战略合作以及参股美之奥种业公司20%股权等,均为公司推动农资一体化,发展新型涉农商业模式的重要尝试。 此外在产品开发上,公司积极寻求与海外跨国企业的合作机会,可望通过区域代理、购买专利化合物专利后自行开发制剂和登记等形式,形成公司独家的专利化合物、次新化合物制剂产品,提升产品市场竞争力,值得期待。 维持“买入”评级。诺普信作为中国农药制剂行业的领军者,前期构建“两张网”营销体系效果逐步体现,支持公司销售规模稳步提升。而中长期看,面临土地流转加速的大趋势,公司推进O2O农资植保服务平台建设,与复合肥龙头金正大进行战略合作,实施产业结盟和新农药化合物评估、开发及产品登记工作,可望进一步强化其在农资领域的综合性优势,为长期增长提供新动力。结合常隆农化的非经常性损益因素,我们调整公司2014年EPS预测至0.30元,维持对公司2015、2016年EPS分别为0.51和0.64元的预测,维持“买入”的投资评级。 风险提示:下游需求不达预期的风险;农资平台建设进度慢于预期的风险。

事件: 诺普信发布公告,与金正大生态工程集团股份有限公司就共同搭建商业合作平台,发挥双方在技术研发、市场渠道、品牌运营等方面优势,在药肥一体化、农资平台流通、先进农业服务推广等领域开展全面深度战略合作签署了《战略合作协议》。 点评: 金正大为国内复合肥龙头企业,与诺普信在业务上具有互补性和协同性。金正大是国内规模最大的复合肥企业,建有全球最大的缓控释肥生产基地,其复合肥连续多年销量全国排名第一。金正大在农资领域具备领先的技术、服务、渠道和品牌优势,其复合肥用户与诺普信的农药客户群体高度重合,两者在全面服务农户上具有较强的互补性和协同性。 诺普信和金正大在客户、服务和研发上深度合作,有望推动共赢。根据《战略合作协议》,双方将共同搭建一个商业合作平台,发挥双方在技术研发、市场渠道、品牌运营等方面优势,在药肥一体化、农资平台流通、先进农业服务推广等领域开展全面深度战略合作,其中重点包括了营销渠道、市场服务推广和新技术新产品的战略合作。药、肥强强联合,有望在农资领域实现优势互补与合作共赢。 继续探索新发展模式,促进公司长期成长。继此前公司推动O2O的农资大平台建设项目和新农药化合物评估、开发及新产品登记项目后,此次诺普信与国内最大的复合肥企业探讨实践深度战略合作,是公司顺应农业现代化、耕作集中化大形势,探索新型涉农商业模式、寻求发展突破的另一重要步骤。 若合作顺利实施,则有望推动公司在营销渠道、药肥一体化技术水平、农化服务水平上更上一台阶,促进公司长期发展。 重申“买入”评级。诺普信作为中国农药制剂行业的领军者,前期构建“两张网”营销体系效果逐步体现;公司积极推动O2O 的农资大平台建设和新农药化合物评估、开发及新产品登记,有望打开新一轮的成长空间。而此次与复合肥龙头金正大签署《战略合作协议》,则可望推动两者在药肥一体化、农资平台共建上实现互补共赢。本次战略合作效应属于长效机制,我们暂维持公司2014-2016 年EPS 分别为0.38、0.51 和0.64 元的预测,重申“买入”的投资评级。 风险提示:原材料价格波动的风险;公司产业结盟推动进度慢于预期的风险。

事件: 三友化工公布2014年中报,报告期内实现营业收入58.76亿元,同比增长4.71%;实现营业利润2.16万元,同比增长21.62%;归属于上市公司股东的净利润1.55亿元,同比下降16.58%,扣除非经常损益后的净利润1.58亿元,同比下降11.57%。以18.50亿股的总股本计,实现摊薄每股收益0.08元(扣除非经常性损益后为0.09元),每股经营性净现金流量为0.04元。同时公司发布2014年前三季度业绩预增公告,预计2014年1~9月归属上市公司股东的净利润同比增长10%~30%,即为3.67~4.33亿元。 点评: 三友化工中报业绩与我们此前EPS为0.09元 的预测基本相符。公司烧碱业务盈利同比大幅改善,但粘胶业务盈利下滑,加之递延所得税费用大幅增加,推动业绩同比小幅下降。 主营业务稳中有增,递延所得税费用增加致业绩同比下降。报告期内,公司销售收入小幅增长,综合毛利率同比小幅上升2.03个百分点至18.10%;而银行存款增加,财务费用同比增长明显,期间费用率同比提高1.44个百分点至13.72%。上半年公司营业利润同比增长21.62%,但由于递延所得税费用大幅增加(当期所得税达到6401万元,同比增加了5770万元)加之营业外收入同比减少(减少897万元),导致净利润的同比下降。 单季度看,公司二季度实现销售收入29.96亿元,同比增长4.28%;综合毛利率16.47%,同比下降0.96个百分点;期间费用率13.28%,同比上升1.62个百分点;单季度实现净利润5312万元,摊薄后EPS为0.03元,同比下降69.37%,环比下降了48.04%,二季度粘胶等业务相对低迷是业绩下降的主要原因。 纯碱盈利大幅提升,粘胶业务下滑明显。分业务看,国内纯碱价格自从去年三四季度上涨后一直维持平稳,而其生产原料原盐、煤炭等价格下跌明显,推动纯碱盈利能力同比大幅提升,加之公司销售量继续小幅增长,带动纯碱业务扭亏为盈(去年同期为大幅亏损)且盈利大幅提升。上半年公司纯碱业务实现销售收入14.64亿元,同比增长26.24%,毛利率23.71%,同比大幅提高了16个百分点,实现毛利3.47亿元,同比增长了288.21%,是公司业绩增长和综合毛利率提升的主要推动力。 而粘胶业务由于年初以来市场持续疲弱,粘胶中端价格一度降至11600元/吨,基本全行业亏损,公司粘胶业务销量同比有所提升,实现销售收入24.96亿元,同比增长5.41%,但产品毛利率同比下降5.56个百分点至10.17%,毛利同比下降了31.87%。公司粘胶业务由去年同期的较大盈利(净利润约1.37亿元)到今年亏损(净利润-3145万元),对公司业绩形成一定拖累。 此外,受益于原料的大幅下降,公司PVC业务有所改善,但烧碱、有机硅等业务盈利能力和盈利水平同比均有所下降。 主业竞争力不断增强,后续增长可期。我们预计后期纯碱价格仍将以稳为主,同比去年盈利能力仍有大幅增长,而青海110万吨装臵正处于试运行阶段,该装臵的投产可望进一步提升公司纯碱产销量和降低成本,推动纯碱业务维持良好发展态势。而公司粘胶纤维产品结构不断调整和升级,高附加值的差别化粘胶短纤产品比例不断提升,实现盈利能力远高于行业平均,加之进入三季度后粘胶价格稳中小升,目前公司粘胶业务已经扭亏并盈利良好,这将推动公司盈利水平的较大改善。公司预计三季度净利润2.11~2.78亿元,大幅高于前两个季度水平,反映出后续盈利可望大幅改善的较好发展态势。 中长期看,公司推进热电联产项目、化纤差别化技改项目和有机硅二期建设等,以及拟购买永大食盐股权,将进一步完善公司的产业链循环经济一体化,增强主业综合竞争力。而公司拟对珠海银隆新能源投资合作事项,也将有利于逐步介入具有良好发展前景的新能源行业,拓宽业务领域。 维持“增持”评级。三友化工是粘胶短纤、纯碱、氯碱、有机硅多产业一体化的综合性企业。粘胶行业经历前期低迷后有所好转,加之公司差别化、高端产品比例较高,盈利能力远高于行业平均,后期粘胶业务盈利有望逐步改善;而纯碱业务原料价格持续偏弱,盈利能力有望维持较好水平。此外,公司拟战略投资新能源相关产业,可望为公司提供新的增长点。我们预计公司2014~2016年 EPS 分别为0.33、0.43和0.52元,维持“增持”的投资评级。 风险提示:粘胶短纤下游需求持续低迷的风险;纯碱业务盈利下滑的风险。

事件: 上海家化公布2014 年中报,报告期内实现营业收入28.19 亿元,同比增长16.29%;实现营业利润6.79 万元,同比增长13.93%;归属于上市公司股东的净利润5.74 亿元,同比增长17.08%,扣除非经常损益后的净利润5.65 亿元,同比增长15.78%。以6.72 亿股的总股本计,实现摊薄每股收益0.85 元(扣除非经常性损益后为0.84 元),每股经营性净现金流量为0.80 元。 点评: 上海家化中报业绩与我们此前盈利预测基本相符。公司旗下各品牌产品销售收入维持稳定增长,推动公司业绩增长。 销售保持较好增长态势,期间费用率总体稳定。报告期内,公司销售收入维持良好增长态势,分业务看个人护理用品实现销售收入17.48 亿元,同比增长18.04%,主要来自花代理产品销售的大幅增长,而今年夏季高温天气较短,估计对六神品牌增速形成一定影响;化妆品销售收入9.85 亿元,同比增长13.87%,我们推测佰草集随着太极丹等系列产品推广,销售增速可望维持在20%以上,美加净大众护肤延续良好增速,而高夫产品随着渠道铺货的深度调整,销售增速仍将维持偏低;而家居护理用品(家安)实现销售收入4946 万元,同比13.92%。 报告期内综合毛利率同比小下降1.48 个百分点至63.52%,分析主要是毛利率相对较低的代理产品销售占比提升所致;随着营销力度的加大,上半年公司销售费用率同比提高1.74 个百分点,而管理费用率因股权激励费用的减少而同比下降了2.24 个百分点,财务费用延续下降,期间费用率基本持稳,同比去年小降了0.56 个百分点至41.08%,公司净利润增长幅度与销售增长基本相当。 二季度延续增势,经营质量维持良好。公司二季度实现销售收入14.74 亿元,同比增长17.78%;综合毛利率为63.56%,同比下降了2.90 个百分点;期间费用率同比下降了1.05 个百分点至31.55%,单季实现净利润4.10 亿元,同比增长17.54%。公司主打夏季系列产品主要集中于二季度发货销售,公司二季度业绩延续了较好的增势,一定程度为全年增长垫定基础。 此外,公司上半年应收账款同比增长6.53%,存货同比增长20.73%,实现经营性净现金流5.40 亿元,经营质量仍维持较好水平。 战略规划逐步清晰,公司管理层构架趋于稳定。上海家化经历动荡后,仍处于管理团队深度调整过程中,但几个事业部的管理层构架已经基本确立,后续公司经营管理有望趋于稳定。而上半年公司新的管理层也对上海家化的优势和核心竞争力进行了进一步梳理,明确了未来五年规划,以销售规模为主要考核指标,到2018 年计划实现销售120 亿(其中内生增长至100 亿元,外延并购20 亿元),同时明确了各核心品牌的销售增长目标。而在品牌发展上,公司将集中投入的五大品牌(六神、佰草集、高夫、美加净和启初),同时适当开拓家居护理用品品牌家安发展。公司战略目标和发展重点清晰,加之后续薪酬体系和激励机制的不断完善,为未来长期发展奠定基础。 维持“增持”评级。上海家化是国内化妆品多品牌运作的领先企业,公司战略目标不断清晰,将围绕日化主业,充分运用中国文化和渠道覆盖掌控能力上的核心优势,延续多名牌、多渠道的发展,后续将集中资源发展五大品牌,加强营销投入,长期有助于品牌知名度提升和公司经营的可持续发展。我们预计公司2014-2016 年EPS 分别为1.45、1.77 和2.17 元,维持“增持”的投资评级。 风险提示:营销投入和产出比低于预期的风险;公司核心人才流失的风险。

事件: 泰和新材公布2014年中报,报告期内实现营业收入8.42亿元,同比下降1.94%;实现营业利润1.17亿元,同比增长149.03%;归属于上市公司股东的净利润9040万元,同比增长136.93%,扣除非经常损益后的净利润8715万元,同比增长147.87%。以5.09亿股的总股本计,实现摊薄每股收益0.18元(扣除非经常性损益后为0.17元),每股经营性净现金流量为0.31元。同时公司预计2014年1~9月归属上市公司股东的净利润为12500~14000万元,同比增长109.24%~134.35%。 点评: 泰和新材上半年业绩与我们此前EPS为0.19元的预测基本相符。氨纶业务盈利能力同比提升,带动公司业绩增长,同时芳纶业务也有所改善。 氨纶毛利率同比提升,推动业绩大幅增长。报告期内,公司销售收入稳中小幅下降,主要是氨纶市场需求同比有所减弱,氨纶业务销售收入小幅下降所致。而受益于氨纶业务毛利率的同比大增,公司综合毛利率同比提高了8.73个百分点至22.98%,同时期间费用率以稳为主,推动了中期业绩的大幅增长。 分季度看,公司二季度实现销售收入4.38亿元,同比下降9.82%;综合毛利率22.15%,同比提高8.06个百分点;期间费用率10.35%,同比提升3.04个百分点;单季度实现净利润3973万元,摊薄后EPS为0.08元,同比大幅增长60.42%。而环比看,公司二季度销售收入和毛利水平与一季度基本持平,但各项费用环比均有增加,期间费用环比增加了1756万元,净利润相比一季度下降了21.61%。公司预计三季度净利润为3460~4960万元,基本维持二季度水平,预计后期公司总体经营业绩同比依然大幅增长,环比则将以平稳为主。 氨纶盈利大幅增长,芳纶业务继续改善。分业务看,上半年公司氨纶业务的订单需求不达预期,实现销售收入5.53亿元,同比下降10.79%;但氨纶价格经历去年下半年的较大上涨后,今年上半年以稳为主,均价仍高于去年同期,加之原材料价格有所走弱,业务毛利率同比上升12.34个百分点至24.65%,维持较高的盈利能力,氨纶业务毛利1.36亿元,同比增长的78.59%,是推动公司业绩增长的主要动力。 与此同时,公司芳纶业务也有所改善。报告期内间位芳纶市场竞争格局好转,加之公司差异化和高端产品的比例提升,产量和实现的盈利同比均有一定幅度增长。而公司在对位芳纶产品品质的提升和市场的开拓上也获得成效,随着生产成本的降低和产销量的增加,公司对位芳纶的盈利情况正持续改善。报告期内公司芳纶业务实现销售收入2.71亿元,同比增长28.02%,业务毛利率相比去年下半年有所恢复,同比基本持平;毛利水平同比增长26.39%。 氨纶维持较高盈利,芳纶推广打开发展空间。后期氨纶竞争结构可望维持相对有序,加之公司产品结构的不断优化以及原材料价格的持续偏弱,氨纶业务有望延续较高的盈利水平;而芳纶业务上,芳纶低端、常规产品触底改善趋势已经显现,而公司着力研发推广的高端差异化品种,可用于环保、军工、新能源等领域,后续可望随着市场逐步开拓而为公司打开新的发展空间。公司此前已公告通过二级保密资格单位认证,具备了参与承担军队系统装备部门的涉密级武器装备科研合同项目招标、订货和承包单位分包涉密合同的资格,这也是公司进一步打开芳纶产品在军工领域的市场空间而迈出的重要一步。 维持“增持”评级。泰和新材是国内氨纶和芳纶纤维领先生产企业,后续氨纶产品价格以稳为主,原料价格相对较弱,预计氨纶业务将延续较好的盈利水平;而芳纶产品不断向高端、差异化应用拓展,具有广阔的发展空间。我们预计公司2014~2016年EPS分别为0.40、0.54和0.67元,维持“增持”的投资评级。 风险提示:氨纶下游需求持续低于预期的风险;芳纶产品应用推广进程慢于预期的风险。

投资要点 事件: 浙江龙盛发布2014年中报,报告期内实现营业收入82.86亿元,同比增长13.90%;实现营业利润20.18亿元,同比增长168.73%;归属于上市公司股东的净利润15.43亿元,同比增长181.60%,扣除非经常损益后的净利润14.96亿元,同比增长204.01%。以15.30亿股的总股本计,实现摊薄每股收益1.01元(扣除非经常性损益后为0.98元),每股经营性净现金流量为0.83元。同时公司预计2014年1~9月归属上市公司股东的净利润同比增长110%~130%,即为19.12~20.94亿元。 点评: 浙江龙盛上半年业绩与我们此前的预测基本相符,环保政策执行力度加大,染料及中间体价格持续上涨,以及德司达经营持续向好推动业绩增长。 盈利能力大幅提升,二季度业绩延续高增长。2014年上半年,国内环保执行力度趋严,不少染料及染料中间体企业因环保问题面临限产、停产,造成市场供应紧张,公司染料相关产品销量提升、价格持续上涨,推动公司销售收入增长。受益于染料及中间体业务毛利率的大幅提升,公司综合毛利率同比提高12.66个百分点至40.08%;而随着销售规模的扩大,期间费用率稳中小降,同比去年下降0.67个百分点至15.41%,共同推动公司业绩的大幅增长。 分季度看,公司二季度实现销售收入41.57亿元,同比增长16.16%,与一季度基本持平;综合毛利率41.38%,同比增长12.55个百分点,而环比一季度继续上升2.61个百分点;期间费用率15.62%,同环比变动不大。单季度实现净利润8.40亿元,摊薄后EPS为0.55元,同比增长164.75%,环比增长19.65%,延续良好的增长势头。 染料业务增长是推动公司业绩高增速的主动力。报告期内,公司染料业务实现销售收入56.37亿元,同比增长52.85%,其中分散染料产能通过技改增至16万吨,销量稳步提升,主流产品均价由年初的3.4万元/吨(含税)上涨至报告期末4.4~4.5万元/吨;活性染料均价则在原料价格上涨的带动下一度涨至5.5万元/吨,此外酸性染料等的价格也有所提涨,推动染料业务毛利率同比提高13.89个百分点至44.73%,业务毛利同比增长97.18%。后续环保趋严仍是大趋势,染料行业竞争格局有望继续优化,预计产品盈利水平可望维持高位。 此外,公司合并德司达后,积极开拓海外市场和高端服务领域,并增加了盈利能力较强的印染助剂业务,加之上半年海外市场染料价格也有所回升,推动染料全球业务的较快发展。报告期内,德司达实现销售收入49,752万美元,实现净利润5942万美元。 中间体业务维持较快增长,其他化工业务相对稳定。上半年公司中间体业务实现销售收入8.86亿元,同比增长14.47%,苯系列主要产品间苯二胺和间苯二酚销售量和均价均有提升,毛利率同比提高4.92个百分点至38.31%,推动业务的增长,特别是就间苯二胺,公司与美国纳幕尔杜邦公司签订了5年期的长期供货合同,稳步推动了国外市场发展。未来随着现有中间体市场和应用开拓、产业链延伸,公司苯系中间体仍将维持增长,而萘系中间体研究开发可望逐步突破,也将为公司中间体业务成长提供新动力。 报告期内,公司减水剂业务盈利情况稳定,实现销售收入4.03亿元,实现毛利1.02亿元;无机化工业务尽管盈利能力有所回升,但上半年仍难以扭亏;而房地产业务由于几个项目尚未进入集中交房期,本期内对盈利贡献较少。 全球视野和循环经济一体化布局,推动公司长期成长。浙江龙盛作为全球最大的染料生产供应商,具备行业领先的环保技术处理能力和趋于完善的一体化产业链,有望充分受益于环保趋严的大形势。通过对德司达业务的成功重组,公司已进入到全球高端染料市场的竞争行列,开拓了更广阔的发展空间,并在全球扩张业务上公司积累了整合、运作经验,为未来外延发展做好必要准备。此外中间体业务“萘系”“苯系”双线发展的规划稳步推进,也将成为其未来增长的重要动力。 维持“买入”评级。浙江龙盛产品线从中间体到染料形成一体化的布局,并由染料产业链一枝独秀正向其他特殊化学品齐头并进的方向拓展,朝着“世界级特殊化学品生产服务商”稳步迈进。环保趋严大形势下,染料及相关中间体供应格局可望继续优化,相关业务将维持高盈利水平。未来“萘系”“苯系”中间体双线规划持续推进,德司达全球业务继续拓展,将开拓公司新的成长空间。结合公司中报及3季度前瞻,我们预计公司2014~2016年EPS分别至1.91、2.29和2.70元,维持“买入”的投资评级。 风险提示:环保政策执行力度不达预期的风险,下游行业需求低迷的风险。

事件:华峰氨纶公布2014 年中报,报告期内实现营业收入11.87 亿元,同比增长4.25%;实现营业利润2.45 亿元,同比增长191.79%;归属于上市公司股东的净利润2.11 亿元,同比增长162.47%,扣除非经常损益后的净利润2.05 亿元,同比增长179.19%。以7.384 亿股的总股本计,实现摊薄每股收益0.29 元(扣除非经常性损益后为0.28 元),每股经营性净现金流量为0.56 元。同时公司预计2014 年1~9 月归属上市公司股东的净利润为30,000~33,000 万元,同比增长79.09%~97.00%。 点评:华峰氨纶上半年业绩与我们此前EPS 为0.30 元的预测基本相符。氨纶产品毛利率同比去年大幅提升是公司业绩增长的主要动力。 氨纶业务毛利率提升带动业绩同比高增长。华峰氨纶现有氨纶产能5.7 万吨,上半年满负荷运转,销售维持良好态势,同时氨纶价格经历了去年三季度的快速上涨后,年初以来以稳为主,公司产品均价同比去年仍有明显上涨,推动公司销售收入小幅增长。氨纶均价提升加之原料价格有所走弱,公司综合毛利率同比上升了14.29 个百分点至31.26%,成为带动业绩大幅增长的主要原因。而报告期内公司费用率基本维持稳定,期间费用率同比小幅上升0.8 个百分点。 上半年公司实现经营性净现金流4.16 亿元,同比增长114.63%,应收账款和存货则分别同比小幅增长13.89%和5.67%,公司经营质量维持较好。 二季度维持增势,后续延续增长可期。分季度看,公司二季度实现销售收入6.49 亿元,同比去年基本持平;综合毛利率为31.15%,基本维持了一季度的水平,同比则提高了12.52 个百分点;期间费用率同比增加1.33 个百分点至8.70%;单季度实现净利润11,750 万元,同比增长91.51%,环比增长26.30%。 二季度作为传统旺季,经营业绩同比、环比均维持了良好增势,而三季度氨纶产业又将迎来秋季旺季,根据公司公告,预计三季度实现净利润8,946 ~11,946 万元,产品盈利可望继续维持较高水平。此外公司重庆基地项目一期3 万吨产能预计年底建成投产,产品以细旦差异化品种为主,项目投产后公司成本优势将进一步强化,可望推动氨纶主业盈利延续增长。 适当推进多元化,为公司长期发展提供潜在增长动力。除了做强氨纶主业以外,公司的多元发展也在稳步推进。辽阳苯深加工项目已经进入建设后期,预计8 月工程完工。该项目与亨斯曼签订了长期供货协议,投产后销售和利润较有保证。聚氨酯固化道床项目是公司与中国铁道科学研究院铁道建筑研究所、上海华峰新材料研发科技有限公司合作开发的,目前产品在货运路线试用基础上又增加客运路线的试用,下游应用稳步推广中。华峰氨纶作为该项目的原料配套供应商,随着下游市场开拓,长期增长空间也将进一步拓展。 此外,公司在其他新材料应用开发上也有所储备,在民营银行领域的投资也可望成为其长期潜在增长点。 维持“增持”评级。华峰氨纶是国内氨纶龙头企业,氨纶业务在生产规模、管理效率、成本控制等方面具备较强竞争优势,同时稳步推进相关产业的多元化发展。2014 年我国氨纶供应增量有限,行业运行以稳为主,氨纶盈利能力同比去年维持上升趋势,后续公司重庆基地投产有望进一步降低生产成本,推动氨纶业务延续增长。而公司通过辽阳苯深加工项目进入聚酰胺产业链,通过固化道床项目向聚氨酯新材料领域发展,可望为公司打开更广阔的发展空间。我们预计公司2014~2016 年EPS 分别为 0.62、0.85 和1.03 元,维持“增持”的投资评级。 风险提示:氨纶下游需求低于预期的风险;多元化项目进展低于预期的风险。

投资要点 事件: 中国玻纤公布2014年中报,报告期内实现营业收入28.34亿元,同比增长10.00%;实现营业利润1.88亿元,同比增长39.34%;归属于上市公司股东的净利润1.31亿元,同比增长61.20%,扣除非经常损益后的净利润1.27亿元,同比增长63.20%。以8.726亿股的总股本计,实现摊薄每股收益0.1503元(扣除非经常性损益后为0.1457元),每股经营性净现金流量为0.42元。 点评: 中国玻纤上半年业绩实现高速增长,主要得益于行业景气向上、出口市场回暖背景下,公司玻璃纤维产品销量的增加。 玻纤销售增长良好,综合盈利能力小幅提升。报告期内,玻纤行业呈现恢复性增长的趋势,公司玻纤相关产品价格底部回升至去年同期水平,而销售量同比增长良好,推动玻纤及相关制品业务销售额同比增长17.16%,业务毛利率基本维稳。另外,子公司北新科技调整业务,降低了盈利能力较差的建材贸易业务量,导致公司非玻纤业务的收入同比下降70.65%,毛利率同比上升20.81个百分点至31.68%。综合而言,公司上半年营业总收入增长10%,综合毛利率小幅上升2.36个百分点至33.91%,是业绩增长的主动力。 上半年,公司三项费用率基本持稳,期间费用率同比小幅提高0.58个百分点至25.62%。此外财政补助同比小幅增加564万元,收购金石、磊石剩余25%股权等因素,使少数股东损益同比减少了1300多万,也成为推动公司净利润增长的因素之一。 分地区看,公司上半年国内销售额同比增长6.25%,国外销售同比增长了14.65%。海外市场需求回暖,加之面向中东和欧洲市场的埃及工厂投产,推动了公司国外销售额的提升。 公司二季度业绩改善趋势明显。分季度看,公司2014年二季度实现销售收入16.71亿元,同比增长18.53%;实现综合毛利率35.18%,同比提高了3.92个百分点;期间费用率24.25%,同比增加1.03个百分点;单季度实现净利润1.07亿元,摊薄后EPS 为0.12元,同比增长85.85%,扣非后净利润1.04亿元,同比增长82.58%。受益于行业面的好转,公司单季扣非后净利润自2011年行业进入低迷期以来首次破亿元,业绩改善形势明朗。 而从库存角度看,截止6月底公司库存同比下降了6.08亿元至12.49亿元(其中库存商品同比减少近5个亿),环比一季度下降了2.34亿元,延续了去年底以来持续去库存的进程。 行业景气向好,业绩可望持续快速增长。玻纤行业经历多年低迷后,供应趋于平稳,需求结构性向好,加之出口市场回暖,行业景气向上趋势明确。去年底以来公司库存持续去化中,目前库存量已回归正常水平。公司于7月1日对旗下玻纤产品价格普遍上调6%后,目前看下游对提价接受度较高,在风电纱、热塑性用纱等产品需求旺盛的带动下,公司仍处于库存去化进程中。 鉴于当前玻纤均价下,行业普遍盈利水平仍偏低,预计后期产品价格有望继续提升,推动公司业绩继续快速增长。 重申“增持”评级。中国玻纤是全球玻纤行业的龙头企业,目前总产能111.5万吨,在产品技术、成本控制、销售渠道方面处于行业领先水平。玻纤行业经历长期低迷后,供需格局改善,景气向上趋势明确。公司受益于行业景气向好,业绩可望延续显著改善,且具备较大的业绩弹性(假设成本及费用不变,玻纤含税价格每上涨100元/吨,公司年化业绩约增加0.08元)。我们维持公司2014-2016年EPS 分别为0.53、0.80、0.93元的预测,重申“增持”的投资评级。 风险提示:传统领域需求不达预期风险,海外市场反倾销风险。

事件: 华邦颖泰发布公告,拟以18.94 元/股的价格向肖建东、董晓明、张曦赜、闫志刚和姚晓勇等五名自然人发行股份购买其持有百盛药业71.50%股权,同时拟以相同价格向10 名其他特定投资者发行股份募集配套资金。其中,百盛药业71.5%股权交易价格预计为144,894.75 万元,需向肖建东等五名股东发行股份76,501,980 股;拟向北京汇智、重庆润邦、张松山、李生学、蒋康伟、王榕、吕立明、彭云辉、王剑、边强等10 名其他特定投资者发行股份约1912 万股,募集配套资金总额36,213.28 万元,募集资金拟用于支付本次发行股份中介机构费用及补充流动资金。 点评: 全面收购百盛药业,大幅增强公司医药业务综合实力。本次并购标的百盛药业主营医药研发、生产和销售,主要产品包括注射用盐酸氨溴索、盐酸氨溴索分散片、注射用丙戊酸钠、注射用乙酰谷酰胺等,涵盖了呼吸科、心内科、心外科、外科、急诊科、儿科、神经内科等各治疗领域,下属企业包括三家药品研发技术服务公司、两家制药厂和一家药品销售公司,是集新药研发、生产、全国招商、临床推广于一体的综合性企业。对其并购有利于公司丰富产品线,突破原有皮肤、结核科市场容量小的局限,而进入更广阔的药品市场,符合公司医药业务的发展战略。 其次,百盛药业建有庞大的营销网络,公司拥有一支完善的招商团队,与全国1000 余个分销商建立有业务关系,在辽宁省内还拥有一支专业化学术推广的队伍,推广人员达200 人以上。百盛药业在强势销售区域上与华邦颖泰能够形成一定优势互补,同时华邦颖泰可望利用百盛的平台和渠道,加快招商代理销售模式的开拓,促进产品销售规模的快速提升。 此前,公司于2013 年11 月21 日收购了百盛药业28.5%的股份,本次通过对其余71.5%股权的并购,将实现对百盛药业的完全控制,有利于华邦颖泰和百盛药业在研发、资金、渠道和销售模式上的更深入合作,实现协同效应。 此次并购将有利于增厚公司业绩。百盛药业在技术研发、生产能力和销售渠道等方面具有较强的优势,2012 年、2013 年和2014 年1-6 月归属母公司的净利润分别为6913、16058 和8126 万元(未经审计),同时承诺2014~2016年百盛药业预测净利润分别不低于1.8、2.16 和2.4 亿元,扣除非经常损益后净利润分别不低于1.4 亿元、1.76 亿元和1.9 亿元,未来几年百盛药业经营业绩将延续增长。本次并购以百盛药业估价20.265 亿元为依据,71.5%股权的转让价格为14.49 亿元(对应14~16 年PE 分别不高于11.3 倍、9.4 倍和8.5倍)。以百盛药业承诺盈利及公司增发完成后7.71 亿股总股本估算,我们预计本次并购可望增厚公司2015 年、2016 年EPS 约8%左右。 管理层参与增发,彰显对公司未来发展的信心。方案中定向增发募集配套资金的对象包括了公司董事长、副董事长、董秘、事业部高管、财务总监等核心管理团队成员,其拟以18.94 元/股价格用自有资金38 万元~1.3 亿元不等认购公司股份,彰显出管理团队对公司未来发展前景的强烈信心。与此同时,公司以全部换股的形式收购百盛药业,也反映出百盛药业股东对公司未来发展前景的看好。 重申“买入”评级。华邦颖泰是农化、医药并举的双轮驱动型企业。农化业务国内生产基地整合成效逐步显现,产业链不断完善,进行中的海外并购Albaugh 公司股权将推动公司向全球一线非专利药农化企业迈进。近年公司医药制剂业务在新品研发、市场渠道拓展和企业并购均实现突破,此次并购百盛药业71.5%的股权,将大幅推动公司医药业务在产品种类、销售渠道上的完善,实现规模的快速增长,而后续协同作用可望持续发挥。结合本次并购,我们相应上调公司2015、2016 年EPS 预测,预计公司2014-2016 年EPS分别为0.84、1.20 和1.48 元,重申“买入”的投资评级。 风险提示:企业并购及整合效果不达预期的风险;相关业务拓展进度低于预期的风险。

事件:桐昆股份公布2014 年中报,报告期内实现营业收入118.05 亿元,同比增长17.75%;实现营业利润1187 万元,同比下降83.15%;归属于上市公司股东的净利润-2986 万元,同比下降162.48%,扣除非经常损益后的净利润-4294 万元,同比下降195.85%。以9.64 亿股的总股本计,实现摊薄每股收益-0.03 元(扣除非经常性损益后为-0.04 元),每股经营性净现金流量为2.20 元。 点评:桐昆股份上半年的业绩与我们此前EPS 为-0.02 元的预测基本相符。经历一季度的亏损后,二季度公司产品PTA、涤纶长丝价格触底回升,盈利能力改善,推动业绩减亏。 销量稳步增长,半年度业绩小幅亏损。2013 年以来我国涤纶长丝价格总体持续偏弱,尽管进入今年二季度产品价格有所回升,但我们估计报告期内公司涤纶长丝均价仍小幅低于去年同期。而随着近年恒嘉、恒腾一期、恒邦等项目陆续投产,公司产销量稳步提升,是中报销售收入增长的主要原因。报告期内,公司综合毛利率同比小降0.2 个百分点至4.63%;而随着产销规模的扩大,公司销售和管理费用率同比分别降低0.03 和0.40 个百分点至0.44%和2.52%,但财务费用率受利息费用和汇兑损失增加的影响而提高了0.88 个百分点。公司上半年营业利润实现小幅盈利1187 万元,但由于递延所得税等因素,归属上市公司股东的净利润小幅亏损。 二季度盈利回升显著,推动中期业绩减亏。公司受累于行业低迷,一季度大幅亏损1.67 亿元。进入二季度后,特别是5 月中下旬以后,PTA 行业在亏损压力下开工率维持低位,对下游聚酯和涤纶长丝生产形成影响,部分产品供应偏紧,“PTA-聚酯-涤纶”产业链价格中枢整体上移,推动公司产品盈利能力的提升。公司二季度实现销售收入62.72 亿元,同比增长5.63%,环比增长13.38%;实现综合毛利率6.90%,同比提高2.84 个百分点,环比提升了4.86 个百分点;期间费用率4.24%,同比增加0.96 个百分点,环比下降0.72个百分点。单季度实现净利润1.37 亿元,同比和环比分别增长328.21%和182.11%,实现EPS 0.14 元。公司二季度业绩回升势头明显,不仅扭亏为盈,而且同比大幅增长,带动了上半年业绩的大幅减亏。 PTA 供应趋于有序,期待下半年旺季到来。涤纶长丝上游PTA 行业经历长期亏损后,主流企业维护市场的意愿趋于一致,并开始推行PX 成本加成的定价模式。6 月以来PTA 行业开工率维持在六成附近,产量得到有效控制,产品价格持续走强,也推动了涤纶价格向上。目前价差下主流企业PTA 和涤纶长丝均有一定盈利空间。后续PTA 企业维护市场意识仍将较强,加之下游秋季旺季将至,“PTA-聚酯-涤纶”产业链各环节可望维持较好的盈利水平。 桐昆股份具备从原料PTA 到下游涤丝加弹的较完整产业链,公司将充分受益于PTA 价格走强带动下的产业链价格上行。公司二季度业绩回升趋势明显,预计在下半年旺季驱动下,盈利水平可望延续较好的态势。 维持“增持”评级。桐昆股份是涤纶长丝行业的龙头企业,进入二季度后,原料PTA 的有序生产,聚酯、涤纶一度的供应偏紧,带动“PTA-聚酯-涤纶”产业链各环节盈利能力恢复。公司PTA 大部分实现自给,具备产业链一体化的优势,受益于行业好转,二季度单季盈利回升趋势明显,下半年旺季临近,后续有望延续良好盈利水平。我们预计公司2014~2016 年EPS 分别为0.25、0.36 和0.48 元,维持“增持”评级。 风险提示:下游需求持续低迷的风险;原材料价格大幅波动的风险。

投资要点 事件: 公司于近日公布2014年中报业绩,实现收入5.3亿元,同比增26.7%,归属上市公司股东净利润6329.3万元,同比增46.7%;以期末股本计算的EPS为0.33元。 点评: 受益于景气复苏和产能增长,收入保持快速增长,盈利能力提升。整体收入增长26.7%,其中出口收入同比增约44.1%,达约1.8亿元;内销同比增约19.4%,达约3.5亿元。上半年综合毛利率约26.0%,同环比分别增约1.8、0.8个百分点,其中出口毛利率约22.8%,同比增约6.2个百分点,内销毛利率约27.5%,同比增约0.1个百分点。若剔除瑞盛的影响,收入增长约34.0%,毛利率约为30.2%,同比增约0.9个百分点。 分产品看,玻纤纱、短切毡放量,湿法毡、隔板保持高毛利。 短切毡收入约2.01亿元,同比增约31.3%;预计销量同比增长30%左右;短切毡毛利率提升至约28%,同比、环比分别增约6.3、1.2个百分点。 玻纤纱显著放量,实现收入约7014万元,预计销量过万吨。 薄毡受新增产能的竞争影响,产能利用率有所下降,收入降约0.3个百分点,至9299万元;薄毡毛利率约41.6%,同比、环比分别增约3.9、0.5个百分点。 涂层毡继续下滑,收入1752万元左右,毛利率同比、环比分别增约4.8、6.1个百分点,至约36.2%。 隔板收入约2684万元,毛利率约44.3%。 销售、管理费用率短期上升。公司整体期间费用率同比增约1.1个百分点,主因是职工薪酬、中介机构、研发支出扩大导致的管理费用率提升。但我们认为此次上升为短期现象,全年费用率预计与去年持平。 销售规模扩大导致应收账款增加较多,现金流依旧良好。期末公司应收账款约1.9亿元,较期初增30.2%左右;现金流依旧良好,上半年公司销售商品、提供劳务收到的现金约5.1亿元,收现率同比有大幅提升。 下半年增量来自于:海外需求复苏有望加快复苏,产品价格、销量或继续扩大,天马瑞盛的在建产能有望在4季度贡献业绩,天马集团3季度或开始并表。 投资建议: 行业景气复苏的核心逻辑在于产能紧平衡下的需求好转,尤其是海外需求的复苏,预计下半年需求层面有望有更好的表现,验证指标就是玻纤纱库存和最低端的短切毡出货量有持续改善。从目前看来,年内玻纤纱仍有1~2次的提价机会,而2015年类似的供给需求双重因素仍然是可见和较为确定的。 预计公司2014~2016年EPS分别为0.80、1.11、1.45元/股,对应PE分别为20.4、14.8、11.3倍,继续推荐“买入”。 风险提示: 新产品开发进度低于预期,天马集团整合效果低于预期,反补贴力度超预期。